DN lớn thường có tỷ lệ nợ cao hơn DN nhỏ  DN có hệ số tài sản cố định trên tổng tài sản cao thường có tỷ lệ nợ cao  DN có lợi nhuận thường có tỷ lệ nợ thấp hơn  DN có hệ

1. ThS. Trần Việt Hà

2. Nội dung
 Doanh nghiệp và nhu cầu xác định giá trị doanh
nghiệp
 Các yếu tố ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp
 Quy trình và các phương pháp thẩm định giá trị
doanh nghiệp

3. I. Doanh nghiệp và nhu cầu xác
định giá trị doanh nghiệp
 Khái niệm doanh nghiệp
Doanh nghiệp là tổ chức kinh tế có tên riêng, có tài sản,
có trụ sở giao dịch ổn định, được đăng ký kinh doanh
theo quy định của pháp luật nhằm mục đích thực hiện
các hoạt động kinh doanh

4.  Đặc điểm của doanh nghiệp
a- Gièng: hµng ho¸ th«ng thêng.
- Gi¸ b¸n thay ®æi theo cung vµ cÇu, c¹nh tranh.
- Cã gi¸ thùc vµ cã gi¸ ¶o.
KÕt luËn: cã thÓ vËn dông kü thuËt ®Þnh gi¸ th«ng thêng cho
DN
b- Gièng: B§S - mçi DN lµ mét tµi s¶n duy nhÊt.
KÕt luËn: kü thuËt so s¸nh c¸c DN chØ cã tÝnh chÊt tham
chiÕu.
c- Kh¸c: DN lµ tæ chøc kinh tÕ.
Søc m¹nh hay gi¸ trÞ cña mét tæ chøc thÓ hiÖn ë ®©u?
- Gi¸ trÞ tµi s¶n.
- C¸c mèi quan hÖ.
KÕt luËn: §¸nh gi¸ gi¸ trÞ tµi s¶n vµ ®¸nh gi¸ c¸c mèi quan hÖ.
d- DN ho¹t ®éng v× môc tiªu: t¹o ra c¸c kho¶n thu nhËp t¬ng
lai.
KÕt luËn: Gi¸ trÞ DN tuú thuéc ®é lín cña thu nhËp t¬ng lai.

5.  Giá trị doanh nghiệp
- Khái niệm:
+ Giá trị DN (hàm nghĩa tổng thể) là biểu hiện bằng tiền về các
khoản thu nhập mà DN mang lại trong quá trình sản xuất kinh doanh.
+ Giá trị DN (đối với chủ sở hữu) là biểu hiện bằng tiền về các
khoản thu nhập mà DN mang lại cho chủ sở hữu trong quá trình sản xuất
kinh doanh.
- Hệ quả: một phương pháp định giá DN chỉ được thừa nhận là có cơ sở khoa
học, khi nó thuộc vào một trong 3 cách tiếp cận:
+ Lượng hoá các khoản thu nhập mà DN mang lại cho nhà đầu tư.
Hoặc:
+ Đánh giá giá trị tài sản và giá trị yếu tố tổ chức - các mối quan hệ.
Hoặc:
+ So sánh thị trường

6.  Nhu cầu xác định giá trị doanh nghiệp
Giá trị DN là mối quan tâm của 3 nhà (chủ thể):
- Nhà nước
- Nhà đầu tư
- Nhà quản trị DN.

7. II. Các yếu tố ảnh hưởng đến giá trị
doanh nghiệp
Các yếu tố ảnh hưởng đến
giá trị doanh nghiệp
Môi trường bên ngoài Môi trường bên trong

8.  Môi trường bên ngoài
- Môi trường vĩ mô: chính trị, kinh tế, tự nhiên, văn
hóa-xã hội, khoa học công nghệ
- Môi trường ngành: cạnh tranh ngành, áp lực cạnh
tranh tiềm năng, chu kỳ kinh doanh, triển vọng tăng
trưởng
 Môi trường bên trong: sản phẩm, thị trường, chiến
lược kinh doanh; quản trị doanh nghiệp; các chỉ tiêu
tài chính

