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Capítulo vi estructura de capital 1 q10

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Capítulo vi estructura de capital 1 q10

  1. 1. Estructura de Capital Finanzas II - LAE Lic. Alejandro SALEVSKY Lic. Pablo YLARRI Lic. Juan Manuel CASCONE Lic. Santiago de LAVALLAZ Lic. Clara LLERENA Facultad de Ciencias Sociales y Económicas Universidad Católica Argentina http://condensadordeflujo.wordpress.com
  2. 2. Índice Decisiones de Financiamiento Ciclo de vida en las decisiones de financiamiento http://condensadordeflujo.wordpress.com Análisis AT&T CERCA DEL CLIENTE Beneficios de la Deuda Costos de la Deuda Trade off Benefits / Costs Estructura óptima de financiamiento Jerarquía de financiamiento 2
  3. 3. BIBLIOGRAFIA Decisiones de Financiamiento Corporate Finance – Theory and http://condensadordeflujo.wordpress.com CERCA DEL CLIENTE Practice. Aswath Damodaran. Chapter 17. Ch 25: Page 692-697. Principles of Corporate Finance 5th Ed. Brealey - Myers. Ch 18. Ch 33. Page 937 – 3
  4. 4. Ciclo de vida de las decisiones de financiamiento Cómo el ciclo de vida de una compañía se relaciona Decisiones de Financiamiento 18 con las necesidades y vías de financiamiento Revenues 16 Net Income http://condensadordeflujo.wordpress.com 14 12 CERCA DEL CLIENTE 10 8 6 4 2 0 -2 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 -4 -6 External High but constraint High but Moderate / Declining as Low as project funding needsby infra relative to FV relative FV Pres of FV Internal Negative or low Low / relative to High / relative to High / relative to Financing funding needs funding needs finding needs External Owners equity VC common stock Common stock / Debts Repurchase financing bank debt warrants convertibles stock Growth Stage Financial Accesing IPO Seasoned Bond Issues transitions Private Equity equity season 4
  5. 5. Índice Decisiones de Financiamiento Ciclo de vida en las decisiones de financiamiento http://condensadordeflujo.wordpress.com Análisis AT&T CERCA DEL CLIENTE Beneficios de la Deuda Costos de la Deuda Trade off Benefits / Costs Estructura óptima de financiamiento Jerarquía de financiamiento 5
  6. 6. Decisiones de Financiamiento http://condensadordeflujo.wordpress.com CERCA DEL CLIENTE 6
  7. 7. AT&T Resumen de negocio AT&T Inc. operates as a communications holding company. Its subsidiaries and Decisiones de affiliates provide the AT&T brand services in the United States and internationally. The Financiamiento company s Wireless segment offers wireless voice communications services, including local wireless communications, long-distance, and roaming services with http://condensadordeflujo.wordpress.com various postpaid and prepaid service plans. This segment also supplies various handsets and personal computer wireless data cards, as well as accessories. Its CERCA DEL CLIENTE Wireline segment offers voice services, including local and long-distance services, calling card, 1-800 services, conference calling, wholesale switched access service, caller ID, call waiting, and voice mail services. This segment also provides data services, such as switched and dedicated transport, Internet access and network integration, and data equipment; high-speed connections comprising private lines, packet, dedicated Internet, and enterprise networking services, as well as DSL/broadband, dial-up Internet access, and WiFi products; businesses voice applications over IP-based networks; and local, interstate, and international wholesale networking capacity to other service providers. In addition, it offers managed Web hosting, application management, security service, integration services, outsourcing, directory and operator assistance services, government-related services, and U-verse television and satellite video services. The company s Advertising and Publishing segment publishes Yellow and White Pages directories; sells directory and Internet- based advertising; and provides multi-enterprise collaboration services to businesses in various industries, including retail, financial services, manufacturing, healthcare, and telecom. The company was formerly known as SBC Communications Inc. and changed its name to AT&T Inc. in November 2005 as a result of merger with AT&T Corp. AT&T Inc. was founded in 1983 and is based in Dallas, Texas. 7
