2015 年8 月11 日作成

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2015 年 8 月 11 日
CYBERDYNE 株式会社(サイバーダイン株式会社)における成長に関し、市場戦略、財務戦
略、組織戦略からの分析について
SBI 大学院大学 中山智是
目次
１ 売上高、純資産、総資産の推移について ......................................................................2
２ 市場戦略について..........................................................................................................3
２-１ 有利な産業を選ぶ..................................................................................................3
２-２ ビジネスチャンスの源泉.......................................................................................4
２-３ ビジネスチャンスの形 ..........................................................................................4
２-４ イノベーションが生まれる場所 ............................................................................4
２-５ 破壊的技術か否か..................................................................................................5
３ 財務戦略について..........................................................................................................6
３-１ 事業会社からの資金調達による信用力アップ.......................................................8
３-２ 複数のベンチャーキャピタルからの資金調達により上場を視野に.......................9
３-３ 種類株式を利用した戦略的上場 ............................................................................9
４ 組織戦略について........................................................................................................ 11
５ 戦略の相互依存性の検証 .............................................................................................13
６ 参考文献 ......................................................................................................................14

2. 2
１ 売上高、純資産、総資産の推移について
CYBERDYNE 株式会社(以下、サイバーダイン社とする)における平成２６年６月並びに、
平成２７年６月に発表された有価証券報告書でみる、連結売上高推移、並びに、純資産推移、
総資産推移は以下のようになる。
平成２６年３月 売上高 456,375（千円）
純資産 5,995,82（千円）
総資産 6,434, 768（千円）
平成２７年３月 売上高 631,278（千円）
純資産 27, 777,298（千円）
総資産 48,289,052（千円）
売上高においての推移は、前年対比で 1 億 8 千万円増程度と金額的には少ないが、比率
的には約７２％成長であり確実に成長している企業であると言える。更には、純資産、総資
産の伸び率が非常に高く、成長企業であるという裏付け要因として問題ないと考える。ティ
モンズ(1994)による「ベンチャー企業の成長ステージ」（図）で考察するならば、急成長期
の段階にある企業のひとつであると考えられる。

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２ 市場戦略について
２-１ 有利な産業を選ぶ
スコット・A・シェーン著「プロフェッショナルアントレプレナー」（P.30～P.49）におい
ては、ベンチャー企業にとって有利な産業と不利な産業を分ける以下の４つの要素が挙げ
られている。
1. 知識特性、2. 需要特性、3. 産業のライフサイクル、4. 産業構造である。
先ず、地域特性に関して、ベンチャー企業にとっては、新しい知識の創造に大きく依存す
る産業はあまり有利とされない。これは、売上高に占める研究開発費の割合から判断できる。
ベンチャー企業は基礎研究に投資するだけの資金がないため、その産業が知識集約型であ
ればあるほど不利であるとされる。サイバーダイン社においては、この点は不利な状況であ
ると言える。しかし、大学発のベンチャー企業ということで、イノベーションに必要な知識
を自力で創造することを可能にする点は有利であると言える。
次に、需要特性に関して、製品やサービスに対する顧客需要の大きさ、需要の成長率、そ
して市場の細分化の度合いとされる。ベンチャー企業と既存企業の固定費の差は、市場が大
きければ大きいほど縮まり、ベンチャー企業にとっては有利になる。ベンチャー企業は低成
長市場よりも急成長市場に参入した方がよいとされる。細分化されたニッチな市場にベン
チャー企業が参入しても、既存企業は自分たちの顧客基盤が攻撃されているとは感じない
ので、参入をゆるす可能性が高い。この３点の需要特性に関して、サイバーダイン社の参入
市場は合致していると言える。
更に、産業ライフサイクルに関して、産業が成熟期に達してから、参入してはいけない。
支配的デザインが出現する前に事業を開始しなければならないとされる。この２点に関し
ては、サイバーダイン社の参入産業は未成熟産業であり、かつ、サイバーダイン社が支配的
デザインを構築しようとしていると言えるため有利であると言える。
最後に、産業構造に関して、資本集約度、広告集約度、シェアの集中度、企業の平均規模
の４つが重要とされる。産業における事業に必要な資本が大きければ大きいほど、ベンチャ
ー企業は不利になるとされる。この点に関しては、サイバーダイン社にとっては不利である
と言える。広告集約度に関してはどちらとも言えない。シェアの集中度に関しては、未成熟
の産業のためシェアの集中度は低く有利であると言える。企業の平均規模に関しては、企業
の平均規模が小さい産業の方が有利とされるが、ロボット産業において企業規模は大きい
方が有利であると言え、サイバーダイン社にとっては不利な状況であると言える。

