Дивидендная политика
•
1 like•870 views
«Финансовый менеджмент на предприятии: руководство к изучению курса»
Recommended
More Related Content
Similar to Дивидендная политика
Similar to Дивидендная политика (20)
More from Нижегородский институт управления
More from Нижегородский институт управления (20)
Дивидендная политика
- 2. ДИВИДЕНД (ОТ ЛАТ. DIVIDENDUM — ТО, ЧТО НАДЛЕЖИТ РАЗДЕЛИТЬ) ГК РФ полученный акционером от акционерного общества при распределении прибыли доход по принадлежащим акционеру акциям пропорционально долям акционеров в уставном капитале этого общества (т.е. дивиденды выплачивают только акционерные общества) НК РФ любой доход, полученный акционером (участником) от организации при распределении прибыли, остающейся после налогообложения (в том числе в виде процентов по привилегированным акциям), по принадлежащим акционеру (участнику) акциям (долям) пропорционально долям акционеров (участников) в уставном (складочном) капитале этой организации (т.е. дивиденд — доход на вложенный участниками капитал при любой форме долевого финансирования)
- 4. ДИВИДЕНДНАЯ ПОЛИТИКА • Под дивидендной политикой понимают механизм формирования доли прибыли, выплачиваемой собственникам в соответствии с долей их вклада в капитал предприятия. • Поскольку выплата дивидендов уменьшает объем реинвестируемой прибыли, решение о размере и порядок выплаты дивидендов является решением о финансировании деятельности предприятия и влияет на размер привлекаемых источников капитала. • Реинвестирование прибыли позволяет избежать дополнительных расходов по привлечению новых источников финансирования и оставляет контроль за деятельностью предприятия в руках нынешних собственников. • Целью дивидендной политики является обеспечение оптимального сочетания интересов акционеров с необходимостью достаточного финансирования развития предприятия.
- 5. ТЕОРИИ И МОДЕЛИ ДИВИДЕНДНОЙ ПОЛИТИКИ
- 6. ТЕОРИЯ БЕЗОТНОСИТЕЛЬНОСТИ ДИВИДЕНДОВ • Согласно неоклассической теории дивидендов Миллера и Модильяни, дивидендная политика абсолютно не влияет на стоимость компании, поскольку инвесторам безразлично в какой форме получать доход – в форме дивидендов или в форме прироста капитала. • Миллер и Модильяни доказывали, что стоимость компании определяется только ее основной прибыльностью и деловым риском, иными словами, что стоимость компании зависит только от дохода, приносимого ее активами, а не от того, каким образом этот доход делится между дивидендами и нераспределенной прибылью. Они допустили, что: • нет персональных или корпоративных подоходных налогов; • нет затрат на размещение акций и трансакционных расходов; • финансовая зависимость не влияет на стоимость капитала; • инвесторы и управляющие обладают одинаковой информацией относительно будущих перспектив компании; • распределение доходов между дивидендами и нераспределенной прибылью не влияет на стоимость акционерного капитала компании; • политика компании в определении эффективности будущих капиталовложений не зависит от ее дивидендной политики.
- 7. ТЕОРИЯ ПРЕДПОЧТИТЕЛЬНОСТИ ДИВИДЕНДОВ • М. Гордон и Дж. Линтнер считают, что дивидендная политика существенна, она влияет на величину совокупного богатства акционеров. • Инвесторы, в силу своего неприятия риска, всегда предпочитают текущие дивиденды возможным будущим доходам от прироста курсовой стоимости акций. Исходя из этого, оптимальной стратегией (с точки зрения повышения стоимости компании) является выплата максимально возможных дивидендов. • Основной вывод из теории Гордона и Линтнера: в формуле общей доходности дивидендная доходность имеет приоритетное значение; увеличивая долю прибыли, направляемую на выплату дивидендов, можно способствовать повышению рыночной стоимости фирмы, то есть повышению благосостояния ее акционеров.
- 8. ТЕОРИЯ НАЛОГОВЫХ ПРЕДПОЧТЕНИЙ • предложена Р. Литценбергером и К. Рамасвами в конце 70-начале 80-х гг. XXв. • Теория говорит, что для компании оптимально, наоборот, выплачивать минимальные дивиденды. Здесь это объясняется тем, что налогообложение текущих доходов в форме дивидендов всегда выше, чем будущих - с учетом фактора стоимости денег во времени, а также с учетом налоговых льгот на реинвестируемую прибыль и т.д. • Таким образом, с точки зрения акционеров капитализация прибыли выгоднее, чем выплата дивидендов, поскольку она обеспечивает наибольшую налоговую защиту дохода собственников.
