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致茂為自有品牌之自動化檢測解決方案供應商,商品包括提供各產業相關

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14 年營收主要成長動能來自:半導體、LED 照明、被動元件、鋰電...
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  1. 1. 元富投顧 公司訪談報告 Masterlink Securities Investment Advisory Co., Ltd 致茂(2360) BUY 元富證券投資顧問股份有限公司 台北市敦化南路二段 97 號 19 樓 TEL:(02)2325-3299 自動化趨勢浪潮下設備提供者  (102)金管投顧新字第 034 號 □台灣 50 ■中型 100 4Q EPS 低於市場預期,13 年 EPS 3.21 元,YOY+27%:4Q 毛利 率下滑至 52.6%,導致本業獲利不如預期,業外威光及日茂電子貢 □MSCI 獻 2.82 億元,EPS 0.75 元,低於市場分析師預期。13 年母公司營 收 YOY-6%,半導體測試設備為主要營收成長項目,毛利率與 12 年 元富投顧研究部 研究員 蕭淑君 Justina Hsiao 呈現持平狀態,研發費用投入並未縮減下,營業利益率降至 18.9%, shuchun@masterlink.com.tw 業外子公司貢獻獲利 4.02 億元,稅後淨利 12.05 億元 ,EPS 3.21 元, 評等 YOY+27%。 日期: 2014/2/18 目前收盤價 (NT$): 68.4 目標價 (NT$): 85 52 週最高最低(NT$): 50-73.5 加權指數:  8513.68 14 年成長動能來自半導體測試訂單及自動化整合解決方案:公司 3~5 年發展策略朝自動化整合解決方案(Turnkey Solution)為主,主要 係結合量測設備、自動化系統及 MES 軟體能力提供客戶整線輸出的 股本 (NT$/mn): 3,768 完整解決方案。雖 Turnkey Solution 產品毛利率低於平均水準,但產 市值 (NT$/mn): 25,890 品營收貢獻幅度可望大於毛利率下滑影響。另外,公司觀察產業現 市值 (US$/mn): 863 況,預期半導體、被動元件、LED 照明及鋰電池檢測設備為主要推 20 日平均成交量(仟股): 2,875 PER (‘14E): 17.78 PBR (‘14E): 升 14 年營收成長的來源,預估 14 年營收 YOY+16%。 2.91 外資持股比率: 51.48 TCRI  4 股價表現 1-m 3-m 評等買進:(1)企業資本支出增加,檢測及自動化設備訂單動能增 溫。(2)具備電動車題材。(3)展望未來 2 年獲利穩步成長,預估 14 6-m 絕對報酬率(%) 10.3 16.8 7.2 加權指數報酬率(%) -0.4 4.7 年 EPS 3.86 元,目標價 85 元(22X2014EPS)。 7.1 Key Changes 評等 Current Previous BUY 85 N.A N.A 營業收入 (NT$mn) 4,539 N.A 毛利率 (%) 53.80 N.A 營益率 (%) EPS (NT$) BVPS(NT$) 20.54 3.86 23.60 N.A N.A 目標價 (NT$) Y9999 加權指數 N.A 2360 致茂 Exhibit 1: P/E BAND 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 2009/01 10,000 90 9,000 2010/01 2011/01 2012/01 2013/01 2014/01 Sources: Masterlink 80 20.0X 18.0X 16.0X 14.0X 12.0X 10.0X 8.0X 6.0X 4.0X 2.0X Exhibit 2: 營收預估 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 70 M / NTD Sales Sales Yo Y 1 ,8 00 1 10 % 1 ,6 00 9 0% 50 1 ,4 00 7 0% 40 1 ,2 00 60 30 5 0% 1 ,0 00 3 0% 8 00 20 6 00 10 4 00 0 3,000 2009/01 2010/01 2011/01 2012/01 2013/01 2014/01 1 0% -1 0 % -3 0 % 2 00 -5 0 % 0 1Q1 1 1Q12 1 Q1 3 1 Q1 4 Sources:Masterlink 2014/2/18 Page 1 of 4 本刊載之報告為元富投顧於特定日期之分析,已力求陳述內容之可靠性,純屬研究性質,僅作參考,使用者應明瞭內容之時效性, 審慎考量投資風險,並就投資結果自行負責。報告著作權屬元富投顧所有,禁止任何形式之抄襲、引用或轉載。
