Successfully reported this slideshow.
We use your LinkedIn profile and activity data to personalize ads and to show you more relevant ads. You can change your ad preferences anytime.

اسلايد آموزشي مدیریت سرمایه گذاری تالانه

6,507 views

Published on

اسلايد آموزشي مدیریت سرمایه گذاری تالانه

Published in: Economy & Finance
  • Login to see the comments

اسلايد آموزشي مدیریت سرمایه گذاری تالانه

  1. 1. مديريت سرمايه گذاري رشته مدیریت مالی عبدالرضا تالانه www.MODiRiATMAli.co m
  2. 2. مباحث درس ي: 1. كليات سرمايه گذاري 2. اندازه گيري بازده و ريسك 3. نظريه پورتفوي، انتخاب پورتفوي بهينه APT وCAPM 4. مدل 5. ارزيابي عملكرد پورتفوي 6. كارائي بازار و آزمون هاي كارائي 7. سرمايه گذاري در سهام )تحليل بنيادي و فني( 8. اندازه گيري ارزش سهام شركت ها 9. سرمايه گذاري در اوراق قرضه 10 . آشنائي با اوراق مشتقه www.MODiRiATMAli.co m
  3. 3. منابع درس ی: 1. كتاب مدیریت سرمایهگذاری و ارزيابي اوراق بهادار ترجمه و تاليف جهانخاني و پارسائيان انتشارات دانشگاه تهران 2. مديريت سرمايه گذاري پيشرفته تاليف رضا راعي و احمد تلنگي انتشارات سمت 3. سایر كتب سرمايه گذاري فارس ي يا انگليس ي 4. منابع اينترنتي www.MODiRiATMAli.co m
  4. 4. مباحث درس ي: 1. كليات سرمايه گذاري 2. اندازه گيري بازده و ريسك 3. نظريه پورتفوي، انتخاب پورتفوي بهينه APT وCAPM 4. مدل 5. ارزيابي عملكرد پورتفوي 6. كارائي بازار و آزمون هاي كارائي 7. سرمايه گذاري در سهام )تحليل بنيادي و فني( 8. اندازه گيري ارزش سهام شركت ها 9. سرمايه گذاري در اوراق قرضه 10 . آشنائي با اوراق مشتقه www.MODiRiATMAli.co m
  5. 5. الف. كليات سرمايه گذاري : تعريف سرمايه گذاري : در طول زندگي با گذشت زمان، پس انداز افراد شكل مي گيرد. وجوه حاصل از پس اندازها را مي توان براي كسب سود اضافي سرمايه گذاري كرد. به كار انداختن وجوه مازاد براي كسب بازده اضافي. به تعويق انداختن مصرف امروز براي رسيدن به مصرف بيشتر در آينده. www.MODiRiATMAli.co m
  6. 6. مراحل سرمايه گذاري : 1. تعيين اهداف و افق )كوتاه و بلندمدت( سرمايه گذاري 2. تعيين سطح ريسك قابل قبول براي سرمايه گذار 3. محاسبه ريسك و بازده مورد انتظار از يك يا چند سرمايه گذاري معين 4. تخصيص منابع به سرمايه گذاري ها و تشكيل تعيين پورتفوي مطلوب 5. اندازه گيري عملكرد پورتفوي www.MODiRiATMAli.co m
  7. 7. 1. هدف سرمايهگذار از سرمايهگذاري ميتواند افق سرمايه گذاري او را مشخص نمايد. براي مثال، افراد بازنشسته بيشتر با هدفكسب درآمد جاري سرمايهگذاري ميكنند. يعني بيشتر به وجه نقد مستمر ماهانه نياز دارند. در هرصورت، وجوه مازاد بايد سرمايه گذاري شود. www.MODiRiATMAli.co m
  8. 8. ً گذار بايد بتواند رسما ل تحمل 2. سرمايه يا غير رسمي سطح ريسك قاب خود را معين نمايد. اگر معلوم شود كه سرمايه گذار ريسك پذير نيست، بهتر است به سراغ سرمايه گذاري هاي كم ريسك مثل اوراق قرضه رفت. درجه ريسك پذيري سرمايهگذار روي تركيب پورتفوي اثرگذار است. www.MODiRiATMAli.co m
  9. 9. 3. قبل از سرمايهگذاري بايد ريسك و بازده فرصتهاي پيش رو را دانست. محاسبه ريسك و بازده تك تك اوراق بهادار و تحليل آن براي تشكيل پورتفوي سرمايهگذار ضروري است. www.MODiRiATMAli.co m
  10. 10. 4. بر اساس نتايج قبلي بايد تركيب مناسب پورتفوي را تعيين نمود. در واقع، با تركيب كردن اوراق مختلف مي توان در ازاي سطح معيني از ريسك به بازده معيني دست يافت. يا به ازاي بازده معيني، سطح ريسك را كنترل نمود. www.MODiRiATMAli.co m
  11. 11. 5. آخرين مرحله ارزيابي عملكرد پورتفوي است. بررس ي مستمر عملكرد سرمايهگذار را قادر مي سازد تا با استفاده از نتايج ارزيابي عملكرد در سرمايهگذاري خود تجديد نظر نمايد. www.MODiRiATMAli.co m
  12. 12. تفاوت در شقوق سرمايهگذاري از منظر نوع و زمان بندي جريان نقدي دشواري انتخاب از بين شقوق مختلف با توجه به اين دشواري : سرمايه گذاري مستقيم يا غير مستقيم؟ در كشور امريكا، سرمايه گذاري غيرمستقيم در ايران؟ مزاياي غيرمستقيم: ريسك كمتر هزينه معاملاتي كمتر كارشناسان خبره مزيت اثرگذاري در بازارهاي كوچك مثل ايران www.MODiRiATMAli.co m
  13. 13. شقوق سرمايه گذاري غيرمستقيم: )unit investment trust( صندوق هاي سرمايه گذاري )mutual funds( صندوق هاي مشاع نوع اول سرمايه بسته هستند؛ اما نوع دوم سرمايه شناور هستند. اين صندوق ها سرمايه گذاري خود را به مردم مي فروشند. )units( واحدهاي براي خريد و فروش اوراق يونيت آنها ارزش ورودي و خروجي بر اساس ارزش روز صندوق محاسبه مي گردد. )NAV( دارائي هاي خالص صندوق ها چگونه شخصيتي دارند و مقررات مرتبط با آنها چيست؟ www.MODiRiATMAli.co m
  14. 14. با اهداف متفاوت تشكيل )mutual funds( صندوق هاي مشاع مي شوند: )index funds( صندوق هاي شاخص )fixed income funds( صندوق هاي با درآمد ثابت صندوق هاي سهام در ايران كدام نوع از صندوق ها فعالند؟ www.MODiRiATMAli.co m
  15. 15. از دو گروه سرمايه گذاران چه كس ي برنده است؟ محافظه كارها يا متهورها؟ افق سرمايه گذاري : كوتاه مدت )مخلوط: بعض ي سال ها( بلندمدت )داده هاي تاريخي به نفع متهورها نشان مي دهد( آيا ريسك كردن رمز موفقيت است؟ چرا مردم ريسك نمي كنند؟ www.MODiRiATMAli.co m
  16. 16. وجوه مازاد را بايد سرمايه گذاري كرد تا مجبور به خروج از سرمايه گذاري نشد توزيع منابع يا تخصيص منابع اهميت و ضرورت مي يابد تحقيقات نشان مي دهد كه بيشتر افراد به طور تجربي به نوعي توزيع منابع را انجام مي دهند www.MODiRiATMAli.co m
  17. 17. استراتژي هاي سرمايه گذاري در اوراق بهادار: ارزيابي و بررس ي و مديريت مستمر پورتفو :)Active( استراتژي فعال تشكيل پورتفوي متنوعي از سهام شركت هاي :)Passive( استراتژي منفعل بزرگ و با ثبات كدام استراتژي؟ در كدام بازار؟ در بلندمدت بين نتايج دو استراتژي تفاوت زيادي وجود ندارد. موضوع پايان نامه www.MODiRiATMAli.co m
  18. 18. سرمايه گذار همواره با دو عامل دروني درگير است: ترس و طمع بايد بين اين دو تعادل برقرار كرد www.MODiRiATMAli.co m
  19. 19. شقوق سرمايه گذاري : بازار پول : سپرده كوتاه مدت بانكي كه تا سررسيد قابل برداشت نيست )certificate of deposit( گواهي سپرده گواهي سپرده قابل معامله نرخ بهره مشابه بازار و متغير دارد )money market deposit( سپرده بازار پول )treasury bills( اسناد خزانه قرضه هاي با سررسيد كمتر از يك سال )commercial paper( اوراق تجاري بازار سرمايه: انواع قرضه سهام ممتاز سهام عادي اوراق پيوندي و مشتقه www.MODiRiATMAli.co m
  20. 20. انواع قرضه: قرضه دولتي: با سررسيد بيش از 5 سال اسناد خزانه دولتي: با سررسيد زير 5 سال قرضه سازمان ها و شركت هاي دولتي قرضه شهرداري ها قرضه شركت هاي خصوص ي: كه در اين ليست ريسك بالاتري دارند در بورس نيويورك امريكا موسسات رتبه بندي با استفاده از معيارهائي اوراق قرضه ها را رتبه بندي مي كنند دو نوع رتبه بندي قرضه رايج در امريكا را مثال بياوريد در ايران وظيفه رتبه بندي اوراق قرضه بر عهده كيست؟ www.MODiRiATMAli.co m
  21. 21. اوراق سرمايه اي: ً سهم ممتاز: سررسيد ندارد پس ريسك دارد. سرمايه گذاران معمولا مايل به سهم ممتاز نيستند سهم عادي: آخرين مدعيان سود در شركت هستند و لذا ريسك بيشتري دارند. هر چه اوراق اولويت دار شركت بيشتر باشد ريسك سهم عادي هم بيشتر است. اوراق قابل تبديل به سهم عادي: چگونه ريسكي دارند؟ اوراق مشتقه: جريان نقدي وابسته به اوراق ديگر دارند. اختيار خريد، اختيار فروش، قرارداد آتي، پيمان آتي www.MODiRiATMAli.co m
