Открытая лекция, прочитанная 9 апреля 2013 на экономическом факультете МГУ

1. Корпоративные скандалы
Сергей Гуриев
Российская экономическая школа
www.nes.ru

2. План
• Почему корпоративные скандалы важны?
• Простые скандалы:
– Мэдофф
– Лиман Бразерс
• Сложный скандал:
– Энрон
• Можно ли предотвращать корпоративные
скандалы?
Сергей Гуриев 2

3. Почему корпоративные
скандалы важны?
Казалось бы, потери компании – это дело лишь акционеров
компании?
Нет, не только:
• Если это банки, то это может привести к необходимости
вливаний госденег – для обеспечения финансовой
устойчивости
• Акционерами крупных компаний являются пенсионные
фонды – если у них будут проблемы, придется тратить
деньги из бюджета
• Государство теряет налоги, общество – рабочие места
Сергей Гуриев 3

4. Реакция на скандалы –
ужесточение регулирования
• Энрон, Уорлдком и т.д.
– Акт Сарбейнса-Оксли
• Lehman и др.
– Акт Додда-Франка
– Basel III
Сергей Гуриев 4

5. Роль корпоративных банкротств
в экономической науке
• Как узнать, что происходит внутри компании?
– Получить данные практически невозможно
– При написании кейсов трудно получить объективные данные о
конфликтных ситуациях
• Исключения подтверждают правило:
– Работа Бейкер-Гиббс Холмстром – 20 лет данных о зарплате и
внутренних продвижениях
– Лазир: эксперимент в Safelite Glass Corporation
– Гарикано: данные по партнерам юрфирм
• Банкротство дает доступ к детальным данным о
внутренней кухне компании
Сергей Гуриев 5

6. Мэдофф
Относительно простая история:
• Человек с выдающейся репутацией
(бывший председатель совета NASDAQ!)
• Потерял деньги и пытался их вернуть,
построив обычную пирамиду
• Репутация позволила привлекать все
новые и новые деньги очень долго
• Всего инвесторы потеряли 19
миллиардов (на бумаге – 65 млрд!)
• Активы Мэдоффа на момент ареста –
120 миллионов
Сергей Гуриев 6

7. Лиман Бразерс
• Крупнейшее банкротство в
истории
– Капитализация на пике – 47 млрд
• Компания была основана в 1850 г.
• Дик Фулд – один из самых
уважаемых лидеров Уолл-Стрит
– Потерял на банкротстве сотни
миллионов долларов
Сергей Гуриев 7

8. Это более сложный случай
• В целом – не воровство, а результат ошибочных ставок на
продолжение пузыря
– Проблемы с риск-менеджментом
– С другой стороны, проблемы рейтинговых агентств
• Лиман не был единственным примером
– До этого обанкротился Bear Sterns (а также Fannie Mae, Freddie
Mac, AIG)
– Одновременно обанкротился Merrill Lynch
– На грани банкротства были и почти все остальные крупные банки
• Кроме того, многомиллиардные трейдинговые потери
JPMorgan в 2012 показывают, что от ошибок никто не
застрахован
Сергей Гуриев 8

9. Пузырь на рынке недвижимости
в США
Сергей Гуриев 9
0
50
100
150
200
250
January1987
October1987
July1988
April1989
January1990
October1990
July1991
April1992
January1993
October1993
July1994
April1995
January1996
October1996
July1997
April1998
January1999
October1999
July2000
April2001
January2002
October2002
July2003
April2004
January2005
October2005
July2006
April2007
January2008
October2008
July2009
April2010
January2011
October2011
July2012
Индекс Кейса-Шиллера
10 городов, с поправкой на сезонность

10. Энрон – гораздо
более сложный случай
• Реальный бизнес
– Создал целый рынок (торговли газом и электроэнергией)
– Выдающиеся люди – проблемы не с талантами, а со стимулами
• Падение – не одна ошибка, а результат целого ряда
системных проблем
• Главный вопрос – насколько приписки совместимы с
эффективной работой компании
(Friebel, Guriev JEMS 2012)
– Можно ли вести двойную бухгалтерию в масштабах большой
компании?
Сергей Гуриев 10

11. Энрон
• Крупнейшая энергетическая компания
• На пике – седьмая по капитализации компания в Америке
(60 миллиардов)
• Огромный авторитет в отрасли, стране и мире
– Приз за Distinguished Public Service (Пауэлл, Горбачев,
Шеварднадзе, Мандела, Гринспен)
– Профессорские позиции
(включая Kenneth Lay Chair in Economics, Университет Миссури,
Kenneth Lay Professorship in Political Science, Университет Хьюстона)
Сергей Гуриев 11

12. Курс акций Энрона
Сергей Гуриев 12
0
10
20
30
40
50
60
70
80
90
100
1/2/97 1/2/98 1/2/99 1/2/00 1/2/01 1/2/02

13. Доходность акций Энрона
Сергей Гуриев 13
-20%
0%
20%
40%
60%
80%
100%
1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000
Энрон
Индекс S&P500

14. Ключевые действующие лица
Сергей Гуриев 14
• Кенн Лей –
основатель и председатель
• Джефф Скиллинг –
генеральный директор
• Энди Фастоу – финансовый
директор
• Лу Пай – гендиректор EES

15. Как это случилось?
• Сначала отличный бизнес
• Потом новые проекты (включая провальные) в самых
разных отраслях и странах
• Постоянные приписки
• Менеджмент потерял контроль над компанией
• Сильные стимулы – заработать любой ценой
(Например, сотрудники среднего уровня участвовали в манипуляции
ценами на электроэнергию в Калифорнии)
Сергей Гуриев 15

