1. Вторая волна не состоялась…
а рождалась она в 1991
План:
• Банковский кризис в Европе
• Достаточность капиталов банков
• Движение капиталов и валютные курсы
Тимофеев Дмитрий, CIIA
28 октября 2011
Аналитик УК Парма-Менеджмент
Преподаватель НИУ ВШЭ-Пермь
28 октября 2011 1
2. Предсказания
• Вторая волна не состоялась, Европа решила
остановить банковский кризис
• Ожидается скорое восстановление рынков до
уровней лета 2011
• Последствия финансовой напряженности:
– В Европе – слабая рецессия, мировой рост в 2012 году
будет анемичным
– Рынки вряд ли сразу восстановятся до уровней апреля
2011
• Долгосрочно все кризисы проходят,
и текущий – не исключение
28 октября 2011 2
3. Не трудно быть оптимистом …
… но долгосрочно
28 октября 2011 3
4. Как «накатывала» 2-я волна
2010:
• «bailout»-ы Греции, Португалии и Ирландии
2011:
• 15 июля стресс-тесты (обнажили проблемы)
• 21 июля, решили списать 21% долга Греции.
EFSF €440 -> €780 млрд., ратификация до 13 октября
• Август – напряжения в банках ЕС и мира
• Политики Еврозоны отказываются признавать
проблемы банков – опасность «2й волны»
• 10 октября – крах франко-бельгийского Dexia
• Начало октября – Еврозона обещает сделать «все
что необходимо», 27-го октября появился «план»
– угроза отступила
28 октября 2011 4
6. Случай Dexia: рычаг 1 к 104
По данным за 1-е полугодие 2011 года
Количество сотрудников 27 тыс.
Tangible Common Equity, млрд. €5
Активы (валюта баланса), млрд. € 517
Рычаг (активы/tangible common equity) 1 к 104
Или ~1%
Tier 1 ratio 1H2011 11.40%
Total risk-based capital ratio 13.00%
За день перед крахом: «Dexia passed EU stress test with 10.4%
CT1 in adverse scenario; CEO says today capital ratio is >12%»
28 октября 2011 6
7. «Социализация» потерь банков
• Банки – институты с большим рычагом, находятся в центре
«посреднических» операций на финансовом рынке
• Со времен «Великой депрессии» экономисты считают, что нельзя
позволить банкам перестать функционировать
28 октября 2011 7
8. Gambling other’s people money
Наличные* 10 * 0% = 0 Бухгалтерское уравнение:
Правительственные Активы – обязательства = капитал
15 * 0% = 0
облигации
Ипотечные займы 20 * 50% = 10 Регуляторное определение
Другие займы 50 * 100% = 50 Capital/RWA > x%
Прочие активы 5 * 100% = 5 Basel II:
Общий риск - Числитель?
Взвешенные активы - Знаменатель: рейтинги, модели
65
(RWA)
