【Jasrac寄附講座】クリエイティブ産業とファイナンス

Copyright © 2016 Mori Hamada & Matsumoto All rights reserved.‐ 0‐ ©2013 Mori Hamada & Matsumoto all rights reserved
クリエイティブ産業における
ファイナンスの潮流
©2016 Mori Hamada & Matsumoto all rights reserved
November 2016
森・濱田松本法律事務所
パートナー弁護士増島雅和
JASRAC寄附科目
公開講座「クリエイティブ産業と法」

Copyright © 2016 Mori Hamada & Matsumoto All rights reserved.‐ 1‐
自己紹介
増島雅和（ますじままさかず）
森・濱田松本法律事務所パートナー弁護士
2001 弁護士登録
2006 米国ウィルソン・ソンシーニ法律事務所（シリコンバレーオフィス）
2007 ニューヨーク州弁護士登録
2010 金融庁監督局銀行第一課（RRP担当）兼保険課
日経CSISバーチャルシンクタンク・フェロー
イニシアチブ: 金融の力で我が国産業構造のイノベーションを加速する“Startup Innovators”主宰
http://startupinnovators.jp/
2013 経済産業省新事業創出支援関係者会議委員
2015 ＩＭＦ外部カウンセル（米国FSAP:金融破綻処理法制担当）
日本クラウドファンディング協会理事、日本ベンチャーキャピタル協会顧問、FINOVATORS代表、日本ブロック
チェーン協会アドバイザー、仮想通貨ビジネス勉強会理事、ブロックチェーン推進協会アドバイザー等
2016 経済産業省 FinTech研究会ブロックチェーン研究会委員

コンテンツに対するファイナンス
コンテンツの製作と流通（マーケティング）にかかる費用をどのように調達するか
 「プロジェクト」に対するファイナンス
 キャッシュフローが見通しやすいプロジェクト
• 不動産開発、資源開発、インフラ開発・・・（非情報産業）
アウトフロー:建設費用
インフロー: 賃料を始めとするある程度固定的な収入
リニアな収益構造
⇐ （エクイティによる一定のバッファのもとで）デットの利用が可能
 キャッシュフローが見通しにくいプロジェクト
• 事業開発、コンテンツ開発・・・（情報産業）
アウトフロー:開発費用
インフロー :マーケティングに依存する見通しにくい販売収入
エクスポネンシャルな収益構造（複製コスト）
⇐ エクイティによる調達が向く

エクスポネンシャルな収益構造を持つ事業におけるファイナンス①
情報産業に属するビジネスにおける事業開発（ビジネスモデル開発）は、全体をクラスタと見
た上で、異世代のクラスタによる収益の時間差を利用したベンチャーファイナンスモデルを採用
起業家
シード投資家
スタートアップスケーラブル事業
ｱｲﾃﾞｨｱ/時間/労働
資金・アドバイスビジネスモデル開発
Exit
起業家, 従業員
VC
LP投資家
株式市場
既存企業
既存企業
資本業務提携
創業者株式、優先株
投資、ストックオプ
ションetc
ｺﾝﾊﾞｰﾃｨﾌﾞﾙ
ﾉｰﾄﾌｧｲﾅﾝｽ
ｺﾝﾊﾞｰﾃｨﾌﾞﾙﾉｴｸｲ
ティﾌｧｲﾅﾝｽ
ｼｰﾄﾞｱｸｾﾗﾚｰﾀ
ｸﾗｳﾄﾞﾌｧﾝﾃﾞｨﾝｸﾞ
銀行

エクスポネンシャルな収益構造を持つ事業におけるファイナンス②
ベンチャーファイナンスモデルを採用する場合における個々の事業体におけるガバナンスは、基
本的にはプロジェクトファイナンス一般におけるガバナンスモデルを採用
 「スケーラブルなビジネスモデルの開発に向けて、起業家と投資家が、事業ビークル（スタートアップ
企業）に対して、異なる資本を投下する経済活動」と見る
投資家起業家
ベンチャー企業
事業アイディア
フルコミット労力
資金
アドバイス・紹介
モニタリング
株主間契約
普通株ｲﾝｾﾝﾃｨﾌﾞ
 起業家と投資家のそれぞれの「投資」と「リターン」を調和させる均衡点を見定めて、資本政策が
策定される
投資契約
優先株式
<概念図>

