本报告回顾了1月金价的下跌态势和未来2月的价格预测，预计金价将在1315至1385美元区间波动。由于中国收紧货币政策、主权债务危机和国际地缘政治的不确定性，金价未来走势受多重因素影响。技术分析显示，当前金价面临下行压力，但主要支撑位为1305美元，若市场持仓状况未改善，金价恢复上涨的挑战将十分艰巨。

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上海金炳 2011 年 2 月金价预测报告
宁留璞
一、1 月金价走势回顾............................................................................. 2
二、中国调控政策收紧............................................................................ 3
三、主权债务危机.................................................................................... 4
四、黄金供求形势.................................................................................... 5
五、黄金及相关品种技术分析................................................................ 6
六、国际地缘政治形势............................................................................ 8
七、2 月金价走势预测............................................................................. 9
图形目录
图 1 ：2010 年 9 月以来金价日线走势................................................................................ 2
图 2：金价、CRB 指数与美元指数走势对比...................................................................... 3
图 3：葡萄牙和西班牙 5 年期 CDS...................................................................................... 4
图 4：SPDR 持仓数量............................................................................................................ 5
图 5：2002 年来历年 2 月金价涨跌幅.................................................................................. 5
图 6：金价周线图...................................................................................................................6
图 7：美元指数周线图........................................................................................................... 6
图 8：CRB 指数日线图.......................................................................................................... 7
图 9：美国芝加哥期货交易所小麦、玉米和大豆期货走势............................................... 7
图 10：美国原油期货主力合约价格...................................................................................... 8
