04.02 riesgo. capm. apt

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04.02 riesgo. capm. apt

  1. 1. UNIDAD IV: Riesgo, CAPM,APT Finanzas II - LAE Dr. Horacio GIVONE Lic. Pedro KUDRNAC Lic. Juan Manuel CASCONE Lic. Bernardo BIANCOFacultad de Ciencias Sociales y EconómicasUniversidad Católica Argentina
  2. 2. Unidad IV: RIESGO Decisiones de Financiamiento • CAPMhttp://condensadordeflujo.wordpress.comCERCA DEL CLIENTE • Valoración por Arbitrajes. APT • Modelo de 3 Factores ( Fama y French) 2
  3. 3. Riesgo y CAPM Bibliografía Decisiones de Financiamiento • Brealey, Myers, Allen: Principios de Finanzashttp://condensadordeflujo.wordpress.comCERCA DEL CLIENTE Corporativas, Cap 8 • Givone, H y Alonso, A:Introducción al Estudio de las Finanzas de Empresas, Cap 4 3
  4. 4. Harry Markowitz Decisiones de Financiamiento • Las técnicas de media – varianza para optimizar una cartera para cualquier nivel de varianza (ohttp://condensadordeflujo.wordpress.comCERCA DEL CLIENTE volatilidad), se desarrollaron en el artículo “Portafolio Selection” , en el Journal of Finance en 1952, de Harry Markowitz. Este es uno de los principales métodos que se emplean en Wall Street para optimizar carteras. • Markowitz fue galardonado con el Premio Nobel de Economía en 1990. • Lo curioso es que en 1940, Bruno de Finetti desarrolla estas ideas en la revista italiana “Giornalli dell’Instituto Italiano degli Attuari”. 4
  5. 5. CAPM:Capital Assets Pricing Model Decisiones de Financiamientohttp://condensadordeflujo.wordpress.comCERCA DEL CLIENTE 5
  6. 6. CAPM:Riesgo sistemático vs. Decisiones de Financiamiento Riesgo No sistemático Assumptionshttp://condensadordeflujo.wordpress.comCERCA DEL CLIENTE• Inversores tienen mismo horizonte temporal• Las inversiones se limitan a activos financieros con cotización – Ej. Bonos, Acciones.• No hay costos de transacción ni impuestos• Inversores racionales – portafolios eficientes (expectativas homogéneas)• Inversores analizan posibilidades de inversión con el mismo criterio económico (expectativas sobre rentabilidad futura de los activos)• Inversores tienen aversión al riesgo• Inversores pueden invertir y tomar prestado a Rf 6
  7. 7. Riesgo Sistematico y Riesgo No Sistematico L as inversiones diversificadas con eficiencia Decisiones de Financiamiento pueden eliminar la mayoría del riesgo no sistemáticohttp://condensadordeflujo.wordpress.com σCERCA DEL CLIENTE Riesgo no sistemático Riesgo total Riesgo sistemático Q de títulos En equilibrio de mercado, se espera que un activo brinde un rendimiento adecuado a su riesgo inevitable 7
  8. 8. El riesgo de mercado Decisiones de • Los grandes acontecimientos económicos y Financiamiento financieros afectan la tasa de rentabilidad de una cartera de mercado que contenga todo tipo dehttp://condensadordeflujo.wordpress.comCERCA DEL CLIENTE títulos: – Cambios de los tipos de interés. – El gasto público. – La política monetaria. – Los precios de los combustibles. – Los tipos de cambio. – Las guerras. • Si el mercado sube la influencia de los acontecimientos macro económicos y financieros, es positivo, y viceversa. 8
  9. 9. El riesgo de mercado • Ideal de la globalización: Decisiones de Financiamiento – La cartera de mercado debe contener todos los activos de la economía mundial: • Acciones, títulos, bonos, etc.http://condensadordeflujo.wordpress.comCERCA DEL CLIENTE • En la practica se emplean los índices del mercado financiero, pe., Standard & Poor’s Composite Index. – (Índice de la Bolsa de New York que comprende las mayores 500 empresas cotizantes). • La tarea: Definir y medir el riesgo de las acciones individuales. 9
  10. 10. Markowitz. Teoría de porfolios eficientes Determinación de la cartera óptima Frontera Eficiente Decisiones de r Financiamiento I2 I1 •La cartera óptima del inversionista estará dada porhttp://condensadordeflujo.wordpress.com el punto de tangencia entre la curva de indiferenciaCERCA DEL CLIENTEy la frontera eficiente. del inversor C •La curva de indiferencia del inversor responde a A su propensión al riesgo. Conjunto de •Elección de una cartera por parte del inversionista – Portfolios invertir todo su dinero en ella. B •Aún no hay mecanismos que le permitan endeudarse o prestar dinero – sólo activos riesgosos. σ tangencia sobre la frontera eficiente ? ? •¿Por qué el inversor no elige un punto distinto al de 10