Equity 5 «Инновационные» инструменты,
CAR (Equity/RWA) 7.69% SPV/Conduits
• Для акционеров (и менеджеров) банков меньший капитал –
это вопрос прибыли и бонусов
• Для общества недостаточный капитал – причина кризисов
28 октября 2011 * Расчет на базе материалов Википедии 8
9. How much skin is in the game?
Требования к капиталу банков Название банка Tier 1 % TCE ratio, % CDS 5Y
формируются базелевским COMMERZBANK 11.9 1.0 241.3
правилами (по ним все «прилично») DEXIA SA 13.1 1.2 607.5
DEUTSCHE BANK-RG 12.3 1.8 191.3
CREDIT SUISS-REG 17.2 2.6 152.8
«Старомодное» измерение рычага
BNP PARIBAS 11.4 2.7 243.1
«tangible common equity ratio»
SOC GENERALE 10.6 2.7 321.9
показывает насколько мала UBS AG-REG 17.8 2.8 176.7
защитная «подушка» капитала и как BARCLAYS PLC 13.5 2.8 212.3
мало рискуют акционеры банков ROYAL BK SCOTLAN 12.9 4.2 342.1
UNICREDIT SPA 9.5 4.3 388.0
IFRS не разрешает «неттинг» MORGAN STANLEY 16.1 4.5 354.4
позиции деривативов, в отличие от HSBC HLDGS PLC 12.1 4.7 169.5
US GAAP, поэтому американские JPMORGAN CHASE 12.1 5.6 142.9
банки выглядят «приличнее» BANK OF AMERICA 11.2 5.9 355.4
STANDARD CHARTER 14.0 6.1 172.0
WELLS FARGO & CO 11.2 6.7 136.8
«Сидят на куче динамита и CITIGROUP INC 12.9 6.9 230.2
притворяются, что ведут GOLDMAN SACHS GP 16.0 7.2 299.1
консервативный бизнес?» SBERBANK 11.9 11.2 280.2
Данные Bloomberg, 26 октября 2011
28 октября 2011 9
10. Basel III
Новые требования к Повышение качества Макропруденциальные
капиталу капитала ограничения
• Сommon equity • Фокус на common equity
• Tier 1 • Жесткие критерии Tier 1
Leverage ratio
• Total Capital • Гармонизированные
• Capital conservation вычеты из капитала
buffer Снижение процикличности
• Контр-циклический
буфер
Capital
CapitalRatio Смягчение системных
Risk weighted assets
рисков (прорабатывается)
• Дополнительные
требования к капиталу
Улучшение покрытия риска «системно важных
• Секъюритизированные бумаги институтов»
• Торговые активы (trading book) • Bail-in debt
• Контрагентский кредитный риск • Небиржевые деривативы
* Данные bis.org, The Basel III Capital Framework: a decisive
28 октября 2011 breakthrough, 22 декабря 2010, Hervé Hannoun 10
11. Регуляторные ошибки в оценке риска
* Данные bis.org, The Basel III Capital Framework: a decisive
28 октября 2011 breakthrough, 22 декабря 2010, Hervé Hannoun 11
12. Рост требований в 7-м раз для
tangible common equity!
* Данные bis.org, The Basel III Capital Framework: a decisive
28 октября 2011 breakthrough, 22 декабря 2010, Hervé Hannoun 12
13. 21 месяц
долгового
кризиса
• Европа провела 14
саммитов глав
государств
• Бессчётное количество
встреч министров
финансов, ЕЦБ, МВФ
• Множественная
демократия не
предполагает быстрых
решений
28 октября 2011 13
14. Европа сделала что требовалось:
• Рекапитализация банков на 106 млрд.
– Остановит бегство вкладов из возможного
«эпицентра» 2-й волны
• Списание долга Греции в размере 50%+,
– Цель: госдолг/ВВП в 120% к 2020 г.
– «Добровольное», чтобы не сработали CDS (?)
• «Ограждение» Италии и Испании через «рычаг» с
деньгами EFSF
– Долг PIIGS €3.2 трлн. “too big to save”
– Без «ограждения» банки ЕС все равно будут
оставаться под подозрением
28 октября 2011 14
16. «Базука» величиной в € 1 трлн.
• EFSF, €780 млрд. – занимает под законодательные
гарантии (пропорционально вкладам в уставный
капитал ЕЦБ) стран Еврозоны
– € 160 млрд. «расписано» Португалии, Ирландии, Греции
– Часть (десятки млрд.) пойдут на рекапитализацию
1. «Страховая схема» (credit enhancement)
– Продажа новых облигаций (Италии и Испании) вместе с
нотой EFSF, закрывающая первые 20-25% потерь в
случае дефолта
2. Структурные финансы
– Создание SIV, куда 20-25% капитала дает EFSF,
принимающий первые потери, остальное дают частные
инвесторы и (или) SWF
28 октября 2011 16
17. Цена
промедления
• Европа в
рецессии
• Замедление
темпов
восстановления
• Мировой
экономический
рост 2012 года
будет ниже
ожиданий
28 октября 2011 17
19. Но «жесткое приземление»
Китая не ожидается
Товарные рынки останутся
дорогими
• В 2010 году Китай
потреблял около 41%
первичных металлов в
мире
• Около 10.3% нефти.
Мировой прирост
потребления 2000-2010
составил 11 млн.
