Estimation and risks of economic stability of the Russian economy. Scenarios for the development of events with a fall in the oil price. Assessing the impact of sanctions.

1. RUSSIA’S STABILITY RANGE
ПРЕДЕЛЫ УСТОЙЧИВОСТИ
РОССИИ
Дмитрий Некрасов
2017

2. Украинский институт будущего - это незави-
симый аналитический центр, который:
• прогнозирует изменения и моделирует
возможные сценарии развития событий в
Украине;
• предоставляет компетентную оценку
украинским событиям;
• формулирует конкретные рекомендации
к действиям;
• предлагает эффективные решения;
• предлагает площадку для дискуссий на
актуальные темы.
Миссия Украинского института будущего -
проектирование успешного будущего Украи-
ны, через экспертные исследования и
дискуссии, которые будут стимулировать
принятие качественных политических реше-
ний как в украинской, так и международной
политике.
Является совместным проектом представи-
телей украинского бизнеса, политики и
общественного сектора.
Основан в 2016 году.
Ukrainian Institute for the Future is an
independent think-tank, which:
• forecasts changes and designs possible
scenarios in Ukraine;
• provides expert analysis of the
developments in Ukrainian foreign and
domestic policies,
• provides specific recommendations for
policy action;
• proposes effective solutions;
• offers a discussion platform of current
topics.
UIF Mission is designing of a successful future
for Ukraine, through expert studies and
discussions that will promote and contribute
the adoption of high-quality political decisions
both in Ukrainian and international politics.
UIF is a joint project of the Ukrainian
representatives of business, politics, and
public sector.
Founded in 2016.
ОБ ИНСТИТУТЕ / ABOUT US
ОБ ИНСТИТУТЕ / ABOUT US

3. 05
13
20
22
27
32
38
39
44
47
54
56
61
66
04
10
uifuture.org
03
ОГЛАВЛЕНИЕ / CONTENTS
ОГЛАВЛЕНИЕ / CONTENTS
Резюме
Как Россия пережила санкции и падение цен на нефть 2014-2017
Какие факторы влияют на устойчивость политических режимов на
постсоветском пространстве
Результаты сценарного моделирования поведения российской
финансовой системы при различных ценах на нефть
Выводы и рекомендации
Допущения
Методология расчета платежного баланса
Таблицы
Summary
How Russia managed to survive the sanctions and the oil price drop in
2014–2017
Which factors influence stability of political regimes on the post-Soviet
territory?
Scenery simulation results for the Russian financial system at the
different oil price levels
Conclusions and recommendations
Assumptions
Balance of payments calculation methodology
Schedules

4. Пределы устойчивости России
Несмотря на то, что в результате экономических санкций и падения цен на нефть, российская
экономика пережила болезненный кризис, в настоящее время она уже успела адаптироваться к
новой ситуации. Уровень поддержки политического режима Путина внутри страны за это время не
только не снизился, но скорее возрос.
Резервы, накопленные российскими властями в период высоких цен на нефть, в совокупности с
низким государственным долгом и взвешенной бюджетной политикой, позволят российскому
государству в среднесрочной перспективе сохранять ресурсы для проведения агрессивной
внешней политики и обеспечивать финансовую стабильность даже при радикальном падении цен
на нефть.
Экономические санкции, безусловно, оказывают влияние на российскую экономику. Однако
реальный эффект санкций носит исключительно долгосрочный характер и никак не влияет на
возможности России проводить агрессивную внешнюю политику на среднесрочном временном
горизонте 5-ти лет. Санкции, сами по себе, также не могут повлиять на среднесрочную устойчивость
российского политического режима
Резюме
04
РЕЗЮМЕ
РЕЗЮМЕ

5. 1
Данные МВФ
2
Данные Роскомстата
3
Данные Федеральной таможенной службы
uifuture.org
05
Более чем двукратное падение цен на нефть, которая является ключевым товаром российского
экспорта, в совокупности с международными санкциями, существенно повлияло на российскую
экономику.
Падение ВВП РФ между 2014 и 2016 годом в постоянных ценах в рублях составило 3,1 % 1
.
Номинальный ВВП в долларах при этом сократился почти на 45 % 2
, однако данный показатель слабо
отражает экономическую реальность. Рубль является сырьевой валютой и номинальный ВВП
России колеблется вместе с ценами на нефть, безотносительно к реальным процессам,
происходящим в российской экономике.
Существенно пострадала внешняя торговля. Если сравнивать ситуацию с докризисным 2013
годом, то импорт товаров сократился на 43% , а экспорт – на 46 % 3
.
Как Россия пережила санкции
и падение цен на нефть 2014-2017 гг.
и падение цен на нефть 2014-2017 гг.
Экспорт
Экспорт
Машины и оборудование 30 430,8
374 080,6
2013
72 743,3
20 050,7
11 439,4
3 482,7
14 164,9
526 392,4
5,78
71,06
%
13,82
3,81
2,17
0,66
2,69
Нефть и нефтепродукты
Газ
Продукция черной металлургии
Продукция цветной металлургии
С/х продукция
Прочее
Весь экспорт
8,95
53,82
%
11,89
4,91
3,16
1,47
15,80
25 743,8
154 778,9
2016
34 180,2
14 121,8
9 095,4
4 215,8
45 438,1
287 574
2013 г.
5,78
3,81
2,17
0,66 2,69
71,06
13,82
2016 г.
4,91
3,16
1,47
8,95
53,82
11,89
15,80

6. Пределы устойчивости России
Следует, однако, отметить, что сокращение экспорта в стоимостном выражении произошло
исключительно через изменение мировых цен на углеводороды. Физические объемы экспорта,
напротив, продемонстрировали небольшой рост.
Инвестиции в процентном отношении к ВВП практически не изменились в 2016 году по
сравнению с 2014-м, и даже выросли на один процентный пункт в сравнении с 2013-м.
В то же время, следует отметить, что структура инвестиций заметно ухудшилась за счет роста
доли низкоэффективных инвестиций, осуществляемых государственными монополиями и
сокращением прямых иностранных инвестиций, обеспечивающих трансфер технологий и
модернизацию производства.
КакРоссияпережиласанкцииипадениеценнанефть2014-2017гг.
06
Продовольствие 15 138,3
19 865,3
2013
154 370,7
11 899,8
14 349,2
102 182,3
317 805,6
4,76
4,76
6,25
6,25
%
48,57
3,74
3,74
4,52
4,52
32,15
Автомобили
Машины и оборудование
Лекарства
Одежда и мебель
Прочее
Весь импорт
4,13
4,13
3,84
3,84
%
47,01
3,91
3,91
4,30
4,30
36,80
7 590,4
7 058,0
2016
86 314,1
7 173,1
7 898,6
67 555,9
183590,1
2013 г.
Импорт
Импорт
2016 г.
48,57
32,15
47,01
36,80
Граф. 1 Динамика экономических показателей
20,0%
40,0%
60,0%
80,0%
100,0%
120,0%
IV 2013 I 2014 II 2014 III 2014 IV 2014 I 2015 II 2015 III 2015 IV 2015 I 2016 II 2016 III 2016 IV 2016 I 2017
ВВП Экспорт товаров
Импорт товаров Оборот розничной торговли
Реальные располагаемые доходы населения

