Corporate Venture Capital: contexto, conceitos e aplicações

CONTEXTO . CONCEITOS . APLICAÇÕES
Fevereiro . 2014
Corporate Venture Capital
i n o v a ç ã o + e s t r a t é g i a

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ÍNDICE
ÍNDICE DE FIGURAS .................................................................................................................................... 3
1. CONTEXTUALIZAÇÃO .................................................................................................................. 5
Introdução ................................................................................................................................................................. 5
Definições e Revisão de Conceitos ............................................................................................................... 5
2. CORPORATE VENTURE CAPITAL ......................................................................................... 10
O Corporate Venture Capital (CVC) no Mundo ........................................................................................ 13
O Corporate Venture Capital (CVC) no Brasil .......................................................................................... 18
Motivação & Objetivos ....................................................................................................................................... 19
Tipologias de Objetivos .................................................................................................................................... 21
Modelos de Governança (Processo Decisório) ....................................................................................... 23
Relação com a Empresa-mãe ......................................................................................................................... 25
Modelos de Estrutura Jurídica e Organizacional ................................................................................... 28
Modelos de Operação ........................................................................................................................................ 37
Métricas de Performance .................................................................................................................................. 41
Equipe ...................................................................................................................................................................... 44
3. BENCHMARKS ............................................................................................................................... 46
Estruturas de CVC existentes ........................................................................................................................ 46
Objetivos da Unidade de CVC ........................................................................................................................ 47
Condições de Investimento ............................................................................................................................. 48
Relação com a empresa-mãe .......................................................................................................................... 49
Processo de investimento ............................................................................................................................... 49
Equipe de gestão e processo de aprovação e decisão ....................................................................... 50
Conclusões do Benchmarking ....................................................................................................................... 50
Estudo de Caso: ................................................................................................................................................... 51
Cisco Technology Fund .................................................................................................................................... 51
Creavis ..................................................................................................................................................................... 52
GE Ventures ........................................................................................................................................................... 54
GM Ventures .......................................................................................................................................................... 55
Google Venture ..................................................................................................................................................... 56
Intel Capital ............................................................................................................................................................ 58
Johnson & Johnson ........................................................................................................................................... 60
LG Collaborate & Innovate .............................................................................. Error! Bookmark not defined.
Novartis Venture Funds .................................................................................................................................... 61
Panasonic Venture Group ............................................................................... Error! Bookmark not defined.
Projeto Wayra ........................................................................................................................................................ 63
Robert Bosch Venture Capital GmbH ......................................................... Error! Bookmark not defined.
Samsung Ventures ............................................................................................. Error! Bookmark not defined.
Unilever Ventures Limited ................................................................................................................................ 65
4. CONCLUSÕES ................................................................................................................................ 67
5. BIBLIOGRAFIA ............................................................................................................................... 69

CORPORATE VENTURE CAPITAL
3
ÍNDICE DE FIGURAS
Figura 1: Empreendedorismo Corporativo e suas vertentes .............................................................................. 7
Figura 2: Principais benefícios do Empreendedorismo Corporativo................................................................... 7
Figura 3: Fases de Investimento....................................................................................................................... 10
Figura 4: Corporate Venture Capital ................................................................................................................. 11
Figura 5: Ciclo do CVC no Mundo .................................................................................................................... 13
Figura 7: Comparação de Motivações entre Brasil e EUA ............................................................................... 21
Figura 8: Objetivos de um CVC ........................................................................................................................ 22
Figura 9: Modelo de Governança de um CVC.................................................................................................. 23
Figura 10: Acesso aos recursos da Empresa-mãe........................................................................................... 26
Figura 11: Recursos da empresa-mãe.............................................................................................................. 26
Figura 12: Classificação dos CVCs quanto a sua Estrutura ............................................................................. 28
Figura 13: Modelos de Estruturas de Investimento .......................................................................................... 29
Figura 14: Investimento via Empresa Gestora.................................................................................................. 31
Figura 15: Modelo Operacional de um CVC ..................................................................................................... 38
Figura 16: Fontes mais relevantes de prospecção ........................................................................................... 38
Figura 17: Foco do investimento....................................................................................................................... 40
Figura 18: Modelo de operação de um CVC em parceria com um VC............................................................. 41
Figura 19: Recursos da empresa-mãe.............................................................................................................. 47

ÍNDICE DE TABELAS
Tabela 1: Programas de Corporate Venture Capital mais influentes no mundo............................................... 14
Tabela 2: Distribuição dos CVCs entre setores ................................................................................................ 17
Tabela 3: Motivações para criar um CVC ......................................................................................................... 19
Tabela 4: Governança de um CVC................................................................................................................... 24
Tabela 5: Vantagens e Inconvenientes na proximidade com a empresa-mãe ................................................. 25
Tabela 6: Comparação entre os Modelos......................................................................................................... 33
Tabela 7: Comparação entre FIPs e Empresas de Participação...................................................................... 34
Tabela 8: Métricas Financeiras......................................................................................................................... 42
Tabela 9: Métricas Estratégicas........................................................................................................................ 42
Tabela 10: Métricas de um BSC aplicadas ao CVC ......................................................................................... 43
Tabela 11: Métricas diretas e indiretas ............................................................................................................. 44
Tabela 12: Lista de estruturas de CVCs selecionadas para o estudo .............................................................. 46
Tabela 13: Estruturas utilizadas pelos casos mapeados.................................................................................. 46
Tabela 14: Condições de investimento dos casos mapeados.......................................................................... 48

5
1. CONTEXTUALIZAÇÃO
Introdução
Recorrentemente tem-se encontrado no universo empresarial novas iniciativas que buscam
incentivar as ações de Pesquisa e Desenvolvimento (P&D) fundamentadas no impacto que
essa atividade tem na diferenciação e sustentabilidade do negócio.
No atual contexto de desenvolvimento tecnológico que o mundo se encontra, o esforço
inovativo não pode mais se restringir apenas a iniciativas realizadas internamente nas
empresas, geridas e controladas exclusivamente por sua equipe ou departamento de P&D.
A capacidade de inovar está cada vez mais relacionada com a capacidade de se integrar a
um ecossistema propício para as atividades de PD&I, onde novas formas de interação,
ferramentas e metodologias de pesquisa possam ser desenvolvidas e utilizadas entre os
diversos atores desse ambiente.
Nesse modelo mais aberto e interativo de se fazer inovação, emerge um novo horizonte de
possibilidades dentre as quais destacamos a originação e desenvolvimento de novos
negócios como estratégia de inovação de uma corporação.
Definições e Revisão de Conceitos
Em uma entrevista recente para a revista americana Forbes, Ade Mabogunje, pesquisador
da centro de pesquisa em Design de Stanford (Stanford’s Center for Design Research) e
acionista de um fundo de Venture Capital, explica que a inovação é um dos principais
fatores que geram o crescimento econômico e nos mostra que o ambiente no qual esta
empresa esta inserida é decisivo para que ela consiga desenvolver atividades inovadoras.
É essencial, portanto, que as organizações sejam capazes de desenvolver e se inserir num
ecossistema de inovação onde cada agente desempenhe seu papel e esteja disposto a
aceitar os riscos que os esforços inovativos implicam. Segundo Mabogunje:
“A high yield innovation ecosystem is characterized by the presence of a mix of
many Startup companies and mature companies. To have this many Startup
companies requires a pool of at least five types of design thinkers, essentially people
who have developed a creative self-confidence.
It requires engineers and designers who are willing to fail, investors willing to lose
money, seasoned managers willing to lower their status by joining a startup company,
professors willing to be entrepreneur role models for their students, and chief
executive officers of companies willing to acquire new companies, rather than
reinvent the wheel in-house.”
Segundo relata Henry Chesbrough – o pai do termo inovação aberta – devido a
emergência do mercado de venture capital, o aumento da mobilidade de pessoas
talentosas, a identificação de aplicações alternativas para tecnologias em desuso, o
modelo de inovação fechada – no qual o conhecimento utilizado para se fazer inovação
está restrito ao que a companhia possui internamente – entrou em colapso. Ao descrever o
emblemático caso do centro de pesquisas da Xerox em Palo Alto (PARC), no qual diversas
oportunidades de inovação que foram descartadas pelo P&D vieram a se tornar grandes
inovações, Chesbrough reforça a oportunidade da criação de novos negócios como
ferramenta de inovação. Segundo ele, diversas tecnologias criadas dentro do centro de
pesquisa da Xerox foram descartadas ou subaproveitadas e não geraram valor para os

acionistas da Companhia, mas tornaram-se empresas como por exemplo a Adobe, que
atualmente tem um valor de mercado de aproximadamente o dobro do valor da Xerox.
Dentro deste novo contexto, o empreendedorismo e, em especial, o empreendedorismo
corporativo, pode ser considerado como uma importante ferramenta de inovação para as
organizações. Neste relatório, iremos analisar um determinado tipo de empreendedorismo,
o que se restringe as ações de empreendedorismo em empresas Startups, que recebem
investimento de empresas-mãe. A seguir, analisaremos brevemente como se dão as
iniciativas de empreendedorismo corporativo e suas diversas variações.
Consideramos como empreendedorismo as ações que mudam a situação atual, visando
gerar novas oportunidades de negócio e geração de valor. Assim, seu objetivo central é
criar valor através da utilização dos recursos disponíveis de uma maneira nova, buscando,
deste modo, explorar uma oportunidade identificada. O seu resultado é o surgimento de
novos produtos, processos ou negócios. As ações empreendedoras podem ser iniciadas a
partir de ideias ainda não exploradas, que criem algo disruptivo, ou pela utilização dos
recursos de uma maneira que ainda não tenha sido explorada, de forma criativa. Assume-
se determinado risco buscando aproveitar essas oportunidades (Dornelas, 2009; Sharma e
Chrisman, 1999).
O agente que realiza ações empreendedoras é o empreendedor. Este agente, que pode
desenvolver ações individualmente ou em grupos, tem como objetivo criar novas
organizações ou desenvolver ações de renovação ou de promoção da inovação dentro de
suas empresas. Os empreendedores identificam as oportunidades e assumem riscos,
sendo o principal ator no gerenciamento do processo de transformar em valor uma ideia
que surgiu pela observação do dia-a-dia, os “sonhadores que fazem” (Dornelas, 2009;
Sharma e Chrisman, 1999; Pichot III, 1985 apud Sharma e Chrisman, 1999).
As atividades de empreendedorismo podem se desenvolver dentro ou fora de uma
empresa (Backholm, 1999; Dornelas, 2004; Sharma e Chrisman, 1999).
Enquanto fora da empresa o empreendedor poderá ter mais liberdade e rapidez para
desenvolver suas atividades, dentro da empresa este pode encontrar dificuldades e
entraves relacionados a cultura, burocracia e a estrutura da empresa, tendo este que lutar
contra muitas coisas para que sua ideia seja se desenvolva. Por outro lado, quando a
decisão de empreender parte de dentro da empresa, podem surgir sinergias, como a
possibilidade de acessar tecnologias e informações internas, usar o networking da
empresa, entre outros; fora da empresa pode ser mais difícil executar ideias que
necessitam de alta tecnologia ou sejam capital intensivo.
É valido destacar que muitos estudos notaram a potencial dificuldade ou conflito entre as
atividades correntes de uma grande empresa e aquelas características do
empreendedorismo. O empreendedorismo é caracterizado por uma grande incerteza e
baixa previsibilidade, o que exigiria a essas organizações distintas características de
gestão. Além disso, são notáveis as elevadas dificuldades nos processos de
desenvolvimento de novos negócios e também em fusões e aquisições nas grandes
empresas, o que leva muitas organizações a crer que tais desenvolvimentos deveriam ser
deixados para pequenas empresas geridas de forma independentes, que depois viriam a
ser incorporadas pela grande empresa (Backholm, 1999).

