BRE-CASE Seminarium 122 - "Dlaczego nie wolno dopuścić do rozpadu strefy euro"

Dlaczego nie wolno dopuścić do
rozpadu strefy euro
Anders A°slund
122/2012
Dlaczego nie wolno dopuścić do rozpadu strefy euro 122 seminarium BRE-CASE, Warszawa, 20 września 2012 r. 1

Publikacja jest kontynuacją serii wydawniczej Zeszyty PBR-CASE
CASE-Centrum Analiz Społeczno-Ekonomicznych, Fundacja Naukowa
00–010 Warszawa, ul. Sienkiewicza 12
BRE Bank SA
00–950 Warszawa, ul. Senatorska 18
Copyright by: CASE – Centrum Analiz Społeczno-Ekonomicznych – Fundacja Naukowa i BRE Bank SA
Redakcja naukowa
Ewa Balcerowicz
Sekretarz Zeszytów
Krystyna Olechowska
Autor
Anders Åslund
Tłumaczenie
Anna Niewęgłowska
DTP
SK STUDIO
ISSN 1233-121X
Wydawca
CASE – Centrum Analiz Społeczno-Ekonomicznych – Fundacja Naukowa, 00–010 Warszawa, ul. Sienkiewicza 12
Nakładca
Fundacja BRE Banku, 00-950 Warszawa, ul. Królewska 14
2 122 seminarium BRE-CASE, Warszawa, 20 września 2012 r. Dlaczego nie wolno dopuścić do rozpadu strefy euro

SPIS TREŚCI
LISTA UCZESTNIKÓW SEMINARIUM . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4
WPROWADZENIE . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 5
DLACZEGO NIE WOLNO DOPUŚCIĆ DO ROZPADU STREFY EURO
–WNIOSKI Z POPRZEDNICH ROZPADÓW STREF WALUTOWYCH . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 13

LISTA UCZESTNIKÓW SEMINARIUM
Anders A° slund Peterson Institute for International Economics, CASE
Luca Barbone CASE
Wojciech Bąbik GUS
Piotr Bielski BZ WBK
Barbara Błaszczyk CASE
Marek Buczak Quercus TFI
Daniel Dobrowolski FOR
Dominika Drzewiecka BRE Bank
Małgorzata Dusza BOŚ
Mirosław Dusza UW
Piotr Dziewulski PID
Krzysztof Gajewski NBP
Remigiusz Grudzień UW
Łukasz Gula BRE Bank
Andrzej Halesiak Bank Pekao
Daniel Hall Ambasada USA
Ireneusz Jabłoński CAS
Anna Jaros Ambasada USA
Leszek Jeżdżewski Liberte
Tomasz Jędrzejczak Legg Mason
Marek Kałkusiński NOT Towarzystwo Konsultantów Polskich
Wojciech Kałkusiński KPH OIG
Kamil Kamiński Capital Strategy
Paweł Karbownik MSZ
Stefan Kawalec Capital Strategy
Małgorzata Koczkodaj tłumaczka
Ryszard Kowalczyk Aband Consultants
Jarosław Kowalski Reuters
Joanna Kulczycka GUS
Paweł Lipiński BRE Bank
Piotr Macki NBP
Witold Michałek BCC
Waldemar Milewicz SGH
Killion Munyama Sejm
Agnieszka Nogajczyk-Simeonow Allianz
Henryk Okrzeja Fundacja BRE Banku
Krystyna Olechowska CASE
Krzysztof Owczarek KNF
Wojciech Paczyński CASE
Małgorzata Pawłowska NBP
Marek Pielach Obserwator Finansowy
Paweł Pietrowicz Deloitte Audyt
Grzegorz Poniatowski CASE
Katarzyna Popowska NBP
Andrzej Reich KNF
Wojciech Roman Equity Partners
Leszek Rydzewski Kancelaria FKA
John Schutte Ambasada USA
Małgorzata Sławińska CASE
Maciej Sobolewski CASE
Stanisław Sudak MRR
Ewa Szafarczyk NBP
Zbigniew Szymczak KPK
Anna Walicka-Młokosiewicz tlumaczka
Halina Wasilewska-Trenkner NBP
Jacek Wojciechowicz Polska Fundacja Promocji Kadr
Robert Woreta KNF
Cezary Wójcik SGH, PAN, CL
Joanna Wójcik GUS
Jadwiga Zaręba BPH
Zbigniew Żółkiewski NBP

Wszystkie dotychczasowe upadki stref walutowych (upadek imperium austro-węgierskiego po I woj-nie
świa towej, rozpad b. Jugosła wii, rozpad stre fy rubla) doprowadziły do masowej hiperinflacji. Za -
tem załamanie się stre fy euro w sytuacji braku bilansowania płatności jest ogromnym ryzykiem. Trze -
ba więc zro bić wszyst ko, aby tej sy tu acji unik nąć. Je śli się nie uda, ma so wy efekt do mi na (za ra że nia
ko lej nych kra jów) sta nie się fak tem. Je śli doj dzie do upad ku stre fy eu ro, to trze ba zro bić wszyst ko, by
był to proces klarowny i zarządzany, bo nie kon trolowany rozpad stre fy euro miałby bardzo poważne
konse kwencje gospodarcze – twierdzi An ders A° slund, gość specjalny 122 seminarium BRE-CASE,
które odbyło się wWarsza wie, we wrześniu 2012 r.
Nie widzę żadnej analogii między obszarem postsowiec kim i wpływem rubla na rozpad Rosji a obec-ną
sytuacją w stre fie euro (Ire ne usz Ja błoń ski, Cen trum im. Ada ma Smi tha). Zresztą podob-nie
jest w przypadku Jugosła wii. Wydaje się, że została pomylona kolejność. Bo rozpad stref i rubla,
i di na ra to efekt zmian po li tycz nych a nie przy czy na. Po za tym ru bel na dłu go przed tym jak się roz -
padł Związek Radziec ki przestał być rzeczywistą walutą, bo obowiązywał system oparty na parytecie
USD i na parytecie złota. Gotówka dolarowa w Związku Radziec kim była porównywalna z gotówką,
która krążyła w Stanach Zjednoczonych. Państwa stre fy rubla i dinara zapłaciły inflacją, ale nie ze wzglę-du
na wyjście ze stre fy jednej waluty, która już wcześniej była walutą obciążoną dużą inflacją, tylko
dla tego, że finansowały wcześniej wojny lub nieefektywną gospodarkę. Wojnę afgańską Związek Ra-dziec
ki rozpoczął w 1979 r., a proces odrywania się re publik związkowych od państwa radziec kiego
zakończył się w 1991 r. Jugosła wia długiem inflacyjnym najpierw finansowała nieefektywne państwo,
a potem wojnę bałkańską. A więc nie może być żadnych korelacji ani wniosków wynikających z tam-tych
zdarzeń dla oceny przyczyn ewen tualnego rozpadu stre fy euro.

WJugosła wii przed upadkiem stre fy walutowej nie było wojny (A. A° slund). Wojna bałkańska była kon-se
kwen cją te go, co dzia ło się ze wspól nym pie nią dzem.
Czy rzeczywiście hiperinflację powoduje rozpad unii walutowych? (Ste fan Ka wa lec, Ca pi tal
Stra te gy). Przyczyną hiperinflacji była I wojna świa towa. Niemcy miały olbrzymią hiperinflację, mi-mo
że nie wychodziły z żadnej unii walutowej. Za tem wojna świa towa i wydarzenia z nią związane spo-wodowały
olbrzymie problemy, na przykład rozpad państw. Ale inflacja dotknęła w jednakowym stop-niu
pań stwa, któ re się roz pa dły, jak i te, któ re prze trwa ły.
Euro albo śmierć? Poszukując odpowiedzi na pytanie, zde finiujmy dzisiejszy kryzys (I. Jabłoński). Nieżyją-cy
już publicysta Ste fan Kisielewski mówił: to nie jest kryzys, to jest rezultat. Tak było wsocjalizmie realnym
i tak jest obecnie. Przecież dzisiejszy kryzys finansowy nie jest kryzysem finansowym rynków, tylko jest kry-zysem
wynikającym z nieefektywnego, marnotrawnego państwa opie kuńczego, które w dodatku wygene-rowało
kolejne pokolenie społeczeństwa ren tierskiego, a więc niegotowego do poświęceń i ciężkiej pracy, a ra-czej
do konsumowania i utrzymania wysokiego standardu tej konsumpcji na koszt przyszłych pokoleń. Stąd
tak gigan tyczne zadłużenie państw. Warto zwrócić uwagę, że przez ostatnie 3 la ta na wet tak chwalone Niem-cy
zwiększyły swoje zadłużenie o 1/3 powodując wzrost tego zadłużenia wrelacji do PKB z 60 do 80%. I to
jest rzeczywista przyczyna dzisiejszego kryzysu. Próba zaradzenia temu kryzysowi strukturalnemu i politycz-nemu
poprzez dodruk papierów (raz zwanych ob ligacją rządową, raz euro) wydaje się bardziej niż wątpli-wy.
Bo, gdy by ten za bieg, głów nie ma szyn dru kar skich, był pro stym re me dium, to nie upa dły by wszyst kie
wcześniejsze imperia, systemy i organizmy gospodarcze. Za tem, bez re wizji dotychczasowych zasad funk-cjonowania
państwa nie ma możliwości wybrnięcia z dzisiejszego kryzysu, który jest rezulta tem obowiązu-jącego
co najmniej od 1,5 pokolenia funkcjonowania państw w Europie Zachodniej.
Stre fa euro wśród największych obszarów gospodarczych świa ta ma zdecydowanie najmniejsze zadłu-żenie
publiczne (A. A° slund). Zadłużenie to w stre fie euro stanowi 80%, w Japonii – 220%, w Stanach
Zjednoczonych – 105%, w Wielkiej Brytanii – około 95% PKB. Stre fa euro wygląda źle, ale nieco le -
piej niż konkurencja. Poziom zadłużenia stre fy euro jest za duży, ale nie jest powodem kryzysu. Za tem
jest to kryzys polityczny, kryzys zaufania.
Dwie fundamen talne kwestie, które trze ba wziąć pod uwagę przy ewen tualnym rozpadzie stre fy euro. Kwe-stie,
które ujawniły się podczas rozpadu Związku Radziec kiego i Jugosła wii, czyli ogromny brak równo-wagi
między płatnościami a systemem płatniczym. Po kryzysie 1998 r. wystarczyły 3 miesiące, aby wZwiąz-ku
Ra dziec kim na stą pi ła osta tecz na fa za za ła ma nia fi nan so we go, a de wa lu acja ru bla sta ła się
koniecznością. Co prawda, w trakcie ostatniego kryzysu finansowego, w jakiś cudowny sposób, nie roz-padł
się żaden system płatniczy. Jednak analizując przypadki z przeszłości nietrudno prze widzieć, że je-śli
upadnie stre fa euro, upadnie także europejski system płatniczy. Sytuacja stałaby się bardzo poważna.

Oczywiście, nie kon trolowany rozpad stre fy euro, bez określenia reguł dalszego funkcjonowania sys-temu
walutowego i systemu rozliczeń miałby bardzo poważne konse kwencje dla gospodarki (S. Ka -
walec). I tego, za wszelką cenę, trze ba uniknąć. Jeśli te reguły zostałyby stworzone, otwiera się prze-strzeń
do dys ku sji o roz wią za niu stre fy eu ro. Nie mo żna za kła dać, że jest to twór wiecz ny, bo prze cież
mo że się oka zać, że nie da się jej obro nić.
Ostatnie decyzje polityków i EBC spra wiły, że stre fa euro się ura towała i żaden kraj jej nie opuści (A. A° slund).
Gdy by jed nak mia ło być ina czej, to hi sto ria po ka zu je, że po pierw sze – im szyb ciej, tym le piej, bo w prze -
ciwnym wypadku powstają liczne zagrożenia. Przeciągający się proces nie kon trolowanego rozpadu stre -
fy euro to olbrzymie nie bezpieczeństwo. Nie kon trolowany proces rozpadu stre fy euro bardzo się różni
od de waluacji. I Anglosasi popełniają błąd uważając, że to pra wie to samo. Unia walutowa to nie jest
odwracalny proces, a nierówności w bilansach mogą stać się realnym problemem, lecz dopóki unia
trwa nie są groźne. Zadłużenie publiczne Niemiec pozostających w stre fie euro nie jest zagrożeniem,
ale opuszczenie stre fy przez Niemcy oznacza eskalację monetyzacji, a jak wiadomo monetyzacji towa-rzyszy
rosnąca inflacja.
Po drugie – unię walutową opuszczają najpierw bogatsze kraje, za tem prędzej Finlandia, niż Grecja.
Co by się stało gdyby Grecja wyszła z euro? Mielibyśmy do czynienia z masowymi bankructwami we
Włoszech, Hiszpanii, Portugalii, Irlandii i prawdopodobnie paru innych krajach, jak Słowenia albo Au-stria.
Chodzi o państwa, które mają nega tywny bilans Target 2 (system księgowania przele wów trans-granicznych
w ramach stre fy euro). Że by poskładać ten system potrze ba ogromnych pieniędzy – kil-ku
bilionów euro. Takie pieniądze się oczywiście nie znajdą. To politycznie niemożliwe.
Trzecie nie bezpieczeństwo rozpadu stre fy euro to zaprzestanie funkcjonowania systemu płatniczego.
Kwin te sen cją bo wiem eu ro pej skiej stre fy wa lu to wej jest to, że ma my scen tra li zo wa ny sys tem płat ni -
czy. Whistorii wielokrotnie dochodziło do kryzysów stref walutowych, które nie powodowały proble-mów.
Przykładem kryzys w Czechosłowacji w roku 1993. Na tomiast dzisiaj wszystko byłoby bardzo
utrudnione. Mamy o wiele więcej pieniądza w obiegu i ten obieg jest szybszy, co powoduje, że opera-cje
muszą być efektywniejsze i szybsze. Kolejny przykład to Irlandia. Kiedy w 1999 r. rezygnowała z fun -
ta na rzecz eu ro też nie mia ła pro ble mu z sal da mi. Pro blem po ja wia się w wy pad ku du żej nie rów no -
wa gi. Kie dy je den kraj chce na przy kład pła cić wię cej.
Czy rozpad stre fy euro został zażegnany dzięki czerwcowym decyzjom EBC? (Ja dwi ga Za rę ba, BPH).
EBC przyjął program nieograniczonego skupu ob ligacji (A. A° slund). Pro gram po le ga na tym, że Eu -
ropejski Bank Cen tralny będzie kupować krótkoterminowe ob ligacje zadłużonych krajów, po złożeniu
przez nie wniosku o pomoc w ramach ESM/EFSF. Warunkiem uzyskania pomocy będzie zobowiąza-