图 11：美国原油 2011 年 12 月合约走势.............................................................................. 8
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上海金炳 2011 年 2 月金价预测报告
宁留璞
在 1 月报告中，我们对金价的预测区间与实际情况出现了较大偏差。我们在报告中判断
1 月金价“形态上可能呈冲高回落之势，高点可能出现在月中”，虽然金价确实呈现冲高回
落态势，但调整开始的时点比我们预计的要早。
自 1 月下半月来，金价与美元再次呈现异常的正相关关系。2 月份，金价与美元的关系
演化对金价后市影响极大。2 月份主要关注的时间包括：2 月 3 日西班牙发债；2 月 4 日美
国 1 月非农就业数据和欧盟峰会；2 月 9 日伯南克证词。尤其是“欧猪”国家的发债是否顺
利、美国非农就业数据的好坏，将对美元后市走势给出一定的方向性指引。金价由于在 1
月失血过多，除非基金持仓出现持续上升、欧债危机再掀新的波澜、埃及局势失控，否则仍
将处于下跌后的震荡整理态势之中。由于超低买盘的介入和大宗商品价格的居高不下，金价
下跌空间也将受限。不论是从整个中东数国动荡的政局来看，还是从美国原油期货的异常价
差来看，预计原油价格将有超过 10%以上的涨幅，这也将支撑整个大宗商品的走势。
我们预计，2 月份金价主要波动区间将位于 1315 美元至 1385 美元之间。技术上重点关
注 1305 美元的季度线趋势分水岭。
一、1 月金价走势回顾
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1 月份，金价呈明显的震荡下跌态势。1 月 3 日早盘出现的 1423 美元即为全月最高点，
1 月 28 日盘中最低跌至 1308 美元，为当月最低点。
1 月金价的大幅下跌，技术面上的调整压力、需求买盘的不足等因素的力量要远大于基
本面的因素。事实上，1 月份欧债危机并未得到有效缓解，全球通胀态势继续高涨，这都不
支持金价大幅、长期和无序下跌。
图 1 ：2010 年 9 月以来金价日线走势
从金价、CRB 指数与美元指数走势对比来看，1 月份前两周，金价与商品价格的正相关
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关系、与美元的负相关关系较为明显，但在后两周里，CRB 指数经短暂、小幅调整后重新
上行，金价却随美元共同下行。
图 2：金价、CRB 指数与美元指数走势对比
二、中国调控政策收紧
如我们在一季度报告中提到的，一季度中国的货币政策将进一步收紧。主要原因是：首
先，银行在年初的放贷冲动倒逼央行收紧信贷。有消息称，截至 1 月 24 日，中国商业银行
1 月新增贷款就已达到 1.2 万亿元。而对比 2009 年 1 月的 1.62 万亿元和 2010 年 1 月的 1.39
万亿元，今年 1 月的新增信贷仍明显体现出危机时期的“豪放”和“狂飙”模式，即使考虑
到“冲贷款”的因素也是不可持续的。其次，受北旱南冻的极端天气、春节假期和翘尾因素
的影响，1 月 CPI 很可能再度攀升。多家机构认为 1 月 CPI 突破 2010 年 11 月新高 5.1%板
上钉钉，估计在 5.5%左右。在此情况下，2 月份再次上调存款准备金率甚至加息几乎成为
必然。最后，在房地产市场上，“新国八条”和沪渝两地房产税在 1 月底相继出台，尤其是
“新国八条”的出台速度之快明显超出市场预期，这表明了政府调控房地产价格的决心。
截至目前为止，由于国内仍然处于实际负利率状态，但出于多种考虑升息的力度较小，
这使得国内宏观资产价格结构不均衡，从而造成资源错配和物价的结构性高企。由于目前的
通胀兼具内生型和输入型两方面特征，预计在数月内物价水平仍然难以实质性下降。在不升
息的情况下，严厉的数量型调控政策最终将改变商业银行的资产配置，并通过信贷价格和债
券价格使市场利率提升，从而推动利率的实质性上涨。一旦出现市场利率的快速上涨，则经
济由热转冷的速度可能相当快，从而对国内居民的资产配置以及全球物价水平产生重大影
响。未来应密切关注央行在利率政策方面的动作速度和市场利率的变化情况。
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三、主权债务危机
1 月中下旬，“欧猪”国家的 CDS 维持下跌，与同期德国国债的息差离历史高点也还有
一段距离，这表明近期欧债危机出现了一定缓解。这主要是受以下三个方面影响：月初葡萄
牙、西班牙和意大利发债成功；中日两国表示认购欧元区国债；欧洲开始讨论扩大援助基金
