Previsão de comportamento dos preços de ações através do volume do saldo de compra e venda um teste no mercado brasileiro
1. Área temática: FINANÇAS
- PREVISÃO DE COMPORTAMENTO DOS PREÇOS DE AÇÕES ATRAVÉS DO
VOLUME DO SALDO DE COMPRA E VENDA: UM TESTE NO MERCADO
BRASILEIRO-
2. 2
SUMÁRIO
1 INTRODUÇÃO......................................................................................................................4
2 REVISÃO BIBLIOGRÁFICA..............................................................................................6
2.1 TIPOS DE ANÁLISE PARA AVALIAÇÃO DE INVESTIMENTOS.........................8
2.1.1 Análise fundamentalista........................................................................................8
2.1.2 Análise técnica .......................................................................................................9
3 METODOLOGIA...................................................................................................................9
3.1 SELEÇÃO DA AMOSTRA .........................................................................................10
3.2 OBTENÇÃO E TRATAMENTO DOS DADOS .......................................................11
4 RESULTADOS ...................................................................................................................13
5 CONCLUSÕES E CONSIDERAÇÕES FINAIS ............................................................16
6 REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICAS...............................................................................16
3. 3
LISTA DE ILUSTRAÇÕES
Ilustração 1- Formato da transação Livro de Ofertas do software Broadcast .............11
Tabela 1- Volume do Saldo de Compra e Venda dos dias 02/05/2006 até 04/05/2006
..................................................................................................................................................14
Tabela 2- Preços de Mercado 02/05/2006 até 04/05/2006.............................................14
Tabela 3- Coeficiente de Correlação entre "Volume do Saldo de Compra e Venda" e
"Preços de Mercado".............................................................................................................13
4. 4
1 INTRODUÇÃO
Desvendar quais os fatores que implicam para que determinada ação se
encontre subvalorizada ou supervalorizada em determinado momento do tempo é
uma tarefa árdua e por enquanto sem fim.
Para alguns estudiosos, adeptos da teoria do Mercado Eficiente, os
investidores não devem nem comprar ações que estão sub ou supervalorizadas e
nem se preocupar em desvendar o momento exato de entrar ou sair de uma
determinada posição, em vez disso, deveriam diversificar seus investimentos
aplicando em um grande leque de ações e não trocar de posição com freqüência.
Neste caso, os preços de mercado refletiriam a melhor estimativa do valor
justo de um bem e o processo de avaliação se resumiria a explicar estes preços.
Já para os estudiosos que não acreditam que os mercados são eficientes ou
pelo menos que não são totalmente eficientes, os preços podem de fato estar
defasados com relação ao seu valor justo em determinados momentos no tempo e
um estudo para determinar quais os fatores que contribuem para esse descompasso
se faz necessário.
Neste sentido, o presente estudo visa auxiliar a determinar quais os fatores
que implicam para que uma ação se encontre sub ou supervalorizada em
determinado momento.
Segundo afirmação de Damodaran (2006, p.146):
Na eficiência do tipo fraca, os preços de mercado refletem as informações
contidas em todos os preços passados, o que faz com que os gráficos e as
análises técnicas que usam somente preços passados não sejam
suficientes para identificar ações que estejam subvalorizadas.
Em concordância com a afirmação de Damoradan (2006), o estudo parte da
premissa de que para auxiliar na definição dos fatores que contribuem para que uma
ação se encontre sub ou supervalorizada é preciso não somente estudar os preços
5. 5
passados, mas sim a existência de uma variável observável e quantificável que
possa servir de complemento para prever o comportamento destes preços no curto
prazo.
O estudo realizado por Lee e Swaminathan (1998) que analisaram o inter-
relacionamento entre preço e volume negociado se assemelha ao estudo aqui
proposto, pois busca relacionar uma variável observável e quantificável que é o
volume, com os preços.
Seu estudo teve como base, informações de preços e volumes de um longo
período, de 1965 até 1995, e resultou no chamado “efeito inércia de preço”, também
documentado por Jegadeesh e Titman (1993), concluindo que as ações que subiram
no passado possuem uma maior probabilidade de continuarem a subir e que ações
que caíram no passado possuem maior probabilidade de continuarem caindo nos
meses seguintes.
Os resultados de Lee e Swaminathan (1998), por observar também o volume
negociado, concluem que o efeito inércia de preço é mais forte nas ações com altos
volumes negociados, ou seja, é provável que um aumento ou uma queda de preço,
quando acompanhados por um alto volume negociado, continuem no período
seguinte.
