tez

GİRİŞ
Türkiye’de 1980 yılından sonra başlatılan ekonomide serbestleşme hareketleri
finansman alternatiflerinde de açılımı beraberinde getirdi. Yasal düzenlemelerle
birlikte Türkiye’de yerleşik kişiler mevzuatta belirtilen şartların karşılanması halinde
döviz kredisi kullanabilir hale geldiler.
Döviz kredileri daha çok ihracat ve ithalat uzantılı, taahhüt bağlantılı olarak
kullanılırken; Türk Lirası kredi maliyetlerinin döviz kredi maliyetlerinin üzerinde
seyretmesi, döviz kredisini kullananları maliyet anlamında memnun ettiği bir hale
getirdi. Böylece döviz kredileri sadece dış ticaretin finansmanı amacı ile değil
işletme sermayesi finansmanı amacı ile de kullanılmaya başlandı.
Özellikle 2003 yılından sonra döviz kurlarının Türk Lirası karşısında değer
kaybetmeye başladığı bir dönemin ortaya çıkması ve böylece kur farkından kar
edilmesi ile işletmeler açısından şimdiye kadar görülmemiş başka bir süreç
yaşanmaya başladı. Şirketler sadece maliyet kaygıları ile değil, artık spekülatif
yaklaşımla da döviz kredisi kullanmaya yöneldiler. Döviz kredisi kullanmak için
gereken şartları karşılayamayanlar yurtdışı kaynaklı döviz kredisi kullanmayı tercih
ettiler, yurtdışı kaynaklı döviz kredisi kullanamayanlar ise dövize endeksli kredi
kullandılar.
Bir kısım şirketler bazı yıllarda finansman giderleri kadar kur farkı geliri yaratmayı
başardılar. Bunların piyasada duyulması döviz kredisi kullanımını şirketler arasında
tam bir moda haline getirdi.
2003 yılından sonraki dönemde, Türk Lirası’nın değer kaybetmesi anlamında her
yılın bir önceki yıldan daha iyi sonuç vermesi döviz kredisi kullanımını daha da
cesaretlendirdi.
Böylece 2001 yılında yapılan düzenlemelerle mali kesimde sınırlandırılan açık
pozisyon ve kur riski yavaş yavaş reel sektöre aktarılmaya başlandı. Bir kısım büyük
işletmeler kendi yarattıkları kur riskinin farkına vardılar, ekonomiyi, piyasayı
izlemeye ve kur tahmin yöntemlerinin araştırılmasına varacak kadar çalışmalar

2
yaptılar. Bir kısım şirketler riskleri iyi yönetti, bir kısmı iyi 2008 Global Krizi’nde
ekonominin daralmasının üzerine ciddi kur farkı zararı ile birlikte zor durumda
kaldılar.
Döviz kredilerinin operasyonları döviz olan işletmeler tarafından kullanılması
anlamlıdır. Operasyonlarının bir kısmı döviz olan şirketler de açık pozisyon
yaratmadan döviz kredisi kullanabilirler. Ancak döviz geliri olmayan şirketlerin
döviz kredisi kullanması kur riski yaratır.
Maliyet avantajı ve / veya kur geliri elde etmek için açık pozisyon ve dolayısıyla
kur riski yaratacak şekilde döviz kredisi kullanımları spekülatiftir.
Bu genel kabul görmüş tespitleri yapmakla birlikte; risk faktörü de göz önünde
bulundurularak iyi yönetilmiş döviz kredisi kullanımları şirketlere olumlu katkılar
sağlayabildiği, hatta varlıklarının devamını sağlayacak boyutta etki edebildiği ifade
edilebilir.

3
I. BÖLÜM
DÖVİZ KREDİLERİ
1.1. Döviz ve Döviz Piyasaları
Döviz en geniş anlamda başka bir ülkenin para birimi olarak tanımlanabilir
(Gücenme, 1998:45).
Döviz sözcüğü dilimize Fransızca’daki “devise” sözcüğünden geçmiş olup; genel
anlamda uluslararası ödemelerde kullanılan ödeme araçlarının tümünü ifade
etmektedir (Seyidoğlu, 1991:115).
Bu anlamda yabancı para cinsinden düzenlenmiş olan çek, poliçe, bono, tahvil gibi
tüm menkul değerler ve ödeme belgeleri “döviz” tanımı içine girerken, banknot
şeklinde yabancı paralar “efektif” olarak tanımlanmaktadır ( Şensoy, 1994:1).
32 sayılı Türk Parasının Kıymetini Koruma Kanunu efektifi “ Banknot şeklindeki
bütün yabancı ülkeler paraları “ olarak; dövizi ise efektif de dahil yabancı parayla
ödemeyi sağlayan her nev'i hesap, belge ve vasıtaları olarak tanımlamıştır.
Dövizi Türk Lirasının dışındaki para birimleri ile ifade edilen nakit, çek ve benzeri
ödeme araçları olarak tanımlamak mümkündür. Ekonomik açıdan bakıldığında ise
döviz iktisadi anlamda bir mal niteliğindedir.
Ekonomik açıdan mal olarak ifade edilen dövizin işlem gördüğü borsalara da döviz
piyasaları (borsaları) denilmektedir ( Uzunoğlu, 2007 : 25-27 ).
Döviz piyasaları belirli bir yer veya mekanla sınırlı piyasalar değildir. Döviz
borsaları, muayyen coğrafi bölgelerde faaliyet gösterseler de, çeşitli elektronik
haberleşme araçlarıyla birbirleriyle sürekli olarak ilişki içinde bulunurlar. Günün her
saatinde dünyadaki döviz piyasalarından herhangi birisi açık bulunur. Örneğin
ABD'in batısında yer alan San Fransisco'da borsalar kapandığında Uzak Doğu’da
Tokyo, Hong Kong ve Singapur borsaları faaliyetlerine başlarlar. Uzak Doğu

4
borsaları kapandığında ise Orta Doğu’nun mali piyasaları ve merkezleri iki saatten
beri çalışmakta olup Avrupa borsaları mesaiye yeni başlamaktadır.
Avrupa ile ortak çalışma saatleri sırasında New York borsasında faaliyet hacmi
yoğunlaşmaktadır. Londra bankaları coğrafi konumları dolayısıyla, günlük çalışma
süresi içinde öteki Avrupa piyasaları ve Kuzey Amerika dahil olmak üzere, Uzak
Doğu ve Orta Doğu piyasalarıyla işlem yapılabilmektedir.
Milletlerarası döviz borsaları 24 saat sürekli olarak çalıştıkları için döviz fiyatları
(kurları) sürekli olarak değişmektedir. Döviz açıklandığı üzere bir iktisadi mal gibi
işleme tabi tutulduğundan, dövizin bir arz ve talebi, dolayısıyla da bir fiyatı
oluşmaktadır. Döviz fiyatları döviz kurları ile ifade edilir.
Döviz piyasaları vadeli piyasa ( forward market) ve vadesiz piyasa (spot market)
olmak üzere ikiye ayrılırlar.
Türev varlıklar, forward, futures, opsiyon ve benzeri karmaşık türev araçlar ve
bunların piyasaları ( vadeli piyasalar ) arz ve talep dengesizliğinin yarattığı
dalgalanmalara karşı vadesiz (spot) piyasaların yetersiz kalmasıyla yeni arayışların
başlaması, bu piyasalarda işlem yapanların kendilerini güvence altına almak
istemeleri ve piyasalarda istikrar sağlanmasını temin etme arayışları sonucu
oluşmuştur ( Karatepe, 2000 ).
Vadesiz piyasalarda döviz işlemleri herhangi bir işgününde o günün döviz kuru
üzerinden yapılmaktadır. Vadeli piyasalarda ise işlemler tarafların sözleşme ile tespit
ettikleri gelecekteki bir gün ve döviz kuru üzerinden (vadeli döviz kuru) döviz alım
ve satımının taahhüt edilmesi şeklinde yapılmaktadır.
Vadeli işlemlerde kotasyon veren banka bu tür bir işlem nedeni ile hiçbir risk
almamakta, vadeli olarak sattığı veya aldığı kıymetin karşılığı olarak spot piyasada
ters işlem yaparak riskten korunmakta ve tüm işlem maliyetlerini ve faiz farklarını
verdiği fiyata yansıtmaktadır.
Örneğin; 3 ay sonrası için EURO karşılığı 1 milyon USD almak isteyen bir kuruma
bir bankanın vereceği kotasyon (Banka için EURO alış, USD satış, swap point)

5
aşağıdaki şekilde hesaplanır. Hesaplama için gerekli değişkenler spot kur ve aynı
vade için piyasa faiz oranlarıdır.
Spot Kur : 0.8910 (1 EURO karşılığı USD)
3 ay vadeli USD Faizi ( Alış / Satış ) : 1.73 % / 1.83 %
3 ay vadeli EURO Faizi ( Alış / Satış ) : 3.26 % / 3.36 %
Varsayımsal olarak; 3 ay vadeli USD satan banka, bu günden vadede vermekle
yükümlü olduğu 1 milyon USD’ı sağlamak amacıyla piyasadan % 3.36’dan EURO
borçlanır. Bu borçlandığı miktar ile piyasadan 0.8910’dan USD satın alır ve bu
miktarı % 1.73’ten piyasalarda yatırıma tabi tutar. Vade geldiğinde ise müşteriden
aldığı para ile (EURO) piyasalardan borçlandığı EURO’yu kapatıp tespit edilen
vadeli fiyat ile 1 milyon USD’ı öder. Bu süreçte, bankanın borçlandığı EURO’ya
ödediği faiz USD’den kazandığı faiz oranından daha yüksek olduğu için banka
EURO üzerinden ödediği ek faiz nedeniyle, 3 ay vadeli EURO alış USD satış fiyatını
spot fiyatın altında belirleyecektir.
0.8910 * (3.36 - 1.73) * 90
Swap Point = -------------------------------------- = 0.0036
36000
Vadeli Kur = 0.8910 - 0 0036 = 0.8874
Bu açıklamalar çerçevesinde döviz piyasalarının özellikleri aşağıdaki şekilde
sıralanabilir;
1. Alıcı ve satıcıların karşılaştıkları piyasalar değildir.
2. Belirli bir borsa biçiminde örgütlenmiş piyasalar değildir.
3. Evrensel nitelikteki piyasalardır.
4. Dünya yüzünde hiç kapanmayan piyasalardır.

6
Döviz piyasaları; uluslararası finansal işlemlerin boyutlarının, reel sektörlerdeki
gelişmelerden bağımsızlaşmasını gösteren somut ve belki de en çarpıcı örnektir.
Döviz piyasalarında gerçekleşen işlemlerin hacmindeki olağanüstü artış, döviz
piyasalarının dünya reel mal ticaretini finanse etmek sürecinden koptuğunu açık bir
biçimde ortaya koymaktadır.
1980’lerin sonunda dünya döviz piyasası işlemlerinin hacmi günde yaklaşık 190
milyon dolar iken günümüzde 1.8 milyar dolara ulaşmıştır ve bu işlem hacminin
%80’i bir hafta içinde geldiği ulusal piyasayı terk etmektedir. (Yeldan, 2002: 19-20).
Bu rakamlar piyasanın büyüklüğü, gelişme hızı hakkında net fikir vermektedir.
1.2. Döviz Kredisi
Döviz kredisi, miktarı ülke parasından başka bir yabancı para birimine göre
belirlenen ve krediyi kullandıran kuruma, kullanan tarafından ülke parasından başka
bir para birimi ile ödeneceği taahhüt edilen nakdi ve gayri nakdi kredilerdir.
Döviz kredisinin esas itibariyle işletmelerin operasyonel ihtiyaçları için kullanılması
öngörülmüştür. Operasyonel ihtiyaçlara; ihracat yapan bir şirketin kredi ihtiyaçları,
yurtdışı piyasalara satış yapan şirketin yatırım ihtiyaçları, yurtdışındaki müteahhitlik
hizmetleri için verilecek krediler örnek olarak gösterilebilir.
Zaman içinde maliyet avantajı, yabancı para operasyonu ve sayılan operasyonel
ihtiyaçları olmayan firmaları da döviz kredisi kullandırmaya özendirmiş, ardından
kur avantajının da ortaya çıkması döviz kredisi talebinde ve kullanımında patlama
yapmıştır.
1.3. Döviz Kredilerini Türk Lirası Kredilerden Ayıran Özellikler
Döviz kredilerinin Türk Lirası kredilerden iki önemli farklılığı söz konusudur.
 Türk Lirası kredilere göre daha uygun maliyet ( Getiri )

7
 Kurun yarattığı risk ( Risk )
Maliyet tarafı; krediyi kullanan firmaların bilincinde ve farkında oldukları, esas
itibariyle bu amaçla döviz kredisi kullanmayı tercih ettikleri varsayılan farklılığı
ifade etmektedir.
Risk tarafı ise döviz kredisi kullanan bir kısım firmaların farkında olabildikleri ve
yönettikleri, bir kısmının ise farkında olmadıkları ya da ihmal ettikleri “kurdaki
değişikliklerin yaratması muhtemel zarar durumunu” tarif etmektedir.
Getiri ve risk birlikte hareket etmektedir. Riskin belirsiz olduğu durumlarda getirinin
de belirsiz olduğu söylenebilir. Aslında döviz kredilerinin faiz oranları daha uygun
olduğu için döviz kredisi kullanan şirketlerin getirisi; “belirsiz olan kuru” dışarıda
bırakırsak bellidir. Ancak ihmal edilen kur, esas itibariyle riski yaratan belirsiz faktör
olarak var olmaya devam etmektedir.
Döviz kredisini spekülatif amaçlarla kullanan şirketler sadece maliyet avantajı için
değil, kurdaki beklentileri de dikkate alarak döviz kredisi kullanmaktadırlar. Kurdan
kar elde etme beklentileri vardır. Bu nedenle riski yönetme gibi bir amaçları yoktur.
Aslında hangi amaçla hareket edilirse edilsin riskin tanımı aynıdır. Ancak kredi
kullanma amacının farklılığı iki şirketin, riski görüp tedbir alma yaklaşımı anlamında
hareketlerinin farklılaşmasına neden olmaktadır.
Maliyet avantajı nedeniyle döviz kredisi kullanan firmalar başka bir maliyete
katlanarak kur riskini de yönetmeye çalışmaktadırlar. Bu firmalar için hedef; riski
azaltırken ya da yok ederken yaratılan maliyet avantajının tamamen olmasa da
kısmen korunmasıdır. Ancak spekülatif amaçla hareket eden şirketler zaten “ kura
yatırım yaptıkları “ için bilinçli ya da bilinçsiz riski tamamen üzerlerinde tutmayı
tercih etmektedirler.
Temasta oldukları iş çevrelerinin ve yakın dostlarının yönlendirmesi ile işletmelerin
döviz kredilerini sadece maliyet avantajı sağlamak için değil, kurdan da lehe fark
sağlamak, böylece finansman maliyetlerini sıfırlamak; hatta anaparadan bile avantaj
sağlamak amacı ile hareket eder hale gelmeleri; ana faaliyet konularının yanında kur