9. III. Quy trình và các phương pháp
thẩm định giá doanh nghiệp
 Quy trình
 Các phương pháp thẩm định giá doanh nghiệp

10. Quy trình
Xác định vấn đề
Lập kế hoạch thẩm định giá
Tìm hiểu thông tin doanh nghiệp
Đánh giá điểm mạnh và điểm yếu của doanh nghiệp
Xác định phương pháp thẩm định giá
Chuẩn bị và lập báo cáo thẩm định giá

11. Các phương pháp thẩm định giá
doanh nghiệp
1. Phương pháp giá trị tài sản thuần
2. Phương pháp định lượng Goodwill (lợi thế thương
mại).
3. Phương pháp hiện tại hoá các nguồn tài chính
tương lai
3.2.3.1 Phương pháp định giá chứng khoán
3.2.3.2 Phương pháp hiện tại hóa lợi nhuận thuần
3.2.3.3 Phương pháp hiện tại hoá dòng tiền thuần
3.2.3.4 Phương pháp hiện tại hoá dòng tiền vốn chủ
4. Phương pháp định giá dựa vào P/E , P/B…

12. 1. Phương pháp giá trị tài sản thuần
 Cơ sở
- Doanh nghiệp về cơ bản giống như một loại hàng hóa
thông thường
- Hoạt động của doanh nghiệp được tiến hành trên cơ
sở một lượng tài sản có thực, tài sản được hình thành
từ hai nguồn vốn gồm vốn chủ sở hữu và vốn vay
 Giá trị của doanh nghiệp đối với chủ sở hữu được tính
bằng tổng giá trị của số tài sản mà doanh nghiệp đang
sử dụng vào sản xuất kinh doanh sau khi trừ đi khoản
nợ phải trả

13.  Công thức tổng quát
V0 = Vt - Vn
Trong đó:
V0: Giá trị tài sản thuần thuộc về chủ sở hữu (giá trị DN)
Vt: Tổng giá trị tài sản mà DN đang sử dụng trong SXKD
Vn : Giá trị các khoản nợ

14. - Cách thứ nhất: Dựa vào bảng cân đối kế toán tại thời điểm đánh
giá, lấy tổng giá trị TS phản ánh ở phần TS trừ đi các khoản nợ
phải trả bên nguồn vốn.
Hạn chế:
+ TS trên bảng cân đối kế toán là chi phí mang tính lịch sử.
+ Giá trị TSCĐ phụ thuộc vào cách xác định nguyên giá, tỷ lệ khấu
hao, phương pháp khấu hao.
+ Giá trị TSLĐ phụ thuộc vào phương pháp hạch toán, cách phân
bổ chi phí.
Ưu điểm:
+ Đơn giản, dễ hiểu, dễ áp dụng
+ Giá trị doanh nghiệp được đảm bảo bằng một lượng giá trị TS có
thực

15. - Cách thứ hai:
Đánh giá lại giá trị tài sản theo giá thị trường tại thời
điểm định giá.
Giá trị tài sản thuần bằng chênh lệch giữa giá trị TS
theo giá thị trường với giá trị thị trường của tổng nợ
phải trả.

16. Đánh giá theo giá trị thị trường
 Đối với tài sản cố định
và tài sản lưu động là
hiện vật?...
 Các tài sản bằng tiền?...
 Các khoản phải thu?...
 Các khoản đầu tư ra bên
ngoài?...
 Đối với các tài sản cho
thuê?...
 Các tài sản vô hình?...
 Các khoản nợ?...
Các phương
pháp thẩm định
giá bất động sản.
Các phương
pháp thẩm định
giá máy, thiết bị.

17. Công ty Bắc Nam có tài liệu sau:
Trích Bảng cân đối kế toán của công ty ngày 31/12/N.
Đơn vị tính: triệu USD
Tài sản Số tiền Nguồn vốn Số tiền
A. TSLĐ và đầu tư ngắn hạn 6.000 A. Nợ phải trả 9.000
1. Tiền mặt 500 1. Vay ngắn hạn 2.000
2. Chứng khoán ngắn hạn 1.000 2. Các khoản phải trả 1.000
3. Các khoản phải thu 3.000 3. Vay dài hạn 6.000
4. Hàng tồn kho 1.500
B. TSCĐ và đầu tư dài hạn 19.000 B. Nguồn vốn chủ sở hữu 16.000
1. Giá trị còn lại của TSCĐHH 8.000 1. Nguồn vốn kinh doanh. 14.500
2. TSCĐ thuê tài chính 2.000 2. Lợi nhuận chưa phân
phối
1.500
3. Đầu tư c hứng khoán vào công ty
Hoàng Quân (200.000 cổ phiếu)
2.000
4. Gốp vốn liên doanh 5.000
5. TSCĐ cho thuê 2.000
Tổng tài sản 25.000 Tổng nguồn vốn 25.000

