01 kallpa sab_bvn_cobertura_inicial

BVN USD
Recomendación de Inversión: Mantener
Valor Fundamental de la Firma (millones) 12,386.29
Valor Fundamental de la acción 48.81
Capitalización Bursátil (millones) 13,194.72 Valor Fundamental: USD 48.81
Precio de Mercado de la acción 48.00
Mercado BVL / NYSE
Rango 52 Semanas 28.80/55.88
KALLPA SAB inicia cobertura de las acciones comunes de Compañía de Minas
Buenaventura (Buenaventura) recomendando mantener las acciones. El valor
Dividend Yield (trailing 12 M dividends) 0.66%
fundamental de BVN en un horizonte de 12 meses, encontrado sobre la base de un
Shares Outstanding (miles) 274,890
modelo de flujo caja descontado libre para la firma, es de USD 48.81. Este valor es
1.69% superior a su actual precio de mercado, el cual asciende a USD 48.00 al cierre
del día lunes, 3 de enero del 2011. Las acciones durante el año 2010 han tenido un
rendimiento de 46.85%, mientras que el índice de referencia considerado por
Indicadores Financieros 2010E 2011E 2012E KALLPA SAB, el Indice Nacional de Capitalización (INCA), ha presentado un
PER Estimado 21.84 19.24 18.25 rendimiento YTD de 56.67%.
Precio/Valor en Libros 5.27 4.32 3.63
Precio/EBITDA 19.76 16.42 15.86
Compañía de Minas Buenaventura S.A.A. es una sociedad anónima abierta
Margen Bruto 47% 50% 47%
constituida en el Perú en 1953; la cual ingresó a la Bolsa de Valores de Lima en 1971
Margen Operativo 26% 28% 26%
y en 1996 a la Bolsa de Nueva York a través de títulos representativos de acciones
Margen Neto 83% 74% 77%
denominados American Depositary Receipts (ADR’s) con el nemónico de BVN.
ROE 24% 22% 20% Buenaventura es una empresa peruana dedicada a la exploración, extracción,
ROA 22% 20% 18% concentración, fundición y comercialización de oro, plata y cobre, además de zinc y
UPA 2.20 2.54 2.67 el plomo, actualmente se encuentra entre los principales productores de metales
Utilidad Neta (millones USD) 604 698 735 preciosos del mundo.

Actualmente, opera de manera directa en siete unidades mineras en Perú:
Orcopampa, Ucucchacua, Antapite, Julcani, Recuperada, Poracota e Ishihuinca.
Asimismo, la compañía tiene el control de la Sociedad Minera El Brocal, Compañía de
Exploraciones, Desarrollo e Inversiones Mineras S.A.C. (Cedimin), la cual opera las
minas de Shila - Paula. Además, mantiene otros intereses minoritarios que incluyen
una participación en Yanacocha, (43.65%) mediante la asociación con Newmont
Mining (una de las compañías mineras productoras de oro más importantes a nivel
mundial), y en Cerro Verde (19.26%), una gran productora peruana de cobre ubicada
al sur del país.

El capital social de Buenaventura se divide en 274'889,924 acciones comunes con
derecho a voto, de las cuales 21'130,260 se mantienen en tesorería. Asimismo, la
empresa cuenta con 744,640 acciones de inversión. Los accionistas principales de la
compañía son inversionistas institucionales con el 50% de la empresa, la familia
Benavides la cual mantiene el 27% y el 23% restante se divide entre los Fondos de
Pensiones Peruanos y otros inversionistas.
Composición Accionaria

12%
Buenventura es una empresa sólida que ha estado en operación durante 55 años, el
Inversionistas
11% 50% Institucionales modelo de negocio de la compañía se basa en tres pilares: exploraciones,
Familia Benavides operaciones y fusiones y adquisiciones. Actualmente el 100% de sus activos se
Fondos de Pensiones
encuentran localizados en el Perú; sin embargo, la empresa ya ha anunciado planes
27%
Peruanos para iniciar exploraciones en otros países de Latinoamérica.
Otros

El valor fundamental de la acción incorpora los nuevos proyectos de la compañía
como son La Zanja y Tantahuatay. También tomamos en cuenta el desarrollo del
proyecto Minas Conga de Yanacocha, de la cual Buenaventura es dueño del 43.65%.
Este proyecto compensaría en gran medida la disminución en la producción de
DIVISION DE EQUITY RESEARCH Yanacocha para los próximos años. Asimismo, otras fuentes potenciales de valor son
los proyectos Chucapaca por sulfuros auríferos en Moquegua, los óxidos auríferos
en Breapampa, Ayacucho y Trapiche por sulfuros diseminados de cobre y molibdeno
Alberto Arispe Bazán Cesar Dextre Beteta
aarispe@kallpasab.com cdextre@kallpasab.com en Apurímac; sin embargo, estos no se han considerado en la valorización ya que se
Telf: 511 627-5225 Telf: 511 627-5220 anexo: 116 encuentran en etapas iniciales de desarrollo.

www.kallpasab.com Compañía de Minas Buenaventura | Cobertura Inicial 1 aa a aaa

Cabe señalar que el contexto económico internacional ha sido determinante en el desempeño de las acciones de Buenaventura en los años 2009 y 2010, esto debido
al incremento de los precios de los commodities. La mayoría de potencias mundiales están siguiendo políticas monetarias expansivas, lo cual ha impulsado el precio
de los metales preciosos durante todo el año pasado, el precio de la onza de oro y de plata tuvieron un crecimiento de 29.48% y 83.05%, respectivamente. Asimismo,
el crecimiento de la demanda China por metales, la debilidad del dólar, los programas de estímulo de los gobiernos para apoyar la economía mundial y la
recuperación de la economía norteamericana aumentan las expectativas por el buen desempeño que tendrían los metales en los siguientes años.