  22. 22. بازارهاي مالي بازار اوليه )دست اول (: مشاوره سرمايه گذاري، تعهد خريد اوراق، توزيع و :)investment banks( بان كهاي سرماي هگذار فروش اوراق، و راه اندازي بازار ثانويه )اعلام نرخ خريد و فروش( را بر عهده دارند. موسسات امين در انتشار قرضه به مردم، واسطه منتشركننده و مردم مي شوند. در واقع امين و نماينده :)trustees( ً مردم براي احقاق حق مردم در قرضه هستند. دريافت و توزيع بهره اوراق قرضه را نيز امين انجام مي دهد. معمولا بانك ه ا امين م يشوند. موسسات كارگزاري نماينده مردم در امر معاملات اوراق در بورس هستند و نقش :)brokers( موسسات كارگزاري مستقيمي در بازار دارند. معاملات بايد بر طبق مقررات انجام شوند. اين موسسات كار تعيين ريسك قصور اوراق را انجام مي دهند و مردم به :)rating inst.( موسسات رتبه بندي كارشناس ي آنها اعتماد دارند. شركت هاي منتشر كننده اوراق كه شهرت و اعتبار زيادي ندارند به خدمات اين موسسات رتبه بندي محتاجند. بازار اوليه محتاج مقررات خاص خود است. مقررات بورس تهران در اين زمينه چيست؟ www.MODiRiATMAli.co m
  23. 23. بازار ثانويه )دست دوم(: :)exchanges( بازارهاي رسمي يا بورس هاي اوراق بهادار اعتماد مردم تاكيد بر مقررات و نظارت تاكيد بر نقد شوندگي )double auction( مكانيزم حراج دو طرفه فناوري و سامانه معاملاتي سرعت و دسترس ي :)OTC( بازار غيررسمي يا فرابورس ها مبتني بر فرايند چانه زني براي مضنه يابي ديلرها يا كارگزاران روي سهم شركت ها بيشتر به صورت اختصاص ي كار مي كنند و امكان مذاكره حضوري يا تلفني معامله گران فراهم مي شود. NASD فرابورس ها تمركز فيزيكي نداشتند بلكه تمركز شبكه اي بوده است. مثل انواع سفارش هاي خريد يا فروش براي سهم در هر دو بازار موجود است: سفارش به قيمت بازار سفارش به قيمت معين سفارش به شرط رسيدن قيمت بازار به رقم معين www.MODiRiATMAli.co m
  24. 24. شرايط پذيرش شرك تها: نوعي فيلتر براي جلب اعتماد مردم برخي الزامات پذيرش: حداقل سرمايه سوداوري تعدد سهامداران سهام شناور الزامات افشا و گزارشدهي متناوب توقف معاملات براي نشر كامل اطلاعات الزامات پذيرش بورس تهران چيست؟ www.MODiRiATMAli.co m
  25. 25. ارزش زماني پول : نرخ بهره: تفاوت بین ارزش کالاها و خدمات در امروز و آینده کالا و خدکات امروز از کالا و خدمات فردا با ارزشتر است. چرا؟ مولد بودن سرمایه رجحان زمانی مصرف کننده چرا مصرف کننده رجحان زمانی دارد؟ آیا در یک جامعه بدون پول بهره وجود دارد؟ آیا ریشه بهره در تورم است؟ www.MODiRiATMAli.co m
  26. 26. سال بعد: n محاسبه ارزش آتی یک ارزش فعلی در n FVn  PV (1 i) www.MODiRiATMAli.co m
  27. 27. عبارت پرانتز فاکتور ارزش آتی است که: همواره از یک بزرگتر است. با افزایش دوره افزایش مییابد. با افزایش نرخ افزایش مییابد. www.MODiRiATMAli.co m
  28. 28. جمع انباشته ارزش آتی چند قسط فعلی: n n i i FVFA i t n t (1 ) 1 (1 ) 1        www.MODiRiATMAli.co m
  29. 29. :n محاسبه ارزش فعلی یک قسط آتی در سال ] 1 [ (1 i ) n PV FV   www.MODiRiATMAli.co m
  30. 30. عبارت پرانتز فاکتور ارزش فعلی است که: همواره از یک کوچک تر است. با افزایش دوره کاهش مییابد. با افزایش نرخ کاهش مییابد. www.MODiRiATMAli.co m
  31. 31. جمع انباشته ارزش فعلی قسط های آتی متوالی:   1    1   n t n t i i i PVFA 1 (1 ) 1 (1 ) www.MODiRiATMAli.co m
  32. 32. در صورتی که بهره به دفعات در یک سال داده شود، فرمول ها تعدیل میشوند. چگونه؟ آیا وقتی در سال دو بار بهره داده میشود، بهتر از حالتی است که یک بار بهره میدهد؟ برای کدام طرف؟ نرخ موثر کدام است؟ www.MODiRiATMAli.co m
  33. 33. آیا نرخهای تنزیل سالهای مختلف میتواند متفاوت باشد؟ آیا نرخهای تنزیل سالهای بعدی میتواند کمتر از نرخ این سالها باشد؟ فاکتور تنزیل سالهای بعد میتواند از فاکتور تنزیل سالهای قبلی ب زرگتر باشد؟ بحث ساختار دورهای نرخهای بهره به این مسائل میپردازد. فرض می ً عجالتا کنیم نرخهای بهره متفاوت در دورههای مختلف با یک نرخ متوسط جایگزین میگردد. www.MODiRiATMAli.co m
  34. 34. تمرين هاي فصل سوم از كتاب جهانخاني را حل كنيد www.MODiRiATMAli.co m
  35. 35. مباحث درس ي: 1. كليات سرمايه گذاري 2. اندازه گيري بازده و ريسك 3. نظريه پورتفوي، انتخاب پورتفوي بهينه APT وCAPM 4. مدل 5. ارزيابي عملكرد پورتفوي 6. كارائي بازار و آزمون هاي كارائي 7. سرمايه گذاري در سهام )تحليل بنيادي و فني( 8. اندازه گيري ارزش سهام شركت ها 9. سرمايه گذاري در اوراق قرضه 10 . آشنائي با اوراق مشتقه www.MODiRiATMAli.co m
  36. 36. عدم قطعیت و ریسک عدم قطعیت: اگر مجموعه رویدادهای آینده را بدانیم اما بدون احتمال وقوع ریسک: اگر مجموعه رویدادهای آینده را بدانیم اما با احتمال وقوع هر رویداد www.MODiRiATMAli.co m
  37. 37. در مالیه به تغییرپذیری بازده ریسک میگویند. سرمایهگذاری که پراکندگی بازدهاش زیاد است، ریسکی است. عواملی باعث این پراکندگی بازده میشود که منشا ریسک هستند و در چشم ما به صورت پراکندگی بازده نمود مییابند. www.MODiRiATMAli.co m
  38. 38. عوامل یا منشا ریسک: تحقق يا عدم تحقق سودهاي عملياتي شركت كه بستگي به رقبا، :)business risk( ریسک کسب و کار كاركنان، تغيیر تكنولوژي، و امثالهم دارد. پوشاك و مواد غذائي به علت وجود بدهي در ساختار سرمايه شركت است. پرداخت بهره ثابت :)financial risk( ریسک مالی بدهي ريسك اضافي به سهامدار تحميل مي كند و ممكن است در شرايط اقتصادي حاد به ريسك ورشكستگي منجر شود. اين ريسك به سهولت نقد كردن سرمايه گذاري بدون افت قيمت زياد اشاره :)liquidity( ریسک نقدشوندگی دارد. بازارهاي عميق ريسك نقد شوندگي كمتري دارند تا بازارهاي نوپا مثل بورس تهران. بازارسازها مي كوشند بازار را به تعادل برسانند، پس مواقع به نقد شوندگي كمك مي كنند. نرخ بهره رايج اثر تعيین كننده بر قيمت اوراق قرضه و سهام دارد. با بالا :)interest rate( ریسک نرخ بهره منتشر شده افت مي كند و بر عكس مثل الان كه نرخ بهره بانكي به ً رفتن نرخ بهره رايج، قيمت قرضه قبلا 6 درصد كاهش يافته، اوراق مشاركت قبلي جذاب شده است. شدت اثر افزايش يا فت قيمت به عمر قرضه بستگي دارد. هر چه عمر بيشتر باشد، تاثیر بيشتر است. اين ريسك به نوسان پذيري قيمت اوراق در بازار بستگي دارد و دامن همه اوراق را مي گيرد. :)market( ریسک بازار وقتي جو خوب باشد، همه قيمت ها بالا مي روند. ریسک نرخ تورم ریسک نرخ ارز ریسک سیاس ی )کشور ( www.MODiRiATMAli.co m
  39. 39. قبل از محاسبه ریسک، محاسبه بازده ضرورت مییابد. بازده مورد انتظار است ex ante : بازده پیشینی بازده واقعی یا محقق شده است ex post : بازده پسینی چون این دو بازده یکی نیست سرمایهگذاری ریسک دارد. درک تفاوت بین بازده پیشینی و پسینی برای تحقیقات بازار سرمایه بسیار اهمیت دارد. www.MODiRiATMAli.co m
  40. 40. فرمول کلی برای محاسبه بازده هر نوع سرمایه گذاری برای یک دوره معین: 1 W 1   W 0 R فرمول محاسبه بازده پیشینی یا بازده پسینی یکسان است، اما دادههای مورد استفاده تفاوت دارد. www.MODiRiATMAli.co m
  41. 41. برای محاسبه بازده یک سهم چگونه از فرمول استفاده میکنید؟ 1    0 1 D P R P www.MODiRiATMAli.co m
  42. 42. برای محاسبه بازده یک سهم با افزايش سرمايه چگونه از فرمول استفاده میکنید؟ آلفا درصد افزايش سرمايه از محل مطالبات و آورده و بتا درصد افزايش سرمايه از محل اندوخته و س ي مبلغ اسمي سهم است.    1 (1 )   0 1 D P R    P  c www.MODiRiATMAli.co m
  43. 43. سهمی را 4000 ریال خریدید. انتظار دارید تا سال بعد به شما 800 ریال سود نقدی بدهد و سپس آن را 4200 ریال بفروشید. بازده سرمایهگذاری شما برای یک دوره یک ساله چقدر است؟ این بازده پیشینی است یا پسینی؟ www.MODiRiATMAli.co m
  44. 44. سهم به شما 600 ریال سود نقدی داد و در پایان یک سال آن را 3900 ریال فروختید. بازده سرمایه گذاری شما برای دوره یک ساله چقدر است؟ این بازده پیشینی است یا پسینی؟ www.MODiRiATMAli.co m
  45. 45. اگر همین اتفاقات در یک دوره 6 ماهه رخ داده بود، بازده محاسبه شده چه تغییری میکرد؟ آیا بازده دوره 6 ماهه دو برابر دوره یک ساله است؟ آیا در محاسبه بازده ارزش زمانی پول را در نظر گرفتید؟ www.MODiRiATMAli.co m
  46. 46. برای محاسبه بازده متوسط چند دوره چگونه عمل می کنید؟ متوسط ساده؟ متوسط هندس ي؟ سود سهم 1500 ، خريد سهم 2500 ، و فروش سهم 2500 ريال است. اگر دوره سرمايه گذاري 4 ساله باشد، متوسط ساده و متوسط هندس ي چقدر است؟ www.MODiRiATMAli.co m
