Vaekstplusogplusinnovation

Vækst og innovation
Rettidige og gode generationsskifter
skaber fremtidens vindere
“Tænk, hvor har vi i det danske samfund dog rige muligheder for fortsat vækst – hvis bare vi vil”.
Et citat fra LETTs bog om vækst og innovation gennem rettidige og gode generationsskifter.
Som en aktiv deltager i dansk erhvervsliv og som en del af det danske samfund er vi i LETT glade
for at medvirke til at sætte yderligere fokus på vækst, innovation og generationsskifter. Ikke blot
sætter vi fokus herpå, men vi gør meget for at understøtte og deltage i væsentlige initiativer herom.
LETTs ønske er, at vi gennem denne bog – med så mange fremragende bidragydere – får sat fokus
på nytænkning og evnen til eksekvering i virksomhederne, blandt ejere, ledelser og i samfundet
generelt.
Vi håber, at vi gennem dette er med til at skabe en brændende platform, der kan være grundlaget
for de mange muligheder, vi har.
Vækstoginnovation:Rettidigeoggodegenerationsskifterskaberfremtidensvindere
ISBN 978-87-994977-2-0

Danmark har brug for vækst og innovation
Vækst og innovation er nøglen til at sikre Danmarks fremtid. Et væsentlig bi-
drag hertil er gennemførelsen af succesfulde generationsskifter i virksomheder,
der kan fremtidssikre et sundt dansk erhvervsliv.
I LETT påtager vi os et vigtigt medansvar for realiseringen af succesfulde ge-
nerationsskifter, som kan være med til at skabe vækst og udvikling i Danmark.
Emnet optager os både som en del af dansk erhvervsliv, som borgere i sam-
fundet og som juridiske rådgivere.
I LETT ønsker vi at bidrage aktivt til en fremtidig og sund udvikling af det
danske erhvervsliv, så virksomheders ressourcer og potentialer kan udnyttes
på bedste vis. Vi bidrager ikke kun med juridisk bistand og holdbare løsninger,
men også ved at dele vores viden om resultater og vigtige erfaringer fra kon-
krete generationsskifter.
I denne bog har vi samlet en række indlæg, der på hver deres måde beskri-
ver de mange faktorer, der har indflydelse på gennemførelsen og resultatet
af generationsskifter. Indlæggene er suppleret med eksempler og spændende
personlige beretninger.
Det er vores ambition, at vi med denne bog kan inspirere og samtidig give
konkrete bud på, hvordan der kan skabes de bedst mulige rammer for fornyet
vækst og innovation i Danmark.
Vores ønske er således, at bogen kan være en inspiration for alle, der interes-
serer sig for, hvorledes vi skaber vækst og udvikling i dansk erhvervsliv og
sikre de bedste vilkår for danske virksomheders udviklingspotentialer.
Bogen indeholder spændende perspektiver og bidrag fra førende eksperter og
samarbejdspartnere. Vi skylder derfor stor tak til alle, der har støttet op om
initiativet og delt vores ønske om at præge vækstdebatten i dansk erhvervsliv.
God læselyst.
Peter Mejlby
Adm. direktør
LETT
ISBN 978-87-994977-2-0
Ønsker du en online udgave af
denne bog?
Scan QR koden eller besøg os på
www.lett.dk/vaekstoginnovation
This book is also published in
English.
Contact us or visit www.lett.dk/
growthandinnovation

32
Indhold
Den rette ejer for fremtiden
Ejerleder i dag - nyt liv i morgen?
Fra innovation til virksomhedsdrift
Juridiske modeller og cases
Generationsskifte inden for familien
Generationsskifte til medarbejder
Konsolidering som generationsskifte
Fonde og værdiskabelse
Et klassisk generationsskifte videreført på NASDAQ OMX
Tvunget generationsskifte
Færch-sagen
Virksomhedens bedste ejer?
Salgsmodning
Værdiansættelse af virksomheder - den skattemæssige synsvinkel
Finansiering af generationsskifter
Generationsskifter i landbruget - en umulig opgave?
Corporate governance og corporate social responsibility
Godt i gang - ledelse i den første tid efter generationsskiftet
Familie- og arveretlige forhold i forbindelse med generationsskifte
Læren
4
12
18
26
36
44
48
56
62
68
72
80
88
96
102
110
118
126
132

Den rette ejer for fremtiden
N.E. Nielsen
Partner
LETT
54

Den rette ejer, den rette bestyrelse og direktion til den rette virk-
somhed på det rette tidspunkt er et emne, som skal stå på ejernes
og bestyrelsernes agenda i de kommende år. Nye strukturer, samar-
bejdsmuligheder og finansieringsformer vil opstå. Som et instrument
i denne vigtige proces skal de følgende afsnit tjene som inspirations-
kilde og måske endda bidrage til at skabe nye ideer.
Klokken var næsten 22, da telefonen ringede. Det måtte da være fra USA på
dette tidspunkt? Nej, det var smedemesteren: ”NE,” sagde han, ”jeg har lige
set en udsendelse i fjernsynet. Mine børn skal ikke drive virksomheden, de er
ikke dygtige nok. Vi skal på Børsen, hente kapital og skabe ny vækst”.
Jeg sad der i sofaen og tænkte: ”Godt, at han har forstået det med børnene
- men Københavns Fondsbørs?”. Det var ganske vist en avanceret metalfor-
arbejdende virksomhed med små 100 ansatte på Sjælland?! Men alligevel.
Fremtiden for både smedemesteren, børnene og virksomheden blev dog helt
anderledes end det, vi talte om den aften.
Og dog har jeg altid set det som et meget fint eksempel på den brede kreds af
danske virksomhedsejere, der – når det kommer til stykket – prioriterer deres
virksomheders vækst, muligheder og overlevelse højere end særinteresser af
familiemæssig karakter. Og hver dag stiller alle dele af det danske ligesom det
internationale forretningsliv det samme spørgsmål: ”Hvordan sikrer vi vækst
og innovation, og hvordan sikrer vi – i Danmark, at gode danske virksomheder
ikke går tabt i en uforudsigelig global verden, en vanskelig skattestruktur og et
svært fungerende kapitalmarked?"
Siden 1996, hvor jeg første gang så Nike’s megastore i Portland, Oregon, har
jeg været en stor beundrer af Nike’s slogan: ”Just do it”, ligesom jeg er det af
alle de virksomheder, der har været i stand til ikke blot at lave ambitiøse planer
for fremtiden, men også at eksekvere dem.
Når vi taler vækst og innovation, taler vi oftest om at skabe flere arbejds-
pladser lokalt i Danmark. Og når vi taler generationsskifte, taler vi oftest om
overlevering af en familieejet virksomhed fra en generation af familien til den
næste. Men vækst, innovation og generationsskifte er meget mere og langt
mere nuanceret.
Vækst og innovation er værdiskabelse for os alle, hvad enten det sker ved
iværksætteri eller accelereret udvikling af eksisterende virksomheder. Gene-
rationsskifter er ikke alene fra far til søn, men også alle de avancerede former
for generationsskifter, der sker til en medarbejder, ved sammenlægning med
en konkurrent, til en fond, til nye private ejere, til en private equity fond el-
ler ved børsnotering. Og så er der alle de ledelsesmæssige generationsskifter.
Generationsskifteformer, der ligesom de klassiske generationsskifter skaber ny
energi og muligheder.
Min historie om smedemesteren er også et eksempel på, at et generations-
skifte – uanset form, forudsætter, at ejeren på det personlige plan når frem
til en erkendelse om, at han ikke lever evigt, og at han er nødt til at overveje,
hvordan virksomhedens fremtid uden eller efter ham sikres bedst. Men vejen
dertil – hvad enten man er ejer eller leder af en veletableret virksomhed el-
ler en iværksætter, der skal give slip på sin ide og lade andre tage den til det
næste niveau – er ikke let, og målet nås ofte ad omveje. For hvem er man så,
og hvad skal man bagefter?
Her er afsnittet ”Ejerleder i dag – nyt liv i morgen?” på side 12 et godt bidrag
til forståelse af den psykologiske proces. De personlige forhold giver sig også
til udtryk, når personer laver testamenter og lign., hvilket er beskrevet i af-
snittet ”Familie og arveretlige forhold i forbindelse med generationsskifte” på
side 126. Og i en nøgtern beskrivelse af ”Færch-sagen” på side 68, kan man
se eksempel på et generationsskifte som ikke er endt lykkeligt for nogen af de
involverede.
Et vigtigt område for vækst er også de mange små innovative virksomhe-
der med stort potentiale, men hvor ejerne og dermed virksomheden er nødt
til at skaffe kapital for at kommercialisere produkterne. At finde finansiering
til iværksætteri er ofte en vanskelig opgave, hvor forskellen mellem politiske
programerklæringer og kapitalejernes og markedets forventninger er meget
tydelige. I disse virksomheder handler generationsskifte ikke om ejernes alder,
men om hvilket stadie virksomheden er på. Afsnittet ”Fra innovation til virk-
somhedsdrift” på side 18 beskriver et sådant innovativt selskabs udvikling og
vanskelige historie.
Det mest klassiske generationsskifte er dog stadig fra en generation til den
næste, og hvis ejeren ikke har børn, da til nære medarbejdere.
Udfordringerne ved overdragelse til børn er toleddet. I relation til virksomhe-
den er det væsentligt, at børnene har de nødvendige kompetencer, i hvert fald
hvis de skal tage del i driften. Men det er i mange situationer formentlig for-
hold af mere personlig og privat karakter, der sætter de egentlige rammer for
sådanne generationsskifter. For hvad med ejerens ægtefælle, hvad hvis der er
flere børn, hvordan skal værdierne fordeles? I afsnittet om ”Generationsskifte
inden for familien” på side 26 er der en generel beskrivelse af de forskellige
juridiske generationsskiftemodeller.
76

En industri, som vi i Danmark har en stærk tradition for, som er meget fa-
miliepræget, og som er en væsentlig bidragyder til vækst og innovation, er
landbruget. Samtidig er det et af de erhverv, der belastes virkelig hårdt ved
generationsskifter. Store landbrugsejendomme, store værdier, men illikvide og
med et cash flow og en indtjening der i bedste fald er
stærkt svingende. Nye overvejelser om, hvorledes sådan-
ne generationsskifter kan gennemføres, så landbrugets
værdiskabelse for os alle kan bevares, er et tema i sig
selv. Hvad hvis jorden var ejet af en private equity fond og
landmændene, der havde forstand på drift, blev udstyret
med optioner? I afsnittet ”Generationsskifte i landbruget –
en umulig opgave?” på side 102 er et godt og reelt eksem-
pel på problemer og løsninger fortalt af landmanden selv.
Men især i de mindre virksomheder og i brancher med
høj konjunkturfølsomhed kan det være meget vanskeligt
overhovedet at finde en ny ejer til virksomheden. Interes-
sen kan være minimal, hvis overhovedet eksisterende på
grund af risiko og uforudsigelighed, og finansieringen er af
samme årsager meget vanskelig. Hvis der i dette tilfælde
ikke er familie, som ejeren kan generationsskifte til, vil de
nærmeste til at videreføre virksomheden nok være en el-
ler flere medarbejdere, der har ejerens tillid, og som suc-
cessivt kan overtage virksomheden. I afsnittet ”Generati-
onsskifte til medarbejder” på side 36 er der nogle rigtige
gode eksempler på sådanne generationsskifter.
Et andet alternativ er salg af virksomheden til en kon-
kurrent eller kollega, dansk eller udenlandsk eller til en
leverandør/samarbejdspartner. Dette vil være et stort og
vanskeligt skridt for mange, men i de fleste tilfælde den
bedste overlevelsesmulighed for virksomheden og der-
med værdibevarende både for ejeren og samfundet. Det
er klart, at et sådant skridt kan være psykologisk svært og
kræver stor afklaring og forberedelse, særligt hvis konso-
lideringen sker med en udenlandsk partner. Tid og man-
geårige relationer er derfor væsentlige faktorer. I afsnittet
”Konsolidering som generationsskifte” på side 44 er der et
godt eksempel på to konkurrerende danske virksomhe-
der, der fandt sammen og gennem et investeringsselskab
skabte finansieringen.
Når man ser på udviklingen af danske virksomheder, er der ikke noget entydigt
billede af, hvilken ejerstruktur der er den ultimative. Mange af de største og
ældste danske virksomheder er fonds- og/eller familieejede og har skabt store
værdier og yderligere vækst og innovation for dem selv og til samfundet. Så-
danne virksomheder har gennem den stabile og især langsigtede ejerstruktur
været i stand til at ride storme af og til at udvikle sig med et længere perspek-
tiv end blot næste års eller kvartals indtjening for øje.
Beundringsværdigt og værd at huske. I afsnittet ”Fonde
og værdiskabelse” på side 48 er forholdene om fondes
rammebetingelser og betydning nærmere beskrevet.
Ligeledes – men med en helt anderledes indfaldsvinkel
– har private equity fonde, med deres fokus på vækst
og værdiskabelse inden for en kort tidshorisont, tilført ny
energi og vækstmuligheder til danske virksomheder, også
gennem vækst uden for landets grænser. Både direkte,
men også som inspiration for andre, har de medvirket til
større fokus på umiddelbar værdiskabelse. En del af tek-
nikkerne hertil kan anvendes og har med held været an-
vendt af andre virksomheder. I afsnittet ”Virksomhedens
bedste ejer?” på side 72 er der mange gode råd fra og
eksempler på private equity, der kan bruges i alle virk-
somheder.
Indtil for nogle år siden var muligheden for generations-
skifte og tilførsel af kapital og ledelse til stede ved børs-
notering af små eller mellemstore virksomheder. Dette
marked er dog pt. lukket. Om det kommer tilbage, er vel-
sagtens helt afhængig af den globale samfundsudvikling
og det nordiske aktiemarked. I øjeblikket taler alle i ste-
det om erhvervsobligationer som en ny måde til at skaffe
langfristet kapital, og NASDAQ OMX har netop oprettet
en særlig handelsplads herfor. I afsnittet ”Et klassisk ge-
nerationsskifte videreført på NASDAQ OMX” på side 56
er eksempler på vellykkede børsnoteringer og virksom-
heders liv som børsnoterede samt en kort beskrivelse af
rammerne for udstedelse af erhvervsobligationer.
Vi kan ikke lide at tale om det, men det har ikke desto
mindre været en del af hverdagen siden finanskrisen.
Uanset hvor ubehageligt et tvangssalg er, vil også sådan-
ne kunne bruges til at gennemføre generationsskifter og
på den måde skabe nye muligheder på en dyster bag-
grund. I afsnittet ”Tvunget generationsskifte” på side 62 er en gennemgang af
de relevante regelsæt for håndtering af insolvente virksomheder.
98

