De ondergang van Fortis - Thierry Debels

Houtekiet / Business Contact
Antwerpen / Amsterdam
thierry debels
De ondergang
van Fortis
Necrologie van een Belgisch-
Nederlands experiment

© Thierry Debels / Houtekiet / Bysiness Contact 2009
Uitgeverij Houtekiet, Katwilgweg 2 bus 3, b-2050 Antwerpen
info@houtekiet.com
www.houtekiet.com
Uitgeverij Business Contact
Herengracht 481, 1017 bt Amsterdam
businesscontact@amsteluitgevers.nl
www.businesscontact.nl
Omslag Isabelle Van Laerhoven
Zetwerk Intertext, Antwerpen
isbn 978 90 8924 075 0 (Voor België)
isbn 978 90 470 0239 0 (Voor Nederland)
d 2009 4765 ??
nur 793
Niets uit deze uitgave mag worden verveelvoudigd en/of
openbaar gemaakt door middel van druk, fotokopie of op
welke andere wijze ook, zonder voorafgaande schriftelijke
toestemming van de uitgever.
No part of this book may be reproduced in any form, by
print, photoprint, microfilm or any other means, without
written permission of the publisher.

Inhoud
inleiding 7
hoofdstuk 1
De opkomst van Fortis 9
hoofdstuk 2
De toplui van Fortis 27
hoofdstuk 3
De toezichthouders 55
hoofdstuk 4
De analisten 83
hoofdstuk 5
De politici 99
hoofdstuk 6
De media 129
hoofdstuk 7
De aandeelhouders 145
nawoord 171
bijlagen 173

Zoals steeds voor Cathy, Loïc, Brieuc en Elouan.
Deze keer ook voor Vincent in de hoop
dat hij een betere belegger wordt.
“Een gevaarlijk cliché in de beurswereld
stelt dat alles van vertrouwen afhangt.
Een niet-aflatend wantrouwen is veel beter.”
john kenneth galbraith
“Mensen vergeten soms dat het steraandeel van
vandaag dikwijls de rommel van morgen is.”
vrij naar michael milken

7
inleiding
Wat hebben alle partijen in het Fortis-verhaal gemeen?
Ze zijn onschuldig. Ze schrijven allen de fouten aan
anderen of aan externe omstandigheden toe. In de psycholo-
gie heet dit verschijnsel self serving bias.
In dit boek laten we de belangrijkste hoofdrolspelers van
de Fortis-saga de revue passeren. We concentreren ons zowel
op de feiten als op de psychologische processen, die er achter
schuil gaan. Hoe komt het dat de particuliere aandeelhouders
van Fortis zich zo hebben laten belazeren? Door de schuld
van de toplui van Fortis natuurlijk.
Ook de Raad van Bestuur van de bank legt de schuld graag
bij externe omstandigheden. Zonder de vermaledijde krediet-
crisis was de overname van abn Amro gelukt en zou de porte-
feuille giftige kredieten geen geld gekost hebben maar integen-
deel veel winst hebben opgeleverd. Niet voor niets beweerde
Jean-Paul Votron, gewezen ceo van Fortis, in de Belgische par-
lementaire onderzoekscommissie dat Fortis gewoon ‘pech’ had
gehad, omdat de financiële markten in elkaar donderden.
De analisten dan. Ook zij zaten ernaast. In het januarinum-
mer van Moneytalk 2008 mochten ze de 5 beste Belgische aan-
delen kiezen. Patrick Casselman van kbc Securities schoof toen
Dexia en Fortis naar voren. Beide aandelen verloren in 2008
maar liefst 90 procent van hun waarde. Een half jaar later,
toen Fortis al 40% van zijn waarde had ingeleverd, viel Cassel-

8
man in Cash in herhaling: ‘Ondanks de nog grote onzekerhe-
den zou ik Fortis en Dexia tegen de huidige koersen opnieuw
aanraden, gezien de overdreven lage waardering die al ruim-
schoots rekening houdt met een worstcasescenario.’ Analis-
ten blijven dus rommel aanraden, uit een vorm van zelfverde-
diging.
Ook de politici komen in dit boek aan bod. Uiteraard leg-
gen die de schuld elders. Dat is de gouden regel in de politiek.
Het mooiste voorbeeld is de beruchte brief die de voormalige
Belgische premier Yves Leterme in de Kamer liet verspreiden.
Zijn regering werd ervan verdacht dat ze de scheiding der
machten niet had gerespecteerd en rechters onder druk had
gezet om een uitspraak in het voordeel van de Belgische staat
te verkrijgen. Leterme deelde in het parlement, zonder enig
overleg vooraf met zijn partij en collega-ministers, een brief
rond waarin een lijst van contacten tussen ministers en rech-
ters werd opgesomd. Hij dacht dat dit de beste manier was om
zichzelf vrij te pleiten. Menselijk. Al te menselijk. Sterker, hij
was stomverbaasd dat de oppositie het ontslag van zijn rege-
ring eiste.
Wat zou het toch makkelijk zijn indien we voor het Fortis-
debacle één grote zondebok konden aanwijzen. Maurice Lip-
pens bijvoorbeeld. De waarheid is dat dit intellectueel niet
correct is. De ondergang van Fortis is de verantwoordelijkheid
van alle spelers: bankiers, analisten, toezichthouders, politici,
journalisten én aandeelhouders. ‘Er zijn veel schuldigen. Om
een crisis van deze omvang te creëren, heb je veel mensen
nodig,’ zei Michael Lewis, de auteur van Liar’s Poker.

9
hoofdstuk 1
De opkomst van Fortis
Als ik mijn gesprekspartner het huidige logo van Fortis
toon, schrikt de vrouw. ‘Is dat echt het beeldmerk van de
onderneming?’ vraagt ze vertwijfeld. ‘Hoort daar geen cirkel
of vierkant bij, die de stippen bij elkaar houdt?’
Ik laat het Fortis-logo zien aan een buitenlandse feng shui-
specialiste. Ze heeft het logo nooit eerder gezien. Het is een
toeval dat het lot ons even samenbrengt. Ik ben voor een andere
opdracht in het buitenland en hoor dat de dame gespeciali-
seerd is in het analyseren van merken op basis van de Chinese
feng shui-kunst.
Voor westerse mensen is feng shui hocus pocus. En als
notoir en overtuigd scepticus heb ik ook bedenkingen. Maar
ik herinner me een artikel in het tijdschrift Fortune waarin
de logo’s van enkele ondernemingen onderzocht worden op
basis van feng shui. Volgens het artikel was Enron bijvoorbeeld
gedoemd om om te vallen. Het logo van Enron was immers
een grote letter E die schuin stond. ‘Enron’s logo is een toon-
beeld van instabiliteit,’ lezen we. ‘Het ziet eruit alsof het elk
moment kan omslaan. Indien het in een vierkant was gevat
(dat de aarde symboliseert) of een cirkel (hemel), had de onder-
neming meer geluk gehad.’

10
De feng shui-specialiste beweert hetzelfde over het logo van
Fortis. ‘De stipjes lekken langs alle kanten weg, boven en on-
der. Het was beter geweest om het logo in een grote cirkel in
te sluiten.’
Het bekende Fortis-logo werd eind 1997 ontwikkeld door
het bureau Landor. ‘Het is geen toeval dat we voor de logo-
ontwikkeling zijn terechtgekomen bij dit bedrijf, een design-
bureau met Amerikaanse referentiepunten,’ vertelt een trotse
Maurice Lippens aan het Belgische businessblad Trends. Vol-
gens de redacteur van het artikel is de eenheid van de finan-
ciële groep op dat moment nog altijd zoek. De naam Fortis
bestaat zeven jaar en het bedrijf is al aan zijn tweede logo toe.
De fusie met de Nederlandse verzekeraar Amev eind 1990 le-
verde een eerste logo op. In het oorspronkelijke merk zat in
de ‘F’ van Fortis een verwijzing naar de florijn.
Ik toon dit eerste logo ook aan de feng shui-specialiste en
leg haar de verwijzing uit naar de Nederlandse munt. Onmid-
dellijk verandert de mimiek van de vrouw. ‘Dit is veel beter.
De verwijzing van een financiële onderneming naar geld is
altijd goed. Waarom hebben ze dat logo niet gehouden? Zon-
de. Want dat is pas een goed logo. Veel betere chi.’
Spaghetti
Eigenlijk heeft de Fortis-groep nooit veel samenhang gehad.
Toen het nieuwe logo in 1997 bekendgemaakt werd, telde For-
tis al meer dan honderd ondernemingen. Tien jaar later, toen
de overname van abn Amro beraamd werd, waren het er al-
weer een paar tientallen meer.
Als de Raad van Bestuur van Fortis op woensdag 28 juni
2000 de benoeming van Anton van Rossum unaniem bekrach-
tigt, een Nederlander die in België woont, is het niet alleen de
bedoeling de groep een boost te geven. De Nederbelg Van Ros-

11
sum moet van de ‘spaghetti’ die de Fortis-groep is, een ge-
stroomlijnd geheel maken. ‘Hij moet orde brengen in de berg
slierten,’ schrijft de Volkskrant in 2001 als Van Rossum al een
paar maanden bij Fortis aan de slag is. Hij is eigenlijk geen
echte bankier. Hij begon zijn loopbaan bij Shell en werkte voor-
al bij consultant McKinsey. Daar assisteerde Van Rossum Fortis
bij de overname en integratie van de Generale Bank. Zo weet
hij dat Fortis een behoorlijk ingewikkeld bedrijf is. Hij wil dan
ook meer transparantie.
Die moeilijke opdracht zal mislukken. Het altijd kritische
tijdschrift Fem Business waarschuwde begin juli 2000 voor
de schier onmogelijke opdracht. Het blad vergeleek de Fortis-
groep toen al met een ‘Byzantijns spiegelpaleis’ en vraagt zich
openlijk af of Van Rossum wel de geschikte man is om Fortis
te ontwarren. In 2004 werpt de Nederbelg de handdoek in de
ring. ‘Een jaar eerder dan voorzien,’ schrijft de Volkskrant sma-
lend.
Volgens De Tijd presteerde Fortis in de periode van 2000
tot 2004 ‘vier jaar na elkaar slechter dan de Bel20’. Dat is de
referentie-index van de Belgische beurs. ‘De markt verweet
Van Rossum een manke communicatie en een gebrek aan stra-
tegie, waarbij in sommige landen activiteiten verkocht wer-
den om in andere landen bedrijven over te nemen waar de
analisten weinig samenhang in zagen.’ Van Rossum had de
gordiaanse knoop bij Fortis dus alleen maar complexer ge-
maakt.
En dan duikt in 2004, schijnbaar ‘uit het niets’, zoals nrc
Handelsblad schrijft, Jean-Paul Votron op. Hij wordt wegge-
haald bij Citigroup. Ook hij mag proberen meer dynamiek in
de Fortis-groep te brengen en de spaghetti te ontwarren. Votron
wordt door Fortis-voorzitter Maurice Lippens omschreven als
de geknipte man, ‘een zeer harde werker, zelfs naar Citigroup-
normen’. Votron wordt binnengehaald om Fortis af te helpen
van zijn imago ‘van ingedommeld Beneluxbedrijf’.

12
Ook Votron is, net als Van Rossum, geen echte bankier. Hij
werkte 16 jaar als marketeer voor Unilever en vanaf 1991 voor
de Amerikaanse Citigroep. In 1997 stapt hij over naar abn
Amro. Votron krijgt er de opdracht de internetactiviteiten uit
te bouwen. Hij is zeer ambitieus en dicht zichzelf algauw een
zitje in de Raad van Bestuur van abn Amro toe. Dat wordt
hem niet gegund. ‘Volgens de Raad van Bestuur (van abn Amro)
is Votron er niet in geslaagd de e-commerceactiviteiten goed
vorm te geven, een plek in de Raad van Bestuur is daarom
uitgesloten,’ schrijft Jeroen Smit in zijn bestseller De Prooi.
Votron verlaat abn Amro in 2001. ‘Collega-directeuren zijn niet
echt verbaasd. Een enkeling herinnert zich een flitsende pres-
tatie van de Belg. (…) Ze vinden dat marketeer Votron meer
heeft gepraat dan geleverd.’ Van 2001 tot 2004 gaat Votron
weer aan de slag bij Citigroup en keert dus terug naar het
bedrijf waarvoor hij al eerder werkte.
Zeker is dat die gemiste toppositie bij abn Amro Votron in
2007 extra zal prikkelen om met Fortis, waar hij inmiddels
ceo is geworden, de Nederlandse grootbank over te nemen.
Als Fortis-sterkhouder Maurice Lippens hem expliciet polst of
die overname wel een goed idee is, is het antwoord van Votron
makkelijk te raden.
19881988198819881988
Om de Fortis-saga echt goed te begrijpen, moeten we terug
naar het sleuteljaar 1988. Van Fortis is dan nog lang geen spra-
ke, wel van raider Carlo De Benedetti. In dat roemruchte jaar
1988 voert de Italiaan, Il Condottiere of de aanvoerder ge-
noemd, een frontale aanval uit op de Generale Maatschappij,
in België beter bekend onder de Franse naam Société Générale.
Het is het industriële kroonjuweel, het kloppende hart van
het Belgische bedrijfsleven, de Franstalige adel en het Hof. De