  8. 8. 02 AT&T La evolución de su estado patrimonial permite inferir Decisiones de su etapa de evolución y características del Financiamiento financiamiento http://condensadordeflujo.wordpress.com CERCA DEL CLIENTE 8
  9. 9. AT&TLa evolución de su estado económico permite inferir su etapa de evolución y características del financiamiento Decisiones de Financiamiento http://condensadordeflujo.wordpress.com CERCA DEL CLIENTE 9
  10. 10. AT&T La evolución de su acción muestra estrecha correlación Decisiones de con su historia económica y perspectiva del mercado Financiamiento sobre su performance http://condensadordeflujo.wordpress.com CERCA DEL CLIENTE 10
  11. 11. Índice Decisiones de Financiamiento Ciclo de vida en las decisiones de financiamiento http://condensadordeflujo.wordpress.com Análisis AT&T CERCA DEL CLIENTE Beneficios de la Deuda Costos de la Deuda Trade off Benefits / Costs Estructura óptima de financiamiento Jerarquía de financiamiento 11
  12. 12. Beneficios del endeudamiento Existen razones que justifican el endeudamiento de una Decisiones de compañía Financiamiento Trade-off entre obtener financiamiento por deuda o http://condensadordeflujo.wordpress.com acciones para financiar sus proyectos CERCA DEL CLIENTE 1 Tax Shield 2 Disciplina •¿Qué riesgos corre una empresa sub-endeudada? ? •¿Tiene sentido el beneficio de la disciplina en una empresa con concentración de la participación accionaria? 12
  13. 13. Beneficios del endeudamiento La deducción de intereses del IIGG como beneficio Decisiones de Financiamiento derivado del endeudamiento http://condensadordeflujo.wordpress.com EERR + FF Caso Base (Full Equity) Escenario c/leverage (1) CERCA DEL CLIENTE acreedores EBIT 1.750 1.750 Intereses(1.000@8%) 0 (80) EBT 1.750 1.670 Tax (613) (585) EAT 1.137 1.087 Ingresos p/acreedores 1.137 1.165 Tax Shield (35% s/ 0 28 int) (1) Deuda de 1M@8% 13
  14. 14. Beneficios del endeudamiento El beneficio impositivo puede ser valuado como una Decisiones de perpetuidad Financiamiento Año 1 2 … n Valor Incremental generado por el leverage 28 28 … 28 1.200 http://condensadordeflujo.wordpress.com Tax Shield CERCA DEL CLIENTE 350 Cuot 28 Perpetuidad 850 a Interés 0,08 Valor inc del Deuda * kd * Tax 1.000 * 8% * 35% leverage inc kd 8% Valor inc del Deuda * Tax inc = 1.000 * 35% = 350 leverage Valor Full Equity Incremental por Valor con Leverage Leverage Una compañía puede aumentar su valor gracias a su endeudamiento. El valor incremental cuando se considera una deuda constante puede ser calculado como el monto del capital * la tasa incremental del impuesto a las ganancias ? •¿Cómo calcularía el valor incremental del endeudamiento cuando la deuda no es constante? 14
  15. 15. PARA DISCUSIÓN Beneficios del endeudamiento Decisiones de Distintas situaciones deben ser tenidas en cuenta para Financiamiento medir correctamente el beneficio impositivo http://condensadordeflujo.wordpress.com CERCA DEL CLIENTE Cuanto mayor es la alícuota de IIGG, mayor el nivel óptimo 1 de leverage Empresas con sustanciales beneficios impositivos no generados por 2 endeudamiento (ej.: depreciaciones) son menos propensas a tomar deuda Es de esperar que empresas en países con altas tasas de Impuesto a las 3 Ganancias tengan mayores índices de endeudamiento El valor incremental de una compañía generado por un incremento de su 4 leverage es independiente del costo de la deuda 15