エクスポネンシャルな収益構造を持つ事業におけるファイナンス③
シード設立アーリーグロースレイター上場
３～５年
創業者普通株式(penny stock)
シード投資家（CB）シード投資家（シリーズA優先株式）
VC投資家（シリーズA優先株式）
ｽﾄﾗﾃｼﾞｯｸ投資家（シリーズB優先株式）
VC投資家（シリーズC優先株式）
金融投資家（シリーズD優先株式）
従業員ストック・オプション
定款
株主間契約
試作
事業開発
顧客開拓
スケール化
内部統制
リスク選好の異なる投資家による共同投資を実現するため、ステージごとに、条件の異なるファ
イナンスラウンドを組み、定款と株主間契約により全体の調整を図る

エクスポネンシャルな収益構造を持つ事業におけるファイナンス④
ファイナンス・ガバナンスのタームはグローバルレベルで収斂し、取引費用を低減
優先配当条項
残余財産優先分配条項（Liquidation Preference）
普通株式への転換請求権（取得請求権）－稀釈化防止条項
［償還請求権］
普通株式への強制転換権（取得条項）
取締役選任権
拒否権（Protective Provision）
情報請求権（オブザーバー権、報告義務、立入検査等）
エグジットに関する誓約（上場努力義務、マーケットスタンドオフ等）
新株引受権
先買権（Right of First Refusal）
共同売却権（Co‐Sale Right）
強制売却権（Drag Along Right）
［買戻請求権］
キーマン条項（職務専念義務、競業避止義務等）
定款記載事項
株主間契約
記載事項

シーズに対するファイナンス
事業計画のみでキャッシュフロー創出の不確実性が高いものに対するファイナンス
 エクイティによる場合、通常のエクイティファイナンスのロジック＋αが必要
（そうでないと資本コスト面で投資家と起業家の均衡が図れない）
 ベンチャーエコシステムにおける「エンジェル投資家」の例
 エクイティキッカー付のファイナンス条件
 500 Startups Japanによる日本版コンバーティブルエクイティJ-KISSのリリース
http://500startups.jp/j-kiss/
 エクイティ・クラウドファンディング

クラウドファンディング
インターネットを用いた低コストな情報提供により少額の資金を地理的に分散した多数から集
める手法
 リワードの内容によって便宜的に以下の通りに分類されているが、貸付型を除いて、本質
的には共感により動機づけられたプロジェクトに対するパトロネージ
 寄附型:リワードなし
 購入型:goods/services
 貸付型:金利
 エクイティ型:レベニューシェア
 日本においては、貸金業法の枠組みにより貸付型のみ直接貸付の形式をとることができ
ない
プ
ラ
ッ
ト
フ
ォ
ー
ム
資金需要者
ク
ラ
ウ
ド
貸付
TK出資

日本のクラウドファンディング市場
<調達額の推移>
Japan has the largest crowdfunding
volume in East Asia even though such
volume is much less than the volume
in the United States.
In 2013, the total crowdfunding
market accounted for $92.65m,
growing by 35% to 125.24m in 2014.
In 2015, the market volume
dramatically increased to $360.23m,
which equals a year-on-year growth
rate of 188%. The average annual
growth rate over the period 2013-2015
is 111%.

<タイプ別調達額>
5.87
8.25
78.54
10.24
7.34
107.65
8.58
23.76
327.88
0 100 200 300 400
Equity-based
Reward-based
Loan-based
（Millions of USD）
2015
2014
2013
貸付型が９割を占める

<案件数の推移>
The total number of crowdfunding
projects increased from 2013 to 2015,
amounting to 1452 projects in 2013,
2711 projects in 2014 and 3793 projects
in 2015.
On a project number basis, based on
available data, we roughly estimate that
about 2,500 projects out of 3,793
projects in 2015 are reward based
crowdfunding, accounting for about 66%
of the total projects. The popularity of
reward based crowdfunding projects
may be due to their similarity with e-
commerce activities in the buying and
selling of goods.