13
Generale Maatschappij, ook wel de Oude Dame genoemd om-
dat ze in 1988 al 175 jaar bestaat, is een holding, die op dat
ogenblik zowat 1300 participaties in diverse bedrijfssectoren
bezit. Wie aan de Generale raakt, raakt aan de Belgische elite.
De geschiedenis van de Generale Maatschappij is in een noten-
dop de geschiedenis van België. De plannen van de Italiaan
zijn eenvoudig: hij wil de Generale overnemen, in stukken
hakken en de onderdelen met winst verkopen. ‘In de publieke
opinie kon De Benedetti op veel sympathie rekenen,’ schrijft
Jean Vanempten in De Tijd. ‘Niet alleen ging hij tegen het esta-
blishment in, hij liet ook zien dat zakendoen spannend kan
zijn.’
Dat laatste klopt. Ik studeerde in dat jaar aan de universi-
teit van Antwerpen en samen met mijn medestudenten in de
bedrijfseconomie volgden we de boeiende overnamestrijd.
Sommigen van mijn vrienden hadden zelfs aandelen van de
Generale gekocht in de hoop door de Italiaanse overname
winst te maken.
België was in paniek, men wist niet hoe men de vijandige
overname het hoofd moest bieden. Tot ene Maurice Lippens
opstond, een man met blauw bloed. Lippens was al enkele ja-
ren topman bij ag, een verzekeraar die in het begin van de
negentiende eeuw mede door zijn Franstalige Vlaamse voor-
ouders werd opgericht. De jonkheer heeft een mba van Har-
vard op zak en werkt sinds 1981 bij ag. Erg bekend is hij op
dat moment in België niet, tenzij in koninklijke en adellijke
kringen. Maurice Lippens grijpt zijn kans om het verzet tegen
De Benedetti te organiseren. Lippens’ motivatie was niet zon-
der eigenbelang. Hij begreep dat zijn toppositie bij ag in het
gedrang zou kunnen komen, als De Benedetti in de overname
slaagde. ag was immers een onderdeel van de Generale Maat-
schappij. Lippens’ lot was onder De Benedetti daardoor hoogst
onzeker. Die verborgen agenda moffelde Lippens handig weg
door het nationalistische sentiment te bespelen: eigen bedrij-

14
ven eerst. Hij werd algauw gezien als de witte ridder die de
Generale voor België zou redden van de Italiaanse belager.
Toenmalig minister van Financiën Mark Eyskens omschreef
het bod van De Benedetti zelfs ronduit als ‘diefstal’.
Volgens Karin De Ruyter van De Standaard ging Lippens
behoorlijk kort door de bocht. ‘Zo zou hij, ten tijde van de
overnamestrijd rond de Société Générale op eigen houtje be-
slist hebben een pakketje aandelen in de Generale bij te ko-
pen. De Raad van Bestuur van ag mocht de operatie a posteriori
goedkeuren.’ Volgens een waarnemer ‘foefelde’ Lippens inder-
daad graag.
Wat er ook van zij, Lippens slaagde in zijn verzet en kondig-
de op 24 februari 1988 aan dat zijn medestanders en hij – de
tandem Suez-ag – samen 52 procent van de Generale Maat-
schappij bezaten. Tijdens een buitengewone vergadering van
14 april bleek inderdaad dat Suez-ag de strijd had gewonnen.
De trotse Italiaan De Benedetti mocht in zijn maatpak van
Yves Saint Laurent afdruipen.
In een interview met Trends verklaart Lippens later dat
Suez-ag gelukkig de overnemer van de Generale Maatschap-
pij werd. Dat ‘gelukkig’ slaat vooral op zijn eigen carrière. Want
na de overname werd de Société Générale evengoed ontman-
teld. Alleen kocht Lippens op deze manier zijn vrijheid. De
naam Maurice Lippens werd van dan af een begrip in België.
Het begin
Over het begin van Fortis bestaat een hardnekkig misverstand.
Meestal wordt geschreven dat Fortis ontstond toen ag fuseerde
met de Nederlandse verzekeraar amev en spaarbank vsb. Dat
klopt niet. Fortis ontstond pas na de fusie van amev en vsb.
De toenmalig Amev-topman Hans Bartelds liet in het voorjaar
1990 beide bedrijven samensmelten. Bartelds wilde ‘interna-
tionaal doorschakelen’ (nrc).

15
Pas enkele weken later kwam Lippens erbij met ag. ‘Met
een technisch hoogstandje ontvouwden de Nederlandse top-
mannen van bankverzekeraar Amev-vsb en de Belgische ag
Groep op maandag 2 april 1990 hun fusieplannen,’ schrijft
nrc. Op 15 december van dat jaar werd de closing uitgevoerd.
Fortis was geboren. Of accurater: het binationale bedrijf Fortis
ag (België) en Fortis Amev (Nederland). Fortis zelf is alleen
maar een overkoepelende roepnaam, geen heuse vennoot-
schap. Het mocht al een originele constructie zijn, ze vloeide
wel voort uit het permanente gehakketak tussen beide pijlers
over of Fortis al dan niet een vennootschap naar Belgisch of
Nederlands recht werd.
En Fortis gaat inderdaad internationaal. Op 18 jaar tijd zal
Fortis zo’n 65 fusies en overnames uitvoeren. Laten we ons
beperken tot de belangrijkste mijlpalen. In 1991 koopt Fortis
een deel van de groep Mutual Benefit Life uit de vs. In hetzelf-
de jaar verwerft Fortis ook Interlloyd. En in 1992 ontstaat de
joint venture Caifor met de Spaanse bank La Caixa.
1993 is een scharnierjaar voor Fortis. De groep verwerft
een meerderheidsbelang in de Belgische overheidsspaarbank
aslk, de Algemene Spaar- en Lijfrentekas, een spaarbank waar
de man in de straat een graag geziene klant is. De socialisti-
sche economieprofessor Herman Verwilst, gewezen kabinets-
chef van Willy Claes, onderhandelt in naam van de overheid
over de verkoop. Hij wordt vervolgens zelf bij Fortis in dienst
genomen. Over deze privatisering van de aslk schrijft De Stan-
daard: ‘Waarnemers hadden wel vaker de indruk dat niet alle
deals even koosjer tot stand waren gekomen.’ Hoe dan ook,
Lippens komt er probleemloos mee weg.
In 1995 neemt Fortis via de aslk de nmkn (Nationale Maat-
schappij voor Krediet aan de Nijverheid) over. Daarna worden
de aslk en de nmkn samengevoegd. In 1997 verwerft Fortis
nog eens 25 procent van de aslk. In hetzelfde jaar neemt Fortis
ook MeesPierson over van abn Amro. De bankiers van de Ne-

16
derlandse zakenbank zijn in eerste instantie hoopvol gestemd.
De verschillende banken uit de Fortis-groep zijn immers com-
plementair. Er zijn nauwelijks overlappingen. MeesPierson is
een zakenbank. Fortis met de aslk vooral een retailbank. Het
kneusje van abn Amro kan weer dromen. ‘Het gevoel van weg-
gedrukt zijn is voorbij,’ kraait de toenmalige bestuursvoorzit-
ter van MeesPierson, Joost Kuiper. Maar het integratieproces
zal moeilijker verlopen dan gepland. In 2000 al schrijft Fem
Business dat MeesPierson ‘een stille dood sterft’. nrc stelt een
‘grote leegloop’ vast. De beste bankiers verlaten het bedrijf als
Fortis de teugels nog strakker aantrekt. Fortis verkeek zich
volgens insiders op de intense interne strijd tussen ‘Mezen’
en ‘Pieren’. MeesPierson was immers zelf het product van een
eerdere fusie in 1993.
Lippens eindelijk beloond
Als 1988 een cruciaal jaar was voor Lippens, dan is 1998 dat
voor Fortis. Na ongeveer een jaar onderhandelen en lobbyen,
zien de covoorzitters van Fortis, Maurice Lippens en Hans
Bartelds, een droom in vervulling gaan: de overname van de
Generale Bank, de grootse bank van België, die destijds voor
zo’n 30% eigendom was van de Generale Maatschappij. De
vreugde kan niet op, als de knoop is doorgehakt. Toch dreigt
de overname op de valreep nog fout te lopen. Alles was in kan-
nen en kruiken, Hans Bartelds had zelfs al een ‘vrolijke’ pers-
conferentie gegeven, maar enkele dagen later, op maandag
25 mei, krijgt Bartelds telefoon van de toenmalige abn Amro-
voorzitter Jan Kalff. Kalff laat Bartelds weten dat ‘dé bank’
alsnog wil meedingen naar de Generale Bank. ‘Emoties vech-
ten om voorrang bij de ingetogen Bartelds,’ schrijft Jeroen
Smit. Volgens Trouw noemde Bartelds die periode later een
‘vreselijke tijd’.

17
De overname van de Generale Bank door Fortis werd mede
mogelijk gemaakt door de grootaandeelhouders en de steun
van de Belgische regering. Eerder was de bbl (Bank Brussel
Lambert), de tweede bank van België, al in handen van de ‘Hol-
landers’ van ing gevallen, na een mislukte fusiepoging tus-
sen bbl en Generale Bank. Daar kon men in België en zeker
aan het Hof niet om lachen. ‘Wij op het paleis zijn van oor-
deel dat de bbl Belgisch moet blijven,’ had Jacques van Ypersele
de Strihou al in 1992 lopen verkondigen, toen ing een eerste
raid op de bbl had uitgevoerd. Sterker, men had gehoopt door
een fusie tussen de Generale Bank en de bbl één grote Belgi-
sche bank te creëren. Zeg maar De Grote Belgische Bank. Maar
vijf jaar later gaat de overname van de bbl door ing toch door
en wordt er in België geknarsetand.
Een ezel stoot zich geen tweemaal aan dezelfde steen. Het
Belgisch Hof zet dan ook voluit zijn schouders onder de overna-
me van de Generale Bank door Fortis. Een half jaar voor de
operatie zijn beslag krijgt, zorgt de kabinetschef van de ko-
ning, Jacques van Ypersele, ervoor dat Lippens de koning twee
uur lang kan spreken. Op 12 december 1997 mag Lippens de
vorst uitleggen wat zijn overnameproject precies inhoudt. Lip-
pens is nog niet echt opgeschoten, omdat nogal wat partijen
binnen de Generale hem tegenwerken. Koning Albert ii trekt
het dossier van de Generale Bank naar zich toe. Volgens histo-
ricus Mark Van den Wijngaert deelt de koning Lippens mee
‘dat hij het erg zou waarderen als de beoogde fusie zou slagen
gezien het belang van de operatie voor het land’. Albert ii is
erg begaan met de Belgische verankering van het bedrijfsle-
ven. Niet voor niets is de Belgische koning jarenlang als kroon-
prins verantwoordelijk geweest voor talloze internationale
handelsmissies ten faveure van het Belgisch bedrijfsleven. Hij
kent de gevoeligheden en de meerwaarde van grote sterke be-
drijven. En ook bij de vorst ligt de overname van de Bank Brus-
sel Lambert (bbl) door ing nog zwaar op de maag.

18
Wanneer abn Amro in de loop van 1998 met een tegenbod
op de Generale bank komt, ‘oefent het Hof, via kabinetschef
Van Ypersele, ook druk uit op de bestuurders van de Generale
Bank en op de leden van de Commissie voor het Bank- en Finan-
ciewezen om partij te kiezen voor Fortis,’ schrijft Van den Wijn-
gaert in België en zijn koningen. Die pressie was ook nodig,
omdat zowel Fred Chaffart, voorzitter van het directiecomité,
als een meerderheid in de Raad van Bestuur van de Generale
Bank liever met abn Amro dan met Fortis in zee gingen. Maar
Lippens is woest. Hij vindt het bod van de Nederlanders getui-
gen van verregaande onbeschaamdheid. De deal was nagenoeg
rond, was al bekend gemaakt en toch gaat abn Amro nog met
Chaffart en de Raad van Bestuur praten en doet vanuit het
niets een hoger bod. abn Amro doet ook smalend over de am-
bitie van Lippens ten aanzien van de overname. Lippens wil
de grootste Beneluxbank creëren, abn Amro kiest meteen voor
Europa.
Op 6 juni 1998 waagt Lippens een ultiem hoger bod, maar
hij vreest dat abn Amro nog meer zal willen betalen, omdat
de Nederlandse bank diepere zakken heeft. Het is zijn laatste
kans. Intussen is er zwaar achter de schermen gepokerd. Gé-
rard Mestrallet, de baas van de Société Générale, die Lippens
voluit steunt in zijn overnamepoging van de Generale Bank,
heeft Kalff ermee gedreigd om alle accounts van zijn bedrij-
ven bij abn Amro te schrappen, als de bank Lippens voor de
voeten durft te lopen. Albert ii belt met koningin Beatrix en
zijn kabinetschef Jacques van Ypersele weigert Jan Kalff te
ontvangen. Fred Chaffart, die tot zijn laatste snik weigerach-
tig blijft tegenover een overname, wordt schaamteloos door
Albert ii en zijn kabinetschef onder druk gezet. Ook Fons Ver-
plaetse, gouverneur van de Nationale Bank, praat op hem in:
‘Je moet dat doen, hé Fred. Het is je vaderlandse plicht! Ik ben
niet de enige die daar zo over denkt. Ik vertolk ook de mening
van het Paleis en van de eerste minister. Iedereen is daarvoor!’

19
aldus een quote in Zes huwelijken en een begrafenis. Grote
en kleine geheimen van de Belgische haute finance.
Totaal ontgoocheld over hoe er in België zaken wordt ge-
daan, haakt abn Amro uiteindelijk af. De abn Amro-top ver-
gist zich nog op een ander punt. In Nederland is de raad van
bestuur almachtig, in België de aandeelhouder. Fred Chaffart
mag dan al tegen de overname geweest zijn, hij werd zonder
meer door de aandeelhouders overruled.
Maurice Lippens slaat de slag van zijn leven. De combina-
tie Fortis, aslk en Generale Bank wordt de grootste bank in
de Benelux. Hij noemt zijn overwinning letterlijk een ‘verjaar-
dagsgeschenk voor de koning’. Op dat moment hebben be-
stuursvoorzitter Fred Chaffart en een deel van de Raad van
Bestuur al ontslag genomen. Drie dagen later verklaart de toen-
malige Belgische premier Dehaene in de Kamer dat het Hof in
deze zaak ‘geen politieke rol gespeeld heeft’, maar amper an-
derhalve maand later wordt Lippens, die al baron is, door Al-
bert ii de hoogste erfelijke adellijke titel van graaf toegekend.
In een interview met Trends ontkent ook Lippens dat er tus-
sen beide een verband is. ‘Ik heb die titel (van graaf) niet ont-
vangen om mijn rol bij de strijd om de Generale Bank.’ Niet
iedereen gelooft Lippens op zijn woord. Ook Albert Frère, een
ijzerhandelaar die het tot een van de belangrijkste captains
of industry van België bracht, werd in 1992 baron gemaakt,
omdat hij de machtsgreep van ing op de bbl verhinderd had.
Zo werkt dat nu eenmaal in België.
De overname van de Generale Bank door Fortis werd van
wezenlijk belang geacht voor België, én voor Fortis. Er werd
zeer veel voor betaald. Te veel, volgens velen. Door het onver-
wachte vijandige bod van abn Amro moest Fortis namelijk
6 miljard gulden, zowat 2 miljard euro, extra neertellen voor
de Generale Bank. De prijs liep door de schuld van abn Amro
op van 22 miljard naar 28 miljard gulden. Het zal een diepe
wonde nalaten bij Maurice Lippens en jaren drukken op de
koers van Fortis.

