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Capitulo Vi Decisiones De Financiamiento Final

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Slides correspondientes al capítulo VI del programa de Finanzas II de la UCA, segundo semestre año 2007.

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Capitulo Vi Decisiones De Financiamiento Final

  1. 1. Finanzas II (4° A Noche) Capitulo VI: Decisiones de Financiamiento 1
  2. 2. Profesor: Ezequiel Calviño e-mail: ecalvino@gmail.com 2
  3. 3. Temario Diferencias entre deuda y equity como fuentes de financiamiento Financiamiento por medio de capital ajeno Deuda bancaria Bonos Plazo. Tasa fijas o variables. Garantías. Moneda de emisión. Repago Financiamiento con capital propio Diferencia entre empresas privadas y empresas públicas Empresas privadas Venture Capital: financiación, valuación, aporte, inversión Empresas públicas IPO: ventajas y desventajas Pasos para un IPO Elegir un banco de inversión (underwriting, underpricing, requisitos para un IPO) Valuar la empresa Determinar el volumen de la emisión Determinar el precio por acción Determinar el precio de oferta por acción Road Show La emisión Emisión secundaria Pasos, underwriting (best effort, standby) Private placement Shelf registration concepto y ventajas Híbridos Deuda convertible: concepto y elementos Acciones preferidas: concepto ADR's Concepto y características 3 Partes intervinientes 2007 - EC Principales indicadores sobre el equity
  4. 4. Bibliografía Bibliografía: Corporate Finance (Editorial Wiley) - Aswath Damodaran (Capítulo 15) Corporate Finance (Editorial Wiley) - Aswath Damodaran (Capítulo 19) págs 522 Ratios Clave Para La Dirección de Empresas (Financial Times) - Ciaran Walsh (Capítulo 12) London Business School - Valuation Issues in Start-Ups & Early Stage Companies: The Venture Capital Method Principles Of Corporate Finance (Fifth Edition) - R. Brealey & S. Myers (Capítulo 15) 4 2007 - EC
  5. 5. Introducción Todo negocio necesita financiamiento, ya sea para mantener en curso los proyectos existentes o para llevar a cabo nuevos proyectos. Activo: Deuda Cuentas a cobrar Inventarios Inmuebles Vehículos Maquinarias Equity Etc. 5 2007 - EC
  6. 6. Introducción The Boeing Company values in 000.000's Google Inc. Dic-06 values in 000.000's Activo 51.794 100% Dic-06 General Motors Deuda 47.055 91% Activo 18.473 100% values in 000.000's Equity 4.739 9% Deuda 1.433 8% Dic-06 Equity 17.040 92% 186.192 Activo 100% Ventas 61.530 100% 191.633 Deuda 103% Resultado 2.215 4% Wal Mart Stores Inc. Ventas 100% 10.605 (5.441) Equity -3% values in 000.000's Resultado 29% 3.077 The Boeing Company Ene-07 Ventas 207.349 100% Activo 151.193 100% Google Inc. Resultado (1.978) -1% Deuda 89.620 59% Equity 61.573 41% D: u$s 1.433 MM General Motors Ventas 348.650 100% Resultado 11.284 3% Wal Mart Stores Inc. Deuda u$s Activo u$s 47.055 MM 51.794 MM Activo u$s 18.473 MM Equity Activo u$s Deuda u$s Deuda u$s 186.192 MM 191.633 MM 89.620 MM Activo u$s Equity 151.193 MM Equity Equity 6 2007 - EC
  7. 7. Diferencias entre Deuda y Equity 1- Cualquier instrumento de financiamiento cuyos derechos sobre los flujos de fondos de la empresa están determinados contractualmente. 2- Genera pagos deducibles del Impuesto a las Ganancias. Deuda 3- Posee un período de vida determinado. 4- Posee prioridad tanto en los períodos operativos o en casos de liquidación de la sociedad. 5- Otorga, a lo sumo, un rol pasivo en la administración del negocio. 1- Cualquier instrumento de financiamiento cuyos derechos sobre los flujos de fondos de la empresa sean residuales. 2- No genera ventajas impositivas por los pagos que realiza. Equity 3- Posee un período de vida indeterminado y que tiende a infinito. 4- No posee prioridad en casos de quiebras. 5- Otorga a sus tenedores control sobre la administración del negocio. 7 2007 - EC
  8. 8. Deuda Deuda: - Obliga a hacer pagos regulares de fondos. - El acreedor tiene prioridad de cobro en caso de liquidación. Deuda bancaria: Es la primera alternativa de financiamiento para las empresas. La tasa de interés se fija en función al riesgo del deudor. • Ventajas El deudor puede pedir prestadas sumas pequeñas de dinero. Se puede acceder sin ser una empresa conocida. Es mínima la cantidad de información que se da a conocer. Bonos: Alternativa para las empresas medianas y grandes (eficiencia de costos). • Ventajas Por lo general las condiciones de financiamiento son más ventajosas que en el caso de las deudas bancarias (riesgo compartido por muchos inversores a la vez). Las emisiones pueden contener condiciones no disponibles en el caso de deudas bancarias (bonos convertibles, commodity options) 8 2007 - EC