8
farkları ile gelir yaratma hedefini de konuşulur hale getirmiştir. Türk halkının önemli
yatırım araçlarından olan döviz, bu sefer başkasının parası ( bankaların ) ile
işletmelerin yatırım aracı gibi bir misyon üstlenmiştir.
Bazı işletmeler faaliyet karları negatif veya başa baş noktasında iken sadece kur
farklarından elde ettikleri gelirlerle kar beyan etmişlerdir.
Bu suretle kur riski alan şirketlerin kriz zamanlarında döviz kurlarının yükselmesiyle
borçları katlanmış, faaliyetlerini devam ettirmekte zorlanmış ya da faaliyetlerine son
vermişlerdir. Bu durum şirketlerin aldıkları kur riskleri gerçekleştiğinde, bankaların
kredi riski haline dönüşmeleri olasılığını artırmaktadır.
1984 yılında Türkiye’deki bankaların döviz mevduatı toplaması gündeme geldiğinde,
doğal olarak döviz kredileri verebilmeleri de serbest bırakılmıştır. Mevduatlar
yoluyla döviz yükümlülüğü yaratan bankaların döviz kredileri yoluyla döviz varlığı
yaratabilmesi olanağı sağlanmıştır.
Yurt içinde toplanan dövizlerin yine yurt içindeki şirketler kanalıyla
kullanılabilmesinin önü açılmıştır. Kur riski göz önüne alınarak, Türkiye’deki
bankaların döviz kazanan şirketlere döviz kredisi verebilmesi şart koşulmuştur.
Ardından, bankaların döviz kurlarına endeksli Türk parası krediler açabilmesi
gündeme gelmiştir. Bu uygulama yeni bir bankacılık ürünüymüş gibi
değerlendirilmiş ve Türk Lirası cinsinden kredi olduğundan, dövize endeksi krediyi
alanlardan döviz kazanması şartı aranmamıştır. Ancak şirketlerin kur riski almalarına
olanak sağlanmıştır.
1989 yılında sermaye hareketleri serbest bırakıldığında, şirketlerin yurt dışından
borçlanabilmesi de kolaylaşmıştır. Borçlanmanın yurt dışından yapılıyor olması
"döviz kredilerinde döviz kazancı" şartının arkasından dolanılmasının önünü daha
fazla açmıştır.
Yeni ortamda, şirketler yurt dışı kredilere ve dövize endeksli Türk Lirası kredilere
yüklenmişlerdir. Döviz kazançları olması şartının da etrafından dolaşılabildiğinden,
şirketler altından kalkılması zor kur riskleri almaya başlamışlardır.

9
Uygulamada bir adım ileriye gidilerek 16 Haziran 2009 tarihinden itibaren yapılan
düzenlemelerle yurtiçinde yerleşik kişilerin de belirli alt limitlerle rahatlıkla döviz
kredisi kullanabildikleri noktaya gelinmiştir.
Şirketlerin hemen hepsi düzenlenen (regulated) sektörlerde olmadığından,
yüklendikleri kur risklerinin idaresi konusunda şirketler üzerine yaptırımlar
uygulamak mümkün olmamaktadır. Başka bir ifadeyle bankaları denetleyen BDDK
ve TMSF gibi kamu kurumlarının olmaması şirketlerin denetlenmesini
engellemektedir.
Bu çeşit riskler "özel riskler" sınıfında düşünülmektedir. Ancak alınan özel riskler
dolaylı olarak kamusal riskleri de içermektedir. Alt yapısı oluşturulmadan gelen
finans piyasalarındaki bu serbestliğin olumsuz bir diğer boyutu da bu alanda
karşımıza çıkmaktadır.
Şirketleri doğrudan düzenleyici bir etki söz konusu olamıyorsa bu durumda
şirketlerdeki kur riskleri bankacılık sektörü yoluyla dolaylı bir biçimde ele
alınabilmelidir. Örneğin, döviz kazancı olmayan şirketlere açılan dövize endeksli
Türk Lirası krediler karşılığında bankalardan daha da büyük sermaye tahsisi ve daha
yüksek serbest karşılık istenebilir. Aynı şekilde, döviz kazancı olmayan şirketlerin
yurt dışı borçlanmaları için verilen teminat mektupları da daha yüksek serbest
karşılığa ve sermaye tahsisine tabi tutulabilir. Döviz kazancı olmayan şirketlerin
döviz üzerinden borçlanmaları bankaların risk idaresi parametreleri yoluyla göreli
olarak pahalı hale getirilebilir (Kumcu, 2006) .
Kumcu ( 2006 )’ya göre bu, makro ekonomik dengelere risk idaresi parametreleri
yoluyla çözüm aramak değil, ancak işin sonunda bankaların riskleri haline gelecek
şirket risklerini asgariye çekmek olacaktır. Çünkü bugünkü haliyle, bankalar daha
fazla risk alarak şirketlerin daha fazla kur riski almalarını kolaylaştırmaktadır
(Kumcu, 2006).
Konunun risk anlamındaki bir diğer bacağı, görünmeyen yüzü; patron şirketi tabir
ettiğimiz bir kısım şirketlerde aslında mali tablolarda görünmeyen ancak “ patron “
birikimleri ile dengelenen bir pozisyon yönetiminin de varlığıdır.

10
Ciroları büyüklükleri milyar USD’lara yaklaşan şirketlerin bir kısmı kur risklerini
hissedarın şahsi birikimleri ile dengelemektedirler. Şirket üzerinde görünen döviz
kredileri sadece mali tablolar incelendiğinde ciddi bir açık pozisyon varlığını
gösterirken; aslında hissedar şahsi birikimlerinin döviz yükselebilir endişesi ile
dövizde tutulduğu, böylece şirketteki açık pozisyon riskinin uzun pozisyon ile
dengelendiği ve gerçekte pozisyon açığının olmadığı noktaya gelinebilmektedir.
Şirket sahibi ve yöneticilerin döviz varlıklarını şirkette tutmak ile bireysel hesaplarda
tutmak arasında kendileri açısından bir fark yoktur. Varlıkları gerektiğinde şirketten
bireysel kullanıma, bireysel hesaplardan da şirket kullanımına tahsis
edebilmektedirler.
Bu bağlamda bilançolardaki pozisyon açığının her zaman gerçeği yansıtmayabileceği
söylenebilir. Doğaldır ki; her şirkette durum aynı değildir, ancak şirketlerdeki açık
pozisyonun aslında gerçekten daha iyi durumda olabileceği ihtimali söz konusudur.
Bu şekilde bir düzenlemenin sebebi; kayıt dışı ekonomi ve vergisel etkiler ile
Türkiye’de şirket mali yönetimlerinin düşük kurumsallık düzeyidir. Özellikle aile
şirketi olan KOBİ’ler bağlamında, KOBİ sahipleri döviz varlıklarının bir kısmını
ticari aktiviteye dahil etmeyerek (bilanço dışında tutarak) şahsi yatırım olarak veya
yastık altında değerlendirmektedirler. Bu şekilde döviz varlıkları şirkete sermaye
olarak değil borç olarak sağlanabilmektedir. Yani bu hesaplardan şirkete kredi
açılabilmektedir. Bu durum hem şirketin (sahiplik ve yönetimin aynı olduğu aile
şirketi KOBİ’lerinde) açık pozisyon riskini azaltmakta (borç veren- borç alan aynı
kişi olması durumu), hem de bir tür vergiden kaçınma imkanı sağlamaktadır.
Kur zararları şirketler tarafından gider gösterilip, kazanç azaltıcı unsur olarak
kullanılabilmektedir. Öte yandan şahsi hesaplardaki kur kazançları gelir olarak
bildirilmemektedir. Türkiye gibi yüksek cari açığa sahip bir ülkede dövize talebin
yüksek olacağı ve dövizin ileride yükseleceği varsayımı altında, dövizi ticari varlık
olarak değerlendirmeyip, şahsi varlık olarak tutma çok yaygın olarak karşımıza
çıkmaktadır.

11
1.4. Döviz Kredilerinin Mali Yapı Üzerindeki Etkileri
Döviz kurlarında yaşanan değişimler finansal kurumların reel sektöre faaliyet
gösteren işletmelerin ve ihracat veya ithalat ağırlıklı çalışan işletmelerin veya çok
uluslu işletmelerin uluslararası rekabet güçlerini üzerinde doğrudan etkili olmakta ve
bir risk unsuru olarak işletmeleri etkilemektedir. ( Gıddy ve Dufey, 2006 ).
Giddy ve Dufey’e göre kur riski tahmin edilemeyen kur değişimlerinin firma değeri
üzerindeki etkisi biçiminde tanımlanmıştır. (Doğukanlı, 2001: 307 )
Klasik mali tablolar analizi ile işletmelerin mali portresi ortaya konulabilir. Bu
inceleme esnasında işletmenin risklerinin incelenmesi de işletmenin nasıl yönetildiği
konusunda çok ciddi geri bildirim vermektedir.
İşletme riskleri arasında en önemlisi kuşkusuz finansal risklerdir. Şirketin kredi
kullanıp kullanmaması, kullanması halinde kullandığı döviz cinsi, vadesi, faiz yapısı
çok ciddi inceleme konusu yapılmalıdır. Finansal risklerin en önemlisi de kur
riskidir.
İşletmeler mali tabloları üzerinden incelenirken açık pozisyon riski çok önemli
değerleme konularından birisini oluşturmaktadır. Kreditör finansal kurumlar döviz
kredisi kullanmış firmaların bilançosunun pasifinde yer alan döviz kredisini
operasyonu döviz olduğu için mi kullandığını; yoksa risk alıp firma faaliyetlerini de
riske edip etmediğini incelemektedirler. Doğaldır ki bir kısım bankalar kur riski
konusunda son derece keskin olup, operasyonu Türk Lirası olan firmaya döviz
kredisi vermemeyi tercih ederken; bir kısım bankalar yeterli teminatı aldıkları
durumda kredinin döviz ya da Türk Lirası olup olmamasıyla pek ilgilenmemektedir.
Özellikle yabancı sermayeli bankalar operasyonları TRL olmasına karşılık döviz
kredisi kullanan firmalarla kredi ilişkisi içinde olmayı tercih etmemektedirler. Şu çok
açıktır ki; işletmelerin açık pozisyon taşımaları, işletmenin yönetilmesinde ne kadar
finansal risk alındığı, bu risklerin ne kadarının anlamlı olduğu; işletmenin esas
faaliyet konusunda da ne kadar bilinçli ve anlamlı risk alarak hareket ettiğinin bir

12
göstergesi olacaktır. Bu noktadan hareketle açık pozisyon seviyesi kredi
değerlemesinde çok önemli bir değişkendir denilebilir.
Mali tablolardaki dövizli kalemlerden kaynaklanan kur farkları işletmenin
sonuçlarına doğrudan etki etmektedir. Kurun işletme lehine geliştiği durumlarda kur
farkı karı, tersi olduğu durumda ise kur farkı zararı elde edilir. Her ne kadar
literatürde işletmenin faaliyetleri; yarattığı fon ( EBITDA ) ile ölçülse de kur farkları
döviz kredisi kullanan firmalarda sonuçlara kar veya zarar olarak çok ciddi etki
etmektedir.
Operasyonu Türk Lirası olmayan şirketlerin döviz kredisi kullanmalarına en büyük
gerekçenin maliyet olduğu açıklanmıştı. Döviz kredileri Türk Lirası kredilerden
hangi dönemde bakılırsa bakılsın maliyet anlamında daha avantajlıdır, yüksek tutarda
dış kaynak kullanımlarında işletme sonuçlarına doğrudan katkı sağlamaktadır. Ancak
kur riskinin dikkate alınmaması zamanlama sorunu ile beraber ciddi bir yıkım haline
gelebilmektedir.
İşletmeler özelikle patron şirketi tabir edilen henüz kurumsallaşamamış, buna
karşılık ciddi bir büyüklüğe erişmiş işletmelerde dahi maliyet kaygısının yanında
spekülatif amaçların da varlığından söz edilebilmektedir. İşletmeler kredi stoklarını
yabancı paraya çevirerek kur farkı avantajı elde etmeye çalışmışlardır. Özellikle
2003 yılından itibaren kur seviyelerinin 1,70’lerden 1,15’lere kadar gerilediği 4-5
yıllık süreçte döviz kredisinin ne olduğu bilmeyen firmalar dahi döviz kredisi
kullanmaya başlamışlardır.
2003 yılından başlayan ve 2008 yılına devam eden süreçte iyi kambiyo karları elde
edilmiş iken, 2008 Global Krizi ile birlikte firmaların karlılıkları düşmüştür.
Karlılığın düşmesi esas itibariyle kur ve faizlerdeki yukarı yönlü hareketler nedeniyle
finansman maliyetlerinin yükselmesinden kaynaklanmıştır. Bu durum, uygulanan
dalgalı kur rejiminde döviz kurunda oluşabilecek yukarı yönlü hareketlerin, döviz
geliri olmadığı halde yabancı para cinsinden borçlanan firmaların taşıdığı kur
riskinin mali bünyelerini bozacağının somut bir göstergesidir ( TCMB, 2009; 3)
Ulusal paranın değer kaybetmesi borçluların temerrüt riskini artırarak, firmaların
taşıdıkları kur risklerinin bankacılık sektörüne kredi riski olarak yansımasına neden

13
olabilmektedir. Reel sektör firmalarının kur riski yönetimi konusunda bilinçlenmeleri
ve riskten korunma araçlarını yaygın biçimde kullanmaları bankaların ise yabancı
para açık pozisyonu olan firmaların kredi risklerini dikkatle değerlendirmeleri
gerekmektedir. ( TCMB 2006; 2).
Gelişmiş ülkelerdeki bakış açısı; işletme yönetiminde finansal riskleri ortadan
kaldıran bir yaklaşım içinde olduğundan, kur riski de eğer var ise yönetilmesi
gereken risklerden birisi olarak algılanmaktadır. Bu bakış açısında; özellikle kur
riski almak; tamamen spekülatif görüldüğü, işletmenin faaliyet konusu ile ilgisi
olmadığı noktasından hareketle anlaşılamamaktadır. Belirli bir faaliyet konusu olan
ve bu faaliyette bulunmak için teşekkül ettirilmiş bir şirketin kur farklarından kar
hedefi olmasını işletme amaçları ile bağdaşmaz, gereksiz risk yaratan bir hareket
olarak değerlendirmektedir. Dolayısıyla yabancı sermayeli Türk Şirketleri risk
konusunda daha hassas davranmaktadır.
Konuya makro açıdan bakıldığında döviz cinsinden borçlanma işletmelerin finansal
durumlarını, üretim ve yatırımlarını olumsuz etkileyerek ekonomik daralmaya ve
finansal istikrarsızlığa yol açabilmektedir. Küresel finansal risklerin gerçekleşmesi
nedeniyle dışsal veya cari işlemler açığı çekincesiyle içsel dinamikler sonucunda
ortaya çıkan reel kur artışları, cari işlemleri cari dönemde olumlu etkilese bile, döviz
cinsi borçları (miktar, risk primi ve borç servisi) reel olarak artırarak borç
sürdürülebilirliğini de olumsuz etkileyebilmektedir ( Özmen, Yalçın, 2007 ).
Sonuç alarak döviz kredisinin döviz kurlarında aşırı oynaklık olması halinde ciddi bir
zarara neden olacağı açıktır. Döviz kredisinin mali etkileri şöyle sıralanabilir;
1. İşletmenin risk algılaması açısından döviz kredileri bir gösterge olmakta, kredi
veren kuruluşlarca olumsuz olarak değerlendirilebilmektedir. Böylece kreditör
bankalarla ilişkiler zarar görebilmektedir.
2. İşletmenin kur riski algılaması; esas faaliyet konusu anlamında risk iştahı
açısından negatif bir gösterge olabilmektedir. İşletmeyi kur riski alarak ciddi bir
risk yaratan yönetim anlayışı esas faaliyet konusunda da hesapsız adımlar atma
potansiyeline sahiptir. Bu durum bankalar tarafından bu şekilde
değerlendirilebilmektedir.