- 9. СИГНАЛЬНАЯ ТЕОРИЯ ДИВИДЕНДОВ • Согласно данной теории объявленный рост дивидендов является «хорошей новостью» и, в свою очередь, повышает ожидания инвесторов относительно величины ожидаемой прибыли. Напротив, объявленное уменьшение дивидендов служит сигналом о слабой оценке управляющими размера ожидаемой прибыли. Объявленное уменьшение дивидендов является «плохой новостью» и ухудшает ожидания инвесторов в отношении ожидаемой в будущем прибыли. • Суть состоит в том, что объявленное повышение дивидендов вызовет рост цен на акции фирмы, а объявленное понижение приведет к падению цен. • Иными словами, реакция инвесторов на изменение политик выплаты дивидендов не обязательно свидетельствует о том, что они предпочитают дивиденды реинвестированию прибыли. Скорее факт изменения цены вслед за изменением дивидендов просто указывает на то, что объявление о выплате дивидендов имеет важное информационное, или сигнальное содержание.
- 10. КЛАССИЧЕСКИМИ СИГНАЛЬНЫМИ МОДЕЛЯМИ ЯВЛЯЮТСЯ 1. Сигнальная модель Бхаттачарья говорит о том, что будущие доходы компании сигнализируются через выплату дивидендов. Цена акций положительно коррелирует с выплатами дивидендов, что приводит к разделению компаний на «хорошие», которые подают сигнал, и «плохие». 2. По мнению Миллера и Рока «лучшие» компании отличаются способностью направить денежные средства на дивиденды в ущерб инвестированию. 3. Джон и Вильямс: «Хорошие» фирмы могут сигнализировать о своих высоких дивидендных выплатах. И в случае если инвесторы примут данный сигнал как положительный, цена акций возрастет и соответственно акционеры смогут продать свои акции по более высокой цене и сохранить большую долю акций фирмы, так как сочтут их более ликвидными. «Плохие» компании не имеют возможности выплачивать такой уровень дивидендов, как «хорошие»; таким образом, они не могут копировать сигналы «хороших» компаний.
- 11. ТЕОРИЯ ЭФФЕКТА КЛИЕНТУРЫ • Миллер и Модильяни также высказали предположение о том, что может существовать эффект клиентуры. Компания устанавливает определенную политику выплат дивидендов, которая затем привлекает «клиентуру», состоящую из тех инвесторов, которые предпочитают именно эту дивидендную политику.
- 13. ОСТАТОЧНАЯ ПОЛИТИКА ДИВИДЕНДНЫХ ВЫПЛАТ • Предполагает, что фонд выплат дивидендов образуется после того, как за счет прибыли удовлетворена потребность в собственных финансовых ресурсах, обеспечивающих в полной мере реализацию инвестиционных возможностей предприятия. • Согласно этой модели предприятие, определяя свою целевую долю дивидендов в прибыли, осуществляет следующее: 1. определяет оптимальный бюджет капиталовложений; 2. определяет сумму акционерного капитала, необходимую для финансирования этого бюджета при целевой структуре капитала; 3. производит максимально возможное финансирование бюджета капиталовложений путем реинвестирования прибыли; 4. выплачивает дивиденды только в том случае, если полученная прибыль больше, чем сумма, необходимая для обеспечения оптимального бюджета капиталовложений.
- 14. ОСТАТОЧНАЯ ПОЛИТИКА ДИВИДЕНДНЫХ ВЫПЛАТ Достоинства • обеспечение высоких темпов развития предприятия, повышение его финансовой устойчивости. Недостатки • нестабильность размеров дивидендных выплат; • полная непредсказуемость формируемых размеров дивидендов в предстоящем периоде; • возможен отказ платить дивиденды в период высоких инвестиционных возможностей, что отрицательно сказывается на уровне цены акции.
- 15. ПОЛИТИКА СТАБИЛЬНОГО РАЗМЕРА ДИВИДЕНДНЫХ ВЫПЛАТ • Предполагает выплату неизменной суммы дивидендов на протяжении продолжительного периода.
- 16. ПОЛИТИКА СТАБИЛЬНОГО РАЗМЕРА ДИВИДЕНДНЫХ ВЫПЛАТ Достоинства • надежность, создающая уверенность у акционеров в неизменности уровня дохода, независимость от различных обстоятельств; • стабильность котировок акций на фондовом рынке. Недостатки • слабая связь с финансовыми результатами деятельности предприятия, в связи с чем, в периоды неблагоприятной конъюнктуры размер реинвестируемой прибыли будет стремиться к нулю.
