Год в кризисе –  что дальше? Клуб финансовых директоров 1 0  ноября 2009 г. Тимофеев Дмитрий , CIIA Аналитик УК «Парма-Мен...
Ложные теории кризиса   осени 08: <ul><li>Весь мир жил в долг, настало время расплаты </li></ul><ul><li>США жили за счет п...
Реальные причины <ul><li>Пузырь недвижимости США спровоцировал кризис «теневой банковской системы» </li></ul><ul><li>Прекр...
Финансовый кредит США
Теневая банковская система <ul><li>Работает как обычные банки: привлекает капитал, выдает кредит </li></ul><ul><li>Более г...
Lehman Brothers : причина кризиса или апогей?
Мейнстрим: причина рецессий <ul><li>Доходы = расходам.  Экономика - это взаимодействие людей </li></ul><ul><li>Ожидаем сни...
Три антикризисных рецепта: Теории ликвидационистов («очищающий кризис») Теории чистого   laize s -faire  ( «само пройдет» ...
Дефициты бюджета Бюджетные дефициты в процентах от ВВП стран  G 20. Источник: меморандум МВФ к встрече министров финансов ...
Как и предсказывалось оптимистами… Источник:  www. Markit Economics.com   <ul><li>Опросы промышленности и сектора услуг  J...
Спрэд  LIBOR-OIS : нормализация банковской отрасли
Стоимость заимствований Спрэд дефолта долгосрочных облигаций Ваа, данные  Moody’s,  stlouisfed.org .  В базисных пунктах
Несмотря на жесткую денежную политику ЦБ РФ Источник:  www. Markit Economics.com
Пермская экономика: дно позади
Вторая волна не просматривается <ul><li>Запланированных кризисов не бывает. Кризис – всегда неожиданность </li></ul><ul><l...
Подразумеваемая на 10 лет  TIPS  инфляция доллара
Количество денег и рост акций Эксперимент Японии по  QE  в 2001-2005 не объясняет движения акций Данные  Bloomberg
Доходность еврооблигаций   РФ и акции Данные  Bloomberg
Акции и недвижимость
ВЫВОДЫ: <ul><li>Осень 2008 – это  обычный  банковский кризис </li></ul><ul><li>Правительства  G20  сделали все правильно <...
ЦБ РФ не смог усидеть на трех стульях (2)  Стабильный  валютный курс (3)  Свобода движения капитала (1)  Самостоятельная  ...
Китай: страна с ограничением движения капитала Данные  Bloomberg
Бразилия: единственная из  BRIC  с таргетированием инфляции Данные  Bloomberg
РФ. Валютный режим:  peg  ( dirty float ) Похоже, сейчас лаг в РФ порядка 12-14 месяцев., в 99 м лага не было  Китай и Бра...
Самая большая инфляция в РФ среди «сестер» по  BRIC Данные  Bloomberg
Инфляция всегда монетарная P*Q=M*V Уровень цен * Выпуск = Количество денег * Скорость обращения денег <ul><li>Инфляция –  ...
Цели ЦБ РФ: «Основные направления … денежно-кредитной  политики…», от 17.10.08 <ul><li>2011 год – переход к инфляционному ...
<ul><li>С сентября 08 по январь 09 было продано $209 млрд.  </li></ul><ul><li>По условному среднему курсу за период в 27 р...
Ставки и количество денег <ul><li>ЦБ РФ «спас» рубль </li></ul><ul><li>ЦБ усилил рецессию в РФ </li></ul>Спрос  на деньги ...
Данные ЦБ РФ
Ставки или количество денег? <ul><li>ЦБ РФ с осени увеличил количество инструментов для рефинансирования и объемы. </li></...
Доступность кредита - Пересечение спроса и предложения на деньги дает цену: ставку процента - ЦБ регулирует количество руб...
Связь «денежной базы» и М2 Монетарное сжатие - >   «Кредитный ад» - >  Экономический шок <ul><li>«Денежная база» (в шир.оп...
Данные ЦБ РФ
Почему в России падает кредитование?  Количество денег важно или нет? <ul><li>Стабильность мультипликатора М2/МБ </li></ul...
Долларизация экономики <ul><li>Бегство в доллары/евро  увеличило долю валютных пассивов комбанков  </li></ul><ul><li>Спрос...
Агрегированный баланс банков РФ 1 сентября 2009.  Широкая денежная база 4.9 трлн. руб. Фонд обязательных резервов 125 млн....