  47. 47. فرض کنید هنوز سهم را نخریدید. اما میتوانید آن را به قیمت 4000 ریال بخرید و انتظار دارید که 800 ریال سود نقدی تقسیم کند و بعد آن را 4200 ریال بفروشید. بازده پیشینی شما بر اساس محاسبات 25 درصد است. آیا باید سهم را بخرید؟
  48. 48. در مثال قبلی قیمت فرض ی فروش سهم در پایان یک سال را چگونه حدس زدید؟ اطلاعات تاریخی )پسینی( توزیع بازده و احتمال را به شما میدهد تا انتظارات خود )پیشینی( را شکل دهید www.MODiRiATMAli.co m
  49. 49. چه معیار دیگری برای کامل شدن تصمیم سرمایهگذاری شما لازم است؟ ریسک: تغییرپذیری بازده )واریانس یا انحراف معیار بازده( 2 درصد است، / اگر بدانید انحراف معیار بازدهی سهم 0 آیا سهم را می خرید؟ www.MODiRiATMAli.co m
  50. 50. مثال: فرض کنید اطلاعات سهمی که سود تقسیم نمی کند به شرح زیر است: بازده در احتمال بازده با فرض قیمت 5000 قیمت سهم احتم ال وضع اقتصادی 3/0 7000 4/0 12/0 رون ق شاخص بالای 12000 5/0 5000 0/0 00/0 عاد ی شاخص بین 10 تا 12 2/0 4000 -2/0 -02/0 رکو د شاخص زیر 10000 08/0 بازده انتظاری www.MODiRiATMAli.co m
  51. 51. ضرب در احتمال مربع انحراف انحراف بازده از میانگین بازده با فرض قیمت 5000 احتما ل وضع اقتصادی 3/0 4/0 32/0 1024/0 0307/0 رونق شاخص بالای 12000 5/0 0/0 -08/0 0064/0 0032/0 عادی شاخص بین 10 تا 12 2/0 -2/0 -28/0 0784/0 0157/0 رکود شاخص زیر 10000 0496/0 واریانس www.MODiRiATMAli.co m
  52. 52. 2227 است. / 0496 و انحراف معیار 0 / واریانس 0 اگر توزیع بازده یک سرمایهگذاری در طول زمان نرمال فرض شود، با احتمال میتوان قیمت سهم را در دامنهای حس زد. در طرفین میانگین 26 درصد احتمال / یک انحراف معیار 68 44 درصد / دو انحراف معیار 95 74 درصد / سه انحراف معیار 99 www.MODiRiATMAli.co m
  53. 53. رابطه ریسک و بازده در امریکا بر اساس داده های 1926 تا 1992 بازده سالانه انحراف معیار درصد درصد سهم شرکتهای کوچک 0/35 2/12 6/20 3/ سهم عادی 10 اوراق قرضه شرکتی 5/8 5/5 اوراق قرضه دولتی 6/8 8/4 3/3 7/ اوراق خزانه 3 7/4 1/ تورم 3 www.MODiRiATMAli.co m
  54. 54. این اطلاعات تاریخی نشان میدهد که هرچه ریسک بیشتر شده، بازده هم به تناسب افزایش یافته است. آیا تضمینی وجود دارد که یک سرمایهگذاری پر ریسک به شما بازده بیشتری بدهد؟ هر چه دوره زمانی طولانیتر میشود احتمال بیشتری وجود دا رد که بازده پیشنی و بازده پسینی به هم نزدیکتر شوند. www.MODiRiATMAli.co m
  55. 55. بازده پورتفوی بازده چند دارائی برابر میانگین وزنی بازده تک تک آن دارائیها است. اما فرمول کلی داده شده همیشه درست محاسبه میکند. www.MODiRiATMAli.co m
  56. 56. مثال: بازده فروش خرید سهم 4000 5000 %25 الف 4000 6000 %50 ب 8000 11000 %5/37 مجموعه www.MODiRiATMAli.co m
  57. 57. بازده مجموعه بازده فروش خرید وزن سهم 4000 5000 %25 %67/16 دو سوم الف 2000 4000 %100 %33/33 یک سوم ب 6000 9000 %50 %50 مجموعه www.MODiRiATMAli.co m
  58. 58. ریسک مجموعه کوواریانس و ضریب همبستگی کوواریانس به تنهائی کمکی به ارزیابی رابطه دو دارائی نمیکند. ضریب همبستگی درجه همسانی تغییرات بازده دو دارائی را نشان میدهد و بین 1- تا 1+ است. محاسبه ضريب همبستگی مبتنی بر کوواریانس بین دو دارائی و انحراف معيار هر دارائی است. www.MODiRiATMAli.co m
  59. 59. فرمول محاسبه کوواریانس: ( , ) [ ][ ] AB A B A A B B  P R R  R  R R  R www.MODiRiATMAli.co m
  60. 60. فرمول محاسبه ضریب همبستگی:  AB AB   A B    www.MODiRiATMAli.co m
  61. 61. مثال: ضرب انحرافا ت در احتمال انحراف B انحراف A وضع اقتصاد prob A B 2/0 25/0 23/0 075/0 09/0 0014/0 شکوفا 3/0 20/0 14/0 025/0 00/0 0000/0 رشدی 3/0 15/0 12/0 -025/0 -02/0 0002/0 عادی 2/0 10/0 08/0 -075/0 -06/0 0009/0 رکودی 175/0 14/0 بازده انتظاری 0026/0 0025/0 واریانس بازده 0025/0 کوواریانس 9806/0 ضریب همبستگی
  62. 62. معنی ضریب همبستگی 9806 میشود نتیجه گرفت که هر / آیا از ضریب 0 افزایش ی در بازده سهم الف در سهم ب هم رخ میدهد؟ در بلند مدت یک افزایش 3 درصدی در بازده سهم الف با یک افزایش 3 درصدی در بازده سهم ب همراه است.
  63. 63. فرمول محاسبه ریسک )واریانس( یک مجموعه دو سهمی: 2 2 2 2 2        P A A B B A B AB w w 2w w يا 2 2 2 2 2 2 P A A B B A B AB A B  W  W   W W    www.MODiRiATMAli.co m
  64. 64. مثال: 0026/ واریانس سهم الف 0 0025/ واریانس سهم ب 0 0025/ کوواریانس الف و ب 0 85/ 15 و وزن ب 0 / وزن الف 0 واریانس مجموعه را محاسبه کنید 0025/ جواب: 0 www.MODiRiATMAli.co m
  65. 65. آیا پورتفوسازی باعث کاهش ریسک شد؟ آیا ریسک مجموعه نسبت به ریسک دارائی اول کمتر شد؟ ریسک خیلی کاهش یافت یا کمی؟ چرا؟ با چه شرطی ریسک مجموعه بیشترین کاهشرا خواهد داشت؟ www.MODiRiATMAli.co m
  66. 66. +1 +05/0 00/0 -5/0 -1 ضریب همبستگی الف و ب 00001 /0 00064 /0 00128 /0 00192 /0 00255 /0 واریانس مجموعه با فرض وزن مساوی www.MODiRiATMAli.co m
  67. 67. پورتفولیو که ميتواند به کاهش ریسک مجموعه منجر گردد این است که ریسک یک پورتفولیو برابر میانگین وزني ریسک تک تک دارائيهاي درون پورتفولیو نیست. در واقع، انحراف معیار بازدههاي یک پورتفولیو همیشه کمتر از میانگین وزني انحراف معیار دارائيهاي درون پورتفولیو است؛ یا حداکثر در حالتي که دارائيهاي درون پورتفولیو کامًلا همبسته باشند، انحراف معیار پورتفولیو برابر میانگین وزني انحراف معیارهاي دارائيهاي درون پورتفولیو خواهد www.MODiRiATMAli.co m
  68. 68. این موضوع را ميتوان به طریق ریاضي نشان داد. فرض کنید که قصد داریم پورتفولیوئي متشکل از بسازیم. WB و WA با وزنهاي B و A دو دارائي اگر ریسک هر یک از دو دارائي پیشگفته به ترتیب و باشند، آنگاه میانگین وزني ریسک این پورتفولیو از رابطه زیر به دست ميآید: P A A B B  W  W  2 2 2 ( ) P A A B B   W  W  2 2 2 2 2 2 P A A B B A B A B  W  W   W W   مقایسه كنید با 2 2 2 2 2 2 P A A B B A B AB A B  W  W   W W    www.MODiRiATMAli.co m
  69. 69. مواد لازم برای محاسبه سهمی: N ریسک یک پورتفوی باید N در N یک ماتریس تکمیل شود. N-( واریانس و N محاسبه کوواریانس لازم است که N )1 دو نیمه مشابه در ماتریس www.MODiRiATMAli.c.o هستند m
  70. 70. دارائي در پورتفولیو موجود باشد، آنگاه N اگر عنصر در ماتریس وجود خواهد داشت. N*N تعداد براي پورتفولیوئي متشکل از 7 دارائي، تعداد 49 عنصر، وجود خواهد داشت. دارائي در پورتفولیو موجود باشد، در N اگر جمله واریانس روي قطر N این صورت تعداد ماتریس وجود خواهد داشت. در ماتریس فوق دور جملات واریانس خط کشیده شده است. دارائي در پورتفولیو موجود باشد، در کل N اگر ماتریس تعداد جمله کوواریانس وجود دارد. در بالاي قطر ماتریس تعداد جمله کوواریانس و همین تعداد جمله کوواریانس در زیر قطر ماتریس وجود دارد. در مجموع، براي پورتفولیوئي متشکل از 100 دارائي، تعداد 10 جمله واریانس )روي قطر( و تعداد 90 جمله کوواریانس وجود دارد که در طرفین قطر ماتریس )هر طرف 45 جمله کوواریانس( قرار ميگیرند. با افزایش تعداد دارائيها در پورتفولیو، تعداد جملات کوواریانس با سرعت بیشتري افزایش ميیابد www.MODiRiATMAli.co m
  71. 71. اهمیت کوواریانس: هرچه تعداد سهم در پورتفو افزایش مییابد، تعداد کوواریانسها با سرعت بیشتری نسبت به واریانسها افزایش مییابد. ریسک مجموعه بیشتر از کوواریانس متاثر میشود تا از واریانسها www.MODiRiATMAli.co m
  72. 72. زیاد شود: تاثیر واریانس هر سهم ناچیز میشود و قابل حذف است. واریانس پورتفو به متوسط کوواریانسها نزدیک میشود و قابل حذف نیست. همین دو بخش را ریسک قابل حذف یا غیر قابل حذف میگویند. ریسک سیستماتیک یا ریسک بازار همان ریسک متاثر از کوواریانسها است که حذف شدنی نیست. ریسک غیر سیستماتیک ریسک مبتنی بر واریانسها است که مختص هر شرکت است. www.MODiRiATMAli.co m
  73. 73. اجزای ریسک: ریسک واریانسها + ریسک کوواریانسها = ریسک کل ریسک قابل تنوع بخشی + ریسک غیر قابل تنوع بخشی = ریسک کل ریسکهای خاص شرکت + ریسکهای بازاري = ریسک کل www.MODiRiATMAli.co m
