Start-Up Benkyo-kai in Tokyo, November 26, 2010 Current structural change in U.S. venture financing

1. Venture Capital？
or
Venture Finance?
Masato Ono
November 26, 2010
スタートアップ勉強会

2. 1 Agenda
1.1. アメリカのベンチャー・ファイナ
ンスが変わっている。
2.2. ベンチャーファイナンスの混合化
3.3. マイクロ（リーン）ＶＣ
4.4. エンジェル、スーパーエンジェル

3. 2 Right-Sizing the VC Industry
Paul Kedrosky
Kauffman Foundation June 10, 2009
VC産業は1997年以降投資に見合った分
配をしていない。VC産業は2009年末には
10年利回りがマイナスに転じるだろう。
これは病的な状態であり、最終的に競争
力のあるリターンが得られる状態までVC産
業は縮小していくだろう。今がその段階にあ
るかもしれない。

4. 3 米ＶＣのパフォーマンス
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81 82 83 84 85 86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
対
出
資
額
倍
率
残存価値(RV:ResidualValue)
分配額(D:Distribution)
（調査対象全ファンドの単純平均）
◆1999年設立のVCファンド（10年が経過）は、D+RV（分
配額+残存価値）が出資額に未達。
◆回収期にあるはずの2000～03年設立ファンドも分配額は
出資額の0.27～0.45倍と低調。
ＶＣファンドの設立年 (Vintage Year)
（出所）Cambridge Associates, “U.S. Venture Capital Index and Selected Benchmark Statistics”のデータをもとに筆者が作成。データの調査時点は2009年12月末。

5. 高パフォーマンスへの誤解
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対
出
資
額
倍
率
上位25％ﾌｧﾝﾄﾞ分配額
下位25％ﾌｧﾝﾄﾞ分配額
◆ドットコムバブル期における高パフォーマンスは、成績上
位ファンドが実現したもので、ＶＣファンド全体が高リタ
ーンを上げたわけではない。歴史的にみれば、1997年設立
以降のファンドはかなり低いパフォーマンスである。
ＶＣファンドの設立年 (Vintage Year)
（出所）Cambridge Associates, “U.S. Venture Capital Index and Selected Benchmark Statistics”のデータをもとに筆者が作成。データの調査時点は2009年12月末。
4

6. ＶＣファンドの収益は「非民主的」5
 ハーバード大Lerner教授：『ＶＣファンドの高成績は
一部の最上位ファンドがもたらしたもの。』
US Venture Capital Returns of 1927 funds
from inception to 3/31/2008. Source: Venture Economics.

7. 6
The Canarie is Dead
Something is Wrong
in Venture Capital
-Q3 2008-

8. STARTUP 2.0:
A SILICON VALLEY STORY
SOURCING, SELECTING & ENGINEERING BETTER STARTUPS
VIA INCUBATORS, METRICS & ITERATIVE DEVELOPMENT
Dave McClure, Founders Fund
China Mobile Internet Exec Reception
January2010

9. The New Face of Venture Capital
Part 2: Rise of Crowdfunding
A road-map for LPs and startups
Kevin Lawton
March 31, 2010
http://www.trendcaller.com/

10. 新しいＶＣモデルが必要との指摘9
(出所） Kevin Lawton,, “The New Face of Venture Capital”, March 4, 2010

11. The New Face of Venture Capital10
Kevin Lawton, March 4, 2010.
1. IPOを目指してステージごとに段階的に出資を
行っていくVCモデルから『非段階的な投資』に
変わっていく。
 成功可能性のあるベンチャーはhigh-speedでagile。
投 資 は 、 StageⅠ と StageⅡ の ２ 段 階 に 変 わ り 、
StageⅠ段階でもEXITの可能性（買収）がある。
 投資先の運転資金、資金調達費用を絞ったローコス
ト経営。壁にぶつかった投資は早期に退出（事業停
止、売却）。
2. 『さらなる機敏な変化』が、スタートアップ
VBとベンチャー投資家に求められている。
 従来のVCは変化に対応できているか？。