14
3. Kur riskinin yüksekliği şirketi aşırı bir kur oynaklığında ciddi bir zararla karşı
karşıya bırakabildiği, hatta batma noktasına getirebildiğinden kullanılacak
finansmanın maliyeti yükselebilmektedir.
1.5. Basel II Uygulamaları Kapsamında Döviz Kredileri
2009 yılında Türkiye’de de uygulanmaya başlanması planlanan ancak BDDK
tarafından uygulanması ileriki bir tarihe ertelenen Basel II düzenlemesi ile birlikte,
bankalar maruz kaldıkları riskleri yöneterek sermaye yapılarını bu risklere uyumlu
hale getireceklerdir.
Basel II, bankalar için ortaya konmuş bir düzenleme olmasına karşın reel sektör
şirketlerini de yakından ilgilendirmektedir. Çünkü, bankalar gerekli sermaye
yeterliliğini sağlayabilmek için kendilerine risk yükü getiren şirketleri ya hiç
kredilendiremeyecek ya da bu şirketler ancak yüksek fiyatlama ile kredi temin
edebileceklerdir. Kur riski de değerlemede kritik öneme sahiptir.
Basel II’de kredi riskinin ölçümü için öngörülen yöntemlerin kullanılmasında iki
farklı veri seti dikkate alınmaktadır ( Aras, 2007: t.y.).
A. Kredi Borçlusunun kredi değerliliği
A.1. Finansal veriler
A.1.1.Mali tablolar
A.1.2.Diğer finansal göstergeler
A.2. Niteliksel veriler
A.2.1. Yönetim ve ortaklara ilişkin bilgiler
A.2.2. Kurumsal yapısı, kurumsal yönetişim
A3.Ürün ve hizmetin niteliği
A.3.1. Pazar payı, talep tahmini
A.3.2. Faaliyet süresi ve yaşı

15
B. Kredi işlem riski
B.1. İşlemin türü, (kredinin türü)
B.2. Kredinin teminatı ve diğer garantiler
B.3. Kredinin vadesi
B.4. Kredi kullandırılacak para birimi
Bu iki temel risk göstergesi ayrı ayrı hesaplanmakta, bu yolla maruz kalınan risk ve
kredinin fiyatı belirlenmektedir. Geleneksel kredi değerlemesinde önem taşıyan ve
firmanın kredi değerliğini etkileyen finansal verilerin sağlamlığı ve finansal gücünü
yansıtan göstergelerin varlığı kredi riskini azaltacaktır. Yani, firmanın finansal
tablolarından elde edilen bilgilere ya da diğer finansal bilgilerine bakılarak ve analiz
edilerek kredi değerliliği konusunda büyük ölçüde karar verilmesi söz konusudur
(Aras, 2007: t.y.).
Basel II de ise finansal veriler (kantitatif) kadar, finansal olmayan (kalitatif) veriler de
dikkate alınmaktadır. Basel II ile amaçlanan risk bazlı kredi fiyatlamasının
yapılabilmesinin firmaya ait kantitatif verilerin doğruluğu ve analize elverişli olması
ile doğrudan ilişkilidir.
Öte yandan, Basel II ile kredinin işlem riskinin de hesaplamalara dahil edildiği
görülmektedir. Bankanın maruz kalacağı riski belirleyen sadece firma ile ilgili değil,
kredinin niteliği ile de ilgili göstergelerdir. Bu noktada para birimi başka bir ifadeyle
kredinin döviz kredisi olup olmadığı ya da bir sonraki adıma geçerek kur riski içerip
içermediği önem kazanmaktadır.
Kredi riskinin tespitinde uygulanacak bütün yöntemlerde önem taşıyan bu konu aynı
zamanda uluslar arası raporlama sisteminin varlığına, finansal tabloların denetimine ve
kayıt dışılığa atıfta bulunmaktadır. Bu nedenle Basel II süreci ile birlikte firmaların
bilanço, gelir tablosu, v.b finansal raporlarının içeriği ve doğruluğu daha çok dikkate
alınacak bir konu olacaktır.

16
Basel II bankacılık düzenlemesi olmakla birlikte, reel sektörün fonlama olanakları
üzerine doğrudan etki eden ve bankalarla kredi ilişkisi içerisinde olan firmaların
yapılarını bir anlamda yeniden tanımlayan bir düzenlemedir. Basel II uygulamasının
firmalara yansımasını şu şekilde sıralamak olanaklıdır ( Aras, 2007: t.y.);
• Firmaların finansal raporlama sistemini etkileyecek,
• Firmalarda kayıt dışılığı azalmasını teşvik edecek,
• Firmaların teminat yapısı değişecek,
• Firmaların kredi riskinin azaltan faktörleri farklılaştıracak,
• Firmalarda risk yönetim kültürünü yerleşmesini teşvik edecek,
• Kalitatif verilerin önemi artacak,
• Kurumsal yönetim uygulamalarının varlığı kredi riskine yansıyacak,
• Firmalar iyi derece “finansal not” alabilmeyi hedefleyecek.
Basel II ile amaçlanan risk bazlı kredi fiyatlamasının yapılabilmesi, firmaya ait
kantitatif verilerin doğruluğu ve analize elverişli olması ile doğrudan ilişkilidir. Bu
nedenle, Basel II süreci ile birlikte firmaların ve özellikle de küçük ve orta ölçekli
işletmelerin (KOBİ); bilanço, gelir tablosu, mizan vb. kayıtlarının içeriği ve
doğruluğu çok daha fazla önem taşımaktadır. Basel II’nin kredi maliyetleri
üzerindeki yansımaları aracılığıyla işletmelerin kayıt düzenlerinin geliştirilmesi ve
ticari faaliyetlerinin kayıt altına alınmasında zorlayıcı bir unsur olacağı
beklenmektedir.
Bu etkileşimin derecesi, KOBİ’lerin bankacılık sisteminden sağladığı kaynakların
büyüklüğü ile doğru orantılı olacaktır. Bu noktada, düzenlemenin firmaların finansal
raporlama sistemlerini iyileştirmelerine ve kayıt dışılığın önlenmesine yardımcı
olması beklenmektedir.
Basel II aynı zamanda teminat olarak kabul edilecek varlıkları da yeniden
düzenlemiştir. Eskiden risk azaltıcı unsurlar ve teminat olarak kabul edilen değerler
yeni düzenlemede sayılmamıştır. Ortak kefaleti, grup şirketi kefaleti, müşteri çek ve
senetleri teminat gösterilebilecek değerler arasında sayılmamış, başka bir ifade ile
risk azaltıcı etki yaratmadıkları belirtilmiştir.

17
Firmaların kredi derecelendirme firmalarından ya da bankalardan iyi kredi notu
alabilmeleri aynı zamanda risklerini iyi yönetmeleri ile doğru orantılıdır. Firmaların
finansal performansı artık sadece kar ya da zarara, yani faaliyet sonucuna bağlı
olarak değil, hangi risk düzeyinde ne kadar performans gösterdiğine ve risklerini
yönetip yönetemediğine bakılarak değerlendirilmektedir. Bu açıdan bakıldığında,
firmalar sadece kar odaklı değil, taşıdıkları riskin farkında olarak hareket etmek ve o
ölçüde bir başarı hedeflemek durumundadır. Bu da, bir risk yönetimi anlayışının
varlığını ve risk yönetim sisteminin iyi yapılandırılmış olmasını gerektirmektedir.
Aynı zamanda, firmanın karşılaşacağı finansal sıkıntıları ve krizleri daha kolay
atlatmasını sağlaması açısından da önem taşımaktadır. Risk yönetim anlayışının
yerleşmiş olması ve iyi bir risk yönetim sisteminin varlığı, risklerin tespit edilerek
tanımlanabilmesini ve en önemlisi de risklerin yönetilmesini sağlamaktadır.
Kurumsal Yönetim, Basel II sonrası kredi değerlendirmede öne çıkan bir diğer
konudur. Kurumsal yönetim, firmalardaki yönetim ve kontrol sisteminin firmanın
etkinliğini artırıcı, “şeffaf”, “sorumlu”, “adil” ve “hesap verebilir” nitelikte olmasını
ifade etmektedir. Firmaların iyi yönetilmesi ve denetlenmesini sağlamayı ve tüm
paydaşların çıkarlarının sorumlu ve adil bir şekilde gözetilmesini hedeflemektedir.
İyi kurumsal yönetim uygulamalarına sahip firmalar tüm menfaat sahiplerine güven
vermektedir( Aras, 2007: t.y.).
Kurumsal yönetim uygulamalarının başarısı firmanın performansına yansıyarak kredi
değerlemesini de etkilemektedir. Kurumsal yönetim uygulamalarının yetersiz olması
ise, kredi kalitesini negatif yönde etkilemekte ve firmanın kredi maliyetini
arttırmaktadır. Kredi derecelendirme notunun hesaplamasında firmaların kurumsal
yönetim uygulamalarının kalitesinin ne zaman ve ne şekilde kredi kalitesini ve
dolayısıyla kredi notunu etkilediği belirlenmektedir.
Derecelendirme, Basel II de kredi değerlemesinin temelini oluşturmaktadır. Firmalar
iyi bir derece notu alabilmek için çaba gösterecek ve bunu sağlamak için hangi
yönlerini güçlendireceklerine odaklanacaklardır. Bu durum aynı zamanda, süreklilik
içermesi nedeniyle firmayı disipline edecek ve geliştirecek bir etki yaratacaktır. İyi
derece notu alabilmek, firmanın finansal yapısının sağlamlığına bağlı olduğu kadar,

18
aynı zamanda yönetim performansı ve kurumsal yönetim uygulamalarının varlığına
da bağlı olacaktır.
Bu durum firmaların her iki açıdan da zayıflıklarının üzerine gitmesinde bir faktör
olacaktır. Derecelendirmede etken olan finansal kriterlerden firmanın notunu en fazla
etkileyen göstergeler; firmanın borçluluk durumu, karlılık durumu, borç, alacak, stok
devir hızları ve satışlarındaki gelişim olarak sıralanabilir.
Finansal olmayan kriterler arasında ise; içinde bulunulan iş kolundaki deneyim,
hakim ortağın niteliği ile ilgili bilgiler, üst yönetimin profesyonelliği, pazar payı,
satın alma ve satış koşulları, ürünün kalitesi sayılabilir. Derecelendirmede aynı
zamanda firma performansının sürdürülebilirliği ön plana çıkarmakta, karların
sürekliliğinin sağlanabilmesine, kurumsal bir yapının varlığına önem verilmektedir.
İyi bir performans, firmanın finansal, yönetsel ve diğer niteliksel göstergelerinin
birlikte değerlendirilmesini gerektirir ve bunlarla doğru orantılıdır. Yukarıda sözü
edilen, etkin risk yönetiminin varlığı, kurumsal yönetim uygulamaları, raporlama
sisteminin iyileştirilmesi, teminat yapısının kuvvetlendirilmesi daha yüksek bir
derece almak için de temel faktörleri oluşturmaktadır ( BDDK- a : 2007 ).
Bir şirketin maruz kaldığı kur riskini yönetmemesi çalıştığı bankaya kredi riski
olarak yansımaktadır. Bankalar Basel II kısıtlamalarının da katkısıyla döviz kredisi
verirken kur riskini ciddi biçimde bir değerlendirme kriteri olarak incelemelerine
dahil etmektedirler. Diğer taraftan kur riski yönetimi şirketlerin kredibilitesini
arttırmakta ve daha düşük maliyetle borçlanmalarına olanak sağlamaktadır.
Kur riski yönetiminde, şirketlerin türev ürünleri kullanması kur riskinin olumsuz
etkilerinden korunabilmesi ve geleceğe dönük daha doğru fiyatlama yapabilmesi
açısından da önemlidir.
Basel II kriterleri 2009 yılı başından itibaren uygulamaya geçilecekti. Ancak BDDK
2008 yılında uygulamayı belirsiz bir tarihe ertelediğini duyurdu. BDDK’nun
Bankacılık Sektörü ilerleme Eylül 2009 Raporuna göre; Haziran 2009 itibarıyla;
sektörün toplam aktif büyüklüğünün % 39,8’ini oluşturan bankalar bireysel bazda, %
29,7’sini oluşturan bankalar ise konsolide bazda CRD / Basel II’ye geçişe ilişkin
strateji ve politikalarını yönetim kurullarının onayına sunmuş veya söz konusu

19
strateji ve politikaları yönetim kurullarına onaylatarak uygulamaya koymuştur.
Bankacılık sektörünün % 99’u CRD / Basel II çalışmalarını yürütecek üst yönetim ve
birimlerini oluşturmuş, % 82’si sorumlu personelini % 70’i ise komitelerini
belirlemiştir ( BDDK -b , 2009 ) .
Bugün bankaların bir kısmı bu kriterleri kısmen uygulamakta ( özellikle yurtdışı
sermayeli bankalar ) bir kısmı ise henüz kriterlere uygun hareket etmemektedir. Bir
kısmı hala Basel I kapsamında sadece teminat ile ilgilenmektedir.
Bu iki farklı bakış kredi değerlemesinde kur riskinin de bazı bankalarca göz ardı
edilmesi, bazı bankalarca ise kritik bir adım olarak değerlendirilmesi sonucu
doğurmuştur. Ancak Basel II tam olarak uygulanmaya başlandığı zaman “ kur riski “
kredi değerlemelerinde kritik öneme sahip olacaktır.
1.6. Döviz Kredilerinin Yarattığı Açık Pozisyon
Son on beş yılın en popüler terimlerinden biri ‘açık pozisyon' olmuştur. Türkiye’de
2001 Krizi'ne kadar açık pozisyon denildiğinde bankaların dövizdeki açık pozisyonu
anlaşılırdı. 2008 Global Krizinde reel sektörün dövizdeki açık pozisyonu anlaşılmaya
başlandı.
Açık pozisyon; “ Varlıkların ve yükümlülüklerin birbirine eşit veya dengede
olmadığı ticari durum “ olarak tanımlanmaktadır.
Döviz pozisyon açığı yada pozisyon fazlası, bir işletmenin veya bankanın döviz
yükümlülükleri ile döviz varlıkları arasındaki uyumsuzluğu tarif etmektedir. Döviz
varlığı fazla ise pozisyon fazlası veya kapalı pozisyon, döviz yükümlülüğü fazla ise
pozisyon açığı ( veya açık pozisyon ) olarak değerlendirilir.
Bu bölümde kur riskine neden olan; döviz kredisi kullanımı sonucu ortaya çıkan açık
pozisyon kavramı incelenecektir.
Pozisyonun açık olması, dolayısıyla döviz yükümlülüklerin fazla olması kur riskini
de beraberinde getirir.

