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[기업경영] 착한기업=지속가능 기업 인식이 주가 떠받친다 동아비즈니스리뷰 112 호 (2012.09.01) / 유시진
‘착한기업=지속가능 기업’ 인식이 주가 떠받친다
Based on “The Debate over Doing Good: Corporate Social Performance, Strategic Marketing Levers, and Firm-Idiosyncratic Risk” by Xueming Luo and C.B. Bhattacharya
(2009, Journal of Marketing 73 (Nov.) pp. 198-213)
왜 연구했나?
최근 많은 경영자의 머릿속을 맴돌고 있는 화두 중 하나는 „기업의 사회적 책임(Corporate Social Responsibility·CSR)‟일 것이다. 기업가의 박애와 자선이 강조되던 80년대 이전과 사
회적 요구에 대한 준수(compliance)가 강조되던 90년대를 지나 2000년대 이후의 CSR은 해당 기업과 다양한 이해관계자에게 가치를 창출할 수 있는지가 강조되고 있으며
오늘날 많은 기업들은 바람직한 CSR의 수준과 내용에 대해 고민하고 있다. 그러나 David Vogel이 „The Market for Virtue (2005)‟에서 주장한 바와 같이 기업의 선한 행동이
더 높은 이익을 가져다준다는 일관되고 확실한 증거는 없는 실정이다. 선한 행동에는 경제적 비용이 따르기 때문이다. 텍사스대의 루오 교수와 보스톤대의 바타차랴 교수는
기업의 사회적 책임 활동이 창출하는 „사회적 성과(Corporate Social Performance·CSP)‟가 과연 어떤 경제적 효익을 가져다주는지에 의문을 가졌다. 이들은 특히 주식시장에
서 투자자들이 CSP가 높은 기업들에 대해 어떤 반응을 보이는지를 연구함으로써 CSR 활동의 투자 정당성을 확보하기 위한 증거를 찾으려 했다.
무엇을 연구했나?
저자들은 기업의 사회적 성과가 창출할 수 있는 „도덕적 자본(moral capital)‟에 주목했고 이러한 도덕적 자본이 보험과 같은 역할을 통해 주주가치를 보호하는 기능을 하리라고 예측
했다. 따라서 CSP가 경쟁사에 비해 높은 기업들은 주식시장 전체와 연계된 변동성 혹은 체계적 위험(systematic risk)을 제외한 기업 특유의 변동성 혹은 비체계적 위험(firm-
idiosyncratic risk)이 상대적으로 낮으리라는 연구 가설을 세웠다. 또한 이러한 사회적 성과의 위험 감소 효과는 모든 기업에 일관되게 일어나지 않고 그 기업의 전략적 마케
팅 투자 수준에 따라 다른 양상을 보일 것이라는 예측을 했다.
보다 구체적으로 광고 활동을 통해 소비자들과 더 원활하게 가치를 소통하는 기업이나 연구개발 활동을 통해 더 혁신적인 가치를 창출하는 기업일수록 사회적 성과의 위험 감소 효
과는 더 크게 나타날 것으로 예측했다. 그러나 경쟁사에 비해 CSP도 높고, 광고 투자도 크며, 연구개발 투자도 동시에 큰 기업의 경우에는 한정된 자원의 비효율적 분배가 일
어나고 이로 인한 불확실성이 증대돼 주가 변동성이 더 커지리라고 예측했다. 즉, 사회적 성과가 경제적 성과로 이어지기 위해서는 마케팅의 전략적 방향성이 필요하다는 논
리다.
어떻게 연구했나?
이러한 연구에서 가장 중요한 고려사항 중의 하나는 개념적인 각 변수들에 대한 측정치의 확보다. 우선 기업의 사회적 성과에 대해서는 <포춘>지가 1만 명 이상의 경영자 및 애널리
스트를 대상으로 수행하는 „가장 존경받는 기업‟ 설문 조사에 기반해 10점 만 점으로 측정했다. 2002년과 2003년의 자료를 수집한 결과 총 541개 대기업의 사회적 성과를 측
정할 수 있었고 이를 COMPUSTAT과 CRSP 데이터베이스를 활용한 각 기업의 재무자료와 결합함으로써 연구에 필요한 자료를 구성했다. 각 기업의 비체계적 위험은 가장
널리 쓰이는 Fama-French-Cahart의 4요인 모형을 이용해 측정했다. 여기서 4요인이란 시장 요인, 기업 규모 요인, 장부가 대 시장가 비율 요인, 그리고 모멘텀 요인을 말한
다. 또한 분석대상 기업의 광고투자액, 연구개발투자액, 수익성, 부채비율, 시가총액, 배당액, 기업연령 등 비체계적 위험에 영향을 미칠 수 있는 기타 기업 특성 변수들도 측
정해 자료를 완성했다. 완성된 자료는 기업의 비체계적 위험을 종속변수로 하고 이전 연도의 사회적 성과, 마케팅 전략 변수(광고 및 연구개발), 기타 통제변수들을 독립변수
로 하는 회귀식을 통해 분석돼 연구 가설에 대한 검증에 사용됐다.