18. II. Việc đánh giá lại toàn bộ tài sản của doanh nghiệp cho thấy có những
thay đổi như sau:
1. Kiểm quỹ tiền mặt thiếu 10 triệu USD không rõ nguyên nhân.
2. Một số khoản phải thu không có khả năng đòi được là 100 triệu USD; 200 triệu
USD xác suất thu được là 70% số còn lại được xếp vào dạng khó đòi, công ty mua
bán nợ sẵn sàng mua lại khoản nợ với số tiền bằng 40% giá trị.
3. Nguyên liệu tồn kho hư hỏng 100 triệu USD, số còn lại kém phẩm chất, theo kết
quả đánh giá lại giảm 30 triệu USD.
4. TSCĐ hữu hình đánh giá lại theo giá thị trường tăng 300 triệu USD.
5. Công ty Bắc Nam còn phải trả tiền thuê TSCĐ trong 16 năm, mỗi năm 125 triệu
USD. Muốn thuê một TSCĐ với những điều kiện tương tự như vậy tại thời điểm
hiện hành thường phải trả 150 triệu USD mỗi năm.
6. Giá chứng khoán của công ty Hoàng Quân tại Sở giao dịch chứng khoán tại
thời điểm đánh giá là 15.000 USD/cổ phiếu.
7. Số vốn góp liên doanh được đánh giá lại tăng 1.000 triệu USD.
8. Theo hợp đồng thuê tài sản, người đi thuê còn phải trả dần trong 15 năm, mỗi
năm một lượng tiền đều nhau là 300 triệu USD.
9. Trong các khoản nợ phải trả có 400 triệu USD là nợ vô chủ.
Yêu cầu:
Ước tính giá trị công ty Bắc Nam theo phương pháp giá trị tài sản thuần, biết tỷ
suất lợi nhuận vốn trung bình trên thị trường là 15%/năm.

19. ĐVT: triệu USD
- Đánh giá lại giá trị của một số tài sản theo giá trị thị trường như sau:
1. Kiểm quỹ - 10
2. Giá trị của khoản phải thu:
+ Không có khả năng thu: -100
+ Xác suất mất: -200 x 30% - (3.000- 300) x 60% = -1.680
3. Nguyên vật liệu:
+ Hư hỏng: - 100
+ Kém phẩm chất: - 30
4. TSCĐ hữu hình: + 300
5. Giá trị lợi thế của quyền thuê tài sản được tính bằng giá trị hiện tại của khoản
tiền tiết kiệm được trong 16 năm. Sử dụng công thức tính giá trị của các khoản
tiền đều nhau trong tương lai.
A = 150 - 125 = 25
PV0= 25  5,9542 = 148,855
i
i
A
n
i
f
A
PV
n







)
1
(
1
)
,
(
0

20. 6. Giá trị của số chứng khoán đầu tư vào công ty Hoàng Quân: Giá trị thị trường
của 200.000 cổ phiếu được tính tại thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp là:
200.000 cổ phiếu  15.000USD/cổ phiếu = 3.000
7. Vốn góp liên doanh tăng: 1.000
8. Giá trị của số tài sản cho thuê theo hộp đồng: Được tính bằng giá trị hiện tại
của các khoản tiền nhận được cố định hàng năm
Giá trị tài sản cho thuê dài hạn = 300  5,8474 = 1.754,22
Suy ra, tổng giá trị của doanh nghiệp sau khi đánh giá lại là:
25.000-10-1.780-130+300+148,855+(3.000-2.000)+1.000-2.000+1.754,22= 25.283,075
Giá thị trị trường của các khoản nợ:
9.000-400=8.600
Giá trị doanh nghiệp: 25.283,075 – 8.600 = 16.683,075
Kết luận: Giá trị doanh nghiệp = 16.683,075 triệu USD.
i
i
A
n
i
f
A
PV
n