20
Örnek vermek gerekirse; X firması USD bazında işlem yapmaktadır. Bu kapsamda
yaptığı vadeli satışlar nedeniyle alacağı oluşmuş, işletme sermayesi ihtiyacı için
bankalardan, ticari faaliyetlerinden kaynaklanan alacağı tutar kadar döviz kredisi
kullanmıştır. Bu firmanın açık pozisyonu yoktur. Kurlar artsa da çıksa da işletmeye
kar ya da zarar anlamında etkisi olmamaktadır. Bu firmanın tek dikkat edeceği husus
pozisyonun vade yapısıdır. Aktifteki döviz bir hafta vadeli, pasifteki 15 gün vadeli
ise aradaki vade süresi kadar kur riskine maruz kalacak demektir. O nedenle
pozisyonun vade uyumu da çok önemlidir.
Tablo 1.1 İşletme Döviz Pozisyon Örnek Tablosu
AKTİF PASİF
TİCARİ ALACAK( USD ) 500.000 500.000 DÖVİZ KREDİSİ ( USD )
İşletmenin operasyonlarının Türk Lirası olduğu düşünüldüğünde ve TRL bazında
alacaklarına karşılık döviz kredisi kullanıldığı varsayıldığında şirket 500.000
USD’lık döviz kadar kur riskine maruz kalmıştır demektir.
Tablo 1.2. İşletme Döviz Pozisyon Örnek Tablosu 2
AKTİF PASİF
TİCARİ ALACAK( TRL ) 750.000 500.000 DÖVİZ KREDİSİ ( USD )
Bu işletmenin 500.000 USD açık pozisyonu vardır denilebilir.
Açık pozisyon işletmenin bir anlık dövizli yükümlülükler ve dövizli varlıklar
karşılaştırması sonucunda ortaya çıkacak tablo neticesinde şekillenmektedir. Ancak
açık pozisyonun bir de vade kavramı dikkate alınarak incelenmesi gerekir. Döviz
pozisyonu hesaplaması esnasında kullanılacak kalemlerin vadeleri önümüzdeki
dönemde açık pozisyon riski olup olmadığına ilişkin fikir verecektir.

21
Dolayısıyla işletmenin anlık risk taşımayan döviz pozisyonu vadelerine inildiğinde
belirli bir vadede eğer aktif veya pasif tarafı yeni bir kayıtla tamamlanmazsa
pozisyon anlamında aktif pasif dengesinden sapacağı görülebilir.
Örneğin işletme 250.000 USD'lık satış karşılığı müşterisine vade yapmış ve 30 gün
vade vermiştir. İşletme, nakit akışının bu vadeyi beklemeye uygun olmaması
nedeniyle bankadan, müşterisinden alacağı tutar kadar döviz kredisi kullanmıştır.
Kredinin vadesi olarak banka ile 90 gün üzerinden anlaşılmıştır. Kredi kullanıldığı
anda döviz pozisyonu açığı yoktur.
Kredinin kullanılma gerekçesine bakıldığında işletme alacağını erken tahsil
edebilmek için kredi kullanmaktadır. Bankaya kredi için ödeyeceği faizi ürün
fiyatlaması içine dahil etmiş ve alacağı; vade farkı içerir vaziyette olmuştur. İşletme
sermayesi ihtiyacı çerçevesinde gayet tutarlı ve mantıklı bir harekettir. İşletme satış
yaptığı için mutlu, alıcı bir bedeli de olsa vade aldığı için memnundur. 30 gün sonra
işletme alacağını tahsil edecektir.
Alacak tahsil edildiğinde işletmenin nasıl hareket edeceği önemlidir. Bu para ile
vadesi gelmemesine rağmen krediyi erken kapatırsa döviz pozisyonu dengede kalır
ve risk içermez.
Ancak tahsil edilen tutar işletme sermayesi olarak kullanılır ya da Türk lirasına
çevirip, Türk lirasının yüksek faizinden yararlanılıp, kredi vadesinde dövize çevrilip
kredinin kapatılması hesabı yapılırsa açık pozisyon ve kur riski de yaşanmaya başlar.
1.7. Döviz Kredilerinde Vade Kavramı ve Kur Farkı Zararı Realizasyonunun
Ertelenmesi
1.7.1. Uzun Vadeli / Kısa Vadeli Döviz Kredisi
Uzun vadeli krediler 1 yıldan uzun vadeli kredileri tarif eder, 1 yıldan kısa vadeli
krediler ise kısa vadeli krediler olarak değerlendirilir.

22
Çalışma içinde aktarılan mevzuat kısıtları dışında kredinin kısa veya uzun vadeli
kullanılmasının kredinin kendisi açısından bir farklılığı yoktur. Ancak kurun
gelişimine göre mali tablolara farklı etkisi olabilir.
Kur farkının mali tablolara yansıması için realize olmasına gerek yoktur. Başka bir
ifadeyle kur farkları değerleme yapıldıkları dönemler itibariyle işletme sonuçlarına
etki etmektedirler. İşlem kuru ile değerleme kuru arasındaki lehte veya aleyhte fark
işletmeye gelir veya gider olarak yansımaktadır. Ancak gerçekte katlanılan kur farkı
zararı ya da elde edilen kur farkı geliri kredi kapandığı zaman gerçek anlamda sonuç
tablolarına etki etmektedir.
Dönemler itibariyle; ki işletmelerde ay sonları itibariyle mali tablolar üretilir, döviz
varlıkları ve döviz yükümlülükleri Vergi Usul Kanunu hükümlerine göre
değerlemeye tabi tutulmaktadır. Değerleme hesapta yer alan kalem cari yılda mali
tablolara yansımışsa yansıdığı tarihteki kura göre, bir önceki dönemden veya yıldan
mali tablolara devir olarak aktarılmışsa yılbaşındaki kura göre yapılmaktadır.
Değerleme neticesinde henüz gerçekleşmemiş, ancak kredi ödemesi yapıldığında
veya tüm pozisyon değerlendirildiğinde tüm döviz yükümlülükleri ve döviz varlıkları
yerel para birimine çevrildiğinde katlanılacak kur zararı veya kur geliri gelir
tablosuna yansıtılır.
İşletmeler kur farkını da içeren gelir tablosu üzerinden geçici vergilerini ve kurumlar
vergisini tahakkuk ettirip ödemektedirler.
Kur zararının söz konusu olduğu dönemlerde, işletmenin daha az vergi ödemesini
sağladığı için; “ realize edilmemiş ” kur farkı zararının vergisel anlamda olumlu
etkisi olduğu söylenebilir. Gelecek dönemlerde kur zararının kur gelirine dönmesi
çok daha olumlu bir etki yaratır ki, önceki dönemde işletme faaliyetlerinden sağlanan
gelirlerin vergisi böylece kur farkı zararı nedeniyle sonraki dönemlerde ödenmiş
olacaktır.
Tersi değerlendirildiğinde; “realize edilmemiş” kur farkı geliri elde edildiğinde
işletme kurumsal kazançlar üzerinden vergisini verecektir. Ancak kur farkı realize
olduğunda bu fark işletmeye zarar olarak yansırsa bu durumda erken vergi ödemesi
nedeniyle işletmeye finansal anlamda bir kayıp yaratacak demektir. Kayıp, verginin

23
erken ödenmesi sebebiyle oluşan bir kayıp olacaktır, döviz kredisinin kullanıldığı
dönemlere yansıyan kar zarar etkisi dikkate alındığında verginin tutarında bir
değişiklik olmayacaktır.
Kredilerin kısa vadeli kullanılması halinde; eğer kredi vadesi geldiğinde tekrar
çevrilmiyorsa ( aynı gün ödenip kapama suretiyle eski vadesi kadar daha bir sürenin
vade olarak uzatılması ) veya doğrudan vade uzatımı yapılmadan kapatılıyorsa ya da
Türk Lirası krediye dönülüyorsa bu durumda kur farkı zararı veya karı kapamada
kısa vadede realize olacak demektir.
Ancak uzun vadeli kredilerde oluşan kur farkı karı veya zararı kredinin vadesine
bağlı olarak sonraki dönemlere taşınıyor demektir. Bu tür kredilerde kredinin
vadesine kadar, kredi vadesi içinde döviz kuru değişimleri nedeniyle oluşan kur farkı
karı ya da zararı fiktif kar veya zarar olarak kalacaktır. Kredinin uzun veya kısa
vadeli olmasının bu açıdan farklılığı vardır.
Krediyi kur beklentisi ile kısa ya da uzun kullanabilmek ciddi bir takip ve izleme
gerektirir. Bu nedenle iyi analiz edilmiş beklentilere, tahminlere dayanmayan
stratejiler beklenen sonucu vermeyebilir. İyi analiz edilse de özellikle kriz
dönemlerinde 3 ay sonraki kurun tahmin edilemediği, edilse dahi gerçekleşme
ihtimalinin belirsiz olduğu Türkiye’de kur beklentisi ile vade tespiti anlamlı değildir.
Kredi bir proje için, işletme sermayesi finansmanı için, bir yatırım için kullanılmış
olabilir, risk veya avantaj görülüyorsa belirli bir dönemde kullanılmış kredilerin
USD’dan TRL’na veya tersi geçişi sağlanabilir. Bu nedenle kur beklentisi hedefi ile
döviz kredinin kısa veya uzun vadeli kullanımından ziyade TRL’na çevrilebilir
olması daha büyük önem kazanmaktadır.
Döviz kredisinin maliyet kaygısı ile kullanıldığı varsayıldığında, bir erken kapama
talebi olduğunda bankalar tarafından uygulanan erken kapama komisyonuna da tabi
olacak, Türk Lirası kredi geçişi ve döviz kredi geçişinde maliyetler yanında erken
kapama komisyonunun da maliyet hesabında dikkate alınması gerekecektir. Ancak
kriz beklentisi ve kur riski endişesi ile sağlanan geçişlerde maliyet kaygısının da göz
ardı edilebileceği söylenebilir.

24
1.7.2 Kur Farkı Zararının Ertelenmesi
Yukarıda kur farkı zararının ancak kredi kapamalarında söz konusu olacağı, kredi
kapaması olmadığı sürece kur farkı zararının işletmeden nakit girişi veya çıkışına
sebep olacak bir kalem olmadığı, ancak vergisel boyutunun olacağı açıklanmıştı.
Kur farkı zararı (veya karı) realizasyonu ertelenebilir. İşletme döviz kredisi nedeniyle
kur farkı zararına muhatap oldu ise; bu zararın dönem sonunda mali tablolarına
yansısa dahi realize edilmeyerek ileriki dönemlere taşınması mümkündür. İleriki
dönemlere taşınması; riski ortadan kaldırmamaktadır. Ancak gelecek dönemlere
ilişkin kur beklentilerin nispeten olumlu olması ya da kredi kapama dönemine denk
gelen kurdaki hareketin aşırı olması, kısa süreli bir ekonomik sorunun yansıması
olması halinde kur farkının bir sonraki döneme; hatta bir sonraki haftaya taşınması
bile anlam ifade edebilecektir.
2008 Krizinde Mart 2009 ‘da kurlar nedeniyle bir hafta içinde oluşabilecek zarar şu
şekilde rakamsallaştırılabilir.
Aşağıdaki kurlar TCMB’nın 09.02.2009 – 23.03.2009 tarihi arasındaki belirli tarihler
seçilmiş döviz alış kurlarıdır;
09.02.2009 1,605
16.02.2009 1,6570
23.02.2009 1,6770
27.02.2009 1,6874
02.03.2009 1,7174
09.03.2009 1,7958
16.03.2009 1,6836
23.03.2009 1,6615

25
X şirketinin 31.12.2008 tarihinde 1.000.000 USD kredi aldığı varsayılsın. Kredinin
vadesi 09.03.2009 tarihi olsun. Firmanın krediyi kullandığı tarih olan 31.12.2008’de
kur 1,5218 ‘dir. 09.03.2009 tarihindeki kur dikkate alındığında; kredinin kapanması
halinde 274.000 TRL kur farkı zararına katlanılır.
Ancak vadenin aşağıdaki alternatiflerle 15 gün daha uzatılması halinde; yani
23.03.2009 tarihinde ödenmesi halinde kur farkı zararı 139.700 TRL olacaktır.
Aradaki fark 134.300 TRL’dır. 15 gün için işletmeye yaratacağı zarar veya kar için
çok önemli bir tutardır. Döviz kredisinin daha büyük olması halinde kur farkı zararı
da daha büyük olacaktır.
Piyasa iyi izleniyorsa, kur hareketinin aşırı oynaklığına sebep olacak bir durum söz
konusu ise döviz kredisinin ödenme zamanı da bu tarihe geliyorsa kredinin vadesi
ötelenmelidir. Hareket yukarıda açıklandığı gibi genel trendlerin dışında ise vadenin
ötelendiği tarihte bu kurdan TRL aleyhine daha kötü olma ihtimali; beklenirse kurun
TRL lehine gerileme ihtimalinden daha azdır.
Kredinin vadesi aşağıdaki yollarla ötelenebilir;
1. Kredinin mevcut bankada vadesi uzatılır.
2. Kredi kapatılır, aynı gün aynı bankadan yenisi kullanılır. Bu kullanımda kredi
kapama kuru ile yeni kredi kullandırma kuru arasında fark olmaması
sağlanmalıdır.
3. Alternatif bir bankadan bu tutarda döviz kredisi kullanılır. Kullanılan kredinin
kullandırma kuru ile diğer bankadaki kapatılacak kredinin kapama kuru aynı
olmalı, ya da kayda değer bir fark bulunmamalıdır.
Kredinin kur farklarının özellikle zararının ileriki dönemlere taşınması bir hedge
yöntemi veya riski ortadan kaldıran bir durum değildir. Sadece beklentiler,
incelemeler eğer bu hareketi destekliyorsa alınabilecek bir karardır.
Teorik olarak kur farkı realizasyonu kredi borç stoğu aynı kaldığı ya da en azından
azalmadığı sürece ertelenebilmektedir.