Em ambos os estudos, somente foram observados os volumes de negócios
realmente efetivados no período, ou seja, somente as ordens de compra e venda
que se efetivaram em pregão.
E as ordens de compra e venda que são enviadas para as bolsas de valores
e que não são efetivadas, estas não poderiam ilustrar possíveis tendências que se
refletirão nos preços?
Portanto a justificativa para o presente estudo surge do não monitoramento
dessas ordens que são enviadas para as bolsas de valores e que não são
efetivadas, utilizando esta variável com ineditismo e concedendo caráter inovador ao
estudo.
6. 6
Utilizando como base os fundamentos da análise técnica o estudo utiliza
testes estatísticos, mais precisamente o Coeficiente de Correlação, visando
encontrar uma relação entre as variáveis: saldo de volume de ordens de compra e
venda não efetivadas x preços de mercado.
2 REVISÃO BIBLIOGRÁFICA
Segundo Bachelier (1900), a determinação das flutuações dos preços
depende de um número infinito de fatores. Esses fatores agem influenciando os
preços para mais ou para menos. Assim, a probabilidade de aumento dos preços
dos títulos a qualquer momento seria idêntica à probabilidade de sua diminuição.
O estudo de Bachelier foi o primeiro tratamento matemático rigoroso do
chamado “Movimento Browniano”, que foi descrito pela primeira vez pelo botânico
Robert Brown, em 1827, ao observar que o pólen de diversas plantas dispersava-se
na água sob a forma de um grande número de partículas em direções que estariam
de acordo com as do caminho aleatório, porém com características específicas das
ciências físicas.
Embora a tese de Bachelier não tenha sido muito notada quando da sua
publicação, o suporte matemático que acompanhava a teoria do processo aleatório
acabou por antecipar por cinco anos um famoso trabalho de Albert Einstein sobre o
movimento aleatório originário da colisão de moléculas de gás, em 1905.
O trabalho de Einstein resultou na equação que descreve o fenômeno do
movimento molecular aleatório, que é exatamente a equação desenvolvida por
Bachelier para descrever o comportamento dos preços dos ativos financeiros.
Com o trabalho de Bachelier ainda caído no esquecimento, o estatístico
Maurice Kendall acabou por ganhar os créditos por chamar a atenção dos
economistas para o modelo de caminho aleatório.
Kendall (1953) analisou o comportamento das variações dos preços de
índices de ações e de mercadorias na Bolsa de Valores de Londres, quando
concluiu serem estas variações completamente aleatórias, ou seja, não havia
qualquer informação nos retornos históricos dos preços que ajudasse a prever o seu
7. 7
comportamento futuro ou a identificar regularidades ou sazonalidades. Portanto, os
preços seguiam um caminho aleatório.
Os resultados do estudo de Kendall foram sustentados pelo estudo de
Granger e Morgenstern (1963).
Seguindo a trajetória de estudos sobre o caminho aleatório dos preços, a
teoria sobre a HME - Hipótese de Mercado Eficiente foi proposta somente em 1965
pelo economista Paul Samuelson.
Samuelson (1965) procurou sintetizar uma idéia sobre o comportamento das
flutuações dos preços em seu artigo Proof That Properly Anteciped Prices Fluctuate
Randomly.
Sua idéia é de que, num mercado informacionalmente eficiente, os preços
mudam, mas são imprevisíveis, sendo válido desde que incorporada as expectativas
e informações de todos os participantes do mercado.
Em outras palavras, se não existirem barreiras à informação nem custos de
transação, a variação de preços para o próximo período será reflexo da informação
para esse período, e sendo essa informação imprevisível, as variações nos preços
também seguirão o mesmo caminho.
Em sua resenha dos estudos empíricos sobre a eficiência dos mercados
financeiros, Fama (1970) distingue três tipos de testes:
(a) Teste de eficiência na forma fraca: avalia se as mudanças nos preços estão
sistematicamente relacionadas a mudanças anteriores nos preços e, portanto, se
poderiam ter sido previstas. Nesse caso, a HME implica que nenhum investidor pode
obter retorno em excesso (ajustado ao risco) com base nos preços passados das
ações.
(b) Teste de eficiência na forma semi-forte: supõe que nenhum investidor terá
retorno em excesso explorando fontes de informações publicamente disponíveis
(como relatórios anuais de empresas, jornais etc.).
