2. Januárban végre az Európai Központi Bank (ECB) is elkötelezte magát a mennyiségi lazítás mellett
A program indulása: 2015 március
Futamidő: 2016 szeptemberéig (amíg nincs érzékelhető infláció) – 2015 decembere után kitolva 2017 márciusáig
Havi 60 milliárd euró (módosítható)
Az európai piacok komoly emelkedésbe kezdtek 2015 tavaszán
2015 főbb történései – az ECB QE programja

3. Az Eurózóna hitelezése is javulni kezdett már a monetáris intézkedések előtt
2015 főbb történései – eurózóna hitelezése

4. A görögök problémája megoldatlan maradt
A tárgyalások elhúzódás, a vélemények ütközése és a nézőpontok távolodása miatt, a mediterrán
országban tőkekontrollt kellett bevezetni, mivel az országot komoly tőkekiáramlás sújtotta
Mivel nem sikerült megegyezni a hitelezők és az ország között, népszavazást írtak ki, ahol a görögök
többsége elutasította, hogy az EU diktálja a feltételeket
Ez az esemény azonban hamar háttérbe szorult, hiszen elérkezett 2015 következő, súlyosabb
problémája, Kína lassulása
2015 főbb történései – Görögország
A világ pénzintézeteinek görög
kitettsége azonban alacsony, az
ország helyzete ma már elszigetelt
és nem érintené olyan mértékben a
világot, mint évekkel ezelőtt
A hitelek 75% különböző nemzetközi
szervezetektől érkezik (IMF, EFSF)

5. 2015 augusztusában realizálták a befektetők, hogy a kínai lassulásnak komolyabb következményei is
lehetnek
Kína GDP-je 7% alá csökkent, ennek egyenes következménye volt a nyersanyagok esése, a jüan
leértékelése, a kínai fogyasztás visszaesése
Kína az elkövetkezendő években a belső fogyasztásra szeretné alapozni a gazdasági növekedését
A 10% feletti gyarapodásnak valószínűleg vége
A korábbi évek nyersanyag keresletét az ebben az iparágban működő vállalatok készpénznek vették,
így hatalmas beruházásokat eszközöltek, ezek egy részét leállítják, illetve nem terveznek újabb
tőkebefektetéseket, ami a világ GDP-re negatív hatással lehet
A kínai döntéshozók a jüan gyengítése mellett foglaltak állást, ezzel is elősegítve az exportot, és a
versenyképességet, ugyanis a 2015-ös tőzsdei szárnyalás és visszaesés annyira megviselte a
fogyasztókat, hogy nem csak a luxuscikkek, de a tartós fogyasztási cikkek értékesítése is
visszaesett
Azonban a gyenge jüan könnyen tőkekivonásra sarkallhatja a befektetőket, amire Kína magas
devizatartaléka lehet a megoldás egy ideig
2015 főbb történései – kínai lassulás

6. 2015 főbb történései – Kína export/import éves változása

7. 2015 főbb történései – a jüan/dollár keresztárfolyam alakulása
2016-os év végi célár: 6,6

8. 2015 főbb történései – a kínai GDP (%) és a CRB nyersanyag index alakulása (USD)

9. 2015 főbb történései – egy példa: Kína acélfelhasználása

10. Elemzések szerint 1%-os kínai GDP
változás a fejlődő piacokon 1,1%-os
változást indikál (Emx), míg az USA
esetében majdnem 0%-ot, a világ
gazdasági alakulására pedig 0,5%-ot
A kínai ipari termelés 1%-os változása
ezzel szemben már az USA-ra is hat, 0,6%-
os mértékben, a fejlődő piacokra (Emx)
1,4%-ban.
2015 főbb történései – Kína hatása a világra

11. 2015 a fent említett eseményeken kívül a FED közelgő monetáris szigorításáról is szólt
2015 szeptemberére várták a legtöbben az első lépést, de a piacok csökkenése, a kínai gazdaság
gyengélkedése valamint a rosszabb makrogazdasági mutatók ennek gátat szabtak
Fontos a FED szavahihetősége, így sokáig nem elodázhatja a kamatemelést, mivel már 2013 óta
erre készül
Fontos tudni, hogy bár mindenki szigorításról beszél, a helyzet nem sokat változik 2015-hoz képest,
hiszen mindössze 25 bázisponttal magasabb az alapkamat, így az a 0,25 – 0,5%-os sávban
mozogna
Fontos a kommunikáció, hiszen tanulmányok bizonyítják, hogy az felérhet egy kamatcsökkentéssel.
Ökonometriai vizsgálatok szerint, ha a kommunikáció azt sugallja, hogy a zéró kamatpolitikát
kiterjeszti a FED 1 évvel, akkor az körülbelül 35 bázispontos kamatcsökkentésnek felel meg:
2015 főbb történései – ami a világot mozgatja, a FED

