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Finanzas Gerenciales
Prof. Alberto Martínez C.
Preguntas fundamentales
 ¿Qué inversiones a largo plazo hacer?
 Presupuesto de capital
 ¿Cómo financiar inversión a lar...
Organización de la Empresa
 Empresa unipersonal
 Corporación (S.A.)
 Personalidad jurídica propia
 Separa propiedad de...
Administración
 Objetivo: maximizar valor actual de las
acciones
 ¿Conflicto de intereses? (Problema de
agentes)
 Remun...
Flujos de efectivo empresa
mercados financieros
Empresa Mercados
Financiero
s
Emisión instrumentos
Flujos efectivo derivad...
Estados financieros
 Balance general
 Estado de resultados
 Estado de flujos de efectivo
 Estado de utilidades retenid...
Estados Financieros: Balance
General
 Muestra valor contable de la empresa
en determinada fecha
 Activo = Pasivo + capit...
Balance General 2002 2001
Activo circulante
Efectivo 1000 500
Cuentas por cobrar 400 500
Inventarios 600 900
Total activo ...
Estado de resultados
Muestra resultados operativos en período determinado
Estados de Resultados 2002
Ventas 1.700
Menos co...
Estado de utilidades retenidas
Saldo de utilidades retenidas al 1/1/02 500
Mas: utilidad neta (2002) 180
Menos: dividendos...
Estado de Flujos de efectivo
 Resumen de flujos de efectivo operativos, de
inversión y de financiamiento
Flujo de efectiv...
Fuentes y usos de efectivo
 Fuentes de efectivo

Aumento de deuda

Aumento capital contable

Disminución de activos
 ...
FEDA, FEO, FEA y FEACC
 FEO (flujo de efectivo operativo): efectivo
generado por operaciones normales
 Feo=utilidad ante...
FEA y FEACC
 Flujo de efectivo a acreedores (FEA)=
intereses pagados - nuevos préstamos
netos
 Flujo de efectivo a los a...
Ejemplo
FEO = 370 + 100 - 120 = 350
Gastos de capital = 1200 - 1000 + 100 = 300
Var CTN = 600 - 500 = 100
FEDA = FEO - Gas...
Análisis de razones
 Razones de liquidez (solvencia a corto plazo)
 Razones de deuda (solvencia a largo plazo)
 Razones...
Razones de liquidez
 Capacidad de la empresa para pagar
cuentas a corto plazo sin tensiones
 Razón circulante=activo cir...
Razones de deuda
 Capacidad de la empresa para hacer
frente a obligaciones a largo plazo
 Razón deuda/capital = deuda to...
Razones de actividad I
 Velocidad con que ciertas cuentas se
convierten en efectivo
 Rotación de inventarios=costo de ve...
Razones de actividad II
 Rotación de ctas. x cobrar = ventas/
cuentas por cobrar
 Indica rapidez para cobrar ventas
 Dí...
Razones de rentabilidad
 Miden eficiencia en utilización de activos y
eficacia en manejo de operaciones
 Margen de utili...
Identidad DuPont
 RSC = margen de utilidad x rotación del
total de activos x multiplicador del cap
 Señala que la RSC es...
Medidas de valor de mercado
 Se basan en información del mercado
 UPA = util. neta/acciones en circulación
 RPU = preci...
Tipos de comparación de
razones
 Análisis de corte transversal
 Análisis de series de tiempo
 Análisis combinado
Rotaci...
¿Por qué evaluar estados
financieros?
 Usos internos
 Evaluación de desempeño
 Planeación para el futuro
 Usos externo...
Análisis de estados
financieros
 Problemas
 No hay teorías que identifiquen parámetros
 Conglomerados y estados financi...
Valor del dinero en el tiempo
 Un bolívar hoy vale más que uno
mañana
 Interés simple vs. interés compuesto
 VP x (1+r)...
Anualidad y perpetuidades
 Serie uniforme de flujos de efectivo por un
período determinado de tiempo
VP anualidad = C x [...
Tasa efectiva anual
 Tasa de interés expresada como si se
capitalizara una vez al año
TEA = (1 + tasa cotizada/m) m
- 1
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Bonos: características
 Valor nominal/par: monto del principal
 Tasa cupón: cupón dividido entre valor
nominal
 Vencimi...
Bonos: continuación
 Precio de un bono
 VP Principal + VP cupones
 Riesgo de tasa de interés
 Sensibilidad del precio ...
Acciones
 Valuación de acciones preferentes
 Po = D / r
 Valuación de acciones comunes
 Po = (D1 + P1)/ (1 + r)
 Crec...
Valuación acciones comunes (cont.)
 Crecimiento en dos etapas
Po = D1 /(1 + r) + D2 /(1 + r)2
+ (D3 + P3)/(1 +r)3
P3 = D4...
Valuación acciones comunes (cont.)
 Relación entre Po y UPA
 Empresa sin crecimiento D = UPA
Po = D1 / r = UPA1 / r
 Em...
Otros métodos de valuación
 RPU

Industria, histórico, país

Po = UPA x RPU(promedio industria)
 Valor contable
 Valo...
Presupuesto de capital
 Planeación y administración de inversiones
a largo plazo
 Objetivo del administrador: crear valo...
Ejemplo presupuesto de
capital
 Línea de producción nueva cuesta $50 MM.
Producirá ingresos de $18 MM primeros tres años ...
Presupuesto de capital:
ejemplo
Flujos de efectivo
Año 0 1 2 3 4 5 6
Costo -50
Ingreso 18 18 18 26 26 26
Egreso -12 -12 -1...
Criterios alternativos: período
de recuperación
Proyecto C0 C1 C2 C3 PR VPN(10%)
A -2.000 2.000 0 0 1 -182
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Rendimiento contable medio
Año 1 2 3 4
Util. Neta 10 15 20 30
Deprecia. 25 25 25 25
Util. Neta media = (10 + 15 + 20 + 30)...