  16. 16. Beneficios del endeudamiento Decisiones de Financiamiento Algunas ideas extras sobre el beneficio impositivo http://condensadordeflujo.wordpress.com •El valor presente del Escudo Impositivo es independiente de la tasa de interés CERCA DEL CLIENTE (kd) que se paga por la deuda. •El valor presente del Escudo Impositivo impacta sobre el valor de la empresa: •Valor Emp. Apalancada = Valor Emp. Sin Apalancar + Deuda x Tasa Marg. IIGG •Si por alguna razón la empresa no planea mantener la deuda permanentemente o no está en condiciones de utilizar el Escudo Impositivo en el futuro (en caso de pérdidas), el valor presente del Tax Shield será menor. •Otra manera de presentar el Beneficio Impositivo es computando el impacto del Escudo Impositivo sobre el costos del financiamiento de la deuda: •Ki (costo de la deuda después de impuestos) = kd x (1 – T) 16
  17. 17. Beneficios del endeudamiento Algunas ideas extras sobre el beneficio impositivo Ceteris Paribus, los beneficios de endeudarse son mayores cuanto mayor es la Decisiones de Financiamiento alícuota del Impuesto a las Ganancias, consecuentemente: a. A mayor tasa de IIGG que enfrente la cía, Mayor índice de endeudamiento http://condensadordeflujo.wordpress.com CERCA DEL CLIENTE b. Empresas con sustanciales beneficios impositivos no generados por endeudamiento (ej.: depreciaciones), estarán menos propensas a tomar deuda respecto de aquellas firmas que no cuenten con esta ventaja. Tax Shield CAPEX Momento 0 Año 1 Año 2 … Año 10 CAPEX 1.750.000 Amortización 10 años (175.000) (175.000) … (175.000) Impuesto a las Ganancias 35% 61.250 61.250 … 61.250 Beneficio Impositivo de generado por el CAPEX c. Si la tasa del Impuesto a las Ganancias se incrementa a lo largo del tiempo, será de esperar que el índice de endeudamiento de las compañías también aumente para aprovechar el mayor escudo impositivo. d. Es de esperar que empresas en países con altas tasas de Impuesto a las Ganancias tengan mayores índices de endeudamiento respecto de firmas en países con menor presión tributaria. 17
  18. 18. Beneficios del endeudamiento La teoría de la agencia y sus implicancias en la Decisiones de estructura de poder de una compañía Financiamiento Coalición Externa (Stakeholders) Agentes http://condensadordeflujo.wordpress.com •Accionistas •Publico externos con CERCA DEL CLIENTE •Gobierno poder •Sindicatos Muchos Pocos 1 •Etc CEO / Coalición Coalición Coalición Board externa externa externa pasiva dividida dominante Coalición Interna •Altos mandos •Mandos medios •Empleados Cuanto más atomizada se encuentra la coalición externa, y en especial la participación accionaria, más poder tiene el CEO / Board para poder tomar decisiones con los activos de la compañía 18
  19. 19. Beneficios del endeudamiento Distintos ejemplos de distribución de poder entre los Decisiones de Financiamiento accionistas (dueños) y los managers profesionales (agentes) http://condensadordeflujo.wordpress.com CERCA DEL CLIENTE CEO CEO B B O O A A R R D D Capital accionario atomizado Capital accionario concentrado 19
  20. 20. Beneficios del endeudamiento Disciplina en el Endeudamiento Genera el compromiso de hacer pagos regulares de intereses Decisiones de y capital Financiamiento incrementa el riesgo de default de aquellos proyectos Endeudamiento con malos retornos. http://condensadordeflujo.wordpress.com CERCA DEL CLIENTE Contribuye a que las empresas mejoren su eficiencia al momento de utilizar los fondos disponibles. Los Flujos Libres de Caja (free cash flows) son aquellos fondos generados en las operaciones y sobre los cuales los gerentes pueden elegir discrecionalmente su destino, es decir, en qué gastarlos. - Financiar nuevos proyectos. - Pagar dividendos a los accionistas. - Mantenerlos en caja. Los gerentes en empresas con grandes volúmenes de fondos disponibles y con bajos o nulos niveles de endeudamiento, poseen un “colchón” muy grande para amortiguar el impacto de los errores. Carecen de incentivos para ser eficientes en la administración o elección de proyectos. Una manera de disciplinar a las empresas que se encuentran en esta situación es endeudándolas. 20