规模。
消息人士表示，德国央行行长韦伯已经建议，将提供给希腊的三年期援助贷款和爱尔兰
的七年期援助贷款一并延长至 30 年。这两项措施将成为欧洲全面解决债务危机措施的一部
分。若最终落实，则市场对于已经接受援助的希腊和爱尔兰的债务重组疑虑将会下降，对于
缓解市场对于葡萄牙和西班牙的担忧会起到一定作用。
对于欧债危机后期的演化，我们认为目前主要应关注两个看点：一是葡萄牙是否被迫向
外界求援，二是欧盟能否推出应对债务危机的全面性解决方案。相关分析请参照一季度报告，
在此不再赘述。
图 3：葡萄牙和西班牙 5 年期 CDS
800
700
600
500
400
300
200
100
0
8-4
9-1
9-8
1-5
7-28
8-11
8-18
8-25
9-15
9-22
9-29
10-6
10-13
10-20
10-27
11-3
11-10
11-17
11-24
12-1
12-8
12-15
12-22
12-29
1-12
1-19
1-26
葡萄牙 爱尔兰
除欧债危机外，标普 1 月 27 日下调日本长期主权评级，将主权债危机的范围扩大至日
本。由于日本的金融资产数量位于美国和欧元区之后列全球第三位，占全球金融资产总量的
15%左右，债务问题累及日本对于全球汇率、资本流动、国际贸易和全球物价水平的影响将
是不容忽视的。
回顾主权债务危机的历程，从 2009 年 11 月的迪拜债务危机开始，随即波及欧元区数国，
再到现在的日本，影响范围不断扩大。主权债务危机之所以出现当前的局面，与全球金融危
机期间各国政府“接盘”金融机构和企业债务，并对其大量注资密切相关。目前的全球主权
债务危机仍只是处于初级阶段，最终必然以美国的卷入为高潮。但就目前的形势而言，美国
最高评级不保从而爆发主权债务危机的可能性仍然微乎其微。
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四、黄金供求形势
从 SPDR 持仓来看，1 月 21 日大举增仓 20 吨的行为并不具有持续性。在 1 月 24 日至
28 日当周，SPDR 连续减仓超过 47.5 吨，截止 28 日持仓仅为 1224 吨，为 2010 年 5 月 21
日以来的最低持仓水平。尽管 SPDR 的短期操作行为常常并不理性，但其自 2010 年 6 月 29
日到达 1320 吨的持仓新高后的连续减仓行为还是充分反映了金价在 1250 美元上方时的投资
需求严重低迷。如果 ETF 持仓状况不出现明显改观，则金价后市要重拾涨势必定阻力重重。
图 4：SPDR 持仓数量
1340
1320
1300
1280
1260
1240
1220
1200
1180
1160
2002 年以来，金价在 2 月份有 6 年上涨，3 年下跌，平均涨幅为 1.53%。从各月对比来
看，2 月的表现在全年居于中游位置。
图 5：2002 年来历年 2 月金价涨跌幅
6%
2% 5%
5.0 4.9
2%
4% 3.7 8%
% 3.3
.8 6
4%
2% 1.6
0%
2002年 2003年 2004年 2005年 2006年 2007年 2008年 2009年 2010年
-2% % -1%
-1 .
-4%
-6% -5%
5

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五、黄金及相关品种技术分析
从金价周线图来看，黄金目前已跌破 1032 和 1226 的连线，并暂时在图中粉色的 30 周
线位置受到支撑。KD 指标显示，K 值已跌至 28，离 20 一线只有咫尺之遥，而历史上在 20
位置金价曾多次反弹。但 MACD 指标中两线开口向下，红柱不断变长，仍未看到明显转折
迹象。
图 6：金价周线图
图 7：美元指数周线图
从美元指数来看，在 1 月 24 日至 28 日当周收出十字星后，美元连续两周的大幅下跌稍
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稍得到缓解。但是否就此在 78 一线止跌回升，还是进一步下探支撑线，仍需进一步观察。
我们仍维持在一季度报告中做出的判断，美元在 70.69—74.17—75.63 一线仍将受到支撑，
目前这一支撑线在 76.5 附近。
图 8：CRB 指数日线图
从 CRB 指数来看，自去年 12 月尤其是今年初以来与金价走出了截然不同的走势：CRB
指数连创新高，而金价自年初以来却处于不断寻底的过程中。伴随着 CRB 指数的这轮冲高，
基本金属中的铜、锡（LME），农产品中的棉花(CBOT)期货价格不断创出历史新高。值得注