  74. 74. خلاصه درس هدف: آشنائی با مفاهیم بازده و ریسک مواد: ۱. بازده و ریسک یک دارائی ۲. بازده و ریسک یک پورتفو ۳. ریسک پورتفوي متاثر از کوواریانس است www.MODiRiATMAli.co m
  75. 75. 1. كلیات سرمایه گذاري 2. انداز هگیري بازده و ریسك 3. نظریه پورتفوي، انتخاب پورتفوي بهینه APT و CAPM 4. مدل 5. ارزیابي عملكرد پورتفوي 6. كارائي بازار و آزمون هاي كارائي 7. سرمایه گذاري در سهام )تحلیل بنیادي و فني( 8. اندازه گیري ارزش سهام شركت ها 9. سرمای هگذاري در اوراق قرضه
  76. 76. هري ماركوویتس به صورت ریاضي نشان داد كه چگونه مي توان پورتفوي بهینه را تعیین كرد.چگونه؟ پورتفوئي بهینه است كه به ازاي یك سطح معین از ریسك بازده اش حداكثر باشد یا به ازاي یك سطح معین بازده ریسكش حداقل باشد. سهم با بازده ها و N اگر تعداد واریانس ها و كوواریانس ها داشته باشیم )ماتریس(، مي توان تابع هدف را براي حداقل كردن ریسك پورتفو با فرض بازده معین یا براي حداكثر كردن بازده با فرض ریسك معین نوشت و آن را براي وزن هر یك www.MODiRiAT.M ودAمl نi. c لo از سهام ح m
  77. 77. 2   Min W W  p i j i j , n n i j   1 1   S to W : 1 1 n i i  1 i W    1 ( ) 36% n i i i W E r  www.MODiRiATMAli.co m
  78. 78. سهمها را به طرق مختلف ميشود با هم تركیب كرد. در هر صورت با این تركیب كردن پورتفوهاي متفاوتي حاصل مي گردد كه از نظر ریسك و بازده متفاوت هستند. ترسیم این پورتفوها روي نمودار به صورت زیر مي شود. ناحیه بالاي خط چین پورتفوهاي قابل قبول است كه به آن مجموعه كارا م يگویند. پورتفوي مینیمم واریانس ناحیه قابل قبول ریسك پورتفوي بازده پورتفوي MVP F
  79. 79. قابل F و MVP تمام نقاط حد فاصل بین دو نقطه قبول هستند و مرز كارا را تشكیل مي دهند. بهترین نقطه از مرز كارا براي یك سرمایه گذار نقطه مماس منحني بي تفاوتي شخص با منحني مرز كارا است. بالاترین منحني بي تفاوتي شخص تابع مطلوبیت او را حداكثر م يكند. افراد جسورتر منحني بي تفاوتي افقي تري دارند و نزدیك تر مي گردد. افراد F نقطه مماس آنها به محافظ هكارتر منحني بي تفاوتي عمود يتري دارند و نزدیك تر مي گردد. MVP نقطه مماس آنها به اگر دارائي بدون ریسك هم وجود داشته باشد، مرز كارا چگونه خواهد بود؟ www.MODiRiATMAli.co m
  80. 80. اگر نرخ بدون ریسك را وارد تحلیل كنیم، در این صورت بازده پورتفوي جدید تركیب خطي از بازده پورتفو و نرخ بهترین نقاط یا بهترین پورتفوها را RL بي ریسك است. خط به ما مي دهد. كدام نقطه از این خط براي سرمای هگذار بهتر است به منحني ب يتفاوتي او بستگي دارد. نقطه مماس جسورها به میل م يكند. Rf و محافظه كارها به سمت L سمت MVP F ریسك پورتفوي بازده پورتفوي L Rf M پورتفوي بازار
  81. 81. Rf دارائي هاي بي ریسك مي گذارند و به نقطه نزدیك تر مي شوند یا پول خود را قرض مي دهند و به بهره ثابت راضي مي شوند. اما هنوز از نقاط روي منحني وضع بهتري دارند. در مقابل، افراد جسور بیشتر در دارائي هاي ریسكي سرمایه گذاري مي كنند و نزدیك مي شوند. آنها حتي L لذا به نقطه پول قرض مي گیرند و به كمك اهرم استقراض بازده خود را از خط منحني بالاتر مي برند. این افراد هم از نقاط روي منحني وضع بهتري دارند. اكثریت افراد چه مي كنند؟ بیشتر افراد به متمایل هستند. هر چه از این M سمت نقطه نقطه به سمت طرفین دورتر شویم، تعداد افراد كمتر است. این نقطه میاني همان پورتفوي بازار است كه همه دارائ يهاي www.MODiRiATMAli.co m
  82. 82. خط مزبور خط بازار سرمایه نامیده مي شود و رابطه بین ریسك و بازده پورتفوهاي مطلوب را نشان م يدهد. معادله خط به صورت زیر است: m  E ( R ) R ( ) m f E R R  p f p  m     p  M ( ) p E R ( ) m E R Rf L
  83. 83. این معادله خط مي گوید كه نرخ بازده مورد انتظار پورتفوي متشكل از نرخ بازده بدون ریسك و صرف ریسك است. خود عبارت صرف ریسك به دو بخش یكي قیمت ریسك )كسر( و دیگري مقدار ریسك تجزیه مي گردد. قیمت ریسك تابع عوامل مختلف در اقتصاد است. www.MODiRiATMAli.co m
  84. 84. راه حل ماركوویتز دو اشكال داشت: یكي زیاد بودن داده ها و دیگري نیاز به داده هاي مورد انتظار )آینده( بود. پیدا كردن یك پورتفوي بهینه مستلزم ورود اطلاعات زیاد و آتي در باره ریسك و بازده سهم هاي مختلف است. البته كامپیوتر كار رو ساده كرد. این مشكلات انگیزه كارهاي بعدي شد. براي رفع این دو مشكل ویلیام شارپ شاگرد ماركوویتس مدل شاخصي را تدوین بود. پیش فرض مدل CAPM كرد كه مقدمه شاخص این است كه رابطه بین بازده هاي اوراق به دلیل یك عامل مشترك و یك عامل اختصاصي بوده و بازده هر سهم تابعي خطي ww w. س.تMا O) صDخi اRشi(A T ركM شتAمl i. لc مo از آن عا m
  85. 85. مشابه تحلیل هاي قبلي را براي یك دارائي مي توان بررسي كرد. اگر سرمایهگذاران منطقی بوده و انتظارات همگن داشته باشند، میشود نتیجه گرفت که پورتفوی بازار )یک دارائی( را نگهداری میکنند. یعني بیشتر افراد به سمت نقطه میاني متمركز مي شوند. پس در خرید یک دارائي جدید، اندازه کوواریانس سهم با پورتفوی بازار مهم www.MODiRiATMAli.co . است m
  86. 86. اگر کوواریانس بین سهم جدید و بازار را واریانس بازار استاندارد کنیم، ضریب بتا به دست     im im  i   i i im  i m m m m          2 بتا حساسیت بازده سهم را در مقابل تغییرات بازده بازار میسنجد. www.MODiRiATMAli.co m
  87. 87. از رابطه بالا مشهود است که بتای بازار برابر عدد یک است. چرا؟ یعنی وقتی بازده بازار مثًلا 20 درصد تغییر میکند، انتظار می 3 بازدهیاش / رود سهم با بتای 1 26 درصد تغییر کند. سکه، مسکن، ارز، اتومبیل کدام بتای بزرگتری دارند؟ www.MODiRiATMAli.co m آیا بتا میتواند منفی باشد؟
  88. 88. بتا چگونه محاسبه میشود؟ با استفاده از رگرسیون بازدهی سهم )متغیر وابسته( روی بازدهی بازار )متغیر مستقل( اطلاعات مربوط به قیمت یک سهم و اطلاعات شاخص بورس تهران را برای 40 ماه متوالی تهیه کنید. از روی اطلاعات، بازده سهم و بازده شاخص را محاسبه نمائید. با 40 زوج مشاهده در دست، بازدهی سهم را روی بازدهی شاخص رگرسیون کنید. ضریب متغیر مستقل در رگرسیون همان بتای سهم است. www.MODiRiATMAli.co m
  89. 89. بتا به چه کاری میآید؟ برای تعیین ریسک یک دارائی در مقایسه با ریسک بازار اگر سهم جدیدی با بتای بزرگتر از یک را بخریم یعنی داریم ریسک پورتفوی خودمان را افزایش میدهیم. اگر یک سهم با بتای کمتر از یک بخریم یعنی داریم ریسک پورتفوی خود را کم میکنیم. حالا کدام سهم را بخریم؟ بتای بالاتر از یک یا کمتر از یک؟ یا بتای مساوی یک؟ www.MODiRiATMAli.co m
  90. 90. 1. كلیات سرمایه گذاري 2. انداز هگیري بازده و ریسك 3. نظریه پورتفوي، انتخاب پورتفوي بهینه APT و CAPM 4. مدل 5. ارزیابي عملكرد پورتفوي 6. كارائي بازار و آزمون هاي كارائي 7. سرمایه گذاري در سهام )تحلیل بنیادي و فني( 8. اندازه گیري ارزش سهام شركت ها www.MODiRiATMAli.co m 9. سرمای هگذاري در اوراق قرضه
  91. 91. اگر ریسک مختص سهم با تنو عبخشی قابل حذف باشد، تنها ریسک مهم بتا است. اما به ازای این ریسک چه بازدهی باید توقع داشت )بازدهی پیشینی(؟ )CAPM( مدل قیمت گذاری دارائی های سرمایه ای پاسخ می دهد: بتای دارائی + بازده بدون × ) )صرف ریسک بازار ریسک = بازده مورد انتظار یک دارائی ( ) i f i m f R  R  R  R با فرض 10 درصد برای نرخ بدون ریسک و پیش بینی 20 درصد بازده بازار، 5 دارد انتظار 25 درصد / از سهمی که بتای 1 بازده می رود. www.MODiRiATMAli.co m
  92. 92. CAPM برای درک بهتر بازده مورد انتظار از یک حساب پسانداز بانکی با بهره ثابت مثًلا 10 درصد، چقدر است؟ بازده مورد انتظار از یک سهم با واریانس 25 درصد چقدر است؟ آیا بازده مورد انتظار از سهم با واریانس 25 درصد از بازده مورد انتظار پس انداز بانکی، www.MODiRiATMA؟l تi. سco بیشتر ا m
  93. 93. معموًلا نرخ بازده بدون ریسک معلوم است. بازده بازار را باید پیشبینی کرد و این راحتتر از پیشبینی بازده یک سهم است. بتای سهم شرکتها معموًلا توسط موسسات خدماتی محاسبه و منتشر میشود. پس به سادگی میتوان بازده www.MODiRiATMAli.co مورد انتظار یك دارائي را m به دست آورد.