Tasa interna de retorno
 Tasa de descuento que hace el VPN igual a cero
Co C1 C2 C3 TIR
-7.650 1.000 4.000 5.000 11.94%
...
TIR y proyectos mutuamente
excluyentes
0 1 2 3 4 TIR
A -100 50 40 40 30 24%
B -100 20 40 50 60 21%
%Dcto. 0 5 10 15 20 25
...
TIR: continuación
VPN Proyecto B
PA
24% r
11,1% 21%
- A tasas menores a 11% B es más atractivo. A tasas superiores A
- TIR...
Índice de Rentabilidad
IR = VP / Co
 Ventajas
 Esta estrechamente ligado con el VPN
 Es fácil de comprender
 Desventaj...
Evaluación de proyectos:
elementos a considerar
 Lo importante son flujos de efectivo incrementales
(flujos con proyecto-...
Se quiere lanzar al mercado un producto nuevo. Datos del proyecto:
Años vida producto 3
Unidades vendidas 80.000
Precio un...
Balances resumidos
0 1 2 3
CTN 35.000 35.000 35.000 35.000
Activo fijo neto 150.000 100.000 50.000 0
Inversión total 185.0...
Evaluación de los VPN
 Que VPN sea positivo implica analizar proyecto con
mayor detenimiento
 Riesgo de pronóstico: posi...
Ejemplo
Proyecto de seis años con costo de $1.500 MM, sin valor de rescate, depreciación en línea
recta, tasa impositiva 3...
Análisis de sensibilidad
 Qué ocurre al VPN si se modifica sólo una variable
 Permite saber dónde ocasionarán más daño l...
Punto de equilibrio contable
(operativo)
 Nivel de ventas que da como resultado utilidad neta
del proyecto igual a cero (...
Punto de equilibrio contable II
FEO = UAII + D - Impuestos
UAII = Ventas - Costo variable - Costo fijo - D
Sin impuestos n...
Punto de equilibrio contable II
 En punto de equilibrio contable FEO igual a
depreciación. Entonces vida económica del pr...
Punto de equilibrio
 Del flujo de efectivo
 Donde flujo de efectivo es cero
FEO = 0
Q = (1.000 + 0)/(8 - 5) = 333,33
 F...
Puntos de equilibrio
FEO
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Proyección de venta es 565
Probabilidad de alcanzar eq...
Riesgo y rendimiento
 Rendimiento requerido depende de riesgo de
la inversión
 Componentes del rendimiento
 Componente ...
Riesgo y rendimiento II
 Activos libre de riesgo, activos con riesgo y
prima de riesgo
 Efecto Fisher: relación entre in...
Medición del riesgo
 Valor esperado del rendimiento E[R]: promedio
ponderado de los resultados posibles
E[R] = Σ Ri Pi
 ...
Ejemplo
Pi a b c
Expansión 0,6 65,00% 10,00% 30,00%
Recesión 0,4 -20,00% 45,00% 18,00%
Montoinvertido 50,00% 30,00% 20,00%...
Ejemplo: continuación
 Rendimiento esperado de la cartera
E[Rp] = Ma x E[Ra] + Mb x E[Rb] + Mc x E[Rc]
E[Rp] = 0.5 x 31% ...
Tipos de riesgo
 Riesgo sistemático: influye sobre gran
número de activos (riesgo de mercado)
 Riesgo no sistemático: af...
Riesgo sistemático y línea de
mercado
 Riesgo total = riesgo sistemático + riesgo no sistemático
σ β
Acción X 35% 0.4
Acc...
Modelo CAPM
 (E[Ra] - Rf)/βa = (E[Rb] - Rf)/βb
Todos los activos del mercado están sobre la
línea del mercado
 El CAPM e...
Modelo CAPM II
 Con cartera compuesta por todas las acciones
(cartera del mercado), la pendiente es (E[Rm] - Rf)/1.
Para ...
Costo de capital en acciones
 Rendimiento requerido por accionistas sobre su
inversión en la empresa (Ra)
 Modelo de cre...
Costo de capital en acciones
II
 Modelo CAPM
 Se ajusta explícitamente para el riesgo
 No importa si empresa reparte di...
Costo de la deuda
 Rendimiento requerido por
prestamistas sobre deuda de empresa
(Rd)
 Rendimiento al vencimiento de bon...
Costo promedio ponderado
del capital
 Valor mercado del capital en acciones (C):
 Acciones en circulación x precio de la...
Ejemplo
 Ultimo dividendo repartido: Bs 5 por acción
 Crecimiento estimado del dividendo: 7% anual]
 Precio actual de l...
Estructura de capital y
apalancamiento
Actual propuesta
Deuda 0 10 MM
Capital 20 MM 10 MM
Deuda/capital: 0 1
Acciones en c...
Administración del capital de
trabajo
 ¿Cuál es el nivel razonable de efectivo?
 ¿Cuánto debe ser endeudamiento a
corto ...
Ciclo operativo y ciclo de
efectivo
Inventario comprado Inventario vendido Efectivo recibido
Período de inventarios Períod...
Riesgos deducibles del Ciclo de Efectivo
 Quedarse sin dinero para pagar las cuentas, porque:
 No se cobró
 No se vendi...
Inventarios
Volumen óptimo de pedido
Reducción marginal en coste de pedido = coste marginal de inventario
T: coste total d...
Ejemplo
Librería vende 100 libros al año, tiene coste de inventario
de $1 y coste de pedido es $2 por libro. El volumen óp...
Saldos de tesorería
Q = [(2 x desembolso anual tesorería x costo vta. LT)/interés] 1/2
Ejemplo:
El tipo de interés de las ...
Economic Value Added (EVA)
 Herramienta para determinar valor que
agrega un proyecto, una unidad de negocios
o una corpor...
EVA
 EVA = NOPAT – WACC * CAPITAL OPERATIVO
 NOPAT = Net Operating Profit After Taxes o Flujo de Caja Libre
(FEO)
 Si R...
¿Cómo aumentar el EVA?