26
Tablo 1.3 İşletme Döviz Pozisyon Örnek Raporu 3 ( USD )
DÖVİZ POZİSYONU
AKTİF PASİF
LİKİT DEĞERLER 100.000 2.000.000 BANKA BORÇLARI
ALACAKLAR 250.000 100.000 TİCARİ BORÇLAR
STOKLAR 500.000
TOPLAM 850.000 2.100.000 TOPLAM
Y şirketinin döviz pozisyonunun yukarıdaki tablo gibi olduğu varsayılsın.
Aşağıdaki inceleme döviz pozisyonunun tamamını değil, sadece döviz kredisi
tarafını dikkate alacaktır.
Şirketin kredi borçlarının detayı şu şekildedir;
Tablo 1.4 Kredi Pozisyon Örnek Tablosu ( USD )
BANKA
KREDİ
TUTARI
KULLANIM
TARİHİ
KULLANIM
KURU VADE
A Bank 1.000.000 01.01.2009 1,5218 01.10.2010
C Bank 500.000 15.01.2009 1,6115 15.01.2010
X Bank 500.000 04.05.2009 1,5796 04.05.2011
31.12.2009 tarihine gelindiğinde kurun 1,65 olduğu varsayılırsa, döviz kredilerinden
kaynaklanan kur farkı hesabı aşağıdaki şekilde yapılır;

27
Tablo 1.5 Kur Farkı Hesabı
BANKA
KREDİ
TUTARI
( USD )
KULLANIM
TARİHİ
KULLANIM
KURU KUR FARKI (USD)
A Bank 1.000.000 01.01.2009 1,5218 1,65 128.200
C Bank 500.000 15.01.2009 1,6115 1,65 19.250
X Bank 500.000 04.05.2009 1,5796 1,65 35.200
31.12.2009 tarihine gelindiğinde tablodaki hesaplamaya göre 182.650 TRL olarak
oluşan kur farkı zararı aslında realize olmuş bir zarar değildir. Ancak kredilerin
vadelerinde kapanma durumu söz konusu olursa, kapandığı tarihteki kura göre
hesaplanacak kur farkı ve zararından söz edilebilir. Ancak mali tablolara bu rakam
kur farkı zararı olarak kaydedilir.
Kredi ödendiğinde; örneğin A Bank’dan kullanılan kredinin 01.10.2010 tarihinde
ödendiği varsayılsın. Ödendiği tarihteki kur 1,50 olarak kabul edilsin. Bu durumda
bu kredi için 21.800 TRL kur farkı geliri kaydı yapılacaktır.
Eğer bu kredi yenilenmezse, yerine yeni kredi kullanılmazsa 31.12.2009 tarihinde
128.200 TRL kur farkı zararı kaydı yapılmasına rağmen, kredinin kullanıldığı tarih
olan 1.1.2009 ile kapatıldığı tarih olan 1.10.2010 arasındaki kurun gelişimi döviz
kredisi kullananın lehine olduğu için bu iki tarih arasında işletme 21.800 TRL gelir
elde edecektir.
2010 yılının kayıtlarına yansıyan kısım ise 21.800 TRL olmayacaktır. Zira kredi
31.12.2009 tarihi itibariyle 1,5218 ile 31.12.2009 kuru olan 1,65 arasında 128.200
TRL’lık kur farkı kaydı yapılmış ve bu kadarlık kısmı 2009 yılının sonuçlarına zarar
olarak yansıtılmıştı.
2010 kur farkı hesabı 31.12.2009 tarihinden kredi kapaması olan 1.10.2009
tarihleri arasında yapılır. Bu durumda kredi 2010 yılı için 150.000 TRL kur farkı
geliri sağlayacaktır.

28
Neticede yıllar itibariyle bakıldığında;
Gerçek Kur Farkı : 21.800 TRL kur farkı karı
2009 yılı için mali tablo : 128.200 TRL kur farkı zararı
2010 yılı için mali tablo : 150.000 TRL kur farkı karı
şeklinde bir sonuç elde edilmiştir.
Kredinin uzun vadeli olması ya da yıllara yayılmasının şirket sonuçlarına nasıl etki
ettiği açıkça görülmektedir. Döviz kredisi portföyünün büyüklüğü bir dönem kur
farkı zararının faaliyet karını erittiği bir dönem olabilirken, başka bir dönem faaliyet
karı olamamış bir şirketi son derece karlı bir şirket olarak gösterebilir. Ancak mali
tablo incelemesinde bakılması gereken; faaliyet karlılığının yanında kambiyo
karlarının realize olup olmadığıdır.
Realize olmamış kur farkı karlarının işletmeyi karlı veya zararlı göstermesi fiktiftir.
1.8. Türk Lirası ve Döviz Kredisi Tercihi Yapılırken Dikkate Alınacak Hususlar
1.8.1 Maliyette Başabaş Noktası
Döviz kredisi kullanım kararı verilirken kura ilişkin beklentiler, Türk Lirası kredi ve
döviz kredisi arasındaki faiz makası yanında, spot kura göre hangi kur seviyesinin
başabaş noktası olduğu, hangi kur seviyesine kadar döviz kredisi kullanmanın
anlamlı olduğu, hangi seviyeden sonra döviz kredisi kullanmanın maliyet avantajını
yitireceğinin de hesaplanmasında fayda olacaktır.
Kriz dönemlerinde kuru tahmin etmek mümkün değildir. 1994 krizinde 19 TRL olan
1 ABD doları 38 TRL’na çıkmıştır. 2001 krizinde 688.000 TRL olan kur 1.700.000
TRL seviyesine ulaşmıştır.
2008 Global Krizinde, krizin sadece Türkiye’nin değil, dünyanın krizi olması
sebebiyle merkez bankalarının aldıkları likidite önlemleri kurun önceki krizlerde

29
olduğu gibi bir basamak atlaması değil, dalgalanması şeklinde ortaya çıkmıştır.
Ancak nereden bakılırsa bakılsın; kriz içinde kur 1,15 ile 1,80 arasında hareket
etmiştir.
Kriz dönemlerindeki kur tahmini güçlüğünü bir kenara bırakırsak döviz kredisi
kullanılması aşamasında maliyet anlamında başa baş noktasının bilinmesi gerektiği
düşünülmektedir.
Aşağıdaki verilerle başa baş noktası hesaplanırsa;
Spot Kur ( USD / TRL ) : 1,50
USD döviz kredisi faizi (%) : 7
TRL kredi faizi ( % ) : 15
Bir yıl vadeli 1000 USD ‘lık bir kredi kullanımı yapılacağı varsayılsın. 1000
USD’ın bir yıllık faizi USD bazında 70 USD’dır. Bu tutarın spot kurdan TRL
karşılığı 105 TRL’dır.
1000 USD’ın karşılığı spot kurdan 1500 TRL’dır. Bu tutarın bir yıllık faizi ise 225
TRL’na denk gelmektedir.
İki kredi arasında USD lehine 120 TRL avantaj vardır.
Hangi kur seviyesinde döviz kredisi kullanmanın avantajının kaybolacağı aşağıdaki
formülle bulunabilir:
TRL Anapara + TRL Kredi Faizi
Başabaş Kur Seviyesi = -------------------------------------------------
USD Anapara + USD Kredi Faizi
(1500 + 225) / ( 1000 + 70 ) = 1,6121

30
1 yıllık periyod içinde kurun 1,6121 seviyesinin altında kaldığı her noktada döviz
kredisi kullanmak daha anlamlıdır. Ancak daha önce detaylı olarak açıklandığı üzere
önemli olan kredinin kapama tarihindeki kurun seviyesidir. Kapamada kur 1,6121’in
altında kalırsa döviz kredisi alternatifinin kullanılmasının iyi bir finansal karar
olduğu söylenebilir.
1.8.2 Kredinin Döviz Cinsi Seçimi
Döviz kredisi alternatiflerini kullanacak firmalar için karar verilmesi gereken
alternatiflerden birisi de kredinin hangi döviz cinsinden kullanılacağıdır.
Uygulamada döviz kredileri Amerikan Doları ve Avrupa Para Birimi cinsinden
kullanılmaktadır.
Ülkelerin para biriminin değeri döviz kredisinin lehe veya aleyhe ne kadar kur farkı
ile karşılaşılacağını da belirlemektedir. Amerikan Merkez Bankasının (FED) para
politikası emisyon hacmi, uyguladığı faiz politikası; keza Avrupa Merkez Bankası
(ECB)’nın benzer biçimde emisyon ve faiz politikası, para birimlerinin dünyada
algılanma şekli paranın değerini ciddi biçimde etkilemektedir.
Ülkelerin döviz stoklarını artık USD değil EUR tutmalarına karar vermeleri,
uygulamaya geçmeseler dahi bu konuda bir fikir beyanı ya da dedikodu USD’ın
değerini düşürüp, EUR’nun değerini artırabilmektedir.
Bu iki para biriminin 2005 yılı sonrası nasıl hareket ettiği incelenirse; USD’da 2006
‘daki yükseliş hesaba katılmazsa, 2008 başında 1,15’lere kadar gerilediği
görülmektedir. 2008’in son çeyreğinde derinleşen global kriz sonrasında kur hızlı bir
tırmanışa geçmiştir. 2009 ‘un tamamına bakıldığında Mart ayındaki keskin hareketle
1,80 sınırına yaklaşan USD kuru sonrasında sürekli bir gerileme içinde olduğu
değerlendirilmektedir.
EURO kuru da 2008’in son çeyreğinde USD kuru ile aynı gelişmeleri paylaşmıştır.
Bun karşılık 2009 yılında USD kurundan ayrılmış, ona karşı daha değerli kalmıştır.

31
Grafik 1.1 USD Kurunun gelişimi
Kaynak : TCMB EVDS Sistemi
Grafik 1.2 EUR Kurunun Gelişimi
Kaynak : TCMB EVDS Sistemi
Bu durumda kur gelişimi anlamında değeri Türk Lirası karşısında daha fazla düşen
USD döviz kredilerinin daha avantajlı olduğunu söylemek mümkündür.

32
Kurlardaki bu gelişmeye karşılık faiz oranları incelendiğinde 1 yıllık EURIBOR’un 1
yıllık LIBOR’un üzerinde olduğu görülmektedir. Bu paranın değerinin faize
yansıması olarak düşünülebilir. Faiz farkı paranın değer artış kazancını da
barındırmaktadır.
EURIBOR 1 Yıl; % 1,23875
LIBOR 1 Yıl; % 1,22750
Kaynak : Reuters 22 Ekim 2009
Amerikan dolarının 2005 yılından beri hemen hemen tüm ülke para birimleri
karşısında değer kaybetmesi; bilinçli bir politika ya da konjonktürel durumun ya da
krizde piyasaya enjekte edilen aşırı doların bir sonucu olabilir, ancak sebebi ne olursa
olsun kazandıran ve kaybettiren etkileri vardır.
Kazandıran Etkileri;
1. ABD, dolar düştüğü için ihracatını artırmaktadır, bu ABD ekonomisine
USD’ın zayıflamasının en önemli katkısı sayılabilir.
2. ABD dışında faaliyet gösteren çokuluslu ABD şirketlerinin karları, yerel
para birimleri ABD dolarına dönüldüğünde kur düşük olduğu için daha
karlı görünmektedirler.
3. ABD ihracat arttığı ya da en azından dengede kaldığı için memnundur,
ancak ABD Merkez Bankası doların değerinin düşmesinin enflasyonist
baskı yaratması riskinden endişe etmekte, bu nedenle mevcut politikayı
sürdürürken bir taraftan da faiz artırım sinyalini sürekli gündemde
tutmaktadır.
4. USD kredi kullanan işletmeler maliyet avantajı sağlamaktadırlar.

33
Kaybettiren Etkileri;
1. ABD ile ticaret ilişkisi olan ülkeler kaybetmektedirler, bu ülkelerin
ihracatçısı kendi ülke paralarının değerli olması nedeniyle kayıp
yaşamaktadırlar.
2. Ülke rezerv paralarını ABD doları cinsinden tutan ülkeler ciddi zarar
etmektedirler, bunların başında da Çin gelmektedir.
3. ABD’ye ihracat azalmakta ve ithalat artmaktadır.
Daha önce ifade edildiği gibi bu bir politika veya konjonktürel bir durum olabilir,
ancak ne olursa olsun bu durumun sonucu Türkiye’de döviz kredisini USD kurundan
kullananları, EUR kurundan kullananlardan daha avantajlı kılmasıdır.
Sonuç olarak hangi para cinsinden döviz kredisi kullanılacağı; faiz ve kur
beklentileri, o ülkenin ya da o bölgenin merkez bankasının parasıyla ilgili kısa orta
vadeli planları, alması muhtemel aksiyonları ve yetkililerinin açıklamaları yakından
izlenerek karar verilecek bir konudur.
1.8.3 Türk Lirası ve Döviz Kredilerinin Kredi Portföyü İçindeki İdeal Oransal
Dağılımı
Kredi portföyünün ne kadarlık kısmının Türk Lirası kredi ne kadarlık kısmının ise
döviz kredisi olarak tutulması sorusunun anlamlı bir cevabı yoktur. Bu yüzdesel
paylaşımın bir objektif değerlendirmesi de yoktur. Yani kredinin % 10’ununu döviz
kredisi olarak kullanılsın, % 90’ı Türk Lirası kredi kullanılsın gibi bir ayrım ile tam
tersinin, yani % 90 Döviz kredisi % 10 Türk lirası kredi kullanılması tercihinin
hangisinin doğru olduğunu söylemek mümkün değildir. Aralarındaki fark kur
riskinin boyutu farkıdır.