  9. 9. Bonos Elementos de un bono: 1- Plazo - Corto Plazo (hasta un año): Commercial Papers. Generalmente emitidos con descuento sobre el valor nominal (zero coupon). Sólo las grandes empresas (y las más seguras) emiten a este plazo. - Mediano y largo plazo (hasta 15 o 20 años salvo excepciones – Disney y Boeing emitieron títulos con plazos de entre 50 y 100 años). El plazo de un bono debe estar determinado por el tipo y la duración de los activos o proyectos que se financian con dicho bono. Evolución del valor de la empresa a lo Firm Value largo del tiempo. Afectado por: - Éxito de los proyectos. - Cuestiones macroeconómicas (inflación, tasa de interés, ciclos económicos, tipo de cambio) 9 2007 - EC
  10. 10. Bonos La empresa puede decidir financiar los activos con deuda de corto plazo (la cual no se ve afectada por los cambios macroeconómicos) - En este caso, habrá períodos en los que Firm Value el valor de la empresa caerá por debajo del valor de la deuda, es decir, la empresa estará enfrentando un situación de quiebra potencial. Value of Debt - Para evitar esto, la compañía deberá asumir menores niveles de deuda. Por el contrario, si la empresa financia sus activos con deuda cuyos vencimientos coinciden exactamente con la generación futura de fondos y que además, está atada a los cambios macroeconómicos, las posibilidades de incumplimiento se reducen significativamente. Firm Value - En este caso, la empresa estará en condiciones de tomar mayores niveles de deuda. Value of Debt 10 2007 - EC
  11. 11. Bonos 2- Tasa fija versus tasa flotante En el caso de bonos a tasa flotante, el monto de interés a pagar fluctúa en función a alguna variable de mercado (LIBOR London Inter-Bank Offered Rate – tasa a la cual los bancos se piden prestado fondos). Emitir a tasa flotante es una ventaja cuando los flujos operativos de una empresa varían a partir de cambios en el nivel de tasas de interés (flujos operativos relacionados positivamente ante cambios inflacionarios). Adicionalmente, permite “ganar tiempo” ante casos en los que la vida del proyecto o las expectativas respecto del mismo son inciertas. Una vez aclarado el panorama, la empresa debería emitir un bono a tasa fija y con plazos alineados a los plazo del proyecto. 3- Garantías Cuanto más garantías posean los bonos que se emitan menos riesgosos serán éstos para los acreedores (puede implicar la limitación a disponer libremente de ciertos activos) y por ende, tendrán una menor tasa de interés. Bonos subordinados: el cobro de estos títulos está subordinado a que acreedores con mejor garantía cobren primero. 11 2007 - EC
  12. 12. Bonos 4- Moneda El calce entre la moneda en la que se emite el título y la del flujo de fondos del proyecto, disminuye el riesgo de la empresa 5- Repago Alternativas para facilitar el repago de los bonos al vencimiento: - Sinking funds: anualmente, se retiran al azar una cantidad de bonos que se repagan anticipadamente. - Serial bonds: un porcentaje de la emisión se va cancelando anualmente. - Balloon payment debt: no hay repagos a lo largo de la vida del bono. 6- Características especiales Callable: el emisor puede “call back” pagando un premium sobre el valor nominal. Permite retirar un bono si se están pagando tasas por encima de las de mercado (son menos atractivos para los inversores). Caps and floors: en los bonos a tasa variable. Protege tanto al emisor como al tomador. 12 2007 - EC
  13. 13. Equity En virtud de la composición del Patrimonio Neto (tipo de acciones emitidas) a las empresas las podemos dividir en dos grupos: Empresas Privadas Empresas Públicas Las empresas Privadas, al no poder emitir públicamente acciones para obtener fondos, dependen del Dueño o de otras entidades privadas (Venture Capitalist), para financiar sus actividades habituales y su potencial expansión. Muchos negocios, incluyendo las más exitosas compañías de nuestros días como Wal-Mart o Microsoft, comenzaron como pequeños proyectos con unas pocas personas aportando el “seed capital” y reinvirtiendo las ganancias (Emp. Privadas). En ambas Empresas el PN posee las características señaladas previamente. Las diferencia entre ambas empresas son: 1- El patrimonio neto de las Empresas Privadas está limitado a la riqueza del dueño. Las Empresas Públicas no tienen esa limitación dado que en cualquier momento se puede realizar una nueva emisión de acciones. 2- El que la acción de una Empresa Pública cotice a diario, le da a la compañía un valor de mercado. 13 2007 - EC