<資金提供者の推移>
The total number of fund providers to
crowdfunding projects has also
increased from 2013 to 2015,
amounting to 308,952 in 2015. We
roughly estimate that 22,000 people
out of the 308,952 people in 2015
provided reward based funds,
accounting for about 7% of the total
number of fund providers.
As mentioned, reward based
crowdfunding may be popular because
of its similarity with e-commerce
activities in the buying and selling of
goods.

購入型クラウドファンディングとパトロネージ

仮想通貨を用いたコンテンツファイナンス
以下の条件を満たす電子的に記録された財産的価値:
(1) 不特定者に対する支払手段
(a)支払手段
(b)特定の者に対するものではない
すなわち : 以下のものは仮想通貨ではない
• 企業内コイン
• 加盟店でのみ用いることができる電子マネー
(2) 不特定者と取引可能
(a)購入及び売却が可能
(b)特定の者に対するものではない
すなわち : 一定の流動性を持つことが必要
ゲーム内通貨, リワードポイント, プリペイドカードは仮想通貨ではない
コンピュータネットワークにより移転可能
(a) 移転可能性
(b) コンピュータネットワーク（≒インターネット）により
法定通貨又は通貨建資産
(a) 法定通貨 = 本邦通貨 + 外国通貨
(b) 通貨建資産 : 銀行預金、債券、その他通貨にリンクした資産
不特定者との間ので1号仮想通貨と交換可能
(a) 1号仮想通貨と交換可能
(b) 特定の者との間のみではない
例ビットコインと交換可能なアルトコイン
1号仮想通貨 2号仮想通貨
かつ
ただし、以下を除く
＜仮想通貨とは＞

仮想通貨要件の分析
(1) 物品を購入し、若しくは借り受け、又は役務の提供を受ける場合に、これらの代価の弁済のために不特定の者に対して使用
することができ、かつ、不特定の者を相手方として購入及び売却を行うことができる財産的価値（電子機器その他の物に電
子的方法により記録されているものに限り、本邦通貨及び外国通貨並びに通貨建資産を除く。）であって、電子情報処理
組織を用いて移転することができるもの; 又は
(2) 不特定の者を相手方として前号に掲げるものと相互に交換を行うことができる財産的価値（電子機器その他の物に電子的
方法により記録されているものに限り、本邦通貨及び外国通貨並びに通貨建資産を除く。）であって、電子情報処理組織
を用いて移転することができるもの
仮想通貨
ネットワーク経由で
移転できるか
Yes Yes
電子的記録か
Yes法定通貨又は通貨
建資産にあたるか
仮想通貨ではない
Yes不特定者への支
払に利用可能か
市場取引可能か
Yes
2号仮想通貨
1号仮想通貨No
No NoNoNo Yes
市場で1号仮想通貨と
相互交換可能か
<仮想通貨認定フローチャート>
No

(1) 他の仮想通貨との交換サービスも登録の範囲に含める
(2) 仲介業も登録の範囲に含める
• 登録業者からのアウトソース先は登録不要（改正法63条の
9）
(3) 上記(1)(2)に関連した資金や仮想通貨の管理も登録
• 単なるウォレットの提供業者は登録の範囲外
• ウォレット提供業者で仮想通貨取引の仲介を行う場合には登録
が必要
 物理コインの売買（秘密鍵の譲渡）は違法（犯収法30条）
 仮想通貨のATM販売は登録が必要だが、登録業者からの委託
先である場合には登録が不要
 トレーダーによる自己売買は登録の対象外
 仮想通貨を支払方法として受入れるEC業者は登録の対象外
以下のいずれかの行為を業として行うこと:
(1) 仮想通貨の売買又は他の仮想通貨との交換
(2) (1)の行為の媒介、取次ぎ又は代理
(3) (1)(2)の行為に関して利用者の金銭や仮想通貨の管理をすること
仮想通貨交換業
留意事項論点
仮想通貨交換業