意的是，三大主要粮食品种小麦玉米和大豆的走势极强，全球粮食价格的上涨将比经济作物
的上涨对全球物价形势、经济形势甚至部分地区的政局产生越来越大的影响。
图 9：美国芝加哥期货交易所小麦、玉米和大豆期货走势
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（图中黑线代表小麦，蓝线为大豆，绿线为玉米）
近期石油期货市场出现了一些异常的价格信号，这代表原油价格在中期内将出现较大幅
度的上涨。首先，伦敦布伦特原油与纽约商品交易所原油主力合约之间的价差迅速扩大， 1
月末在 10 美元附近，而历史上往往纽约商品交易所主力合约略高。其次，纽约商品交易所
远月合约与近月合约之间的价差也迅速拉大，由一个多月前的不到 3 美元迅速扩大到 7 美元
左右。截止 1 月 31 日收盘，除了主力合约以外，，2011 年各月合约全部创出了 2008 年底以
2011
来的新高，其中 12 月合约已经逼近 100 美元。考虑到整个中东地区部分国家政局的动荡，
中期内原油价格将至少上涨至 100 美元之上。
图 10：美国原油期货主力合约价格
图 11：美国原油 2011 年 12 月合约走势
六、国际地缘政治形势
地缘政治形势方面，首先需要关注的是埃及局势。埃及出现目前的乱局，毫无疑问是受
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到突尼斯政局突变的连锁反应冲击。自 1 月 25 日以来，埃及首都及地方多省连续发生群众
抗议游行，已经造成超过 100 人死亡，过千人受伤。28 日下午，开罗、亚历山大等地再次
爆发大规模反政府抗议活动。埃及总统穆巴拉克 28 日当天下令，从即日起在开罗、亚历山
大和苏伊士 3 个城市实施宵禁。29 日凌晨穆巴拉克发表电视讲话，要求现政府辞职。随即，
穆巴拉克任命前航空部长、空军司令担任新政府总理，并任命国家情报局长为新增设的副总
统。
我们需要关注的是，埃及局势突变的渊源乃是民众对于总统穆巴拉克三十年来长期执政
中专制独裁、政府贪腐等社会不公现象的深深积怨，这是大中东地区阿拉伯国家的普遍现状。
近期原因则是通胀水平的持续攀升。目前需要关注的是埃及局势能否就此出现转机。如果局
势继续恶化，埃及成为“突尼斯第二”，则可能在中东引发更大范围的连锁反应。这主要由
埃及在中东和阿拉伯国家中的地位决定的。作为一个拥有 8000 万人口、坐拥苏伊士运河战
略要冲的国家，埃及在历史上一度成为阿拉伯世界的盟主，是美国中东战略的主要支柱之一。
若穆巴拉克倒台，苏伊士运河的运行安全将成为问题，临近的加沙地带将再生事态，利比亚、
阿尔及利亚、约旦、也门甚至沙特这些国家将激起更大的涟漪。尤其是沙特，国际社会本来
就在一直关注其权力交接问题，一旦在这个节骨眼上出事，则可能诱发国际原油价格出现大
幅波动。1 月 28 日美国原油期货主力合约大涨 4.32%，就反映了市场对于原油运输受阻的
强烈担忧。
1 月 31 日晚，我们做出判断，埃及持续一周多的骚乱可能难以实现突尼斯那样的结果，
将穆巴拉克赶下台。这一方面是考虑到美国的态度和其中东战略的需要，另一方面是分析了
埃及反对派的内部结构和组织特点。2 月 1 日，埃及总统穆巴拉克发表电视讲话，称他不寻
求竞选下届总统，将在本届任期剩余的几个月里，采取任何必要措施，保证政权的平稳过渡。
这更进一步佐证了我们关于埃及局势难以出现“突尼斯式”结局的判断。
需要指出的是，从突尼斯总统逃亡到埃及持续超过一周的骚乱，其背后存在两方面的原
因：一方面，发展中国家尤其是大中东地区国家普遍存在较强的民主诉求和反腐呼声；另一
方面，2008 年金融危机以来上述国家的失业问题加剧，2010 年以来通胀压力又不断增大。
在上述两方面原因中，后者是突尼斯和埃及动乱的直接原因。而随着全球大宗商品价格的持
续上涨，上述国家的通胀压力将进一步增强，未来可能有更多国家陷入到政局动荡的局面中。
七、2 月金价走势预测
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2 月份，支撑金价的因素主要包括：金价在 1 月份大幅下跌后的抄底买盘；埃及、黎巴
嫩等地地缘政治态势不稳定；欧债危机持续将继续激发部分避险买盘。压制金价的因素主要
包括：中国进一步收紧货币政策的前景；美国经济渐趋好转、欧债危机持续等因素的存在，
将限制美元的跌幅并给美元以上升动能。
基于上述分析，我们预计 2 月份金价主要波动区间位于 1315 美元到 1385 美元之间，将
呈现先扬后抑的走势。
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