7. 4
Данные ВЦИОМ
07
uifuture.org
Одним из главных, проигравших от кризиса, стало население. Реальные располагаемые доходы
населения и оборот розничной торговли сократились по отношению к 2013 году более чем на 10%.
Численность населения, живущего ниже прожиточного минимума, выросла почти на 3 процентных
пункта, или на 4 миллиона человек. Еще более драматично сокращение жизненного уровня
населения представляется в разрезе отдельных рынков и отраслей. Так, например, продажи новых
автомобилей сократились в 2 (!) раза по сравнению с пиком 2012 года.
Несмотря на указанные тенденции, безработица весь кризисный период держалась на
предельно низких, по мировым меркам, уровнях 5-5,5%. Во многом это связано с тем, что Российская
Федерация является второй в мире, после США, страной по количеству иностранных трудовых
мигрантов. Поэтому в условиях сокращения числа рабочих мест, в первую очередь, сокращается
число трудовых мигрантов. Таким образом, по мере нарастания экономических проблем,
безработица, по сути, экспортируется в страны Средней Азии.
Несмотря на указанные объективные экономические трудности, уровень одобрения населением
действий властей практически во всех сферах деятельности в настоящий момент находится на
уровне начала 2014 года. Индекс доверия (разница между доверием и недоверием) к президенту
Путину лично выросло за тот же период с 44,7% до 49,1% 4
.
Стоит отметить, что непосредственно после аннексии Крыма показатели поддержки населением
проводимого курса и лично президента Путина поднимались существенно выше указанных
значений. Весь 2016 год эти показатели демонстрируют тенденцию к снижению, которая, вероятно,
продолжится.
Однако, в целом, несмотря на пережитый экономический шок, уровень поддержки режима
населением, а также степень контроля режима Путина над политической ситуацией в стране, по
сравнению с началом 2014 года существенно возросли.
Граф. 2 Оценка деятельности властей
36
76
74
72
53
59
62
63
61
48
44
53
50 52
55
49
47
41
41
40
46
50
50
49
47
46
51
45
56
71 71
71
67
59
55 54 54
52
59
58
63 62
44
34
43
44
45
34
20
23
22
25
30 31
28
24
16
17
21 21
32
34 35
28 28 29 27
23
30
48
54
47
42
38 38
32
14
11
13
14
18
17
18
25 26
20
10
24
22 23
19
16 15
23
26
29
33
30
21
14 14
16 14
30
29
30
24 24
26
24
20
25
40
46
44
42
35
33
28
19
12 14
16
18
14
16
24
25
23
66
67 69 70 71
66
65
64
64
69
70
66
67
64
57
53
52
61
63
61 60
58
61
58
59
65
75
80
74
70 67
68
68
60
55
54 53 53
56
60
62 62
57
IVкв.07
Iкв.08
IIкв.08
IIIкв.08
IVкв.08
Iкв.09
IIкв.09
IIIкв.09
IVкв.09
Iкв.10
IIкв.10
IIIкв.10
IVкв.10
Iкв.11
IIкв.11
IIIкв.11
IVкв.11
Iкв.12
IIкв.12
IIIкв.12
IVкв.12
Iкв.13
IIкв.13
IIIкв.12
IVкв.13
Iкв.14
IIкв.14
IIIкв.14
IVкв.14
Iкв.15
IIкв.15
IIIкв.15
IVкв.15
Iкв.16
IIкв.16
VII.16
VIII.16
IX.16
X.16
XI.16
XII.16
I.17
II.17
Внутренняя политика (индекс)
В какой мере Вас устраивает:
Социальная политика (индекс)
Экономическая политика (индекс) Внешняя политика (индекс)

8. Пределы устойчивости России
К началу 2017 года Российская экономика, в целом, адаптировалась к санкциям и низким ценам
на нефть. Сокращение ВВП остановилось в четвертом квартале 2016 года, и в целом за год
составило, по разным оценкам, 0,3-0,5%. Рубль укрепился по сравнению с пиковыми значениями
начала 2016 года на 31%, фондовые индексы выросли на 35-40%.
Чистый вывоз капитала частным сектором сократился со 152 млрд. долларов в 2014 году до 19
млрд. в 2016 году. Инфляция с уровня в 12,9% в 2015 году снизилась до 4,2% в начале 2017 года.
Ключевая ставка ЦБ понижена с 17% до 9,5%.
И бюджетная система, и корпоративный сектор также значительно улучшили свое самочувствие.
Первый квартал 2017 года показал рост налоговых поступлений более чем на 30% по сравнению с 1
кварталом 2016 года.
Расходы на государственное управление сократились с 18% ВВП в 2013 году до 17,4% ВВП в 2016-м
и продолжают демонстрировать тенденцию к снижению.
Сокращение расходов не смогло в полной мере компенсировать падение нефтегазовых доходов
бюджета. Поэтому долгосрочный профицит бюджета сменился дефицитом в размере более 3 % ВВП.
Однако, накопленные в период высоких цен на нефть резервы пока позволяют безболезненно
покрывать указанный дефицит.
КакРоссияпережиласанкцииипадениеценнанефть2014-2017гг.
08
Граф. 3 Характеристики денежного рынка
0,00
10,00
20,00
30,00
40,00
50,00
60,00
70,00
80,00
0,00%
2,00%
4,00%
6,00%
8,00%
10,00%
12,00%
14,00%
16,00%
18,00%
Q12013
Q22013
Q32013
Q42013
Q12014
Q22014
Q32014
Q42014
Q12015
Q22015
Q32015
Q42015
Q12016
Q22016
Q32016
Q42016
Q12017
Инфляция, %
Ставка ЦБ, %
Курс, руб/дол
руб/дол%

9. 5
Рейтинг Эксперт-400
09
uifuture.org
С начала 2014 года внешний долг России, состоящий преимущественно из долгов
корпоративного сектора, сократился с 730 до 520 млрд. долларов. Чистая прибыль 400 крупнейших
российских компаний в рублях в 2016 году практически удвоилась по сравнению с проблемным
2015-м 5
.
Таким образом, можно констатировать, что несмотря на то, что российская экономика
подверглась ощутимым потерям от санкций и снижения цен на энергоносители, но и экономика, и
бюджетная система уже адаптировались к новой ситуации и не испытывают в настоящий момент
острых проблем.
Что же касается стабильности политического режима Путина, следует констатировать, что за
последние три года произошло его укрепление, и международные санкции скорее послужили для
властей удобным оправданием для кризисных явлений в экономике, нежели способствовали
снижению поддержки населением проводимой Путиным политики.
0
100 000
200 000
300 000
400 000
500 000
600 000
700 000
800 000
-10,00%
-8,00%
-6,00%
-4,00%
-2,00%
0,00%
2,00%
4,00%
6,00%
8,00%
10,00%
12,00%
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
Профицит (дефицит) бюджета к ВВП Внешний долг на конец года
Граф. 4 Дефицит и государственный долг

