1. Тройка Тренд Октябрь 2011
Минфин как кредитор последней инстанции
Подготовлено на основе материалов «Экономика России: ежемесячный обзор»
и «Стратегия: ежемесячный обзор» аналитического управления ИК «Тройка Диалог»
Тройка Тренд
Минфин как кредитор
последней инстанции
Октябрь 2011
Подготовлено на основе материалов «Экономика России: ежемесячный обзор»
и «Стратегия: ежемесячный обзор» аналитического управления ИК «Тройка Диалог»
Текущая ситуация: стабильность на В целом макроэкономические показатели
фоне глобальной турбулентности очень хорошие, и рост, видимо, устойчивый.
Судя по детализированной информации,
В сентябре макроэкономические
замедление годового роста промышленного
показатели были очень сильными.
производства (3,9% в сентябре) было вызвано,
Выпуск в сельскохозяйственном секторе
главным образом, замедлением темпов
увеличился на 29,5% от уровня годичной
добычи нефти и сокращением производства
давности, а его рост за 9М11 составил
нефтепродуктов. Это временное явление,
15,9%. Столь динамичный рост в сельском
связанное с техническими работами на НПЗ в
хозяйстве ожидался и был связан с
сентябре, и в октябре результаты должны быть
эффектом аномально низкой базы сравнения
лучше. Таким образом, рост ВВП за весь 2011
годом ранее: урожай в 2011 году просто
год вполне может составить 4,5% или даже
нормализовался и вернулся на уровень 2009
превысить этот уровень.
года. Тем не менее, это внесет свой вклад
в рост производства в базовых секторах Инфляция в годовом выражении
экономики и в рост ВВП. снижается. В период с 1 по 17 октября ИПЦ
вырос на 0,1% по сравнению с 0,4% годом
Замедление годовой инфляции способствовало
ранее. Таким образом, годовая инфляция
ускорению роста реальных располагаемых
замедлилась с 7,2% на конец сентября до 6,9%
доходов населения и оборота розничной
на середину октября, тогда как инфляция
торговли, годовой рост которого составил 9,2%
с начала года составила только 4,8% (6,7%
в сентябре и 6,2% за 9М11. По официальным
годом ранее). Инфляция по итогам года,
статистическим данным, в сентябре
вероятно, будет ниже 6%. На фоне столь
отмечался динамичный рост инвестиций
низкой инфляции ЦБ начнет снижать
(8,5% от уровня годичной давности и
базовые процентные ставки. Тем не менее,
4,8% за 9М11) и строительства (16,5% от
это произойдет только после того, как ЦБ
уровня годичной давности и 7,9% за 9М11).
увидит снижение давления на валютном
Мы считаем, что «внезапное» ускорение
рынке. Рубль уже начинает укрепляться,
активности имеет статистическую природу:
но ЦБ может предпочесть подождать какое-
если учесть динамику производства
то время, чтобы убедиться в устойчивости
строительных материалов (цемента, кирпича,
стабилизации.
железобетонных конструкций и т. п.), то станет
ясно, что официальная статистика существенно В августе – сентябре рубль оставался под
недооценивала активность в 1П11, а ФСГС, давлением, так же как и валюты других
вероятно, собрал эти данные только в 3К11. развивающихся стран. За последние два месяца
2. Тройка Тренд Октябрь 2011
Минфин как кредитор последней инстанции
Подготовлено на основе материалов «Экономика России: ежемесячный обзор»
и «Стратегия: ежемесячный обзор» аналитического управления ИК «Тройка Диалог»
рубль потерял 12,3% стоимости относительно отток капитала в последние недели усилился.
бивалютной корзины, в номинальном Как и в сентябре – октябре 2008 года, рубль
выражении вернувшись на уровень декабря стал использоваться в операциях carry trade,
2009 года. Одновременно доллар укрепился поскольку острая потребность в денежных
относительно евро на 4,9%. В силу этих двух средствах есть не только у российских
факторов рубль ослаб относительно доллара инвесторов, но и у иностранных банков. Опять
на 15,2%, а относительно евро – на 9,8%. стало выгодно занимать в рублях и обменивать
Примечательно, что действия Центробанка рубли на иностранную валюту. Естественно,
на валютном рынке были очень аккуратными: это усилило давление на денежные
он главным образом пытался сгладить рынки (аналогичным образом ситуация
внутридневную волатильность и не шел развивалась три года назад, хотя масштаб
против рыночных трендов, позволяя рублю подобных операций был гораздо больше). В
ослабнуть. Таким образом, сейчас курс рубля 2008 году Банк России поначалу принял меры
находится в «управляемом» свободном для предотвращения девальвации рубля,
плавании. Принимая во внимание текущую задействовав золотовалютные резервы
цену на нефть и снижающуюся инфляцию, мы и увеличив кредитование коммерческих
считаем, что российская валюта подешевела банков (чтобы обеспечить их ликвидностью).
слишком сильно и в последнем квартале В результате, чем больше было вливаний
этого года она должна несколько укрепиться рублевой ликвидности со стороны
против бивалютной корзины. кредитора последней инстанции, тем больше
золотовалютных резервов ему приходилось
В октябре российским компаниям предстоит
расходовать на поддержку национальной
погасить задолженность на сумму $11,6 млрд
валюты. Сейчас Центробанк проявляет
и потратить на обслуживание долга $2 млрд.