Hvem er virksomhedens bedste ejer? Dette er et spørgsmål, som alle bestyrel-
ser løbende bør have på agendaen og drøfte både med virksomhedens ejere og
med sig selv – det sidste især, hvis virksomheden er mere af konglomerattypen
eller har en vidtspredt ejerkreds og dermed ingen reel ejer. Den rigtige ejer til
en virksomhed ændrer sig utvivlsomt over tid, helt afhængigt af både ejernes
og virksomhedens udvikling og det miljø, som disse befinder sig i. I afsnittet
”Virksomhedens bedste ejer?” på side 72 er der en beskrivelse af disse vigtige
overvejelser, men også flere andre afsnit berører dette væsentlige emne.
Særligt ved salg til tredjemand er begrebet salgsmodning et væsentligt ele-
ment til at skabe værdi for ejerne, men også for at sikre virksomheden den
bedst mulige fremtid gennem interne processer og muligheden for at finde den
rigtige nye ejer. Salgsmodning er en selvstændig disciplin og kræver meget
viden, tid og erfaring. I afsnittet ”Salgsmodning” på side 80 er salgsprocessen
og dens mange faser og strategiske overvejelser gennemgået på basis af stor
erfaring med sådanne processer.
Ansættelse af en virksomheds værdi er som alle ved meget vigtigt i enhver
virksomhedshandel. Køber vil betale mindst muligt, og sælger vil have mest
muligt. Så enkelt er det ikke i familieoverdragelser, hvor der er en lang ræk-
ke særskatteregler. I afsnittet ”Værdiansættelse af virksomheder” på side 88
gennemgås de mest anvendte medtoder for værdiansættelse i forbindelse med
et generationsskifte.
Finansiering er en helt fundamental faktor for både vækst og gennemførelse
af generationsskifter. Det er derfor også væsentligt, at finansieringskilderne
inddrages i overvejelserne på et tidligt tidspunkt, særligt i disse år hvor finan-
siering er en knap faktor, og alle sidder med et nyt syn på kreditgivning og
akkvisitionsfinansiering. I afsnittet ”Finansiering af generationsskifter” på side
96 er der en grundig gennemgang af, hvorledes banker ser på sådan kreditgiv-
ning. Det er lærerigt for alle, der går med disse overvejelser, fordi det er vigtigt
allerede fra starten at vide, hvad de afgørende parametre er for at opnå den
nødvendige og tilstrækkelige kredit.
Corporate governance og corporate social resposibility har fortsat status som
modeord, men har i dag fået en anderledes positiv klang, end da begreberne
først blev introduceret i Danmark. Mange vil velsagtens spørge om, hvad disse
begreber har med generationsskifter at gøre. I min verden har det meget stor
betydning, at nye ledelser og nye tanker altid måles op mod dette barometer
for sund fornuft. Når principperne efterleves, bliver ledere og medarbejdere
mere kvalificerede, der sker bedre værdiskabelse og dermed bedre mulighed
for finansiering og højere værdiansættelse. I afsnittet på side 110 er der en
praktisk gennemgang af begge begreber.
1110
Et er at tale om vækst og generationsskifte, noget helt andet er at eksekvere
det i dagligdagen. Det er her, grundlaget for en virksomheds nye fremtid ska-
bes. Der har været skrevet meget om en ny ledelses første 100 dage. I afsnit-
tet ”Godt i gang - ledelse i den første tid efter generationsskiftet” på side 118
har en erfaren proceskonsulent givet sit bud på de afgørende forhold og oftest
sete faldgruber.
Afsnittet om ”Læren” på side 132 er et forsøg på med få ord at opsummere,
hvad denne bogs bidragydere har tilkendegivet hver især, set fra deres ind-
faldsvinkel.

13
Stig Kjerulf
Cand.psych.aut
Kjerulf & Partnere A/S
12
Ejerleder i dag - nyt liv i morgen?

15
De to spor
Efter valget er truffet, fortsætter processen. Ejerlederen følger tilsyneladende
den slagne vej, som er en naturlig følge af at ville overdrage sin virksomhed,
fx møder med bank, revisor, advokat, igangsættelse af due diligence etc. Det
kalder vi det logiske, kognitive spor. Men her skal man være opmærksom på,
at der samtidig kører et parallelspor – det ulogiske, emotionelle spor – hvor
det personlige reaktionsmønster svinger som et pendul mellem glæde og op-
timisme til irritation, vrede og aggression. Pludselig opstår der uventede, ne-
gative reaktioner på helt almindelige forslag eller tiltag, eller ejerlederen borer
sig irriteret og helt ulogisk dybt ned i enkelte dele og detaljer og kan fx få
vredesudbrud over, at en hjælper ikke har den nødvendige kompetence. Disse
emotionelle reaktioner følger sædvanligvis et bestemt forløb med faldende og
stigende kurver løbende fra tre til fem uger, hvor ting ”koger op” og forsvinder
igen uden egentlig logik.
Omgivelserne oplever disse reaktioner som deciderede benspænd for proces-
sen. Men hvis ejerlederen får hjælp og støtte fra sine omgivelser og netværk,
vil dette reaktionsmønster aftage hurtigere. Det kræver, at der er en eller flere
personer med meget nær kontakt til ejerlederen, og at den eller disse personer
er aktive, tager initiativer, stiller spørgsmål og i det hele taget tør vise følelser,
vise respekt og omsorg, men samtidig også være ærlige og have modet til at
give feedback på den oplevede adfærd.
Det altoverskyggende mål for alle er ønsket om, at livsværket bliver videreført
med succes, og at ejerlederen forbereder sig bedst muligt til sin nye livssitua-
tion.
Korsvejen
Tro det eller lad vær. Mange ejerledere har på dette tidspunkt endnu ikke for
alvor truffet det endelige valg. Selv om processen er godt i gang i det logiske
spor og alt tilsyneladende udvikler sig i den rigtige retning.
Men pendulet svinger stadig hos ejerlederen – ligesom hos den svømmende
and. Anden svømmer majestætisk oven vande, men fødderne trommer af sted
i vild fart under overfladen. Først nu går de fulde konsekvenser rigtigt op for
ejerlederen. Hvis virksomheden skal overdrages til en søn eller datter eller til
medarbejderne, er der chancer for, at alt går lidt lettere i denne fase. For så vil
han opleve at være involveret et stykke tid endnu (sandsynligvis til forpestelse
af alt og for alle). Men hvorom alting er, vil ejerlederen afprøve, om der findes
en let udvej af den følelsesmæssige uro, som plager ham. Hvilket af alle andre
kan opleves som om, processen nu går baglæns. Her skal de støttende omgi-
velser alt efter situationen lægge et mildt eller et hårdere pres, så han kommer
ud af sin vildfarelse og ender med at fastholde det rigtige valg.
Du står som ejerleder over for en meget vanskelig situation. At gen-
nemføre overdragelse eller salg af din virksomhed. Du har bygget
den op, ansat medarbejdere, udviklet forretningen, og nu er tiden
kommet til at sige farvel. Og dog – du skal først beslutte dig. Vil du
overhovedet? Og hvad ønsker du egentlig af dit liv? Du rummer blan-
dede følelser. På den ene side vinker fornemmelsen af frihed, at kunne
gøre så meget andet, at få råd til at gøre næsten lige hvad du vil. På
den anden side fylder følelsen af tomhed, savn – ja endda tristhed.
Hvordan skal din fremtidige hverdag gå? Hvad skal fylde den ud? Men
lige meget hvordan du end vender og drejer det, så peger alt på, at
du skal foretage et livsvigtigt valg at lade barnet ”flytte hjemmefra”.
De fleste ejerledere vil helst ikke tænke på den dag, hvor de skal overdrage
deres virksomhed – deres barn – til andre, enten til næste generation eller til
nogen helt udefra. Derfor er mange tilbøjelige til at begynde alt for sent på
dette arbejde. Men hvis man forbereder sig godt – og i god tid – går processen
meget lettere for ejerlederen selv, næste generation og ikke mindst medar-
bejderne, der både skal føle sig ordenligt behandlet og være med til at føre
virksomheden videre.
Valget
I første omgang går ejerlederens overvejelser og bekymringer på, hvad et valg
vil indebære for ham personligt og for virksomheden – hvad skal der blive af
den? Det er en stor og krævende beslutning – ikke kun rent følelsesmæssigt,
men også økonomisk. Og der vil være implikationer for mange involverede
parter, familien, medarbejderne, efterfølgerne, kunder, leverandører og sam-
arbejdspartnere.
Dernæst må han planlægge, hvordan det økonomiske skifte med familien kan
håndteres uden konflikter og skuffelser. Og hvad med ejerlederens eget liv ef-
ter overdragelsen – den store forandring og det nye livsindhold med alt, hvad
det indebærer?
I denne indledende fase må ejerlederen gøre sig klart, hvem hans egentlige
netværk er, og derefter gå i dialog med de gode venner, familiemedlemmer og
ligestillede kollegaer fra fx VL-grupper etc. Det er nu, disse mennesker skal
bringes i spil. Ejerlederen har brug for at vende og dreje de tanker og følelser,
som hele tiden popper op og forstyrrer. Og for uden omsvøb og fyld at få feed-
back på de konsekvenser og valg, som han har spekulationer omkring.
Efter at alle disse forberedelser er godt overstået og har ført til afklaring, er
ejeren klædt på til at træffe det rette valg.
14

