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巴菲特谈投资(下)

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巴菲特谈投资(下)

  1. 1. 巴菲特谈投资(下) 特别报道——强纳生·戴维斯  来源: 巴菲特俱乐部博客 2006-11-21 给投资人的建议     有人问巴菲特,他一开始怎么会对投资产生兴趣的。     他说:“我大概 7 岁左右的时候第一次对投资产生兴趣。在此之前,”他开 玩笑地说,“我一直在浪费时间。”(巴菲特回忆道,费而兹(W.C.Fields)说过,他把自己一半 的钱花在威士忌上,另一半则是浪费掉了。)巴菲特表示,由于他父亲也任职于证券业(他是 一名证券经纪人),他小时候到父亲的办公室,会阅读办公室里有趣的书,看看电报纸带上显 示的资讯。他读遍了公共图书馆里的每一本书,最后,当他 11 岁的时候,他买进自己人生中最 早的三股股票。     巴菲特说,他对投资人的建议是,阅读你眼前的所有书籍,而且要从年轻 时开始做起。“如果你对投资有兴趣,起步得早,又读了很多书,就会有很好的投资绩效。”原 因在于:“这个行业里没有什么是只有神父才会知道的秘密。我们不必通过什么考验,才能到神 殿观看神谕刻板。”     他表示,投资是一项简单的事业,但是需要有能够帮助你替自己着想的个 性。你必须发展出一种架构。“我从阅读葛拉汉的书籍中发展出自己的架构,我可不是自己发明 这套架构的。你必须寻找适合这种架构的机会。每天都可以学习,但没有办法每天采取行动。 如果无法乐在其中,就不会有好的成绩。”     巴菲特补充道,不少企业领导人雇人替自己处理个人投资,他对这一点感 到惊讶。这些人会乐于接受投资银行的指示,收购一家价值 30 亿美元的企业,但巴菲特问道, 如果这些人不觉得自己有能力,可以替自己作出 1 万美元的投资决定,他们怎么可以进行如此 大手笔的企业收购案呢?话又说回来,巴菲特表示,企业生活中的许多事情,都相当“令人拍案 称奇”。 大师轻松谈     “我从阅读葛拉汉的书籍中发展出自己的架构,我可不是自己 发明这套架构的。你必须寻找适合这种架构的机会。每天都可以学习,但是没有办法每天采取 行动。如果无法乐在其中,就不会有好的成绩。” 纽约证券交易所     纽约证交所(New York Stock Exchange)计划改革其运作模式,以便成为 更商业化的营利组织。有人问巴菲特对此有何看法。     巴菲特认为,纽约证交所最好还是保持中立,继续担任一个“不图谋暴 利”的机构。纽约证交所过去几百年来的表现一直很称职,是“全世界最重要的机构之一”。     然而事实上,“投资绩效的敌人是交易活动”,而且“对证交所而言,创造获 利就得靠交易活动”,因此,这两者绝对是相互冲突的。     巴菲特又说:“我个人不会希望看到一个证交所每年为了提升自己的股价, 而去鼓励大家更积极地进行交易,以便替自己创造更多的收入。”这对投资人来说不会是件好 事。证交所应该被视为“资本主义的摩擦成本”。     芒格补充道,这事代表着美国已经失去了方向。纽约证交所的执行长与理 事们未能了解,他们“有责任成为我们所有人的典范”。就像你不希望小学一年级的老师在地板 上乱搞或是在教室里醉醺醺一样,你也不会希望证交所做出这么坏的示范(他含蓄地表示,比 方说,像是支付高阶主管过高的薪水)。 投资备忘录     事实上,“投资绩效的敌人是交易活动”,而且“对证交所而 言,推动获利的力量就是交易活动”,因此,这两者绝对会产生冲突。 保险产业与 AIG 丑闻     不可避免地,有许多人向巴菲特问,证券交易委员会与纽约州检察总长史 毕泽(Eliot Spitzer),对美国保险集团(也就是 AIG)的会计丑闻持续进行的调查,伯克夏的 子公司通用再保险公司(General Re,巴菲特于 1998 年收购的保险公司)也涉及此案。这项调 查的重点在于多项交易,其中包括一件与通用再保险公司有关的限额再保险契约。     这项调查已经造成 AIG 长久以来的董事长兼执行长葛林柏格(Hank Greenberg)离职。AIG 在 5 月 1 日发表的一份声明中表示,由于某些不当会计手法的缘故,该
