La Trappola Della Trasparenza

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Questa settimana ci prendiamo una breve pausa dopo il lungo elenco sulle scelte che si devono affrontare nel mondo sviluppato per dare uno sguardo ad alcuni elementi che stanno attirando la mia attenzione. Ritorneremo sugli Stati Uniti la prossima settimana, in quanto penso che non risolveremo i nostri problemi da qui al prossimo Venerdì, e avremo cose in abbondanza di cui parlare. Così oggi guardiamo al "cambiamento" nella politica della Fed e ai bilanci delle banche centrali; al PIL degli Stati Uniti, al Portogallo, alla BCE, alla politica del LTRO, e sì, e c\'è anche spazio per la Grecia.

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La Trappola Della Trasparenza

  1. 1. SCENARI FINANZIARIJOHN MAULDINSTHOUGHTS FROM THE FRONTLINENewsletter settimanale - Versione Italiana a cura di Horo CapitalLa Trappola della Trasparenzadi John Mauldin | 28 gennaio 2012 - Anno 3 - Numero 4In questo numero:La trappola della trasparenzaDi a noi quello che tu pensi noi vogliamo sentirci direUn dato veramente debole sul PILLe Banche Centrali: un azione di bilanciamento sul filo del rasoioChe cosa significa tutto questo?Qualche considerazione sul LTROSindrome da esaurimento GrecoCape Town, Stoccolma, Ginevra, Parigi e LondraQuesta settimana ci prendiamo una breve pausa dopo il lungo elenco sulle scelte che sidevono affrontare nel mondo sviluppato per dare uno sguardo ad alcuni elementi chestanno attirando la mia attenzione. Ritorneremo sugli Stati Uniti la prossima settimana, inquanto penso che non risolveremo i nostri problemi da qui al prossimo Venerdì, e avremocose in abbondanza di cui parlare. Così oggi guardiamo al "cambiamento" nella politicadella Fed e ai bilanci delle banche centrali; al PIL degli Stati Uniti, al Portogallo, alla BCE,alla politica del LTRO, e sì, e cè anche spazio per la Grecia. Ci sono un sacco di cose daesaminare, quindi senza "nessun indugio", incominciamo.La trappola della trasparenzaLa Fed ha annunciato questa settimana che manterrà i tassi bassi fino al 2014. Conquesta risposta i tassi di interesse resteranno i medesimi per un periodo ancora più lungo.Questo cambiamento di politica, per alcuni buoni motivi, ha avuto un riflesso negativo sullastampa, ma vi voglio offrire un punto di vista diverso sulle loro motivazioni.Ci dicono che i tassi rimarranno bassi per altri tre anni con un sacco di implicazioninegative. In primo luogo, ci dicono che la Fed non si aspetta un recupero significativodurante questo periodo (entreremo nel merito del PIL, più avanti nella lettera di questasettimana). In secondo luogo, dicono a qualsiasi individuo o azienda che non cè ragionedi affrettarsi e di prendere in prestito denaro per accaparrarsi i tassi più bassi. Poteteaspettare e vedere come le cose andranno prima di decidere di agire.Comstock Partners ha lanciato delle feroci critiche:"A nostro parere la nuova politica della Fed è un atto disperato, piuttosto che un qualcosada festeggiare. Il FOMC ha utilizzato tutte le sue armi convenzionali e un sacco di quellenon convenzionali. Il sistema bancario sta nuotando in un eccesso di riserve che nonutilizza, il che non farà molta differenza. Questa è una classica trappola della liquidità, incui un ulteriore allentamento non sarà di molto aiuto. La forza del mercato azionariopresuppone che leconomia sia sempre più forte e che i guadagni delle società rimanganoa livelli elevati. Noi pensiamo che questo non sarà il caso, e che il mercato sarà soggettoad un rischio di ribasso, anche significativo".Sono daccordo con la loro visione e con le loro conclusioni, ma penso che la Fed sia in
  2. 2. una trappola della liquidità. Per mancanza di un termine migliore, conieremo un nuovotermine "trappola della trasparenza." La Fed e il FOMC non creano le loro politiche inmodo isolato. I singoli membri parlano con i leader aziendali ogni settimana, e il loropersonale è anche alla ricerca di opinioni. Anche se non possono parlare con voi e conme, sono attenti alle reazioni e alle loro posizioni. Prendiamolo come un dato di fatto.Questi non sono uomini e donne che possono essere facilmente spinti in una posizione.Stanno dove sono per essere in grado di prendere con forza una posizione e spingere leloro politiche. Hanno speso molte energie e un sacco di lavoro nel farle. Francamente, èun lavoro dannatamente difficile. Non importa quello che fanno, sconvolgeranno un saccodi gente. E questa settimana è stata un esempio calzante.Ben Bernanke è stato molto aperto nel dire che voleva una Fed più trasparente. Volevaobiettivi espliciti di inflazione, molto tempo prima che entrasse a far parte della FED.Voleva di più dalla comunicazione e dal FOMC. Molti tra i media e altrove hanno lodatoquesti atteggiamenti, me