1. Proposition d’Amendements
Crowdfunding à la Directive Prospectus
Introduction
Ces dernières années, la finance traditionnelle a été confrontée à la nécessité d’adapter son modèle
à la suite de la crise financière récente. Cette adaptation a laissé de nombreux acteurs dans
l’économie, comme les PMEs, face à un besoin désespéré de trouver des sources de financement
alternatives.
Dans le même temps, Internet a permis la création de nouveau modèle comme le crowdfunding (le
financement de projets par une multitude d’investisseurs engageant de petites sommes) qui peuvent
offrir une réponse à ces besoins.
Le but de ce document est de proposer des amendements à la Directive Prospectus actuelle, dans le
but de permettre à ces nouveaux outils d’opérer dans un contexte légal adéquat.
Historique de la Directive Prospectus
Objectif de la Directive
La Directive Prospectus a pour but d’améliorer l’efficacité des marchés par l’émission d’un seul
prospectus approuvé qui permettra aux émetteurs de lever du capital à travers l’Union Européenne
sans approbation supplémentaire (le Passeport). Le but de ce Passeport est de :
- offrir des levées de capital à meilleurs coûts
- augmenter la protection des investisseurs en demandant de hauts standards d’information
harmonisés pour les émissions qui sont proposées au public ou offerte à la vente sur des marchés
régulés
La Directive Prospectus est une pièce maîtresse du Plan d’Action des Services Financiers de l’Union
Européenne
Traduction, source http://www.fsa.gov.uk/pages/about/what/international/pdf/pd.pdf
Faisant partie des « Directives Lamfalussy » (avec la Directives MiFID , la Directives sur les Abus de
Marché et la Directive sur la Transparence), la Directive Prospectus a pour but principal d’établir une
définition commune et adéquate de l’information que les émetteurs (par exemple les PMEs) doivent
fournir et sur laquelle les investisseurs peuvent se fonder avec raison lorsqu’ils décident de réaliser
un investissement. Cette définition doit équilibrer le besoin des investisseurs de recevoir
suffisamment d’information pour prendre une décision, et le coût de production de cette
information pour l’émetteur. Le rôle de la Directive est également de se mettre d’accord sur des
standards communs entre états membres pour que les offres (publiques ou privées) soient traitées
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2. de façon homogène au travers de l’Union Européen et permettre des offres de part et d’autre des
frontières sans écarts dans les conditions appliquées par les différents états membres.
Les exemptions
Les exemptions actuelles :
Au sein de l’article 3, l’alinéa 2 définit les conditions exemptant un émetteur de fournir les
informations standards comme spécifiées pour un prospectus :
2. L'obligation de publier un prospectus ne s'applique pas aux catégories d'offres suivantes:
a) une offre de valeurs mobilières adressée uniquement aux investisseurs qualifiés; et/ou
b) une offre de valeurs mobilières adressée à moins de 100 (amendé à 150) personnes physiques ou
morales, autres que des investisseurs qualifiés, par État membre; et/ou
c) une offre de valeurs mobilières adressée à des investisseurs qui acquièrent ces valeurs pour un prix
total d'au moins 50 000 euros (amendé à 100 000 euros) par investisseur et par offre distincte; et/ou
d) une offre de valeurs mobilières dont la valeur nominale unitaire s'élève au moins à 50 000 euros
(amendé à 100 000 euros); et/ou
e) une offre de valeurs mobilières dont le montant total est inférieur à 100 000 euros. Cette limite est
calculée sur une période de douze mois.
Objectif des exemptions dans la Directive originelle 2003/71/EC
Fondées sur la nature des investisseur, et/ou leur nombre, et/ou leur capacité d’investir des
montants importants, et/ou la somme totale de l’offre, la Directive a défini des conditions qui ne
nécessitent pas une protection standardise des investisseurs et où les offres peuvent être réalisé
sans le coût de produire un prospectus.
Le but des exemptions est ainsi de fournir une vue partagée pour les offres de titres qui – pour une
raison d’efficacité ou non nécessité de dispositions particulières pour protéger les investisseurs – ne
doivent pas être soumises au contrainte de publication d’un prospectus et peuvent être organisé de
gré à gré entre les investisseurs et les émetteurs.