Reservas y Producción: Las reservas de las unidades operativas al 31 de diciembre de 2009, totalizaron 6´742,989 toneladas cortas secas (TCS) de mineral con
contenidos de 71´654,813 de onzas de plata, 789,587 onzas de oro, 111,574 finas de plomo y 145,539 finas de zinc. Los recursos, los cuales incluyen sus
exploraciones Brownfields, totalizaron 7´917,674 de TCS de mineral con 0.110 Oz/TC de oro, 6.68 Oz/TC de plata, 1.69 % de plomo y 2.46 % de zinc que representan
871,258 onzas de oro, 52´805,191 de onzas de plata, 133,656 TCS finas de plomo y 194,594 TCS finas de zinc. El mineral extraído se procesa en siete unidades
mineras que el año 2009 trataron más de dos millones de toneladas de mineral y se espera obtener un nivel similar para el año 2010.

A. Yanacocha
Yanacocha es una mina de tajo abierto ubicada a 48 kms al norte de la ciudad de Cajamarca y 800 kilómetros al noreste de la ciudad de Lima, Perú. Las actividades
mineras se realizan entre los 3,500 y 4,100 metros sobre el nivel del mar. Tiene tres tajos operativos: Cerro Yanacocha, La Quinua y Chaquicocha; y, cuenta con
cuatro cuencas: Quebrada Honda, Río Chonta, Río Porcón y Río Rejo. La empresa fue constituida legalmente en 1992 y produjo su primera barra de doré, el 7 de
agosto de 1993. Actualmente la empresa tiene aproximadamente 3,000 trabajadores directos y unos 4,700 contratistas. Buenaventura tiene una participación del
43,65% en Yanacocha a través de Compañía Minera Condesa S.A., Newmont Mining (NEM EE.UU.) tiene un interés de 51,35% y el IFC (International Finance
Corporation) el 5% restante. Al 31 de diciembre de 2009, las reservas probadas y probables en Yanacocha se estimaron en 307 millones de toneladas de clasificación
0.034 oz / ton de oro con 10,5 millones de onzas de oro contenido.

Pila de lixiviación Planta de procesamiento

Fuente: Página web de la compañía

En el 2009, las ventas de Yanacocha llegaron a USD 2,013 millones que generaron una utilidad neta de USD 712 millones. Estas cifras fueron muy superiores a las del
2008, en las cuales se registró una utilidad neta de USD 463 millones. El cash cost de Yanacocha durante el 2009 fue en promedio USD 325 por onza; sin embargo, en
lo que va del 2010, el cash cost se ha incrementado considerablemente en aproximadamente 26% dado el menor mineral tratado. Estimamos que la producción de
oro caiga en 27.20% en el 2010, pasando de 2,1 millones de onzas a niveles de 1,5 millones de onzas, nivel similar está previsto para 2011. La menor producción será
compensada parcialmente por las mayores cotizaciones del oro por lo cual estimamos una utilidad neta para el año 2010 de USD 600 millones. Asimismo, creemos
que esta se irá reduciendo gradualmente por las menores cotizaciones del oro para los años 2013 y el precio del metal precioso para el largo plazo, las utilidades
caerán en promedio de 16.56% durante todo el periodo de análisis.


Proyecto Conga
El Proyecto Conga está ubicado en las provincias de Celendín, distritos de Huasmín, Sorochuco y la Encañada a 70 KM al noreste de la ciudad de Cajamarca. Es un
pórﬁdo de cobre-oro que está siendo desarrollado por Minera Yanacocha y Newmont Mining. Esta última, mantiene una participación del 51.35% dentro del
proyecto. Conga cuenta con la aprobación del estudio de impacto ambiental (EIA) y se está desarrollando el estudio de factibilidad. Sin embargo, falta la aprobación
Newmont para su desarrollo, se espera este tome una decisión definitiva en julio del 2011.

Ubicación Minas Conga
Las reservas en Conga son de 11.8 millones de onzas de oro y los 3,226 millones
de libras de cobre. Se estima que la producción en los primeros cinco años en
Minas Conga estará en el rango de 650,000-750,000 onzas de oro y 160-210
millones de libras de cobre con un cash cost entre USD 300-400 por onza de
oro y USD 0,95-1,25 por libra de cobre. La inversión estimada para el proyecto
es de USD 3 mil millones. KALLPA SAB incluyó este proyecto dentro de su
valorización, tomamos como supuesto el inicio de producción en el año 2014 a
un ritmo de producción de 700,000 onzas de oro y 185 millones de libras de
cobre anuales, el cash cost asumido es de USD 400 Au/Oz y USD 1,10 Cu/lb.
Asimismo, al estar pendiente la decisión final de Newmont Mining, decidimos
aplicar un descuento del 10% al valor de este proyecto, este descuento es
adicional al 10% aplicado a los precios de los metales de largo plazo que
asumimos en nuestras valorizaciones. Cabe resaltar que con este proyecto
Yanacocha mantendrá el nivel de producción de 1,5 millones de onzas anuales.
El valor de Buenaventura sin este proyecto sería de USD 44.63.
Fuente: Newmont Mining Corporation - 2010 Investor Day presentation

B. La Zanja
Este proyecto se encuentra ubicado en la provincia de Santa Cruz, distrito de Pulán en la Región Cajamarca. Está compuesto por dos depósitos de minerales de óxido
de plata y oro: San Pedro Sur y Pampa Verde. Buenaventura posee un 53% y la minera estadounidense Newmont (NYSE: NEM), el 47% restante. Las reservas son de
aproximadamente 726 mil onzas de oro y los recursos son de 131 mil onzas de oro. Durante varios años el proyecto tuvo la oposición para su desarrollo, el 2004
manifestantes destruyeron el campamento de exploración; sin embargo, luego de cambios en el enfoque para las relaciones con la comunidad de la compañía,
Buenaventura recibió la aprobación definitiva de parte del Ministerio de Energía y Minas (MEM) para el inicio de operaciones de La Zanja, el 13 de Julio de 2009. El
plan de minado fue aprobado por la Dirección General de Minería el 15 de septiembre del 2009. La construcción de la mina se inició a mediados del 2009 y terminó
en el segundo trimestre del presente año, los gastos de capital para este proyecto fueron de USD 73 millones.