Дефицит бюджета РФ  ~200  млн.руб./мес. <ul><li>Тратятся ранее стерилизованные рубли из Нацблагосостояния и Резервного фон...
Российская монетарная система Правительство ЦБ РФ Внешний мир Активы Межд.резервы Кредиты банкам Пр.активы (ОФЗ) Пассивы Д...
«ЗапАсное» падение ВВП GDP=C+G+I+NX  Дефицит кредита - >  продажа товарных запасов розницы, уменьшение материалов в обрабо...
Как победить инфляцию? <ul><li>«Встроенная инфляция» двигает А S ↑ . При неизменной  AD (1)->(2) :  P  ↑ , но  Y ↓ </li></...
“ Volker Shock” <ul><li>«Большая инфляция» в США все 70-е годы,  14% в 1980-м </li></ul><ul><li>Крах золотовалютной Бретто...
Накопленная с начала года инфляция в РФ: цены стоят на месте с июля Данные  Bloomberg
Странные заявления власти <ul><li>Путин: не будет возврата к прежней валютной политике </li></ul><ul><li>Путин: жесткая ан...
Какой нужен курс рубля? <ul><li>Дешевый рубль выгоден бизнесу. Вопрос прибыли экспортеров (затраты) и импортеров (меньше и...
Выгоды «резервной» валюты? <ul><li>«Резервная» - валюта покупаемая в резервы других стран,  против нее делаются интервенци...
«Рейтинг» международных резервов Данные  Bloomberg
Инфляция: нет худа без добра Победа над инфляцией была неожиданной для самой власти. Минэкономразвития и ЦБ РФ еще только ...
20-ти летняя эпоха большой инфляции в России закончилась! <ul><li>Прогноз: инфляция в России уже упала ниже 10% и будет ос...
Upcoming SlideShare
Loading in …5
×

Клуб финдиректоров 10-nov-2009

890 views

Published on

10 ноября 2009 года на территории ПФ ГУ ВШЭ прошло заседание пермского «Клуба финансовых директоров» Заведующий базовой кафедрой «Оценки стоимости активов» Пермского филиала ГУ-ВШЭ, аналитик УК «Парма-менеджмент» Дмитрий Тимофеев представил доклад на тему «Год в кризисе: что дальше». Выступление состояло из двух частей, первая касалась причин и течения кризиса в мире, вторая развитию кризиса России

  • Be the first to comment

Клуб финдиректоров 10-nov-2009

  1. 1. Год в кризисе – что дальше? Клуб финансовых директоров 1 0 ноября 2009 г. Тимофеев Дмитрий , CIIA Аналитик УК «Парма-Менеджмент», Преподаватель ПФ ГУ ВШЭ
  2. 2. Ложные теории кризиса осени 08: <ul><li>Весь мир жил в долг, настало время расплаты </li></ul><ul><li>США жили за счет печатания долларов, сейчас все лопнет </li></ul><ul><li>ФРС виновата (в пузыре, крахе…) </li></ul><ul><li>Закончилась «парадигма» роста </li></ul><ul><li>=> Наступает новая Великая Депрессия!!! </li></ul>
  3. 3. Реальные причины <ul><li>Пузырь недвижимости США спровоцировал кризис «теневой банковской системы» </li></ul><ul><li>Прекращение течения кредита и глобализация ударила по реальной экономике </li></ul><ul><li>Человечество умеет бороться с банковскими кризисами. </li></ul><ul><li>Новая Великая Депрессия - это нонсенс </li></ul>
  4. 4. Финансовый кредит США
  5. 5. Теневая банковская система <ul><li>Работает как обычные банки: привлекает капитал, выдает кредит </li></ul><ul><li>Более гибка и не зарегулирована </li></ul><ul><li>Более эффективна экономически </li></ul><ul><li>Нет рефинансирования </li></ul><ul><li>Не отчитывается </li></ul><ul><li>Активы не ограничиваются </li></ul><ul><li>Рычаг не ограничен </li></ul>
  6. 6. Lehman Brothers : причина кризиса или апогей?
