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2012 Un Anno Di Scelte

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Il 2012 sarà l\'anno in cui le conseguenze delle scelte operate da parte delle nazioni, del cosiddetto mondo sviluppato, cominceranno a manifestarsi veramente nel regno economico. Siamo giunti al …

Il 2012 sarà l\'anno in cui le conseguenze delle scelte operate da parte delle nazioni, del cosiddetto mondo sviluppato, cominceranno a manifestarsi veramente nel regno economico. Siamo giunti al capitolo finale dell\'attuale Superciclo del debito, con diversi paesi sparsi lungo la strada, alcuni dei quali hanno raggiunto fasi più avanzate rispetto ad altri, ma tutti si stanno dirigendo verso una destinazione che li costringerà a prendere delle decisioni importanti, se le azioni politicamente dolorose non verranno prese. Più lungo sarà il processo, minori saranno il numero di opzioni disponibili e più dolorose le conseguenze. Alcuni paesi (si pensi alla Grecia) possono scegliere tra terribili situazioni economiche e il disastro. L\'opzione per delle scelte meno difficili ci sono state molto tempo fa, ora invece le regole sono tali che non si può tornare indietro al punto di partenza senza un diverso, ma ugualmente doloroso, risultato.


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  • 1. SCENARI FINANZIARIJOHN MAULDINSTHOUGHTS FROM THE FRONTLINENewsletter settimanale - Versione Italiana a cura di Horo Capital2012: Un anno di sceltedi John Mauldin | 7 gennaio 2011 - Anno 3 - Numero 1In questo numero:Le conseguenze di un percorso di dipendenzaNon si può tornare indietroLa fine del Superciclo del debitoE il momento per delle scelte difficiliHong Kong, Singapore, Bloomberg e una nota personaleAd un certo punto per ogni uomo e nazione, arriva il momento di decidere,Nella lotta della verità con la menzogna, per il lato buono o cattivo;Qualche grande causa, qualche grande decisione, offrendo a ciascuno lopportunità o ladelusione,E la scelta è sempre come nel twixt, tra il buio e la luce.- James Lowell, 1845Dio mi conceda la serenità di accettare le cose che non posso cambiare, il coraggio dicambiare le cose che posso e la saggezza di conoscerne la differenza.- Reinhold Niehbuhr"Felice Anno Nuovo. Entriamo nel 2012 con una grande speranza, ma le nostre speranzenon sono più i salvataggi, o la stampa di moneta, o una qualsiasi delle miriadi di politicheche gli investitori sembrano sperare che salveranno i cattivi investimenti e sosterranno levalutazioni elevate. Invece, la nostra speranza è che nel 2012, il mercato sia finalmente"chiaro", nel senso che il pessimo debito in tutto il mondo sia riconosciuto come pessimo eristrutturato; che leccessiva leva finanziaria venga messa in amministrazione controllata,invece di forzare lausterità in ogni angolo delleconomia globale al fine di inondarla dinuovo, che i tassi di rendimento salgano abbastanza in modo tale da compensare efavorire il risparmio - e ha valori abbastanza alti tali per incoraggiare i mutuatari e gli altriutilizzatori del capitale nellallocare i fondi in modo produttivo. Naturalmente, al fine diristrutturare il pessimo debito, qualcuno deve accettare una perdita. Per far si che i tassi direndimento tornino a salire, le valutazioni devono scendere. In breve, la nostra speranza èche gli eventi che hanno mosso leconomia globale verso un passato irresponsabile,aprano le porte verso un futuro prospero. Forse siamo troppo fiduciosi, ma non siamo deltutto convinti che i salvataggi e il grande bazooka saranno utilizzati con la stessa facilitànel prossimo anno, come un pubblico confuso ha invece permesso negli ultimi anni."- John P. Hussman, Ph.D. (hussmanfunds.com)Il 2012 sarà lanno in cui le conseguenze delle scelte operate da parte delle nazioni, delcosiddetto mondo sviluppato, cominceranno a manifestarsi veramente nel regnoeconomico. Siamo giunti al capitolo finale dellattuale Superciclo del debito, con diversipaesi sparsi lungo la strada, alcuni dei quali hanno raggiunto fasi più avanzate rispetto adaltri, ma tutti si stanno dirigendo verso una destinazione che li costringerà a prendere delledecisioni importanti, se le azioni politicamente dolorose non verranno prese. Più lungosarà il processo, minori saranno il numero di opzioni disponibili e più dolorose le