  21. 21. Beneficios del endeudamiento Disciplina en el Endeudamiento El supuesto en este caso es que existe una separación entre el rol de accionista Decisiones de (dueño) y el rol de gerente (agente) y que los gerentes no maximizarán la riqueza Financiamiento de los accionistas sin un estímulo (deuda). http://condensadordeflujo.wordpress.com Por otro lado, el nivel óptimo de deuda para un gerente tiende a ser mucho menor CERCA DEL CLIENTE que el nivel óptimo de deuda estimado en base a la maximización de la riqueza del accionista. El gerente sabe que cuanto mayor sea el endeudamiento más eficiente deberá ser la empresa y menor será el margen de error. Por lo tanto, cuanto mayor sea el poder de los accionistas para influenciar o remover a los gerentes, el endeudamiento de la firma más cerca se encontrará del óptimo. ¿Cuál de las siguientes compañías se beneficiará más agregando deuda? a- Empresa privada financiada conservadoramente (poca deuda). b- Empresa pública financiada conservadoramente con accionistas muy atomizados (ninguno posee un gran porcentaje de participación). c- Empresa pública financiada conservadoramente con un accionista principal y muy activo en la gestión diaria del negocio. 21
  22. 22. Índice Decisiones de Financiamiento Ciclo de vida en las decisiones de financiamiento http://condensadordeflujo.wordpress.com Análisis Direct TV CERCA DEL CLIENTE Beneficios de la Deuda Costos de la Deuda Trade off Benefits / Costs Estructura óptima de financiamiento Jerarquía de financiamiento 22
  23. 23. Costos del endeudamiento Costos de Quiebra Los costos esperados de quiebra surgen del producto entre la probabilidad de que una firma quiebre y los costos directos e indirectos de quiebra. Decisiones de Financiamiento Es la posibilidad que los flujos de fondos de la firma sean insuficientes para hacer frente a las obligaciones derivadas de la deuda (pago de capital y/o http://condensadordeflujo.wordpress.com Probabilidad de intereses). Quiebra CERCA DEL CLIENTE Si bien un incumplimiento no genera la quiebra de una empresa, dispara el default con todas las consecuencias negativas que ello implica. Tamaño del flujo de fondos operativo respecto del flujo de fondos de los compromisos financieros En función de A mayor sea la diferencia entre el flujo de fondos operativo y los compromisos emanados de la deuda financiera, menor será la probabilidad de quiebra. La probabilidad de quiebra aumenta a medida que la firma incrementa su deuda. La varianza de los flujos de fondos: Dado el mismo flujo de fondos de una deuda, una firma con un flujo de fondos operativo más estable y predecible tiene una menor probabilidad de quiebra que aquella empresa con similar nivel de flujo de fondos operativo pero con mayor variabilidad. 23
  24. 24. Costos del endeudamiento Costos de Quiebra Costos de No son fácilmente medibles Decisiones de Quiebra Financiamiento Costos incurridos en términos de egresos cuando la firma se encuentra en Costos directos quiebra (ej.: costos legales y administrativos). http://condensadordeflujo.wordpress.com CERCA DEL CLIENTE Surgen a medida que la firma incrementa su endeudamiento y antes de Costos llegar al estado de quiebra. Surgen como consecuencia de que la firma va indirectos siendo percibida por terceros como una empresa con problemas financieros. Clientes: dejan de comprar. (ej.: General Motors, United). Proveedores: demandan condiciones más estrictas para protegerse (menor financiamiento). Financiamiento: dificultades para conseguir nuevos fondos vía acciones o deuda (se frenan los proyectos). - Bienes durables que requieren repuestos y servicios Son mayores - Productos cuya calidad es un atributo importante pero difícil de determinar de difí cuando antemano las firmas - Productos cuyo valor para los clientes depende de los servicios venden: complementarios provistos por empresas independientes - Productos que requieren un service continuo de parte del fabricante 24