Ingienería de diseño

Fuente: Presentación de la compañía

El minado es a tajo abierto y el ritmo de tratamiento es de 20,000 TPD con una recuperación de 66%. La mina produjo su primera barra de oro en el tercer trimestre
del 2010 y la producción al 30 de setiembre ascendió a 10,427 onzas de oro. KALLPA SAB incluyó la producción de esta mina en su valorización, proyectamos que se
producirán 100 mil onzas de oro al año con un cash cost estimado de USD 400 la onza, Buenaventura poseerá 53% de la producción.


C. Cerro Verde
Cerro Verde es la tercera productora de cobre del Perú, localizada a 30 km de la ciudad de Arequipa. Sus accionistas mayoritarios son Freeport McMoran Copper &
Gold Inc. con un 53.6% de participación, SMM Cerro Verde Netherlands B.V. con 21.0% y Buenaventura S.A.A. con 19.3%. El 96.11% de los ingresos de la empresa
provienen de la venta de cobre en la forma de concentrados y cátodos. Una menor parte de sus ingresos (3.89% estimado para el 2010) proceden de la venta de
óxidos de molibdeno. Asimismo, las empresa cuenta con un monto significativo de reservas y recursos, los cuales dan a la empresa una vida útil superior a los 40
años.

En el año 2009 la empresa ha presentado sólidos estados financieros, se vendieron 661.63 millones de libras de cobre, lo que generó ingresos por US$1,757 millones.
La producción para el año 2010 se mantendrá en niveles similares a las del 2009; sin embargo, dado el incremento significativo del precio del cobre, estimamos que
las ventas serán de 2,172 millones. El cash cost en el 2009 fue de USD 0.93 la libra y esperamos que presente un ligero incremento en los próximos años. Las
utilidades de Cerro Verde son las que guiarán los resultados de Buenaventura en el futuro, dado la solidez de la empresa y la tendencia al alza del metal producido.
Entre los años 2010 - 2014, esperamos un crecimiento promedio anual en las utilidades netas de 7.34% y un ROE promedio de 36%. Esperamos que Cerro Verde
tenga una utilidad neta de USD 913 y USD 1,070 millones para el años 2010 y 2011, respectivamente.
Planta de Cerro Verde
Dentro de los proyectos de la empresa se encuentra la ampliación de la planta
concentradora de 108,000 TPD a 120,000 TPD. La fecha estimada para la
culminación de este proyecto es diciembre del 2010. El incremento anual de la
producción será de 4.61% para el 2011, aproximadamente 30 millones de libras de
cobre. La inversión aproximada es de USD 50 millones. Asimismo, Freeport
McMoran Copper & Gold, propietario del 53.56% de la Sociedad Minera Cerro
Verde, anunció que está evaluando una ampliación de gran escala para duplicar su
producción de concentrados. Los constantes aumentos de las reservas sumado al
incremento del precio de los commodities sustentan el potencial de desarrollo
para este proyecto. Los estudios de viabilidad estarán terminados el primer
semestre del 2011. KALLPA SAB ha incluido el desarrollo de este proyecto dentro
de su valorización, los cuales beneficiarán de manera significativa los resultados de
Buenaventura.

D. El Brocal
Sociedad Minera El Brocal S.A.A. es una sociedad anónima abierta constituida en el Perú en 1956. Es una empresa minera polimetálica que se dedica principalmente
a la extracción, concentración y comercialización de zinc, plata, plomo y cobre, realizando sus operaciones en la unidad minera de Colquijirca (conformada por la
mina Colquijirca y la planta concentradora de Huaraucaca) ubicada en el distrito de Tinyahuarco, departamento de Pasco. El accionista principal de la empresa es
Inversiones Colquijirca S.A.con el 51.06% de la empresa, Fernandini Elías mantiene el 8.32% y el 40.62% entre diversos accionistas. Buenaventura posee el 81.22% de
Inversiones Colquijirca S.A., por lo que su participación total en El Brocal es de 46%. La empresa explota dos minas contiguas: una mina a tajo abierto conocida como
Tajo Norte (Plomo-Zinc) y una mina subterránea conocida como Marcapunta Norte (cobre). El Brocal tiene la ventaja de producir concentrados a bajo costo y cuenta
con yacimientos propios. Asimismo, la empresa en el 2009 puso en marcha un plan con el objetivo de reducir sus costos y mejorar la eficiencia operativa.

