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Magister de Finanzas                                             Facultad de Economía y Negocios                          ...
ContenidoI. Introducción ....................................................................................................
Vapores subió su precio cuando se supo de la entrada del grupo Luksic. Explique lo que el  mercado esperaba, si fue sorpre...
(Gráfico 1: Primera compra accionaria del Grupo Luksic sobre Vapores)       Adicionalmente se produjo una segunda ronda de...
(Gráfico 2: Segunda compra accionaria del Grupo Luksic sobre Vapores)        Esta adquisición no habría sido sorpresiva, y...
II. Revisión Literaria             Revisando la literatura económica: Teoría de Señalización y los Insiders         En est...
Revisando la hipótesis de Eficiencia de MercadoUn aspecto importante para entender la reacción del mercado frente a la ent...
podido lograr el emporio de empresas en Chile y en Latino America con gran éxito. Esto ha dadopie a generar credibilidad s...
III. Metodología                                       De la Teoría a la Práctica        Una vez planteado todo el espectr...
la velocidad de incorporar la información en las acciones lo cual no necesariamente representa losprecios correctos.Fama p...
IV.      Método de estimación (determinación de la ventana de estimación)  V.      Resultados empíricos y métodos estadíst...
Analizando las series y obtención de evidencias de retornos anormalesSe realizó una regresión lineal entre los retornos de...
(Tabla 2: Series acumuladas de residuos de retornos, según ventana de análisis)            Facultad de Economía y Negocios...
IV. Análisis de Resultados        En la tabla 2 podemos observar que existe un fuerte movimiento de los retornos de CVSAal...
V. Comentarios FinalesRealizando un análisis de los resultados más otras evidencias previas, tales como:       Posición e...
VI. Referencia-   Bolsa de Valores Santiago de Chile: Serie de IPSA-   Bloomberg.com-   The       University      of      ...
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Ensayo: Aplicación de Teoría de Señalización sobre acción Sudamericana de Vapores

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Ensayo: Aplicación de Teoría de Señalización sobre acción Sudamericana de Vapores

  1. 1. Magister de Finanzas Facultad de Economía y Negocios Universidad de ChileEnsayo: Aplicación de Teoría de Señalización sobre acción Sudamericana de Vapores Mercado de Capitales Prof.: José Luis Ruiz Vergara Alumno: Patrick Bittig
  2. 2. ContenidoI. Introducción ..................................................................................................................................... 3II. Revisión Literaria ............................................................................................................................. 6III. Metodología ................................................................................................................................... 9IV. Resultados del análisis ................................................................................................................. 14V. Comentarios Finales ...................................................................................................................... 15 Facultad de Economía y Negocios - Universidad de Chile Master de Finanzas Mercado de Capitales 2
  3. 3. Vapores subió su precio cuando se supo de la entrada del grupo Luksic. Explique lo que el mercado esperaba, si fue sorpresa o no el alza. Entregue argumentos que validen su postura.I. Introducción Grupo Luksic y su estrategia de diversificación Cuando se habla del Grupo Luksic, la gente tiende a imaginar y asociarlo al imperio deempresas y gran éxito que este grupo ha tenido en el pasado como en el presente. No obstante sóloel anuncio del ingreso de este grupo a alguna propiedad acapara el interés de otros inversores paraidentificar oportunidades de inversión donde el grupo ha definido su interés. Es por ello queposteriormente al anuncio de la adquisición del 10% (22/03/2011) de la propiedad de CompañíaSudamericana De Vapores S.A. (CSAV) ligada al Grupo Claro, mediante la empresa QuiñencoS.A., lo cual generó un fuerte movimiento de operaciones durante dichas fechas, y que ademásdurante la primera adquisición generó un alza cercano del 30% del precio de la acción (revisargráfico 1).A modo de salvedad, se puede mencionar que periodos ex antes de la primera compra la acción seencontraba en recuperación y con cierto sesgo al alza, lo que nos podría indicar que podría haberhabido ciertos agentes con mayor información que a si mismo podrían haber tomado posición antesde la adquisición, lo que es un típico caso de información privilegiada (Insiders). Por lo cual frentea dicho evento y dicha hipótesis podría resultar interesante investigar este efecto mediante unestudio de eventos con un modelo CAR. Facultad de Economía y Negocios - Universidad de Chile Master de Finanzas Mercado de Capitales 3