  2. 2. 公司的净值至少被高估了 27 亿美元。根据《华尔街日报》报道,通用再保险的三位现任或前任 职员已受到证券交易所的警告,他们可能因为涉及这项有争议的契约而遭到起诉。     巴菲特在会议一开始时便表示,他无法详细透露他在 4 月 11 日接受检调人 员约谈时所提交的证据。纽约州检察总长史毕泽强调,巴菲特本人并不是这项调查的对象之 一,只是一位证人而已。伯克夏在今年稍早时发表的一份声明中表示,虽然巴菲特知道有这份 契约存在,他的下属并未针对该项契约对他进行过详细的说明。     在回答稍早提出的一个问题时,巴菲特对这项调查的说法是:“检察单位所 侦察的契约并不是故意的,很可能只是会计上某方当事人的误用。”他后来又补充说,伯克夏仍 然承保限额再保险契约。“我们会继续推广这项业务。”这样的契约是合法的,只要估算正确并 向主管机构报备。     另一位股东问道,交易的双方怎么确保对方估算正确。这位股东并没有提 到 AIG 的名字。巴菲特回答道:“这是一个有可能发生的重要问题。”他表示,在这种情形之 下,真正的问题在于,在任何不法的事情中,是否有“知情的参与者”存在。     在大家询问巴菲特之际,芒格曾主动表示:“不管结果如何,大家将会发 现,AIG 做对了许多事情。这家公司很有能力。”巴菲特补充说:“葛林柏格是保险业的第一把 交椅,他耗费毕生的精力建立了这家卓越的企业。”     在发生上述的保险业调查行动之后,加上各界在讨论巴菲特的继任者可能 是谁,有一家重要的债信评等机构将伯克夏的 AAA 债信等级列入警示名单。有人要求巴菲特 对该机构的这项决定表示看法。     巴菲特的第一反应显得很轻松。他表示,费奇信评公司(Fitch Ratings,译 注:调低伯克夏债信评等的信评机构)似乎“刚刚才发现我只是血肉之躯,对此我可不太高兴, 我希望可以证明他们是错的。”信评机构的工作是评估“我们无法履行债务的可能性。但我想世 界上再没有哪家公司会比我们更希望履行债务,我们的营运时程是永续不断的。”巴菲特表示, 他喜欢对大家说:“我们有入场的策略,但是没有退场的策略。”     伯克夏有些债务凭证的存续期间超过五十年以上,该公司永远不会做出“可 能会让伯克夏的支票无法兑现”的事情,伯克夏也不会让“我们花费数十年的时间所创造的所有 资本”遭受风险。伯克夏极为重视对债券持有人与投保客户的承诺,远胜于该公司对股东的承 诺。     巴菲特又表示,在将伯克夏的信用评等列入警示名单之前,费奇并未先跟 他或公司方面谈过。其他信评机构并未改变他们对伯克夏的信用评等,在同业中,伯克夏是同 时获得穆迪(Moody)与标准普尔(Standard and Poor’s)两家信评机构评比为 AAA 的七家企 业之一。巴菲特唯一的借钱经验发生在他二十岁的时候,而他借款的金额从来不会超过他自认 有能力偿还的金额。让伯克夏的信用评等面临风险是件“疯狂的事情”,“我们不会这么做”。     芒格补充道,他预期自己的家族五十年后依然会持有伯克夏的股票。因 此,跟有些人的看法正好相反,“我实在想不出,会有哪一家公司比伯克夏更不会彻底失 败。”他说,“基本上我们很胆小——真的很胆小。” 大师轻松谈     “我不认为世界上有哪家公司会怀疑我们履行债务的能力。我 们的营运时程是永远经营。”巴菲特表示:“我们有入场的策略,但是没有退场的策略。” 国家产物保险公司     有人一再要求巴菲特讨论国家产物保险公司(National Indemnity)的某项 保险契约,该契约目前因保险弊端而遭到澳洲政府调查(国家产物保险是伯克夏旗下的保险公 司之一。澳洲的调查案与美国的 AIG 调查案两者并无关联)。     巴菲特表示,他知道这份被质疑的契约(他在记者会中宣读了该契约的某 些摘要内容),他对负责伯克夏的保险事业的詹恩有百分之百的信心。这项调查案的结果是, 该保险契约的保费已经退款,契约也已经解约。     虽然这项交易的另一方当事人已经遭到勒令停止从事该项业务,澳洲政府 目前尚未对国家产物保险采取任何行动。巴菲特当时并未看过真正的契约内容,但有人曾对他 提到过这项契约。保险契约不会送到他的办公室让他亲自检视,例如,他想不起来自己曾经看 过盖可的哪一份契约,而且“连我自己的汽车保险契约也不一定看过”。
