2009/11/15にJICA東京で行われたLIPマイクロファイナンスフォーラム2009の資料です。 ◆第2部：マイクロファイナンス投資 2. 「カンボジアONE」が出来るまで ― 慎泰俊 (Living in Peace代表)

2. 2009.11.15
アウトライン
1.はじめに
2.マイクロファイナンス機関への投資スキーム
3.マイクロファイナンス機関のデューディリジェンス
4.これから
5.結び

3. 2009.11.15
はじめに

4. 2009.11.15
マイクロファイナンス機関への投資スキーム

5. 2009.11.15
スキーム決定において考慮した点
1. 法的リスク
2. 必要コスト
3. MFIのキャパシティ

6. 2009.11.15
検討された投資スキーム
1.直接貸付
2.海外子会社による貸付
3.匿名組合
4.その他

7. 2009.11.15
１．直接貸付
•MFI投資において最も一般的
•多くのMFIには受け入れ実績があるため、理解を得やすく、
契約書のテンプレートも豊富
•運用会社には貸金業法が必要
出資 貸付
投資家 運用会社 MFI

8. 2009.11.15
※貸金業法の対象となる貸付
•立法趣旨（貸金業法第一条）
•適用対象：「業として」行われるか否か（貸金業法第二条）
•反復継続性と対公衆性（不特定多数）が判断基準
•金融庁に対する口頭での個別事前照会・ノーアクションレ
ター制度により確認可能

9. 2009.11.15
２．海外子会社による貸付
•貸金業ライセンス規制の緩やかな国に子会社設立
•親子会社間貸付は、貸金業法上の貸付に該当しないと解
されている（http://www.fsa.go.jp/common/noact/kaitou/024/024_01a.html)
•子会社の維持費用がかかる（設立・監査費用等）
出資
投資家 運用会社 MFI
貸付
海外子会社
親子間貸付

10. 2009.11.15
３．匿名組合
•投資家とMFIの間での匿名組合契約
•貸金業ライセンス不要
•MFIに馴染みのない契約であり、理解を得るのに難あり
•契約書が日本語・英語両方必要
匿名組合契約
投資家 MFI
媒介
運用会社

11. 2009.11.15
匿名組合(TK)について
概要（商法第535条）
当事者の一方（匿名組合員）が相手方（営業者）の営業のための出資
を為し、営業者がその営業から生ずる利益を分配することを約する契約に
より成立する関係。
出資された財産は全て営業者に帰属し、出資者は営業者の事業に対
する執行権を有さず、利益分配請求権（匿名組合事業から生じた利益の分
配を受ける権利）と出資金返還請求権を有するにとどまる。
特徴
出資者（組合員）と経営者（営業者）が違う
（出資者が経営に関与した場合匿名組合性が否認されるリスク）
資金調達の一手段（お金はないが経営ができる人と、お金はあるが経営
はしない人との契約）

12. 2009.11.15
まとめ
Case メリット デメリット
Loan  MFIが受けいれやすい  貸金業ライセンス取得費用大
（調達方法に慣れている）
海外子会社  MFIが受けいれやすい  維持費用（監査費用等）
によるLoan （一般的な調達方法）
 日本での貸金業ライセンス不要
MFI-TK  貸金業ライセンスが不要  MFIが理解しにくい
（慣れない調達方法）

13. 2009.11.15
4．その他１：証券化
•投資家のリスク選好に合わせた作りこみが可能
•同国内ではリスク分散効果は働きにくい
•大規模で行わないと相対的なコストが高くなる
顧客への債
貸付債権を 権を担保とし
証券化＆販売 て資金調達
投資家 アレンジャー MFI
投資家 MFI

14. 2009.11.15
4．その他２：株式出資
•MFIの成長のために重要
•流動性はかなり低い（10年スパン、Exitへの非難）
•MFIの受け入れ忌避、外資規制
出資 株式投資
投資家 運用会社 MFI

15. 2009.11.15
MFIのデューディリジェンス

16. 2009.11.15
Due Diligenceの内容
•国の選定：マクロレベルの調査
• 政治の安定性
• 経済の安定性、成長性
• セクターの成長性
•個別機関の選定：ミクロレベルの調査
• 経営理念
• オペレーション
• 財務
• ガバナンス
• リスク管理