Ubicación de El Brocal
Dentro de sus proyectos a desarrollar se encuentra la ampliación las operaciones
para alcanzar un nivel de tratamiento de 18,000 TPD de mineral procedente de sus
minas Tajo Norte y Marcapunta Norte, el cual fue aprobado en el 2008. Éste
proyecto permitirá el aprovechamiento del tratamiento de los minerales de menor
ley de plomo – zinc del flanco La Llave y de cobre de Marcapunta Norte
previamente clasificados. El proyecto se divide en tres etapas: En la primera etapa
se optimizó la planta actual de 5,000 TPD a 7,000 TPD. En esta etapa se
incrementará la recuperación metalúrgica y se mejorará la eficiencia de la planta.
Segunda etapa: Nueva planta concentradora 2,490 TPD. La construcción empezó
en octubre del 2009 y culminará el 2010. Tercera etapa: Ampliación de la nueva
planta de 2,490 a 11,000 TPD. Entre los años 2010- 2014, estimamos un
crecimiento promedio anual de las ventas de 33.95% a consecuencia del programa
de expansión a gran escala y la mejora en la cotización de los metales, la utilidad
neta tendrá un crecimiento promedio anual de 32.84% y el ROE promedio será de
28.45%. Esperamos que El Brocal tenga una utilidad neta de USD 25 millones en
2010 4Q y una utilidad neta total de USD 62 millones en el 2010.


E. Operaciones Directas

Las unidades mineras se detallan a continuación:

Mina Metal Tipo 1) Orcopampa: Es una mina de oro y plata subterránea localizada a 310 KM de la
Yanacocha (43.65%) Oro, Plata Afiliadas ciudad de Arequipa. La producción en Orcopampa proviene de varias vetas de oro en
La Zanja Oro, Plata Operaciones Directas Chipmo, Nazareno, Prometida, Piso Lucy y las venas Prosperidad. Buenaventura es
Cerro Verde (19.26%) Cobre, Molibdeno Afiliadas
dueña del 100% de la propiedad y paga una regalía del 10% de toda la producción de
Colquijirca - Marcapunta Zinc, Plomo, Plata, Cobre Operaciones Directas
Orcopampa Oro, Plata Operaciones Directas
la mina a un grupo de inversores privados que posee los derechos de las operaciones
Poracota Oro, Plata Operaciones Directas mineras. En el 2009, Orcopampa produjo 315,300 onzas de oro y 91,500 onzas de
Uchucchacua Plata, Plomo, Zinc Operaciones Directas plata. Esta unidad cuenta con una planta de tratamiento de 1200 toneladas por día
Antapite Oro, Plata Operaciones Directas (TPD) y un cash cost de USD 290 por onza de oro. Actualmente, se está trabajando
Julcani Plata, Plomo, Cobre Operaciones Directas la segunda etapa del retratamiento de relaves, con la finalidad de recuperar
Shila-Paula Oro, Plata Operaciones Directas
alrededor de 38,000 onzas de oro y de 1.1 millones de onzas de plata adicionales
Recuperada Plata, Plomo, Zinc Operaciones Directas
contenidas en dichos relaves, por lo que se proyecta un incremento de la producción
de oro de 1.5% y 7.5% para el 2010 y 2011, respectivamente. Los siguientes años la
Producción de Buenaventura
producción no presentará mayor variación.
2009 2010 2011
Plata Oz 13,003,454.00 11,191,706.33 12,720,987.47
Oro Oz 423,321.00 424,366.82 491,784.60 2) Poracota: Es una mina subterránea de oro y plata, que cuenta con una capacidad
Plomo (tcs) 12,671.00 12,377.05 12,500.82 de tratamiento de 650 TPD con un cash cost de USD 812 por onza de oro. Las
Zinc (tcs) 10,850.00 10,579.28 10,685.07 reservas estimadas al 31 de diciembre de 2009 fueron 88,000 onzas de oro y 35.000
onzas de plata. Los recursos adicionales fueron 43,000 onzas de oro en el mineral de
sulfuro de clasificación de 0.19 oz / ton y 97,000 onzas de oro en el mineral de óxido
Orcopampa
de clasificación de 0.05 oz / ton. En el 2009 se trataron 244,450 TCS de mineral, con
un contenido de 51,516 onzas de oro y 30,395 onzas de plata en concentrados.
Proyectamos un incremento de 3% en la producción de esta unidad para el presente
año.

3) Uchucchacua: Es una mina de plata, zinc y plomo ubicada a 256KM de la ciudad
de Lima. La capacidad de tratamiento de la planta es de 2,722 TPD. En el 2009 se
trataron 1´017,117 TCS de mineral, principalmente en las áreas de Socorro y
Carmen, Huantajalla y Pozo Rico, habiéndose producido 10´555,566 onzas de plata,
9,423 TCS de plomo y 9,049 TCS de Zinc, en concentrados de plomo – plata y zinc –
plata, y en barras de plata, producto de la cianuración. Proyectamos una caída en la
producción de plata durante el año 2010 como resultado de una menor ley de
cabeza del mineral tratado y que estos niveles se mantendrán para los próximos
años con un cash cost de USD 9.75 la onza de plata. El principal proyecto de esta
unidad es la construcción de una planta de sulfato de manganeso para ampliar las
Fuente: Página web de la compañía. reservas de mineral con contenido de manganeso y aumentar la producción, la
inversión total al 30 de setiembre de 2010 ascendió a USD 1.6 millones.

Planta de Antapite 4) Antapite: Es una mina de plata, zinc y plomo ubicada a 256KM de la ciudad de
Lima, Perú. Cuenta con una capacidad de tratamiento de 700 TPD con un cash cost
promedio de USD 784 por onza de oro. Anteriormente, la mina ha afrontado
problemas con las comunidades y el sindicato de trabajadores, sin embargo, a
mediados del presente año se llegó a un acuerdo y se estima que para el 2010 se
produzcan 34,000 onzas de oro y 50,000 onzas de plata.