16. Манипуляции
• Приписки на уровне финансового директора
Фастоу (Лей и Скиллинг тоже были в курсе)
– Вывод долгов за баланс (структурированные финансы)
• Кредиторы не понимали, сколько у Энрона долгов
– Манипуляции с mark-to-market accounting
• Он считал структурированные финансы своей
основной деятельностью
– За это его объявляли CFO of the Year
• В 1997-2000 г. он создал 3000 компаний, включая
более 800 офшорных
Сергей Гуриев 16

17. Роль аудитора
• Артур Андерсен – конфликт интересов между
ролью консультанта и аудитора
• Хьюстонский офис зарабатывал десятки
миллионов на консультировании Энрона (Энрон
был крупнейшим клиентом хьюстонского офиса)
• Партнеры хьюстонского офиса намеренно
искажали аудиторские заключения
– И потом уничтожали документы
Сергей Гуриев 17

18. Роль совета директоров
• Отличный состав Совета
• И Совет, и комитеты много работали
– Использовали поддельную (в т.ч.
аудированную) отчетность
• Но, например, Совет сознательно разрешил
приостановить действие Кодекса этики
Энрона в отношении Фастоу – чтобы ему
было легче открывать офшоры
Сергей Гуриев 18

19. Комитеты Совета директоров
Сергей Гуриев 19

20. Совет директоров
Robert Belfer (1, 3) Chairman,
Belco Oil & Gas Corporation.
Norman Blake (3, 4) Chairman,
president and CEO, Comdisco.
Former CEO and secretary
general, US Olympic committee.
Ronnie Chan (2, 3) Chairman,
Hang Lung group.
John Duncan (1*, 4) Former
chairman, executive committee of
Gulf & Western Industries.
Wendy Gramm (2, 5) Former
chairwoman, US Сommodity
Futures Trading Commission.
Ken Harrison Former chairman
and CEO, Portland General
Electric.
Robert Jaedicke (2*, 4) Professor
of accounting and former Dean of
Stanford
Business School.
Kenneth Lay (1) Chairman, Enron.
Charles Lemaistre(1,
4*) President (emeritus),
University of Texas.
John Mendelsohn (2,
5) President, University of Texas.
Jerome Meyer (3, 5) Chairman,
Tektronix.
Paulo Ferraz Pereira (2, 3) Former
president and CEO, State Bank of
Rio de Janeiro, Brazil.
Frank Savage (3, 4) Chairman,
Alliance Capital Management
International.
Jeffrey Skilling (1) President and
CEO, Enron. John Urquhart
(3) Former senior vice president,
Industrial and Power Systems,
General Electric.
John Wakeham (2, 5*) Former UK
secretary of state for energy and
member of the House of Lords.
Herbert Winokur (1, 3*) Former
senior executive vice president,
Penn Central Corporation.
Сергей Гуриев 20

21. Информаторы
• Журнал Тайм: whistleblowers – человек года (одна
из трех – Шеррон Уоткинс из Энрона)
• На самом деле, информаторы внутри Энрона не
выносили сор из избы – до краха
• Триггером стала публикация Бетани МакЛин “Is
Enron Overpriced?” в Fortune 5 марта 2001 г. -
основанная на оценках менеджера хедж-фонда
Джеймса Чаноса (который всего лишь изучил
отчетность)
Сергей Гуриев 21

22. Приписки и неэффективность
(Friebel, Guriev JEMS 2012)
• Приписки подорвали возможность эффективно управлять бизнесом
– Один из вице-президентов сказал, что вследствие работы Фастоу топ-
менеджмент не мог определить, прибыльна сделка или нет
• Почему нельзя вести вторую – честную – бухгалтерию?
– Если топ-менеджер говорит, что компания заработала много денег, он
вынужден делиться с подчиненными
• В том числе и с теми, кто заключают неудачные сделки
– Иначе не сойдутся концы с концами
• Хорошие результаты компании в целом не согласуются с плохими
результатами подразделений
– Следовательно, нет стимулов работать хорошо – Фастоу все равно
пририсует успех (и у него не будет выбора!)
Сергей Гуриев 22

23. Плоская иерархия?
• В последние десятилетия корпоративные иерархии стали
более плоскими («delegation», «empowering talent», …)
Сергей Гуриев 23
0
2
4
6
8
10
12
1986-90 1991-95 1996-99 2004-08
• Julie Wulf: количество
подчиненных у
гендиректора (компании
из Fortune 500)

24. Что это значит с точки зрения приписок?
У начальника меньше внутренних сдержек и
противовесов
Сергей Гуриев 24
Н
Д1
П1 П2
Д2
П3 П4
Н
П1 П2 П3 П4

25. Другие аналогии
• Приписки в Советском Союзе
– Страшная проблема для плановой экономики – несогласование
планов
– Плюс «планирование от достигнутого»
• Налоги
– Налог на прибыль делает государство акционером в КАЖДОЙ
компании
– Можно ли не платить государству, но делиться с остальными
акционерами?
– Та же проблема двойной бухгалтерии, но устроена по-другому
– Не завышение, а занижение результатов
– Отношения с подчиненными устроены по-другому
Сергей Гуриев 25

26. Заключение
• Главное оружие манипуляторов – непрозрачность
• Важны не только таланты, но и стимулы
– Включая неотвратимость наказания
– И нематериальные стимулы (корпоративная культура,
репутация и т.д.)
• Ключевая роль гейткиперов – аудиторов,
рейтинговых агентств, аналитиков и т.д.
• Стимулы для информаторов крайне важны
Сергей Гуриев 26