17. 2009.11.15
Planet RatingのGIRAFEアプローチ
•G overnance （意志決定、戦略、経営陣、人事）
• I nformation （情報システム、情報の質、利用）
•R isk Management （内部コントロール、監査）
•A ctivities （サービス内容、信用リスク）
•F unding and Liquidity （財務、流動性・市場リスク）
•E fficiency and Profitability （リターン、収入、効率性）
GIRAFE = キリン
http://www.planetrating.com/

18. 2009.11.15
LIPによるSamic調査報告のハイライト

19. 2009.11.15
１.カンボジアの基礎情報
国名 カンボジア王国
首都 プノンペン
面積 181,035km2 （日本の約50％）
人口 約1400万人 (2007年)（24歳以下が60.8%を占める）
民族 クメール人90%，ベトナム系5%，中国系1%，その他4%
言語 クメール語（公用語），仏語，英語
宗教 仏教96%，その他4%
通貨 リエル（KHR）（US1$≒4,100リエル）
気候 熱帯モンスーン 乾季（11月-3月）雨季（4月-10月）
識字率 全体73.6% （男性84.7%，女性64.1%）
乳児死亡率 54.79人/1,000人中 （日本：2.79人/1,000人中）（2009推定値）
インターネット使用者
0.5人/100人中(2007年)
主要産業 縫製業、農業、観光業、建設業
(出典： CIA The World Factbook, The World Bank)

20. 2009.11.15
２．政治・経済状況
•政治
• 内乱後、国民は平和を求め、政治は安定
•経済
• 1993年以来GDPは年率平均8.2%で成長
• 2009年成長率は-2.75%、2010年は4.25% (IMF)
• 都市部と農村部で格差
• 人口の3分の1が1日1ドル以下で生活（UNICEF）
• 観光収入がGDPの4割を占め、工業化の傾向（世銀）
1997年 農業44% ，工業16%, サービス39%
2000年 農業38% ，工業23%, サービス39%
2007年 農業32% ，工業27% ，サービス41%
(出典： The World Bank 、単位： % of GDP)

21. 2009.11.15
３．経済指標の推移
2003 2004 2005 2006 2007 2008(1)
GDP
GDP成長率 8.5% 10.3% 13.3% 10.8% 10.2% 6.0%
GDP(2) 4,657 5,332 6,286 7,264 8,690 11,182
一人当たりGDP(3) 349 393 455 513 649 818
通貨
為替レ ト
ー (4) 3,980 4,031 4,116 4,046 4,000 4,136
インフレ率（前年比） 0.5% 5.6% 6.7% 2.8% 10.8% 13.5%
外貨保有額(2) 737 809 915 1,097 1,616 2,044
輸出入・財政
輸入(2) 1,771 2,010 3,822 4,608 3,727 3,127
輸出(2) 2,114 2,082 2,773 3,537 3,108 2,305
財政赤字(5) 5.4% 3.8% 2.7% 3.3% 2.8% 2.0%
*(1)2008年については推定値
*(2)単位は百万米ドル
*(3)単位は米ドル
*(4)US$/リエル
*(5)対GDP

22. 2009.11.15
４．マイクロファイナンスセクター
•世界随一の先進的な規制
•は指導・監督経済財務省、中央銀行、カンボジア・マイク
ロファイナンス協会が行う
•Two-Tier System
① 登録制のMFI：規模制限、税制優遇
② 認可を受けたMFI：18のみ存在、税制優遇なし

23. 2009.11.15
５．マイクロファイナンス浸透度
98年には43千人、07年に600千人、09年6月には1,000千人に拡大
浸透率 浸透率
MFI数 顧客数* 総人口* 貧困人口* （対総人口） （ 対貧困人口）
バングラデシュ 274 24.8 142 71 17% 35%
スリランカ 23 1.4 20 5 7% 29%
ベトナム 11 6.1 83 24 7% 25%
カンボジア 14** 0.6 14 5 4% 12%
インドネシア 49 6.4 221 60 3% 11%
ネパール 47 0.7 27 8 3% 8%
フィリピン 96 1.9 83 31 2% 6%
インド 288 10.9 1,090 312 1% 3%
パキスタン 28 0.9 156 51 1% 2%
中国 11 0.1 1,300 60 0% 0%
(Asia Microfinance Analysis and Benchmarking Report 2008, MIX and Intellecap)
*人口単位：100万人
**2009年現在のカンボジアMFI数は18