5) Julcani: Es una mina subterránea situada a 500 KM al sureste de Lima. En el 2009,
se trataron 112,000 TCS de mineral con 17.61 Oz/TC de plata y 1.73% de plomo,
habiéndose recuperado 1´819,375 onzas de plata, 1,744 TCS ﬁnas de plomo, y 799
onzas de oro. Proyectamos que estos niveles se mantendrían para los siguientes
años. Las reservas al 31 de diciembre de 2009 totalizan 312,755 TCS con 19.75
Oz/TC de plata, 1.40% de plomo, 0.54% de cobre y 0.037 Oz/TC de oro y los recursos
227,450 TCS con 19.43 Oz/TC de plata, 1.49% de plomo, 0.56% de cobre y 0.034
Oz/TC de oro.
Fuente: Página web de la compañía.


6) Shila-Paula es una mina subterránea de oro y plata de propiedad de Buenaventura a través de CEDIMIN. Al 31 de diciembre de 2009, las reservas estimadas eran
de 24,000 onzas de oro y 63,000 onzas de plata, con recursos adicionales de 22,000 onzas de oro y 35,000 onzas de plata. En el año pasado se trataron 65,526 TCS de
mineral con 0.386 Oz/TC de oro y 1.75 Oz/TC de plata, habiéndose recuperado 24,072 onzas de oro y 85,994 onzas de plata. El cash cost por onza de oro es de USD
778. 7) Recuperada es una mina de plata, plomo y zinc, cuenta con una capacidad de tratamiento de mineral de 6,150 TPD. Las reservas minerales, al 31 de
diciembre de 2009, totalizan 468,555 TCS con 5.30 Oz/TC de plata, 5.00 % de plomo y 6.80 % de zinc y los recursos minerales suman 556,325 TCS con 3.80 Oz/TC de
plata, 5.30 % de plomo y 7.90 % de zinc. Estimamos que los niveles de producción, para ambas unidades, se mantendrán estables hasta que se terminen las reservas
y recursos.

Buenaventura también es propietaria del 100% de una compañía de suministro de energía, CONENHUA, y la industria minera servicios de consultoría de la empresa,
BISA. Asimismo, para atender la creciente demanda de energía de las operaciones actuales de Buenaventura y sus proyectos, en el año 2010 se inició, a través del
consorcio Energético de Huancavelica S.A. (100% de Buenaventura), la construcción de la central hidroeléctrica Huanza, ubicada en la cuenca de Santa Eulalia, al este
de la ciudad de Lima, la misma que permitirá contar un una fuente confiable, limpia y sostenible de energía, con una potencia instalada de 90.6 MW. Este proyecto
entrará en operación en el primer semestre del 2012, mediante una inversión de USD 145 millones.

Central hidroelèctrica Conehua

Fuente: Página web de la compañía. Fuente: Página web de la compañía.

F. Proyecto Tantahuatay
El proyecto Tantahuatay está localizado en el departamento de Cajamarca, provincia de Hualgayoc, entre 3,200 y 3,800 metros sobre el nivel del mar, a 30 KM al
noroeste de La Zanja. El proyecto es propiedad de la empresa Minera Coimolache S.A. cuyos accionistas son Buenaventura (40.1%), Southern (44.2%) y Espro S.A.C.
(15.7%). Sus principales productos son oro y plata explotados en una mina a tajo abierto. Los avances de exploración al 31 de diciembre de 2009, son reservas por
659,000 onzas de oro y 7,8 millones de onzas de plata, los recursos adicionales de óxido se estimaron 35.7 millones de toneladas de clasificación 0.013 oz/ton de oro
y 0,07 oz/ton de plata y los recursos adicionales de sulfuro son de 422,3 millones de toneladas de clasificación 0.007 oz/ton de oro y 0,18 oz/ton de plata, que se
obtienen de tres depósitos principales: Tantahuatay 2, Cienaga Norte y Mirador Norte.

Buenaventura comenzó su construcción en mayo 2010 y estima que se inicie la producción el segundo semestre del 2011. Los gastos de capital son de USD 70
millones. KALLPA SAB incluyó este proyecto dentro de su valorización con un ritmo de tratamiento de 15,000 TPD, la producción calculada será de 100,000 onzas de
oro y 426,000 onzas de plata anuales por un periodo de 10 años con un cash cost de USD 400 por onza de oro.


Mapa de exploraciones G. Potenciales Proyectos de Exploración
Las exploraciones de Buenaventura están concentradas en la busqueda de metales
preciosos dentro de Perú y Latinoamérica. La empresa prefiere desarrollar la
mayoría de proyectos a través de joints ventures, de esta manera comparte el
riesgo. Los proyectos más importantes de la compañía son: Chucapaca por sulfuros
auríferos en Moquegua, Cerro Castrejón por sulfuros de cobre y molibdeno en La
Zanja, Cajamarca, que es un nuevo descubrimiento de la campaña 2009, los óxidos
auríferos en Breapampa, Ayacucho y Trapiche por sulfuros diseminados de cobre y
molibdeno en Apurímac. A continuación se detallan los principales proyectos y en
los gráficos e la izquierda se encuentra su ubicación y avance.

Chucapaca: es un proyecto que se ubica a 120km de la ciudad de Moquegua, en el
sur de Perú. Buenaventura es propietaria del 49% mientras que el 51% restante es
de Gold Fields. El estudio conceptual ya está completado y se está trabajando el
estudio de prefactibilidad, el cual estaría listo el tercer trimestre del 2011. El
proyecto tiene un total de recursos inferidos de 83,7 millones de toneladas de
mineral con leyes de: 1,9 g/t de oro, 8,2 g/t de plata, y 0,09% de libras de cobre,
equivalente a 5,1 millones onzas de oro, 22 millones de onzas de plata, y 166
millones libras de cobre.