- 17. ПОЛИТИКА МИНИМАЛЬНОГО СТАБИЛЬНОГО РАЗМЕРА ДИВИДЕНДОВ С НАДБАВКОЙ В ОТДЕЛЬНЫЕ ПЕРИОДЫ (ИЛИ ПОЛИТИКА «ЭКСТРА-ДИВИДЕНДА») • Предполагает выплату определенной суммы на протяжении длительного периода, а в случае достижения хороших финансовых результатов выплачивается дополнительная сумма. • Такая политика дает наибольший эффект на предприятиях с нестабильным в динамике размером формирования прибыли.
- 18. ПОЛИТИКА МИНИМАЛЬНОГО СТАБИЛЬНОГО РАЗМЕРА ДИВИДЕНДОВ С НАДБАВКОЙ В ОТДЕЛЬНЫЕ ПЕРИОДЫ (ИЛИ ПОЛИТИКА «ЭКСТРА-ДИВИДЕНДА») Достоинства • стабильность, гарантированная выплата дивидендов; • высокая связь с финансовыми результатами деятельности предприятия, позволяющая увеличить размер дивидендов в периоды благоприятной хозяйственной конъюнктуры, не снижая при этом уровень инвестиционной активности. Недостатки • при продолжительной выплате минимальных размеров дивидендов инвестиционная привлекательность акций компании снижается.
- 19. ПОЛИТИКА СТАБИЛЬНОГО УРОВНЯ ДИВИДЕНДОВ • Предусматривает установление долгосрочного нормативного коэффициента дивидендных выплат (KДВ) по отношению к сумме прибыли • Подобная политика подходит для зрелых компаний со стабильной прибылью. Если размер прибыли существенно изменяется в динамике, эта политика генерирует высокую угрозу банкротства.
- 20. ПОЛИТИКА СТАБИЛЬНОГО УРОВНЯ ДИВИДЕНДОВ Достоинства • простота формирования; • тесная связь с размером формируемой прибыли. Недостатки • нестабильность размера дивидендных выплат, следовательно, возможны перепады рыночной стоимости акций по отдельным периодам, и такую политику рекомендовано использовать зрелым компаниям со стабильной прибылью.
- 21. ПОЛИТИКА ПОСТОЯННОГО ВОЗРАСТАНИЯ РАЗМЕРА ДИВИДЕНДОВ • Предусматривает стабильное возрастание уровня дивидендных выплат с течением времени. Возрастание дивидендов при этом происходит в твердо установленном проценте прироста к их размеру в предшествующем периоде. Пусть div0 — сумма дивидендов в начальный период времени, а g — ежегодный темп прироста дивидендов, выраженный в долях. Тогда политика постоянного возрастания дивидендов будет выглядеть следующим образом: Периоды 0 1 2 … n Сумма дивидендов div0 div0 (1 + g) div0 (1 + g)2 … div0 (1 + g)n • Такую политику могут позволить себе лишь реально процветающие компании, если же она не подкреплена постоянным ростом прибыли компании, то это верный путь к банкротству.
- 22. ПОЛИТИКА ПОСТОЯННОГО ВОЗРАСТАНИЯ РАЗМЕРА ДИВИДЕНДОВ Достоинства • обеспечение высокой рыночной стоимости акции; • формирование положительного имиджа у потенциальных инвесторов при дополнительной эмиссии. Недостатки • отсутствие гибкости в проведении такой политики; • постоянное возрастание финансовой напряженности, как следствие — снижение инвестиционной активности предприятия и финансовой устойчивости.
- 23. ПОДХОДЫ К ФОРМИРОВАНИЮ ДИВИДЕНДНОЙ ПОЛИТИКИ • Вопрос выбора менеджерами корпорации размера, формы и периодичности дивидендных выплат сохраняет свою остроту, что объясняется значительным количеством факторов, обусловливающих выбор параметров дивидендной политики, а также зачастую их стохастическим влиянием на нее и, следовательно, на рыночную капитализацию компании. • Сформировать успешную дивидендную политику без углубленного изучения факторов, влияющих на нее, невозможно. • Прежде всего, следует провести систематизацию факторов дивидендной политики, разделив их по месту возникновения на внешние и внутренние.