  14. 14. Empresas Privadas Ejemplo: Proyecto Mi Espacio – Etapa I Tres amigos (Programador, Diseñador y Lic. En Administración) se juntan y a partir de una idea y el expertise de cada uno, desarrollan el siguiente plan de negocios: 1- Idea: Diseñar y programar un sitio web de comunidad que permita a los usuarios compartir fotos, videos, experiencias, lista de contactos, etc. 2- Recursos Necesarios: $25.000 para adquirir hardware y licencias, para desarrollar la aplicación, registrar el software y para otros gastos. 3- Ingresos netos estimados: $75.000 para el primer año generados por las ventas a empresas que quieren que sus sitios salgan destacados en las búsquedas y por banners con publicidad que se muestran en la página. 4- TIR anual esperada del proyecto: 200%. 5- Necesidad de conseguir un Seed Capitalist que aporte los fondos iniciales para que el negocio arranque, pregunta a responder: ¿¿¿QUIEN APORTA LOS FONDOS??? 14 2007 - EC
  15. 15. Empresas Privadas Ejemplo: Proyecto Mi Espacio – Etapa II Activo Patrimonio Neto Estado de Resultados Flujo de Fondos caja 75.000 capital 25.000 ventas 75.000 aporte 25.000 bienes de uso 25.000 resultados 62.500 amortizaciones (12.500) cobranzas 75.000 amort acum (12.500) compra bs. uso (25.000) Total Activo 87.500 Total PN 87.500 resultado 62.500 FF Disponible 75.000 Nuevo proyecto: desarrollar por solicitud de los actuales clientes la Versión 2.0 del sitio agregando nuevas funcionalidades. Ingresos estimados: $ 3.000.000. Inversión requerida: $ 500.000. TIR anual 500%. Capacidad de autofinanciamiento: $ 75.000 (no es viable esperar auto-generar los fondos necesarios). ¿¿¿QUIEN APORTA LOS FONDOS RESTANTES ($ 425.000)??? Inversores privados (usualmente llamados “Angel Investor” y/o fondos de inversión: Exxel Group, GE Capital, BISA, Pegasus, Pérez Companc Family Group, Quantum Dolphin, AIG, etc.) que estén dispuestos a financiar el negocio aportando capital en carácter de “Venture Capital “ a cambio de una participación accionaria. 15 2007 - EC
  16. 16. Venture Capital Un Venture Capitalist aporta financiamiento en forma de capital a negocios pequeños, generalmente muy riesgosos y con gran potencial de crecimiento, a cambio de una participación accionaria. 1- Monto a financiar respecto del valor que se le asigne al negocio (depende del estado de desarrollo del mismo y su potencial). 2- Poder negociador de las partes que estará Dependerá de: determinado por la existencias de alternativas adicionales (otros VC que quieran invertir). 3- Reales necesidades del negocio en función al expertise que posean los fundadores (apuntalar las deficiencias y potenciar las capacidades). El Venture Capitalist, en función al estado de desarrollo del negocio, su estrategia, su know how, la participación que esté adquiriendo y las necesidades que presente el negocio, adicionalmente aportará: 1- Management. 2- Credibilidad y respaldo (importantes para futuras rondas). 16 3- Know how to go public. 2007 - EC
  17. 17. Venture Capital - Quiénes están detrás de los Venture Capital, quiénes los financian? Compañías con gran liquidez como ser aseguradoras (AIG), fondos de pensión (GE Capital), universidades, o inversores particulares que aportar dinero al VC. Acceden al financiamiento en rondas privadas o públicas. - Cómo deciden las inversiones los VC? En primer lugar definen la estrategia de inversión, es decir, definen las características que deben tener las Compañías para que inviertan: Ejemplos: Infraestructura, Servicios Públicos, Consumo Masivo, Start Ups, Internet. - Qué rol asumen los VC? Pasivo: aportar fondos, realizar control y seguimiento, generar contactos, brindar asesoramiento, etc. Activo: gestionar el negocio, definir las políticas comerciales y financieras, etc. - Qué participación adquieren? Pasivo: no más del 20-25%. Activos: control de la compañías (Convenio de accionistas). - Qué objetivo persiguen? Los VC activos buscan hacer crecer el negocio para luego venderlo (IPO, inversor estratégico), cuando su potencial de crecimiento (up-side) sea menor. 17 2007 - EC
  18. 18. Proceso para Obtener Fondos de un Venture Capitalist - Armado del Business Plan Carta de presentación ante los potenciales inversores (armarlo previamente). Describe las características del mercado, el negocio y su operación, la estrategia de la compañía y las proyecciones financieras (y si los hubiese, los balances anteriores). - Confidencialidad y Due Diligence Antes de presentar información sensible, la empresa y los potenciales interesados firman un convenio de confidencialidad (Non Disclosure Agreement o NDA). Aquellos potenciales inversores que estén interesados en invertir en la empresa, llevarán a cabo un Due Diligence (DD) que consiste en una revisión detallada de los aspectos legales, contables, fiscales, previsionales y de negocio de una empresa. - Term Sheet or Letter of Intent Antes de realizar el DD y en caso de existir interés, las partes firmarán una Carta de Intención o Term Sheet en el cual se dejarán asentados los términos y condiciones en los cuales se realizará la inversión. 18 2007 - EC