Breapampa: Es un proyecto ubicado en el departamento de Ayacucho. Cuenta con
recursos de 12.4 millones de toneladas con leyes de 0.025 oz/t de oro y 0.34 oz/t de
plata, equivalente a 313,000 onzas de oro y 4.2 millones de onzas de plata en óxidos
superﬁciales para tajo abierto y rumas. La exploración se ha realizado en el área de:
La Colina Parccaorcco, Senccata, y Norte Brecha, los resultados son modestos pero
se mantiene el potencial por sulfuros auríferos, los cuales están prácticamente
inexplorados. La empresa señaló que aún se requiere más investigación geológica y
profundizar la experimentación metalúrgica del proyecto, ello se realizará en los
próximos 5 años. Actualmente, se está a la espera de la aprobación del estudio de
impacto ambiental.

Trapiche: el proyecto se ubica en el departamento de Apurimac, es una mina de tajo abierto que cuenta con recursos de aproximadamente 551 millones de
toneladas de mineral, con leyes de 0.48% libras de cobre y 0.013% libras de molibdeno. Buenaventura es propietario del 100% del proyecto y desde el año 2007 ha
invertido USD 9 millones en total. Se estima que su producción podría comenzar en el 2014; sin embargo, el proyecto está riesgo de desarrollarse ya que presenta
problemas con la comunidad, por ello se ha suspendido temporalmente los trabajos de campo.

Ubicación

Fuente: Presentación de la Compañía 2010


Buenaventura: Valorización
Estado de Resultados - Compañía De Minas Buenaventura (millones USD)
Ventas.- Los ingresos de la empresa dependen principalmente de las ventas de oro y
2010Q3 2009Q3 2010Q2 Var (%) QoQ Var (%) YoY 2010Q4E
A B C A/D A/B D plata, los cuales a cierre del año 2009, representaron el 64.78% y 30.15% de las
Ingresos Netos 211 154 168 -3% 37% 206
Costo de Ventas -108 -88 -91 0% 22% -108 ventas totales de mineral. La política de la empresa es no usar derivados para
Utilidad Bruta 103 66 78 -5% 57% 98 coberturar sus ventas.
Margen Bruto 49% 43% 46% -3% 15% 47%
Gastos Administrativos y de Ventas -45 -45 -44 0% 0% -45
Utilidad Operativa 58 21 33 -10% 182% 52
Margen Operativo 28% 13% 20% -7% 105% 26%
Gastos Financieros Netos 128 138 91 -1% -7% 126
Para el año 2010, esperamos que las ventas incrementen 22.07% respecto al año
Utilidad antes de Impuestos 186 159 124 -4% 17% 179
Impuestos y Participaciones -12 -10 -13 20% 20% -15
pasado. Estimamos un incremento en las ventas de oro por USD 107 millones, lo cual
Utilidad neta 174 148 111 -6% 17% 164 es mayor en 26.53% al monto obtenido en el 2009, producto de la mayor cotización
Margen Neto 82% 97% 66% -3% -15% 80%
del oro y del mayor volumen vendido (incremento estimado de 3.80 % por la mayor
producción de onzas de oro de la unidad de Orcopampa). Asimismo, las ventas de
plata se incrementarán por USD 28 millones, como resultado de la mayor cotización
de la plata (en el 2010 la cotización de la plata ha subido 80%), sin embargo la
Consenso de Precios producción de este metal se reducirá en 13.93%.
Cobre USD/lb 2009 2010E 2011E 2012E 2013E
Consenso 2.56 3.18 3.86 4.13 3.82
Zinc USD/lb 2009 2010E 2011E 2012E 2013E
Consenso 0.80 0.96 1.10 1.16 1.11 Estimamos que para el último trimestre del año las ventas de la empresa serán de
Plomo USD/lb 2009 2010E 2011E 2012E 2013E USD 205 millones, esto representa un incremento de 18.95% respecto al mismo
Consenso 0.87 0.94 1.08 1.03 1.03
periodo del año anterior. Esta tendencia continuará durante el 2011, año en el cual
Oro USD/oz 2009 2010E 2011E 2012E 2013E
Consenso 1244 1288 1320 1200 1000 estimamos que las ventas de Buenaventura se incrementen en 28% gracias a la
Plata USD/oz 2009 2010E 2011E 2012E 2013E
incorporación de la producción de los proyectos antes mencionados; sin embargo,
Consenso 15.53 20.70 27.50 25.00 20.00
estimamos un crecimiento promedio de anual de las ventas para el periodo de
análisis de 3.33% debido a la menor cotización de los metales en los años 2013 y
2014.

Costo de ventas.- Otro key driver de Buenaventura es el cash cost , el cual es una
Composición de las Ventas variable muy importante para medir la viabilidad y rentabilidad de un negocio
minero. Por lo general, las empresas mineras presentan bajos niveles de cash cost ,
5.06% 4.64% 4.90% cuando están asociadas a minas de altas leyes de mineral o minas de tajo abierto. El
100%
cash cost de Buenaventura está compuesto por los costos de desarrollo minero,
30.15% 28.81% 27.95%
80% desbroce, minado, concentración, administrativos del campamento, transporte de

60% concentrados y costos de tratamiento, entre otras.