12. 2.0世代は、プレIPOで巨額ディ－ル11
◆Web 1.0 トップ・ディール
・Yahoo!： 1995/3 創業。Sequoia(VC)が出資。1996/4 NASDAQにIPO。
・Google： 1998/9 創業。KPCB、Sequoia(VC)が出資。
2004/8 NASDAQにIPO。
◆Web 2.0 トップ・ディール
・Skype： 2003/8 Skype-β版リリース。
2005/9 eBayが買収（EV最大43億ドル）。
2009/11 eBayが70％を売却（EV27.5億ドル）
・YouTube： 2005/2 創業。2005/11 Sequoia(VC)が出資。
2006/10 Googleが買収(EV16.5億ドル）。
・MySpace： 2003/7 創業。2005/7 News Corpが買収（EV3.27億ドル）。
・Facebook： 2004/2 創業。2005/5 Accel(VC)が出資。
2007/10 Microsoft等が出資（EV150億ドル）。
2009/4 ロシアのDST(VC)が2億ドル出資。
・Twitter： 2006/7 開始。2007/7 Charles River(VC)が出資。
2008/5 Union Square(VC)、デジタルガレージ等が出資。
2009/9 Insight Venture Partners(VC)等が1億ドル出資。
●●Web 2.0は、企業価値EVが1000億円超の巨大なグロー
スキャピタル・ディールになっている。

13. CrowdFundingの時代？12
0
0.2
0.4
0.6
0.8
1
1.2
Micro Venture Capital
SuperAngelFund
Micro Venture Capital
SuperAngelFund
成長段階
資
金
量
Private Equity
Venture
Capital
Angel
1. Micro VC+Super AngelとVenture Capital
2. Private EquityとVenture Capital
Seed/Angel Series A Series B Series C+ Mezzanine/Buyout
（混合状態）

14. 13 発表企業の投資家を見ると・・・
(source) CrunchBase. http://www.crunchbase.com/
Series A 4.1M$ Larry Augustin, Storm Ventures
2.1M$ unattributed
Series B 9M$ Sierra Ventures, eBay, Storm Ventures, Larry Augustin
Series A 600K$
Series B 4.4M$
Amazon, Madrona Venture Group, SoftTech VC, Bruce
Livingstone
unattributed 13.5M$ eBay
Series A 11M$ Benchmark Capital
Seed 20K$ Y Combinator
Seed 600K$ Sequoia Capital, Youniversity Ventures
Series A 7.2M$ Sequoia Capital, Greylock Partners, Youniversity Ventures
Angel 315K$ Spencer Ain, Judson Ain, Sean Meenan
Series A 1M$
Union Square Ventures, Caterina Fake, Stewart Butterfield,
Joshua Schachter, Albert Wenger
Series B NA Union Square Ventures
Series C 3.25M$ Union Square Ventures
Series D 27M$
Accel Partners, Union Square Ventures, Hubert Burda Media,
Acton Capital Partners
Series E 20M$
Index Ventures, Accel Partners, Hubert Burda Media, Acton
Capital Partners
Angel 1.4M$ Chris Michel, Michael Birch, Stan Chudnovsky, James Currier
エンジェルがエンジェルが
目につく目につく

15. Micro (Lean) Venture Capital14
HQ: Mountain View
Key: Paul Graham
HQ: San Francisco
Key: Robert May, Peter Thiel
HQ: Boulder, CO
Key: Brad Feld
HQ: Washington, DC
Key: Julius Genachowski
(old?) HQ: Pasadena, CA
Key: (Bill Gross)
Tom McGovern

16. Super Angel (Fund)15
(Ron Conway, David Lee)
Google, PayPal, Ask Jeeves, Digg,
Mint.com, Twitter
(Ron Conway: Angel）
Ron has served/serves on Boards/Advisory Boards
including: Twitter, Digg, Ask Jeeves,Facebook,
RockYou, ScanScout, Zappos, Trulia, Plaxo, etc.
(David Burwen)
Voicebase, Practice Fusion, GlobalMotion,
Vapore, Ustream
(Reid Hoffman: Angel)
Facebook, Flickr, Digg, Zynga,
Reid previously served as CEO of LinkedIn and
now he is a partner at Greylock Partners.

17. 16 Comments
1. Super Angel／Micro VC台頭の理由？
Management cost低下→少額増資で立ち上げ。
Legal Fee等の増資費用問題。
VC大型化による組織化・官僚化の弊害？。
The scalability of human networks？。
2. Super AngelとMicro VCの違い／棲み分け？
あいまい（アメリカ人は厳密な定義付けはしない）。
3. 彼らの限界は？
Series B+の大型ファイナンスへのつなぎ役。
EXIT：他のVC等より先にEXIT売却している訳ではない。
4. 日本への導入？
日本の新興VCはMicro VC的だが、EXITはIPO指向。
Incubator／Seed型の限界：資金、リスク、EXIT。
Super Angel？？？

18. 17
The End
Masato Ono
Email: ono@oak.name
Twitter: @ono_masato