10. Пределы устойчивости России
Экономические санкции, принимаемые международным сообществом в отношении стран и
режимов, осуществляющих агрессивную внешнюю политику, как правило, подразумевают две
логики действия: прямой подрыв экономических возможностей режима для проведения
соответствующей политики, и косвенное воздействие на режим посредством провоцирования
недовольства населения, которое ввиду экономических трудностей, теоретически, может привести
к смене режима.
Начнем с анализа возможностей косвенного воздействия на режим на примере опыта
политических изменений на постсоветском пространстве.
С одной стороны, социально-политические настроения – это именно та сфера, где очень
быстрые изменения с одобрения на неодобрение действий правителя происходили в недавней
истории за короткие сроки. Достаточно вспомнить, что в 1989 году 52% жителей СССР одобряли
деятельность Горбачева.
Однако, если анализировать российский опыт последних лет, то связь динамики доходов
населения и поддержки власти практически не прослеживается. В частности, мы наблюдали, как
росли рейтинги власти в 2014-2015 годах на фоне довольно ощутимого падения доходов населения
и снижались в 2016 году на фоне стабилизации экономической ситуации.
Напротив, можно говорить о том, что экономические санкции являются для российских властей
удобной причиной для объяснения экономических трудностей и обоснования непопулярных
экономических решений. В краткосрочной перспективе любое ужесточение режима санкций с
большей вероятностью приведет к росту поддержки российского политического режима, нежели к
снижению ее.
История постсоветских стран знает немало примеров сокращения реальных располагаемых
доходов населения, галопирующего роста цен, девальваций и падений объемов производства,
которые не приводили не только к свержению правящих режимов, но и к существенному
изменению уровня их поддержки.
Примеров же того, как постсоветские политические режимы падали в результате народных
протестов, напротив, исключительно мало. С момента развала СССР таких примеров было всего
пять. Как видно из таблицы 6, в четырех из указанных пяти случаев смена режима произошла после
периода интенсивного экономического роста.
Еще А. Токвиль писал: «Переход от плохого к худшему не всегда приводит к революции. Чаще
случается, что народ, который без жалоб, и как будто ничего не чувствуя, сносил самые жестокие
законы, буйно отбрасывает их, когда бремя облегчается».
КакиеэкономическиефакторымогутповлиятьнапроводимуюРоссийскойФедерациейвнешнююполитику
10
Какие экономические факторы могут повлиять
на проводимую Российской Федерацией
внешнюю политику
внешнюю политику

11. 11
uifuture.org
В большинстве рассматриваемых случаев именно исторический максимум прироста экономики
приводил к смене политического режима, и лишь последний украинский «майдан» произошел в
условиях экономической стагнации. Ни в одном из случаев трансформации постсоветских
политических режимов падение доходов населения не было ключевым фактором,
предопределившим политические перемены. Российские массовые протесты 2011-2012 годов также
происходили в конце длительного периода роста доходов населения.
Ухудшение структуры инвестиций, уменьшение масштабов технологического трансфера, отток
наиболее качественной части человеческого капитала, исключение российских производителей из
международных производственных цепочек и другие подобные явления в долгосрочной
перспективе, безусловно, предопределят нарастание российского технологического отставания и
подорвут возможности экономического роста.
Киргизия 2005 11,1 %
8,7 %
За 2 года За год Год революции
3,1 %
5,4 %
5,2 %
5 %
4 %
6,1 %
9,6 %
0,3 %
0 %
0 %
11,4 %
12 %
0 %
Киргизия 2010
Грузия 2003
Украина 2004
Украина 2013
Годовые темпы роста ВВП перед революцией
ЦБ Валютный
рынок
Население
Правительство
Бизнесс
Кредит
Погашение долгов
Вывод капитала
Погашение долгов
Продажа активов нерезидентами
Положительное сальдо торгового баланса
Кредит
Вывод капитала
Покупка валюты

12. 6
См. например М. Урнов «Эмоции в политическом поведении» 2008
Пределы устойчивости России
Однако ни один из этих факторов не создает для режима критических проблем в обозримой
перспективе 5-ти и даже 10-ти лет.
В результате проведенного анализа мы выявили лишь два экономических фактора, которые
способны на пятилетнем горизонте критически повлиять на способности российского режима
осуществлять текущую внешнюю и внутреннюю политику
Во-первых, это возможность финансировать текущие государственные расходы (в том числе, за
счет заимствований и эмиссии, не приводящей к развалу финансовой системы). Если такая
возможность отсутствует, возможна потеря текущей управляемости, выход из-под контроля
некоторых структур и территорий, а также многие другие негативные явления.
Во-вторых, это возможность страны в целом оплачивать твердой валютой предметы критически
важного импорта. Когда такая возможность отсутствует, внешняя политика часто начинает
подстраиваться под необходимость получить эту валюту немедленно, что, в частности, можно было
наблюдать в СССР в конце 1980-х годов.
Таким образом, в рамках данной работы мы пытались оценить, при каких условиях Россия может
столкнуться с: (1) невозможностью финансирования бюджетных расходов; (2) исчерпанием
золотовалютных резервов Центрального Банка.
Исследователи постсоветского социума6
объясняют такую реакцию политических настроений на
экономическое развитие тем, что в условиях экономических трудностей у населения на
постсоветском пространстве начинают преобладать ценности выживания, заставляющие их
консолидироваться вокруг власти и жить в логике «лишь бы не было хуже». Ценности развития,
напротив, начинают преобладать в результате длительного периода экономического роста, который
порождает запрос на качественное изменение институтов.
Таким образом, анализ политических процессов в России свидетельствует, что при линейном
развитии ситуации нет никаких разумных оснований предполагать, что экономические санкции,
ведущие к снижению располагаемых доходов населения, сами по себе могут спровоцировать в
России смену политического режима.
Более того, высока вероятность того, что реакцией режима на сильное снижение доходов
населения может быть не смягчение, а ужесточение внешней политики России, как способа
отвлечения населения от внутренних проблем.
В том, что касается экономического воздействия санкций на возможности режима, следует
отметить, что те аспекты действия санкций, которые представляются наиболее эффективными,
носят исключительно долгосрочный характер.
12
КакиеэкономическиефакторымогутповлиятьнапроводимуюРоссийскойФедерациейвнешнююполитику