40% 64.78% 66.53% 67.13%
El cash cost para finales del 2009 fue de USD 372 por tonelada métrica, para el año
20% 2010 estimamos que para las operaciones directas el cash cost se situará alrededor
de USD 430. Para Yanacocha el cash cost se incrementaría en 26%, esperamos que
0%
continúe la tendencia al alza para los siguientes años debido a los menores niveles
2009 2010 2011
de producción estimados.
Oro Plata Zinc y Plomo

Para el 2010 proyectamos un incremento tanto en los gastos de ventas como
administrativos, de 19.8% y 12.9% respectivamente (en el 2009 el gasto de ventas
fue de USD 42 millones y el administrativo de USD 97 millones) . El incremento se
debe principalmente al mayor pago de regalías mineras que están relacionadas
directamente a las ventas de la compañía.
Metal 2010 Cash Cost Estimado
Operaciones Directas-Oro USD / Oz Au 420 - 450
Yanacocha-Oro Au USD / Oz Au 400 - 430 Utilidad.- Entre los años 2010 - 2012, esperamos un crecimiento promedio anual en
Plata USD / Oz Ag 10.50 – 11.50 la utilidad neta de 7.78%, con un ROE promedio anual de 22.07%. Esperamos que
Zinc USD / TM Zn 1,000 – 1,200 Buenaventura tenga una utilidad neta de USD 164 millones en 2010 4Q y una
Cobre USD / Lb Cu 0.87 – 0.93
utilidad neta total de USD 604 millones en el 2010.


Esperamos que el margen operativo de la compañía se mantenga en promedio en
Márgenes Proyectados niveles de 26% para los años 2011 y 2012, sin embargo dado las menores
47.17% 49.87% 47.40% cotizaciones del oro para los siguientes años, estimamos una reducción a niveles
50% cercanos del 20% para el 2013 y 2014. Esto también se explica por los menores
40% 28.31% volúmenes de producción de sus unidades mineras.
26.06% 25.84%
30%

20%
Valorización.- Para realizar la valorización utilizamos un modelo de flujo de caja
10% descontado a 5 años. KALLPA SAB valorizó de manera individual: Yanacocha, Cerro
0% Verde y El Brocal. Segun nuestros estimados, estas tres compañías juntas
2010 2011 2012 representan el 54.65% del valor de Buenaventura. El valor fundamental de
Margen bruto Margen operativo Yanacocha, Cerro Verde y El Brocal es: USD 7,373; USD 13,261 y USD 2,215
millones, respectivamente.

Componentes Valorización - BVN Asimismo, el 35.64% del valor está en: las operaciones directas de la compañía y en
la mina La Zanja. Finalmente los proyectos de Tantahuatay y Minas Conga
representan el 9.71% del valor. Queremos enfatizar que KALLPA SAB no le está
100% 9.71% asignando valor a los proyectos Chucapaca, Breapampa y Trapiche. En caso, estos
90% Proyectos
proyectos se lleven a cabo, el valor fundamental de la empresa subiría.
80%
35.64%
70%
Minas en
60% Producción Vector de Precios.- Para la valorización tomamos como referencia el precio
50%
54.65% Subs. y promedio de los 3 últimos meses del consenso de las proyecciones de Bloomberg.
40%
Afiliadas KALLPA SAB es conservador en su valorización y aplica un castigo de 10% al precio de
30%
Yanacocha largo plazo de todos los metales no preciosos (a partir del año 2014). Para el oro y la
20% Cerro Verde
El Brocal plata utilizamos un precio de largo plazo de USD 1,000 y USD 15.4 la onza,
10%

0%
respectivamente.

Tasa de descuento.- La metodología aplicada para la estimación de la tasa de
descuento es la del WACC (Weight average cost of capital) la cual combina el costo
Costo de del capital propio estimado utilizando la metodología del CAPM ajustada para países
oportunidad del
capital (COK) emergentes y el costo de la deuda según la estructura deuda/patrimonio de la
11.96%
empresa, la cual asumimos sería de alrededor de 20% para todos los años de
proyección.
Tasa libre de Prima de riesgo
Beta apalancado
riesgo de mercado
1.09
3.31% 6.30%
El costo de la deuda, sin impuestos es de 7.5%. La tasa de impuestos efectiva
promedio es de 35.60%, la cual asumimos constante para toda la valorización. El
Riesgo país Perú costo del capital empleado en el modelo se calcula con la metodología del CAPM
1.78%
ajustado para países emergentes y equivale a 11.96%.

Costo del capital
11.96% La tasa libre de riesgo equivale al 3.31% y se desprende del rendimiento de los
bonos del tesoro americano. La tasa libre de riesgo se ajusta con el riesgo país de
E/(E+D) Perú; agregándole una prima de 1.78%. Asimismo, nuestra valorización considera
80.00% una tasa de crecimiento de largo plazo de 2.5%. La tasa de descuento WACC
asciende a 10.53%.
Wacc Costo de la deuda
10.53% 7.5%
Política de Dividendos.- Al término de cada año, el directorio de la compañía realiza
D/(E+D) la recomendación a la Junta Anual Obligatoria de Accionistas en relación al importe y
20.00%
oportunidad de pago de los dividendos para las acciones comunes y de inversión. De
(1-T) acuerdo a la política de dividendos de la compañía éstos no serán por un importe
64.40% menor al 20% de la utilidad neta anual. Asumimos este porcentaje para todos los
años de proyección.