  4. 4. (Gráfico 1: Primera compra accionaria del Grupo Luksic sobre Vapores) Adicionalmente se produjo una segunda ronda de adquisición durante el 22/03/2011, dondese anunció la 2da ronda de adquisición de acciones, donde el Grupo Luksic decide adquirir un 8%adicional valorizado en 120 millones de USD. En la gráfico 2 se puede apreciar que el valor de laacción de Vapores - ex antes - tendía al alza, lo cual nos daría un indicio de la existencia deinformación privilegiada, donde probablemente ciertos agentes podrían haber tomado posicióndurante los días previos al ingreso de los Luksic a Vapores. Este antecedente nos hace pensar quepodría haber habido manejo de información privilegiada, por lo cual podría resultar interesanterealizar un estudio de eventos mediante un modelo como el CAR, ya sea para la primera y segundaronda de adquisición de Vapores. Facultad de Economía y Negocios - Universidad de Chile Master de Finanzas Mercado de Capitales 4
  5. 5. (Gráfico 2: Segunda compra accionaria del Grupo Luksic sobre Vapores) Esta adquisición no habría sido sorpresiva, ya que el Grupo se encontraba en una estrategiade diversificación y expansión hace un tiempo a nivel local como regional. También se puedeapreciar en las diversos rubros que se encuentra presente el grupo en la actualidad, destacándoseprincipalmente en los sectores de Servicios Financieros, Manufacturero, Bebidas y Alimentos yTelecomunicaciones. Por otro lado el grupo ha dado señales de dicha estrategia por la diversasadquisiciones que ha realizado durante el año, como es la adquisición de Canal 13 y el anuncio de laminera Esperanza que fue presentada como empresa del Grupo Antofagasta Minerals SA (empresarelacionada al Grupo Lusksic), esto demuestra que el grupo se encuentra en una explosivaexpansión en los negocio tradicionales y no tradicionales. Como último antecedentes, se encuentrala adquisición de la cadena de distribución de combustible Shell Chile, mediante la empresaQuiñenco S.A. (empresa controlada por el Grupo Luksic), el cual involucró cifras cercanas a los614 millones de dólares. Esto ha evidenciado que el grupo se encontraba en búsqueda de nuevasoportunidades de negocios, por lo cual la posibilidad de adquirir la compañía CSVA no estaba lejosde la realidad. Facultad de Economía y Negocios - Universidad de Chile Master de Finanzas Mercado de Capitales 5
  6. 6. II. Revisión Literaria Revisando la literatura económica: Teoría de Señalización y los Insiders En este documento se busca entender y explicar el efecto que generó el anuncio del GrupoLuksic en el ingreso a la matriz de la Compañía Sudamericana de Vapores S.A. Para ellorevisaremos en la literatura de la Economía de la Información, donde tomaremos literatura relevantede autores como Spence (1973), sobre la Teoría de Señalización. Esto nos ayudará a entender granparte del efecto del alza de precio de la acción de Vapores, que fue generado por el anuncio de laentrada de los Luksic a la propiedad. Adicionalmente, también buscaremos literatura sobre laasimetría de información, específicamente al término de “Insider”, término usado en la literaturaeconómica. Dicho de paso, dicho termino fue parte de la investigación de Joseph Stitgliz quedurante el 2001 compartió el Premio Nobel de Economía con George Akerloff y Michael Spencepor sus investigaciones sobre la información asimétrica, donde se refiere a este término que sedefine como:“Término inglés que identifica a la persona con información confidencial por razón de su cargo o posición. El uso de esta información para el lucro propio es ilegal.” Estas teorías son importantes de revisar y entender como inciden sobre el efecto de alza deprecios de las acciones de CSVA. De modo de resumen y fácil entendimiento, ante algúnmovimiento en el mercado los primeros en reaccionar son aquéllos agentes que tengan acceso ainformación interna, también llamados los Insiders, lo que les permite tomar ventaja y beneficiarsede ser los primeros en tomar posiciones ante lo que se avecina (asociado al concepto de"información asimétrica"). Posteriormente, el resto de los agentes reaccionarán ante dichainformación (anuncio), no porque la conozcan, sino porque la infieren de las variaciones en losprecios producidas por los agentes que tienen acceso a la misma. A este proceso se le denominaseñalización, término que analizaremos más delante. Estas teorías se revisarán, de modo de poder explicar con mayor detalle y lógica económicafinanciera las razones del aumento de precio de las acciones de la compañía de Vapores. Facultad de Economía y Negocios - Universidad de Chile Master de Finanzas Mercado de Capitales 6