20
Volgens complottheoretici zou de heftige strijd tussen abn
Amro en Fortis om de overname van de Generale Bank een
van de drijfveren van Lippens zijn geweest om later zelf abn
Amro aan te vallen, aldus nrc Handelsblad. Ook in België cir-
culeren die geruchten. Een foute analyse. Als Lippens in 2007
aanwezig is bij het eerste gesprek over de overname van abn
Amro in Amsterdam, probeert hij ceo Rijkman Groenink te
paaien met de opmerking dat als abn Amro destijds 5% meer
op de Generale Bank had geboden, abn Amro gewonnen had.
Groenink kan er niet om lachen. Hij zal zich tot het bittere
einde blijven verzetten tegen een overname door Fortis, een
bank waar hij op neerkijkt en die hij zelf ooit had willen over-
nemen. Met name in 2003 had Groenink contact opgenomen
met Lippens om over een overname te praten, maar de eisen
van Groenink vielen niet in de smaak van Fortis: het hoofdkan-
toor moest naar Amsterdam verhuizen en de verzekeringen,
het bedrijf waarin Lippens groot was geworden, moesten wor-
den verkocht. Groenink mag dan al wrokkig zijn, ook Jean-
Paul Votron weet nog dat hij in de jaren ’90 een bestuursfunctie
bij abn Amro is misgelopen, mede door de schuld van Groe-
nink. Hoe dan ook, het klikt helemaal niet tussen Groenink
en Votron.
De integratie van de Generale Bank in de Fortis-groep ver-
loopt erg moeizaam. Volgens een goedgeplaatste insider was
er in eerste instantie veel ‘verzet’ en ‘achterdocht’, vooral van
de aslk-werknemers, die gewend waren met kleine spaarders
om te gaan. De Generale Bank, die een meer koopkrachtig pu-
bliek en kleine en middelgrote ondernemingen tot zijn clien-
tèle rekent, trekt daar bij wijze van spreken haar neus voor
op. Kortom, de bedrijfsculturen van de aslk en de Generale
Bank staan haaks op elkaar. Het zullen binnen het grote Fortis
nog jarenlang twee bloedgroepen blijven, die elkaar niet lus-
ten. De aslk-bankiers hebben het nog om een andere reden
moeilijk: ze moeten van een staatsbank overschakelen naar
een zuivere privébedrijf.

21
In 1999 verwerft Fortis het resterende 25 percent aandelen
van de aslk. Ook wordt de Britse verzekeraar Northern Star
overgenomen. Maar het integratieproces van alle overgeno-
men ondernemingen verloopt niet echt vlot.
In de periode Van Rossum (2000 tot 2004) zijn er opnieuw
diverse overnames: onder meer Core Inc en Bernheim Comofi.
Er komen ook joint ventures zoals die met het Maleisische
Maybank. Participaties, zoals die van Fortis in haar Australisch
schadebedrijf, worden dan weer verkocht.
Volgens analisten ontbreekt het de groep totaal aan strate-
gie. Waarom worden in sommige landen activiteiten verkocht
om met de opbrengst elders bedrijven over te nemen? Waar is
de samenhang van dit alles? vragen analisten zich vertwijfeld
af. Van Rossum moet het spiegelpaleis Fortis verlaten en de
baan ruimen voor Votron.
Weinigen weten dat de toekomst van Fortis er heel anders
had kunnen uitzien. In 2000 stelde Van Rossum intern een
samenwerking met bnp Paribas voor. Het plan werd afgeketst
omdat Maurice Lippens niet de topfunctie kreeg, die hij vroeg.
Lang leve de Fortioma’s
Jean-Paul Votron gooit er meteen de beuk in. De winst bij Fortis
moet jaarlijks met 15 procent omhoog. Niets kan beter de stijl
van Votron illustreren dan de Fortioma’s – een samentrekking
van Fortis en axioma’s. Het gaat om 14 basisprincipes die de
werknemers van Fortis dagelijks moeten naleven: incentives
ter verhoging van de prestaties, klantgerichtheid en onderne-
merschap.
Er zijn ook 3 ‘emotionele’ Fortioma’s: ‘toon moed’, ‘wees
positief’ en ‘gedreven door passie’. De Fortioma’s worden op
allerlei manieren verspreid in het bedrijf: op posters, op bloc-
notes en op koffiemokken. Het lijkt op een vorm van indoctri-
natie.

22
In 2006 deelt Votron zelfs 61.000 draaikubussen uit met
Fortioma’s op: ‘willen presteren’, ‘altijd een stap extra’, ‘van
nature optimistisch’ en ‘toon eendracht’. Volgens journalist
Piet Depuydt deed Votron zich een jaar later bij de overname
van abn Amro zelf een enorme kubus cadeau. Alsof de over-
name van abn Amro aan de Fortioma’s te danken was. Begin
2009 vraag ik een Fortis-bankier of hij voor mij een dergelijke
kubus op de kop kan tikken. Ik wil er graag voor betalen. Een
probleem zou dit niet mogen opleveren: van die 61.000 exem-
plaren moeten er toch nog enkele bestaan. Vertwijfeld ant-
woordt de bankier dat dit niet zal lukken. ‘Mensen willen lie-
ver niet meer aan die ondingen herinnerd worden.’ Niet ieder-
een was dus gelukkig met Votron.
De slagzinnen op de kubussen zijn typisch voor de Ameri-
kaanse managementstijl van Votron. Zijn jaren bij Citigroup
hebben hun sporen nagelaten. Volgens vakbondsman René Van
Marcke ging er met het beleid van Votron een ‘schokgolf’ door
het bedrijf. ‘Van toen af handelde Fortis niet meer als voor-
zichtige bankier. Fortis werd een veramerikaniseerde, interna-
tionale speler,’ lezen we in De Tijd. ‘Het protserige sloop in de
rangen.’ Een anoniem kaderlid heeft het zelfs over ‘groot-
heidswaanzin’.
Fortis is Belgisch
‘Waarom Belgen beter bankieren?’ is de titel van een artikel
op 7 juni 2007 op intermediair.nl. Daarin staat dat ‘het goed
gaat met Fortis’. Fortis heeft dan onder Votron net beslist abn
Amro over te nemen. Volgens de redacteur van het artikel is
het een misverstand te denken dat Fortis een Belgische bank
is. Een ander misverstand is dat Belgen dom zouden zijn. ‘Niets
is minder waar,’ volgens adviseur Jaap Koelewijn.
Over dat laatste spreek ik me niet uit. Maar dat Fortis geen

23
Belgische bank zou zijn, is ronduit verkeerd. Maurice Lippens
geeft dit overigens zelf toe. Eind oktober 2007 kondigt hij aan
een inspanning op dat vlak te willen leveren. ‘Bankverzekeraar
Fortis wil iets doen aan zijn negatief imago in Nederland,’
schrijft De Standaard. Alleen is het op dat moment te laat. In
de periode 2000 tot 2004 kon Fortis nog schermen met de
Nederbelg Van Rossum. Na 2004 was het met Jean-Paul Votron
België boven.
Fortis was in de loop der jaren steeds meer geëvolueerd tot
een bijna uitsluitend door Belgen aangestuurd bedrijf. Vooral
door de overname van de aslk en de Generale Bank was het
zwaartepunt van de groep veel Belgischer geworden. Dat los
je niet op met een imagocampagne.
In Nederland verliep de expansie van Fortis bovendien veel
moeizamer. Er was de overname van Stad Rotterdam Verzeke-
ringen waardoor de verzekeringspoot er iets groter werd. Maar
Fortis bleef als bank in Nederland vrij klein, ondanks de over-
name van Crédit Lyonnais Nederland. Het zou er nooit verder
komen dan de vierde plaats, na abn Amro, ing en Rabobank.
Fortis kampte bovendien met een taai Belgisch imago: dat
van een uitgesproken hiërarchische organisatie. ‘Dat vindt zijn
oorsprong in de Belgische ondernemingscultuur die veel meer
dan de Nederlandse wordt gedomineerd door strikte machts-
verhoudingen, met een cultuur van onderdanigheid die Bel-
gen met de paplepel wordt ingegoten,’ aldus Trouw. Een ban-
kier van abn Amro grapt na de tijdelijke overname dat je bij
Fortis je hand moet opsteken als je naar het toilet wilt. Ook
dat integratieproces zou slecht aflopen, zij het om een ande-
re reden deze keer.

24
Besluit
Fortis is eigenlijk nooit een gestroomlijnde groep geweest. Het
desintegratieproces dat tot de val van Fortis zal leiden begint
al geruime tijd voor de verdoemde overname van abn Amro
in 2007. Bedrijven kunnen maar op twee manieren groeien:
organisch of door overnames. Studies tonen aan dat bedrij-
ven die natuurlijk of organisch groeien, stabieler zijn dan be-
drijven die door overnames groeien.
Een mooi bewijs van die stelling vormt de overname door
Fortis van MeesPierson. Door de overname werd de instabili-
teit van Fortis vergroot en het desintegratieproces versterkt.
Misschien ging het gewoon te snel voor Fortis. Meer dan hon-
derd overnames, fusies en joint ventures in nog geen twee
decennia.
‘Het merk Fortis is afgebrokkeld. Alsof het logo dat al jaren
voorspelde.’ De uitspraak komt dit keer niet van een feng shui-
specialiste maar van een communicatiebureau. ‘Het probleem
van Fortis is dat het nooit echt een sterk merk is geweest,’
vertelt Erik Saelens van Brand Home in De Tijd. ‘Het logo zei
al alles. Toen het ontwikkeld werd, was er al grote kritiek op
het feit dat elke eenheid erin ontbrak, en dat was ook precies
het probleem van de bank.’ Saelens verwijst naar de verschil-
len in bedrijfscultuur tussen de bankiers van de aslk en de
Generale Bank. Die culturen zijn, ondanks de holle retoriek
en de Fortioma’s van de top, nooit echt versmolten.
Baudouin Prot, ceo van bnp Paribas, liet in oktober 2008
na de juridisch aangevochten overname van Fortis Bank Bel-
gië weten dat het merk Fortis behouden zou blijven. Na de
derde onderhandeling met de Belgische regering in maart
2009, bleek bnp Paribas al van mening veranderd. In eerste
instantie zou de Franse bank het merk Fortis nog samen met
dat van bnp Paribas afficheren, luidde het toen. bnp Paribas-

25
Fortis dus. Het moge duidelijk zijn dat dit maar een tussen-
stap is om het merk Fortis helemaal af te schaffen.
Uit een recente enquête bij Fortis-makelaars bleek hun voor-
keur uit te gaan naar de vroegere merknaam ag, afkorting
voor Assurances Générales, een van de oorspronkelijke bedrij-
ven van Fortis, opgericht in 1824. Terug naar af?
Volgens De Standaard zou Fortis Bank in februari 2009 ook
het logo en de merknaam van de Generale Bank opnieuw in
het merkenregister van de Benelux hebben opgenomen via
een spoedinschrijving. De Fortis bank die zich zou herdopen
tot Generale Bank, dat zou pas ironie van de geschiedenis zijn.

27
hoofdstuk 2
De toplui van Fortis
Velen stellen vandaag de Raad van Bestuur en het manage-
ment van Fortis verantwoordelijk voor de ondergang van
het bedrijf. Uiteraard is die analyse niet verkeerd. Maar het
verhaal over Fortis is tegelijk complexer. Er vond een interac-
tie plaats tussen aandeelhouders, analisten, journalisten,
waakhonden, politici en toplui. Enkel Votron en Lippens met
alle zonden Israëls beladen, zoals begin 2009 gebeurde, is een
verkeerde en in wezen louter populistische analyse.
In de psychologie bestaat het begrip hindsight bias. Daar-
bij worden feiten of gebeurtenissen uit het verleden verklaard
met kennis die we vandaag hebben maar die op het moment
zelf niet beschikbaar was. Het is een veel voorkomende fout.
Ook in de Fortis-saga.
De kern van de kredietcrisis
Zelfs vandaag nog kennen velen het echte probleem van de
kredietcrisis niet. Een meerderheid van de mensen denkt dat
de subprimes of rommelkredieten de oorzaak van de krediet-
crisis zijn. Dat is onzin. De kern van het probleem was en is de

28
financiële hefboom of leverage. Zonder het goed te beseffen
hebben miljoenen goedmenende particuliere spaarders en
beleggers meegewerkt aan het opblazen van een enorme zeep-
bel. Of anders gezegd: aan het creëren van een enorme hef-
boom.
In België en Nederland kregen spaarders van Citibank of
Deutsche Bank te horen dat ze het ingelegde kapitaal van som-
mige producten niet meer zouden terugzien, nadat Lehman
Brothers in de vs failliet was gegaan. De gestructureerde notes
werden in Nederland uitgegeven door een dochter van de Ame-
rikaanse zakenbank: Lehman Brothers Treasury Co. Je kon bij-
voorbeeld een double performance note kopen. Cynisch ge-
noeg kun je vandaag op internet nog steeds de beleggings-
fiche zien als je de zoekterm ‘double performance note’ intikt.
Je leest er nog steeds dat het kapitaal door Lehman gegaran-
deerd wordt. En vooral dat je het kapitaal lekker kan verdub-
belen.
Notes zijn eigenlijk kortlopende obligaties en Lehman Ne-
derland heeft maar liefst 4500 verschillende notes uitgevon-
den. Je kunt het niet zo gek bedenken of er is wel een note: op
olie, graan of koper. Gestructureerd wil zeggen dat er een af-
geleid financieel product aan deze note verbonden is.
De Nederlandse curator die het failliete boeltje van Lehman
beheert, wist niet wat hij meemaakte. Een dergelijk zootje had
hij nog nooit gezien. Lehman Nederland had voor 32 miljard
dollar schulden uitstaan. Daar tegenover stond eigen kapitaal
van nauwelijks, u gelooft het nooit, 7 miljoen dollar. Een ver-
houding van 1 op 5000 dus. Een leverage of hefboom met een
waanzinnige proportie.
In een interview met nrc suggereerde de redacteur dat
het pure windhandel was. De curator is een voorzichtige man
en wil dat woord niet in de mond nemen. ‘Deze verhouding
tussen schulden en bezittingen kom je eigenlijk nooit tegen,’
beweert hij behoedzaam. De spijker op z’n kop.