  • 2. conseguenze. Alcuni paesi (si pensi alla Grecia) possono scegliere tra terribili situazionieconomiche e il disastro. Lopzione per delle scelte meno difficili ci sono state molto tempofa, ora invece le regole sono tali che non si può tornare indietro al punto di partenza senzaun diverso, ma ugualmente doloroso, risultato.Questo è il periodo dellanno durante il quale penso al futuro, e stupidamente scelgo difare delle previsioni. Questanno ho deciso di essere particolarmente stupido e di pensareai prossimi cinque anni, soprattutto per gli Stati Uniti. Perché cinque? Perché credo cheper allora le conseguenze del nostro passato e le scelte per limmediato futuro sarannostate fatte, il "pulsante di reset" per così dire, sarà stato premuto, e le economie del mondosviluppato saranno pronte per passare verso un futuro migliore. La domanda è: da qualelivello questo nuovo percorso verso lalto ricomincerà? Questo sarà molto diverso tra idiversi paesi, a seconda del percorso che avranno scelto di fare.Lasciatemi fare una previsione. La maggior parte dei paesi hanno di fronte due scelte, chesi differenziano in base a delle loro particolarità, ma tutte e due hanno a che fare con lanecessità di ridurre la leva finanziaria, sia nel settore pubblico che nel privato. La fine delSuperciclo del debito è uno spostamento di placche tettoniche di enormi proporzioninelleconomica globale, rispetto a quello che il mondo ha visto negli ultimi 70-80 anni.Tutto questo causerà tutta una serie di terremoti economici, tsunami e leruzione divulcani. Mentre le scelte che ogni paese farà saranno proprie, le conseguenze delle loroscelte avranno un effetto molto più ampio sul mondo, come linterconnessione globale ciha dimostrato che in un mondo come questo isolare limpatto di un paese problematiconon è più possibile. La necessità di una cooperazione globale è maggiormentefondamentale in un momento in cui i politici saranno sempre più coinvolti dalle esigenzedei loro problemi locali e dallangoscia degli elettori.Facendo un salto in avanti e, a titolo di esempio, dando una sbirciatina ad un giornalegreco, non si potrebbe pensare che la radice dellattuale crisi greca è un problema da lorostessi generato. I colpevoli sono i tedeschi cattivi. Vignette di satira politica dipingono itedeschi come quelli che hanno finalmente vinto la WW2. Questo non è esattamente ilclima nel quale i politici greci sono in grado di prendere delle decisioni in modo sereno ospiegare la necessità di accettare una grande quantità di dolore. E le colonne deglieditoriali tedeschi sono inondate dalle domande del perché i tedeschi dovrebbero lavorarepiù a lungo e pagare per i pensionamenti "ricchi" di benefici dei greci, mentre questi non sipagano le proprie tasse.Ma le scelte devono essere fatte per affrontare in modo proattivo i problemi, o il mercatoforzerà una soluzione ancora peggiore. Non è una scelta tra il dolore o il non dolore, maesattamente il dolore che preferiamo e quanto? E gli anestetici non sono disponibili nelmenu del dolore. Questo è il dolore che si farà sentire dalla testa ai piedi dei vari organisminazionali economici, in tutto il mondo.Gli Stati Uniti, lEuropa (inclusa la maggior parte dellEuropa orientale), il Giappone (unmoscone che presto troverà il suo parabrezza!), ed anche (soprattutto) la Cina che deveaffrontare tutti i problemi che vengono da una riduzione della leva finanziaria. Percomprendere appieno la natura delle scelte e delle loro conseguenze, stiamo per iniziarepartendo un po da lontano con alcune riflessioni sulle scelte e sui dei percorsi didipendenza, per poi guardare indietro alla storia per vedere se possiamo avere qualcheindizio su quello che ci sembra una riduzione della leva finanziaria (attenzione: non èabbastanza), e poi esaminare le scelte che hanno di fronte gli specifici paesi e fare alcune
  • 3. ipotesi, dove possibile, sugli esiti.Vorrei sottolineare che, nonostante il tono piuttosto scuro di questa introduzione, io resto alungo termine un imperturbabile ottimista. La storia dimostra che questi periodi finiscono epoi nuovi periodi di crescita e prosperità emergono. Mentre per il momento la situazione èstressante, il trucco per gli individui è quello di fare le migliori scelte possibili, date lecircostanze, in vista di quel momento futuro, quando il rischio sarà ancora una volta unqualcosa che dovrà essere corteggiato e accettato di buon grado, piuttosto che il piùpossibile evitato. Per le nazioni, è preferibile fare le scelte che porteranno ad un nuovoequilibrio, anche se ciò richiede un certo dolore. Più a lungo le difficili scelte sarannoevitate, maggiore sarà il dolore quando le scelte saranno prese o saremo costretti a farle.Detto questo, dato il fatto che molte scelte sono fatte da persone e nazioni che hannofelicemente fatto anticipatamente delle gaffe in quello che ora si rivela un disastro,trascinati dalla marea di emozioni e di razionalizzazione, pensando che, evitando leconseguenze dei problemi reali, le cose in qualche modo sarebbero girate in modopositivo. Mi viene in mente tutte le volte in cui ho detto ai miei figli di pulire le loro stanzeprima di andare a giocare, e mi è stato sempre allegramente detto, "lho fatto", mentresono già fuori dalla porta, solo con lonere per il papà di scoprire poi che avevano messotutta la sporcizia nei loro armadi, cassetti, e sotto il letto. Laspetto è che tutto è in ordine eche ci sia lassoluta calma, mentre nellombra e negli angoli si nasconde la triste realtà.Essere in grado di fare delle scelte sagge, significa