13. 13
uifuture.org
Ключевым фактором, определяющим сбалансированность бюджетной и финансовой систем
Российской Федерации, являются цены на нефть.
В недавнем прогнозе на 2017-2020 годы Министерство экономического развития России
предусмотрело два сценария развития российской экономики. Оба – с ценами на нефть 42-45
долларов за баррель (ниже текущих) и сохранением режима санкций. Сценарии различаются тем,
что оптимистический предполагает более интенсивное проведение экономических реформ. Оба
сценария предусматривают небольшой рост ВВП и дефицит бюджета, стремящийся к нулю.
При анализе пределов прочности экономики России мы исходили из гораздо более
пессимистичных прогнозов мировой конъюнктуры. Все три наших сценария предусматривают
немедленное падение мировых цен на нефть и сохранение их до конца 2021 года на уровнях 40, 30
и 20 долларов за баррель соответственно. Далее данные сценарии будут обозначаться как
«инерционный», «негативный» и «катастрофический».
Помимо этого, все три наши сценария предполагают ужесточение в отношении России
международных санкций, а также неспособность российского правительства справиться с
принятым планом сокращения бюджетных расходов.
При нарушении любого из трех условий (падение цен на нефть, ужесточение санкций,
бездействие российского правительства) возможности режима по финансированию своих
расходов и критического импорта выходят за 5-летний горизонт прогнозирования даже при ценах
на нефть в районе 20 долларов за баррель.
При проведении данной работы мы изначально не планировали делать столь жесткие
предположения. Глубина прочности российской финансовой системы оказалась для нас
неожиданностью. Пришлось несколько раз ухудшать базовые сценарные условия, чтобы нащупать
критическую зону.
Теоретически, кризис российской финансовой системы, вызванный санкциями и падением
нефтяных цен, может развиваться в трех направлениях: (1) выход инфляции из-под контроля; (2)
частичный или полный дефолт по бюджетным обязательствам государства, а также обязательствам
окологосударственных компаний и банков; (3) кризис платежного баланса.
В реальной экономике, при резком падении цен на нефть, кризисные явления, скорее всего,
будут развиваться во всех трех сферах одновременно, позволяя равномерно распределить
издержки и избежать достижения критического уровня в какой-то конкретной точке.
Результаты сценарного моделирования
поведения российской финансовой системы
при различных ценах на нефть
при различных ценах на нефть

14. Пределы устойчивости России
Однако, данное предположение не очень удобно для целей моделирования, ибо не позволяет
выстроить сколько-нибудь точный прогноз ввиду отсутствия обоснованных предположений о
различных параметрах системы.
В этой связи, для целей построения модели мы исходили из гипотезы, что ЦБ РФ будет выступать
кредитором последней инстанции как для правительства, так и для всего частного сектора,
предоставляя им всю необходимую для решения их проблем ликвидность. Также имеет место
гипотеза о том, что, во избежание инфляции, ЦБ будет сохранять объем денежной базы неизменным,
изымая все эмитированные в рамках кредитных операций рубли посредством продажи валюты на
внутреннем рынке 7
.
В результате мы получили модель, не столько описывающую, как все будет происходить в
реальности при наступлении подобных условий, сколько позволяющую довольно точно оценить
общий объем тех проблем, с которыми в заданных условиях столкнется вся экономика.
Очевидно, что резервы центрального банка в реальности вряд ли могут упасть сильно ниже 50
млрд. долларов и абсолютно точно не уйдут в отрицательную плоскость. В реальной ситуации эти
потери будут поделены между бюджетной системой, банковским сектором и всей экономикой,
страдающей от введения валютного регулирования, и иных искажений.
14
Результатысценарногомоделированияповеденияроссийскойфинансовойсистемыприразличныхценахнанефть
Граф. 5 Отношение госдолга к ВВП, %
0,00%
20,00%
40,00%
60,00%
80,00%
100,00%
120,00%
2016 2017 2018 2019 2020 2021
Катастрофический сценарий Негативный сценарий
Инерционный сценарий Средний уровень государственного долга к ВВП
стран ОЭСР
Отношение совокупного государственного
долга стран ОЭСР к совокупному ВВП ОЭСР
7
Более подробно принципы построения модели изложены в разделе «Методология расчета платежного баланса»

15. 15
uifuture.org
Однако с помощью модели мы можем достаточно точно оценить объем потерь, которые, при
заданных условиях, будут распределены между различными экономическими агентами. Если мы
видим, что в модели золотовалютные резервы ЦБ уходят до значения минус 150 миллиардов
долларов, то мы можем уверенно говорить, что объем таких потерь к распределению по всей
экономике составит не менее чем 200 млрд. долларов.
Таким образом, с точки зрения предложенной модели, ключевым агрегированным показателем
устойчивости российской финансовой системы являются именно резервы Центрального Банка.
Типичные предсказания о близости бюджетной катастрофы в России неизбежно говорят о
скором исчерпании российских резервных фондов. Однако, резервные – фонды лишь малая часть
той валютной подушки безопасности, которая была создана в России в период высоких цен на
нефть.
Основная часть данной подушки сосредоточена в резервах ЦБ РФ, которые насчитывают
сегодня около 400 млрд. долларов. Другим важным фактором, определяющим запас прочности
российской бюджетной системы, является исключительно низкий государственный долг в размере
немногим более 10% ВВП.
-50 000,00
0,00
50 000,00
100 000,00
150 000,00
200 000,00
250 000,00
300 000,00
350 000,00
400 000,00
2016 2017 2018 2019 2020 2021
Катастрофический сценарий
Негативный сценарий
Инерционный сценарий
Критический размер резервов
Граф. 6 Изменение резервов центрального банка

16. Пределы устойчивости России
Формально правительство не может финансировать свои расходы из ресурсов ЦБ. Однако в
современном мире существует большое количество респектабельных способов финансирования
правительственных расходов центральными банками.
За последние несколько лет и ФРС, и ЕЦБ активно покупали обязательства собственных
правительств, скопив их на балансе на суммы, составляющие триллионы долларов и десятки
процентов ВВП. В России тот же самый процесс, как правило, производится в форме кредитования
ЦБ банков под залог облигаций правительства.
В этой связи во всех сценариях наша модель предполагает следующий механизм
финансирования дефицита государственного бюджета: (1) правительство выпускает рублевые
обязательства на внутреннем рынке; (2) ЦБ скупает эти обязательства либо напрямую, либо путем
предоставления банкам кредитов под их залог; (3) для того, чтобы не допустить раскручивания
неконтролируемой инфляции, ЦБ продает на валютном рынке валюту из резервов в объеме,
аналогичном объему покупки государственных облигаций, и изымает таким образом из экономики
излишне рубли, эмитированные для покупки облигаций.
Это ключевое допущение построенных моделей.
16
Результатысценарногомоделированияповеденияроссийскойфинансовойсистемыприразличныхценахнанефть
Граф.7 Профицит (дефицит) бюджета в % к ВВП
-14,00%
-12,00%
-10,00%
-8,00%
-6,00%
-4,00%
-2,00%
0,00%
2,00%
4,00%
6,00%
2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021
Катастрофический сценарий
Негативный сценарий
Инерционный сценарий

17. 17
uifuture.org
Какой уровень государственного долга или резервов ЦБ следует считать критическим?
Среднее отношение государственного долга к ВВП в ОЭСР составляет около 86%, отношение
всего госдолга стран ОЭСР к ВВП ОЭСР составляет 111%, в Японии это отношение близко к 230%, в
Украине – почти 100% ВВП. Маастрихтские критерии еврозоны описывают безопасный уровень
государственного долга как 60% от ВВП.
В смоделированном «катастрофическом» сценарии с ценами на нефть на уровне 20 долларов за
баррель и комбинации всех прочих возможных негативных факторов уровень государственного
долга РФ преодолевает отметку 60% ВВП в 2021 году. В «негативном» сценарии, при ценах на нефть
30, госдолг к концу 2021 года составит чуть более 40% ВВП.
Таким образом, следует констатировать, что на среднесрочном горизонте планирования
фактически невозможно смоделировать такие условия, при которых российский политический
режим может столкнуться с невозможностью финансировать бюджетные расходы.
На сегодняшний момент, по критериям МВФ, достаточный для России уровень резервов
Центрального Банка составляет примерно 110 млрд. долларов, по критерию Редди – около 180 млрд.
долларов, по критериям currency board – около 200 млрд. долларов. Так или иначе, по любому из
общепризнанных международных критериев, существующие сегодня резервы избыточны.
При реализации «катастрофического» и «негативного» сценариев, ввиду сокращения импорта и
объема внешнего долга, уровень достаточности резервов для России по всем этим критериям к 2021
году также снизится и составит от 80 до 150 млрд. долларов.
В рассматриваемых сценариях при одновременном наложении необходимости погашать
внешний долг без возможностей рефинансирования, сокращения поступлений от экспорта
углеводородов и масштабного оттока капитала происходит драматическое сокращение резервов
ЦБ.
Граф. 8 Внешний долг, млрд. долларов
0,00
100 000,00
200 000,00
300 000,00
400 000,00
500 000,00
600 000,00
700 000,00
800 000,00
2006 2009 2012 2015 2018 2021