 Aumentando ingresos
 Nuevos productos que apalanquen inversión existente
 Nuevas oportunidades ...
Impulsores de valor
• Son aquellos aspectos de la organización a
través de los cuales se puede aumentar
directamente el va...
Impulsores de valor
 Se pueden ver a nivel de toda la corporación o de una
unidad de negocio
EVA®
Capital
Invertido
NOPAT...
EVA y Planificación
Estratégica
 Descomponiendo EVA en sus impulsores de valor se obtiene una
estructura para mejorar la ...
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FINANZAS CORPORATIVAS

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FINANZAS CORPORATIVAS

  1. 1. Finanzas Gerenciales Prof. Alberto Martínez C.
  2. 2. Preguntas fundamentales  ¿Qué inversiones a largo plazo hacer?  Presupuesto de capital  ¿Cómo financiar inversión a largo plazo?  Estructura de capital  ¿Cómo administrar actividades financieras cotidianas?  Capital de trabajo
  3. 3. Organización de la Empresa  Empresa unipersonal  Corporación (S.A.)  Personalidad jurídica propia  Separa propiedad de administración  Ventajas de la corporación  Traslado fácil de la propiedad  Responsabilidad limitada del accionista  Facilidad levantamiento fondos  Vida ilimitada
  4. 4. Administración  Objetivo: maximizar valor actual de las acciones  ¿Conflicto de intereses? (Problema de agentes)  Remuneración ligada al desempeño  Posibilidades de ascenso (dentro y fuera)  Despido  Take-overs
  5. 5. Flujos de efectivo empresa mercados financieros Empresa Mercados Financiero s Emisión instrumentos Flujos efectivo derivados de activos de la empresa Flujos retenidos Dividendos y deuda Gobierno
  6. 6. Estados financieros  Balance general  Estado de resultados  Estado de flujos de efectivo  Estado de utilidades retenidas Suministran información a acreedores, propietarios y reguladores
  7. 7. Estados Financieros: Balance General  Muestra valor contable de la empresa en determinada fecha  Activo = Pasivo + capital  Capital de trabajo neto (CTN) = activo circulante - pasivo circulante  Valor de mercado vs valor en libros  Observar: liquidez y deuda vs capital
  8. 8. Balance General 2002 2001 Activo circulante Efectivo 1000 500 Cuentas por cobrar 400 500 Inventarios 600 900 Total activo circulante 2000 2900 Activo fijo bruto Terrenos y edificio 1200 1050 Maquinaria y equipos 1300 1150 Total activo fijo bruto 2500 2200 Menos: depreciación acumulada 1300 1200 Activo fijo neto 1200 1000 Total activos 3200 2900 Pasivo circulante (Cuentas por Pagar) 1400 1400 Deuda a largo plazo 600 400 Total pasivos 2000 1800 Capital contable Acciones 600 600 Utilidades retenidas 600 500 Total capital contable 1200 1100 Total pasivo y capital 3200 2900
  9. 9. Estado de resultados Muestra resultados operativos en período determinado Estados de Resultados 2002 Ventas 1.700 Menos costo de ventas 1.000 Utilidad bruta 700 Menos: Gastos operativos 330 Gastos de ventas 80 Gastos generales y de administración 150 Gastos por depreciación 100 Utilidad operativa 370 Menos: gastos financieros 70 Utilidad neta antes de ISR 300 Menos: ISR (tasa 40%) 120 Utilidad neta 180
  10. 10. Estado de utilidades retenidas Saldo de utilidades retenidas al 1/1/02 500 Mas: utilidad neta (2002) 180 Menos: dividendos en efectivo (2002) 80 Saldos de utilidades retenidas al 31/12/02 600
  11. 11. Estado de Flujos de efectivo  Resumen de flujos de efectivo operativos, de inversión y de financiamiento Flujo de efectivo de las actividades operativas 680 Utilidad neta 180 Depreciación 100 Disminución de cuentas por cobrar 100 Disminución de inventarios 300 Flujo de efectivo de las actividades de inversión (300) Incremento activo fijo bruto (300) Flujo de efectivo de las actividades de financiamiento 120 Incremento deuda largo plazo 200 Cambio en capital contable 0 Dividendos pagados (80) Incremento neto en efectivo 500
  12. 12. Fuentes y usos de efectivo  Fuentes de efectivo  Aumento de deuda  Aumento capital contable  Disminución de activos  Usos de efectivo  Disminución de deuda  Disminución capital contable  Aumento de activos
  13. 13. FEDA, FEO, FEA y FEACC  FEO (flujo de efectivo operativo): efectivo generado por operaciones normales  Feo=utilidad antes de ISR e intereses + depreciación – impuestos  FEDA (flujo de efectivo derivado de activos) = FEO- gastos de capital - variación CTN  Gastos de capital = act. Fijo neto final - act. Fijo neto inicial + depreciación  Variación CTN = CTN final - CTN inicial
  14. 14. FEA y FEACC  Flujo de efectivo a acreedores (FEA)= intereses pagados - nuevos préstamos netos  Flujo de efectivo a los accionistas (FEACC)= dividendos pagados - nuevo capital neto  FEDA = FEA + FEACC (chequeo)
  15. 15. Ejemplo FEO = 370 + 100 - 120 = 350 Gastos de capital = 1200 - 1000 + 100 = 300 Var CTN = 600 - 500 = 100 FEDA = FEO - Gast cap - Var CTN = 350 - 300 - 100 = -50 FEA = 70 - 200 = -130 FEACC = 80 - 0 = 80