  11. 11. 0 Markowitz. Teoría de portfolios eficientes Capital Market Line (CML) - Generalidades 4 Decisiones de a. Portfolio A compuesto por w x X, w y Y, w z Z. Financiamiento Retorno A @ riesgo A r b. Portfolio B compuesto por w m M, w n N, w q Q. + CML uda sset Retorno B @ riesgo Bhttp://condensadordeflujo.wordpress.com De y A s+ Risk c. Porfolio C. Máximo retorno a riesgo CCERCA DEL CLIENTE G ond set Rf B y As D d. Portfolio D. Máximo retorno a riesgo D. Risk H Conjunto e. Portfolio E. Retorno E @ riesgo E. de B Ineficiente ya que C tiene mismo riesgo y F C Portfolios más retorno. A f. Portfolio F = porfolio de mercado + inversión en activo libre de riesgo. E g. Portfolio G = portfolio de mercado + σ endeudamiento a tasa libre de riesgo h. Portfolio H: portfolio puro de mercado •¿Qué efecto tiene en el mercado una suba de tasas? •¿Es posible en la realidad pasar de F a G? ? •¿Cuál es la mejor inversión? 11
  12. 12. 0 Markowitz. Teoría de portfolios eficientes Capital Market Line (CML) – Caso I 4 Decisiones de Financiamiento r + CML uda sset De y Ahttp://condensadordeflujo.wordpress.com + RiskCERCA DEL CLIENTE o nds t G a) ¿Cuál será el retorno esperado y el Rf B y Asse D Risk desvío de un portfolio formado por un 110% de colocación en un activo H Conjunto B riesgoso, cuya esperanza de retorno es de del 16% y un desvio estándar del 30%? F C Portfolios A La tasa libre de riesgo activa es del 8% y la pasiva del 5%. b) ¿En qué proporciones debe armarse E el portfolio para que tenga una σ esperanza de retorno del 9%? 12
  13. 13. 0 Markowitz. Teoría de portfolios eficientes Capital Market Line (CML) – Takeaways 4 Decisiones de Financiamiento r a+ CMLhttp://condensadordeflujo.wordpress.comCERCA DEL CLIENTE Deud Asset •Los inversores obtienen portfolios y + nds t Risk G eficientes al combinar activos libres de o riesgo con activos riesgosos Rf B y Asse D Risk H •Todos los portfolios ideales Conjunto están sobre de B la CML y tienen una base de rendimiento F C Portfolios mínimo igual a rf. A •Es necesario separar la decisión de inversión de la de financiamiento. La aversión al riesgo determina el monto de E deuda a tomar/prestar σ •La pendiente de la CML es el trade-off riesgo-retorno y es lineal 13
  14. 14. 0 Markowitz. Teoría de portfolios eficientes Security Market Line (SML) - Deducción 4 CAPM de Decisiones SML Financiamiento r R e - R f = (R m - R f ) βhttp://condensadordeflujo.wordpress.com La prima de riesgo de un activo es la prima deCERCA DEL CLIENTE riesgo histórica del mercado y depende linealmente de la variabilidad histórica de dicho activo frente al mercado. R e = (R m - R f ) β + R f (Rm – Rf) El retorno esperado de un activo es como mínimo el retorno de un activo libre de riesgo y puede ser mayor o menor que la prima de mercado dependiendo de la variabilidad del activo frente al mercado Y = ax + b El retorno esperado depende de la variabilidad β histórica del activo frente al mercado valuado? •¿Dónde ubicaría un activo sub-valuado? ¿Y uno sobre- mercado en la SML? ¿Qué beta tendrá? •¿Dónde ubicaría un activo de igual riesgo-retorno al de ? •¿Dónde ubicaría Rf y Rm en el eje de retorno? 14
  15. 15. 0 Markowitz. Teoría de portfolios eficientes Security Market Line (SML) - Deducción 4 Highlights Decisiones de SML Financiamiento r a. Tasa libre de riesgo (R f )http://condensadordeflujo.wordpress.com b.CERCA DEL CLIENTE Tasa de rendimiento del mercado (R m ) E c. Activo C con relación riesgo-retorno (Rm – Rf) adecuada y por ende con cotización eficiente. C B d. Activo D sin relación riesgo-retorno adecuada y por ende con cotización ineficiente. A D e. Activo E sin relación riesgo-retorno adecuada y por ende con cotización 1 β ineficiente •¿Mediante que proceso se corregiría? Describirlo. •¿Puede subisistir dicha condición en el tiempo? •¿Y el activo E? ? •¿El activo D se encuentra sobre o sub valuado? 15
