KBank Multi Asset Strategies September 2011 ... ถนนทุกสายมุ่งหน้าสู่กรุงโรม

1. .Mean S Multi Asset Strategies
KBank Strategies
Macro / Multi Asset
ถนนทุกสายมุงหนาสูกรุงโรม September 2011
Volume 52
ตัว เลขการประมาณการเศรษฐกิ จ ในช ว งนี้สะทอ นวา ตลาดยัง มองวา จะไมเ กิด ภาวะ
ถดถอยทางเศรษฐกิจครั้งที่สอง
Kobsidthi Silpachai, CFA –Kasikornbank
kobsidthi.s@kasikornbank.com
ECBพยายามกดผลตอบแทนพันธบัตรอิตาลีลง แตยังดูเหมือนไรประโยชนและเยอรมนี
อาจจําเปนใหเงินชวยเหลือยุโรปตอไป ความฝนของฮิตเลอรจะเริ่มเปนจริงหรือ? KResearch
kr.bd@kasikornresearch.com
Price to book ratio ของหุนกลุมธนาคารที่ลดลงต่ํากวา 0.5 เปนสัญญาณเตือนวิกฤต
การเงินซึ่งเกิดขึ้นแลวในป1997 และ2008 เราเห็นความเสี่ยงแบบเดียวกันในป 2011
Disclaimer: This report
หากนโยบายการคลังมีขอจํากัดในสหรัฐฯและสหภาพยุโรป การผอนคลายเชิงปริมาณ must be read with the
ทางการเงิ น จึ ง เป น ทางเลื อ กเดี ย วที่ อ าจช ว ยลดภาระหนี้ รั ฐ บาล ผ า นกลไกอั ต รา Disclaimer on page 9
that forms part of it
แลกเปลี่ยน
เราคงเปาหมาย USD/THBที่ 29.00 ชวงปลายป และที่ 28.00 สําหรับปลายป 2012 “KBank Multi Asset
Strategies”
ในส ว นของตลาดหุ น เราคงเป า หมายดั ช นีหุ น ไทยที่ ร ะดับ 1250 ในปนี้ และคาดว า can now be accessed on
Bloomberg: KBCM <GO>
เปาหมายในปหนาจะอยูท่ี 1320
Key Parameters & Forecasts at Year-end
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011E 2012E
GDP, % YoY 6.3 4.6 5.2 4.9 2.5 -2.3 7.8 3.8 5.0
Consumption, % YoY 6.2 4.6 3.0 1.6 2.7 -1.1 4.8 3.6 4.0
Investment Spending, % YoY 13.2 10.5 3.9 1.3 1.2 -9.2 9.4 6.6 7.0
Govt Budget / GDP % -0.2 0.3 -0.7 -1.5 -1.0 -5.6 -3.2 -4 -4.5
Export, % YoY 21.6 15.2 17.0 17.3 15.9 -14.0 28.5 20 12
Import, % YoY 25.7 25.8 7.9 9.1 26.5 -25.2 36.8 26.5 13.5
Current Account (USD bn) 2.77 -7.6 2.3 14.1 1.6 21.9 14.8 7 4.3
CPI % YoY, average 2.8 4.5 4.6 2.3 5.5 -0.9 3.3 3.9 4.0
USD/THB 38.9 41.0 36.1 33.7 34.8 33.3 31.4 29.0 28.0
Fed Funds, % year-end 2.25 4.25 5.25 4.25 0.25 0.25 0.25 0.25 0.25
BOT repo, % year-end 2.00 4.00 5.00 3.25 2.75 1.25 2.00 4.00 4.25
Bond Yields
2yr, % year-end 2.78 4.94 5.02 3.91 1.98 2.17 2.35 4.2 4.4
5yr, % year-end 4.0 5.3 5.1 4.5 2.2 3.6 2.75 4.3 4.5
10yr, % year-end 4.9 5.5 5.4 4.9 2.7 4.3 3.25 4.4 4.6
USD/JPY 102.5 118.0 119.1 111.8 90.7 93.0 82.0 78 84
EUR/USD 1.36 1.18 1.32 1.46 1.40 1.43 1.40 1.43 1.43
SET Index 668.1 713.7 679.8 858.1 450.0 734.5 1040 1250 1320
Source: Bloomberg, CEIC, KBank, KResearch, KSecurities
11
1 WWW.KASIKORNBANKGROUP.COM

2. KBank Thai Government Bond Rich / Cheap model
Bps (actual YTM vs. model)
20.00
15.00
10.00
5.00
0.00
-5.00
-10.00
-15.00 3 mth avg
Now
-20.00
LB296A
LB123A
LB133A
LB137A
LB145B
LB14DA
LB155A
LB15DA
LB167A
LB16NA
LB175A
LB183B
LB191A
LB196A
LB198A
LB19DA
LB213A
LB24DA
LB267A
LB283A
LB396A
Source: Bloomberg, KBank
KBank THB NEER Index KBank USD/THB – FX Reserves / USD Majors model
Jan 1995 = 100 KBank THB Trade Weighted Index KBank USD/THB model
48
105 46
44
100 + 1 std 42
d 40
95 38
36
90
average 34
32
85
30
80 -1 std dev 28
01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12
75
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 actual model
Source: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBank
FX reserves – USD/THB model DXY – USD/THB model
USD/THB USD/THB since 2001
48 50
46
y = -7.4436Ln(x) + 69.146
44 2 45
42 R = 0.8869
40 40
38
36 35 y = 29.133Ln(x) - 92.911
2
34 R = 0.7626
32 30
30
28 25
26 70 75 80 85 90 95 100 105 110 115 120 125
25 50 75 100 125 150 175 200 225 250 DXY
FX reserves to USD/THB mapping current 2011 forecast FX reserves, USD bn DXY to USD/THB mapping current
Source: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBank
22
2

3. KBank BOT repo model SET forward dividend yield vs. 10yr bond yield
% %
5.5 9
5.0 8
4.5 7
4.0
6
3.5
3.0 5
2.5 4
2.0 3
1.5 2
1.0
0.5 1
0.0 0
01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11
actual model 10yr yields SET forward dividend yields
Source: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBank
Thai inflation parameters Thai contribution to GDP growth
10% % yoy
15
8%
6% 10
4% 5
2% 0
0% -5
-2% -10
-4% -15
-6% 1Q09 3Q09 1Q10 3Q10 1Q11
Jan-05 Jan-06 Jan-07 Jan-08 Jan-09 Jan-10 Jan-11 Private consumption Government Consumption Gross fixed capital formation
CPI yoy Core CPI yoy Inventory change Net exports GDP yoy
Source: CEIC, KBank Source: NESDB, KBank
Implied forward curve: swaps Implied forward curve: TGBs
% Implied forward rate shifts (IRS) %
Implied bond yield curve shifts
4.00 4.00
3.80
3.80
3.60
3.60
3.40
3.20 3.40
3.00 3.20
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15
Sep-11 Dec-11 Mar-12 Sep-12 tenor (yrs) Sep-11 Dec-11 Mar-12 Sep-12 tenor (yrs)
Source: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBank
US 2yr yields and implied forward US 5yr yields and implied forward
7.0 8
6.0 7
5.0 6
5
4.0
4
3.0
3
2.0 2
1.0 1
0.0 0
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16
2yr yields, % implied forwards 5yr yields, % implied forwards
Source: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBank
33
3

4. KBank EUR/THB model KBank JPY/THB model
EUR/THB JPY/THB
43.0
56.0
54.0 41.0
52.0 39.0
50.0 37.0
48.0
46.0 35.0
44.0 33.0
42.0 31.0
40.0 29.0
38.0
36.0 27.0
34.0 25.0
01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12
actual model actual model
Source: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBank
KBank GBP/THB model KBank CNY/THB model
GBP/THB CNY/THB
5.8
78.0
5.6
73.0
5.4
68.0 5.2
63.0 5.0
58.0 4.8
4.6
53.0
4.4
48.0 4.2
43.0 4.0
01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12
actual model actual model
Source: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBank
KBank THB/VND model KBank AUD/THB model
THB/VND AUD/THB
800
35.0
750
700 33.0
650 31.0
600
29.0
550
500 27.0
450 25.0
400
350 23.0
300 21.0
01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12
actual model actual model
Source: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBank
44
4

5. ถนนทุกสายมุงหนาสูกรุงโรม
ความฝนของฮิตเลอรตอการยึดครองยุโรปไดถกจุดขึ้นอีกครั้ง
ู Kobsidthi Silpachai, CFA - Kasikornbank
สมัยสงครามโลกครั้งที่ 2 อดอลฟ ฮิตเลอรพยายามที่จะควบคุมยุโรปและทั่วทุกภูมิภาคในโลก แผนการ kobsidthi.s@kasikornbank.com
Nalin Chutchotitham – Kasikornbank
รุกรานของนาซีเยอรมันเกิดขึ้นที่โปแลนดเปนแหงแรก และตามดวยเบลเยียมและเนเธอรแลนด การรุกราน nalin.c@kasikornbank.com
ของฝายอักษะ (Axis) ทางตอนใตนําโดย เบนิโต มุสโสลินีผูปกครองอิตาลี แตกองกําลังของอิตาลีไดพบกับ Amonthep Chawla, Ph.D. – Kasikornbank
Amonthep.c@kasikornbank.com
ความยากลําบากที่จะยึดพื้นที่ในลิเบียเพื่อใชเปนกันชนกับการบุกรุกของฝายสัมพันธมิตร(Allies) สูยุโรป
เนื่องจากนายพลมอนตโกเมอรร่ของกองกําลังภาคพื้นดินของอังกฤษกําลังเคลื่อนตัวใกลเขามา ในที่สุด ฮิต
ี
เลอรตองสงนายพลคนสําคัญที่สุดคนหนึ่ง คือนายพลเออรวิน รอมเมล (ฉายาจิ้งจอกทะเลทราย) เพื่อชวย
ฝายอักษะควบคุมแอฟริกาเหนือไว โดยหวังที่จะบุกสหภาพโซเวียตจากทางใต ดวยการสนับสนุนทางทหาร
จากสหรัฐอเมริกาที่เพิ่มขึ้นอยางตอเนื่อง ฝายพันธมิตรไดชัยชนะเหนือฝายอักษะในแอฟริกาเหนือมากขึ้น
และในที่สุดไดนําไปสูการบุกเขาสูอิตาลี การปลดปลอยกรุงโรม และการลมสลายของฝายอักษะในยุโรป
ในศตวรรษที่ 21 ฉากการตอสูของยุโรปไมใชดานการทหาร (อยางนอยก็ยังไมถึงเวลา) แตเปนการกระจาย
อํานาจทางเศรษฐกิจ และการดํารงไวซึ่งยูโรโซนตลอดชวง /ปที่ผานมาก็ถือเปนความสําเร็จในการรวมกลุม
ทางการเงินครั้งยิ่งใหญครั้งหนึ่ง
อยางไรก็ตาม จุดออนของยูโรโซนคือการขาดการรวมตัวทางการคลัง หลักฐานบางสวนของความรวมมือ
ทางการคลังคือสนธิสัญญามาสตริกซ (Maastricht Treaty) ซึ่งสมาชิกไมไดมีการบังคับใชอยางจริงจัง
ตราบใดที่สถานการณเศรษฐกิจยังดูดี ตัวอยางการรักษาวินัยทางการคลังของประเทศกลุมสมาชิกหนึ่ง
อยางในสนธิสญญามาสตริกซ คือ การกําหนดเพดานหนี้สาธารณะตอจีดีพีที่ 60% สําหรับการรวมตัวของ
ั
ประเทศในยุโรปนั้น เกอรฮารด ชรอยเดอร นายกรัฐมนตรีของเยอรมันีคนกอนไดใหวลีครั้งหนึ่งวา ถึงเวลา
แลวที่จะสราง "สหรัฐยุโรป" ทั้งนี้ในรายงาน Multi Asset Strategies เดือนพฤษภาคม 2010 เราไดต้ัง
ขอสังเกตวาหนึ่งในแรงจูงใจหรือแมแบบสําหรับยูโรโซนก็คอสหรัฐอเมริกานี่เอง:
ื
ขณะที่การกอตั้งสหภาพยุโรปใชเวลาไมมากนักโดยเพิ่งเริ่มตนในชวงหลังสงครามโลกครั้งที่
2 เทานั้น อีกประเด็นที่มีความแตกตางกันคือ ในแงของการปกครอง โดยการปกครองของสหรัฐฯ
ประกอบด ว ยรั ฐ บาลท อ งถิ่ น และรั ฐ บาลกลางที่ มี ก ระบวนการและผ า นบททดสอบมาในระดั บ หนึ่ ง
โดยเฉพาะในชวงที่เกิดสงครามกลางเมืองในสหรัฐฯ อเมริกา ในขณะที่สถาบันหรือองคกรกึ่งรัฐของยุโรป
ยังไมเคยเผชิญกับความทาทายในลักษณะดังกลาวนับจากที่เริ่มกอตั้งมาจนถึงปจจุบัน
55
5

6. ในสวนของการจัดตั้งหรือใชสกุลเงินยูโรรวมกันของกลุมประเทศสมาชิกยูโรโซนมีขอกําหนด
ภายใตสนธิสัญญามาสตริกซ 4 ขอ ไดแก
1. ประเทศสมาชิกตองรักษาวินัยทางการคลังใหอยูในระดับที่กําหนดไว โดยตองดูแลไมให
การขาดดุลงบประมาณรายปสูงเกินรอยละ 3 ของ GDP ขณะที่หนี้ภาครัฐตองไมเกิน
รอยละ 60 ของ GDP
2. ในสวนของอัตราเงินเฟอ ตองดูแลไมใหอัตราเงินเฟอของประเทศปรับตัวขึ้นสูงกวารอยละ
1.5 ของอัตราเงินเฟอเฉลี่ยของ 3 ประเทศสมาชิกที่มีอัตราเงินเฟออยูในระดับต่ําสุด
3. คาเงินในแตละประเทศจะตองมีการปรับตัวหรือมีความผันผวนอยูในกรอบปกติของระบบ
การเงินยุโรปเปนเวลาอยางนอย 2 ป ซึ่งเปนขอบังคับเพิ่มเติมสําหรับสมาชิกใหม
4. ดานอัตราดอกเบี้ยกําหนดวา อัตราดอกเบี้ยระยะยาวจะตอ งไมสูง เกิน รอ ยละ 2 ของ
คาเฉลี่ยของ 3 ประเทศสมาชิกที่มีอัตราดอกเบี้ยอยูในระดับต่ําที่สุด
เมื่อเร็ว ๆ นี้ตลาดการเงินผอนคลายความกังวลลงหลังจากศาลรัฐธรรมนูญของเยอรมันนีตัดสินวา การให
ความชวยเหลือทางการเงินแกกรีซของรัฐบาลเยอรมันไมผิดกฎหมาย อยางไรก็ดี การกาวไปสูการรวมศูนย
ทางการคลัง เชนการออกพันธบัตรยูโร (eurobonds) เปนสิ่งที่ไมถูกตองตามกฎหมาย
รูปที่ 1. หนี้สาธารณะตอขนาดเศรษฐกิจ (จีดีพี) ของประเทศ PIIGS รูปที่ 2. การจัดอันดับความสามารถในการแขงขัน ป 2011
% EUR inception public debt to GDP
180 5.5
5.3
160
5.1
140 4.9
4.7
120
4.5
100 4.3
80 4.1
3.9
60 3.7
95 96 97 40
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 3.5
Netherlands
Portugal
Austria
Estonia
Malta
Belgium
Germany
Italy
Finland
France
Luxembourg
Ireland
Spain
Greece
Cyprus
Slovenia
Slovakia
20
Portugal Ireland Italy Greece Spain
Source: Bloomberg, CEIC, KBank Source: World Economic Forum
จะเกิดอะไรขึ้น หากการประเมินสถานการณเศรษฐกิจในป 2012 ของตลาดนั้นผิดพลาด
ในเดือนกันยายนปค.ศ. 2001 เหตุการณ 9/11 เพิ่มแรงกดดันใหภาวะเศรษฐกิจของสหรัฐฯแยลงไปอีก
ในชวงที่เศรษฐกิจใกลเขาสูภาวะถดถอยทางเทคนิคจากภาวะฟองสบูแตกในภาคเทคโนโลยีสาระสนเทศ
(tech bubble) ในป 2000 ตอมาในเดือนกันยายนป ค.ศ. 2006 ประเทศไทยไดเห็นการปฏิวัติรัฐประหาร
และลาสุดในเดือนกันยายนปค.ศ. 2008 บริษัท เลหแมนบราเดอรส ลมลงและยืนยันการสิ้นสุดของฟองสบู
ซับพรามหรือฟองสบูในภาคอสังหาริมทรัพยของสหรัฐฯ เมื่อไมนานมานี้ ซีอีโอของ ดอยซแบงก เอจี โจเสฟ
แอคเคอรแมนน กลาวถึงบรรยากาศทางการเงินขณะนี้วา ... "สถานการณขณะนี้กําลังรื้อฟนสถานการณ
ชวงป 2008 แมวาภาคธนาคารของยุโรปมีฐานะการเงินที่แข็งแกรงมากขึ้นและพึ่งพาสภาพคลองระยะสั้น
จากธนาคารกลางนอยลง" ในขณะนี้ ทุกคนเห็นพรองกันวา ภาวะเศรษฐกิจยังคงสดใสในป 2012 เศรษฐกิจ
66
6