  94. 94. از دنیای واقعی را مدلبندی میکند. مبتنی بر یک فرض ساده است: برای کسب بازده بیشتر باید ریسک بیشتری تقبل کرد. آیا مدل درست است؟ باید تحقیقات آن را آزمون کنند. مضامین آزمونی مدل: بازده یک سهم باید با ریسک مربوط به سهم )بتا( افزایش یابد. رابطه بین ریسک و بازده باید خطی باشد. ریسکهای خاص شرکت نباید بازده سهم را متاثر کند. شیب خط مدل باید برابر صرف ریسک بازار باشد. مقدار ثابت در مدل باید برابر نرخ www.MODiRiATMAli.co m
  95. 95. جایگزینی دارد؟ CAPM آیا تئوری قیمتگذاری آربیتراژ این تئوری فرض میکند بازده یک سهم متاثر از عواملی است که اقتصاد را متاثر میکنند. حساسیت بازدهی سهم به هر عامل، بتای آن عامل نامیده میشود. روی هر عامل یک صرف ریسک وجود دارد. یک نرخ بازده بدون ریسک هم وجود دارد. در اینجا هم ریسکهای خاص شرکت با تنوعبخشی از بین میرود،اما ریسک هر عامل در پورتفوی میماند. www.MODiRiATMAli.co m
  96. 96. فرمولهای ارزش فعلی و نرخ هزینه فرصتی سرمایه را به یاد دارید؟ نرخ هزینه فرصتی سرمایه را چگونه اندازه میگیرید؟ باید یک سهم با ریسک مشابه بیابید. نرخ بازدهی آن برابر نرخ هزینه فرصتی سرمایه است. کار سادهای نیست. مدل قیمتگذاری دارائیهای سرمایهای راه را کوتاه میکند. با داشتن بتای سهم، نرخ بازدهی مورد انتظار به دست میآید. در حالت تعادل بازار، این بازدهی مورد انتظار با نرخ هزینه فرصتی سرمایه برابر میشود.
  97. 97. تمرین کنید: اوراق قرضه دولتی بدون توجه به 08/ اوضاع اقتصادی بازده 0 خواهد داشت، اما سهم الف در اوضاع مختلف اقتصادی بازدههایی مطابق جدول زیر خواهد داشت: بازده مورد انتظار و انحراف معیار سهم الف و قرضه دولتی را محاسبه نمائید و محاسبات خود را در جدول نشان دهید. www.MODiRiATMAli.co m
  98. 98. بازده × اوضاع احتمال بازده الف احتمال انحراف بازده از میانگین مربع انحراف مربع × احتمال انحراف 00225/0 0225/0 15/0 025/0 25/0 1/ خوب 0 00/0 00/0 0/0 06/0 10/0 6/ عادی 0 0548/0 00075/0 0025/0 -05/0 015/0 05/0 3/ بد 0 003/0 10/ بازده مورد انتظار 0 www.MODiRiATMAli.co m
  99. 99. جدول زیر برای پورتفوهای مختلف از دو دارائی را تکمیل و نمودار مقایسهای رسم نمائید. قرضه سهم الف بازده مورد انتظار پورتفو انحراف معیار پورتفو 00/0 080/0 0 100 0274/0 085/0 25 75 0387/0 090/0 50 50 0474/0 095/0 75 25 0548/0 100/0 100 0 www.MODiRiATMAli.co m
  100. 100. تمرينهاي فصل دوم از كتاب جهانخاني را حل كنيد. تمرين هاي مربوط به بحث بازده و ريسك پورتفوي را از كتاب راعي حل كنيد. www.MODiRiATMAli.co m
  101. 101. مباحث درس ي: 1. كليات سرمايه گذاري 2. اندازه گيري بازده و ريسك 3. نظريه پورتفوي، انتخاب پورتفوي بهينه APT وCAPM 4. مدل 5. ارزيابي عملكرد پورتفوي 6. كارائي بازار و آزمون هاي كارائي 7. سرمايه گذاري در سهام )تحليل بنيادي و فني( 8. اندازه گيري ارزش سهام شركت ها 9. سرمايه گذاري در اوراق قرضه 10 . آشنائي با اوراق مشتقه
  102. 102. ارزيابي عملكرد پورتفوي : ً در ارزيابي عملكرد، بايد يك الگو براي ارزيابي عملكرد در اختيار داشت. م ثلا براي ارزيابي عملكرد صندوقي كه در خمسكن سرمايه گذاري كرده، مثلا شاخصبازار مسكن مي تواند الگو باشد. ارزيابي بازده تنها كفايت نمي كند؛ بلكه به ريسك هم بايد توجه داشت. شاخص هاي ارزيابي كه ريسك را هم لحاظ مي كنند عبارتند از: شاخص ترينور شاخص شارپ شاخص جنسن www.MODiRiATMAli.co m
  103. 103. شاخص ترينور : بازده مورد انتظار پورتفوي برابر است با: CAPM طبق ( ) ( ( ) ) p f p m f E R  R  E R  R شاخصترينور برگرداني از مدل بالا است: E R R ( ) p f index p T    اين شاخص بازده مازاد بر بازده بي ريسك را به ازاي يك واحد از ريسك پورتفو نشان مي دهد. متنوع شده باشند زيرا مبتني ً اين شاخص براي ارزيابي عملكرد پورتفوهائي خوب است كه كاملا است. CAPM بر www.MODiRiATMAli.co m
  104. 104. شاخص شارپ: اين شاخص مبتني بر خط بازار سرمايه است. معادله خط بازار سرمايه عبارت بود از: شاخص شارپبه صورت زير است: E ( R ) R ( ) m f E R R  p f p  m     E R R ( ) p f index p Sharp    تفاوت شاخص شارپ و شاخص ترينور در مخرج كسر است. ترينور ريسك سيستماتيك را در مخرج قرار مي دهد اما ً شارپ ريسك كل را قرار مي دهد. پس شاخص ترينور براي ارزيابي پورتفوئي خوب است كه كاملا متنوع ش ده باشد و ريسك غير سيستماتيك آن حذف شده باشد. پس براي ارزيابي يك صندوق خودروئي نبايد از ترينور استفاده كرد؛ بلكه بهتر است از شاخص شارپ استفاده شود. در واقع ترينور حالت خاص ي از شاخص شارپ است. www.MODiRiATMAli.co m
  105. 105. شاخص جنسن: اين شاخص مبتني بر تفاضل بازده واقعي پورتفو و بازده مورد انتظار پ ورتفو بر و به شرح زير محاسبه مي گردد. CAPM اساس ( ) ( ( ) ) p f p m f E R  R  E R  R با جا به جائي اجزاي رابطه بالا، شاخص جنسن بر حسب ضريب آلفاي رگرسيون زير اندا زه گيري مي شود: ˆ ˆ( ) p f m f R R   R R آلفاي مثبت معرف عملكرد خوب مديريت پورتفوي است. www.MODiRiATMAli.co m
  106. 106. مباحث درس ي: 1. كليات سرمايه گذاري 2. اندازه گيري بازده و ريسك 3. نظريه پورتفوي، انتخاب پورتفوي بهينه APT وCAPM 4. مدل 5. ارزيابي عملكرد پورتفوي 6. كارائي بازار و آزمون هاي كارائي 7. سرمايه گذاري در سهام )تحليل بنيادي و فني( 8. اندازه گيري ارزش سهام شركت ها 9. سرمايه گذاري در اوراق قرضه 10 . آشنائي با اوراق مشتقه
  107. 107. انواع كارائي بازار: كارائي عملياتي كارائي اطلاعاتي كارائي تخصيص ي كارائي اطلاعاتي: بازاري از نظر اطلاعاتي كارا است كه اطلاعات جديد وارد شده به بازار را به دقتو به سرعتدر قيمت اوراق منعكس نمايد. انواع كارائي اطلاعاتي و تعاريف آنها: ً شكل ضعيف در قيمت ها منعكس شده است اطلاعات تاريخي تماما . شكل نيمه قوي اطلاعات تاريخي و حال در قيمت ها منظور شده است. شكل قوي همه اطلاعات تاريخي و حال و آينده در قيمت منظور شده است.