nie się do prze prowadzenia re form, które spra wią, że kraje te będą w stanie osiągnąć cele fiskalne wy-znaczone
przez eurogrupę. Za tem EBC zastąpił w Europie MFW. Być może słusznie, ponie waż MFW
zdys kre dy to wał się dość moc no w 2010 r. Je go pro gram dla Gre cji z ma ja 2010 r. był chy ba naj gor -
szym programem MFW w historii. Zakładał dużo finansowania i bardzo miękkie warunki, w dodat-ku
nie właściwej na tury. To były podwyżki podatków zamiast cięcia wydatków. Tymczasem grec kie wy-datki
publiczne wynosiły 50,5 proc. PKB w 2010 r. i 50,1 proc. w 2011 r., a za trudnienie urzędników
wzro sło o 5 tys. osób tyl ko od ma ja 2010 r. do czerw ca 2011 r. Część eko no mi stów scep tycz nie pa trzy
na nową rolę banku, oba wiając się, że EBC stanie się zbyt miękkim zarządcą w polityce monetarnej.
Czy unia bankowa ura tuje stre fę euro? Unia ureguluje de ficyty bilansowe w sposób zgodny z polity-ka
rynkową i logiką rynkową (A. A° slund). Efek tem bę dzie po wrót pie nią dza do Gre cji, do Włoch, Hisz -
panii i Portugalii. Kraje te powrócą do systemu monetarnego. W krajach południowej Europy mamy
nie co wy ższe sto py pro cen to we. Dzi siaj nikt nie chce han dlo wać z Gre cją, bo trud no do pro sić się o płat -
ności. Tę sytuację trze ba zażegnać. Z jednej strony kraje te muszą pokazać odpowiednie wyniki, aby
odzyskać swoją wiarygodność, ale z drugiej strony musi być zapewniona płynność.
Rozpad stre fy euro to nie tylko koszty ekonomiczne (Ja cek Woj cie cho wicz, Pol ska Fun da cja Pro -
mo cji Kadr), ale także bardzo trudne do oszacowania koszty polityczne. Wydaje się, że rozpad stre -
fy euro to koniec Unii Europejskiej. A to groziłoby bardzo trudnymi do prze widzenia konse kwencja-mi
ekonomicznymi, w tym, oczywiście, utra tą konkurencyjności w stosunku do gospodarek świa towych.
Ale pamiętajmy, że kryzysy ekonomiczne pełnią także uzdrowicielską rolę, bo ich efektem są nowe wyż-sze
etapy rozwoju ekonomicznego. Ostatnie europejskie decyzje wskazują, że walka o ura towanie stre -
fy euro została rozpoczęta. Sąd w Karlsruhe (niemiec ki Federalny Trybunał Konstytucyjny) orzekł, że
Niemcy mogą ra tyfikować traktat o europejskim funduszu ra tunkowym EMS, jeśli zostanie zagwaran -
towane, że ich odpowiedzialność finansowa z tego tytułu nie prze kroczy uzgodnionych 190 mld eu-ro.
Z ko lei EBC ogło sił pro gram OMT (Outri ght Mo ne ta ry Trans ac tions), czyli zapowiedział, że w ra-mach
walki z kryzysem i ra towania wspólnej waluty będzie bez ograniczeń ilościowych skupował krajowe
ob ligacje krótkoterminowe. Czy te decyzje ura tują stre fę euro? Czy będziemy mieli do czynienia z do-kończeniem
zarzuconego projektu politycznego? Przecież część analityków twierdzi, że kryzys w stre -
fie euro to w gruncie rzeczy efekt nieskończonego kryzysu politycznego dotyczącego konstrukcji UE.
Projekt euro nie został nigdy dokończony, pewne kryteria związane z wchodzeniem do stre fy euro nie
były spełniane, kryteria ekonomiczne dotyczące uczestnictwa w UE przestały być traktowane powa-żnie
przez najbardziej poważnych członków UE. Czy ten projekt polityczny zostanie dokończony? Czy
też będziemy mieli Unię dwóch prędkości? Czy prace naprawcze będą dotyczyły jedynie krajów stre -
fy euro, a kraje spoza stre fy euro zostaną pozosta wione same sobie? Jak kryzys roku 2008 i obecny w stre -
fie euro wpłyną na geografię polityczną świa ta? Czy kryzys wymusi głębszą in tegrację w Europie? (py-tanie
in ternauty).

Alterna tywą obrony stre fy euro jest czarny scenariusz, czyli run na banki, później zamykanie kolejnych
banków, a na koniec – masowa de waluacja (A. A° slund). Rezulta tem będzie uruchomienie środków kon -
troli kapitału, bo będzie się przele wał bardzo szybko, nie które kraje będą cierpiały z powodu hiper-kapitalizacji,
a inne – z niedokapitalizowania. Doprowadzi to do wprowadzenia bardzo rygorystycz-nej
kon troli prze pływu kapitału. Rozpadnie się jednolity rynek europejski. Jeśli się rozpadnie, to przesta nie
funkcjonować wspólny rynek pracy, nie będzie także porozumienia z Schengen. Zacznie się masowy
exo dus z krajów UE uwikłanych w kryzys. Spełnienie czarnego scenariusza oznacza olbrzymie napię-cia,
ogólnie rzecz ujmując, społeczne. Czyli efektem byłby olbrzymi kryzys polityczny. Z tych to powo-dów
kanc lerz A. Mer kel na ci ska na two rze nie Eu ro py fe de ral nej. Czy bę dzie to Eu ro pa dwóch pręd -
kości, czy wspólna Europa? To wielki znak zapytania. H. Schmidt iG. d’Estaing wwywiadzie dla czasopisma
„Der Spiegel” jednoznacznie stwierdzili, że kraje stre fy euro muszą uciec do przodu, pozostali zaś człon-kowie
UE muszą pozostać poza stre fą euro, z wyjątkiem Polski. Konkluzja ta jest bardzo nie bezpiecz-na.
Mamy przecież do czynienia z olbrzymią społecznością. Za tem wszystkie kraje UE spoza stre fy eu-ro
po win ny pod jąć bar dzo po wa żny wy si łek, aby upew nić się, że pro jekt eu ro pej ski zo sta nie
dokończony. Oczywiście, trze ba zaakceptować projekt federalnej Europy. Oznaczałoby to, że KE sta-je
się organem zarządzającym Europą. Rada Europejska stałaby się sena tem Europy a nie jej rządem.
Więcej uprawnień musiałby mieć Parlament Europejski (PE), a KE – inny kształt, aby mogła bezpo-średnio
odpowiadać przed PE. Wydaje się, że Europa coraz bardziej działa razem. Zwiększa się praw-dopodobieństwo
projektu federacyjnego. Efektem będzie nowy trakt europejski, co pewnie stanie się
w najbliższym roku.

Anders A° slund – jeden z najbardziej uznanych specjalistów postkomunistycznej transformacji
gospodarczej, z przeszło trzydziestoletnim dorobkiem badawczym. Przewidział upadek Związku
Radzieckiego w swojej publikacji Gorbachev’s Struggle for Economic Reform (Walka Gorbaczowa
o reformy ekonomiczne). W pracy How Russia Became a Market Economy (Jak Rosja stała się
gospodarką rynkową) (1995) uzasadniał, że jedyne wyjście, jakie miała Rosja, to przeprowadzenie
reform rynkowych. Wśród innych nowszych książek znalazły się: How Latvia Came through the
Financial Crisis (Jak Łotwa wyszła z kryzysu finansowego) (2011), napisana wspólnie z łotewskim
premierem Valdisem Dombrovskisem i The Last Shall Be the First: The East European Financial
Crisis (Pierwsi będą ostatnimi. Wschodnioeuropejski kryzys finansowy) (2010). Na początku 2006 r.
związał się z Instytutem Międzynarodowej Ekonomii Petera G. Petersona w Waszyngtonie. Pracował
jako doradca ekonomiczny rosyjskiego rządu (w latach 1991-1994), ukraińskiego rządu i
prezydenta Republiki Kirgistanu. Był kierownikiem rosyjskiego i euroazjatyckiego projektu w
Carnegie Endowment for International Peace i współkierował projektem Carnegie Moscow Center
nt. Postsowieckiej Gospodarki. Jest przewodniczącym Rady Naukowej Centrum Analiz Społeczno -
-Ekonomicznych (CASE) w Warszawie..

Podziękowania
Jestem głęboko zobowiązany za istotne i wnikliwe komentarze: Fredowi Bergstenowi, Peterowi Boone,
Williamowi Cline, Josephowi Gagnonowi, Gary’emu Hufbauerowi, Simonowi Johnsonowi, Jacobowi
Kirkegaardowi, Juanowi Carlosowi Martinezowi Olivie, Adamowi Posenowi, Howardowi Rosenowi,
Arvindowi Subramanianowi, Edwinowi Trumanowi, Angeowil Ubide, Nicolasowi Veronowi i Johnowi
Williamsonowi.
Wiele zawdzięczam inspirującym dyskusjom w Instytucie Petersona.
Jestem bardzo wdzięczny Natalii Aiwazowej za wspaniałą pomoc w kwerendzie, a Madonie Devasahayam
za wsparcie redaktorskie.
Napisałem dwa niewielkie artykuły na temat niniejszego opracowania (A° slund, 2011 i 2012).
Odpowiedzialność za wszelkie ewentualne niedociągnięcia, które pozostały w opracowaniu spoczywa
jedynie na mnie.

Anders A° slund
Dlaczego nie wolno dopuścić
do rozpadu strefy euro
– wnioski z poprzednich
rozpadów stref walutowych
Jedno z najważniejszych pytań naszych czasów
brzmi: czy Unii Gospodarczej i Walutowej
(UGW) uda się prze trwać? Zbyt czę sto zda rza się,
że badacze opisują potencjalne wyjście jednego lub
kilku krajów ze stre fy euro jako nie wiele więcej niż
de waluację, ale ja twierdzę, że opuszczenie stre fy
euro przez którykol wiek z krajów byłoby o wiele po-ważniejszym
wydarzeniem, którego skutki mogą
oka zać się opła ka ne. Wyj ście z UGW nie mo że być
wybiórcze: albo wychodzą wszyscy członkowie, al-bo
ża den.
Rozpad stre fy walutowej jest dużo poważniejszy niż
de waluacja. Kiedy stre fa walutowa z ogromnymi
nieuregulowanymi zobowiązaniami rozpada się,
międzynarodowy mechanizm płatności w jej ob-rębie
zostaje zerwany, utrudniając wszelkie kon -
takty gospodarcze. Tworzenie nowego mechanizmu
płat no ści mo że za jąć wie le lat, jak to się sta ło w przy -
padku byłego Związku Radziec kiego. A tymczasem
roz pad mo że do pro wa dzić do wie lu ka ta strof.
Pra wie połowa przypadków hiperinflacji na świe-cie
zaistniała na skutek nieuporządkowanego roz-padu
trzech europejskich stref walutowych: monar-chii
au stro -wę gier skiej, Ju go sła wii i Związ ku
Radziec kiego. Ła twiej jest stworzyć stre fę waluto-wą
niż ją roz wią zać. W tym szki cu eko no micz nym
skupiam się na naukach, jakie można wyciągnąć
z rozpadu stre fy rubla, czego byłem naocznym
świadkiem1.
Przyświecają mi trzy cele. Po pierwsze, chcę wyja-śnić
jak niszczącym wydarzeniem może być poten-cjalny
upadek UGW z jej ogromnymi nierozliczo-nymi
saldami. Zaprzestanie obsługiwania długu
pu blicz ne go nie mu si au to ma tycz nie ozna czać
wyj ścia (kra ju – przyp. tłum.) ze stre fy eu ro. Gre -
cja już przestała obsługiwać swój oficjalny dług, tak
by doprowadzić do zredukowania całkowitego dłu-gu
publicznego do możliwego do utrzymania po-