7. สหรัฐฯคาดวาจะเติบโต 2.4% ยูโรโซนที่ 1.4% ประเทศไทยจะเห็นการเติบโตที่ 4.9% ในป 2012 ซึ่งเปนปที่
นอสตราดามูส และปฏิทินมายันไดทํานายไววาเปนวันสิ้นโลก
รูปที่ 3. การประมาณการของตลาด - การขยายตัวทางเศรษฐกิจและอัตราเงินเฟอป 2012
current 1mth 3mth 6mth current 1mth 3mth 6mth
2012e GDP ago ago ago 2012e CPI ago ago ago
AUSTRALIA 4.3 4.0 4.0 4.0 2.7 3.0 3.0 2.8
BRAZIL 3.9 4.1 4.1 4.5 5.3 5.0 5.0 4.6
CHINA 8.8 8.8 N/A N/A 4.3 4.0 N/A N/A
COLOMBIA 5.1 5.1 5.0 4.9 3.5 3.5 3.6 3.6
EUROZONE 1.4 1.7 1.7 1.7 2.0 2.0 2.0 2.0
FRANCE 1.7 1.7 1.7 1.8 1.8 1.8 1.8 1.6
GERMANY 1.7 2.0 2.0 2.0 1.8 1.9 1.9 1.8
GREECE 0.1 0.1 0.9 -0.1 1.4 1.4 0.5 0.7
HONG KONG 4.9 4.7 4.7 4.5 4.5 4.5 4.0 3.2
HUNGARY 3.0 3.0 3.2 2.8 3.6 3.6 3.0 3.6
INDONESIA 6.7 6.5 6.5 6.3 6.3 6.1 5.5 6.1
IRELAND 1.9 1.9 1.9 2.3 1.4 1.4 1.6 1.7
ISRAEL 4.0 4.0 3.9 3.8 2.8 2.8 3.0 2.5
ITALY 0.9 1.1 1.2 1.3 2.0 2.1 2.0 1.9
JAPAN 2.8 2.9 1.9 1.8 0.2 0.3 0.3 0.3
KUWAIT 4.0 4.0 4.5 4.4 5.0 5.0 4.8 4.3
MALAYSIA 5.2 5.7 5.7 4.8 3.0 3.1 2.9 2.5
MEXICO 3.9 3.8 3.9 3.8 3.9 3.9 3.9 3.7
PHILIPPINES 5.7 5.8 5.8 5.4 4.5 4.5 4.5 4.5
PORTUGAL -1.8 -1.7 0.8 0.6 1.8 1.8 1.8 2.3
RUSSIA 4.5 4.5 4.4 4.4 7.7 7.7 7.5 7.8
SAUDI ARABIA 4.1 4.1 4.6 4.5 5.5 5.5 5.3 4.7
SINGAPORE 4.9 5.1 5.1 5.8 2.9 2.5 3.0 3.0
SOUTH AFRICA 3.7 4.0 4.0 4.0 6.2 5.7 5.7 5.8
SOUTH KOREA 4.6 4.6 4.4 4.8 3.2 3.3 3.1 3.3
SPAIN 1.4 1.4 1.3 1.4 1.9 2.0 2.1 1.9
SWITZERLAND 1.4 2.1 2.1 2.3 0.6 1.2 1.2 1.3
TAIWAN 5.0 5.0 5.0 N/A 2.2 2.2 N/A N/A
THAILAND 4.9 4.9 4.9 5.3 3.9 3.2 3.2 3.6
TURKEY 4.0 4.5 4.5 5.0 6.0 6.6 6.6 6.4
BRITAIN 1.8 1.9 2.0 2.1 2.6 2.5 2.3 2.0
UNITED STATES 2.4 2.9 3.1 3.2 2.1 2.1 2.1 2.0
Source: Bloomberg, CEIC, KBank
เหตุการณที่คลายกับปค.ศ. 2008 กําลังกลับมาอีกครั้ง สังเกตจากความแตกตางระหวางสิ่งที่เราเคยคาดวา
จะเกิดในป 2009 กับสิ่งที่เกิดขึ้นจริง และสามารถชี้ใหเห็นวาวานักเศรษฐศาสตรก็เปนเพียงมนุษยคนหนึ่ง
ที่ยอมทําผิดพลาดได และการผิดพลาดในปค.ศ. 2009 ก็ถือเปนการผิดพลาดครั้งใหญ

77
7

8. รูปที่ 4. การประมาณการของตลาด - การขยายตัวทางเศรษฐกิจและอัตราเงินเฟอป 2009
2009 GDP estimates 2009 actual GDP 2009 inflation 2009 actual inflation
pre Lehmans reading estimates pre reading
Lehmans
AUSTRALIA 2.8 1.4 3.2 1.9
BRAZIL 3.5 -0.6 4.9 4.9
CHINA 9.4 9.2 5.1 -0.7
COLOMBIA 4.5 1.5 4.8 4.2
EUROZONE 1.1 -4.2 2.4 0.3
FRANCE 1.2 -2.7 N/A 0.1
GERMANY 1.0 -5.1 N/A 0.2
GREECE N/A -2.4 N/A 1.3
HONG KONG 4.5 -2.7 4.4 0.5
HUNGARY N/A -6.6 N/A 4.2
INDONESIA 6.1 4.6 7.8 4.9
IRELAND N/A -7.0 N/A -1.7
ISRAEL N/A 0.8 N/A 3.3
ITALY 0.6 -5.2 2.5 0.8
JAPAN 1.2 -6.3 N/A -1.3
KUWAIT N/A N/A N/A N/A
MALAYSIA N/A -1.6 N/A 0.7
MEXICO 2.9 -6.1 3.9 5.3
PHILIPPINES N/A 1.1 N/A 4.2
PORTUGAL N/A -2.5 N/A -0.9
RUSSIA 7.0 -7.8 11.3 11.7
SAUDI ARABIA N/A 0.6 N/A 5.1
SINGAPORE 5.8 -0.8 3.0 0.6
SOUTH AFRICA 3.2 -1.7 7.4 7.1
SOUTH KOREA 4.6 0.3 3.7 2.8
SPAIN 0.1 -3.7 2.8 -0.2
SWITZERLAND 1.5 -1.9 1.7 -0.5
TAIWAN N/A -1.9 N/A -0.9
THAILAND 5.1 -2.3 4.0 -0.8
TURKEY 4.5 3.9 8.5 6.3
BRITAIN 0.9 -4.9 2.6 2.2
UNITED STATES 1.5 -3.5 2.8 -0.4
Source: Bloomberg, CEIC, KBank
รูปที่ 4. เปนสัญญาณเตือนวาสถานการณป 2012 อาจจะคลายกับป 2009 (แมตลาดยังมองวาการเกิด
ภาวะทดถอยทางเศรษฐกิจยังมีความเปนไปไดที่จํากัด) โดยบงชี้วาเศรษฐกิจประเทศใดจะมีภูมตานทานที่
ิ
ดีกวาในสภาวะที่ภาวะเศรษฐกิจโลกชะลอตัว เศรษฐกิจที่ไมไดเผชิญกับการหดตัวทางเศรษฐกิจในป 2009
ไดแก ออสเตรเลีย จีน โคลัมเบีย อินโดนีเซีย อิสราเอล ฟลิปปนส ซาอุดิอาระเบีย เกาหลีใต และตุรกี
88
8

9. รูปที่ 5. การประเมินสถานการณเศรษฐกิจสหรัฐฯป 2009 ของตลาด ณ ป รูปที่ 6. การประเมินสถานการณเศรษฐกิจยุโรปป 2009 ของตลาด ณ ป 2008
2008 ผิดพลาด ผิดพลาดเชนกัน
4 3
3 2
2 1
1 0
0 Jan-08
-1 Apr-08 Jul-08 Oct-08 Jan-09 Apr-09 Jul-09 Oct-09 Jan-10
Jan-08
-1 Apr-08 Jul-08 Oct-08 Jan-09 Apr-09 Jul-09 Oct-09 Jan-10 -2
-2 -3
-3 -4
-4 -5
Consensus estimate for 2009 US GDP, pre Lehman post Lehman Consensus estimate for 2009 EU GDP, pre Lehman post Lehman
Source: Bloomberg, CEIC, KBank Source: Bloomberg, CEIC, KBank
อะไรคือสัญญาณที่ชี้วาจะเกิดวิกฤติเศรษฐกิจอีกครั้ง
วิกฤตการเงินมีแนวโนมที่จะสงสัญญาณใหกับเรากอนที่จะเกิดขึ้นจริง นอกจากอัตราผลตอบแทนพันธบัตร
ที่เพิ่มขึ้นสูงและการเพิ่มขึ้นของคาประกันการผิดชําระหนี้ ตัววัดแบบดั้งเดิมอีกอยางหนึ่งคือ ราคาตอมูลคา
ทางบัญชี (Price to book value หรือ PBR) ของธนาคารพาณิชย เมื่อไปตรวจสอบขอมูล PBR ของ
ธนาคารพาณิชยที่จดทะเบียนในตลาดหลักทรัพยในชวงที่เกิดวิกฤติการเงินของประเทศไทย เราพบวาคา
ของสินทรัพยของธนาคารพาณิชยไดถูกปรับลดลง (written down) เมื่อคุณภาพของสินเชื่อดอยคาลง
รูปที่ 8. แสดงใหเห็น PBR ที่ลดลงไปถึง 0.5 สาเหตุอ่ืนที่ทําใหราคาหุนของธนาคารลดลงคือนักลงทุนคาด
วาจะมีการเพิ่มทุนเพื่อปรับปรุงงบดุลของธนาคาร ซึ่งจะไปลดสัดสวนการถือหุนของผูถือหุนเดิม สําหรับ
สถาบันการเงินที่ไมมีศักยภาพไดถูกบังคับใหปดกิจการ และในที่สุดหนี้ของภาคเอกชนก็จะถูกโอนไปยัง
รัฐบาล อันเปนการเพิ่มหนี้สาธารณะ
รูปที่ 7. ใครจะเปนเลหแมนบราเดอรส (ภาคยุโรป) รายตอไป รูปที่ 8. price to book ratio ของธนาคารไทยชวงวิกฤตป 1997
3.50
3.00
2.50
2.00
1.50
1.00
96 97 98 99 00
0.50
0.00
Thai SET Bank index, price to book ratio
Source: cagle.com Source: Bloomberg, CEIC, KBank
99
9

10. ในชวงที่กําลังจะเกิดการลมสลายของเลหแมนบราเดอร ขาวแตละวันไดกระทบตอการประเมินมูลคาของ
ธนาคารสหรัฐฯ อาทิเชน การเพิ่มขึ้นของหนี้สูญที่ไดจากการจํานองบาน ราคาบานที่ลดลง และบริษัท
แบร สเตอรนสท่ีถูกควบรวมกิจการกับ เจพี มอรแกน เชส นอกเหนือจาก QE1 แลว รัฐบาลสหรัฐฯยังไดเริ่ม
มาตรการทารป (TARP) มูลคา 700 พันลานบาท เรียกวา โครงการบรรเทาสินทรัพยทีมีปญหา (Trouble
Asset Relief Program) เพื่อใหความชวยเหลือทางการเงินแกธนาคาร ในรูปที่ 9 เราจะเห็นรูปแบบ
คลายกันของราคาหุนตอมูลคาทางบัญชีของธนาคารสหรัฐฯที่ลดลงไปประมาณ 0.5 เทา และแสดงใหเห็น
ถึงปญหาทางการเงิน ดัชนี KBW (รหัสบลูมเบิรก: BKX Index) ณ ปจจุบันประกอบดวยสถาบันการเงิน 24
แหง
รูปที่ 9. price to book ratio ของธนาคารในสหรัฐฯ รูปที่ 10. price to book ratio ของธนาคารในยุโรป
3.50 2.50
3.00
2.00
2.50
2.00 1.50
1.50 1.00
1.00 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 0.50
0.50
0.00 0.00
KBW Bank index, price to book ratio Euro Stoxx Bank index, price to book ratio
Source: Bloomberg, CEIC, KBank Source: Bloomberg, CEIC, KBank
รู ป ที่ 10 แสดงให เ ห็ น ถึ ง เรื่ อ งเดี ย วกั น ที่ เ กิ ด ขึ้ น กั บ ดั ช นี ธ นาคารในกลุ ม ยู โ ร (ธนาคารยู โ ร STOXX,
รหัสบลูมเบิรก: SX7E Index) ซึ่งประกอบดวย 33 สถาบันการเงิน ปจจุบันสัดสวนระหวางราคาหุนตอ
มูลคาทางบัญชีของดัชนี STOXX ธนาคารพาณิชยยูโร อยูที่ 0.41 เทา
ภาพที่ 11 ใหรายละเอียดที่แสดงวาธนาคารใดที่ตลาดมองวามีความเสี่ยง ตลาดจะตองใหความสนใจอยาง
พิเศษตอธนาคารขนาดใหญเชน Banco Santander BNP Paribas Credit Agricole Deutsche Bank และ
Societe Generale
1010
10

11. รูปที่ 11. สถิติและดัชนีสําคัญเกี่ยวกับธนาคารในยุโรป (สวนของธนาคารทีอยูในดัชนีหุน Euro Stoxx Bank Index ณ วันที่ 9 ก.ย. 2011)
่
Bank Country price to CDS total assets, Total risk capital
book, spread, EUR mn based adequacy
times bps capital ratio, %
ratio, %
ALPHA BANK A.E. GREECE 0.19 1,448 66,798 13.5 9.0
BANCA CARIGE SPA ITALY 0.63 N/A 40,010 9.1 N/A
BANCA MONTE DEI PASCHI SIENA ITALY 0.16 465 244,279 12.95 N/A
BANCA POPOL EMILIA ROMAGNA ITALY 0.54 N/A 58,498 10.55 6.8
BANCA POPOLARE DI MILANO ITALY 0.15 491 54,053 10.83 7.1
BANCA POPOLARE DI SONDRIO ITALY 0.91 N/A 26,282 9.48 N/A
BANCO BILBAO VIZCAYA ARGENTA SPAIN 0.72 317 552,738 13.7 9.6
BANCO COMERCIAL PORTUGUES-R PORTUGAL 0.19 1,514 100,010 10.3 6.7
BANCO DE SABADELL SA SPAIN 0.61 817 97,099 11.08 8.2
BANCO ESPIRITO SANTO-REG PORTUGAL 0.43 974 83,655 11.3 7.9
BANCO POPOLARE SCARL ITALY 0.16 651 135,156 10.7 N/A
BANCO POPULAR ESPANOL SPAIN 0.64 N/A 130,140 9.66 9.4
BANCO SANTANDER SA SPAIN 0.66 312 1,217,501 13.1 8.8
BANKINTER SA SPAIN 0.58 N/A 54,152 9.59 N/A
BNP PARIBAS FRANCE 0.55 245 1,998,158 14.5 9.2
COMMERZBANK AG GERMANY 0.39 267 754,299 15.3 3.9
CREDIT AGRICOLE SA FRANCE 0.32 256 1,593,529 12.8 8.4
DEUTSCHE BANK AG-REGISTERED GERMANY 0.45 182 1,905,630 14.1 8.7
DEXIA SA BELGIUM 0.42 N/A 566,735 14.7 12.1
EFG EUROBANK ERGASIAS GREECE 0.16 N/A 87,188 11.7 9.1
ERSTE GROUP BANK AG AUSTRIA 0.61 243 205,938 13.5 9.2
BANK OF IRELAND IRELAND 0.06 1,661 167,473 11 9.7
INTESA SANPAOLO ITALY 0.29 370 658,757 13.2 7.9
KBC GROEP NV BELGIUM 0.50 N/A 320,823 16.5 10.5
MEDIOBANCA SPA ITALY 0.74 340 76,501 12.97 N/A
NATIONAL BANK OF GREECE GREECE 0.35 1,518 120,745 13.7 12.0
NATIXIS FRANCE 0.46 236 458,009 15.7 7.9
PIRAEUS BANK S.A. GREECE 0.22 N/A 57,680 9.3 7.6
POHJOLA BANK PLC-A SHS FINLAND 1.02 N/A 36,184 13.3 N/A
RAIFFEISEN BANK INTERNATIONA AUSTRIA 0.55 N/A 131,173 13.3 8.9
SOCIETE GENERALE FRANCE 0.33 332 1,132,072 12.1 8.5
UNICREDIT SPA ITALY 0.24 406 929,488 12.68 8.6
UBI BANCA SCPA ITALY 0.15 401 130,559 11.17 7.0
Source: Bloomberg, CEIC, KBank
1111
11