compreso, in quanto ora si conosce di più sul loro pensiero.Tuttavia, ci sono state delle critiche che sostengono che la Fed dovrebbe tenere i suoi assinascosti. Il comunicare troppo il loro modo di ragionare potrebbe anche indurre deglierrori, in quanto le politiche potrebbero cambiare e la Fed non dovrebbe sentirsi bloccatain nessuna situazione se le circostanze di base si modificassero. Ci dovrebbe essere unelemento di incertezza, che viene mantenuto. Alcuni ex membri della Fed sono stati moltoespliciti nel loro desiderio di non aumentare la trasparenza della Fed. Come con lesalsicce e le leggi, semplicemente non vogliono sapere troppo su ciò che accade nelladefinizione delle politiche della Fed, hanno affermato.Ma lentamente, Bernanke ha impresso la sua impronta sulla Fed, comprese le sueopinioni sulla trasparenza. I suoi discorsi e le presentazioni sono molto più comprensibilidelle nebulose dichiarazioni di Greenspan. Ha iniziato a fare conferenze stampa. E conquesto incontro, ha convinto i 17 membri del FOMC nel dare, in questo momento, leproiezioni sulleconomia - dicendo dove pensano che i tassi saranno tra cinque anni.I titoli dei giornali hanno parlato della Fed e dei tassi che rimarranno "invariati" fino al2014, ma se si guardano le previsioni in generale, tutte queste si aspettano, ad un certopunto nel 2014, un rialzo dello 0.5%. E per la cronaca, ecco il resto della loro previsioni piùsignificative:"La Fed ha abbassato la sua previsione di crescita economica di un paio di tacche perlintero periodo (si veda la tabella sottostante). La Fed vede leconomia in crescita intornoal 2,2% -2,7% nel 2012. Il consenso delle Blue Chip sulla crescita negli Stati Uniti è del2,2% medio su base annua a partire dal gennaio 2012, mentre la crescita secondo il FMIsarà nel 2012 del 1,5% per gli Stati Uniti."La tendenza del tasso di disoccupazione per il 2012-2014 è stata abbassata, ma laproiezione nel lungo periodo è rimasta intatta. Il tasso di disoccupazione dovrebbeattestarsi tra 8,2% e 8,5% entro la fine dellanno, il che è diverso dal consenso delle BlueChip che è intorno al 8,5% (determinato da un sondaggio svolto prima della pubblicazionedel rapporto sulloccupazione di dicembre, molto probabilmente sarà rivisto verso il basso).Linflazione è proiettata al di sotto del target della Fed del 2,0% fino al 2014. Per quantoriguarda linflazione, Bernanke ha formalmente indicato che linflazione è al 2,0%, che èlobiettivo della Fed e questo tasso è coerente con il doppio mandato della Fed ". (Asha
  3. 3. Bangalore, Northern Trust)Tutto sommato, non è un gruppo così ottimista. Dato il loro parere, non cè da stupirsi chesi aspettino che i tassi rimangano bassi. E così abbiamo la trappola della trasparenza.Solo ora ci dicono quello che realmente pensano, cosa che molte persone per la maggiorparte voleva non molto tempo fa. E vediamo le 17 singole previsioni, in modo chepossiamo avere unidea della gamma di opinioni, che, in realtà, è piuttosto ampia.Guardate il grafico seguente, che ci mostra cosa i membri del FOMC si aspettano daitassi.Si noti che sei membri si aspettano un rialzo entro i prossimi due anni e quattro siaspettano tassi invariati fino al 2015, con due membri che pensano che i tassi nonaumenteranno fino al 2016. E per quello che viene definito come il "lungo termine", siaspettano che il tasso sui Fed Funds resti al 4,25%. (Il che mi induce a manipolare quellacanzone del classico film per bambini, Biancaneve. "Some Day My Price Will Come")(Potete vedere tutte le proiezioni nei magnifici dettagli al seguente link:http://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomcprojtabl20120125.htm.) Absolute Return Partners di Niels C. Jensen - www.arpllp.com - è la società partner di John Mauldin per il mercato Europeo. Horo Capital - www.horocapital.it - è il partner di Absolute Return Partners per il mercato Italiano. Tel. 02 89096674 - rcarraro@horocapital.itDi a noi quello che tu pensi noi vogliamo sentirci direSe vogliamo sapere che cosa pensano, e che ci dicono, allora dobbiamo sparare almessaggero? Noi abbiamo chiesto, e loro ci hanno consegnato il messaggio. Se ciavessero dato queste previsioni e non avessero cambiato le loro proiezioni sul tasso diinteresse dallultimo incontro, sarebbero stati ridicoli, perché non avrebbero detto nella