  108. 108. آزمون هاي كارائي بازار: آزمون هاي شكل ضعيف پيش فرض اين است كه اطلاعات تاريخي كمكي براي پيش بيني نمي كنند و لذا بايد تصادفي بودن ارقام بررس ي شوند. چند آزمون متداول در اين زمينه عبارتند از: آزمون همبستگي تغييرات متوالي: در امريكا تغييرات متوالي براي دوره هاي روزانه، هفتگي و ماهانه وابسته نيستند. اما براي تغييرات ساعتي روندهائي ديده شده كه به سرعت محو مي شوند چون تعداد افراد زياد است. آزمون گشت تصادفي: اين آزمون ها هم نشان داده كه در بازار امريكا روند قيمت ها تصادفي هستند. آزمون فيلتر: پيش فرض اين است كه اگر بازار كارا باشد پس قواعد خريد و فروش مبتني بر روند قيمت ها بي فايده هستند. يك قاعده ممكن است خريد و فروش بر اساس 5% تغيير باشد.
  109. 109. آزمون هاي كارائي بازار: آزمون هاي شكل نيمه قوي پيش فرض اين است كه اطلاعات منتشر شده در بازار بايد به سرعت و به دقت روي قيمت ها اثر بگذارد و قيمت ها را در جهت درست تغيير دهد. م ينامند. حادثه سنجي بايد رفتار بازده غير عادي انباشته شده سهم را در Event Study آزمون هاي اين شكل را اثر انتشار خبر كه داراي سورپريز منفي يا مثبت است بررس ي نمايد. براي بررس ي بايد نمودار بازده انباشته غيرعادي حول تاريخ انتشار خبر ترسيم گردد كه براي بازار كارا در شكل نيمه قوي بايد به شكل زير باشد. محور افقي تاريخ هاي قبل و بعد از حادثه و محور عمودي بازده غير عادي انباشته است. T=0
  110. 110. آزمون شكل قوي : پيش فرض اين است كه هيچ اطلاعاتي نمي تواند منجر به كسب بازده غيرعادي شود. يك راه آزمون بررس ي اثر اطلاعات محرمانه است كه آن هم چون محرمانه است براي آزمون در دسترس من و شما نيست. راه حل ديگر اين است كه فرض كنيم برخي افراد محرم )مديران شركت، حسابرسان شركت، و مديران صندوق هاي بازنشستگي و سرمايه گذاري ( اطلاعات محرمانه دارند و در نتيجه ببينيم آيا مثلا بعد از خريد سهم توسط مديران شركت، قيمت سهم بالا رفته است يا نه. يا اگر صندوق ها توانسته اند در چند سال بازده غيرعادي كسب نمايند، يعني اين كه قيمت گذاري بازار درست نبوده پس بازار در سطح قوي كارا نيست. تحقيقات امريكا نشان داده كه مديران بازده غيرعادي برده اند كه نشان مي دهد بازار كارا نبوده است. اما صندوق ها بازده غيرعادي هميشگي نداشته اند. www.MODiRiATMAli.co m
  111. 111. پيامدهاي بحث كارائي بازار براي مديريت سرمايه گذاري : اگر بازار در شكل ضعيف و نيمه قوي كارا باشد، مطالعه صورت هاي مالي براي يافتن ارزش ذاتي سهام )تحليل بنيادي( ب يفايده است. در واقع، كارائي موجود در بازار حاصل زحمت افرادي است كه فكر مي كنند بازار كارا نيست. اگر همه افراد فكر كنند كه بازار كاراست و تحليل و جستجو نكنند بازار ناكارا مي شود. پس شرط كارا شدن بازار اين است كه عده زيادي فكر كنند كارا نيست و اقدام كنند. براي حرفه حسابداري : اگر بازار كارا باشد يعني اطلاعات صورت هاي مالي بي فايده بوده و مديران نمي توانند با روش هاي حسابداري بازار را گول بزنند. پس مراجع استانداردگذار نبايد خود را نگران روش هاي حسابداري نمايند. www.MODiRiATMAli.co m
  112. 112. مباحث درس ي: 1. كليات سرمايه گذاري 2. اندازه گيري بازده و ريسك 3. نظريه پورتفوي، انتخاب پورتفوي بهينه APT وCAPM 4. مدل 5. ارزيابي عملكرد پورتفوي 6. كارائي بازار و آزمون هاي كارائي 7. سرمايه گذاري در سهام )تحليل بنيادي و فني( 8. اندازه گيري ارزش سهام شركت ها 9. سرمايه گذاري در اوراق قرضه 10 . آشنائي با اوراق مشتقه www.MODiRiATMAli.co m
  113. 113. :)Fundamental Analysis( تحليل بنيادي سهام هدف تحليل بنيادي برآورد ارزش ذاتي سهم با استفاده از پيش بيني س ود و ريسك سهم است كه در سه سطح انجام مي گردد: بررس ي شرايط اقتصاد )رونق، ركود، بازارهاي رقيب و توجه به متغيرهاي پيشرو ( بررس ي وضعيت بازارسهام ً ) شاخص بازار معمولا )متوسط كل( پي شبيني مي شود( بررس ي وضعيت صنعت )كدام صنعت رشد بيشتري خواهد داشت؟ ريسك كدام كمتر است؟( بررس ي وضعيت شركت )با استفاده از مدل هاي تعيين ارزش سهم كه قبلا گفته شد( :)Technical analysis( تحليل فني سهام هدف پيش بيني قيمت آتي سهم است زيرا اين باور وجود دارد كه رفتار جمعي افراد در بازار با استفاده از روابط بين آنها قابل پيش بيني است. زيرا معتقدند كه پيدا كردن ارزش ذاتي سهم به شرطي خوب است كه بازار هم با شما هم عقيده شود. همچنين، رفتار افراد در حافظه بازار مي ماند و منتظر فرصت جبران هستند.
  114. 114. مباحث درس ي: 1. كليات سرمايه گذاري 2. اندازه گيري بازده و ريسك 3. نظريه پورتفوي، انتخاب پورتفوي بهينه APT وCAPM 4. مدل 5. ارزيابي عملكرد پورتفوي 6. كارائي بازار و آزمون هاي كارائي 7. سرمايه گذاري در سهام )تحليل بنيادي و فني( 8. اندازه گيري ارزش سهام شركت ها 9. سرمايه گذاري در اوراق قرضه 10 . آشنائي با اوراق مشتقه www.MODiRiATMAli.co m
  115. 115. سهم عادي سهم عادي معرف حق باقيمانده در شركت است.عايدات سهم عبارتند از سود سهام، و قيمت فروش. پس ارزش سهم تابع اين دو عايدات است. اين همان مدل مبتني بر جريان نقدي است. D P D D D P  1 2 L              0 1 2 1 1 2 (1 ) (1 ) (1 ) (1 ) (1 ) (1 ) يک سرمايهگذار قصد خريد سهم شرکت الف را دارد. او با استفاده از اطلاعات در دسترس، سود سهام سال آتي شرکت الف را 100 ريال، و قيمت فروش آن در پايان يک سال را 3 200 ريال پيش بيني کرده است. اگر نرخ بازدهي مورد توقع اين سرمايهگذار در سالهاي مختلف % 20 باشد، قيمت سهم از ديد او چقدر است؟ n t n n n t n n n t t n n n P r r r r r r  100 3200 2750 V    0 1 1 (1 0.2) (1 0.2)  
  116. 116. براي قابل حل شدن مدل ميتوان همه جريان هاي نقدي سود سهام آتي را متوسط يا مساوي در نظر گرفت. چنين فرض ي براي شركت هاي بدون رشد درست است. در اين صورت مدل به صورت زير خلاصه مي گردد. D D D D P      L      0 1 2 1 (1 ) (1 ) (1 ) t t r r r r  در فرمول پيشين، شركت بدون رشد همه سودش را تقسيم مي كند؛ پس سود سهامشبا سود هر سهمشبرابرند. پس مي توان فرمول را به صورت زير در آورد: يعني، قيمت سهم بدون رشد برابر سود هر سهم آن تقسيم بر نرخ بازده مورد توقع از سهم است. كه بازده مورد انتظار شامل نرخ بدون ريسك، و صرف ريسك سهم مربوطه است. ² 0 EPS P r 
  117. 117. سود سهام سالهاي آتي براي سهم شرکت الف برابر 200 ريال بدون رشد پيشبيني شده است. سهم شرکت الف از نظر خريداري که هزينه فرصتي سرمايه او ب رابر % 5/12 است و قصد دارد سهم را براي هميشه نگهداري کند، چقدر ميارزد؟ 200 ÷ % 5/12 = ريال 1 600 براي شركتي كه جريان سود سهامش با نرخ در هر سال رشد مي كند، ارزش ذاتي سهم به صورت زير محاسبه خواهد شد كه به مدل رشد گوردون موسوم است:  0 1 0 D (1 g ) D P   r g r g   www.MODiRiATMAli.co m
  118. 118. مثال سود سهام شرکت الف در حال حاضر برابر 250 ريال است و انتظار مي رود که اين مبلغ هر ساله به اندازه 4 % رشد کند. اگر نرخ هزينه فرصتي سرمايه براي خريداران اين سهم 24 % باشد، ارزش اين سهم از ديد خريداران چقدر است؟ 0 0 (1 ) 250 (1 0.04) 1300       24% 4% D g P r g   www.MODiRiATMAli.co m
  119. 119. مدل گوردون را مي توان بر حسب سود هر سهم و نسبت نگهداشت سود بازن ويس ي نرخ بازده سرمايه گذاري هاي جديد شركت است: i نمود، كه در آن D EPS (1  b) 1 1 P 0   r g r bi   مثال بازدهي سرمايهگذاري هاي شرکت الف برابر 28 % در سال است. شرکت الف در سالهاي گذشته به طور متوسط سياست تقسيم 60 درصد از سود را دنبال کرده است. اگر نرخ توقع خريداران سهم شرکت الف، 25 % باشد و خريداران سود هر سهم آتي شرکت را 2 400 ريال پيش بيني کرده باشند، سهم الف از ديد آنان چقدر ميارزد؟ 1 0 (1 ) 2400 60% 10434.8      25% 40% 28% EPS b P r bi   