  25. 25. Costos del endeudamiento Costos de Agencia Decisiones de Costos de Financiamiento Conflicto entre… agencia http://condensadordeflujo.wordpress.com Accionistas VS. Acreedores CERCA DEL CLIENTE Sus derechos son Tienen un derecho residuales sobre los FF de contractualmente la empresa y tienden a determinado sobre los llevar a cabo acciones que flujos de fondos de la incrementan el valor de sus empresa y buscan acciones aún cuando preservar e incrementar la dichas acciones significan seguridad sobre el cobro un aumento en el riesgo de sus acreencias. para los acreedores. Como los accionistas son quienes generalmente controlan el proceso de decisión dentro las empresas, su voluntad tiende a dominar la de los acreedores salvo que estos tomen alguna medida protectiva (covenants). 25
  26. 26. Costos del endeudamiento Costos de Agencia Al pedir dinero prestado las compañías se someten a este conflicto y sus consecuencias negativas y pagan el precio en términos de costos reales y pérdida de Decisiones de Financiamiento libertad en el proceso de toma de decisiones: http://condensadordeflujo.wordpress.com a. Decisiones de Inversión CERCA DEL CLIENTE Los acreedores le prestan dinero a la empresa para que esta financie proyectos con cierto nivel de riesgo y en función de dicho riesgo, determinan la tasa de interés. Si luego la empresa encara proyectos más riesgosos de lo previsto, los acreedores se verán perjudicados porque el precio de sus tenencias disminuirá (y el rendimiento subirá para reflejar el mayor riesgo). Esta pérdida para los acreedores será una ganancia para los accionistas que no sólo obtendrán el valor presente de la inversión (en caso que este sea positivo) sino que además, le habrán expropiado valor a los prestamistas. Para evitar esta transferencia de riesgo que los acreedores se pueden proteger incluyendo covenants en los contratos de préstamos. 26
  27. 27. Costos del endeudamiento Costos de Agencia b. Decisiones de Financiamiento Decisiones de Financiamiento En el caso de necesitar tomar nueva deuda, a los accionistas les gustaría utilizar los activos de la compañía como garantía y otorgarle a los nuevos acreedores un derecho prioritario respecto de los antiguos prestamistas dado que de esta manera podrán disminuir la tasa de http://condensadordeflujo.wordpress.com interés de la nueva deuda. CERCA DEL CLIENTE Por el contrario, los acreedores existentes intentarán oponerse a esta política dado que la misma redundaría en un incremento importante en riesgo de sus tenencias. En 1988 los bonos a 30 años de RJR Nabisco, que gozaban de una alta calificación, cayeron dramáticamente de u$s 87 a u$s 70 (se incrementó fuertemente el riesgo de los mismos) después de que la compañía anunciara su intención de llevar a cabo un Leveraged Buy-Out. A esta caída la podemos ver como una transferencia de valor de los actuales acreedores a los accionistas. Los acreedores se pueden proteger de acciones como estas incluyendo “protective puts” en los bonos que les permitan revender los instrumentos a la empresa al valor nominal si algo así sucede. 27
  28. 28. Costos del endeudamiento Costos de Agencia Cotización de los bonos de RJR Nabisco: Decisiones de Financiamiento http://condensadordeflujo.wordpress.com CERCA DEL CLIENTE 28