29
Het verhaal over Lehman schetst het echte probleem van
de kredietcrisis. Niet zozeer de rommelhypotheken vormen
de kern ervan, maar het pijnlijke proces van deleveraging. De
verhouding van de hefboom of leverage die Lehman Neder-
land hanteerde, 1 dollar eigendom tegenover 5000 dollar
schuld, maakte de bovenbouw van het financiële systeem com-
pleet onhoudbaar. Het is alsof je een wolkenkrabber van drie-
honderd verdiepingen optrekt op de fundering van een cha-
let.
Deze leverage terugbrengen naar meer realistische propor-
ties zal tijd, geld en pijn kosten. Dat is de echte inzet van de
kredietcrisis. Niet de Amerikaan die zijn huis kwijtraakte, hoe
wrang dat ook voor de eigenaar is.
Waargenomen risico versus objectief risico
Sommigen gaan ervan uit dat mensen – waar ze zich ook be-
vinden – rationeel zijn.
Ook bestuurders van een grote bankverzekeraar zoals Fortis
zouden te allen tijde rationeel handelen. Mensen beschikken
bij wijze van spreken over een black box met informatie (over
de kredietcrisis, de concurrentie, de financiering van het over-
namebod). Die informatie wordt onvertekend geanalyseerd en
op basis hiervan wordt dan een rationele en correcte beslis-
sing genomen.
Die visie klopt uiteraard niet. Mensen, ook managers, zijn
bijzonder slecht in het inschatten van risico’s. Hoe komt dat?
Isabelle Brocas en Juan Carillo, beiden van de Franstalige Bel-
gische universiteit ulb, vonden dat rokers het risico op long-
kanker overschatten en ondernemers het risico op een faillis-
sement onderschatten. De academici vragen zich af of ‘we uit
deze vaststellingen moeten besluiten dat individuen intrin-
siek optimistisch zijn in sommige situaties (ondernemerschap)

30
en intrinsiek pessimistisch in andere (risico’s verbonden aan
“prettige” activiteiten)’.
Feit is dat mensen in het algemeen en beleggers in het bij-
zonder slecht zijn in het inschatten van het correcte risico
van een bepaalde gebeurtenis. In het Fortis-dossier is het niet
overdreven aan te nemen dat het risico op het mislukken van
de overname van abn Amro door de top van Fortis werd onder-
schat, gesteld dat dit risico al grondig werd besproken. Dat
komt omdat mensen zich te zeer door emoties laten leiden.
Ook in de bestuurskamers van big business.
Werner De Bondt en Dick Thaler schrijven dat het essen-
tieel is een onderscheid te maken tussen het ‘waargenomen’
risico en het ‘objectieve’ of werkelijke risico. Kijk naar de se-
lectie van aandelen. Beleggers nemen bijvoorbeeld aan dat
sommige value aandelen gevaarlijker zijn dan glamour aan-
delen. Value aandelen zijn aandelen met een lage koers-
winstverhouding. Vaak gaat het dan om aandelen van bedrij-
ven die tijdelijk in de problemen zitten en die acuut verlies-
latend zijn. Volgens De Bondt en Thaler vereist het van beleg-
gers moed om dergelijke aandelen te kopen. Een dergelijke
beslissing gaat immers tegen de consensus in. Bovendien heb-
ben beleggers een emotionele weerstand tegen dergelijke aan-
delen omdat ze er spijt van kunnen krijgen. Een dergelijk be-
drijf kan immers gewoon failliet gaan.
Peter Lynch en John Rothchild schreven in One Up On Wall
Street dat veel portefeuillebeheerders liever kiezen voor een
klein verlies op een gevestigde waarde zoals Google dan moge-
lijk een grote winst op een totaal onbekend aandeel. Als de
koers van Google daalt, vragen de beleggers wat er aan de hand
is. Als het aandeel van La Quinta Inns instort, krijgt de porte-
feuillebeheerder wellicht een proces aangesmeerd.

31
Belief perseverance en confirmatory bias
Laten we even het besluitvormingsproces bij de toplui van For-
tis nader analyseren omdat het cruciaal is in het Fortis-dos-
sier.
Volgens onderzoekers is er voldoende empirisch materiaal
waaruit blijkt dat, zodra personen een vaste overtuiging heb-
ben, ze te weinig gevoelig zijn voor nieuwe informatie die deze
overtuiging ontkracht. Zodra men overtuigd is dat een bepaal-
de investeringsstrategie de juiste is – in dit geval de overname
van abn Amro –, let de investeerder te weinig op signalen die
aangeven dat de gekozen strategie toch niet optimaal is. Psy-
chologen noemen dit de belief perseverance fout.
Onderzoeker Rabin baseert zich hiervoor op eerder uitge-
voerd onderzoek door Bruner en Potter in 1964. Negentig proef-
personen kregen vage afbeeldingen te zien die geleidelijk
scherper werden gesteld. Een deel van de proefpersonen kreeg
de afbeelding te zien bij extreme vaagheid, het andere deel
bij beperkte vaagheid. Belangrijk is dat beide groepen uiteinde-
lijk dezelfde min of meer scherpe afbeelding mochten bekij-
ken.
Van de groep die startte met een extreem vage afbeelding
kon slechts een kwart van de proefpersonen uiteindelijk ra-
den wat de afbeelding voorstelde. Van de andere groep raadde
de helft correct. Wat deze test aantoont is dat mensen die zwak
bewijsmateriaal gebruiken om een hypothese te vormen het
bijzonder moeilijk vinden om bijkomende en betere informa-
tie te gebruiken om hun verkeerde hypothese bij te sturen.
Volgens David Perkins geven dergelijke experimenten ook
aan dat nieuwe mensen makkelijker oplossingen zien voor pro-
blemen waarmee anderen al lang worstelen. Dat komt omdat
deze nieuwlichters niet onder de indruk zijn van de oude hy-
potheses.
Terwijl de belief perseverance fout niet noodzakelijk in-

32
houdt dat mensen extra bewijsmateriaal fout interpreteren
(ze kunnen deze informatie ook gewoon negeren), is dit bij
een andere fout, de confirmatory bias, wel het geval. Onderzoe-
kers Rabin en Schrag tonen via experimenten aan dat dezelfde
informatie gegeven aan personen die er oorspronkelijk een
verschillende mening op nahielden, alleen maar leidt tot het
versterken van die mening en het verder uit elkaar drijven
van de twee partijen.
Als voorbeeld van deze polarisatie halen de psychologen
het onderzoek van Darley en Gross uit 1983 aan. Aan zeventig
proefpersonen wordt gevraagd om de intellectuele kwalitei-
ten van een negenjarig meisje te bepalen. Voordat ze deze taak
aanvatten, krijgen de proefpersonen informatie over het meis-
je en haar familie en ze mogen een video bekijken waarop het
meisje te zien is op een speelplein. Eén groep van de proefper-
sonen kreeg de informatie mee dat de ouders van het meisje
beiden universitair opgeleid waren en een kaderfunctie had-
den. Deze groep kreeg het meisje te zien op een mooi speel-
plein van een buitenwijk.
De andere groep proefpersonen kreeg te horen dat de ou-
ders van het meisje alleen maar het hoger middelbaar onder-
wijs hadden afgemaakt en een blue collarbaan hadden. Deze
proefpersonen kregen het meisje te zien in een wat verwaar-
loosde omgeving van de binnenstad.
Vervolgens werd aan de helft van de proefpersonen van
beide groepen gevraagd om de leesvaardigheid van het meisje
te beoordelen. Volgens de onderzoekers was er een klein ver-
schil in beoordeling. De personen die de binnenstad-video te
zien kregen gaven het meisje een gemiddelde score van 3.90.
De groep die de buitenwijk-video had bekeken, gaf het meisje
een gemiddelde van 4.29.
De resterende proefpersonen van beide groepen kregen nu
een tweede video te zien waarop het meisje antwoorden gaf,
met wisselend succes overigens, op een serie vragen. Hier kre-
gen de proefpersonen van beide groepen dezelfde video te zien.

33
De binnenstad-groep gaf het meisje een beoordeling van
3.71 (duidelijk onder de 3.90 van de binnenstad-personen die
de tweede video niet hadden bekeken). De buitenwijk-groep
gaf het meisje een score van 4.67, wat significant boven het
gemiddelde van 4.29 ligt (gegeven door de buitenwijk-proef-
personen die de tweede video niet te zien kregen).
Rabin besluit dat ‘ondanks het feit dat de twee groepen
dezelfde vraag-en-antwoordvideo bekeken, deze bijkomende
informatie de beoordeling over de vaardigheid van het meisje
alleen maar polariseerde.
Een verklaring voor dit fenomeen is dat wanneer mensen
geconfronteerd worden met complexe en mogelijk tegenstrijdi-
ge informatie, ze de sterkte en betrouwbaarheid van de positie-
ve informatie benadrukken en de onbetrouwbaarheid en zwak-
te van de ontkrachtende gegevens.
Dit onderzoek extrapoleren naar de Fortis-saga is niet eens
zo moeilijk: tegenstrijdige signalen over de financiële mark-
ten waren al aanwezig vanaf het tweede kwartaal van 2007.
De toplui van Fortis benadrukten echter de sterkte en betrouw-
baarheid van de bevestigende informatie en de onbetrouw-
baarheid en zwakte van de negatieve signalen. Het zou leiden
tot de ondergang van het concern.
Waar is macmacmacmacmac?
Een illustratie van deze belief perseverance fout in het Fortis-
verhaal is de hardnekkigheid waarmee de directie aan de over-
name van abn Amro vasthield. In een interview met De Tijd
op 20 oktober 2007 verklaart een glunderende Maurice Lip-
pens dat ‘als er drie Northern Rocks waren geweest, we de
deal waarschijnlijk niet hadden doorgezet’. Lippens verwijst
naar de zware problemen bij de Britse bank van medio sep-
tember van dat jaar waarbij vooral de lange rijen angstige klan-

35
ten op het netvlies gebrand zullen blijven. Die beelden zullen
over 50 jaar nog getoond worden om aan te geven hoe ernstig
de kredietcrisis wel was.
Maar de analyse van Lippens klopt niet. Op dat ogenblik
waren er immers al meer dan drie Northern Rocks geweest!
Op 18 juli verklaart Bear Stearns dat twee van haar hefboom-
fondsen vrijwel waardeloos zijn. Op 6 augustus gaat Ameri-
can Home Mortgage failliet. Op 9 en 10 augustus injecteert de
Europese Centrale Bank (ecb) respectievelijk 95 miljard euro
en 61 miljard euro in het financiële systeem. De liquiditeits-
crisis is vanaf dat moment een feit. Ook de Fed en de Bank van
Japan injecteren massaal kapitaal. En op 22 augustus kondigt
Lehman Brothers de sluiting aan van haar dochter bnc Mort-
gage, een onderneming gespecialiseerd in subprimes.
In totaal zijn dit meer dan ‘drie Northern Rocks’. Tijdens
het interview met Fortis-believers Saar Sinnaeve en Stefaan
Michielsen van De Tijd medio oktober 2007 zit Lippens na te
genieten van het ‘succesvol’ afronden van de overname van
abn Amro. De redacteurs gaan voluit mee in het verhaal en
dichten Lippens de rol toe ‘van de wijze man’.
Enkele weken voor dit interview, had Nout Wellink, presi-
dent van De Nederlandsche Bank, een vertrouwelijke brief aan
minister van Financiën Wouter Bos geschreven. De toon van
de brief, gedateerd op 17 september 2007, is bijzonder som-
ber. Wellink meldt Bos dat ‘het functioneren van het mondia-
le financiële bestel momenteel ernstig verstoord is. (…) Het
niet goed functioneren van de geldmarkt kan negatieve ge-
volgen hebben voor alle banken die, direct of indirect, betrok-
ken zijn bij de voorgenomen overname. Daardoor bestaat een
gevaar dat de overname onordelijk gaat verlopen, hetgeen de
financiële stabiliteit in Nederland zou schaden.’ (eigen cursi-
vering)
Wellink is overigens altijd tegen de overname van ‘zijn’
bank geweest en heeft tegenover Lippens voortdurend op de

36
zware risico’s gewezen. Hij kent Lippens, want ze gaan twee
keer per jaar in het sterrenrestaurant Comme chez soi in Brus-
sel lunchen. Wellink polst dan telkens bij het dessert, als voor-
hoede van abn Amro, of Lippens nog niet bereid is Fortis te
laten overnemen. Het mag niet baten. Zoveel jaren later zijn
de rollen nu omgekeerd.
Dat er heus risico’s waren, vernam het bestuur ook intern.
Karel De Boeck, destijds risicomanager, waarschuwde het For-
tis-bestuur schriftelijk voor de gevaren. Een ander kaderlid,
een directeur business development, schreef in de zomer van
2007 een brief aan Votron waarin hij het mogelijk debacle
haarfijn voorspelde. Hij had in februari al ontslag genomen
‘omdat sinds de komst van de heer Votron alle teugels almaar
op ongeremde groei werden gezet en degelijk riskmanagement
en human resources management inhoudsloze begrippen wa-
ren geworden bij Fortis’. In zijn waarschuwingsbrief aan Vo-
tron, die opdook in de parlementaire commissie die de banken-
crisis onderzoekt, had hij het over ‘een te hoge prijs, een slechte
timing, een bod volledig in contanten dat geen bescherming
bood tegen een beursdaling en vooral het feit dat de financie-
ring allesbehalve rond was.’ Door die combinatie van facto-
ren werd Fortis zelf in zijn bestaan bedreigd. De brief dook op
in de parlementaire commissie die de bankencrisis onder-
zoekt. Toch hebben Lippens en Votron die signalen nooit ern-
stig genomen.
Volgens Fortis-bestuurder Herman Verwilst, eventjes de op-
volger van Votron, werd in de Raad van Bestuur in het derde
kwartaal van 2007 wel gekeken of de prijs voor abn Amro kon
worden aangepast. ‘Er waren ook bestuurders die de vraag stel-
den of we de overname niet beter zouden afblazen,’ verklaart
Verwilst post hoc op 4 februari 2009 aan Knack.
Verwilst doelt wellicht op voormalig Fortis-bestuurder Piet
Van Waeyenberge. Volgens Trends vond Van Waeyenberge in
september 2007 ‘geen meerderheid in de Raad van Bestuur

