1. 1 | P a g e
ΠΑΝΕΠΙΣΤΗΜΙΟ ΠΕΛΟΠΟΝΝΗΣΟΥ
ΤΜΗΜΑ:ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΩΝ ΕΠΙΣΤΗΜΩΝ
ΜΕΤΑΠΤΥΧΙΑΚΟ: ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗ ΑΝΑΛΥΣΗ
ΜΑΘΗΜΑ:ΑΝΑΛΥΣΗ ΛΟΓΙΣΤΙΩΝ ΚΑΤΑΣΤΑΣΕΩΝ ΚΑΙ
ΑΠΟΤΙΜΗΣΗ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ
ΚΑΘΗΓΗΤΗΣ:ΤΙΜΟΘΕΟΣ Θ. ΑΓΓΕΛΙΔΗΣ
ΦΟΙΤΗΤΗΣ:ΗΛΙΑΣ ΠΑΠΠΑΣ
ΕΡΓΑΣΙΑ:ΑΠΟΤΙΜΗΣΗ ΤΩΝ ΕΤΑΙΡΙΩΝ EXXON & AT&T
ΕΞΑΜΗΝΟ:ΕΑΡΙΝΟ
ΙΟΥΝΙΟΣ 2015

2. 2 | P a g e
 Exchange:NewYorkConsolidated
 Sector:Oil&Gas
 Industry:Oil&GasProducers
ΤΑΥΤΟΤΗΤΑ ΕΤΑΙΡΙΑΣ
Η Exxon Mobil Corporation (XOM) είναι μία από τις μεγαλύτερες καθετοποιημένες
εταιρίες πετρελαίου στον κόσμο.Ως καθετοποιημένη εταιρία ασχολείται με την
παραγωγή ,προμήθεια,μεταφορά και εμπορία τόσο του πετρελαίου,όσο και του
φυσικού αερίου καθώς και των πετροχημικών με τα οποία επίσης ασχολείται και
αποτελεί σημαντικό παγκόσμιο προμηθευτή.Διαπραγματεύεται στο Χρηματιστήριο
της Νέας Υόρκης,όπως και στα μεγαλύτερα χρηματιστήρια παγκοσμίως,ενώ αποτελεί
μετοχή του s&p 500 των ΗΠΑ.
Θα συνεχίσουμε αναφέροντας μερικά ακόμα στοιχεία για την EXXON ώστε να
γίνει αντιληπτό πως πρόκειται για μια εταιρία κολοσσό.Η EXXONβρίσκεται στην
πέμπτη θέση παγκοσμίως βάσει εσόδων ενώ βρίσκεται ανάμεσα στις 5 με τη
μεγαλύτερη κεφαλαιοποίηση.Το forbes τη συμπεριλαμβάνει στη λίστα του με τις
μεγαλύτερες και σημαντικότερες εταιρίες για το 2014 ,καταλαμβάνοντας την έκτη
θέση.
Εντύπωση προκαλούν και τα νούμερα που αφορούν στις δυνατότητες της
συγκεκριμένης εταιρίας.Ενδεικτικά αναφέρουμε πως το 2014 είχε αποθέματα 25,2
δισεκατομμυρίων βαρελιών συμπεριλαμβανομένων και σημαντικών συμμετοχών
στην Imperial oil.Έχει υπό την κατοχή της 30 διυλιστήρια σε 17 χώρες που η
συνολική τους ημερήσια διακινητική ικανότητα πετρελαίου φτάνει τα 5.200.000
βαρέλια ενώ ,ενώ στα λιπαντικά φτάνει τα 132000 βαρέλια.Προμηθεύει επίσης
διυλισμένα προιόντα σε πάνω απο 19.000 πρατήρια καυσίμων (τα 10.000 στις
ΗΠΑ).Μεγάλοι της ανταγωνιστές είναι η1)Royal Dutch shell plc,2)BP plc και
3)Chevron Corporation.To προσωπικό της εταιρίας ανέρχεται στους 73.000
εργαζομένους.
Σκοπός της ανάλυσης μας είναι χρησιμοποιώντας παρεχόμενα στοιχεία αλλά και
καταρτίζοντας προβλέψεις για βασικά χρηματοικονομικά μεγέθη της εταιρίας των
επόμενων ετών, να καταλήξουμε σε κάποια συμπεράσματα σχετικά με τη δίκαιη τιμή
της μετοχής της συγκεκριμένης εταιριας{intrinsic analysis (εγγενής)}.Επίσης θα
παρουσιαστεί η σχετική εικόνα της μετοχής μέσω μιας σειράς αριθμοδεικτών