zio mu, ale nie opu ści ła stre fy eu ro. Twier dzę, że wyj -
ście Grecji ze stre fy euro oznaczałoby nie tylko
dewaluację grec kiej waluty, ale wywołałoby mię-dzynarodową
panikę bankową i zakłóciłoby me-chanizm
płatności w UGW, co doprowadziłoby
do poważnej, być może na wet śmiertelnej, dezin -
tegracji UGW. Wyrządziłoby to ogromne szkody nie
tyl ko Gre cji, ale ta kże in nym kra jom Unii Eu ro pej -
skiej i gospodarce świa towej.
Po drugie, kluczowym argumen tem dowodzącym
możliwości zaistnienia efektu domina jest to, że
w UGW już ist nie ją ogrom ne nie ure gu lo wa ne
nadwyżki i de ficyty międzybankowe, wtak zwanym
systemie Target2. Target2 to skrót od „transeuro-pej
skie go zauto ma ty zo wa ne go bły ska wicz ne go
systemu rozrachunku na bazie brutto w czasie rze-czywistym”
(ang. Trans -Eu ro pe an Au to ma ted Re al -
-Ti me Gross Set tle ment Express Trans fer Sys tem).
Jest to obecnie używana druga wersja tego syste-mu
płatności (Bindseil, Cour -Thimann i König 2012,
s. 85) 2. Opuszczenie stre fy euro przez którykol wiek
z krajów wywołałoby prawdopodobnie zerwanie
scen tralizowanego systemu płatności UGW. Te ro-snące
nierozliczone nadwyżki i de ficyty są przed-mio
tem po wa żnych obaw, po nie waż nikt nie wie, jak
będą one traktowane w przypadku rozpadu UGW.
Jakakol wiek próba ograniczenia ich pułapu wiąza-łaby
się z ryzykiem rozbicia UGW. Te nadwyżki i de -
ficyty powinny zostać rozliczone, ale należy to zro-bić
w sposób, który chroniłby in tegralność UGW.
Jed na kże, jak to po ka zu ję, nie mo że to zo stać
osiągnięte przez nic mniejszego niż pełne zabezpie-czenie
trwałości UGW.
Po trze cie, je śli sta nie się to, co jest nie do pusz czal ne,
czyli dojdzie do rozpadu stre fy euro, szkody będą bar-dzo
różne wzależności od zastosowanych (w tym pro-ce
sie – przyp. tłum.) po li tyk. Opie ra jąc się na wnio -
skach z rozpadu stref walutowych wprzeszłości, su-geruję,
że polubowne, szybkie i skoordynowane
rozwiązanie UGW zminimalizowałoby szkody.
Wpierwszej części tego szkicu zajmuję się przeglą-dem
argumen tów na rzecz rozpadu stre fy euro. Dru-ga
część za wiera analizę rozpadów stref walutowych
w przeszłości. Trzecia część przedsta wia szacunki
potencjalnych kosztów rozpadu UGW, w czwartej
części badam zaś problemy związane z systemem
Target2. Wczęści piątej opisuję, jak prawdopodob-ny
efekt domina po wyjściu jednego kraju może
doprowadzić do upadku UGW jako całości. Wczę-ści
szóstej zastana wiam się, jaki byłby najkorzyst-niejszy
sposób rozwiązania stre fy euro, jeśli to, co
nie pożądane stałoby się koniecznością.
Dyskusja na temat kryzysu w stre fie euro jest roz-le
gła i głę bo ka. W tym szki cu eko no micz nym
skupiam się jednak wyłącznie na zagadnieniach
określonych wyżej. Odsuwam więc na bok wiele
aktualnych pytań o zarządzanie kryzysem, finan-sowanie
i system instytucjonalny (ang. go ver nan -
ce – przyp. tłum.) Unii Gospodarczej iWalutowej.
Prze gląd ar gu men tów za roz pa dem
stre fy eu ro
Od początku wielu wybitnych anglo-amerykańskich
ekonomistów, szczególnie Milton Friedman i Mar-tin
Feld ste in, by ło zda nia, że stre fa eu ro nie mo -
że funkcjonować. Wyjściowe argumen ty, dobrze za-prezen
towane przez Nouriela Roubiniego (2011),
są pro ste. Po pierw sze, stre fa eu ro nie speł nia ła pier -

wot nych wa run ków dla opty mal ne go ob sza ru
walutowego, sformułowanych przez Roberta Mun-del
la. Isto tą teo rii Mun del la (1961, s. 661) by ło, że
„optymalny obszar walutowy jest regionem zde fi-niowanym
przez we wnętrzną mobilność czynników
produkcji i ze wnętrzną niemobilność czynników
produkcji”. Rynki pracy w kilku krajach członkow-skich
UGW są sil nie re gu lo wa ne. Po dru gie
„wszyst kie uda ne unie wa lu to we zo sta ły osta -
tecz nie zwią za ne z unią po li tycz ną i fi skal ną”
(Roubini 2011).
Powyższe argumen ty są prawdziwe, jednak zwo-lennicy
UGW odpowiedzieli na to, że zarówno wa-runki
dla optymalnego obszaru walutowego, jak
i unia polityczna oraz fiskalna – a więc federaliza-cja
Unii Europejskiej – może ewoluować w czasie
i dojść do skutku w trakcie obecnego kryzysu. Miej-my
nadzieję, że podsta wowe problemy systemu in-stytucjonalnego
stre fy euro są obecnie rozwiązy-wane,
przez tworzenie ściślejszej unii fiskalnej, unii
bankowej oraz wystarczająco dużego funduszu ra -
tunkowego (Bergsten i Kirkegaard, 2012). UGW nie
była wiarygodna, jeśli chodzi o dyscyplinę fiskal-ną
i twar de ogra ni cze nia bu dże to we, a ry nek
słusznie założył, że wszystkie państwa-grzesznicy
otrzymają pomoc (ang. ba il out – przyp. tłum.).
Obecny kryzys popra wił wiarygodność fiskalną
UGW, ale za szcze pił ta kże no we oba wy przed nie -
wypłacalnością państw i ryzykiem walutowym.
Dwa główne problemy, które poja wiły się w kryzy-sie
stre fy euro, wywołały nowe głosy wzywające
do rozwiązania stre fy euro (patrz na przykład: Lach-man
2010, Roubini 2011). Jeden to nie wypłacal-ność
państwa. Wielu zakładało, że kraj członkow-ski
UGW, który popada w nie wypłacalność, musi
opu ścić stre fę eu ro, ale nie jest to praw dą. Gre cja
przestała obsługiwać dług publiczny, jednak pozo-stała
w stre fie euro. Jak zauważa Martin Wolf
(2011a) „restrukturyzacje długu są bardzo praw-do
po dob ne, ja ka kol wiek for ma roz pa du du żo
mniej”. Po Gre cji, któ ra usta no wi ła pre ce dens
(postępowania w stre fie euro z krajami nie wypła-cal
ny mi – przyp. tłum.), zro zu mia łe jest, że mo żna
się spo dzie wać dal szych umo rzeń dłu gu. Car -
men Reinhard i Kenneth Rogoff (2009) ustalili em-pirycznie,
że jeśli dług publiczny prze kracza 90 pro-cent
pro duk tu kra jo we go brut to (PKB), kraj
o rozwiniętej gospodarce ledwie może go obsługi-wać;
dla ryn ków wscho dzą cych gór na gra ni ca
to 60%. Biorąc pod uwagę, że zadłużenie publicz-ne
Grecji, Włoch, Irlandii i Portugalii prze kra-cza
100% PKB, dalsze oficjalne redukcje długu pu-blicznego
wydają się prawdopodobne, ale – tak jak
w przypadku Grecji – takie nie wypłacalności nie
stanowią powodu, by wyjść z UGW.
Inny problem stanowi to, że kraje południowej Eu-ropy
nie są wystarczająco konkurencyjne, by zrów-noważyć
swój rachunek obrotów bieżących z człon-kami
UGW z Północy. Roubini (2011) stwierdza, że
„istnieje tak naprawdę tylko jeden sposób, że by przy-wró
cić kon ku ren cyj ność i wzrost go spo dar czy
na peryferiach: trze ba porzucić euro, powrócić
do walut lokalnych i osiągnąć maksymalną realną
i nominalną de precjację. Wkońcu, wprzypadku ka-żdego
kryzysu finansowego wgospodarkach wscho-dzących,
kryzysu, który przywrócił wzrost gospodar-czy,
przejście do płynnego kursu walutowego było
konieczne – i nie do uniknięcia – oprócz zwiększe-nia
płyn no ści przez bank cen tral ny, cięć w wy dat -
kach publicznych i re form, awnie których przypad-kach,
restrukturyzacji i redukcji długu”.

Przede wszystkim to stwierdzenie jest nie prawdzi-we.
De waluacja – choć w nie których przypadkach
może być korzystna – nie jest bynajmniej koniecz-na
dla pokonania kryzysu. Mniej więcej połowa kra-jów
na świecie ma pełzający (ang. peg ged exchan -
ge ra te – przyp. tłum.) kurs wa lu to wy lub kurs sta ły
(ang. fi xed exchan ge ra te – przyp. tłum.). Pod czas
wschodnioazja tyc kiego kryzysu w 1998 r. w Hong
Kongu udało się utrzymać stały kurs walutowy,
dzięki bardzo elastycznemu rynkowi pracy. Reme-dium
na południowoeuropejski dylemat znajdu-je
się w Unii Eu ro pej skiej. W cią gu ostat nich
trzech de kad kilka krajów członkowskich zareago-wało
na potężne kryzysy ekonomiczne poważną
konsolidacją fiskalną i re formą rynku pracy, popra -
wia jąc w ten spo sób swo ją kon ku ren cyj ność,
w szczególności Dania w 1982 r., Holandia w póź-nych
la tach 80., Szwe cja i Fin lan dia we wcze snych
la tach 90., wszystkie dziesięć krajów postkomuni-stycznych
na początku lat 90. i Niemcy na począt-ku
pierwszej de kady XXI w. Trze ba pamiętać, że
jeszcze w 1999 r. Eco no mist określił Niemcy jako
„chorego człowie ka stre fy euro”3. Niedawno, trzy
kraje bałtyc kie: Estonia, Łotwa i Litwa, a także Buł-garia
powtórzyły ten wyczyn (A° slund 2010, A° slund
i Do mbro vskis 2011). Wśród tych licz nych kra jów,
które zostały dotknięte kryzysem, tylko Szwecja
i Finlandia zde waluowały swoje waluty, co poka-zuje,
że de waluacja nie jest wcale konieczną czę-ścią
rozwiązania. Peryferyjne kraje Europy cierpią
– w różnych proporcjach – z powodu słabej dys-cy
pli ny fi skal nej, nad mier nej re gu la cji ryn ków
(szczególnie rynku pracy), pękniętej bańki spe ku-lacyjnej
na rynku bankowym i rynku nieruchomo-ści
oraz słabych systemów edukacyjnych. Niedo-ma
ga nia te do pro wa dzi ły do spad ku
konkurencyjności i niskiego wzrostu gospodarcze-go,
ale mogą zostać wyleczone innymi środkami niż
de waluacja.
Po drugie, wybór polityki gospodarczej za wsze musi
się opierać na analizie realnych możliwych rozwią-zań.
UGW została zaprojektowana jako twór nie-odwracalny
(Issing 2008), dla tego wiążę się z pa-roma
bardzo kosztownymi gorzkimi pigułkami.
Według standardów Trakta tu z Maastricht, błędem
by ło do pusz cze nie Gre cji do UGW, ale nie ma to
dzisiaj znaczenia, ponie waż ta decyzja jest nieod-wracalna.
Twierdzę, o czym poniżej, że cena, jaką
przyszłoby zapłacić za rozpad stre fy euro byłaby
strasz li wa, pod czas gdy roz wią za nie pro ble mu
konkurencyjności Europy Południowej jest tech-nicznie
dość prozaiczne, a de waluacja nie jest ko-niecznym
narzędziem do osiągnięcia tego celu.
Zasadniczo, argumen ty za rozpadem UGW można
spro wa dzić do dwóch punk tów: jej spo sób funk -
cjonowania nie może być napra wiony, albo że Eu-ropa
Południowa nie może prze prowadzić re form
rynku pracy i cięć płac. Jedyną prawdziwą korzy-ścią
z wyj ścia ze stre fy eu ro dla Gre cji by ła by mo -
żliwość prze prowadzenia de waluacji nowej walu-ty,
po to by stać się kra jem kon ku ren cyj nym.
Jednak, bez podjęcia we wnętrznej de waluacji wło-tewskim
stylu, Grecja zrezygnowałaby z wielu po-żądanych
re form strukturalnych. Po dwóch la tach
rygorystycznych re form, Łotwie udało się przywró-cić
wzrost gospodarczy (A° slund i Dombrovskis 2011).
Niezależna polityka monetarna nie byłaby na pew-no
ko rzyst na dla Gre cji, je śli mia ło by się to skoń -
czyć cyklem de waluacja-inflacja, a tego właśnie mo-żna
by się spodzie wać. Nega tywne konse kwencje
byłyby, z drugiej strony, olbrzymie zarówno dla Gre-

cji, jak i innych krajów, ponie waż wyjście jednego kra-ju
może prawdopodobnie doprowadzić do rozpa-du
UGW, czyli wydarzenia zupełnie innego kalibru.
Jak pi sze Wol fgang Münchau (2012) „Roz pad
[UGW] stanowiłby największy wstrząs gospodarczy
naszych czasów”. Wtym szkicu ekonomicznym wy-ja
śniam, dla cze go by tak by ło.
Istnieje jednak jeden przypadek, w którym UGW
by ła by nie do oca le nia i – co za tym idzie – nie war -
ta ra towania. Stałoby się tak, gdyby do skutku do-szedł
nie prawdopodobny scenariusz: działania Eu-ro
pej skie go Ban ku Cen tral ne go sta ły by się
proinflacyjne, jak to się stało w przypadku Cen tral-ne
go Ban ku Ro sji w 1992 r. Ozna cza ło by to, że nie -
zależny bank cen tralny może być całkowicie nie-odpowiedzialny
i nie wiarygodny oraz przyczyniłoby
się do osta tecznej porażki systemu instytucjonal-nego
UGW. Pomijam jednak ten scenariusz jako
zbyt nie prawdopodobny.
Roz pa dy stref wa lu to wych
wprzesz ło ści
Świat i Europa były świadkami wielu upadków wie-lonarodowych
stref walutowych. Nie które miały dra-ma
tyczny prze bieg, inne były dość uporządkowa-ne.
Wostatnim stuleciu, Europa doświadczyła co
najmniej sześciu rozpadów unii monetarnych, ale
każdy z nich miał zupełnie inny charakter.
Dość ła two było rozwiązać system waluty złotej, kie-dy
kra je za cho wa ły od dziel ne ban ki cen tral ne
i systemy płatności. Dwa znaczące przypadki to Ła-cińska
Unia Monetarna i Skandynawska Unia Mo-netarna.
Łacińska Unia Monetarna powstała naj-pierw
pomiędzy Francją, Belgią, Włochami i Szwaj-carią,
a później dołączyły do niej Hiszpania, Gre-cja,
Rumunia, Bułgaria, Serbia iWenezuela. Unia
trwa ła od 1865 do 1927 r. Upa dła przez nie wła -
ściwe poziomy kursów walut, porzucenie standar-du
złota i de precjonowanie pieniądza przez nie któ-re
banki cen tralne. Podobna, Skandynawska Unia
Monetarna istniała między Szwecją, Danią i Nor-we
gią od 1873 do 1914 r. Zo sta ła w spo sób pro sty
rozwiązana, kiedy Szwecja porzuciła system wa-lu
ty zło tej. Te dwie stre fy wa lu to we nie by ły w peł -
ni stre fami, ponie waż nie było w nich wspólnego
banku cen tralnego i scen tralizowanego systemu
płatności. Sprowadzały się właściwie tylko do po-wiązania
wartości walut ze złotem. Dla tego nie są
one zbyt istot ne dla UGW.
Europa ma do przywołania jeden niedawny przy-kład
udanego rozpadu stre fy walutowej. Podział
Cze cho sło wa cji na dwa kra je zo stał po ko jo wo
uzgod nio ny w 1992 r., by dojść do skut ku 1 stycz -
nia 1993 r. Według pierwotnego zamysłu wprowa-dzenie
dwóch odrębnych systemów walutowych
miało nastąpić 1 czerwca 1993 r. Jednak na tych-miastowa
ucieczka od czechosłowac kiej waluty spo-wodowała
oddzielenie koron czeskiej i słowac kiej
w po ło wie lu te go, a ko ro na sło wac ka zo sta ła
umiarkowanie zde waluowana w stosunku do ko-rony
czeskiej. Dzięki temu wczesnemu rozdziało-wi
walut, stabilność walutowa została utrzymana
w obu krajach, choć inflacja nieco wzrosła i wystą-piły
nieznaczne zakłócenia w wymianie handlowej
(Nuti 1996; A°
slund 2002, s. 203). Ta unia wa lu -
to wa by ła rze czy wi sta, ale dzię ki ogra ni czo nej
głębokości sektora finansowego zaraz po upadku
ko mu ni zmu, roz pad był znacz nie prost szy niż
będzie to kiedykol wiek w przyszłości. Wszczegól-