8. 8
(c) Teste de eficiência na forma forte: supõe que nem mesmo Insider Traders
(investidores com informações privilegiadas) obtêm retorno acima da média, uma
vez que os preços refletiriam corretamente as informações públicas e privadas.
2.1 TIPOS DE ANÁLISE PARA AVALIAÇÃO DE INVESTIMENTOS
2.1.1 Análise fundamentalista
A análise fundamentalista é o estudo dos fatores que afetam as situações de
oferta e demanda de um mercado, com o objetivo de determinar o valor intrínseco de
um ativo.
O analista está apto a comparar o preço encontrado com o preço do
mercado e classificá-lo como supervalorizado com sinalização de venda,
subvalorizado com sinalização de compra ou que seu preço é condizente com o
praticado pelo mercado.
Em vista disso, a análise fundamentalista define qual o ativo deve ser
comprado ou vendido. Esta análise geralmente está atrelada a grandes movimentos
no longo prazo e não prediz o tempo certo para entrar ou sair do mercado.
Bodie, Kane e Marcus (2002) definem análise fundamentalista como a
determinação do valor presente de todos os pagamentos que os acionistas
receberão por cada ação. Para isso, os analistas devem levar em consideração
lucros e dividendos esperados pela empresa, expectativas econômicas e a avaliação
de risco da empresa.
Em 1976, Benjamin Grahan, conhecido como o pai da análise
fundamentalista de securidades, chegou à conclusão de que a análise
fundamentalista não era mais uma ferramenta que produzisse resultados superiores
em investimentos.
A conclusão era que mesmo esforços extensivos nesta metodologia não
conseguiriam construir carteiras de investimento superiores a ponto de justificar os
recursos e custos envolvidos na operação.
9. 9
2.1.2 Análise técnica
Análise técnica é o estudo do comportamento histórico do mercado para
determinar o estado atual ou as condições futuras do mesmo. O analista técnico
observa tendências deste comportamento e avalia como o mercado reage a estas.
É comum o uso de preços históricos e gráficos na análise técnica, sendo
necessária a “subdivisão” dessa forma de análise em dois grupos: os “grafistas” que
utilizam os comportamentos gráficos dos preços ao longo do tempo e os “tecnicistas”
que utilizam ferramentas estatísticas para aplicação da análise.
Para Murphy (1986) existem três premissas básicas onde está
fundamentada a análise técnica: preços de mercado descontam “tudo” (fundamentos
econômicos, políticos, psicológicos entre outros); os preços movem-se em
tendências; e por fim, que a história se repete, ou seja, que o comportamento dos
preços no passado se repete no futuro.
Portanto para antecipar o comportamento futuro dos preços, é necessário
observar não somente os preços passados, mas sim outra variável que
possivelmente influenciou esses preços e descoberta essa variável, determinar qual
a intensidade desta influencia no preço.
3 METODOLOGIA
Conforme Gil (1996, p.45), “a pesquisa exploratória tem como objetivo
proporcionar maior familiaridade com o problema, com vistas a torná-lo mais
explícito, construir hipóteses ou aprimorar idéias”.
A pesquisa proposta é classificada como exploratória, pois visa prever o
comportamento do preço das ações através de uma variável observável e
quantificável de uma forma ainda não realizada na literatura pesquisada conferindo
caráter inédito ao presente trabalho.
Quanto aos procedimentos, à pesquisa tem o caráter empírico e no tocante
a abordagem do problema, a pesquisa trata de dados quantitativos.
10. 10
A pergunta em questão a ser respondida é se o saldo de ordens de compra
e venda que não foram efetivados influencia nos preços de mercado e se influencia,
qual a intensidade dessa influencia.
Para análise dos resultados, foram utilizadas técnicas qualitativas e
quantitativas condensando os resultados em busca de padrões, tendências, ou
relações implícitas cuja interpretação deverá ir além do conteúdo manifesto nos
documentos, pois o que interessa ao pesquisador é o conteúdo latente, ou seja, o
sentido que esta por trás do imediatamente aprendido (GODOY, 1995).
3.1 SELEÇÃO DA AMOSTRA
Foram selecionadas por conveniência, para compor a amostra, 12 ações
listadas na Bovespa, segregadas da seguinte forma: 3 ativos do Índice Bovespa
(IBOV), 3 ativos do Índice Valor Bovespa (IVBX2), 3 ativos do Índice Setorial de
Telecomunicações (ITEL) e 3 ativos do Índice de Energia Elétrica (IEE), obedecendo
aos seguintes critérios: maior participação na composição da carteira teórica, menor
participação na composição da carteira teórica e um ativo sendo escolhido de forma
aleatória.