comprendere e affrontare i problemireali e non solo i sintomi. Negli Stati Uniti la vecchia barzelletta è quella che i medici dibase dicono ai loro pazienti "Prendi due aspirine e ci vediamo il mattino successivo" (il chemostra semplicemente che io sono abbastanza vecchio da ricordare unepoca in cui tuttiavevano il telefono di casa del loro medico). E questo è stato spesso il consiglio migliore,in quanto alla fine come per la maggior parte delle cose bisogna prendersi cura di sé, in unmodo o nellaltro.Ma se si è in un fosso sul lato della strada con una emorragia, è necessario molto più cheun aspirina. I mercati del credito interbancario europeo stanno urlando che il sistema è arischio di un fallimento catastrofico. Pensate a Bear Stearns e Lehman. Stiamorapidamente giungendo al punto tale in cui non possiamo più mettere i panni sporchi e igiocattoli sotto il letto. Non cè più spazio. Stiamo per essere costretti ad affrontarerealmente il disordine che abbiamo fatto. Ciò significa che dovremo per un po rimandarela "ricreazione”, ma Mr. Market sta iniziando a starci con il fiato sul collo e ci costringerà apulire la stanza. Meglio decidere di andare avanti con lui. Absolute Return Partners di Niels C. Jensen - www.arpllp.com - è la società partner di John Mauldin per il mercato Europeo. Horo Capital - www.horocapital.it - è il partner di Absolute Return Partners per il mercato Italiano. Tel. 02 89096674 - rcarraro@horocapital.itLe conseguenze di un percorso di dipendenza
  • 4. Pensate ad un genitore che non ha insegnato ai suoi figli adolescenti le conseguenze dellescelte buone e cattive? Chi non ha cercato di aiutarli ad imparare a capire la propria stradanella vita?Facciamo delle scelte ogni giorno. Cosa vogliamo mangiare? Che colore di camiciascegliamo oggi? Cerchiamo un nuovo lavoro, o chiediamo un aumento? Quasi tutto nellavita è una scelta o il risultato di una scelta precedente. Ci sono interi generi di letteraturaaccademica sulle scelte e su ciò che guida gli esseri umani nel scegliere e nel fare le coseche facciamo. Psicologia comportamentale e in particolare leconomia comportamentale èun argomento spesso discusso in questa lettera. Ma oggi voglio concentrarmi brevementesu quello che potrebbe essere considerato come lopposto di studi comportamentali, che èun percorso di dipendenza. Queste non sono le scelte che pensiamo di fare o chevorremmo fare, ma le scelte limitate che abbiamo a causa delle scelte passate e dellecircostanze.Gli studi classici di percorsi di dipendenza cercano di spiegare come linsieme delledecisioni che si affrontano in ogni circostanza sono limitate dalle decisioni che si sono fattein passato, anche se le circostanze del passato potrebbero non essere più rilevanti.(Vorrei incoraggiare coloro che sono interessati a Google "percorsi di dipendenza" etrascorrere un pomeriggio [o notte] nel leggere alcune delle ricerche.) Ma ora, lasciate checrei un po di sgomento tra gli accademici che sono miei lettori e che ricorra ad aneddotied analogie per impostare le basi per la nostra analisi sulla fine del Superciclo del debito eper aprire una vista su ciò che ci attende lungo questa strada sulla quale stiamocamminando.Ci sono diversi tipi di percorsi di dipendenza. Lanalogia più semplice è che quando si è unsentiero, e si arriva ad un bivio, bisogna scegliere una direzione, e continuare su unanuova strada fino a quando non ci troviamo di fronte ad un altro bivio. Se decidiamo chenon ci piace quel sentiero, possiamo sempre tornare indietro a qualche bivio precedente eprendere unaltra strada. La nostra unica perdita è il tempo che abbiamo perso e lenergia(o soldi) che abbiamo consumato lungo questa strada, mentre abbiamo acquisito unacerta conoscenza del percorso che abbiamo lasciato, anche se alla fine abbiamo deciso dinon andare avanti.Quanti di noi sono andati a scuola e hanno studiato un argomento e magari hanno presouna laurea che ora non utilizzano? O iniziato tutto da capo un diverso corso di studi?Quante volte gli elettori eleggono un gruppo di politici diversi, nella speranza di uncambiamento o di una nuova direzione, solo una maggioranza disincantata suicambiamenti alla fine opta per un altra direzione, oppure torna indietro al vecchio partitopolitico? Ci si innamora di un azione o di un investimento e poi si perde quellamore neltempo, o si viene buttati fuori o si trova un nuovo investimento più interessante.Noi non possiamo cambiare il passato, ma spesso ci dicono, se vogliamo, che possiamocambiare le cose - ci assicurano anche che possiamo sempre girarci intorno e tentare dinuovo.Spesso ci sono cose che sono un po sotto il nostro controllo. E noi possiamo cambiare.Possiamo decidere di mangiare sano e fare dellesercizio fisico, o di cambiare la nostracarriera se siamo infelici. A volte questi cambiamenti sono positivi ed a volte si agisce,anche se il nuovo percorso non è così facile o è un percorso che rende tutti felici.