ności, nie były wówczas dostępne instrumen ty fi-nansowe,
które pozwalałyby inwestorom spe kulo-wać
przeciw słowac kiej koronie.
Sy tu acja UGW jest zu peł nie in na niż w opi sa -
nych trzech przy pad kach. Nie ist nie je żad na nor -
ma ze wnętrz na, ta ka jak stan dard zło ta i jest to
rze czy wi sta unia wa lu to wa ze wspól nym sys te -
mem płat no ści i ban kiem cen tral nym. Sys tem
płat no ści jest scen tra li zo wa ny w EBC i w przy -
pad ku upad ku UGW roz padł by się na ka wał ki
z po wo du na gro ma dze nia ogrom nych nie ure gu -
lo wa nych nad wy żek i de fi cy tów. Im wię cej kra -
jów należy do unii walutowej, tym prawdopodob-nie
bar dziej nie upo rząd ko wa ny bę dzie jej
roz pad. UGW, ze swo imi 17 kra ja mi człon kow -
ski mi, jest bar dzo zło żo ną unią wa lu to wą. Gdy
gro zi roz pad, za sad ni czo wa żne sta ją się, pro wa -
dzą ce po li ty kę go spo dar czą in sty tu cje, któ re po -
win ny mieć ja sno zde fi nio wa ny man dat, ale to
brak prze pi sów do ty czą cych roz pa du UGW le -
ży w sa mym ser cu pro ble mu stre fy eu ro. To mu si
spra wić, że ba ła gan bę dzie jesz cze więk szy.
Wresz cie, do wie dzio na nie kom pe ten cja i opie -
sza łość eu ro pej skich po li ty ków go spo dar czych
w rozwiązywaniu kryzysu jeszcze bardziej skom-pli
ku je sy tu ację.
Pozostałe trzy przypadki rozpadów stref waluto-wych
w ostatnim stuleciu to rozpad imperium
Habsburgów, Związku Radziec kiego i Jugosła wii.
Są one prawdziwie złowieszcze. Wszystkie trzy
skończyły się wielkimi ka tastrofami, wkażdym przy-padku
doszło do hiperinflacji w kilku krajach.
Wimperium Habsburgów, Austrii iWęgrom przy-szło
się zmierzyć z hiperinflacją. Jugosła wia do-świad
czy ła hi per in fla cji dwu krot nie. W by łym
Związku Radziec kim hiperinflacja miała miejsce
w dziesięciu z piętnastu re publik4.
Całkowity spadek produkcji był straszliwy, choć sła-bo
udokumen towany z powodu panującego cha-osu.
Zgodnie z oficjalnymi danymi, średni spadek
pro duk cji w by łym Związ ku Ra dziec kim wy -
niósł 52%, awkrajach bałtyc kich 42% (A° slund 2007,
s. 60). Według Banku Świa towego, w 2010 r. pięć
z dwu na stu kra jów post so wiec kich – Ukra ina,
Mołdowa, Gruzja, Kirgistan i Tadżykistan – wciąż
nie osiągnęły poziomu swojego PKB per ca pi ta
z 1990 r. według parytetu siły nabywczej. Analogicz-nie,
spośród siedmiu spadkobierców Jugosła wii,
przynajmniej Serbia i Czarnogóra, przypuszczalnie
Kosowo oraz Bośnia i Hercegowina dwie de kady
później nie osiągnęły poziomu swojego PKB per ca -
pi ta z 1990 r. według parytetu siły nabywczej
(Bank Świa towy, 2011). Prawdopodobnie też Au-stria
i Wę gry do szły do sie bie po hi per in fla cji
z wczesnych lat 20. XX w. dopiero w połowie
lat 50. te go wie ku. Tak więc, jest hi sto rycz nie udo -
kumen towane, że połowa krajów należących do stre -
fy walutowej, która się rozpada doświadcza hiper-in
fla cji i nie jest w sta nie osią gnąć swo je go
dotychczasowego poziomu PKB przez około ćwierć
wie ku, a to jest du żo wię cej niż stra co na de ka da
Ameryki Łacińskiej w la tach 80. XX w.
Przyczyny tak znacznych spadków produkcji by-ły
liczne: zmiany ustrojowe, konkurujące ze sobą
emisje pieniądza prowadzące do hiperinflacji, za-łamanie
się systemu płatności, nie wypłacalność, wy-kluczenie
z międzynarodowego kredytowania, za-burzenia
w handlu oraz wojny. Takie połączenie
nieszczęść jest charakterystyczne dla upadku unii
walutowej.

Powszechną reakcją na takie przypadki jest powie-dze
nie, że to by ło daw no te mu, te raz spra wy się ma -
ją zu peł nie ina czej i li czą się in ne czyn ni ki.
Po pierw sze, to wca le nie by ło tak daw no te mu.
Dwie z tych gospodarczych ka tastrof miały miej-sce
zaledwie dwie de kady temu. Po drugie, hiper-inflacja
była prawdopodobnie najbardziej szkodli-wym
czynnikiem ekonomicznym, a stanowi ona
nieodłączną konse kwencję upadku stre fy waluto-wej,
nie za le żnie od cza sów, w któ rych ma on
miejsce. Blisko połowa przypadków hiperinflacji
w historii świa ta wystąpiła na skutek rozpadu tych
trzech wy mie nio nych wy żej stref wa lu to wych.
Przyczyną były konkurujące ze sobą emisje kredy-tów
przed rozpadem przez rywalizujące ze sobą
banki cen tralne. Po trzecie, brak dyscypliny mo-ne
tar nej i woj na są ze so bą ści śle po wią za ne.
Najlepszą ilustracją tej tezy jest porównanie Sło-wenii
z Jugosła wią. Wpierwszej połowie 1991 r. Na-ro
do wy Bank Ju go sła wii roz po czął nad mier ną
emisję pieniądza na korzyść Serbii. 25 czerw-ca
1991 r. Słowenia zade klarowała swoją pełną nie -
podległość, także by bronić swoich finansów. Dwa
dni później jugosłowiańskie siły zbrojne zaatako-wały
Słowenię (Pleskovic i Sachs, 1994, s. 198).
Na szczę ście ta woj na nie trwa ła dłu go i Sło we nia
mogła wyjść z Jugosła wii, odnosząc później suk-cesy,
zarówno polityczne, jak i ekonomiczne.
Wielu ekonomistów ignoruje doświadczenia byłe-go
Związku Radziec kiego i Jugosła wii, ponie waż oba
kraje przeszły także zmiany ustrojowe. Aby wyklu-czyć
wpływ zmiany ustrojowej porównuję były
Związek Radziec ki z Rumunią i Bułgarią, które ta-kże
miały silnie wypaczoną gospodarkę socjalistycz-ną
i były na podobnym poziomie rozwoju gospo-darczego
jak Związek Radziec ki. PKB Rumunii
spadł, we dług ofi cjal nych da nych, „za le d wie”
o 25%, więc o 27 p.p. mniej niż PKB w by łym Związ -
ku Radziec kim. Bułgaria doświadczyła spadku PKB
o 33%, czy li o 19 p.p. mniej niż by ły ZSRR (A° slund,
2002, s. 118). A za tem całkowity spadek produk-cji
w wy ni ku po wol ne go upad ku stre fy ru bla
prawdopodobnie plasuje się w przedziale mię-dzy
20 a 25%5.
Powyższe rozpady stref walutowych były rozciągnię-te
w cza sie, a im dłu żej trwa ły, tym gor sze sta wa -
ły się ka tastrofy ekonomiczne. Przyczyną upadku
były różnice polityczne i starania dotychczasowe-go
cen trum unii i większości jej krajów sukceso-rów,
by utrzy mać unię wa lu to wą na wet po tym, jak
okazało się to niemożliwe. Osta teczny krach nastą-pił
wtedy, gdy rywalizujące ze sobą banki cen tral-ne
zaczęły emitować tę samą walutę, wywołując hi-perinflację.
Mark Clif fe i in. (2010, s. 6) za uwa ża, „że prze cho -
dzimy od ‘wyobrażania sobie nie wyobrażalnego”
do ‘liczenia nie policzalnego”. To prawda, że istnie-je
historia przypadków nieudanych unii monetar-nych,
które należy analizować. Jednak UGW jest
unią nie porównywalną do żadnej z dotychczaso-wych
pod ką tem swo jej ska li i am bi cji”. Nie zga -
dzam się z tym twier dze niem. Uwa żam, że spo śród
trzech drama tów opisywanych powyżej, upadek
stre fy ru bla w 1992 i 1993 r. ma naj więk sze zna -
czenie dla UGW. Wiele właściwości charakteryzu-ją
cych stre fę ru bla, mo że się po wtó rzyć ta kże
w przypadku rozpadu stre fy euro. Najważniejszą
cechą był scen tralizowany system płatności, któ-ry
najpierw został sparaliżowany przez wielkie nad-wyżki
i de ficyty, które najpierw narastały a potem
pękły, zagrażając na długi czas handlowi i płatno-

ściom. Dominującym problemem w Jugosła wii by-ły
próby Serbii, by rządzić innymi re publikami i to
Serbia wywołała hiperinflację przez nadmierną emi-sję
pieniądza. Dramat Austro-Węgier miał miejsce
w czasie, kiedy instytucje finansowe i międzyna-rodowe
wyglądały zupełnie inaczej.
Powstrzymam się od oma wiania scenariuszy ewen -
tualnych działań militarnych, ale byłoby rzeczą nie-mądrą
nie odnotować tej możliwości. Cała była Ju-gosła
wia i sześć dawnych re publik radziec kich
stanęło wob liczu wojny. Hiperinflacje wynikłe z roz-padu
monarchii austro-węgierskiej są rutynowo
wymieniane jako przyczyny wybuchu II wojny świa -
towej. Unia Europejska uważa pokój za jedno ze swo-ich
największych osiągnięć i jeśli zagrożone zostało-by
jej trwa nie, po kój nie był by już tak oczy wi sty. Woj na
grec ko-turec ka o Cypr miała miejsce dawno temu,
w1974 r., a spór o podział Cypru pozostał nierozwią-zany,
spra wiając, że Nikozja re klamuje się jako
ostatnia podzielona stolica na świecie.
Co praw da wie le się zmie ni ło w cią gu ostat nich
dwóch de kad, ale, jak wia do mo, nie wszyst kie zmia -
ny muszą być korzystne. Świat globalnych finan-sów
stał się bardziej skomplikowany. Międzyna-ro
do we prze pły wy fi nan so we są du żo więk sze
i szybsze niż w przeszłości, co potęguje i przyspie-sza
wszystkie nega tywne efekty. Kiedy miał miej-sce
udany rozpad wspólnej czeskiej i słowac kiej unii
walutowej, nie było czym spe kulować, ale dzisiaj
istnieje aż nadto możliwości. A za tem powtórze-nie
te go suk ce su nie by ło by już mo żli we. Choć post -
komunistyczni politycy nie byli zbyt świa tłymi eko-no
mi sta mi, dzia ła li szyb ko w po rów na niu
z powolnym procesem decyzyjnym w Unii Euro-pejskiej.
Nie byli oni także obciążeni wieloma ró-żnymi
konstytucjami, co więcej – chronionymi przez
kapryśne sądy konstytucyjne. Toteż dzisiaj sytuacja
mo że być tyl ko gor sza.
Po ten cjal ne kosz ty roz pa du UGW
Opinie na temat kosztów rozpadu stre fy euro są bar-dzo
zróżnicowane. Wielu przeciwników stre fy eu-ro
po pro stu je igno ru je (patrz np.: Feld ste in 2010,
Lachman 2010, Roubini 2011). Typowe lekce wa-żą
ce stwier dze nie brzmi: „Roz wią za nie (stre fy
– przyp. tłum.) może być ciężkie do prze prowadze-nia,
ale mo że być lep sze niż trwa nie w nie uda nym
małżeństwie” (Das i Roubini 2012).
Przeciwnicy rozpadu, odwrotnie, są tym bardziej
zanie pokojeni. Willem Buiter (2011) wyciąga ta-ki
wniosek: „Rozpad stre fy euro, na wet częściowy,
obejmujący wyjście jednego lub więcej krajów cha-rakteryzujących
się słabością fiskalną i niską kon-kurencyjnością,
byłby chaotyczny. Pełny lub cał-kowity
rozpad… wywołałby pandemonium. Nie
byłoby to zaplanowane, uporządkowane, stopnio-we
rozwiązywanie istniejących zobowiązań poli-tycznych,
gospodarczych i prawnych… Jeśli mia-łyby
wyjść Hiszpania i Włochy, nastąpiłby upadek
ważnych systemowo instytucji finansowych w ca-łej
UE i Ameryce Północnej oraz la ta świa towego
kry zy su” (po dob ne opi nie mo żna zna leźć w:
Eichengreen 2007, Blejer and Le vy-Yey ati 2010,
Clif fe i in. 2010, Dą brow ski 2012, Nor mand
i Sandilya 2011).
Bu iter prze wi du je eska la cję pa ni ki fi nan so wej
z runem na banki, dużymi de waluacjami, mnożą-cymi
się wyjściami z UGW, zamrożeniem płynno-