18. Пределы устойчивости России
«Катастрофический» сценарий предусматривает исчерпание золотовалютных резервов России
уже к концу 2020 года и уход к значению минус 150 млрд. к концу 2021 года, «негативный» – их
сокращение к началу 2022 года до близкого к критическому уровню в 112 млрд. долларов.
Следует, однако, отметить, что указанные сценарии представляют собой комбинацию
практически всех правдоподобных негативных факторов, которая вряд ли возможна в реальности.
Во-первых, при изменении допущений о масштабе девальвации (а, соответственно, и масштабе
сокращения объема импорта) момент исчерпания резервов отдвигается на 1-2 года в
«катастрофическом» сценарии, и далеко за пределы горизонта моделирования в «негативном»
сценарии8
.
Во-вторых, модели построены, исходя из предположения о сохранении в России свободы
движения капитала на весь период прогнозирования, а также стремления всех экономических
агентов «убежать из рубля». В частности, «катастрофический» сценарий предполагает, что за
ближайшие 5 лет общий отток капитала из России составит около 597 млрд. долларов. Это на 37
млрд. больше, чем за весь период 2000-2016 годов.
В реальности, при остро негативном развитии событий, странно предполагать, что российские
монетарные власти будут бездействовать и не отреагируют на подобное развитие ситуации
ужесточением мер валютного регулирования.
Как отмечалось выше, представленную модель изменения золотовалютных резервов следует
скорее рассматривать как оценку агрегированного масштаба недостающих ресурсов в
рассматриваемых условиях.
18
Результатысценарногомоделированияповеденияроссийскойфинансовойсистемыприразличныхценахнанефть
-200 000,0
-150 000,0
-100 000,0
-50 000,0
0,0
50 000,0
100 000,0
150 000,0
200 000,0
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
Сальдо торгового баланса
Чистый ввоз/вывоз капитала
Изменение резервов
Изменение внешнего долга
8
Более подробно оговорки и развилки расчета платежного баланса изложены в разделеах о допущениях и методологии модели.
Граф. 9 Некоторые показатели платежного баланса,
млрд. долларов

19. 19
uifuture.org
С этой точки зрения мы видим, что при цене нефти на уровне 20 долларов за баррель масштаб
недостающих ресурсов на горизонте 5-ти лет достигает примерно 200 млрд. долларов 9
, что
соответствует довольно масштабным кризисным явлениям.
С другой стороны, следует отметить, что даже при падении нефтяных цен до уровня 20 долларов
за баррель Россия сохранит положительное сальдо внешней торговли. Этот факт вместе с тем, что
в настоящий момент чистая инвестиционная позиция России (разница между международными
активами и внешними обязательствами) составляет более 200 миллиардов долларов, делает
исчерпание международных резервов на пятилетнем горизонте крайне маловероятным при
осуществлении сколько-нибудь активных действий властей в монетарной сфере.
9
Если оценивать минимальный допустимый уровень резервов в 50 млрд.
Несмотря на это, по мнению авторов, платежный баланс РФ, особенно в условиях либерального
валютного законодательства и относительно открытой экономики, представляется более уязвимым,
нежели бюджетная сфера. Тем не менее, эта уязвимость достигается только при комбинации целого
ряда негативных факторов и сохранении их на протяжении достаточно длительного периода.
Граф. 10 Сальдо торгового баланса, млрд. долларов
0,0
20 000,0
40 000,0
60 000,0
80 000,0
100 000,0
120 000,0
140 000,0
160 000,0
180 000,0
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021
Катастрофический сценарий Негативный сценарий Инерционный сценарий

20. Пределы устойчивости России
20
Выводыирекомендации
Одна из основных ошибок, допускаемых сегодня международной (и Украинской) элитами в
отношении России, это представление о том, что экономическая ситуация в России неумолимо
ухудшается и достаточно переждать некое, не очень длительное время, и либо Путин будет
вынужден пойти на уступки, либо народ сметет Путина.
Это представление не подтверждается данными проведенного анализа. Все те сферы
российской экономики, ситуация в которых действительно ухудшается, не создают для
политического режима непосредственных критических проблем. А тенденции, развивающиеся во
внутренней сфере, пока носят скорее обратный характер. Более того, режим и лично Путин, за
прошедшее время освоили множество инструментов для эффективного управления общественным
мнением.
Все стратегии, которые строятся в отношении России, безотносительно к содержанию данных
стратегий, должны допускать значительную вероятность того, что физиологический возраст лидера
может оказаться единственным ограничителем времени существования данного режима.
Все непосредственные краткосрочные эффекты от введения международных экономических
санкций были исчерпаны в течение 2014-2015 годов. Российская экономика, а также
взаимодействующий с Россией западный бизнес, адаптировались к режиму санкций.
За 2016 год объем внешнего долга России фактически не изменился. Отток капитала сократился
в 10 раз по сравнению с показателями 2014 года. Российские нефтедобывающие компании не
испытывают серьезных проблем с приобретением необходимого им инжинирингового
оборудования и услуг, которые поставляются по «старым» контрактам, или (там где это необходимо)
через промежуточные структуры в юрисдикциях, не вводивших санкции.
Те составляющие санкций, которые продолжают оказывать влияние на российскую экономику,
носят исключительно долгосрочный характер и не воспринимаются российской политической
элитой как фактор, принуждающий к каким-либо немедленным уступкам.
При наличии серьезной политической воли по обеспечению выполнения действующего пакета
санкций с точки зрения его «духа», а не «буквы», это может создать российской экономике
некоторые дополнительные проблемы. Однако подобные проблемы могут стать для режима
критическими на горизонте до 5-ти лет только в случае резкого падения цен на нефть.
Экономические санкции, сами по себе, не способны дестабилизировать российский
политический режим. Более того, при определенных обстоятельствах санкции, напротив, могут
привести к консолидации общества и увеличению поддержки политического режима.
Выводы и рекомендации
01
02
03
Выводы и рекомендации