  120. 120. خود را افزايش دهد: g شركت به دو طريق مي تواند نرخ رشد بخش بيشتري از سود را اندوخته نمايد پروژه هاي با بازدهي بالاتر را انتخاب نمايد افزايش م ييابد، اما از ديدگاه مالي دومي g در هر يك از اين دو حالت نرخ بهتر است. در واقع نرخ رشد از فرمول زير قابل تخمين است: g  (retention ratio)ROE www.MODiRiATMAli.co m
  121. 121. اگر شرکت در سالهاي آتي با فرصتهاي رشد رو به رو باشد و به تبع آن بتواند سود خالصو در نتيجه سود سهام خود را افزايش دهد، قيمت سهم چگونه محاسبه ميگردد؟ P PVGO 0 EPS   r مثال نرخ توقع سهامداران شرکتي برابر 20 % و سود هر سهم آن در شرايط بدون رشد بالغ بر 500 ريال و براي هميشه ادامه دارد. اگر اين شرکت هيچ فرصت رشدي نداشته باشد قيمت سهم آن را ميتوان برابر 2 500 ريال محاسبه نمود. اما اگر شرکت فرصت رشد )يعني سرمايهگذاري با ارزش فعلي خالص مثبت( پيش رو داشته باشد، ارزش سهم شرکت بيشتر خواهد شد. فرض کنيد قرار است شرکت در زمان 2 در يک پروژه با سرمايه اوليه 400 ريال )به ازاي هر سهم( وارد شود و از آن به بعد پروژه به شرکت هر ساله 180 ريال )به ازاي هر سهم( براي هميشه برميگرداند. قيمت سهم چقدر خواهد بود؟
  122. 122. 180 (، و ÷ % 20 = ارزش فعلي جريانهاي 180 ريالي تا بينهايت براي اين پروژه در زمان 2 برابر است با 900 ريال ) 900 لذا ارزش فعلي خالص پروژه در زمان 2 برابر 500 + ريال است. سرمايهگذاران ارزش فعلي خالص اين پروژه مثبت را در زمان صفر ميبينند و آن با نرخ هزينه سرمايه براي دو دوره به شرح زير تنزيل ميکنند: 347.2 500 (1 20%) 2   2 ريال )به ازاي هر سهم( که در بالا محاسبه شد، ارزش فرصتهاي رشد شرکت از نگاه / رقم 347 سرمايهگذاران بازار است. اما ارزش سهم شرکت را بدون فرصت رشد در چند سطر بالاتر برابر 2 500 ريال محاسبه کرديم. بنابراين، ارزش سهم شرکت با در نظر داشتن فرصت رشد برابر 2/2847 ريال به دست ميآيد. پس به طور خلاصه ميتوان نتيجه گرفت که ارزش سهم شرکتي که دارائي فرصتهاي رشد در سود است، از رابطه قبلي محاسبه ميگردد
  123. 123. قيمتگذاري سهم بر اساس ضريب اگر بازار سرمايه و اقتصاد در حال تعادل باشند، برخي نسبتها از قيمتهاي سهم داراي معني و مفهوم خواهند بود. يکي از اين نسبتهاي مهم، نسبت قيمت به درآمد است. از نسبت قيمت به درآمد ميتوان براي تعيين قيمت P/e هر سهم يا همان سهم استفاده نمود. مدل قيمتگذاري با استفاده از نسبت مزبور به مدل ارزشيابي موسوم است زيرا )accounting valuation model( حسابداري که يکي از دادههاي حسابداري )EPS( محاسبه قيمت سهم به سود هر سهم است وابسته ميگردد. لذا، محدوديتهاي اين مدل نيز تابع محدوديتهاي محاسبه است. فرمول محاسبه به شرح زير است: P/e سود هر سهم و نسبت 0 1 P  (P /e )EPS www.MODiRiATMAli.co m
  124. 124. مباحث درس ي: 1. كليات سرمايه گذاري 2. اندازه گيري بازده و ريسك 3. نظريه پورتفوي، انتخاب پورتفوي بهينه APT وCAPM 4. مدل 5. ارزيابي عملكرد پورتفوي 6. كارائي بازار و آزمون هاي كارائي 7. سرمايه گذاري در سهام )تحليل بنيادي و فني( 8. اندازه گيري ارزش سهام شركت ها 9. سرمايه گذاري در اوراق قرضه 10 . آشنائي با اوراق مشتقه www.MODiRiATMAli.co m
  125. 125. انواع اوراق بهادار با درآمد ثابت: اوراق بهادار كوتاه مدت اوراق قرضه با عمر بيش از يك سال سهام ممتاز www.MODiRiATMAli.co m
  126. 126. اوراق قرضه: انواع قرضه شرايط و مقررات انتشار نحوه قيمت گذاري قرضه در بازار نقش امين ها نرخ اسمي، نرخ بازار، نرخ بازده جاري و بازده تا سررسيد، بازده تا بازخ ريد)اوراق قابل بازخريد( نرخ بازده جاري حاصل تقسيم بهره سالانه به قيمت قرضه است. نرخ بازده تا سررسيد نرخي است كه قيمت جاري را برابر ارزش فعلي جريان نقدي آتي مي كند يا همان نرخ بازده داخلي است. www.MODiRiATMAli.co m
  127. 127. قيمت اوراق قرضه با استفاده از فرمول تنزيل جريان نقدي انجام مي شود. قيمت به ارز ش اسمي، نرخ بهره اسمي، نرخ بهره بازار، و عمر قرضه بستگي دارد. تغييرات نرخ بهره بازار باعث تغيير قيمت قرضه در سال هاي بعدي مي گردد. هر چه عمر قرضه بيشتر باشد شدت تغيير قيمت بيشتر است. زمان دريافت عايدات يك قرضه 10 ساله چه وقت است؟ ديرشپاسخ اين سوال را مي دهد. ديرش متوسط وزني از زمان دريافت بهره ها و اصل در سررسيد است. ديرش شاخص عمر بهتري نسبت به سررسيد است. هميشه ديرش از عمر قرضه كمتر است. فقط در قرضه بدون كوپن با هم مساوي هستند. www.MODiRiATMAli.co m
  128. 128. فرمول ديرش به شرح زير است كه در آن وزن ها نسبت جريان نقدي به قيمت قرضه هستند.     Dur W t w w n . ( ) (1) ... ( ) 1 1 n t n t  t (1 ) 0 t t CF Y tm W P   www.MODiRiATMAli.co m
  129. 129. تغييرات قيمت قرضه در اثر تغييرات نرخ بهره بازار را با استفاده از ديرش مي توان محاسبه نمود. % 1 i P D i      www.MODiRiATMAli.co m
  130. 130. ساختار زماني نرخ بهره: مشابه ً يعني نرخ بازده اوراق قرضه هاي كاملا )متفاوت از نظر سررسيد( در طول زمان چگونه رفتاري دارد. شيب منحني در شروع دوران رونق مثبت و در شروع دوران ركود منفي است ً معمولا . سررسيد )سال( بازده )درصد( www.MODiRiATMAli.co m
  131. 131. چرا نرخ بهره بازار تغيير مي كند؟ تغييرات نرخ بهره تابع دو عامل است: نرخ بهره واقعي نرخ تورم مورد انتظار نرخ بهره واقعي همان نرخ بهره وري سرمايه يا رجحان زماني مصرف كننده است. در دوران رونق نرخ بهره وري سرمايه بالا مي رود و در دوران ركود پائين مي آيد. نرخ تورم مورد انتظار بزرگ تر باعث مي شود كه وام دهندگان نرخ بهره بيشتري را درخ واست نمايند. پس در دوره هاي تورمي نرخ بهره بازار و حتي اسمي هم بالا مي رود. مقامات اقتصادي نرخ بهره را در كوتاه مدت تعيين مي كنند تا به اقتصاد سم ً معمولا ت و سو دهند. در كنار نرخ كوتاه مدت نرخ بلند مدت هم وجود دارد.
  132. 132. آيا نرخ بهره بلندمدت بايد از نرخ بهره كوتاه مدت بيشتر باشد؟ آيا با طولاني تر شدن زمان نرخ بهره افزايش مي يابد؟ تئوري انتظارات مي گويد نرخ بهره بلندمدت بستگي به انتظارات افراد از نرخ بهره كوتاه مدت جاري و آتي دارد و برابر ميانگين اين دو است. اگر افراد انتظار دارند كه بهره كوتاه مدت در آينده بالا رود، نرخ بلندمدت هم بزرگ تر از كوتاه مدت مي شود و بر عكس. تئوري رجحان نقدينگي مي گويد نرخ بلندمدت از ميانگين بيشتر مي شود چون ريسك به دليل طولاني شدن 12 زمان بيشتر شده است. پس اگر نرخ جاري درصد و نرخ سال آتي درصد پيش بيني مي شود، نرخ دو 10 ً ساله 3 / 11 11 بايد قدري از درصد بيشتر باشد. مثلا درصد. اين دو نظريه فرض مي كند نرخ كوتاه مدت و بلندمدت به هم وابسته و متاثر از هم هستند. اما نظريه تفكيك بازار مي گويد اين دو مستقل از هم هستند و به دليل عرضه و تقاضاي فعالان بازار تعيين مي شوند. يعني معاملات بانك ها نرخ كوتاه مدت و معاملات صندوق هاي بازنشستگي در اوراق قرضه نرخ بلندمدت را تعيين مي كند.
  133. 133. سرمايه گذاران در اوراق قرضه چگونه خود را در برابر نوسانات نرخ بهره محافظت كنند؟ براي مثال صندوق هاي بازنشستگي كه به دليل تعهدات بلندمدت در پرداخت بازنشستگي افراد، بيشتر در قرضه هاي با عمر زياد سرمايه گذاري مي كنند چگونه بايد خود را مصون نمايند؟ اگر نرخ بهره بازار كاهش يابد، فرصت سرمايه گذاري مجدد بهره هاي ميان دوره اي خرابمي شود. اگر نرخ بهره بازار افزايش يابد، قيمت قرضه كاهش مي يابد و نوع ديگري متضرر هستيم. راه حل در تطبيق ديرش قرضه ها با ديرش تعهدات بازنشستگي است. بايد ابتدا دي رش تعهدات بازنشستگي رامحاسبه كرد و سپس پورتفوئي از قرضه ها تشكيل داد كه ديرش آنها همانند تعهدات باشد.