17
fokus på den ”gamle virkelighed”. På et tidspunkt sker der en ud af to mulig-
heder: enten indkapsler vi vores følelser, eller også sprænges vores værdisæt,
hvorved vi opbygger et nyt og går ud som et mere helt og stærkere menneske.
Vi er vokset personlighedsmæssigt. Det er her, ejerlederen skal gribe chancen
og få et perspektiv på et nyt, og langt mere spændende, fremtidigt liv.
Det nye liv
Vær opmærksom på, at det at gå på
pension i dybdepsykologien er ensbe-
tydende med ”den lille død”. Derfor
kræver en ny tilværelse maksimalt
fokus på planlægning og tilvænning.
Det går med andre ord ikke med kun
at spille golf, fiske eller ordne have.
Uanset hvor hyggelige disse aktivi-
teter kan være – i fritiden. Der skal
andre aktiviteter til at udfylde tilvæ-
relsen for en tidligere travl, igang-
sættende og aktiv ejerleder. Derfor
må han meget nøje planlægge det
indhold, han vælger at kaste sig over
i tiden efter virksomheden.
Livsindholdet skal rumme noget, som
er værd at ”leve for”, at stå op til, selv
om det er snestorm udenfor. Gerne et
indhold med altruistisk perspektiv el-
ler opgaver, som kræver tilstedevæ-
relse, og som giver indflydelse.
Som eksempler har jeg set tidligere
ejerledere kaste sig over opbygning
af CSR-projekter, et galleri, import
af afrikanske antikviteter, køb af en
vingård etc. Alle aktiviteter, som er
livsforlængende, og som skaber livs-
kvalitet, livslyst, humor og glæde.
16
Støtten består mere konkret i at indgå i en dialog på bestemte psykologiske
præmisser om ikke at overtage problemerne, men at leve sig ind i dem. Ikke
ved at give råd, komme med postulater eller egne vurderinger – det bremser
blot problemløsningen. Men ved at tage udgangspunkt i den aktuelle situation,
føre meget klare og tydelige samtaler og uden omsvøb eller fyld at beskrive
konsekvenserne og konfrontere realiteterne forbundet ved at undgå eller om-
gøre et valg. Formen søger bevidst at ”tænke sammen med” ejerlederen og
ikke ”for” ham. Det er vigtigt, at der lyttes, og at der er en åbenhed over for
de budskaber, ejerlederen har på hjerte.
Brug tid på at understrege, at det er naturligt at have det svært, at have mod-
satrettede følelser som vrede, sorg, glæde og stolthed samtidig og acceptabelt
at tale om det. Erkendelsen af at være i det følelsesmæssige spor fører samti-
dig til erkendelse af den personlige krise, som det er at skulle tage et nyt liv op
til overvejelse med alt, hvad det indebærer af tab af det tidligere livsindhold.
Nøglen til den endelige afklaring hos ejeren ligger altid i de kvalitative mulig-
heder, som den nye tilværelse byder på. Og summen af de nye muligheder for
både ejer og virksomhed afgør, om ejeren skal dreje til højre eller venstre ved
korsvejen.
Den personlige bearbejdning
For langt de fleste ejerledere er afviklingen af virksomheden et springbræt
ind i en ny udviklingsfremmende tilstand. Salget er et fortrinligt redskab til
personlig udvikling. Krisen sætter fokus på vores etablerede værdisæt og er
ofte mere eller mindre brutalt med til at nedbryde vores psykiske, indgroede
systemer. Jo mere indkapslede de er, jo større eller dybere skal den nedbry-
dende krise (det emotionelle spor) være for at få os til at komme videre. Og
jo sværere er det for os at takle situationen. Vi har altid svært ved at give slip
på det sikre og kendte, men et sådant virksomhedssalg er netop den type
situation, som tvinger ejerlederen – og alle os andre – til at overveje nogle
væsentlige spørgsmål om den måde, vi lever vores liv på, om hvem vi selv er
og om meningen med livet.
Situationen opstår, når virkeligheden forandrer sig, uden at vores følelser og
adfærd ændrer sig i overensstemmelse hermed. Hvis virkeligheden ændrer
sig, eller hvis der indtræffer begivenheder, som sætter virkeligheden i et andet
lys, træder der nogle andre virkeligheder frem end dem, vi med vores nuvæ-
rende værdisæt kan se. Og dermed opstår der en mental, følelsesmæssig eller
psykisk krise.
Denne reaktion er en konsekvens af, at vi med vores etablerede værdisæt har
svært ved at håndtere sådanne gennemgribende, følelsesmæssige forandrin-
ger. Jo mere den ”nye virkelighed” trænger sig på, jo mere fastholder vi vores
Stig Kjerulf, cand.psych.aut. og psykoanalytiker,
er blandt pionererne inden for erhvervspsykologi i
Danmark. Han arbejder i spændingsfeltet mellem er-
hvervspsykologi og forretningsudvikling og fokuserer
på at skabe balance mellem det enkelte menneskes
behov for personlig og faglig udvikling og organisatio-
ners forretningsmæssige krav.
Karrieren spænder vidt fra topposten som koncerndi-
rektør i Brdr. Hartmann A/S til at grundlægge konsu-
lenthusene Kjaer & Kjerulf og senest Kjerulf & Partne-
re A/S, hvor han er adm. dir. Han arbejder som coach
for topledere, forelæser, underviser og skriver bøger
om coaching, teambuilding, udvikling af lederper-
sonligheden, talentudvikling samt om fagområderne
gruppepsykologi, pædagogisk filosofi og ledelse.
Stig Kjerulf har som bestyrelsesformand stået i spid-
sen for Natteravnene siden etableringen i Danmark
samt for Fonden for Socialt ansvar – og dermed været
ansvarlig for en lang række sociale projekter i Dan-
mark.
Kredsen bag Kjerulf & Partnere A/S er en række
erfarne konsulenter, der sammen har ønsket at etab-
lere et konsulenthus, som bygger på venskab, pro-
fessionel respekt og faglig stolthed. Vi lægger vægt
på en teoretisk forankring af vores faglighed og på
handling og resultater.
Kjerulf & Partnere repræsenterer mange års erfaring
med at skabe resultater for virksomheder gennem
udvikling af organisation og medarbejdere. Fokus er
at skabe balance mellem organisationens forretnings-
mæssige krav og den enkeltes behov for personlig og
faglig udvikling.

19
Ulrik Jensen
Teknologiinvestor
18
18
Fra innovation til virksomhedsdrift

Fra grøn olie til tøjbutik på internettet
-historien om SCF Technologies
Historien om SCF Technologies er ikke en generationsskiftehistorie i traditionel
forstand. Men det er historien om både innovation og det skifte – i ledelse,
ejerskab, kapitalniveau, og gear – som der skal til for at gå fra at være iværk-
sætter til at drive virksomhed i stor scala, med alt hvad det rummer af op- og
nedture. Det er også historien om opfindsomhed, vedholdenhed og stort mod.
Mod fra iværksætternes side til at springe ud fra etablerede jobs i en stor børs-
noteret virksomhed, og mod fra investorernes side til at investere penge i en
vision om en ny, banebrydende teknologi, der kunne omdanne affald til grøn
olie. Det er også en af de mange historier om manglende succes. Noget der
gjorde ondt på alle dem, der var involverede. På iværk-
sætterne der mistede drømmen om det store industrie-
ventyr, på investorerne som umiddelbart mistede de fleste
af deres penge, og på medarbejderne som mistede det
arbejde, der med en tro på visionen i projektet gav dem
en identitet, de kunne lide.
Men måske er der håb endnu. Teknologierne lever videre i
nye virksomheder, og de vedholdende investorer kan sta-
dig nå at tjene på deres investering i SCF, som i dag har
skiftet navn til SmartGuy Group og sælger tøj på internet-
tet.
SCF’s første år
SCF startede som et spinout fra FLS-koncernen, hvor fire
medarbejdere overtog rettighederne til en banebryden-
de, superkritisk teknologi, der kunne anvendes inden for
tre meget forskellige områder; som superkritiske anlæg
til procesindustrien, udvikling og produktion af nanopartikler samt anlæg til
konvertering af affald til olie. Virksomheden var i de første år selvfinansie-
rende via konsulentarbejde og blev i 2006 noteret på First North baseret på en
platformsstrategi, hvor virksomheden inden for forskellige forretningsområder
ville finde licenstagere til at implementere og sælge teknologien. I 2007 blev
SCF noteret på NASDAQ OMX og fokus indsnævret til nanoområdet og affald-
til-olie teknologien. I alt blev der over de to investeringsrunder i 2006 og 2007
rejst ca. kr. 150 mio. i kapital fra private og institutionelle investorer.
Inden for nanoområdet arbejdede SCF med udvikling og produktion af nano-
partikler til selvrensende overflader. Partiklerne kunne anvendes inden- eller
udendørs til eksempelvis selvrensende vinduer eller gulve, der kunne nedbry-
de snavs og bakterier. Affaldsteknologien kunne omdanne forskellige affalds-
og lavværdiprodukter som slam, gylle og eksempelvis rester fra oliven eller
sukkerproduktion til en grøn olie, som kunne anvendes til energiproduktion.
20 21
Jeg selv startede som CEO i november 2008. På det tidspunkt var der brugt
langt mere tid end forventet på udvikling, kommercialisering mv., og den for-
ventede omsætning var fuldstændig udeblevet. Helt sædvanligt for en tidlig-
fase teknologivirksomhed, men meget atypisk for en virksomhed noteret på
NASDAQ OMX, hvis man ser bort fra de noterede biotekvirksomheder.
I den første periode efter min ansættelse revurderede vi projekterne og havde
alle optioner åbne inklusive muligheden for en solvent likvidation af SCF. Efter
at have vurderet det i nogle måneder var konklusionen, at der var reel sub-
stans i både nanoområdet og affald-til-olie teknologien, og at der potentielt
kunne blive en forretning ud af dem begge. Konklusionen var også, at man
ikke kunne fortsætte med to så forskellige forretnings-
områder i en lille virksomhed som SCF. Enten skulle den
ene aktivitet lukkes, eller også skulle en aktivitet spinnes
ud i en separat enhed. Beslutningen blev, at SCF frem-
adrettet skulle fokusere på affald-til-olie teknologien, og
at nanoteknologien skulle lægges ud i en separat virk-
somhed, Photocat A/S, som SCF ville eje sammen med
tre medarbejdere fra nanoområdet, der havdet modet til
at gå fra funktionæransættelse i SCF til lavtlønnede virk-
somhedsejere, men med en række spændende partnere,
som gav håb.
Finansiering af grøn teknologi i 2009 og 2010
Udvikling af en ny procesteknologi som affald-til-olie tek-
nologi tager typisk 10-15 år. Udviklingen af SCF’s tekno-
logi startede omkring årtusindskiftet i FLS-regi med de
første små forsøg. Herefter fulgte et stort EU-projekt, op-
bygningen af et stort pilotanlæg på 12*3 meter i 2006 og
2007. Næste skridt var opbygningen af et demonstrationsanlæg til kr. 100-150
mio., som ville kræve yderligere finansiering at realisere.
I 2009 begyndte vi at fokusere på den fremadrettede finansiering af SCF og
demonstrationsanlægget. Første prioritet var at finde en strategisk partner
med ekspertise inden for højtryksprocesanlæg, som var et etableret navn i
energibranchen. Her kom SCF i kontakt med Vattenfall, som var positive over-
for at bygge og delfinansiere et demonstrationsanlæg. Efter et succesfuldt for-
projekt over 12 måneder, hvor økonomi og performance blev verificeret, og
hvor der blev opnået tilsagn fra EUDP (et offentligt energiudviklingsprogram)
om finansiering af kr. 40 mio., valgte Vattenfall af årsager helt uafhængige af
projektets data at træde ud af projektet i sommeren 2010. På dette tidspunkt
var SCF påbegyndt processen med at rejse penge i markedet til den videre
finansiering. I den forbindelse var Vattenfalls udmelding meget dårlig timing.

23
me, blev læsset op bag på en stor lastbil og meget symbolsk transporteret ud
af landet til Istanbul, hvor to SCF-teknikere satte det i drift i marts 2011. Det
offentlige Danmark havde stadig stor interesse i teknologien og kontaktede via
Invest In Denmark Altaca med tilbud om medfinansiering under forudsætning
af, at en del af det videre udviklingsarbejde blev foretaget i Danmark. Men
for sent. Teknologien var nu tyrkisk, og videreudviklingen skulle ske i Tyrkiet.
Alle øvrige aktiver blev solgt hen over foråret 2011, og herefter startede en
næsten 12 måneder lang proces med at finde en ny aktivitet og hovedaktionær
til SCF Technologies. Efter diskussion med flere forskellige parter blev det valgt
at indgå en aftale med SmartGuy, som i oktober 2012 overførte alle sine aktivi-
teter til selskabet. Hermed var SCF’s transformation fra grønt teknologiselskab
til tøjbutik på internettet afsluttet.
Det er på mange måder en trist historie, og så alligevel ikke – det er jo først
og fremmest en iværksætterhistorie. Så selv om det irriterer mig voldsomt, at
det ikke lykkedes at få bygget det demonstrationsanlæg, glæder det mig, at
teknologierne og investorerne har fået en ny chance. Nanoteknologierne har
fået nyt liv i Photocat, som netop har fået de første lidt større kommercielle
kunder og en kapitaltilførsel fra CAT til at skalere produktionen. Affald-til-olie
teknologien udvikles videre hos Altaca i Tyrkiet og i en ny version i virksom-
heden SteeperEnergy, som blev startet af SCF’s tidligere CTO i 2011 sammen
med en canadisk partner.
Ja, og de vedholdende investorer i SCF, som mig selv, kan måske endnu nå at
tjene deres penge hjem. Ikke pga. SCF’s evner til at udvikle grønne løsninger,
men pga. iværksættere fra Jyderup, der gennem dytighed og arbejdsomhed
over de sidste 10 år er lykkedes med at opbygge Nordens største online tøj-
butik.
Iværksætteri er uløseligt forbundet med vedholdenhed og evnen til at tilpasse
sig virkeligheden omkring. Alt er ikke nødvendigvis tabt, bare fordi tingene
udvikler sig anderledes end planlagt. Om ikke andet, så handler SCF-historien
om netop det.
Ulrik Jensen arbejder med investering og ledelse i små og mellemstore virk-
somheder. Han har de seneste 10 år primært fokuseret på kombinationen af
investering og en meget aktiv deltagelse både operationelt og strategisk i
tidligfase teknologivirksomheder. Ulrik Jensen er i øjeblikket investor og/eller
arbejdende bestyrelsesformand i en række mindre teknologivirksomheder i
Danmark samt en enkelt i Japan/USA.
22
I foråret 2010 var der ligeledes opnået positive tilkende-
givelser fra et australsk firma, som arbejdede med en til-
svarende teknologi, om køb af SCF, så snart deres egen
børsnotering i Canada var på plads i april 2010. Denne
børsnotering mislykkedes, og opkøbet blev aldrig realise-
ret. I det hele taget var årene 2009 og 2010 ikke særligt
gode år at rejse kapital til et teknologiprojekt der først
forventede positivt cash flow inden for 5 år. Men stadig lidt
paradoksalt set i lyset af den store fokus de grønne tek-
nologier havde globalt og i særdeleshed i Danmark i de år.
Det interessante er, at den store interesse for udvikling af nye grønne tekno-
logier i høj grad kom fra politikere og private. Hos SCF havde vi energiordfø-
rerne fra alle politiske partier på nær et på besøg. Alle var positive over for de
muligheder, teknologien gav. Projektet opnåede tilskud fra EUDP først på kr. 10
mio. til et forprojekt og efterfølgende på kr. 40 mio. til bygning af et demon-
strationsanlæg. På virksomhedsbesøgsdage kunne vi fylde vores haller med op
mod 200 besøgende, primært private der var interesserede i at høre mere om
teknologien og de perspektiver, den tegnede.
Hos de professionelle investorer var interessen i at finansiere lange grønne
udviklingsprojekter som SCF’s minimal. I forhold til virksomhedens udviklings-
stadie ville den naturlige, professionelle investor være en venturevirksomhed,
men virksomhedens kapitalbehov var i denne sammenhæng relativt stort. I
forhold til SCF’s kapitalbehov og placering som børsnoteret ville den naturlige,
professionelle investor være et pensionsselskab. I 2006 og 2007, hvor optimis-
men var stor, var det lykkedes at få en base af institutionelle investorer med
som medejere af SCF. Investorer for hvem de beløb, der blev investeret i SCF,
var småpenge, men som samtidig heller ikke kunne bruge mange timer på at
analysere situationen, når tingene ikke udviklede sig, som de skulle.
Efter at Vattenfall var sprunget fra i sommeren 2010, og det EUDP-støttede
demonstrationsprojekt var blevet omorganiseret hen over sommeren med nye
partnere som bl.a. Alfa Laval, forsøgte SCF sig i efteråret 2010 med en emis-
sion af nye aktier. Det så sort ud, da hovedparten af de eksisterende institu-
tionelle investorer ikke var interesserede. Og selvom der var stor interesse fra
de private investorer, der tegnede 75 % af minimumsbeløbet, blev emissionen
ikke gennemført – og SCF’s tid som udviklingsvirksomhed var slut.
Afvikling og nyt liv
Umiddelbart efter den mislykkede emission blev alle medarbejdere afskediget
og en salgsproces igangsat. Efter diskussion med flere ind- og udenlandske
interessenter blev teknologien i januar 2011 solgt til den tyrkiske virksomhed
Altaca, ejet af to brødre. Pilotanlægget, der var opbygget på en stor metalram-