  4. 4. dichiarazione quello in cui realmente credevano.In un modo molto reale, sono stati costretti a dire che si sarebbero aspettati dei tassi piattiper i prossimi 2-3 anni. Dire dellaltro sarebbe stato piuttosto inutile, nella migliore delleipotesi, e soggetto a critiche ancora più intense nel peggiore dei casi. Una volta che hannooptato per la trasparenza, sono stati costretti a prendere la posizione che hannomantenuto. Mettete questo nella categoria dello "stare attenti a quello che si chiede,perché lo si potrebbe ottenere."Ora, prendete nota. E io non intendo questo come un atto daccusa specifico aglieconomisti della Fed e alle loro previsioni. Questo vale per tutti quelli che osanoavventurarsi nel campo delle previsioni.Cè una naturale tendenza a prendere le condizioni attuali e a proiettarle in avanti. Ed èper questo che gli analisti sui titoli che fanno previsioni sugli utili fanno delle pessimeprevisioni. E tutto il gruppo degli economisti delle blue chip (negli Stati Uniti) non sonoancora stati capaci di prevedere una recessione, anche quando questa era già iniziata, pernon parlare di anticiparla! Una volta che si basano su dei modelli, sono condannatiallerrore. Ho letto studi che mostrano che le analisi degli analisti non sono nemmenoaccurate rispetto a come ci si potrebbe aspettare da una semplice selezione casuale.Penso che dovremmo prendere queste proiezioni della Fed come una semplice curiosità,per almeno i prossimi due anni. In due anni avremo 16 gruppi di dati (8 incontri allanno),che ci mostreranno levoluzione del loro pensiero, tutto ciò sarà molto interessante.Per quel che vale, se qualcuno me lo avesse chiesto, gli avrei detto che i tassi rimarrannoinvariati per un lungo periodo di tempo. Ci aspettiamo una deflazione, la realtà deldeleveraging (riduzione della leva finanziaria). Il che suggerisce una minore inflazione. Hoscritto a lungo sul perché la disoccupazione sarà più alta di quello che stanno dicendo, maè solo un prodotto del contesto attuale e semplice matematica. Per vedere ladisoccupazione scendere abbiamo bisogno di vedere una crescita in un range del 3,5%, eil nostro prossimo argomento ci mostrerà perché non siamo nemmeno vicini a quelnumero.Un dato veramente debole sul PILl PIL si è attestato al 2,8% per il 4° trimestre del 2011. Che è un numero rispettabile, datoche leconomia statunitense aveva fatto solo 1,6% lanno scorso. Per coloro che guardanoa questo numero come se fosse mezzo pieno, offro le seguenti osservazioni. In primoluogo, esaminate la crescita del PIL negli anni scorsi. Il 4° trimestre è stato migliorerispetto ai trimestri precedenti, e poi il PIL è sceso di nuovo.
  5. 5. Il numero 2,8% è più debole di quanto sembri. Due terzi di questa crescita (1,9%) è dovutaallaumento delle scorte (i principi contabili generalmente riconosciuti affermano chelaumento delle scorte fa crescere il PIL, mentre la vendite delle scorte lo riducono). "Levendite finali (PIL meno variazioni delle scorte) sono cresciute di un anemico 0,8% annuonel quarto trimestre, un forte rallentamento dal sano 3,2% del terzo trimestre. Il chedipinge un quadro diverso da quello apparente della ripresa e della crescita globale delPIL dal 1,8% annuo del terzo trimestre. La differenza riflette il passaggio per laricostruzione delle scorte nel quarto trimestre rispetto alla diminuzione avvenuta nel terzotrimestre." (Barrons)Suppongo che si potrebbe interpretare la crescita delle scorte delle imprese come sefossero ottimiste sul futuro delle vendite e sulla ricostituzione delle scorte, ma date ledeboli vendite al dettaglio (rispetto agli anni precedenti) questa interpretazione è piuttostodubbia. E così tutto quello che è realmente accaduto è stata una completa inversione, neitrimestri precedenti, delle scorte per le vendite. Ci sarà una diminuzione delle scorte neiprossimi trimestri, che sarà un ostacolo per il futuro numero del PIL, molto simile a quantoabbiamo visto negli ultimi anni.La crescita delle vendite al dettaglio non è stata forte. E per lultimo anno, più del 90% deltotale delle vendite al dettaglio sono arrivate dalla diminuzione del tasso di risparmio, inquanto è sceso dal 4% al 2%. Sarà difficile andare molto più in basso, in modo che la"spinta" che abbiamo ottenuto lo scorso anno dalle vendite al dettaglio, anno su anno,faccia ancora crescere il PIL. Se la maggior parte delle vendite al dettaglio e della crescitadel fatturato è venuto dalla diminuzione del risparmio, ciò ci suggerisce che le vendite aldettaglio non offriranno più molto in termini di crescita per il prossimo anno. Tanto per dire.Inoltre, nel calcolo del PIL reale, si sottrae linflazione. La Fed preferisce una misuradellinflazione chiamata PCE (spesa per consumi personali). Si tratta essenzialmente diuna misura di beni e servizi mirati verso gli individui e consumati dagli individui. Il numeroche si legge nei vari mezzi di comunicazione è il CPI o indice dei prezzi al consumo. Il CPIè inflessibile, in quanto rappresenta sempre lo stesso paniere di beni. Il PCE daltra parte,dovrebbe prendere in considerazione lidea che se la bistecca è troppo costosa, simangiano gli hamburger. Il CPI è di solito lo 0,3-0,5% più altro rispetto al PCE, il che èconveniente se si desidera che il numero del PIL migliori.