ści, nie wypłacalnościami (państw – przyp. tłum.)
i konfliktami prawnymi, co jest wdużej mierze zgod-ne
z moimi argumen tami poniżej. Zakładając cał-kowity
rozpad stre fy euro, prze widuje, że „nieuzgod-nione
zaprzestanie obsługi długów przez państwa
i wyjście wszystkich pięciu krajów peryferyjnych
ze stre fy euro (…) wywoła trwający la ta świa towy
kry zys ze spad kiem PKB o wię cej niż 10 pro cent”
(Buiter 2011). John Normand i Arindam Sandilya
(2011) zajmują bardzo podobne stanowisko i opi-sują
szczegółowo kolejne etapy, ale nie koszty.
In teresujące jest, że Mario Blejer i Eduardo Le vy-
-Yey ati (2010) – wybitni ekonomiści, którzy ode-grali
ważną rolę w tworzeniu polityki gospodarczej
Argen tyny podczas kryzysu w 2002 r. jako odpo-wiednio:
prezes i główny ekonomista Cen tralne-go
Banku Argen tyny – stanowczo sprzeciwiają się
jakiemukol wiek wyjściu zUGW. Stosują wiele ar-gumen
tów Buitera, chociaż liczni autsajderzy uży-wają
przypadku Argen tyny jako argumen tu za wyj-ściem
Grecji zUGW. Rozwiązanie argen tyńskiego
kryzysu w la tach 2001–2002 jest teraz przedsta -
wiane jako sukces, lecz Blejer i Eduardo Le vy-Yey -
ati nie zgadzają się z taką oceną. Podkreślają oni,
że pesofikacja6 de pozytów bankowych i kredytów
wy wo ła ły po wa żne nie do pa so wa nia wa lu to we
i doprowadziła w rezultacie do dużych konfiskat,
któ re mia ły ogrom ny wpływ re dy stry bu cyj ny
i spro wo ko wa ły gwał tow ne re ak cje spo łecz ne
i polityczne. Michael Mussa (2002, s. 51) zauwa-żył,
że nie wypłacalność (państwa – przyp. tłum.)
i de waluacja zniszczyły doskonały system banko-wy
Argen tyny. Rząd pogorszył sytuację nakazując,
by pożyczki dolarowe banków argen tyńskich by-ły
spłacane w peso, a de pozyty w dolarach zosta-ły
prze wa lu to wa ne na pe so po nie ko rzyst nym
kursie. Po de kadzie wzrostu gospodarczego nastę-pującego
po recesji, dziedzictwem kryzysu argen -
tyńskiego jest populizm i kiepska polityka gospo-dar
cza – z pew no ścią nie jest to wzór god ny
naśladowania.
Clif fe i in. (2010, s. 9) do star czy li naj bar dziej
szczegółowej oceny procesu i kosztów rozpadu
UGW. Prze widują oni, że przy zupełnym rozpadzie
UGW cał ko wi ty spa dek pro duk cji w kra jach
UGW się gnie od 5 do 9%pod czas pierw sze go ro -
ku, a od 9 do 14% w cią gu trzech lat. Na tu ral nie,
te go ty pu roz wa ża nia są wy so ce hi po te tycz ne,
a co za tym idzie – spe kula tywne, jednakże warto
prześledzić tok rozumowania tych autorów.
Wswo im sce na riu szu cał ko wi te go roz pa du stre -
fy euro Cliffe i in. (2010, s. 7-8) zakładają, że „rzą-dy
zde cy du ją się na kon wer sję swo ich ak ty wów
i pa sy wów na no we wa lu ty na ro do we. Tym cza so -
wo wprowadzona zostanie kon trola prze pływu ka-pi
ta łu (…) No we bank no ty i mo ne ty zo sta ną
wprowadzone tak szybko, jak będzie to możliwe”.
Według autorów scenariusza całkowity rozpad stre -
fy eu ro gwał tow nie ude rzy w go spo dar kę re al ną.
Po pierw sze, „pro ble my lo gi stycz ne i praw ne
z przy wró ce niem wa lut na ro do wych, choć przej -
ścio we, bę dą po wa żne i prze wle kłe”. Po dru gie,
„uciecz ka ka pi ta łu i sil ne na pię cia w sys te mie fi -
nansowym zakłócą wymianę handlową i inwesty-cje”.
Po trzecie, „gwałtownemu spadkowi zaufania
przedsiębiorców i konsumen tów najprawdopodob-niej
towarzyszyć będzie ponowny spadek cen ak-ty
wów w stre fie eu ro i po za nią”. Po czwar te, „wy -
zwa nie, ja kim jest utrzy ma nie wia ry god no ści
fi skal nej i za pew nie nie fi nan so wa nia wy dat ków
pań stwa, bę dzie jesz cze więk sze”. To wy ma ga ło -

by jeszcze silniejszego zaciskania fiskalnego (ang.
fi scal ti gh te ning – przyp. tłum.), szcze gól nie
w przy pad ku słab szych pe ry fe ryj nych kra jów
stre fy eu ro”. Po pią te, kra je spo za stre fy eu ro
ucier pia ły by z po wo du sil nej apre cja cji ich wa lu -
ty, która „przyczyniłaby się do osłabienia wzrostu
ich eks por tu”.
W re zul ta cie, prze wi du ją oni „głę bo ką re ce sję
w całej stre fie euro (…), która pociągnęłaby za so-bą
świa tową gospodarkę”. Wstre fie euro produk-cja
spa dła by w cią gu pierw sze go ro ku od 4%
w Niem czech do 9% w Gre cji. „Po za stre fą eu ro
wstrząs byłby szczególnie silny w sąsiednich eu-ropejskich
gospodarkach”, począwszy od spadku
o 3% w Wielkiej Brytanii i o 5% w Europie Środ-kowej
iWschodniej (s. 9). Jednakże, nie porusza-ją
oni te go, co ja uwa żam za naj więk sze za gro że -
nie – upadku systemu płatności, który oma wiam
poniżej.
We dług zgrub nych ob li czeń, opie ra ją cych się
na porównaniu sytuacji byłego Związku Radziec -
kiego oraz Rumunii i Bułgarii spadek produkcji wy-niósł
by od 20 do 25%, ale nikt nie mo że być te go
pe wien, ponie waż polityczne i gospodarcze reak-cje
łań cu cho we są nie mo żli we do prze wi dze nia7.
Spraw ny sys tem płat no ści jest
koniecz ny dla prze tr wa nia UGW
Wistotnych aspektach Unia Gospodarcza iWalu-towa
przypomina trzy trudne przypadki: Austro-
-Węgier, Jugosła wii i najbardziej – stre fy rubla. Bra-kuje
w niej zasad i procedur dotyczących wyjścia
z niej i ma ona scen tralizowany system płatności,
któ ry jest ko niecz nym ele men tem rze czy wi stej
unii wa lu to wej, ale jest to ta kże praw dzi wie gorzka
pigułka. Nie ma bo wiem po wo du przy pusz czać, by
rozpad został ła two zaakceptowany przez wszyst-kie
zain teresowane strony. UGW może mieć prze -
wagę nad innymi uniami walutowymi tak długo,
jak Eu ro pej skie mu Ban ko wi Cen tral ne mu uda
się zachować nie wzruszony monopol na emisję pie-niądza.
Jednak, jeśli walka polityczna doprowadzi-łaby
do upadku EBC, ta prze waga zostałaby utra-cona.
W taki lub inny sposób istniejące banki
narodowe mogą zacząć emitować pieniądz, jak to
się stało w przypadku Jugosła wii oraz pod koniec
trwania Związku Radziec kiego, gdy każda re publi-ka
utwo rzy ła swój wła sny bank cen tral ny. W nad -
zwyczajnych, nieuregulowanych przez pra wo sy-tu
acjach nie na le ży prze ce niać zna cze nia
formalnych barier i na wyków.
Normand i Sandilya (2011) zasugerowali, jak od-był
by się roz pad UGW: „Na współ cze snym ryn ku
finansowym, zdominowanym przez elektroniczne
płatności i w stre fie swobody prze pływu kapitału
(…) przejście do alterna tywnej waluty musiałoby
zostać utrzymane w tajemnicy i zajść niemal na -
tychmiast, by być skuteczne. Najmniejsze podej-rzenie
zmiany reżimu walutowego wystarczyłoby,
by wywołać olbrzymią ucieczkę de pozytów (…) Naj-prawdopodobniej
dany kraj z dnia na dzień wpro-wadziłby
rozporządzenie, według którego prawny
środek płatniczy zmieniłby się z euro na nową wa-lutę
zgodnie z ustalonym kursem, a wszystkie ra-chun
ki i umo wy ule gły by na tych mia sto we mu
przeliczeniu na nową walutę. (…) Wszystkie ryn-ki
finansowe i banki zostałyby zamknięte na jakiś
czas – prawdopodobnie na kilka dni – że by umo-żliwić
konwersję”.

Kluczowym zmartwieniem jest system płatności
UGW w powiązaniu z dużymi nieuregulowanymi
nad wy żka mi i de fi cy ta mi. W 2011 r. pro fe sor
Hans-Werner Sinn zapoczątkował ożywioną dys-kusję
na temat nierozliczonych sald UGW w sys-temie
Target2. Prezes Bundesbanku Jens Weid-mann
stwier dza (2012): „Tar ge t2 jest siat ką, przez
którą prze pływa płynność w stre fie euro. Dzięki te-mu
sys te mo wi prze kra cza ją ce gra ni ce państw
płatności w walucie banku cen tralnego są przele -
wane z jednego narodowego banku cen tralnego
do drugiego w obrębie unii walutowej. Ta płynność
powstaje w poszczególnych krajach, głównie przez
operacje re finansowania banków komercyjnych
przez banki cen tralne”. Salda Target2 to obciążo-ne
odsetkami pożyczki państwowe, które wykorzy-stuje
się do finansowania de ficytów na rachunku
bieżącym i prze pływów kapitału (Sinn, 2011a).
Przed nastaniem kryzysu te nadwyżki i de ficyty
w przybliżeniu się wyrównywały lub były rozlicza-ne
na prywatnym rynku międzybankowym8.
Od 2011 r. prywatne międzybankowe finansowa-nie
ustało. Wrezultacie system rozliczeń płatno-ści
w UGW prze stał funk cjo no wać i du że do dat -
nie salda w Target2 poja wiły się w narodowych
bankach cen tralnych czterech północnych krajów
UGW – Niemiec, Holandii, Luksemburga i Finlan-dii,
a w ban kach ośmiu in nych kra jów – Włoch,
Hiszpanii, Irlandii, Grecji, Francji, Portugalii, Bel-gii
i Austrii – wystąpiły odpowiednio duże salda
ujemne (Sinn i Wollmershäuser, 2012). Przyczy-ną
ta kich sald są de fi cy ty na ra chun ku bie żą cym
krajów południowych, a także transfery de pozytów
bankowych z Południa na Północ (Da vies, 2011).
Te skumulowane salda prze kroczyły już kwotę 1
biliona euro, a nadwyżka samych tylko Niemiec wy-nosi
tyle, co jedna trzecia niemiec kiego PKB. Jed-nocześnie
eurosystem obniżył swoje standardy do-tyczące
jakości zabezpieczeń, a przeciętny okres za-pa
dal no ści trans ak cji rap tow nie się wy dłu żył
z kil ku ty go dni do pra wie trzech lat (We id -
mann, 2012).
Co te sal da tak na praw dę ozna cza ją i co – je śli
w ogó le – po win no się z ni mi zro bić? Sinn (2011a)
utrzy mu je, że „w dzia ła niu sys te mu płat no ści
wstre fie euro kryje się mechanizm ra tunkowy, wra-mach
któ re go Bun des bank po ży cza pie nią dze
dotkniętym przez kryzys krajom członkowskim stre -
fy eu ro po przez sys tem Tar get”. Zau wa żył on, że „te
roszczenia prawdopodobnie prze padną, jeśli na-stą
pi upa dek eu ro” (Sinn, 2011b). „Nikt nie wie, ile
te roszczenia będą warte wprzypadku rozpadu stre -
fy euro” (Sinn, 2012). On i Weidmann nie pokoją
się, że te du że sal da prze sta ną już słu żyć do do star -
czania płynności wypłacalnym bankom prywatnym,
ale pójdą na dofinansowanie banków, które są nie -
wypłacalne. Nurtują ich potencjalne koszty dla Nie-miec,
kre acja kre dy tu i in fla cja. Sinn za pro po no -
wał al ter na tyw ne roz wią za nie: wpro wa dze nie
pułapu sald w Target2, rozliczenie ich w twardych
aktywach lub prze kształcenie ich w krótkotermi-nowe
euroobligacje.
Karl Whelan (2011) i inni zajmują przeciwne sta-no
wi sko niż Sinn. Twier dzą oni, że Bun des bank „ma
roszczenia wobec systemu EBC jako całości, a nie
wobec indywidualnych narodowych banków cen -
tralnych. Należności te są zaś zabezpieczone ob li-ga
cja mi rzą do wy mi [państw Po łu dnia]” (Da -
vies, 2011). Whelan zauważa, że stosowanie limitu
wysokości salda wTarget2 doprowadziłoby do od-cięcia
kraju od eurosystemu. Podobnie piszą Ulrich