25
24
24
Juridiske modeller og cases
Indhold
Et klassisk generationsskifte videreført på NASDAQ OMX
Tvunget generationsskifte
Færch-sagen

26
Jess Thiersen
Partner
LETT
Rasmus Nørgaard Bek
Partner
LETT
27
Det ligger i ordet; den nye generation tager over efter den gamle.
Virksomhedsejeren skal som det allerførste gøre sig klart, om et eller flere af
børnene overhovedet er interesseret i at tage over. Hvis det er tilfældet, kom-
mer overvejelserne om, hvordan virksomheden bedst bevares og videreudvik-
les, hvordan overdragelsen gennemføres billigst muligt og med mindst mulig
likviditetsbelastning, samt hvordan den ældre generation sikres et økonomisk
råderum efter overdragelsen, hvor også øvrige aktiver inklusiv pensioner og
forsikringer skal tages med i betragtning.
Ved de fleste generationsskifter ejer den ene eller begge forældre allerede
driftsselskabet gennem et holdingselskab. Denne selskabsstruktur er valgt af
mange, fordi udbytte fra et driftsselskab kan udloddes skattefrit til holdingsel-
skabet, mens det, hvis aktierne i et driftsselskab var ejet personligt, ville blive
beskattet som aktieindkomst (42 %).
Strukturen er også valgt, fordi holdingselskabet kan overdrage aktier i drifts-
selskabet uden beskatning af avancen, som i stedet kan opsamles (skattefrit)
i holdingselskabet, indtil den dag ejeren trækker midler ud til privatforbrug.
Hvis strukturen ikke er etableret fra begyndelsen, kan den forholdsvis nemt
etableres ved en aktieombytning, hvor ejeren (apport)indskyder de personligt
ejede aktier i driftsselskabet i holdingselskabet, som betaler for indskuddet
ved at udstede aktier i holdingselskabet til ejeren. En sådan ombytning kan
under visse betingelser ske skattefrit.
Ejeren kan generationsskifte virksomheden ved at overdrage aktier i holding-
selskabet til børnene eller ved, at sikre, at holdingselskabet overdrager aktier
i driftsselskabet til børnene. Der er betydelige skattemæssige forskelle mellem
de to modeller.
Holding
Drift
Drift
Holding
Drift
Holding
Drift

28
Ud over de skattemæssige muligheder og faldgruber der er ved planlægning
af et generationsskifte, er det nødvendigt at tage stilling til en række øvrige
forhold, herunder:
• Hvorvidt overdragelsen skal ske som gave eller ved betaling
• Hvis det skal ske ved betaling, om der skal ydes kredit
• Hvis der skal ydes kredit, hvorledes gældsforholdet skal sikres
• Om der skal indgås ejeraftaler om ledelse, forkøbsret, udbyttepolitik mv.,
fx hvis der alene overdrages en del af aktierne, eller hvis der overdrages
til flere børn, og hvor der således (i en periode) er flere ejere
• Om overdragelsen giver anledning til at overveje familie- og/eller arveret-
lige forhold, fx i form af eventuelle krav om at aktierne skal være børnenes
særejer og/eller arveforholdene efter børnene
Værdiansættelser
Overdragelse af aktier fra ejeren til børnene medfører som udgangspunkt, at
ejeren beskattes af avancen som aktieindkomst. Beskatningen finder sted på
grundlag af aktiernes værdi, og uanset om børnene betaler for aktierne eller
helt eller delvist får dem overdraget som gave.
Hvis det er holdingselskabet, der overdrager aktier i driftsselskabet til børne-
ne, afgøres skattepligten i holdingselskabet, hvor avance som nævnt er skat-
tefri. Hvis børnene ikke betaler holdingselskabet for aktiernes fulde værdi,
anses ”den manglende betaling” som værende sket i forældrenes interesse.
Beløbet betragtes som udbytte udloddet fra holdingselskabet til ejeren og vide-
regivet til børnene som gave. Et sådant udbytte beskattes som aktieindkomst,
og gaven er gaveafgiftspligtig. Gaveafgiftssatsen er 15 % af beløb ud over
den afgiftsfri bundgrænse på kr. 58.700 (2012). Der opstår derved en samlet
beskatning af gaven på 57 % (42 % + 15 %), både i det tilfælde hvor ejeren
overdrager aktier direkte til børnene, og hvor ejerens holdingselskab overdra-
ger aktier til børnene til en lavere værdi end aktiernes værdi.
Det er derfor væsentligt at få fastlagt aktiernes værdi. Aktierne skal overdra-
ges til markedsværdien, forstået som den pris en uafhængig tredjemand vil
betale. I mange tilfælde er markedsværdien selvsagt vanskelig at finde, fordi
de pågældende aktier ikke er handlet inden for en overskuelig årrække – hvis
overhovedet. Der er derfor udarbejdet forskellige modeller til fastlæggelsen af
værdien, afhængig af hvilken type overdragelse der er tale om. Modellernes
resultater er dog kun vejledende.
Ved en overdragelse af aktier direkte fra ejeren til børnene vil der ofte være et
ønske om at nå frem til så lav en værdi som muligt, hvilket kan ske på grund-
lag af en beregning af formueskattekursen. Dette skyldes primært, at metoden
29
tager udgangspunkt i de historiske oplysninger, og at der ikke tages højde for
”ikke bogførte” merværdier i selskabet.
Hvis holdingselskabet overdrager aktier i driftsselskabet til børnene (eller lader
børnene tegne nye aktier i driftsselskabet), fastsættes værdien på grundlag af
SKATs vejledende anvisninger fra 2000 (hvoraf nogle senere er indarbejdet i
ligningsvejledningen) eller SKATs vejledning om værdiansættelse af virksom-
heder fra 2009.
Værdiansættelser på baggrund af formueskattekursen eller SKATs vejledninger
fra 2000 er baseret på historiske oplysninger og derfor forholdsvise enkle be-
regninger. De kan foretages (løbende) af selskabets advokat og revisor i sam-
arbejde, og med en forholdsvis høj grad af sikkerhed for, at SKAT vil komme
til det samme resultat.
Værdiansættelser på baggrund af SKATs vejledning om værdiansættelse af
virksomheder fra 2009 er derimod baseret på fremtidige, forventede indtægter
(”discounted cash flow-metoden) og kan være ganske komplicerede og kræve
et stort arbejde fra virksomheden samt specialiserede rådgivere. Samtidig er
der i hvert fald ikke på nuværende tidspunkt en sådan sikkerhed i anvendelsen
af modellen til, at der er stor påregnelighed for, at SKAT vil komme til samme
resultat. For en nærmere gennemgang af værdiansættelsesmetoderne henvi-
ses til afsnittet om "Værdiansættelser af virksomheder" på side 88.
Betaling
SKAT vil som udgangspunkt acceptere en overdragelse, der er sket til de be-
regnede værdier, men de har mulighed for at korrigere og avancebeskatte
forældrene og gavebeskatte børnene af den difference, som SKAT mener, der
er mellem den aftalte værdi og markedsværdien.
En metode til at eliminere beskatningen er at lade børnene erhverve aktierne
til den værdi, som SKAT mener, er markedsværdien, men på den måde at
børnene betaler for aktierne ved, at ejeren yder børnene et lån på anfordrings-
vilkår, dvs. ved et gældsbrev, der til enhver tid kan opsiges af kreditor (ejeren)
uden varsel til fuld indfrielse. Et sådant gældsbrev kan – efter gældende prak-
sis – endvidere være rentefrit. Børnene løber her den risiko, at ejeren og/eller
ejerens kreditorer på et senere tidspunkt kræver beløbet betalt. Sker dette
imidlertid ikke, udskydes beskatningen indtil den dag, hvor ejeren dør, og det
enkelt barn arver sit eget gældsbrev.
Det er ikke muligt at benytte et rentefrit gældsbrev på anfordringsvilkår, hvis
det er holdingselskabet, der overdrager aktier i driftsselskabet til børnene. En
sådan rentefrihed vil blive anset for at være et usædvanligt vilkår, som kun er
ydet i forældrenes interesse.

30 31
Succession
Anfordringslånet ændrer imidlertid ikke på, at ejeren ved en overdragelse af
aktier i holdingselskabet til børnene bliver beskattet af avancen. Avancen er
ofte svarende til den beregnede værdi, hvis ejeren har skabt virksomheden
fra bunden.
Ejeren kan undgå denne realisationsbeskatning ved at overdrage aktierne med
skattemæssig succession. Skattemæssig succession betyder, at forældrene
ikke bliver beskattet af avancen ved overdragelsen til gengæld for, at børnene
overtager ejerens ”skattegæld”. Det sker teknisk ved, at børnene skattemæs-
sigt overtager ejerens oprindelige anskaffelsessum. Selve værdiansættelsen af
og betalingen for aktierne foretages på samme måde som beskrevet ovenfor.
Ved succession gives der dog et vist nedslag i købesummen, idet en andel
betales ved, at børnene overtager ejerens avanceskat. Det sker ved, at skat-
ten, som ejeren skulle have betalt af avancen, værdiansættes og indgår som
en del af købesummen. Værdiansættelsen af denne passivpost udgør 22 pct.
af den for ejeren beregnede skattepligtige fortjeneste. Da skatteprocenten er
42 %, er anvendelse af denne model derfor mest relevant for de tilfælde, hvor
børnene påregner at skulle eje aktierne gennem en længere periode.
Overdragelse med skattemæssig succession kan kun finde sted, hvis selskabet
ikke er et finansielt selskab. Ved afgørelsen heraf henses der til, om mere end
50 % af balance og resultat i koncernen/selskabet over en 3-årig periode er
finansiel aktivitet. Centralt er her dels, at udlejningsejendomme anses for fi-
nansiel aktivitet og dels, at aktier ikke anses som finansielle værdipapirer, hvis
(holding)selskabet ejer mindst 25 % i det pågældende (drifts)selskab.
Særligt ved overdragelse af aktier i holdingselskabet, der jo ofte benyttes til at
opsamle likviditet skabt i driftsselskabet, er det derfor væsentligt løbende at
opgøre, om ovennævnte krav er opfyldt.
Tilpasning af holdingselskabet
I en række tilfælde ønsker forældrene at foretage overdragelse med succes-
sion, men kun af den del, der vedrører driften af virksomheden, og således
ikke (alle) de midler, der i øvrigt måtte være opsparet i
holdingselskabet. I nogle tilfælde ønsker forældrene hel-
ler ikke at overdrage (hele) bestemmelsesretten (endnu).
Der er forskellige løsninger hertil. Der er mulighed for at
spalte holdingselskabet, således at ejerskabet til de ak-
tiviteter, som skal overdrages til børnene, udskilles i et
selvstændigt selskab. En spaltning af et selskab kan fore-
tages skattefrit.
Spaltningen kan også konstrueres således, at det selskab (den koncern), som
ønskes overdraget til børnene, ikke længere er et finansielt selskab, for at sikre
at aktierne kan overdrages med succession. De resterende aktiver, fx udlej-
ningsejendomme, kontanter, obligationer mv., placeres i det andet selskab,
som ejeren beholder.
Ønsker ejeren kun at overdrage en del af medbestemmelsesretten, er det
en mulighed at opdele selskabskapitalen i aktieklasser med forskellig stem-
mevægt eller med nogen helt uden stemmeret. En sådan opdeling i aktieklas-
ser skal dog ske, mens ejeren stadig ejer alle aktierne, idet en så væsentlig
ændring i aktionærens forvaltningsmæssige beføjelse (som stemmeretten er)
skattemæssigt vil blive sidestillet med afhændelse, som skal realisationsbe-
skattes.
Ingen overdragelse af værdier
I nogle situationer ønsker ejeren at beholde værdierne, der findes på det tids-
punkt, hvor børnene inddrages i virksomheden og alene give børnene adgang
til fremtidig værditilvækst.
Måden at gøre dette på er at få fastsat virksomhedens værdi og herefter op-
dele selskabets aktiekapital i A- og B-aktier, hvor A-aktierne tildeles en præ-
ferencestilling med forlods ret til udbytte og likvidationsprovenu for et beløb
svarende til den for virksomheden fastsatte værdi. Børnene erhverver herefter
B-aktier, som først giver adgang til udbytte og likvidationsprovenu på linje med
A-aktierne, når A-aktierne har modtaget præferencebeløbet. Her anerkendes
det skattemæssigt, at de nyudstedte B-aktier kan erhverves til kurs 100, og
således uden at der herved sker overdragelse af værdier. På den måde vil
børnene kunne opnå en andel af den fremtidige værdistigning for en beskeden
investering.
Skatteforbehold og bindende svar
Der kan være usikkerhed ved anvendelsen af de ovenfor beskrevne regler, da
de indeholder en række skøn. Det gælder særligt for så vidt angår værdian-
sættelsen, og om selskabet opfylder betingelserne for, at aktierne kan over-
drages med succession. Samtidig kan de skattemæssige konsekvenser af at
vurdere forkert være betydelige.
En ofte anvendt måde at sikre, at der ikke indtræder utilsigtede skattemæs-
sige konsekvenser er at gennemføre overdragelsen med forbehold for SKATs
godkendelse og søge om et bindende svar straks efter overdragelsen. Man
kan også bede om et bindende svar inden overdragelsen. Hvis SKAT er uenig i
værdiansættelsen, kan man let føre transaktionen tilbage eller tilpasse værdi-
ansættelsen, hvis man er enig.