12. ถนนทุกเสน (สําหรับ ECB) มุงหนาสูกรุงโรม
อาจมีการกลาววาเลข 7 เปนเลขนําโชค แตสําหรับประเทศยูโรโซน เลข 7คงเปนโชคราย ชวงที่ผานมา
ประเทศยูโรโซนที่มีอัตราผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 10 ปเกิน 7% ตองขอรับความชวยเหลือจากกองทุน
การเงินระหวางประเทศ (IMF) และเยอรมันนี เมื่อเร็วๆ นี้ ECB มีความพยายามที่จะระงับการแพรของ
ปญหาเมื่อตลาดเกิดความกลัวตอการเพิ่มขึ้นของอัตราผลตอบแทนพันธบัตร โดยเฉพาะจากอิตาลี ตลาด
ตราสารหนี้ของอิตาลีเปนตลาดที่ใหญที่สุดอันดับสามรองจากญี่ปุนและสหรัฐอเมริกา โดยมีมูลคาอยูที่
2.179 ลานลานดอลลารสหรัฐฯ หากอัตราผลตอบแทนพันธบัตรของอิตาลีเพิ่มขึ้น ราคาพันธบัตรก็จะลดลง
และผูถือพันธบัตรหรือนักลงทุนจะขาดทุน การขาดทุนนั้นหมายถึงการสูญเสียเงินทุน และในที่สุดปญหา
ดังกลาวอาจมีเปลี่ยนสภาพจากวิกฤติสภาพคลองเปนประเด็นดานการลมละลาย(solvency) หรือ เจง
นั่นเอง!
รูปที่ 12. อัตราผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 10 ปของรัฐบาล PIIGSและเสน รูปที่ 13. ธนาคารกลางยุโรป (อีซีบี) พยายามไมใหอัตราผลตอบแทน
สําคัญเชิงจิตวิทยา ที่ 7% พันธบัตรอายุ 10 ปของอิตาลีแตะ 7%
% Portugal Ireland Italy Greece
25 530 4.5
Spain Germany 7% line
520 4.7
4.9
20 510
5.1
500 5.3
15
490 5.5
5.7
10 480
5.9
470 6.1
5 460 6.3
Mar-11 Apr-11 May-11 Jun-11 Jul-11 Aug-11 Sep-11
0
Jan-09 Jul-09 Jan-10 Jul-10 Jan-11 Jul-11 ECB holding in Euro bonds, EUR bn Italy 10yr yields, % , right, inverted
Source: Bloomberg, CEIC, KBank Source: Bloomberg, CEIC, KBank
รูปที่ 13. แสดงใหเห็นวา ECB พยายามที่จะระงับการเพิ่มขึ้นของอัตราผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 10 ปของ
อิตาลีเพื่อไมใหเขาใกล 7% ในชวงตนเดือนสิงหาคม ECB เพิ่มการถือครองพันธบัตรของยุโรปจากเดิมที่
4.69 แสนลานยูโร เปน 5.23 แสนลานยูโร แตดูเหมือนวา วิธีนี้ใ ชไดเพียง 2-3 สัปดาหกอนที่อัตรา
ผลตอบแทนพันธบัตรอิตาลีจะเริ่มปรับตัวเพิ่มขึ้นอีกครั้ง ซึ่งทําใหเงินทุนของธนาคาร (ธนาคารยุโรปเปน
หลัก) ซึ่งถือครองพันธบัตรเหลานั้นมีมูลคาลดลง สิ่งที่จะกอใหเกิดความตื่นตระหนกของตลาดครั้งตอไปคง
เปนเวลาที่ผลตอบแทนพันธบัตร 10 ป ไปอยูที่ระดับใกล 7% มากขึ้น
ยังเหลือทางเลือกอยูหรือไม
สามปหลังจากเกิดวิกฤติการเงินป 2008 การดําเนินนโยบายการคลังและนโยบายการเงินพรอมๆกันเพื่อ
ฟนฟูเศรษฐกิจดูเหมือนจะชวยบรรเทาปญหา อยางไรก็ดี การใชนโยบายการคลังกระตุนเศรษฐกิจมาก
เกินไป (โดยเฉพาะการเพิ่มรายจายภาครัฐ) ไดเปลี่ยนสภาพมาตรการภาครัฐฯจากยารักษาไขเศรษฐกิจให
เปนยาพิษ ในชวงตนไตรมาสที่ 3 ปนี้ สิ่งที่ไมคาดคิดก็ไดเกิดขึ้น นั่นคือการปรับลดอันดับความนาเชื่อถือ
1212
12

13. ของรัฐบาลสหรัฐฯ เหตุการณดังกลาวสะทอนใหเห็นวาการใชนโยบายการคลังมากเกินไปไมเปนสิ่งที่ยั่งยืน
ดังนั้นเราคาดวา วิกฤติหนี้ของยุโรปยังคงยืดเยื้อตอไป
รูปที่ 14. อัตราดอกเบี้ยนโยบายของประเทศสหรัฐฯ ยุโรปและญี่ปุน รูปที่ 15. งบดุลของเฟดและอีซีบี
%
7 3,000
6 2,500
5 2,000
4
1,500
3
1,000
2
1 500
0 -
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 02 03 04 05 06 07 08 09 10
US UK Europe Japan Fed's balance sheet, USD bn ECB balance sheet, EUR bn
Source: Bloomberg, CEIC, KBank Source: Bloomberg, CEIC, KBank
รูปที่ 16. ฮิวสตัน... เศรษฐกิจของเราจะทะยานขึ้นไดหรือไม?
Source: cagle.com
ดังเชนที่รายงานไปในฉบับกอนหนา การอัดฉีดเงินเพื่อลดมูลคาหนี้ของประเทศในตะวันตกจะดําเนินตอไป
ดวยการพิมพเงินกระดาษออกมาเพื่อที่จะลดคาเงินของสกุลเงินของพวกเขา ซึ่งก็เปนการลดหนี้ของพวก
เขาเอง คงไม มี ข อ สงสั ย ต อ การกระทํ า ของเฟดและ ECB ที่ ช ว ยรั ก ษาระบบการเงิ น ของพวกเขาจะมี
ผลกระทบตอเศรษฐกิจทั่วโลก ซึ่งดูไดจากขนาดของเศรษฐกิจประเทศเหลานั้น ในกรณีอื่นที่ “ใหญเกินกวา
ที่จะลมได” ไดลมลงจริง เราอาจเห็นเหตุการณใน 2008-2009 ซ้ําอีกครั้ง
1313
13

14. รูปที่ 18. KBank USD/Asia index เมื่อเปน ตัวแปรของปริมาณเงินความหมายแคบ
รูปที่ 17. KBank USD/Asia index
หรือ M1 ของสหรัฐฯ ตั้งแตป 2009
KBank USD/Asia index
120
120
115 115
110 110
105 y = -0.0269x + 150.11
105 2
R = 0.7498
100 100
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12
95 95
90 90
1500 1600 1700 1800 1900 2000 2100 2200
USD/Asia index, Jan 2000 = base based on consensus estimates USD M1money supply, bn
Source: Bloomberg, CEIC, KBank Source: Bloomberg, CEIC, KBank
รูปที่ 17 แสดงใหเห็นวาในชวงที่ตลาดตกใจหลังการลมสลายของเลหแมนบราเดอร ไดนําไปสูการติดขัดใน
การกูยืมระหวางธนาคาร และการขาดแคลนเงินดอลลารสหรัฐฯ คาเงินดอลลารสหรัฐฯ และดัชนีดอลลาร
สหรัฐฯ/ เอเชียของเรา ทะยานขึ้นสูง (ดัชนีดอลลารสหรัฐฯ/เอเชียของเราคือการจัดทําดัชนีถวงน้ําหนักแบบ
งายของคาเงินดอลลารสหรัฐฯ/เอเชียสิบเอ็ดคู) ในขณะนี้ ทางเฟด และECB ไดดําเนินการมากเกินพอแลวที่
จะสรางความมั่นใจตอภาวะสภาพคลองของตลาด การเคลื่อนไหวอยางไรทิศทางของเงินดอลลารสหรัฐฯ
เปนสิ่งที่คาดการณไดในชวงที่ตลาดเกิดการตื่นตระหนก อยางไรก็ดี ภายหลังที่ตลาดหายตื่นตระหนก การ
เพิ่มขึ้นของปริมาณกระดาษในรูปดอลลารสหรัฐฯ จะกดดันใหคาเงินดอลลารสหรัฐฯออนคาลงดังที่เห็นใน
ไตรมาสที่สองของป 2009
1414
14

15. รูปแบบเศรษฐกิจอินโดนีเซีย กับการฟนฝาพายุทางเศรษฐกิจลูกใหม
ฝนรายทางเศรษฐกิจยังไมสิ้นสุด ประเทศไทยยังคงมีความเสี่ยงจากเศรษฐกิจที่
ชะลอตัวในประเทศตะวันตก จนกวาเราจะปรับรูปแบบเศรษฐกิจของเราใหเนน
การบริโภคภายในประเทศ
แมวาการสงออก และนําเขาจะหดตัว เศรษฐกิจอินโดนีเซียไมไดถูกกระทบมาก
จากการที่ไมไดพึ่งพิงการคาระหวางประเทศมากนัก ดังที่พบวาการผลิตสินคา
และบริการถึง 85% เปนไปเพื่อการบริโภคภายในประเทศ
ประเทศไทยนาจะไดประโยชนจากการเปลี่ยนตลาดการสงออกจากประเทศใน
ตะวันตกมาเปนประเทศอินโดนีเซียมากขึ้น เนื่องจากประเทศอินโดนีเซียกําลัง
จะเปนตลาดใหญในภูมภาคที่ชวยบรรเทาการชะลอตัวทางเศรษฐกิจ
ิ
สินคาสงออกของไทยที่สําคัญไปยังอินโดนีเซียไดแก รถยนต น้ําตาล และ ขาว
ซึ่งผูสงออกไทยมีศักยภาพในการเขาสูตลาดนี้

รูปแบบเศรษฐกิจที่ไดประโยชนจากโลกาภิวัตนสูงสุด
หลังจากการลมสลายของเลหแมนบราเดอร ที่เขยาเศรษฐกิจโลกโดยสภาพคลองที่จางหายไปในภาคธุรกิจ
ที่นําไปสูการหดตัวในการลงทุนและการผลิต เอเชียไมไดปลอดภัยจากวิกฤติเศรษฐกิจในประเทศตะวันตก
หลายประเทศอาศัยการสงออกเพื่อสรางรายไดและการจางงานอยางมาก การที่ประเทศไทยมีเศรษฐกิจ
แบบเปดขนาดเล็ก จึงไดรับผลกระทบอยางรุนแรงจากภาวะเศรษฐกิจถดถอยทั่วโลก โชคดีที่ประเทศไทยมี
แรงงานนอกระบบที่ มี ข นาดใหญ โดยเฉพาะภาคเกษตรที่ ช ว ยในการดู ด ซั บ การว า งงาน อย า งไรก็ ดี
เศรษฐกิจของเราไดหดตัวลง ซึ่งนําไปสูการลดลงของรายไดของครัวเรือน และระดับความยากจนที่สูงขึ้น
โลกาภิวัตนเปนตนเหตุสําหรับภาวะเศรษฐกิจถดถอยหรือไม เราไมควรลืมวาเศรษฐกิจไทยไดพัฒนาขึ้น
เพราะโลกาภิวัตนเชนกัน เศรษฐกิจไทยไดปรับเปลี่ยนจากการผลิตเพื่อทดแทนการนําเขา เปนการผลิตเพื่อ
การสงออก ในชวงเริ่มตนของการพัฒนาเราพยายามที่จะทดแทนการนําเขาสินคาอุตสาหกรรม ดวยการ
ผลิตสินคาอุตสาหกรรมที่ไมใชแรงงานเขมขน ซึ่งมีวัตถุประสงคเพื่อลดการพึ่งพาตางประเทศ อยางไรก็ตาม
นโยบายทางเศรษฐกิจที่ผานมาที่กอใหเกิดการแทรกแซงอัตราแลกเปลี่ยน และอัตราภาษีนําเขาไดนําไปสู
การขาดดุลการคาที่สงผลใหประสิทธิภาพการผลิตลดลง ตอมารัฐบาลไดเปลี่ยนเปนอุตสาหกรรมสงออกที่
เนนการผลิตสินคาอุตสาหกรรมที่ใชแรงงานมาก เศรษฐกิจในประเทศไทยและในเอเชียตะวันออกอื่น ๆ ได
เติบโตอยางรวดเร็วโดยอาศัยความตองการจากตางประเทศ อยางไรก็ตามการชะลอตัวของเศรษฐกิจใน
สหรัฐฯ ยูโรโซน และญี่ปุนไดกดดันเศรษฐกิจของเรา เนื่องจากการผลิตภาคอุตสาหกรรมของเราไดลดลง
จากความตองการการสง ออกที่ลดลง ฝน รายทางเศรษฐกิ จยัง ไมจบ และมี แ นวโนมที่จ ะดํา เนิน ตอ ไป
1515
15

16. จนกวาปญหาหนี้ที่มีในประเทศตะวันตกจะไดรับการแกไข ประเทศไทยจะยังคงเสี่ยงตอการชะลอตัวของ
เศรษฐกิจในประเทศตะวันตกจนกวาเราจะปรับรูปแบบเศรษฐกิจของเราใหเนนอุปสงคในประเทศและตอง
พึ่งพาการสงออกใหนอยลง เราสามารถเรียนรูจากเพื่อนบานของเราอินโดนีเซียได