  6. 6. La Fed ha cambiato il PCE nel febbraio del 2000. Il cambiamento è stato sepolto nellenote in calce sullannuale Humphrey-Hawkins come testimoniato dallallora presidentedella Fed Greenspan. Quindi, la crescita anemica del 1,9% per lultimo decennio sarebbestata ancora peggio, se avessimo utilizzato la precedente misura di inflazione (CPI).Capite bene, cè un argomento a favore delluso del PCE, come molti studiosi sostengonoche in realtà linflazione del CPI sia sovrastimata. Ma cè anche un argomento a favore delCPI. Dipende un po da ciò che si desidera sia il numero finale.Andiamo avanti in modo veloce, il cambiamento anno su anno con il CPI è stato del 2,5%,con il PCE che è solo aumentato del 1,7%. E nellultimo quarto si è ridotto drasticamente,al 0,04% su base annua. Unanomalia dovuta al basso costo dellenergia e delle materieprime? Parzialmente, di certo. Quindi, se il loro obiettivo di inflazione è del 2%,utilizzeranno il PCE per una politica monetaria più flessibile da parte della Fed.Tutto sommato, il PIL è stato aiutato dai numeri che non saranno facilmente replicati. Permolto tempo ho sostenuto che leconomia statunitense è in una situazione del cavarselaalla meno peggio, in un range intorno al 2%. Mi ricordo quando lanno scorso in questoperiodo abbiamo avuto stime di crescita del 4-5% per il 2011. Mi sembravano cosìribassiste. Ora, non tanto, in quanto il 2% sarebbe stato meglio di quanto abbiamoraggiunto.Credo che saremo fortunati se ce la caveremo anche questanno. Intendiamoci, se nonfosse per un potenziale shock che potrebbe arrivare da una grave crisi europea e per unareale recessione, gli Stati Uniti questanno non dovrebbero scivolare in una vera e propriarecessione.Banche Centrali: un azione di bilanciamento sul filo del rasoioHo ricevuto questa nota dallesperto di obbligazioni (e compagno di pesca nel Maine) JimBianco (e per gentile concessione di Barry Ritholtz). Mi ha fatto sedere a prendereappunti. Ha paragonato i bilanci delle quattro maggiori banche centrali (Stati Uniti, Europa,Giappone e Cina) e poi delle quattro banche centrali europee (Germania, Inghilterra,Francia e Svizzera). Cè stata letteralmente unesplosione in tutti i loro bilanci. Èinteressante notare che la Cina è quella che ha visto la maggiore crescita. E dovélinflazione che ci si sarebbe aspettata dopo tutta la moneta stampata? Se ne può vedereun po in Cina, ma non altrove.