A segregação dos índices escolhidos objetivou eliminar qualquer tendência
setorial, com isso, os resultados do estudo podem ser expandidos para qualquer
ação negociada em bolsa de valores.
Os ativos selecionados foram retirados das carteiras teóricas de janeiro/abril
de 2006 com a seguinte composição:
IBOV – Petrobras PN (PETR4) com 9,227% (Maior)
IBOV – Contax ON (CTAX3) com 0,036% (Menor)
IBOV – Bradesco PN (BBDC4) com 3,777% (Aleatório)
IVBX2 – Embraer PN (EMBR4) com 8,475% (Maior)
IVBX2 – Light ON (LIGT3) com 0,189% (Menor)
11. 11
IVBX2 – Pão de açúcar (PCAR4) com 3,658% (Aleatório)
ITEL – Telemar PN (TNLP4) com 15,405% (Maior)
ITEL – Tele Norte Celular PN (TNCP4) com 0,220% (Menor)
ITEL – Tim Participações S.A. ON (TCSL3) com 3,072% (Aleatório)
IEE – CPFL Energia ON (CPFE3) com 8,809% (Maior)
IEE – Cemig PN (CMIG4) com 7,472% (Menor)
IEE – Eletropaulo PN (ELPL4) com 8,390% (Aleatório)
3.2 OBTENÇÃO E TRATAMENTO DOS DADOS
Os dados sobre as ordens de compras e vendas feitas pelas corretoras e
que não se efetivaram no momento pesquisado, foram extraídos do software
Broadcast, no aplicativo “Livro de Ofertas”, nos dias 02/05/2006, 03/05/2006 e dia
04/05/2006, conforme Figura 1 abaixo:
Ilustração 1 - Formato da transação Livro de Ofertas do software Broadcast
12. 12
Observa-se na ilustração acima que a quantidade demandada e ainda não
efetivada pela ação PETR4 foi de 37.4001 lotes padrões (somatória da quantidade
de ordens de compra) e o preço que os investidores estão inicialmente dispostos a
pagar varia de R$ 46,55 até R$ 46,70.
Da mesma forma, a quantidade ofertada da ação PETR4, foi de 17.300 lotes
padrões (somatória da quantidade de ordens de venda), e o preço que os
investidores estão inicialmente dispostos a vender varia de R$ 46,78 até R$ 46,95.
Baseado neste exemplo pode-se observar que a quantidade de ordens de
compra é superior à quantidade de ordens de venda da ação e saldo resultante é o
que o presente estudo chama de “volume do saldo de compra e venda”.
Devido a grande dificuldade de se obter tais dados, pois o software
Broadcast não possui um banco de dados dessas ordens que não se efetivaram, os
dados foram impressos em três momentos diferentes ao longo do horário normal de
funcionamento da Bovespa conforme abaixo:
(a) primeira impressão dos dados foi feita das 10h15min às 10h30min, objetivando
coletar os dados referentes à abertura do pregão.
(b) segunda impressão dos dados foi feita das 13h15min às 13h30min, objetivando
coletar os dados referentes ao meio do pregão.
(c) terceira impressão dos dados foi feita das 16h45min às 17h00min, objetivando
coletar os dados referentes ao fim do pregão (horário normal de negociação).
Para o tratamento dos dados, a premissa básica utilizada é que, os dados
extraídos nos três momentos distintos, representam o comportamento do dia como
um todo.
Os dados coletados foram inseridos nas planilhas do software Excel
(manualmente, pois o software Broadcast Livro de Ofertas, não permite interface
1
A quantidade demandada ou ofertada obedece ao lote padrão da ação negociada
13. 13
com planilhas do Excel) e tratados a ferramenta estatística “Coeficiente de
Correlação”, visando avaliar a existência de alguma relação entre as variáveis.
4 RESULTADOS
Na Tabela 1 temos os dados referentes ao “Volume do Saldo de Compra e
Vendas” das ações selecionadas para o estudo em dado momento e na Tabela 2 os
“Preços de Mercado” desses ativos, sendo essas duas variáveis utilizadas no cálculo
para a análise do Coeficiente de Correlação e os resultados são apresentados na
Tabela 3.