7
Na literatura existe consenso quanto ao conceito das atividades realizadas sem apoio de
uma empresa ou organização; as iniciativas de empreendedorismo desenvolvidas por
empreendedores independentes, ou seja, que não são apoiados por uma organização e
que tem como resultado a criação de novos empreendimentos são denominadas
Independent Entrepreneurship (Sharma & Chrisman, 1999).
Figura 1: Empreendedorismo Corporativo e suas vertentes
Fonte: Elaborado pelos autores
Já as ações de empreendedorismo que se desenvolvem com o apoio de uma organização
denominamos de Corporate Entrepreneurship (Empreendedorismo Corporativo). Esse
conceito, por sua vez, compreende a criação de novos negócios, renovação e inovação do
negócio atual desenvolvidos a partir de decisões tomadas pelas organizações e com o seu
apoio. Alguns autores dividem as ações de Corporate Entrepreneurship em três tipos, de
acordo com os impactos que essas ações geram na empresa. As três denominações são
Strategic Renewal, New Business Development e Corporate Venturing (Zahra, 1993, 1995
e 1996 apud Sharma e Chrisman, 1999; Guth & Ginsberg, 1990 apud Sharma e Chrisman,
1999; Schendel, 1990 apud Sharma e Chrisman, 1999).
Figura 2: Principais benefícios do Empreendedorismo Corporativo
Empreendedorismo
Corporativo
Corporate
Venturing
Externo
Start-ups
geradas
dentro da
empresa
Start-ups
geradas
externamenteInterno
Business
Development
Strategic
Renewal

O Strategic Renewal corresponde as mudanças internas feitas na organização do negócio
ou nos níveis estratégicos e/ou estruturais da empresa, tendo como intuito mudar as
relações existentes na organização ou entre ela o mercado. Essas ações são fontes de
inovação e se situam dentro da empresa, não sendo tratada por esta como um novo
negócio (Sharma e Chrisman, 1999). Essa revitalização das operações da empresa é
atingido pela mudança do escopo de negócio da empresa ou pela sua abordagem
estratégica no negócio, o que pode ser atingido com a criação ou obtenção de novas
capacidades e seu uso para gerar valor para a empresa (Zahra, 1993, 1995, 1996; apud
Sharma e Chrisman, 1999).
As ações de New Business Development referem-se as iniciativas que criam novos
negócios pela empresa-mãe para explorar novas oportunidades. Estas oportunidades
visam expandir a área de atuação da empresa, podendo inclusive buscar explorar
mercados diferentes do que ela majoritariamente atua. Contudo, apesar dessas atividades
poderem se situar sutilmente fora do seu core-business, os investimentos realizados pelas
empresas não envolvem riscos muito superiores as características do risco do core-
business da empresa. Neste tipo de atividade, o fator risco é essencial, tendo este um
peso considerável nas decisões de New Business Development .
Por fim, temos o Corporate Venturing. Denominamos como Corporate Venturing as ações
efetuadas pela empresa-mãe buscando criar novas organizações, interna ou
externamente, ou apoiar empresas Startups. Essas iniciativas buscam explorar novos
mercados e/ou novos produtos. De uma maneira geral, as novas capacidades ou produtos
Criação de novas
oportunidades
para a empresa
Vazão a impulsos
empreendedores
internos
Oportunidade de
aprendizados
Ganhos
ﬁnanceiros
Autonomia
e foco
Experimentação de
novos mercados
EMPREENDEDORISMO
CORPORATIVO
Fonte: Analise Inventta

9
exigidos para explorar a oportunidade encontrada requerem a obtenção de novos
equipamentos ou de novos funcionários ou de novos conhecimentos (Sharma e Chrisman,
1999; Biggadike, 1979).
Devemos lembrar ainda que as ações de Corporate Venturing e as iniciativas de Business
Development são iniciativas distintas e que podem, inclusive, conviver dentro de uma
corporação. Diferente de um Corporate Venturing, o New Business Development busca
aproveitar oportunidades dentro e fora do core business da empresa, contudo, em ambos
os casos, o risco que a empresa se permite assumir tende a ser mais baixo. E, nesse
ponto, é que encontramos a principal diferença entre o Corporate Venturing e o Business
Development. No Corporate Venturing, a empresa tolera assumir um risco maior para
explorar as oportunidades de novos negócios mapeados. O leque de oportunidade torna-
se mais amplo e diversificado, dado que a empresa esta disposta a aceitar um nível maior
de risco.
Assim como as ações de empreendedorismo, as iniciativas de Corporate Venturing são
divididas em interna e externa.
Quando as ações de Corporate Venturing resultam na criação de uma organização que
reside dentro da empresa-mãe, damos nome a estas ações de Corporate Venturing Interno
(Sharma e Chrisman, 1999). Por outro lado, quando essas atividades de Corporate
Venturing resultam no investimento em uma organização autônoma ou semi-autônoma que
reside fora da Empresa Mãe, denominamos essas iniciativas como Corporate Venturing
Externo. Essas ações de apoio a novos negócios são realizadas pelo investimento em
empresas Startups, que foram geradas interna ou externamente a empresa.
O investimento corporativo em Startups é algo relativamente recente, principalmente no
Brasil, e, por este motivo, interpretado de várias maneiras pela bibliografia sobre o assunto.
Há consenso quanto ao fato de que ações de Corporate Venturing Externo caracterizam-se
pelo investimento em Startups; contudo, a origem desta empresa é pouco discutida e
analisada – se foi formado em uma incubadora, dentro de uma universidade ou por ex-
funcionários da própria empresa. Neste estudo, consideraremos como válidos os
investimentos em todas estes tipos de empresas, não impondo, deste modo, restrições a
empresas Startups devido a sua origem.
De uma maneira geral, a decisão quanto à posição da iniciativa interna ou externamente à
organização depende de 4 fatores:
A. Autonomia estrutural: local onde são tomadas as decisões cruciais. Pode variar
desde a decisões serem tomadas em conjunto com a divisão correspondente da
empresa, até de maneira totalmente isolada, reportando-se diretamente com a
alta gestão;
B. Grau de dependência da empresa-mãe: relação entre o mercado explorado pelo
novo negócio e os mercados em que a empresa mãe atua. Pode variar desde
muito próximo até sem relação nenhuma;
C. Extensão da Inovação: Grau de inovação do produto do novo negócio, variando
desde uma imitação até algo totalmente disruptivo;
D. Natureza do Apoio: Grau de influência da empresa mãe no novo negócio. A
empresa pode ser induzida em seus negócios pela empresa mãe ou ser
totalmente autônoma. Quem tem a palavra final;

2. CORPORATE VENTURE CAPITAL
As decisões de investimento tomadas pelos agentes sempre envolvem algum tipo de risco,
sendo este maior ou menor de acordo com o investimento que será realizado. Cada
agente, por sua vez, possui um nível de aversão ao risco, o que será determinante na sua
decisão, no modo como ele irá alocar os seus recursos. No mundo corporativo, esta lógica
não é diferente, dado que cada decisão da empresa possuiu uma variável de risco que
possui a capacidade de afetar o seu desempenho futuro. Assim como todas as outras
decisões tomadas por uma empresa, a decisão de se desenvolver ações empreendedoras
possui certo risco embutido, que será avaliado e ponderado pela empresa no momento da
tomada de decisão.
Um dos tipos de investimento que os agentes realizam são os investimentos em empresas,
obtendo assim participação acionária. Na literatura , autores classificam este tipo de capital
de risco, aplicado em empresas, de acordo com o tipo de empresa e/ou o objetivo do
investidor. As denominações mais comuns que encontramos são Angel Investments,
Venture Capital, Private Equity.
Figura 3: Fases de Investimento
Fonte: Adaptado do livro O Capital de Risco no Brasil; Pavani, Cláudia, 2002
O Angel Investment refere-se a investimentos provenientes de capital de investidores
anjos, pessoas físicas que apostam em negócios nascentes, enquanto que o Private Equity
é definido pelos capitais utilizados em investimentos feitos em empresas em fase de
consolidação e/ou expansão de seus negócios.
Por fim, temos o Venture capital, que será analisado mais a fundo em nossa análise.
Segundo a National Venture Capital Association, o Venture Capital caracteriza-se como o
tipo de recurso destinado a investimentos em empresas privadas, pequenas e com
perspectiva de crescimento. Estas empresas podem pertencer aos mais diversos setores,
e não apenas a setores específicos ou vinculados ao investidor do Venture Capital. Como
podemos observar, as características do tipo de empresa investida faz com que o risco da
operação na qual usamos Venture Capital seja mais relevante. Resumimos portanto o

11
conceito do Venture Capital como sendo os recursos investidos em iniciativas que
possuem alto risco e que estão em fase de geração ou expansão. Investidores individuais,
fundos e empresas realizam investimentos com Venture Capital com diversos fins. Um
desses possíveis destinos do Venture Capital é o investimento em empresas Startups,
visando auxiliá-las no seu desenvolvimento ou no desenvolvimento de uma tecnologia que
esta possua e que seja de interesse ao investidor.
Como mostrado anteriormente, o Corporate Venturing é definido como ações de
investimento em iniciativas que geram novas organizações, internas ou externas, ou que
apoiam empresas Startups. Essas ações buscam explorar novos mercados e/ou novos
produtos. Pela natureza desta operação, o capital nela utilizado é de alto risco.
Após analisarmos a bibliografia, notamos que não existe uma definição exata para
Corporate Venture Capital (CVC), havendo divergências entre os autores. É consenso
que as empresas que recebem investimentos são Startups e que elas adotam a lógica de
investimento de CVC devido a objetivos não só financeiros como também estratégicos,
sendo, assim, uma maneira de complementar as atividades de inovação da empresa (seja
por meio de absorção de capacidades que esta Startups possui ou por práticas de Open
Innovation, por exemplo) ou um meio de adquirir e/ou “criar” novas capacidades
(Chesbrough 2000; Chesbrough 2002; Chesbrough & Tucci, 2004; Dushnitsky & Shapira,
2010; Hellman 1996). O fato de o CVC ser baseado em objetivos estratégicos, e não só
financeiros, o diferencia das outras modalidades de investimentos feito diretamente em
empresas, como por exemplo o Private Equity.
Nosso entendimento é que quando uma empresa decide desenvolver ações de Corporate
Venturing, esta aplicará recursos, entre eles financeiros, em atividades com alto risco.
Estes recursos financeiros são denominados Venture Capital, dado o tipo de atividade para
o qual serão destinados – atividades com alto risco embutido. Esta lógica de investimento
adotada pelas empresas, na qual utilizamos Venture Capital para implementar ações de
Corporate Venturing chamamos de Corporate Venture Capital. Assim, temos que para
que uma empresa desenvolva ações de Corporate Venturing é necessário o uso de
recursos financeiros que tem um grau elevado de risco embutido em função da atividade
na qual ele será empregado – recursos que são denominados como Venture Capital. Deste
modo, quando a empresa adota uma lógica Corporate Venture Capital ela aplicará
Venture Capital em ações de Corporate Venturing.
Figura 4: Corporate Venture Capital