Objectif des amendements dans la modification de la Directive 2010/73/EC
Révisée en 2010, le texte original de la Directive 2003/73/EC a connu en particulier 3 amendements
concernent le périmètre où les exemptions peuvent s’appliquer.
Amendement à l’exemption (a)
Aucun rationnel particulier n’a été fourni par le législateur pour l’augmentation de 100 personnes
physiques ou morales par état membre à 150. Si cela paraît relevé du sens commun – et en fait se
trouve en retrait des changements d’usage lié à l’apparition d’Internet, il n’y a aucune mention dans
le texte de la Directive 2010/73/EU des raisons qui ont conduit à cet amendement.
Amendement aux exemptions (c) and (d)
Le seuil de 50 000 EUR dans les alinéas 3(2)(c) et (d) de la Directive 2003/71/EC de reflète plus la
distinction entre les investisseurs particuliers et les investisseurs professionnels en terme de capacité
d’investissement, puisqu’il apparaît que même des investisseurs particuliers ont réalisé récemment
des investissements de plus de 50 000 dans une transaction particulière.
Traduction source http://www.hm-treasury.gov.uk/d/prospectus_directive_amending.pdf
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3. Le rationnel de ces amendements est plutôt déroutant. Le législateur établit que la capacité
d’investir des montants importants ne s’est pas révélé être une mesure pertinente pour distinguer
les investisseurs qui auraient besoin d’information pour leur propre protection, et ceux qui sont
suffisamment informés pour pouvoir prendre une décision sans l’existence d’un prospectus. Relevé
le seuil ne semble pas s’attaquer au problème que le législateur veut attaquer : protéger les
investisseurs particuliers de risques qu’ils ne peuvent pas vraiment évaluer. Pourquoi risquer des
montants plus importants offrirait une solution ?
Les amendements fournissent une image contradictoire des intentions du législateur
Les amendements aux alinéas des exemptions fournissent en fait une image contradictoire.
L’amendement à l’exemption (a) offre une extension du périmètre où les investisseurs particuliers
peuvent participer à des offres privées. Au contraire, les exemptions (c) et (d) imposent des
restrictions du périmètre où les investisseurs particuliers peuvent participer à de telles offres. Il
manque clairement une proposition de principe qui aurait conduit à réviser la Directive d’une
manière cohérent, dans un but social ou économique précis : comme la favorisation de l’emploi
grâce à une plus grande facilité de financement pour les PMEs.
Le JOBS Act
Objectif du Crowdfund Act Américain
Le président Obama a signé le 5 avril 2012 le JOBS Act (Jumpstart Our Business Startups) don’t loe
but est d’accroître l’emploi aux Etats Unis en libérant le financement pour les PMEs et les start-ups
de plusieurs des contraintes légales qui se sont accumulées au cours des ans, et qui furent adoptées
pour protéger les investisseurs des malversations de grandes compagnies, comme Enron par
exemple. Ces régulations ont éventuellement atteint leur cible concernant ces grandes entreprises,
mais elles ont imposé un lourd tribut sans intérêt pour les PMEs et les entreprises de croissance,
compromettant leur survie dans de nombreux cas. Le JOBS Act représente une modification
importante des lois sur les valeurs mobilières et couvrent plusieurs stades de développement des
PMEs, du démarrage jusqu’à la phase précédant l’entrée en bourse.
En particulier, le JOBS Act a été extrêmement novateur en introduisant une section connu comme le
Crowdfund Act, qui a créé une nouvelle forme d’exemption, fondée sur une limite imposée sur la
somme que chaque investisseur peut engager :
SEC. 302 EXEMPTION SUR LE CROWDFUNDING
(a) Le Securities Act de 1933- Section 4 du Securities Act de 1933 (15 U.S.C. 77d) est amendé en
ajoutant à la fin :
‘(6) les transactions impliquant l’offre ou la vente de titres par un émetteur (incluant toutes les
entités contrôlées par ou sous le contrôle partagé avec l’émetteur), sous-respect que --
‘(A) le montant total vendu à tous les investisseurs par l’émetteur, incluant tout montant
vendu sous couvert de l’exemption offerte par ce paragraphe pendant une période de 12 mois
précédant la date d’une telle transaction, n’est pas supérieur à 1 000 000 USD;
‘(B) le montant total vendu à chaque investisseur par un émetteur, incluant tout montant
vendu sous le couvert de l’exemption offerte par ce paragraphe pendant une période de 12 mois
précédent la date d’une telle transactions ne dépasse pas —
‘(i) la plus haute des sommes de 2 000 USD ou 5 pourcent du revenu annuel ou du
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4. patrimoine d’un tel investisseur, si soit son revenu annuel, soit son patrimoine net est inférieur à
100 000 USD ; (texte se poursuivant)
Traduction Source http://www.govtrack.us/congress/bills/112/hr3606/text
Innovations dans le Crowdfund Act
Une exemption fondé sur un montant limité pour chaque investisseur
Le Crowdfund Act introduit une réelle innovation dans les lois sur les valeurs mobilières, fondée sur
la notion que le risque pour un investisseur ne doit pas être uniquement évalué sur la nature de ce
risque, mais également sur l’impact maximal pour l’investisseur. Cela retranscrit la notion de bon
sens qu’un risque important sur une petite somme peut avoir des conséquences négatives sur le bien
être de l’investisseur, bien moindre qu’un investissement considéré comme peu risqué sur une
somme sans aucun plafond.