  16. 16. Análisis de razones  Razones de liquidez (solvencia a corto plazo)  Razones de deuda (solvencia a largo plazo)  Razones de actividad  Razones de rentabilidad -Las tres primeras miden principalmente riesgo -Corto plazo: liquidez, actividad, rentabilidad
  17. 17. Razones de liquidez  Capacidad de la empresa para pagar cuentas a corto plazo sin tensiones  Razón circulante=activo circulante/pas. circulante  Razón rápida=(Act. circ.-Inventario)/Pas. circulante
  18. 18. Razones de deuda  Capacidad de la empresa para hacer frente a obligaciones a largo plazo  Razón deuda/capital = deuda total/ capital total  Multiplicador del capital = total activos/ capital total
  19. 19. Razones de actividad I  Velocidad con que ciertas cuentas se convierten en efectivo  Rotación de inventarios=costo de ventas/ inventario  Indica liquidez del inventario  Duración promedio del inventar. = 365/rot. inventario  Se considera como el promedio de días que permanece el inventario antes de venderse
  20. 20. Razones de actividad II  Rotación de ctas. x cobrar = ventas/ cuentas por cobrar  Indica rapidez para cobrar ventas  Días de vta. en ctas. x cobrar = 365/rotación de ctas. x cobrar  Rotación del total de activos = ventas/activos totales  Ventas por unidad monetaria de activos
  21. 21. Razones de rentabilidad  Miden eficiencia en utilización de activos y eficacia en manejo de operaciones  Margen de utilidad: utilidad neta/ventas  Utilidad por unidad monetaria vendida  Rendimiento sobre activos (RSA) = utilidad neta/total de activos  Utilidad por unidad monetaria de activos  Rendimiento sobre capital (RSC) = utilidad neta/capital total  Utilidad por unidad monetaria de capital  RSA, RSC y tasa de interés
  22. 22. Identidad DuPont  RSC = margen de utilidad x rotación del total de activos x multiplicador del cap  Señala que la RSC está afectada por  Eficiencia operativa (margen de utilidad)  Eficiencia en uso de activos (rotación activos)  Apalancamiento financiero (multiplicador del capital)
  23. 23. Medidas de valor de mercado  Se basan en información del mercado  UPA = util. neta/acciones en circulación  RPU = precio por acción/UPA  Mide cuánto quieren pagar los inversionistas por unidad monetaria de utilidades actuales  Util para calcular precio de acción de empresa no cotizada en bolsa (mejor que valor contable) UPA esperada empresa x RPU promedio industria  Razón mercado a libros = valor de mercado/valor libros
  24. 24. Tipos de comparación de razones  Análisis de corte transversal  Análisis de series de tiempo  Análisis combinado Rotación CxC ABC Industria Años
  25. 25. ¿Por qué evaluar estados financieros?  Usos internos  Evaluación de desempeño  Planeación para el futuro  Usos externos  Acreedores e inversionistas  Adquisición de otra empresa
  26. 26. Análisis de estados financieros  Problemas  No hay teorías que identifiquen parámetros  Conglomerados y estados financieros consolidados  Diferentes métodos contables (inventario)  Diferentes años fiscales (negocios estacionales)  Preferir información de mercado a la contable “El mercado es el que dice cuánto valen las cosas”
  27. 27. Valor del dinero en el tiempo  Un bolívar hoy vale más que uno mañana  Interés simple vs. interés compuesto  VP x (1+r)t = VF  Factor del valor futuro FVF = (1+r)t  Factor del valor presente FVP = 1/(1+r)t  Flujos múltiples
  28. 28. Anualidad y perpetuidades  Serie uniforme de flujos de efectivo por un período determinado de tiempo VP anualidad = C x [(1 - FVP)/r]  Ejemplo. Banco presta al 2% mensual por 24 meses. Si usted puede pagar Bs 30,000 mensual, ¿cuánto puede tomar prestado?  VP=30,000 x {[1 - (1/(1+.02)24 )]/0.02 } = 567,417.77  Perpetuidad: anualidad con flujos perpetuos VP = C/ r  Perpetuidad creciente: per. con flujos crecientes VP = C/ (r - g)
  29. 29. Tasa efectiva anual  Tasa de interés expresada como si se capitalizara una vez al año TEA = (1 + tasa cotizada/m) m - 1 Ejemplo: ¿cuál inversión es mejor? a) 20% anual; b) 19% con capitalización semestral o c) 18.75% con capitalización trimestral a) 20% b) 19.9% c) 20.11%
  30. 30. Bonos: características  Valor nominal/par: monto del principal  Tasa cupón: cupón dividido entre valor nominal  Vencimiento: fecha pago del principal  Rendimiento al vencimiento: tasa que requiere el mercado para un bono (prima y descuento)
  31. 31. Bonos: continuación  Precio de un bono  VP Principal + VP cupones  Riesgo de tasa de interés  Sensibilidad del precio a variación de la tasa de interés  Tiempo de vencimiento  Nivel de la tasa cupón
  32. 32. Acciones  Valuación de acciones preferentes  Po = D / r  Valuación de acciones comunes  Po = (D1 + P1)/ (1 + r)  Crecimiento constante del dividendo  Po = Do x (1 + g)/ (r - g) = D1 / (r - g)