รูปที่ 19. อัตราการเติบโตทางเศรษฐกิจที่แทจริง รูปที่ 20. ดัชนีชี้นําทางเศรษฐกิจ
% yoy
10
15
8
10
6
5 4
0 2
0
-5
-2
-10 -4
Jun-08 Jun-09 Jun-10 Jun-11 Jun-07 Jun-08 Jun-09 Jun-10 Jun-11
Thailand Indonesia Malaysia China India
LEI growth GDP growth
Source: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBank
ความยืดหยุนของเศรษฐกิจอินโดนีเซีย
เศรษฐกิจอินโดนีเซียไมไดรับผลกระทบอยางรุนแรงจากวิกฤตการเงินโลกในป 2008 เมื่อเทียบกับประเทศ
ไทยและประเทศมาเลเซีย ในทางตรงกันขาม การเจริญเติบโตทางเศรษฐกิจของอินโดนีเซียไดอยูในแนว
เดียวกับประเทศจีนและอินเดีย แมวาแนวโนมในอนาคตออกจะชะลอตัวลง อัตราการเติบโตทางเศรษฐกิจ
ถูกคาดโดยธนาคารโลก อยูที่ 6.4% และ 6.7% สําหรับป 2011 และ 2012 ตามลําดับ ทําไมอินโดนีเซียจึง
อาจรักษาระดับการเติบโตได ในขณะที่ประเทศไทยไดรับความเดือดรอนจากวิกฤตการเงินในตะวันตก
นโยบายทางเศรษฐกิจไดดําเนินการอยางรอบคอบเพื่อลดความรุนแรงของวิกฤตเศรษฐกิจ ความไมมี
เสถียรภาพทางการเงินที่เกิดจากการไหลออกของเงินทุนอยางรวดเร็วนําไปสูการขาดสภาพคลองในตลาด
ภายในประเทศ ธนาคารอินโดนีเซีย หรือธนาคารกลางของประเทศไดปรับลดอัตราดอกเบี้ยในตลาด และ
ตั้งขอจํากัดหลายประการเกี่ยวกับตลาดทุน ตัวอยางเชนการ จํากัดการซื้อเงินตราตางประเทศไดโดยไมตอง
ทําธุรกรรมตนแบบถึง $ 100,000 เพื่อลดการเก็งกําไรระยะสั้น การควบคุมการขายแบบชอรต เซลลิ่ง ใน
ตลาดทุน และการเพิ่มปริมาณของเงินฝากในระบบธนาคาร ที่ค้ําประกันโดยรัฐบาล นโยบายการเงินมีการ
ปรับใหยืดหยุนขึ้น เพื่อกระตุนกิจกรรมทางเศรษฐกิจ ในขณะเดียวกัน ไดมีการนํากฎหมายเพื่อจํากัดการ
เคลื่อนไหวของเงินทุน ซึ่งเปนประโยชนตอการสรางเสถียรภาพใหกับระบบการเงิน
1616
16

17. รูปที่ 21. อัตราดอกเบี้ย และเงินเฟอ รูปที่ 22. อัตราแลกเปลี่ยน
%
14 4 8,000
12 3.8
9,000
10 3.6
8 3.4 10,000
6
3.2
4
3 11,000
2
0 2.8
12,000
-2 2.6
-4 2.4 13,000
Aug-07 Feb-08 Aug-08 Feb-09 Aug-09 Feb-10 Aug-10 Feb-11 Aug-11 Sep-08 Mar-09 Sep-09 Mar-10 Sep-10 Mar-11 Sep-11
CPI (% yoy) Policy rate (% ) Real interest rate (% ) IDR/THB (x 1,000, left) USD/IDR (right, inv erted)
Source: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBank
นอกเหนือจากนโยบายการเงิน แผนการกระตุนเศรษฐกิจโดยนโยบายการคลังไดถูกนํามาใช รัฐบาลไดอัด
ฉีดงบประมาณ 2.6% ของ GDP ซึ่งมีวัตถุประสงคในการรักษาอํานาจการซื้อของครัวเรือน โดยการรักษา
อัตราเงินเฟอใหอยูในระดับต่ํา โดยเฉพาะอยางยิ่งการลดราคาพลังงาน และราคาสินคาโภคภัณฑขั้น
พื้นฐาน มาตรการกระตุนทางการคลังยังรวมถึงการลดอัตราภาษีเงินไดสวนบุคคล ภาษีอุดหนุนพลังงาน
และราคาน้ํามันประกอบอาหาร การกระตุนเศรษฐกิจของรัฐบาลไดสงผลใหรัฐสูญเสียจํานวนเงินจาก
รายไดจากภาษี และคาใชจายที่เพิ่มขึ้น ซึ่งนําไปสูการขาดดุลงบประมาณที่มีขนาดใหญเกือบ 2.5% ของ
GDP ในป 2009 สิ่งที่แตกตางจากประเทศตะวันตกคือ อินโดนีเซียมีหนี้สาธารณะคอนขางต่ํา ซึ่งการขาด
ดุลงบประมาณที่มีขนาดใหญขึ้น ไมมีผลตอความนาเชื่อถือของรัฐบาลมากนัก
รูปที่ 23. บัญชีเดินสะพัด และดุลการคา รูปที่ 24. หนี้สาธารณะ
% GDP Public debt (% GDP)
4
100
3 90
80
2
70
1 60
0 50
40
-1
30
-2 20
10
-3
0
2006 2007 2008 2009 2010
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
Current account balance (% GDP) Budget balance (% GDP)
Source: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBank
การเติบโตของการสงออกและการนําเขาลดลงตามอุปสงคตางประเทศที่หดตัวลง แมการสงออกและการ
นําเขาไดลดลง เศรษฐกิจก็ไมไดรับผลกระทบอยางรุนแรงนัก จากภาวะเศรษฐกิจที่คอนขางปดในแงของ
การพึ่งพาการคาตางประเทศ ที่ระบุวา 85% ของสินคาและบริการที่ผลิตในประเทศอินโดนีเซียถูกบริโภค
ภายในประเทศ อุปสงคในประเทศมีขนาดใหญ จากการที่อินโดนีเซียมีประชากรมากกวา 230 ลานคนและ
สวนใหญอยูในวัยทํางาน โครงสรางทางเศรษฐกิจที่เนนอุปสงคในประเทศยังเปนปจจัยหลักที่ปองกั น
อินโดนีเซียจากวิกฤตการณทางการเงินในตะวันตก สิ่งที่ประเทศไทยสามารถเรียนรูจากอินโดนีเซีย คือเรา
ควรจะมุ ง เน น การผลิ ต สิ น ค า และบริ ก ารสํ า หรั บ ความต อ งการของเรา มากกว า การส ง ออกเพี ย งเพื่ อ
1717
17

18. แลกเปลี่ยนกับเงินดอลลารสหรัฐฯ ซึ่งถูกสะสมโดยธนาคารแหงประเทศไทย เศรษฐกิจไทยมีขนาดเล็กกวา
อินโดนีเซีย แตเงินสํารองตางประเทศของเรา รวมถึงสัญญาซื้อขายลวงหนามีมากกวาอินโดนีเซียประมาณ
60% เงินสํารองนี้จะดอยคาลงตามมูลคาที่ลดลงของคาเงินดอลลารสหรัฐฯ สํารองเงินตราตางประเทศใน
ระดับปานกลางจะชวยในการปองกันความผันผวนของอัตราแลกเปลี่ยน ที่เกิดจากการไหลของเงินทุนอยาง
รวดเร็ว สวนคําถามวาเราสะสมเงินสํารองมากเกินไปหรือไมนั้น เอาไวตอบในบทความของเราตอไป
อีกหนึ่งปจจัยทีหนุนการคาระหวางประเทศ คือการที่อินโดนีเซียมีน้ํามันสํารองขนาดใหญ การสงออกน้ํามัน
เพิ่มขึ้นอยางมีนัยสําคัญในชวงครึ่งหลังของป 2009 ซึ่งเปนไปตามการฟนตัวของราคาน้ํามัน อยางไรก็ตาม
การสงออกของอินโดนีเซียขึ้นอยูกับการสงออกน้ํามันมาก เปนสัดสวนราวหนึ่งในสามของการสงออก
ทั้งหมด ราคาน้ํามันที่เพิ่มขึ้นอยางตอเนื่อง มีแนวโนมที่จะเปนผลดีตอยอดการสงออกของอินโดนีเซีย
รูปที่ 25. การเติบโตของการสงออก และการนําเขา รูปที่ 26. เงินสํารองระหวางประเทศ
80 10 140
9
60 120
8
40 7 100
6
20 80
5
0 4 60
-20 3 40
2
-40 20
1
-60 0 0
Jan-09 Jul-09 Jan-10 Jul-10 Jan-11 Jul-11 Jan-08 Jul-08 Jan-09 Jul-09 Jan-10 Jul-10 Jan-11 Jul-11
Export growth (% yoy) Import growth (% yoy) Foreign reserv e (USD bn, right) Months of imports (left)
Source: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBank
รูปที่ 27. โครงสรางประชากร รูปที่ 28. การพึ่งพาการสงออกน้ํามัน
% Mn %
75 250,000 34
70 230,000 32
30
65 210,000
28
60 190,000
26
55 170,000 24
22
50 150,000
20
May-06 May-07 May-08 May-09 May-10 May-11
84
86
88
90
92
94
96
98
00
02
04
06
08
10
19
19
19
19
19
19
19
19
20
20
20
20
20
20
Population Support ratio (% ages 15-64) % of oil exports (6-month moving average)
Source: CEIC, KBank Source: CEIC, KBank
การฟนฝาพายุเศรษฐกิจลูกที่กําลังพัดเขามา
การชะลอตัวของเศรษฐกิจในสหรัฐฯ และยูโรโซนกําลังใกลจะเปนจริง จากที่ผานมาพบวาอินโดนีเซียมี
ความตานทานตอภาวะการถดถอยทางเศรษฐกิจโลก อุปสงคในประเทศที่แข็งแกรงจะเห็นเปนแรงผลักดันที่
สําคัญตอการเจริญเติบโตทางเศรษฐกิจ นอกจากไทยจะเรียนรูที่จะเลียนแบบรูปแบบการผลิตที่เนนการ
ผลิตเพื่อการบริโภคในประเทศแลว ไทยยังมีแนวโนมที่จะไดรับประโยชนจากการปรับเปลี่ยนตลาดการ
1818
18

19. สงออกของเราจากประเทศตะวันตกไปอินโดนีเซีย อินโดนีเซียเปนประเทศที่จะเปนตลาดใหญในภูมิภาคที่
สามารถดูดซับความตองการที่ชะลอตัวในสหรัฐอเมริกาและยูโรโซน โดยเฉพาะอยางยิ่งหลังการดําเนินงาน
ของประชาคมเศรษฐกิจ (AEC) ที่ประเทศไทยจะไดรับประโยชนจากการซื้อขายที่ใกลชิดกับภูมิภาคมากขึ้น
เรามาลองดูวาตลาดอินโดนีเซียซื้อขายสินคาอะไร นอกเหนือจากเชื้อเพลิงธรรมชาติแลว อินโดนีเซียนําเขา
เครื่องใชจักรกล และเครื่องจักรไฟฟามากที่สุด ซึ่งเปนผลิตภัณฑสงออกที่สําคัญของไทย ซึ่งเราสามารถ
ขยายตลาดสงออกของเราใหมากขึ้นไดในอินโดนีเซีย ประเทศไทยเปนหนึ่งในหาตลาดสําคัญที่อินโดนีเซีย
นําเขาสินคามา สินคาสงออกสําคัญจากประเทศไทยไปอินโดนีเซีย ไดแก รถยนต ออยและขาว เปนตน
ประเด็นสําคัญคือวา ไทยมีศักยภาพที่ดีในการขยายการสงออกของเราเพื่อตอบสนองความตองการของ
ตลาดอินโดนีเซีย โดยเฉพาะอยางยิ่งประเทศไทยมีความสามารถในการแขงขันมากกวาประเทศอินโดนีเซีย
ซึ่ง จะเห็น ได วา เราได เกิ น ดุ ลการค า มากกวา ประเทศอิน โดนี เซี ยในช ว งหลายป ที่ผ า นมา ในช ว งวิ ก ฤต
เศรษฐกิจที่ผานมา การสงออกของอินโดนีเซียมายังไทยลดลงอยางมาก แตปริมาณของการนําเขาของ
ประเทศอินโดนีเซียจากประเทศไทยลดลงเล็กนอยเทานั้น เหตุการณนี้แสดงใหเห็นวาเราสามารถพึ่งพา
ประเทศอินโดนีเซียเพื่อปองกันการหดตัวของความตองการสงออก หากเศรษฐกิจสหรัฐฯ และยูโรโซนเกิด
ภาวะชะลอตัวลงตามที่ตลากคาดไว
รูปที่ 29. สินคานําเขาที่สําคัญของอินโดนีเซีย รูปที่ 30. สินคาสงออกที่สําคัญของอินโดนีเซีย
USD Mn USD Mn
14,000 20,000
12,000 18,000
16,000
10,000
14,000
8,000 12,000
6,000 10,000
8,000
4,000 6,000
2,000 4,000
0 2,000
0
Mineral fuels Mechanical Electrical Iron and steel Vehicles Plastics
Mineral fuels Animal/v eg oils Rubber Elect Ores Mechanical
appliance machinary
machinery appliance
Jan-Apr 2010 Jan-Apr 2011 Jan-Apr 2010 Jan-Apr 2011
Source: CEIC, KBank Source: CEIC, KBank
รูปที่ 31. ตลาดที่สําคัญที่อิโดนีเซียนําสินคาเขา รูปที่ 32. ตลาดที่สําคัญที่อิโดนีเซียสงสินคาออก
USD Mn USD Mn
14,000 10,000
12,000
8,000
10,000
8,000 6,000
6,000
4,000
4,000
2,000
2,000
0 0
Singapore China Japan Korea Thailand Malay sia US Australia Japan China US Singapore Korea Malay sia India Thailand
Jan-Apr 2010 Jan-Apr 2011 Jan-Apr 2010 Jan-Apr 2011
Source: CEIC, KBank Source: CEIC, KBank
1919
19

20. รูปที่ 33. สินคานําเขาที่สําคัญของอินโดนีเซีย จากประเทศไทย รูปที่ 34. สินคาสงออกที่สําคัญของอินโดนีเซีย ไปยังประเทศไทย
% total imports of Indonesia from Thailand (Jan-Jul 2011) % total ex ports of Indonesia to Thailand (Jan-Jul 2011)
12 18
16
10 14
8 12
10
6 8
4 6
4
2 2
0
0
Light-v essels Coal Unw rought tin Refined Petroleum oils Copper w ire Auto parts
Passenger Cane sugar Motor Rice Mechanical Poly mers of Transport
copper
cars accerories shov els propy lene cars
Source: Customs Department, KBank Source: Customs Department, KBank
รูปที่ 35. การคาระหวางอินโดนีเซีย และประเทศไทย รูปที่ 36. ดุลการคากับประเทศไทย
USD Mn USD Mn
900 50
800 0
700 -50
600 -100
500
-150
400
300 -200
200 -250
100 -300
0 -350
Jan-06 Jan-07 Jan-08 Jan-09 Jan-10 Jan-11 Jan-06 Jan-07 Jan-08 Jan-09 Jan-10 Jan-11
Exports to Thailand Imports from Thailand Trade balance
Source: CEIC, KBank Source: CEIC, KBank
2020
20