 仮想通貨交換業者は犯収法上の「特定事業者」に指定され、以下の義務を負う:
• ウォレット開設時の本人確認義務
• 取引記録の作成及び保存義務
• 疑わしい取引の届出義務
• 取引時確認のための体制整備義務 (内部規則の策定, 教育訓練, 業務統括管理者の選任 etc.)
 他人になりすましてIDを利用することは犯罪 (業として行った場合には3年以下の懲役・500万円以下の罰金又は併科)
AML/CFT ルール
 財務規制
• 業務を適正・確実に遂行するために必要な財産的基礎の存在
• 外部監査人による監査済財務書類の当局への提出義務
 開示; 透明性確保
• 取扱仮想通貨と法定通貨との誤認防止のための説明
• 取引内容の説明（手数料、ADR情報など）
• 取引時資料の提供
 行為義務
• 登録事項の変更時における当局への届出義務
• 名義貸しの禁止
 態勢整備
• 情報の安全管理措置
• 委託先の管理措置
• 内部管理態勢の整備 (内部規程の策定, 教育・訓練, 管理者の選任 etc.)
• 個人情報保護のための措置
利用者保護ルール
仮想通貨交換業の規制概要①

 資産の分別管理
• 顧客資産と自己資産の分別管理
• 外部監査人による監査
 帳簿書類
• 帳簿書類の作成・保存
• 年次報告書の当局提出
 当局による監督
• 財務（支）局による監督
• 業務の適正の確保のために必要な場合には報告徴求
• 立入検査、業務改善命令、業務停止命令、業務廃止命令
利用者保護ルール（続）
 仮想通貨交換業者は、一般社団法人である自主規制機関を設立して当局の認定を受けることができる:
• 当局による規制を最小限として自主規制による制限が機能することを期している
• 仮想通貨交換業者の業務に関する詳細規定は自主規制機関による規律に委ねられる
 ADR機能の提供や広報その他仮想通貨交換量の健全な発展と利用者保護に資する業務を実施
自主規制機関
仮想通貨交換業の規制概要②

仮想通貨のユースケース
（1）支払手段としての利用
（２）送金手段としての利用
（３）投資対象
（４）トークンエコノミー

トークンによるICO
「採掘!ビットガールズ～設立準備室～」（TOKYO MX）の例
 トークン：
投票券付トークン
 発行枚数：
各メンバーにつき500万個
 販売数：
各メンバーにつき350万個
 分配方法：
各メンバーにつきユーザが支
払ったBTCベースでの
購入額に応じてトークンを分
配
 二次流通：
トークン配布後は取引所に
て譲渡可能
 資金使途：
番組制作費に充当

コンテンツ制作費の調達とトークンエコノミー製作委員会
原盤
BD初回ロット
涼風青葉トークン飯島ゆんトークン滝本ひふみトークン篠田はじめトークン
トークンマーケット
 キャラクター人気に依存したアニメーション等の資金調達
 製作委員会による収益獲得策の一つとしてBD初回ロットに投票券
トークンをバンドルして販売
※ トークンは何を表章してもよいが、前払式支払手段にあたるものとする場合には届出が
必要
※ 例えば、一位を獲得したキャラクターにつきスペシャルグッズを販売する、サイドストーリーを
制作する等の特典を決めておく
 トークンは発行枚数を決めておき、一部を製作委員会が留保
 初回ロット販売終了後にトークンをマーケットに上場、キャラクターごと
に時価総額がつく
※ マーケットの運営者は仮想通貨交換業登録が必要
 製作委員会は適宜のタイミングで手持ちのトークンを売却
 投票期日に投票を実施、最多得票者を勝者とする
 なお、トークンの保有量に紐付けた投票以外のプロモーション策を打
つことも考えられる。
<ブロックチェーン上で運用されることのメリット>
 運営サイドによるトークンの水増しができない（設定次第）
 トークンの交換マーケットの運営コストが安い
 投票に不正が生じない
 トークン保有量データをAPI連携することにより、外部にオープンな
キャラクタープラットフォームを安価に創設可能 ©KADOKAWA NEW GAME!製作委員会

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