  • 5. Non si può tornare indietroIl problema è che cè un altro tipo di percorso, uno sul quale non possiamo tornareindietro. Dopo che abbiamo scelto questo tipo di percorso, la via del ritorno è bloccata, edobbiamo andare avanti e affrontare le conseguenze della nostra scelta. Possiamoarrivare a dei bivi in mezzo alla strada e cambiare il nostro percorso, ma non possiamotornare indietro, non importa quanto ci piacerebbe. Possiamo scegliere altri percorsi versoil futuro, ma il passato rimarrà sempre lì.Se facciamo un cattivo investimento, perderemo dei soldi. Non possiamo chiedere aimercati di restituirci i nostri soldi se il titolo che abbiamo preso è sceso. Se possiedo unbusiness che dipende da un cliente e perdo il cliente, io sono fuori dal mercato. Se unabanca presta del denaro a qualcuno che non può restituire il prestito, questa sta perassumersi una perdita (a meno che non si tratti di un mutuo subprime e si possono trovarealcuni fondi pensione in Europa che lo comprano perché Moodys ha detto che un sacco dicattivi i prestiti sono ora improvvisamente AAA).Se si è incinta di otto mesi, non si può tornare ad esserlo di soli quattro mesi digravidanza. E meglio essere saggi, anche se è più difficile, e fare la scelta non appena èpossibile.E poi cè ancora unaltra categoria di sentieri, quelli che vengono scelti per noi, sia per lafamiglia, le circostanze o il destino; e una volta che li abbiamo presi non sappiamo ciò chepotremmo avere perso su quelli alternativi. I genitori si trasferiscono in una città diversa eportano i bambini con loro. Un incontro "casuale" può diventare una nuova opportunità dibusiness. Uno strappo muscolare, forza un atleta promettente verso unaltra carriera. Laguerra irrompe e cambia i piani dei giovani. Gli incidenti accadono.Diamo unocchiata ad un esempio su una scelta apparentemente piccola che ha avutosuccessivamente conseguenze molto più grandi. Nel 1953 alcuni tipi della CIA, con labenedizione degli alti amministratori statunitensi e britannici, hanno deciso che sarebbestata una buona idea sostituire il primo ministro eletto dellIran con lo Scià, che sarebbepiù o meno come quello di chiedere a lIran di ritornare comunista, che era un grossoproblema negli ambienti dei governi occidentali di quel tempo. E chi davvero se nesarebbe preoccupato? Eravamo concentrati sulla guerra in Corea e verso le minaccenucleari di Russia e Cina, e ogni sorta di altre "distrazioni." Eravamo in una cultura e in unmomento diverso. Abbiamo avuto fiducia che il nostro governo ha fatto tutto ciò che eranecessario al fine di tenerci al sicuro. LIran era appena menzionato sui giornali.E alla fine (1979) abbiamo avuto la rivoluzione iraniana e lascesa dei partiti islamici, con ilsupporto iraniano, in tutto il Medio Oriente. Temendo che una rivoluzione islamica potessesvilupparsi in alcune delle sue repubbliche, la Russia è stata presa dal panico e ha invasolAfghanistan. Un membro del Congresso di basso profilo democratico del Texas di nomeCharlie "Buontempone" Wilson (che si è comportato come ad un party) ha deciso di faredei ribelli in Afghanistan la sua causa personale, e ha "scambiato" ogni sorta di favori perottenere quello che è diventato un massiccio finanziamento segreto verso gli afgani, chenon solo è riuscito, ma li ha trasformati in talebani e ha contribuito a formare il braccioarmato di un giovane saudita chiamato Osama Bin Laden. E poi è arrivato 11 settembre ele guerre in Afghanistan e in Iraq. Si potrebbe dire che niente di tutto questo era statoprevisto nel 1953? Cè un link con un percorso di dipendenza? Giudicate voi. Cosasarebbe successo se non ci fossimo immischiati? Forse le cose sarebbero andate meglio,
  • 6. o avrebbero potuto essere peggiori. Non lo sapremo mai. Tutto quello che sappiamo è ciòche è accaduto (o almeno quello che ci è stato detto).Tutti noi abbiamo un sacco di storie circa i percorsi che abbiamo scelto o rispetto ai limitidelle nostre scelte. Nelle buone scelte che facciamo ci prendiamo del credito e per lescelte sbagliate diamo la colpa alle circostanze o troviamo un modo per razionalizzarle.La "mano invisibile" del mercato sono milioni di persone che fanno le proprie scelteindividuali. Dobbiamo scegliere di affittare o comprare una casa perché la scelta siamigliore per leconomia nazionale? Perché alcune società o associazioni supportano dellebarriere commerciali e dei prezzi di cartello? Perché sanno che di fronte ad una liberascelta gli individui acquisteranno i prodotti delle aziende che hanno fonti "estere", econvinceranno i politici a limitare le scelte dei consumatori e a proteggere i propri redditi, ocostringendoli a pagare di più per prodotti esteri o per acquistare dei prodotti inferiori fatti alivello locale. "Dobbiamo proteggere i nostri lavori, non è vero?" Anche se questo significache tutti noi paghiamo di più per i prodotti.E le nostre scelte continuano a crescere. Esse si cumulano e creano una mareaeconomica. Politiche e pratiche che inizialmente sembrano piccole, nel grande schemadelle cose possono diventare molto più significative, quando sono viste insieme e gli vienedato un po di tempo.La fine del Superciclo del debitoE questo ci porta al Superciclo del debito. Vorrei citare