21. A เสนอัตราผลตอบแทนจะทรงตัวอยูในรูปที่แบนราบมากจนถึงสิ้นป

เสนอัตราผลตอบแทนยังคงทรงตัวอยูในระดับต่ําและคงรูปที่แบนราบ แตกตาง
จากการคาดการณของเราเดือนกอนที่คาดวาเสนอัตราผลตอบแทนจะ correct
ปจจัยสําคัญสําหรับตลาดพันธบัตรในชวงนี้ยังเปนการชะลอตัวของเศรษฐกิจ
สหรัฐฯและวิกฤติหนี้ในยุโรปซึ่งกระทบตอความเชื่อมั่นของนักลงทุนรุนแรงกวา
คาด ทําใหตลาดมีการคาดการณวาอัตราดอกเบี้ยนโยบายอาจหยุดที่ 3.50%
ผลตอบแทนจะอยูในระดับต่ําและเสนอัตราผลตอบแทนจะทรงตัวอยูในรูปที่
แบนราบมากจนถึงสิ้นป ตราบใดที่สวนตางระหวางอัตราผลตอบแทนของไทย
และสหรัฐฯ ยังมีอยูมาก
เรายังคาดวาอัตราดอกเบี้ยนโยบายจะขึ้นไปที่ระดับ 4.00% และแนะนําใหนัก
ลงทุนเนนการลงทุนในตราสารหนี้อายุสั้น
ไมมีความจําเปนตองรีบล็อกตนทุน แตโอกาสที่จะลดภาระดอกเบี้ยมากๆโดย
การรอให IRS ปรับตัวลงนาจะมีจํากัดเชนกัน
สบน.ประกาศแผนระดมทุนของรัฐบาลในปงบประมาณ 2555 ที่ใกลเคียงกับป
ปจจุบันและเราคาดวาตลาดนาจะรองรับได
การเคลื่อนไหวในตลาดตราสารหนี้ในชวงเดือนสิงหาคม - กันยายน
เส น อั ต ราผลตอบแทนช ว งต น เดื อ นกั น ยายนยั ง คงทรงตั ว อยูใ นระดั บ ต่ํา และคงรูป ที่ แ บนราบเช น เดิ ม
แตกตางจากการคาดการณของเราเดือนกอนที่คาดวาเสนอัตราผลตอบแทนจะปรับชันขึ้นเล็กนอย โดย
อัตราผลตอบแทนระยะ 5 ป ควรปรับตัวสูระดับสูงกวาเสนอัตราผลตอบแทนระยะต่ํากวา 1 ป อยางไรก็ดี
เสนอัตราผลตอบแทนไดปรับสูงขึ้นทั้งเสนภายหลังการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบาย ณ วันที่ 24 สิงหาคม
จาก 3.25% เปน 3.50% ส ว นป จ จั ย สํ า คั ญ สํ า หรั บ ตลาดพั น ธบั ต รในช ว งนี้ ยั ง เป น การชะลอตั ว ของ
เศรษฐกิจสหรัฐฯและวิกฤติหนี้ในยุโรปซึ่งกระทบตอความเชื่อมั่นของนักลงทุนรุนแรงกวาที่คาด นอกจากนี้
นักลงทุนในประเทศยังมีความกังวลวาสถานการณของเศรษฐกิจประเทศตะวันตกซึ่งเปนคูคาสําคัญของ
ไทยอาจแยลงไปอีกและกระทบตอการเติบโตทางเศรษฐกิจของไทย ทั้งนี้ การชะลอตัวของเศรษฐกิจอาจ
ชวยลดความกดดันดานเงินเฟอในประเทศและการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายอาจทําไดจํากัด รูปที่ 2.
สะทอนวาตลาดมีการคาดการณวาอัตราดอกเบี้ยนโยบายอาจหยุดที่ 3.50% หรือ 3.75% แตกตางจากเรา
ที่คาดวาแรงกดดันเงินเฟอยังมีอยูมากและธปท.มีแนวโนมที่จะปรับอัตราดอกเบี้ยขึ้นสู 4.00% ภายในสิ้นป
2121
21

22. รูปที่ 2. สวนตางระหวางอัตราดอกเบี้ยระยะสั้น 6 เดือนและการคาดการณใน 6
รูปที่ 1. เสนอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลปรับขึ้นเพียงเล็กนอย
เดือนขางหนาบงบอกวาตลาดไมแนใจวาธปท.จะปรับอัตราดอกเบี้ยอีก
% Government bond yield curve bp
4.25 100
90
4.00 80
70
3.75 60
50
3.50 40
30
3.25 20
10
3.00 0
1y 2y 3y 4y 5y 6y 7y 8y 9y 10y Jan-11 Feb-11 Mar-11 Apr-11 May-11 Jun-11 Jul-11 Aug-11 Sep-11
29-Jul-11 22-Aug-11 09-Sep-11 TTM 6m6m bond change 6m6m IRS change
Source: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBank
รูปที่ 3. การเปลี่ยนแปลงของตราสารหนี้เงินบาทของนักลงทุนตางชาติ รูปที่ 4. เสนอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลของไทยและสหรัฐฯ
change THB bn %
100 500 8.0
7.0
50 400 6.0
0 300 5.0
4.0
-50 200
3.0
-100 100 2.0
1.0
-150 0
0.0
Jan-10 Mar-10 May-10 Jul-10 Sep-10 Nov-10 Jan-11 Mar-11 May-11 Jul-11 Sep-11
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11
Change in foreign holding (left) End period holding (right) US 10-yr Thai 10-yr
Source: Thai BMA, KBank Source: Bloomberg, KBank
นักลงทุนตางชาติทําการซื้อขายในตลาดตราสารหนี้ไทยคอนขางมากตั้งแตเดือนกรกฎาคมเปนตนมา ซึ่ง
เปนแรงหนุนใหอัตราผลตอบแทนพันธบัตรระยะยาวปรับตัวลดลงมาอยางรวดเร็วจนต่ํากวาอัตราดอกเบี้ย
ในตลาดเงิน สําหรับเดือนสิงหาคม นักลงทุนตางชาติมียอดซื้อสุทธิในตลาดที่ 31 พันลานและในชวง 2
สัปดาหแรกของเดือนกันยายนมีการซื้อสุทธิอีกในปริมาณเดียวกัน โดยสามารถคํานวณไดจากขอมูลของ
สมาคมตราสารหนี้ไทย ทั้งนี้ การถือครองพันธบัตรไทยของนักลงทุนตางชาติจึงเพิ่มขึ้นเปน 4.62 แสนลาน
ณ วันที่ 9 กันยายน ซึ่งเปนการเพิ่มขึ้น 2.6 หมื่นลานบาทตั้งแตปลายเดือนกรกฎาคม นับเปน 6.64% ของ
พันธบัตรคงคางในตลาด
แมวาราคาพันธบัตรจะปรับตัวสูงขึ้น แตระดับของอัตราผลตอบแทนในปจจุบันไมคอยจูงใจใหนักลงทุน
ระยะยาวเขาลงทุนในพันธบัตรเพิ่มเติม ทั้งนี้ เพราะวัตถุประสงคการลงทุนของนักลงทุนระยะยาว เชน
บริษัทประกัน กองทุนบําเหน็จบํานาญและสหกรณออมทรัพย ฯลฯ ไมใชการเก็งกําไรจากการซื้อขาย
พันธบัตร แตเพื่อหาผลตอบแทนที่เหมาะสม ปลอดภัยและสามารถชดเชยการปรับตัวของระดับราคาสินคา
ในประเทศตามอัตราเงินเฟอ นอกจากนี้ นักลงทุนในประเทศยังไมสามารถหากําไรจากอัตราแลกเปลี่ยน
เชนเดียวกับนักลงทุนตางชาติที่จะไดกําไรเพิ่มขึ้นหากเงินบาทแข็งคาเทียบสกุลเงินของตน อยางไรก็ดี เรา
2222
22

23. คาดวาผลตอบแทนจะอยูในระดับต่ําไปอีกระยะหนึ่งและเสนอัตราผลตอบแทนจะทรงตัวอยูในรูปที่แบน
ราบมากจนถึงสิ้นป ตราบใดที่สวนตางระหวางอัตราผลตอบแทนของพันธบัตรรัฐบาลไทยและพันธบัตร
รัฐบาลสหรัฐฯยังมีอยูมากตลอดเสนอัตราผลตอบแทน ในขณะเดียวกัน สภาพคลองในประเทศยังอยูใน
ระดับสูงและความตองการของนักลงทุนในการเขาซื้อพันธบัตรทามกลางความผันผวนของตลาดหุนยังมีอยู
คอนขางมาก และสามารถกอใหเกิดเปนปจจัยกดดันใหอตราผลตอบแทนลดลงเร็วในบางชวงอีกดวย
ั
สําหรับปจจัยที่จะสงผลใหเสนอัตราผลตอบแทนของไทยปรับชันขึ้นนั้น เราคาดวาจะเปน 1) เศรษฐกิจของ
สหรัฐฯขยายตัวมากขึ้นและกอใหเกิดการลงทุนในตลาดหุนที่คึกคัก โดยเสนอัตราผลตอบแทนของสหรัฐฯ
อาจปรับชันขึ้นดวย 2) การขาดดุลงบประมาณรัฐบาลไทยเพิ่มขึ้นมาก (เชนมากกวา 1 แสนลานขึ้นไป) และ
อาจนําไปสูการออกพันธบัตรรัฐบาลมากกวาที่ตลาดคาด 3) อัตราเงินเฟอเพิ่มขึ้นตอเนื่อง ทําใหมีความ
ตองการสินเชื่อภาคเอกชนเพิ่มขึ้นและอาจทําใหสภาพคลองในประเทศหดตัวลงอยางมีนัยสําคัญ
รูปที่ 5. สวนตางอัตราผลตอบแทนพันธบัตรสหรัฐฯ 2ป และ10 ป และดัชนี
รูปที่ 6. การขาดดุลการคลังสะสม (moving sum12 เดือน)
ตลาดหุน S&P 500
S&P Index (bp) Bt bn Bt bn
1400 300 2,350 100
1300 280 2,100 0
1200 260 1,850
-100
1100 1,600
240 -200
1000 1,350
220
900 -300
200
1,100
800 -400
850
700 180
600 -500
600 160
Jun-04 Jun-05 Jun-06 Jun-07 Jun-08 Jun-09 Jun-10 Jun-11
Jan-09 Jul-09 Jan-10 Jul-10 Jan-11 Jul-11
S&P Index 2-10 Spread (bps, RHS) Budget deficit (right axis) Revenues 12m mvg sum Expenditure 12m mvg sum
Source: Bloomberg, KBank Source: CEIC, KBank
สําหรับตลาด IRS มุมมองของเรามีการเปลี่ยนแปลงเล็กนอย ในรายงานเดือนที่แลว เราแนะนําใหภาค
ธุรกิจล็อกตนทุนการกูยืมที่ต่ําไวเมื่อใดก็ตามที่อัตราดอกเบี้ย IRS ปรับตัวลงอยางรวดเร็วตามทิศทางดัชนี
ตลาดหุนทั่วโลก เหตุผลของเราสําหรับการแนะนําเชนนี้คือ เราคาดวาอัตราดอกเบี้ยระยะสั้นจะสูงขึ้นอีก
ตามการปรับขึ้นของอัตราดอกเบี้ยนโยบาย นอกจากนี้ เรามองวายังไมมีปจจัยสนับสนุนการปรับลดอัตรา
ดอกเบี้ยนโยบายในปหนา แมวาสหรัฐฯและกลุมประเทศยูโรโซนจะเผชิญความทาทายดานเศรษฐกิจสูงขึ้น
(ตลาดคาดวาอาจจะเกิด technical recession หรือการหดตัวทางเศรษฐกิจติดตอกัน 2 ไตรมาส)
ขณะนี้ เรามองวาภาคธุรกิจไมตองรีบรอนในการล็อกตนทุน เพราะอัตราดอกเบี้ย IRS ยังมีแนวโนมลดลงได
อีกเล็กนอย ตามความเสี่ยงการหดตัวทางเศรษฐกิจในยุโรปและสหรัฐฯที่เพิ่มขึ้น จากบทเรียนในชวง 2-3 ป
ที่ผานมา เราทราบวาสถานการณเชนนี้จะนําไปสูความกังวลดานสภาพคลองของดอลลารสหรัฐฯ ซึ่งจะ
กดดันใหอักตราดอกเบี้ยระยะสั้น THBFIX และ IRS ลดลง แตในขณะเดียวกัน เราคาดวาการลดลงของ
อัตราดอกเบี้ยในครั้งนี้จะมาก จากขอมูลในอดีตตั้งแตปพ.ศ. 2549 สวนตางของอัตราดอกเบี้ย THBFIX
2323
23

24. ประเภท 6 เดือน (ขอมูลอางอิงสําหรับอัตราดอกเบี้ยลอยตัวในธุรกรรม IRS) และอัตราดอกเบี้ยนโยบาย
เฉลี่ยอยูที่ 34bp นอกจากนั้น ในชวงที่สภาพคลองของดอลลารสหรัฐฯมีปญหามากที่สุดใน 2-3ปที่ผานมา
สวนตางนี้จะอยูท่ี 100bp ดังนั้น เราคาดวามีความเปนไปไดนอยที่ THBFIX ประเภท 6 เดือนจะต่ํากวา
3.00% ในชวงปลายป โดยเราคาดการณวาอัตราดอกเบี้ยนโยบายจะเพิ่มขึ้นเปน 4.00% ดังนั้น อัตรา
ดอกเบี้ย IRS จะไมเห็นการปรับตัวที่มากเชนกัน โดยสรุป อาจไมมีความจําเปนตองรีบล็อกตนทุน แต
โอกาสที่จะลดภาระดอกเบี้ยมากๆโดยการรอให IRS ปรับตัวลงนาจะมีจํากัดเชนกัน
รูปที่ 7. อัตราดอกเบี้ย IRS รูปที่ 8. อัตราดอกเบี้ย THBFIX6m และอัตราดอกเบี้ยนโยบาย
% bps
Lehman brothers' fall
5.0 150 Dubai World
4.5 restructure
100
4.0
50
3.5
0
3.0
2.5 -50
2.0 -100
1.5 -150
Jan-11 Feb-11 Mar-11 Apr-11 May-11 Jun-11 Jul-11 Aug-11 Sep-11 Jan-06 Jan-07 Jan-08 Jan-09 Jan-10 Jan-11
Policy rate 2Y 5Y 10Y THBFIX6m and repo spread 1Y bond swap spread
Source: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBank
ในขณะเดียวกัน ภาคธุรกิจยังตองระมัดระวังในเรื่องของตนทุนการกูยืมที่จะสูงขึ้นแมวาตนทุนการกูยืมของ
ภาครัฐไดลดลงตามการลดลงของอัตราผลตอบแทนพันธบัตรในตลาด เราเชื่อวาอัตราดอกเบี้ยนโยบายยัง
อยูในแนวโนมขาขึ้น และที่สําคัญอัตราดอกเบี้ยเงินกู MLRและอัตราผลตอบแทนหุนกูจะมีการเคลื่อนไหวที่
ตางจากอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาล พันธบัตรรัฐบาลจะยังคงความเปนที่นิยมในหมูนักลงทุนใน
ประเทศและตางประเทศและอัตราผลตอบแทนที่ต่ําอาจไมเปนอุปสรรคมากสําหรับนักลงทุนเพราะความ
เสี่ย งในการลงทุ น ในตราสารหนี้ รัฐ ต่ํา แตสํ า หรั บ หุ น กู นัก ลงทุ น จะเปรี ย บเทีย บผลตอบแทนกั บ อั ต รา
ดอกเบี้ยเงินฝากประจํา อัตราผลตอบแทน B.E. และบางทีหนวยลงทุนในกองทุนตางประเทศ (FIF) เพราะ
อยางนี้ เราจึงไมคิดวาตนทุนการกูยืมของภาคเอกชนจะลดลงจากนี้
รูปที่ 9. อัตราดอกเบี้ยเงินกู MLR และอัตราดอกเบี้ยนโยบาย รูปที่ 10. อัตราผลตอบแทนหุนกูเทียบพันธบัตรรัฐบาล
% MLR Repo rate %
8.0 5.0
7.0 4.5
6.0 4.0
5.0
3.5
4.0
3.0
3.0
2.0 2.5
1.0 2.0
0.0 Jan-10 Apr-10 Jul-10 Oct-10 Jan-11 Apr-11 Jul-11
Jan-05 Jan-06 Jan-07 Jan-08 Jan-09 Jan-10 Jan-11
Bond 5Y IRS 5Y AA rating corporate bond 5Y
Source: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBank
2424
24