Fonte: elaboração própria
Entendemos como sendo objetivos estratégicos de uma iniciativa de CVC, a busca por
novas tecnologias e conhecimentos que afetem positivamente o negócio da empresa
(Chesbrough 2000). Isso ocorre pois as prática de CVC permitem que a empresa-mãe
acesse novos canais de inovação, novas tecnologias que o departamento de P&D da
empresa não conseguiu captar e estão sendo desenvolvidas, e como um modo de
encontrar parceiros que podem completar as atividades de inovação da empresa. O CVC
também pode auxiliar as corporações a identificar ideias promissoras e tecnologias que
podem acelerar os planos de inovação das empresas, uma vez que as empresas Startups
podem ser incentivadas a desenvolver atividades suportes como por exemplo suporte
técnico para bens e serviços que a empresas desenvolve e que estão dentro de sua
plataforma tecnológica (Chesbrough & Tucci, 2004).
O capital aplicado em startups pode ser feito diretamente pela empresa-mãe ou
indiretamente através de fundos de investimento. No segundo caso, o fundo pode ser
exclusivo da empresa-mãe ou não. Ainda, a administração desse fundo pode ser feito por
um braço financeiro da empresa-mãe ou por uma gestora de fundos terceirizada.
A decisão de uma empresa investir em novos negócios e desenvolver atividades que estão
fora de seu core business exigem que uma nova lógica seja adotada pela empresa. Esta
lógica não esta baseada na lógica que permeia as divisões de Novos Negócios ou de
ampliação da atuação da empresa no seu mercado principal. Ela se baseia no esforço de
usar o Venture Capital em iniciativas que em parte se baseiam na lógica de investimento
utilizada nos mercados financeiros, mas que é adequada aos interesses e especificidades
do mundo corporativo. A lógica do Venture Capital é adaptada às necessidades e
estratégias da empresa, que busca encontrar meios de aproveitar novas oportunidades e
consolidar sua posição no mercado e frente a concorrência. Essa é a lógica do Corporate
Venture Capital, ou seja, uma lógica de aplicação de recursos em Startups e negócios que
possuam alto risco e tendo como expectativa gerar não só recursos financeiros como
Corporate
Venturing
Venture
Capital
Corporate
Venture
Capital

13
também atender aos objetivos estratégicos - desenvolvimento de novas tecnologias e
produtos, estratégia de P,D&I, etc.
O Corporate Venture Capital (CVC) no Mundo
O Corporate Venturing é utilizado como meio de investimento em novos negócios por
empresas nos EUA e na Europa desde a década de 1970 (Chesbrough, 2000) e mais
recentemente por firmas de países em desenvolvimento, como a China (ABDI, 2012).
A evolução da atividade de CVC normalmente é tratada na literatura por ciclos. Os últimos
50 anos de atividade de CVC foram marcados por uma extrema volatilidade.
Figura 5: Ciclo do CVC no Mundo
O primeiro ciclo representa as primeiras iniciativas a partir da década de 1960, onde
cerca de 25% das maiores empresas da Fortune 500 lançaram programas de Corporate
Venturing em uma tentativa de imitar o sucesso dos fundos de VC nos setores de
tecnologia e farmacêutico (Chesbrough, 2000). O primeiro ciclo terminou na década de
1970 com o colapso do mercado de IPOs.
O segundo ciclo veio na segunda metade da década de 1980. Uma alteração na
regulamentação nos EUA em 1979 (Employee Retirement Income Security Act) levou a um
aumento substancial da indústria de VC, quando os fundos de pensão canalizaram um
grande montante de investimento a fundos de VC. Mais uma vez, as empresas decidiram
seguir esta onda e voltaram a constituir programas de Corporate Venturing. O colapso do
mercado de ações de 1987 levou a um grande declínio dos investimentos tantos de fundos
de VC quanto o dos programas de Corporate Venturing.

O terceiro ciclo, ocorrido durante a década de 1990, surgiu mais uma vez acompanhado
do forte crescimento dos investimentos de VC associado ao boom da internet. Durante
este período, muitas empresas entraram de maneira bem sucedida no negócio,
diversificando as suas atividades de P&D para outros caminhos, tornando-se importantes
players do setor. Tal movimento levou a busca externa de ideias e inovações através de
joint-ventures, aquisições e laços com o mundo acadêmico. Mais uma vez, a crise nos
mercados de capitais em 2000, associado à bolha de internet, levaram muitas empresas a
reduzir as suas atividades de Corporate Venturing.
Segundo a Global Corporate Venturing, em 2006 o CVC começou a reaparecer depois de
um período de recuperação onde a atividade tinha encolhido drasticamente. Os
investidores voltaram a investir, tendo como resultado importantes IPO’s e a criação de
grandes empresas como, por exemplo, o Facebook. Formou-se assim o quarto ciclo.
Neste ciclo, a inovação foi reconhecida pelas grandes organizações como fundamental
para o sucesso futuro, impulsionando o crescimento de programas de Corporate Venturing.
Uma vez mais o ciclo foi interrompido pela crise de 2008, que teve como principal razão a
bolha imobiliária. Novamente, reduziram-se as atividades do setor de VC e suas
possibilidades de saída via IPOs. Ao mesmo tempo, as grandes empresas viram seus
resultados serem severamente impactados pela situação macroeconômica, forçando-as a
reajustar seus orçamentos e reduzir a atividade de Corporate Venturing.
Ainda segundo a Global Corporate Venturing, a partir de 2010, o uso de estratégias de
CVC voltou a crescer, o que pode ser um indício, segundo alguns autores, do início de um
quinto ciclo. De 2009 a 2011 os investimentos em CVC aumentaram 64%, o que pode ser
explicado, de certa maneira, pela recuperação da economia em alguns países e pelo forte
crescimento no setor de Cleantech e Software. Empresas como Google, BMW, GM e
Nvidia são alguns exemplos de empresas que criaram programas de CVC recentemente.
Segundo Ersnt & Young (2011), foram criados aproximadamente 120 programas entre
2010-2011, sendo um terço nos EUA e um terço em mercados emergentes (restantes na
Europa e Japão).
A obtenção de estatísticas sobre o setor de VC e, em especial, das atividades
desenvolvidas pelas empresas de CVC é difícil e ainda incipiente. Entretanto organizações
como NVCA, PWC (em parceria com Thomsom – Relatório Money Tree), Global Corporate
Venturing (GCV), consultorias e acadêmicos têm trabalhado para gerar informações e
dados comparáveis para o setor.
Em termos de número de organizações com estruturas de Corporate Venturing
existentes, a GCV considera que existem cerca de 750 empresas, usando como critério
qualquer empresa que desenvolva qualquer esforço corporativo de apoio e investimento
em empresas nascentes. Já a consultoria CB Insights considera um grupo de 220
empresas, considerando somente aquelas que possuem estruturas independentes de VC.
Em termos de tamanho, os CVCs são um fenômeno concentrado em empresas grandes.
Os CVCs mais influentes do mundo, segundo EY (2009) são:
Tabela 1: Programas de Corporate Venture Capital mais influentes no mundo
CVC Rounds de
Investimento
Regiões de atuação
Intel Capital 85 EUA, Europa, China, Israel

15
Novartis Venture Fund 25 EUA, Europa
Johnson & Johnson Development 21 EUA, Europa
Motorola Ventures 19 EUA, Europa, Israel
SAP Ventures 17 EUA, Europa
Innovacom 16 EUA, Europa
Siemens Venture Capital 16 EUA, Europa, China
Steamboat Ventures 16 EUA, China
Cisco Systems 15 EUA, Europa, China, Israel
Holtzbrinck Ventures 13 EUA, Europa
Fonte: Dow Jones Venture Source apud EY (2009)
Segundo a NVCA, atualmente os programas Corporate Venturing são o segundo grupo
mais importante de investidores para o financiamento de negócios inovadores depois
dos fundos de VC independentes. Os investimentos em CVC representam historicamente
de 8-24% dos investimentos em número de negócios realizados (deals) e de 6-14% em
termos de valor investido.
Figura 5: Percentual de investimentos em Corporate Venture Capital em relação a todos os
investimentos de Venture Capitalists.
Fonte: NVCA, PWC Moneytree report
Segundo a PWC Money Tree, a partir de dados de 2011 para os EUA, os CVCs investiram
em torno de USD 2,3 bilhões em 551 deals, um incremento de 19,5% em relação ao ano
anterior. A Europa representa o segundo maior mercado dos CVC, somando ao redor de
US$ 1 bilhão em investimentos.
0%
5%
10%
15%
20%
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011
9%
7% 7% 7% 7%
8%
7% 7%
8% 8%
17%
14%
16% 16% 16%
18% 18%
12%
13%
15%
% Deals % Investimento

Figura 6: Investimentos em Corporate Venture Capital (US$BI)
Fonte: NVCA, PWC Moneytree report
Recentemente, os países em desenvolvimento como China e Índia vêm crescendo
rapidamente no número de programas de Corporate Venturing, representando importantes
mercados de crescimento para o setor. Apesar deste crescimento, os EUA ainda
concentram aproximadamente dois terços das operações de CVC, seguidos por
China, Reino Unido, Índia e Alemanha.