alcuni paragrafi del mio libroEndgame:"Quando parliamo dellEndgame, immediatamente volete sapere cosa sta finendo. Ciò chepensiamo stia per finire riguarda in un numero significativo di paesi del mondo "sviluppato"è il Superciclo del debito. Il concetto di Superciclo del debito è stato originariamentesviluppato dalla Bank Credit Analyst. E stato Hamilton Bolton, il fondatore di BCA, che hautilizzato la parola Superciclo, e si riferiva in generale ad un sacco di cose, tra cui lavelocità del denaro, la liquidità bancaria e i tassi di interesse. Tony Boeckh cambiò ilconcetto dei primi anni 1970 del semplice "Superciclo del debito", poiché credeva che ilproblema fosse la spirale del debito del settore privato. Il direttore attuale del BCA, MartinBarnes, ha notevolmente ampliato il concetto. (E, naturalmente, Irving Fisher ha parlatodel ciclo del debito a lungo nel suo famoso articolo del 1933)."Essenzialmente, il Superciclo del debito è la crescita del debito che prosegue da decennida un livello piccolo e maneggevole, ad un punto in cui i mercati obbligazionari si sonoribellati e il debito deve essere ristrutturato o ridotto. Un programma di austerità deveessere intrapreso in modo da portare il debito a livelli più accettabili. Mentre lattenzionedella BCA è stata principalmente sul Superciclo del debito negli Stati Uniti, molti dei paesidel mondo sviluppato si trovano a stadi diversi del loro Superciclo".Il Superciclo del debito non è una cosa nuova. Rogoff e Reinhart hanno citato circa 266eventi nei secoli nel loro lavoro epico This Time Is Different. Sembra far parte dellacondizione umana. Noi aumentiamo la quantità di debito in un sistema fino a quando ce neè troppo. Ogni volta, il popolo e i leader di un paese si convincono che "questa volta èdiverso" e il debito non è un problema di cui preoccuparsi. E questo è vero fino a quando imercati non perdono la fiducia nella capacità dei governi o delle aziende di ripagare il loro
  • 7. debito.Il professor John Cochrane, dellUniversità di Chicago ha scritto una serie di articoli brillantisu questo problema, dimostrando con la forza della matematica che i tassi di interessesono in parte un riflesso del rischio che gli investitori percepiscono sul potenzialerendimento dei loro soldi. Quando cominciano a perdere la fiducia che un governo (o unasocietà) siano in grado di aumentare le entrate sufficientemente per saldare il debito, aquel punto, i tassi di interesse cominciano a salire. In un primo momento, ci sono tutta unaserie di motivi. Poi cè un momento in cui il mercato obbligazionario semplicemente siritira. Rogoff e Reinhart lo chiamano "Bang Moment".Una volta che la fiducia è persa, non è facile riacquistarla. "Un programma di austeritàdeve essere intrapreso in modo da portare il debito a livelli accettabili." I governi o leimprese devono dimostrare di poter tenere il loro budget sotto controllo al fine direcuperare un rinnovato accesso al mercato obbligazionario. E non fate errori, lausterità èun percorso di crescita lenta e/o recessioni.Siamo abituati a paesi come lArgentina che hanno i loro problemi. Ma nel 1990 abbiamovisto cosa è successo al Canada e alla Svezia, hanno avuto a che fare con quellamancanza di fiducia. Mentre avevano risposte diverse da dare, sono venuti a capo delleloro rispettive crisi, anche se ci sono stati dei costi, chiaramente economici da sostenere,aumento della disoccupazione, perdite, e sono state prese delle decisioni molto difficili.Non sono solo le "repubbliche delle banane" che hanno problemi di debito.Solo pochi anni fa, i legislatori europei hanno consentito alle banche europee di sfruttareleve fino a 40 a 1, rimpinzandosi di debito sovrano, perché tutti "sapevano" che le nazionisovrane in un mondo moderno non avrebbero - in effetti non potevano! - fare default;quindi perché preoccuparsi del leverage sul debito pubblico? Fino a quando non sonoarrivate la Grecia e lIrlanda e poi il Portogallo e ora lItalia; allinizio dello scorso annoscrivevo che le obbligazioni greche avrebbero perso il 90% del loro valore. Infatti, questasettimana abbiamo letto che la Grecia vuole che gli investitori privati accettino unridimensionamento del 90%. Presto saranno i detentori di obbligazioni pubbliche, comequelle della BCE che subiranno un taglio del debito.Nessun paese inizia a prendere denaro in prestito con lidea che continuerà a farlo finchénon ci sarà un collasso economico. Tutto inizia con le buone intenzioni. Nessuna bancapresta denaro e non si aspetta di averlo indietro. Poi nel tempo le cose cambiano. Dalmomento che non sembrava esserci alcun problema con lattuale livello di debito (espesa), perché non possiamo aumentarlo ancora un po di più?Ci sono paesi che possono mantenere i loro budget e il debito sotto controllo (come laSvizzera e altri). Ma i politici che promettono oggi dei benefici, pagandoli con il debito chepoi le future generazioni dovranno sostenere (come gli Stati Uniti e i paesi in tutta Europa).Oppure altri che spendono la loro strada verso la prosperità e la crescita (come ilGiappone).E, naturalmente, si promette che "in un futuro molto vicino" si potrà tenere il deficit sottocontrollo. "Faremo aumentare le nostre via duscita al problema. Noi limiteremo la crescitadella spesa del prossimo anno, quando leconomia andrà meglio. Si può sempreaumentare le tasse ai ricchi. O aumentare le tasse sui consumi. O creare alcune tasse daqualche parte. "O qualunque cosa possa servire a convincere il mercato obbligazionario