Bind se il, Phi lip.p.i ne Co ur -Thi mann i Phi lip.p.
König (2012, s. 84): „ogra ni cze nie sald w Tar ge t2 po -
sta wiłoby pod znakiem zapytania unię walutową.
Zwykłe rozliczanie ma taki sam efekt jak limitowa-nie
sald i zasadniczo prze kształciłoby unię waluto-wą
wsystem stałych kursów walutowych, wktórym
wypłacalność kraju byłaby ograniczona przez jego
zasoby złota i obcych walut”. Euro wtakim państwie
peryferyjnym nie byłoby już warte tyle, co w kraju
z nadwyżką z północnej Europy.
Z prawnego punktu widzenia, in terpretacja Whela-na
jest przypuszczalnie poprawna, ale z pewnością
nie jest ona pocieszająca. Ponie waż Traktat Lizboń-ski
nie za wiera żadnych postanowień na wypadek
rozwiązania UGW, nie jest oczywiste, jakie pra wo
zostanie zastosowane wobec tych zobowiązań (czyli
nieuregulowanych sald – przyp. red.) wrazie rozpa-du
stre fy euro. Jeśli wwyniku rozpadu UGW miał-by
upaść EBC, co jest praw do po dob ne, prze stał by
istnieć główny wierzyciel. Co więcej, przy takim ob-rocie
spraw kraje Południa najprawdopodobniej nie
mogłyby obsługiwać swojego długu, powodując gwał-towny
spadek wartości wszelkich zabezpieczeń
w postaci ob ligacji państwowych.
Rozpad stre fy rubla może być pouczający. Nagro-madzenie
ogromnych nieuregulowanych zobowią-zań
wątpliwej na tury jest charakterystyczne dla stre -
fy wa lu to wej ogar nię tej przez kry zys. Ta kie
nagromadzenia miały miejsce zarówno między
daw ny mi re pu bli ka mi ra dziec ki mi jak i w ka żdej
re publice. Byłe re publiki ZSRR uzgodniły, że będą
koordynować kreację kredytu, ale nie udało im się
wywiązać z tego porozumienia. W rezultacie na-stąpiły
konkurujące ze sobą kreacje kredytu, któ-re
doprowadziły do hiperinflacji.
Wszystkie byłe re publiki radziec kie miały duże de -
ficyty na rachunku bieżącym w obrotach z Rosją.
Dopóki nie doszło do rozpadu stre fy rubla we wrze-śniu
1993 r., Ro sja fi nan so wa ła je wszyst kie.
W1992 r. suma kredytów udzielonych przez Ro-sję
innym byłym re publikom radziec kim wynio-sła
9,3% jej PKB. Formalnie korzyści jakie odnio-sły
te kra je by ły ogrom ne, miesz cząc się w prze dzia le
od 11% PKB w przypadku Białorusi i Mołdowy
do 91% PKB w przy pad ku Ta dży ki sta nu
(IMF, 1994, s. 25). Wrzeczywistości jednak żaden
kraj nie odniósł korzyści z tego napływu pieniędzy,
który przyczynił się do wystąpienia hiperinflacji we
wszystkich z nich. Byłe re publiki radziec kie były
obciążone wielkimi długami w stosunkach bila te-ral
nych z Ro sją, któ re to dłu gi re ne go cjo wa ły
przez wiele lat. Duża ich część została umorzona,
jednak to niezamierzone obciążenie długiem by-ło
uciążliwe dla zadłużonych krajów (A° slund, 1995).
Odwrotna sytuacja miała miejsce wprzypadku Sło-wenii
i Chorwacji, które miały duże nadwyżki na ra-chunku
obrotów bieżących z Serbią. Ta zareago-wała
na tę sytuację zwiększając znacząco kreację
kredytu, co odbyło się kosztem spła ty wierzytelno-ści
dokonanej w wartości nominalnej. Kreacja kre-dytu
przez Serbię skłoniła z kolei Słowenię i Chor-wację
do porzucenia jugosłowiańskiego dinara
(Pleskovic i Sachs, 1994).
Po stra dziec ka Ro sja mia ła we wnętrz ny sys tem
rozliczania wzajemnych płatności, który nie mógł
po ra dzić so bie ze wszyst ki mi no wy mi płat no -
ścia mi i du że za le gło ści zo sta ły zgro ma dzo ne
w tak zwa nej Kar to te ce II – systemie płatności, któ-ry
re je stro wał wszyst kie zo bo wią za nia we dług
kolejności ich wystąpienia. Powody narastania za-

ległości były dwojakie. Stary, ręczny system płat-ności
nie radził sobie z na wałem płatności, które
poja wiły się wraz z powstaniem wielkiej ilości no-wych
przed się biorstw. Dru gi po wód był ta ki, że
przedsiębiorstwa nie chciały już płacić, skoro mo-gły
tego uniknąć i celowo maksymalnie opóźnia-ły
płatności. Re forma torzy proponowali, by prze -
kształcić te zaległości w krótkookresowe, obciążone
odsetkami pożyczki, tak by oczyścić system (Sachs
i Lipton, 1993, s. 145), ale dominującym stanowi-skiem
w Ro sji by ło to, że po win ny one zo stać sfi -
nansowane przez nową emisję pieniądza, co fak-tycz
nie na stą pi ło i do pro wa dzi ło do wy so kiej
inflacji (Rostowski, 1994).
Ża den z tych po wo dów nie ma nic wspól ne go
z obec nym kry zy sem eu ro. Sys tem roz li cza nia
płat no ści w UGW ma tę prze wa gę, że włą cza na -
rodowe banki cen tralne, a więc krajowy mechanizm
płatności nie koniecznie musiałby ulec zniszczeniu.
Jednak, istotne jest to, że nieuregulowane salda płat-ności
sprowokowałyby emisję pieniądza, co mo-że
grozić wysoką inflacją.
Bardzo istotnym wkładem Sinna jest zwrócenie
uwagi na te ogromne nieuregulowane transgranicz-ne
sal da płat no ści. W ten czy in ny spo sób mo gą one
narazić państwa-wierzycieli na wielkie stra ty. Je-śli
doszłoby do rozpadu UGW, prawdopodobnie
skończyłoby się to wynegocjonowaniem rozciągnię-cia
rozliczeń na la ta i w rezultacie dużym umorze-niem
dłu gów.
Jednakże, Sinn zaproponował jedno bardzo nie -
bezpieczne rozwiązanie – ograniczenie pułapu sald
wTarget2. Rosyjscy re forma torzy (Jegor Gajdar i Bo-rys
Fiodorow) próbowali zrobić dokładnie to sa-mo
ustalając limity kredytów udzielanych przez
Cen tralny Bank Rosji innym krajom postradziec -
kim, by ogra ni czyć stra ty Ro sji, ale ich ce lem by -
ło rozbicie stre fy rubla. I rzeczywiście, w rezulta-cie
stre fa ru bla roz pa dła się, ale sta ło się to po wo li,
a to jest najgorsza możliwość. Wnastępstwie roz-pętało
się monetarne pandemonium. Takie limi-ty
sald do roz li cze nia nie są do utrzy ma nia w ob -
rębie stre fy walutowej. Nie do utrzymania jest też
ignorowanie tych sald, co zdaje się sugerować Whe-lan,
ponie waż wówczas argumen ty Sinna zyskały-by
na mo cy. Te sal da mo gą stać się rze czy wi ste.
Niestety zarówno argumen tacja Sinna, jak i Whe-lana
może przyczynić się do zaburzenia stre fy eu-ro.
Wywód Sinna to bezpośrednia kopia rosyjskie-go
rozbicia stre fy rubla. Z drugiej strony, Whelan
ignorując problem nieuregulowanych sald w sys-te
mie Tar ge t2 wzmac nia ar gu men ty ty pu tych
uży wa nych przez Sin na. Te sal da gwał tow nie
wzro sną, je śli nikt się ni mi nie zaj mie. Nie ste ty żad -
ne aktualne sta tystyki dotyczące Target2 nie są do-stęp
ne dla szer szej pu blicz no ści, więc ma my
do dyspozycji jedynie okruchy danych z publika-cji
urzędników weuropejskich bankach cen tralnych.
Najlepszym wyjściem byłoby przyjęcie pełnego
amerykańskiego Systemu Rezerwy Federalnej, co
jest obszernie dyskutowane9. Sinn (2011b) zga dza
się z tym: „Jedynie amerykańska alterna tywa jest
sku tecz na”. Kro kiem w tym kie run ku by ło by
stworzenie unii bankowej, to jest utworzenie eu-ropejskiego
odpowiednika Federalnej Korporacji
Ubezpieczeń De pozytów (US Fe de ral De po sit In -
su ran ce Cor po ra tion) z jej ubezpieczeniem de po-zy
tów, wpro wa dze nie eu ro pej skie go nad zo ru
nad bankami i uporządkowanej likwidacji banków

oraz ustanowienie europejskiej instytucji udziela-jącej
bankom warunkowej pomocy.
Takie rozwiązanie zostało przedsta wione na szczy-cie
UE, któ ry od był się w dniach 28-29 czerw -
ca 2012 r., ale podjęte decyzje były jedynie cząst-kowe
a nie fundamen talne. Pełna unia bankowa
powinna osłabić przesłanki dla obecnej trwałej pa-niki
bankowej w południowej Europie. Jednak, by
unia bankowa stała się wiarygodna, kraje członkow-skie
UGW mu szą dać so li dar ną gwa ran cję, że zro -
bią wszyst ko, co jest ko niecz ne do utrzy ma nia UGW.
Ryzyko wyjścia jakiegokol wiek kraju z UGW, po-winno
zostać stanowczo odrzucone (Portes, 2012).
Chroniczne de ficyty na rachunku obrotów bieżą-cych
muszą zostać rozwiązane innymi środkami
– poprzez bardziej surową kon trolę fiskalną w kra-jach
południowej Europy i jakieś poluzowanie fi-skalne
w krajach północnej Europy. Unia Europej-ska
i UGW mają wystarczające możliwości, by
zmusić kraj członkowski do prowadzenia rygory-stycznej
polityki fiskalnej i strukturalnej.
Po ten cjal ny efekt do mi na
pro wa dzą cy do roz pa du UGW
Obec na de ba ta sku pia się na mo żli wo ści wyj ścia
Gre cji ze stre fy eu ro, ale to nie wy da je się zbyt praw -
dopodobne. Grec ka opinia publiczna bardzo sil-nie
opo wia da się za eu ro, bo nikt nie ma ty le do stra -
ce nia z po wo du wyj ścia z UGW co Gre cy.
Konieczne dodatkowe umorzenie długów wobec
wierzycieli publicznych i prywatnych może i powin-no
mieć miej sce w ra mach stre fy eu ro.
Unia Eu ro pej ska i Mię dzy na ro do wy Fun dusz
Walutowy są nie wiarygodnie łagodne dla grec kie-go
rządu. Zmusiły Grecję do zredukowania wydat-ków
publicznych o zaledwie 0,1 p.p. PKB – z 50,2%
PKB w 2010 r. do 50,1% PKB w 2011 r., jak wy ni -
ka z danych Europejskiego Urzędu Sta tystyczne-go,
mimo że jej de ficyt budżetowy wyniósł 9,1%
PKB, a dług publiczny był na nie wiarygodnie wy-sokim
poziomie 165% PKB. Różnica w sposobie
traktowania Łotwy przez UE/MFW jest szokują-ca.
Łotwa została zmuszona do podjęcia dostoso-wania
fiskalnego wielkości nie mniej niż 9,5% PKB
w 2009 r. (A° slund i Dombrovskis 2011, s. 107).
Jeśli Grecja wyszłaby ze stre fy euro, musiałaby do-konać
drastycznego cięcia wydatków publicznych.
Bio rąc pod uwa gę, że grec ki PKB per ca pi ta przy bie-żą
cych kur sach wa lu to wych jest wciąż trzy ra zy więk -
szy niż są sied niej Buł ga rii i Tur cji, spa dek PKB o dwie
trzecie nie wydaje się nie prawdopodobny. Dla kon -
trastu, pozostając w UGW, Grecja będzie prawdo-podobnie
musiała znieść dalszy spadek PKB o oko-ło
10%, po za tym 15-proc., któ ry już miał miej sce, ale
jest to du żo bar dziej atrak cyj na opcja [niż opuszczenie
UGW]. Oprócz funduszy ra tunkowych i kosztów za-burzenia
UGW, Grecja traciłaby co roku dodatko-wo
kil ka pro cent PKB, w związ ku z utra tą środ ków
z unijnych funduszy strukturalnych, dotacji dla rol-ników
i innych subsydiów. Z tych wszystkich powo-dów
ża den grec ki rząd nie po wi nien na wet roz wa -
żać porzucenia euro.
Niezależnie od tego czy to Grecja, Finlandia, Ho-landia
czy jakikol wiek inny kraj miałby wystąpić
z UGW i czy by ło by to do bro wol ne czy nie, praw -
dopodobnie doszłoby do wystąpienia dziesięcio-stopniowego
efektu domina. Będę używał wyjścia
Grecji jako standardowego przykładu.

1. Jeśli jedno państwo (Grecja) opuściłoby UGW
lub jeśli doszłoby do wprowadzenia pułapu sald
w Tar ge t2, obec na po wol na pa ni ka ban ko wa
na Południu uległaby nagłemu przyspieszeniu. Przy-najmniej
cztery kraje więcej doświadczyłyby praw-dopodobnie
ma so wej pa ni ki ban ko wej (Hiszpania,
Irlandia, Włochy, Portugalia i być może Francja).
Wtych okolicznościach wszyscy staraliby się wy-cofać
gotówkę z banków wkrajach Południa, co do-pro
wa dzi ło by te ban ki naj praw do po dob niej
do upa dło ści. Rzą dy tych państw nie mia ły by in -
ne go wyj ścia jak za mknąć ban ki na czas dłu gich
wakacji bankowych, a system bankowy przestał-by
działać. System bankowy – przynajmniej w po-łu
dnio wej Eu ro pie – zo stał by unie ru cho mio ny
na dru gi dzień po tym, jak któ ry kol wiek kraj za de -
klarowałby swój zamiar wyjścia z UGW, a potem
prawdopodobnie cały europejski system banko-wy
zostałby zamknięty.
2. Wrezultacie sys tem płat no ści UGW prze stał by
funk cjo no wać, ponie waż jest on scen tralizowany
w EBC. Przywracanie systemu płatności jest skom-plikowane,
zarówno pod kątem technicznym, jak
i politycznym. Jeffrey Sachs i Da vid Lipton (1993)
szczegółowo omówili to, co było potrzebne do od-tworzenia
rosyjskiego systemu płatności po upad-ku
komunizmu, a przywrócenie systemu płatności
mię dzy po stra dziec ki mi pań stwa mi za ję ło trzy
la ta. W wyniku rosyjskiego krachu finansowego
w sierpniu 1998 r. we wnętrzny rosyjski system płat-ności
załamał się na trzy miesiące. Większość płat-ności
musiała być dokonywana w gotówce w do-larach.
3. Stając wobec kombinacji masowej paniki w ban-kach
z załamującym się sytemem płatności UGW,
wszystkie osoby fizyczne i przedsiębiorstwa wy-trans
fe ro wa ły by swo je pie nią dze za gra ni cę.
Wszystkie słabe rządy UGW nie miałyby innego
wyjścia niż wprowadzić rygorystyczną kon tro lę de -
wi zo wą, która jest co prawda zabroniona w arty-kule
63 Trakta tu Lizbońskiego UE, ale jest dozwo-lo
na w sy tu acjach nad zwy czaj nych na mo cy
artykułu 65, a to byłaby prawdziwie nadzwyczaj-na
sytuacja. Wszystkie kraje UE prawdopodobnie
wpro wa dzi ły by kon tro lę prze pły wów ka pi ta łu,
ponie waż połowa państw próbowałaby za trzymać
część de wiz, a druga połowa próbowałaby zablo-kować
nadmierny napływ kapitału, który spowo-dowałby
szkodliwą aprecjację ich nowych walut.
Kon tro le prze pły wów ka pi ta łu za blo ko wa ły by
większość handlu i transakcji na całe miesiące,
a wspólny rynek kapitału uległby załamaniu.
4. Po tych wydarzeniach na europejskim rynku mię-dzy
ban ko wym za pa no wał by za stój, któ ry naj -
prawdopodobniej doprowadziłby do nowego glo-balnego
za mro że nia płyn no ści, gor sze go niż to, któ re
uderzyło w rynek po ogłoszeniu bankructwa przez
Leh man Bro thers i spo wo do wa ło za mro że nie
płynności na pół roku. Zamrożenie mogłoby do-prowadzić
do upadku wielu z już osłabionych eu-ropejskich
banków.
5. Jeśli drachma zostałaby ponownie wprowadzo-na
do obiegu w trakcie potężnego kryzysu finan-sowego,
jej kurs spadłby drastycznie, ponie waż
rezerwy grec kiej wa lu ty są mi ni mal ne. Nie kon tro -
lowana de waluacja mogłaby doprowadzić do de -
pre cja cji o 50 do 80 pro cent. Szacując na podsta -
wie de waluacji w Indonezji (1997), Rosji (1998)
i Argen tynie (2001-2002), w przypadku Grecji de -
precjacja o 75 do 80% wydaje się bardzo prawdo-

