I metodi diretti fondano la loro valutazione su dati di mercato e deducono il valore direttamente dalla applicazione di parametri ed indicatori a determinate grandezze aziendali. Tra i metodi diretti viene normalmente ricompreso il metodo che valuta l’azienda in base alla quotazione di borsa dei titoli azionari.

1. Valutazione d’Azienda
Metodi diretti basati
sui multipli

2. Introduzione
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I metodi diretti fondano la loro valutazione su dati di
mercato e deducono il valore direttamente
dall’applicazione di parametri ed indicatori a determinate
grandezze aziendali.
Tra i metodi diretti viene normalmente ricompreso il
metodo che valuta l’azienda in base alla quotazione di
borsa dei titoli azionari.

3. Condizioni favorevoli per l’utilizzo dei metodi
diretti
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 imprese di piccole dimensioni in cui i beni stimabili con i
metodi diretti siano di particolare rilevanza;
 quando sia necessaria una prima valutazione il più possibile
celere;
 come metodo di controllo o di “primo valore”, associandovi i
risultati ottenuti con altri metodi;

4. Condizioni favorevoli per l’utilizzo dei metodi diretti
 se l’applicazione di altre metodologie conduca risultati
scarsamente affidabili;
 quando a causa di oscillazioni dei dati presi a base da altre
metodologie non sia possibile individuare un chiaro trend;
 nel caso in cui non sussistano rischi di duplicazioni di valori;
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5. La classificazione dei metodi diretti
•5
I metodi diretti possono essere suddivisi in:
1. Metodi diretti fondati su moltiplicatori empirici (sono le
cosiddette “regole del pollice”) individuano W nel
prodotto tra un moltiplicatore “di mercato” ed una
grandezza ritenuta espressiva del valore dell’impresa;
2. Metodi diretti basati su multipli (W è determinato sulla
base dei prezzi espressi dal mercato relativamente ad
aziende similari);
3. Metodi diretti in senso stretto (si sovrappongono
sostanzialmente con le stime empiriche di beni
immateriali già trattati in precedenza).

6. Significatività e limiti del valore di borsa di
un’azienda
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Le aziende quotate hanno un prezzo derivante dall'incontro tra domanda e
offerta che risente di componenti emozionali e contingenti con andamenti
segnati da un forte variabilità anche per l’impatto dei dati macroeconomici
Valore Quotazione
W = valore capitale economico
P = prezzo di mercato per le varie tipologie di azioni (i)
m = numero di azioni per ciascuna tipologia (i)

7. Il metodo dei multipli o dei moltiplicatori di mercato I
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 il valore di un’azienda viene determinato “dal mercato” sulla base
di valutazione assegnate ad aziende confrontabili ed omogenee;
 ha raggiunto una discreta diffusione specie con l’evoluzione dei
mercati finanziari ed il crescente ruolo degli intermediari
finanziari;
 si tende ad esprimere un valore relativo e quindi un prezzo
probabile non una valutazione assoluta: tali valori assumono in
altri termini ruoli di confronto, controllo e conferma

8. Il metodo dei multipli o dei moltiplicatori di
mercato II
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Distinguiamo due approcci, di cui spesso è possibile l’impiego
congiunto:
1) L’approccio delle società comparabili: si stima il prezzo di
un’azienda non quotata, prendendo come riferimento un
insieme di società quotate operanti nel medesimo settore e
ritenute il più possibile omogenee;

9. Il metodo dei multipli o dei moltiplicatori di mercato
III
2) L’approccio delle transazioni comparabili: si stima il valore di
un’azienda prendendo come riferimento le transazioni
(negoziazioni, apporti, scambi di partecipazioni acquisizioni,
fusioni, ecc.) di aziende comparabili di recente avvenute;
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10. Rettifiche da apportare ai multipli
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Il multiplo è il rapporto tra il prezzo ed una variabile
fondamentale che a sua volta contribuisce in misura rilevante
alla determinazione del prezzo. Sussistono spesso elementi
distorsivi relativi ad aspetti gestionali e contabili che è
necessario rimuovere per ottenere multipli più rispondenti ai
nostri scopi.

11. Rettifiche del numeratore
• Esclusione di attività non pertinenti
• Valore del debito finanziario netto
• Esclusione di singole divisioni
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12. Rettifiche al denominatore:
• Ammortamenti
• Costi dei beni in leasing
• Effetti dell’inflazione
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13. Multipli Equity Side: P/E
Il principale è il Price/Earning (P/E). Esso è pari a:
P/E= prezzo dell’azione
utile netto per azione
Più è alto il P/e in relazione a medie storiche o aziende
concorrenti e più l’azione è probabilmente sopravvalutata.
Il reciproco indica il saggio di capitalizzazione dell’utile
aziendale relativamente ai valori di borsa.