  134. 134. مباحث درس ي: 1. كليات سرمايه گذاري 2. اندازه گيري بازده و ريسك 3. نظريه پورتفوي، انتخاب پورتفوي بهينه APT وCAPM 4. مدل 5. ارزيابي عملكرد پورتفوي 6. كارائي بازار و آزمون هاي كارائي 7. سرمايه گذاري در سهام )تحليل بنيادي و فني( 8. اندازه گيري ارزش سهام شركت ها 9. سرمايه گذاري در اوراق قرضه 10 . آشنائي با اوراق مشتقه
  135. 135. )Derivative Securities( اوراق مشتقه اين اوراق جريان نقدي ندارند، و جريان نقدي سرمايه گذاري در آنها از دارائي ديگري است. لذا ارزش آنها به جريان نقدي دارائي ديگر بستگي دارد. انواع اوراق مشتقه عبارتند از: )Convertibles( اوراق قابل تبديل )Warrant( وارانت )Future Contract( قرارداد آتي )Forward Contract( پيمان آتي )Call & Put Options( اختيارات خريد و فروش )Swap( سواپ
  136. 136. تعاريف: اوراق قابل تبديل انواع اوراق قرضه و سهم ممتاز قابل تبديل به سهم عادي هستند. وارانتنوعي ورقه مشتقه است كه حق خريد تعداد معيني از سهم شركت صادر كننده را به قيمت معيني در يك دوره زماني آينده به دارنده مي دهد. وارانت ها مشابه اختيار خريد هستند. هر دو قرارداد بين دو طرف براي خريد يا فروش مقدار معيني )Forwards( و پيمان آتي )Futures( قرارداد آتي كالا با شرايط مشخص و قيمت معين در آينده است. اولي استاندارد شده است و لذا در بورس هاي معيني معامله مي گردد، اما دومي غيراستاندارد و قابل معامله در بازار غيررسمي است. ابزارهاي مالي مشتقي هستند كه امكان خريد يا فروش يك دارائي معين به قيمت از قبل تعيين )Options( اختيارات شده را در يك دوره زماني معين درآينده براي طرفين فراهم مي كند. ً مثلا ره ثابت داشته سواپ قراردادي است كه طرفين مزاياي ابزارهاي مالي خود را با هم معامله مي كنند. شركتي وام با به در حالي كه وام با بهره متغير م يخواسته است. در مقابل شركت ديگري وام وام با بهره متغير دارد كه نم يخواهد. لذا آن را با وام شركت ديگر معامله مي كند.
  137. 137. )Calls & Puts( اختيارات خريد و فروش اختيار انجام معامله خريد يا )Writer( آپشن اختيار انجام معامله است كه بر اساس قرارداد بين دو طرف ايجاد مي گردد. يك طرف را دريافت مي كند. صادر كننده متعهد )Premium( فروش با شرايط معين را امروز به طرف ديگر )خريدار( واگذار مي كند و بهاي آن است كه در تاريخ اعمال اختيار توسط خريدار، تعهد خود براي فروش يا خريد يا معادل نقدي آنها را عملي كند. و براي اين كار تضمين مي گذارند. وظيفه تهاتر بر عهده اتاق تهاتري و كارگزاران است. اختيارها اين امكان را فراهم مي كنند تا شرايط سرمايه گذاري روي يك دارائي با قيمت در حال نوسان مثل سهم را به شرايطثابت و از پيش تعيين شده تبديل كنيم. پس براي دو گروه از سرمايه گذاران خوب است: كه خود را در برابر نوسانات قيمت مصون مي كنند. )Hedgers( مصون سازان ً با ديگران معامله مي كنند )Speculators( سفته بازان كه مكررا . كس ي كه نگران بالا رفتن قيمت سهم در آينده است بايد اختيار خريد بخرد و كس ي كه نگران پائين آمدن قيمت است بايد اختيار فروش بخرد. طمع كاران اختيار خريد مي خرند و محافظه كارها اختيار فروش مي خرند. در بورس شيكاگو، اختيارهاي استاندارد شده براي دوره هاي زماني معين چند ماهه صادر مي گردد. يا بي )in the money( بعد از صادر شدن، مقايسه قيمت سهم پشتوانه و قيمت اعمال اختيار باعث مي گردد تا اختيار با ارزش باشد. )at the money( يا در مرز ارزش )out of the money( ارزش
  138. 138. مزاياي سرمايه گذاري در اختيار خريد به جاي سرمايه گذاري در سهم: كسب مزاياي سرمايه گذاري در سهم با گذاشتن مبلغ كم امكان كسب بازده زياد مبلغ كمي از دست مي رود عيب اختيار خريد محدود بودن مدت زمان اعتبار آن است. مثال بعدي اين مزايا را به خوبي نشان مي دهد. www.MODiRiATMAli.co m
  139. 139. مثال قيمت سهم شركت الف در حال حاضر 60 ريال، قيمت خريد يك كال آن 3 ريال است. قيمت سهم ممكن است افزايش يابد و در تاريخ اعمال به 70 ريال برسد، يا كاهش يابد و در تاريخ اعمال كال به 50 ريال برسد. سود زيان يك سرمايه گذار نوعي در سهم و در كال را با فرض رخداد حالات مختلف محاسبه نمائيد. فرض كنيد قيمت اعمال 60 ريال است. www.MODiRiATMAli.co m
  140. 140. سرمایه گذار ي در سهم بازده )%( سود و زیان قیمت خرید سهم الف قیمت فروش سهم الف 50 60 -10 -6/16 60 60 0 0 70 60 +10 +6/16 سرمایه گذار ي در كال بازده )%( سود و زیان قیمت خرید كال ارزش كال در تاریخ انقضا قیمت سهم 50 0 3 -3 -100 60 0 3 -3 -100 70 10 3 +7 +233 +67/166 بازده انتظاري با فرض احتمال مساوي
  141. 141. همان مثال قبلي را فرض كنید. قیمت كنوني سهم 60 ريال و قیمت اعمال 60 ريال، قیمت خرید كال 3 ريال است. نمودار سمت راست سود و زیان خرید سهم و نمودار سمت چپ سود و زیان خرید كال را نشان م يدهد. در هر دو نمودار، محور افقي معرف قیمت سهم در تاریخ انقضا و محور عمودي معرف سود و زیان ورقه است. 60 ريال سود )زیان( سهم سود )زیان( كال +3 -3 60 ريال خریدار كال 63 ريال فروشنده كال
  142. 142. اگر قیمت سهم همان 60 ريال بماند، سود یا زیان صفر است. اگر قیمت سهم بالا برود، سود به صورت خطي افزایش م يیابد. یعني به ازاي هر یك ريال افزایش قیمت سهم، یك ريال به سود اضافه مي شود. اگر قیمت سهم از 60 ريال كاهش یابد، به ازاي هر یك ريال كاهش، یك ريال زیان سرمایه گذاري بیشتر مي گردد. اگر قیمت صفر شود، حداكثر زیان سرمای هگذار 60 - ريال خواهد بود. سود )زیان( سرمای هگذاري براي خریدار كال )نمودار خط ممتد( خریدار یك كال را به 3 ريال مي خرد. پس تا وقتي كه قیمت سهم زیر 60 ريال یا روي 60 ريال بماند، اعمال كردن این اختیار جذاب نیست و مي گویند ب يارزش است. در این حالت، حداكثر زیان سرمای هگذار همان قیمت خرید 3 ريال است. اما اگر قیمت سهم افزایش یابد، افزایش 3 ريال اول، زیان او را به صفر م يرساند و با بالاتر رفتن قیمت سهم از 63 ريال، سوددهي سرمایه گذار شروع م يگردد. سود )زیان( سرمایه گذاري براي فروشنده كال )نمودار خط چین( فروشنده كال، از فروش یك كال مبلغ 3 ريال به دست م يآورد و این مبلغ سود است تا وقتي كه قیمت سهم 60 ريال و یا كمتر از آن است. اگر قیمت سهم 3 ريال افزایش یابد سود فروشنده صفر م يگردد و به ازاي هر یك ريال بالاي 63 ريال، فروشنده یك ريال ضرر خواهد كرد. زیان فروشنده كال مي تواند نامحدود باشد. پس بهتر است فروشنده كال، سهم مربوطه را داشته باشد
  143. 143. نمودارهاي سود )زیان( براي خریدار و فروشنده پوت نقطه چین فروشنده و خط ممتد خریدار است. +57 -57 60 ريال 57 قیمت سهم سود )زیان( خریدار یا فروشنده پوت +3 ريال -3 ريال فروشنده خریدار
  144. 144. سود )زیان( فروشنده پوت نمودار نقطه چین. فروشنده پوت، از فروش پوت 3 ريال كسب كرده است. اما در مقابل به خریدار تعهد دارد تا سهم را به قیمت 60 ريال از او بخرد. پس تا وقتي قیمت سهم 57 ريال باشد، او مكلف است سهم را به 60 ريال بخرد كه بازار آن را 57 ريال مي خرد. پس این 3 ريال ضرر با 3 ريال سود او خنثي مي گردد. پس در قیمت سهم 57 ريال سود زیان او صفر است. اگر قیمت سهم از 57 ريال بالاتر برود و به 60 برسد، فروشنده حداكثر 3 ريال سود مي كند. سود )زیان( خریدار پوت نمودار خط ممتد. خریدار پوت 3 ريال براي خرید پوت از دست م يدهد، اگر قیمت سهم صفر ريال باشد، خریدار م يتواند سهم صفر ریالي بازار را بخرد و به 60 ريال به فروشنده پوت بفروشد و با در نظر داشتن 3 ريال قیمت خرید پوت، مبلغ 57 ريال سود خالص ثبت كند. وقتي قیمت سهم به تدریج بالاتر م يرود تا به 57 ريال برسد، سود خریدار صفر م يگردد. قیمت سهم اگر از 57 ريال بیشتر شود، به تدریج خریدار وارد زیا ن مي شود اما حداكثر زیان او 3 ريال خواهد بود. قیم تگذاري پوت و كال در قبل از تاریخ انقضا، از فرمول هاي مدل بلك و شولز قابل تعیین است. براي مد لها به كتب مدیریت مالي رجوع نمائید.
  145. 145. استراتژي هاي سرمایه گذاري در اختیار خرید و فروش و مصون سازي: خرید یك كال و یك پوت با قیمت اعمال و سررسید یكسان در زماني كه انتظار نوسان شدید قیمت سهم وجود دارد اما جهت تغییر قیمت معلوم نیست، خوب است. اگر احتمال افزایش قیمت سهم بیشتر از كاهش آن باشد، چه تركیبي مناسب است؟ خرید دو اختیار فروش و یك اختیار خرید با سررسید و قیمت اعمال یكسان در چه زماني مناسب است؟

×