)
1
(
1
)
,
(
0

21. Ưu điểm
- Chứng minh được giá trị doanh nghiệp là một lượng tài sản có thực
- Chỉ ra được giá trị tối thiểu của DN
- Thích hợp với những DN nhỏ, ít tài sản vô hình
Nhược điểm
- Đánh giá trong trạng thái tĩnh
- Không xây dựng được những cơ sở thông tin đánh giá về triển vọng sinh lời của DN
- Trong nhiều trường hợp, kỹ thuật đánh giá quá phức tạp, chi phí tốn kém, thời gian kéo
dài

22. 2. Phương pháp định lượng
Goodwill
 Cơ sở lý luận
- Giá trị doanh nghiệp không chỉ bao gồm giá trị tài sản
hữu hình mà còn cả giá trị tài sản vô hình
- Giá trị tài sản vô hình được tính bằng giá trị hiện tại
của khoản thu nhập do tài sản vô hình tạo ra, tức là
bằng giá trị hiện tại của các khoản siêu lợi nhuận.

23. - Phương pháp xác định
V = VH + GW
Trong đó:
- V: Giá trị doanh nghiêp đối với chủ sở hữu hoặc giá trị tổng thể;
- VH: Giá trị tài sản hữu hình thuộc về chủ sở hữu hoặc giá trị tổng
thể (tính theo phương pháp tài sản thuần);
- GW: Giá trị tài sản vô hình còn gọi là lợi thế thương mại;
- Pt: Lợi nhuận năm t của doanh nghiệp;
- r: Tỷ suất lợi nhuận trung bình của tài sản đưa vào sản xuất kinh
doanh;
- At: Giá trị tài sản năm t mà doanh nghiệp đưa vào sản xuất kinh
doanh;
- SPt: siêu lợi nhuận năm t - i: tỷ lệ chiết khấu;
- t: thứ tự năm; - n: năm

 
 





n
t
t
t
n
t
t
t
t
i
SP
i
A
r
P
GW
1
1 )
1
(
)
1
(

24.  Ưu điểm
- Là phương pháp xác định giá trị DN bao gồm cả giá trị
TSVH
- Tính đến lợi ích của cả người mua và người bán
 Nhược điểm
- Thiếu cơ sở lập luận về siêu lợi nhuận để dự báo về thời
hạn và xây dựng giả thuyết về lợi nhuận tương lai
- Cũng có hạn chế giống phương pháp giá trị tài sản thuần
và phương pháp hiện tại hóa lợi nhuận
- GW có biên độ dao động rất lớn trước những đổi nhỏ của r

25. 3. Phương pháp hiện tại hóa nguồn tài
chính tương lai
 Phương pháp định giá chứng khoán
 Phương pháp hiện tại hóa lợi nhuận thuần
 Phương pháp hiện tại hóa dòng tiền thuần
 Phương pháp hiện tại hóa dòng tiền thuần vốn chủ
 Cơ sở của các phương pháp: xuất phát trực tiếp từ
quan niệm cho rằng giá trị doanh nghiệp được đo
bằng độ lớn của khoản thu nhập mà doanh nghiệp có
thể mang lại trong tương lai

26. 3.1. Phương pháp định giá chứng
khoán
 Giá trị doanh nghiệp đối với chủ sở hữu bằng tổng giá
trị các loại cổ phiếu mà doanh nghiệp đã phát hành
 Giá trị doanh nghiệp tổng thể bằng tổng giá trị các loại
cổ phiếu cộng giá trị của các trái phiếu mà doanh
nghiệp đã phát hành và giá trị các khoản nợ khác

27.  Công thức tổng quát xác định giá trị của các loại
chứng khoán
Trong đó:
Vo: Giá trị thực của chứng khoán
Rt : Thu nhập của chứng khoán tại năm t
i: Tỷ suất hiện tại hóa
n: Số năm nhận được thu nhập
i)
(1
R
i)
(1
R
...
i)
(1
R
i)
(1
R n
1
t
t
t
t
t
2
2
1
0 
 