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２-２ ビジネスチャンスの源泉
スコット・A・シェーン著「プロフェッショナルアントレプレナー」（P.30～P.49）におい
ては、ビジネスチャンスを発見するためには、４つの変化に注目する必要があるとされる。
「テクノロジーの変化」、「政策や規制の変化」、「社会や人口動態の変化」、「産業構造の変化」
である。新しいテクノロジーのなかには、インパクトは非常に大きいが、ビジネスには直結
しないものもあるとされるが、サイバーダイン社においては、テクノロジーの変化のインパ
クトは起こせたものの創業当初はビジネスに直結していなかった。しかし、現在ではビジネ
ス化まで繋げることが出来ていると言える。政策や規制の変化についても、国による産学一
体を目的とした大学発のベンチャー企業創設促進という変化の波を上手く捉えていると言
える。社会や人口動態の変化についても、サイバーダイン社の製品は高齢者向けであったり、
肉体労働者減少などであったりと、トレンドを掴んでいると言える。産業構造の変化はなく、
影響は殆ど無いと言える。
２-３ ビジネスチャンスの形
スコット・A・シェーン著「プロフェッショナルアントレプレナー」（P.61～P.63）におい
ては、従来の製品やサービスに対して新しいアプローチでチャレンジする、或いは、新しい
市場に対して既存の製品やサービスの価値を訴求することもまたビジネスチャンスをもた
らすとされる。その形として、「新しい素材を使う」「新しい事業体制を構築する」「新しい
製造プロセスを導入する」「別の新しい市場に売り込む」などが挙げられる。サイバーダイ
ン社のケースにおいては、これまでに無かった新しい製品やサービスであるが故に、これら
には当てはまらないものであると言える。
２-４ イノベーションが生まれる場所
スコット・A・シェーン著「プロフェッショナルアントレプレナー」（P.67～P.69）におい
ては、大学や政府機関による発明にチャンスがあるとされる。この点に関しては、サイバー
ダイン社の特出すべき強みになり得るものであると言える。更には、既存の大手企業の弱み
に付け込むものでない限り、彼らが取り組むのがベストだと思われるようなイノベーショ
ンを追求してはいけないとされるが、この点においては、ベストだと思われる回答がないた
め、サイバーダイン社にとっては不利とも有利とも言えない。

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２-５ 破壊的技術か否か
クレイトン・クリステンセン著「イノベーションのジレンマ」（P.9～P.23）では、従来と
はまったく異なる価値基準を市場にもたらす破壊的技術について述べられている。破壊的
技術とは、「短期的には、製品の性能を引き下げる」「主流からはずれた少数の新しい顧客に
評価される」「従来とは全く異なる価値基準を市場にもたらす」とされる。サイバーダイン
社のケースにおいては、「短期的には、製品の性能を引き下げる」には当てはまらず、むし
ろ製品機能を引き上げることに繋がっている。「主流からはずれた少数の新しい顧客に評価
される」「従来とは全く異なる価値基準を市場にもたらす」という点においては合致してい
ると言える。