  33. 33. Valuación acciones comunes (cont.)  Crecimiento en dos etapas Po = D1 /(1 + r) + D2 /(1 + r)2 + (D3 + P3)/(1 +r)3 P3 = D4 / (r - g)  Rendimiento requerido (r) r = D1 / Po + g g = tasa retención x RSC tasa retención = 1 - tasa reparto dividendos tasa reparto = dividendos / utilidad neta
  34. 34. Valuación acciones comunes (cont.)  Relación entre Po y UPA  Empresa sin crecimiento D = UPA Po = D1 / r = UPA1 / r  Empresa con crecimiento Po = UPA1 / r + VAOC  Empresa con con alto VAOC tiene alta RPU
  35. 35. Otros métodos de valuación  RPU  Industria, histórico, país  Po = UPA x RPU(promedio industria)  Valor contable  Valor de liquidación  Modelo CAPM  r - rf = β ( rm - rf)
  36. 36. Presupuesto de capital  Planeación y administración de inversiones a largo plazo  Objetivo del administrador: crear valor para accionista  Se crea valor identificando inversión que vale más en el mercado de lo que cuesta adquirirla  Valor Presente Neto: diferencia entre valor de mercado de una inversión y su costo
  37. 37. Ejemplo presupuesto de capital  Línea de producción nueva cuesta $50 MM. Producirá ingresos de $18 MM primeros tres años y $26 MM los siguientes tres, cuando se liquidarán los equipos por $ 3 MM. Los costos en efectivo serán de $12 MM los primeros dos años y $14 MM los siguientes cuatro años  ¿Conviene hacer la inversión? ¿Qué valor agrega a la acción? Hay 10 MM de acciones en circulación. Inversiones similares se evalúan con una tasa del 15%
  38. 38. Presupuesto de capital: ejemplo Flujos de efectivo Año 0 1 2 3 4 5 6 Costo -50 Ingreso 18 18 18 26 26 26 Egreso -12 -12 -14 -14 -14 -14 Rescate 3 Fluj. net. -50 6 6 4 12 1 2 15 Valor presente neto (VPN): -18.30 MM Efecto sobre el valor de la acción: pérdida de valor por $1.83
  39. 39. Criterios alternativos: período de recuperación Proyecto C0 C1 C2 C3 PR VPN(10%) A -2.000 2.000 0 0 1 -182 B -2.000 1.000 1.000 5.000 2 3.492  Ventajas  Es práctico para proyectos cuyo análisis sea costoso (más que pérdida ocasionada por error)  Desventajas  Ignora el valor del dinero en el tiempo  Igual ponderación a flujos previos y cero a flujos posteriores  Necesita punto de corte arbitrario  Sesgado contra proyectos de largo plazo
  40. 40. Rendimiento contable medio Año 1 2 3 4 Util. Neta 10 15 20 30 Deprecia. 25 25 25 25 Util. Neta media = (10 + 15 + 20 + 30) / 4 = 18.75 Inversión media = 100 / 2 = 50 RCM = 18.75 / 50 = 38%  Ventajas  Fácil de calcular  Generalmente se cuenta con información necesaria  Desventajas  No toma en cuenta valor del dinero en el tiempo  Tasa de referencia arbitraria  Usa valores contables, no flujos de efectivo ni valores de mercado
  41. 41. Tasa interna de retorno  Tasa de descuento que hace el VPN igual a cero Co C1 C2 C3 TIR -7.650 1.000 4.000 5.000 11.94%  Ventajas  Fácil de comprender  Estrechamente ligado con VPN  Desventajas  Cambio de signo en flujos producen varios TIR  Proyectos mutuamente excluyentes decisión errada VPN r
  42. 42. TIR y proyectos mutuamente excluyentes 0 1 2 3 4 TIR A -100 50 40 40 30 24% B -100 20 40 50 60 21% %Dcto. 0 5 10 15 20 25 VPN(a) 60 43.1 29.1 17.2 7.1 -1.6 VPN(b) 70 47.9 29.8 14.8 2.3 -8.2  B tiene mayor flujo de efectivo total, pero se recupera más lentamente que A, por ello tiene mayor VPN a tasas de descuento bajas. Con tasas altas mejor A (23%). TIR llevaría a escoger siempre A
  43. 43. TIR: continuación VPN Proyecto B PA 24% r 11,1% 21% - A tasas menores a 11% B es más atractivo. A tasas superiores A - TIR lleva a decisión incorrecta con tasas inferiores a 11% - En la intersección es indiferente hacer A o B. - Intersección se halla calculando TIR para flujos A-B
  44. 44. Índice de Rentabilidad IR = VP / Co  Ventajas  Esta estrechamente ligado con el VPN  Es fácil de comprender  Desventajas  Puede conducir a decisiones incorrectas en proyectos mutuamente excluyentes
  45. 45. Evaluación de proyectos: elementos a considerar  Lo importante son flujos de efectivo incrementales (flujos con proyecto-flujos sin proyecto)  Costos hundidos no son relevantes  Efectos colaterales sobre flujos de la empresa hay que tomarlos en cuenta (ej. erosión, ferrocarril)  No olvidar el capital de trabajo neto (CTN)  No incluir costos de financiamiento, lo importante son flujos de efectivo derivados de activos del proyecto  Sólo interesa flujo de efectivo después de impuestos
  46. 46. Se quiere lanzar al mercado un producto nuevo. Datos del proyecto: Años vida producto 3 Unidades vendidas 80.000 Precio unitario 10 Costo variable unitario 7,5 Costos fijos 16.000 Equipo 150.000 Cap. trabajo neto 35.000 Tasa impositiva 34% Rendimiento requerido 30% Estados financieros pro forma Ventas 800.000 Costo variable 600.000 200.000 Costos fijos 16.000 Depreciación 50.000 UAII 134.000 Impuestos 45.560 Utilidad neta 88.440