  7. 7. Jim sottolinea che i bilanci delle banche centrali, se presi insieme, sono esplosirecentemente in contemporanea al totale della capitalizzazione del mercato azionariomondiale. E conclude con questi pensieri:Che cosa significa tutto questo?"Il 2011 è stato così complicato perché tutte le azioni apparentemente si sono mosse tutteinsieme. Era come se ogni società dellS&P 500 avesse il medesimo presidente delconsiglio di amministrazione che conosceva solo una strategia, con un conseguenteelevato grado di correlazione tra aziende che apparentemente non sono correlate tra loro."Il massivo coinvolgimento delle banche centrali nei mercati rischia di tornarci indietrocome se di fatto avessimo uneconomia con una pianificazione centrale. Queste societàdellS&P 500 hanno tutte lo stesso presidente, ed è Ben Bernanke, perché le sue politichestanno influenzando tutti. Questo è ciò che rende così difficile la gestione del denaro. Lecorrelazioni hanno degli alti e bassi; lo fanno sempre. Ma che cosa potrebbe far si chequeste possano muoversi in modo autonomo? Ciò potrà avvenire solo quando i governi ele banche centrali se ne andranno."Ma se poi se ne vanno via, questo non significa che le cose peggioreranno? Forse lecose potrebbero anche peggiorare, ma questo significherebbe che anche noirisolveremmo gli eccessi nel mercato. Premieremmo le persone che fanno le cose giuste epuniremmo le persone che fanno le cose sbagliate. E così avremmo un processo diadeguamento che potrebbe essere duro, ma poi si avrebbe un lungo periodo diespansione."Le banche centrali stanno controllando i mercati in una misura tale che questagenerazione di laureati non laveva mai visto. Tutte insieme, stanno stampando moneta inmisura tale che mai si era visto nella storia umana."Quindi, come questo processo può essere invertito? Come le banche centrali possonotogliere trilioni di dollari di denaro stampato senza che i mercati vadano in tilt?Francamente, nessuno lo sa, e neanche tutte le banche centrali che continuano a farenuovi record nella stampa di moneta."Fino a quando in tutto il mondo una strategia di uscita potrà essere strutturata ecompresa, il rischio nei mercati salirà e scenderà in base alla percezione e alla realtà deibilanci delle banche centrali. Finché questi sono percepiti positivamente, come lo è stato ilcontinuo aumento dei prezzi delle case, il rischio nei mercati aumenterà."Quando / Se queste banche centrali raggiungeranno dei limiti, come è stato il caso con iprezzi delle case, una continua espansione dei bilanci non sarà più considerata con unaluce positiva. Viceversa saranno invece considerati con la medesima luce con la qualesono stati visti i CDO sostenuti dai mutui sub-prime quando i prezzi delle case stavanoscendendo. I capi di queste banche centrali non saranno più messi su un piedistallo, maconsiderati come otto Alan Greenspan che hanno causato una crisi finanziaria."E impossibile da sapere quale sarà il punto di svolta tra una crescita del bilanciopropenso verso le attività rischiose rispetto ad uno restio. Dato il tasso di crescita deibilanci delle banche centrali di tutto il mondo negli ultimi anni, potremmo non doveraspettare troppo tempo per scoprirlo. Siate felici mentre continuano ad essere favorevoli al
  8. 8. rischio".Potete leggere lintero articolo su The Big Picture:http://www.ritholtz.com/blog/2012/01/living-in-a-qe-world/Qualche considerazione sul LTROLa BCE sta accettando la maggior parte di collaterali che le banche europee mettono adisposizione e li inserisce sul proprio bilancio, come parte delloperazione dirifinanziamento a lungo termine (LTRO). Fondamentalmente, questo permette ad unabanca di trasferire un asset e depositarlo presso la banca centrale e ricevere il denaroall1%, che gli viene trasferito e che le quali possono utilizzare per migliorare sia il propriobilancio e la liquidità, o comprare debito governativo europeo, diciamo al 6%. Se la bancapoi offre un 5% sui prestiti e effettua della leva, il tutto può "avere un buon effetto" in unbreve periodo di tempo.Questo è lo stesso principio (in teoria) che Paul Volcker ha utilizzato nel 1980 quando hapermesso alle banche statunitensi di contabilizzare il debito dei paesi latino-americani alvalore nominale. Dandogli così abbastanza tempo e il differenziale sul tasso dinteresse,affinché le banche potessero trovare la via duscita al problema. E per Volker, la cosaaveva funzionato. Alla fine, le banche statunitensi hanno fatto abbastanza soldi per esserein grado di cancellare tutti i cattivi debiti.Mentre questo è un cerotto, nel tentativo di nascondere il vero problema delle banche chesono fondamentalmente in bancarotta e del debito governativo dei paesi, i quali anche lorosono in default o a rischio di default, è che hanno fino ad ora ottenuto dellaiuto. LaGermania ha sostanzialmente gettato la spugna sul non permettere alla BCE di stamparedenaro. Mentre sta ancora ringhiando e abbaiando, come ogni cane ben addestratorimangono allerta. Loro sono come un grosso cane, e il loro abbaiare ti rende nervosocome se ti camminassero affianco, ma finora stanno consentendo alla BCE di sostenere lebanche in tutta Europa. Su questo punto almeno, Sarkozy ha vinto.Finché LTRO continua, questo dovrebbe rimandare il problema di una vera e propria crisibancaria - fino a quando il Portogallo non farà default, e dopo tutti gli occhi saranno puntativerso lItalia e la Spagna. Se la BCE ha autorizzato il finanziamento dellItalia e dellaSpagna, anche se attraverso il retro della porta, questo vorrà dire che la Germania ha fattola sua scelta di mantenere leuro intatto, e non importa a quale costo.Sindrome da esaurimento GrecoUno dei miei buoni amici ha avuto questa settimana una piccola cena privata con ilpresidente di una importante banca tedesca, che ha sottolineato, con un senso diumorismo macabro,in quanto pensava di poter ottenere dal suo collega di banca tedescoabbastanza soldi a buon mercato da dare alla Grecia per far si che continuasse ad andareavanti. Essi hanno veramente la sindrome da esaurimento Greco.Egli ha anche pensato che Portogallo avrebbe dovuto eventualmente lasciare, e ha dettoche pensava che lIrlanda avrebbe subito un taglio sul debito. Italia e Spagna in qualchemodo dovrebbero farcela. Almeno questo è il punto di vista dalla cima della piramide diuna banca tedesca.