6. 6
３ 財務戦略について
サイバーダイン社の財務戦略については以下のように第三者割当増資と種類株式を巧みに
活用した特徴があると言える。（『平成 27 年 3 月期 有価証券報告書』より抜粋）
［発行済株式総数、資本金等の推移］
年月日
発行済株式
総数増減数
（株）
発行済株式
総数残高
（株）
資本金
増減額
（千円）
資本金残高
（千円）
資本準備金
増減額
（千円）
資本準備金
残高
（千円）
平成 22 年 8 月 30 日
（注）１．
（旧）普通株式
200
（旧）普通株式
48,059
（旧） A 種類株式
25,667
（旧） B 種類株式
－
11, 000 2, 153, 785 11, 000 2,089, 78
平成 22 年 12 月 15 日
（注）２．
（旧）普通株式
1,208
（旧）普通株式
49,267
（旧） A 種類株式
25,667
（旧） B 種類株式
－
108, 720 2,262,50 108, 720 2, 198,505
平成 23 年 6 月 30 日
（注）３．
（旧） B 種類株式
12,073
（旧）普通株式
49,267
（旧） A 種類株式
25,667
（旧） B 種類株式
12,073
1,086,570 3,349,075 1,086,570 3,285,075
平成 25 年 10 月 23 日
（注）４．
（旧）普通株式△
5, 161
（旧） A 種類株式
△25,667
（旧） B 種類株式
30,828
普通株式
44, 106
B 種類株式
42,901
- 3,349,075 - 3,285,075

7. 7
平成 25 年 10 月 25 日
（注）５．
普通株式
8, 777,094
B 種類株式
8, 537,299
普通株式
8,821,200
B 種類株式
8,580,200
- 3,349,075 - 3,285,075
平成 26 年 1 月 27 日
（注）６．
普通株式
810,200
普通株式
9,631,400
B 種類株式
8,580,200
- 3,349,075 - 3,285,075
平成 26 年 1 月 28 日
（注）７．
B 種類株式
△810,200
普通株式
9,631,400
B 種類株式
7, 770,000
- 3,349,075 - 3,285,075
平成 26 年 3 月 25 日
（注）８．
普通株式
1,222,000
普通株式
10,853,400
B 種類株式
7, 770,000
2,079,844 5,428,919 2,079,844 5,364,91
平成 26 年 4 月 23 日
（注）９．
普通株式
304,200
普通株式
11, 157, 600
B 種類株式
7, 770,000
517, 748 5,946,667 517, 748 5,882,667
平成 26 年 8 月 1 日
（注）１０．
普通株式
44,630,400
B 種類株式
31,080,000
普通株式
55, 788,000
B 種類株式
38,850,000
- 5,946,667 - 5,882,667
平成 26 年 12 月 12 日
（注）１１．
普通株式
7,000,000
普通株式
62, 788,000
B 種類株式
38,850,000
10,565, 100 16, 511, 767 10,565, 100 16,447, 767
（注）
1. 新株予約権の権利行使による増加であります。
2. 有償第三者割当増資 1,208 株であり、発行価格は 180,000 円、資本組入額は 90,000 円、割当先は
大和ハウス工業株式会社、東京センチュリーリース株式会社です。
3. 転換社債型新株予約権付社債の行使請求がなかったことによる（旧） B 種類株式の有償第三者割
当僧資であり、発行価格は 180,000 円、資本組入額は 90,000 円、割当先はジャフコ・スーパーV3 共