12. Az ábra azt szemlélteti, hogy ha 1 évvel meghosszabbítják a nulla kamatpolitikát, azaz 1 évvel
kitolják a QE programot, vagy az alapkamatot csökkentik 35 bázisponttal, akkor mind a két
esetben a munkanélküliség (unemployment) 0,25%-al esne, a lakóépületek építése (housing
starts) 5%-al nőne, a kapacitáskihasználtság (capacity utilization) mind a két esetben emelkedne
0,6%-al. Azaz a két intézkedés eredménye egy és ugyanaz
2015 főbb történései – miért fontos a kommunikáció?
Forrás: Jing Cynthia Wu, Fan Dora Xia – Measuring the macroeconomic impact of monetary policy at the zero lower bound

13. A legvalószínűbb, hogy 2017 első negyedévére 125 bázisponttal (negyedévente 25 bázispontos
emelés), 1,5% közelébe emeli az alapkamatot a FED
Mindemellett az emelések mellé piac, és gazdaságtámogató kommunikációt csatol a jegybank,
azaz egyfajta „dovish-hike” valósulhat meg. A gazdaság támogatása továbbra is fontos szempont
Ennek eredménye lehet, hogy megtartja a hosszú oldali kamatokat „lebeszélni”, a rövid oldal
pedig nőhet a kamatemelés miatt. A rövid oldal gyorsabban emelkedik mint a hosszú = „bear-
flattening” – ennek oka, hogy a gazdaság a potenciálisnál jobban teljesít
2015 főbb történései – FED vs. fejlődő piacok
Másik lehetőség, hogy a növekedés
csökken és bull flattening alakul ki, azaz
a hosszabb távú kamatok gyorsabban
esnek, mint a rövid oldali ráták
Mi lesz a FED monetáris politikájának a
hatása a fejlődő piacokra (EM)?
Az 1990-es évekhez képest a helyzet
sokat változott, a legtöbb EM deviza nem
kötött semmihez, és viszonylag magas a
FX tartalék (még!), így a kiáramló tőke egy
ideig ellensúlyozható

14. 2017 év elejére elérheti a FED alapkamata az 1,25%-ot, de ez még mindig éppen magasabb, mint a
2004 évi minimum, és a FED elnöke szerint, ha a piac úgy indokolja, bármikor csökkenthetnek!
2015 főbb történései – FED alapkamat várakozások

15. 2015 év elejéhez képest a FED tagjai is csökkentették a várakozásaikat. Míg januárban 2016-ra
0,25 és 3,75% közötti alapkamatot valószínűsítettek, a december 16.-ai ülésen ezt már 0,8 – 2,1%
közé módosították
2015 főbb történései – FED alapkamat várakozások

16. Janet Yellen, 2015 december 2.
The Economic outlook and monetary policy
Economic Club of Washington, Washington, D.C
„Of course, even after the initial increase in the federal funds rate, monetary policy will remain
accommodative. And it bears emphasizing that what matters for the economic outlook are the
public's expectations concerning the path of the federal funds rate over time: It is those expectations
that affect financial conditions and thereby influence spending and investment decisions. In this regard, the
Committee anticipates that even after employment and inflation are near mandate-consistent levels,
economic conditions may, for some time, warrant keeping the target federal funds rate below levels the
Committee views as normal in the longer run.”
Azaz a jegybanki, monetáris politika továbbra is támogató marad. A piaci szereplők alapkamatra
vonatkozó várakozásai határozzák meg a jövőbeli üzleti döntéseket, befektetéseket, és így a gazdaság
alakulását. Ezért, igaz, hogy egyes makrogazdasági mutatók elérték azt a szintet ahol már lehetne
magasabb az alapkamat, a FED azt egy ideig még alacsonyabban fogja tartani az egyensúlyi értékénél!
2015 főbb történései – Janet Yellen

17. FEDERAL RESERVE Press Release
2016 december 16.
„Given the economic outlook, and recognizing the time it takes for policy actions to affect future economic
outcomes, the Committee decided to raise the target range for the federal funds rate to 1/4 to 1/2
percent. The stance of monetary policy remains accommodative after this increase, thereby
supporting further improvement in labor market conditions and a return to 2 percent inflation.”
„The Committee expects that economic conditions will evolve in a manner that will warrant only
gradual increases in the federal funds rate; the federal funds rate is likely to remain, for some time,
below levels that are expected to prevail in the longer run. However, the actual path of the federal
funds rate will depend on the economic outlook as informed by incoming data. „
Az emelés ellenére a monetáris politika továbbra is laza és ösztönző marad, továbbá amennyiben a
gazdasági folyamatok az eddig megszokott mértékben javulnak, akkor csak fokozatos lépésben
lehetséges a kamatok emelése, és az még jó ideig a hosszú távon megszokott mértéke alatt fog maradni.
2015 főbb történései – FED, 2015 december 16.