  • 8. nel continuare a finanziare le loro spese.E così la scelta di fornire questi benefici e questi programmi, ciascuno giustificato daalcune motivazioni e desiderati da alcuni gruppi di elettori, si sommano nel tempo. Tutto vabene finché non ci sarà una recessione. Poi i ricavi scendono e i costi salgono, perché ibenefici per la disoccupazione crescono. Ma siccome il natuarale ciclo economico portaalla ripresa e alla crescita, così ben presto le cose migliorano e il gioco continua.Ma poi il debito accumulato diventa troppo da gestire per quando arriva la prossimarecessione. E gli investitori perdono la fiducia così arriva il "Bang Moment". Cochranedimostra che non esiste un numero magico o una formula, non cè modo di sapere inanticipo quando quel momento arriverà. A meno che un paese scelga di affrontare ildolore del taglio della spesa e dellaumento dei ricavi, alla fine cè una crisi vera, con unaconseguente massiccia dislocazione e perdite. Gli obbligazionisti perdono una grossapercentuale (se non tutto) dei loro investimenti. Quel momento è spesso preannunciato dauna crisi del credito o bancaria. E quando il sistema bancario si blocca, le aziendeperdono laccesso al capitale, e la recessione può trasformarsi in una depressione, se nonsi agisce in modo aggressivo. Ma questo significa dolore.Facciamo un salto avanti e portiamo un esempio a cui faremo riferimento più tardi. Nellafine degli anni 70, linflazione negli Stati Uniti era salita ad oltre il 14%. Mi ricordo che iprestiti di denaro erano al 18%. Il mercato azionario ha perso circa il 40% in soli 18 mesi.La disoccupazione era alta e in aumento.E stato il più grande fallimento della politica monetaria statunitense dal 1950. Mentrealcuni davano la colpa ai prezzi del petrolio troppo elevati, o agli speculatori avidi o alleimprese o ai sindacati, il fatto era che la Fed aveva stampato denaro per consentire algoverno di fare disavanzi di grandi dimensioni. E i politici degli Stati Uniti avevanosostenuto tale politica perché aveva permesso loro di spendere i soldi.
  • 9. E poi è arrivato Paul Volcker. Egli è ora accreditato come quello che ha costretto il geniodellinflazione a ritornare nella bottiglia. Lui è leroe di tutti i tempi. Ma allora cera un saccodi gente a cui non piaceva quello che stava facendo, perché ci aveva guidato in due grandirecessioni, nel 1980 e 1982 (come quelle che abbiamo appena passato). Il tasso didisoccupazione era salito a oltre il 10%. Il mercato azionario è stato colpito ancora di più.Ora se guardiamo indietro possiamo dire: "Doveva essere fatto." Questo era necessario,con il senno di poi, dopo che siamo passati attraverso quelle lunghe recessioni. Ma è statadura, nel mezzo delle recessioni spiegare perché avevamo bisogno di una politicamonetaria più restrittiva, di fronte ad un 10% di disoccupazione.Che cosa sarebbe successo se non ci fosse stato Volcker? Nessuno sarebbe stato allaporta della Fed e dire "Mai più!" E se la Fed avesse continuato a stampare? Poi linflazionesarebbe aumentata ancora di più. Al 25%? I prestiti bancari al 35%? Ancora più in alto?Chi lo sa?Ad un certo punto, la matematica, anche per gli Stati Uniti, metterà in evidenza le cose.Cè un limite a ciò che un governo può prendere a prestito e una banca centrale puòstampare senza un collasso totale delleconomia. Ci sarebbe stata un altra depressione adun certo punto. Non ci sarebbe stata nessuna rivoluzione alla Reagan, perché tagliare letasse con uninflazione al 25% e con un deficit ancora più elevato sarebbe statoimpensabile. Saremmo passati da una crisi allaltra, tagliando la spesa e i programmi soloper avere delle cadute dei ricavi e un aumento dei costi. Diventa una spirale del debito chefinisce sempre male. Reagan avrebbe fatto quello che ha fatto, in ogni caso? Credo di sì,quella era parte integrante della sua filosofia. Ma lui sarebbe stato incolpato dellarecessione, e non Volcker. E nel bel mezzo di una crisi, come si fa a convincere ilCongresso (o qualsiasi altro politico) a prendere le decisioni giuste?Volcker ha scelto un percorso difficile. Ma era un percorso migliore di quello che avremmofatto crollando. Ha premuto il pulsante di reset. Ma lo ha fatto sembrare una stradamigliore, in quel momento a tutti coloro che non riuscivano a trovare un lavoro? A quellicon un reddito fisso? Per i proprietari di imprese che hanno perso tutto? Per gli investitoriche hanno riposto la fiducia nel mercato azionario?E il momento per delle scelte difficiliLa maggior parte delle nazioni del "mondo sviluppato" stanno arrivando, o sono già, allafine del loro Superciclo del debito. Presto perderanno la loro capacità di prendere aprestito il denaro a tassi bassi, a causa di una dimostrata capacità di controllare i lorobilanci. Un abilità che quasi nessuno ha mostrato. E se si guarda al costo delle promessefatte per linvecchiamento della popolazione e per lassistenza sanitaria e per le prestazionipensionistiche, i costi futuri