V

28.  Giá trị thực của trái phiếu: nếu lợi tức trái phiếu giữ
ổn định hàng năm và bằng R
Trong đó:
Pn : Mệnh giá trái phiếu phải trả vào năm thứ n
Rt : lợi tức trái phiếu năm t
(1.5)
)
i
(1
P
)
1
(
1
i)
(1
P
i)
(1
R
n
n
n
n
1
t
t
0












 i
i
R
V
n
n
t

29.  Xác định giá trị thực của cổ phiếu
- Giả định 1: doanh nghiệp có thể chi trả lợi tức cổ phần ổn
định hàng năm và thời gian vô hạn
- Giả định 2: Lợi tức cổ phiếu tăng đều hàng năm với tốc độ
g% và thời gian vô hạn
- Giả định 3: Lợi tức cổ phiếu trong n năm là khác nhau, từ
năm n+1 tăng đều với tốc độ tăng trưởng g% và thời gian
vô hạn
i
D
i)
(1
1
D
i)
(1
D
1
t
1
t
t
0 




 
 

n
t
n
t
V
g
i
D

 1
0
V
n
n
i
V
V
)
1
(
i)
(1
D
n
1
t
t
t
0



 





 

i
D
g
i
D n
n 1
1
n
V

30.  Ưu điểm
- Trực tiếp các khoản thu dưới hình thức lợi tức cổ phần để xác
định giá trị cổ phiếu
- Phù hợp với quan điểm nhìn nhận và đánh giá giá trị doanh
nghiệp của nhà đầu tư thiểu số
- Thích hợp với DN có chứng khoán giao dịch trên thị trường, xác
định giá trị DN bằng phương pháp TS thuần gặp nhiều khó
khăn và có giá trị TS vô hình được đánh giá rất cao
 Nhược điểm
- Việc dự báo lợi tức cổ phần không phải là dễ dàng
- Phụ thuộc vào chính sách phân chia lợi tức cổ phần trong tương
lai
- Việc xác định các tham số có tính thuyết phục không cao

31. 3.2. Phương pháp hiện tại hóa lợi
nhuận thuần
 Cơ sở của phương pháp: giá trị doanh nghiệp đối với chủ sở
hữu được đo bằng độ lớn của các khoản lợi nhuận thuần mà
doanh nghiệp có thể mang lại cho chủ sở hữu trong suốt thời
gian tồn tại của doanh nghiệp
 Công thức
Lợi nhuận thuần Pr được xác định
- Lợi nhuận ròng dự kiến trong tương lai
- Lợi nhuận bình quân trong quá khứ (bình quân số học đơn giản,
bình quân có trọng số)
i)
1
(
Pr
i)
1
(
P
...
i)
1
(
P
i)
1
(
P
V
n
1
t
t
n
n
2
2
1
0 
 







 t
r
r
r

32.  Giả định 1: Lợi nhuận thuần các năm bằng nhau và bằng Pr,
t  
 Giả định 2: Lợi nhuần tăng đều hàng năm với tốc độ là g%
(g < i), và t 
 Giả định 3: Lợi nhuần thuần hàng năm tăng không đều
nhau đến năm thứ n, từ năm n+1 trở đi tăng với tốc độ ổn
định là g% (g<i), t 
i
P
V0
r

g
i 
 1
0
Pr
V
n
n
i
V
V
)
1
(
i)
(1
Pr
n
1
t
t
t
0



 





 

i
g
i
n
n 1
1
n
Pr
Pr
V

33.  Ưu điểm
- Phần lợi nhuận sau thuế sẽ được dùng để trả cho các nhà đầu tư
- Đóng góp cơ bản của phương pháp này còn được bổ sung bằng
sự thuận lợi khi dự báo tham số Rr
 Nhược điểm
- Thiếu những điều kiện nêu trên phương pháp này lại trở nên
không phù hợp với cả nhà đầu tư thiểu số và nhà đầu tư đa số
- Việc điều chỉnh số liệu quá khứ để rút ra tính quy luật của lợi
nhuận trong tương lai không phù hợp với cách nhìn chiến lược
về DN
- Khó khăn trong việc xác định tỷ suất hiện tại hóa cũng như tính
không hiện thực khi cho t  