- 24. ВНЕШНИЕ И ВНУТРЕННИЕ ФАКТОРЫ Внешние • Ограничения правового характера • Ограничения контрактного характера • Макроэкономические факторы Внутренние • Ограничения в связи с недостаточной ликвидностью • Ограничения в связи с расширением производства • Стадия жизненного цикла компании
- 25. ОГРАНИЧЕНИЯ В СВЯЗИ С ИНТЕРЕСАМИ АКЦИОНЕРОВ • В отношении внутренних препятствий ученые и практики в основном обращают внимание на так называемые агентские издержки, возникающие в результате расхождения интересов менеджеров и собственников или акционеров фирмы.
- 26. АГЕНТСКИЕ ОТНОШЕНИЯ И КОНФЛИКТЫ • Под агентскими отношениями понимаются отношения двух участников, один из которых (заказчик, принципал) передает другому (агенту) свои функции. • Принципал (principal) — хозяин, глава, от лица которого действует агент (agent). • В финансовом менеджменте агентские отношения или отношения "принципал-агент" возникают, когда владельцы капитала (принципалы) делегируют принятие инвестиционных и финансовых решений менеджерам (агентам). • Менеджеры получают вознаграждение за достижение целей, поставленных принципалом. При этом интересы принципала и агента могут не совпадать.
- 27. УЧЕТ ИНТЕРЕСОВ РАЗЛИЧНЫХ ГРУПП
- 28. ПЕРВИЧНЫЕ КОНФЛИКТЫ: МЕНЕДЖЕРЫ/СОБСТВЕННИКИ И СОБСТВЕННИКИ/КРЕДИТОРЫ
- 30. МОДЕЛЬ ВЫПЛАТЫ ДИВИДЕНДОВ ЛА ПОРТА • Если интересы относительно способа получения дохода – выплата дивидендов или реинвестирование прибыли – не совпадают между миноритарными акционерами и инсайдерами, то возникает еще один тип агентского конфликта. • Конфликт интересов между корпоративными инсайдерами, которые представлены менеджерами и мажоритарными акционерами, и миноритарными акционерами является не менее важной стороной возникновения агентских издержек. Инсайдеры могут использовать активы фирмы для целей, которые не согласуются с целями внешних инвесторов и не увеличивают их благосостояние. • Ла Порта и др. в рамках агентского конфликта выделяют две модели: модель результата (outcome model) и модель замещения (substitute model). • Модель результата заключается с том, что благодаря сильной защите прав миноритарных акционеров в компаниях выплачиваются высокие дивиденды.
Editor's Notes
- Понятие дивиденда (от лат. dividendum — то, что надлежит разделить) определяется Гражданским и Налоговым кодексами РФ, причем в налогообложении его значение гораздо шире. С юридической точки зрения дивидендом признается полученный акционером от акционерного общества при распределении прибыли доход по принадлежащим акционеру акциям пропорционально долям акционеров в уставном капитале этого общества (т.е. дивиденды выплачивают только акционерные общества). С точки зрения налогообложения (ст. 43 Налогового Кодекса) дивидендом признается любой доход, полученный акционером (участником) от организации при распределении прибыли, остающейся после налогообложения (в том числе в виде процентов по привилегированным акциям), по принадлежащим акционеру (участнику) акциям (долям) пропорционально долям акционеров (участников) в уставном (складочном) капитале этой организации (т.е. дивиденд — доход на вложенный участниками капитал при любой форме долевого финансирования). Дивиденды начисляются с определенной периодичностью и в сознании инвестора связываются, как правило, с заработанной фирмой прибылью. Получение акционерами дивидендов является одной из наиболее острых проблем в практике корпоративного управления. Особенно если речь идет о компаниях с четким разделением на крупных акционеров, заинтересованных в капитализации чистой прибыли, и миноритариев, цель которых — получение дивидендов «здесь и сейчас». Подобная ситуация чревата постоянными корпоративными конфликтами и может отрицательно повлиять на акционерное общество в целом, поэтому абсолютно необходимой представляется разработка прозрачного механизма определения, накопления и распределения дивидендов.
- Поэтому существует понятие «дивидендная политика» как нахождение компромисса между необходимостью вознаграждения собственников, с одной стороны, и обеспечения финансовых потребностей фирмы, с другой стороны.
- Допущения Модильяни и Миллера нереальны и, очевидно, не могут быть соблюдены. Фирмы и инвесторы должны платить налоги на прибыль, фирмы несут затраты, связанные с выпуском акций, а инвесторы не могут обойтись без трансакционных затрат. Кроме того, менеджеры обычно лучше информированы, чем внешние инвесторы. Таким образом, заключение Модильяни и Миллера об иррелевантности дивидендов неприемлемо для условий реального мира.