24. 2009.11.15
６．ベンチマーキング１：平均ローン残高

25. 2009.11.15
６．ベンチマーキング２：延滞率 (PAR >30)

26. 2009.11.15
７．財務ハイライト 2004 2005 2006 2007 2008
貸借対照表 SAMIC SAMIC SAMIC SAMIC SAMIC
資産 323,460 580,565 1,203,785 1,929,446 5,096,774
ローンポートフォリオ 268,624 508,102 1,091,495 1,775,850 4,778,709
成長率 28.86% 89.15% 114.82% 62.70% 169.09%
預金 0 4,590 6,636 7,224 2,947
成長率 - - 44.58% 8.86% -59.21%
負債 36,053 266,021 876,093 1,209,822 4,173,038
成長率 - 637.86% 229.33% 38.09% 244.93%
資本 287,407 314,544 327,692 719,624 923,736
成長率 - 9.44% 4.18% 119.60% 28.36%
損益計算書
売上高 161,868 167,910 301,838 548,431 1,197,864
支払金利 0 13,855 64,660 109,998 332,267
（対売上比） 0.00% 8.25% 21.42% 20.06% 27.74%
人件費関連 67,745 65,733 98,531 154,553 310,086
（対売上比） 41.85% 39.15% 32.64% 28.18% 25.89%
その他費用 44,108 78,586 110,141 147,252 253,127
（対売上比） 27.25% 46.80% 36.49% 26.85% 21.13%
貸倒引当 5,892 1,500 6,305 -5,876 1,673
（対売上比） 3.64% 0.89% 2.09% -1.07% 0.14%
費用合計 117,745 159,674 279,637 405,927 897,153
（対売上比） 72.74% 95.09% 92.64% 74.02% 74.90%
税引後純利益 44,123 7,387 19,427 107,827 235,515
（対売上比） 27.26% 4.40% 6.44% 19.66% 19.66%

27. 2009.11.15
７．財務ハイライト２
財務比率 2004 2005 2006 2007 2008
収益性
ROE - 2.45% 3.45% 19.68% 28.66%
ROA - 1.63% 1.24% 6.58% 6.70%
資産負債比率
自己資本比率 - 55.55% 28.24% 37.57% 18.35%
ローンポートフォリオ/ 資産 83.05% 87.52% 90.67% 92.04% 93.76%
負債/資本 12.54% 84.57% 267.35% 168.12% 451.76%
回転率
総ポートフォリオの利回り (名目) 31.96% 37.91% 35.21% 37.02% 36.18%
営業費用/ ローンポートフォリオ 46.89% 37.16% 26.09% 21.05% 17.19%
リス ク 指標
リスク下にあるポートフォリオ> 30日 - 2.10% 1.79% 0.69% 0.79%
リスク下にあるポートフォリオ> 90日 - 0.00% 1.57% 0.16% 0.13%
償却額 0 4,987 0 101 0
貸倒償却率 0 1.28% 0.00% 0.01% 0.00%
ア ウトリーチ
顧客数 2,864 3,370 4,452 6,294 10,340
預金者数 2,864 2,281 2,763 2,763 1,736
顧客の女性比率 89.49% 86.65% 79.56% 69.64% 81.20%
顧客一人当り平均ローン残高 94 151 245 282 462
GNI( GNI per capita world bank) 390 460 500 550 600
顧客一人当平均ローン残高 / 一人当GNI 24.05% 32.78% 49.03% 51.30% 77.03%
職員数 21 24 47 68 112
職員一人当顧客数 136 140 95 93 92