34. 3.3. Phương pháp hiện tại hóa dòng
tiền thuần
 Cơ sở lý luận
- Thích hợp với nhà đầu tư đa số
- Giá trị doanh nghiệp được đo bằng giá trị hiện tại của
dòng tiền thuần trong tương lai
 Phương pháp xác định
- Giá trị doanh nghiệp đối với chủ sở hữu bằng giá trị
hiện tại của dòng tiền thuần thuộc về chủ sở hữu
- Giá trị doanh nghiệp bằng giá trị hiện tại của dòng
tiền thuần
- Gồm 2 loại FCFF và FCFE

35. Chiết khấu dòng tiền thuần dự án FCFF
 Giả định 1: FCFF tăng đều hàng năm với tốc độ g% (g<i) và t  . Giá trị
doanh nghiệp:
 Giả định 2: FCFF hàng năm không đều nhau đến năm n, từ năm n+1
trở đi tăng với tốc độ g% (g<i) và t  
g
i
FCFF

 1
0
V
n
n
i
V
V
)
1
(
i)
(1
FCFF
n
1
t
t
t
0



 

g
i
FCFFn

 1
n
V

36. Chiết khấu dòng tiền thuần vốn chủ FCFE
- Giả định 1: FCFE tăng đều hàng năm với tốc độ g% (g<i) và t   . Giá trị
doanh nghiệp:
- Giả định 2: FCFE hàng năm không đều đến năm n, từ năm n+1 trở đi tăng
với tốc độ g% (g<i) và t   . Giá trị doanh nghiệp
g
i
FCFE

 1
0
V
n
n
i
V
V
)
1
(
i)
(1
FCFE
n
1
t
t
t
0



 
 g
i
FCFEn

 1
n
V

37. WACC và chi phí sử dụng vốn chủ
1. Công thức xác định WACC
Trong đó:
WACC: chi phí sử dụng vốn bình quân
fi: tỷ trọng vốn loại i so với tổng vốn đầu tư
ri: chi phí sử dụng vốn loại i
n: tổng số các loại vốn được sử dụng
2. Công thức xác định chi phí sử dụng vốn chủ
R = Rf +  (Rm – Rf)
Trong đó:
R: Lợi nhuận mong muốn trên vốn cp
Rf: Tỷ suất đầu tư không rủi ro
Rm: Tỷ suất rủi ro của thị trường
: Rủi ro hệ thống của vốn cổ phần



n
i
i
ir
f
WACC
1

38.  Ưu điểm
- Nhìn nhận về tương lai
- Giải thích rõ ràng về tính giá trị doanh nghiệp
- Chỉ ra cơ sở để mỗi nhà đầu tư có thể tùy ý phát triển các ý tưởng của
mình nếu sở hữu doanh nghiệp
- Quan niệm về dòng tiền tránh được việc điều chỉnh số liệu kế toán sao
cho có thể phản ánh đúng thời điểm phát sinh các khoản tiền.
 Nhược điểm
- Khó khăn trong dự báo các tham số: i, n
- Đối với các DN không có chiến lược kinh doanh hoặc có chiến lược
không rõ ràng thì khó áp dụng phương pháp này
- Đòi hỏi người đánh giá phải có chuyên môn trong lĩnh vực thẩm định
dự án đầu tư
- Đòi hỏi lượng thông tin lớn

39. 3.4. Phương pháp so sánh hệ số
 Phương pháp định giá dựa vào P/E
 Phương pháp định giá dựa vào P/B
Giá trị doanh nghiệp X
đối với chủ sở hữu
=
Giá trị vốn chủ sở hữu
trên sổ sách của doanh nghiệp X
 P/Bss

40.  Ưu điểm
- Cho kết quả nhanh chóng để ra quyết định kịp thời
- Dựa trên cơ sở giá trị thị trường bằng cách so sánh
trực tiếp
 Nhược điểm
- Mang nặng tính kinh nghiệm
- Không đưa ra cơ sở để nhà đầu tư phân tích, đánh giá
về khả năng tăng trưởng và rủi ro tác động tới giá trị
DN