Elias Oikarinen (Turun kauppakorkeakoulu) Turun Talouspäivät 2018

1. Turun kauppakorkeakoulu  Turku School of Economics
VOIDAANKO YLIHINNOITTELUA
ASUNTOMARKKINOILLA HAVAITA
LUOTETTAVASTI?
Elias Oikarinen
Turun yliopiston kauppakorkeakoulu
Tampereen yliopisto, johtamiskorkeakoulu
elias.oikarinen@utu.fi
Turun Talouspäivät
29.9.2018

2. Turun kauppakorkeakoulu  Turku School of Economics
Esityksen sisältö
• Ylihinnoittelun / hintakuplan määrittely
• Yleisesti käytettyjen menetelmien arviointia
• Esimerkkejä suomalaisella tilastoaineistolla
• Markkinatason näkökulma
• Keskeinen sanoma (taloustieteen näkökulmasta)
2

3. Turun kauppakorkeakoulu  Turku School of Economics
Ylihinnoittelu asuntomarkkinoilla
• Tässä esityksessä: huomattava poikkeama asuntojen
hintatason pitkän aikavälin tasapainosuhteesta
 Merkittävä riski siitä, että hintataso putoaa
huomattavasti suhteellisen lähellä tulevaisuudessa
(vaikka talouden fundamenteissa ei tapahtuisi vastaavaa
merkittävää heikkenemistä)
 ”Hintakupla”
• Erilaisia määritelmiä:
• Alkuperäinen ”odotuskupla”
• Hintataso poikkeaa selkeästi talouden fundamenteista (”makuasia”)
• Voimakas hintanousu, jota seuraa voimakas hintojen madaltuminen
• Hyvin vaikea havaita, muutenhan ei pääsisi edes
syntymään?
3

4. Turun kauppakorkeakoulu  Turku School of Economics
4
Tallinna 2006:
Esimerkki kuplasta, joka oli selvästi nähtävissä*
(mutta ei kuitenkaan nähty?)
* Kuvat ja teksti: Talouselämä 22.9.2006

5. Turun kauppakorkeakoulu  Turku School of Economics
Asuntojen hintakehitys Suomessa
(vanhat vapaarahoitteiset kerrostaloasunnot, reaalihintaindeksit
1972Q2-2018Q2; 1972Q2 = 100; lähde: Tilastokeskus)
5
50
100
150
200
250
300
350
400
2Q1972
2Q1974
2Q1976
2Q1978
2Q1980
2Q1982
2Q1984
2Q1986
2Q1988
2Q1990
2Q1992
2Q1994
2Q1996
2Q1998
2Q2000
2Q2002
2Q2004
2Q2006
2Q2008
2Q2010
2Q2012
2Q2014
2Q2016
2Q2018
Helsinki-1
Pääkaupunkiseutu
Tampere
Turku
Kouvola
Oulu

6. Turun kauppakorkeakoulu  Turku School of Economics
Arviontimenetelmiä
• Teoreettisesti oikea lähtökohta: Kassavirtoja tuottavan sijoitusvarallisuuden
arvon tulee vastata tulevien odotettujen (omistusasujilla laskennallisten)
kassavirtojen nykyarvoa; Empiirinen mallinnus (”dynaaminen Gordonin
kasvumalli”) on suhteellisen monimutkaista ja vaatii erityisosaamista sekä
monia oletuksia
• Suuri määrä toimijoita käyttää yksinkertaisempia
menetelmiä
• Hintataso suhteessa tulotasoon
• Hintataso suhteessa vuokraan
• Tilastolliset menetelmät: Pitkän aikavälin tasapainosuhteet
asuntohintojen ja keskeisten fundamenttien välillä
• (Asuntomarkkinoiden ei-arbitraasisuhde)
• Toimivatko nämä menetelmät kunnollisesti?
6

7. Turun kauppakorkeakoulu  Turku School of Economics
Neliöhinnan suhde
käytettävissä oleviin tuloihin
(keskimääräinen hinta €/m2, vanhat vapaarahoitteiset kerrostalot,
jaettuna vuositason verojen jälkeisillä tuloilla per capita, 1985-2016)
7
0,050
0,075
0,100
0,125
0,150
0,175
0,200
0,225
1985
1987
1989
1991
1993
1995
1997
1999
2001
2003
2005
2007
2009
2011
2013
2015
Tampere
keskiarvo 1985-2016
0,050
0,075
0,100
0,125
0,150
0,175
0,200
0,225
1985
1987
1989
1991
1993
1995
1997
1999
2001
2003
2005
2007
2009
2011
2013
2015
HMA
keskiarvo 1985-2016
0,050
0,075
0,100
0,125
0,150
0,175
0,200
0,225
1985
1987
1989
1991
1993
1995
1997
1999
2001
2003
2005
2007
2009
2011
2013
2015Oulu
keskiarvo 1985-2016
0,050
0,075
0,100
0,125
0,150
0,175
0,200
0,225
19…
19…
19…
19…
19…
19…
19…
19…
20…
20…
20…
20…
20…
20…
20…
20…
Turku
keskiarvo 1985-2016