3. 3 | P a g e
(relative analysis).Tέλος θα παρουσιαστεί η κατάσταση της εταιρίας μέσω του δείκτη
Altman που συνδέεται με την οικονομική ''υγεία'' της εταιρίας.
ΑΝΑΛΥΣΗ
Η EXXON ως μια εταιρία πετρελαιοειδών επηρεάζεται άμεσα και σε πολύ μεγάλο
βαθμό από τις διακυμάνσεις της τιμής του πετρελαίου.Η τιμή του πετρελαίου το 2014
έφτασε να μειώθει έως και 50% και το αποτέλεσμα αυτού του γεγονότος ήταν η
πτώση της τιμής της μετοχής από τα σχεδόν 105$ στο ποσό των 85$ στους
τελευταίους μήνες του 2014 (πτώση 20%).Το παρακάτω διάγραμμα δείχνει την
πορεία των δυο μεταβλητών διαχρονικά από το 1995 έως και το 2015.
1)ΔΙΑΓΡΑΜΜΑ ΤΙΜΗΣ ΠΕΤΡΕΛΑΙΟΥ-ΤΙΜΗΣ ΜΕΤΟΧΗΣ
Με τη βοήθεια ενός ακόμα διαγράμματος που μας δίνει την τιμή της εταιρίας σε
συνάρτηση με τις μεταβολές του πετρελαίου βλέπουμε ότι η exxon είναι πολύ πάνω
από τη γραμμή τάσης,κάτι που σημαίνει ότι η τιμή δεν έχει ακόμα προσαρμοστεί στη
μεγάλη πτώση της τιμής του πετρελαίου ή ότι αναμένεται ταχεία ανάκαμψη της τιμής
του πετρελαίου.Καθώς οι τιμές πέφτουν οι παραγωγοί πετρελαίου αντλούν όλο και
περισσότερο πετρέλαιο ώστε να δημιουργήσουν απόθεμα.Κάποια στιγμή βέβαια θα
επέλθει ισορροπία στην αγορά χωρίς να μπορούμε να προσδιορίσουμε ακριβώς το
πότε.
2)ΣΥΣΧΕΤΙΣΗ ΤΙΜΗΣ ΠΕΤΡΕΛΑΙΟΥ-ΤΙΜΗΣ ΕΧΧΟΝ

4. 4 | P a g e
Στη συνέχεια της ανάλυσής μας βλέπουμε πως η exxon ακολουθεί μία γεναιόδωρη
μερισματική πολιτική με το dividend yield να ανέρχεται λίγο πιο κάτω από το
3,5%,αρκετά ικανοποιητικό σε σύγκριση με το γενικότερο οικονομικό
περιβάλλον.Βέβαια υπάρχουν ερωτήματα σχετικά με το κατά πόσον βιώσιμη είναι η
μερισματική πολιτική που ακολουθείται.Όπως φαίνεται και στα παρακάτω
διαγράμματα η ελεύθερη ταμειακή ροή μετά βίας καλύπτει το μέρισμα.Λόγω των
υψηλών δαπανών κεφαλαίου,κατά τα τελευταία χρόνια οι ταμειακές ροές έχουν
συρρικνωθεί από το 2012 και μετά.Πηγαίνοντας μπροστά αναμένουμε μειωμένες
ταμειακές ροές από λειτουργικές δραστηριότητες και μειωμένες κεφαλαιουχικές
δαπάνες,κάτι που θα μειώσει τα μελλοντικά έσοδα.Ενώ οι ταμειακές ροές
μειώνονται,βλέπουμε το χρέος της exxon να αυξάνει.
3)ΔΙΑΓΡΑΜΜΑ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΩΝ ΔΕΔΟΜΕΝΩΝ EXXON
ΕΚΤΙΜΗΣΗ ΤΙΜΗΣ EXXON(INTRINSIC VALUE)
Λαμβάνοντας υπόψη τα παραπάνω οικονομικά στοιχεία και τις οικονομικές
καταστάσεις των προηγούμενων ετών θα καταρτίσουμε προβλέψεις για χρονικό
ορίζοντα από το 2015 έως το 2020,με την τελευταία χρονία να αποτελεί τη χρονιά
μετά την οποία η αύξηση των εσόδων θα γίνεται με σταθερό ρυθμό (stable g).Ο
υπολογισμός των οικονομικών μεγεθών της επιχείρησης για τα μελλοντικά έτη
γίνεται με βάση το ποσοστό αυτών των μεγεθών ως ποσοστού των
πωλήσεων(revenues).Η ανάλυσή μας έχει τρία χρονικά στάδια.Το πρώτο στάδιο
αφορά την τριετία 2015-2017 ,όπου το προβλεπόμενο growth προκύπτει από τα
οικονομικά δεδομένα και τις μεταβολές(μεσοσταθμικά) στα έσοδα των τριών