8. 8
有投資事業有限責任組合、ジャフコ・産学バイオインキュベーション投資事業有限責任組合、東京セ
ンチュリーリース株式会社、大和ハウス工業株式会社、ニッセイ・キャピタノレ 4 号投資事業有限責
任組合、いばらきベンチャー企業育成投資事業有限責任組合、SFM サイバーダイン成長支援企業育成
投資事業組合です。
4. 当社は、株主総会及び各種類株主総会その他所要の手続きを経て、平成 25 年 10 月 23 日付で、
（旧） B 種類株式を（旧）A 種類株式に変更した上で、かかる（旧）A 種類株式の内容を変更して新
たに普通株式として、さらに、従前の（旧）普通株式の内容を変更して新たに B 種類株式といたしま
した。また、山海嘉之、山海嘉之が代表理事を務める一般財団法人山海健康財団及び一般財団法人山
海科学技術振興財団以外の新たな B 種類株式の株主は、B 種類株式 6,366 株の取得請求権を行使し、
同数の新たな普通株式の発行を受けました。さらに、当社は、同日開催の取締役会決議により、取得
した B 種類株式 6,366 株の消却を行いました。
5. 当社は、平成 25 年 9 月 30 日開催の取締役会決議により、平成 25 年 10 月 25 日付で、普通株式及
び B 種類株式双方について 1 株を 200 株に分割いたしました。これにより株式数は普通株式が
8,777,094 株、B 種類株式が 8,537,299 株僧加し、発行済株式総数はそれぞれ 8,8:21,200 株及び
8,580,200 株となっております。また、当社は、平成 25 年 10 月 23 日付で、単元株制度導入に係る定
款変更を行い、普通株式の単元株式数を 100 株、B 種類株式の単元株式数を 10 株といたしました。
6. 山海嘉之は、平成 26 年 1 月 27 日に、その所有する B 種類株式 810,200 株について取得請求権の
行使を行い、同数の普通株式の発行を受けました。
7. 当社は、平成 26 年 1 月 28 日開催の取締役会決議により、自己株式である B 種類株式 810,200 株
の消却を行いました。
8. 有償一般募集（ブックビルディング方式による募集）であり、発行価格 3,700 円、引受価格 3,404
円、資本組入額は 1,702 円です。
9. 平成 26 年 4 月 23 日に、有償第三者割当（オーバーアロットメン卜による売出しに関連した第三
者割当増資）により、発行済株式総数が普通株式 304,200 株、資本金が 517,748 千円及び資本準備金
が 517,748 千円増加しております。
10.平成 26 年 7 月 31 日の株主名簿に記載された株主に対し、所有株式数を 1 株につき 5 株の割合を
もって分割いたしました。これにより株式数は普通株式が 44,630,400 株、B 種類株式が 31,080,000
株噌加し、発行済株式総数はそれぞれ 55,788,000 株及び 38,850,000 株となっております。
11. 平成 26 年 12 月 12 日を払込期日とする海外市場における募集による新株発行により、普通株式
の発行済株式総数は 7,000,000 株、資本金が 10,565,100 千円及び資本準備金が 10,565,100 千円増加
しております。
３-１ 事業会社からの資金調達による信用力アップ
（平成 22 年 12 月 15 日）事業会社からの資金調達

9. 9
平成 22 年 12 月、大和ハウス工業株式会社、並びに、東京センチュリーリース株式
会社に対して第三者割当増資を行なっている。発行株式数 1,208 株であり、発行価格
は 180,000 円。
サイバーダイン社にとって、その後を左右することになる好機となったのがこの
資金調達であろう。ベンチャーキャピタルではなく、事業会社である大和ハウス工業
や東京センチュリーリース株式会社に対して第三者割当増資を行えたことは非常に
大きいと言える。事業会社に株式を保有してもらうことにより、企業の信用度を高め、
その後のベンチャーキャピタル等との取引を優位にすることになるからである。大
前研一氏著「ベンチャー起業」実践教本（P.377～383）においては、「VC（ベンチャ
ーキャピタル）と１０倍うまく付き合う方法として「できるだけ事業会社に株式を持
ってもらうこと」が鉄則の一つとして挙げられている。
３-２ 複数のベンチャーキャピタルからの資金調達により上場を視
野に
（平成 23 年 6 月 30 日）複数の VC と事業会社からの資金調達
平成 23 年 6 月、ジャフコ・スーパーV3 共有投資事業有限責任組合を初めとする複
数の VC や大和ハウス工業株式会社に対して第三者割当増資が行われる。サイバーダ
イン社は、この時点でベンチャーキャピタル（ジャフコを始めとする複数）から資金
提供を受けることにより、対外的に上場を視野に入れていることをアピールするこ
とになる。更にはベンチャーキャピタルの保有する情報やノウハウを有効的に活用
できる機会を得たことになる。
嶋内秀之氏・伊藤一彦氏共著「ベンチャーキャピタルからの資金調達」（P.104～
P.106）には「なぜ、ベンチャーキャピタルから投資を受けるのか」として、（１）成
長速度をあげる、（２）信用力を高める、（３）上場を目指すことに繋がるとある。
３-３ 種類株式を利用した戦略的上場
（平成 26 年 3 月 25 日）一般公募による資金調達
平成 26 年 3 月、上場株式の 10 倍の議決権がある種類株を創業者である山海氏
が持つ形で株式公開をする。上場後も実質的に山海氏が支配権を握る仕組みとし
ている。このような形での IPO は米国企業、例えるならば、Google や Facebook、