17
Figura 7: Negócios por região (%)
Fonte: EY (2011)
Em termos de setores, o crescimento dos investimentos de CVCs vem sido fortemente
influenciado pelos investimentos em Software, Industria/Energia (em especial Clean
Tech) e Biotecnologia, concentrando a maior parte dos investimentos do setor.
Tabela 2: Distribuição dos CVCs entre setores
Setor
# Deals com
participação de
um CVC
Inv. Médio por
Deal
(USD MM)
Inv. Total
(USD MM)
% do inv.- de
CVC sobre o
total inv.
Software 2.005 $6,37 1012,49 27,75%
Biotecnologia 681 $9,40 644,95 17,67%
Industrial/Energia 361 $9,45 422,03 11,56%
Equipamentos médico 461 $7,82 340,73 9,34%
Serviços de TI 466 $6,09 299,81 8,22%
Media e Entretenimento 598 $5,25 237,75 6,52%
Comércio / Distribuição 83 $8,69 146,55 4,02%
Semicondutores 154 $7,57 137,55 3,77%
Telecomunicações 123 $6,91 97,9 2,68%
Serviços e Produtos de consumo 273 $7,00 90,88 2,49%
Computadores e periféricos 68 $9,03 70,3 1,93%
Serviços de Healthcare 58 $5,94 44,85 1,23%
Eletrônicos / Instrumentos 68 $5,93 33,92 0,93%
Serviços Financeiros 76 $6,07 32,04 0,88%
Rede e Equipamento 53 $16,15 28,05 0,77%
Outros 29 $0,00 5,63 0,15%
0%
25%
50%
75%
100%
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007/1Q '08
3%
8%5%5%3%2%2%
23%
24%
23%
20%
15%18%
13%
74%
67%70%74%
81%80%85%
EUA Europa China Israel

Serviços e Produtos para Negócios 54 $2,70 3,8 0,10%
Total 5.611 $7,07 3649,23 100,00%
Fonte: PWC/NVCA Moneytree report
Segundo dados publicados pela PWC Money Tree para o primeiro semestre de 2012 nos
EUA, os programas de CVCs investiram em aproximadamente o mesmo número de
deals que no primeiro semestre de 2011. Em termos de participação sobre o total da
indústria, CVCs parece estar ganhando importância, subindo a participação de 15% para
16%. Por outro lado, o volume de investimento por negócio diminuiu comparado a
2011. Os setores de cleantech e software seguem como os mais importantes do CVC.
Outras tendências observadas pelo estudo da EY (2011) e pela Global Corporate
Venturing:
• As metas e tamanho dos fundos de CVC estão cada vez maiores;
• Os programas de CVCs estão cada vez mais presentes em países emergentes;
• Os programas de CVCs também estão atuando como meio de expansão
internacional da empresa mãe;
• Os programas de CVCs, a partir de seu aprendizado nos últimos anos, estão pouco
a pouco atuando com maior descolamento de coinvestimentos com outros fundos
de VC;
• Os investimentos de CVC estão mais orientados a negócios em estágio inicial
(early-stage);
• Com a contração do número de investidores em países desenvolvidos, a
competição por deals diminuirá, dando aos CVCs maior peso e liderança na
condução dos negócios;
• O setor de educação vem crescido muito nos últimos anos e muitas Universidades
dos países desenvolvidos vem desenvolvido atividades de “University Venturing”
para aproximar a academia do mercado. Tal aproximação pode ser uma boa
oportunidade para programas de CVC.
• A situação econômica atual seguirá impactando os negócios de todo o mundo e
merecerá uma importante atenção para não afetar os programas de CVC;
• Continuidade do crescimento dos programas de CVC vis-à-vis os fundos de VC;
• As organizações estão cada vez mais transformando o papel de P&D para um
âmbito maior dentro de uma área de Inovação ou área de Corporate Venturing &
Innovation. Estas áreas seriam responsáveis pelo desenvolvimento, promoção e
incorporação de inovações de desde dentro e de fora da organização, utilizando
uma série de instrumentos possíveis, desde alianças até CVCs.
O Corporate Venture Capital (CVC) no Brasil
Segundo pesquisa da FGV sobre Private Equity e Venture Capital, concluída em Junho de
2008, das 134 organizações gestoras de PE/VC em atuação no Brasil, 107 (79%) eram
independentes – 7 das quais de capital aberto, 15 ligadas a instituições financeiras, 3 do
setor público e 2 de grupos industriais ou Corporate Venturing. Ou seja, em 2008, estavam
cadastrados como Corporate Venturing apenas 2 Grupos – Votorantim Novos

19
Negócios (atualmente em processo de redução de suas atividades) e Intel Capital (Jardim,
2011). Atualmente, a partir de outras fontes de informação não estruturadas, pudermos
mapear a atividade de outras empresas, apesar que ainda tímidas, em Corporate
Venturing tais como a Telefónica, Dow e Siemens (ABDI, 2012).
O fato de não ser uma prática recorrente no Brasil reflete no número reduzido de estudos
acadêmicos a respeito do assunto. Um recente estudo realizado pela ABDI (2012),
analisou as práticas de Empreendedorismo Corporativo (EC) no Brasil, enviando um
questionário as 100 maiores empresas do Brasil. Apenas 24 empresas responderam ao
questionário, onde 21 afirmaram desenvolver atividades de EC. A maioria das empresas
possuía uma operação relativamente nova, atuando a menos de 5 anos. Dentre os fatores
que dificultaram a obtenção de um maior número de respostas aos questionários está o
fato de muitas empresas não possuírem uma área específica voltada para Corporate
Venturing ou preferirem não responder por considerarem o assunto estratégico. Outra
limitação é o fato de as empresas analisadas nos estudos de caso serem de origem
estrangeira, o que impediu a reflexão aprofundada sobre as práticas de Corporate
Venturing em empresas com sede no Brasil.
Estes discretos estudos nos mostram que no Brasil, Corporate Venture Capital ainda não
é visto pelo empresariado brasileiro como uma importante alternativa para inovação.
Motivação & Objetivos
Diferente das estruturas de VC tradicionais, o CVCs normalmente possuem objetivos
estratégicos e financeiros. Segundo Chesbrough (2002) podemos descrever os objetivos
estratégicos e financeiros como:
• Investimento estratégico para aumentar as vendas e resultados dos negócios da
própria organização, identificar e utilizar as sinergias entre a empresa mãe e os
novos negócios.
• Investimento financeiro para produzir resultados financeiros positivos, usando o
conhecimento da empresa sobre os mercados e tecnologias para identificar
negócios que possam ser bem-sucedidos.
De uma maneira geral, quando uma empresa desenvolve um programa de CVC, este tem
a missão estratégica de ajudar a desenvolver os negócios da empresa-mãe. Ele faz isso
ajudando a empresa a identificar novas ideias ou tecnologias, desenvolver novos produtos,
processos e identificar novos mercados. Os CVCs podem ser vistos também como uma
forma de “Open Innovation”, buscando ideias, projetos e tecnologias produzidas por
pequenas e médias empresas exteriores à organização. Mesmo os negócios que não
tenham sucesso poderiam oferecer à empresa importantes efeitos de aprendizado sobre o
Mercado, tecnologia e sobre o desenvolvimento da organização (Backholm, 1999)
Na revisão da literatura disponível sobre o assunto, foi possível levantar diversos outros
motivos para a criação de CVCs, motivos estes que sintetizamos na tabela a seguir
Tabela 3: Motivações para criar um CVC
Objetivos Conceito

Objetivos Conceito
Estratégia de Crescimento Investimento em novos negócios para estimular a demanda, alavancar
tecnologias subutilizadas e promover as tecnologias da empresa investidora.
Acesso a Novos Mercados Investimento para desenvolver novos produtos e tecnologias.
Ampliação da Cadeia de
Valor (Desenvolvimento do
Ecossistema)
A empresa investidora busca desenvolver novos negócios ligados a sua rede de
fornecedores, clientes, agentes, distribuidores e franqueados.
Expansão do Escopo de
Operações e Conhecimento
da Firma
O investimento em novos negócios permite que empresa investidora amplie as
operações da empresa.
Aplicação de Novas Ideias e
Forma de Inovação
O CVC representa uma possibilidade de investimento de uma ideia surgida
internamente à empresa que difere da sua atividade principal e que leve à
exploração de novos produtos.
Desenvolvimento de Novas
Capacidades Dentro da
Corporação (Instrumento de
Inovação Radical)
A empresa desenvolve programas de CVC para desenvolver tecnologias
radicais para substituir linhas de produtos e acessar novos nichos de mercado.
Obtenção de Ganhos
Financeiros
A empresa atua como investidor privado buscando retornos financeiros
atrativos, através do investimento em novos negócios para vendê-los
posteriormente.
Aprender Sobre Novos
Produtos e Serviços
Por meio do CVC, a empresa busca acessar e aprender com tecnologias
radicais e sobre campos emergentes.
Alternativa ao Negócio
Principal
Empresas que atuam em setores de crescimento lento buscam novos negócios
não relacionados com sua atividade principal, como oportunidades de
crescimento.
Diversificação do Risco A estratégia de CVC representa uma das alternativas para o desenvolvimento
de produtos, que envolve riscos elevados.
Promoção da Imagem da
Empresa Junto ao Mercado
e Investidores
Por meio de um CVC, é possível que a empresa alavanque ativos intangíveis
como a marca da empresa investidora, transmitindo a seus shareholders a
capacidade de gerar ganhos.
Geração de Novo Negócio a
partir de Competências e
Processos Internos
A empresa desenvolve um novo negócio a partir de atividades de P&D, por
exemplo, acelerando o seu “go to market”.
Fonte: ABDI (2012)
Se comparamos os objetivos para o mercado americano e brasileiro, presentes no gráfico
seguinte, podemos observar que no Brasil as principais razões para se desenvolver um
programa de CVC residem no acesso a novos mercados, enquanto que nos EUA o
elemento de aprendizado e inovação parece ser o mais importante. Tais resultados
denotam as diferenças de abordagem entre o CVC nos EUA e Brasil.

21
Figura 6: Comparação de Motivações entre Brasil e EUA
Fonte: Elaborado pelos autores com base em ABDI (2012) e NVCA
Tipologias de Objetivos
Existem na literatura diversas tipologias quanto aos objetivos, as quais ajudam as
empresas a definir o enfoque e abordagem de seus programas de CVC. Dentre as distintas
tipologias identificadas, destacamos as seguintes que serão detalhadas a seguir:
• A) Mackewicz & Partner (2003): grupos de objetivos em funções das diferenças
que podem ser resumidas pela: interação com a empresa mãe, maturidade da
empresa, horizonte de investimento e parcerias com investidores externos.
• B) Gbadji (2009): realizou uma extensa revisão da literatura sobre os objetivos,
classificando-os em três categorias: objetivos de alavancagem, objetivos de
construção de opções e objetivos de aprendizado.
A) Mackewicz & Partner (2003):
Um estudo da Mackewicz & Partner (2003) estudou 31 CVCs e desenvolveu uma tipologia
sobre os distintos grupos de objetivo que um CVC deve buscar, conforme
apresentamos na figura seguinte.
0%# 10%#20%#30%#40%#50%#60%#70%#80%#90%#100%#
Acessar#novos#mercados#
Ampliar#cadeia#de#valor#
Como#forma#de#inovação#e#aplicação#de#
novas#idéias#
Desenvolver#novas#capacidades#dentro#da#
corporação#
Aprender#sobre#novas#tecnologias,#
produtos#e#serviços#
Promover#a#imagem#para#a#empresa#
Gerar#um#novo#negócio#a#parIr#de#
competências#internos#
0%# 10%# 20%# 30%# 40%# 50%# 60%# 70%# 80%#
Acessar novos mercados!
Ampliar cadeia de valor!
Como forma de inovação e aplicação de novas
idéias!
Desenvolver novas capacidades dentro da
corporação!
Aprender sobre novas tecnologias, produtos e
serviços!
Promover a imagem para a empresa!
Gerar um novo negócio a partir de competências
internos!
BRASIL EUA