32 33
Jan Snogdal
Partner
LETT
Nicholaisen A/S, som beskæftiger sig med levering og servicering
af maskinanlæg, blev stiftet af Niels Nicholaisen i 1993, der valgte
at blive selvstændig efter mere end 30 år i branchen.
I 2001 overtog sønnen Jesper Nicholaisen den daglige ledelse i virksomheden,
og et generationsskifte var sat i søen.
Status i begyndelsen af 2008 var, at det økonomiske generationsskifte var til-
rettelagt, hvorimod det ledelsesmæssige generationsskifte haltede. For selvom
Jesper havde været administrerende direktør siden 2001, havde Niels vanske-
ligt ved at efterleve den aftalte rollefordeling. Såvel ledelsesstrukturen som
vedtagne beslutninger blev gentagne gange undermineret, hvilket skabte pro-
blemer i organisationen.
Jesper blev tiltagende bekymret for situationen og forlangte, at der blev ned-
sat en professionel bestyrelse.
Den nye bestyrelse identificerede to særlige strategiske målsætninger for virk-
somheden, dels gennemførelsen af generationsskiftet, dels skabelsen af gode
rammer for en ”ny tid” for virksomheden.
Nogle måneder senere kontaktede Thomas Biehl, der hidtil havde arbejdet hos
en konkurrent, selskabet og meddelte, at han var interesseret i at skifte til
Nicholaisen A/S, forudsat at han kunne få medejerskab. En mulighed der pas-
sede perfekt i forhold til de strategiske målsætninger.
Det afgørende succeskriterium var, at Jesper og Thomas kunne danne et godt
makkerskab. Dialogen herom blev initieret sammen med selskabets bestyrel-
se, men foregik herefter direkte mellem Jesper og Thomas under mere private
former. Målet var en klar forventningsafstemning – og det blev indfriet.
Thomas erhvervede i første omgang aktier fra Niels svarende til en ejer-andel
på 20 %, men fik samtidig option på frem til 2012 at købe Niels’ resterende
aktier samt nogle aktier fra Jesper, hvorved han kunne øge sin ejerandel til 50
%. Niels ville på den måde blive købt ud og Jesper og Thomas ville herefter
være ejermæssigt ligestillet. Vilkårene for optionerne og den fremadrettede
regulering af ejerskabet blev fastlagt i en ejeraftale.
Det var ambitionen, at Thomas’ indtræden i virksomheden skulle skabe ro og
balance i lederskabet, men det skete desværre ikke.
Bestyrelsen forsøgte at skabe motivation for ”alignment”, men havde til sidst
ikke andre muligheder end at opfordre Jesper til et brud med Niels, hvilket
Jesper noget modvilligt valgte at imødekomme. Det var selvfølgelig en meget
vanskelig beslutning, men omvendt indså Jesper, at det af hensyn til virksom-
heden var en nødvendig beslutning. Da først beslutningen var truffet og ekse-
kveret, var det på den anden side en forløsning for Jesper.
Dermed var der banet vej for en ny tid og et jævnbyrdigt makkerskab mellem
Jesper og Thomas.
Forløbet illustrerer, hvor svært det kan være for den unge generation, når den
ældre generation har vanskeligt ved at give slip og respektere den nye rollefor-
deling. I en sådan situation får bestyrelsen et særligt ansvar for at støtte den
unge generation og sikre gennemførelsen af generationsskiftet, så virksomhe-
den kan komme videre.
Case: Nicholaisen A/S

3534
Herefter blev forskellige løsningsmodeller diskuteret, og det endte med en
model, som indebar følgende strukturelle ændringer:
• Skattefri aktieombytning, hvorved der blev indskudt et nyt holdingselskab
mellem ejerens holdingselskab og driftsselskabet
• Kontant kapitalforhøjelse i ejerens oprindelige holdingselskab ved udste-
delse af nye B-anparter (svarende til ca. 23 % af selskabets anpartskapital
efter kapitalforhøjelsen) til kurs 100 til børnene
• Tidsbegrænset ret til forlods udbytte på A-anparterne svarende til værdien
af selskabet før kapitalforhøjelsen
• Lån på anfordringsvilkår fra ejeren til børnene til brug for stiftelse af bør-
nenes fælles holdingselskab
• Børnenes fælles holdingselskabs tegning af de nye B-anparter i ejerens
oprindelige holdingselskab
Ved den valgte model opnåede familien den fordel, at børnene blev sikret en
andel af den forventede værdistigning.
Modellen var endvidere finansieringsvenlig, idet den ikke krævede finansiering
i nævneværdig grad, da børnene tegner nye anparter til kurs 100. Børnene får
ganske vist ikke med modellen andel i den eksisterende værdi af selskabet,
idet denne tilgår ejeren via forlods udbytte fra selskabet, men den fremtidige
værdistigning kommer børnene forholdsmæssigt til gode.
Da modellen ikke indebærer en overdragelse af den eksisterende værdi af
selskabet, udløser den ingen skat eller afgift på overdragelsestidspunktet. For
en sikkerheds skyld valgte man, inden generationsskiftet blev iværksat, at
indhente bindende svar fra SKAT, hvor det blev bekræftet, at den skitserede
løsning ikke udløste nogen form for skattebetaling på overdragelsestidspunk-
tet – hverken for ejeren eller børnene.
Ejerens fortsatte fulde råderet over selskabet blev sikret via vedtægter og
relevante ejeraftaler.
Endelig undgik man ved at foretage generationsskiftet på holdingselskabsni-
veau at afskære sig fra muligheden for et eventuelt senere salg af hele drifts-
selskabet.
ICM-ArSiMa A/S, som er en væsentlig aktør inden for salg
af personligt sikkerhedsudstyr til blandt andet bygge- og
vindmøllebranchen, er et 100 % familieejet selskab.
I 2010 ønskede den ene af de to oprindelige ejere at overtage hele selskabet,
og der blev i den anledning foretaget en værdiansættelse af selskabet.
Umiddelbart efter overdragelsen blev fordelene ved et delvist generationsskif-
te til den fremtidige eneejers børn, der på daværende tidspunkt var umyndige,
drøftet. Ejeren havde en klar forventning om, at selskabets værdi over den
kommende 10-årige periode ville blive forøget væsentligt, og at man derfor
med fordel kunne fremrykke overdragelse af en del af selskabet til ejerens
børn.
Følgende forudsætninger/krav blev opstillet i forbindelse med generationsskif-
tet:
• Ejeren skulle beholde majoriteten af aktierne i selskabet
• Beslutninger i selskabet skulle fortsat alene kunne træffes af ejeren
• Generationsskiftet skulle ikke udløse skat på nuværende tidspunkt
• Generationsskiftet måtte ikke påvirke muligheden for et senere samlet
salg af selskabet
• Generationsskiftet skulle gennemføres med et minimum af finansiering
• Næste generation skulle ikke være forpligtet til på sigt at overtage sel-
skabet
Ricki Boye
Advokat
LETT
Case: ICM-ArSiMa A/S

37
sikre værdien til hans egen familie, den nye ejers succes og virksomhedens
fortsatte beståen.
Jeg har spurgt både ham og Allan Jacobsen (AJ), som var den betroede med-
arbejder, der trådte ”i stedet”, om deres tanker bag generationsskiftet, og dets
gennemførelse og om fremtiden.
Hvorfor blev det ikke til et generationsskifte til dine børn?
PC: Jeg har kun én datter, Pia, og diskuterede det selvfølgelig med hende. Vi
var begge enige om, at det ville være for belastende for hendes familie at være
ejer. Jeg havde jo erfaring med, hvor krævende det er at drive en virksomhed
med så mange medarbejdere. Vi blev derfor hurtigt enige om, at det ikke var
modellen, at hun skulle overtage virksomheden.
PC: På et tidspunkt i starten af 1990’erne var der mulighed for at lave nogle
fusioner eller opkøb af andre grossister, hvor vi sonderede muligheder, men jeg
kom til den konklusion, at jeg ikke ville satse butikken på at købe noget andet.
De virksomheder, som blev sat til salg, var virksomheder, hvis ejere var tæt-
tere på pension end jeg. Da jeg så deres exit fra branchen, hvor mange firmaer
forsvandt eller gik konkurs som følge af ejerens alder og måde at behandle
virksomheden på, blev jeg bevidst om, at det var vigtigt at sikre virksomheden
i god tid. Allan var kommet ind i ledelsen og fungerede som produktionschef
på det tidspunkt.
AJ: Jeg startede som lærling helt tilbage i 1970 og kom på kontoret i 1985,
og så gik der faktisk ikke meget mere end 1½ år, før jeg blev udnævnt som
produktionschef.
PC: Ja, så vi har jo kendt hinanden det meste af en menneskealder og jeg
kunne jo se, at han havde flair for forretningen. Så jeg stak en finger i jorden
og spurgte, om han kunne være interesseret i et generationsskifte over en eller
anden periode, og det var ret positivt.
Blev du overrasket, da Peter kom og spurgte dig?
AJ: Der lå vel en halvfærdig plan, da jeg rykkede op i ledelsen. Jeg fungerede
jo allerede som Peters forlængede arm i dagligdagen. Det, jeg gik og tænkte
på, var, at når Peter gik på pension, så ville jeg rykke et trin højere op ledel-
sesmæssigt, og med Pia som ejer af virksomheden. Men som jeg har forstået
det, havde I i familien talt om, at den der skulle bestemme også skulle have
magten.
Var det din erfaring fra dit ejerskab sammen med din bror, der havde lært dig,
at det var svært at være flere om magten?
PC: Jeg var 5 år ældre end min bror og havde været med til at opbygge virk-
36
Nethe Rosa Hjørland
Advokat
LETT
Charles Christensen grundlægger i 1903 eget firma med gulvbelæg-
ning på Frederiksberg. Charles’ søn, Poul Christensen, går som 17-
årig i lære i forretningen og overtager i 1939 firmaet fra sin far. I
1969 omdannes familiefirmaet til et aktieselskab. Poul slutter sit virke
i firmaet i 1972, hvor sønnen Peter Christensen allerede er direktør.
Peter driver først forretningen sammen med sin bror, Claus. Fra 1986
driver han den alene, indtil han i 1995 påbegynder et generations-
skifte til Allan Jacobsen, som har været i firmaet siden 1970, hvor han
startede som lærling. Generationsskiftet gennemføres over en periode
på 10 år. Siden 2005 har Allan drevet virksomheden. Han fik i 2007
en meddirektør, Christian Strøm. Peters datter, Pia, har været ansat
i virksomheden siden 1989 og er med i virksomhedens ledergruppe.
Generationsskiftet i gulventreprenørvirksomheden Charles
Christensen fra tredje familiegeneration til en medarbejder
er intet mindre end et mønstergenerationsskifte.
Den tidligere ejer, Peter Christensen (PC), har i hele proces-
sen haft virksomhedens bedste for øje. Han har været af-
klaret om sin egen rolle, han har lært fra sig, han har turdet
give fra sig, og han har derigennem lykkedes med både at