  19. 19. Proceso para Obtener Fondos de un Venture Capitalist - Term Sheets and Letters of Intent (continuación) Los términos y condiciones dependerán de los siguientes factores: • Monto de la inversión. • Porcentaje accionario a entregar a cambio de la inversión. • Tipo de negocio de la compañía. • Situación financiera de la empresa. • Tipo de inversión (etapa de desarrollo, inversión estratégica, recapitalización o empresa en problemas). Los aspectos más relevantes a incluir en el Term Sheet son: • Valor de la empresa. • Monto a invertir y esquema para realizar los desembolsos de dinero. • Naturaleza de la inversión (acciones comunes, acciones preferidas, etc.). • Gobierno de la empresa (derecho de veto para el inversor minoritario). • Relación entre los accionistas fundadores y los nuevos accionistas. Luego de lograrse el acuerdo sobre estos puntos y finalizado el DD, se procede a firmar un Acuerdo de Compra de Acciones y un Acuerdo de Accionistas. 19 2007 - EC
  20. 20. Proceso para Obtener Fondos de un Venture Capitalist - Acuerdo de Accionistas (Shareholders’ Agreement) Este documento tiene como objetivo proteger y regular la relación entre todos los accionistas (fundadores y nuevos inversores). Por lo tanto, es necesario que el mismo anticipe cualquier tipo de controversia entre las partes y establezca de antemano los mecanismos para su resolución. Restricciones a la transferencia de acciones: se establecen mecanismos para protegerse de posibles diluciones en la participación accionaria: 1- Derecho de preferencia y de acrecer: comprar nuevas acciones en proporción a la participación accionaria que originalmente se posee. 2- Right of First Refusal: los actuales accionistas tiene el derecho de comprarle al accionista que ha puesto en venta sus acciones, en proporción a su participación antes de que éste se las venda a un tercero. Si algún accionista no desea ejercer su derecho, el resto de los actuales socios tienen prioridad de compra sobre esa participación. Si quedaran acciones sin ser compradas por los actuales accionistas, podrán ser adquiridas por un tercero ajeno a la firma. 20 2007 - EC
  21. 21. Proceso para Obtener Fondos de un Venture Capitalist - Acuerdo de Accionistas (Shareholders’ Agreement – continuación) 3- Tag-Along Rights: en caso que un grupo de accionistas negocie la venta de sus acciones en ciertos términos a un tercero, este derecho establece como condición de la venta, que el resto de los accionistas tengan la posibilidad de vender sus acciones a dicho comprador en los mismos términos. Este derecho permite evitar competencias entre accionistas para vender. Suele aplicarse en operaciones de venta sobre la mayoría accionaria (evita que se pague un precio alto sólo por las acciones que otorgan el control accionario). 4- Drag-Along Rights: le permite a los accionistas mayoritarios negociar la venta de toda la compañía a un tercero y luego obligar a los accionistas minoritarios a aceptar los términos negociados y vender su participación. Le permite a los accionistas mayoritarios forzar a los minoritarios en caso que estos no se muestren con voluntad de colaborar en llevar adelante una estrategia de salida. Tiende a ser altamente coercitivo dado que obliga a vender cuando la voluntad del accionista minoritario es permanecer en la compañía. 21 2007 - EC
  22. 22. Empresas Privadas Ejemplo: Proyecto Mi Espacio – Etapa II ¿¿¿Qué participación cedemos para obtener los $ 425.000 que necesitamos para comenzar la Etapa II del negocio (Caja $ 75.000)??? Valuación del Proyecto M0 Año 1 Año 2 Etapa II (500.000) 3.000.000 VA Proyectos Futuros 4.167.188 Total (500.000) 3.000.000 4.167.188 TIR 616% VAN al 75% 2.575.000 Valuación estimada hoy del negocio: $ 2.575.000 (Pre-Money valuation) 86% 14% Aporte de capital: $ 425.000 Valuación estimada hoy del negocio: $ 3.000.000 (Post-Money valuation) 100% Valuación en función al: Venture Capital Method 22 2007 - EC