5. 5 | P a g e
προηγουμένων ετών καθώς και των οικονομικών παραγόντων που αναφέραμε
παραπάνω.Σύμφωνα λοιπόν με τα παραπάνω, η πρόβλεψη είναι για αρνητικό growth
της τάξης του -6,57%.Στα επόμενα δυο έτη βασιζόμαστε σε αναφορές και εκτιμήσεις
ειδικών που μιλούν για growth αρνητικό μικρότερου ποσοστού ,έτσι οι προβλεψεις
μας έχουν γίνει με ένα αρνητικό growth της τάξης του -3%.Στο τερματικό μας έτος
2020 οπού το g=stable,οι προβλέψεις μας γίνονται με την υπόθεση ότι η αύξηση των
εσόδων γίνεται με σταθερό ρυθμό 1% ,η υπόθεση αυτή προκύπτει από όλες τις
προβλέψεις των ειδικών που μιλούν για σταθερό g=+1% έως το 2040.
Σκοπός μας είναι αξιοποιώντας τις προβλέψεις για το g και βρίσκοντας στη συνέχεια
το επιτόκιο r με το οποίο θα προεξοφλήσουμε τις ταμειακές ροές,να προσεγγίσουμε
μια δίκαιη τιμή για τη μετοχή μας ,συγκρίνοντάς την στην συνέχεια με την
πραγματική τιμή της μετοχής ,βγάζοντας έτσι ένα συμπέρασμα για τον αν πρόκειται
για μια υποτιμημένη ή υπερτιμημένη μετοχή.
Για την εύρεση του επιτοκίου με το οποίο προεξοφλήσαμε τις ταμειακεές ροές
χρησιμοποιούμε τον τύπο του CAPM,ο οποίος είναι ο παρακάτω E(R)=Rf+b(Rm-
Rf),έτσι καταλήγουμε στον τύπο
costofequity=riskfreerate+beta*(equityriskpremium).Oτύπος απαιτεί την εύρεση του
beta,η εύρεση γίνεται παλινδρομώντας τις μηνιαίες αποδόσεις της exxon με τίς
αντίστοιχες μηνιαίες αποδόσεις του δείκτη s&p 500 στον οποίο ανήκει η εταιρία.Τα
αποτελέσματα της παλινδρόμησης παρουσιάζονται στον παρακάτω πίνακα.
4)EXXON BETA
RegressionStatistics
Multiple R 0,717382627
R Square 0,514637833
Adjusted R Square 0,506681076
StandardError 0,032212464
Observations 63
Coefficients
Standard
Error t Stat P-value Lower 95% Upper 95%
Lower
95,0%
Upper
95,0%
Intercept -0,004450133 0,004237 -1,05023 0,297754 -0,01292 0,004023 -0,01292 0,004023
X Variable 1 0,8851 0,110054 8,042347 3,72E-11 0,665028 1,105163 0,665028 1,105163
Βλέπουμε παραπάνωότι το beta της exxon είναι 0,8851.Στη συνέχεια αντικαθιστώντας το
στη σχέση του CAPM βρίσκουμε το προεξοφλητικό μας επιτόκιο (cost of equity).Έτσι το
επιτοκιό μας είναι r= 5,79% (USA RISK PREMIUM=4,4%) (USA TREASURY
BOND=1,9%)
5)EXXON COST OF EQUITY
COST OF EQUITY=
RISKFREE RATE+

6. 6 | P a g e
EQUITY BETA*
EQUITY RISK PREMIUM
1,9%+0,8851(4,4%)=5,79%
Για να κάνουμε την αποτίμηση της αξίας της μετοχής της exxon καταρτίσαμε
προβλέψεις όπως αναφέρθηκε παραπάνω,μία εικόνα αυτών είναι ο παρακάτω πίνακας
των εσόδων για την εταιρία από το 2012 έως το 2020,για τα έτη 2012-2013-2014
παρουσιάζονται τα πραγματικά έσοδα ,ενώ από το 2015 ως το τερματικό έτος
παρουσιάζονται προβλέψεις μας βάσει των g που υποθέσαμε για την κάθε περίοδο.
6)ΠΡΟΒΛΕΨΕΙΣ ΕΣΟΔΩΝ
Με εφαρμογή του τύπου για την εύρεση των καθαρων ταμειακών ροών ,net
income+depreciation+-working capital -capital expenditures προσεγγίζω τις
ταμειακές ροές κάθε χρονιάς τις οποίες προεξοφλώ με το επιτόκιο που βρήκα
παραπάνω και εφαρμόζωντας τον τύπο του gordon στο τερματικό έτος προσεγγίζω
την αξία της εταιρίας.Στη συνέχεια ξέροντας τον αριθμό των μετοχών της εταιρίας
προσεγγίζω την δίκαιη τιμή βάσει της ανάλυσής μου.Έτσι έχουμε:
7)ΑΠΟΤΕΛΕΣΜΑΤΑ ΑΠΟΤΙΜΗΣΗΣ
g -6,57% -3% 1%
r 5,79%
shares 418.111.000
value 357156581,4 In thousands
Τιμή εκτίμησης 85,42$
Τρέχουσα τιμή 85,13$
Από την αποτίμησή μας προκύπτει ότι η τρέχουσα τιμή είναι και η δίκαιη τιμή της
exxon mobil καθώς σχεδόν ταυτίζονται,ωστόσο χρησιμοποιώντας με απόλυτο τρόπο
τη σύγκριση μπορούμε να πούμε ότι η exxon είναι υποτιμημένη σε σχέση με την
εκτίμησή μας,ωστόσο είναι απειροελάχιστο το ποσοστό.
ΑΝΑΛΥΣΗ ΕΥΑΙΣΘΗΣΙΑΣ
Όλη η προηγούμενη διαδικασία που ακολουθήσαμε προυποθέτει την δημιουργία
προβλέψεων καθώς τίποτα δεν μπορεί να θεωρηθεί defacto εκ των προτέρων ,βέβαια
0
100000000
200000000
300000000
400000000
500000000
REVENUES
REVENUES