podobna. Inne kraje poszłyby w ślady Grecji. Clif-fe
i in. (2012, s. 13) za kła da ją, że w wy ni ku przy wró -
ce nia mar ki nie miec kiej de wa lu acja się gnę ła -
by 80% w Grecji, 50% w Hiszpanii, Portugalii
i Ir lan dii, 25% we Wło szech i 15% we Fran cji. To jest
potężny argument dla Niemiec, by nigdy nie pozwo-li
ły na roz pad (stre fy eu ro – przyp. tłum.).
6. Wobec otwartości rynku europejskiego, wiele cen
ustalanych jest na rynku międzynarodowym, więc
doszłoby do błędnego koła de precjacji-inflacji. Nad-mierna
de precjacja doprowadziłaby do wy so kiej in -
fla cji, być może trzycyfrowej, a na wet hi per in fla -
cji. W 2011 r. na Białorusi de waluacja wyniosła
blisko 70%, a inflacja wzrosła do 110%. Trze ba za-uwa
żyć, że hi per in fla cja w więk szo ści państw
– na stęp ców by ła stan dar do wą kon se kwen cją
rozpadu kompleksowej unii walutowej.
7. Przedsiębiorstwa ucierpiałyby z powodu zamro-żenia
płynności, awe wnętrzny popyt i globalny han-del
za ła ma ły by się, tak jak to mia ło miej sce
od września 2008 r. do marca roku 2009. Przed-siębiorstwa
z długami denominowanymi w obcej
walucie byłyby narażone na znaczące niedopaso-wania
walutowe i wiele z nich zostałoby doprowa-dzonych
do ban kruc twa.
8. Pro duk cja spa dła by dra stycz nie. Rezulta tem
kryzysu bankowego, kryzysu na rynku ob ligacji
i spo wol nie nia han dlu by ła by głę bo ka re ce sja
wEuropie i wzrost bezrobocia (które już wynosi 11%).
Spa dek PKB UE mógł by być znacz nie po wa żniej -
szy niż ten 5-proc. z 2009 r., je śli we źmie się
pod uwa gę, że przy czy na kry zy su znajduje się na
obszarze Unii Europejskiej, której wiele zasobów
prowzrostowych zostało już wyczerpanych. WGre-cji
gwałtownie rosłoby bezrobocie, a płace w euro
spadłyby drama tycznie – do ułamka swojej wcze-śniejszej
wielkości.
9. Na stęp ny epi zod nie mo żno ści ob słu gi dłu gu
przez Gre cję wydaje się być nieunikniony. Jeśli war-tość
nowej grec kiej waluty spadłaby tylko o 50%
względem euro, to ten zdenominowany wwalutach
obcych dług publiczny podwoiłby się i wyniósł 330%
PKB, podczas gdy produkcja i przychody z podat-ków
spadłyby drastycznie. De ficyt budżetowy po-większyłby
się i wobec braku finansowania ze wnętrz-nego
jedynym wyjściem byłyby poważne cięcia
wwydatkach publicznych. Przy takim skurczeniu się
gospodarki, stan finansów publicznych drama -
tycznie by się pogorszył. Ponie waż dług publiczny
stre fy eu ro już się ga 89% PKB, kil ka kra jów praw -
dopodobnie byłoby narażonych na nie wypłacalność.
Poza bezsprzecznymi kandyda tami, czyli państwa-mi,
których dług publiczny prze kracza 100% PKB
(Włochy, Irlandia i Portugalia) kłopoty miałaby ta-kże
większość pozostałych krajów UGW. Dąbrow-ski
(2012) stwier dza: „Wyj ście ze stre fy eu ro ozna -
czałoby na tychmiastowy brak możliwości obsługi
wszystkich publicznych i większości prywatnych zo-bowiązań,
ponie waż stare kon trakty pozostałyby
prze walutowane na euro. Jakakol wiek próba ich prze -
walutowania na nową słabszą walutę (…) spotka-łaby
się z poważnymi zastrzeżeniami prawnymi…”.
10. Te zdarzenia nadszarpnęłyby każdy kraj, ale
Grecja jest dodatkowo osłabiona przez znaczną ko-rupcję
i niski poziom zaufania do systemu politycz-nego.
Zajmuje ona 80 pozycję w Indeksie Percep-cji
Ko rup cji pu bli ko wa nym przez or ga ni za cję
Trans pa ren cy In ter na tio nal (2011). Jej kru chy
sys tem po li tycz ny i tkan ka spo łecz na mo gą ła two

ulec uszko dze niu. Zamknięcie banków w całej Eu-ro
pie mo gło by z ła two ścią wy wo łać za miesz ki
w wielu krajach.
Traktat Lizboński nie za wiera żadnych postanowień
dotyczących wyjścia zUGW. Nie istnieje także mię-dzynarodowe
forum, które mogłoby zapewniać
państwom arbitraż kwestii finansowych. Ta praw-na
próżnia musiałaby zostać wypełniona przez po-lityczne
porozumienia między odchodzącym pań-stwem
a innymi krajami członkowskimi UE i stre fy
euro. Jednak takie negocjacje byłyby długotrwałe
– spokojnie można przyjąć, że trwałyby dwa la ta, bio-rąc
pod uwagę opieszałość Unii Europejskiej w re-agowaniu
na kryzys euro w ciągu ostatnich dwóch
lat – a tymczasem wszystkie zagadnienia prawne zo-stałyby
za wieszone w próżni. Kon trakty o wartości
kilkuset miliardów euro pozostałyby kwestią spor-ną.
Osta tecznie kon trakty mogłyby zostać roz-strzygnięte
wsądach, ale to wymagałoby sporo cza-su,
wtrakcie którego nie pewność zostałaby zasiana
pośród tysięcy firm, którym groziłoby bankructwo.
Czy reszta Unii Europejskiej pozwoliłaby krajowi
wychodzącemu z UGW zostać w Unii jako takiej?
Wspólny rynek prawdopodobnie rozpadłby się,
gdyby państwa broniły się przed importem dóbr
po zaniżonych cenach z krajów, które przeżyły po-tężną
de precjację. Państwa słabe finansowo na tu-ralnie
ograniczyłyby utra tę rezerw poprzez duże de -
precjacje. Nie wiele zostałoby z unii celnej. Wspólny
rynek pracy i stre fa Schengen prawdopodobnie tak-że
rozpadłyby się. Co pozostałoby z Unii Europej-skiej?
Dwa kluczowe ogniwa w reakcji łańcuchowej lub
efekcie domina nakreślonym powyżej to panika ban-kowa
i upadek systemu płatności. Rynki już dowio-dły,
że nie od ró żnia ją za bar dzo Gre cji od in nych po -
tencjalnie słabych krajów, ponie waż osiem państw
(Włochy, Hiszpania, Irlandia, Grecja, Francja, Por-tugalia,
Belgia iAustria) ma duże ujemne salda wsys-temie
Target2. Panika bankowa uderzyłaby wwięk-szość
z nich. UGW nie dys po nu je żad nym
narzędziem, żadną solidną zaporą, będąca wstanie
za trzymać run na banki, który – jeśliby nastąpił – był-by
niezwykle szybki. Dodatnie salda wsystemie Tar-get2
skoncen trowane są wczterech krajach – Niem-czech,
Holandii, Luksemburgu i Finlandii – a pięć
ma łych kra jów ma sal da bli skie ze ra (Sinn iWol l -
mershäuser, 2012). Zostałyby one przytłoczone
przez napływ kapitału, który wywołałby ogromną
aprecjację w przypadku rozpadu UGW.
Na pytanie, ile krajów opuściłoby UGW w przy-padku
tak poważnej nierównowagi można udzie-lić
tylko dwóch sensownych odpowiedzi: ża den lub
wszyst kie. Jeśli wyszedłby jeden kraj, wystąpiło-by
ogromne ryzyko walutowe, a nacisk na wyjście
kolejnego kraju byłby ogromny. Prze pływy walu-towe
i zamrożenia płynności spra wiłyby, że rozpad
stałby się konieczny, a jego tempo zastraszające. Za -
tem reszta Unii Europejskiej nie powinna na wet roz-ważać
wyrzucenia Grecji ze stre fy euro, czym gro-zili
nie którzy znaczący politycy niemieccy, lub też
mie rzyć się z grec kim wyj ściem.
C. Fred Berg sten (pu bli ka cja ma się wkrót ce uka -
zać) stwierdził, że „możliwość pozostania Grecji
w stre fie jest wyraźnie bardziej problema tyczna.
Wyj ście Gre cji praw do po dob nie wzmoc ni ło by
stre fę”, ponie waż inni członkowie zbudowaliby wy-starczającą
zaporę, by powstrzymać zarazę a „dra-ma
tyczne konse kwencje dla Grecji” skłoniłby in-

nych do podjęcia działań potrzebnych do dopro-wa
dze nia wła snych go spo da rek do po rząd ku.
Przede wszyst kim grec ki rząd zda je się ro zu mieć,
że wyjście byłoby związane z dużymi kosztami, któ-re
zostały opisane powyżej, a Unia Europejska
i UGW dysponują wieloma środkami, dzięki któ-rym
mogą zmusić Grecję, by przestrzegała koniecz-nej
dyscypliny ekonomicznej.
Po drugie, wyjście Grecji wywołałoby wielkie ry-zyko
walutowe i kursowe w stre fie euro. Już istnie-ją
ca cho ro ba, któ rej oczy wi stym ob ja wem są
ogromne ucieczki kapitału z krajów dotkniętych
przez kryzys, rozwinęłyby się do straszliwych roz-miarów.
Inne państwa członkowskie UGW postą-piłyby
rozsądnie, jeśli zbudowałyby zaporę umo-żliwiającą
za trzymanie Grecji w UGW, w innym
przypadku koszty będą ogromne.
Po trzecie, konse kwencje dla reszty Unii Europej-skiej
mno ży ły by się i do tknę ły by ban ki, ryn ki
ob ligacji, handel, finanse publiczne i sferę polity-ki.
Byłyby wyłącznie nega tywne i naprawdę potę-żne.
Żaden niemiec ki polityk, który dopuściłby, że -
by taka ka tastrofa spadła na Europę, nie miałby
szans na reelekcję.
Po czwarte, na wet jeśli drama tyczne konse kwen-cje
(wyj ścia ze stre fy eu ro – przyp. tłum.) dla Gre -
cji skłoniłyby kraje-dłużników do dalszych re form
i tak zachwiałyby się one pod wpływem na tychmia-stowej
ka tastrofy, ponie waż re forma torskie kroki nie-uchronnie
zabierają trochę czasu. Europejscy po-li
ty cy, któ rzy do pro wa dzi li by swo je pań stwa
do takiego ka taklizmu, straciliby całkowicie wia-rygodność,
ponie waż byliby sądzeni za swoje czy-ny,
jak to się za zwy czaj dzie je w przy pad ku po wa -
żnego kryzysu finansowego. Wszystkie pozytywne
działania, które mogłyby zostać podjęte po wyjściu
Gre cji, by ły by bar dziej efek tyw ne, je śli by je pod -
jęto przed tym zdarzeniem.
W przypadku upadków trzech unii walutowych,
w których doszło do hiperinflacji, to nie słabe kra-je
wychodziły pierwsze, lecz stosunkowo boga te
państwa: Czechosłowacja z imperium Habsburgów;
wpierw Słowenia, a potem Chorwacja z Jugosła -
wii; oraz Estonia, Łotwa i Litwa z byłego Związku
Radziec kiego. Te kraje odnosiły także największe
suk ce sy, za rów no na po lu eko no micz nym, jak
i politycznym. Kiedy klamka już zapadła, nie ma
żadnej korzyści z odwle kania (rozpadu unii – przyp.
tłum.) lub w pozosta waniu lojalnym wobec nicze-go,
czy w cze ka niu na osią gnię cie ulot ne go po ro -
zumienia zbiorowego. Państwa, które wyszły wcze-śnie,
dzia ła ły szyb ko i zde cy do wa nie. Szyb ko
ustanowiły swoje własne niezależne banki cen tral-ne,
prze prowadziły denominację wszystkich ra-chunków,
ostemplowały swoje banknoty lub wy -
emi to wa ły no we. Kraje opuszczające jako ostatnie
(rozpadające się – przyp. tłum. strefy walutowe zo -
stały zalane przez starą walutę, co wyzwoliło hiper-inflację.
Naj bar dziej oczy wi ste ana lo gie do tych wcze -
snych ucie kinierów z poprzednich rozpadów, sta-nowią
Finlandia i Holandia, które wyróżniają się
odpowiedzialną polityką fiskalną i wspieraniem roz-woju
gospodarczego. Nie którzy obywa tele tych
państw py ta ją, jak dłu go i jak wie le bę dą pła cić
za nieodpowiedzialne fiskalnie kraje UGW. Salda
Finlandii w systemie Target2 w relacji do PKB są
pra wie tak du że, jak sal da Nie miec. Pod czas, gdy
Ho lan dia oto czo na jest przez kra je na le żą ce