37
van Fortis om, zoals contractueel mogelijk, de aankoop van
abn Amro terug te schroeven wegens onvoorziene calamitei-
ten’. Deze mogelijkheid wordt de mac-clausule genoemd. mac
is een acroniem en slaat op material adverse change. Deze
clausule kan in werking treden bij substantiële wijzigingen
in de markt of bij een van de betrokken banken.
Op de website van info.nu vind je nog steeds een artikel
dat dateert van 13 september 2007 met als titel: ‘Ontsnappings-
route overname abn Amro heet mac.’ De auteur vraagt zich
af wat je onder ‘substantieel’ moet verstaan. Hij merkt op dat
er in de praktijk nauwelijks van de clausule gebruik wordt
gemaakt.
Tijdens een gesprek in het Belgische parlement begin 2009
met vertegenwoordigers van de drukkingsgroep ‘polis 23’
vraagt men zich af of het contract voor de overname van abn
Amro wel een mac-clausule bevat. Het is een interessante vraag
waarop men het antwoord schuldig bleef.
In de parlementaire onderzoekscommissie van 2009 zal
Jean-Paul Votron verklaren dat Fortis nooit echt de kans heeft
gehad om van de overname van abn Amro af te zien. ‘Er was
wel een uitstapclausule voorzien, de zogenaamde material ad-
verse change-clausule. Maar die kon volgens Votron enkel wor-
den ingeroepen bij overmacht en niet bij gewijzigde marktom-
standigheden.’ Volgens Votron was dit zo vastgelegd door de
zakenadvocaten. Een mac Ultra Light dus.
Maar zelfs met een volwaardige mac-clausule was het on-
waarschijnlijk dat de overname niet was doorgegaan. De be-
lief perseverance was te sterk. Bovendien was de macht van
kritische bestuurders zoals Van Waeyenberge of Karel De Boeck
te beperkt. Volgens Erik Bomans van het adviesbureau Demi-
nor had men de overname van abn Amro ‘kritischer’ moeten
bekijken. Dat is niet gebeurd. Volgens hem ‘zat er te weinig
specifieke kennis in de Raad van Bestuur van Fortis’. Een inte-
ressant punt. Maar niet de hoofdoorzaak van het falen.

38
Ontkrachtende informatie
Mensen gaan erg slecht om met negatieve informatie. Dat
komt omdat we gewoon zijn op zoek te gaan naar informatie
die onze hypotheses, stellingen en ideeën bevestigt.
Stel dat ik vier kaarten laat zien. Aan de ene kant staat een
onderneming waarvan de letter met een klinker of een mede-
klinker begint. Aan de andere zijde staat een stijgende of da-
lende koersgrafiek. We zien vier kaarten zoals hier:
Ik vraag wat de snelste manier is om vast te stellen of de vol-
gende stelling waar is: ‘Van de vier getoonde kaarten, hebben
deze met ondernemingen die met een klinker beginnen aan
de ene zijde, een stijgende koers aan de andere zijde.’ Welke
kaarten moet je omdraaien om vast te stellen dat de hypo-
these waar is? Een tip: het gaat om twee kaarten.
Nagenoeg iedereen start met Elia. Daarna zijn de meeste
mensen geneigd om de kaart met de stijgende koers om te
draaien. Ze willen weten of er aan de andere zijde een onder-
neming op staat waarvan de naam met een klinker begint.
Het is een veel gemaakte fout. De correcte combinatie is
Elia en de kaart met de dalende koers. De kaart met Elia is in
ieder geval correct. Je moet die kaart immers omdraaien om
te controleren of er inderdaad aan de andere zijde een stijgen-
de grafiek op staat. Als dat niet het geval is, is de hypothese
onwaar.
Elia Ford
Stijgende
koers
Dalende
koers

39
Je moet ook de kaart omdraaien met een dalende koers.
Want als aan de andere zijde een onderneming staat met een
klinker als beginletter, is de hypothese eveneens onjuist. Zo-
lang de kaart met Elia een stijgende koers heeft op de achter-
kant en de kaart met de dalende grafiek geen onderneming
met een klinker op de voorkant klopt de hypothese. Het doet
er immers niet toe wat er op de achterzijde van de kaart van
Ford en de voorzijde van de kaart met de stijgende koers staat.
Deze oefening is een eigen aanpassing van het beruchte
probleem dat Wason in 1966 ontwikkelde met vier kaarten.
In plaats van ondernemingen en grafieken gebruikt de on-
derzoeker letters en cijfers.
Wat heeft het probleem van Wason nu te maken met Fortis
en de overname van abn Amro? Heel veel. Derrick Gosselin
en Bruno Tindemans schrijven dat klassieke managers een cri-
sis niet aankunnen omdat ze niet kunnen omgaan met nega-
tieve of ontkrachtende informatie. In een interview met De
Standaard beweert Bruno Tindemans zelfs dat ‘het manage-
ment (van Fortis) altijd geweigerd heeft om te durven veronder-
stellen dat de overname van abn Amro afgeblazen moest wor-
den omdat de financiering niet rond zou raken.’ Volgens de
hoogleraar ‘mocht dat zelfs niet gezegd of gedacht worden’.
De fout van de toplui van Fortis?
In een Belgische onderneming worden de belangrijke beslis-
singen genomen door de Raad van Bestuur. Het management
voert in de regel die beslissingen uit en rapporteert aan de
Raad van Bestuur. Naderhand kunnen deze beslissingen van
het bestuur aan de aandeelhouders worden voorgelegd. Het
belangrijkste orgaan bij Fortis in de tweede helft van 2007 was
ongetwijfeld het zogeheten ‘exco’, het executive committee.
Het bestond uit Herman Verwilst, Gilbert Mittler, Filip Dierckx

40
en de Nederlanders Lex Kloosterman en Peer van Haarten. Het
exco werd voorgezeten door ceo Jean-Paul Votron. Maurice
Lippens was non-executive chairman of the board.
Het probleem bij Fortis was dat de stuurgroep te veel macht
had. Zo werd het risico van de rommelkredieten zwaar onder-
belicht. Tijdens een vergadering van het exco, op 28 augustus
2007, werd dit risico intern besproken aan de hand van de
studie us subprime update.
Enkele weken later haalde Fortis zoals bekend 13,4 miljard
euro op bij een kapitaalsverhoging die nodig was om de over-
name van abn Amro te financieren. Volgens journalist Paul
Gérard van Le Soir loog Fortis tijdens deze kapitaalsverhoging.
In een stuk met de onverbloemde titel ‘Le grand mensonge de
Fortis’ (‘De grote leugen van Fortis’) beweert Gérard dat Fortis
loog over de werkelijke blootstelling van de bankinstelling aan
de rommelkredieten. Gérard verwijst hiervoor naar een pers-
bericht van Fortis op 21 september 2007 waarin staat dat de
impact van deze rommelkredieten op de resultaten van Fortis
marginaal zal zijn. Volgens Gérard is dat een pertinente leu-
gen omdat eerder in de stuurgroep via de studie us subprime
update aangetoond werd dat de blootstelling van Fortis ern-
stige vormen aannam.
De journalist van Le Soir meent dat Fortis in zijn persme-
dedeling van 21 september dit risico bewust verzweeg en op
die manier de aandeelhouders bedroog. De kapitaalsverhoging
werd immers – door onder meer een slimme prijszetting en
extreem positieve commentaren van de analisten – een groot
succes. Volgens Gérard werd het risico dus bewust verzwegen
tot na de succesvolle eerste kapitaalsverhoging van 15 euro
per aandeel. Die werd afgesloten op 11 oktober 2007.
Iets minder dan een maand later meldde Fortis inderdaad
dat de portefeuille rommelkredieten 53 miljard euro bedroeg.
Minder dan een tiende hiervan had betrekking op risicovolle
‘subprime cdo’s’. Hiervoor werd een potentieel verlies van 400

41
miljoen euro naar voren geschoven. Marginaal betekent ‘be-
perkt’ en 400 miljoen euro op een totaal van 53 miljard is
inderdaad nog geen vol procent. Dus nog geen honderdste van
het geheel. Marginaal dus. En helemaal geen leugen zoals
Gérard beweert.
Journalistiek overschrijdt de redacteur van Le Soir boven-
dien een dunne grens als hij dit potentiële verlies van 400
miljoen euro van 8 november 2007 tegenover een veel hoger
bedrag afzet. Dat veel hogere bedrag, afschrijvingen ter hoogte
van 4 miljard euro op de rommelkredieten, wordt echter pas
een jaar later, meer bepaald op 28 september 2008, door Fortis
bekend gemaakt! Appels en peren dus.
Veel media onthullen eind oktober 2008 net deze discre-
pantie en stellen het ongewild (?) voor alsof de directie van
Fortis gelogen heeft over de verliezen op de kredietportefeuille.
Lezers krijgen zo de valse indruk dat het verlies in het najaar
van 2007 niet 400 miljoen euro was maar 4 miljard. Tja. Ove-
rigens: welke redacteur heeft op dat moment nog een over-
zicht over het volledige Fortis-verhaal? Welke journalist weet
waarover hij schrijft als hij het heeft over cdo’s, subprimes of
Alt A-kredieten? De lezer begrijpt er dan alvast niets meer van.
De enige echt relevante vraag vandaag is of de toplui van
Fortis tijdens de kapitaalsverhoging alle bekende cijfers open-
baar gemaakt hebben, zoals die in het rapport us subprime
update. Een kapitaalsverhoging lijkt deels op de verlovings-
periode voor een huwelijk. Pas na het tekenen van het boter-
briefje komen de minder aantrekkelijke kanten van de part-
ner naar boven. Maar is dat liegen?

42
De overname
Begin 2007 komen Fred Goodwin en Emilio Botín, de topman-
nen van de Royal Bank of Schotland (rbs) en Banco Santander,
samen met de bedoeling om abn Amro over te nemen. Ze ken-
nen elkaar goed, hebben al vaker samengewerkt en ze willen
beiden aparte stukken van De Nederlandsche Bank inpikken
omdat ze er synergie in zien. Goodwin is vooral geïnteresseerd
in het Amerikaanse LaSalle, omdat het aansluit bij de activi-
teiten in de vs en hij ziet ook brood in de onderdelen in Azië.
Botín is dolblij dat hij Banco Real kan kopen, die hem ooit
was afgesnoept door abn Amro en dat Santander nog sterker
kan worden in Brazilië. Alleen: het bankennetwerk in Neder-
land interesseert ze niet. Kort voordien, in maart, is de fusie
tussen ing en abn Amro net mislukt. De droom om één grote
Nederlandse bank te maken die de tweede grootste in Europa
zou zijn geweest, is stukgelopen op onder meer het ego van
Rijkman Groenink. De bestuursvoorzitter van abn Amro wilde
in eerste instantie de numero uno worden van de fusiebank.
Een rare eis, want ing was op dat moment op de beurs twee
keer zoveel waard als abn Amro. Maar Michel Tilmant, ceo
van ing, is bereid die eis te aanvaarden, tot grote woede van
zijn voorzitter van de Raad van Commissarissen. Wellink zet
zijn schouders onder de fusie, want ook hij droomt van een
Grote Nederlandse Bank. Groenink voert echter allerlei vertra-
gingsmanoeuvres uit. De fusiegesprekken lekken uit en daar-
door stijgt het aandeel van abn Amro. ing haakt noodgedwon-
gen af. abn Amro is te duur geworden.
Een ding is wel duidelijk: abn Amro staat in de etalage.
rbs en Santander willen dé bank maar wat graag, maar ze
komen er met z’n tweeën niet uit. De overname van dé Neder-
landse bank is te hoog gegrepen, zeker als ze de filialen in
Nederland erbij moeten nemen. Daar zien ze geen brood in,
vanwege de te smalle marges en het bankennetwerk dat niet
in hun strategie past.

43
De Amerikaanse private banker Merrill Lynch, die een be-
langrijke rol speelde bij eerdere financiële overnames van bei-
de banken, stellen Fortis voor als mogelijke derde kandidaat.
Fortis zou best wel eens geïnteresseerd kunnen zijn in het Ne-
derlandse deel van abn Amro, want het blijft maar aanmod-
deren in Nederland voor Fortis. Merrill Lynch weet intussen
dat ook de Britse Barclays Bank, de concurrent van rbs, geïnte-
resseerd is in abn Amro. Een consortium van drie banken zou
Barclays gemakkelijk kunnen overrulen. Besloten wordt dat
Fred Goodwin de dans mag leiden. Fred the Shred, zoals zijn
weinig flatterende bijnaam luidt, belt Maurice Lippens. In De
val van abn Amro zegt Lippens het kinderlijk gelukkig zo:
‘Wij wilden altijd heel graag iets meer met Nederland doen
om de bank in Nederland te versterken. Maar Nederland bleef
voor ons een mooie droom. Daarom kon ik Fred Goodwin bijna
omhelzen toen hij bij mij op bezoek kwam en zijn plannen
voorlegde. Het was te mooi om waar te zijn. We hoefden al-
leen dat deel van abn Amro te kopen dat wij graag wilden
hebben, verder niets. De perfecte puzzel.’
Op 12 april 2007 ontmoeten Maurice Lippens, Fred Good-
win en Emilio Botin elkaar in het Four Seasons des Bergues
Hotel aan het meer van Genève. Volgens insiders klikt het on-
danks de enorme ego’s meteen en ze raken het snel eens over
de overnameprijs van abn Amro en de te volgen strategie. De
Geneva Agreement of het Genève-akkoord is geboren.
Toch worstelt Lippens met gemengde gevoelens. Hij wil
vooral geen private equity spelers bij de deal. Bovendien betwij-
felt hij of de overname voor Fortis echt succesvol kan worden.
Lippens vraagt voor de meeting in Genève expliciet aan ceo
Jean-Paul Votron: ‘Gaan we dit echt doen? Kunnen we dit aan?
We zijn immers de kleinste van de drie.’ Maar Votron is zelf-
verzekerd. Hij ziet de kans schoon om wraak te nemen op zijn
vroegere werkgever. Zo wordt Votron voor Fortis de drijvende
kracht achter de deal.