7. 7 | P a g e
οι όποιες προβλέψεις δε γίνονται τυχαία αλλά λαμβάνοντας υπόψη μια σειρά από
οικονομικές παραμέτρους που μπόρει να επηρεάσουν μια εταιρία που
δραστηριοποιείται σχεδον σε όλο τον κόσμο.Οι παράμετροι όμως που επηρεάζουν
μπορεί να μην είναι αμιγώς οικονομικοί, η exxon mobil για παράδειγμα είναι μια
εταιρία πετρελαιοειδών,άρα άμεσα εξαρτώμενη από τις μεταβολές στη ζήτηση του
πετρελαίου ,δραστηριοποιείται σε χώρες με διαφορετικές οικονομικές και
γεωπολιτικές συνθήκες που δύσκολα μπορεις να προβλέψεις μακροχρόνια,έχει
εξειδικευμένες και πολύ ακριβές πάγιες εγκαταστάσεις που υφίστανται φυσικές
απειλές ή απρόσμενη φθορά(π.χ έκρηξη του διυλιστηρίου στην Καλιφόρνια το
Φεβρουάριο του 2015).Όλα τα παραπάνω μας οδηγούν στην ανάγκη ύπαρξης
σεναρίων που προσπαθούν να εκτιμήσουν οτιδήποτε ''απρόβλεπτο΄΄.Στα πλαίσια της
εργασίας ,αυτό που έκανα παρακάτω ονομάζεται ανάλυση ευαισθησίας και σκοπό
είχε όχι να βρει τι απρόβλεπτο θα μπορούσε να συμβεί στην εταιρία αλλά να
ποσοτικοποιήσει οτιδήποτε απρόβλεπτο μέσω σεναρίων με διαφορετικά
προεξοφλητικά επιτόκια (r) και ρυθμούς ανάπτυξης (g),που ο κάθε ένας συνδυασμός
θα κατέληγε σε διαφορετική τιμή για τη μετοχή(price share) ,αφού η προεξόφληση θα
γινόταν κάθε φορά με διαφορετικό συνδυασμό επιτοκίου και ανάπτυξης.
Έτσι για την exxon προκύπτει η παρακάτω ανάλυση:
8)value για διαφορετικούς συνδυασμούς g και r
9)τιμή μετοχής για διαφορετικούς συνδυασμούς g και r
*τρέχουσα τιμή 85,13$
Με κόκκινο χρώμα φαίνονται συνδυασμοί που μας δίνουν τιμές πάνω από την
τέχουσα.Με μώβ χρώμα οι συνδυασμοί που δίνουν τιμή χαμηλότερη της
τρέχουσας.Στο πράσινο κουτί είναι η τιμή που βρήκαμε σύμφωνα με τις υποθέσεις
μας.Αν προκύπτουν συνδυασμοί με κόκκινο η μετοχή μας είναι υποτιμημένη,αν
έχουμε μωβ συνδυασμούς η μετοχή μας είναι υπερτιμημένη.
ΣΧΕΤΙΚΗ ΑΝΑΛΥΣΗ
Τα υποδείγματα δεικτών τιμής είναι ιδιαιτέρως διαδεδομένα στους
χρηματοοικονομικούς αναλυτές,ιδιαίτερα στη συγκριτική αξιολόγηση των εταιριών
που ανήκουν σε παρόμοιους κλάδους.
1)Πολλαπλασιαστής κερδών (P/E)
357156581,4 5,00% 5,79% 6,00% 7,00% 8,00%
1,00% 415264662,8 357156581,4 344731832 297186966 262805496
2,00% 529839342,3 432891327,5 413476639,7 343016837 295541119
3,00% 758988701,22 562916214,1 528051319,2 411761645 341370991
4,00% 1446436778 838220303,6 757200678,1 526336325 410115798
5,00% #DIV/0! 1810496772 1444648755 755485684 524690478
5,00% 5,79% 6,00% 7,00% 8,00%
1,00% 99,32 85,42 82,45 71,08 62,86
2,00% 126,72 103,54 98,89 82,04 70,68
3,00% 181,53 134,63 126,29 98,48 81,65
4,00% 345,95 200,48 181,10 125,88 98,09
5,00% 433,02 345,52 180,69 125,49