18. A jegybankok háborúja
2015-ben 49 központi jegybank vágott alapkamatot
2008 óta 600 alapkamat csökkentés volt világszerte
A 2008-as válság után minden a hitelek leépítéséről szólt, de csak elméletben. 2007 óta a világ
adóssága 40%-al nőtt
A piacok egyre inkább a jegybankok foglyai. A rossz hírek jó hírek lettek, mert akkor biztos lesz
likviditásbőség, biztos lesz támogató monetáris politika. A jegybanki kommunikáció sokkal
fontosabb lett, mint az korábban volt, és így az alapkamat szerepe lecsökkent
Csak néhány országban láthatunk elszabadult inflációt és így magasabb jegybanki alapkamatot

20. Fontos tudni, hogy a GDP előrejelzését általában lefelé korrigálják, így a 2017-ig tartó
véleményeket fenntartással kell kezelni
A rendkívül támogató jegybanki, és fiskális politika hatására is az USA szinten tudja tartani 2-
3% körüli növekedését, Az Eurózónában a nagyon gyenge fellendülés jele látható, Japán a
hatalmas QE program hatására sem tud jelentős gazdasági növekedést elkönyvelni és a rengeteg
EU-s támogatással, és így körülbelül 5-7%-os deficittel működő magyar gazdaság is mindössze 3-4%-
os növekedésre képes
A GDP alakulása
Dátum USA Németország Eurózóna Japán Magyarország
2005.12.31 3,3 0,7 1,7 1,3 3,9
2006.12.31 2,7 3,7 3,2 1,7 4,0
2007.12.31 1,8 3,3 3,0 2,2 1,3
2008.12.31 -0,3 1,1 0,5 -1,0 0,7
2009.12.31 -2,8 -5,6 -4,6 -5,5 -6,6
2010.12.31 2,5 4,1 2,0 4,8 1,2
2011.12.31 1,6 3,7 1,6 -0,5 1,7
2012.12.31 2,2 0,4 -0,8 1,8 -1,6
2013.12.31 1,5 0,3 -0,3 1,6 1,5
2014.12.31 2,4 1,6 0,9 -0,1 3,6
2015.12.31 2,5 1,6 1,5 0,6 2,8
2016.12.31 2,5 1,8 1,6 1,1 2,4
2017.12.31 2,5 1,7 1,8 0,7 2,5

21. A második világháború óta az átlagos USA GDP expanzió 60 hónapig tartott, a jelenlegi ciklus 78
hónapos
A J.P. Morgan szerint 1 éves időtávon a recesszió esélye 25%, 3 éves időtávon majdnem 75%
Recesszió? Lehetséges?

22. Az USA munkanélkülisége a 2008-as 10%-ról 5%-ra csökkent. Az 5% nem történelmi rekord, de
mindenképpen kijelölhet egy minimumot
Az alacsony munkanélküliség előbb utóbb bérinflációval fog folytatódni, ami a vállalati marginokat
visszavetheti a jelenlegi rekord magas 10% feletti értékről
A tartós befektetések magas aránya szintén hozzájárul ahhoz, hogy emelkedik egy gazdasági
visszaesés esélye
Recesszió? Miért van rá esély?
Alacsony munkanélküliség – bérinfláció – alacsonyabb marginok

23. Csak 1985-1987 volt az az időszak, amikor a profitcsökkenést nem követte recesszió! A 80-as
évek eleji, 1990-es, 2000-es és a 2006-os profitcsökkenés után is gazdasági visszaesés volt
Recesszió? Még egy kis profit!

24. A legtöbb elemző az olaj árának alakulásával kapcsolatban nyilatkozik az infláció alakulásáról.
Amennyiben kiárazódik a alacsony bázis (2016 év eleje), és 50 dollár fölé emelkedne az olaj
jegyzése, úgy a globális infláció könnyen 2% fölé kerülhet
Nagy kérdés az infláció alakulása
Dátum USA Németország Eurózóna Japán Magyarország
2005.12.31 3,4 1,9 2,2 -0,3 3,6
2006.12.31 3,2 1,8 2,2 0,2 3,9
2007.12.31 2,9 2,3 2,1 0,1 8,0
2008.12.31 3,9 2,8 3,3 1,4 6,1
2009.12.31 -0,4 0,2 0,3 -1,3 4,2
2010.12.31 1,6 1,2 1,6 -0,7 4,9
2011.12.31 3,2 2,5 2,7 -0,3 3,9
2012.12.31 2,1 2,1 2,5 0,0 5,7
2013.12.31 1,5 1,6 1,3 0,4 1,7
2014.12.31 1,6 0,8 0,4 2,7 -0,2
2015.12.31 0,2 0,2 0,1 0,8 0,0
2016.12.31 1,8 1,4 1,1 0,9 2,1
2017.12.31 2,2 1,7 1,5 2,0 2,7

