Документ анализирует причины рецессии в России 2014/2015 годов, включая валютный кризис, падение цен на нефть и высокие процентные ставки. Ожидается, что спад ВВП составит около 3.3% в 2015 году, однако признаки стабилизации экономики уже наблюдаются, и рост предполагается в 2016 году. Центробанк продолжает бороться с инфляцией и последствиями кредитного шока, но ситуация может улучшиться благодаря снижению ставок и стабилизации цен на нефть.

1. ЭКОНОМИКА НА ДНЕ
20 августа 2015 г.
Тимофеев Дмитрий
TimofeevDV@pfpg.ru
18.03.2022 1

2. Причины рецессии 2014/2015 гг.
1. Валютный кризис.
1. Объем доступной валюты для РФ резко уменьшился. Импорт
и рубль должен был упасть.
2. Резкое падение цен на нефть (110->47 долл. за баррель)
обвалило экспорт.
3. Санкции требуют дополнительных долларов для гашения
внешнего частного долга
2. Драконовские ставки. Центробанк был вынужден
остановить бегство от рубля.
a) Неопределенность испугала россиян, из-за исторических
травм они не верят в стабильность рубля.
b) Ажиотажный обмен рублей на товары = инфляция. Бегство
от рублей в доллары = усиление обвала курса рубля.
c) Дешевеющая нефть пока не позволит снижать ставки
дальше
18.03.2022 2

3. Высокие ставки были нужны, чтобы остановить
панику (сделать рубль дефицитным)
• Экономика – побочная жертва борьбы с бегством от рубля,
компромисс в борьбе с инфляцией.
• Ставки будут снижаться вместе с инфляцией и если угроза новой
паники исчезнет.
18.03.2022 3

4. Инфляция в РФ не связана с монетарными
ошибками властей
• Рост цен связан с обвалом рубля и контрсанкциями, но этот фактор не
требует действий Центробанка – повышение ставок было необходимо,
чтобы остановить панику.
18.03.2022 4

5. Причина рецессии в РФ связана, в
первую очередь, с кредитом
• Практически полная недоступность внешнего кредита,
притом что он финансировал около трети всего
кредитного рынка РФ.
• Центробанк борется с бегством от рубля, включил
«монетарный тормоз».
• Результат - кредитный шок. Резкое сокращение
инвестиций и расходов, зависящих от кредита
(например: авто) определяет спад экономики.
• Неопределенность и страхи также тормозят
потребление и инвестиции.
18.03.2022 5

6. Спад экономики 2014/2015 примерно в 2,5
раза слабее краха 2008/2009 гг.
• Во 2 кв. 2015 г. ВВП РФ упал на 4.8% с предыдущего пика (3 кв.
2014 г.). Есть признаки , что летом пройдена нижняя точка
кризиса.
• По итогам 2015 г. ожидается спад ВВП на -3.3%. За 2009 год спад
составил 7.8%
18.03.2022 6

7. Во 2 кв. темпы падения немного
замедлились по сравнению с 1 кв. 2015
• Ожидается, что ВВП вернется к росту уже в 3 и в 4 кв.
• «Монетарный тормоз» уже снят Центробанком.
18.03.2022 7
2008/09:
4 кв. спада, но
только 2 кв. имели
большую
интенсивность Спад идет 3
квартала

8. Аналитики видят дно во 2 кв. - 3 кв. 2015 г.
• Сокращение минуса в формате г./г. – это рост.
18.03.2022 8

9. Почему спад не так велик, как в 2009 г.
• Центробанк не стал держать высокими ставки
слишком долго, последовательно их снижает.
• Ключевая ставка 11% останется до конца года пока нефть
дешевая, будет понижена в 2016 г.
• Правительство имеет контр-кризисный опыт.
• Первая же мера в декабре 2014 г. – рекапитализация банков.
• Россияне и бизнес РФ пережили кризис 2009 г.
• Знают что за спадом будет рост.
• Нет таких массовых увольнений, рост безработицы
составил только 0.5%, тогда как в 2008/2009 г. она
увеличилась на 2.5%.
18.03.2022 9

