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Appunti di Finanza AziendaleAutori: ProfMan - Aissela - Flor - Tytty
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  1. 1. Appunti di Finanza AziendaleAutori: ProfMan - Aissela - Flor - Tytty
  2. 2. Appunti diFinanza Aziendale Visto su: ProflandSi ricorda che:• luso degli appunti qui presenti è consentito per solo uso personale e di studio;• la consultazione è gratuita ed ogni forma atta a ricavarne lucro è vietata!• gli appunti sono fatti da studenti che non possono assumersi nessuna responsabilità in merito;• il materiale qui presente non è sostitutivo ma complementare ai libri di testo: - devi (e ti consiglio) di consultare e comprare i libri di testo;• il materiale qui presente è distribuito con licenza Creative CommonsTi ricordo che se vuoi contribuire mandando degli appunti o quantaltro possa essere utile ad altri puoifarlo inviando il materiale tramite: http://profland.altervista.org/mail.htmSpero che ciò che hai scaricato ti possa essere utile.Profman Il file è stato scaricato/visualizzato in forma gratuita da Profland: http://profland.altervista.org sezione Profstudio http://profland.altervista.org/profstudio/profstudio.htm oppure da qualche mirror, come: www.profland.cjb.net www.profland.135.it o dalla pagina dedicata su slideshare.net: www.slideshare.net/profman 2/93
  3. 3. Appunti diFinanza Aziendale Visto su: ProflandCapitolo 1LA NASCITA E LO SVILUPPO DELLA FINANZA NELLE IMPRESEPremessaLa finanza d’azienda ha stretti legami con numerose discipline: macro e microeconomia,diritto, politica economica e soprattutto con la finanza di mercato con la quale vienespesso confusa. Sia la finanza di mercato che quella d’azienda si occupano di denaro e diflussi di risorse monetarie, distinguendole:• finanza di mercato: si concentra sulle istituzioni che apportano il denaro alle imprese o che ne gestiscono l’eventuale surplus, si interessa quindi dei fornitori (istituti di credito e altri intermediari finanziari);• finanza d’azienda: ha la visuale dell’impresa che utilizza il denaro per alimentare le proprie attività, si interessa quindi dei clienti delle risorse monetarie ed ha l’obiettivo di creare del valore.La finanza e le altre funzioniI rapporti tra la finanza e le altre funzioni – all’interno della stessa impresa – sonocaratterizzati da un’intensa dialettica (è il caso delle vendite relativamente ai rapporti conla clientela): funzione commerciale: tende a favorire i clienti concedendo dilazioni di pagamento; finanza: segue un’impostazione di segno opposto infatti quanto più lontani sono vendita ed incasso, tanto più critico sarà il reperimento delle risorse monetarie necessarie a finanziare l’attività d’impresa, risorse che permangono per lungo tempo a disposizione della clientela.Situazioni simili insorgono anche con la funzione di produzione e quella di ricerca esviluppo (R&S), ma ce ne sono anche altre come quella dei sistemi informativi chetraggono dalla finanza spunti per lo sviluppo di nuovi modelli.Sempre stretti e frequenti sono i rapporti con i vertici aziendali.L’evoluzione degli obiettivi della finanza aziendaleNon è facile inquadrare in un periodo storico preciso l’origine della finanza aziendale,tutti comunque concordano nell’assegnarle la gestione della liquidità.Un primo tentativo è quello fatto da Mead, che afferma come la finanza aziendale siastrettamente connessa alla gestione della struttura finanziaria. Altrettanto puntuale è ilriferimento a due operazioni (fusioni ed incorporazioni) che rientrano in quella che verràin seguito denominata “finanza straordinaria”. Al 1920 risale la prima raccolta redatta daDewing di tutte le teorie ricollegabili alla materia, ma è negli anni ’50 che l’interesseaumenta grazie soprattutto all’opera dei Lutz. Si inizia così a sviluppare la finanza“specialistica” con argomenti come la composizione di un portafoglio ottimale diinvestimenti, il costo del capitale ed il suo influsso sul valore delle imprese.Anche nella pratica la storia è molto breve, infatti fino a non molto tempo fa la funzionefinanziaria era strettamente legata alla funzione amministrativa, le era assegnato cioè ilsolo compito di gestione della tesoreria e della liquidità; in un momento successivo ilcampo d’azione s’è allargato includendo l’acquisizione e l’amministrazione dei fondi. Allafunzione finanziaria è stato poi attribuito il compito di ricercare, selezionare ed apportare 3/93