25. Nagy kérdés az infláció alakulása – Az olaj és az infláció kapcsolata

26. A tározók Kínában, USA-ban szinte a
maximumon vannak, ennek megfelelően a
tanker hajók árai is megemelkedtek, mivel
már azokat is tárolásra használják. 2009 óta
nem volt ilyen drága a szupertankerek
bérlése:
Az OPEC nem hajlandó termelést
csökkenteni, ami érthető, hiszen az olaj
exportálók költségvetésének legfontosabb
pillére az olajbevétel. A bevételt több
termeléssel lehet növelni, nem vállalkoznak
a kockázatos játékra, miszerint visszaveszik a
termelést, hogy a piacon hiány legyen. Még a
legjobb helyzetben lévő Katarnak és
Kuvaitnak is közel 80 dolláros olaj lenne a
megfelelő!
Nagy kérdés az infláció alakulása – Még egy kis olaj a tűzre

27. Nagy kérdés az infláció alakulása – USA éves olajtartalékai 2005 - 2015

28. 2% alatti inflációs környezetben indokolt a magas, 20-30 feletti P/E szint. Ha az infláció 6% vagy
a fölé emelkedne, akkor már alacsonyabb 10 körüli P/E-re lehetne számítani, az a szemléltetés
végett 1200-as S&P500-at jelentene
Nem valószínű, hogy ilyen mértékű ugrás lesz a pénzromlás ütemében, ezért az értékeltség miatt
nem kell aggódni
Infláció és tőzsdei értékeltség, mit mutatnak az adatok?

29. 2016-ben fel kell készülni egy „kétpólusú” világra, ahol a FED és talán a BOE szigorít, míg a világ
többi jegybankja a lazítás mellett teszi le a voksát
Az Eurózóna növekedése alacsony, infláció nincs, Japán visszazuhant a recesszióba, és az
infláció is csökken, ennek következménye, hogy nem tudnak szigorítani, nem normalizálódhat az
alapkamat
A jegybankárok szerint a két hatás (szigorúbb FED, lazább ECB és BOJ) ki fogja egymást oltani
A hatás továbbra is erős dollár és gyenge euró, de talán túl sokan várnak USD erősödést, a
legtöbb elemzőház ezzel „házal” hónapok óta
Kettészakadó jegybanki politika

30. A FED 2016 december 16.-án 25 bázisponttal megemelte irányadó rátáját, az ECB azonban a
lazítás kezdetén van, így Európában a 2015 decemberi állapot szerint 30-32 hónap múlva jöhet el
az első szigorítás. (A FED ábrája értelem szerűen nullához közelít)
Kettészakadó jegybanki politika

31. Sem az Eurózónában, sem Japánban nem számítunk monetáris szigorításra, ennek megfelelően
maradhatnak az alacsonykamatok és gyengülhet az euró és a yen
Ez könnyen a eurós kötvényalapok vagyonának csökkenéséhez vezethet, hiszen sokkal
attraktívabb lesz az USA kötvénypiaca. Mindez már 2015 második felében érzékelhető volt az európai
kötvényalapok tőkeáramlásán. A helyi befektetők nettó eladók (bal ábra), a kötvényalapokból
tőkekiáramlás figyelhető meg, havi 10-20 milliárd euró értékben (jobb ábra)
Kettészakadó jegybanki politika – Az ECB és a BOJ „lazák”

32. Sem az Eurózónában, sem Japánban nem számítunk monetáris szigorításra, ennek megfelelően
maradhatnak az alacsony kamatok és gyengülhet az euró valamint a yen
Az európai kötvények 24%-a negatív hozammal forog

33. A „Volcker-rule” miatt a bankok és pénzügyi intézmények számára lehetetlenné vált a saját számlás
kereskedés
Ennek folyománya, hogy a bankok leépítették ilyen jellegű tevékenységüket és a brókerek,
delaerek kötvényállománya a mélybe zuhant
Nincs egy olyan „csoport” a piacon, amely egy piaci turbulenciában felszívná a felesleget,
elfogyott, leapadt a likviditás a világ leglikvidebb termékében. 2008 előtt folyamatosan nőtt, majd
megütötte a 225 milliárd USD-t a dealerek állománya
Az 2008-as válság utáni politika hatása a kötvényekre