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クーポン共同購入サイト最大手の Groupon や、オンラインゲーム大手の Zynga も
同様の仕組みを採用している。創業者である山海氏の上場後における株式保有比
率は、発行済株式総数ベースでは合計約 43%にとどまるが、普通株式の 10 倍の議
決権を有する種類株式を保有する仕組みによって議決権ベースでは約 88%とかな
り高い比率になっている。期待値の高い企業であることに加え、資産の 9 割近くが
現預金であることから、時価総額が急落した際の M&A 対策という意味合いもある
のだろう。水永政志氏著「入門ベンチャーファイナンス」（P.169～P.173）におい
て「公開時のオーナーシェア」や「オーナー以外の株主」について、上場時のオー
ナー持ち分比率はおおむね 30 から 70％で、平均すると約 45％が望ましいとして
いる。水永氏の見解やデータからも約 88％という比率がいかに高いかという事実
が伺える。加えて、このような種類株による戦略的資本政策は、ベンチャーキャピ
タルとの連携があったからこそ実現したものであろう。

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４ 組織戦略について
サイバーダイン社は、ホームページ上に経営理念や企業ビジョンにあたる以下のような
創業者である山海嘉之氏のメッセージを掲載している。
「「夢」や「情熱」は大切ですが、「人を想いやる心」は更に大切なこと。人や社会を想う
心があれば、未来を見据えて人や社会のために何をなすべきかを自ら発想し行動でき
る・・・ それがサイバーダインという会社です。「サイバニクス：人・ロボット・情報系
の融合複合技術」を駆使して、「人に寄り添う革新的テクノロジー」の研究開発から社会
実装に至るまで、社会が直面する課題を解決し、その解決法を基に新産業を創出する。そ
の結果、その開拓過程を経験する新たな開拓者たちがここから生まれる ・・・ それが
私たちの「未来開拓への挑戦」です。素晴らしい未来は適切なテクノロジーによって築か
れる ・・・ サイバーダイン社は、人とテクノロジーが相互に支援し合うテクノ・ピアサ
ポートを提唱します。」
ジェフリー・A・ティモンズは著書「ベンチャー創造の理論と戦略」（P.254~P.259）にて、
成長するベンチャー経営チームの編成と構築について以下の９つが必要であると述べてい
る。
① 結束
② チームワーク
③ 誠実性
④ 長期的コミットメント
⑤ 目的としての収穫
⑥ 価値の創造へのコミットメント
⑦ 不平等の平等
⑧ 公平性
⑨ 収穫の配分
それぞれについて、サイバーダイン社のメッセージに照らし合わせて検証するならば、
① 「夢」や「情熱」は大切なことであるが、「人を想いやる心」が大切であると説き、運
命共同体に属し会社の成功は全員の勝利であるという信念が伝わってくる。
② 個人をスターにするのではなく、集団として機能するチームを醸成する文化こそ、潜
在能力の高いベンチャー企業の潜在能力の高いベンチャーたる特徴とされるが、創業
者である山海嘉之氏がスターになってしまっている傾向がある。
③ 「人や社会を想う心があれば、未来を見据えて人や社会のために何をなすべきか」と