25. สรุปแผนการออกพันธบัตรรัฐบาลในปงบประมาณ 2555
สํานักงานบริหารหนี้สาธารณะ (PDMO) ไดจัดการประชุม "Market Dialogue" ประจําปในวันที่ 7 กันยายน
ที่ผานมาโดยมีตัวแทนของธนาคารพาณิชย (dealer) และนักลงทุน (กองทุนบําเหน็จบํานาญ กองทุนรวม
และบริ ษั ท ประกั น ) เข า ร ว มประชุ ม และเสนอความเห็ น เกี่ ย วกั บ การออกพั น ธบั ต รรั ฐ บาลในช ว ง
ปงบประมาณ 2554 (ปจจุบัน) และ 2555 (เริ่ม 1 ต.ค.) อยางไรก็ดี ทางสบน.จะประกาศแผนสุดทาย
ในชวงปลายเดือนกันยายน สวนนโยบายการคลังและแผนงบประมาณยังไมมีความชัดเจนในบางสวน
วาระการประชุมมีการนําเสนอแผนระดมทุนของรัฐบาลปงบประมาณ 2555 ตามปกติ นอกจากนั้นมีการ
นําเสนอแผนการปรับเปลี่ยนระบบตัวแทนจําหนายพันธบัตรรัฐบาลในอนาคต (primary dealer) ซึ่งไดมี
การกลาวถึงไปแลวชวงปงบประมาณปจจุบัน สุดทายเปนการนําเสนอโครงการ CGIF (Credit Guarantee
and Investment Facility) ซึ่งเกี่ยวของกับการพัฒนาตลาดตราสารหนี้และการสนับสนุนการออกหุนกูของ
องคกรเอกชนในภูมิภาคอาเซียน ซึ่งทางสบน. ตองการใหธนาคารและนักลงทุนชวยประชาสัมพันธ
ความตองการระดมทุนของรัฐบาล – ความตองการระดมทุนในปงบประมาณ 2555 โดยคราวๆมาจาก
การขาดดุลงบประมาณที่ 4แสนลานบาท (ประมาณการ) และปรับโครงสรางหนี้ (รีไฟแนนซ) ของพันธบัตร
กองทุนฟนฟูฯ รวม 3.4 แสนลานบาท นอกจากนี้สบน.อาจตองระดมทุนอีก 1.5 แสนลานบาทเพื่อชําระคืน
เงินกูลวงหนา (เงินกูธนาคารสําหรับโครงการไทยเขมแข็ง) การระดมทุนระดับนี้ไมถือวาเปนภาระแกตลาด
มากในความเห็นของเรา แตการประมาณการอาจคาดเคลื่อนหากการขาดดุลงบประมาณของรัฐบาล
เพิ่มขึ้นมากกวาที่ประมาณการไวเยอะในชวงระหวางปงบประมาณ โดยความเปนไปไดนี้มีอยูพอสมควร
เชนกัน อนึ่ง การชะลอตัวของเศรษฐกิจทั่วโลกอาจทําใหเศรษฐกิจไทยและการจัดเก็บภาษีรัฐบาลลดลง
การลดภาษีน้ํามันและเงินอุดหนุนอื่นๆของรัฐบาลอาจทําใหรายจายภาครัฐสูงกวาที่คาด เปนตน
การออกพันธบัตรรัฐบาล – ตลาดไมมีปฏิกิริยาเชิงลบหลังจากที่มีการประกาศแผนการระดมทุนออกมา
เนื่องจากการเสนอขายพันธบัตรรัฐบาลไมแตกตางจากปงบประมาณปจจุบันที่ 4.50 แสนลานบาทมากนัก
(ปงบประมาณ 2555 อยูที่ 4.40 แสนลานบาท ถาไมรวม 1 แสนลานบาทในสวนของพันธบัตรตัวใหมซึ่งจะ
เปนพันธบัตร benchmark รุนอายุ 3 ป) เราไมไดรวมจํานวนของพันธบัตร รุนอายุ 3 ปเพราะยังไมเปนที่
แนนอนวากระทรวงการคลังหรือ ธปท. จะเปนผูออกพันธบัตรรุนนี้
การออกพันธบัตรรัฐบาลที่ไมไดเปน LB – นอกจากนี้ สบน.วางแผนที่จะใชเครื่องมือที่หลากหลายระดม
ทุนตอไป รวมถึงการนําเสนอพันธบัตรรัฐบาลเพื่อนักลงทุนรายยอยที่ประชาชนสามารถซื้อไดอยางงายดาย
โดยผานเครื่องเอทีเอ็ม ทั้งนี้ การเขาถึงผูออมรายใหมๆจะมีมากขึ้นเนื่องจากพันธบัตรใหมนี้มีวงเงินการซื้อ
ขั้นต่ําที่ลดลงเหลือ 1 พันลาน แตกตางจากพันธบัตรออมทรัพยทั่วไปที่ตองซื้อขั้นต่ําที่ 1 หมื่นบาท
2525
25

26. รูปที่ 11. การออกพันธบัตรรัฐบาลในชวง 5 ป รูปที่ 12. การเปลี่ยนแปลงของการออกพันธบัตรในแตละอายุ ปงบประมาณ 55
Bt bn Benchmark bonds (LBs) Non-benchmark bonds (LBs) Bt bn FY2008 FY2009 FY2010 FY2011 FY2012
Floating-rate bonds (4Y) Inflation-linked bonds 140
600
120
500
100
400 29 100
24 80
300 154 60
200 46 365 340 330 40
100 178 207 20
0 0
FY2008 FY2009 FY2010 FY2011 FY2012 5Y 7Y 10Y 15Y 20Y 30Y 50Y
Source: PDMO, KBank Source: PDMO, KBank
จากรูปที่ 13. เราสังเกตไดวาภาระหนี้ของรัฐบาลมีอยูในชวงระยะสั้นมากกวาระยะยาว โดยระยะเวลาเฉลี่ย
ครบกําหนดของพันธบัตรทั้งหมด (Average time to maturity หรือ ATM) อยูที่ 7.4 ป จากการนําเสนอของ
สบน.ครั้งกอนๆ เราจําไดวาสบน. มีแผนที่จะขยาย ATM ใหไดประมาณ 10 ป ดังนั้น จึงไมแปลกใจที่สบน.
อาศัยชวงที่อัตราตราผลตอบแทนในตลาดต่ําออกพันธบัตรที่มีอายุมากกวา 10 ปในปงบประมาณ 2555 ไม
แพปงบประมาณปจจุบัน (มีสัดสวนเทากับ 20% ของ LBs ทั้งหมดเทียบกับ 33% ในปงบประมาณ 2554)
เราคาดวาตลาดจะสามารถรองรับการออกพันธบัตรในปหนาไดอยางงายดาย โดยไดรับอานิสงคจากการ
เติบโตอยางตอเนื่องของสินทรัพยในกองทุนรวมตางๆ (AUM) บริษัทประกันฯและกองทุนบําเหน็จบํานาญ
นอกจากนี้ เราคาดวาการขยายตัวของเศรษฐกิจไทยจะสนับสนุนการขยายตัวของรายไดและเงินออม สวน
ความตองการของนักลงทุนตางชาติในประเทศตลาดเกิดใหมมีแนวโนมที่ดีตอเนื่องไปถึงป 2555 เนื่องจาก
การขยายตัวของเศรษฐกิจประเทศเหลานี้คอนขางมีสุขภาพดีและระดับหนี้สาธารณะคอนขางต่ํา ทําใหการ
ลงทุนมีความเสี่ยงดานเครดิตที่ต่ํา นอกจากนี้ แนวโนมการออนคาของสกุลเงินดอลลารทําใหสกุลเงินใน
ประเทศตลาดเกิดใหมโดยเฉพาะอยางยิ่งเอเชียมีแนวโนมแข็งคาขึ้นและจะเพิ่มกําไรใหแกนักลงทุนตางชาติ
รูปที่ 13. โครงสรางหนี้รัฐบาลคงคาง (ในรูปพันธบัตร) รูปที่ 14. การเปลี่ยนแปลงของเครื่องมือการระดมทุนในปงบประมาณ 55
Change in issuance in FY2012
bn baht Outstanding government bonds by maturity
Other tools
300
ATM = 7.44 Principal Bank loans
250
P/N
200 Savings/retail bonds
Inf lation-linked bonds
150
Floating-rate bonds (4Y)
100 Non-benchmark LBs
50 Benchmark LBs
Treasury bills Bt bn
0
2011 2015 2019 2023 2027 2031 2034 2038 -100 -50 0 50 100
Source: Bloomberg, KBank Source: PDMO, KBank
2626
26

27. แนวโนมตลาดระยะตอไป
เรายังคงเห็นความนาจะเปนสูงของการปรับอัตราดอกเบี้ยนโยบายขึ้นไปที่ระดับ 4.00% หรืออีก 2 ครั้งในป
นี้ และเรายังคงแนะนําใหนักลงทุนลด duration ของพอรตการลงทุนลงโดยเนนการลงทุนในตราสารหนี้อายุ
สั้นเปนหลัก เราคาดวาแรงกดดันดานเงินเฟอจะมีอยูอีกระยะและนโยบายการคลังตามที่รัฐบาลไดประกาศ
หลายประการเปนการเพื่อสงเสริมการบริโภคและการลงทุนซึ่งอาจเพิ่มแรงกดดันดานราคา เชน การปรับ
คาจางขั้นต่ําขึ้นระดับมากๆในเวลาสั้นอาจนําไปสูความคาดการณอัตราเงินเฟอที่สูงกวาเดิม แมวาตลาดจะ
รับรูการชะลอตัวของเศรษฐกิจโลกก็ตาม
อยางไรก็ดี เราคาดวาธปท. จะเผชิญความทาทายที่มากขึ้นกวาเดิมในการดําเนินนโยบายการเงิน อนึ่ง
ธนาคารกลางของประเทศเพื่อนบาน เชน เกาหลีใต อินโดนีเซีย มาเลเซียและฟลิปปนส ตางประกาศคง
อัตราดอกเบี้ยนโยบายของพวกเขาในการประชุมนโยบายการเงินครั้งลาสุดเมื่อตนเดือนกันยายนที่ผานมา
แมกระทั่งประเทศจีนเองก็เริ่มเห็นอัตราเงินเฟอที่ชะลอตัวลงเปน 6.2% ในเดือนสิงหาคมจาก 6.5% ใน
เดือนกรกฎาคม ในขณะเดียวกันชวงนี้ มาตรการการคลังยังขาดความชัดเจนและเศรษฐกิจโลกมีขาวเชิงลบ
มากขึ้น สรางความยากลําบากในการมองคาดการณแนวโนมเศรษฐกิจและเงินใหแก ธปท. อยางไรก็ดี
กนง.ยังมีเวลาหลายสัปดาหประเมินสถานการณกอนที่จะมีการประชุมครั้งตอไปในวันที่ 19 ตุลาคม ใน
ระยะเวลานี้ เราตองจับตามองการตัดสินใจของธนาคารกลางสหรัฐฯหรือเฟดในวันที่ 20-21 กันยายนและ
ประเมินแผนกระตุนการจางงานใหมของรัฐบาลสหรัฐฯ
รูปที่ 15. อัตราดอกเบี้ยนโยบายในเอเชีย รูปที่ 16. อัตราเงินเฟอในเอเชีย
% % 3-month ago Latest inflation rate
9 8.00 10
8 current 9 8.4
6.75 7.9
end 2011 (consensus) 6.56 8
7
6 end 2012 (consensus) 7 6.2
4.50 4.75 6 5.4 5.3
5 4.7 4.8
3.50 5 4.3
4 3.00 3.25 3.6 3.4
4
3 1.88 3
2 2 1.3
1 1
0 0
Australia
Australia
Philippines
Taiwan
South
Korea
Thailand
China
Indonesia
India
Philippines
HongKong
Singapore
Korea
China
India
Thailand
Taiwan
Indonesia
Malaysia
Malaysia
Source: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBank
2727
27

28. ตารางที่ 1. การระดมทุนของรัฐบาลในแตละปงบประมาณ หนวย: พันลานบาท
FY2008 FY2009 FY2010 FY2011 FY2012*
Treasury bills 0.0 134.0 -127.0 26.0 30.0
Benchmark bonds (LBs) 177.6 207.3 364.8 339.9 330.0
5Y 72.0 74.4 121.6 93.0 100.0
7Y - - 55.0 63.0 65.0
10Y 52.6 62.7 71.3 59.0 60.0
15Y 24.1 26.7 47.0 43.0 35.0
20Y 24.0 38.0 50.0 41.9 35.0
30Y 5.0 5.5 20.0 27.0 20.0
50Y - - - 13.0 15.0
Non-benchmark bonds (LBs) 45.7 154.0 29.0 24.0 100.0
2Y - 88.0 - - -
3Y 12.7 50.0 - - 100.0
8Y 10.0 - 12.0 - -
12Y 8.0 16.0 17.0 24.0 -
14Y 15.0 - - - -
Floating-rate bonds (4Y) - 22.0 47.0 46.0 50.0
Inflation-linked bonds - - - 40.0 60.0
Total Bonds (LBs) 223.4 383.3 440.8 449.9 540.0
Saving (SBs) and "retail investor" bonds 18.0 80.0 82.2 50.6 100.0
P/N 31.0 50.7 61.2 88.6 170.1
(4Y and above) 31.0 50.7 61.2 54.0 125.1
Restructuring (12 and above) - - - 34.6 45.0
Net bank loans 0.0 30.0 177.8 -58.7 -149.1
2-4Y - 30.0 260.0 58.9 -
Restructuring (prepayment) - - -82.2 -117.6 -149.1
Others - - - - 49.1
Total financing requirement 272.3 678.0 635.0 556.5 740.1
Source: PDMO
2828
28

29. ตารางที่ 2. แผนการออกพันธบัตร หนวย: พันลานบาท
จํานวนการ วงเงินประมูลตอครั้ง รวมวงเงิน ยอดคงคางของรุน
รุน/อายุ เดือนคู/คี่
ประมูลทั้งป (พันลานบาท) ทั้งป ณ สิ้นป
Benchmark bonds (LBs)
new 5Y 6x even 15.0 - 20.0 100.0 100
new 7Y 6x odd 9.0 - 15.0 65.0 65
LB21DA 10Y 6x odd 9.0 - 15.0 60.0 100 - 120
new 15Y 6x even 5.0 - 9.0 35.0 35
new 20Y 6x odd 5.0 - 9.0 35.0 35
LB416A 30Y 6x even 3.0 - 5.0 20.0 40 - 50
LB616A 50Y 6x odd 2.0 - 2.5 15.0 20 -25
Non-benchmark bonds
FRB 4Y 6x odd 8.0 - 11.0 50.0 50.0
ILB217A 10Y 4x every quarter 10.0 - 15.0 60.0 100.0
new LB 3Y 6x odd 15.0 - 20.0 100.0 100.0
source: PDMO
2929
29

30. This page has been left blank intentionally
3030
30

31. สรุปภาวะเศรษฐกิจไทย
► เครื่องชี้เศรษฐกิจสําคัญของไทยเดือนกรกฎาคม 2554 สะทอนการใชจายในประเทศที่ออนแอ
ลง
KResearch
► ความเชื่อมั่นภาคเอกชน รวมถึงการบริโภคและการลงทุนภาคเอกชน ปรับตัวไรทิศทาง อัน kr.bd@kasikornresearch.com
เปนผลจากความกังวลที่มีมากขึ้นต อการปรับตัวสูงขึ้นของตน ทุนการผลิตและระดับราคา
สินคาในชวงของการเปลี่ยนผานทางการเมือง
► อยางไรก็ดี การสงออกขยายตัวแข็งแกรงกวาคาดดวยมูลคาสูงสุดเปนประวัติการณ ขณะที่
การทองเที่ยวฟนตัวขึ้น
► อัตราเงินเฟอทั่วไปเดือนสิงหาคม 2554 ไตขึ้นสูระดับสูงสุดในรอบเกือบ 3 ป จากการปรับขึ้น
ของราคาอาหารเปนหลัก
► จี ดี พี ไ ตรมาส 2/2554 ขยายตั ว น อ ยกว า คาด ทํ า ให ศู น ย วิ จั ย กสิ ก รไทยทบทวนอั ต ราการ
ขยายตัวของเศรษฐกิจในป 2554 ลดลงเล็กนอยมาที่รอยละ 3.8 (YoY)
► ขณะที่ นโยบายของรัฐบาลในการลดราคาพลังงานและคาโดยสาร สงผลใหโอกาสที่อัตราเงิน
เฟอพื้นฐานจะเกินเพดานกรอบเปาหมายเงินเฟอของธนาคารแหงประเทศไทยในชวงที่เหลือ
ของปนี้ลดลงอยางมีนัยสําคัญ
ตารางที่ 1. สรุปเครื่องชี้เศรษฐกิจที่สําคัญของไทย
Units: YoY %, or indicated otherwise 2010 2011
YTD. 1Q 2Q May Jun Jul Aug
Composite Private Consumption Index 5.9 4.0 4.3 4.3 5.1 3.4 2.1
• Sales Volume of Benzine and Gasohol -1.4 0.2 1.4 0.4 2.0 -2.3 -3.8
• Value-added Tax at 1995 prices 15.5 10.9 10.6 13.3 16.8 12.0 4.6
• Imports of Consumer Goods at 1995 prices 22.6 13.5 16.7 11.6 14.4 4.2 9.5
• Passenger Car Sales 50.7 25.5 60.3 0.3 -15.2 -0.5 12.2
• Motorcycle Sales 22.9 14.0 14.6 18.2 14.7 22.9 0.4
Private Investment Index (PII) 18.5 11.4 14.8 7.7 11.7 7.7 6.2
• Sales Volume of Domestic Cement 8.8 3.0 3.6 1.4 -2.7 3.7 6.6
• Sales Volume of Commercial Cars 42.3 16.4 31.7 3.1 -6.2 -0.3 10.1
• Imports of Capital Goods at 1995 prices 24.9 17.1 24.5 12.7 9.2 8.9 10.4
• Value of BOI Applications -30.2 45.5 8.4 64.6 4.4 121.2 156.0
Manufacturing Production Index 14.4 -2.2 -2.1 -2.5 -3.7 3.8 -1.1
• Industrial Capacity Utilization 63.2 61.2 62.6 59.1 58.8 64.1 63.0
Agriculture Production Index -2.1 8.4 14.8 6.9 -5.8 -8.1 -7.3
• Agriculture Price Index 24.3 18.9 25.4 17.5 18.3 12.7 4.8
Exports (in $) 28.5 25.0 27.3 19.2 17.3 16.4 36.4
• Unit Value 9.1 6.8 6.7 7.0 6.7 7.0 7.1
• Volume 18.0 17.0 19.3 11.5 9.9 8.8 27.4
Imports (in $) 36.7 24.6 25.6 28.0 34.4 23.5 13.1
• Unit Value 8.1 10.5 8.9 11.5 11.8 11.8 12.1
• Volume 27.1 12.8 15.3 14.7 20.2 10.5 0.9
Trade Balance ($ millions) 14,083 7,722 3,334 1,683 274 1,886 2,705
Current Account ($ millions) 14,837 12,192 6,795 1,823 -511 2,499 3,574
Broad Money 10.9 17.5 13.1 16.3 14.3 16.3 17.5
Headline CPI 3.3 3.7 3.0 4.1 4.2 4.1 4.1 4.3
USD/THB (Reference Rate) 31.727 30.305 30.556 30.272 30.246 30.517 30.073 29.884
Source: BOT, MOC, OAE, and OIE
3131
31