Figura 7: Objetivos de um CVC
Fonte: Mackewicz & Partners (2003)
B) Gbadji (2009):
Gbadji (2009) realizou uma extensa revisão da literatura sobre os objetivos, classificando-
os em três categorias:
- Objetivos de alavancagem
- Objetivos de construção de opções e
- Objetivos de aprendizagem.
Os objetivos de alavancagem estariam associados aos investimentos em novos negócios
que poderiam ajudar no desenvolvimento das atuais capacidades operacionais, recursos,
processos e suportar o crescimento da empresa. Existem dois tipos de objetivos de
alavancagem: alavancagem das próprias tecnologias e plataformas e a alavancagem dos
próprios recursos complementares.
Os objetivos de construção de opções se referem à oportunidade da empresa-mãe
explorar e desenvolver novas oportunidades de mercado potencial.
Finalmente, os objetivos de aprendizagem estariam associados ao uso do CVC como uma
ferramenta de monitoramento, podendo aprender das suas atividades de CVC sobre como
identificar e monitorar novas oportunidades. O CVC forneceria uma visão sobre novas
tecnologias, mercados, modelos de negócio e melhores práticas para a empresa. Até
mesmo os negócios que falham no mercado poderiam atender aos objetivos de
aprendizado.
Apesar de existirem diversos objetivos possíveis dentre os objetivos financeiros e
estratégicos, os autores parecem concordar que a inexistência de um claro
entendimento sobre os principais objetivos do negócio, seria um dos principais
motivos de insucesso de programas de CVC (Lanhenke, 2008). De maneira similar,
Gompers and Lerner (1998), concordando com Chesbrough (2002), sugere que um forte
foco nos objetivos estratégicos seria um elemento crítico para o sucesso.
Renovadores Empreendedores Investidores
•  Capturar negócios em novas
áreas
•  Identificar oportunidades de
formas de diversificação
•  Ex.: Degussa, Freundenberg
•  Aplicação de tecnologias
(patentes) subutilizadas
•  Fazer uso de atividades
periféricas
•  Ex.: British Telecom com Bright
Star, Siemens Technology
Accelerator
•  Conquistar ganhos financeiros
•  Ex.: France Telecom com
Innovacom, EDF Partenaires
Inovadores Vendedores Observadores
•  Otimizar negócios existentes
•  Importar novas tecnologias,
produtos e processos de
negócios
•  Ex.: T-Venture, Daimler Chrysler
•  Alavancar vendas de produtos e
serviços atuais
•  Estabelecer padrões para o
grupo
•  Ex.: Intel, Ericsson Inova
•  Ganhar insights de novas
tecnologias e mercados
•  Aplicar descobertas em P&D e
planejamento estratégico
•  Ex.: Sony, Sulzer

23
Modelos de Governança (Processo Decisório)
O modelo de governança de uma iniciativa de Corporate Venturing funciona como um
modelo de um fundo de VC tradicional, adicionando os pontos de interação com a
empresa-mãe, unidades de negócio e relacionamento com a comunidade de co-
investidores. Normalmente, a estrutura de governança de um CVC funciona conforme a
figura abaixo.
Figura 8: Modelo de Governança de um CVC
A maioria das estruturas das iniciativas de Corporate Venturing reportam-se diretamente
ao nível corporativo, seja a alta gestão (CEO, CFO, CTO), estando normalmente
concentrada nas áreas de Estratégia, Finanças ou P&D. Outras estruturas frequentes
incluem a criação de um Comitê Corporativo ou de Investimentos formado por distintos
membros da organização (MacMillan, 2008). Os Comitês de Investimento do CVC tomam
as decisões de investimento e a sua composição normalmente esta associada a
estrutura dos stakeholders envolvidos na estruturação do CVC, nos interesses funcionais
de cada área e no balanço de poder da Organização.
Os Comitês possuem em sua maioria representantes dos mais elevados níveis
corporativos, estando também presentes, em menor importância, os líderes das Unidades
de Negócios como Finanças e P&D (MacMillan, 2008). O Comitê de Investimento tem a
função de aprovar os investimentos e desinvestimentos selecionados pelo CVC e realizar
revisões periódicas da estratégia e performance das empresas investidas. O Comitê
normalmente se reúne periodicamente, sendo frequentes reuniões realizadas trimestral ou
semestralmente.
A estrutura de CVC, em colaboração normalmente com os membros de um fundo de VC
independente, realiza o trabalho de prospecção, seleção, análise, negociação e
estruturação do investimento e gestão proativa dos negócios. A estrutura de CVC

seleciona os projetos que consideram mais aderentes a estratégia de investimento
definida e os submetem ao Comitê para aprovação.
Outro elemento de grande importância, como já mencionado em capítulos anteriores, é a
interação com as unidades de negócio no que tange às fases de análise e seleção dos
investimentos. Tais áreas colaboram de maneira importante para a realização dos testes
de viabilidade técnica e comercial das oportunidades de investimento, analisando também
as possibilidades de adequação da tecnologia no portfólio da empresa-mãe e alinhamento
com a sua cultura corporativa.
A tabela a seguir, detalha as funções e atribuições de cada entidade em cada fase do ciclo
de investimento.
Tabela 4: Governança de um CVC
Como já tratado em itens anteriores, diversos estudos apontam que uma maior
independência organizacional e maior autonomia no processo decisório estariam
associados a um maior sucesso nas operações de um CVC, tanto no nível financeiro
quanto estratégico, e maior efetividade na sua gestão (Gompers, 1998; Barmettler, 2005;
Maula, 2001).
Outro elemento de grande importância no processo de governança é a gestão da relação
com a empresa-mãe. Tais elementos serão tratados no capítulo seguinte.
GRUPO ORIGINAÇÃO ANÁLISE
APROVAÇÃO DOS
INVESTIMENTOS
ANÁLISE SAÍDA
GESTÃO DO
PORTFÓLIO
FASES DO CICLO DE INVESTIMENTO
EMPRESA-MÃE
CVC
FUNDO VC
independente
Alta Gestão
Diretoria
Equipe
Diretoria
Equipe
Equipe da
Unidade de
Negócio
• Indicações de deals
eventuais
• Deﬁnição da estratégia
• Sugestão deals e
wish-lists ao CVC
• Prospecção proativa
• Interação com CVCs
• Interação com fundos
de VCs
• Networking com
potenciais especialistas
para consulta
• Apoio técnico na
análise e due
diligence
• Revisão estratégica
dos deals
• Análise dos deals
• Análise dos deals,
due diligence
• Aprovação dos deals
• Revisão periódica dos
investimentos
• Colaboração e interação
com os investimentos
• Gestão do portfolio
• Participação ativa ou
como observador no
Conselho
• Participação ativa no
Conselho
• Revisão analítica
• Revisão analítica• Gestão do portfolio
• Revisão estratégica
dos deals

25
Relação com a Empresa-mãe
Alguns estudos apontam que a relação com a empresa-mãe seria um dos elementos
mais importantes para o sucesso de um programa de CVC (Block e MacMillan, 1993;
Barmettler, 2005). Como já foi visto em capítulos anteriores, os CVCs em geral buscam
objetivos financeiros e estratégicos, sendo os objetivos estratégicos mais comuns o de
acesso e integração de novas tecnologias e acesso a novos mercados. Para isso, os CVCs
contam com a sua grande e consolidada estrutura operacional para oferecer às
empresas investidas os melhores recursos para favorecer o seu crescimento.
Apesar do claro interesse e intenção das empresas em oferecer suporte às empresas
investidas, tal relação pode não ser tão fácil dependendo do caso. A tabela abaixo
apresenta algumas das vantagens e inconvenientes da relação com a empresa-mãe.
Tabela 5: Vantagens e Inconvenientes na proximidade com a empresa-mãe
Vantagens Inconvenientes
• Legitimidade promovida pela
marca da empresa-mãe
• Oportunidades para se aproveitar
sinergias
• Backup financeiro
• Menores custos de transação
• Processo de decisão potencialmente
conflitivo entre a gestão da
empresa-mãe e empresa investida
• Choque de culturas
• Choque de atenção entre as
unidades de negócio gerenciando os
negócios mainstream e o novo
• Conflitos administrativos
• Questões sobre remuneração e
recompensas
• Conflitos de interesses entre
divisões e novos negócios,
especialmente quando se
sobrepõem
Fonte: Backholm (1999)
Outra questão importante é o real acesso aos recursos da empresa-mãe. Uma pesquisa
da NVCA (2012), mostra que, nos EUA, em 50% dos casos as empresas-mãe sempre
fornecem acesso às suas capacidades e recursos relevantes, onde o restante, fornecem
as vezes ou nunca.

Figura 9: Acesso aos recursos da Empresa-mãe
Fonte: NVCA
Apesar de nem sempre fornecer acesso aos recursos da empresa-mãe, tal acesso parece
estar associado a um maior sucesso do novo negócio. De fato, a capacidade do CVC
e das empresas investidas em utilizar e acessar os recursos e competências
externas, seria um das mais importantes habilidades para um CVC (Backholm, 1999).
Na figura a seguir apresentamos os recursos mais importantes oferecidos para as
empresas investidas pela empresa-mãe.
Figura 10: Recursos da empresa-mãe
Ter uma relação mais próxima à permite à empresa investida ter um menor risco de
operação pelo uso dos recursos e ativos da empresa-mãe. Por outro lado, existe o risco
de dependência em relação à estrutura da empresa-mãe. No mercado, os passivos e
dificuldades associados ao novo e ao tamanho do negócio são menos importantes para os
EMPRESA MÃE
• Know-how técnico e P&D;
• Canais de Distribuição, Marca e
Marketing;
• Networking;
• Capacidade de produção;
• Capacidade de gestão e estratégia;
• Recursos ﬁnanceiros;

27
negócios corporativos que para os negócios independentes por são capazes de explorar
as habilidades, imagem, ativos, recursos e competências da empresa-mãe (Backholm,
1999). Tal relação representa um dilema na gestão de CVCs onde a necessidade de
controle, gestão e reporting se choca com a incontrolabilidade, risco e aleatoriedade das
empresas inovadoras investidas.
Os empreendedores podem sempre acessar e combinar conhecimentos e recursos
presentes em diversas partes da organização e que de outra maneira permaneceriam sem
ser utilizados. Normalmente o gestor do CVC tem formalmente uma limitação no acesso às
fontes de poder, influência e autoridade; e a criação de redes de contato informais é uma
maneira muito eficiente para adquirir acesso a tais recursos. A legitimidade é um dos
principais reguladores da acumulação de recursos nas empresas nascentes. Os CVCs
competem e cooperam no contexto da corporação, onde os recursos e decisões sobre
compartilhamento de recursos, orçamentos, planos são definidos e processados.
(Backholm, 1999). Finalmente, uma condição fundamental para o sucesso é o
alinhamento entre todos os níveis da corporação de modo a fazer com que,
especialmente, as unidades de negócio tradicionais reconheçam e entendam a importância
e potencial ganho para todas as partes.
As estruturas de CVC tem sido associadas à histórias de fracasso (Baird e Rasmussen
2002; Fast 1978; Rind 1981; Sykes 1990, Gompers 2002) e/ou associadas a baixa
performance comparado aos fundos de VC. Parte da justificativa viria do maior foco nos
objetivos estratégicos vis a vis os objetivos financeiros. Entretanto, a literatura e estes
fundos reportam muitas outras razões para essa percepção, como por exemplo:
− Falta de experiência e sofisticação;
− Lentidão nas decisões de investimento;
− Inconsistência no suporte às empresas investidas;
− Potencial conflito de interesses entre os objetivos estratégicos da empresa-mãe e a
empresa investida;
− Políticas de compensação e rotatividade de empregados;
− Políticas internas;
− Objetivos conflitivos;
− Gestão incompetente.
Como forma a resolver essas questões, alguns estudos (Gompers 2002) afirmam que os
CVCs ganharam muita experiência ao trabalhar lado a lado com os fundos de VC
independente. De fato, muitos CVCs agora enfatizam uma abordagem mais similar a
adotada pelos fundos, na qual eles investem com o objetivo financeiro, tentando maximizar
o valor financeiro do investimento, especialmente depois da fase de seleção e
investimento.
Os principais elementos considerados para a estruturação de um programa de CVC são:
(i) o papel das iniciativas do Corporate Venturing para a empresa-mãe,
(ii) o nível de risco admitido aos novos negócios para que se possam atingir esses
objetivos e
(iii) o nível de flexibilidade permitido a esses novos negócios para que eles sejam
bem sucedidos no nível de incerteza imposto e possam, assim, cumprir seus
objetivos.