  23. 23. Empresas Públicas Ejemplo: Proyecto Mi Espacio – Etapa III Tras sucesivas rondas de financiamiento, la empresa ha adquirido cierta madurez y estabilidad y puesto que las ganancias generadas no son suficientes para financiar la nueva etapa de expansión, se va a realizar un IPO (Initial Public Offering). Razones para realizar un IPO: 1- Se incrementan las posibilidades de acceder al mercado de capitales y conseguir nuevo financiamiento. 2- Las empresas pasan a tener un valor de mercado cierto y los dueños de las mismas pueden mensurar su riqueza. Desventajas de realizar un IPO: 1- Pérdida de control (baja la participación accionaria de los socios fundadores). 2- Obligación de brindar constantemente información al mercado. 3- Hay que mantener el interés de los analistas de mercado y de las Calificadoras en las decisiones de la Cía. para que la recomienden. 4- Hay que cumplir los requisitos y reglamentos 23 de la bolsa en la que se desea cotizar. 2007 - EC
  24. 24. Empresas Públicas Obligación de brindar constantemente información al mercado: 24 2007 - EC
  25. 25. Empresas Públicas Obligación de brindar constantemente información al mercado: 25 2007 - EC
  26. 26. Empresas Públicas Obligación de brindar constantemente información al mercado: 26 2007 - EC
  27. 27. Empresas Públicas Obligación de brindar constantemente información al mercado: 27 2007 - EC
  28. 28. Empresas Públicas Obligación de brindar constantemente información al mercado: 28 2007 - EC
  29. 29. Empresas Públicas Mantener el interés de los analistas : 29 2007 - EC
  30. 30. Pasos para un IPO 1- Elección de un Banco de Inversión: a) Ayudan a la empresa en el proceso de cumplimentar todos los requisitos establecidos por la CNV. b) Aportan credibilidad a una empresa desconocida que quiere colocar sus acciones en el mercado. c) Aportan su expertise en materia de valuación y pricing de la emisión. d) Absorben parte del riesgo de la emisión (underwriting) y garantizan el procedimiento de la misma. e) Facilitan la colocación de las acciones invitando a otros bancos de inversión a que participen de la misma. Un aspecto fundamental a considerar son los costos que genera convertirse en una empresa pública: - Costos no recurrentes, que son todos los relacionados con la emisión propiamente dicha: asesoramiento legal, underwriting commision, gastos administrativos. - Costos recurrentes, que se relacionan básicamente con la estructura administrativa que debe poseer la empresa para cumplimentar todos los requisitos de información establecidos para poder cotizar. 30 2007 - EC
  31. 31. Pasos para un IPO Underwriting: - El contrato de underwriting es generalmente firmado entre la empresa y el Banco de Inversión que lidera el IPO y casi siempre incluye una garantía por la cual el underwriter compra toda la emisión al precio de oferta fijado para luego colocarla en el mercado. Es decir, la firma se asegura la venta total de los títulos al precio de oferta determinado. Underwriting Commision: - Es la diferencia entre el precio al que se ofrece cada acción y el importe efectivamente recibido por la empresa. - Es la retribución que recibe el Banco de Inversión en contraprestación por los servicios de asesoramiento y por absorber parte del riesgo de la emisión. - Suele ser substancial y está en función inversa con el volumen de la emisión (cuanto menor es la emisión, mayor es el costo). 31 2007 - EC
  32. 32. Pasos para un IPO Underpricing: - Es otro costo importante a considerar y es la diferencia entre el precio al que se ofrece cada acción y el precio al que abre la acción en su primer día de cotización. - Ejemplo: El precio al que se ofreció la acción de Netscape fue de $ 29, mientras que la acción abrió en su primer día de cotización a $ 50. Esta diferencia de $ 21 debería ser considerada como un costo implícito. - Según las estadísticas, el underpricing está en función del tamaño de la emisión y varía entre un 10 y 15%. Estimación de los Efectos del Underpricing en un IPO Precio al que se ofrece cada acción $ 50,00 Volumen de la emisión (millones de acciones) 109,40 Monto de la colocación (millones) $ 5.470,00 Cantidad total de acciones (millones de acciones) 1.100,00 Precio de apertura (primer día de cotización) $ 67,25 Market Cap en la apertura (millones) $ 73.975,00 Underpricing por acción 25,65% (67,25 - 50,00 / 67,25) Underpricing de la emisión $ (1.887,15) (50,00 - 67,25) x 109,40 Underpricing sobre la capitalización de mercado -2,55% 32 -1.887,15 / 73.975,00 2007 - EC
  33. 33. Pasos para un IPO Underpricing: Estimación de los Efectos del Underpricing en el IPO de Google (Ago-04) Precio al que se ofrece cada acción $ 85,00 Volumen de la emisión (millones de acciones) 19,60 Monto de la colocación (millones) $ 1.666,00 Cantidad total de acciones (millones de acciones) 273,70 Precio de apertura (primer día de cotización) $ 100,00 Market Cap en la apertura (millones) $ 27.370,00 Underpricing por acción 15,00% (100,00 - 85,00 / 100,00) Underpricing de la emisión (85,00 - 100,00) x 19,60 $ (294,00) Underpricing sobre la capitalización de mercado -1,07% -294,00 / 27.370,00 33 2007 - EC