баррелей (76->87) из них
Китай обеспечил 39%
прироста (4.3->11)
28 октября 2011 19
21. Реальный рубль
23.45*(1+28.5%)/(1+3.3%)=29.17
28 октября 2011 21
22. Регрессия: при цене Юралз в $111/баррель
рубль должен быть на 28.6/доллар
Нефть Рубль
160 23.3
150 24.1
140 25.1
130 26.2
120 27.3
110 28.7
100 30.3
90 32.1
80 34.3
70 37.0
60 40.3
50 44.6
40 50.5
30 59.4
Сентябрь 2011
28 октября 2011 22
23. Регрессия по 2000-м годам, похоже, занижает
рубль из-за больших интервенций 2000-2008
Нефть Рубль
160 25.0
150 25.6
140 26.3
130 27.0
120 27.8
110 28.7
100 29.7
90 30.8
80 32.1
70 33.7
60 35.7
50 38.1
40 41.3
30 45.8
Сентябрь 2011
28 октября 2011 23
24. «Стилизованные» факты о валютных курсах
• Теория ППС работает о-о-очень долгосрочно
(exch_rate ~ pf/pd)
• Движения циклические, но нет четкого понимания
насколько они коррелированы с экономическим
циклом
• Колебания курса превышают колебания
макроэкономических переменных
• Поведение курсов можно охарактеризовать как
комбинацию пузырей и крахов
• Есть небольшая тенденция к краху курса при резкому
ухудшении current account
• Быстрое увеличение денежного предложения часто
ведет к обвалу (особ. гиперинфляция)
28 октября 2011 24
27. Евро-доллар
«История» доллара в кризис:
• Кредитный кризис
зародился в 2007 году в
США и оттуда устремился
капитал (из «эпицентра»)
EURUSD Spot 1.42 К 2008 году 1.6 долл./евро
PPP Estimate 1.24
Spread 0.18 или 23 руб./доллар
• После краха Lehman «никто
не в безопасности»,
«бегство за качеством» и
доллар резко вырос почти
ко всем валютам (кроме
йены)
Вывод: 1) движения капитала определяют многое 2) если нового краха не
будет, движение евро-доллар к 1.6 маловероятно (это был временный пик)
28 октября 2011 27
31. Почему и зачем «бежит»
капитал из Германии
• 1982 - 1993 - механизм валютных курсов ERM (Exchange
Rate Mechanism)
• 1991 - введение системы “Hard ERM”
• 1990-1991 объединение Германий -> высокие ставки
• Июнь 1992 – Дания отвергла Маастрихтские соглашения
• 13 Сентября, 1992 – Италия девальвировала на 7%
• 16 Сентября 16, 1992 или Черная Среда в Анлгии
(процентная ставка 10% ->12% -> 15%)
• 30 Июля 1993 – все девальвировали к дойчмарке
• 1999 год – введение евро, дойчмарка вошла самой
дорогой (переоцененной) валютой в Евросоюз
• Германии потребовалось около 20 лет, чтобы пережить
«внутреннюю девальвацию»
По http://libertystreeteconomics.newyorkfed.org/2011/10/back-to-the-future-revisiting-the-european-crisis.html
28 октября 2011 31
32. Сбережения и инвестиции
• В закрытой экономике:
S = I, или S = Iчастные + BD
рынок сбережений «расчищается»
процентной ставкой – так утверждает модель
• В открытой экономике:
S = Iчастн.внутри + BD + NX
NX = ΔReserves + Iчастн.зарубеж
Определяется Частные
госполитикой инвесторы
28 октября 2011 32
34. Резкий рост сбережений и
падение инвестиций в 2002-2009 гг.
http://kantooseconomics.com/2011/04/03/is-germany-competitive-is-norway/
28 октября 2011 34
36. Слишком высокие зарплаты из-за высокого «входа» марки в евро в
Германии привели к стагнации зарплат и слишком низкой инфляции в
стране в 2000-е годы
Потоки капитала из Германии вызывали бум в других странах (Испании,
Греции, Восточной Европы…)
http://kantooseconomics.com/2011/04/03/is-germany-competitive-is-norway/
28 октября 2011 36