Esses três aspectos definem dimensões de análise para a construção do conceito de
Corporate Venturing, quais sejam Objetivos Estratégicos, Nível de Incerteza e Autonomia,
que são diretamente relacionados ao papel das iniciativas, ao nível de risco e à
diferenciação, respectivamente. (Maula, 2001)
Modelos de Estrutura Jurídica e Organizacional
Os programas de CVC podem ser estruturados de diversas formas, dependendo dos
objetivos da empresa-mãe. Utilizando como referência Miles e Covin (2002), citado em Al
Soufi (2008), as tipologias de estruturação poderiam ser classificadas entre a existência ou
não de Intermediários (Direto ou Indireto) e pelo seu enfoque de investimentos (Externo
ou Interno). Descreveremos abaixo os distintos modelos existentes e detalharemos o seu
modelo de operação e sua estrutura jurídica no capítulo seguinte.
Figura 11: Classificação dos CVCs quanto a sua Estrutura
Fonte: Al Soufi (2008)
No caso do enfoque de investimentos, os CVCs podem focar em investimentos internos
ou externos a organização:
• Os Investimentos Internos, representam aqueles negócios desenvolvidos pela
própria empresa mãe, pelas suas unidades de negócio, empregados e etc.
• Os Investimentos Externos, representam investimentos em empresas e
tecnologias desenvolvidas fora da empresa. Alguns exemplos seriam empresas
startups independentes, empresas incubadas ou geradas a partir de uma
universidade, fornecedores, clientes, outras empresas e etc.

29
O CVC pode também ser organizado considerando a existência ou não de um
intermediário, sendo classificado como investimentos diretos ou indiretos.
Figura 12: Modelos de Estruturas de Investimento
• Investimentos Diretos
Os investimentos diretos representam aqueles investimentos realizados diretamente
pela empresa mãe, utilizando o seu próprio orçamento, nas oportunidades de
investimento. Neste modelo, existem duas maneiras de se realizar os investimentos:
1) Investimentos Diretos, realizados diretamente pela estrutura jurídica da
empresa mãe, sendo ou não intermediado por uma Unidade de Negócio
existente.
2) Investimento através de uma estrutura jurídica a parte, podendo assumir
a forma, normalmente, de uma Sociedade Anônima (S/A) ou uma Empresa
de Participações, sendo ambas estruturas dependentes do capital e do
controle da empresa mãe.
Independente da estrutura escolhida, todas formariam parte da empresa mãe, estando
juridicamente controladas e associadas por ela. Por outro lado, o processo de governança
e controle poderia variar, outorgando à essa estrutura de CVC maior ou menor autonomia
e independência, conforme discutiremos nos capítulos seguintes.
Segundo a ABDI (2011), no Brasil, até 1994, as Empresas de Participação eram os
veículos mais apropriados para os investimentos típicos de PE/VC. Pela legislação
Brasileira, as Empresas de Participação podem exercer poderes de gestão, seja elegendo

administradores, seja participando de órgãos de governança (conselho de administração,
conselho fiscal etc.) das empresas controladas. No entanto, quando investem por meio de
uma empresa de participação, os investidores de fundos de VC tornam-se acionistas e,
portanto, sujeitos às leis e regulamentos aplicáveis às sociedades anônimas. Assim,
inexiste a segregação clássica entre investidor e seu administrador com papel nitidamente
fiduciário.
Como acionistas de um fundo de VC, as empresas de participação apresentam
algumas deficiências dentre as quais:
• os impostos sobre ganhos de capital realizados com a liquidação dos investimentos
são recolhidos pela própria empresa de participação, significando que todos os
investidores pagam a mesma alíquota que a empresa;
• não têm duração limitada;
• apresentam dificuldades para apropriação de créditos tributários; e
• só podem receber investimentos de investidores estrangeiros qualificados se for
uma empresa de capital aberto, incorrendo em todos os custos de manutenção de
uma companhia aberta (ABDI, 2011)
Nos Investimentos Diretos, a empresa-mãe adquire participações acionárias diretamente
nas empresas, podendo incorpora-las integralmente à empresa-mãe ou mantê-las como
uma estrutura a parte, dependendo do percentual de controle da empresa-mãe nas
investidas. A operacionalização dos investimentos pode ser feita tanto pela compra direta
de ações das empresas ou por instrumentos alternativos como debêntures conversíveis
em ações ou contratos de opção de compra de ações.
• Debêntures conversíveis: é um título de crédito representativo de empréstimo que
uma companhia faz junto a terceiros e que assegura a seus detentores direito contra
a emissora, nas condições constantes da escritura de emissão. Tais títulos podem
ser conversíveis em ações da empresa a partir de parâmetros definidos pelo
emissor.
• Opções de compra de ações: Opções de compra são instrumentos contratuais que
dão o direito, mas não a obrigação, de comprar ações em uma data futura, por um
preço previamente estabelecido. Caso decida exercer seus direitos, a empresa
deverá desembolsar o valor correspondente para receber as ações
correspondentes. Tal instrumento possui a vantagem de reduzir o risco do
investidor, dando o direito de entrar no capital da empresa quando for conveniente.
Segundo o NVCA, a maioria dos investimentos nos EUA é realizada por meio direto,
representando 58% do total, sendo que a grande maioria (98%) atuando como uma
unidade de negócio dentro da própria organização (NVCA; MacMillan, 2008; EY, 2002)
• Investimentos Indiretos
Os investimentos indiretos representam os investimentos realizados através de
intermediários. Tal modelo considera as seguintes possibilidades:
1) Empresa Gestora de Fundos

31
No modelo de Empresa Gestora, a empresa-mãe realiza os investimentos através de
fundos de investimentos geridos por uma empresa gestora autorizada a gerir fundos de
investimento. A figura a seguir explicita o funcionamento de tal modelo.
Figura 13: Investimento via Empresa Gestora
Uma empresa gestora é uma subsidiária da empresa-mãe cuja atividade fim é a
administração de recursos financeiros, seja da própria empresa-mãe e/ou de terceiros.
A empresa gestora tem a mesma função de uma unidade de CVC – prospectar, selecionar,
gerir e vender negócios – com a facilidade adicional de constituir fundos de investimento
com o propósito específico de realizar investimentos com as características definidas pela
empresa-mãe.
A empresa-mãe constitui a empresa gestora e provê os recursos iniciais para suportar a
operação da estrutura. A empresa-mãe investe no fundo de investimento e o fundo investe
nas oportunidades de investimento. Tal estrutura possui diversas vantagens como
vantagens fiscais e de governança já que o fundo é constituído com um fim e regras de
operação específicas.
Para funcionar no Brasil, tal estrutura jurídica necessita estar credenciada junto à
Comissão de Valores Mobiliários (CVM), instituição que regula e autoriza o
funcionamento de empresas deste tipo. Também seria necessário a presença de um
profissional, pessoa física, experiente na gestão de fundos e que tenha também o
credenciamento junto à CVM. Tal figura seria o gestor responsável pela empresa em
questão.
Tal empresa teria a possibilidade de constituir e operar fundos de investimento a serem
criados pela empresa-mãe. Juridicamente, cada fundo possui uma estrutura jurídica
própria, atuando sob a forma de FIPs, FMIEE ou FIAs, estruturas estas definidas e
reguladas pela CVM. Detalharemos o que são FIPs, FMIEEs e FIAS no item a seguir. A
empresa gestora poderia criar e operar quantos fundos quiser, podendo gerir fundos
exclusivos para a empresa-mãe ou fundos com capital de terceiros. Apesar de possuir
diversas vantagens, tal estrutura é pouco utilizada.
2) Fundos de VC Independentes
Uma outra opção é o investimento em fundos de VC independentes, operados por
gestores de recursos independentes. Juridicamente tal investimento funcionaria como

qualquer outro investimento em fundos de investimento realizado pela organização.
Segundo a NVCA, nos EUA cerca de 42% das empresas com CVCs realizam
investimento em Fundos de VC independentes.
A empresa-mãe teria direito de participar dos Comitês de Investimento, onde se
aprovam os investimentos a ser realizados. Tal direito estaria sujeito ao percentual de
participação que a empresa-mãe teria no fundo. Os investimentos seriam realizados
pelo Fundo de VC, sendo eles prospectados, selecionados e geridos pela empresa
gestora. Tais fundos poderiam ser exclusivos ou não, dependendo do interesse da
empresa-mãe. Os fundos tem duração limitada, sendo normalmente limitado a 10 anos, e
tem enfoque, normalmente, exclusivamente financeiro.
No Brasil, em ambos modelos indiretos, a empresa estaria associada às regras e controles
da Comissão de Valores Mobiliários (CVM) e às estruturas jurídicas de fundos existentes
para tal fim. No caso dos fundos de VC, prevê a existência de três estruturas jurídicas:
• Fundos de Investimentos em Participações (FIP)
• Fundo Mútuo de Investimento em Empresas Emergentes (FMIEE)
• Fundo de Investimento em Ações (FIA)
Estes fundos, funcionam sob a forma de condomínios fechados e são estruturas jurídicas
especialmente voltadas para investimentos em empresas de capital fechado (com exceção
dos FIAs).
Fundo Mútuo de Investimento em Empresas Emergentes (FMIEE)
Os FMIEEs são veículos de investimento regidos pela Instrução CVM nº 209, criada em
1994. A gestão do FMIEE é exercida por meio de pessoa física ou jurídica autorizada pela
CVM. A administração e a governança dos fundos são exercidas segundo regulamento
próprio do fundo, aprovado por uma Assembleia geral de cotistas cujas deliberações serão
tomadas por maioria segundo a regra de um voto por cota. O prazo do FMIEE é limitado a
dez anos, podendo ser prorrogado por uma única vez por mais cinco anos. A política de
investimentos dos FMIEE é formalmente estabelecida no seu regulamento e deve atender
a alguns requisitos mínimos fixados pela CVM. (ABDI, 2011)
Fundos de Investimentos em Participações (FIP)
Os FIPs são regidos pela Instrução CVM nº 391, criada em 2003. O FIP foi um importante
marco na história da indústria de PE/VC no Brasil. Em relação aos FMIEE, os FIP:
• removem a limitação de tamanho das companhias investidas (existente nos FMIEE),
que podem também ser abertas ou fechadas;
• regulamentam a participação dos gestores/administradores no processo decisório
das companhias investidas;
• adotam um modelo de governança do fundo composto de comitês de investimento e
técnico e conselhos consultivos;
• regulamentam processos decisórios de investimento e desinvestimento;
• obrigam à transparência de informação para os cotistas e
• requerem que as regras contábeis de avaliação de investimentos e cotas sejam
estabelecidas no regulamento do fundo.