Tabela 3- Coeficiente de Correlação entre
"Volume do Saldo de Compra e Venda" e "Preços
de Mercado"
Ativo Coeficiente de Correlação
TNPL4 0,6800
TNCP4 0,5682
TCSL3 -0,1341
CPFE3 0,2538
CMIG4 0,1792
ELPL4 -0,0405
PETR4 -0,2885
CTAX3 0,1718
BBDC4 0,1726
EMBR4 0,1607
LIGT3 -0,3844
PCAR4 0,4500
Observou-se que 66,66% das ações pesquisadas apresentam Coeficiente
de Correlação positivo e apenas 33,33% apresentam Coeficiente de Correlação
negativo entre as duas variáveis.
Pode-se afirmar, portanto, que a variação do Volume do Saldo de Compra e
Venda esta correlacionado positivamente com a variação dos preços das ações em
66,66% das observações, ou seja, à medida que o Volume do Saldo de Compra e
Venda aumenta, o preço do ativo sobe.
Da mesma forma também podemos afirmar que a variação do Volume do
Saldo de Compra e Venda esta correlacionado negativamente com a variação nos
preços das ações em 33,33% das observações, ou seja, à medida que o Volume do
Saldo de Compra e Venda diminui, o preço do ativo cai.
15. 15
Consolidando todas as irracionalidades atribuídas aos mercados financeiros,
Damodaran (2006) classifica em 5 grupos de fundamentos as estratégias dos
investidores técnicos, dentre as quais, destacamos o processo de aprendizado lento
do mercado ou indicador de inércia.
Neste caso, um investidor em inércia compraria as ações que
apresentassem uma tendência de alta e venderia as ações que apresentassem
tendência de baixa.
Podemos concluir que a tendência pode ser observada e quantificada pelo
saldo de expectativas em relação à ação e apresentando correlação positiva e com
grande magnitude com os preços de mercado, serve para prever o comportamento
futuro do preço da ação.
Um provável motivo para os resultados encontrados acima pode ser
atribuído à irracionalidade dos investidores, principalmente ao “Efeito Manada”
descrito por Damodaram (2006).
Segundo Damodaram (2006), o desejo de se sentir parte integrante do grupo
é devido a mais do que apenas pressão das outras pessoas.
Em um processo denominado “Cascata de Informações”, um investidor ao
perceber a movimentação do mercado para com um ativo, tende a seguir essa
movimentação acreditando que essa é a melhor solução, visto que esta sendo
utilizada por um grande número de agentes do mercado.
À medida que o saldo de expectativas dos investidores é positivo em relação
à determinada ação (mais investidores dispostos a comprar a ação), o preço desta
ação tende a subir, fazendo da demanda um determinante do preço da ação ou
inversamente à medida que as expectativas dos investidores é negativa (mais
investidores dispostos a vender a ação), o preço desta ação tende a cair, fazendo da
oferta uma determinante do preço da ação.
16. 16
A afirmação acima elucida que o preço é uma função da demanda e oferta
(não relacionadas a fundamentos econômicos e sim a fundamentos da
irracionalidade do investidor).
5 CONCLUSÕES E CONSIDERAÇÕES FINAIS
Como conclusão, pode-se afirmar que o volume do saldo de compra e venda
de ações cumpre com o objetivo principal do estudo e pode ser utilizado como
variável observável e quantificável para prever o comportamento futuro do preço
destes ativos no curto prazo, desde que possua correlação positiva e com grande
magnitude com os preços de mercado.
Os resultados apresentados no estudo demonstram o grande potencial que
as expectativas inicias dos investidores possuem na previsão do comportamento dos
preços, e que até hoje não foram utilizadas em análises, seguindo de modelo para
futuros trabalhos voltados à área.
Como o presente trabalho apresentou o estudo de correlação entre duas
variáveis de uma forma ainda não pesquisada pela literatura, é preciso ter cautela ao
fazer as afirmações acima, visto que apenas 1 ação, a TNLP4, apresentou um
coeficiente de correlação positivo e com grande magnitude de 0,68.
Os outros coeficientes de correlação positivos e com menor magnitude,
podem não apresentar retornos anormais se levados em conta os custos envolvidos
nas transações.
Como proposta a futuros trabalhos, a realização do back test em outros
períodos, além de aprofundar os resultados encontrados, promoverá uma maior
discussão sobre a utilização do volume do saldo de compra e venda de ações para
prever comportamentos de preços no curto prazo.
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