Tasa de descuento (WACC)

Tasa de descuento (WACC) Valor fundamental de la acción.- Para el cálculo del valor fundamental de la acción
Precio de LP del Oro

- 8.00% 9.00% 10.53% 12.00% 13.00% común de Buenaventura se tomó en consideración el número de acciones
(USD/oz)

$800.00 $50.10 $47.61 $44.98 $43.22 $42.30 outstanding en el mercado, que asciende a 274'889,924 acciones comunes y se les
$900.00 $52.55 $49.80 $46.89 $44.97 $43.95
restó 21'130,260 que se mantienen en tesorería, al 30 de setiembre del 2010. Se
$1,000.00 $55.00 $51.99 $48.81 $46.71 $45.60
$1,100.00 $57.45 $54.18 $50.73 $48.45 $47.25
realizó la valorización trayendo a valor presente el flujo de caja libre para la firma, se
$1,300.00 $62.36 $58.56 $54.56 $51.93 $50.56 le añadió el efectivo de la empresa en el presente año y el valor de las subsidiarias
por el porcentaje de participación en ellas, al resultado se le restó la deuda actual,
con lo cual se obtuvo un valor fundamental de la acción común de Buenaventura de
USD 48.81.

Cabe mencionar que las inversiones mantenidas en Yanacocha, a través de
Exploraciones Operaciones M&A
Compañía Minera Condesa S.A., y en Cerro Verde, representan las inversiones más
• Enfocada en • Mejorar las • Centrada en significativas de la Compañía. La participación en sus resultados ha sido importante
metales preciosos. operaciones metales preciosos en relación con las utilidades netas de la Compañía obtenidas en los años 2009 y lo
• Sólido Portafolio mineras. • Compañías Junior
de Exploración. • Mejorar los que va del 2010. Las actividades de todas las subsidiarias y asociadas, están
• Dentro del Perú y
• Dentro del Perú y procesos Latinoamerica. alineadas con plan estratégico de Buenaventura (ver recuadro de la izquierda), por
Latinoamerica. metalúrgicos. • Participación lo que colaborarán con la mejoría constante en el desempeño de la compañía.
• Incorporando mayoritaria. Estimamos que estas utilidades tendrán cada año más relevancia debido a las
procesos
químicos. buenas perspectivas sobre las operaciones de El Brocal y Cerro Verde para los años
• Asegurando la 2011 y 2012.
provisión de
energía.

En caso no consideremos el descuento del 10% en los precios de los metales para el
Tomando en Buenas largo plazo, el valor fundamental de la acción de Buenaventura sería de USD 52.34.
Buen
cuenta el relaciones
Gobierno
medio con Asimismo, si asumimos un precio de largo plazo del oro de USD 1,300 la onza, el
Corporativo
ambiente comunidades
valor fundamental de la acción de Buenaventura sería de USD 54.56.


Estado de Resultados - Compañía De Minas Buenaventura (millones USD)
2009 2010E 2011E 2012E 2013E 2014E
Ingresos Netos 599 731 939 952 789 646
Costo de Ventas -335 -386 -471 -501 -470 -428
Utilidad Bruta 264 345 468 451 320 218

-135 -154 -203 -205 -170 -117
Gastos Administrativos, Ventas y Otros
Utilidad Operativa 129 191 266 246 149 101
Gastos Financieros Netos -9 0 -1 2 6 10
Part. Resultados Subsidiarias 509 466 527 576 529 401
Utilidad antes de Impuestos 630 657 792 824 684 513
Impuestos y Participaciones -36 -53 -94 -88 -55 -40
Utilidad neta 593 604 698 735 629 473
Margen Neto 99.1% 82.6% 74.3% 77.2% 79.7% 73.2%

Estado de Flujo de Efectivo - Compañía De Minas Buenaventura (millones USD)
2009 2010E 2011E 2012E 2013E 2014E
Utilidad neta 594 604 698 735 629 473
Depreciación y amortización 57 66 83 103 128 161
Cuentas que no requieren mov. Efectivo -159 -3 -14 -48 -41 -98
Δ Capital de trabajo -38 -28 -103 -4 69 60
Flujo de caja operativo 454 639 663 786 786 595
CAPEX -119 -395 -453 -517 -504 -471
Flujo de Caja de Inversión -119 -395 -453 -517 -504 -471
Obligaciones Financieras -96 -224 59 -10 -19 -29
Dividendos repartidos -41 -121 -140 -147 -126 -95
Flujo de caja de financiamiento -137 -345 -81 -157 -145 -124
Flujo de caja neto 198 -101 129 112 137 1
Caja inicio del año 342 512 411 540 652 789
Caja final del año 540 411 540 652 789 790

Balance General - Compañía De Minas Buenaventura (millones USD)
2009 2010E 2011E 2012E 2013E 2014E
Efectivo y equivalentes de efectivo 512 411 540 652 789 790
Cuentas por cobrar 89 80 103 105 87 71
Existencias 30 36 42 43 38 31
Otros activos corrientes 9 33 79 129 144 220
Total activo corriente 639 559 765 930 1,058 1,112
Activos fijos (neto) 244 208 239 276 294 313
Otros activos 1,673 1,995 2,410 2,792 3,090 3,328
Total activo no corriente 1,916 2,203 2,649 3,068 3,383 3,641
Total Activo 2,481 2,762 3,414 3,997 4,442 4,753
Cuentas por Pagar 114 112 136 140 119 99
Partes corriente deuda de largo plazo 77 - - - - -
Total pasivo corriente 191 112 136 140 119 99
Obligaciones Financieras 147 - 59 49 29 -
Otros pasivos no corrientes 79 103 113 115 96 78
Total pasivo no corriente 226 103 172 164 125 78
Total Pasivo 417 215 309 303 245 178
Patrimonio
Total patrimonio neto 2,064 2,548 3,106 3,694 4,197 4,575
Total pasivo y patrimonio neto 2,481 2,762 3,414 3,997 4,442 4,753


KALLPA SECURITIES SOCIEDAD AGENTE DE BOLSA

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Trading

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Eduardo Fernandini Trader (+511) 6275223 efernandini@kallpasab.com

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Finanzas Corporativas

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Equity Research

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