  7. 7. Мейнстрим: причина рецессий <ul><li>Доходы = расходам. Экономика - это взаимодействие людей </li></ul><ul><li>Ожидаем снижения спроса –> увольнения –> разрушение чьих-то доходов </li></ul><ul><li>« Cash is king »: банки, компании, люди держатся за наличные ( cash hoarding) </li></ul><ul><li>«Парадокс сбережений»: ожидания работником увольнения - > режим экономии и сбережений -> падение расходов, спад в экономике </li></ul><ul><li>Главный механизм спада – падение инвестиций </li></ul>
  8. 8. Три антикризисных рецепта: Теории ликвидационистов («очищающий кризис») Теории чистого laize s -faire ( «само пройдет» ) Сохранить механизм трансформации накоплений в сбережения 3. Спасение банков Дать экономич. агентам то, что они хотят в кризис: деньги. 2. Монетарная экспансия «Кейнсианский крест» и мультипликатор расходов. 1. Фискальная экспансия
  9. 9. Дефициты бюджета Бюджетные дефициты в процентах от ВВП стран G 20. Источник: меморандум МВФ к встрече министров финансов G 20 13-14 марта.
  10. 10. Как и предсказывалось оптимистами… Источник: www. Markit Economics.com <ul><li>Опросы промышленности и сектора услуг JPMorgan/Markit охватывают 11 тыс. предприятий стран составляющих 83% мирового ВВП. </li></ul><ul><li>Опросы неплохо отражают движение мирового ВВП. Рост 3-го квартала составит ~4% (qoq saar к соседнему кварталу, сглаженное на сезонность, приведенное к годовому выражению. </li></ul>
  11. 11. Спрэд LIBOR-OIS : нормализация банковской отрасли
  12. 12. Стоимость заимствований Спрэд дефолта долгосрочных облигаций Ваа, данные Moody’s, stlouisfed.org . В базисных пунктах
  13. 13. Несмотря на жесткую денежную политику ЦБ РФ Источник: www. Markit Economics.com
  14. 14. Пермская экономика: дно позади
  15. 15. Вторая волна не просматривается <ul><li>Запланированных кризисов не бывает. Кризис – всегда неожиданность </li></ul><ul><li>Проблема плохих долгов контролируется </li></ul><ul><li>Шоки (свинной грипп, падение метеорита, теракты и война) возможны и могут повлиять на экономическую активность </li></ul>
  16. 16. Подразумеваемая на 10 лет TIPS инфляция доллара
  17. 17. Количество денег и рост акций Эксперимент Японии по QE в 2001-2005 не объясняет движения акций Данные Bloomberg
  18. 18. Доходность еврооблигаций РФ и акции Данные Bloomberg
  19. 19. Акции и недвижимость
  20. 20. ВЫВОДЫ: <ul><li>Осень 2008 – это обычный банковский кризис </li></ul><ul><li>Правительства G20 сделали все правильно </li></ul><ul><li>Экономика выправляется как и предсказывает теория </li></ul><ul><li>Финансовые рынки и экономика возвращаются к НОРМАЛЬНОМУ функционированию </li></ul>
  21. 21. ЦБ РФ не смог усидеть на трех стульях (2) Стабильный валютный курс (3) Свобода движения капитала (1) Самостоятельная монетарная политика Трилемма: можно выбрать только два желания из трех Бразилия, США, Еврозона (и другие G7) , Новая Зеландия: (1)+(3) Китай: (1)+(2), Россия: (2)+(3)
  22. 22. Китай: страна с ограничением движения капитала Данные Bloomberg
  23. 23. Бразилия: единственная из BRIC с таргетированием инфляции Данные Bloomberg
  24. 24. РФ. Валютный режим: peg ( dirty float ) Похоже, сейчас лаг в РФ порядка 12-14 месяцев., в 99 м лага не было Китай и Бразилия: 6-12 мес. Данные ЦБ РФ
  25. 25. Самая большая инфляция в РФ среди «сестер» по BRIC Данные Bloomberg
  26. 26. Инфляция всегда монетарная P*Q=M*V Уровень цен * Выпуск = Количество денег * Скорость обращения денег <ul><li>Инфляция – продолжающийся рост общего уровня цен </li></ul><ul><li>M.Friedman: “long and variable lag” (скорость обращения денег меняется) </li></ul><ul><li>Краткосрочное влияние денег на выпуск: </li></ul><ul><li>Количество денег - > ставка – > инвестиции </li></ul>