44
Maar er speelt nog iets mee. Botin, Goodwin en Lippens
hebben veel gemeen: ze zijn gedrieën erg succesvol geweest
bij het overnemen en integreren van ondernemingen. Lippens
is daarvoor beloond met de titel graaf. Fred Goodwin werd in
2002 door Forbes onderscheiden als global businessman of
the year en in 2004 voor zijn verdiensten geridderd door de
Britse koningin. Dat schept een band. Ze gaan er dus voor. De
sfeer van The bonfire of vanities is niet ver weg.
Project Arran: vuur, zand en rots
Merrill Lynch brengt niet alleen de drie hoofdrolspelers Fortis,
rbs en Banco Santander samen in Genève, de zakenbank was
de facto ook de bedenker en aanstuurder van het overname-
bod op abn Amro. Niet de bestuurders van Fortis. Laat dat
duidelijk zijn. De deal werd in elkaar gedraaid door Merrill
Lynch, omwille van de wel erg lucratieve commissies die de
zakenbank zou opstrijken. Een private banker krijgt namelijk
een percentage op de totale som van de overname, en dit zou
de grootste overname ooit worden. Eigenlijk is Merrill Lynch
dus de hoofdschuldige van de ondergang van Fortis, als er dan
toch een zondebok moet gevonden worden.
In het vaktijdschrift met de toepasselijke naam Acquisi-
tions Monthly beschrijft Adam Durchslag de cruciale rol van
Merrill Lynch. Volgens Durchslag was niemand minder dan
voormalig topman Stan O’Neil de grote bezieler van dit pro-
ject: ‘Hij verwedde er letterlijk de bank op.’ Merrill Lunch on-
derschreef namelijk zelf de 51 miljard euro financiering die
het consortium nodig had voor de overname van abn Amro.
Indien deze financiering niet zou slagen, moest Merrill Lynch
zelf zorgen voor de goede afwikkeling van deze operatie. Dit
betekende volgens Durchslag dat Merrill Lynch zelf met abn
Amro opgezadeld zou zitten. Zo ver kwam het echter niet. De

45
aandeelhouders van Fortis keurden de kapitaalsverhoging voor
de overname probleemloos, ja zelfs wild enthousiast, goed.
Durchslag berekende dat de zakenbank ‘waarschijnlijk on-
geveer de helft van de 650 miljoen dollar dikke pot aan ver-
goedingen (legal and financial fees) binnen sleepte’. Volgens
hem was dit overigens niet meer dan fair. De zakenbank zette
er zijn topmensen van corporate finance, corporate banking
en equity capital markets op. Ook voormalig topman Stan
O’Neil werkte hard achter de schermen mee, terwijl in Euro-
pa Andrea Orcel de drijvende kracht achter deze hoogst com-
plexe transactie was. Orcel schreef op 16 mei 2007 Gilbert Mitt-
ler, destijds financieel directeur van Fortis, een brief met een
offer you can’t refuse.
De overname van abn Amro werd door Merrill Lynch ‘pro-
ject Arran’ gedoopt, naar de favoriete whisky van consortium-
leider Fred Goodwin van rbs. En de drie consortiumleden
werden aangeduid met een codenaam: Fortis was ‘Fire’, Sant-
ander ‘Sand’ en rbs ‘Rock’. Merrill Lynch had voor project Ar-
ran wel een hoogst uitzonderlijke voorwaarde bedongen: de
zakenbank wilde de enige financieel adviseur voor het consor-
tium zijn. Een enorme gok van Merrill. Maar een gok die veel
zou opbrengen indien hij slaagde. Eigenlijk is dit een van de
grote strategische fouten van Fortis geweest: Maurice Lippens
en Votron hoorden op die manier maar één klok luiden. Ze
hadden op zijn minst het advies van een andere zakenbankier
moeten inhuren.
Overigens is het wel erg cynisch dat uitgerekend Merrill
Lynch al eind december 2007 in een doorlichting van de Euro-
pese bankensector, vaststelt dat Fortis de op twee na slechtste
bank is op een totaal van 51. Volgens het onderzoek is vooral
het gebrek aan evenwicht tussen het kapitaal in enge zin en
de totale activa van Fortis bijzonder zorgwekkend.

46
Project Arran:
te groot, te complex, te moeilijk
Op de website van Merrill Lynch vind je vandaag nog altijd
een verwijzing naar de overname van abn Amro. Merrill Lynch
stelt het slim voor alsof het idee van het consortium zelf kwam:
‘Toen drie Europese banken de uitzonderlijke kans zagen om
hun activiteiten te ontwikkelen (door de overname van abn
Amro), had Merrill Lynch de moed, het innovatieve vernuft
en de expertise om hen te helpen hun ambities te realiseren.’
Volgens Merrill Lynch gaat het om een ‘revolutionaire trans-
actie’. Sterker, met een overnameprijs van 100 miljard dollar
zou het de grootste financiële transactie aller tijden worden
en volgens Merrill Lynch ‘een van de meest complexe m&a
transacties ooit’.
De overname van abn Amro was inderdaad om diverse fac-
toren ingewikkeld. Niet alleen omwille van de gigantische
omvang, maar ook omdat er drie partijen om de tafel zaten.
Ook de financieringswijze was complex en onzeker, omdat de
omgevingsfactoren toen al tegen zaten en vooral door de ma-
nier waarop abn Amro na de overname opgedeeld zou moe-
ten worden, zeg maar uit elkaar gescheurd. Het ging immers
om de eerste opknipovername uit de geschiedenis. Het idee
kwam uit de private equity. Vandaar dat Lippens er geen private
equity speler bij wilde. Ook het idee om verschillende partijen
als overnemers samen te brengen kwam overigens uit die wat
obscure tak van de financiële wereld. Het werd gelanceerd door
Andrea Orcel, Europees hoofd investment banking van Merrill
Lynch. Hij zou er schatrijk van worden.
De verzuchting van Lippens aan Votron of de slaagkansen
van het project Arran voldoende groot waren, was dus niet
onterecht. Maar het heeft hem niet op andere gedachten ge-
bracht.

47
Is Lippens een linke leugenaar?
Veel aandeelhouders voelen zich vandaag belazerd door de
toplui van Fortis. En aangezien Maurice Lippens dé verpersoon-
lijking van Fortis is en zeker van de overname van abn Amro,
noemen ze Lippens ronduit een leugenaar. De grootste tegen-
stander van Lippens is misschien wel de Nederlandse onder-
zoeksjournalist Micha Kat. Maar heeft hij ook gelijk?
Sommige journalisten gaan overigens nog een stapje ver-
der. Zo stelt redacteur Johan Corthouts van De Morgen in een
interview met Paul Huybrechts van de Vlaamse Federatie van
Beleggingsclubs (vfb) de tendentieuze vraag of ex-Fortis-baas
Maurice Lippens ‘een gewiekste oplichter is’.
Peter Robertson is dan weer milder. De man is psychiater
en organisatieadviseur. In een interview met nrc Handelsblad
schrijft hij dat ‘bankiers geen schurken zijn. Ze zijn niet gebo-
ren als schurk, ze zijn niet opgegroeid als schurk. Ze hebben
een goede opleiding gevolgd, carrière gemaakt en zitten vol
goede bedoelingen, maar hebzucht heeft bezit van hun hoofd
genomen.’
Ook een anonieme persoon in een reportage in De Stan-
daard van 10 januari 2009 is opvallend mild voor Maurice Lip-
pens. De persoon, die de familie Lippens volgens de redacteur
‘goed kent,’ beweert dat Maurice zelfs ‘een voorbeeld van in-
tegriteit en eerlijkheid’ is.
Hoe zit het werkelijk? In ‘Lunatic leugenaar Lippens’ over-
loopt Micha Kat de gebeurtenissen die hem tot zijn harde con-
clusie brengen. Op 26 juni 2008 kondigt Fortis aan om het
dividend te schrappen. Lippens had eerder, in april van dat
jaar, verkondigd dat er niet getornd zou worden aan het divi-
dend. ‘Over my dead body’ zou Lippens verklaard hebben.
Alleen: is dat een leugen? In de financiële wereld, net als
in de politiek, is drie maanden behoorlijk lang. De omstandig-
heden op de financiële markten verslechterden in die periode

48
dagelijks. Soms zelfs uur na uur. De enige fout die je de Fortis-
top en Lippens kan aanwrijven is dat ze te weinig of helemaal
geen rekening hielden met het allerzwartste scenario.
Volgens Kat heeft Lippens ook gelogen over de intrede van
Ping An. Lippens zou het voorgesteld hebben alsof er een ak-
koord was terwijl de Chinese verzekeraar nog reserves had.
Maar ook dat is voor interpretatie vatbaar.
Het vervelendste incident voor Lippens is ongetwijfeld het
verhaal dat hij op een van de Fortis-meetings gebruikte. Hij
had eu-commissaris voor Mededinging Neelie Kroes benaderd
om de door Europa verplichte verkoop van abn Amro-onderde-
len uit te stellen. Kroes ontkende dit staalhard. ‘Ik heb al bijna
een jaar niets meer van de graaf gehoord,’ luidde de inmid-
dels beruchte oneliner van Kroes.
Zeker is dat beiden aanwezig waren op de Bilderberg-con-
ferentie van begin juni 2008. Het is best aannemelijk dat Lip-
pens Kroes toen aansprak over die verplichte verkoop van abn
Amro-onderdelen. Alleen was het voor Kroes moeilijk dit pu-
bliek te bevestigen, aangezien het om een geheime bijeen-
komst gaat. Alleen de deelnemerslijst van de Bilderberg-bij-
eenkomsten is bekend, en daar staan ze beiden op.
Evengoed zou je Kroes van leugens kunnen beschuldigen.
Ze mag dan al officieel Lippens nooit gezien en gesproken heb-
ben, ze ontving wel een Fortis-delegatie over dit thema. Het is
duidelijk dat ze een semantisch spelletje heeft gespeeld dat
helemaal ten nadele van Lippens is uitgevallen. Daardoor werd
diens uitspraak fataal, omdat het incident afstraalde op alle
eerdere en latere gebeurtenissen.
En hoe zit het met de aankondiging in april 2008 dat Fortis
het dividend niet zou schrappen. Was dat de oprechte mening
van de top van Fortis? Wellicht wel. Maar door die eerdere
ongelukkige uitspraak van Lippens over Kroes geloven veel
mensen, ook vandaag nog, dat hij toen ook loog.
Zelfs trouwe Fortis-medewerkers gaan ervan uit dat Lip-

49
pens een liegbeest is. Zo is er Nadine die zich, volgens De Stan-
daard van 18 oktober 2008, ‘bekocht, verkocht, belogen en be-
drogen’ voelt. Nadine werkt in een Fortis-kantoor in de buurt
van Aalst. Zij is een van de velen.
Tot slot is er Jules Hanot, een luis in de pels van Lippens.
Hij heeft een wekelijkse column in De Morgen en schreef tot
de ontmanteling van de bank zeer regelmatig over Fortis. Op
30 augustus 2008 beweerde hij bijvoorbeeld dat ‘Maurice Lip-
pens de hemel mag danken dat we niet in het land waren
toen hij nog maar eens een loopje nam met de waarheid over
zijn contacten met Europees commissaris Neelie Kroes’. Vol-
gens Hanot had Lippens ‘nog maar eens uit zijn nek geluld en
dat zou wel eens de keer te veel kunnen zijn.’ Hij vindt het
onbegrijpelijk dat een ‘fantast’ zoals Lippens ‘op post mag blij-
ven’. Er was op dat moment maar een oplossing: het ontslag
om ‘zwaarwichtige redenen’. Het illustreert het snierend toon-
tje van het journaille. Hanot kreeg wat hij wenste: het hoofd
van Lippens.
Cashte Lippens?
Vooraf dit: ik wil de Fortis-top in het algemeen en Maurice
Lippens in het bijzonder niet vrijpleiten. Alleen probeer ik alles
in een juist perspectief te plaatsen. Het aanduiden van een
zondebok is een begrijpelijke reactie, zeker van gedupeerden,
maar het helpt eigenlijk niets.
Binnen dat kader past zeker de vraag welke financiële trans-
acties Lippens de laatste jaren heeft gedaan. Een eerste opper-
vlakkige lezing van de feiten geeft aan dat Lippens door aan-
kopen van Fortis-aandelen zijn vertrouwen in het bedrijf beves-
tigde. Zo koopt Lippens op woensdag 27 augustus 2008 een
groot pakket van 80.000 Fortis-aandelen. Dat is te controleren
op de website van de beurswaakhond cbfa. Volgens De Tijd is

50
het ‘de eerste keer dat Lippens aandelen koopt sinds de invoe-
ring van het meldingssysteem van insidertransacties’. Zijn vori-
ge transactie dateerde van eind november 2007. Toen oefende
hij opties uit.
Fortis-watcher Pascal Dendooven van De Standaard is ge-
nuanceerder. In september 2007, een jaar voor bovenstaande
aankoop dus, verkocht Lippens een groot deel van zijn inschrij-
vingsrechten. Volgens Lippens had dit te maken met het feit
dat hij belangrijke aandelenpakketten aan zijn kinderen had
overgemaakt. ‘Het verklaart niet waarom Lippens in novem-
ber (2007) (samen met andere toplui) haastig warrants uitoefen-
de om een minieme meerwaarde veilig te stellen,’ schrijft Den-
dooven. De uitoefening van de warrants is immers niet echt
een teken van vertrouwen in het bedrijf.
Piet Depuydt van nrc Handelsblad gaat nog verder: ‘Graaf
Maurice Lippens bezat grote pakketten aandelen die niet al-
tijd correct werden aangemeld,’ schrijft hij op 10 oktober 2008.
Volgens hem nam Lippens ook deel aan ‘transacties waarmee
de eigen financiële positie op belangrijke wijze verbeterd kon
worden’.
Het meest eigenaardige is wellicht het verhaal dat op inter-
net circuleert. Volgens die geruchten zou Lippens via zijn per-
soonlijke vennootschap Alcastar net voor het einde van 2007
een groot pakket Fortis-aandelen ter waarde van zowat 15 mil-
joen euro verkocht hebben. Het bericht staat nog steeds te le-
zen op het forum van consumentenorganisatie Test-Aankoop.
De Ukkelse onderneming Alcastar is in ieder geval de per-
soonlijke vennootschap van graaf Lippens. De naam is een sa-
menvoeging van de beginletters van zijn vier kinderen: Alexan-
dre, Caroline, Stéphanie en Ariane. Analyse van de jaarreke-
ning van Alcastar maakt ons jammer genoeg niet veel wijzer.
Eind 2007 is de post financiële activa inderdaad gedaald van
zowat 14,5 miljoen euro tot 214.146 euro. De post geldbeleg-
gingen stijgt dan weer van 850.000 euro naar 25 miljoen euro.