  7. 7. Revisando la hipótesis de Eficiencia de MercadoUn aspecto importante para entender la reacción del mercado frente a la entrada de los Luksic aVapores se encuentra en la hipótesis de Eficiencia de Mercado. Dicha Hipótesis sostiene que losprecios de los activos incorporan rápidamente toda la información relevante, por ello sucomportamiento puede ser representado por un random walk, al ajustarse instantáneamente ante laaparición de nueva información, la cual, por definición, es incierta e impredecible. Esto se puedeentender bajo el siguiente párrafo escrito por Eugene Fama en 1965: "An efficient market is defined as a market where there are large numbers of rational, profit maximizers actively competing, with each trying to predict future market values of individual securities, and where important current information is almost freely available to all participants. In an efficient market, competition among the many intelligent participants leads to a situation where, at any point in time, actual prices of individual securities already reflect the effects of information based both on events that have already occurred and on events which, as of now, themarket expects to take place in the future. In other words, in an efficient market at any point in time the actual price of a security will be a good estimate of its intrinsic value."Los mercados tienen diferentes niveles de eficiencia, lo que nos ayudará a entender porque elmercado en Chile ya anticipaba el ingreso de los Luksic a Vapores. Se puede describir lacaracterística del mercado de valores en Chile que a simple vista nos dice que nos encontramosfrente a un mercado semi fuerte, por diferentes argumentos que veremos en el desarrollo de estedocumento. Evidencia que permite suponer y plantear que existe arbitraje en el mercado. Credibilidad del Grupo Lukisc Toda estrategia y señalización tienen como sustento la credibilidad de la empresa en elmercado. Por ello es importante señalar que una de las fortalezas del Grupo radica en lacredibilidad, lo que permite elevar el valor de la propiedad en que el grupo tenga interés de ingresar.Esta credibilidad se debe a diferentes factores, ya sean históricos como estratégicos. Desde la perspectiva histórica, desde los inicios con la llegada de Policarpio Luksic a Chilehasta Andronico II Luksic actual ejecutivo del grupo podido evidenciar como de pocos recursos han Facultad de Economía y Negocios - Universidad de Chile Master de Finanzas Mercado de Capitales 7
  8. 8. podido lograr el emporio de empresas en Chile y en Latino America con gran éxito. Esto ha dadopie a generar credibilidad sobre las capacidades de manejo y generación de riqueza del grupo en susempresas en el tiempo. Otro aspecto importante de mencionar, es la posición estratégica actual que cuenta el grupoya que cuenta con espaldas financieras, experiencia en reestructuración de empresas y empresasrelacionadas a la minería y viñas, lo que en términos estratégicos genera cierta sinergia a la entradadel grupo a Vapores. En términos de espaldas financieras, es importante notar que el negociologístico marítimo es cíclico por lo cual debe contar con recursos para sustentar esos ciclos; entérminos de negocios no relacionados (como el caso de la minería y viñas) puede ser interesante yaque dichos sectores son de exportación lo cual puede ser provechoso para el grupo. Facultad de Economía y Negocios - Universidad de Chile Master de Finanzas Mercado de Capitales 8
  9. 9. III. Metodología De la Teoría a la Práctica Una vez planteado todo el espectro teórico del efecto que tuvo el ingreso del Grupo Luksica la matriz de Vapores, es importante contrastarlo con datos empíricos relevantes como es elanálisis de un estudio de Eventos, mediante CAR (Conditional Autorregresive).Pero antes de dicho análisis es importante tener en cuenta ciertos aspecto teóricos de los mercadoseficientes, donde dependiendo de su nivel de eficiencia esto no debiesen sufrir anomalías repentinascausados por los Insiders en el mercado. Mercados eficientes, volviendo a la Teoría - “The market Price at any time instant reflects all available information in the market” - “Cannot make money using stale information”Cuando alguien se refiere a mercados eficientes quiere implicar que los precios del mercadorevelarán siempre los valores justos (fundamentales) de las acciones