  3. 3.     有人问巴菲特和芒格,在备受争议的限额再保险产业(这也是 AIG 会计丑 闻调查案的核心所在)中,负责监督的政府官员应该扮演什么样的角色。     芒格表示,保险业的做法已经开始有所改变,原因倒不是因为州级政府官 员突然学会了某些新的技巧,而是因为“几次绞首示众”杀鸡儆猴,“的确让情况有所改观”。他 表示,再保险产业的会计问题目前“几乎已经结束了”,现在,业界里的人士个个诚惶诚恐,这 个问题 “不可能再发生了”。     巴菲特同意,“绞首示众”非常有效,会计弊案的数量正在减少中,经纪商 再也无法“明目张胆地偷抢拐骗”,就像一句古老的谚语所说的,阳光(意即揭露)是最好的消 毒剂。至于调查案本身,他不能重复自己在接受约谈时提供了哪些证词,关键问题在于,会计 科目的处理过程中,是否有 “知情参与”者明知故犯。 投资备忘录     会计弊案的数量正在减少中,经纪商再也无法“明目张胆地偷 抢拐骗”,就像一句古老的谚语所说的,阳光(意即揭露)是最好的消毒剂。 股利     有人问巴菲特,伯克夏究竟会不会发放股利。     他回答道。毫无疑问,股利现在“没有什么税负上的压力。”但巴菲特表 示,假使股利过去不用课税,伯克夏还是会采行不发股利的政策。     伯克夏要面对的考验是,该公司是否能够继续以 1 美元的保留盈余创造出 高于 1 美元的现时价值。但当现金目前的税后报酬率低于 1%时,囤积现金是“相当愚蠢的事 情”(伯克夏 2004 年年底时的现金部分是 430 亿美元)。     过去伯克夏已经通过这项考验,但是,“如果我们没有办法以比目前更明智 的方式运用更多资金的话”,举证的责任“在几年之内当然会转到我们身上”。如果伯克夏真的决 定开始发放股利,而不是用现金进行转投资,巴菲特保证,发放的金额将会“相当可观”。 投资备忘录     伯克夏要面对的考验是,该公司是否能够继续以 1 美元的保留 盈余创造出高于 1 美元的现时价值。但当现金目前的税后报酬率低于 1%时,囤积现金是“相当 愚蠢的事情”。 巴菲特谈投资(五) 风险管理     有人针对伯克夏对风险管理的处理态度,对巴菲特提出一连串的问题。     巴菲特表示,在再保险业当中,伯克夏最大的风险是出现飓风的可能性, 他的工作是要替“最坏的情形”作打算。纽约州长岛多久可能遭遇飓风一次?美国大学篮球赛四 强决赛取消(相较于延期)的风险有多高?他对这类问题总是很有兴趣,“由于父亲不让我当组 头,我于是转而进入投资界。”     “我们都很担心会出错,所以需要有一种能够将出错的可能性降至最低的文 化。”但你常常会发现,企业在鼓励大家做错事,要求你的飞机驾驶省略安全检查,让你可以早 一点抵达目的地,这是一种疯狂的举动。     同样,经营团队也不应一味地要求员工达到指定的盈利目标,伯克夏不会 为了这种原因奖励员工将短期公告盈刘提升至最大。     企业并不需要年年提出预估,“我们认为,能够准确预估未来的人不是在开 投资人的玩笑,就是在开自己的玩笑,或者是在开别人的玩笑。”     有些执行长对自己身边的员工施加财务或是心理压力,要员工去做某些事 情以避免让长官失望,这种制度是“天大的错误”。我们会努力避免这种状况。     芒格表示,华尔街认为盈利应该“稳定且规律地向上提升”。这种观念带来 许多不好的事情。公司要求达到预估盈利的指示,“不仅是坏事;这根本就是祸胎”。     在保险业,没有其他保险公司的除外条款像伯克夏一样多,加州在现代历 史中从来没有出现过高达六十篪的海啸,但伯克夏依然会担忧这种类型的风险。 投资备忘录    “我们认为,能够准确预估未来的人不是在开投资人的玩笑,就 是在开自己的玩笑,或者是在开别人的玩笑。” 社会安全制度     布什总统计划将社会安全制度部分民营化,有人问巴菲特跟芒格对此有何
  4. 4. 看法。     巴菲特表示,一个对像他这样的百姓提供如此慷慨福利的社会,有责任对 较不幸的人民提供合理的生活水准。政府绝不应该伤害生活水准排在倒数 20%—30%的人。     人民有权利享受没有恐惧的生活。政府目前的赤字已经如此庞大,还要为 未来二十五年的政府赤字忧虑,主是没有道理的事情。     将社会安全福利预算占国内生产毛额的比例由 4%增加到 6%,“在我看来 并不是太坏的打算。”巴菲特自己会采取的解决办法是,将福利申请人经济状况调查(mean test)的门槛一路调高到一百万美元,然后逐渐延长退休年限。     芒格表示,巴菲特所提的是我们这位民主党董事长的意见。“但我这个右翼 共和党员”认为,共和党目前想要采取这项决策可以说是“疯狂到了极点”。     