  4. 4. Appunti diFinanza Aziendale Visto su: Proflandle risorse monetarie alle imprese nei tempi coerenti con le necessità ed alle miglioricondizioni economiche possibili, il tutto nel rispetto del profilo di rischiosità complessivaritenuto compatibile con l’attività e la struttura delle imprese stesse.Anche gli obiettivi sono ampliati: da una partecipazione generica alla massimizzazionedei redditi d’impresa si è passati ad una massimizzazione della ricchezza per gli azionistie di creazione di valore. Ovviamente obiettivi e strumenti sono stati modellati infunzione delle esigenze dell’ambiente e del contesto di riferimento.La rischiosità: il valore delle imprese decresce se aumentano rischio ed incertezza, larischiosità può poi essere operativa (se riconducibile all’attività caratteristica ed allastruttura di domanda, costi ed investimenti) o finanziaria (se legata alla tipologia degliinvestimenti).La finanza e lo scenario economico e socialePer comprendere lo sviluppo della funzione finanziaria nelle aziende bisogna osservare lecondizioni ambientali in cui le stesse aziende si trovavano, delineando tre periodi.Prima dell’inflazione a due cifreFino ai primi anni ’70 è praticamente impossibile ritrovare la funzione finanziaria comeorgano autonomo nelle aziende italiane (stessa situazione a livello europeo se si escludela Gran Bretagna), tant’è che si parla di “contabilità finanziaria” o di “servizio dicontabilità e finanza”, lasciando sempre trasparire una diretta dipendenza della finanzadall’amministrazione o dalla contabilità. Negli anni ’60 infatti la costante crescitaeconomica e l’abbondanza delle risorse (anche di capitale) suggerivano di interessarsisoprattutto di produrre e vendere così da sostenere l’elevato sviluppo dei mercati e delladomanda in genere. La situazione italiana era poi caratterizzata da una forteregolamentazione dei mercati con forti barriere protezionistiche (non veniva cosìstimolato il confronto internazionale) e da modesti costi per l’approvvigionamento dicapitale unito ad un tasso di inflazione basso (il management non era stimolato alreperimento di risorse finanziare necessarie per lo sviluppo).In presenza di un simile scenario l’attività finanziaria era limitata alla ricerca e allanegoziazione di risorse finanziarie e solo in alcuni casi le veniva delegata la gestionedell’eventuale surplus di liquidità, in ogni caso si trattava di operazioni poco significative,dal momento che le eccedenze di cassa erano per lo più temporanee:conseguenzialmente anche i processi e gli strumenti erano semplici ed informali edavano informazioni di scarso rilievo o inattendibili. Basta riflettere sul fatto che i datiche alimentavano il processo decisionale della finanza provenivano esclusivamente dallacontabilità generale e che l’unico strumento era il prospetto delle fonti e degli impieghi,non esistevano ancora processi per prevedere nel medio lungo termine e lo stessobudget di tesoreria (tavola in cui sono riassunti i movimenti in entrata ed in uscita)risultava compilato in modo puramente orientativo.La finanza era quindi esclusivamente responsabile dell’approntamento dei mezzinecessari per realizzare quanto stabilito nei documenti suddetti: l’attività complessivaveniva svolta quasi sempre manualmente. 4/93
  5. 5. Appunti diFinanza Aziendale Visto su: ProflandIl decennio della stagflazioneNel corso della prima metà degli anni ’70 due fattori sconvolsero il quadro precedente:• impennata dei costi delle materie prime (in particolare del petrolio): ciò comporta un quasi rovesciamento nei rapporti di forza fra stati produttori e stati trasformatori di materie, con una progressiva riduzione nella disponibilità di risorse a condizioni economicamente accettabili;• tassi inflazionistici anomali: la forte inflazione (nazionale ed internazionale) produce impatti drammatici sulla dimensione dei fabbisogni finanziari e sui risultati economici delle imprese.Inizialmente la finanza d’azienda continuò solo a reperire risorse di capitale, ma incondizioni di carenza dello stesso e di costi di approvvigionamento a volte insostenibiliiniziò a diventare indispensabile quantificare le dimensioni dei fabbisogni: a tal scopo sisvilupparono la programmazione finanziaria (orientata al breve periodo e basata sulbudget di tesoreria) e la pianificazione finanziaria (medio-lungo periodo). La finanzainiziò in questi anni il processo di distacco dalla funzione di contabilità-amministrazione.Alla stessa gestione del passivo si incominciò ad associare un ruolo attivo nella