y que, en caso de no seriguales, entonces la diferencia entre ellos es suficientemente pequeña, de modo que, dados loscostes de transacción, esta diferencia puede aprovecharse favorablemente. En síntesis, si se cumplela Eficiencia de Mercado, los mercados de acciones estarán en un equilibrio continuo.Sin duda alguna es una hipótesis muy fuerte. Además requiere que los inversionistas tengan unincentivo de negociar hasta que los precios representen la totalidad de la información y lanegociación sea 0, lo cual es utópico en la práctica.Existen diversos autores que han propuesto diversas exigencias en base a los Mercados Eficientes,tal sería el caso de que el precio de una acción sea el reflejo de la información fundamental de eseactivo subyacente. Lo cual en la práctica no es un indicador de Mercado Eficiente, sino es más bien Facultad de Economía y Negocios - Universidad de Chile Master de Finanzas Mercado de Capitales 9
  10. 10. la velocidad de incorporar la información en las acciones lo cual no necesariamente representa losprecios correctos.Fama propone en su obra “Efficent Capital Markets” tres tipos de niveles de Eficiencia deMercado:  Débil: se hace referencia que toda información contenida en los precios históricos está reflejada en los precios actuales.  Semi-fuerte: se refiere que toda la información pública se encuentra reflejada en el precio de la acción.  Fuerte: se considera que toda la información pública como privada se encuentra reflejada en los precios de las acciones y que adicionalmente existe la posibilidad de que ciertos agentes con información privilegiada pueden tomar posiciones antes.Por lo cual, visto desde el punto de vista práctico, para poder identificar si el mercado donde setransa las acciones tiene cierto grado de eficiencia se debe realizar un estudio de eventos. Ya que elexceso de rendimiento es un indicador importante a la hora de analizar si nos encontramos frente acierto nivel de eficiencia y/o la existencia de información privilegiada en el mercado.Para efectos prácticos se ha propuesto analizar los retornos en base a un Modelo CAR, el que sedescribe en detalle a continuación. Análisis de retornos de Vapores, mediantes modelo CAR (Conditional Autorregresive)Tal como se ha mencionado anteriormente, en base a la teoría de Fama, es interesante poderidentificar qué nivel de eficiencia de mercado nos encontramos y además encontrar evidencia de laexistencia de información privilegiada en el mercado, a causa de los llamados Insiders.Antes que todo, es importante determinar los siguientes aspectos para poder realizar un estudio deevento completo y estructurado, el cual consiste de los siguientes pasos: I. Definir evento II. Criterio de selección de muestra III. Modelo estructural para la determinación de retornos anormales Facultad de Economía y Negocios - Universidad de Chile Master de Finanzas Mercado de Capitales 10
  11. 11. IV. Método de estimación (determinación de la ventana de estimación) V. Resultados empíricos y métodos estadísticos para determinar la significancia del retorno anormal estimado. El evento definido es la compra de un paquete accionario por parte del Grupo Luksic, en lapropiedad de la empresa Vapores, que consistió en la adquisición de un 10% de la propiedad.Adicionalmente a esta compra, se generó otro evento - dos semanas después de la primeraoperación - la cual consistió en la adquisición de otro paquete accionario del 8% de la propiedad deVapores.La muestra fue determinada según criterios arbitrarios los que se encuentran fundamentados ydetallados más a delante, el cual tiene como márgenes de análisis: 30 días antes y 30 días despuésdel análisis del evento, analizado con series diarias.Para el análisis se usó el modelo de Fama el cual simula el comportamiento de los retornos diariosen situación normal (teórico) de la acción, en base a los retornos diarios del IPSA (Índice de PrecioSelectivo de Acciones), los cuales serán contrastados con los contra los retornos reales (históricos)de la acción. Donde se busca acumular los retornos residuales en todo su periodo de ventanas deevento (ex antes, evento y ex post) el cual nos indicará la existencia de retornos anormales dichaacción.Las ventanas se definieron de la siguiente forma: Duración Ventana Inicio Fin (días) Ex Antes 18-02-2011 21-03-2011 31 Evento 22-03-2011 06-04-2011 15 Ex post 07-04-2011 19-05-2011 42 (Tabla 1: Ventanas de análisis CAR)El poder contar con 30 días de análisis ex antes y ex post al evento es significativo estadísticamentepara poder analizar los retornos anormales durante el evento. Facultad de Economía y Negocios - Universidad de Chile Master de Finanzas Mercado de Capitales 11