21. 21
uifuture.org
С точки зрения российской внутренней политики, символические санкции в виде недопуска
российских спортсменов на определенные соревнования, или исключения России из некоторых
международных процессов, могут иметь больший политический эффект, нежели реально
действующие экономические санкции.
В большей степени, нежели снижение уровня жизни в результате санкций, на восприятие
россиянами ситуации может повлиять сравнительное улучшение ситуации в соседних странах, под
санкции не попавших, особенно таких крупных, как Украина, Белоруссия и Казахстан.
Именно экономический рост и рост уровня жизни в этих странах, на фоне весьма вероятной в
условиях санкций экономической стагнации в России, могут повлиять на поддержку россиянами
политического режима в большей степени, нежели само снижение уровня жизни.
Несмотря на то, что влияние санкций на действие политического режима Путина в текущей
ситуации следует оценить, как незначительное, их нельзя назвать бессмысленными с точки зрения
влияния на будущую ситуацию. Долгосрочное угнетающее влияние санкций на российскую
экономику очевидно для большинства представителей российской элиты, и с течением времени
желание ликвидировать данные негативные эффекты будет только нарастать.
При любом изменении ситуации, которое позволит всем сторонам сохранить лицо, либо при
смене политического лидера в России (даже в отсутствие принципиальных изменений природы
режима) высока вероятность того, что режим будет готов пойти на серьезные политические уступки
во внешней и внутренней политике в обмен на ликвидацию санкций.
Международный опыт свидетельствует о том, что задача снятия санкций может стать драйвером
нового политического цикла и повесткой нового политического лидера, даже в том случае, когда его
политика во многих отношениях будет следовать политике предшественника.
04

22. Пределы устойчивости России
Базовый подход при осуществлении моделирования сводился к принципу стресс-теста, когда
все неопределенные величины закладывались в модель, либо исходя из наиболее негативного из
разумно вероятных вариантов развития событий, либо (в случае отсутствия обоснованных значений
негативного варианта) инерционно.
Сценарное моделирование охватывает период 2017-2021 годов. Основное различие между
сценариями состоит в предполагаемых средних ценах на нефть марки URALS в течение указанного
периода. В «инерционном» сценарии она составит 40 долларов за баррель, в «негативном» – 30, в
«катастрофическом» – 20.
«Инерционный» сценарий, по сути, представляет собой линейное продление «базового»
варианта развития экономики, разработанного российским правительством в 2016 году (новые
прогнозы правительства более оптимистичны) и положенного в основу трехлетнего бюджета РФ на
2017-2019 годы.
Отличия представленного варианта от правительственного состоят в ужесточении режима
санкций и неспособности российского правительства сократить долю бюджетных расходов в ВВП,
согласно принятым планам.
В том, что касается «негативного» и «катастрофического» сценариев, то в них, помимо цен на
нефть, приняты следующие основные допущения:
Санкции
Все сценарии предполагают ужесточение фактического режима международных санкций в
отношении российского финансового сектора.
Под ужесточением, в частности, подразумевается практическая невозможность
рефинансирования существующей внешней задолженности.
С начала 2014 года внешний долг России (включая частный) сократился с 730 до 520 млрд.
долларов. Однако все сокращения пришлись на 2014-2015 годы. В 2016 году размер долга остался
практически неизменным (сокращение на 5,6 млрд.). Это значит, что практически весь объем
погашения внешних долгов, приходившийся на 2016 год, российскому бизнесу удалось
рефинансировать. Таким образом, в текущий момент санкции не ограничивают возможности
российской экономики по привлечению внешнего капитала.
Если подобная ситуация сохранится – никакие цены на нефть, в совокупности с любыми другими
факторами, не в состоянии нарушить устойчивость российской финансовой системы на 5-летнем
горизонте.
Условия моделей предусматривают сокращение внешнего долга РФ еще в 2 раза за 5 лет с 520
до 240 млрд. долларов.
Допущения
22
01
Допущения
Допущения

23. 23
uifuture.org
Гипотеза о масштабах сокращения внешнего долга является максимально негативной из
возможных. Скорее всего – нереалистично негативной, так как:
а) значительная часть внешнего долга российских компаний на самом деле контролируется
российскими же гражданами через офшорные компании;
б) сроки погашения части обязательств выходят за пределы 5-ти лет;
в) в условиях острого кризиса по части корпоративных долгов, в любом случае, будут дефолты и
реструктуризации, приводящие к списанию или продлению долга.
Все сценарии исходят из того, что экспорт российских товаров, не связанных с углеводородами,
будет стагнировать в стоимостном выражении, несмотря на то, что девальвация создаст для
подобных экспортеров дополнительные конкурентные преимущества (и после всех прошлых
девальваций такой экспорт традиционно рос). Такое допущение также обосновано
предполагаемым ужесточением санкций.
Девальвация и импорт
Предсказывать масштаб девальвации в заданных условиях сложно, т.к. он определяется
субъективными факторами (действия властей, паника на рынках) едва ли не в большей степени, чем
объективными.
В период 2008-2009 годов практически трехкратное (хоть и кратковременное) падение цен на
нефть привело к 30% девальвации и 33% падению импорта. В период 2014-2015 годов двукратное
падение цен на нефть привело к 70% девальвации и сокращению импорта на 35%.
На основе указанных параллелей приняты допущения, что при падении цен на нефть до 30
долларов за баррель девальвация составит 35%, а сокращение импорта – 15%, а при падении цен на
нефть до 20 долларов девальвация составит 60%, а сокращение импорта – 25%. В 2019-2021 годах в
обоих случаях предполагается стабилизация курса и медленное восстановление импорта.
Падение импорта предполагается в меньших масштабах, чем это происходило в предыдущие
девальвации. Это связано с тем, что в 2014-2016 годах импорт уже перенес существенное
сокращение. Дальнейшее его сокращение более чем на 30% затруднено, т.к. значительная его часть
приходится на продукты и товары, от которых нельзя отказаться и которые нельзя заменить (детали
для действующего технологического оборудования и машин, часть продовольствия и т.д.).
Такие допущения были, в том числе, приняты и исходя из логики стресс-теста, поскольку, чем
сильнее девальвация и сокращение импорта, тем меньше проблем будет испытывать российский
бюджет (нефтегазовые доходы бюджета исчисляются в долларах). Поэтому есть основания
полагать, что в заданных условиях правительство может пойти на больший масштаб девальвации
для того, чтобы сбалансировать доходы бюджета.
Если модель при цене на нефть 20 долларов за баррель пересчитать, исходя из девальвации 80%
вместо 60% и падения импорта на 40% вместо 25%, то исчерпание резервов ЦБ сдвигается более,
чем на год, а отношение государственного долга к ВВП на конец 2021 года снижается более, чем на
02