меньше готовности рефинансировать
Похоже, что усиление давления на рубль в
кредитные организации, и это позволяет
августе – октябре было также обусловлено
сдерживать рост девальвационных ожиданий
желанием заемщиков покупать больше
на гораздо более низком уровне, чем три года
иностранной валюты, чтобы аккумулировать
назад. Сравнительно высокие цены на сырье
достаточно средств для платежей по долговым
также ограничивают девальвационные
обязательствам. В целом ожидается, что отток
ожидания.
капитала в 4К11 должен уменьшиться.
Рубль на этот раз тоже ослаб, но снижение
Минфин – основной кредитор курса было менее значительным, чем
денежного рынка три года назад. За последние два месяца
В сентябре восприятие глобальной подешевела не только российская валюта –
экономической ситуации инвесторами и заметно снизился курс к доллару бразильского
политиками стало еще более пессимистичным, реала и южнокорейской воны. Банк России, в
чем в августе. Процесс оттока средств в отличие от 2008 года, на этот раз не пытался
наименее рискованные активы вышел на помешать ослаблению национальной валюты
новый уровень – ценовая коррекция затронула и позволил курсу упасть, как только давление
даже рынок золота, вырос спрос на наиболее на него усилилось. Еще одно отличие
ликвидные активы, такие как денежные нынешней ситуации заключается в том, что
средства. Последствия этого не могли обойти у коммерческих банков была возможность
стороной Россию, где нет ограничений на воспользоваться регулярными вливаниями
движение капитала, а валютный рынок ликвидности со стороны Минфина, которому
достаточно ликвиден. Неудивительно, что в текущем году пока удается сводить бюджет
3. Тройка Тренд Октябрь 2011
Минфин как кредитор последней инстанции
Подготовлено на основе материалов «Экономика России: ежемесячный обзор»
и «Стратегия: ежемесячный обзор» аналитического управления ИК «Тройка Диалог»
с профицитом благодаря высоким (до сих экономике. На наш взгляд, этот риск уже
пор) ценам на нефть. Профицит постепенно полностью учтен в цене российских акций.
увеличивается с начала года, и по итогам
В этом месяце мы уделяем особое внимание
января – августа положительное сальдо
акциям, обладающим защитными
федерального бюджета достигло 759 млрд руб.
характеристиками. Это бумаги эмитентов,
Эту сумму Минфин с лихвой вернул в систему
генерирующих большие потоки денежных
в рамках регулярно предлагаемых банкам
средств и выплачивающих крупные
депозитов на различные сроки. Это неплохой
дивиденды или способных уверенно развивать
бизнес – полученные в виде налогов денежные
свой бизнес даже в условиях спада в мировой
средства возвращаются в систему и при этом
экономике (например, продовольственные
приносят около 6% дохода. В IV квартале
сети). К этим инструментам добавлены акции,
бюджетные расходы должны увеличиться,
подешевевшие, на наш взгляд, чрезмерно
поэтому профицит, вероятнее всего, либо
либо из-за опасений, что кризисные явления,
сократится, либо исчезнет, поэтому многие
развившиеся в том или ином секторе мировой
ожидают, что в основном эти депозиты будут
экономики, поразят и соответствующие
закрыты, а деньги вернутся в Минфин.
отрасли в России и других странах СНГ,
Впрочем, мы полагаем, что закрытие этих либо потому, что инвесторы ожидают
депозитов почти не повлияет на денежный слишком значительного ухудшения условий
рынок, поскольку закрытие вкладов, деятельности компаний.
размещенных по итогам аукционов,
проводившихся в течение года, будет III квартал оказался для мировых рынков
компенсировано уже упомянутым ростом худшим с последнего квартала 2008 года,
бюджетных расходов. но надежда на предновогоднее ралли не
потеряна. Чтобы оно началось и было более
Российский фондовый рынок: страх или менее продолжительным, необходимо,
перед «красным» октябрем во-первых, принятие четкой программы
Российские акции начали новый квартал действий по разрешению греческой
тем же быстрым снижением, которым проблемы, а во-вторых, либо появление
закончили предыдущий. Двойной страх – несомненных признаков стабилизации
перед дефолтом по долговым обязательствам американской и европейской экономик, либо
стран еврозоны и перед замедлением роста принятие властями США и ЕС новых пакетов
мировой экономики – заставляет инвесторов стимулирующих мер. Однако, скорее всего,
избавляться от всех активов с высоким нас ждет еще один месяц политического
риском. Российский рынок особенно уязвим: промедления. Даже такое решение греческой
бюджет России сильно зависит от налогов проблемы, которое позволило бы выиграть
и пошлин, уплачиваемых добывающими время до 2012 года, когда долговой кризис
отраслями вообще и нефтяной в частности. может вновь обостриться, будет выработано,
Хотя последние бюджетно-экономические по-видимому, не ранее середины месяца
данные подтверждают, что Россия находится (саммит ЕС в Варшаве), а о согласованных
в лучшем состоянии, чем большинство мерах по стимулированию мировой экономики
развитых и развивающихся стран, инвесторы мы услышим, возможно, лишь в начале ноября
опасаются, что ситуация быстро ухудшится (встреча руководителей стран «Большой
в случае возобновления рецессии в мировой двадцатки» в Каннах).
Тройка Диалог предлагает свои рекомендации по стратегиям инвестирования.
Позвоните вашему финансовому консультанту.