34
İşletmeler genellikle döviz ve Türk Lirası kredilerini % 50 - % 50 oranında
paylaştırmayı tercih ederler, ancak bu dağılımın sadece bu oranlara bakarak ideal
olduğunu söylemek mümkün değildir.
Kredi portföyü oluşturulurken bir oransal yaklaşımdan ziyade ne kadar risk
yaratıldığının tespiti daha önem kazanmaktadır. Bu da döviz pozisyonu hesaplaması
çalışması ile ortaya konulabilir.
Diğer taraftan kredi portföyünün tutarı da önemli bir parametredir. Benzer iş
hacimlerine sahip, kredi tutarı 100.000 USD olan firma ile kredi tutarı
100.000.000 USD olan firmanın aldığı kur riskinin sonuçlara etkisi, yönetmesi
gereken risk birbirinden çok farklıdır. 100.000 USD kredi kullanacak firmanın
krediyi Türk lirası ve döviz dağılımını nasıl yapılması gerektiği ile ilgilenmeme
lüksü olabilir.
Ancak kredi portföyünün yüzdesel dağılımından ziyade ne kadar açık pozisyona
muhatap olunduğu, ne kadarlık kur riski yaratıldığı daha önemlidir. İşletmenin
örneğin % 28 - % 72 oranında döviz kredisi ve Türk lirası kredi dağılımı işletmede
açık pozisyon, dolayısıyla kur riski yaratmayacak seviye ise anlamlı dağılım budur.

35
II. BÖLÜM
KUR RİSKİ, HEDGE ÜRÜNLERİ VE KUR TAHMİNİ
2.1. Döviz Kuru Kavramı
Bir ülkenin parasının başka bir ülkenin parasına dönüşümünü sağlayan orantıya
döviz kuru veya parite denilmektedir. Eğer konu edilen belirli bir ülke parası ise o
ülkenin parasının paritesinden söz ediliyor demektir. Örneğin Türk Lirası’nın ABD
doları karşısındaki eşitliğine Türk Lirasının dolar kuru ( paritesi ) yada kısaca dolar
kuru adı verilir ( Eğilmez, Kumcu, 2009: 198-199 ).
Döviz kurları 1 birim milli paranın karşılığı olan döviz miktarı olarak da
tanımlanabilir. Bu şekilde düşünüldüğünde kurlar 1 USD = 1,35 TRL veya 1 TRL =
0,74 USD olarak ifade edilebilir. Bu iki sistem birbirinin tersidir. Birincisinde
dövizin, milli para cinsinden değeri ifade edilmekte olup; buna direkt-kotasyon
sistemi; ikincisinde ise milli paranın döviz cinsinden fiyatı gösterilmekte olup; buna
da indirekt kotasyon denilmektedir.
Milletlerarası borsalarda döviz kurları ABD dolarıyla milli paralar arasındaki
değişim oranı şeklinde ifade edilince, ABD doları dışında iki para arasındaki değişim
oranı bunların dolar cinsinden fiyatlarına göre dolaylı olarak hesaplanabilir. Örneğin,
1 USD = 1,35 TRL ve 1 USD = 0,83 EUR ise; 1 EUR = 1,63 TRL olur. Bu şekilde
dolar dışındaki paralar arasında hesaplanan kurlar çapraz kur olarak ifade
edilmektedir.
İki tür döviz kuru vardır ( Eğilmez, Kumcu, 2009: 198-199 );
2.1.1 Nominal Döviz Kuru
İki ülke paralarının karşılıklı kıyaslamalı fiyatıdır. 1 ABD doları 1 TRL’ye eşit
denildiği zaman nominal döviz kuru ifade edilmektedir. Bu durumda 1 ABD doları

36
verildiğinde 1 TRL alınacak, yine 1 TRL verildiğinde 1 ABD doları alınacak
demektir.
2.1.2. Reel Döviz Kuru
İki ülkenin mallarının kıyaslamalı fiyatıdır. Aynı tip otomobilin ABD’de 10.000
USD’a Türkiye’de 15.000 TRL’na satıldığı düşünüldüğünde ( vergiler ihmal
edilmektedir.) bir Türk ABD’den bu otomobili aldığında 10.000 USD x 1 = 10.000
TRL ödeyecek demektir.
Bu durumda;
Nominal Döviz Kuru : 1 dolar = 1 TRL
Reel Döviz Kuru : 1 dolar = 1,5 TRL olacaktır.
Reel Döviz Kuru Nominal Döviz Kuru karşılaştırmasına dış ticaret etkisi anlamında
bakıldığında;
Reel Döviz Kuru = Nominal Döviz Kuru ----- Dış Ticaret Etkisi Notr
Reel Döviz Kuru < Nominal Döviz Kuru ------ İhracat artar, ithalat düşer
Reel Döviz Kuru > Nominal Döviz Kuru ------ İhracat azalır, ithalat artar
sonucuna ulaşılmaktadır ( Eğilmez, Kumcu, 2009: 198-199 ).
2.2. Kur Riski Kavramı
Kur Riski, TCMB internet sitesinde gelecekte döviz kurunun değerinde
yaşanabilecek dalgalanmalar sonucunda varlıklar ve/veya yükümlülüklerde meydana
gelebilecek değişikliklerden zarar edilmesi ihtimali olarak tanımlanmaktadır ( TCMB
( b ) ).
Döviz kredisinin kur riski ortaya çıkarmaması için kullanan işletme açısından açık
pozisyon yaratmaması gerekir. Daha açık bir ifadeyle döviz kredisinin operasyonu

37
döviz olan bir firma tarafından kullanılması kur riski yaratmayacaktır. Hatta
operasyonunun bir kısmı döviz olan firmalar tarafından yine açık pozisyon
yaratmayacak şekilde döviz kredisi kullanımı da kur riski ortaya çıkarmamaktadır.
Altın para sisteminin yürürlükte olduğu yıllarda ülke paraları, bulundurdukları veya
temsil ettikleri altın miktarına göre birbirleriyle değiştirilirdi. Örneğin Türk lirası 2
gr altını, dolar 6 gram altını temsil ediyorsa, 1 dolar = 3 TL olarak belirlenirdi.
Böylece belirlenmiş olan kurların değişmeleri de mümkün olmazdı. Altın para
sisteminin çok önemli bir üstünlüğü olarak nitelenen bu husus, daha sonra kağıt para
sistemine geçirilmesiyle birlikte geçerliliğini kaybetmiştir.
İkinci dünya savaşının ardından benimsenen, sabit kur rejimini esas alan ve ülkelerin
döviz kurlarının ABD dolarına, ABD dolarının da altına endekslendiği Bretton
Woods Sistemi; Mart 1973 yılında yıkılıp ülkelerin paralarını dalgalanmaya
bırakmasıyla sabit kur sistemi terk edilmiştir.
IMF kaynaklarına göre 1985 yılında 146 ülkeden 14’ü, dalgalı kur sistemini
uygularken, 2006 Nisan ayı itibariyle 187 ülke içinde 79 ülke dalgalı kur sistemini
uygular hale gelmiştir ( TCMB, 2008 ). Sistemin terk edilmesiyle birlikte döviz
kurlarındaki dalgalanmaların boyutları artmış, kurlarla ilgili belirsizlikler, özellikle
döviz ilişkisi bulunan firmaları çok etkilemiştir. Bu firmalar uluslararası
ödemelerinde, kredi ilişkilerinde döviz kuru riskleri ile karşı karşıya kalmışlardır. Bir
kısmı döviz kuru dalgalanmalarından kaynaklanan riskleri yok etmek, bir kısmı
minimize etmek, bir kısmı ise bu değişimlerden kar etmek gayreti içine girmişlerdir.
İşletme karlılığı üzerinde önemli etkiye sahip döviz kuru değişikliklerinin yakından
izlenmesi, belirsizliklere karşı strateji geliştirilmesi, bu amaçla işletmelerin kur riski
için zaman ve kaynak ayırması gerekmektedir.
Risk ölçümlerinde çok gelişmiş yöntemler vardır. Bu yöntemlere değinilmeyecektir,
ancak en basit şekilde kur riski ölçümü, kur riski oranının hesaplanması ile
yapılabilir.
Kur riski oranı, toplam döviz cinsi varlıkların, toplam döviz cinsi yükümlülüklere
oranı şeklinde hesaplanan ve mevcut riskin büyüklüğünü gösteren basit bir ölçüttür.

38
Döviz Mevcutları + Döviz Alacakları
Kur Riski Oranı = --------------------------------------------------------------
Döviz Taahhütleri + Döviz Borçları
2.3. Kur Riski Çeşitleri
Kur riskini işlem riski, ekonomik risk ve muhasebe riski olarak ayırmak mümkündür.
2.3.1. İşlem Riski
Döviz kuru değişikliklerinin işlem riski, firmaların döviz cinsinden ödeme yapmasını
gerektiren sözleşmelerinin bulunması halinde söz konusudur. İşlem riski işletmelerin
nakit akımlarındaki döviz kuru hareketlerinin direkt etkisinden kaynaklanan olası
kazanç ve kayıplar olarak tanımlanabilir (Duman ve Karamustafa, 1996 ).
İşlem riskine bir örnek verilirse döviz cinsinden işlem gerektiren bir ithalat veya
ihracat işlemleri ele alınabilir. İthalata ve ihracat sözleşmelerinin yapılması ile ödeme
tarihi arasında geçecek süredeki döviz kurlarındaki olası değişiklikler firmanın nakit
akımlarında da olumlu ya da olumsuz yönde değişiklikler meydana getirir.
Örneğin bir Türk ihracatçısı bir Alman ithalatçısına 100.000 EUR mal satsın. O
günkü cari kur 1 Euro = 1,623 olsun. Türk ihracatçısının bu kur üzerinden alacağı
162.300 TRL dir. Döviz kurunun düşmesi halinde, örneğin 1,61 olması halinde Türk
ihracatçısının eline 161.000 TRL geçecektir. Buradan da görüleceği üzere ödeme
günündeki döviz kuruna göre işlem etkisi ortaya çıkar. Her iki taraf için ya bir
kazanç ya da kayıp doğurur ( Kırdaroğlu ve Saklar, 1992 : 50 ).
İşlem riski ekonomik riskin bir parçası olarak kabul eden yazarlar bulunmakla
birlikte arada fark vardır. İşlem riski kısa süreli olarak işletmenin gelecekteki nakit
akımlarını etkilemektedir. ( Shapiro, 1992 : 30 )

39
2.3.2. Ekonomik risk
Döviz kuru değişikliklerinden doğan ekonomik risk, kur dalgalanmaları nedeniyle,
firmanın gelecekteki döviz pozisyonlarında ortaya çıkabilecek değişiklikleri ifade
etmektedir.
Ekonomik risk tüm firmalar için geçerlidir. Döviz kurlarında beklenmeyen
değişikliklerin etkisi, hem yurt dışı faaliyetleri olan işletmelerde hem de yurt içi
piyasaya yönelik faaliyet gösteren işletmelerde önemlidir. Çünkü döviz kuru
değişiklikleri faiz oranları ve yurtiçi enflasyonu etkilemektedir (Aggarwal ve
Soenen, 1989 : 60 – 67 ).
Ekonomik riskte hem işletmelerin faaliyet ve finansmanından doğan nakit
akımlarının, hem de döviz kuru değişmeleri karşısındaki rakiplerinin davranışlarının
tahmini önemlidir. Bu nedenle ekonomik risk, muhasebe ve işlem risklerine göre
daha geniş kapsamlıdır. Kısacası ekonomik risk nedeniyle firmanın geleceği için iki
faktörün tahmini önemlidir ( Kanas 1996 : 68 )
Firmanın gelecekteki döviz pozisyonunun tahmini önemlidir. Çünkü açık pozisyon
riski taşımaktadır. Firmanın kur değişimleri karşısında rakiplerinin davranış tahmini,
rakiplerin kur riskine karşı davranışlarının izlenmesi, ekonomik riske karşı şirketin
kendi pazarlama, üretim ve finansmanına ilişkin stratejilerin belirlenmesi ve bu
stratejilerin uygulanması önem taşımaktadır.
Ekonomik riske literatürde işletme riski, rekabetçi risk veya stratejik risk gibi isimler
de verilmektedir. ( Milletlerarası Ticaret Odası, 1982 : 10 -11)
2.3.3. Muhasebe Riski
Döviz kuru değişikliklerinin muhasebe riski, döviz kuru değişiklikleri nedeniyle
işletmelerin finansal tablolarındaki döviz pozisyonlarında görülen değişiklikleri tarif
etmektedir.
Çok uluslu şirketlerin finansal tablolarında yer alan varlıkları, borç ve alacakları
faaliyet gösterdikleri para birimi üzerinden düzenlenir. Çok uluslu şirketlerin tüm

40
bağlı şirketlerle ana şirket finansal tablolarının birleştirilmesi esnasında bağlı
şirketlerin finansal tablolarında yer alan değerlerin ana ülke para birimine çevrilmesi
gerekir.
İşte finansal tablolardaki para birimini bir başka para birimine çevirme aşamasında
oluşan bu riske muhasebe riski denir ( Erdoğan, 1993: 24).
Çok uluslu şirketler yabancı para ile işlem yaptıkları işlemlerin sonuçlarını
hesapladıkları zaman, işlemlerden doğan kazanç veya kayıplarının döviz değer
kazanmasına veya kaybetmesine bağlı olarak değiştiğini görürler. Yani döviz
kurunun her dalgalanması firmalar için muhtemel kazanç ya da kayıp oluşturur.
Sonuçta ana şirketin bulunduğu ülke parasının değer kazanması muhasebe kur
zararı, değer kaybetmesi muhasebe kur karını da meydana getirmektedir. ( Yıldız,
1988:33).
2.4 Kur Riskinin Hedge Edilmesi
Hedge yöntemleri ya da hedge yapılması riski ortadan kaldırır. Ancak eğer riski
işletme kendisi yaratıyorsa, açık pozisyonu bilerek yapıyorsa ve bu hareketteki amacı
para kazanmak ise o zaman hedge yapmanın amacını sorgulamak gerekir.
Önce risk alıp sonra hedge yapmak “boz – yap hareketi”dir denilebilir. Ancak iyi
planlanmış ve fiyatlanmış bir “döviz kredisi + türev ürünü” kombinasyonu şirket
lehine sonuç üretebilir.
Bu bölümde kur riskinin hedge edilmesi için kullanılacak türev ürünlerden kısaca söz
edilecektir.
2.4.1 Forward
Kur üzerine yazılan forward kontratlar, yabancı bir para biriminin önceden belirlenen
bir vadede, yine önceden belirlenen bir fiyattan alınması veya satılmasının taahhüt
edilmesi olarak tanımlanabilir. Forward işlemi bankalar arası piyasalarda vadeli para