未来美国的财富如果能以每年 1%—2%的速率长期增长,人们的寿命变得 更长,花费在健康方面的支出也会更多,提供退休人口更多福利金是这个问题的“合情合理的解 决办法”。     从效率及其产生的正面效果来看,社会安全福利是美国政府所做过的最成 功的一件事情,这个制度几乎没有弊端存在。看到布什政府如此浪费时间,实在让人很难过。 数字会说话     未来美国的财富如果每年能以 1%—2%的速率长期增长,人们 的寿命变得更长,花在健康方面的支出也会更多,提供退休人口更多福利金是“合情合理的解决 办法”。 全球化威胁     巴菲特不断提到,他对恐怖主义与核武器扩散的危险性感到忧虑。     他表示,从 1945 年以来,“高度狂热分子发动大规模破坏活动的能力,以 令人难以置信的速度增长。”     可能从事恐怖活动的人数已经增加到“非常严重的数目”,我们对核武器的 认识日益增长,核武原料的取得一直是主要的障碍。     还好,“我们比其他人早发明原子弹。”国家如果认为他们的生存受到威 胁,不难想象的是,他们将会使用核武器。核武器的威胁正在快速加大,人类很难想出排除最 坏情况的办法。     如果可能的话,那些发动“9·11”事件的人原本可能发动更严重的攻击。西 班牙火车爆炸案显示,恐怖分子对杀害人命不会感到愧疚。然而在某些地区,对于核子材料的 管理依然松散。“从我的孙子们能不能活到正常岁数的角度来看,”限制核武器的扩散比其他任 何事情都要重要。     美国参议员对“我们让广岛与长崎的人民从人间蒸发”这件事情不以为意, 巴菲特说他对此感到忧心。他并不是在说,这项决定(对日本投掷原子弹)是错的,如果他是 杜鲁门总统的话,他或许也会采取相同的做法。支持采取行动的论点强而有力,但他很不愿意 去想象,“某些不在乎在曼哈顿中央放置核炸弹的宗教狂热分子”可能会做出什么样的事情。     芒格也说明他自己对这件事情的看法。对人类来说,过去的五十年一直是 美好的时光,科技也出现长足的进步。从西方世界的角度来看,未来的五十年很可能不会如此 美好。     芒格说,未来“很有可能发生非常可怕的事情”。如同法国哲学家巴斯卡 (Blaise Pascal,译注:法国的哲学家及数学家)所说的,“人类的心智让宇宙既骄傲又蒙羞。”     巴菲特提到哈佛大学的艾里森(Graham Allison)所著的《核子恐怖主义》 (Nuclear Terrorism:The Ultimate Preventable Catastrophe)一书,巴菲特在年报中也提到过这 本书。他极力主张大家访问 www.lastbestchance.org 网站,以进一步了解核武器的威胁。     对核恐怖攻击的恐惧是“小说情节,但并非没有根据的想象。”在上次美国 总统大选中,这项议题并未受到太多的注意。“如果我们不排除核、生、化危险,全体人类将会 有灭绝之虞。 大师轻松谈     如同法国哲学家巴斯卡所说的,“人类的心智让宇宙既骄傲又 蒙羞。”
  5. 5. 中国与远东     芒格提到,他认为亚洲将会是美国以外的最佳投资地区,有一位记者因此 问道,亚洲哪一个国家可能会进步最快。     芒格表示,中国是最有转型空间的国家,中国的人口最多,而且未充分就 业的情况严重。中国人已经证明,当“获得解放以迎接更大的机会“时,他们可以把握住成功的 机会。过去中国人曾以无一技之长的劳工身分来到美国,在暴风雪的天候之下开疆辟土,完成 了其他人无法完成成的任务。     从瓦解的独裁制度松绑后进入西方文明,加上儒家思想的美德与自由贸易 的帮助,中国人有能力“很快”学会西方文明的科技。     韩国已经证明,如果有机会,他们能够缔造出什么样的成就。可以想见的 是,中国终将成为“全世界最重要的国家”。     大家也应该看看,当马来西亚因为国内已经有太多成功的华人而排斥华人 时,结果是如何。结果就是新加坡的成功故事。在整个经济历史中,很少有国家像新加坡进步 得这么快。他补充道,在大多数管弦乐团当中,负责演奏最困难乐器的乐手常常是东方面孔。 投资备忘录     从瓦解的独裁制度松绑后进入西方文明,加上儒家思想的美德 与自由贸易的帮助,中国人有能力“很快”学会西方文明的科技。

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