- Дискуссии по поводу того, какая из рассмотренных теорий верна, продолжаются до сих пор. Большинство практиков считают проблему оптимизации дивидендной политики чрезвычайно актуальной. Вместе с тем признается тот факт, что единого формализованного алгоритма в выработке дивидендной политики не существует; она определяется многими факторами, в том числе трудно формализуемыми (например, психологическим). Поэтому каждая компания должна выбирать свою политику, исходя из присущих ей особенностей. Вместе с тем можно выделить две основополагающие инвариантные задачи, решаемые в процессе выбора оптимальной дивидендной политики. Они взаимосвязаны и заключаются в обеспечении максимизации совокупного достояния акционеров и достаточного финансирования деятельности компании. Эти задачи ставятся во главу угла при рассмотрении основных элементов дивидендной политики – источников дивидендов, порядка их выплаты, видов дивидендных выплат и др.
- Такая политика используется на ранних стадиях жизненного цикла предприятия, связанных с высоким уровнем его инвестиционной политики.
- Собственник рискует вложенными средствами — капиталом, но может только ограниченно влиять на деятельность компании. Компания для него представляет собой инвестиционный объект. Отметим, что под собственниками капитала подразумеваются не только акционеры — владельцы собственного капитала, но и кредиторы, предоставляющие компании заемный капитал. В противоположность собственникам агенты (менеджеры) рассматривают владение акциями только как один аспект взаимоотношений с компанией. Для них компания — это источник заработной платы, дополнительных выплат, приобретения связей, создания собственного человеческого капитала и т.д. Менеджер принимает решения в ситуации неопределенности, поэтому не всегда его действия приводят к нужным результатам. Есть сферы, на которые он влиять не может, есть виды риска, которые ему не подвластны. Однако вознаграждение и прочие блага менеджера часто зависят именно от внешних результатов принимаемых решений, а не от намерений и вкладываемых усилий. Будучи противниками риска, для защиты своих многочисленных источников выгод (акции — только один из них) менеджеры иногда принимают решения, которые выгодны им лично, в ущерб интересам собственников. Возникает конфликт интересов. Экономисты называют конфликты, возникающие из отношений "принципал-агент", агентскими проблемами или агентскими конфликтами.
- На этой схеме представлены различные группы собственников капитала и показан принципиальный механизм учета их интересов Как правило, конфликты усугубляются при укрупнении компании и распылении капитала, появлении внешних и внутренних собственников, владельцев капитала, имеющих больше информации по компании (инсайдеров), и аутсайдеров, которые получают информацию только на рынке и участие которых в управлении строится на принципе "одна акция — один голос", а также при привлечении компанией заемного капитала.
- У акционеров (владельцев собственного капитала) имеется потенциальная возможность переложить потери на кредиторов (владельцев заемного капитала). Так, владельцы собственного капитала могут принять решение об инвестировании средств (частично —собственных и частично — заемных) в проекты, более рискованные, чем уровень риска, на который ориентируются владельцы заемного капитала (кредиторы). Таким уровнем риска часто является риск текущей деятельности компании, исходя из него кредиторы предоставляют средства и требуют взамен определенный уровень доходности. Неконтролируемые действия владельцев собственного капитала могут привести к нарушению принципа компенсации риска. При провале проекта всегда существует потенциальная возможность объявить компанию банкротом и все потери переложить на плечи кредиторов. При удачном осуществлении проекта владельцы собственного капитала получают повышенные денежные потоки, например, через более высокие дивидендные выплаты, а владельцы заемного капитала — фиксированные проценты, не отражающие риск инвестирования. Таким образом, положительный эффект от более рискованного проекта будет экспроприирован владельцами собственного капитала, а потери переложены на кредиторов. Какие функции передаются владельцу собственного капитала при привлечении заемных средств? Почему владелец заемного капитала рассматривается как принципал? Сохраняются ли при конфликте владельцев собственного и заемного капитала две основные компоненты агентского конфликта: неопределенность и неприятие риска? Менеджер компании вынужден учитывать интересы кредиторов, требующих определенных гарантий, которые могут выражаться в различных условиях: 1) предоставление средств под залог (реальные активы, производимая продукция, доля собственного капитала), гарантии и поручительства; 2) предоставление средств под конкретные проекты с согласованием бизнес-плана и отслеживанием выполнения; 3) предпочтение связанных кредитов (с фиксацией конкретных видов оборудования и поставщиков), что не всегда идет на пользу компании (например, связанные кредиты международных финансовых организаций для АО "Москвич" (АЗЛК), "Россельмаш"); 4) требования периодического предоставления отчетности, "финансовой прозрачности", демонстрации "положительных" коэффициентов деятельности; 5) регулирующие требования с внесением изменений в устав (требование определенной доли реинвестирования, согласования по вопросам продажи активов и реорганизации и т.п.); 6) направление своих специалистов для контроля за состоянием дел, присутствие на собраниях. Владельцы заемного капитала понимают риск предоставления денег и потенциальную возможность неполучения платежа и выражают свое отношение к степени риска в требуемой процентной ставке.