  27. 27. Цели ЦБ РФ: «Основные направления … денежно-кредитной политики…», от 17.10.08 <ul><li>2011 год – переход к инфляционному таргетированию* </li></ul><ul><li>«Режим свободно плавающего валютного курса необходим для введения таргетирования инфляции в полном объеме» </li></ul><ul><li>«будет сохранять черты … управляемого плавающего валютного курса» </li></ul><ul><li>«одновременно с сокращением участия Банка России в курсообразовании» … «реализация комплекса мер по превращению процентной ставки … в главный инструмент денежно-кредитной политики» </li></ul>* http://www.cbr.ru/today/publications_reports/on_2009(2010-2011).pdf проект на 2010 год http://www.cbr.ru/today/publications_reports/on_2010(2011-2012).pdf
  28. 28. <ul><li>С сентября 08 по январь 09 было продано $209 млрд. </li></ul><ul><li>По условному среднему курсу за период в 27 рублей за доллар, это 5.6 трлн. рублей. </li></ul><ul><li>На 1-е сент. 2008 размер денежной базы (всех рублей, выпущенных ЦБ в экономику ) 5.3 трлн. </li></ul><ul><li>Почему же продажи валюты ЦБ не изъяли все рубли из экономики? </li></ul><ul><li>Без денег экономика не будет работать </li></ul>Данные ЦБ РФ
  29. 29. Ставки и количество денег <ul><li>ЦБ РФ «спас» рубль </li></ul><ul><li>ЦБ усилил рецессию в РФ </li></ul>Спрос на деньги (или банк. резервы) Предложение денег от центробанка % M Традиционная денежная политика Quantitative easing <ul><li>Развитые страны: политика нулевых ставок </li></ul>Данные ЦБ РФ
  30. 30. Данные ЦБ РФ
  31. 31. Ставки или количество денег? <ul><li>ЦБ РФ с осени увеличил количество инструментов для рефинансирования и объемы. </li></ul><ul><li>Можно ли рефинансироваться под «ставку рефинансирования»? </li></ul><ul><li>= > Процентным ставкам только предстоит стать инструментами операционной политики Экономике важнее ставки реального кредитования, чем МБК </li></ul>Депозиты в ЦБ Рефинансирование (РЕПО, ломбардный кредит) % Предложение и спрос на деньги ЦБ РФ формирует «коридорную систему» ставок Данные Bloomberg
  32. 32. Доступность кредита - Пересечение спроса и предложения на деньги дает цену: ставку процента - ЦБ регулирует количество рублей «широкой денежной базы» * Опрос Института экономики переходного периода, октябрь 2009
  33. 33. Связь «денежной базы» и М2 Монетарное сжатие - > «Кредитный ад» - > Экономический шок <ul><li>«Денежная база» (в шир.опред.) состоит из наличных в обращении и эмит. ЦБ безналичных рублей </li></ul><ul><li>М2 – наличные на руках (вне банков) и депозиты банков </li></ul><ul><li>Мультипликатор стабилен </li></ul>Данные ЦБ РФ
  34. 34. Данные ЦБ РФ
  35. 35. Почему в России падает кредитование? Количество денег важно или нет? <ul><li>Стабильность мультипликатора М2/МБ </li></ul><ul><li>Высокие ставки кредита </li></ul><ul><li>Политика «таргетирования уровня кредита» в G7 </li></ul><ul><li>Неопределенность относительно перспектив развития экономики (бизнес не берет) </li></ul><ul><li>Обострение проблемы «морального риска» и «ложного выбора» (банки не дают) </li></ul>(2) ЦБ уменьшил денежное предложение (1) Банки не желают давать кредит, не важно сколько рублей
  36. 36. Долларизация экономики <ul><li>Бегство в доллары/евро увеличило долю валютных пассивов комбанков </li></ul><ul><li>Спрос на валютные кредиты в стране сильно упал (а зря!) </li></ul><ul><li>Жесткость рублевой денежной политики несколько компенсируется мягкой денежной политикой в еврозоне и США </li></ul>Доли «денежной массы в широком определении» ( M2X) Данные ЦБ РФ
  37. 37. Агрегированный баланс банков РФ 1 сентября 2009. Широкая денежная база 4.9 трлн. руб. Фонд обязательных резервов 125 млн. руб., Коррсчета + депозиты в ЦБ 870 млн. руб. Наличные в кассах банков ~400 млн. рублей. Банковские резервы [M2X -наличные ] – депозитная база банков Данные ЦБ РФ
  38. 38. Дефицит бюджета РФ ~200 млн.руб./мес. <ul><li>Тратятся ранее стерилизованные рубли из Нацблагосостояния и Резервного фондов – «второй инфляционный центр» РФ </li></ul><ul><li>Однако ЦБ РФ уменьшает кредит финансовой системе, и денежное предложение стабильно </li></ul>Данные Bloomberg