41
piyasalarının temeli olarak nitelendirilmektedir. Forward sözleşmelerinde, forward
konusu olan ve alımı-satımı yapılan değere ilişkin detaylar belli bir standarda bağlı
olmaksızın taraflarca saptanmaktadır.
Forward işlemleri taraflar arasında ticari veya spekülatif amaçlarla yapılabilmektedir.
Örneğin, döviz alacağı olan bir ihracatçı veya döviz borcu olan bir ithalatçı belirli bir
vade için bir banka ile yapacağı forward kontrat ile kuru sabitleyebilir. Spekülatif
forward yatırımları ise dövizlerdeki değer kazanma veya kaybetme eğilimlerine göre
yürütülür. Ancak bu işlemlerdeki risk unsurunu göz önünde tutan bankalar, bu
işlemleri iyi tanıdıkları müşterileri için ve marj tahsil ederek yaparlar. ( Teker, Akçay,
Akçay, 2008: 204 )
Forward en basit tarifi ile önceden saptanan vade, miktar ve fiyattan kesin alım (satım)
yapılmasıdır.
En basit hedge yöntemidir. Finansal kuruluş hesaplama yaparken eğer bankanın
müşteriye dolar satım için yapılmış bir forward ise banka şimdiden Türk lirasını
Amerikan Dolarına döndüğünü, bu nedenle Türk lirası faizinden mahrum kalacağını
buna karşılık USD faizi alacağını hesap eder ve spot kurun üzerine bu hesaplamaları
ilave ederek bir forward kuruna ulaşır.
Forward Kur = Spot Fiyat + (TL Faiz Oranı x Vadeye Kalan Gün /36500) -
(Dolar Faiz Oranı x Vadeye Kalan Gün/36500)
Örnek;
Spot Kur : 1,50
TRL Faiz : 25 %
USD faiz : 5 %
Forward Gün : 30 gün
FK = 1,50 + ( 25*30/36500) – ( 5*30/36500) = 1,50 + 0,0205 – 0,0041 = 1,5164

42
2.4.2 Opsiyon
Döviz opsiyonları, alıcı ve satıcı arasında yapılan kontrat gereği, opsiyon alıcısına bir
dövizi diğer bir döviz karşılığında belirli bir süre içinde önceden belirlenen bir fiyat ve
tutar üzerinden alma veya satma hakkı veren döviz işlemleridir. Opsiyonlarda söz
konusu dövizi alma veya satma hakkını kullanmak (opsiyonu uygulamak), kontratı
satın alan tarafa aittir. Opsiyon kontratı alan taraf, dövizi ileride alma veya satma
hakkını satın almakta ve bu hak, alıcıya opsiyonu uygulama veya uygulamama
esnekliğini sağlamaktadır (DC Gardner, 1990).
Alıcı opsiyon işlemine girmekle ileri tarihteki döviz kurunu bugünden garanti
etmektedir. Ancak bu kur, o tarihteki cari piyasa kuruna (peşin kura) kıyasla kendisi
açısından avantajlı değilse, opsiyonu uygulamayacaktır. Opsiyonlarda işlemin
gerçekleştirilmesi zorunlu olmadığından, alıcı böyle bir hak karşılığında opsiyonu
uygulasın veya uygulamasın, satıcıya başlangıçta belli bir prim ödemektedir (DC
Gardner, 1990; Meydanoğlu, 1990).
En basit tarifiyle önceden saptanan vade, miktar ve işlem fiyatından alım (ya da
satım) hakkının alınmasıdır.
Örnek;
01.02.2008 tarihinde X firması Bank Europa’dan 1.000.000 USD’ı 60 gün sonra
1,50’den satın alma opsiyonu satın almıştır. Bunun için 10.000 USD opsiyon primi
ödemiştir. 01.04.2008 tarihi geldiğinde X firması 1.000.000 USD’ı Bank Europa’dan
1,50 ‘den “ isterse “ alabilir. Piyasada kur 1,50’nin üzerinde ise opsiyon hakkını
kullanır ve 1.000.000 USD’ı Bank Europa’dan alır, eğer spot kur 1,50’nin altında ise
o zaman piyasadan daha uygun bir kurdan alım yapar.
X Firması USD kurunun 1,50’nin üzerine çıkma ihtimaline karşı kendisini hedge
etmiştir.

43
2.4.3 Yapılandırılmış Ürünler
Önceden saptanan vadede, farklı miktar ve işlem fiyatlarından farklı ürünlerin bir
arada kullanıldığı araçlardır ( Forward + Call / Put opsiyonları ).
Ürün forward ve opsiyon ürününden hareketle yöntemin çeşitlendirildiği ve forward
fiyatının yüksekliği nedeniyle maliyet avantajı yaratan, ancak buna karşılık işlemi
tamamlama tarihi geldiğinde hedge etme amacı güden firmaya da bir takım
sorumlulukları getiren bir üründür. Opsiyona göre prim ödenme zorunluluğu
olmaması avantajıdır.
Ürünü kullanacak firmanın ihtiyaçlarına göre şekillendirildiğinden daha amaca
yönelik olarak dizayn edilme fırsatı veren ürünlerdir.
Bu ürüne ilişkin örneklere dördüncü bölümde yer verilmiştir.
2.5 Kur ve Kriz Tahmini
Tahmin modelleri gelişmiş ülkelerde 1980 ‘li yılların başında inceleme konusu
yapılmıştır. Gelişmiş ülkeler 1970’lerin ortalarında kur belirsizliğini ortadan kaldıran
sabit döviz kuru rejimini terk ederek serbest döviz kuru rejimine geçmişler, geçişle
birlikte bu belirsizliklerin azaltılabilmesi için döviz kuru öngörüsü önem kazanmıştır.
Meese ve Rogoff (1983) çalışmaları, döviz kuru öngörüsü alanındaki ilk önemli
çalışmalardan birisidir. Bu çalışmada hem parasal modeli temel alan yapısal modeller,
hem de zaman serisi modelleri ele alınmış ve gelişmiş ülkeler için döviz kuru
öngörüsü açısından etkisiz oldukları ortaya konmuştur. Meese ve Rogoff rassal
yürüyüşün döviz kuru için en iyi tahmin edici olduğunu bulmuşlardır ( Alper ve Ardıç,
2006: 51-68 ).
Bu makalenin sonrasında bu konuda çok geniş bir araştırma alanı açılmış, değişik
ekonometrik teknikler kullanılarak ve/veya modellerin varsayımları değiştirilerek daha
iyimser sonuçlar elde edebilmek için yapılan birçok çalışmaya Meese ve Rogoff’un
makalesi öncü olmuştur.

44
Bu gibi çalışmalara örnek olarak, temel göstergelerin uzun vadeli öngörülerde rassal
yürüyüşten daha iyi bir performans gösterdiğini bulgulayan Mark ve 19 ülkeden
oluşan bir panel veritabanı kullanarak temel göstergelerin daha iyi olduğunu savunan
Mark ve Sul gösterilebilir. Parasal model, faiz paritesi koşulunu temel aldığı için,
konuyla bağlantılı bir yazın da faiz paritesi koşulunu inceleyen çalışmaları
içermektedir. Ancak, bu konuda da kesin sonuçlar alınamamıştır. (Alper ve Ardıç,
2006: 51-68 )
Diğer bir alan ise, döviz piyasasının verimliliğini inceleyen alandır. Döviz piyasasının
verimliliği bu piyasada alım satım yapan yatırımcıların rasyonel beklentilere sahip
olduğu ve aynı zamanda “risk-nötr” olduklarını göstermektedir. Ancak bu alandaki
bulgular piyasa verimliliği hipotezini reddetmektedir. Dolayısıyla, döviz piyasası
verimliliğinin reddedildiği durumda, yatırımcıların rasyonel ve/veya risk-nötr
oldukları varsayımları kullanılarak yapılan temel göstergelere dayanan döviz kuru
öngörüsü sağlıklı sonuç vermeyebilir.
Engel ve West (2005) araştırmalarında “Rasyonel Beklentiler Şimdiki Değer Varlık
Değerleme Modeli”ni kullanarak iskonto faktörünün bire yakın olduğu ve temel
göstergelerin durağan olmadığı durumlarda, döviz kurunun rassal yürüyüşe çok yakın
bir süreç olduğunu bulmuşlardır. Ayrıca, buldukları bu sonucun, temel göstergelerin
döviz kuru öngörüsü için uygun tahmin edici olmadığını ileri sürmüşlerdir. Daha da
önemlisi, döviz kurunun temel göstergeleri tahmin etmekte kullanılabileceğini
söylemişlerdir.
Bu sonuçlardan yola çıkan Evans ve Lyons (2005), temel göstergeler yerine herkesin
erişemeyeceği bilgiyi kullanmanın döviz kuru öngörüsü yaparken önemli olduğunu
ileri sürmüşlerdir. Yine yakın zamanda Cheung çeşitli yapısal modelleri bir arada
inceleyerek farklı performans kriterleri ile Meese ve Rogoff (1983) tipi öngörü
değerlendirmesi yapmış, ancak kesin sonuçlara ulaşamamışlardır.
Bütün bu ilintili alanlarda yapılan çalışmalar gelişmiş ülkeler üzerine yoğunlaşmıştır.
Bunun sebepleri arasında, gelişmekte olan ülkelerin yakın zamana kadar serbest döviz
kuru rejiminden ve finansal serbestlikten kaçınmış olmaları ve sağlıklı temel
ekonomik gösterge verilerinin bulunmaması sayılabilir. Ancak, 1990’ların sonlarına

45
doğru yükselen piyasa ekonomilerinin çoğu kullandıkları sabit döviz kuru rejimini
bırakarak serbest döviz kuru rejimine geçmişlerdir. Bu geçişle birlikte bu ülkeler için
de döviz kuru öngörüsü yüksek önem taşımaya başlamıştır. Fakat bu tarz öngörüleri
yapabilmek için uzun dönemli bir veritabanı gerekmektedir.
Türkiye,’de 2001 yılında IMF ile yürütülmekte olan döviz kuru bazlı istikrar programı
yürürlükten kaldırılmış, bunun yerine serbest döviz kuru rejimine geçilmiştir.
Serbest kur rejimine geçilmesi, makroekonomik gelişmeler ve mikro ekonomik karar
alma açısından büyük önem kazanmıştır.
Emre Alper çalışmalarında serbest döviz kuru rejimine geçiş sonrası parasal model ve
zaman serisi modellerini kullanarak, bu modellerin ABD Doları ve Euro’dan oluşan
sepetin YTL cinsinden değerini tahmin etmekteki performansını analiz etme
konusunda çalışma yapmıştır. Bu çalışmalar için kritik faktörün veri tabanının
genişliği olduğunu ifade eden Alper, gelişmekte olan ülkelerdeki tahmin için
veritabanının da yeterince genişlediğine işaret etmiştir.
Alper çalışmada ABD Doları – Euro sepetinin TRL cinsinden değeri için öngörü
analizi yapmıştır. 1, 3 ve 6 aylık dönemler için öngörü yapılmıştır.
Makaledeki bulgular, analiz döneminde (Nisan 2001 – Mart 2006) döviz sepeti için
VAR(2) modelinin en iyi öngörü performansına sahip olduğunu ve rassal yürüyüş
modelinin hiç bir öngörü ufkunda başarılı olmadığını ortaya koymuştur.
Temel göstergelere bağlı modellerin uzun vadeli öngörülerde öngörü
performanslarının bozulmasına şöyle bir açıklama getirmek mümkündür. Yükselen
piyasa ekonomileri genellikle ekonomide belirsizliğin fazla olduğu ülkelerdir.
Nominal döviz kurunu açıklayıcı temel göstergeleri kullanan özünde davranışsal
modellerin göreceli olarak kötü performans göstermesinin sebebi, piyasadaki
yatırımcıların karar aşamasında temel göstergelerden daha çok döviz kurunun geçmiş
dinamiklerine önem vermesi şeklinde açıklanabilir. Bu durumda, döviz kurunun kendi
dinamiklerini tek başına veya başka finansal ve politika ile ilgili göstergelerin

46
dinamikleri ile birlikte açıklayan modeller olan zaman serisi modelleri öngörü
açısından daha iyi sonuç vermektedirler (Alper ve Ardıç, 2006: 51-68 ).
Mario Ruiz Estrada beklenmeyen ekonomik krizleri önceden uyaracak yeni bir
ekonomik model üzerinde çalışma yapmıştır. Modele “The Multi-Dimensional
Graphical Signal Detection Model” ismi verilmiş, model mega yüzey koordinasyon
sistemi ve çok boyutlu grafik modellemeyi gerçek zamanlı kullanma üzerine
kurgulanmıştır.
Model, çok boyutlu grafik modelleme ile gerçek zamanlı ekonomik modellemeyi
(Ruiz, 2009) birlikte kullanmaktadır. Ekonomi Uyarı Modeli aynı zamanda
üniversitelerden, devlet kuruluşlarından, hükümet kurumlarından, istatistik
departmanlarından, think tang kuruluşlarından başta olmak üzere değişik kaynaklardan
sağlanan verinin toplandığı veri havuzunun yaratılmasını öngörmektedir. Bu data
merkezi ciddi boyuttaki veriyi her veri havuzunda proses edecek ve eş zamanlı olarak
tüm veri bilgisini çok boyutlu koordinat sisteminde çizecektir. Sonuç olarak
gelişmeleri geniş bir ekrandan gerçek zamanlı olarak izleme imkanı yaratılacaktır.
Grafik 2.1. : Ekonomik Uyarı Modeli
Kaynak: http://www.scitopics.com/Alerting_or_Forecasting_Economic_Crisis.html