gestionedegli investimenti stabilendo l’impiego più efficiente per le limitate risorse (soprattuttomonetarie) disponibili con l’obiettivo di portare ai più alti valori possibili i tassi dirotazione (cioè ridurre il ricorso alle banche attraverso una più corretta movimentazionedella liquidità disponibile). Si capì che l’insidia maggiore per i risultati economici era ed ètuttora il rischio di cambio, soprattutto nei periodi delle due crisi petrolifere.Di questo rischio ce ne sono tre tipologie:a. quello dovuto a transazioni effettuate in valuta estera;b. quello per le imprese che possiedono insediamenti in più paesi e nel redigere il bilancio di esercizio devono tradurre i conti delle consociate estere nella valuta aziendale;c. quello “economico” che ha una radice di natura strategica in quanto la competitività delle imprese che esportano all’estero è influenzata dal rischio di cambio.La ripresa economica e i nuovi confini della finanza – Il ritorno al “core business”Negli anni ’80 si consolidarono le precedenti tendenze e la funzione finanziariamantenne nelle realtà aziendali il corso di sviluppo intrapreso portando le imprese arisultati apprezzabili: indicatore sintetico ma efficace è l’andamento del saldo dellagestione finanziaria (differenza fra tutti i ricavi e tutti i costi direttamente imputabili allafinanza) delle grandi imprese che passa da -5.5% nel ’77 a -4.9% nell’81 e a -4.5% nell’85,anche se in questo periodo indebitamento e tasso di interesse sono superiori.I sistemi di previsione dei flussi finanziari messi a punto dalle direzioni finanziarieprodussero un apprezzabile effetto di disintermediazione: il livello di indebitamentoglobale delle imprese, a parità di condizioni economiche, si è apprezzabilmente ridotto. Ilgrado di dipendenza dalle istituzioni finanziarie non è più così forte ed il risultato piùtangibile è che il grado di rischiosità finanziaria delle aziende si è ridotto in manieraragguardevole: la crisi economica degli anni ’90 non ha avuto conseguenze disastrosecome quella degli anni ’70, pur essendo di portata simile. In effetti la compressione delrischio finanziario permise alle imprese di assumere un più elevato grado di rischio 5/93
  6. 6. Appunti diFinanza Aziendale Visto su: Proflandoperativo, ciò significa ad es. la possibilità di intraprendere nuovi investimenti anche insituazioni di recesso.Inoltre si è in presenza di una sempre più intensa internazionalizzazione delle areecompetitive, segnate da una progressiva deregolamentazione dei mercati sia per quantoconcerne lo scambio di beni e di servizi sia per quanto concerne le valute. I mercatifinanziari hanno mostrato crescenti aperture, con l’effetto di indurre numerose aziende(anche italiane ad es. Luxottica) ad emettere titoli di varia natura in Paesi differenti daquelli di origine. Parallelamente si è assistito ad un sempre più intenso dinamismo delsistema bancario che ha prodotto una tendenziale riduzione nei costi nella raccolta ed unsempre più ricco portafoglio di prodotti e servizi innovativi. Tutto ciò ha portato aritenere che la finanza si debba occupare dell’ottimizzazione del reperimento edell’impiego di risorse finanziarie, ruolo attivo poi anche in relazione alla gestione degliinvestimenti. La sua struttura è diventata articolata ed i ruoli più importanti sonoricoperti da professionisti. I nuovi strumenti (soprattutto informatici) hanno poipermesso di rendere sempre più precisa e attendibile la preventivazione dei flussi, inparticolare nel breve periodo: come risultato si è avuto una ancora più marcatadisintermediazione verso il sistema ed una significativa riduzione dell’esposizione alrischio finanziario. Altro strumento è il piano finanziario (previsione di lungo periodocirca la dimensione dei flussi finanziari della gestione) che ha poi assunto unaformulazione sempre più dinamica diventando “a scorrimento” con periodiciaggiornamenti. Altri strumenti, come il budget finanziario e quello di cassa, hannopermesso previsioni anche giornaliere. A livello organizzativo va segnalato il tendenzialecontatto della funzione finanziaria con i vertici aziendali sia nella fase previsionale chedecisionale.Infine un gruppo multinazionale, grazie ad una gestione professionale e centralizzata, inprimo luogo libera le unità operative dall’alea di rischio conseguente ai regolamenti indivisa estera agevolando le previsioni, in secondo luogo favorisce il ricorso adintermediari esterni solo per la copertura dei saldi, dato che nei conti aziendali i flussinegativi si compensano con quelli positivi nella stessa valuta (c.d. netting).Ultima cosa da ribadire è che la finanza d’azienda non può essere interpretata, salvorarissimi casi, come una funzione autonoma ed indipendente rispetto alla gestionecaratteristica. 6/93