28. 2009.11.15
７．財務ハイライト３：直近データ
2009 2009 2009 2009 2009 2009 2009 2009
1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月
貸借対照表 SAMIC SAMIC SAMIC SAMIC SAMIC SAMIC SAMIC SAMIC
資産 5,200,264 5,046,401 5,407,524 5,192,015 5,727,142 5,653,618 5,439,677 5,472,780
現預金 218,793 281,623 741,502 530,683 1,180,175 1,127,605 922,979 851,604
成長率 - 28.72% 163.30% -28.43% 122.39% -4.45% -18.15% -7.73%
ローンポートフォリオ 4,783,293 4,565,232 4,462,443 4,453,806 4,362,072 4,328,636 4,352,569 4,508,116
成長率 - -4.56% -2.25% -0.19% -2.06% -0.77% 0.55% 3.57%
顧客預かり預金 2,698 2,214 1,543 1,412 1,293 29,354 29,135 28,816
成長率 - -17.93% -30.29% -8.51% -8.43% 2170.31% -0.75% -1.09%
負債 4,224,758 4,039,166 4,389,489 4,171,826 4,688,674 4,573,662 4,138,412 3,912,258
伸び率 - -4.39% 8.67% -4.96% 12.39% -2.45% -9.52% -5.46%
資本 975,507 1,007,234 1,018,035 1,020,189 1,038,468 1,079,956 1,301,265 1,310,289
成長率 - 3.25% 1.07% 0.21% 1.79% 4.00% 20.49% 0.69%

29. 2009.11.15
７．財務ハイライト４：直近データ
2009 2009 2009 2009 2009 2009 2009 2009
損益計算書 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月
売上（金利収入） 141,722 137,609 134,913 119,703 131,067 124,171 103,909 122,835
支払金利 35,318 32,156 44,763 42,113 43,423 45,852 17,393 39,872
（対売上費） 24.92% 23.37% 33.18% 35.18% 33.13% 36.93% 16.74% 32.46%
人件費関連 34,558 34,558 34,933 34,296 33,773 34,473 36,434 37,180
（対売上費） 24.38% 25.11% 25.89% 28.65% 25.77% 27.76% 35.06% 35.78%
その他費用 20,218 20,218 20,170 17,372 18,227 21,829 27,866 26,867
（対売上費） 14.27% 14.69% 14.95% 14.51% 13.91% 17.58% 26.82% 25.86%
貸倒引当 -93 -93 5,778 10,977 5,697 18,497 8,895 51,525
（対売上費） -0.07% -0.07% 4.28% 9.17% 4.35% 14.90% 8.56% 49.59%
費用合計 90,001 86,839 105,644 104,758 101,120 120,651 90,588 155,444
（対売上費） 63.51% 63.11% 78.31% 87.52% 77.15% 97.17% 87.18% 149.60%
税引後純利益 40,924 31,728 21,648 2,154 18,279 -4,687 17,331 -13,219
（対売上費） 28.88% 23.06% 16.05% 1.80% 13.95% -3.77% 16.68% -12.72%

30. 2009.11.15
７．財務ハイライト5：直近の状況
2009 2009 2009 2009 2009 2009 2009 2009
1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月
財務比率
収益性
ROE - 3.20% 2.14% 0.21% 1.78% -0.44% 1.46% -1.01%
ROA - 0.62% 0.41% 0.04% 0.33% -0.08% 0.31% -0.24%
資産負債比率
自己資本比率 19.96% 18.83% 19.65% 18.13% 19.10% 23.92% 23.94%
ローンポートフォリオ/資産 91.98% 90.47% 82.52% 85.78% 76.16% 76.56% 80.02% 82.37%
負債/ 資本 433.08% 401.02% 431.17% 408.93% 451.50% 423.50% 318.03% 298.58%
回転率
総ポートフォリオの利回り (名目) 5.67% 2.94% 3.12% 2.93% 3.10% 3.28% 2.60% 3.94%
営業費用/ ローンポートフォリオ 2.19% 1.17% 1.22% 1.16% 1.18% 1.30% 1.48% 0.00%
リスク 指標
30日以上遅延率 0.78% 0.45% 1.94% 3.68% 4.02% 5.89% 5.57% 5.72%
90日以上遅延率 0.04% 0.03% 0.05% 0.10% 0.20% 0.48% 0.64% 0.79%