47
Veri bankası aynı zamanda aynı çok boyutlu zemin üzerinde olan tüm değişkenlerden
birisinde veya birkaçında hata olma ihtimalini uyaracaktır. Ana hedef uyarı sistemi ve
gerçek zamanlı ve yavaş hareketlerle özel görüntülerin toplanmasıdır. Herhangi bir
değişkenin herhangi bir problem yüzünden beklendiği şekilde gelişmediğinin tespit
edilmesi halinde, harekete geçerek muhtemel bir krizin etkilerinin herhangi bir ülkede
çok daha derin olmasının engellenmesi öngörülmüştür. Fikir eşzamanlı olarak aynı
grafik üzerinde birden fazla bağımsız değişkenin hareketlerini izlemeyecek bir mega
yapı oluşturmaktır.
Tahmin modellerinden gerçeğe en yakın veriyi elde etme hedefi varsa bunun şimdilik
mümkün olmadığını söylenebilir. Çünkü sonuçlara insan psikolojisinin çok ciddi
katkısı vardır. İnsan psikolojisinin de objektivitesi yoktur.
Sosyal bilimler, insan davranışını anlamaya ve tahmin etmeye çalışır; fizik, kimya gibi
tabii bilimler ise cansız maddeleri incelemektedir. Bu tür maddeler, doğa kanunlarına
tabidir ve tutarlı davranış göstermektedirler. Ekonominin konusu ise insandır. İnsan
pek öyle öngörülür hareket etmemektedir. Bu yüzden, ekonomi gibi sosyal bilimlerde
öngörü yaparken hata payının büyük olması normaldir.
Ekonomi, laboratuarsız, deneysiz bir bilimdir. Bir laboratuar çalışmasında, her şey
kontrol edilebilir, sadece bir faktörün değişmesine izin verilebilir ve onun denek
üzerindeki etkisi ölçülebilir. Ekonomide böyle kontrollü deneyler yapmak imkânsız
gibidir. Gerçek hayatta, kontrolsüz milyonlarca deney olmaktadır. Her kriz, aslında
böyle bir deneydir. Hepsi bir sonraki kriz için bir ders hükmündedir. Ancak, iyi bir
ders çıkarabilmek için, daha çok gözleme ve derin analizlere ihtiyaç vardır. ( Işık,
2009 )
American Economic Review’deki bir araştırmaya göre, 16 önemli ekonomik mesele
arasında ekonomistlerin % 90 hemfikir olduğu sadece 3 konu vardır.
MIT hocası Andrew Lo’nun bir çalışmasına göre, temel bilimlerde 3 temel kanunla
madde davranışının %99’unu tahmin edebilirken, finansta, 99 kanunla insan

48
davranışlarının ancak %3’ünü kestirilebilmektedir. Yine IMF’nin bir araştırmasına
göre, ekonomistler, 1990’larda peydah olan 60 milli krizin ancak %3’ünü bir yıl
öncesinden bilebilmiştir. Tahmin ettikleri krizlerin de, tam şiddetini
kestirememişlerdir. American Economic Association’ın bir toplantısında tanınmış
ekonomistler krizin neden tahmin edilemediğini sorgulamışlardır. Toplantıda
ekonomistlerin gidişat iyi olduğu zaman riskleri görmezden gelme eğilimlerine dikkat
çekilmiştir.

49
BÖLÜM III
TÜRKİYE’DE DÖVİZ KREDİLERİ VE DÖVİZ KURUNUN GELİŞİMİ
3.1 Türkiye’de Döviz Kredileri Uygulamaları
24 Ocak 1980 kararlarından sonra sonrasında döviz kredileri kullanımı artmış ve
alternatif finansman tekniklerinden birisi olmuştur.
Gelişen ekonomi, teknoloji ile birlikte iletişimin artması, özellikle 2003 yılı sonrası
global dünyada para bolluğu ve bunların önemli bir bölümünün gelişmekte olan
ülkelere akması, maliyetlerinin Türk Lirası kredilerle kıyaslandığında daha uygun
seviyelerde olması döviz kredisi kullanımını özendirmiştir.
1980 yılı öncesine kadar dışa kapalı büyüme stratejisi benimseyen Türkiye’de döviz
kredileri yoğun kullanım imkanı yoktu. Döviz son derece kontrollü bir biçimde
kullanılabiliyordu, yurtdışına döviz çıkarmak izne tabiydi.
1950 yılında Hazine tarafından özel teşebbüse kefalet edilmesi ve döviz taahhüdünde
bulunulmasına dair (5583 no.lu) Kanun, Maliye Bakanlığı'nı (300 milyon TL'yi
geçmemek kaydıyla) özel girişimin dışarıdan sağladığı uzun vadeli borçlara kefil
sayıldığı dönem döviz kredilerinin ilk kullanım alanı bulması olarak ifade edilebilir.
Yine 1950 yılında özel girişime düşük faizli, projeye bağlı döviz kredisi verme
amacına dönük Türkiye Sınai Kalkınma Bankası kuruldu. (Kazgan, 1999 s:98-99).

50
1953 yılından itibaren devreye giren kredili ithalat ise, ticaret bankalarının dış
dünyadan döviz kredisi sağlamalarını mümkün kılmıştır. Uygulamada, kredinin geri
ödenmesinde döviz ödeme sorumluluğu TCMB’nda kaldığı halde, bankaların krediye
ilişkin dövizleri TCMB'na devretme yükümlülüğü olmamıştır.
17 Sayılı 1962 tarihli Türk Parası Kıymeti Koruma Hakkında Kanunu döviz kredileri
uygulamalarına ciddi kısıtlamalar getirdi. 11.08.1962 tarihinde yürürlüğe giren 17
sayılı Karar döneminde kambiyo kontrolleri ve sermaye hareketleri üzerindeki
kısıtlamalar yoğun oldu.
Yabancı Sermayeyi Teşvik Kanunu, Petrol Kanunu ile yabancı sermayenin himayesi
konusunda imzalanmış uluslararası anlaşma hükümleri dışında yurt dışına kâr,
temettü, tasfiye bedeli ve benzeri şekilde döviz transferine izin verilemeyeceği söz
konusu Karar’da hükme bağlandı.
Bu Karar’a göre, hangi kaynaklardan sağlanırsa sağlansın ve mülkiyeti kime ait
olursa olsun bütün dövizler Maliye Bakanlığının emrinde ve kontrolünde olmuştur.
17 sayılı Karar döneminde Merkez Bankasının kanunlarla kendisine verilmiş
yetkileri dahilinde yurt dışından temin edeceği her çeşit kredi ve Dış Ticaret Rejimi
dahilinde kısa vadeli emtia kredileri ile faizsiz kısa vadeli finansman kredileri
dışında, yurt dışından her türlü kısa, orta ve uzun vadeli kredi temini, istikraz
anlaşması yapılması, ödeme şartları, vadeleri, taksitleri, faiz ve masrafları
bakımından Maliye Bakanlığının iznine tabi olmuştur. 17 sayılı Karar döneminde
Türkiye’den yapılacak sermaye ihracı Maliye Bakanlığının teklifi üzerine Bakanlar
Kurulunun izni ile mümkün kılınmıştır. (Güven, 2001: s:8-9).
İthalatı genişletmeye dönük yukarıdaki önlemleri tamamlamak üzere, yürürlükteki
döviz rejimini serbestleştiren, daha önce sakıncalı bulunduğu için yürürlükten
kaldırılan dış kredi türlerini devreye sokan uygulamalar gündeme gelmiştir. Böylece
özel firmaların ve KİT'lerin, Üçüncü BYKP'ye uygunluğu onaylanan projeleri için
dış kredi alma olanakları oluşturulmuştur.

51
1970’li yılların son beş yılı IMF-Dünya Bankası ile Türkiye’nin ilişkilerinin
yoğunlaştığı bir dönem olmuştur. Bu döneme damgasını vuran iki önemli ekonomik
gelişme mini devalüasyonlar ve Dövize Çevrilebilir Mevduat (DÇM) hesaplarıdır.
IMF tek seferde büyük oranlı bir devalüasyon istemekte, hükümetler de her
defasında iktidardan düşmelerine neden olan devalüasyonları reddetmektedir. Yeni
borç bulmanın kapısı niteliğindeki ve ülkelerin dışa bağımlılığı konusunda önemli
soru işaretleri barındıran IMF’den borçlanmanın DÇM yoluyla ertelenmesi IMF’yi
rahatsız etmiştir (Doğan, 1984:138)
Daha önce sakıncalı görüldüğü için yürürlükten kaldırılan "Dövize Çevrilebilir Türk
Lirası Mevduat" (DÇM) hesapları; 1974'te petrol fiyatlarının patlayışı hükümeti
döviz arayışına sokunca 1975'te çıkarılan bir tebliğle geri getirilmiştir. "Yurtdışında
yerleşik ” gerçek ve tüzel kişilerin, başta bankalar olmak üzere DÇM hesapları
açabileceği kabul edilmiştir.
Kısa vadeli mevduat niteliğindeki bu hesapların % 90'ının yurtdışında yerleşik
kişilerce açıldığı görüldü. Türkiye'deki en büyük sekiz banka "yetkili banka" kabul
edildi ve konvertibl dövizler karşılığı bu hesapları açma yetkisiyle donatıldı. Bu
bankalardaki DÇM hesaplarına devlet "kur garantisi" tanıdığı, yani borç ödeninceye
kadar geçen süredeki kur değişmelerinden doğan riski devlet üstlendiği için bu kredi
türü, hem krediyi veren, hem de alan için çok cazipti. DÇM girişlerini teşvik etmek
için dış piyasanın çok üstünde tutulan reel faizler yanında, devletin bunların faizlerini
stopaj yoluyla vergilendirmemesi de önemli bir avantaj olmuştur.
Temelde Avrupa para piyasasından LIBOR artı spread’e göre belirlenen değişken
faizli ve kısa vadeli borçlanma, Türkiye'nin ithalatının ihracatından bağımsız olarak
patlar bir hızda büyümesine, döviz piyasasında TL'nin aşırı değerlenmesine ve kısa
vadeli borç birikimi sonucunda 1978'de vadesi gelen dış borçlarını ödeyemez duruma
gelmesinde etkili oldu (Kazgan, 1999 : 124-127).

52
Türkiye'de sermaye hareketlerinin liberalleştirilmesi çalışmaları 1980'lerde yürütülen
ekonomik ve finansal reformlarla bağlantılı olarak başlatıldı.
1980’den önce sermaye hareketleri, döviz işlemlerine ilişkin düzenlemelerle kontrol
ediliyordu. Liberalleşme süreci, 1980'den sonra 28 ve 30 no.lu Kararnamelerle
başlatıldı. Bu kararnameler ile sermaye hareketleri kısmen liberalleştirilmişti.
Sermaye hareketlerinin tamamen liberalleştirilmesi süreci 11 Ağustos 1989 tarihinde
Resmi Gazete'de yayımlanan 32 no.lu Kararname ile tamamlandı.
Yeni ekonomi programının uygulanması ile birlikte, reel ekonominin yabancı para
gereksinimlerini karşılamak için, ekonomik gelişme stratejisi ithal-ikameci ekonomik
büyüme stratejisinden ihracat-yönlü ekonomik büyüme stratejisine değiştirildi. Bu
yeni strateji ile Türkiye ekonomisi hızı bir finansal ve ekonomik serbestleşme
başladı. Fiyatlar, faiz oranlar ve sermaye hareketleri üzerindeki kısıtlamalar zamanla
kaldırıldı. ( Saraçoğlu 1996, )
3 Haziran 1982’de yürürlüğe giren Tebliğ ile bankaların döviz pozisyonu
tutabilmelerine serbestlik getirildi. 13 Ocak 1983’de yürürlüğe giren TPKK
Hakkında 26 sayılı Karar ve Karar’a ilişkin tebliğ ile Türkiye’de yerleşik gerçek ve
tüzel kişilerin, döviz pozisyonu tutma yetkisi verilen bankalar nezdinde, Döviz
Tevdiat Hesabı açabilmeleri ve bu hesaplardan kendi ticari işletmeleriyle ilgili olmak
kaydıyla, yurt dışına her türlü döviz transferi yaptırabilmeleri imkanı sağlandı.
Daha sonra yürürlüğe giren TPKK Hakkında 28 ve 30 sayılı Kararlar ile yerleşik
bankaların yurt dışından yabancı para fonları temin etmelerine ve yurtdışına efektif
sevk etmelerine izin verildi ve ithalat, ihracat ve diğer kambiyo işlemlerine de
aracılık etmelerine yetki verildi.
Aralık 1983’te alınan 28 sayılı ve Temmuz 1984’de alınan 30 sayılı kararlar ile
yetkili kılınan banka ve şirketlerin yurt dışından borçlanmasına ve yurt dışında döviz
pozisyonu tutmasına izin verildi. Ayrıca, Türkiye’de yerleşiklere yurt dışında aktif
alma ve yurt içinde döviz tevdiat hesabı (DTH) açma imkanı sağlandı. Bu kararlarla,
ödemeler bilançosunun cari işlemlerle ilgili kısmına serbesti getirilirken, sermaye
hareketleri üzerindeki kontroller sürdürüldü. (Önder vd., 1993, s.182- 184; Ekinci,
1998: 14).

53
Döviz işlemlerinin yurt içinde serbestleştirilmesi ve döviz işlemlerinin ticari
işlemlerle ilişkilendirilmesi zorunluluğunun ortadan kaldırılması döviz piyasasının
büyümesine yol açtı. Bu uygulama para ikamesi etkisi yaratarak TL’den kaçışı
başlattı, bankaların mevduat yapısı içinde DTH’ın ağırlığı arttı. Alternatif getiri
oranlarına bağlı olarak ve çoğu kez spekülatif beklentilerin belirlediği kararlarla
ulusal para ve döviz arasında oluşan talep kaymaları faiz oranları ve döviz kurları
üzerinde baskı yaratmaktaydı ( Berksoy, 1995: 615).
11 Ağustos 1989 tarihli Resmi gazetede yayınlanarak yürürlülüğe giren TPKK
Hakkında 32 sayılı karar ile sermaye hareketleri tamamen serbest bırakıldı ve 1990
yılında Türk parasının tam konvertibilitesi ilan edildi.
Zaman içinde döviz kredi kullanımı sınırlamalarını by-pass etmek üzere uygulamaya
konulan dövize endeksli kredilerle birlikte döviz kredileri mevzuatı firma ve gerçek
kişiler bakımından üç farklı uygulamayı öngörüyordu;
 Döviz geliri olan firmalar yurt içi bankacılık sisteminden döviz cinsi ve
dövize endeksli kredi kullanabilmekteydi.
 Döviz geliri olmayan firmalar yurt içi bankacılık sisteminden döviz
cinsi kredi kullanamamakta, ancak dövize endeksli kredi
kullanabilmekteydi.
 Tüketiciler yurt içi bankacılık sisteminden döviz cinsi kredi
kullanamamakta ancak dövize endeksli kredi kullanabilmekteydi.
Döviz kredileri; yurtiçinden sağlanması halinde Türkiye döviz girdisi sağlayabilecek
ihracat, ihracat sayılan satış ve teslimler ile döviz kazandırıcı faaliyetlerin
finansmanı amacıyla kullandırılacak kredileri ifade etmekteydi. Bu kredilerde 18
aylık vade kısıtı vardı.

tez

Recommended

Recommended

More Related Content

Viewers also liked

Viewers also liked (19)

Similar to tez

Similar to tez (20)

tez