8. Turun kauppakorkeakoulu  Turku School of Economics
Hintataso suhteessa vuokratasoon
1985-2017
8
0
5
10
15
20
25
30
35
1985
1987
1989
1991
1993
1995
1997
1999
2001
2003
2005
2007
2009
2011
2013
2015
2017
PKseutu
Keskiarvo 1985-2017
0
5
10
15
20
25
1985
1987
1989
1991
1993
1995
1997
1999
2001
2003
2005
2007
2009
2011
2013
2015
2017
Tampere
Keskiarvo 1985-2017
0
5
10
15
20
25
1985
1987
1989
1991
1993
1995
1997
1999
2001
2003
2005
2007
2009
2011
2013
2015
2017
Turku
Keskiarvo 1985-2017
0
2
4
6
8
10
12
14
16
18
20
1985
1987
1989
1991
1993
1995
1997
1999
2001
2003
2005
2007
2009
2011
2013
2015
2017
Oulu
Keskiarvo 1985-2017

9. Turun kauppakorkeakoulu  Turku School of Economics
Hintataso suhteessa vuokratasoon II
• Suuri määrä
toimijoita
käyttää
yksinkertaise
mpia
menetelmiä
9
0
5
10
15
20
25
1985
1987
1989
1991
1993
1995
1997
1999
2001
2003
2005
2007
2009
2011
2013
2015
Lahti
Keskiarvo 1985-2017
0
5
10
15
20
25
1985
1987
1989
1991
1993
1995
1997
1999
2001
2003
2005
2007
2009
2011
2013
2015
Kuopio
Keskiarvo 1985-2017
0
5
10
15
20
25
30
1985
1987
1989
1991
1993
1995
1997
1999
2001
2003
2005
2007
2009
2011
2013
2015
2017
Jyväskylä
Keskiarvo 1985-2017
0
5
10
15
20
25
1985
1987
1989
1991
1993
1995
1997
1999
2001
2003
2005
2007
2009
2011
2013
2015
2017
Kouvola
Keskiarvo 1985-2017

10. Turun kauppakorkeakoulu  Turku School of Economics
10Vapaarahoitteisen vuokratason ja hintatason
kehitys pääkaupunkiseudulla
(kerrostalot, nimelliset arvot, 1975Q1-2017Q4, 1975Q1=100)
Miksi hinnat ovat ”korkealla”, vai miksi vuokrat ovat ”korkealla”?!
Lähde: Tilastokeskus & omat laskelmat
-60%
-40%
-20%
0%
20%
40%
60%
80%
100%
120%
0
250
500
750
1000
1250
1Q1975
3Q1976
1Q1978
3Q1979
1Q1981
3Q1982
1Q1984
3Q1985
1Q1987
3Q1988
1Q1990
3Q1991
1Q1993
3Q1994
1Q1996
3Q1997
1Q1999
3Q2000
1Q2002
3Q2003
1Q2005
3Q2006
1Q2008
3Q2009
1Q2011
3Q2012
1Q2014
3Q2015
1Q2017
Hinta Vuokra Ero pitkän aikavälin suhteeseen (oikean puol. asteikko)

11. Turun kauppakorkeakoulu  Turku School of Economics
11Pitkän aikavälin tasapainosuhde:
Asuntohinnat ja kokonaistulotaso nimellisinä
Pääkaupunkiseutu, 1985Q1-2017Q4 (2022Q4)
5
5,5
6
6,5
7
7,5
1Q1985
1Q1987
1Q1989
1Q1991
1Q1993
1Q1995
1Q1997
1Q1999
1Q2001
1Q2003
1Q2005
1Q2007
1Q2009
1Q2011
1Q2013
1Q2015
1Q2017
1Q2019
1Q2021
Nimellishintaindeksi
Pitkän aikavälin tasapaino
kuten 15 viim. v.: tulotaso 2.7%, väestö 1.1%
Kasvu: tulotaso 3.%, väestö 2%
Kasvu: tulotaso 0.5%, väestö 0%
Skenaarioissa
oletuksena
asuntohintojen ja
kokonaistulotason
suhteen säilyminen
ennallaan:
Hintanousu = 0.89
* kokonaistulotason
kasvu
Sarjat logaritmi-
muodossa (LN);
tasapainosuhde
perustuu ajan-
jaksoon 1975-2016
Aineistolähde: TK;
Vapaarahoitteiset
kt-asunnot