sono impressionanti. Non cè modo che tali promesse possanoessere mantenute. E uno alla volta, con sempre maggiore frequenza, i paesi troveranno illoro tasso di interesse, il costo del servizio del debito, che salirà fino al punto in cui, inassenza di una banca centrale disposta a stampare moneta in quantità massicce, illoro bilancio e leconomia crollerà. Banche che hanno "investito" enormi quantità di denaronel debito sovrano vedranno il loro capitale spazzato via, da un giorno allaltro.In Europa in queste ultime settimane, circa € 500 miliardi sono stati depositati presso laBCE con un rendimento dello 0,25%. Il mercato interbancario, quando funziona, paga lo0,40%. Perché una banca sceglie di guadagnare meno soldi con la BCE? Perché nonpossono prestare loro i soldi ad altre banche. Le banche non hanno più fiducia nella
  • 10. capacità di altre banche di ripagarle. UniCredit in Italia sta raccogliendo fondi (con unaumento di capitale) con uno sconto del 40% sul prezzo delle azioni, già depresse. Nonsarà lultima ad essere costretta a tali scelte. I mercati del credito ci dicono che cè unacrisi in divenire, sulla scala di Bear Stearns o Lehman del 2008, solo che ora i governihanno meno capacità di intervenire e salvare le banche. Ora, il debito pubblico è ilproblema.Così come non è possibile risolvere il problema dellessere ubriaco di whisky con altroliquore, così non è possibile risolvere un problema di debito con più debiti.Ma questo significa fare scelte difficili. E la scelta in questo momento, è quanto lungadebba essere questa lettera? Penso che siamo ad un buon punto di rottura, così laprossima settimana vedremo perché la scelta in Europa è tra recessione o depressione.Daremo uno sguardo ai periodi di riduzione della leva finanziaria negli Stati Uniti nel 19°secolo, e vedremo cosa è successo. Mentre ci sono stati davvero enormi dislocazionidelleconomia e enormi perdite degli investitori, alcune lezioni sono state apprese eapplicate, fino a poco tempo fa. Vedremo quali paesi possono fare delle scelte. Alcuni,come gli Stati Uniti, hanno ancora una via percorribile per controllare i loro mercatiobbligazionari ed evitare una grave recessione o depressione, ma non senza dolore.Pensate a Volcker. Altri semplicemente arriveranno a scegliere che tipo di depressionevogliono: breve e profonda o lunga e faticosa.Saranno i greci a diventare schiavi del debito, lavorando per tutta una generazione a salariridotti per pagare il loro debito e rimanere nella zona euro, o se ne andranno e soffrirannodelle perdite di valuta e della perdita di accesso ai mercati del credito? Non sono una seriedi scelte molto positive, ma questo è tutto quello che hanno, a meno che non provino aconvincere i contribuenti tedeschi a finanziare i loro deficit e laumento dei costi adinfinitum. Buona fortunaTroveremo che la crisi europea creerà seri problemi al resto del mondo. La crescitaglobale è impostata al rallentamento rapido. Alla fine di questanno, possiamo ritenercisoddisfatti di aver ottenuto una crescita.E la prossima settimana dovremo affrontare il Giappone, la Cina e gli Stati Uniti. Questoper quanto riguarda la rapida e facile previsione. Ma a quelle si può arrivare in qualsiasimodo. Google "Previsioni economiche nel 2012." Ci sono 2,8 milioni di visite. Sono sicuroche è possibile trovarne diverse che si adattino a qualunque stato danimo.Prenderemo il percorso ancora più alla lunga, ma quando avremo finito avremo unidea didove stiamo andando. Rimani con me.Hong Kong, Singapore, Bloomberg e una nota personalePer prima cosa, lasciate che vi auguri un personalissimo Felice Anno Nuovo!. Martedìprossimo io vado a Hong Kong per parlare ad una conferenza per lHong Kong EconomicJournal. Mi è stato detto che ci sarà una traduzione simultanea in cinese. Poi sarò aSingapore la Domenica successiva, e ritornerò il 20. Dovrò di nuovo scrivere lungo ilviaggio, ma mi aspetto che riceverete la vostra lettera il prossimo fine settimana alla solitaora.Sono molto lieto di annunciare una nuova pubblicazione speciale intitolata Trades
  • 11. Research Mauldin. Sarà lanciata sulla piattaforma di Bloomberg tra due settimane. Sitratta di una pubblicazione davvero emozionante che sarà uno sforzo di collaborazione diuna mezza dozzina dei migliori analisti tecnici al mondo (i quali hanno letteralmente scrittoun paio di dozzine di libri su tecniche di trading),i quali forniranno uno scambio di idee auna selezionata e molto limitata clientela di Bloomberg (soprattutto istituzionali e fondi dinegoziazione), in base alla mia visione macroeconomica. Oltre a questa nuova esclusivapubblicazione, Thoughts from the Front Line e Outside the Box saranno inoltre prestodisponibili per gli utenti Bloomberg in tutto il mondo.Una nota personale, da lungo tempo i lettori sanno che ho scritto circa le gioie del vino edelle bevande per adulti. Sono state una fonte di piacere. Ma per motivi di salute, il miomedico, Mike Roizen, mi ha detto molto chiaramente che devo smettere di bere, cosa cheho fatto circa cinque mesi fa. Sì, non è stato facile, soprattutto sugli aerei e sui voliinternazionali. Ma fai quello che devi fare. Come alcuni di voi sanno, ho intenzione divivere per molto tempo. Speriamo abbastanza