  47. 47. Balances resumidos 0 1 2 3 CTN 35.000 35.000 35.000 35.000 Activo fijo neto 150.000 100.000 50.000 0 Inversión total 185.000 135.000 85.000 35.000 Flujo de efectivo operativo UAII 134.000 Depreciación 50.000 Impuestos (45.560) FEO 138.440 Flujos de efectivo totales 0 1 2 3 FEO 138.440 138.440 138.440 Aumento CTN (35.000) 35.000 Gastos de cap. (150.000) Flujo de efectivo (185.000) 138.440 138.440 173.440 VPN 82.353,48 TIR 58,99% RCM 80,40% IR 1,45 PR 1,34
  48. 48. Evaluación de los VPN  Que VPN sea positivo implica analizar proyecto con mayor detenimiento  Riesgo de pronóstico: posibilidad que errores en flujos proyectados conduzcan a decisiones incorrectas (apalancamiento operativo)  Análisis de escenarios múltiples: qué sucede al VPN estimado cuando varían componentes del FEO  Escenario base  Escenario pesimista: valores mínimos a variables como unidades vendidas, precios unitarios; Máximos a costos  Escenario optimista
  49. 49. Ejemplo Proyecto de seis años con costo de $1.500 MM, sin valor de rescate, depreciación en línea recta, tasa impositiva 34% y rendimiento requerido de 12%: base Límite inferior Límite superior Unidades vendidas 300 250 350 Precio unitario $10 $8 $12 Costo variable $5 $4 $6 Costo fijo $220 $200 $240 Base Pesimista Optimista Ventas 3.000 2.000 4.200 Costo variable 1.500 1.500 1.400 Costo fijo 220 240 200 Depreciación 250 250 250 UAII 1.030 10 2.350 ISR 350,2 3,4 799 UN 679,8 6,6 1.551 Flujo de efectivo 929,8 256,6 1.801 VPN 2.322,8 -445,0 5.904,6
  50. 50. Análisis de sensibilidad  Qué ocurre al VPN si se modifica sólo una variable  Permite saber dónde ocasionarán más daño los errores de pronóstico Ventas en unidades Mayor pendiente, mayor sensibilidad VPN + 0 -
  51. 51. Punto de equilibrio contable (operativo)  Nivel de ventas que da como resultado utilidad neta del proyecto igual a cero (ingresos = gastos) Proyecto para vender producto a un precio de $8 y costo vari. unit. $5 requiere inversión en equipos de 2.050, depreciada en línea recta en 5 años. El costo fijo es 1.000. Se requiere rendimiento de 20%. Se estima vender 565 unidades al año. Depreciación = 2.050/5 = 410 Ingresos: P x Q = 8 Q Gastos: CF+D = 1.410 Para utilidad neta de cero 8 Q = 5 Q + 1.410 ; entonces Q = 1.410/3 = 470 Ventas 3.760 (470 x 8) Costo Variable 2.350 (470 x 5) Costo fijo 1.000 Depreciación 410 UAII 0 ISR 0 Utilidad neta 0 Ventas, Costos Ingresos 8 Q 3.760 Costos totales 1.410 1.410 + 5 Q 470 Q
  52. 52. Punto de equilibrio contable II FEO = UAII + D - Impuestos UAII = Ventas - Costo variable - Costo fijo - D Sin impuestos ni intereses FEO = P Q - v Q - CF - D + D (1) FEO = Q (P - v) - CF FEO + CF = Q(P - v) Q = (FEO + CF)/(P-v) En punto de equilibrio contable Ingresos = gastos PQ = v Q + CF + D Entonces la ecuación (1) se convierte en FEO = D
  53. 53. Punto de equilibrio contable II  En punto de equilibrio contable FEO igual a depreciación. Entonces vida económica del proyecto igual a período de recuperación  Proyecto que sólo alcanza punto de equilibrio contable tiene VPN negativo  Permite conocer mínimo de ventas para evitar pérdidas  Fácil de calcular y explicar
  54. 54. Punto de equilibrio  Del flujo de efectivo  Donde flujo de efectivo es cero FEO = 0 Q = (1.000 + 0)/(8 - 5) = 333,33  Financiero  Volumen de ventas que generan VPN=0 VPN=0 cuando suma de VP de flujos futuros igual inversión Anualidad a cinco años al 20% con VP=2050 (inversión) FEO = 685,48 Q = (1.000 + 685,48)/(8 - 5) = 561,83
  55. 55. Puntos de equilibrio FEO 686 410 0 333 470 562 Q PEFE PEC PEF -1000 Proyección de venta es 565 Probabilidad de alcanzar equilibrio contable alta Probabilidad de VPN negativo alta
  56. 56. Riesgo y rendimiento  Rendimiento requerido depende de riesgo de la inversión  Componentes del rendimiento  Componente del ingreso: flujo de efectivo  Ganancia de capital: cambio valor mercado  Rendimiento  Nominal: cambio porcentual en cantidad de unidades monetarias que se tienen  Real: cambio porcentual poder adquisitivo
  57. 57. Riesgo y rendimiento II  Activos libre de riesgo, activos con riesgo y prima de riesgo  Efecto Fisher: relación entre interés real y nominal (1+R) = (1 + r) x (1 + p) R: tasa nominal R = r + p + r x p r: tasa real p: tasa de inflación
  58. 58. Medición del riesgo  Valor esperado del rendimiento E[R]: promedio ponderado de los resultados posibles E[R] = Σ Ri Pi  Riesgo: variabilidad en rendimientos esperados  Desviación estándar: variabilidad de una distribución alrededor de su media σ = [Σ (Ri - E[R])2 Pi ]1/2 Ri rendimiento posible Pi probabilidad
  59. 59. Ejemplo Pi a b c Expansión 0,6 65,00% 10,00% 30,00% Recesión 0,4 -20,00% 45,00% 18,00% Montoinvertido 50,00% 30,00% 20,00% Rendimiento esperado de cada acción E[Ra] = 0.6 x 65% + 0,4 x (-20%) = 31% E[Rb] = 0.6 x 10% + 0.4 x 45% = 24% E[Rc] = 0.6 x 30% + 0.4 x 18% = 25.2% Varianza y desviación estándar de la acción A Pi Ri-E[R] (Ri-E[R])2 Pix(Ri-E[R])2 Expansión 0,6 34,00% 0,1156 0,06936 Recesión 0,4 -51,00% 0,2601 0,10404 σ 2 = 0,1734 σ= 0,416413256 Varianza y desviación estándar de B y C σb 2 = 0.0294 σb = 0.1715 σc 2 = 0.0035 σc = 0.0588