34. 2015 januárjától pedig a követező ábra szemlélteti a megváltozott helyzetet. Az év végéhez
közeledve már negatív az állomány egyes vállalati kötvényekben. A bal oldalon a befektetésre
ajánlott vállalati kötvények, jobb oldalon a high-yield, azaz kockázatos kötvények azon mennyisége,
amely a dealerek számláján van. A korábbi 225 milliárdhoz képest elenyésző, 2-7 milliárdról
beszélhetünk
Az 2008-as válság utáni politika hatása a kötvényekre

35. Mi lehet ennek a hatása? Megnövekedett volatilitás, tág bid/ask spread és a piac „lefagyása”
Legutóbbi példa erre a 2014 októberi amerikai államkötvények napon belüli mozgása. Akkor
napon belül a 10 éves hozam 0,3% pontot változott, amire 1993 óta 8-szor volt precedens.
Ráadásul mindez akkor történt, amikor a kamatok szinte nullák!
Az 2008-as válság utáni politika hatása a kötvényekre

36. 1971 óta 124 kamatemelés, és 119 csökkentés volt. Ez idő alatt az S&P500 átlagos féléves hozama
4% feletti éves hozama majdnem 9%. Kamatemelés utáni periódusban a féléves hozam 2% alá
esett, az éves pedig 5%-ra, míg kamatcsökkentés után a féléves 6% fölé nőtt, az éves hozam
pedig 11%-ra. A kamatemelés nem feltétlenül jár együtt részvénypiaci eséssel
Piacok teljesítménye kamatemelés előtt és után

37. A gyenge euró még nem teljesen csapódott le jobb profitabilitásban. A DAX tagjainak
nyereségrátája nem tudott érdemben növekedni, valószínűleg a lassuló világgazdaság is oka ennek
(sok német cég kínai kitettséggel is rendelkezik)
Az alacsony kamatok haszonélvezői az európai részvények?

38. Előtérbe helyezhető a technológiai szektor, valamint a közepes kapitalizációjú papírok. Ők az
augusztus-szeptemberi visszaesésben is jobban teljesítettek a bigcap társaiknál
Európában az alapkezelők a média, autóalkatrész, technológiai, bankok és pénzügyi, valamint az ipari
részvényekben vannak felülsúlyozva.
Az alacsony kamatok haszonélvezői az európai részvények?

39. Favoritok lehetnek az EU egészségügyi vállalatai, amennyiben az amerikai szektortársaira komolyabb
politikai, szabályzói nyomás nehezedne
A technológiai papírok (SAP, Siemes, Infenion, Cap Gemini)
A közepes kapitalizációjú részvények. Az MDAX tagjai, de fontos, hogy sokan autóipar
kapcsoltak, valamint jelentős részük Kínába, és Kínában is termel, így a kockázat magas!
Az alacsony kamatok haszonélvezői az európai részvények?

40. Az egyedi eszközök kiválasztásának szerepe megnövekedhet!
Az erős dollár különösen rossz az olyan vállalatoknak, ahol a finanszírozás jelentős része változó
kamatozású kötvényeken keresztül történik. Átlagosan a cégek ilyen jellegű kitettsége a teljes
adósságból 10%-a. Valamint a high yield, azaz a nem befektetésre ajánlott vállalati kötvények is
problémásak lehetnek
Cégek magas változó kamatozású kitettséggel: Coca Cola (18%), Chevron (16%), Metlife (16%),
General Mills (10%)
Növekvő finanszírozási költségek – változó kamatozású kötvények
Cégek alacsony változó
kamatozású kitettséggel:
Chipotle Mexican Grill (0%
hitel), Pepsi, Blackrock,
Priceline, Oracle, Wells
Fargo

41. Növekvő finanszírozási költségek – változó kamatozású kötvények

42. Növekvő finanszírozási költségek

43. A FED mennyiségi lazítása után (QE) nem csak a vállalatok, hanem az országok is dollárban
adósodtak el. A Világbank kalkulációja szerint a fejlődő piacok adósságának 1/3-a van dollárban
jegyezve
A növekvő kamatok, az erősödő dollár nehezíti az ilyen hitelek törlesztését
A BIS elemzése szerint az USA-n kívüli dollár hitelek volumene mára 9 trillió dollár közelébe
emelkedett
Növekvő adósságterhek országok szintjén is
Kik lehetnek problémásak?
A magas folyó fizetési
mérleg hiánnyal és a magas
külföldi adósággal
rendelkező országok.