  16. 16. CAPM 0 Riesgo sistemático vs. No sistemático 4 Decisiones de L as inversiones diversificadas con eficiencia Financiamiento Assumptions σ pueden eliminar la mayoría del riesgo no sistemáticoersores tienen mismo horizonte temporal http://condensadordeflujo.wordpress.com Riesgo noCERCA DEL CLIENTE sistemático inversiones se limitan a activos financieros cotización – Ej. Bonos, Acciones. Riesgo totalhay costos de transacción ni impuestosersores racionales – portafolios eficientespectativas homogéneas) Riesgo sistemáticoersores analizan posibilidades de inversión con el mismoerio económico (expectativas sobre rentabilidad futura os activos) Q de títulosersores tienen aversión al riesgoersores pueden invertir y tomar prestado a Rf En equilibrio de mercado, se espera que un activo brinde un rendimiento adecuado a su riesgo inevitable (riesgo que no puede diversificarse) 16
  17. 17. ARBITRAJE Bibliografía Decisiones de Financiamiento • Brealey,Myers, Allen , Cap 8 pp 214 a pp 222http://condensadordeflujo.wordpress.comCERCA DEL CLIENTE • Givone, H y Alonso,H: Cap 7 17
  18. 18. Valoración por ARBITRAJES De que se trata? Esto es??? Decisiones de Financiamientohttp://condensadordeflujo.wordpress.comCERCA DEL CLIENTE 18
  19. 19. ARBITRAJES: APT or Arbitrage Pricing Theory Decisiones de • Stephen ROSS: Teoría de la Valoración por Financiamiento Arbitrajes (APT). • En que está BASADA: No se pregunta quehttp://condensadordeflujo.wordpress.comCERCA DEL CLIENTE carteras son eficientes. En cambio supone: • “La rentabilidad de cada acción depende en parte de “FACTORES” o “influencias macroeconómicas” y en parte del RUIDO, “que son los sucesos específicos de la empresa”. • La diversificación disminuye el RUIDO, el riesgo específico. • La prima de riesgo de una acción estará solo afectada por el RIESGO Macroeconómico. 19
  20. 20. APT Arbitraje:Concepto Decisiones de • FORMULA Financiamiento R= a+ b1(rfactor) +b2(rfactor2)+b3(rfactor3)+Ruidhttp://condensadordeflujo.wordpress.comCERCA DEL CLIENTE • 1) Si Beta de la cartera es 0 la Prima de Riesgo esperado es 0. Ofrece la tasa libre de riesgo. • ¿Cómo se da el ARBITRAJE?: Si la cartera ofrece rentabilidad mas ALTA que TLR los inversores obtienen una “utilidad libre de riesgo” o sea ARBITRAJE tomando deuda a TLR y comprar acciones (cartera). • Si ofrece la cartera ofrece rentabilidad mas BAJA, se da a la inversa:se vende la cartera de sensibilidad 0 y se invierte en Letras del Tesoro y se da la ganacia o ARBITRAJE. 20
  21. 21. APT Arbitraje: Concepto Decisiones de • 2)Tomamos 2 carteras Ay B y solo las afecta el Financiamiento Factor 1. Si A es el DOBLE de sensible al Factor 1 que la B, A debe darle el DOBLE de lahttp://condensadordeflujo.wordpress.comCERCA DEL CLIENTE prima de riesgo. • Si divido mi dinero al 50%Letras y 50% en A, mantendría la misma sensibilidad al Factor1 que la cartera B y ofrecería la MISMA prima de riesgo. • SUPONGA: la Formula APT NO SE CUMPLE.! • Si LdeT y A dan R MAYOR,CONVIENE por ARBITRAJE VENDER B e invertir en LdeT+A. 21
  22. 22. APT Arbitraje Concepto Decisiones de • Cada acción debe ofrecer una rentabilidad Financiamiento conforme a su contribución al riesgo de la cartera.http://condensadordeflujo.wordpress.comCERCA DEL CLIENTE • En el APT esto depende de la sensibilidad de la rentabilidad de la acción ante cambios inesperados en los factores macroeconómi- cos. • En APT rentabilidad depende de los riesgos de toda la economía. = a CAPM. • DIFERENCIA:La CARTERA de MERCADO no es una característica en APT y si es en CAPM • ¿Cuándo CAPM y APT dan = respuesta? • Problema: APT no dice cuales son FACTORES. • El CAPM dice 1 Factor UNICO = Rent Cart Mkt 22
  23. 23. APT Arbitraje Concepto Decisiones de Financiamientohttp://condensadordeflujo.wordpress.comCERCA DEL CLIENTE 23
  24. 24. APT Un Ejemplo Decisiones de • 1) Identificar FACTORES Macroeconómicos Financiamientohttp://condensadordeflujo.wordpress.comCERCA DEL CLIENTE • 2)Estimar Prima de Riesgo por Factor 24
  25. 25. APT Ejemplo Decisiones de • 3) Estimar la sensibilidad de los FACTORES Financiamientohttp://condensadordeflujo.wordpress.comCERCA DEL CLIENTE • R = Tasa libre Riesgo + Prima Riesgo FACTOR • R= 7 + 8,55 = 15,53% 25

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