8. 8 | P a g e
Είναι ο λόγος της τιμής της μετοχής προς τα κέρδη ανά μετοχή (p=τιμή,Ε=κέρδη ανά
μετοχή).Ο δείκτης υπολογίζεται ως εξής:P/E=Tρέχουσα τιμή μετοχής /καθαρά κέρδη
ανά μετοχή.Ο δείκτης αυτός μας ορίζει τι πρέπει να πληρώσει ένας επενδυτής για
κάθε μονάδα κερδών.
2)Ρυθμός ανάπτυξης προς χρηματιστηριακή τιμή προσ κέρδη (PEG)
'Ενα από τα σημαντικά μειονεκτήματα του δείκτη P/Eείναι η στατική του
μορφή,καθώς αναφέρεται στο παρελθόν και όχι στο μέλλον ,πράγμα που κυρίως
ενδιαφέρει τους επενδυτές.Έτσι με στόχο τη διόρθωση αυτού του μειονεκτήματος
δημιουργήθηκε ο δείκτης PEG.Ο δείκτης αυτός προκύπτει εάν διαιρέσουμε το δείκτη
P/Eμε το ρυθμό αύξησης των κερδών της εταιρίας.
3)Χρηματιστηριακή τιμή προς λογιστική αξία (P/BV)
Είναι ο λόγος της τρέχουσας χρηματιστηριακής τιμής της μετοχής,προς τη λογιστική
της αξία.
4)Τιμή μετοχής προς πωλήσεις (P/S)
Είναι ο λόγος της τιμής ανά μετοχή προς τις πωλησεις ανά μετοχή.
10)ΑΡΙΘΜΟΔΕΙΚΤΕΣ
COMPANY P/E PEG P/BV PS
EXXON 12,70 -3,97 2,04 1,05
BP 43,99 2,03 1,13 0,39
CHEVRON 10,92 -6,10 1,20 1,07
SECTOR 9,22 2,17 1,65 1,06
INDUSTRY 18,33 1,35 2,54 0,93
REGRESSIONS 5,76 3,03 1,64 1,57
11)REGRESSIONS DAMODARAN
Regression R2
PE = 6.48 + 98.58 gEPS + 16.77 Payout - 3.25 Beta
(5.38) (22.26) (13.00) (3.87)
35.5%
PEG = 1.98 Payout –0.91 ln(gEPS) -0.625 Beta
(12.52) (20.08) (8.55)
48.2%
PBV= 0.61 + 10.24 gEPS - 1.31 Beta + 1.33 Payout + 12.92 ROE
(2.77) (13.74) (9.92) (6.46) (33.08)
62.0%
PS= 1.42 Payout + 5.69 gEPS- 0.55 Beta + 14.69 Net Margin
(13.16) (10.50) (7.38) 46.27)
68.6%
12)ΑΠΟΤΕΛΕΣΜΑΤΑΠΑΛΙΝΔΡΟΜΗΣΕΩΝ

9. 9 | P a g e
pe peg pbv ps
6,48 1,98 0,61 1,42
98,58 payout 0,41 10,24 payout 0,41
Geps -0,049 0,91 geps -0,049 5,96
16,77 lngeps -0,049 1,31 geps -0,049
payoutratio 0,41 0,625 beta 0,85 0,55
3,25 beta 0,85 1,33 beta 0,85
beta 0,85 payout 0,41 14,69
12,92 netmargin 0,099
roe 0,1627
5,76 3,03 1,64 1,57
Eπομένως μπορούμε έχοντας και τις τιμές των δεικτών από τις παλινδρομήσεις του
damodaran να κάνουμε τις όποιες εκτιμήσεις και συγκρίσεις για την μετοχή
μας,δηλαδή να βλέπουμε αν η μετοχή μας είναι υπερτιμημένη (πραγματική τιμή
δείκτη υψηλότερη από π.χανταγωνιστές,κλάδο,αποτέλεσμα παλινδρόμησης) η
υποτιμημένη (πραγματική τιμή δείκτη χαμηλότερη από ότι εμείς εκτιμήσαμε).
THE ALTMAN Z-SCORE
H μεγαλύτερη απειλή για κάθε εταιρία και κυριότερος φόβος των επενδυτών είναι η
πτώχευση της.Έτσι λοιπόν χρησιμοποιώντας μια σειρά από χρηματοοικονομικούς
δείκτες μπορούμε να λάβουμε μια εικόνα της μακροπρόθεσμης βιωσιμότητας της
επιχείρησης.Για το λόγο αυτό δημιουργήθηκε από τον καθηγητή Edward Altman ο
δείκτης z-score.O δείκτης αυτός αποτελείται από 5 δείκτες (παράγοντες) που
συνδυάζονται σε ένα σταθμισμένο αποτέλεσμα.
Για την εταιρία exxon ο δείκτης ALTMAN (Z SCORE) για τα έτη 2014(βάσει
πραγματικών στοιχείων) είναι 3,81.Για τα έτη 2015,2016 και 2017 (όπου τα
οικονομικά στοιχεία παρουσιάζονται βάσει προβλέψεων) είναι σταθερός στο
3,97.Παρακάτω παρουσιάζεται αναλυτικά οι εκτιμήσεις:
13)Πίνακας altman (z score)
ALTMAN Z 2014
1,2
X1 -0,03354287 WORKING CAPITAL/TOTAL ASSETS
1,4
X2 1,16850409 RETAINED EARNINGS/TOTAL ASSETS
3,3
X3 0,148546609 EBITA/TOTAL ASSETS
0,6
X4 0,996030704 TOTAL STOCKHOLDER EQUITY/TOTAL LIABILITIES
1
X5 1,127647764 SALES/TOTAL ASSETS
Z 3,811124272
ALTMAN 2015 ALTMAN 2016 ALTMAN 2017
X1 -0,02389133 X1 -0,023891 X1 -0,023891
X2 1,12924925 X2 1,1292493 X2 1,1292493
X3 0,181200054 X3 0,1812001 X3 0,1812001
X4 0,997147807 X4 0,9971478 X4 0,9971478
X5 1,224398678 X5 1,2243987 X5 1,2243987
Z 3,972926896 Z 3,9729269 Z 3,9729269