44. High yield, nem befektetési minősítésű kötvények 2007-től

45. A pénzügyi vállalatok. Az emelkedő kamatkörnyezet pozitívan hathat, hiszen így javul a bankok
kamatkülönbözete, azaz a betétekre kifizetett és a hitelek után beszedett kamatok különbsége
A pénzügyi vállalatok 2016-os egy részvényre jutó nyereségének várható növekedése
százalékban:
Mely szektorok profitálhatnak a legjobban?

46. Magas kapitalizációjú szereplők közül abszolút favorit a Wells Fargo (WFC): nincs, vagy elenyésző
a kockázatos üzletága, a legmagasabb kamatmarzzsal tud dolgozni évek óta
A pénzügyi szektor magasabb kockázatú, de ugyanakkor magasabb hozammal kecsegtető része, az
USA regionális bankjai
Nincs globális kitettség: nem érinti őket érzékenyen egy esetleges globális turbulencia
A teljes amerikai banki piac mindössze 20%-át teszik ki
Az erős belföldi gazdasági növekedésből tudnak profitálni
Példa 1: 2005 után az olyan területeken ahol elkezdődött az olajkitermelés az ehhez
kapcsolható K+F, földek adás-vétele miatt a régiós bankokba érkező befizetések 20%-al
meghaladták az országos átlagot – ez javítja az adott, helyi bankok jövedelmezőségét,
profitabilitását
Példa 2: az amerikai kisvállalkozásoknak, amelyek nem kitettek a nemzetközi hangulatnak, a
válság óta emelkedik az árbevétele, foglalkoztatottsága. Ők tipikusan pár millió dollár árbevételű
cégek, akikkel szinte csak a regionális kisbankok állnak szóba, legyen szó hitelezésről, vagy
betétekről
Mely szektorok profitálhatnak a legjobban? – A regionális bankok

47. Mely szektorok profitálhatnak a legjobban? – Pénzügyi szektor és regionális bankok

48. Az jelenlegi elemzői várakozások szerint 10% feletti nyereségnövekedést könyvelhetnek el a
tartós fogyasztási cikkek gyártói, valamint az egészségügy, de látszik, hogy 2015 eleje óta
folyamatosan módosították lefelé a jövő évi várakozásokat
Kik lehetnek még a nyertesek?

49. Az egészségügy azonban kockázatos terep
A elmúlt hónapokban politikusok látószögébe kerültek olyan vállalkozások, akik felvásárolják
bizonyos gyógyszerek értékesítési jogait, majd azok árát egyik napról a másikra 100-1000%-ban
megemelik
Ez persze az amerikai egészségügyi szabályozás miatt lehetséges, azonban arra jó alapot szolgál,
hogy egy esetleges választási kampányt, vagy annak egy részét erre felfűzzék
Így bár az egészségügy magas nyereséggel kecsegtethet, az elmúlt időszak történései miatt
mindenképpen számolni kell politikai bizonytalansággal
A big cap egészségügyi vállalatokat azonban valószínűleg nem érinti majd számottevően az
intézkedés sorozat, ha egyáltalán lesz (Pfizer, Novartis, Eli Lilly, TEVA, Novo Nordisk, Sanofi, Bayer,
Actavis)
Az olyan „innovatív”, gyorsan feltörekvő cégek, mint a Valeant Pharma, amely éppen a fent említett
stratégiát folytatta (gyógyszerek jogainak megszerzése, agresszív M&A), kockázatosak
Kik lehetnek még a nyertesek? Az egészségügy?

50. Valeant Pharma árfolyama (USD)

51. Hihetetlen bővülés az elmúlt időszakban, az iparág…
2010-ben 100 exabyte-ot állított elő
2011-ben 400 exabytot
2015-2016-ra az iparág eléri az 1 zettabytot
2020-ra 7 és 35 zettabytot-ot jósolnak
1 zettabyte annyi adat, mintha minden adatot (digitális és fizikai, például nyomtatott könyvek)
tárolnánk 1957 és 2010 között
Mindezt valahol tárolni kell: merevlemez, memóriagyártók, felhőalapú szolgáltatások valamint data
centerek jöhetnek szóba. Ez utóbbi REIT formában is, azaz az ingatlanpiac erősödését is ki lehet
aknázni
A mindennapokban is tapasztalhatjuk ezt, pár éve még a DVD volt fő filmtárolási eszköz, 4,5
gigabyte-ról beszélhetünk ebben az esetben. Ma már a Blu-Ray, amely 50 gigabyte-os, és ki tudja
hol a határ…
Mindehhez természetesen komoly kiszolgálóegység (félvezetők, technika), valamint védelem
(hekkerek elleni, vírusok elleni támadás kivédésére) is szükséges
Kik lehetnek még a nyertesek? Tárhely és felhőalapú szolgáltatások