32. มูลคาการสงออกในเดือนกรกฎาคม 2554 ทําสถิติสูงสุดเปนประวัตการณครั้งใหม
ิ
การสงออกเดือนกรกฎาคม 2554 สะทอนภาพที่แข็งแกรงกวาคาด โดยบันทึกมูลคาสูงสุดเปน
ประวัติการณรอบใหมที่ระดับ 21.1 พันลานดอลลารฯ เพิ่มขึ้นจากระดับ 20.8 พันลานดอลลารฯ ในเดือน
มิถุนายน 2554 อันเนื่องมาจากการขยายตัวของปริมาณการสงออกเปนหลัก (ขยายตัวอยางแข็งแกรงที่รอย
ละ 27.4 (YoY) ในเดือนกรกฎาคม 2554 เทียบกับที่ขยายตัวรอยละ 8.8 ในเดือนมิถุนายน 2554) ทั้งนี้
มูลคาการสงออกที่เพิ่มขึ้นแข็งแกรงจากเดือนกอน และผลของฐานที่ต่ําในชวงเดียวกันปกอน ผลักดันให
การสงออกขยายตัวรอยละ 36.4 เมื่อเทียบกับชวงเดียวกันปกอน (YoY) เรงขึ้นจากการขยายตัวรอยละ
16.4 (YoY) ในเดือนมิถุนายน 2554
หากพิจารณาในรายละเอียดแลว พบวา การขยายตัวอยางแข็งแกรงของการสงออกในเดือน
กรกฎาคม 2554 มีปจจัยสนับสนุนหลายประการ ไดแก ประการแรก การสงออกทองคําที่เรงตัวสูงขึ้นเปน
2 เทาในเดือนกรกฎาคม 2554 ตามการปรับตัวสูงขึ้นของราคาทองคําในตลาดโลก ขณะที่ การสงออกที่ไม
รวมทองคํา มีมูลคา 20.1 พันลานดอลลารฯ ในเดือนกรกฎาคม 2554 ลดลงจาก 20.4 พันลานดอลลารฯ
ในเดือนมิถุนายน 2554 ประการที่สอง การฟนตัวอยางตอเนื่องของการผลิตภาคอุตสาหกรรมที่ไดรับ
ผลกระทบจากเหตุภัยพิบัติในญี่ปุน โดยเฉพาะในหมวดยานยนต ชิ้นสวน และอุปกรณ ที่ขยายตัวรอยละ
15.6 (YoY) ในเดือนกรกฎาคม 2554 เรงขึ้นจากการขยายตัวรอยละ 1.5 (YoY) ในเดือนมิถุนายน 2554
ประการที่สาม การส ง ออกไปจีน ที่ข ยายตัว สูง ขึ้น โดยเฉพาะในหมวดอุตสาหกรรมการเกษตร (อาทิ
ยางพารา) และผลิตภัณฑกระดาษ ตามความตองการสะสมสินคาคงคลัง และประการสุดทาย ผลของ
ฐานเปรียบเทียบ ซึ่งในเดือนกรกฎาคม 2553 การสงออกไดรับผลกระทบจากการปรับระดับสินคาคงคลังใน
หมวดอิเล็กทรอนิกส และการเรงการสงออกสินคาไปในชวงกอนการปรับเปลี่ยนเอกสารประกอบการขอรับ
สิทธิพิเศษภายใตเขตการคาเสรีอาเซียนในเดือนกรกฎาคม 2553
รูปที่ 1. มูลคาการสงออกทําสถิติสูงสุดเปนประวัติการณครั้งใหม สวนหนึ่ง รูปที่ 2. ปริมาณการสงออกเรงตัวขึ้นในเดือนกรกฎาคม 2554
เปนผลจากการสงออกทองคําที่เพิ่มขึ้น
25,000 50% 30
Export Value (USD Million)
20,000 40% 20
10
15,000 30%
% YoY
% YoY
0
10,000 20%
-10
5,000 10% -20
0 0% -30
Jan-10 Apr-10 Jul-10 Oct-10 Jan-11 Apr-11 Jul-11 Oct-09 Jan-11 Mar-11 May-11 Jul-11
Ex ports Ex ports (ex cluding gold) Export Price Import Price
% YoY for Ex ports % YoY for Ex ports ex clud. Gold Export Quantity Import Quantity
Sources: BOT, MOC, KResearch Sources: BOT, KResearch
นอกจากการขยายตัวอยางแข็งแกรงของการสงออกไปยังจีนแลว (เติบโตรอยละ 83.8 (YoY)
เทียบกับการขยายตัวรอยละ 25.7 ในเดือนมิถุนายน 2554) การสงออกไปยังกลุมอาเซียน (ขยายตัวรอยละ
34.7 (YoY) เทียบกับที่ขยายตัวรอยละ 14.8 ในเดือนมิถุนายน 2554) และสหภาพยุโรป (ขยายตัวรอยละ
35.5 (YoY) เทียบกับการขยายตัวรอยละ 11.9 ในเดือนมิถุนายน) ยังเพิ่มขึ้นจากเดือนกอน (MoM) อีกดวย
3232
32

33. รูปที่ 3. การสงออกยานยนตฟนตัวตอเนื่องหลังไดรับผลกระทบจากเหตุภัย รูปที่ 4. การสงออกไปจีน สหภาพยุโรป และอาเซียน นําการขยายตัว YoY ใน
พิบัติและการขาดแคลนไฟฟาในญี่ปน ขณะที่ความตองการจากจีนหนุนการ
ุ เดือนกรกฎาคม 2554
สงออกอุตสาหกรรมการเกษตร
160 90
140 80
120 70
100 60
% YoY
80
% YOY
50
60
40 40
20 30
0 20
(20) 10
(40)
0
May-10 Jul-10 Sep-10 Nov-10 Jan-11 Mar-11 May-11 Jul-11
U.S. China Japan EU (15) ASEAN (9) India Middle East
Vehicles & Parts Rubber Computer & Parts
Electrical Appliances Rice IC and Parts
Paper Products 4Q10 1Q11 2Q11 Jun-11 Jul-11
Sources: BOT, KResearchi Sources BOT, MOC, KResearch
การนําเขาชะลอตัวลงในเดือนกรกฎาคม 2554 ติดตอกันเปนเดือนที่สอง มาบันทึกมูลคา 18.4
พันลานดอลลารฯ เทียบกับ 18.9 พันลานดอลลารฯ ในเดือนมิถุนายน 2554 สงผลใหเมื่อเทียบกับชวง
เดียวกันปกอน การนําเขาขยายตัวรอยละ 13.1 (YoY) ชะลอลงจากการขยายตัวรอยละ 23.5 ในเดือน
มิถุนายน 2554 โดยการชะลอตัวเกิดขึ้นในเกือบทุกหมวด นําโดยการนําเขาวัตถุดิบและสินคาทุน (อาทิ
เครื่องบินและอุปกรณเกี่ยวกับเรือขนสง) รวมทั้งทองคํา อยางไรก็ดี การนําเขาน้ํามันดิบและกาซธรรมชาติ
พลิกจากที่หดตัวในเดือนมิถุนายน มาขยายตัวในเดือนกรกฎาคม จากปจจัยดานราคา และความตองการ
กาซธรรมชาติที่เพิ่มขึ้นจากการเปดสถานีรับจายกาซธรรมชาติเหลวแหงแรกในภูมิภาคเอเชียตะวันออก
เฉียงใต) ตลอดจนการนําเขาเพื่อนํามาเปนเชื้อเพลิงสํารองเนื่องจากปญหาทอสงกาซรั่วภายในประเทศ
รูปที่ 5. การนําเขาชะลอตัวลงอีกในเดือนกรกฎาคม 2554 รูปที่ 6. ดุลบัญชีเดินสะพัดแตะระดับสูงสุดในรอบ 5 เดือน
External Balances (USD million)
100 5,000
80 4,000
60 3,000
% YoY
40 2,000
20 1,000
0
0
(20)
(1,000)
(40)
(2,000)
May-10 Jul-10 Sep-10 Nov-10 Jan-11 Mar-11 May-11 Jul-11
Jul-10 Oct-10 Jan-11 Apr-11 Jul-11
Imports Consumer Goods
Raw & Intermediate Goods Capital Goods Trade Service Current Account Balance
Crude Oil
Sources: BOT, MOC, KResearch Sources: BOT, MOC, KResearch
จากการส ง ออกที่ ข ยายตั ว แข็ ง แกร ง และการนํ า เข า ที่ ช ะลอลง ส ง ผลให ดุ ล การค า ในเดื อ น
กรกฎาคม 2554 บันทึกการเกินดุลสูงขึ้นมาที่ระดับ 2.7 พันลานดอลลารฯ เทียบกับการเกินดุล 1.9 พันลาน
ดอลลารฯ ในเดือนมิถุนายน 2554 ขณะที่ ดุลบริการ รายได และเงินโอน เกินดุล 869 ลานดอลลารฯ
เพิ่มขึ้นจากยอดเกินดุล 613 ลานดอลลารฯ ในเดือนมิถุนายน อันเปนผลหลักจากรายไดของภาคการ
ทองเที่ยวที่แข็งแกรงขึ้น ดังนั้น ดุลบัญชีเดินสะพัดจึงบันทึกการเกินดุลสูงขึ้นมาเปน 3.6 พันลานดอลลารฯ
เทียบกับการเกินดุลที่ระดับ 2.5 พันลานดอลลารฯ ในเดือนมิถุนายน 2554
3333
33

34. ภาคการทองเที่ยวขยายตัวตอเนื่องจากเดือนกอนหนา
ในเดือนกรกฎาคม 2554 จํานวนนักทองเที่ยวตางชาติเพิ่มขึ้นมาที่ 1.52 ลานคน จาก 1.49
ลานคนในเดือนมิถุนายน 2554 อยางไรก็ตาม ดวยผลของฐาน สงผลใหการขยายตัวเมื่อเทียบกับชวง
เดียวกันของปกอน (YoY) ชะลอตัวลงมาที่รอยละ 18.8 จากรอยละ 53.9 ในเดือนมิถุนายน 2554 ขณะที่
อัตราการเขาพักแรมเพิ่มขึ้นเปนรอยละ 57.4 จากรอยละ 49.8 ในเดือนมิถุนายน 2554 โดยเพิ่มขึ้นในทุก
ภาคทั่วประเทศ
รูปที่ 7. จํานวนนักทองเที่ยวตางชาติเดือนกรกฎาคม 2554 ขยายตัว MoM อยาง รูปที่ 8. อัตราการเขาพักแรมเพิ่มขึ้นในทุกภูมิภาค
ตอเนื่อง
80
2000 70
70
No. of Foreign Tourist Arrivals
60
60
1500 50 50
(Million)
%
40
% YoY
40
1000
30 30
500 20 20
10 10
0 0 0
Jul-10 Oct-10 Jan-11 Apr-11 Jul-11 Total Central South North Northeast
Foreign Tourist Arrivals (lhs) % YoY (rhs)
4Q10 1Q11 2Q11 Jun-11 Jul-11
Sources: TAT, BOT, KResearch Sources: TAT, BOT, KResearch
การผลิตภาคอุตสาหกรรมลดลงทามกลางการชะลอคําสั่งซื้อและผลจากปจจัยทางเทคนิค
ดั ช นี ผ ลผลิ ต อุ ต สาหกรรม (MPI) ที่ ร ายงานโดยสํ า นั ก งานเศรษฐกิ จ อุ ต สาหกรรม (สศอ.)
กระทรวงอุตสาหกรรม ในเดือนกรกฎาคม 2554 ชะลอลงจากเดือนกอน สงผลใหเมื่อเทียบกับชวงเดียวกัน
ปกอน ดัชนีผลผลิตอุตสาหกรรมหดตัวรอยละ 1.1 (YoY) เทียบกับที่ขยายตัวรอยละ 3.8 (YoY) ในเดือน
มิถุนายน 2554 โดยการหดตัวดังกลาว นําโดยการผลิตในหมวดอุตสาหกรรมที่เนนเพื่อสงออก (การ
ผลิตที่มีสัดสวนสงออกมากกวารอยละ 60 ของการผลิตรวม) อันไดแก เครื่องนุงหม (ไดรับผลกระทบจาก
การชะลอคําสั่งซื้อจากสหรัฐฯ และสหภาพยุโรป รวมถึงการยายฐานการผลิตของโรงงานไปยังประเทศ
เพื่ อ นบ า น) รองเท า รวมทั้ ง หลอดอิ เล็ ก ทรอนิ ก ส แ ละส ว นประกอบ (จากสิ น ค า คงคลัง ที่ มี ร ะดั บ สู ง ใน
ตางประเทศและความตองการในตลาดโลกที่ชะลอตัว) ขณะเดียวกัน การผลิตในหมวดอุตสาหกรรมที่
เนนเพื่อขายในประเทศ (การผลิตที่มีสัดสวนสงออกนอยกวารอยละ 30 ของการผลิตรวม) หดตัวแรงจาก
ชวงเดียวกันปกอน ตามการออนตัวของการผลิตสิ่งทอและยาสูบ (จากการปดซอมบํารุงโรงงาน) ถึงแมวา
จะมีสัญญาณบวกในการผลิตยานยนตทามกลางการฟนตัวอยางตอเนื่องหลังไดรับผลกระทบจากเหตุภัย
พิบัติในญี่ปุนก็ตาม
ในทิศทางที่สอดคลองกัน อัตราการใชกําลังการผลิตเดือนกรกฎาคม 2554 ชะลอตัวลงมาที่
รอยละ 63.0 จากรอยละ 64.1 ในเดือนมิถุนายน 2554
3434
34