  60. 60. Ejemplo: continuación  Rendimiento esperado de la cartera E[Rp] = Ma x E[Ra] + Mb x E[Rb] + Mc x E[Rc] E[Rp] = 0.5 x 31% + 0.3 x 24% + 0.2 x 25.2% = 27.74%  Rendimiento esperado de la cartera en: Expansión: 0.5 x 65% + 0.3 x 10% + 0.2 x 30% = 41.5% Recesión: 7.1%  Varianza y desviación estándar de la cartera Pi E[Rpi] E[Rpi]-E[Rp] (E[Rpi]-E[Rp])2 Pix(E[Rpi]-E[Rp])2 Exp 0,6 0,415 0,138 0,019 0,011 Rec 0,4 0,071 -0,206 0,043 0,017 σ2 c = 0,028 σc = 0,169
  61. 61. Tipos de riesgo  Riesgo sistemático: influye sobre gran número de activos (riesgo de mercado)  Riesgo no sistemático: afecta a un solo activo a grupo pequeño de activos  Diversificación permite eliminar el riesgo no sistemático  Rendimiento esperado de un activo depende sólo del riesgo sistemático
  62. 62. Riesgo sistemático y línea de mercado  Riesgo total = riesgo sistemático + riesgo no sistemático σ β Acción X 35% 0.4 Acción Y 18% 1.5  Coeficiente beta: mide sensibilidad del rendimiento de una acción a cambios en rendimiento del portafolio del mercado  La beta de la cartera se calcula igual que el E[Rp]  Línea de mercado de un activo financiero E[Rp] E[Ra]=22% Rf=9% β = 1.8 Beta de la cartera = (E[Ra] - Rf)/ βa = 7.22% Cartera compuesta por acción A y activo libre de riesgo E[Rp]=Ma x E[Ra] + (1-Ma) x Rf βp = Ma x βa + (1-Ma) x 0
  63. 63. Modelo CAPM  (E[Ra] - Rf)/βa = (E[Rb] - Rf)/βb Todos los activos del mercado están sobre la línea del mercado  El CAPM establece que rendimiento esperado de activo depende de:  Valor del dinero en el tiempo (Rf)  Ganancia por incurrir en riesgo sistemático (E[Rm] - Rf)  Cantidad de riesgo sistemático (beta)
  64. 64. Modelo CAPM II  Con cartera compuesta por todas las acciones (cartera del mercado), la pendiente es (E[Rm] - Rf)/1. Para una acción i (E[Ri]-Rf)/βi = E[Rm]-Rf E[Ri] = Rf + βi x (E[Rm] - Rf) E[Rm] - Rf E[Rm] β m =1
  65. 65. Costo de capital en acciones  Rendimiento requerido por accionistas sobre su inversión en la empresa (Ra)  Modelo de crecimiento de dividendos Ra=(D1/Po)+g  Para estimar g se pueden utilizar tasas de crecimiento históricas o pronósticos de tasas futuras  Sólo aplicable a empresas que pagan dividendos y cuando hay tasa de crecimiento razonablemente constante  Costo estimado del capital muy sensible a tasa de crecimiento estimada  No toma en cuenta el riesgo explícitamente (incertidumbre con tasa estimada de crecimiento de dividendos)
  66. 66. Costo de capital en acciones II  Modelo CAPM  Se ajusta explícitamente para el riesgo  No importa si empresa reparte dividendos  Desventajas  Hay que estimar prima por riesgo del mercado  Hay que estimar coeficiente beta  Se pueden utilizar ambos métodos
  67. 67. Costo de la deuda  Rendimiento requerido por prestamistas sobre deuda de empresa (Rd)  Rendimiento al vencimiento de bonos en circulación de la empresa (tasa cupón no es relevante)  Clasificación de la empresa AA. Observar tasa de interés de reciente emisión de bonos AA.
  68. 68. Costo promedio ponderado del capital  Valor mercado del capital en acciones (C):  Acciones en circulación x precio de la acción  Valor de mercado de la deuda (D)  Corto plazo: valor en libros  Largo plazo: bonos en circulación x precio mercado  Estructura del capital: mezcla de deuda y capital que decide utilizar una empresa  V = C + D  100% = (C/V) + (D/V)  WACC = (C/V) x Ra + (D/V) x Rd x (1 - t)
  69. 69. Ejemplo  Ultimo dividendo repartido: Bs 5 por acción  Crecimiento estimado del dividendo: 7% anual]  Precio actual de la acción: Bs 30. Beta de la acción: 1.2  Prima de riesgo de mercado: 12%. Tasa libre de riesgo: 15%  Razón objetivo deuda/capital: 50%  Costo deuda antes de impuestos: 18%. Tasa impositiva: 34% Ra = Rf + βi x (E[Rm] - Rf) = 15% + 1.2 x (12%) = 29.4% Ra = (D1/Po)+g = [[Bs 5 x (1+0.07)] / Bs 30] + 0.07 = 24.8% Como son similares se promedian: 27.1% Razón D/C=0.5 por cada Bs 1 de deuda hay Bs 2 de capital CPPC = 2/3 x 27.1% + 1/3 x 18% x (1 - 0.34) CPPC = 22.03%
  70. 70. Estructura de capital y apalancamiento Actual propuesta Deuda 0 10 MM Capital 20 MM 10 MM Deuda/capital: 0 1 Acciones en circulación 200 M 100 M Precio por acción 100 100 Tasa de interés 10% 10% Tasa impositiva 34% 34% Estructura de capital sin deuda Recesión Crecimiento moderado Expansión UAII 1.5 MM 3 MM 4 MM Intereses 0 0 0 Impuestos 0.51 1.02 1.36 Utilidad neta 0.99 1.98 2.64 RSC 4.95% 9.9% 13.2% UPA 4.95 9.9 13.2 Estructura de capital propuesta UAII 1.5 MM 3 MM 4 MM Intereses 1 1 1 Utilidad antes ISR 0.5 2 3 Impuestos 0.17 0.68 1.02 Utilidad Neta 0.33 1.32 1.98 RSC 3.3% 13.2% 19.8% UPA Bs 3.3 Bs 13.2 Bs 19.8
  71. 71. Administración del capital de trabajo  ¿Cuál es el nivel razonable de efectivo?  ¿Cuánto debe ser endeudamiento a corto plazo?  ¿Cuánto crédito dar a clientes?