24. Пределы устойчивости РоссииДопущения
10% ВВП. Соответственно, в кризисной ситуации, девальвация является одним из наиболее
действенных инструментов российского правительства.
Налоговая и бюджетная политика
И «негативный», и «катастрофический» сценарии предполагают существенный рост бюджетных
расходов при падении доходов правительства.
Данный рост происходит по двум направлениям: (1) простая индексация всех бюджетных
расходов, не связанных с обслуживанием долга на инфляцию, начиная с 2018 года (проект бюджета
на данный период предполагает сокращение расходов); (2) дополнительные расходы
правительства в связи с экономическим кризисом.
Самыми крупными составляющими дополнительных расходов будут:
(1) Расходы на санацию банковской системы, проблемы в которой будут нарастать в случае
наступления внешних шоков. По разным оценкам, необходимый объем докапитализации
банковской системы для закрытия дыр в балансе составляет от 2 до 5% ВВП. Не все эти убытки
возьмет на себя правительство – часть из них может быть переложена на плечи частных
вкладчиков. Тем не менее, модель построена из предположения, что и правительство будет
вынуждено потратить на банковскую систему 2,5% ВВП в «негативном» и 4% ВВП в
«катастрофическом» сценарии.
(2) Дополнительные трансферты региональным бюджетам и внебюджетным фондам. Несмотря
на то, что последний год объем этих трансфертов, напротив, сокращался, мы заложили в негативный
сценарий объем дополнительных трансфертов в 0,5% ВВП в год, и в катастрофическом сценарии –
1% ВВП в год;
(3) Помощь квазигосударственным и окологосударственным корпорациям, и иные интервенции
в экономику в условиях обвального падения цен на нефть и покупательной способности населения.
Размер данной помощи – вопрос отдельного обсуждения. В «инерционном» и «негативном»
сценариях он полностью покрывается заложенными в бюджете расходами по разделу
«национальная экономика». В «катастрофическом» варианте мы предусмотрели на подобные
расходы дополнительно 2,5% ВВП.
Таким образом, общий объем дополнительных государственных расходов, связанных внешним
экономическим шоком, составил 1% ВВП в год для «негативного» сценария и 2,3% ВВП в год для
«катастрофического» сценария (11,5% ВВП за 5 лет).
В «катастрофическом» сценарии на горизонте 2018-2021 гг. годовой дефицит государственного
бюджета колеблется на уровне 8-11% ВВП, т.е. выше исторического максимума 2009 года.
03
24

25. В том, что касается доходов бюджета, предполагается сохранение текущих ставок и принципов
взимания налогов.
Следует, однако, отметить, что в реальной ситуации, даже без изменения налоговых ставок,
правительство РФ располагает большим количеством инструментов в области улучшения
налогового администрирования.
В последние годы собираемость действующих налогов возрастает. В 1-м квартале 2017 года
налоговые поступления выросли на 31% по сравнению с аналогичным периодом 2016 года, при этом
рост коснулся доходов, не связанных с нефтегазовым экспортом, и был в значительной степени
связан с улучшением качества налогового администрирования.
Кроме того, период 2015-2017 годов продемонстрировал способность правительства РФ в
условиях ухудшившейся внешней конъюнктуры сокращать некоторые направления
государственных расходов, а также изыскивать ресурсы в ходе приватизации (в частности, сделка
с продажей акций «Роснефти»), возможный рост доходов от которой также не предусматривается
нашими сценариями.
Таким образом, подход к расчету доходов и расходов бюджета, использованный в сценариях,
представляет собой перемножение всех возможных негативных эффектов, при одновременном
абсолютном бездействии финансовых властей, что объективно довольно маловероятно.
Экономический рост за пределами нефтегазового сектора
Модель предполагает, что динамика всех остальных секторов экономики, кроме нефтегазового
комплекса, в результате негативного внешнего шока составит в 2018 году 4% в «катастрофическом»
и 2% в «негативном» сценарии, после чего в обоих сценариях предполагается стагнация.
Инфляция
Девальвации 2008 и 2014 годов приводили к росту инфляции на 2-5 процентных пункта от
долгосрочного тренда. С учетом тенденции к снижению уровня инфляции в 2016-2017 годах и ее
практическому замедлению до 4% в год, мы предполагаем в «катастрофическом» сценарии взлет
инфляции до 8% в 2017-2018 гг. с последующим постепенным затуханием. В «негативном» сценарии
всплеск происходит до 7% в те же годы также с последующим затуханием.
04
05 uifuture.org
25

26. Пределы устойчивости России
26
Допущения
Объемы добычи и экспорта нефти и газа
Физические объемы добычи и экспорта углеводородов основаны на соответствующих
прогнозах Минэкономразвития РФ с последующей стагнацией на уровне 2019 года.
В отношении добычи и экспорта нефти нет оснований для значительных отклонений реальных
показателей от прогнозных.
Экспорт (а соответственно – и добыча) газа, напротив, могут быть подвержены существенным
колебаниям в зависимости от внешних факторов. В этом смысле сохранение экспорта на текущем
уровне не является самым пессимистичным сценарием. Однако, мы не располагали ни одним
обоснованным сценарием снижения экспорта. Кроме того, в любом случае, влияние данного
фактора для бюджетной устойчивости порядково уступает влиянию на нее объемов нефтяного
экспорта.
Средства резервных фондов
Чтобы не усложнять модель, неликвидная часть активов Фонда национального благосостояния
оценена в 20% от его объема. Возможные потери денег ФНБ, размещенных на счетах в ВЭБе, уже
учтены в расходах на санацию банковской системы.
06
07
-40,00%
-20,00%
0,00%
20,00%
40,00%
60,00%
80,00%
100,00%
120,00%
140,00%
160,00%
1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017
Изменение курса рубля Инфляция
Граф. 11 Взаимосвязь
инфляции и изменение курса рубля

27. Модель предполагает следующий механизм финансирования дефицита государственного
бюджета: (1) правительство выпускает рублевые обязательства на внутреннем рынке; (2) ЦБ скупает
эти обязательства либо напрямую, либо путем предоставления банкам кредитов под их залог; (3) для
того, чтобы не допустить раскручивания неконтролируемой инфляции, ЦБ продает из резервов
валюту в объеме, аналогичном объему покупки государственных облигаций, и изымает таким
образом из экономики излишние рубли, эмитированные для покупки облигаций.
Одним из базовых принципов модели является неизменность денежной базы в течение всего
рассматриваемого периода.
Мы исходили из того, что в условиях невозможности рефинансировать внешнюю задолженность
на международных рынках капитала, а также резкого сокращения рентабельности в результате
падения нефтяных цен, российские компании смогут рефинансировать выплачиваемую внешнюю
задолженность только в российских банках, которые, в свою очередь, смогут получить
соответствующее фондирование за счет ресурсов Центрального банка.
В этой связи, та часть погашения внешнего долга, которая не обеспечена положительным
сальдо внешней торговли, по условиям модели, также осуществляется за счет кредитования ЦБ
банковской системы, тоже с последующим изъятием эмитированной рублевой ликвидности,
посредством валютных интервенций для обеспечения неизменности денежной базы.
Т.е., предоставление ресурсов ЦБ в экономику осуществляется строго по двум каналам:
покрытие дефицита бюджета и рефинансирование внешнего долга корпораций.
Таким образом, изменение резервов Центрального Банка в течении года рассчитывалось по
формуле: «сальдо торгового баланса» минус «чистое погашение внешнего долга» минус «объем
заимствований правительства на внутреннем рынке», умноженный на «текущий курс рубля».
Данная формула учитывает далеко не все потоки, которые в реальной ситуации влияют на
валютный рынок. В частности, за пределами данной формулы оказался баланс операций бизнеса и
домохозяйств по приобретению резидентами иностранных и продажей нерезидентами российских
финансовых и нефинансовых активов и наличной валюты. Кроме того, формула не учитывает
баланса первичных и вторичных доходов, доходов от инвестиций, ренты и оплаты труда.
Дело в том, что отличие от прогнозирования бюджетного процесса, где все тенденции можно
посчитать с учетом определенных допущений, многие из перечисленных выше строк платежного
баланса не поддаются никакому обоснованному прогнозированию.
Поэтому для целей модели мы отказались от попыток прогнозировать те компоненты платежного
баланса, которые не поддаются сколько-нибудь точному предсказанию, и приняли допущение, что
сальдо данных непрогнозируемых компонентов по своему объему будет равно объему тех валютных
интервенций, за счет которых ЦБ изымает рублевую ликвидность, предоставленную правительству.
Проданную ЦБ валюту должен же кто-то купить.
27
uifuture.org
Методология расчета платежного баланса
. Методология расчета платежного баланса