31. 2009.11.15
8．結論
•2009年度はカンボジア経済の主要産業である貿易・商業
部門中心に大幅な成長の鈍化が予想され、その影響が懸
念される
•しかし財務的には、自己資本比率が高く、資金調達先・主
要株主の支援体制が明確であることからも、多少の収益悪
化を吸収できるだけの体力は十分ある
•仮に、以前のような右肩上がりの成長を今後見込むのが
難しいとしても、財務状況が良好であることから、安定的な
営業活動を継続していくことは十分可能と考えられる

32. 2009.11.15
今後の展開

33. 2009.11.15
2010年に達成する３つの目標
1.さらに提携の輪を拡大し、2010年に5以上のファンド組成
に携わる
2.専門性の高い分析手法を導入する
3.持続可能なパートタイム組織のロールモデルをつくる

34. 2009.11.15
1.2010年に5以上のファンド組成に携わる
•世界のさまざまな地域で行う予定
•必要に応じ、提携の輪を拡げる

35. 2009.11.15
2.分析手法の導入①：離散選択分析
•人間の選択行動を数量化し、さまざまな計画に役立てる
•適用分野：
• 社会的意義とリターンの間のトレードオフの計算
• モラルハザードが生じにくい借入金額の計算

36. 2009.11.15
離散選択分析：パイロット調査検証仮説
•仮説1：投資額小さいほど投資する人が増える
•仮説2：投資家は利率を最重視するが、社会貢献リターン
も考慮する

37. 2009.11.15
離散選択分析：パイロット調査データ
•次の3要素を組合わせたファンドA・Bのどちらかを選択
•28人が16問の2択アンケートに回答
項目 値A 値B 値C 値D
投資額 10,000 50,000 150,000
利率 1.00% 3.00% 5.00% 7.00%
機会が提供される人の数 3 6 9

38. 2009.11.15
質問の例
２- １６ A商品 B商品
投 15万円 5万円
資
額
利
率 7% 5%
社 9人のビジネスに
会
貢 ＠1万円
献 Nothing
リ
タ
ー
ン

39. 2009.11.15
離散選択分析：パイロット調査推定モデル
•統計パッケージとしてBiogemeを使用
•Multinomial Logit Modelを推定する
 Fund A   Amt * Amt A  Yld * Yld A   Cmn * Cmn A

 Fund B   Amt * Amt B  Yld * Yld B   Cmn * CmnB
項目 説明
B (Amt) 投資額の増減に対する感応度
Amt 投資額(Amount)
B (Yld) リターンの増減に対する感応度
Yld リターン(Yield)
B(Cmn) 社会貢献に対する感応度
Cmn 社会貢献(Community Return)

40. 2009.11.15
離散選択分析：パイロット調査推定結果
推定値 標準誤差 ｔ値 ｐ値
B (Amt) -0.15 0.02 -6.62 0.00
B (Yld) 0.32 0.04 8.98 0.00
B(Cmn) 0.39 0.05 8.05 0.00
サンプル数 448
Rho Square 0.30
•全3パラメータが統計的に有意水準1％で有意
•投資額が大きいファンドは購入されにくい
•利率が高いファンドは購入されやすい
•社会貢献リターンが高いファンドは購入されやすい

41. 2009.11.15
離散選択分析：パイロット調査含意
投資家にとって、社会貢献リターンの１単位の増加は、利
率の1.2単位の増加にほぼ等しい

42. 2009.11.15
2.分析手法の導入②：信用リスクモデル開発
•ウェブ上の情報のみを用いて信用リスクを推定
•中小規模のMFIへの投資を持続可能にする
•被説明変数の設定がカギ

43. 2009.11.15
3.究極のパートタイム組織作り
•パートタイムで最高の成果をあげる組織をつくる
•意義の共有とチームワーク、効率追求がカギ
•学びを形式知として出版する

44. 2009.11.15
結び

45. 2009.11.15
パートタイムNPOについての信条
•一人が100やるより、千人が１ずつやるのがよい
•パートタイムでも大きな活動はできる
•パートタイムだからこそできる活動がある

46. 2009.11.15
経済開発についての信条
•関心を持ち、知ったらとにかく始める、そして続ける
•自立への意志が最重要
•自分たちにしかできない活動を