10. Что подтверждает дно экономики?
• Об прекращении спада сообщает бизнес с конца весны.
• Об этом же говорит ежемесячная статистика Росстата.
18.03.2022 10
- Опросы за июль показывают,
что промышленность сообщает
о сокращении выпуска.
- Однако сектор услуг растет
www.markiteconomics.com

11. Безработица в РФ выросла только
на 0.5% в 2014/2015 гг.
• Занятость в РФ – на уровне 2013 года.
18.03.2022 11

12. Реальные доходы, зарплаты и продажи
упали ~8%, стагнируют с весны
18.03.2022 12

13. Почему мы знаем, что спад
инвестиционный?
• Сокращение инвестиций в ответ на высокие ставки –
ожидаемая реакция экономики.
18.03.2022 13
Темпы роста инвестиций в
основные средства в РФ, % к
аналог. периоду прошлого года
Кредитная
зима 2009 г.
Центробанк
борется с
инфляцией
Кредитный
шок

14. Промышленное производство падало до
июня, в июле первая стабилизация
18.03.2022 14
• Промышленность упала из-за высоких ставок и сокращения
спроса на инвестиционные товары и товары длительного
пользования.
• При стабилизации экономики должно восстановится.
Импортозамещение – это не шутка.

15. С ноября 2014 С.Аравия и ОПЕК ведут
ценовую войну на рынке нефти
18.03.2022 15
Цена падает –
добыча растет
• В конце 2008 и 2009 даже РФ присоединялась к ОПЕК, сокращая
добычу. Сейчас началась война «всех против всех».
Брент 110

16. Спрос и предложение нефти в мире
18.03.2022 16
2 кв. 2015 г. рекордный
избыток, 3 млн. барр./сут.
• Предложение сравняется со спросом не скоро – пока цели ОПЕК
не будут достигнуты.
• Международное энергетическое агентство (OMR от 12.08.2015)
ожидает что это произойдет в конце 2016 г. Это не учитывает
предложение Ирана после снятия санкций и изменение политики
ОПЕК.

17. Ожидания аналитиков: дешевая нефть надолго
18.03.2022 17

18. Что значит дешевая?– это 40++ - 50+ долл. за
барр., однако не сильно ниже
18.03.2022 18
Дешевая нефть (сценарий Low требует
1) Большого предложения - этот фактор есть благодаря ОПЕК.
2) Слабого роста спроса на нефть в мире - это маловероятно, низкая
цена увеличивает спрос.
Сценарий Energy Information Administration, апрель 2015 http://www.eia.gov/forecasts/aeo/pdf/0383(2015).pdf

19. Кривая маржинальных издержек (предложения)
стала более «плоской» и «низкой»
18.03.2022 19
• «Сланцевая нефть» США становится рентабельной при низких ценах
• Этот источник и ОПЕК способны обеспечить растущий спрос на
нефть при ценах 50-60 долл. за баррель вплоть до 2025 г.
• Вопрос: когда и вернется ли ОПЕК к политике максимизации доходов
вместо максимизации доли?
Источник: Goldman Sachs
http://www.edisonthoughts.com/2015/05/whats-marginal-cost-of-oil-supply-60bbl.html

20. Ключ к ценам: цели ОПЕК и лаг инвестиции –
предложение
18.03.2022 20
Летняя норма ~60
долл./барр.
Прежняя норма ~110 долл./барр.
– результат
Новая норма: ~50
• ОПЕК не нужны слишком низкие (30-40 долл./барр.) цены, это
снижает их доходы. ОПЕК нужно прекращение роста добычи в США
и некоторых других регионах – но это недостижимая цель.
Брент, долл. за барр.

21. Ожидания и риск
• Политика – риск. Хотя Запад больше не имеет реальных
чувствительных рычагов по сравнению с уже
состоявшим закрытием внешнего долгового рынка.
• Валютные обязательства и рублевые кредиты – могут
быть дефолты, расти плохие долги банков.
• Спад ВВП в 2015 будет порядка 3.3-3.5%, рост около 1%
в 2016 г.
• Новая волна бегства от рубля маловероятна - ЦБ не
будет повышать ставки, но приостоновит снижение.
• Цены на нефть будут волатильны. Но должны
оставаться на уровнях немногим ниже 50 долл./барр. с
медленным повышением в 2016-2017 гг.
18.03.2022 21