  2. 2. 元富投顧 致茂(2360) Masterlink Securities Investment Advisory Co., Ltd 致茂為自動化檢測解決方案供 致茂為自有品牌之自動化檢測解決方案供應商,商品包括提供各產業相關 應商,產品應用領域範圍廣 量測設備及整合自動化測試系統。13 年母公司營收組成主要區分為三塊: 量測及自動化測試系統約 65%、整合性自動化解決方案約 9%、半導體測試 系統約 21%及其他 5%。依產業應用領域區包括電力電子、半導體、被動元 件、面板、LED、太陽能、客製化系統等。公司長期策略為結合量測設備、 自動化系統及 MES 能力,推出自動化整合解決方案(Turnkey Solution)產 品,推升公司營收動能。 Exhibit 3: 營收結構比重 產品項目 13 Sales(%) 14 Sales(%) 14年(F)YoY 毛利率 Test Instruments &ATS 65% 53% -5% 高 Turnkey Solutions 9% 20% 147% 低於平低 Semiconductor Test Solutions 21% 22% 22% 高 other 5% 4% 5% - Sources: 元富整理及預估 4Q 母公司營收 10.33 億元,QOQ-4%,YOY+13%,動能主要來自太陽能設 4Q EPS 0.75 元,低於市場預期 備出貨增溫,毛利率因產品組合影響下滑 4.2%至 52.6%,營業利益率同步 下滑 4%,業外因子公司威光及日茂二家貢獻 0.83 億元,QOQ+63%,稅後 獲利 2.82 億元,EPS 0.75 元,QOQ+2%,YOY+42%,低於市場分析師預期 0.87 元。 13 年本業獲利衰退,業外子公 13 年母公司營收 39.26 億元,YOY-6%,毛利率較 12 年微幅成長 0.5%至 司獲利挹注下,EPS 3.21 元, 54.9%,研發及管銷費用持續投入下,營業利益率下滑 2.1%至 18.9%,業 YOY+27% 外受惠日茂及威光貢獻 4.02 億元,稅後獲利 12.05 億元,EPS 3.21 元, YOY+27%。 Turnkey Solution 為公司 3~5 年 營收成長動能來源 1Q 仍處於營收淡季階段,但公司表示,訂單動能相較前二年展望樂觀,主 要係客戶已紛紛願意於年前即進行確認訂單動作,預估 1Q 營收 8.79 億元, QOQ-15%。公司長期發展策略朝自動化整合解決方案(Turnkey Solution)為 主,主要係結合量測設備、自動化系統及 MES 軟體能力提供客戶整線輸出 的完整解決方案。13 年前三季 Turnkey Solution 產品營收占比僅個位數, 4Q 隨著太陽能相關模組設備出貨,Turnkey Solution 營收占比提升至 20%, 公司樂觀表示,Turnkey Solution 訂單目前接單已超過 13 年全年。隨著中 國薪資不斷上漲,自動化趨勢成形,公司將以 Turnkey Solution 產品為長期 3~5 年營收成長動能,惟產品結合量測及自動化產品毛利率約 30%~50%低 於純量測產品平均水準,隨著 Turnkey Solution 比重提升,雖毛利率將有微 幅下滑的趨勢,但公司表示仍可維持於 50%以上,整體而言,營收貢獻獲 利幅度可望大於毛利率的影響。 2014/2/18 Page 2 of 4
  3. 3. 元富投顧 致茂(2360) Masterlink Securities Investment Advisory Co., Ltd 14 年成長動能來自半導體 LED 、 14 年營收主要成長動能來自:半導體、LED 照明、被動元件、鋰電池檢測 照明、被動元件及鋰電池檢測相 相關設備。(1) 半導體測試設備營收約 824 億元,YOY+18%,營收占比由 關設備,營收 YOY+16% 12 年 17%成長至 21%,客戶群均為國際 First Tier 公司,14 年隨著積極爭 取歐美日客戶外,與國內封測大廠形成策略夥伴關係,直接接觸 IC 設計公 司,預估 14 年半導體事業營收 YOY+26%。(2)電動車巴士受惠中國政府積 極推動下,預期未來 2~3 年逐步放量,已接獲鋰電池客戶測試儀器設備訂 單,除此之外,公司更提供充電器、充電站全套測試儀器與模組,預期未 來電動車市場致茂將不會從市場缺席 (3)被動元件測試設備 14 年需求展望 。 樂觀,係因客戶打入 Smart Phone 及 Pad 產品系列及中國白牌手機需求,公 司預期成長幅度 20%以上。(4)LED 系列,13 年營收占比約 2%,公司主要 為燈泡組裝後測試,在 LED 照明市場展望樂觀情況下,公司受惠檢測設備 訂單增溫,YOY+90%。綜合上述,預估 14 年營收 45.39 億元,YOY+16%。 買進理由 1)歐美景氣動能升溫,企業資本支出增加,檢測設備及自動化設備訂單動能 增溫。 2)擁有電動車電池、充電站檢測完整設備,具題材性。 3) 展 望 未 來 2 年 步 入 獲 利 成 長 軌 道 , 給 予 買 進 評 等 , 目 標 價 85 元 (22X2014EPS)。 風險提示 Turnkey Solution 產品比重快速提升,毛利率衝擊加速 2014/2/18 Page 3 of 4