12. Turun kauppakorkeakoulu  Turku School of Economics
12Pitkän aikavälin tasapainosuhde:
Asuntohinnat ja kokonaistulotaso reaalisina
Tampere, 1987Q1-2017Q4
-.4
-.2
.0
.2
.4
.6
4.4
4.6
4.8
5.0
5.2
5.4
88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 14 16
Poikkeama tasapainosta
Hintaindeksi
Pitkän aikavälintasapainokokonaistulotason kanssa
Hintanousu = 0.50 *
kokonaistulotason
kasvu
Sarjat logaritmi-
muodossa (LN);
tasapainosuhde
perustuu ajan-
jaksoon 1987-2017
Aineistolähde: TK;
Vapaarahoitteiset
kt-asunnot

13. Turun kauppakorkeakoulu  Turku School of Economics
Arviontimenetelmien ominaisuuksia 13
• Kaikissa mahdollisina ongelmina: datan epätäydellisyydet
& mahdolliset pysyvät rakennemuutokset markkinoilla
• Miltä aikaväliltä saadaan oikea kuva pitkän aikavälin
tasapainosuhteista?
• Hintataso suhteessa tulotasoon
• Ei ole erityistä syytä olettaa, että suhteen tulisi olla pitkällä aikavälillä
vakio – itse asiassa tällaisen voidaan olettaa olevan erikoistapaus
• Kokonaistulotaso vai keskimääräinen tulotaso?
• Hintataso suhteessa vuokratasoon (eli kääntäen vuokratuotto-%)
• Suhteen ei välttämättä ole pitkällä aikavälilläkään stabiili
• Aineiston vertailukelpoisuus = ?
• Tilastolliset menetelmät
• Onko käytössä ”oikea malli”?

14. Turun kauppakorkeakoulu  Turku School of Economics
14
• ”Garbage in, garbage
out”!
• Julkisuudessa
raportoitaviin
analyyseihin tulee
suhtautua varauksella:
usein analyysien
toteuttajat eivät tunne
kunnollisesti Suomen
markkinoita ja dataa
→ tuloksena
epäluotettava
analyysi!
Paradoksi:
Monesti eniten julkisuutta
saavat epäluotettavat
”bulkkianalyysit”
Aineiston täytyy olla kunnollista!

15. Turun kauppakorkeakoulu  Turku School of Economics
Yhteenveto ja johtopäätökset
• Yleensä ei ole nähtävissä Tallinnan ”hullujen vuosien”
kaltaista ilmiselvästi kuplaa indikoivaa käyttäytymistä
• Ei ole 100% varmaa tapaa havaita/ennakoida kuplaa
• Yksinkertaisista suhteutuksista hinta-vuokrasuhde on
perustelluin ja empiriankin perusteella luotettavin
• Aineiston laatu on tärkeää
• Esimerkiksi hinta-vuokrasuhteen ja tilastollisen
”tasapainosuhteen” perusteella olisi tehty oikeat
johtopäätökset aiemmista yli- tai alihinnoitteluista (niiden
kaupunkien osalta, joista aineistoa on riittävän pitkältä aikaväliltä)
• Suomessa ei ole nykyhetkellä nähtävissä merkittävää
ylihinnoittelua (ainakaan laajemmassa mittakaavassa)
15

16. Turun kauppakorkeakoulu  Turku School of Economics
16• Korkea hintataso ei
välttämättä tarkoita kuplaa
(kysyntä vs. tarjonta!)
• Melbournen alueella on yli neljä
miljoonaa asukasta
• Pikkuisten rantamökkien määrä
on tiukasti rajoitettu

17. Turun kauppakorkeakoulu  Turku School of Economics
Hintakehitys:
”Vanhat” asunnot vs. uudistuotanto
Pääkaupunkiseutu, kerrostaloasunnot, nimellishinnat
17
90
100
110
120
130
140
150
160
170
180 1Q2005
3Q2005
1Q2006
3Q2006
1Q2007
3Q2007
1Q2008
3Q2008
1Q2009
3Q2009
1Q2010
3Q2010
1Q2011
3Q2011
1Q2012
3Q2012
1Q2013
3Q2013
1Q2014
3Q2014
1Q2015
3Q2015
1Q2016
3Q2016
1Q2017
3Q2017
Vanhat kerrostaloasunnot Uudet kerrostaloasunnot

18. Turun kauppakorkeakoulu  Turku School of Economics
18
• Asuntojen hinnat “järkevällä” tasolla ennen kriisiä
• Hinnat vs. (kokonais)tulotaso
• Hinnat vs. vuokrataso
• Asunnon käyttäjäkustannukset vs. vuokrataso
• Voimakas pudotus asuntolainojen korkotasossa
• Työttömyysaste nousi maltillisesti, kotitalouksien
käytettävissä olevat tulot kasvoivat
• Pankit hyvässä kunnossa (lainojen saatavuus)
• Julkisen vallan elvytystoimet
• Asuntorakentaminen pysähtyi hetkeksi
→vain vähän uutta asuntotarjontaa
Miksi hintataso ei romahtanut finanssi-
kriisin seurauksena (vs. 1990-luvun alku)?