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A liberdade contratual entre as partes (gestores/administradores e cotistas) e o registro
automático dos FIP na CVM conferem inegável flexibilidade ao instrumento para
investimentos em PE/VC no Brasil. (ABDI, 2011)
Fundo de Investimento em Ações (FIA)
As organizações de PE/VC também podem instituir veículos de investimentos sob a
instrução CVM nº 409 de 2004. Dentre as diversas modalidades de fundos com
designação padronizada pela CVM 409, estão os fundos de ações usados como veículos
de PE/VC. Estes fundos devem manter 67% de sua carteira em títulos negociados em
bolsa de valores ou mercado de balcão organizado (especialmente adequados para
investimentos do tipo PIPE e mezanino). As decisões de investimentos seguem diretrizes
de uma política emanada de uma assembleia geral de cotistas, cabendo ao gestor a
execução dos negócios com títulos e valores mobiliários em nome do fundo.
Pela CVM 409, os fundos podem se estruturar sob a forma de fundos abertos ou fechados,
sendo nesse último caso dirigidos apenas a investidores qualificados, com requisito
adicional de terem suas cotas registradas na CVM antes da distribuição. (ABDI, 2011)
Em relação aos outros modelos, tem-se observado a emergência de modelos de consórcio
operando de maneira independente das empresas-mãe, mas intimamente relacionado aos
objetivos estratégicos da empresa. Alguns modelos são:
• CVC-CVC: Agrupamento de várias organizações em uma mesma empresa gestora,
compartilhando experiências, networking e riscos: Exemplos: Energy Technology
Ventures (GE, Conoco e NRG), Physic Ventures (Unilever e PepsiCo).
• CVC-VC: Empresas se aliam a um fundo de VC para ganhar escala e acessar a
expertise financeira: Exemplos: Mahindra, Atrium, Kenda Capital.
• CVC-Incubadora: Empresas se aliam a incubadoras acessam conhecimento e
startups no nascedouro. Exemplos: Infuse Capital, Nidus, Castrol.
Apresentamos no quadro abaixo uma comparação entre os modelos existentes
considerando o contexto do mercado brasileiro.
Tabela 6: Comparação entre os Modelos
Critério Direto Indireto
Investimento
Direto
Empresas de
Participação
Gestora Própria Fundo
Independente
Carga tributária Normal Normal Menor Menor
Independência da operação em
relação a empresa mãe
Baixa Média Média Alta
Acesso aos recursos da
empresa-mãe
Alto Alto Média Baixa
Papel da empresa-mãe no
processo decisório
Alto Alto Alto Baixo
Papel da empresa-mãe na
Governança nas investidas
Alto Alto Médio Baixo

Enfoque de Retorno Estratégico-
Financeiro
Estratégico-
Financeiro
Estratégico-
Financeiro
Financeiro
Acesso a Deal Flow Médio Médio Médio Alto
Comprometimento Flexível Flexível Longo prazo Longo prazo
Estrutura jurídica Lei das SA Lei das SA CVM CVM
Duração Ilimitado Ilimitado Ilimitado Limitado
Impacto no P&L e BS Gastos+CAPEX Gastos+CAPEX Gastos+CAPEX CAPEX
Participação nos lucros (equipe) Limitado Limitado Flexível Limitado
Carga Tributária
Os fundos permitem uma tributação diferenciada aos seus cotistas: todos os ganhos
provenientes dos fundos aparecem na forma de ganhos de capital e os impostos são
recolhidos apenas no momento do resgate das cotas pelos investidores que recolhem
impostos proporcionalmente às alíquotas às quais estão sujeitos. Além do mais, caso haja
reinvestimento, os impostos são automaticamente postergados. Apresentamos outras
vantagens fiscais no quaro abaixo.
Tabela 7: Comparação entre FIPs e Empresas de Participação
FIP Empresas de Participação
IOF 2% na entrada (inflows); 0% na
distribuição de dividendos ou
redenções parciais ou totais (outflows)
3x 0,38% sobre investimentos diretos
estrangeiros, distribuições de dividendo ou
repatriação de capital
IRRF sobre Ganhos
de Capital (Veículo
de investimento)
0% IRRF sobre ganhos de capital na
venda de ações de empresas no
portfólio de inv. do FIP
34% IRRF sobre ganhos de capital na venda
de participações acionárias detidas pela
Empresas de Participação
IRRF sobre Ganhos
de Capital
(Brasileiros)
15% IRRF devido somente quando da
redenção das cotas do FIP
20% IRRF
IRRF sobre Ganhos
de Capital
(internacionais)
0% IRRF para Inv. Internacionais
detentores de menos de 40% de cotas
de FIP. Se maior, 15% IRRF
15% IRRF
Dividendos Isento Isento
Fonte: ABDI (2011)
Por outro lado, no modelo Direto, os investimentos nos projetos/empresas poderiam,
dependendo do caso, ser enquadrados como investimento em P&D ou inovação pela
empresa-mãe. Neste caso, tais investimentos poderiam receber incentivos governamentais
tais como os presentes na Lei do Bem, por exemplo.
Independência
Quanto mais próximo juridicamente o CVC estiver da empresa-mãe, menor a
independência da estrutura. No caso dos investimentos diretos, a estrutura de CVC esta
intimamente ligada a empresa-mãe, estando sujeito às regras por ela definidas e também
expostas a sua cultura. Tal proximidade, tal como comentado anteriormente, poderia
representar uma limitação para o CVC.

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Acesso aos recursos da empresa-mãe
Por outro lado, estar próximo da empresa-mãe também implica maior possibilidade de
acessar os seus recursos tangíveis e intangíveis, trazendo importantes vantagens para as
empresas investidas. Nos modelos indiretos, as empresas estão mais distantes da
empresa-mãe, dificultando o acesso aos recursos da mesma.
Papel no processo decisório
Com exceção do modelo através de fundos independentes, a empresa-mãe tem total
influência no processo decisório dos negócios. A empresa-mãe define as estruturas de
governança e as executa conforme a sua conveniência. Por outro lado, no modelo via
fundos independentes, a influência da empresa esta limitada a seu percentual de
participação no fundo. Quanto maior o percentual de participação do fundo, ou seja, quanto
mais exclusivo seja o fundo, maior o grau de influência da empresa-mãe no processo
decisório.
Papel na Governança nas investidas
O papel da empresa-mãe na governança das empresas investidas varia de CVC a CVC,
sendo este definido a critério da própria empresa. De uma maneira geral, nos modelos
diretos, a empresa-mãe possui uma maior influência na governança, atuando de uma
maneira mais próxima das empresas investidas especialmente pelo interesse de aproveitar
com maior celeridade às potenciais sinergias com as operações da empresa mãe.
Enfoque de Retorno
Com exceção do modelo via fundos independentes, todos os modelos buscam tanto
objetivos financeiros quanto estratégicos. No caso dos fundos independentes, o enfoque
de retorno dependerá do quão exclusivo é o fundo.
Acesso a Deal Flow
Como será comentado mais adiante, as principais fontes de deal flow para os CVCs são
os próprios fundos de VC independentes. Os fundos independentes possuem uma maior
capacidade de prospecção e maior acesso a oportunidades de investimento. Por outro
lado, nos modelos diretos, o CVC têm acesso ao deal flow gerado internamente pela
empresa-mãe, acesso esse que pode ser compartilhado e oferecido a fundos
independentes.
Comprometimento
Os modelos diretos apresentam maior flexibilidade que nos modelos indiretos. Nos
modelos indiretos, a empresa-mãe compromete recursos em veículos de investimento com
duração de entre 5 a 10 anos. Já nos modelos diretos, a empresa-mãe têm flexibilidade
para ajustar a operação como bem quiser.

Estrutura jurídica
Nos modelos diretos, a empresa esta sujeita às regras da Lei das Sociedades Anônimas
enquanto que nos modelos indiretos, a empresa esta sujeito às regras definidas pela CVM.
A Lei das S.A. dispõe das regras de funcionamento de uma Sociedade Anônima,
regulamentando elementos como:
• Características e natureza da empresa;
• Capital social, ações, debêntures e etc.;
• Constituição, livros sociais e acionistas;
• Funcionamento dos órgãos de governança como assembleia geral de acionistas e
conselho de administração;
• Demonstrações contábeis e financeiras;
• Fusões e aquisições.
No caso dos modelos indiretos, a empresa estaria sujeito às regras da CVM conforme
foram descritas nos capítulos anteriores. Como principal desvantagem desse modelo,
existe a necessidade de maior transparência na gestão, o que muitas vezes é indesejável;
como, por exemplo, o fornecimento de informações consideradas estratégicas pelo gestor.
(ABDI, 2011)
Duração
Com exceção dos fundos de investimento, todas estruturas tem prazo de duração
ilimitados. Por regra da CVM, os fundos tem duração limitada, normalmente definida em 10
anos.
Impacto no Prejuízos & Lucros (P&L) e Balanço Patrimonial (BP)
• Investimento Direto:
o P&L: Dependendo da estrutura, poderia ser classificado como despesas com
P&D. Nos casos tradicionais, o investimento não teria impacto direto no P&L.
As despesas com o overhead da operação entrariam como despesas
administrativas.
o BP: O investimento em cada empresa seria registrado no Ativo Permanente.
• Empresa de Participações:
o P&L: Nos casos tradicionais, o investimento não teria impacto direto no P&L.
administrativas.
o BP: O investimento em cada empresa seria registrado no Ativo Permanente.
• Empresa Gestora:
o P&L: Nos casos tradicionais, o investimento não teria impacto direto no P&L.
administrativas.
o BP: O investimento em cada empresa seria registrado no Ativo Permanente
do Fundo. Na empresa-mãe o investimento seria registrado somente uma
vez, no Fundo de investimento.