  4. 4. 元富投顧 致茂(2360) Masterlink Securities Investment Advisory Co., Ltd Unconsolidated Income Statement Year-end Dec. 31 NT$m FY11 FY12 FY13F FY14F Consolidated Balance Sheet Year-end Dec. 31 NT$m FY11 FY12 FY13F FY14F GAAP GAAP IFRS IFRS 1,902 1,702 1,324 1,438 GAAP GAAP GAAP GAAP Net sales 5,338 4,174 3,927 4,539 Cash COGS 2,493 1,904 1,773 2,097 Marketable securities 196 533 1,035 1,035 Gross profit 2,846 2,269 2,154 2,442 A/R & N/R 3,273 2,781 3,570 4,127 Operating expense 1,457 1,394 1,412 1,510 Inventory 2,165 1,661 1,773 2,097 Operating profit 1,319 875 742 932 Others 194 211 211 211 399 221 563 630 Total current asset 7,731 6,889 7,913 8,907 Pre-tax profit 1,717 1,096 1,305 1,562 Long-term invest. Total Net profit 1,504 945 1,206 1,455 Total fixed assets Total non-operate. Inc. Minority Net Profit EPS (NT$) -18 0 0 0 1,523 945 1,206 1,455 Total other assets Total assets 4.06 2.52 3.21 FY11 FY12 FY13F FY14F Sales (5.3) (21.8) (5.9) 15.6 A/P &N/P 916 1,475 1,825 3,151 4,382 4,882 341 336 336 336 11,652 11,292 14,106 15,950 3.86 Y/Y % 787 2,793 Gross profit Short-term Borrow 202 591 937 1,137 2,703 2,150 2,273 2,688 (8.5) (20.3) (5.1) 13.4 Other current liab. 721 390 1,732 2,367 Operating profit (18.9) (33.7) (15.2) 25.7 Total current liab. 3,626 3,130 4,942 6,192 Pre-tax profit (13.5) (36.2) 19.1 19.7 L-T borrows 35 119 806 849 Net profit (16.0) (37.9) 27.6 20.7 Other L-T liab. 147 141 0 0 EPS (19.5) (37.9) 27.3 20.3 Total liability. 3,808 3,390 5,748 7,041 Margins % FY11 FY12 FY13F FY14F Gross 53.3 54.4 54.9 53.8 Common stocks 3,768 3,768 3,768 3,768 Operating 24.7 21.0 18.9 20.5 Reserves 925 911 911 901 EBITDA 38.3 35.1 42.3 42.3 Retain earnings 3,152 3,223 3,679 4,241 Pre-tax 32.2 26.3 33.2 34.4 Total Equity Net 28.5 22.6 30.7 32.1 Total Liab. & Equity Unconsolidated Quarterly Income Statement 7,845 7,901 8,357 8,909 11,652 11,292 14,106 15,950 FY13F FY14F Consolidated Statement of Cash flow 1Q14F 3Q14F 4Q14F 879 1,059 1,318 1,284 Year-end Dec. 31 NT$m Net income Gross profit 457 593 725 668 Dep & Amort Operating profit 149 249 303 231 Investment income Total non-ope inc. 150 200 150 130 Changes in W/C Pre-tax profit 299 449 453 361 Other adjustment Net profit 275 426 421 332 Cash flow – ope. Capex EPS Y/Y % Net sales Gross profit Operating profit Net profit Q/Q % 0.73 1.13 1.12 0.88 1Q14F 2Q14F 3Q14F 4Q14F Change in L-T inv. FY11 FY12 GAAP Net sales 2Q14F GAAP IFRS IFRS 1,523 945 1,206 1,455 330 370 355 357 -4 2 0 0 