  29. 29. Costos del endeudamiento Costos de Agencia Decisiones de c. Decisiones sobre Dividendos Financiamiento Situación: Empresa con una importante posición de caja (liquidez) generada en la http://condensadordeflujo.wordpress.com operación del negocio pero sin nuevos proyectos interesantes que financiar (en declinación): CERCA DEL CLIENTE Los accionistas de la compañía se beneficiarán si estos fondos son utilizados para pagar dividendos o recomprar acciones. Los acreedores, por el contrario, preferirán que estos fondos sean retenidos y utilizado en el futuro para realizar los pagos de intereses y amortización de capital (reduciendo el riego de default). Si los acreedores no tienen cómo impedir o limitar el pago de dividendos o la recompra de acciones, la firma avanzará en este sentido. En 1989 Colt Industries vendió sus activos más líquidos y utilizó los fondos para pagar un dividendo del 50% del valor de la acción. Como consecuencia, la calificación de riesgo de los bonos cayó de Investment Grade a Junk Bond (alto riesgo). 29
  30. 30. Costos del endeudamiento Costos de Agencia Decisiones de Financiamiento ¿Cómo se manifiestan los costos de agencia? http://condensadordeflujo.wordpress.com CERCA DEL CLIENTE Si los acreedores creen que existe la posibilidad que el accionar de los accionistas empeore su situación: demandarán una mayor tasa de interés. Si los acreedores pueden protegerse contra estas posibles acciones (covenants), surgirán dos costos: Costo directo de monitorear el cumplimiento de los covenants (será mayor cuanto más detallados y restrictivos sean dichos covenants). Costo indirecto como consecuencia de no poder llevar a cabo nuevas inversiones, utilizar determinadas fuentes de financiamiento o modificar la política de dividendos. Estos costos aumentarán a medida que los covenants se van volviendo más restrictivos. 30
  31. 31. Costos del endeudamiento Pérdida de Flexibilidad financiera Capacidad de las empresas de enfrentar cualquier contingencia no prevista Decisiones de Flexibilidad que pueda surgir en el futuro (ej.: recesión, caída en las ventas) y aprovechar Financiamiento Financiera las nuevas oportunidades que ésta genera utilizando los fondos disponibles y la capacidad de endeudamiento disponible. http://condensadordeflujo.wordpress.com CERCA DEL CLIENTE ? ¿Es importante mantener la Flexibilidad Financiera? 1) El valor de la firma puede maximizarse manteniendo flexibilidad para llevar a cabo nuevos proyectos en el futuro cuando estos surjan. 2) La flexibilidad le da a los gerentes “más aire” y poder y los protege de los constantes monitoreos que genera el endeudarse. De todas formas, a veces los gerentes utilizan el argumento de “mantener flexibilidad” como una excusa para no someterse al endeudamiento. Adicionalmente, existe un tradeoff entre no mantenerse flexible (tax shield de los intereses) y la flexibilidad (mantener bajos niveles de deuda). 31
  32. 32. Costos del endeudamiento Costos de Agencia ¿En función de que consideraciones podemos asignarle un valor? Decisiones de Financiamiento Disponibilidad de Empresas con sustanciales oportunidades de inversión procurarán http://condensadordeflujo.wordpress.com proyectos mantener menores niveles de deuda que aquellas firmas que no posean tantas alternativas. CERCA DEL CLIENTE Cuanto mayor sean los potenciales retornos sobre los nuevos Tasas de retornos proyectos, más flexibilidad mantendrán las empresas. Incertidumbre de FF A mayor incertidumbre sobre las necesidades futuras de fondos se requerirá más flexibilidad. Implicancias de la flexibilidad: Firmas con grandes e impredecibles necesidades de fondos para llevar a cabo proyectos con alto potencial de retorno, darán mayor ponderación a la flexibilidad y tomaran menos deuda (ej.: Intel Corporation). A medida que las firmas van madurando (cae el retorno sobre los proyectos y las necesidades de fondos se vuelven más estables) se incrementa su capacidad de pedir prestado. 32
  33. 33. Decisiones de “I.B.M. Plans $15 Billion Share Buyback” Financiamiento “IBM said on Tuesday that its board had http://condensadordeflujo.wordpress.com authorized a $15 billion share buyback CERCA DEL CLIENTE program that could increase 2008 earnings by up to 5 cents a share, sending its stock up 4.2 percent (…)” • ¿Por qué cree ud. que la acción tuvo un alza en su valor cuando se dio a conocer la intención de la compañía? • ¿Cree usted que con tal decisión la empresa persigue el objetivo de cambiar su estructura de Capital? ¿Por qué? 33