Création d’un nouveau statut de “funding portal” correspondant au développement
d’Internet
Le Crowdfund Act a également introduit un statut spécifique de “funding portal”, validant le fait que
les investissement crowdfunding seront principalement réalisé au moyen de, et grâce à, Internet ; il
crée ainsi un novea rôle, distinct de celui du courtier en valeurs mobilières standard :
SEC. 4A. EXIGENCES EN RAPPORT AVEC CERTAINES PETITES TRANSACTION
‘(a) Exigences sur les intermédiaires – Une personne agissant comme intermédiaire dans une
transaction impliquant l’offre ou la vente de valeurs mobilières pour le compte de tiers opérant
suivant l’alinéa 4(6) doit --
‘(1) s’enregistrer auprès de la Commission en tant que--
‘(A) courtier ; ou
‘(B) “funding portal” (comme défini dans l’alinéa 3(a)(80) du µSecurities Exchange Act de 1934) ;
(texte se poursuivant)
Traduction source http://www.govtrack.us/congress/bills/112/hr3606/text
La nouveauté ici est que le texte introduit la notion que des transactions sur des valeurs mobilières,
réalisées via Internet sur de petits montants, doit être régulé séparément avec des règlements
distincts de ceux s’appliquant aux courtiers en valeurs mobilières génériques. Le texte reconnaît le
fait que les règlements habituels s’appliquant aux courtiers, les rends compétents pour engager ce
type de transactions, mais que l’approche « qui peut le plus peut le moins » est inadéquate pour
fournir des intermédiaires efficaces et fluides pour la réalisation de petites transactions via Internet.
Proposition
Adapter les exemptions pour répondre aux besoins de financement de nos
PMEs
Les PMEs rencontrent de très nombreuses difficultés pour obtenir des financements, en particulier
au début de leur activité, au moment où elles en ont le plus besoin. La crise financière et les
contraintes qui s’en sont suivies sur le système bancaire du fait des règles Bale III ont créé un retrait
du financement bancaire sur de nombreuses catégories de PMEs.
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5. En modifiant les exemptions dans la Directive Prospectus, suivant un agenda politique très clair, offre
un moyen d’ouvrir un financement direct de notre tissus de sociétés industrielles et de service par
des investisseurs particuliers, dans le but de soutenir la création d’emploi dans la frange de notre
économie qui en a toujours été la source principales.
Augmentation du plafond d’exemption de 100K € à 1m € pour combattre le
trou de financement auquel les PMEs sont confrontées
Modification
Nous proposons de modifier l’exemption e) de la façon suivante :
e) une offre de valeurs mobilières dont le montant total est inférieur à 100 000 euros [1 million
d’euros],. Cette limite est calculée sur une période de douze mois.
Objectif
Le plafond actuel de 100K € a prouvé être bien trop limitatif et ne correspondant pas à la réalité que
les entreprises de croissance connaissent en Europe au début de leur développement. Les besoins en
financement entre 500 000 € et 1,5 million € se retrouve entre les financements bancaires et le
financement en capital risque. En relevant le plafond à 1 million €, il sera possible aux investisseurs
individuel de mettre en commun leur capacité d’investissement au travers de club de business angels
ou de plateformes de crowdfunding, dans le but de permettre les niveaux d’investissement
nécessaires aux phases de croissance de nos PMEs.