affinché il Mike West of Biotime capiscacome invertire il processo di invecchiamento, in modo da poter vivere un tempo davveromolto lungo! E siccome voglio dare a Mike (e agli altri che stanno lavorando sui problemidi invecchiamento) tutto il tempo che posso, ho dovuto fare delle scelte personali moltodifficili. Anche lo Chardonnay è fuori dal menu.Così fino a quando qualcuno non troverà una terapia che mi permetterà di metabolizzarelalcol, senza effetti collaterali, io sono "sul carro".E abbastanza tardi ed è il momento di premere il pulsante di invio. Godetevi la vostrasettimana. Nel prossimo anno, concentriamoci su ciò che dobbiamo fare per superarequesto momento difficile che sta arrivando. Possiamo farlo, io e te, insieme.Il vostro analista alla ricerca della saggezza e del sapere che fa la differenza,John MauldinJohn@FrontLineThoughts.comCopyright 2011 John Mauldin. All Rights ReservedCopyright 2011 Horo Capital. Tutti i Diritti RiservatiDisclaimer: La presente pubblicazione è distribuita da Horo Capital srl. Pur ponendo lamassima cura nella traduzione della presente pubblicazione e considerando affidabili isuoi contenuti, Horo Capital srl non si assume tuttavia alcuna responsabilità in meritoall’esattezza, completezza e attualità dei dati e delle informazioni nella stessa contenutiovvero presenti sulle pubblicazioni utilizzate ai fini della sua predisposizione. Diconseguenza Horo Capital srl declina ogni responsabilità per errori od omissioni. HoroCapital srl si riserva il diritto, senza assumersene lobbligo, di migliorare, modificare ocorreggere eventuali errori ed omissioni in qualsiasi momento e senza obbligo di avviso.La presente pubblicazione viene fornita per meri fini di informazione ed illustrazione, noncostituendo in nessun caso offerta al pubblico di prodotti finanziari ovvero promozione diservizi e/o attività di investimento né nei confronti di persone residenti in Italia né di
  • 12. persone residenti in altre giurisdizioni, a maggior ragione quando tale offerta e/opromozione non sia autorizzata in tali giurisdizioni. Le informazioni fornite noncostituiscono unofferta o una raccomandazione per effettuare o liquidare un investimentoo porre in essere qualsiasi altra transazione. Esse non possono essere considerate comefondamento di una decisione dinvestimento o di altro tipo. Qualsiasi decisionedinvestimento deve essere basata su una consulenza pertinente, specifica eprofessionale. Tutte le informazioni pubblicate non devono essere considerate unasollecitazione al pubblico risparmio o la promozione di alcuna forma dinvestimento néraccomandazioni personalizzate ai sensi del Testo Unico della Finanza trattandosiunicamente di informazione standardizzata rivolta al pubblico indistinto. Né Horo Capitalsrl né John Mauldin potranno essere ritenuti responsabili, in tutto o in parte, per i danni(inclusi, a titolo meramente esemplificativo, il danno per perdita o mancato guadagno,interruzione dell’attività, perdita di informazioni o altre perdite economiche di qualunquenatura) derivanti dall’uso, in qualsiasi forma e per qualsiasi finalità, dei dati e delleinformazioni presenti nella presente pubblicazione. Ogni decisione di investimento edisinvestimento è pertanto di esclusiva competenza del Cliente che può decidere di darvi omeno esecuzione con qualsivoglia intermediario autorizzato; qualsiasi eventuale decisioneoperativa presa dal Cliente in base alle informazioni pubblicate è, infatti, da considerarsiassunta in piena autonomia decisionale e a proprio esclusivo rischio. Il Contenutopresente nella pubblicazione può essere riprodotto unicamente nella sua interezza edesclusivamente citando il nome di Horo Capital srl e di John Mauldin, restandone in ognicaso vietato ogni utilizzo commerciale. Si intende per Contenuto tutte le analisi, grafici,immagini, articoli i quali sono tutti protetti da copyright. Horo Capital srl ha la facoltà diagire in base a/ovvero di servirsi di qualsiasi elemento sopra esposto e/o di qualsiasiinformazione a cui tale materiale si ispira ovvero è tratto anche prima che lo stesso vengapubblicato e messo a disposizione della sua clientela. Horo Capital srl puòoccasionalmente, a proprio insindacabile giudizio, assumere posizioni lunghe o corte conriferimento ai prodotti finanziari eventualmente menzionati nella presente pubblicazione. Innessun caso e per nessuna ragione Horo Capital srl, sarà tenuta, ad agireconformemente, in tutto o in parte, alle opinioni riportate nella presente pubblicazione.Ogni violazione del copyright in qualsiasi modo si esprima ai danni di Horo Capital srl eJohn Mauldin, sarà perseguita legalmente.Per iscriversi alla newsletter GRATUITA settimanale SCENARI FINANZIARI cliccare qui:www.scenarifinanziari.it/Registrazione.aspxPer modificare il proprio indirizzo email di invio della newsletter, effettuare il login suwww.scenarifinanziari.it e andare sulla pagina di registrazione.Per cancellare liscrizione alla newsletter scrivere una mail a:info@scenarifinanziari.itThoughts from the Frontline3204 Beverly DriveDallas, Texas 75205Horo CapitalIndependent Financial Advisory FirmVia Silvio Pellico, 1220121 MilanoTel. 02 89096674

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