  34. 34. Pasos para un IPO Evolución de la cotización de Google: 34 2007 - EC
  35. 35. Empresas Públicas IPO MercadoLibre (NASDAQ MELI) – The Offering Issuer: MercadoLibre, Inc. Common stock offered by us: 2.608.696 shares. Common stock offered by the selling stockholders: 13.468.489 shares. Common stock to be outstanding after this offering: 43.835.263 shares (or 44.226.567 if the underwriters exercise in full their option to purchase 391.304 additional shares to cover over-allotments if any.) Offering price: We expect the initial public offering price to be between $16 and $18 per share. Over-allotment option: We and the selling stockholders have granted the underwriters an option for a period of 30 days to purchase from us and them an aggregate of up to 2.411.577 additional shares of our common stock to cover any over-allotments. Use of proceeds: We expect to receive net proceeds of approximately $40,6 million from our sale of 2.608.696 shares of common stock (or $47,0 million if the underwriters exercise in full their option to purchase from us 391.304 additional shares to cover any over-allotments) at an assumed initial public offering price of $17 per share, which is the midpoint of the price range set forth on the cover of this prospectus, and after deducting the underwriting discount and estimated offering expenses payable by us. We intend to use the net proceeds of this offering to repay approximately $9,3 million outstanding on a loan from eBay and the remainder for general corporate purposes. Pending these uses, we intend to invest our net proceeds from this offering in short-term, interest-bearing, investment-grade securities. We will not receive any of the sales proceeds associated with common stock offered by the selling stockholders. 35 2007 - EC
  36. 36. Pasos para un IPO Underpricing: Estimación de los Efectos del Underpricing en el IPO de MercadoLibre (10 Ago 07) Precio al que se ofrece cada acción $ 18,00 Volumen de la emisión (millones) 16,1 acciones Acciones ofrecidas por la empresa (millones): 2,6 acciones Acciones ofrecidas por los accionistas que venden (millones): 13,5 acciones Monto de la colocación (millones) ($ 18,00 x 16,1) $ 289,39 Cantidad total de acciones (millones) 43,8 acciones Precio de apertura (primer día de cotización) $ 22,00 ($ 22,00 x 43,8) Market Cap en la apertura (millones) $ 964,38 (($ 22,00 - $ 18,0) / $ 22,00) Underpricing por acción 18% Underpricing de la emisión ($ 18,00 - $ 22,0) x 16,1 $ (64,31) Acciones ofrecidas por la empresa (millones): ($ 18,00 - $ 22,0) x 2,6 $ (10,43) Acciones ofrecidas por los accionistas que venden (millones ($ 18,00 - $ 22,0) x 13,5 $ (53,87) Underpricing sobre la capitalización de mercado $ -64,31 / $ 964,38 -6,67% 36 2007 - EC
  37. 37. Pasos para un IPO Empresas Comparables: 37 2007 - EC
  38. 38. Pasos para un IPO Empresas Comparables: 38 2007 - EC
  39. 39. Pasos para un IPO Requisitos para IPO en Estados Unidos: Presentar información ante la SEC referente a la empresa (Prospecto) en la cual se detalle la situación económica, financiera y patrimonial, tanto histórica como proyectada. También debe detallarse el destino de los fondos y los riesgos potenciales que asumirían los compradores. La SEC puede aprobar este prospecto o solicitar más información. Las acciones no podrán ser vendidas hasta tanto la SEC no lo apruebe, pero sí se podrá emitir el prospecto a título informativo (red herring). Requisitos para cotizar acciones en BCBA: Ley 17.811 de Oferta Pública Reglamento de la Bolsa de Comercio de Buenos Aires (Publicado en el Boletín Oficial el 29 de julio de 1993). 39 2007 - EC
  40. 40. Pasos para un IPO 2- Valuar la empresa: - Valuar la empresa ya sea por DCF y/o por Múltiplos. Para definir la valuación se comparan los valores obtenidos con las valuaciones de aquellas compañías comparables que ya cotizan en el mercado. - En el caso de compañías jóvenes la falta de historia dificulta marcadamente la valuación, al igual que el hecho de estar valuando empresas pequeñas y con alto potencial de crecimiento. 3- Determinar el volumen de la emisión y destino de los fondos: - Por lo general, en los IPO’s se ofrece una porción pequeña del total de acciones de la compañía para minimizar el riesgo de Underpricing y testear el mercado antes de ofrecer un volumen más importante. - En la mayoría de los casos, los fondos levantados en los IPO’s son reinvertidos en la compañía para financiar su crecimiento. 40 2007 - EC