39
kan huske, at vores bestyrelsesformand N.E. Nielsen malede fanden på væg-
gen og opfandt en model til at tage trykket.
AJ: Men det var kun godt at have fokus på det helt fra starten. Det, der var
godt i vores samarbejde, var, at ud over at Peter involverede mig i alt, så lærte
Peter mig jo at drive en virksomhed i den tid. Det bedste var, at han også afgav
magten stille og roligt.
PC: Vi drev det som et parløb i den periode. Jeg tog ikke nogen væsentlige
beslutninger, uden at vi var enige om det.
Tror I, det i sig selv var værdiskabende for virksomheden, at I, i en overgangs-
periode, var to generationer om at drive virksomheden?
PC: Det føler jeg, det har været.
AJ: Jeg kan ikke lade være at kigge tilbage på tallene, der kun gik én vej – ok,
konjunkturerne var også gode, men alligevel; havde vi ikke været gode til at
gøre det sammen, var det ikke gået godt.
Så I fulgte planen til punkt og prikke?
AJ: Fuldstændig.
PC: Ja, jeg kørte videre lidt længere end aftalt.
AJ: Men da havde vi jo travlt!
PC: Jeg stod for det store projekt med DR-byen, og det var vel det, jeg beskæf-
tigede mig med det sidste trekvarte år. Der var nok at se til. Og så havde Allan
mulighed for stadig at trække på mig.
AJ: Det var jo helt naturligt.
Gik det så som forventet?
PC: Over al forventning med hensyn til indtjening.
AJ: Ja, for pokker.
PC: Det estimat, som var sat op, blev overgået væsentligt i positiv retning, så
det kan vi jo begge to takke hinanden for.
Og Pia er her stadig?
AJ: Pia er her heldigvis stadig, og jeg håber, hun fortsætter i mange år endnu.
Det er fantastisk, at vi stadig har datteren i virksomheden, og hun er også med
i vores ledelsesgruppe.
38
somheden længere end ham. Da vi startede aktieselskabet, sagde jeg klart,
at forudsætningen for, at jeg ville fortsætte, var, at jeg fik majoriteten. Men
min bror havde heller ikke ambitionerne og det samme gjaldt Pia. Jeg ville
ikke kunne lede virksomheden, hvis jeg skulle spørge om alt, så på den måde
havde jeg følt på min krop, hvad der lå i det.
AJ: For at vende tilbage – ja, jeg blev overrasket, da Peter kom og spurgte mig,
om jeg kunne tænke mig at blive medejer af virksomheden. Jeg havde kun
tænkt det på ledelsesplan, og det kunne jeg sagtens have affundet mig med.
Den næste udfordring var, at det var en stor forretning, og jeg havde ikke møn-
ter til at købe. Så finansieringen var en udfordring. Men jeg kan huske, at jeg
blev spurgt, om jeg havde lyst til at gøre det alene eller sammen med andre
fra fx ledergruppen. Jeg kan bare huske, at jeg tænkte, det lyder spændende
– det var jo mit liv – hvad gør jeg nu? Og så gik jeg tilbage i mit bagland og
fandt en god ven, som var advokat, og forklarede ham situationen, hvorefter
jeg gennem ham fik kontakt til en revisor. Dengang var finansiering nok noget
nemmere, end det er i dag. Jeg ejede et hus, men jeg kommer også fra Jyl-
land, så lidt havde jeg trods alt sparet sammen, så der var mulighed for at låne
penge uden at forgælde huset helt. Og i modellen lå jo, at hvis det gik godt for
forretningen, ville vi blive bestrøet med guld.
Det gik jo godt, ja bedre og bedre.
Så I laver planen om generationsskiftet på ejerplan, men i dagligdagen kører
I videre som hidtil?
AJ: Selve ledelsesstrukturen var den samme, men Peter involverede mig fra
starten i alt.
PC: Jeg prøvede at lægge nogle af de kundeforhold, jeg havde bygget op gen-
nem tiden over til Allan, så kunderne også kunne forholde sig til generations-
skiftet, når det kom så vidt.
Kommunikerede I det til omverdenen?
PC: Ja, både over for kunderne, leverandørerne og banken spillede vi med
åbne kort.
AJ: Også om at det var et langt generationsskifte – 10 år er lang tid.
PC: Det passede også med min alder.
Så har du også været meget afklaret i forhold til dig selv og din rolle i virksom-
heden fremadrettet?
PC: Vi var på det tidspunkt små 100 mand – familier – i vores brød, og det ville
jeg jo nødigt se ramle, fordi jeg faldt om. Så derfor var det en genial sikring for
mig, også rent psykologisk. Vores samarbejde har altid været rigtigt godt. Jeg

4140
PC: Og hun er ikke ked af, at hun ikke sidder med det overordnede ansvar.
Så hvad nu Allan? Hvilke erfaringer tager du med dig?
AJ: Jeg vil jo gerne kunne trække på de samme ting, som jeg har lært og er op-
draget til. Desværre må man jo konstatere, at det lige nu er svært at lave ge-
nerationsskifter, fordi de som skal ind, har svært ved at skaffe finansieringen.
Jeg har også to børn, og vi har afklaret, at de ikke skal ind i virksomheden. Min
datter har små børn, og det hænger ikke sammen – det er ikke et 8-16 job.
PC: Det er jo det, der er problemet, man tager det jo med hjem – også men-
talt.
AJ: Og min søn er rimeligt ung endnu og har interesser i en helt anden ret-
ning. Jeg kigger selvfølgelig også på at lave et generationsskifte med én, der
vil drive virksomheden videre. Jeg føler ligesom Peter, at vi har et ansvar for
det personale – de familier der er her, fædre og sønner. Vi er en af de ældste
virksomheder inden for vores branche, og det skal vi fortsætte med at være
– ingen tvivl om det. Den eller de personer, jeg skal finde, skal gerne være af
samme overbevisning. Det er besværliggjort lige nu, da det er svært at opdrive
kapital, specielt når du ikke tjener voldsomt mange penge i disse år. Det er
udfordringen, men hensigten er at lave et generationsskifte á la det, jeg selv
har været igennem. Alternativet er, at der kommer nogle udefra og overtager
forretningen. Det har jeg ikke lyst til, så bliver det bare en pengemaskine, og
så forsvinder den virksomhedskultur, vi har.
PC: Ja, det vil jeg da også håbe, men det skal jeg ikke blande mig i.
Hvilke potentielle begrænsninger er der i den ejerledede virksomhed?
AJ: Det, der kan være faren, er, at man ikke får det nødvendige input udefra.
Der synes jeg, vores bestyrelse altid har været proaktiv. Peter har altid været
lidt foran sin tid, og N.E. har altid været god til at sparke til os. Og ikke mindst
qua at vi altid har været aktiv i vores brancheorganisation, har vi fået input
fra hele branchen.
PC: Jeg var formand for gulvbranchens brancheforening i 19 år, og når man
sidder der, møder man jo både konkurrenter og leverandører.
AJ: Sådan blev jeg også opdraget, først var jeg i faglige udvalg, så i bestyrel-
sen, sidst som formand, og i dag sidder vores daglige leder Christian Strøm
som formand. Jeg kan godt se, det må være svært for dem der skal finde de
vises sten alene.
Det tekniske generationsskifte
1995: Selskabet klargøres til generationsskiftet ved, at aktiekapitalen nedsættes og henholds-
vis udbetales til aktionæren og henlægges til en særlig fond. Herefter forhøjes kapitalen sam-
tidig med, at kapitalen opdeles i serie 1 og serie 2 aktier.
Allan Jacobsen erhverver 25 % af (serie 1) aktierne i Charles Christensen.
Til serie 1 aktierne er knyttet ret til forlods udbytte svarende til 15 % af hvert års resultat i de
første 5 regnskabsår.
Derudover er det aftalt, at 55 % af årets resultat i de første 5 regnskabsår og 70 % af årets
resultat i de efterfølgende 5 regnskabsår skal udloddes som udbytte, uden at der sker skæv-
deling mellem de to aktieklasser.
Allan Jacobsen får en køberet til efter 5 år at erhverve endnu 25 % af aktiekapitalen i Charles
Christensen og efter 10 år den resterende del. Hvis han ikke gør brug af denne køberet, har
Peter Christensen en tilbagekøbsret.
Prisen for aktierne fastsættes med udgangspunkt i selskabets regnskabsmæssige indre værdi.
Allan Jacobsen får plads i bestyrelsen og ret til at udpege en ekstra revisor. Allan Jacobsen
påtager sig sædvanlige konkurrencebegrænsninger, og parterne skal hvert år gennemgå og
revurdere planen henset til virksomhedens situation.
En personligt ejet virksomhed kan med skattemæssig succession overdrages til:
• En medarbejder, der har været fuldtidsbeskæftiget i virksomheden i mindst tre år gennem
de seneste fem år inden overdragelsen
• En tidligere medarbejder, som inden for de seneste fem år allerede har erhvervet en del
af virksomheden, og som, da han erhvervede sin andel, havde været fuldtidsbeskæftiget
som beskrevet ovenfor
Ligger virksomheden i et selskab, kan aktionæren overdrage sine aktier i selskabet (min 1 %)
med skattemæssig succession til:
• En medarbejder, der har været fuldtidsbeskæftiget i selskabet (eller i et eller flere kon-
cernforbundne selskaber) i mindst tre år gennem de seneste fem år inden overdragelsen

42 43
Jan Snogdal
Partner
LETT
MC Emballage A/S, der er en totalleverandør af indu-
stri- og transportemballage til dansk industri, er et in-
teressant eksempel på, hvordan en usædvanlig, men
også innovativ, generationsskiftemodel i en særlig si-
tuation kan skabe en speciel dynamik og værdi for en
virksomhed.
Som led i et generationsskifte fik alle medarbejderne i MC Emballage A/S i
2003 et tilbud om sammen at overtage virksomheden fra de daværende ejere
Poul Christoffersen og Jørgen Mølgaard Jensen, som havde været med til at
grundlægge virksomheden i 1988.
Ejerne så gerne at virksomheden blev videreført i samme ånd som hidtil, og
resultatet blev da også, at 28 ud af de godt 40 medarbejdere investerede i
virksomheden sammen med en af dem valgt og eksternt rekrutteret direktør.
Virksomheden havde i 2003 en omsætning på kr. 152 mio. og et resultat før
skat på kr. 4,5 mio., og der var således tale om en betydelig investering for
medarbejderne. De interesserede medarbejdere nedsatte en styregruppe og
fik med bistand fra både advokat og revisor overvejet proces og model for det
fremtidige ejerskab.
I relation til processen var det vigtigt at få etableret ”fornødent albuerum” til
varetagelse af medarbejdernes interesser i forhold til ejerne, der også udgjor-
de den daglige ledelse. Løsningen blev, at processen blev varetaget af advokat
og revisor efter koordinering med styregruppen. Herved blev det undgået at
eksponere nogen af medarbejdere i processen overfor ejerne.
Et andet vigtigt forhold var at etablere en bæredygtig ledelsesmodel efter
medarbejdernes overtagelse af ejerskabet. Det stod hurtigt klart, at det var en
nødvendig forudsætning at rekruttere en ny direktør. Direktøren blev fundet
hos en konkurrent og godkendt af medarbejderne.
Den endelige ledelsesmodel var speciel, men afbalanceret. Den nye direktør,
som tegnede en stor aktiepost, havde sædvanlig ledelsesret og -pligt i daglig-
dagen – også i forhold til de 28 medarbejdere, som valgte at investere – men
kunne omvendt også blive afsat som direktør af disse medarbejdere, hvis et
tilstrækkeligt flertal valgte en bestyrelse, som ville eksekvere et direktørskifte.
Et tredje forhold til overvejelse var, hvilke særlige regler der skulle gælde for
overgang af aktier. Et af de vigtigste hensyn var, at der ikke måtte kunne opstå
en ”lemmingeeffekt”, hvor flere medarbejdere fik travlt med at sælge aktier.
Det blev håndteret via væsentlige begrænsninger på overgang af aktier, men
dog med mulighed for salg til andre medarbejdere i virksomheden under nær-
mere angivne vilkår.
Generationsskiftemodellen vedrørende MC Emballage er usædvanlig men også
innovativ. Den har vist sin styrke med baggrund i gammelkendte principper om
overskudsdeling, og den efterfølgende performance i MC Emballage har været
imponerende både i forhold til økonomiske resultater og medarbejdertrivsel.
Modellen medførte konkret ikke et lavere provenu til sælger i forhold til salg
til konkurrerende virksomhed eller til en kapitalfond. Det var dog et afgørende
parameter for at få handlen til at falde finansieringsmæssigt på plads, at sæl-
ger i en kortere årrække stillede med en vis ansvarlig lånekapital.
Et sådan lån kan også ses som en ”investering” á la erhvervsobligationer, og
indgå som et naturligt element i den investeringsportefølje, som de måtte øn-
ske at bygge op af provenuet fra virksomhedssalget.
Case: MC Emballage A/S