do UGW, Fin lan dia ma za są sia dów Szwe cję
i Norwegię – dwa państwa odnoszące sukcesy go-spodarcze,
z płynnymi kursami walut, których po-li
ty ka pie nię żna pod po rząd ko wa na jest ce lo wi
inflacyjnemu. Prawdopodobnie (obywa tele Finlan-dii
i Ho lan dii – przyp. tłum.) nie bio rą pod uwa gę,
że także oni odnoszą korzyści z niższej ren towno-ści
ob ligacji i większego eksportu, a konse kwencje
rozpadu UGW dotkną i ich.
Trudniej jest prze konać obywa teli małego kraju pół-nocnej
Europy do pozostania wUGW. Skorzysta-liby
oni z obcięcia bezpośredniego finansowania
programów ra tunkowych dla krajów dotkniętych
przez kry zys, ale stra ci li by do stęp do te go ro dza -
ju funduszy, gdyby sami potrze bowali ich w przy-szło
ści. Clif fe i in. (2010, s. 9) osza co wa li, że bez -
po śred nie kosz ty, ja kie po nio sła by Ho lan dia
w przypadku rozpadu UGW, wyniosłyby 12% jej
PKB, a stra ty Finlandii osiągnęłyby prawdopodob-nie
ten sam rząd wiel ko ści. Za miast ko rzy stać w dal -
szym ciągu z otwartego rynku europejskiego, kra-je
te zetknęłyby się z zakłóconym i znacznie mniej
otwartym rynkiem międzynarodowym. Co więcej,
wzrosłyby ich kursy walutowe, co uczyniłoby je
mniej konkurencyjnymi na świa towym rynku.
Globalne recesyjne konse kwencje rozpadu UGW
będą olbrzymie i są przyczyną, dla której wszyscy
po win ny prze ciw sta wić się ta kie mu zda rze niu.
Międzynarodowy Fundusz Walutowy obniżył pro-gnozę
świa towego wzrostu gospodarczego w2012 r.
z po wo du kry zy su eu ro o 1,2 p.p., a to już sta no -
wi 1 bilion dolarów amerykańskich, przy czym jesz-cze
nie do szło do roz pa du UGW (Tru man, 2012a).
Podobnie prognoza dla 2013 r. w porównaniu z tą
sprzed ro ku zo sta ła ob ni żo na o 1,5 p.p., co ozna -
cza spadek świa towego PKB o 1,1 biliona USD
(Tru man, 2012b). Clif fe i in. (2010, s. 9) osza co wa li
koszty, które poniosłyby Stany Zjednoczone wprzy-pad
ku roz pa du UGW na 3% ame ry kań skie go
PKB. Racjonalnym założeniem jest, że, jeśli napraw-dę
doszłoby do rozpadu stre fy euro, nastąpiłby spa-dek
świa to wej pro duk cji przy naj mniej o pa rę
punktów procen towych.
Jak naj kor zyst niej roz wią zać
stre fę eu ro?
Miejmy nadzieję, że UGW przetrwa, a jej system
instytucjonalny popra wi się, ponie waż jej rozpad
byłby ogromną tragedią dla Europy. Jednak takie
ryzyko istnieje, a osoby odpowiedzialne za polity-kę
gospodarczą muszą przemyśleć jak zminima-li
zo wać kon se kwen cje ta kiej ka ta stro fy eko no -
micznej. Dla tego też konieczne jest rozważenie, jaki
byłby najkorzystniejszy sposób rozwiązania UGW.
Zasadniczo, jeśli stałoby się to nieuniknione, to trze -
ba to zrobić tak polubownie, czysto, symetrycznie
i tak szyb ko jak to tyl ko mo żli we.
Ogromną różnicę między obecnym czasem a roz-padami
stref walutowych w przeszłości stanowi to,
że obecnie prze pływy pieniężne są dużo szybsze
i większe. Wszystko wydarzy się na tychmiast. Nie -
wiele da się zaplanować za wczasu na wypadek roz-padu,
ponie waż ryzyko wycie ku informacji jest bar-dzo
duże, a olbrzymie sumy pieniędzy mogą zostać
przetransferowane praktycznie w ułamku se kun-dy.
Cały system finansowy musiałby zostać zamknię-ty,
dopóki nie skończyłaby się wymiana walut, co
byłoby podobne do tzw. wakacji bankowych wpro-wadzonych
przez FranklinaD. Roose velta od 6 do 13

marca 1933 r. lub zamknięcia rynków walutowych
na dwa tygodnie w lutym i marcu 1973 r. zanim
wprowadzono płynne kursy walutowe. Czy wpro-wadzenie
wakacji bankowych może być jednak sku-teczne
dzisiaj wobec wielości i płynności rynków?
Gdyby jakikol wiek kraj wyszedł ze stre fy euro, doszło-by
prawdopodobnie docałkowitego jej rozpadu, awta-kim
przypadku szybkie wyjście byłoby korzystne dla
wszyst kich państw. Naj le piej by by ło dla wszyst kich
członków, by wyjść razem i w zgodzie. Jakakol wiek
zwłoka spowoduje dodatkowe koszty wpostaci nie -
pewności i spe kulacji opartej na pogoni za ren tą. Ide-alnym
rozwiązaniem unii walutowej był podział
Czechosłowacji w1993 r., który został prze prowadzo-ny
wsposób zgodny i uporządkowany. Odbyło się to
szybko i prosto, lecz dziś wszyscy musieliby działać
dużo szybciej. Jeśli rozwiązanie stre fy euro okaże się
nie do uniknięcia, wszystkie państwa powinny
uzgodnić wspólną wczesną da tę wyjścia.
Na szczęście wszystkie kraje euro mają w pełni wy-posażone
banki cen tralne, co powinno bardzo uła -
twić proces przywracania ich dawnych funkcji,
do których należy dystrybucja banknotów, prowa-dzenie
polityki monetarnej, utrzymywanie rezerw
walut międzynarodowych, prowadzenie polityki
kursowej, wymiana obcych walut i regulowanie pro-cedur
płatności.
Wiele dyskusji poświęcono potrze bie wprowadze-nia
północnego i południowego euro, lecz w trak-cie
osta tecznego kryzysu euro, jedyną rozsądną
opcją byłby całkowity rozpad, po którym każdy kraj
powraca do swojej starej narodowej waluty. Wia-rygodność
jest dla waluty kluczowa, a po porażce
samego euro, każde podrzędne euro lub inna no-wa
waluta będą miały duże trudności w uzyska-niu
wia ry god no ści w tak cha otycz nej sy tu acji.
Każda przywrócona (narodowa – przyp. tłum.) wa-luta,
by osiągnąć wiarygodność, potrze bowałaby po-ważnych
cięć w wydatkach publicznych i płynno-ści
w dolarach. Waluta jest bezużyteczna, jeśli nie
da je swe mu wła ści cie lo wi po czu cia pew no ści,
a ułom ne eu ro nie mo że cie szyć się za ufa niem
po porażce głównego euro.
Tra dy cyj nie no we bank no ty wpro wa dza się
do obie gu po re for mie wa lu to wej. Mo gą one mieć
trzy po sta cie: ostem plo wa nych sta rych bank no -
tów (roz wią za nie za sto so wa ne w Cze cho sło wa cji
po I wojnie świa towej i ponownie w Czechach oraz
Słowacji w 1993 r.); nowych tymczasowych bank-no
tów (któ re zo sta ły wpro wa dzo ne w więk szo ści
kra jów po stra dziec kich w 1992 i 1993 r.); lub praw -
dziwych banknotów, co jest najlepszym i osta tecz-nym
rozwiązaniem10. Dziś sy tu acja jest gor sza. Kto
by się wychylił i poświęcił banknoty euro: ostem-plował
je jako podrzędną walutę? Biorąc pod uwa-gę
dzi siej sze tech no lo gie dru ku ja ki kol wiek tym -
cza so wy bank not mo że zo stać na tych miast
pod ro bio ny. Z przy czyn tech nicz nych no we wia -
ry god ne bank no ty nie mo gą zo stać wy dru ko wa -
ne w czasie krótszym niż trzy miesiące, a taki krok
nie może zostać podjęty przed wprowadzeniem re -
for my wa lu to wej, po nie waż do szło by wów czas
do wycie ku informacji, co doprowadziłoby do de -
wa stu ją ce go od pły wu ka pi ta łu. A za tem Gre cja
przez pa rę mie się cy nie mia ła by żad nych bank -
notów, i w tym samym czasie nie działałby system
ban ko wy i sys tem płat no ści. Mo żna za ło żyć, że
Grecy kurczowo trzymaliby się posiadanego przez
sie bie euro w gotówce i przemycali euro w gotów-ce
z za gra ni cy. Przy wró ce nie ja kiej kol wiek wia ry -

godności drachmie byłoby niezwykle trudnym za-da
niem.
Py ta nie, któ re ka żdy by za dał brzmi: po co za mie -
niać euro na nie pewną nową lokalną walutę, a nie
na znaną jednostkę taką, jak dolar amerykański?
„Mimo swojego formalnego sta tusu środka płatni-czego,
nowa waluta może nie zostać zaakceptowa-na
przez podmioty ekonomiczne, które będą wo-lały
używać euro lub innej waluty obcej”. Bez
„twardej polityki monetarnej i fiskalnej (…) nowa
waluta szybko uległaby de precjacji, co mogłoby do-prowadzić
do wysokiej inflacji lub hiperinflacji” (Dą-browski,
2012). Na początku znaczny popyt na do-lary
byłby nie do uniknięcia, ale na podsta wie
postkomunistycznych doświadczeń wiemy, że lu-dzie
do syć szyb ko ak cep tu ją uży wa nie wa lu ty
lokalnej, jeśli stopy procen towe w narodowej wa-lucie
są konkurencyjne, i pozwala się na aprecja-cję
kursu. Odnowione banki cen tralne będą mu-siały
odzyskać wiarygodność poprzez prowadzenie
odpowiedzialnej polityki monetarnej. Będzie to
oznaczało dużo większe cięcia w wydatkach pu-blicz
nych niż te, któ rych Unia Eu ro pej ska do tej po -
ry doświadczyła. Trze ba by zacząć od stóp procen -
to wych, któ re po win ny być wy ższe niż dla do la ra
amerykańskiego, by przyciągnąć kapitał, utrzymy-wać
inflację na niskim poziomie i dać nowej wa-lucie
wiarygodność. Nowe banki cen tralne potrze -
bo wa ły by li nii swa po wych w do la rach, co
stanowiłoby poważny problem dla Systemu Rezer-wy
Federalnej i De partamen tu Skarbu Stanów Zjed-noczonych.
Jeśli tylko jeden kraj – Grecja – odszedłby z UGW,
prawdopodobną konse kwencją byłaby spon tanicz-na
jednostronna euroizacja, która potem mogłaby
zo stać sfor ma li zo wa na, ale bez człon kow stwa
w UGW, co miało miejsce w Czarnogórze i Koso-wie.
Jeśli doszłoby do rozpadu UGW jako całości,
dolar prawdopodobnie stałby się walutą dominu-jącą.
Wkomunistycznej Europie Wschodniej jed-na
obca waluta dominowała na czarnym rynku
w każdym kraju: marka niemiec ka w Jugosła wii,
a dolar amerykański pra wie wszędzie indziej, po-nie
waż czarne rynki nie chcą operować wieloma al-terna
tywnymi walutami.
Podsta wową kwestią byłoby, jakie aktywa denomi-nować
w jakiej walucie. Podsta wowa zasada musi
być taka, że aktywa weuro na obszarze danego kra-ju
powinny zostać zdenominowane w przywróco-nej
walucie narodowej. Należy uniknąć wszelkich
nie po trzeb nych nie do pa so wań wa lu to wych.
Na szczę ście „pra wie 99% dłu gu (pu blicz ne go
i korporacyjnego) stre fy euro zostało zaciągnięte
w lo kal nej wa lu cie. Te pa pie ry war to ścio we bę dą
podlegały lokalnemu pra wu, a co za tym idzie bę-dą
na ra żo ne na ry zy ko de no mi na cyj ne” (Nor -
mand i Sandilya, 2011). Jednakże po restruktury-za
cji dłu gu Gre cji pra wie ca ły jej dług pu blicz ny
pod le ga pra wu mię dzy na ro do we mu. Dłu gi za -
ciągnięte w walutach obcych i kon trakty za warte
w tychże zazwyczaj są regulowane przez pra wo za-graniczne.
Pozostaje problem wszystkich aktywów
i kon traktów w euro oraz euro w gotówce, nie przy-porządkowanych
wyraźnie do konkretnego kraju.
Prawdopodobnie najlepszym rozwiązaniem byłaby
uzgodniona przez państwa członkowskie UGW for-muła
podziału takich aktywów między poszczegól-ne
kra je UGW.
Wraz z wprowadzeniem do obrotu wielu nowych
walut o nieznanej i prawdopodobnie zmiennej war-

BRE-CASE Seminarium 122 - "Dlaczego nie wolno dopuścić do rozpadu strefy euro"

BRE-CASE Seminarium 122 - "Dlaczego nie wolno dopuścić do rozpadu strefy euro"

Recommended

Recommended

More Related Content

Similar to BRE-CASE Seminarium 122 - "Dlaczego nie wolno dopuścić do rozpadu strefy euro"

Similar to BRE-CASE Seminarium 122 - "Dlaczego nie wolno dopuścić do rozpadu strefy euro" (20)

More from CASE Center for Social and Economic Research

More from CASE Center for Social and Economic Research (20)

BRE-CASE Seminarium 122 - "Dlaczego nie wolno dopuścić do rozpadu strefy euro"