  39. 39. Российская монетарная система Правительство ЦБ РФ Внешний мир Активы Межд.резервы Кредиты банкам Пр.активы (ОФЗ) Пассивы Денежн.база Деньги правительства Обмен валюты Денежная база Дефицит/профицит Перекосы спроса и предложения на валютном рынке Займы BP=CA+KA Расходы Налоги $ 1 2 3 - каналы изменения денежного предложения
  40. 40. «ЗапАсное» падение ВВП GDP=C+G+I+NX Дефицит кредита - > продажа товарных запасов розницы, уменьшение материалов в обработке, уменьшение запаса готовых изделий - > С точки зрения статистиков - отрицательная инвестиция Падение запасов это ~ 6/7 падения ВВП 1-го и 2-го кв . Данные Росстат, расчет Парма-Менеджмент
  41. 41. Как победить инфляцию? <ul><li>«Встроенная инфляция» двигает А S ↑ . При неизменной AD (1)->(2) : P ↑ , но Y ↓ </li></ul><ul><li>Если центробанк стимулирует AD ↑ , то (2) -> (3): «политика уступок». Иначе – рецессия , Y ↓ </li></ul>
  42. 42. “ Volker Shock” <ul><li>«Большая инфляция» в США все 70-е годы, 14% в 1980-м </li></ul><ul><li>Крах золотовалютной Бреттон-Вудской системы 1971-1973 гг., </li></ul><ul><li>Ставка ФРС 20% в 1980 и 1981 => самая глубокая и энергичная рецессия в США после WW2 . Инфляция побеждена </li></ul><ul><li>Альтернатива? </li></ul>Данные Bloomberg
  43. 43. Накопленная с начала года инфляция в РФ: цены стоят на месте с июля Данные Bloomberg
  44. 44. Странные заявления власти <ul><li>Путин: не будет возврата к прежней валютной политике </li></ul><ul><li>Путин: жесткая антиинфляционная политика, но «не допустим чрезмерного укрепления рубля» </li></ul><ul><li>Улюкаев: ЦБ не устанавливает никаких целей по рублю, сейчас - «квази-плавающий курс рубля» </li></ul><ul><li>Улюкаев: режим свободного плавания рубля начнется с конца 2012 </li></ul>
  45. 45. Какой нужен курс рубля? <ul><li>Дешевый рубль выгоден бизнесу. Вопрос прибыли экспортеров (затраты) и импортеров (меньше иностранная конкуренция) </li></ul><ul><li>Дорогой рубль выгоден рядовому потребителю - россиянину. Выгоды распределены и не так очевидны, как недостатки дорогого рубля (АвтоВАЗ). </li></ul><ul><li>Лоббисткие способности бизнеса выше. Голос громче, ближе к власти. </li></ul><ul><li>России нужен плавающий рубль, определяемый рынком. 20 лет регулируемого курса не принесли заметных выгод, , было больше вреда. </li></ul>
  46. 46. Выгоды «резервной» валюты? <ul><li>«Резервная» - валюта покупаемая в резервы других стран, против нее делаются интервенции центробанками </li></ul><ul><li>Рудимент золотого стандарта </li></ul><ul><li>Для статуса резервной нужно </li></ul><ul><ul><li>Свобода конвертации валюты страны </li></ul></ul><ul><ul><li>Емкий, ликвидный финансовый рынок </li></ul></ul><ul><ul><li>Доверие к монетарной политике и низкая инфляция данной страны </li></ul></ul><ul><li>Выгоды страны от статуса резервной валюты не очевидны (сеньораж США ~$30…40 млрд. ) </li></ul>
  47. 47. «Рейтинг» международных резервов Данные Bloomberg
  48. 48. Инфляция: нет худа без добра Победа над инфляцией была неожиданной для самой власти. Минэкономразвития и ЦБ РФ еще только понизят прогнозы по инфляции на 2009-2010 Данные ЦБ РФ
  49. 49. 20-ти летняя эпоха большой инфляции в России закончилась! <ul><li>Прогноз: инфляция в России уже упала ниже 10% и будет оставаться ниже этой отметки (преимущественно) всегда </li></ul><ul><li>Победа над инфляцией вышла «нечаянно», спасали курс рубля </li></ul><ul><li>Лучше снижать инфляцию не в кризис, но на кризис можно списать тяготы для экономики </li></ul><ul><li>Выход из кризиса РФ будет более трудным (как и глубина случившегося падения). </li></ul><ul><li>Из кризиса РФ выйдет с более современной монетарной системой и без высокой инфляции </li></ul>

×