51
Via Alcastar worden aandelen in de vennootschap Com-
pagnie du Zoute aangehouden. Volgens sommige bronnen 13%.
Trends heeft het over 11,9%. De waarde van deze participatie
bedraagt een kleine 10 miljoen euro. Via analyse van de ba-
lans van Alcastar raken we dus geen stap verder. Zeker is dat
het verhaal een eigen leven leidt. Begin 2009 kreeg ik de vraag
van een journalist van Gazet van Antwerpen hoe het nu pre-
cies zit met de verkoop van Fortis-aandelen via Alcastar. De
man citeerde zelfs een bedrag van maar liefst 20 miljoen euro.
De enige die helderheid kan scheppen is uiteraard graaf Lip-
pens zelf.
Death spiral
Op vrijdag 26 september 2008 gaf toenmalig Fortis-ceo Her-
man Verwilst, de opvolger van Votron, om 11.00 een conferen-
ce call over Fortis. Hij zag er ziek en overspannen uit. Hij ver-
klaarde tot drie keer toe dat Fortis niet failliet zou gaan. ‘Daar
bestaat geen twijfel over,’ verklaarde de toenmalige topman.
Verwilst onderstreepte die dag ook dat er ‘geen liquiditeits-
problemen waren’. Er was een beetje spaargeld weggevloeid,
zo’n 3% van de totale tegoeden. Een bedrag dat volgens Verwilst
zowat 5 miljard euro bedroeg. Maar dat was sinds het begin
van het jaar. Niets alarmerends dus.
Volgens Verwilst weerspiegelde de beurskoers evenmin de
fundamentele waarde van het bedrijf. Fortis eindigde die dag
op 5,20 euro. Sommige analisten hadden immers koersdoel-
stellingen voor Fortis die 2 of 3 keer deze beurskoers bedroe-
gen. Verwilst verwees uiteraard gretig naar diverse analisten-
rapporten die een veel hogere beurskoers naar voren schoven.
De Morgen had het terecht over een ‘surrealistische pers-
conferentie’. Verwilst wordt vergeleken met ‘Comical Ali’, de
Irakese minister van Informatie. Want op hetzelfde moment

52
dat de ceo de pers toesprak, liet premier Leterme weten dat
de overheid klaarstond om Fortis bij te springen. ‘Dat is zo-
veel als een internationaal alarm afkondigen.’ Enkele uren
later was Verwilst geen ceo meer. Zijn rijk had maar enkele
maanden geduurd. Filip Dierckx volgde hem op.
Herman Verwilst geeft nadien toe dat hij in de periode voor
zijn persconferentie ziek thuis zat. ‘Tussen 20 september en
26 september ben ik niet meer op kantoor geweest,’ verklaart
hij aan De Morgen. In de Panorama-uitzending De Fortis-files,
op 1 februari 2009, zal Verwilst hetzelfde zeggen.
Dit is schrijnend. De ceo komt vertellen dat met Fortis al-
les in orde is, dat er geen liquiditeitsproblemen zijn en dat de
beurskoers de werkelijke waarde van het bedrijf niet reflec-
teert, terwijl hij op dat moment geen enkel zicht heeft op de
werkelijke toestand van het bedrijf.
Diezelfde vrijdag al wordt, in de ochtend nota bene, door
Peter Praet van de Nationale Bank België (nbb) en Jean-Paul
Servais, voorzitter van de Commissie voor Bank-, Financie- en
Assurantiewezen (cbfa), alles in gereedheid gebracht om Fortis
te redden. De cbfa overweegt die dag zelfs even om de notering
van Fortis te schrappen.
Terwijl Verwilst sussende taal spreekt, smelt Fortis onder
hem weg. Het bedrijf bevindt zich in een death spiral, het
meest gevreesde fenomeen op de financiële markten. Het rap-
port van experts spreekt boekdelen: ‘In de loop van deze ene
dag (vrijdag 26 september) verliest Fortis de toegang tot de
interbancaire overnight-markt, de institutionele klanten be-
ginnen aanzienlijke deposito’s weg te halen, in enkele kanto-
ren dienen zich privéklanten aan om hun spaargeld weg te
halen.’
Fortis verliest die dag alleen al voor 20 miljard euro depo-
sito’s van klanten. En geen 5 miljard sinds het begin van het
jaar, zoals Verwilst beweert.
Fortis moet op het einde van die helse dag een beroep doen

53
op zijn integrale buffer aan collaterals om liquiditeit te krij-
gen van de Europese Centrale Bank. Er is dus geen enkele re-
serve meer. Bovendien moet de bank voor het eerst een be-
roep doen op de ‘marginale noodlening’ van de nbb. Een zeer
uitzonderlijke en voor de bank peperdure maatregel.
Verwilst was die vrijdag niet bewust aan het liegen. Hij wist
gewoon niet hoe erg de situatie wel was bij Fortis. Net zoals
hij niet wist dat Fortis de eerste cdo al in 2003 in elkaar ge-
draaid had zoals we verder zullen aantonen. Aan de lezer om
uit te maken wat eigenlijk het ergste is: liegen als ceo of niet
geïnformeerd zijn.

55
hoofdstuk 3
De toezichthouders
Tijdens de financiële crisis en de ondergang van Fortis heb-
ben de waakhonden nauwelijks geblaft, laat staan gebe-
ten. Kredietagentschappen zoals Standard & Poor’s, Moody’s
en Fitch hebben eigenlijk iedereen bedot. Dat komt omdat ze
twee petjes ophadden: een van onafhankelijk expert en een
van verkoper. Dat kan nooit goed aflopen. Dat weten we uit
andere financiële drama’s.
In de schitterende cnbc-reportage House of Cards van
medio februari 2009 over de kredietcrisis komt dit aspect dui-
delijk aan het licht: ‘De kredietagentschappen hadden een
duidelijke incentive om een rommelkrediet de best mogelijke
rating te geven. Dat was omdat ze betaald werden voor deze
aanbevelingen door diezelfde banken die de financiële pro-
ducten uitgaven.’
De kredietbeoordelaars hebben de cdo’s jarenlang de he-
mel in geprezen. Pas eind 2008 zagen ze hun vergissing in en
eisten van de banken plots meer afboekingen. De Belgische
grootbank kbc kan er over meespreken. Begin 2009 draait kbc
de teller van haar cdo’s op nul.
De essentie van de kredietcrisis, naast het uiterst pijnlijke
en tergend langzame proces van extreme deleveraging, is dan

56
ook dat bbb (een slechte rating) door deze agentschappen aaa
(de beste rating) werd. Lood werd goud. Net zoals in de droom
van de middeleeuwse alchemisten.
De toezichthouders speelden een bij voorbaat verloren spel.
Ze stonden in het schaakspel telkens een paar zetten achter
op de tegenstander. De Nederlandse toezichthouder afm was
net iets pro-actiever dan de Belgische cbfa. Topman van de
Belgische waakhond cbfa, Jean-Paul Servais, gaf dit toe in een
interview met De Standaard.
De Nationale Bank van België (nbb), De Nederlandsche
Bank (dnb) en de Europese Centrale Bank (ecb) zijn strikt geno-
men geen echte waakhonden zoals de cbfa of de afm dat wel
zijn. Maar als ecb-topman Jean-Claude Trichet op zondag 28
september 2008 per helikopter bij de Belgische premier Leter-
me op bezoek komt, is het niet om even gezellig te keuvelen
bij de koffie. Maar Trichet had weinig te bieden. Hij zag er
geen graten in dat Fortis langs nationale lijnen uit elkaar werd
gerukt in een Belgische, Luxemburgse en Nederlandse tak, elk
gesteund door de drie overheden. Dat is des te vreemder om-
dat deze drie banken volledig met elkaar verweven zijn en
een bovennationaal geheel vormt. Het was precies de ambitie
van Fortis om een grote Benelux-bank te zijn. En daarin was
Fortis geslaagd. De verwevenheid van de drie banken was en
is nog steeds zo groot dat Fortis Nederland ook vandaag nog
op computers draait die in Brussel staan.
Net zoals de andere spelers in het Fortis-verhaal, dragen
ook deze waakhonden een verpletterende verantwoordelijk-
heid. Vooral de zwakke rol van de cbfa kan niet genoeg bena-
drukt worden. De heer Servais is voormalig kabinetschef van
Didier Reynders, al jaren Belgisch minister van Financiën. Het
blunderboek van Reynders is inmiddels zo dik als de Bijbel.
Hij wordt algemeen beschouwd als ‘de slechtste minister van
Financiën ooit’. Maar als voorzitter van de Franstalige liberale
partij, dankzij hem de grootste partij in Wallonië, is hij een

57
sterkhouder. Daarbij komt Reynders’ uitgesproken vriendjes-
politiek die in de Fortis-saga België parten heeft gespeeld. Paul
Huybrechts in De Morgen: ‘Die hele collusie tussen de top van
de cbfa, de top van het ministerie van Financiën, de top van
de Nationale Bank, en waarschijnlijk, de top van Fortis – dat
is de echte ziekte van België.’
In een analyse van de kredietcrisis duidt De Standaard op
14 maart vijf boosdoeners ‘dicht bij huis’ aan: Maurice Lip-
pens, Jean-Paul Votron, Didier Reynders, nbb-gouverneur Guy
Quaden en Jean-Paul Servais. Over de houding van deze laat-
ste schrijft Karin De Ruyter dat ‘de cbfa blijkbaar nooit veel
vragen heeft gesteld bij de risico’s die de Belgische banken de
voorbije jaren zijn aangegaan. Evenmin als bij de overname
van abn Amro door Fortis.’
Ook Peter Praet, directeur van de Nationale Bank van Bel-
gië en verantwoordelijk voor het toezicht op de financiële stabi-
liteit, werkte eind jaren ’90 kortstondig op het kabinet van
Reynders. Over deze laatste schrijft de krant dat zijn aanpak
van de bankencrisis leidde ‘tot de bekende chaos rond Fortis’.
In het Belgisch parlement wordt gefluisterd dat de heer Servais
het Fortis-dossier en meer bepaald de overname van abn Amro,
ik citeer, met ‘enige welwillendheid’ of ‘soepelheid’ bekeken
heeft.
Maar misschien moeten we het niet eens zo ver zoeken. De
meest eenvoudige uitleg is meestal de juiste: de cbfa was ge-
woon niet opgewassen tegen de gigantische pletwals van Fortis
en zijn adviseurs. Alleen al aan het dossier over de integratie
van abn Amro in Fortis werkten direct of indirect maar liefst
duizend mensen. nbb-directeur Peter Praet geeft toe dat ban-
ken altijd net een paar stappen voor zijn op de toezichthouders.
Een versterking van de toezichthouders, zoals politici als Sar-
kozy en Merkel nu vragen, zal dan ook bitter weinig verschil
maken.

58
Financiële ondernemingen beleggen ook
Wat eigenlijk vaak vergeten wordt bij het bestuderen van de
ondergang van Fortis, is dat deze onderneming zelf ook een
belegger is. Fortis had op een bepaald moment voor meer dan
50 miljard rommelkredieten buiten balans staan. Een van de
meest onderbelichte aspecten van de Fortis-saga is dan ook de
vraag waarom Fortis zich zo zwaar geëngageerd had in deze
giftige producten. Om het antwoord op deze vraag te krijgen,
moeten we terug naar de slechte beursperiode van 1999 tot
2003.
In die tijd gingen de Bel20 en de aex fors achteruit en daal-
de de waarde van de aandelen die Fortis in zijn portefeuille
had. In Groot lexicon van de beuzelarijen op de beurs schreef
ik al dat Fortis in maart 2003, op het dieptepunt van de beurs,
een belangrijk aandelenpakket verkocht. Fortis werd daar op
de beurs overigens zwaar voor afgestraft. Met andere woor-
den: een bank die zelf een legertje analisten in dienst heeft
om de beurs te voorspellen, verkocht op het slechtst mogelij-
ke moment een groot pakket eigen aandelen. Kan duidelijker
geïllustreerd worden dat de waarde van voorspellingen van
analisten eigenlijk zeer beperkt is?
In maart 2003 besliste men bij Fortis om vanaf dat moment
minder te beleggen in aandelen. Volgens een insider moest
de exposure op aandelen drastisch omlaag. Dat verhaal spoort
met een bericht in de Nederlandse beurskrant dat ‘Fortis een
relatief veel grotere portefeuille met probleemkredieten kende
dan andere banken. De oorzaak lag volgens ingewijden in de
afkeer die binnen het concern leefde ten aanzien van aande-
len. Na de beurskrach van 2002 en 2003 werd bewust de voor-
keur gegeven aan gestructureerde kredieten vanwege de hoge
rating die kredietbeoordelaars gaven. De Fortis-bestuurders
beschouwden de leningen als een veel veiliger belegging dan
aandelen. De meeste portefeuilles hadden een aaa-rating.’