  41. 41. Pasos para un IPO 4- Determinar el precio por acción: - Se divide el valor estimado del Equity (PN) de la empresa por la cantidad de acciones, que suele ser un número arbitrario en función al precio estimado que se desea para la acción. Q de Acc. Precio x Acc. 10.000.000 $5 Valor estimado del Equity $ 50.000.000 5.000.000 $ 10 1.000.000 $ 50 5- Determinar el precio de oferta por acción: - La mayoría de los Bancos de Inversión fijan el precio de oferta por debajo del precio por acción dado que: - Reduce el riesgo del banco (underwriter). - Es una buena señal que el precio de la acción aumento en su primer día de cotización. - Ante ésto, los suscriptores (clientes del Banco) obtendrán una ganancia inmediata y la empresa habrá preparado el terreno para futuras colocaciones. 41 2007 - EC
  42. 42. Pasos para un IPO 6- Road Shows: - Aprobada la emisión por las autoridades correspondientes (CNV, SEC, etc.), se procede a publicitar la colocación con anuncios en los periódicos indicando los distintos bancos que intervienen y sus roles. - Presentación de la compañía a potenciales inversores (compañías de seguros, fondos de pensión, etc.) en road shows. Los esfuerzos de comunicación estarán directamente relacionados con la importancia en términos de volumen, de la emisión. 7- La emisión: - Si el precio de oferta fue fijado por debajo del valor real de la acción, la cantidad de pedidos de suscripciones excederá la oferta con lo cual será necesario definir un mecanismo para alocar las acciones entre los distintos inversores. - Si el precio de oferta fue fijado por encima del valor real de la acción, el Banco de Inversión deberá por un lado, reducir el precio para poder colocar las acciones, y por otro, compensar a la empresa por la diferencia a como consecuencia del contrato de underwriting. 42 42 2007 - EC
  43. 43. Emisión Secundaria Una vez que la empresa ha realizado su IPO y cotiza sus acciones en el mercado, las alternativas de financiamiento se incrementan de manera considerable. 1- Emisión secundaria: Los pasos a seguir para ofrecer públicamente acciones de una empresa que ya cotiza en el mercado, son mucho más sencillos, dado que: - La compañía ya se encuentra registrada y es conocida por los inversores (historia económica, financiera y del negocio). - No hace falta valuar la compañía ni estimar el precio de oferta, el punto de partida es la actual cotización de la acción. El contrato de underwriting puede ofrecer otro tipo de garantías: - Standby guarantee: la empresa ofrece sus acciones al público al precio de oferta y el Banco de Inversión responde en caso de que el precio de compra final caiga por debajo del precio de oferta (sobre-valuación). - Best Efforts guarantee: El Banco de Inversión se compromete a realizar sus “mayores esfuerzos” para colocar las acciones al precio de oferta. Este tipo de garantías reduce marcadamente the Underwriting Commision. 43 2007 - EC
  44. 44. Private Placements 2- La colocación privada se caracteriza por: - Los títulos son vendidos directamente a uno o a un grupo pequeño de inversores a quienes les interesan como inversión. - Los términos del acuerdo son negociados entre las dos partes lo cual brinda una mucho mayor flexibilidad. Las ventajas de la Colocación Privada respecto de la Colocación Pública son: - Menores costos dado que participan muchos menos intermediarios, no existen underwriting guarantees, los costos de marketing son mucho menores. - Ahorros de tiempo y costos administrativos al no ser necesario obtener la aprobación de la Comisión Nacional de Valores (SEC en Estados Unidos). Las desventajas de la Colocación Privada respecto de la Colocación Pública son: - Menor número de potenciales inversores. - Los inversores suelen imponer mayores restricciones a las empresas para proteger su inversión dado que las colocadoras suelen ser empresas muy riesgosas. 44 2007 - EC
  45. 45. Shelf Registration Como una alternativa para disminuir los tiempos y los costos asociados con los trámites necesarios para obtener la aprobación para realizar una oferta pública, las empresas tiene la posibilidad de realizar una Shelf Registration: Proceso de registro por el cual una empresa obtiene la autorización para realizar múltiples emisiones (por lo general de deuda) dentro de un período determinado. Ventajas: - Le otorga a la empresa flexibilidad para elegir el mejor momento para realizar la emisión. - Otorga una ventaja negociadora frente a los Bancos de Inversión que permite reducir los costos asociados. - Permite prescindir de un Banco de Inversión para hacer la emisión. - Eficiencia de costos. 45 2007 - EC