  34. 34. Índice Decisiones de Financiamiento Ciclo de vida en las decisiones de financiamiento http://condensadordeflujo.wordpress.com Análisis AT&T CERCA DEL CLIENTE Beneficios de la Deuda Costos de la Deuda Trade off Benefits / Costs Estructura óptima de financiamiento Jerarquía de financiamiento 34
  35. 35. PARA DISCUSIÓN Trade Off – Costo de quiebra Decisiones de Financiamiento – Costo de agencia – Perdida de flexibilidad http://condensadordeflujo.wordpress.com CERCA DEL CLIENTE – Tax Shield – Disciplina 35
  36. 36. Resumen Ventajas del endeudamiento Desventajas del endeudamiento Decisiones de Financiamiento 1- Beneficio Impositivo 1- Costos de Quiebra A mayor tasa de impuesto, mayor A mayor riesgo de negocio, http://condensadordeflujo.wordpress.com CERCA DEL CLIENTE beneficio para la compañía. mayores costos de quiebra 2- Disciplina 2- Costos de Agencia Trade off Benefits / Cuanto mayor es la separación A mayor separación entre los Costs de la entre los gerentes y los accionistas y los acreedores, deuda mayores costos de agencia. accionistas, mayor beneficio le genera a la compañía endeudarse. 3- Pérdida de flexibilidad financiera Cuanto mayor es la incertidumbre sobre las necesidades futuras de fondos, mayores costos. 36
  37. 37. Ejemplo Cualitativo Item Boeing The Home Depot InfoSoft Decisiones de Tax Benefits Significant. The firm has a Significant. The firm has a Significant. The owners of Financiamiento marginal tax rate of 35%. marginal tax rate of 35%, InfoSoft face a 42% tax It does have large as well. It does not have rate. By borrowing depreciation tax shields. very much in non-interest money, the income that http://condensadordeflujo.wordpress.com tax shields. flows through to the CERCA DEL CLIENTE investor can be reduced. Added Discipline Benefits will be high, Benefits are smaller, since Benefits are non-existent. since managers are not the CEO is a founder and This is a private firm. large stockholders. large stockholder. Bankruptcy Cost Direct costs are likely to Direct costs are likely to Costs may be small but Ejemplo be small, but indirect costs be small. Assets are the owner has all of his Cualitativo can be substantial.. mostly real estate. Indirect wealth invested in the costs will also be small. firm. Agency Costs Low. Assets are generally Low. Assets are stores and High. Assets are tangible and monitoring real estate, tangible and intangible and difficult to should be feasible. marketable. both monitor and to liquidate. Flexibility Needs Low. Firm has a long Low in existing business, High. Firm might have to gestation period for but high, given its plans to change its product and projects, and knows how grow overseas and online. business mix, on short much it needs to invest in Expansion and acquisition notice, as technology advance. needs create need. changes 37
  38. 38. Tradeoff a lo Largo del Ciclo de Vida Stage 1 Stage 2 Stage 3 Stage 4 Stage 5 Start-up Rapid Expansion High Growth Mature Growth Decline Decisiones de Financiamiento Revenues http://condensadordeflujo.wordpress.com $ Revenues/ Earnings CERCA DEL CLIENTE Earnings Trade off a Time lo largo del ciclo de Zero, if Low, as earnings Increase, with High High, but Tax Benefits losing money are limited earnings declining vida Added Disceipline Low, as owners Low. Even if Increasing, as High. Managers are Declining, as firm of Debt run the firm public, firm is managers own less separated from does not take many closely held. of firm owners new investments Bamkruptcy Cost Very high. Firm has Very high. High. Earnings are Declining, as earnings Low, but increases as no or negative Earnings are low increasing