Published on

  • Be the first to comment

  • Be the first to like this

No Downloads
Total views
On SlideShare
From Embeds
Number of Embeds
Embeds 0
No embeds

No notes for slide


  1. 1.                           Volatility : Finding the Safe haven June 2010 Whilst the more liquid equities and fixed income markets continue to re‐price the pace of the  economic recovery in the face of the latest dark clouds of  sovereign debt risk and deficits,  the  UK  commercial  real  estate  market  continues  to  recover  from  the  steep  drop  in  values  from Q4 2008 to Q3 2009.     The key themes we have observed in recent weeks include;     Underlying performance measured via GDP growth continues to show improvement  but it is clear that the economic recovery is facing a number of challenges.     Equity markets continue to remain exceptionally volatile, characterised by 100 point  swings, with the FTSE below 5,000 and Dow beneath 10,000 at the time of writing.     Real estate lending remains constrained as banks repair their balance sheets across  the market, borrowers can leverage but have to try harder and know where to look.     Property  derivative  pricing  sees  continued  improvement  in  sentiment,  rising  to  a  10% plus growth expectation in 2010      Investment activity continues to increase MOM, overseas investors still driving the  market in Central London, less so in the regions                Zaggora LLP No. 1 Grosvenor Crescent, London, SW1X 7EF T +44 (0)203 170 7020 F +44 (0)203 170 7021 www.zaggora.com
  2. 2. Zaggora LLP  Zaggora  is  a  private  investment  partnership  of  outstanding  individuals  from  the  principal  real  estate  investment and banking universe (JP Morgan, Knight Frank, Union Bancaire Privee, The Ability Group) investing  in UK and European commercial real estate assets to provide highly visible, reliable and low volatility returns  that are high yielding for investors.    Economic overview    The economy remains on track to expand again in Q2, not least because retail sales posted a solid increase of  0.6%m/m in May. However, the labour market remains fragile and the Budget measures will hit households’  finances  pretty  hard.  Of  course,  the  flipside  of  soft  economic  activity  is  that  inflation  and  interest  rates  will  remain low and we believe for some time, through 2010 and most of 2011.    Market  intelligence  last  month  showed  that,  despite  negative  net  lending  flows  over  the  past  year,  lenders’  exposure to commercial property remains very high. A key reason for the failure of property debt levels to be  cut  by  a  more  appreciable  amount  is  the  “delay  and  pray”  approach  of  lenders  which,  as  illustrated  by  the  latest De Montfort survey, remains prominent. This was covered in our recent CMBS paper.    CPI inflation dropped further than anticipated in February, to 3.0%, underpinning the BoE view that inflation is  not of great concern and should continue to fall throughout the year.    Further  good news  came  in the  retail  sales  figures  which  showed February had  been  a  strong  month, albeit  following an appalling snow covered January. The overall spending picture remains muted, but not worrying.  Yet.  House  prices  are  seemingly  rather  more  erratic.  Although  reflecting  markedly  different  rates  on  both  a  monthly and annual basis, both the Halifax and Nationwide indices do at least agree that Q1 saw much slower  growth than that achieved in Q4. Many commentators still anticipate negative or, at best, no growth in 2010.    Of all the key indicators, it is the outlook for sterling that is the greatest worry. Continuing uncertainty about  who’s going to be running the country is not going to help this anytime soon.    Financial indicators    Unsurprisingly, rates were held at 0.5% in April. Although the Q4 GDP figure has been revised up yet again,  his  time  to  0.4%,  the  recovery  is  still  perceived  as  having  only  a  tentative  foothold.    In  any  event,  rates  were  unlikely to change until the election is out of the way. Similarly, further QE measures remain unutilised but still  possible.  The  next  MPC  meeting  has  been  moved  from  its  original  date  of  6th  May  until  the  12th.  As  Parliament will be absent at the time, perhaps the MPC will get giddy with power and do something radical.  Then again, perhaps not.    As  at  8th  April,  LIBOR  has  remained  relatively  unchanged  at  0.65%  while  5  year  swap  rates  have  increased  marginally but remain below the 3% threshold, at 2.90%.    Property performance    Propertydata.com’s preliminary figures showed that investment market activity was 27% higher in May than in  April, rising from £1.5bn to £1.9bn. Given that past years have seen a fairly even split between rises and falls in  investment market activity in May, the latest result was reasonably strong. Indeed, it helped to push up the  12‐month rolling total to £26.3bn, the highest level since August 2008.    Of course,  the  investment  market  remains far  more  subdued  than  in  the  boom years of  2004‐  07.  Turnover  levels are soft in all three main sectors, though perhaps most notably in the office sector. London’s West End  market  was  especially  quiet  in  May,  with  just  two  deals  (worth  a  total  of  £24m)  completed.  That  said,  with  rental prospects improving, investor demand for offices may strengthen in the months ahead. Of course, it is  another matter whether there will be willing sellers.    2