10. 10 | P a g e
Ερμηνεία
Για τιμές z-score μικρότερες του 1,81 η εταιρία βρίσκεται σε φάση χρεοκοπίας,για
μεγαλύτερες του 2,99 είναι σε ασφαλή ζώνη ,ενώ για ενδιάμεσες τιμές βρίσκκεται σε
''γκρίζα'' ζώνη.Η exxon δηλαδή είναι σε ασφαλή ζώνη χωρίς να κινδυνεύει με
χρεοκοπία.Τα τελευταία 13 χρόνια η εταιρία είχε υψηλότερο z score 7,18,χαμηλότερο
ήταν το 3,32 ,ενώ ο μέσος ήταν 5,03,μακρυά δηλαδή από επίφοβες τιμές.

11. 11 | P a g e
Sector: Technology
Industry: TelecomServices - Domestic
Full Time Employees: 250,790
ΤΑΥΤΟΤΗΤΑ ΕΤΑΙΡΙΑΣ
Η AT&T INC είναι μια εταιρία που παρέχει τηλεπικοινωνιακές υπηρεσίες στις
Ηνωμένες Πολιτείες της Αμερικής αλλά και δεθνώς.Παρέχει υπηρεσίες ασύρματες
και ενσύρματες.Παλαιότρα ήταν γνωστή SBC Communications Inc αλλά το 2005
άλλαξετο όνομα της σε AT&T INC.Απασχολεί περισσότερους από 250.000
εργαζομένους με καθεστώς μόνιμης απασχόλησης.Υπήρξαν περίοδοι που η AT&T
ήταν η μεγαλύτερη και πιο κερδοφόρα εταιρία παγκοσμίως τόσο στον τομέα των
τηλεπικοινωνιών όσο και σε αυτόν της παροχής υπρεσιών καλωδιακής
τηλεόρασης.Στην αιχμή της,στη δεκαετία του 1950-1960 απασχολούσε εκατομμύρια
ανθρώπους ,με τα έσοδά της να ανέρχονται σε σχεδόν 3 δις.δολλάρια ετησίως.
ΑΝΑΛΥΣΗ
Οι αναλύσεις των ειδικών μιλούν για μια εταιρία με πολυ θετικές προοπτικές.Αυτές
οι θετικές προοπτικές είναι ικανές να καλύψουν τυχόν αδυναμίες της εταιρίας ,τόσο
που οι εκτιμήσεις μιλόυν για μια καλή επνδυτική ευκαιρία.Η ισχύς της εταιρίας
φαίνεται από την αύξηση των εσόδων της και γενικότερα του περιθωρίου κέρδους της
σε βαθμό τέτοιο ώστε να αντισταθμίσει το γεγονός της όχι και τόσο καλής απόδοσης
των ιδίων κεφαλαίων (roe).
To τελευταίο τρίμηνο είχαμε αύξηση των εσόδων της εταρίας λίγο πάνω από το μέσο
όρο του κλάδου (2,9%).Σε σύγκριση με το ίδιο δάστημα πριν ένα χρόνο είχαμε
ελαφρά αύξηση κτά 0,3%.Αυτή η αύξηση των εσόδων όμως δε φαίνεται να περνά
στα χαμηλά κλιμάκια της εταιρίας,έχοντας έτσι μια πτώση στα κέρδη ανά μετοχή
(eps).Tα κέρδη ανά μετοχή μειώθηκαν κατά 12,9% το τελευταίο τρίμηνο σε σύγκριση
με το αντίστοιχο τρίμηνο του προηγούμενου έτους.Η εταιρία έχει υποστεί μείωση των
κερδών της τα τελευταία 2 έτη ,ωστόσο αναμένουμε η τάση αυτή να αντιστραφεί το
επόμενο έτος και τα κέρδη ανά μετοχή να φτάσουν στα 2,53$ από 1,19$ που ήταν
φέτος και 3,41$ που ήταν το προηγούμενο έτος.