  7. 7. Appunti diFinanza Aziendale Visto su: ProflandCapitolo 2I FONDAMENTI DELL’ANALISI FINANZIARIA:RICLASSIFICAZIONI, QUOZIENTI E FLUSSIIl conto economico e lo stato patrimoniale dopo l’introduzione della IV direttivaCon l’introduzione anche in Italia della IV direttiva comunitaria si è cercato diarmonizzare la redazione del conto economico e dello stato patrimoniale, ma la strutturadel bilancio non permette ancora una lettura agevole e completa in quanto le impreseredigono bilanci completamente differenti in funzione delle esigenze conoscitive chesono destinati a soddisfare: ai fini di una corretta analisi finanziaria (riguardante ad es. laredditività e le prospettive aziendali replicabili senza modifiche in tutti i paesi) risultaquindi utile riesporre i documenti contabili; queste riclassificazioni non hanno alcunavalidità sotto il profilo formale-normativo.La riclassificazione dei dati contabiliIl bilancio redatto secondo le disposizioni della IV direttiva costituisce una ricca fonteinformativa per procedere ad analisi volte all’apprezzamento della gestione aziendale edei risultati da essa prodotti in termini reddituali e finanziari. Conto economico, statopatrimoniale e nota integrativa non sono prospetti definitivi a questo scopo, in quantonon permettono di porre in risalto gli aspetti particolari legati alla realtà di ogni singolaazienda e non possono essere confrontati con altri analoghi: si rendono quindi necessariedelle analisi comparative che permettono di comprendere i fattori che hanno dato luogoai valori contabili, per poter apprezzare l’economicità con cui è stata condotta la gestionenel suo complesso, le potenzialità di sviluppo dell’azienda e la sua dinamica finanziaria. Sitratta necessariamente di analisi comparative con performance passate o aziende dellostesso settore o di un simile contesto macroeconomico.I soggetti interessati all’informativa sono sia interni che esterni all’azienda, ciascuno miraad indagare la stessa realtà, ma con angolazioni differenti. Le analisi economico-finanziarie possono essere condotte sia su dati passati, che su quelli prospettici.La riclassificazione del conto economicoÈ possibile indagare la redditività secondo tre differenti profili di analisi:a. efficacia dell’attività produttiva;b. redditività dell’attività caratteristica;c. redditività delle attività aziendali diverse da quella caratteristica.Gestione caratteristica e gestione corrente sono usati come sinonimi ed identificanol’insieme delle attività di acquisto, trasformazione e vendita che realizza tipicamenteun’azienda industriale (la tipologia più complessa); l’azienda commerciale invece èarticolata in due momenti (acquisto e vendita); infine l’azienda di servizi erogherà glistessi dopo aver acquisito le condizioni necessarie (materiali ed immateriali).Oltre a quella caratteristica ci sono tre aree alle quali ricondurre tutte le componentipositive e negative di reddito:• gestione finanziaria: comprende le operazioni di reperimento delle varie forme di capitale necessario a finanziare l’attività e quelle legate all’investimento di risorse 7/93
  8. 8. Appunti diFinanza Aziendale Visto su: Profland liquide, queste due categorie generano oneri e proventi finanziari ovvero le remunerazioni del capitale preso a prestito e poi investito;• gestione straordinaria: riguarda operazioni che hanno carattere di eccezionalità cioè che non fanno parte del continuo operare economico;• gestione accessoria: comprende le operazioni svolte con una certa continuità ma che non costituiscono l’obiettivo peculiare dell’operato aziendale.Aggregando le componenti di reddito secondo la rispettiva pertinenza gestionale èpossibile indagare la redditività delle diverse aree di gestione, risalendo alle origini delrisultato d’esercizio. Partendo dal fatturato e con opportune disaggregazioni edaggregazioni è possibile evidenziare risultati intermedi di particolare rilievo.I. modalità di riclassificazione: il conto economico scalare a fatturato e costo del venduto Fatturato - costo del venduto + rimanenze iniziali + acquisti di materie prime e semilavorati + energia + costo del lavoro + ammortamento (di beni di produzione) + canoni di leasing (di beni di