45
på den fremadrettede strategi for virksomheden. Derefter kommer det svære
spørgsmål om, hvorvidt parterne har den fornødne villighed til at søge en
fælles løsning. Hvis dette er tilfældet, skal der udarbejdes en fælles forret-
ningsplan, hvor alle forhold i en sammenlægning afdækkes. Endelig skal der
ske effektuering, hvor der gennemføres due diligence, eventuel nødvendig ka-
pitalfremskaffelse, og/eller exit for eksisterende ejere gennemføres. Listen af
spørgsmål og overvejelser kan være lang.
En vellykket konsolidering er sammenlægnin-
gen af virksomhederne Dybbroe A/S og Scan
Auto A/S – begge selskaber handels- og im-
portvirksomheder inden for autobranchen med
speciale i originale reservedele. Der var et vist
overlap i deres fokusområder, da begge virk-
somheder leverede til mærkerne Citroën og
Peugeot. Begge virksomheder var ejerledet og
stod over for et generationsskifte. I Dybbroe
var der tiltrådt en ny daglig leder, der også var
set som en central person i den fortsættende
virksomhed.
Begge virksomheder var opmærksomme på behovet for større volumen med
henblik på sikring af indtjeningen og udnyttelse af nye forretningsmuligheder,
hvilket også var baggrunden for deres indledende samtaler.
I samarbejde med KPMG blev der udarbejdet en analyse af markedssituationen
og en business case/strategiplan. Det var vurderingen, at en sammenlægning
af Dybbroe og Scan Auto ville kunne muliggøre:
• At virksomheden blev den største uafhængige importør/distributør på det
danske marked af originale reservedele til specialværksteder/autoriserede
værksteder
• At mulighederne for vækst og indtjening ville forøges som følge af større
kritisk masse, udvikling og igangsætning af afsætning af nye bilmærker og
bedre rationale for gennemførelse af investeringer
• At der kunne effektiviseres og realiseres synergieffekter, bl.a. som følge
af større indkøbsvolumen og besparelse ved dobbeltfunktioner, ligesom
konsolidering kunne sikre et ledelsesmæssigt samlet glidende generati-
onsskifte
• At den samlede virksomhed ville få en højere værdi som følge af en bedre
markedsposition og øget synlighed
Samtidig forholdt de to virksomhedsejere sig meget konkret til og definerede
den fremtidige ledelsesstruktur og ejerforhold.
44
Rasmus Nørgaard Bek
Partner
LETT
Baggrundene for et generationsskifte af en virksomhed kan være mange:
overgang til den yngre generation, optagelse af medarbejdere som ejere eller
salg til tredjemand. Men ens for dem alle er målet om yderligere udvikling og
vækst for virksomheden.
Men i tider med en øget globalisering og de hermed ofte forbundne vanskelig-
heder for den mindre virksomhed med hensyn til omkostninger, skalafordele,
tiltrækningskraft mv., er der et stadigt stigende behov for, at virksomhederne
konsoliderer.
Ved konsolidering opnår virksomheden i første omgang en større markedsan-
del, hvilket giver bedre mulighed for at kunne påvirke prissætningen, ligesom
den samlede forretning typisk vil kunne tilbyde større og mere komplekse
løsninger/produkter til sine kunder. Herudover vil der være bedre basis for
penetrering på nye udenlandske markeder, ligesom konsolidering giver sy-
nergieffekter i forhold til indkøb, lokaleomkostninger, medarbejderoptimering,
udnyttelse af hinandens salgs- og distributionsnetværk mv. samt ikke mindst
mulighed for at tiltrække kompetente medarbejdere på alle niveauer.
Den succesrige konsolidering kræver et betragteligt forarbejde, hvor der fore-
tages en grundig kommerciel, økonomisk og juridisk analyse af situationen.
Hvordan vil virksomheden se ud efter sammenlægningen, hvilke realistiske
forecasts kan opstilles, hvordan skal virksomheden drives fremadrettet, skal
der tilføres nye ledelsesmæssige kompetencer, hvordan prissættes virksom-
hederne osv. I den indledende fase er der ofte begejstrede visioner og fokus

4746
Som grundlag for en forhandling omkring sammenlæg-
ningen og det økonomiske udkomme til ejerne blev der
udarbejdet en økonomisk analyse af de to virksomheder
og lavet en prissætning af hver enkelt virksomhed.
Sammenlægningen skete konkret ved etablering af et hol-
dingselskab, som erhvervede de to virksomheder (drifts-
selskaberne). Selve overdragelsen omfattede som enhver
anden en gennemgang af de to virksomheder, due dili-
gence og udarbejdelse af overdragelsesaftaler, ligesom
der blev indgået en ejeraftale om den fortsættende virk-
somhed.
Med henblik på fremskaffelse af kapital til sammenlæg-
ningen og udvikling af den sammenlagte virksomhed, ind-
trådte Mezzanin Kapital A/S (i dag Kirk & Thorsen Invest
A/S) efter et stort forarbejde i ejerkredsen med en eje-
randel på 40 %, de to hidtidige ejere beholdt hver 15 %,
og direktøren erhvervede de resterende 30 % i det nye
holdingselskab. Sammenlægningen af de to virksomhe-
der blev således finansieret, dels af egenkapitalindskud
og lånekapital fra Kirk & Thorsen Invest A/S og dels ved
bankfinansiering. Bl.a. på grund af det gennemarbejdede
materiale forløb forhandlingerne med de involverede ban-
ker ganske fornuftigt.
I år er sidste del af generationsskiftet foretaget, idet Kirk
& Thorsen Invest A/S har udvidet sin ejerandel fra 40 % til
62,5 %, og direktøren har udvidet sin ejerandel, således
at han ejer de resterende 37,5 %. De to oprindelige ejere
af Scan Auto og Dybbroe er efter en vellykket overgang
af ejerskab og ledelse trådt ud af virksomheden – i hvert
fald som ejere.
Fremadrettet sker ejerskiftet for at styrke det strategiske
grundlag for videreudvikling af virksomheden som landets
førende grossist af originale reservedele til primært de
franske og italienske bilmærker. Målet er således fortsat
vækst trods et presset marked. Udviklingen forventes at
ske dels gennem øget fokusering på organisk vækst, bl.a.
gennem et øget produktudbud, samt ved tilknytning af
samarbejdspartnere, der kan medvirke til en fælles ud-
vikling.
Ejeraftalen regulerede følgende forhold:
• Ledelsesmæssige forhold, herunder ift. daglig ledelse og bestyrelsessammensætning
• Beslutningskompetence, herunder krav om kvalificeret flertal til visse beslutninger
• Kapitalforhold, herunder vedr. udlån til selskabet
• Ansættelsesforhold
• Konkurrenceforhold
• Forkøbsrettigheder, herunder værdiansættelsesmodel
• Udbytteregulering
• Sikring af exit mulighed for kapitalpartner (Mezzanin Kapital)

49
Novo Nordisk Fond Koncernen
Novo Nordisk Fonds-konstruktionen har medført, at to
meget markante virksomheder er forblevet på danske
hænder fremfor at være blevet splittet op eller solgt til
en kapitalfond1
. Fondsejerskabet har dannet basis for et
langsigtet og finansielt stabilt grundlag for vækst for virk-
somhederne.
Værdiskabelsen i fondens virksomheder kommer blandt
andet samfundet til nytte gennem fondens almennyttige
og almenvelgørende uddelinger. En del af disse uddelinger
administreres af Novo Seeds programmet, som også via
Novo A/S kan foretage investeringer på kommercielle vil-
kår i opstartsvirksomheder.
Den danske fondsmodel
Selvom alle ikke er klar over det, så er de erhvervsdrivende fonde et særkende
ved den danske erhvervsstruktur. Dette gælder ikke mindst udbredelsen af
moderfonde for danske selskaber. Ud over Novo Nordisk og Novozymes er fx
A.P. Møller, Carlsberg, Velux og Danfoss også fondskontrollerede.
Fondenes rolle i Danmark har en historisk forklaring, men der er tillige en
række egenskaber ved fonde og fondsejerskabet, der har vist sig at være
en både bæredygtig og fremgangsrig konstruktion. Dette i en sådan grad, at
fondsejede virksomheder gennem årene har fyldt majoriteten af pladserne i
C20-indekset.
NOVO NORDISK FONDEN
NOVO A/S
NOVO NORDISK
INVESTERINGER I
LIFE SCIENCE
VIRKSOMEDER
UDDELINGER
NOVOZYMES
Dividende
Dividende
Novo Nordisk Fonden - koncernen. Kilde: Novo Nordisk Fonden
Novo Seeds er et life science støt-
teprogram lanceret af Novo Nor-
disk Fonden og Novo A/S. Novo
Seeds består af to komponenter,
dels pre-seed uddelinger, dels
en seed investeringsfond. Begge
komponenter sigter på at identi-
ficere og udvikle det ikke-opda-
gede kommercielle potentiale,
som er i forskningsprojekter på
universiteterne og i biotek-virk-
somheder i Skandinavien.
1
En kapitalfond er på trods af navnet ikke en fond, men derimod et kapitalselskab, ken-
detegnet ved at have en begrænset levetid, der typisk ikke overstiger 10 år.
48
Rasmus Kristian Feldthusen
Professor, Cand.jur., Ph.D.
Det Juridiske Fakultet,
Københavns Universitet
Martin Lavesen
Partner
LETT
Nordens mest værdifulde selskab er fondsejet
Det dansk-baserede Novo Nordisk A/S opnåede for nylig positionen som nor-
dens mest værdifulde selskab. Et væsentligt træk ved dette selskab er, at
den ultimative hovedejer er en erhvervsdrivende fond; nemlig Novo Nordisk
Fonden.
Novo Nordisk Fonden har to hovedformål. Dels at fungere som et stabilt grund-
lag for den erhvervs- og forskningsmæssige virksomhed i Novo Nordisk A/S og
Novozymes A/S, dels at foretage udlodninger til videnskabelige og humanitære
formål mv.

51
Fondens samfundsmæssige rolle
De erhvervsdrivende fondes samfundsmæssige og værdiskabende rolle er ikke
altid lige synlig og kan ikke opgøres ved blot at tage udgangspunkt i fondenes
skattebetalinger eller udlodninger. Der er behov for at anlægge et større bil-
lede, hvilket kan illustreres ved følgende figur:
Den erhvervsdrivende fonds værdiskabelse
Kilde: Den erhvervsdrivende fonds samfundsmæssige og værdiskabende rolle. Udarbejdet af professor
Rasmus Kristian Feldthusen, Det Juridiske Fakultet, Københavns Universitet
Det første tandhjul består af erhvervsvirksomheden og de forskellige måder,
som denne bidrager til staten og det omkringliggende samfund på. Det at drive
og eje en sund virksomhed med base i Danmark har på en række parametre en
værdiskabende rolle, fx arbejdspladser, investeringer, skat og afgifter.
Det andet tandhjul fremhæver nogle væsentlige egenskaber, der er særlige for
fondskonstruktionen. Kontinuiteten har to elementer. Selskabet skal ikke for-
holde sig til en skiftende kapitalejerkreds, og ejerskabet af selskabet og dets
forbliven i Danmark er sikret i fondens vedtægt.
Fonden vil ofte, ud over at eje og sikre det eller de underliggende selskaber,
skulle opfylde andre formål, såsom udlodninger til at bekæmpe sygdom eller
fattigdom. Fondsbestyrelsen vil derfor typisk have en bredere vinkel på fon-
dens rolle som ejer af en virksomhed.
Fondens særegne struktur vil ofte indebære, at en fond er mere risikovillig i
forhold til investeringer i selskabet eller ydelse af lån til selskabet, da fondens
Uddelinger
Fond
Virksomhed
Eksport
Arbejdspladser
Leverandører
Selskabsskat
A-skat, ansatte
Moms, afgifter
Know-how
Forskning og uddannelse
Kultur og historie
Natur, miljø og klima
Sociale forhold
Kontinuitet
Handlekraft
Risikovillighed
Kapital
Formålsstyring
Investeringer
50
En fond oprettes ved, at en formue-
masse (grundkapital på mindst kr.
300.000 for erhvervsdrivende fonde)
overføres ved gave eller som arv via
testamente af en stifter2
. Formue-
massen skal overdrages uigenkalde-
ligt, dvs. at stifteren med et ældre
udtryk ”må krympe sig” og acceptere
ikke længere selv at være ejer.
Formuen tilhører i stedet fonden, der
som en selvejende institution ikke har nogen ejere eller andre udefrakom-
mende, som kan bestemme over formuemassen. Retten til at bestemme over
formuemassen tilkommer i stedet en bestyrelse. Fonden er undergivet offent-
ligt tilsyn.
Bestyrelsen i en erhvervsdrivende fond skal bestå af mindst tre medlemmer.
Stifteren, dennes familie og ægtefælle kan selv sidde i bestyrelsen, men det er
dog et krav, at de ikke uden Erhvervsstyrelsens tilladelse må udgøre flertallet
i bestyrelsen.
I forbindelse med overdragelsen af formuemassen skal
stifteren angive et eller flere formål, som fonden skal for-
følge. Det kan fx være et almennyttigt eller almenvelgø-
rende formål. Andre muligheder kan være at give stifte-
rens familie en fortrinsret til at modtage udlodninger fra
fonden.
Fondens formål kan desuden være at drive en erhvervs-
virksomhed eller at eje kapitalandele i et eller flere selska-
ber, der driver erhvervsvirksomhed. De forskellige formål
kan kombineres. Novo Nordisk-fonden er et eksempel på
en erhvervsdrivende fond med flere formål.
Fonde vil i praksis sjældent betale skat, eftersom disse
kan fradrage de fleste udlodninger, der vedrører formålet.
Såfremt fonden har et almennyttigt eller almenvelgørende
formål indrømmes fonden endvidere et såkaldt konsolide-
ringsfradrag.
Fondsretten strækker sig langt tilbage i den danske
historie. I Middelalderen varetog institutioner (kaldet
stiftelser) fromme formål. Efter reformationen i 1536
vandt stiftelser med uddannelsesformål frem, og det
blev muligt også at anvende renterne til uddeling. I
det nittende århundrede udsprang fonde af erhvervs-
virksomheder, som udover ejerskabet til virksomhe-
den også fik til formål at yde almenvelgørende støtte.
Fonde beskattes efter samme
skattesats og som udgangspunkt
efter samme principper som ka-
pitalselskaber. Fonde har, udover
fradragsretten for uddelinger,
et bundfradrag på kr. 25.000.
Konsolideringsfradraget er 25 %
af årets almenvelgørende og al-
mennyttige uddelinger og fonden
opnår herved at sikre sin formue,
uagtet der sker uddelinger af
hele indkomsten. Sådanne fonde
har også fradrag for hensættelser
til almenvelgørende formål (op til
fem år) til senere uddelinger.
2
En fond kan oprettes af flere stiftere, fx et ægtepar i et fælles testamente eller en
række gavegivere i et gavebrev. Otto Mønsted-fonden og COWI fonden har således
flere stiftere.