12. 12 | P a g e
Σε ότι αφορά το καθαρό εισόδημα (net income) αυτό μειώθηκε κατα 12,4%.Παρόλο
που η σημερινή αναλογία χρέους προς ίδια κεφάλαια είναι 1,12 ,εξακολουθεί να είναι
κάτω από το μέσο όρο του κλάδου,γεγονός που μας δείχνει πως παρόμοιο χρέος ίσως
είναι αποδεκτό στις εταιρίες τηλεπικοινωνιών.Επίσης τo quick ratio είναι ο,48
,γεγονός που υποδηλώνει χαμηλή ρευστότητα.
ΕΚΤΙΜΗΣΗ ΤΙΜΗΣ ΑΤ&Τ
Η διαδικασία που ακολουθήθηκε για την εκτίμηση της μετοχής της AT&T είναι η
ίδια με τη διαδικασία που εφαρμόσαμε και για την exxon.Λαμβάνοντας υπόψη
διάφορα οικονομικά στοιχεία (όπως και τις αναλύσεις των ειδικών) θα καταρτίσουμε
προβλέψεις από το 2015 έως το 2019 ,με το τελευταίο έτος να είναι εκείνο για το
οποίο υποθέτουμε σταθερή ανάπτυξη (g).O υπολογισμός των οικονομικών μεγεθών
της επιχείρησης για τα μελλοντικά έτη ,γίνεται με βάση το ποσοστο αυτών των
μεγεθών ως προς τι πωλήσεις.Αναλύουμε τη μελλοντική πορεία(g) της εταιρίας σε 3
στάδια ανάπτυξης βάσει όλων των προηγουμένων στοιχείων.Για τα έτη 2015 και
2016 η ανάπτυξη προκύπτει λαμβάνοντας υπόψη τις μεταβολές της προγούμενης
τριετίας σε ότι έχει να κάνει με τους ρυθμούς μεταβολής των εσόδων.Τα έτη 2017 και
2018 βάσει αναλύσεων περιμένουμε ένα g της τάξης του 4,48%,ενώ για το
καταληκτικό έτος(g=stable) υπολογίζουμε ένα ποσοστό κόντα στα επιπεδα του
πληθωρισμού.
Έτσι αφού έχουμε προσδιορίσει το g ,προχωρούμε υπλογίζοντας το beta και στη
συνέχεια το r με το οποίο θα προεξφλήσουμε τις ταμειακές μας ροές, τις οποίες
βρίσκουμε με παρόμοιο τρόπο όπως καιτην exxon.
1)AT&T BETA
Regression Statistics
Multiple R 0,36301097
R Square 0,131776965
Adjusted R Square0,1175438
Standard Error0,037917235
Observations 63
ANOVA
df SS MS F Significance F
Regression 1 0,013311 0,013311 9,258445 0,003455
Residual 61 0,087701 0,001438
Total 62 0,101012
CoefficientsStandard Error t Stat P-value Lower 95%Upper 95%Lower 95,0%Upper 95,0%
Intercept 0,000403863 0,004988 0,080972 0,935729 -0,00957 0,010377 -0,00957 0,010377
X Variable 1 0,3942 0,129545 3,042769 0,003455 0,135134 0,653216 0,135134 0,653216
Από τον παραπάνω πίνακα προκύπτει ότι το beta της εταιρίας μας είναι 0,39.Στη
συνέχεια προσδιορίζουμε το προεξοφλητικό μας επιτόκιο,το οποίο όπως προκύπτει
παρακάτω είναι r= 3,63%.

13. 13 | P a g e
2)AT&T COST OF EQUITY
COSTOFEQUITY=
RISKFREERATE+
EQUITYBETA*
EQUITYRISKPREMIUM
1,9%+0,3942(4.4%)=3,63%
Για να κάνουμε την αποτίμηση της αξίας της μετοχής της exxon καταρτίσαμε
προβλέψεις όπως αναφέρθηκε παραπάνω,μία εικόνα αυτών είναι ο παρακάτω πίνακας
των εσόδων για την εταιρία από το 2012 έως το 2019,για τα έτη 2012-2013-2014
παρουσιάζονται τα πραγματικά έσοδα ,ενώ από το 2015 ως το τερματικό έτος
παρουσιάζονται προβλέψεις μας βάσει των gπου υποθέσαμε για την κάθε περίοδο.
3)ΠΡΟΒΛΕΨΕΙΣ ΕΣΟΔΩΝ ΓΙΑ AT&T
0
20000000
40000000
60000000
80000000
10000000
12000000
14000000
16000000
18000000
2012 2013 2014 F2015F2016F2017F2018F2019
REVENUES
REVENUES
Στη συνέχεια με εφαρμογή του τύπου για την εύρεση των καθαρων ταμειακών ροών
,net income+depreciation+-working capital -capital expenditures προσεγγίζω τις
ταμειακές ροές κάθε χρονιάς τις οποίες προεξοφλώ με το επιτόκιο που βρήκα
παραπάνω και εφαρμόζωντας τον τύπο του gordon στο τερματικό έτος προσεγγίζω
την αξία της εταιρίας.Στη συνέχεια ξέροντας τον αριθμό των μετοχών της εταιρίας
προσεγγίζω την δίκαιη τιμή βάσει της ανάλυσής μου.Έτσι έχουμε:
4)ΑΠΟΤΕΛΕΣΜΑΤΑ ΑΠΟΤΙΜΗΣΗΣ
g 1,95% 4,48% 1%
r 3,63%
shares 5.193.000.000
value 178.349.364 In thousands