  72. 72. Ciclo operativo y ciclo de efectivo Inventario comprado Inventario vendido Efectivo recibido Período de inventarios Período de CxC Período CxP Efectivo pagado por inventario Ciclo operativo Ciclo de efectivo
  73. 73. Riesgos deducibles del Ciclo de Efectivo  Quedarse sin dinero para pagar las cuentas, porque:  No se cobró  No se vendió  Se vendió y se cobró pero "hay mucho dinero en la calle“  Quedarse sin inventario para atender la demanda  No ser competitivo en los términos de venta
  74. 74. Inventarios Volumen óptimo de pedido Reducción marginal en coste de pedido = coste marginal de inventario T: coste total del pedido; V: ventas anuales; C: coste de un pedido; Q: unidades en cada pedido T = (V x C)/Q por tanto dT/dQ = - (V x C)/ Q2 es reducción marginal en coste de pedido Existencias medias = Q/2 por tanto coste marginal de inventario es: coste unitario de inventario/2 Igualando: (V x C)/Q2 = Coste unitario de inventario/2 Q = [(2 x V x C)/coste unitario de inventario] 1/2
  75. 75. Ejemplo Librería vende 100 libros al año, tiene coste de inventario de $1 y coste de pedido es $2 por libro. El volumen óptimo de pedido es: Q = [(2 x 100 x 2)/1] 1/2 = 20 Librería debería pedir 20 libros 5 veces al año
  76. 76. Saldos de tesorería Q = [(2 x desembolso anual tesorería x costo vta. LT)/interés] 1/2 Ejemplo: El tipo de interés de las letras del tesoro es 8% y cada venta de LT cuesta $20. ABC desembolsa tesorería a un promedio de $105.000 mensual ($1.260.000 al año) Q = [(2 x 1.260.000 x 20)/0,08] 1/2 = 25.100 ABC debería vender $25.100 en LT cuatro veces al mes y su saldo medio en tesorería será de $12.550
  77. 77. Economic Value Added (EVA)  Herramienta para determinar valor que agrega un proyecto, una unidad de negocios o una corporación, para la toma de decisiones  Se puede aplicar a diferentes niveles de la organización para ver unidades que crean valor (o lo destruyen)  Se utiliza como estímulo a gerencia alta/media para crear valor
  78. 78. EVA  EVA = NOPAT – WACC * CAPITAL OPERATIVO  NOPAT = Net Operating Profit After Taxes o Flujo de Caja Libre (FEO)  Si ROI = NOPAT / CAPITAL  EVA = (ROI – WACC) * CAPITAL  Esto significa que EVA es el valor por encima del costo de oportunidad de capital que se está obteniendo mediante las operaciones de la empresa, y gracias al capital operativo productivo invertido en dicha operación.  Si EVA > 0 no sólo se produce riqueza, sino que es una riqueza por encima del riesgo que se está corriendo  Si EVA < 0 puede que produzca riqueza (VPN descontado > 0), pero es una riqueza por debajo del riesgo en que se incurre
  79. 79. ¿Cómo aumentar el EVA?  Aumentando ingresos  Nuevos productos que apalanquen inversión existente  Nuevas oportunidades de negocio que creen valor  Mejorando márgenes  Mejorar procesos y actividades (reingeniería)  Incrementar productividad/eficiencia  Nuevos productos con altos márgenes  Reducir costos  Mejorando uso de activos  Manejo del capital de trabajo  Reducir activos fijos (arrendamiento)
  80. 80. Impulsores de valor • Son aquellos aspectos de la organización a través de los cuales se puede aumentar directamente el valor económico de la organización. El EVA tiene como base de cálculo estos impulsores de valor
  81. 81. Impulsores de valor  Se pueden ver a nivel de toda la corporación o de una unidad de negocio EVA® Capital Invertido NOPAT Retorno Costos Ejemplos Ejemplos • Frecuencia compras • Penetración • Tamaño transacciones • Margen bruto • % Gastos Operaciones • % gastos Servicios Generales & Administración • Distribución costos por caso • Caja chica • Reposición de Inventario • Ciclo de pago contables • Nivel de utilidad de tienda • Relación Deuda/Patrimonio • Capital anual invertido Ejemplos • Estrategia de precios • Diversidad de Productos • Énfasis departamental • Costo del producto • Costos operativos tienda • Costos administrativos corporativos • Costos de distribución • Reservas operativas de efectivo • Gerencia de Inversiones • Administración de cuentas pagables • Base tienda • Arrendamientos • Activos intangibles • Distribución de activos • Mejora del Retorno • Mejora del Margen • Eficiencias Operacionales • Gerencia del Capital de Trabajo • Productividad del Capital Invertido • Optimización de la Estructura de Capital Manejadores Valor Operacionales Corporación Nivel Específico Negocio Unidad Específica Capital Fijo Capital de Trabajo
  82. 82. EVA y Planificación Estratégica  Descomponiendo EVA en sus impulsores de valor se obtiene una estructura para mejorar la creación de valor y hacer Planificación Estratégica basada en Valor Financiero Creación de Valor (EVA® ) Aumenta Flujo Caja (NOPAT) Reduce Carga de Capital Reduce Capital Invertido Reduce Costo de Capital Incrementa Retorno Volumen Ventas Precio Ocupación Costos Operativos / Serv Gen & Adm Capital de Trabajo Activos Fijos Gerencia e Investigación Reduce Costos Expande a nuevos mercados Desarrolla extensiones Crea nuevas marcas Entran nuevos negocios Imagen marca diferenciada Desarrolla productos correctos en el mercado Equilibra oferta y demanda durante vida a máx. precio Diseña productos efectivos en costos Desarrolla productos efectivos en costos Asegura operaciones eficientes Edifica red logística eficiente Conduce publicidad efectiva Invierte en alto impacto IT Amplía productividad efectivo e inversiones corto plazo Evita “ostentación innecesaria” en las tiendas Mejora productividad flotilla Mejora productividad de red logística nacional Mejora productividad Arrendamientos favorables Negocia contratos favorables Optimiza niveles inventario Selecciona sitios productivos Arrendamientos favorables Mantiene alta calif. crédito Mejora estabilidad de retornos Determina nivel óptimoEstructura Capital Valor Presente compromisos arrendamiento

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