  12. 12. Analizando las series y obtención de evidencias de retornos anormalesSe realizó una regresión lineal entre los retornos de Vapores y los retornos del IPSA, de donde seobtuvieron los siguientes resultados: (Gráfico 3: Resultados de regresión Vapores-IPSA)Estadísticamente cuenta con un alto grado de significancia (t-Student) y con un DW cercano al 2(los residuos no correlacionados), estos indicadores nos permiten concluir a que la variable IPSA(variable independiente) explica muy bien el comportamiento de los retornos de las acciones deVapores, por ende podemos usar dicha variable como referencia de medición de desempeño teóricode las acciones de Vapores, lo cual nos ayudaría a contrastar los posibles movimientos anormales deretorno de la mismas acciones en el mercado.Una vez comprobado la significancia de la serie, se calculó la desviación estándar acumulada de losresiduos de los retornos (generados por el modelo de regresión lineal: IPSA/VAP), el cual nosentregó los siguientes resultados: Facultad de Economía y Negocios - Universidad de Chile Master de Finanzas Mercado de Capitales 12
  13. 13. (Tabla 2: Series acumuladas de residuos de retornos, según ventana de análisis) Facultad de Economía y Negocios - Universidad de Chile Master de Finanzas Mercado de Capitales 13
  14. 14. IV. Análisis de Resultados En la tabla 2 podemos observar que existe un fuerte movimiento de los retornos de CVSAal final de la ventana Ex Antes y al inicio de la ventana del Evento (22-03-2011), lo que nos indicaque estamos frente a retornos anormales de mercado, en otras palabras, frente a posible informaciónoculta o privilegiada que genera un mayor precio de la acción y por ende menor perdida acumulada.En este mismo efecto se puede apreciar cómo cambian los retornos entre el día 05-04-2011 y 06-04-2011, donde el anuncio de la compra del paquete accionario fue el día 06 de Abril, otra evidenciaque el mercado manejaba cierta información previa.Estos efectos se puede apreciar en el siguiente gráfico: 2 1 (Gráfico 4: Serie acumulada de residuos de retornos CSVA)Este análisis evidencia la existencia de información privilegiada, ya que se generan retornosanormales durante las fecha de adquisición previamente mencionadas, esto puede ser debido a queel mercado contaba con ciertos agentes de mercado con información privilegiada (Insiders), lo cualda paso a la existencia de arbitraje. Facultad de Economía y Negocios - Universidad de Chile Master de Finanzas Mercado de Capitales 14
  15. 15. V. Comentarios FinalesRealizando un análisis de los resultados más otras evidencias previas, tales como:  Posición estratégica de diversificación del Grupo  Historial de éxitos y credibilidad del Grupo  Ruidos en el mercado frente a la posibilidad de ingreso del Grupo Luksic a CSVA  Posibles Insiders  Modelo de análisis de eventos mediante CARPodemos decir que ciertos agentes pudieron haber podido tener información relevante de esteevento, lo que se traduciría información asimétrica en el mercado, privilegiando ciertos agentestomadores de posiciones.Si volvemos revisar la siguiente afirmación: Vapores subió su precio cuando se supo de la entrada del grupo Luksic. Explique lo que el mercado esperaba, si fue sorpresa o no el alza.Efectivamente el precio de la acción de Vapores aumento el día del ingreso del grupo y durante lasegunda compra, pero es importante notar esta posición de participación es estratégica por un lado,ya que existen muchos negocios de exportación que pueden beneficiar la compañía al mediano ylargo plazo. Si bien hubo un periodo de tiempo donde la acción fue en aumento, esta se fueajustando durante las semanas posteriores a la baja.El mercado podría haber tenido información con respecto a esta posible entrada del grupo a CSVAy ciertamente ciertos agente, con información privilegiada, pudiera haber hecho ganancias durantela repentina subida de las acciones ya sea durante la primera y segunda ronda de adquisición deacciones.En resumen y de modo de comentario final, podemos decir que el mercado podría haber tenidoindicios de esta posible entrada y por otro lado, tenemos la certeza que ciertos agentes coninformación tomaron posición ventajosa en estos cambios de precios. Facultad de Economía y Negocios - Universidad de Chile Master de Finanzas Mercado de Capitales 15
  16. 16. VI. Referencia- Bolsa de Valores Santiago de Chile: Serie de IPSA- Bloomberg.com- The University of Chicago Booth School of Business http://www.chicagobooth.edu/faculty/bio.aspx?person_id=12824813568 Facultad de Economía y Negocios - Universidad de Chile Master de Finanzas Mercado de Capitales 16

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