but still from existing assets existing projects end. earnings. and volatile volatile increase. Very high, as firm High. New High. Lots of new Declining, as assets Agency Costs has almost no investments are investments and in place become a Low. Firm takes few assets difficult to monitor unstable risk. larger portion of firm. new investments Very high, as firm High. Expansion High. Expansion Low. Firm has low Non-existent. Firm has no Need for Flexibility looks for ways to needs are large and needs remain and more predictable new investment needs. establish itself unpredicatble unpredictable investment needs. Costs exceed benefits Costs still likely Debt starts yielding Debt becomes a more Debt will provide Net Trade Off Minimal debt to exceed benefits. net benefits to the attractive option. benefits. Mostly equity firm 38
  39. 39. Factores Determinantes del Mix de Financiamiento • Una encuesta realizada entre los Chief Financial Officers (CFO’s)* de grandes compañías Decisiones de en Estados Unidos generó el siguiente ranking (de más a menos importante) para los Financiamiento factores que ellos consideran claves al momento de tomar las decisiones financieras. Ranking (0-5): http://condensadordeflujo.wordpress.com • 1. Mantener la flexibilidad financiera 4.55 CERCA DEL CLIENTE • 2. Asegurar la supervivencia a LP (evitando la quiebra) 4.55 • 3. Mantener la generación de fondos 4.05 • 4. Maximizar el valor de la empresa 3.99 • 5. Mantener la independencia financiera 3.88 • 6. Mantener una alta calificación de deuda 3.56 • 7. Mantenerse a niveles comparables Emp. del mismo sector 2.47 • * Encuesta realizada por Pinegar and Wilbricht entre ejecutivos financieros de 176 compañías. 39
  40. 40. Estructura Óptima de Financiamiento A partir del Tradeoff que existe entre los beneficios y los costos del Decisiones de Financiamiento endeudamiento podríamos concluir que la empresa hallaría su estructura óptima de financiamiento en aquel punto en el cual los beneficios marginales del endeudamiento sean iguales a los costos http://condensadordeflujo.wordpress.com marginales generados por la nueva deuda. En este caso, el valor de la CERCA DEL CLIENTE firma será maximizado. Pero en la práctica, balancear -o equilibrar- los beneficios y los costos generados por el endeudamiento no es un tarea sencilla (el Ceteris Estructura óptima de Paribus no se cumple). financiami. En virtud de ésto, los intentos de corroborar en la práctica los lineamientos teóricos genera resultados mixtos. Dada esta complejidad, lo que comúnmente sucede es que las empresas tienden a llevar el índice de endeudamiento a niveles similares al de aquellas compañías comparables que operan en el mismo sector industrial. Aquellas firmas que comparten características similares (altas tasas de impuesto, igual volatilidad en los flujos de fondos operativos, etc.) tiende a mantener un mix de financiamiento similar. 40
  41. 41. Jerarquía del Financiamiento Ranking * Source Score Decisiones de 1 Retained Earnings 5.61 Financiamiento 2 Straight Debt 4.88 http://condensadordeflujo.wordpress.com CERCA DEL CLIENTE 3 Convertible Debt 3.02 4 External Common Equity 2.42 Jerarquía 5 Straight Preferred Stock 2.22 de Financiami. * Pinegar and Wilbricht • Los gerentes valoran la flexibilidad y el control razón por la cual prefieren utilizar las ganancias retenidas como principal fuente de financiamiento. • - El financiamiento con capital ajeno reduce la flexibilidad y el control (covenants). • - Emitir nuevas acciones genera la entrada de nuevos accionistas que pueden debilitar la posición de los accionistas originales. • Las ganancias retenidas son una fuente menos onerosa en términos de costos de flotación que la deuda y las acciones. 41
  42. 42. Gracias! Decisiones de Financiamiento http://condensadordeflujo.wordpress.com CERCA DEL CLIENTE 42

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