59
Vanuit dit perspectief bekeken is het best merkwaardig dat
de kredietbeoordelaars niet zwaarder juridisch onder vuur
hebben gelegen, vooral door het belangenconflict dat we in
de inleiding van dit hoofdstuk al aanstipten.
Maar terug naar de beleggingen die Fortis in of buiten de
boeken had. Voor een bedrijf zoals Fortis is het op zijn minst
nuttig om te weten wat de potentiële verliezen kunnen zijn.
Ondernemingen worden immers geconfronteerd met dezelfde
fundamentele onzekerheid over aandelenreturns en/of returns
van financiële producten in het algemeen als de particuliere
belegger. Er is wel een fundamenteel verschil: voor bedrijven
gaat het om hun bestaansreden. Banken zetten soms hun ei-
gen kapitaal op het spel om posities op de financiële markten
in te nemen. Een verkeerde ‘gok’ betekent vaak het faillisse-
ment van die onderneming. Vraag dat maar aan de toch echt
niet domme voormalige bestuurders van het hefboomfonds
Long Term Capital Management (ltcm) of aan de toplui van
Lehman Brothers. Voor de meeste particuliere beleggers gaat
het meestal om een appeltje voor de dorst. Als ze alles verlie-
zen op de beurs, hebben ze nog reserves, op voorwaarde na-
tuurlijk dat ze niet met geleend geld aandelen hebben gekocht.
Hoe schat een bank de risico’s in? Een eerste risicometer is
var. Het gaat om de afkorting van value at risk. var drukt in
één cijfer het maximale verlies uit door eigen transacties van
een (financiële) onderneming op één dag. De var van een bank
kan bijvoorbeeld gelijk zijn aan 72 miljoen dollar. Dat bete-
kent concreet dat de bank op een dag en in 99% van de geval-
len niet meer zal verliezen op ingenomen posities dan dat
bedrag. Dit bedrag kan bijvoorbeeld het eigen vermogen van
de onderneming zijn. Deze maatstaf werd oorspronkelijk ont-
wikkeld door jp Morgan Chase in de jaren ‘90 van de vorige
eeuw.
Maar var is niet voldoende. Daarom wordt ook de expected
tail loss berekend, of etl. Letterlijk: verlies in de staart. Het

60
gaat om het verlies op eigen transacties door een financiële
instelling dat zich slechts bij uitzondering – om precies te zijn
in 1% van de gevallen – kan voordoen. etl is complementair
met de var. Ook deze maatstaf wordt uitgedrukt in een be-
drag, bijvoorbeeld 200 miljoen dollar.
Met beide criteria kennen financiële instellingen hun risi-
copositie. Essentieel is uiteraard te weten wat achter de begrip-
pen var en etl zit.
Wist de top van Fortis wel
waarmee ze bezig waren?
Uit de uitstekende Panorama-aflevering De Fortis-files van eind
januari 2009 kunnen we afleiden dat sommige Fortis-bestuur-
ders geen flauw benul hadden van de potentiële verliezen die
de bankverzekeraar op zijn beleggingen kon lijden. Erger nog:
sommigen kenden niet eens de positie van Fortis in de risico-
volle cdo’s of rommelkredieten.
Volgens de programmamakers kreeg Fortis in 2005 ‘lucht
van interessante producten’, met name cdo’s. Herman Ver-
wilst, een blauwe maandag Fortis-ceo, beweert in de reporta-
ge dat hij in 2006 op zoek ging naar externe experts, omdat
hij zelf die producten niet kende. Hij vond die bij een klein
team specialisten van de Société Générale. Verwilst jokt. De
eerste cdo van Fortis werd immers al geproduceerd in 2003!
Drie jaar eerder dus. Het ging om een zogeheten synthetische
cdo ter waarde van 1 miljard euro met de bevallige naam
‘Rubens i cdo’. Bij synthetische cdo’s bestaat de achterliggen-
de portefeuille uit extreem risicovolle Credit Default Swaps
(cds), een soort verzekeringscontracten.
Volgens s&p Credit Research zijn er na deze cdo nog ver-
schillende andere gevolgd: Rembrandt in 2003, Monet en Mem-
ling in 2004. Redacteur Wim De Preter van De Standaard

61
schreef er in 2004 een stuk over: ‘Knutselen met obligaties’.
Volgens De Preter had Fortis zich – via zijn afdeling Fortis In-
vestments of fim – al in 2004 ontpopt tot ‘cdo-specialist’. De
afdeling werd al begin 2004 ondergebracht in een apart team
onder leiding van Emeric Challier. De cdo-activiteit bij Fortis
was toen goed voor maar liefst 10 miljard.
In oktober 2007 worden door het gespecialiseerde medium
Creditflux prijzen uitgereikt voor de beste cdo. Fortis is een
van de winnaars in de categorie ‘synthetische cdo’. De cdo
Monet wordt bekroond omwille van de ‘innovatieve strategie’.
De ironie van het lot wil dat deze prijs gesponsord werd door
Lehman Brothers, de bank die een jaar later failliet gaat en
tal van banken wereldwijd in zijn val zal meesleuren.
De uitspraken van Verwilst in de tv-uitzending bewijzen
één ding: de top van Fortis wist niet waarmee sommigen bin-
nen de bank bezig waren. Het kan geen toeval zijn dat uitge-
rekend Verwilst op vrijdag 26 september 2008 bij hoog en bij
laag zal beweren dat Fortis niet failliet kan gaan. Net op het
moment dat Fortis al virtueel failliet was.
Een fractale benadering
van de financiële markten
Een mogelijke verklaring voor deze ‘onwetendheid’ van som-
mige Fortis-bestuurders is de discrepantie tussen theorie en
werkelijkheid. In de financiële wereld wordt immers voortdu-
rend geschermd met begrippen zoals de volatiliteit van aan-
delen, var, het Capital Asset Pricing-model (capm) of het Black
& Scholes-model voor opties. Hoogleraar Benoît Mandelbrot
is onverbiddelijk: het is allemaal pseudo-wetenschap.
Het fundament van de beleggingsleer is volgens hem ver-
keerd. Onderzoekers werken namelijk met informatie die niet
correct geïnterpreteerd wordt. Prietpraat van een professor

62
in een ivoren toren? Niet helemaal. Mandelbrot is een Frans-
Poolse wiskundige en de vader van de ‘fractale meetkunde’.
Zijn inzichten hebben belangrijke gevolgen voor financiële
ondernemingen. Cruciaal zelfs.
In de beleggingsleer wordt gewerkt met een klokvormige
Gausscurve. Dit betekent dat heel kleine veranderingen op de
beurs het vaakst voorkomen. Rond het midden van de curve
zit je op het hoogste punt van de klok: positieve én negatieve
returns van enkele tienden van een percent zijn het frequentst.
Op het uiteinde van de curve komen de extreme bewegingen
van volle procenten voor, zij het heel zelden, althans volgens
die curve.
Voor Mandelbrot is die verdeling voor de returns op de fi-
nanciële markten niet juist. Extreme bewegingen komen juist
zeer vaak voor. Zo zou de crash van 1987 volgens de Gausscurve
maar eens in een paar miljoen jaar plaatsvinden. In werkelijk-
heid komen dergelijke extreme bewegingen wel vaker voor.
Dat is volgens Mandelbrot goed nieuws want extreme positie-
ve returns – helemaal rechts op de curve – komen dus even-
eens vaker voor. Toch tempert hij dat goede nieuws, want ex-
treem grote dalingen zoals die op 28 oktober 1929 (13%) en
19 oktober 1987 (23%) bestaan wel, maar extreem grote stij-
gingen, bijvoorbeeld een stijging met 23% op één dag, niet.
Sommigen verwijten Mandelbrot steriele wetenschap. Niets
is minder waar. Zo raadt hij ondernemingen concreet aan hun
portefeuille te onderwerpen aan een stresstest. Geen var of
expected tail loss, maar een test waarbij rekening gehouden
wordt met fat tails, vette staarten dus. Dat betekent dat de
portefeuille van de bank onderworpen wordt aan een test die
rekening houdt met de werkelijke extreme bewegingen op de
financiële markten. Het gevolg is dat de volatiliteit – de beweeg-
lijkheid – ervan een flink stuk hoger zal liggen dan verwacht.
Niet echt leuk, maar wel realistischer.
Mandelbrot verwijt de financiële wereld en de toezicht-

63
houders hypocrisie. Nagenoeg iedereen blijft immers verder-
werken met een instrument dat verkeerd is – de klokvormige
Gausscurve. In elk ander beroep zou dit niet kunnen, in de
financiële economie en de beleggingswereld wel. Het erge is
bovendien dat de meeste onderzoekers goed weten dat hun
instrument foute metingen registreert. Toch gaan ze door, om-
dat het makkelijk is.
Sommige financiële instellingen hebben de les van Mandel-
brot, vaak intuïtief en door schade en schande, begrepen. Daar-
om voeren ze de expected tail loss-berekening uit waarbij ex-
pliciet rekening gehouden wordt met fat tails. Die banken we-
ten maar al te goed dat de verliezen veel hoger kunnen oplo-
pen dan wat door de modale financiële economie wordt voor-
geschreven: het cijfer dat weergegeven wordt door var. Deze
financiële instellingen hebben zich in 2007 en 2008 zeer terug-
houdend opgesteld ten aanzien van rommelkredieten. Het zijn
dan ook deze banken zoals Rabobank of Van Lanschot Ban-
kiers in Nederland en Argenta in België die de storm het best
doorstaan hebben.
15 20 25 30 35
1
5
10

64
Niet de bankiers
maar de modellen zaten fout
De bankiers gebruikten de laatste jaren dus verkeerde model-
len om het risico van complexe financiële producten in te
schatten. Dat was ook de boodschap van de bankiers die wer-
den uitgenodigd in de Tweede Kamer van Nederland. Bert
Heemskerk van de Rabobank, Michel Tilmant van ing en hun
collega’s kwamen er op 26 november 2008 de kredietcrisis toe-
lichten.
Vooral de analyse van de Rabo-bankier was interessant.
‘Heemskerk vertrouwde het begin vorig jaar (2007) toch niet
dat de bank nauwelijks risico liep. De risicoschatting bleek
bij nader onderzoek gebaseerd op gegevens uit een beperkt
aantal voorgaande jaren, toen de huizenprijzen almaar ste-
gen,’ lezen we in nrc Handelsblad. Zelfs na correctie van het
model waren volgens de Rabo-topman de geschatte risico’s nog
te klein. Ook Rabobank gebruikte dus modellen die te weinig
of zelfs geen rekening hielden met extreme bewegingen.
Tijdens hoorzittingen en interviews wordt nu ook wel kri-
tiek op Basel ii geleverd. Onder Basel i gold dat voor elke le-
ning 8% aan garantievermogen op de balans moest staan. Sinds
Basel ii kan dit meer of minder zijn, afhankelijk van het risi-
co op de lening.
Alleen mogen de banken dat risico zelf bepalen op basis
van interne waarderingsmodellen die het risico wegen. Vol-
gens econoom Jeroen Kremer bevat Basel ii een fundamente-
le fout. In het magazine van het Tinbergen Instituut schrijft
hij dat ‘Basel ii op individuele banken focust. De systeemafhan-
kelijkheid wordt genegeerd’. Kremer pleit voor een omgekeer-
de aanpak: je zoekt wat de systeemrisico’s zijn en leidt daar-
uit de reguleringsprincipes af.
De essentie van het toezichtsverhaal is dus dat het weinig
zin heeft om de toezichthouders te versterken, zoals vele poli-

65
tici nu roepen. Integendeel, de modellen die de banken en de
toezichthouders gebruiken, moeten worden aangepakt. Zolang
alle partijen blijven werken met de verkeerde modellen – een
normaalverdeling in plaats van een verdeling met vette staar-
ten – zal het toezicht onbehoorlijk en ondermaats blijven.
Wat zijn de ratings van
kredietbeoordelaars waard?
Kredietagentschappen zoals Moody’s, Fitch en Standard &
Poor’s, ook wel ‘de bende van drie’ genoemd, waarderen finan-
ciële instrumenten. Uit het verleden weten we dat deze waarde-
ring slechts een zeer beperkte ‘waarde’ heeft. Bovendien heb-
ben ze het spel erg smerig gespeeld. Al in juli 2007, dus in het
prille begin van de kredietcrisis, blijkt uit een onderzoek van
Graham Fischer dat de kredietbeoordelaars de verliezen op
rommelkredieten bewust onderbelichten. ‘Credit raters mof-
felen de risico’s weg,’ kopt Het Financieele Dagblad op basis
van het verslag van dat bureau. ‘Je zult enorme verliezen zien
bij banken, verzekeraars en pensioenfondsen,’ verkondigt
Joshua Rosner van het onderzoeksbureau bijna profetisch.
Desondanks wordt het oordeel van deze internationale kre-
dietbeoordelaars gebruikt om het risico van leningen in te
schatten. Dat heeft gevolgen op de hoeveelheid kernkapitaal
die banken binnen Basel ii moeten aanhouden zoals we hier-
boven schreven. Indien de kredietbeoordelaars te optimistisch
zijn, houden banken te weinig kapitaal aan.
Niet alleen banken maar ook ondernemingen baseren zich
op die waardering. En ook veel obligatiebeleggers kijken naar
de rating om al dan niet te beleggen in deze of gene bedrijfs-
obligatie of cdo.
Ook financiële instellingen zoals Fortis doen dat. Zij beleg-
gen immers ook. Ze gaan ervan uit dat Standard & Poor’s en

De ondergang van Fortis - Thierry Debels

De ondergang van Fortis - Thierry Debels

Recommended

Recommended

More Related Content

More from Thierry Debels

More from Thierry Debels (20)

De ondergang van Fortis - Thierry Debels