Modifier l’exemption b) pour s’adapter à la réalité d’Internet et aux
nouveaux modes de communication des PMEs
Modification
Nous proposons de modifier l’exemption b) de la façon suivante :
b) une offre de valeurs mobilières adressée à moins de 150 [1 000] personnes physiques ou morales,
autres que des investisseurs qualifiés, par État membre; et/ou
Objectif
Le nombre d’individus recevant une offre n’est plus un critère valide dans un monde où Internet rend
possible à tous un accès immédiat à l’information. Le nombre de 150 s’avère trop limitatif et met en
danger n’importe quelle offre privée initialement destinée à un cercle restreint d’investisseur d’être
requalifiée en tant qu’offre publique pendant le cours de son processus de levée de fonds
Le remplacement de la notion obsolète de vouloir protéger les investisseurs en leur empêchant
d’avoir connaissance d’informations financières permettra aux clubs de business angels et aux
plateformes de crowdfunding d’éviter dans leur communication des contorsions inutiles et
coûteuses, à une époque où n’importe quelle phrase peut potentiellement atteindre le monde entier
en l’espace de quelques secondes.
Création de l’exemption f) pour permettre le financement des PMEs par le
crowdfunding
Avec la montée en puissance d’Internet et de son usage, une nouvelle façon de réaliser des
transactions entre un émetteur et une multitude d’investisseurs a été rendue possible, permettant à
chaque investisseur de participer avec de très petites sommes.
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6. Addition à la liste des exemptions
Nous proposons de créer l’exemption f) sous la forme suivante :
f) une offre de valeurs mobilières adressée à des investisseurs qui ne peuvent acquérir un montant
total de plus de 2 000 euros par investisseur et par offre.
Objectif
Cette exemption se construirait sur la notion nouvelle introduite dans le Crowdfund Act du JOBS
ACT : que le risque ne doit plus être évalué uniquement sur sa nature intrinsèque, mais sur l’impact
absolu qu’il peut avoir sur un investisseur.
Cela permettrait au grand public de recréer un lien financier avec l’écosystème de nos PMEs, au
travers d’investissements plus directs et transparent, tout en étant protégés du fait des montants
limités que chaque investisseur pourrait engager sur chaque projet.
A propos de Crowdfunding France
Crowdfunding France est une association professionnelle ayant pour objectif de représenter les
acteurs de la finance participative auprès des autorités de réglementation et de faire progresser le
financement des projets (entreprises, culturels, solidaire & sociaux,…) par le citoyen :
 Le site officiel est accessible à http://www.crowdfundingfrance.org
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7. Content
Introduction ............................................................................................................................................................ 1
Historique de la Directive Prospectus ..................................................................................................................... 1
Objectif de la Directive ....................................................................................................................................... 1
Les exemptions ................................................................................................................................................... 2
Les exemptions actuelles :.............................................................................................................................. 2
Objectif des exemptions dans la Directive originelle 2003/71/EC ................................................................. 2
Objectif des amendements dans la modification de la Directive 2010/73/EC ............................................... 2
Le JOBS Act .............................................................................................................................................................. 3
Objectif du Crowdfund Act Américain ................................................................................................................ 3
Innovations dans le Crowdfund Act .................................................................................................................... 4
Une exemption fondé sur un montant limité pour chaque investisseur ....................................................... 4
Création d’un nouveau statut de “funding portal” correspondant au développement d’Internet ............... 4
Proposition .............................................................................................................................................................. 4
Adapter les exemptions pour répondre aux besoins de financement de nos PMEs .......................................... 4
Augmentation du plafond d’exemption de 100K € à 1m € pour combattre le trou de financement auquel les
PMEs sont confrontées ....................................................................................................................................... 5
Modification ................................................................................................................................................... 5
Objectif ........................................................................................................................................................... 5
Modifier l’exemption b) pour s’adapter à la réalité d’Internet et aux nouveaux modes de communication des
PMEs ................................................................................................................................................................... 5
Modification ................................................................................................................................................... 5
Objectif ........................................................................................................................................................... 5
Création de l’exemption f) pour permettre le financement des PMEs par le crowdfunding ............................. 5
Addition à la liste des exemptions.................................................................................................................. 6
Objectif ........................................................................................................................................................... 6
A propos de Crowdfunding France.......................................................................................................................... 6
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