52. Kik lehetnek még a nyertesek? Tárhely és felhőalapú szolgáltatások, net védelem

53. Kik lehetnek még a nyertesek? Minden ami okos!
Ma már szinte mindent el lehet adni az okos jelzővel, nincs ez máshogy az otthon, autó, tv és telefon
esetében sem. Szereplők: Apple, Cisco, Tesla, Samsung, Siemens, Google, Garmin, Qualcomm, ARM
Holdings, Gartner, IBM, Microsoft, Skyworks, Sierra Wireless
Elképesztő bővülés lehet az IoT, azaz az internet of things kategóriában is. Ennek keretében a
különböző eszközöket, legyen szó gépről, berendezésekről, szoftverről, szenzorokról, az internetre
vannak csatlakoztatva, így könnyebb a kommunikáció, az adatcsere, célzottabb lehet a kiszolgálás,
és hatékonyabb a munkavégzés
Szakértők szerint 2020-ra körülbelül 50 milliárd eszköz fog a világhálóra csatlakozni
Okos otthonok: egyre elterjedtebb, bár még drága a technológia. Egy átlagos szóba okossá tétele
4500 dollárt emészt fel, egy teljes ház 25,000 dollár
Csak az USA-ban a 100,000 dollárt
meghaladó háztartások száma közel 25
millió darab. Hatalmas növekedési
potenciál
Okos autók? Egyértelműen a Tesla a
favorit, a beszállítókról sem szabad
megfeledkezni, akiktől a technológiát
vásárolják. Itt lehetséges M&A (pl:
Mobileye)
Háztartás bevétele Ingatlanok száma
> 250 000 2 400 000
150 000 - 250 000 7 600 000
100 000 - 150 000 13 800 000
< 100 000 92 800 000

54. S&P 500: 2016 év végi útmutatás
A jelenlegi, S&P 500 tagjai által elért eredmény alapján 2016 év végére 2100 – 2150 körüli
indexértékkel számolhatunk. Amennyiben a nyereségek csökkennek 10%-15%-al, az már csak 1600
– 1700-as indexet indokolna.

55. S&P 500: milyen nyereséget várunk 2016-ra?
Jelenleg 8%-os eredménybővülést várnak az elemzők 2016-ra (2015 januárban még 11,8% volt),
de láttuk, hogy 2015-ben is lefelé korrigálták az egész éves nyereség előrejelzését. Az 8%-ról indult
2015 januárjában és jelenleg -0,5%-on áll

56. S&P 500: 2016 év végi útmutatás, az erős dollár
A kamatemeléssel azonban együtt jár a dollár erősödése, amely a profitok, a vállalati nyereség
ellen dolgozik. Az alábbi ábrán is jól látszódik, hogy az erősödő dollár profitcsökkenést okozott.
105 – 110 –es dollár indexnél már „csak” 8-9%-os profit marzs lenne tartható

57. S&P 500: 2016 év végi útmutatás, a dollár index (1995 – 2015)

58. Kik lehetnek még a nyertesek? A fejlődő piaci devizák
A legtöbb elemzőház szerint a fejlődő piaci devizák már alulértékeltek

59. Kik lehetnek még a nyertesek? Fejlődő piacok, csökkenő deviza tartalék
Korábban is említettük, hogy a fejlődő piacokról kiáramló tőke egy ideig ellensúlyozható a deviza
tartalékok felhasználásával. A tartalékok azonban csökkeni kezdtek. 2 példa: Oroszország: olaj, Kína:
gazdasági élénkítés

60. Kik lehetnek még a nyertesek? Fejlődő piacok, csökkenő deviza tartalék
A csökkenő devizatartalék egy idő után gátat szabhat a monetáris és gazdaságpolitikai
intézkedéseknek, így erre e tényezőre folyamatosan figyelni kell
Ha a FED kamatemelési ciklusa azt eredményezi, hogy a fejlődő piacok jegybankjai is
kamatemelésbe kezdenek, akkor az növelheti a fejlődő eszközök értékeltségét
A fejlődő piacok részvényei folyamatosan alulteljesítették a fejlett piacokat, jelenleg a 2004-2005
közötti szinten állnak

61. Kik lehetnek még a nyertesek? Fejlődő piacok, csökkenő deviza tartalék
Az „olcsó” fejlődő piacok ellenére nem látunk semmi olyan pluszt, ami jelentős, a 2008-as válságot
megelőző gazdasági növekedést indikálna
A fejlődő piacok egy részén is az olcsó munkaerő, a gazdasági előnyök egy része eltűnt. Ezt
ellensúlyozandó a legtöbb fejlődő piaci jegybank is kamatcsökkentésbe kezdett, és
becsatlakozott a fejlett piacok vonalába
A csökkenő devizatartalék negatívan hathat mind a részvényhozamokra, mind a gazdasági
növekedésre (GDP)