28. Пределы устойчивости России
28
Методологиярасчетаплатежногобаланса
При этом погашение основного тела внешнего долга осуществляется частично за счет
положительного сальдо торгового баланса, а недостающее – опять за счет ресурсов ЦБ,
предоставленных финансовой системе в качестве кредитов.
Очевидно, что в реальной ситуации не будет столь строгой целевой направленности средств и
все будет распределять рынок, но для целей моделирования такие предположения весьма
функциональны.
В логике стресс-теста для нас было предельно важно не столько точно спрогнозировать
масштаб вывоза капитала при спокойном течении событий (это все равно невозможно), сколько
определить максимально возможный объем вывоза капитала в острокритической ситуации. И
именно эту максимальную планку модель определяет довольно точно.
Ведь, в конечном итоге, физические объемы вывоза капитала всегда ограничены физическим
объемом предложения валюты на валютном рынке.
Если на валютный рынок поступает только та валюта, которая возникнет из положительного
сальдо платежного баланса и из интервенций ЦБ, направленных на изъятие избыточной рублевой
ликвидности, все потребности экономических агентов по вывозу капитала, а также доходов от
инвестиций и прочих слабоподдающихся прогнозированию величин будут удовлетворяться только
из этой валюты и из никакой другой.
Соответственно, в рыночной экономике, при подобном поведении ЦБ, при большом количестве
желающих вывезти капитал увеличится не масштаб вывоза, а исключительно уровень валютного
курса.
Допущения о валютном курсе мы вводили исключительно из соображений балансировки
торгового баланса к цене нефти каждого сценария.
Однако, если предположить, что в реальности количество желающих вывезти капитал окажется
несколько больше, чем заложено в модели, реальный объем вывоза капитала в долларах
практически не изменится. Просто вырастет валютный курс, еще немного сократится импорт, но
примерно на тот же объем уменьшится и объем продажи валюты ЦБ для изъятия предоставленной
правительству (т.к. курс теперь выше). В результате, каждый желающий конвертировать свои рубли
в доллары и вывести за рубеж просто сможет на свои рубли купить меньше долларов, а резервы ЦБ
практически не изменятся.
Как отмечалось выше, в реальной экономике кризисные явления будут, скорее всего,
распределены по разным направлениям: через рост инфляции, сокращение расходов бюджетного
сектора и банкротство части банков и корпораций. В нашей модели инфляция находится под
контролем, бюджет не имеет проблем с финансированием, а корпорации – с рефинансированием
внешней задолженности. Все эти проблемы агрегируются в виде уменьшения резервов ЦБ,
благодаря чему мы видим масштаб ресурсов, не достающих экономике в заданных условиях.
Попробуем проверить реалистичность результатов моделирования, переложив их на
традиционные составляющие платежного баланса.

29. 29
uifuture.org
На графике 10 можно увидеть, как менялись по годам объемы тех граф платежного баланса
России, которые остались за рамками созданной нами модели, но при этом носят относительно
инерционный характер и могут быть очень примерно спрогнозированы.
Мы видим, что данные показатели также зависят от цен на нефть и общеэкономической
ситуации. Чем ситуация хуже, тем меньше денег покидает страну по данным направлениям, т.к.
уменьшается прибыль корпораций и снижаются возможности для заработка. Кроме того, при
сокращении внешнего долга, предусмотренного моделью, объемы графы «доходы от инвестиций»
будут снижаться в силу уменьшения процентных платежей по долгу.
С учетом вышеизложенного, во всех сценариях следует исходить из постепенного снижения
совокупного сальдо данных показателей. При этом, чем негативнее сценарий для экономики, тем
быстрее будут уменьшаться эти показатели.
Показанный на графике 10 прогноз изменения данных показателей представляется довольно
консервативным.
На графике 12 до 2016 года мы видим сальдо всех составляющих платежного баланса, которые
не были учтены в модели и графике 10 (приобретаемые резидентами/продаваемые нерезидентами
финансовые и нефинансовые активы, а также наличная валюта, за вычетом операций с российской
внешней задолженности).
-100000
-90000
-80000
-70000
-60000
-50000
-40000
-30000
-20000
-10000
0
10000
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
Вторичные доходы Доходы от инвестиций
Рента Оплата труда
Итого (катастрофический сценарий) Итого (негативный сценарий)
Итого (инерционный сценарий) Итого
Граф.12 Некоторые составляющие платежного баланса,
млрд. долларов

30. После 2017 года график 12 показывает аналогичные характеристики рассчитанные, исходя из
условий, построенных нами моделей, с учетом изложенного выше допущения о динамике
показателей графика 10.
Как мы видим, все значения находятся во вполне реалистичной плоскости. В «инерционном»
сценарии мы видим даже некоторый приток денег по капитальным операциям, не связанным с
погашением долга. В реальной ситуации такой приток также вполне возможен, хотя и не
обязателен.
Гораздо важнее показатели «катастрофического» сценария, в котором мы пытались определить
пределы максимально возможного оттока средств. Они, в среднем, примерно совпадают со
средними показателями 2009-2015 годов.
Т.е., в условиях низких цен на нефть и экономического кризиса, когда прибыли сократились,
российские активы подешевели, а сберегать особо не из чего, на протяжении 5-ти лет
предполагается в среднем такое же сальдо покупок иностранных активов россиянами и продаж
иностранцами российских, которое, в среднем, наблюдалось в период высоких цен на нефть. Такой
масштаб кажется максимально правдоподобно возможным.
В этом плане хочу особо подчеркнуть, что «катастрофический» сценарий предполагает
сочетание всех негативных факторов, которые можно себе представить, вряд ли возможно в
реальной жизни.
Одновременно с падением цен на нефть до 20 долларов за баррель, предполагается, что
внешняя задолженность за 5 лет сократится на 280 млрд. долларов. А весь вывоз капитала частным
сектором (включая сокращение задолженности) составит 597 млрд. долларов в течение 5-ти лет или
124 млрд. в год в среднем.
Пределы устойчивости России
30
Методологиярасчетаплатежногобаланса
Граф.13 Сальдо строк платежного баланса,
не включенных в модель и График 10, млрд. долларов
-150000
-100000
-50000
0
50000
100000
150000
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021
Катастрофический сценарий Негативный сценарий Инерционный сценарий