  9. 9. I tassi di interesse portoghesi stanno crescendo. Senza un reale sostegno da partedellEuropa, non possono mantenere i loro debiti a tassi che gli permettano di poterripartire. Mentre stanno coraggiosamente tentando di ridurre il loro deficit, lausterità stariducendo il loro PIL e quindi le loro entrate fiscali. Loro, ad un certo punto, non avrannoaltra scelta che il default.Il caso interessante è quello dellItalia. Loro hanno degli spazi nel loro bilancio pereffettuare dei tagli, come ho indicato nella lettera precedente. Se la BCE continuerà asovvenzionare il loro debito (con labbassamento del costo del tasso di interesse) o con ilraggiungimento di un accordo che permetta di abbassare il tasso sulle obbligazioni, cosache in teoria potrebbero fare. Ma anche con un altro nome si tratta sempre di default.Mantenere lo status quo non è possibile. Non passerà molto tempo prima che siano adrapporto del 130% debito-PIL, se lEuropa cade in una recessione. Il FMI ha da lungotempo sostenuto che il 120% è la linea di demarcazione.E solo una questione di chi paga e di come viene effettuato il pagamento. Ma qualcunopagherà.E cè questa nota per chi pensa che con lausterità ci siano delle limitate conseguenze. DalCentre for European Reform:"I decisori politici dellEurozona - dal presidente Sarkozy a Wolfgang Schäuble e fino a lexpresidente della BCE, Jean-Claude Trichet - sostengono che lItalia e la Spagnadovrebbero emulare i paesi baltici e lIrlanda. Questi quattro paesi, sostengono edimostrano, che lausterità fiscale, le riforme strutturali e i tagli salariali sono in grado diripristinare la crescita delle economie e la sostenibilità del debito. Lettonia, Estonia,Lituania e Irlanda hanno dimostrato che il cosiddetto "consolidamento fiscale espansivo"opera e che le economie possono recuperare competitività con il commercio con lestero(e riequilibrare i loro deficit commerciali) senza laiuto dato dalla svalutazione monetaria.Tali affermazioni sono altamente fuorvianti. Sono state lItalia e la Spagna ad accettarequesto consiglio, così le implicazioni per leconomia europea e per il futuro delleurosaranno devastanti."Che cosa hanno fatto le tre economie baltiche e lIrlanda per attirare consensi delgenere? Tutte e quattro hanno sperimentato delle depressioni economiche. Passando daun massimo ad un minimo, con una perdita compresa tra il 13 per cento in Irlanda, al 20per cento in Estonia, il 24 per cento in Lettonia e il 17 per cento in Lituania. Rispetto alminimo della recessione, le economie della Estonia e Lettonia hanno recuperato circa lametà della potenza perduta e la Lituania circa un terzo. Da parte sua, leconomia irlandeseha appena recuperato del tutto e ora sta affrontando la prospettiva di una nuovarecessione."La domanda interna in ognuna di queste quattro economie è scesa ulteriormente rispettoal PIL. Nel 2011 la domanda interna in Lituania è stata del 20 per cento inferiore rispetto al2007. In Estonia la differenza è stata del 23 per cento, e in Lettonia di un poco credibile 28per cento. Nello stesso periodo, la domanda interna irlandese è crollata di un quarto (ed èancora in calo). In ogni caso, il calo del PIL è stato molto meno profondo rispetto al calodella domanda interna a causa dello spostamento di grandi dimensioni nella bilanciacommerciale. Il miglioramento dei saldi esterni non riflette miracoli verso lesportazione,ma solo un forte calo delle importazioni a fronte del crollo della domanda interna".