  46. 46. Híbridos Son instrumentos que poseen características tanto de deuda como de Equity. 1- Deuda Convertible: es un bono que puede ser convertido en un número determinado de acciones a elección del tenedor. Se van haciendo más atractivos en la medida en que el precio de la acción aumenta. Las empresas suelen agregar la opción de conversión, para disminuir el rendimiento ofrecido por el bono (este menor rendimiento está compensado con el valor que posee la opción de compra que se está anexando al bono). Elementos de un bono convertible: - Ratio de conversión: la cantidad de acciones a recibir por cada bono. - Precio de conversión: es el valor de mercado del bono dividido la cantidad de acciones a recibir por cada bono (el ratio de conversión). - Valor de mercado de la conversión: es el valor de mercado de la operación de conversión (Ratio de conversión x Precio de cotización). - Premio de conversión: es la diferencia entre el precio del bono y el valor de mercado de la conversión. 46 2007 - EC
  47. 47. Híbridos Ejemplo: Valor Par del bono $ 1.000,0 Ratio de conversión (Q de acciones) 50 Precio de conversión $ 20,0 Precio de cotización de la acción $ 25,0 Valor de mercado de la convesión $ 1.250,0 Valor de cotización del bono $ 1.300,0 Premio de Conversión $ 50,0 - La opción de conversión es una opción de compra (Call Option) sobre el activo subyacentes que es la acción, razón por la cual su precio está determinado por aquellas variables que afectan el valor de una opción: tasa de interés, tiempo hasta el vencimiento del bono convertible, valor del activo subyacente (la acción), ratio de conversión (que determina el precio de ejercicio), volatilidad de la acción. 47 2007 - EC
  48. 48. Híbridos 2- Acciones Preferidas: pagan un dividendo fijo a los tenedores de las acciones. El derecho a voto (derecho político) está restringido a un número determinado de situaciones, en la medida en que la compañía no esté incumpliendo con los pagos de dividendos. En el eventual caso de un incumplimiento en el pago de dividendos preferidos, y hasta que este se normalice, el accionista preferido adquiere derechos políticos como si fuese un accionista ordinario. Si bien los compromisos generados por las acciones preferidas son asimilables a los de una deuda, éstas no pueden ser tratadas como una deuda: - Los dividendos preferidos no son deducibles del impuesto a las ganancias. Pero tampoco pueden ser vistas como Equity: - Porque los tenedores, en la mayoría de los casos, carecen de derechos políticos. - Por el tipo de derechos que otorgan sobre los flujos de fondos de la empresa. En virtud de ésto, son consideradas como una tercera componente dentro de 48 las alternativas de financiamiento. 2007 - EC
  49. 49. ADR’s - Certificados o recibos nominativos representativos de Títulos Valores de empresas extranjeras, emitidos por un banco en los EE.UU., una vez que los Títulos de dichas empresas son depositados en custodia en un banco en el país en que esta misma actúa. Títulos de deuda - Pueden representar 1 Título Valor Acciones Un múltiplo de un Título Valor Una fracción de un Título Valor - Son negociados como Títulos de los EE.UU. y están sujetos al mismo tratamiento legal. - Están denominados en dólares. - Han sido creados (en los años ’30) para facilitar la participación de inversores norteamericanos en las bolsas extrajeras. 49 2007 - EC
  50. 50. ADR’s - Partes Intervinientes - Certificados o recibos nominativos representativos de Títulos Valores de empresas extranjeras, emitidos por un banco en los EE.UU., una vez que los Títulos de dichas empresas son depositados en custodia en un banco en el país en que esta misma actúa. - Para la emisión de ADR’s sera necesario cumplir con las normas establecidas por la SEC. Tenedores Empresa en EE.UU. Argentina - Un Banco de Inversión intervendrá en la colocación Son los que han adquirido los Sus Títulos serán negociados de los Títulos actuando como ADR’s en EE.UU. en EE.UU. Mediante ADR’s. underwriter y asesorando a la Banco Banco empresa emisora. Depositario Custodia - Abogados en ambos países. En los EE.UU. que emite los En la Argentina, que - Emisión de EE.CC. según ADR’s. mantiene en custodia los Títulos Valores representados USGAAP. por ADR’s. ADS: American Depositary Share. Un ADR es un certificado que representa un 50 número de ADS’s. 2007 - EC
  51. 51. ADR’s Ejemplo 51 2007 - EC

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