62. Egy kis hazai
A jelenlegi EU támogatásokkal együtt közel 6-7%-os költségvetési deficit van hazánkban. Ebből
sikerült 3-4%-os gazdasági növekedést kihozni, ami nem tekinthető sikersztorinak. Kérdés mi
lesz 2016 után, lesz e elegendő hatása a monetáris ösztönzőknek?
A forint kérdéses a közelgő FED kamatemelés tükrében. A kérdés, véleményünk szerint az, hogy
elegendő lesz a világ befektetőnek 1%-al magasabb kamat azért, hogy országunk állampapírjait
birtokolják? A kamatkülönbözet ellen foglal állást az, hogy az MNB egyéb „ösztönzőkkel”,
törvényekkel mesterséges keresletet generál a hosszú oldalon, így nem feltétlenül a szabad piaci
folyamatok érvényesülnek
Amennyiben egy „dovish-hike” alakul ki a FED elkövetkezendő akcióiból és nem erősödik tovább a
dollár, úgy talán fenntartható az a folyamat, amit 2015-ben láttunk, de inkább a forint gyengülése
mellett foglalunk állást
Bármilyen kommunikációt is hallunk, meg vagyunk győződve, hogy az országnak azon az úton kell
haladnia, amit a fejlett gazdaságok kirajzolnak. Hogy a FED és az ECB két ellentétes politikája
kioltja-e egymást, erre választ kapunk 2016-ban
A magyar részvények tekintetében továbbra is optimisták vagyunk a Richterrel kapcsolatban, valamint
az OTP és MOL-t tartanánk egyenlő súlyozáson, a Telekom viszont nem ajánlott.

63. Amiről sokan beszélnek, de azt gondoljuk, hogy minket nem érinthet. A demográfia
Egyre több helyen lehet olvasni demográfiai elemzésekről, amelyet sokan nem vesznek
komolyan, hiszen a legtöbb kitekintés arról szól, hogy mi lesz 40-50 év múlva, ez pedig bele abba,
hogy mit gondolunk a közel jövőnkről
A jelenlegi alacsony gazdasági növekedés ennek is a következménye. Japán évek óta a
recesszióval küzdve működik, és itt figyelhető meg a leginkább a társadalom elöregedése, a fiatal
munkaképes lakosság lemorzsolódása az idősökhöz képest
A hatás azonban az USA-t és az Eurózónát is elérte. Míg 1970-ben a 14 év alattiak aránya 38%
volt, addig ez 2060-ra 28-29%-ra eshet. (Sárga: nők, kék: férfiak). Ugyan ez a folyamat figyelhető
meg a munkaképes, 20-60 év közöttiek között is

64. Elérhetőségek, információk
Pillár Zsolt
Vezérigazgató
zsolt.pillar@eqa.hu
Mobil: +36 20 579-7962
Equilor Alapkezelő Zrt.
1037 Budapest Montevideo u. 2/C
Tel: +36 1 808 92 50
Fax: +36 1 808 92 51
www.eqa.hu
Jelen dokumentum sem önmagában, sem részben nem képez ajánlatot, vagy felhívást semmilyen tőkepiaci instrumentum jegyzésére, vagy
megvásárlására, és sem maga a dokumentum, sem annak bármely tartalma nem tekinthető semmilyen szerződéskötésre, vagy
kötelezettségvállalásra történő ösztönzésként, ill. a Bszt. 5. § (1) e) pontja szerinti befektetési tanácsadási szolgáltatásnak. A dokumentum, vagy
annak tartalmának ilyen felhasználásából, illetve azzal összefüggésben bármely más módon keletkező esetleges veszteségekért az Equilor
Alapkezelő Zrt. („Equilor”) felelősséget nem vállal.
A dokumentumban foglalt információk több, különböző forrásból származnak, és az Equilor nem garantálja azok pontosságát, vagy teljességét.
Ezen információk frissítése, vagy a jelen dokumentumban tárgyaltak alapján történő tanácsadás nem tartozik az Equilor feladatai közé.
Az Equilor munkavállalói és ügyfelei a dokumentumban szereplő befektetési termékek és származtatott instrumentumok tekintetében pozíciókkal
rendelkezhetnek.
Mielőtt bármilyen befektetési instrumentumban pozíciót vállal, feltétlenül győződjön meg, hogy megértette a piac működését és kockázatát, s az
teljes mértékben megfelel saját – befektetési - céljainak és elvárásainak.
Debreczeni Csaba
Portfólió-menedzser
Csaba.debreczeni@eqa.hu
Mobil: +36 30 823-7251
Blogunk: www.privatebanking.hu