35. รูปที่ 9. การผลิตอุตสาหกรรมหดตัว จากการชะลอตัวของคําสั่งซื้อและปจจัย รูปที่ 10. การหดตัวของการผลิตรวม นําโดยการผลิตในหมวดที่เนนเพื่อ
ทางเทคนิค สงออก และเพื่อขายในประเทศ
15 68 60
66 50
% Capacity Utilization Rate
10 64 40
% YoY of MPI
% YoY of MPI
62 30
5
60 20
58 10
0
56 0
-5 54 -10
52 -20
-10 50 -30
Jul-10 Oct-10 Jan-11 Apr-11 Jul-11 Apr-10 Jul-10 Oct-10 Jan-11 Apr-11 Jul-11
% Capacity Utilization (rhs) MPI (lhs) exports < 30% 30% < exports < 60% exports > 60%
Sources: OIE, KResearch Sources: OIE, KResearch
ความเชื่อมั่นภาคเอกชนสงสัญญาณเชิงลบ
ในชวงเดือนที่ผานมา การปรับตัวของความเชื่อมั่นภาคเอกชนไดรับผลกระทบจากทั้งปจจัยบวก
ทามกลางความคาดหวังตอนโยบายของรัฐบาลใหม (โดยเฉพาะความเชื่อมั่นของผูบริโภค) และปจจัยลบ
จากความไมแนนอนที่มีมากขึ้นของเศรษฐกิจโลกและแรงกดดันดานเงินเฟอ
โดยในเดื อ นกรกฎาคม 2554 ดั ช นี ค วามเชื่ อ มั่ น ทางธุ ร กิ จ (BSI) และดั ช นี ค วามเชื่ อ มั่ น
ภาคอุตสาหกรรม (TISI) ลดลงจากความกังวลตอตนทุนการผลิตที่ปรับตัวสูงขึ้น ขณะที่ ดัชนีความ
เชื่อมั่นผูบริโภค (CCI) แมในเดือนกรกฎาคมจะเพิ่มขึ้นเปนเดือนที่ 3 ติดตอกัน แตขอมูลลาสุดในเดือน
สิงหาคม 2554 ไดปรับตัวลดลง อันเปนผลจากความวิตกที่มีมากขึ้นตอการปรับขึ้นของระดับราคาสินคา
และผลกระทบจากภาวะอุทกภัย
รูปที่ 11. ความเชื่อมั่นผูบริโภคเดือนสิงหาคม 2554 ลดลง จากความกังวลตอ รูปที่ 12. การบริโภค และการลงทุนภาคเอกชน เดือนกรกฎาคม 2554 ชะลอตัว
การปรับขึ้นของราคาสินคาและภาวะน้ําทวม YoY อยางตอเนื่อง
BSI CCI & TISI 70
60 120 60
110 50
55 40
% YoY
100 30
20
50 90
10
80 0
45 -10
70
-20
40 60 PCI PII Passenger Cement Commercial Imports of Imports of
Feb-10 May-10 Aug-10 Nov-10 Feb-11 May-11 Aug-11 Car Sales Sales Car Sales Capital Consumer
Goods Goods
BSI BSI (Expected for the next 3 mths) CCI TISI
4Q10 1Q11 2Q11 Jun-11 Jul-11
Sources: BOT, UTCC, FTI, KResearch Sources: BOT, KResearch
Note: Figures for PCI and PII component compiled from non-seasonally adjusted series by
the BOT
3535
35

36. การใชจายในประเทศปรับตัวไรทิศทาง
ในเดือนกรกฎาคม 2554 ดัชนีการอุปโภคบริโภคภาคเอกชน (PCI) หดตัวจากเดือนกอนรอย
ละ 2.3 จากการชะลอตัวของการจัดเก็บภาษีมูลคาเพิ่มและการบริโภคพลังงานในประเทศเปนหลัก สงผล
ใหเมื่อเทียบกับชวงเดียวกันปกอน ดัชนีการอุปโภคบริโภคภาคเอกชนขยายตัวในอัตราที่ตํ่าสุดในรอบ 21
เดือนที่รอยละ 2.1 (YoY) ชะลอลงจากการขยายตัวรอยละ 3.4 (YoY) ในเดือนมิถุนายน 2554 สําหรับดัชนี
การลงทุนภาคเอกชน (PII) แทบไมเปลี่ยนแปลงจากเดือนกอน แตดวยผลของฐานเปรียบเทียบ ทําใหเมื่อ
เทียบกับชวงเดียวกันปกอน ดัชนีการลงทุนภาคเอกชนขยายตัวในอัตราต่ําสุดในรอบ 19 เดือนที่รอยละ 6.2
(YoY) ชะลอลงจากการขยายตัวรอยละ 7.7 (YoY) ในเดือนมิถุนายน 2554
การชะลอตัวของ PCI และ PII สะทอนความเชื่อมั่นภาคเอกชนที่ยังคงไรทิศทางชัดเจน ตลอดจน
ความกังวลตอตนทุนการผลิตและระดับราคาสินคาในจังหวะของการเปลี่ยนผานทางการเมือง
อัตราเงินเฟอเดือนสิงหาคม 2554 ไตขึ้นสูระดับสูงสุดในรอบ 3 ป แมราคาพลังงานจะออนตัวลง
อัตราเงินเฟอทั่วไป (Headline CPI) เดือนสิงหาคม 2554 เพิ่มขึ้นจากเดือนกอนรอยละ 0.43
(MoM) เทียบกับที่เพิ่มขึ้นรอยละ 0.18 ในเดือนกรกฎาคม 2554 สงผลใหอัตราเงินเฟอทั่วไปไตขึ้นสูระดับ
สูงสุ ดในรอบเกือบ 3 ปที่รอ ยละ 4.29 (YoY) เทียบกับรอ ยละ 4.08 ในเดือนกรกฎาคม โดยแมวาราคา
พลังงานในประเทศจะออนตัวลงตามราคาตลาดโลกและการปรับลดอั ตราเงินนํา สงเขากองทุนน้ํามัน
เชื้อ เพลิ ง (มีผลตั้ง แต ปลายเดือนสิงหาคม 2554) แตการปรับ ตัวสูง ขึ้นของราคาอาหารสดและอาหาร
สําเร็จรูปไดผลักดันใหอัตราเงินเฟอทั่วไปเรงตัวขึ้น
สําหรับอัตราเงินเฟอพื้นฐาน (Core CPI) เดือนสิงหาคม 2554 เรงตัวขึ้นเชนกัน (เพิ่มขึ้นรอยละ
0.27 (MoM) หลังจากที่เพิ่มขึ้นรอยละ 0.08 ในเดือนกรกฎาคม 2554) โดยไตขึ้นสูระดับสูงสุดในรอบกวา 3
ปที่รอยละ 2.85 (YoY) เทียบกับรอยละ 2.59 ในเดือนกรกฎาคม 2554
รูปที่ 13. อัตราเงินเฟอเดือนสิงหาคม 2554 ไตขึ้นสูระดับสูงสุดในรอบ 3 ป ตารางที่ 2. จีดีพีไตรมาส 2/2554 ขยายตัวนอยกวาการคาดการณของตลาด
1.6 5.0
(Units: % YoY, otherw ise indicated)
1.4 GDP Components 2010 1Q10 2Q10 3Q10 4Q10 1Q11 2Q11
1.2 4.0
GDP 7.8 12.0 9.2 6.6 3.8 3.2 2.6
1.0
% YoY
% MoM
3.0 Priv ate Consumption 4.8 3.9 6.4 5.0 3.9 3.3 2.8
0.8
0.6
2.0
Gov ernment Consumption 6.4 11.0 8.4 3.7 3.2 1.8 1.0
0.4 Inv estment 9.4 12.1 11.3 7.9 6.4 9.3 4.1
0.2 1.0 Gov ernment -2.2 6.9 -4.9 -5.4 -3.1 -1.4 -9.9
0.0
-0.2 0.0 Priv ate 13.8 13.8 17.8 14.6 9.2 12.6 8.6
Aug-10 Dec-10 Apr-11 Aug-11 Ex ports of Goods and Serv ices 14.7 16.6 22.3 11.7 9.5 16.0 11.8
Headline CPI (MoM-lhs) Core CPI (MoM-lhs) Imports of Goods and Serv ices 21.5 33.3 24.6 21.3 10.5 16.8 14.9
Headline CPI (YoY-rhs) Core CPI (YoY-rhs) GDP (QoQ, S.A.) n.a. 2.9 0.2 -0.4 1.3 2.0 -0.2
Sources: MOC, KResearch Sources: NESDB
3636
36

37. เศรษฐกิจไทยที่เติบโตต่ํากวาคาดในไตรมาส 2/2554 และเครื่องชี้ที่บงชี้ทิศทางชะลอตัวในเดือน
กรกฎาคม 2554 ทําใหศนยวิจัยกสิกรไทยปรับลดประมาณการจีดีพีป 2554 ลงมาที่รอยละ 3.8
ู
รายงานจีดพีประจําไตรมาส 2/2554 ที่ประกาศโดยสํานักงานคณะกรรมการพัฒนาการเศรษฐกิจ
ี
และสังคมแหงชาติเมื่อวันที่ 22 สิงหาคม 2554 ออกมาออนแอเกินคาด โดยเศรษฐกิจไทยขยายตัวเพียง
รอยละ 2.6 (YoY) จากชวงเดียวกันปกอน (ตลาดคาดที่รอยละ 3.6) ชะลอลงจากรอยละ 3.2 ในไตรมาส
1/2554 ทั้งนี้ ภาพเศรษฐกิจที่ขยายตัวต่ํากวาที่คาดดังกลาว เปนผลมาจากการชะลอการใชจายของภาครัฐ
ทั้งในสวนของรายจายทั่วไปและรายจายเพื่อการลงทุนในชวงที่นับถอยหลังเขาสูการเลือกตั้ง นอกจากนี้
การทยอยฟนกําลังการผลิตจากผลกระทบจากเหตุการณแผนดินไหวในญี่ปุน และการปรับสูงขึ้นของแรง
กดดันเงินเฟอ ก็สงผลชะลอการสงออก และการจับจายใชสอยในประเทศดวยเชนกัน

เศรษฐกิจไทยไตรมาส 2/2554 ที่ขยายตัวไดต่ํากวาที่คาด และสัญญาณที่ออนแอของการใชจาย
ในประเทศบางสวนในเดือนกรกฎาคม ทําใหศูนยวิจัยกสิกรไทย ประเมินวา ภาพรวมของเศรษฐกิจไทยในป
2554 นาจะขยายตัวชะลอลงมาที่รอยละ 3.8 จากรอยละ 4.0 ที่ประเมินไวในชวงกอนหนานี้
อยางไรก็ดี คาดวา เศรษฐกิจไทยอาจขยายตัวไดไมต่ํากวารอยละ 4.0 ในชวงครึ่งหลังของป 2554
ทามกลางแรงหนุนจากปจจัยเรื่องฐานการคํานวณเปรียบเทียบที่ต่ําในชวงเดียวกันปกอน ขณะที่ นโยบาย
เศรษฐกิจของรัฐบาล โดยเฉพาะมาตรการปรับลดราคาพลังงาน และการปรับเพิ่มรายได ที่เริ่มดําเนินการ
บางสวน ก็นาที่จะชวยลดทอนปจจัยลบจากความไมแนนอนของเศรษฐกิจโลกที่มีตอภาคการสงออกของ
ไทยไปไดบางบางสวน
นอกจากนี้ มาตรการลดราคาพลังงานและคาโดยสารสาธารณะของรัฐบาลที่เริ่มมีผลในชวงปลาย
เดือนสิงหาคมที่ผานมานั้น ยังนาที่จะชวยชะลอแรงกดดันเงินเฟอลงดวยเชนกัน โดยอัตราเงินเฟอทั่วไปใน
เดือนกันยายนอาจอยูในกรอบประมาณรอยละ 3.5-3.8 ชะลอลงจากรอยละ 4.29 ในเดือนสิงหาคม ขณะที่
ผลทางอ อ มของการปรั บ ลดราคาน้ํา มั น และค า โดยสาร ก็ น า ที่ จ ะทํ า ให อั ต ราเงิ น เฟ อ พื้ น ฐานในเดื อ น
กันยายน ลดระดับลงจากในเดือนสิงหาคม
สําหรับภาพรวมอัตราเงินเฟอป 2554 นั้น คาดวา คาเฉลี่ยของอัตราเงินเฟอทั่วไปอาจโนมลงสู
กรอบลางของประมาณการรอยละ 3.8-4.0 เนื่องจากแรงกดดันที่ชะลอลงในชวงเดือนกันยายน แมวา
มาตรการสนับสนุนเศรษฐกิจของรัฐบาล ซึ่งรวมโครงการรับจํานําขาวที่จะเริ่มขึ้นในชวงตนเดือนตุลาคม
2554 อาจเปนปจจัยหนุนใหอัตราเงินเฟอยังมีโอกาสปรับสูงขึ้นเดือนตอเดือนก็ตาม สวนทิศทางของอัตรา
เงินเฟอพื้นฐานนั้น คาดวา ความเปนไปไดที่อัตราเงินเฟอพื้นฐานจะเกินเพดานเงินเฟอเปาหมายของธปท.
(กรอบรอยละ 0.5-3.0) อาจมีนอยลงในปนี้
สําหรับในป 2555 นั้น ศูนยวิจัยกสิกรไทยยังคงมุมมองระมัดระวังตอแนวโนมที่ไมแนนอนของ
เศรษฐกิจโลกที่มีตอภาคการสงออกของไทยไวเชนเดิม โดยเฉพาะเศรษฐกิจสหรัฐฯ ที่เครื่องชี้เศรษฐกิจอาจ
สะทอนสัญญาณที่ออนแอมากขึ้นทามกลางปจจัยทางการเมืองที่เชื่อมโยงกับประเด็นการตัดลดยอดขาด
ดุลงบประมาณ และการเลือกตั้งประธานาธิบดีในเดือนพฤศจิกายน 2555 ขณะที่ เศรษฐกิจยุโรปก็ยังคง
ตอ งเผชิญกั บ ปญ หาหนี้สาธารณะ และความออนแอในภาคธนาคาร อยางไรก็ดี คาดวา ผลบวกจาก
3737
37

38. มาตรการกระตุนเศรษฐกิจของรัฐบาล นาที่จะชวยหนุนจีดีพีเพิ่มขึ้นประมาณรอยละ 1.5 ซึ่งทําใหอัตราการ
ขยายตัวของเศรษฐกิจไทยในป 2555 อาจขยับขึ้นไปที่รอยละ 5.0 ทั้งนี้ แมวาทิศทางเศรษฐกิจดังกลาวอาจ
หนุนใหแรงกดดันเงินเฟอเพิ่มสูงขึ้น แตก็คงตองขึ้นอยูกับระดับความเขมขนของมาตรการที่จะถูกผลักดันสู
ระบบเศรษฐกิจ โดยเฉพาะอยางยิ่ง การปรับขึ้นคาแรงขั้นต่ําในชวงตนป 2555
แนวโนมในเดือนถัดไป
แมวาสถานการณเศรษฐกิจสหรัฐฯ และยุโรปยังไมมีปจจัยบวกที่ชัดเจน แตก็คาดวา อัตราการ
เติบโตของการสงออกไทยในเดือนสิงหาคม 2554 นาจะอยูในระดับที่ใกลเคียงรอยละ 30.0 (YoY) โดยมี
แรงหนุนจากการฟนกําลังการผลิตในญี่ปุน และความตองการสินคาเกษตรและอาหารในตลาดโลก ทั้งนี้
ทิศทางการสงออกดังกลาวอาจชวยหนุนใหการผลิตภาคอุตสาหกรรมเดือนสิงหาคม พลิกกลับมาขยายตัว
ไดอีกครั้ง หลังจากที่หดตัวลงรอยละ 1.1 ในเดือนกรกฎาคม สําหรับทิศทางอัตราเงินเฟอนั้น คาดวา อัตรา
เงินเฟอทั่วไปอาจชะลอลงจากรอยละ 4.29 ในเดือนสิงหาคม มาอยูในกรอบประมาณรอยละ 3.5-3.8 เดือน
กันยายน ตามมาตรการปรับลดราคาน้ํา มันขายปลีกในประเทศและคาโดยสารสาธารณะของรัฐ บาล
ขณะที่ อัตราเงินเฟอพื้นฐานเดือนกันยายน นาที่จะลดลงต่ํากวารอยละ 2.85 ในเดือนสิงหาคม
3838
38

39. Disclaimer
For private circulation only. The foregoing is for informational purposes only and not to be considered as an offer to buy or
sell, or a solicitation of an offer to buy or sell any security. Although the information herein was obtained from sources we
believe to be reliable, we do not guarantee its accuracy nor do we assume responsibility for any error or mistake contained
herein. Further information on the securities referred to herein may be obtained upon request.
3939
39