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• Fundos Independentes:
o P&L: Nenhum.
o BP: Na empresa-mãe o investimento seria registrado somente uma vez, no
Fundo de investimento.
Participação nos Lucros
Com exceção do modelo de Empresa Gestora, a distribuição do retorno obtido pelos
investimento aos funcionários é bastante limitada. Normalmente, como tratamos no
capítulo Equipe, as unidades de CVC seguem a mesma estrutura de remuneração da
empresa-mãe, o que restringe a distribuição dos lucros da operação. Por outro lado, no
modelo de Sociedade Gestora, a empresa teria maior liberdade para definir a estrutura de
distribuição almejada.
Existem diversas maneiras de se construir um modelo de CVC dentro de uma organização
e cada um deles apresenta as suas vantagens e inconvenientes. O que parece estar claro
na revisão da literatura e nos estudos de caso realizados, é que em primeiro lugar, a
organização tem que ter claros quais são os objetivos que persegue com a estrutura de
um CVC, considerando o perfil da organização mãe e o que ela estaria disposta a oferecer
para a estrutura. De maneira similar, Corven Group comenta que as empresa deveriam
desenvolver não só uma abordagem de CVC mas diferentes abordagens ao longo do
espectro de inovação, cada um interligado um com o outro. Em outras palavras, uma
organização poderia ter uma área de P&D associada a uma incubadora, uma aceleradora
e um fundo de CVC, cada um orientado a um tipo de inovação ao longo de seu estágio de
desenvolvimento.
Muitos programas de CVC de sucesso frequentemente investem primeiro em fundos de
VC, como investidor, e depois toma uma abordagem mais proativa investindo lado a lado
com VCs diretamente em empresas nascentes de base tecnológica. A familiaridade
corporativa com o mercado da empresas inovadoras seria um elemento de grande
importância na determinação do sucesso estratégico do programa (Yates, 2012).
Modelos de Operação
O modelo de operação de um CVC pode ser muito similar a de um fundo de VC
independente, apesar que a relação de proximidade com a empresa-mãe adiciona
elementos não presentes nas estruturas de VC tradicionais. No processo de investimento,
os CVCs podem comunicar e interagir com outras unidades de negócio, como P&D por
exemplo, onde tais unidades fornecem “wish lists” de interesses tecnológicos e prioridades
de atuação. De igual maneira os CVC podem oferecer às unidades de negócios um
briefing sobre as novas tecnologias advindas do processo de prospecção e de sua
interação com a comunidade de negócios.
Em muitos casos, as unidades de negócio podem patrocinar um investimento,
indicando seu suporte ao investimento, incluindo inclusive suporte técnico na avaliação de
oportunidades e na realização de due diligences tecnológicas. Tal relação com outras área
de negócio no apoio ao processo de investimento é visto pelos CVCs como muito
importante segundo pesquisa do MacMillan (2008).

De uma maneira geral o seu processo ou ciclo de investimento é composto por 5 ciclos.
Figura 14: Modelo Operacional de um CVC
Originação / Prospecção
A originação é a atividade realizada para identificar novas oportunidades de
investimento. O processo de prospecção de oportunidades em estruturas de CVC difere
das estruturas tradicionais dos Venture Capitalists independentes. As principais fontes de
deal flow são as fontes externas, normalmente concentradas nos fundos de VC
independentes nos quais o CVC investe em conjunto (MacMillan, 2008). A segunda fonte
mais importante são recomendações, indicações ou sugestões das próprias unidades de
negócio da empresa, sendo as solicitações diretas ou de fora da empresa a fonte menos
frequente.
Figura 15: Fontes mais relevantes de prospecção
Fonte: MacMillan (2008)
Os CVCs e os fundos independentes de VC desenvolveram ao longo dos anos uma
relação mutuamente benéfica, compartilhando informações sobre oportunidades de
investimento e frequentemente realizando coinvestimentos. Normalmente, o fundo de VC
independente toma o papel de investidor líder, apesar que os CVCs também podem
assumir a liderança, mas em menor frequência. O investidor oferece uma expertise
financeira e de investimento para a estruturação e gestão do investimento, enquanto o

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CVC participa do negócio de maneira sindicada adicionando um valor estratégico ao
negócio. Outra vantagem dos negócios sindicados é a possibilidade de um melhor
alinhamento entre as partes, evitando a criação de conflitos de interesse (MacMillan, 2008;
EY, 2009).
Análise, Due-diligence e Seleção
Uma vez encontradas, tais oportunidades de investimento são analisadas segundo
critérios que variam de estrutura a estrutura. Em geral, essas premissas envolvem
aspectos externos à empresa, tais como demanda do consumidor, concorrentes, produto e
tecnologia, aspectos jurídico-legais, dentre outros. Também são considerados aspectos
internos como aderência aos objetivos estratégicos almejados, adequação da cultura e
valores entre a empresa-mãe e oportunidade de investimento e identificação de
oportunidades de colaboração. Finalmente são considerados os aspectos financeiros do
negócio como investimento necessário, taxa de retorno ajustada ao risco esperada, etc.
Uma vez selecionada, a oportunidade passa por uma fase de Due Diligence. A Due
Diligence é uma fase de verificação de vários dos elementos chave do negócio, como
viabilidade tecnológica do projeto, existência de um mercado ou um cliente interessado no
produto/serviço, existência de passivos legais, fiscais ou societários, análise das premissas
financeiras chave do negócio e etc. Nesta fase, as Unidades de Negócio da empresa
frequentemente trabalham em conjunto com o CVC para realizar os trabalhos de avaliação
técnica da tecnologia e produto e de mercado. Nesta fase também é frequente a
colaboração com fundos de VC independentes, que aportam ao CVC a sua experiência em
Due Diligence financeira e de estruturação legal dos investimentos.
Negociação e Investimento
Uma vez selecionadas as oportunidades de investimento, passa-se a uma fase de
negociação onde se definem os termos da operação, como valor do investimento,
participação societária almejada, direitos e obrigações entre as partes, governança e etc.
Normalmente nessa fase as estruturas de CVC contam com sua estrutura jurídica para
apoia-los na realização do investimento.
Como já mencionado, a maioria das operações de CVC é realizada em conjunto com
fundos de VC independentes, concentrando mais de um 80% dos investimentos.

Figura 16: Foco do investimento
Fonte: EY (2009)
Aceleração e Gestão do Portfolio
Fase onde a empresa investida atua na execução da sua estratégia, com o objetivo de se
atingir os objetivos financeiros e estratégicos estabelecidos em conjunto com o CVC. Com
frequência o CVC atua na empresa através da sua participação no Conselho de
Administração, atuando na maioria das vezes como observador na revisão da estratégia e
dos resultados, deixando a gestão proativa da empresa para os gestores de fundos de VC.
Tal atuação é mais comum devido a que o objetivo mais frequente do CVC é o de observar
novos desenvolvimentos tecnológicos e de mercados. (MacMillan, 2008)
Saída
Fase de desinvestimento ou saída do negócio, que poderia envolver tanto a incorporação
do negócio à empresa-mãe como parte de uma nova unidade de negócio ou pela venda da
empresa a algum outro stakeholder. Com exceção do caso da incorporação da empresa
aos processos da empresa-mãe, as alternativas de saída são similares a de um fundo de
VC tradicional. Segundo dados sobre CVCs no mundo, os meios de saída mais comuns
são os IPO’s, Vendas Estratégicas a outras empresas seguida de venda a outro fundo de
VC ou CVC (EVCA, 2005; Lanhenke, 2008). Segundo dados do 2º Censo Brasileiro de
VC/PE (ABDI, 2011), apesar de não conter dados sobre a atividade de CVC, os dados
para o Brasil mostram a saída mais frequente no mercado brasileiro para os fundos de VC
são as vendas estratégicas, sendo o IPO um meio pouco frequente.
Como foi possível observar, o modelo de operação de um CVC normalmente atua em
conjunto com um fundo de VC, cada qual atuando e colaborando de forma complementar.
Com base nessa interação, poderíamos incluir na Figura 15, o papel do CVC e VC no
processo, chegando-se ao seguinte modelo.

41
Figura 17: Modelo de operação de um CVC em parceria com um VC
Os autores Gompers e Lerner (2002) também sugerem outras duas fases no ciclo de
investimentos com VC, que também poderiam ser aplicadas ao modelo de CVC:
Captação de Recursos e Histórico de Desempenho. A primeira fase corresponderia a fase
de captar recursos para a criação do CVC. Neste caso, no modelo de unidade de negócio
consideraríamos o processo de obtenção de orçamento para a realização das suas
atividades. A segunda fase estaria associada à saída. A obtenção de resultados positivos,
sejam financeiros ou estratégicos favoreceriam a continuidade do programa. Detalharemos
abaixo as cinco fases mais frequentes conforme apresentamos na figura anterior.
Métricas de Performance
Não existe um padrão de métricas de performance para programas de CVC que se
aplique a qualquer organização. As melhores práticas e os métodos para aferir a
performance vai depender do papel do CVC na empresa, sua missão, e o ambiente
corporativo (MacMillan, 2008). Segundo dados da NVCA (2012), a maioria dos CVCs
(cerca de 55%) não possui métricas anuais associadas ao orçamento anual.
Diferentemente dos fundos de VC independentes, que possuem objetivo de maximizar o
retorno financeiro dos investimentos, a maioria dos CVCs tem uma combinação entre
objetivos estratégicos e financeiros. Os CVCs, para auferir a performance financeira dos
investimentos, é em princípio um procedimento simples mas na prática pode ser
problemático já que muitos CVCs não possuem suficiente histórico de performance (track-
record) para auferir os retornos (MacMillan, 2008). O problema para auferir o retorno

financeiro também esta presente nos fundos independentes de VC, especialmente no que
tange ao cálculo dos retornos e nos padrões de retorno esperado para cada tipo de fundo.
Dentre as diversas medidas financeiras utilizadas para medir a performance, podemos
observar no quadro abaixo:
Tabela 8: Métricas Financeiras
Métricas Financeiras
− Taxa Interna de Retorno (TIR)
− Retorno sobre o Investimento (ROI), ROA, ROE, ROIC
− Valor dos licenciamentos, transações realizadas
− Aumento da rentabilidade, EBITDA ou etc.
− Lucro líquido ou Margem de Lucro
− Cash flow
− Market Share
− Reduções de custo por negócio
− Reduções no cycle time
− Redução no time to market
− Número de novos clientes e canais
− Aumento incremental no lucro
Fonte: Bell Manson Group
No caso dos objetivos estratégicos, auferir o valor estratégico da contribuição de um CVC
pode ser talvez mais complicado. Auferir tais resultados requere em grande parte um
julgamento subjetivo dos resultados esperados por parte dos stakeholders, julgamento
este que pode ser complicado além de sujeito a vieses não técnicos ao negócio
(MacMillan, 2008).
No quadro a seguir, apresentamos algumas das métricas estratégicas encontradas na
literatura.
Tabela 9: Métricas Estratégicas
Métricas Estratégicas
− A quantidade e qualidade de informações fornecidas tanto para à alta gestão
e para as unidades de negócio
− A importância dos insights que o CVC fornece à alta gestão e unidades
operacionais da empresa
− A importância de referrals, introductions e contatos externos e rede de
relacionamento que o CVC facilita
− Impacto estratégico na corporação de colaborações e parcerias
desenvolvidas a partir dos investimentos
− Criação de novos produtos
− Transferências tecnologias ao negócio
− Novos ecossistemas , alianças
− Novos clientes, canais
− Feedback positivo dos executivos, empresas investidas e etc.
− Número de propostas analisadas
− Insights em tecnologias e tendências entregadas para a empresa-mãe
− Acesso a tecnologias novas pelas empresas investidas
− Acordos comerciais com empresas investidas
− Gastos de P&D

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