14. Multipli Equity Side: P/E - 2
Storicamente il P/e oscilla nella media delle azioni industriali
italiane tra il valore di 10 ed il valore di 20.
Ipotizzando un utile per azione di 100 ed un P/E di aziende
omogenee di 10, il valore di una singola azione è 1000.
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15. Multipli Equity Side: Price/Book Value
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Il Price/book value (P/BV) esprime un multiplo del patrimonio
netto. Esso è pari a:
P/BV= Prezzo dell’azione
patrimonio netto contabile per azione

16. Multipli Equity Side: Price/Book Value - 2
Il multiplo in esame può essere interpretato come misura della
creazione o distruzione di valore, in quanto permette di evidenziare
la componente intangibile del patrimonio aziendale.
Esso è spesso applicato in relazione a situazioni in cui sussistono
rilevanti fluttuazioni nel tempo degli utili.
Spesso si adopera con aziende con risultati netti negativi.
Viene anche utilizzato nella valutazione di intermediari finanziari ed
assicurazioni.
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17. Multipli equity side: Price/Cash Flow
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Il Price/Cash Flow (P/CF) è il rapporto tra prezzo unitario
dell’azione e flusso di cassa per azione. Ovvero:
P/BV= Prezzo dell’azione
Cash Flow netto per azione

18. Multipli Equity Side: Price/Cash Flow - 2
Il flusso di cassa è inteso in senso restrittivo, come sommatoria del
reddito, degli ammortamenti e degli accantonamenti.
Nella valutazione di aziende aventi flussi di cassa stabili il multiplo
ha il vantaggio di non subire forti influenze derivanti dall’adozione
di diversi principi contabili e di diverse politiche di bilancio.
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19. Multipli Asset Side: EV/EBIT
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Il moltiplicatore esprime il valore dell’intera azienda (W+D) in
relazione di un risultato si avvicina al risultato operativo lordo
aziendale.
EV/EBIT = Enterprise Value (W+D)
Earning Before Interest and Taxes

20. Multipli asset side: EV/EBIT – 2
Mentre al numeratore troviamo il valore dell’azienda composto dalla
sua quotazione borsistica e dal valore dei suoi debiti, al numeratore
c’è l’utile prima degli interessi ed oneri finanziari, ante componenti
straordinari (proventi e oneri straordinari) e ante imposte e tasse
(oneri tributari).
L’acronimo EBIT individua un aggregato di notevole significatività
aziendale a livello internazionale.
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21. Multipli Asset Side: EV/EBITDA
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Il moltiplicatore esprime il valore dell’intera azienda (W+D) in
relazione del margine operativo lordo aziendale.
EV/EBITDA= Enterprise Value (W+D)
Earning Before Interest, Taxes, Depreciation and Amm.

22. Multipli Asset Side: EV/EBITDA-2
Mentre al numeratore troviamo il valore dell’azienda composto dalla
sua quotazione borsistica e dal valore dei suoi debiti, al
numeratore c’è l’utile prima degli interessi ed oneri finanziari,
ante componenti straordinari (proventi e oneri straordinari) e
ante imposte e tasse (oneri tributari) ed ante ammortamenti e
svalutazioni.
Il multiplo è impiegato in aziende con asset immateriali e notevole
intensità di capitale per eliminare gli effetti delle politiche di
ammortamento.
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23. Multipli Asset Side: EV/Sales
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Il moltiplicatore esprime il valore dell’intera azienda (W+D) in
relazione alle vendite:
EV/Sales = Enterprise Value (W+D)
Sales

24. Multipli Asset Side: EV/Sales - 2
Il multiplo è utilizzabile nella valutazione di aziende in perdita o
cicliche: il fatturato rappresenta un dato sufficientemente certo e
solo limitatamente influenzato d apolitiche contabili.
Il multiplo in esame dimostra normalmente a livello di singola
azienda nel tempo una discreta stabilità numerica, cosa questa ne
migliora l’affidabilità.
E’ necessario però non attribuire valori alti ad aziende con elevata
crescita dei ricavi e perdite rilevanti.
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25. Il metodo dei multipli o dei moltiplicatori di
mercato: fasi operative
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E’ possibile distinguere le seguenti fasi operative:
1. Individuazione di un insieme di aziende similari e comparabili;
2. Calcolo dei moltiplicatori determinato sulla base dei valori forniti da tali
aziende;
3. Confronto delle caratteristiche e delle particolarità dell’azienda oggetto di
valutazione e di quelle similari;
4. Scelta dei moltiplicatori;
5. Applicazione dei moltiplicatori ai valori parametro dell’azienda da valutare
(Earning, EBIT, EBITDA, Sales, Book Value, Cash Flow ecc.). Nel caso
di multiplo asset side, è necessario procedere alla sottrazione dal EV del
valore dei debiti aziendali per pervenire a W..

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Padova, 23 giugno 2