  10. 10. Portogallo e Grecia sono su quel sentiero, se non saranno espulse dalla zona euro. Italia eSpagna non potranno evitare il triste risultato del troppo debito, senza un forte sostegnoeuropeo, il che significa che la BCE dovrà farlo, in quanto nessun paese offrirà taleimporto come aiuto, dato che nessuno ha i soldi per farlo. Ma questo significa unadiminuzione del valore della valuta e del potere dacquisto, un aumento dei costi energeticie delle materie prime, ecc. Come continuo a dire, non è una questione di dolore o nondolore, è semplicemente una scelta di quale dolore e quanto di quel dolore essi voglionoavere.E interessante guardare la partita che si sta giocando con il debito greco (solointeressante, perché non ho alcun debito greco). I privati detentori di obbligazioni stannoora cercando di riottenere soltanto circa il 30% su un euro. Ora stanno chiedendo che laBCE sopporti con una quota una parte del loro dolore, e il FMI è apparentementedaccordo che la BCE dovrebbe farlo. La BCE sta aggressivamente resistendo ad ogniconcetto di questo tipo. In questo caso viene definito un principio particolarmenteinteressante. Se lo si fa per la Grecia, poi la linea sarà molto più lunga. Leuro è in unviaggio verso la parità con il dollaro, come ho detto da lungo tempo.Quelli che predicono la morte del dollaro (almeno contro le principali valute mondiali) eliperinflazione, non capiscono la natura piuttosto viziosa della deflazione e deldeleveraging del debito. Ma questo è un argomento per una successiva lettera.Ah, ma cosa ho ricevuto in questo momento, alle 3:36 AM (tramite il mio partner di Londra,Niels Jensen), ecco è un articolo di Nick Doms su Examiner.com, sta affermando che, sì,la Grecia farà default:"La Grecia sta prevedendo unuscita ordinata fuori della zona euro secondo due fontivicine al signor Papademos, primo ministro greco, che hanno parlato, questa mattinapresto, in anonimato. Le fonti hanno confermato che i piani sono pronti per tornare ad unamoneta nazionale date le attuali circostanze e di come tale uscita dovrebbe essere gestita,citando in maniera più ordinata possibile ...."Una strategia di uscita greca non sarà probabilmente annunciata ufficialmente fino aiprimi di marzo, quando i ministri delle finanze dellUnione europea si incontreranno."Ebbene, vedremo.Cape Town, Stoccolma, Ginevra, Parigi e LondraChe cosa è successo in settimana. Neil Howe (The Fourth Turning) è arrivato allultimominuto per una veloce cena con i vecchi amici Barry Habib e David Galland di CaseyResearch (e altri). Che notte suggestiva. E domani sera Bloomberg ha organizzato unacena a numero chiuso con alcuni degli esperti di hedge fund qui a Dallas e a Fort Worth,ed io ho fatto parte di quel divertente gruppo. Ho imparato molto nel semplice e liberointerscambio. Non cerano persone timide a quel tavolo.Parto per Cape Town, in South Africa per un viaggio molto breve nel giro di dieci giorni:terrò un discorso e poi tornerò a casa il giorno successivo. E poi io sarò a casa fino allametà di marzo, quando andrò a Stoccolma per un altro intervento, poi a Ginevra per ungiorno per alcuni veloci incontri, e poi tornerò a casa durante il fine settimana o resterò aParigi per partecipare alla conferenza del Global Interdependence Center conferenza sulle
  11. 11. banca centrali. Che promette di essere un tema molto vivace e vigorosamente dibattuto, eun sacco di cari amici saranno lì, quindi ci sarà un bello spirito. Io non vado di solito, comepartecipante, ai convegni ma, con questo è largomento del momento. Pensate di unirvi ame. (http://www.interdependence.org/programs/inaugural-meeting-of-the-global-society-of-fellows/) E forse a Londra, dal momento che sarò in zona.Questa è stata una settimana particolarmente intensa, con alcuni eventi molto importanti.Abbiamo lanciato ufficialmente Mauldin Research Trades, che sarà commercializzato daBloomberg. Sono entusiasta di avere un solido rapporto con uno dei nomi più importantinel mondo finanziario. MRT è disponibile solo tramite Bloomberg. E concepito come unservizio per istituzionali e per i fondi di grandi dimensioni. In sostanza, abbiamo riunito 14dei migliori traders tecnici al mondo, più di un immenso mercato, per sviluppare idee moltospecifiche in base alla mia visione macroeconomica. Speriamo di fornire mediamente 3-4trades per tema, insieme con gli aggiornamenti. Il mio buon amico, e socio in affari, edesperto del mercato dei mortgage Barry Habib sta seguendo questo progetto. Se sieteinteressati, contattate il rappresentante di Bloomberg.Poi abbiamo anche trovato un accordo con unaltra società per espandere la parteeditoriale del mio lavoro, che in realtà per me è gratis in quanto è quello che mi piace faredi più, cioè quello di leggere, fare ricerca e scrivere le mie lettere per voi. Sono piuttostoottimista sul fatto che saremo in grado di fare di più per voi, che è il mio obiettivo # 1.Altri cambiamenti positivi stanno pure arrivando, che vi comunicherò in futuro. Nelfrattempo, è giunto il momento di premere il pulsante di invio. Ancora una volta è moltotardi, ma dormirò domani. Abbiate una grande settimana. La mia sarà positiva, conYamarone Rich, Woody Brock, e Mark Yusko che arriveranno per cena Martedì, e poiandremo alla cena del CFA di Dallas Mercoledì sera, per le annuali previsioni. Chedivertimento!Il tuo analista che più o meno si sta divertendo,John MauldinJohn@FrontLineThoughts.comCopyright 2010-2012 John Mauldin. All Rights ReservedCopyright 2010-2012 Horo Capital. Tutti i Diritti RiservatiDisclaimer: La presente pubblicazione è distribuita da Horo Capital srl. Pur ponendo lamassima cura nella traduzione della presente pubblicazione e considerando affidabili isuoi contenuti, Horo Capital srl non si assume tuttavia alcuna responsabilità in meritoall’esattezza, completezza e attualità dei dati e delle informazioni nella stessa contenutiovvero presenti sulle pubblicazioni utilizzate ai fini della sua predisposizione. Diconseguenza Horo Capital srl declina ogni responsabilità per errori od omissioni. HoroCapital srl si riserva il diritto, senza assumersene lobbligo, di migliorare, modificare ocorreggere eventuali errori ed omissioni in qualsiasi momento e senza obbligo di avviso.La presente pubblicazione viene fornita per meri fini di informazione ed illustrazione, non
  12. 12. costituendo in nessun caso offerta al pubblico di prodotti finanziari ovvero promozione diservizi e/o attività di investimento né nei confronti di persone residenti in Italia né dipersone residenti in altre giurisdizioni, a maggior ragione quando tale offerta e/opromozione non sia autorizzata in tali giurisdizioni. Le informazioni fornite noncostituiscono unofferta o una raccomandazione per effettuare o liquidare un investimentoo porre in essere qualsiasi altra transazione. Esse non possono essere considerate comefondamento di una decisione dinvestimento o di altro tipo. Qualsiasi decisionedinvestimento deve essere basata su una consulenza pertinente, specifica eprofessionale. Tutte le informazioni pubblicate non devono essere considerate unasollecitazione al pubblico risparmio o la promozione di alcuna forma dinvestimento néraccomandazioni personalizzate ai sensi del Testo Unico della Finanza trattandosiunicamente di informazione standardizzata rivolta al pubblico indistinto. Né Horo Capitalsrl né John Mauldin potranno essere ritenuti responsabili, in tutto o in parte, per i danni(inclusi, a titolo meramente esemplificativo, il danno per perdita o mancato guadagno,interruzione dell’attività, perdita di informazioni o altre perdite economiche di qualunquenatura) derivanti dall’uso, in qualsiasi forma e per qualsiasi finalità, dei dati e delleinformazioni presenti nella presente pubblicazione. Ogni decisione di investimento edisinvestimento è pertanto di esclusiva competenza del Cliente che può decidere di darvi omeno esecuzione con qualsivoglia intermediario autorizzato; qualsiasi eventuale decisioneoperativa presa dal Cliente in base alle informazioni pubblicate è, infatti, da considerarsiassunta in piena autonomia decisionale e a proprio esclusivo rischio. Il Contenutopresente nella pubblicazione può essere riprodotto unicamente nella sua interezza edesclusivamente citando il nome di Horo Capital srl e di John Mauldin, restandone in ognicaso vietato ogni utilizzo commerciale. Si intende per Contenuto tutte le analisi, grafici,immagini, articoli i quali sono tutti protetti da copyright. Horo Capital srl ha la facoltà diagire in base a/ovvero di servirsi di qualsiasi elemento sopra esposto e/o di qualsiasiinformazione a cui tale materiale si ispira ovvero è tratto anche prima che lo stesso vengapubblicato e messo a disposizione della sua clientela. Horo Capital srl puòoccasionalmente, a proprio insindacabile giudizio, assumere posizioni lunghe o corte conriferimento ai prodotti finanziari eventualmente menzionati nella presente pubblicazione. Innessun caso e per nessuna ragione Horo Capital srl, sarà tenuta, ad agireconformemente, in tutto o in parte, alle opinioni riportate nella presente pubblicazione.Ogni violazione del copyright in qualsiasi modo si esprima ai danni di Horo Capital srl eJohn Mauldin, sarà perseguita legalmente.Per iscriversi alla newsletter GRATUITA settimanale SCENARI FINANZIARI cliccare qui:www.scenarifinanziari.it/Registrazione.aspxPer modificare il proprio indirizzo email di invio della newsletter, effettuare il login suwww.scenarifinanziari.it e andare sulla pagina di registrazione.Per cancellare liscrizione alla newsletter scrivere una mail a:info@scenarifinanziari.itThoughts from the Frontline3204 Beverly DriveDallas, Texas 75205Horo CapitalIndependent Financial Advisory FirmVia Silvio Pellico, 1220121 MilanoTel. 02 89096674

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