무엇을 발견했나?
이 논문의 발견을 요약하면 아래와 같다.
● 기업의 사회적 성과는 해당 기업의 비체계적 위험 즉, 시장 전체의 변동요인을 제외한 „회피 가능한‟ 위험을 낮추는 효과가 있다. 연구 가설에서 예측했듯이 사회적 책임활동 투자
의 결과인 사회적 성과는 마치 보험과 같은 작용을 해 현금 흐름의 안정성을 가져오고 이것이 보다 안정적인 투자 수익을 가능하게 한다는 것이다.
● 이러한 사회적 성과의 위험 감소 효과는 경쟁사에 비해 광고투자나 연구개발투자가 적극적인 기업의 경우 더 뚜렷하게 나타난다. 특히 광고 투자의 경우에는 고객 및 투자자와의
소통을 강화해 기업의 사회적 성과가 더 유의미하게 기업의 비체계적 위험을 감소시키는 것으로 나타났다. 연구개발투자의 경우에는 광고투자보다는 약하게 사회적 성과의
위험 감소 효과에 도움을 주는 것으로 나타났다.
● 그러나 타 기업에 비해 사회적 성과, 광고투자 규모, 연구개발 투자규모가 모두 높은 기업의 경우에는 오히려 비체계적 위험이 높아지는 것으로 나타났다. 즉, 사회적 성과가 위험
감소로 이어지기 위해서는 재무적 자원의 전략적 분배가 필요하다는 것이다.
● 사회적 성과가 지나치게 높아지는 경우는 오히려 비체계적 위험이 증가한다. 즉, 사회적 성과와 비체계적 위험 간에는 U자형의 관계가 존재한다는 것으로 투자자의 공감을 얻을
정도의 합리적인 수준의 사회적 책임 활동이 기업의 안정적인 재무 성과에 도움을 준다는 것이다.
● 추가 분석 결과 기업의 사회적 성과는 체계적 위험도 낮추는 것으로 나타났다. 즉, 사회적 성과가 높은 기업들은 시장 전체의 변동성에 덜 민감하게 반응한다는 것이며 이는 특히
시장 하락기에 사회적 성과가 보험과 같은 역할을 수행할 수 있다는 가능성을 보여준다.
연구 결과의 교훈은?
„기업의 선한 행동은 과연 경제적 이득이 있는가‟라는 논쟁은 아직까지 더 많은 증거의 수집이 필요하고 더 다양한 상황에서의 검증이 필요한 주제다. 비록 미국의 대기업을 대상으로
3년 정도의 자료를 분석한 결과이기는 하지만 이 논문은 기업의 사회적 성과가 투자자로 하여금 해당 기업에 대해 보다 안정적이고 소위 지속가능한 기업이라는 판단을 하게
하는 간접적인 경제적 효과가 있다는 것을 밝힌 시도라는 데 그 의의가 있을 것이다. 또한 이러한 위험 감소 효과가 항상 나타나는 것이 아니라 적절한 수준의 사회적 성과 및
광고나 연구개발에 대한 전략적 지향성이 뚜렷한 경우에 한해 강하게 나타난다는 것을 발견한 것은 사회적 책임 활동과 마케팅 전략과의 균형이 중요하다는 교훈을 우리에
게 주고 있다. 2005년 12월
<타임>지에 실린 기사에서 “기업이 옳은 일을 하는 것은 브랜드를 보호할 뿐만 아니라 미래의 기업 자원과 시장을 확보할 수 있도록 해준다”라고 했던 Unmest Kher의 주장이 좀 더
힘을 얻을 수 있는 연구 결과이며 사회적 책임 활동에 대한 투자의 정당성을 확보하고 싶은 경영자들에게 좋은 증거라고 할 수 있을 것이다. 그러나 이 연구에서 계속 검증하
고 주장했듯이 기업의 사회적 성과는 항상, 그리고 무조건적으로 재무적 성과에 도움이 되지는 않는다는 것을 명심하자. 적절한 수준이 중요하고 기업 본연의 경영전략과 균
형을 이루는 것이 중요하다.
유시진 고려대 경영대학 교수 shijinyoo@korea.ac.kr
필자는 서울대 경영학과에서 학사 및 석사 학위를, 미국 UCLA대에서 마케팅 박사 학위를 취득하고 싱가포르 Singapore Management University에서 조교수를 지냈다