- Конфликт между инсайдерами и аутсайдерами. Одно из проявлений конфликта между инсайдерами- и аутсайдерами-акционерами можно наблюдать при выкупе менеджерами контрольного пакета у акционеров (management buyout — МВО) через инициирование убытков и сознательное распространение негативной информации. Когда цены на акции растут, выкупить контрольный пакет бывает сложно из-за требуемой большой суммы денег. При падении цен акций (случайных, временных или инициируемых) менеджеры могут воспользоваться ситуацией. Привлекательность проведения подобных сделок всегда возрастает в периоды кризисов, когда внешние акционеры, которые, как правило, не слишком хорошо разбираются в делах компаний, опасаются, что у предприятий будут проблемы со сбытом, расчетами с контрагентами, и поэтому готовы продавать свои пакеты акций. В этой ситуации менеджмент компании, который лучше понимает ситуацию, оказывается в выгодном положении. Management buyout характерен для компаний, у которых существуют временные трудности, но при этом есть большой потенциал для роста. Если система контрактов несовершенна, то менеджеры или инсайдеры могут оттеснить мелких собственников. Корректным способом является выкуп компании (некорректные способы устранения нежелательных собственников рассматриваться не будут). Через занижение рыночной оценки капитала менеджеры могут выкупить компанию по низкой цене. Развитый фондовый рынок жестко регулируется, и действия такого рода преследуются по закону. На развивающихся рынках законодательство не столь совершенно, и такие проявления агентского конфликта возможны. Другой формой ущемления интересов держателей небольших пакетов акций является размывание капитала через дополнительные эмиссии. В законодательстве многих стран жестко регламентируется возможность для всех акционеров принять участие в дополнительной эмиссии (наличие информации, времени для принятия решения и т.п.). В 1998 г. появились подобные меры защиты и в России (рис.). Крупный пакет акций замечателен для менеджера тем, что является хорошим залоговым инструментом, под который можно получить кредит. В кризисный период значение оборотного капитала возрастает и большие пакеты акций позволяют получать источники финансирования при сохранении контроля над предприятием. Концентрация капитала упрощает процесс принятия решений, проведения собраний акционеров, советов директоров. Как правило, после выхода из кризиса, если руководство компании достаточно мудрое и понимает глобально свою стратегию, оно может принять решение о продаже части акций или провести новую эмиссию. Очевидно, что уровень цен тогда будет совершенно другим и менеджеры выиграют в очередной раз. Конфликт между "долгосрочными" и "краткосрочными" инвесторами. Конфликт интересов между собственниками, ориентированными на долгосрочное развитие компании, и инвесторами, желающими получить быструю отдачу на вложенные средства, накладывается на первичный агентский конфликт. Менеджер находится фактически под давлением двух групп владельцев капитала с альтернативными интересами относительно движения рыночной оценки их вклада, что показано на рис. На выбор целевой функции менеджера будут влиять и его собственные интересы. В ряде случаев менеджер будет ориентироваться на краткосрочные решения, приводящие к временным положительным изменениям, игнорируя необходимость увеличения внутренней цены компании, которая определяется долгосрочными будущими денежными потоками.
- Для создания благоприятной репутации в целях привлечения нового инвестирования компании стремятся выплачивать высокие дивиденды. Компании с хорошими перспективами роста будут стараться поддерживать хорошую репутацию, так как вероятность внешнего инвестирования для таких фирм выше. Однако при низкой степени защищенности акционеров компании могут выплачивать меньшие дивиденды с целью инвестирования данных средств в новые проекты, что соответствует модели замещения Ла Порта и соавторов. При эмпирической проверке данных моделей Ла Порта и соавторы получили результаты, согласующиеся с выводами модели результата.