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あり、意思決定の選択プロセスにおいて、誠実性が根本にあると伝わってくる。
④ 「社会が直面する課題を解決し、その解決法を基に新産業を創出する」とあり、高い
コミットメントを有しており、長期的視野に立ち、ベンチャーが一攫千金の儲け話で
ないことを承知していることが伺える。むしろ社会貢献を主眼としていると言える。
⑤ やや不明確な点がある。最終的なキャピタルゲインである、給与の額、オフィスの配
置、社用車などに代わる成功の尺度がない。
⑥ 「素晴らしい未来は適切なテクノロジーによって築かれる」とあり、新たな価値創造
を通して、様々な利害関係者に利益をもたらすコミットメントであると言える。
⑦ 平成２７年６月時点の有価証券報告書を見る限り、創業者である山海氏は普通株式お
よび B 種類株式の約３８％の保有にとどまるが、議決権数では約８６％を有してお
り、以下普通株式上位１０位までは事業会社である大和ハウス工業が１３％、その他
信託銀行等である。創業者と経営チームの間で平等に分割されていないことが伺える。
⑧ 公平性については、どこまで公平に機能しているのか不明である。
⑨ 公正さを行使できる能力の有無については不明である。
以上の結果、９項目中５項目については、成長するベンチャー企業の経営チームの共通点
に当てはまると言える。

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５ 戦略の相互依存性の検証
市場戦略、財務戦略、組織戦略の各戦略における意思決定が調和していれば、成功確率が
高くなるとされる。これらをサイバーダイン社のケースにおいて検証してみたいと思う。
「組織が拡大すれば、資金需要はより大きくなる」
→この点に関しては、巧妙な財務戦略により組織拡大以上の資金需要を満たしていると
言える。
「企業が大きくなれば、外部からの投資可能性は高まる」
→この点に関しては、企業は今後益々拡大していくことが予想され、今後も外部からの投
資可能性は高まるであろうと言える。
「急成長すれば財務戦略の柔軟性が低下する」
→この点に関しては、早期に事業会社や VC からの資金提供を受けたことにより成長ス
ピードに則した柔軟性は保たれていると言える。
「外部資金を集めるには経営支配権を犠牲にする必要が生じる」
→この点に関しては、普通株式とは別に種類株式を巧みに活用し、経営支配権を維持する
ことが出来ていると言える。
「急成長すれば、より大きな組織が必要になる」
→この点関しては、今後ぶつかる課題であろうと考える。豊富な資金力により、財務面へ
の懸念は少ないが、優秀な人材確保が出来るか否かへの懸念は残る。
「多角化すればより多くの生産ラインが必要になる」
→この点に関しては、今後ぶつかる課題であろうと考える。しかし、豊富な資金力により
課題は越えることがかのうであろうと考える。
以上から、市場からの期待値に加え、私個人としても非常に期待値の高い企業のひとつで
ある。

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６ 参考文献
※１ 平成 26 年 3 月期 有価証券報告書
http://www.cyberdyne.jp/company/download/20140625_fr.pdf
※２ スコット・A・シェーン著「プロフェッショナルアントレプレナー」
※３ クレイトン・クリステンセン著「イノベーションのジレンマ」
※４ 平成 27 年 3 月期 有価証券報告書
http://www.cyberdyne.jp/company/download/20150625_fr.pdf
※５ 大前研一氏著「ベンチャー起業」
※６ 嶋内秀之氏・伊藤一彦氏共著「ベンチャーキャピタルからの資金調達 第２版」
※７ 水永政志氏著「入門ベンチャーファイナンス」
※８ サイバーダイン株式会社 会社情報 メッセージ
http://www.cyberdyne.jp/company/index.html
※９ ジェフリー・A・ティモンズ著「ベンチャー創造の理論と戦略」