14. 14 | P a g e
Τιμή
εκτίμησης
53,70$
Τρέχουσα
τιμή
34,42$
Από την ανάλυσή προκύπτει ότι η μετοχή της at&t είναι υποτιμημένη,αφού μια
δίκαιη τιμή για αυτή θα έπρεπε να είναι τα 53,7$ και όχι η τρέχουσα τιμή των 34,42$.
ΑΝΑΛΥΣΗΕΥΑΙΣΘΗΣΙΑΣ
Θα κάνουμε στη συνέχεια την ίδια διαδικασία με την exxon,δηλαδή θα
προσδιορίσουμε ένα εύρος αξίας της εταιρίας από το οποίο θα προκύψει ένα εύρος
της τιμής της.Όλη η διαδικασία θα γίνει υποθέτωντας διαφορετικούς συνδυασμούς
προεξοφλητικού επιτικίου και ρυθμού ανάπτυξης.Για την AT&T προκύπτει η
παρακάτω ανάλυση:
5)value για διαφορετικούς συνδυασμούς g και r
6)τιμή μετοχής για διαφορετικούς συνδυασμούς g και r
*τρέχουσα τιμή 34,34$
Με κόκκινο χρώμα έχουμε τους συνδυασμούς που μας δίνουν τιμή πάνω από την
τρέχουσα.Μωβ χρώμα έχουν οι συνδυασμοί που δίνουν τιμή χαμηλότερη της
τρέχουσας.Με πράσινο χρώμα είναι η τιμή που μας έδωσε η ανάλυσή μας.Αν
προκύπτουν συνδυασμοί με κόκκινο,η μετοχή μας είναι υποτιμημένη ,εάν τώρα
προκύπτουν συνδυασμοί με μωβ η μετοχή μας είναι υπερτιμημένη.
ΣΧΕΤΙΚΗ ΑΝΑΛΥΣΗ
Έχοντας εξηγήσει στην προηγούμενη ανάλυση (exxon) την έννοια των
αριθμοδεικτών, περνάμε κατευθείαν στην παρουσίαση τους:
7)ΑΡΙΘΜΟΔΕΙΚΤΕΣ

15. 15 | P a g e
COMPANY P/E PEG P/BV PS
AT&T 31,58 3,06 2,09 1,36
TMUS 99,67 O,74 2,10 1,06
VERIZON
COMUNIC.
20,05 2,07 2,29 1,50
SECTOR 35,49 1,08 3,2 1,46
INDUSTRY 20,17 2,61 2,8 1,36
REGRESSIONS(at&t) 21,08 4,47 2,31 2,73
8)REGRESSIONS DAMODARAN
Regression R2
PE = 6.48 + 98.58 gEPS + 16.77 Payout - 3.25 Beta
(5.38) (22.26) (13.00) (3.87)
35.5%
PEG = 1.98 Payout –0.91 ln(gEPS) -0.625 Beta
(12.52) (20.08) (8.55)
48.2%
PBV= 0.61 + 10.24 gEPS - 1.31 Beta + 1.33 Payout + 12.92 ROE
(2.77) (13.74) (9.92) (6.46) (33.08)
62.0%
PS= 1.42 Payout + 5.69 gEPS- 0.55 Beta + 14.69 Net Margin
(13.16) (10.50) (7.38) 46.27)
68.6%
9)ΑΠΟΤΕΛΕΣΜΑΤΑ ΠΑΛΙΝΔΡΟΜΗΣΕΩΝ
Eπομένως μπορούμε έχοντας και τις τιμές των δεικτών από τις παλινδρομήσεις του
damodaran να κάνουμε τις όποιες εκτιμήσεις και συγκρίσεις για την μετοχή
μας,δηλαδή να βλέπουμε αν η μετοχή μας είναι υπερτιμημένη (πραγματική τιμή
δείκτη υψηλότερη από π.χανταγωνιστές,κλάδο,αποτέλεσμα παλινδρόμησης) η
υποτιμημένη (πραγματική τιμή δείκτη χαμηλότερη από ότι εμείς εκτιμήσαμε).

16. 16 | P a g e
ΤΗΕ ALTMAN Z-SCORE
10)ΠΙΝΑΚΑΣ ALTMAN (Z-SCORE)
Από τους παραπάνω πίνακες προκύπτει ότι το z-score για την τριετία 2014-2015-
2016 κυμαίνεται σε τιμές λίγο κάτω από τη μονάδα (2014) και λίγο πάνω από τη
μονάδα για την επόμενη τριετία.Βάσει της αξιολόγησης του συγκεκριμένου δείκτη η
εταιρία βρίσκεται στη (distress zone<1,81) δηλαδή είναι επίφοβη για χρεοκοπία μέσα
στην επόμενη διετία.Τα τελευταία 13 χρόνια το υψηλότερο z-score ήταν 4,94,το
χαμηλότερο 0,48 ενώ ο μέσος 0,96.
Γεγονότα όπως η χαμηλή ρευστότητα και ο υψηλός δανεισμός που αναλύθηκαν
προηγουμένως μάλλον οδηγούν στην επίφοβη πρόβλεψη από το z-score,παρότι οι
προβλέψεις-αναλύσεις είναι ευνοικές για την εταιρία.