125 634 -778 -465 -116 -431 -3 51 1,858 1,521 781 1,398 -201 -637 -1,231 -500 -2 -53 -559 -350 7.1 5.8 22.9 24.3 Other adjustment -206 -404 335 200 (0.2) 9.0 19.0 22.9 Cash flow –inve. -410 -1,094 -1,455 -650 2.4 31.0 32.9 29.8 Free cash flow 1,656 885 -450 898 25.8 (0.6) 52.7 17.8 Inc. (Dec.) debt -76 336 1,041 250 3Q14F 4Q14F Cash dividend -1,374 -942 -750 -905 1Q14F 2Q14F Net sales (14.9) 20.5 24.4 (2.6) Other adjustment Gross profit (15.8) 29.7 22.2 (7.9) Cash flow-Fin. Operating profit 1 16 -16 0 -1,449 -589 275 -655 (16.0) 66.5 21.8 (23.8) Exchange influence 93 -38 21 20 Net profit 86.1 54.8 (1.2) (21.2) Change in Cash 92 -200 -378 114 Margins % FY14F 1Q14F 2Q14F 3Q14F 4Q14F Ratio Analysis Gross 52.0 56.0 55.0 52.0 Year-end Dec. 31 FY11 FY12 FY13F Operating 17.0 23.5 23.0 18.0 ROA 13.06 8.24 9.50 9.68 Net 31.3 40.3 32.0 25.9 ROE 19.64 12.00 14.83 16.86 Option exp. in R.O.C. GA MasterLink Securities – Stock Rating System STRONG BUY: Total return expected to appreciate 50% or more over a 3-month period. BUY: Total return expected to appreciate 15% to 50% over a 3-month period. HOLD: Total return expected to be between 15% to –15% over a 3-month period. SELL: Total return expected to depreciate 15% or more over a 3-month period. Additional Information Available on Request ©2014 MasterLink Securities. All rights reserved. This information has been compiled from sources we believe to be reliable, but we do not hold ourselves responsible for its completeness or accuracy. It is not an offer to sell or solicitation of an offer to buy any securities. MasterLink and its affiliates and their officers and employees may or may not have a position in or with respect to the securities mentioned herein. This firm (or one of its affiliates) may from time to time perform investment banking or other services or solicit investment banking or other business from, any company mentioned in this report. All opinions and estimates included in this report constitute our judgment as of this date and are subject to change without notice. MasterLink has produced this report for private circulation to professional and institutional clients only. All information and advice is given in good faith but without any warranty. 2014/2/18 Page 4 of 4

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