  3. 3.   After modest net sales in April, overseas investors made net purchases of UK property in May of £170m. As  Chart  3  shows,  European  investors  made  the  biggest,  positive  contribution  to  that  net  total,  with  the  most  notable transaction being Ramsbury’s (a Swedish fund) purchase of an office/retail block on London’s Regent  Street for £220m.    UK‐based  investing  institutions  also  made  net  property  purchases  in  May,  totalling  £270m.  In  the  past  few  months,  publicly  listed  property  companies  have  also  been  active  buyers.  This  competition  for  the  limited  amount of property on the market may help to explain why transactions by private individuals have recently  faded.    Capital growth continued to rebound in February, putting in a monthly increase of 1.27%. Again, this was all  about yield shift, with rental growth declining by ‐0.15% and running at an annual rate of ‐7.1%.    The total return over 12 months is now a fairly impressive 11.1%. This is the first time we’ve seen double digits  on the right side of the line since it all went pear‐shaped in the summer of 2007. Purchasing volumes remain  relatively  muted,  however.  Q1’s  total  of  £4.8bn  was  little  more  than  half  that  seen  in  Q4,  and  more  comparable  with  the  downturn  levels  during  Q2  08  to  Q2  09.  Nonetheless,  the  pressure  on  yields  has  continued. Only the average initial yield for retail remains above its long‐term average, in large part due to the  slower improvement in the shopping centre sector.    Property Derivatives    Expectations  for  the  outturn  in  2010  rose  yet  again  during  March.  Clearly  the  election  isn’t  weighing  on  everyone’s minds – or, at least, not in terms of its impact on performance this year. By the end of last month,  pricing had increased to reflect a return of 10.75%. It was the first time for 6 months that the expectation for  2010  had  reached  double  digits.  The  medium‐term  outlook  remains  fairly  benign  with  a  hint  of  gloomy,  keeping returns within the 6% to 7% patch throughout the next five years.    Real Estate Lending    Net commercial property lending flows remained negative in May, reflecting the fact that banks’ and building  societies’  exposure  to  the  sector  is  still  very  high.  Further  negative  lending  flows  are  likely  in  the  months  ahead. On a brighter note, UK investing institutions remain active buyers of commercial property.    Total net lending by banks and building societies was £1bn in May. However, given April’s weak figure of minus  £16bn, net lending remains on target to be negative for the fifth consecutive quarter in Q2. Low gross lending  and some increase in borrowers’ repayments are both likely to have contributed to weak net lending flows.    In the property sector specifically, net new lending flows were minus £50m in May. This was an improvement  on April’s figure of minus £1bn but still suggests that Q2 will  see the weakest net lending flows to property  since  the  credit  crunch  began.  (See  Chart.)  The  data  contradict  recent  anecdotal  evidence  that  lenders’  wariness of the commercial property sector may have started to ease.    Looking ahead, Thursday’s Credit Conditions Survey from the Bank of England should provide some insight into  the  near‐term  prospects  for  property  lending.  However,  with  banks’  exposure  to  the  market  still  very  high,  there seems little chance of a material loosening in the availability of new credit anytime soon.    Also released this morning were Q1’s data on net asset purchases by UK investing institutions. Unsurprisingly,  given the problems in Greece and a rise in risk aversion, there were substantial net sales (£11bn) of equities in  Q1 but strong net purchases of UK government bonds (£12bn).    There was also net buying of commercial property (£3bn) in Q1. What’s more, Propertydata.com’s data show  that  UK  institutions  made  further  net  property  purchases  in  April  and  May.  In  the  near‐term,  with  these  investors still reported to have equity to be spent, property yields probably still have a little further to fall.    3
  4. 4. The Safe Haven : Yielding Assets    The opportunity exists to earn low volatility, annual equity returns of 8‐15% (received quarterly) by acquiring  UK commercial real estate assets let to excellent covenants (UK Government, Tesco leases etc) for 5‐10 years  with a 10‐15% annual IRR.    We believe in the current, limited visibility environment this represents an extremely interesting low risk, real  asset  investment  strategy.  As  a  defensive  play,  the  potential  returns  profile  compares  well  with  other  defensive  alternatives  such  as  cash/gold/treasuries.    The  strategy  offers  investors  low  volatility,  transparent  returns with in‐built inflation protection at a time when GBP borrowing costs are low (2.5% for a 5 year fix and  4.04% for a 30 year fix) and exchange rates favourable relative to USD.     Real assets offering the following investment characteristics;     8‐15% Fixed annual equity return (received quarterly)   10‐15% Annual IRR   Fixed income with annual increases (RPI/CPI/Fixed)   FRI Income (All costs, management, insurance, maintenance, paid by tenants)   Strong residual value driven by quality of asset and location     The UK market structure and framework provides the strongest opportunity because;     Ultra‐Long leases 10‐20 years+ (without tenant break options)   Upward‐only rents, if markets rents fall, tenants continue paying same rent   FRI leases making tenants responsible for all management, maintenance and insurance costs   Active lending market to secure leverage on modest basis (60%‐70% LTV)                          Zaggora LLP is a limited liability partnership registered in England and Wales, registered number OC344767, with its registered office at 30 Old Burlington Street, London, W1S 3NL. This memorandum was prepared by Zaggora LLP. This document is for information purposes only and should not be construed as a solicitation or offer, or recommendation to acquire or dispose of any investment in real estate assets or securities or any other transaction. Whilst all reasonable efforts have been made to obtain information from sources believed to be reliable, no representations are made that the information or opinions contained in this term sheet are accurate or reliable. Nothing in this document constitutes investment, legal, accounting or financial or other advice. Any investment decision should only be made after consultation of professional advisers. Zaggora LLP is not authorised or regulated by the Financial Services Authority and does not promote, give investment advice on or make arrangements in financial instruments. This presentation does not constitute an offer to invest. Any and all opinions contained in this document are those of Zaggora LLP.   4
  5. 5.   5