53
En skattefordelagtig overdragelse af kapitalandelene i et
helejet datterselskab (virksomheden), bør ske i levende
live ved, at holdingselskabet overfører sine kapitalandele
til en erhvervsdrivende fond, der således bliver en hol-
ding-fond.
Boafgift skal ikke svares af boet, hvis en fond stiftes af
arv ved et testamente, hvis fondens formål er almennyt-
tigt eller almenvelgørende. Er der derimod tale om en
fond med blandede formål, hvor familie indgår som for-
mål, vil boafgiftsfriheden kun kunne bevares, hvis det fa-
miliemæssige formål er af mere underordnet/begrænset
omfang. I modsat fald vil der skulle svares såvel bo- som
tillægsboafgift, dvs. op til 36,25 %.
Stiftes en fond i levende live ved gave er udgangspunktet, at fonden ikke skal
svare skat eller afgift, når midler ikke anvendes til uddeling, men derimod til-
falder fondens grundkapital. Ved stiftelse af en familiefond eller en fond med
blandede formål, hvor familie indgår som formål, skal fonden derimod svare
en afgift på 20 %.
Oprettelse af familiefonde er derfor
aktuelt ufordelagtigt i skattemæs-
sig henseende, da det er mere skat-
temæssigt optimalt at give arv eller
gave direkte til familiemedlemmer.
Udlodninger fra en familiefond til fa-
miliemedlemmer er fradragsberetti-
gede for fonden (hvis familiemedlem-
merne er skattepligtige til Danmark
af udlodningen), og skattepligtige for
modtageren som personlig indkomst. Familiemedlemmer, der sidder i besty-
relsen, kan i medfør af loven om erhvervsdrivende fonde § 43, stk. 1, ikke selv
modtage udlodninger.
Fondsmodellen har gennem årene skabt en række danske erhvervssucceser,
også efter international målestok og sat sit tydelige præg på C20-indekset.
Fondsmodellen er formentlig også reelt baggrunden for, at Danmark i dag kan
tage førstepladsen i norden for den mest værdifulde virksomhed.
En eneaktionær i et modersel-
skab til et helejet driftsselskab
kan skattefrit overdrage aktierne
i driftsselskabet til en erhvervs-
drivende fond, jf. bindende
forhåndsbesked afgivet af Lig-
ningsrådet i SKM 2002.211. Lig-
ningsrådet tillagde det afgørende
betydning, at formålet i den på-
tænkte fondsdannelse var af al-
mennyttig og almenvelgørende
karakter.
For fuldt skattepligtige personer, der etablerer en
udenlandsk familiefond (trust) med lav beskatning,
skal personen svare en afgift på 20 %. For personer,
der har været fraflyttet for senere at vende tilbage
til Danmark og som indenfor de seneste fem år har
etableret en udenlandsk familiefond gælder reglerne
i fondsbeskatningslovens § 3A, der medfører beskat-
ning af personen ved tilbageflytningen.
3
Steen Thomsen og Caspar Rose: "Foundation Ownership and Financial Performance:
Do Companies Need Owners?", European Journal of Law and Economics, 18: 343–364,
2004.
52
væsentligste formål er at varetage selskabets interesser. Fonde vil ofte have
et solidt kapitalberedskab, som, kombineret med en kort beslutningsgang, gør
fonden i stand til hurtigt at agere som ejer, investor eller långiver.
I en undersøgelse af fondsejede selskabers performance, sammenlignet med
børsnoterede ikke-fondsejede selskaber "performer" de fondsejede ikke dår-
ligere. Resultatet er interessant, da fondsejerskabet bryder med sædvanlig
agent-teori og det nyttemaksimerende heri, da fonden er selvejende3
.
Det tredje tandhjul fremhæver det almennyttige eller almenvelgørende aspekt,
som ofte tillige er en del af fondens DNA i form af udlodninger. Fondene udfyl-
der via udlodninger et væsentligt bidrag til det danske samfund, hvad enten
det er til sygdomsbekæmpelse, fri og uafhængig grundforskning, kulturlivet
eller andet.
Har en fond flere forskellige, men ligestillede formål, påhviler det bestyrelsen
– over tid – at sørge for, at fondens uddelinger afspejler formålene.
Fonden i generationsskiftemæssig kontekst
Fondsejerskabet giver gode rammer for at sikre en virksomheds overlevelse
ved et generationsskifte samt fortsat vækst og ekspansion med en tålmodig
ejer bagved. Stifteren af en fond kan gennem udformningen af formålet tilgo-
dese såvel familie og virksomhed som samfund i langsigtede rammer.
Gennem en fondsdannelse kan stifteren opnå, at ejerskabet ikke spredes på
familiemedlemmer og deres senere arvinger, ægtefæller mv. Fondsejerskabet
bibeholder et samlet og koncentreret ejerskab og er et værn mod fremmede
”take-over” forsøg af driftsselskabet, da stifteren i vedtægten effektivt kan
sikre, at fonden vedvarende skal eje virksomheden.
Beslutning om oprettelse af en fond og overdragelse af værdier til fonden kræ-
ver nøje overvejelser og professionel rådgivning. Det er vigtigt at få afklaret
hensynene til virksomhedens fortsatte beståen og grundlag. Det skal afgøres,
hvor meget familien har brug for af værdier, og om det er hensigtsmæssigt at
sprede ejerskabet i form af aktier ud på familien.
Skat kan blive udløst for stifteren ved overdragelsen af aktivet (aktier, virk-
somhed, mv.) til en fond. Dette sker, hvis en sådan overdragelse sædvanligvis
ville udløse skat. De særlige regler om skattemæssig succession, fx til børn
eller medarbejdere, kan ikke kan anvendes ved oprettelse af en fond.

55
Rasmus Kristian Feldthusen er professor på Københavns Universitet.
Københavns Universitet har ca. 38.000 studerende og 9.000 ansatte, og er
dermed Danmarks største forsknings- og uddannelsesinstitution. Rasmus
Kristian Feldthusen arbejder på Det Juridiske Fakultet, der har ca. 125
videnskabelige medarbejdere. Rasmus Kristian Feldthusens forskningsom-
råder omfatter fonde og selvejende institutioner samt skat og generations-
skifte. Rasmus Kristian Feldthusens forskning har gennem årene fokuseret
på disse områder, og han har publiceret en række artikler og bøger herom.
Rasmus Kristian Feldthusen er medlem af en lang række foreninger, centre
mv. i Danmark og udlandet, ligesom han yder rådgivning inden for disse
områder. Endelig er Rasmus Kristian Feldthusen ofte benyttet til foredrag
og kurser.
Erhvervs- og vækstministeren nedsatte i foråret 2012 et udvalg, der har
til formål at udarbejde forslag til ny og moderniseret lovgivning om er-
hvervsdrivende fonde. Hensigten er, at reguleringen skal være effektiv,
tidssvarende og skabe gode rammer for den erhvervsmæssige udvikling
via fondsejerskabsmodellen. Udvalget har frist til at fremkomme med sin
rapport inden udgangen af 2012.
54
Indretningen af de fremtidige rammevilkår for erhvervsdrivende fonde pågår
aktuelt, idet et ministerielt udvalg aktuelt arbejder med dette4
. Der kan såle-
des forventes at ske en del inden for fondsområdet i det kommende år, som
nok vil sætte yderligere fokus på fonde og deres værdiskabelse.
4
Se nærmere om emnet Rasmus Kristian Feldthusen og Martin Poulsen: "Erhvervsdri-
vende fonde – modernisering af erhvervsfondsloven", Nordisk Tidsskrift for Selskabs-
ret, 2012, vol. 1, s. 56-76.
Fondsejerskabet giver gode rammer for at
sikre en virksomheds overlevelse ved et gene-
rationsskifte samt fortsat vækst og ekspansion
med en tålmodig ejer bagved.
„
„

57
fortsat til stede, hvorfor A-aktionærerne allerede dengang indgik to ejerafta-
ler: Én, der var gældende før en børsnotering, og én, der skulle gælde ved en
senere børsnotering. Allerede dengang blev det aftalt, at A-aktionærerne ikke
kunne få en reel højere værdi for deres A-aktier end B-aktionærerne ved salg
af virksomheden til tredjemand uden for familiens kreds, hvilket også var helt
afgørende for, at eksterne investorer ville investere.
Efter en række år med dette ejerskab blev virksomhedens B-aktier i 1992
børsnoteret, baseret på stærke forventninger til enkeltprodukter. De store in-
vestorer solgte deres B-aktier, mens A-aktionærerne fastholdt deres A-aktier.
Det er værd at tilføje, at en model med to aktieklasser ved en børsnotering
i dag ville være utænkeligt, da det strider mod grundlæggende governance-
principper.
I de seneste år har vi set virksomheder med et private equity- eller et familie/
private equity-ejerskab – som Ambu i 1990’erne – der er blevet børsnoteret
i København: Chr. Hansen, der har været en stjerne siden børsnoteringen,
som den franske equity fond PAI Partners stod bag; og Pandora, ejet af equity
fonden Axcel og de oprindelige stifterfamilier, der efter en flot børsstart fik et
tilbagefald, men nu ser ud til at have vænnet sig til et liv i offentlighedens sø-
gelys, og kursmæssigt er på vej tilbage.
I Ambu, som i andre børsnoterede virksomheder med tilsvarende ejerstruktur,
udvikler virksomhed og ejerskab sig sammen. Visse gange gnidningsfrit, andre
gange desværre som en risiko i sig selv for både ejere og virksomhed: Ejerne
som taler deres værdier og virksomheden som sygner hen. I Ambu har udvik-
lingen været positiv de seneste 10-12 år.
En løbende, gensidig forventningsafstemning og klar tale om fremtiden er
væsentligt både for virksomheden og ejernes samarbejde og virksomhedens
udvikling: Såvel ejere som selskabets bestyrelse skal løbende vurdere og tale
om, hvorvidt ejerstrukturen er rigtig? Det kræver som oftest stort mod og
gode kommunikative evner at gennemføre en sådan løbende evaluering. Men
det er væsentligt, da det for mange er meget følsomt at tale om, da virksom-
heden stadig er en del af familien. Der er rigtigt mange stakeholder-interesser
at varetage, herunder alle aktionærgrupper, store som små.
Efter turbulente år i midten/slutningen af 1990’erne har Ambu’s ledelse og
dets store ejere løbende sikret en sådan forventningsafstemning. Det har med-
ført en sund udvikling af virksomheden og dens medarbejdere, et stærkt ud-
bytte til aktionærerne og stabile aktiekurser selv i et volatilt marked. Nu venter
alle blot på næste spring fremad, som virksomheden fokuseret har arbejdet
på de seneste år.
56
N.E. Nielsen
Bestyrelsesformand i Ambu fra 1999
til 2012
Ambu er en gammel, dansk virksomhed – 75 år i år
– men frisk som aldrig før, og med en børsnotering
for over 20 år siden. Der har været både gode og
dårlige tider, men gennem de sidste 10 – 12 år har
virksomheden gennemgået et succesrigt ejer- og le-
delsesmæssigt generationsskifte, kombineret med en
helt basal forudsætning: En innovativ virksomhed med
engagerede medarbejdere over hele verden og med
en stærk passion for kvalitet og for ”at redde liv”.
Løbende forventningsafstemning er og har været en væsentlig succesfaktor.
I midten af 1980’erne var det meget populært at sætte danske, familieejede
virksomheder på Københavns Fondsbørs. Den da anvendte struktur var enkel:
Ejerne/familien fik selskabets B-aktier (med 1 stemme pr. aktie) noteret på
fondsbørsen, beholdt selv ikke-børsnoterede A-aktier (med 10 stemmer pr.
aktie), og fik herigennem kapitaliseret sig selv og virksomheden for fremtiden.
Modellens eneste forudsætning var, at der var en sund underliggende drift og
en til en vis grad professionaliseret ledelse.
Da Ambu i 1980’erne gjorde sig disse overvejelser første gang, var indtjenin-
gen ikke på plads. I stedet gennemførte virksomheden og ejerne en private
placement, dvs. solgte aktier til en pensionskasse og et par ventureselskaber,
som blev minoritetsaktionærer, men dog med betydelig indflydelse via be-
styrelsesrepræsentation. Ambitionen om at komme på Fondsbørsen var dog
Et klassisk generationsskifte videre-
ført på NASDAQ OMX

Vaekstplusogplusinnovation

Recommended

Recommended

More Related Content

Viewers also liked

Viewers also liked (17)

Similar to Vaekstplusogplusinnovation

Similar to Vaekstplusogplusinnovation (20)

Vaekstplusogplusinnovation