produzione) + altri costi industriali - rimanenze finali = Risultato lordo industriale - costi (commerciali e distributivi + amministrativi e generali) = Risultato (o reddito) operativo ± proventi/oneri finanziari (risultato della gestione finanziaria) ± proventi/costi delle gestioni accessorie (risultato delle gestione accessorie) = Risultato di competenza ± componenti straordinari di reddito (risultato della gestione straordinaria) = Risultato ante imposte - imposte d’esercizio = Risultato d’esercizioSi individuano facilmente due zone di elementi: al di sopra del reddito operativo da riferire alla gestione caratteristica; al di sotto dello stesso sono classificabili come estranei alla gestione corrente.Al fatturato si sottraggono tutti i costi strettamente imputabili alla produzione dei benivenduti nell’esercizio ottenendo il risultato lordo industriale, che costituisce una validamanifestazione del margine economico dell’attività industriale in senso proprio.Nel costo del venduto ci sono tutte quelle componenti di costo dipendenti dall’attivitàproduttiva che ha avuto luogo nell’esercizio, relativamente ai beni venduti.Al risultato lordo si sottraggono tutti i costi commerciale e distributivi (comprendenti leprovvigioni pagate ai rappresentanti, i costi di pubblicità ecc.) e i costi amministrativi egenerali (tra cui le retribuzioni del personale addetto all’amministrazione), perché legatiall’attività caratteristica ma non imputabili alla produzione industriale.Il risultato operativo è l’espressione chiave della redditività della gestione corrente.Per ottenere il risultato di competenza si deve sommare al reddito operativo gli oneri ed iproventi finanziari e delle gestioni accessorie in modo da ricavarne la singola redditività. Reddito operativo: fornisce una misura dell’efficacia della gestione corrente. Reddito di competenza: indica l’andamento dell’intera gestione aziendale di competenza di un esercizio. 8/93
  9. 9. Appunti diFinanza Aziendale Visto su: ProflandLa redditività della gestione operativa deve avvenire nel rispetto dell’economicità, unasituazione negativa sarebbe sostenibile solo per periodi limitati anche se le altre gestionihanno andamenti positivi. Le componenti straordinarie di reddito devono comunqueessere analizzata soprattutto se assumono entità e continuità rilevanti. Per una visioneancora più immediata spesso si ricorre alle percentuali, ponendo il fatturato pari a 100.II. modalità di riclassificazione: il conto economico scalare a produzione dell’esercizio e valore aggiunto Fatturato ± Δ delle scorte di prodotti finiti e semilavorati + lavori in economia - acquisti di beni destinati alla commercializzazione = Produzione dell’esercizio (tutto ciò che è stato prodotto) - acquisti di materie prime, semilavorati e costi “esterni” ± Δ delle scorte di materie prime = Valore aggiunto - costo del personale = Margine operativo lordo - ammortamenti = Risultato operativoIl contesto di riferimento è l’attività produttiva che ha avuto luogo nell’esercizio:interessano le dimensioni della produzione e non quanto sia stato venduto. Il modellomette cioè in luce quanto l’azienda è stata in grado di aggiungere alla materia prima conil processo di trasformazione: questa quantità è misurata dal valore aggiunto.Produzione dell’esercizio: tutto ciò che è stato prodotto nel corso del periodo osservato.Lavori in economia: le attività realizzate dall’azienda stessa per un utilizzo interno, daincludersi nel calcolo della produzione periodale.Costi di acquisto esterni: relativi ad acquisti di beni e servizi effettuati da terze economie,fanno parte della gestione caratteristica. Valore aggiunto: misura quanta parte dell’intera produzione è imputabile all’attività svolta internamente, non è una misura della redditività ma indica il grado di integrazione verticale, mostrando quanta parte dell’attività produttiva necessaria alla realizzazione dei prodotti è svolta internamente all’impresa; se è elevato alta sarà la componente di operazioni svolte internamente a parità di valore della produzione, se è contenuto sarà maggiore il contributo di terze economie; se al valore aggiunto si sottraggono i costi relativi al personale si ottiene il margine operativo lordo.Un’analisi del valore aggiunto nel tempo può evidenziare, ad es., le eventuali modifichedell’assetto produttivo e dei rapporti con i fornitori, in quanto esiste un forte legame tragrado di integrazione verticale e rischiosità operativa aziendale: ad una strutturaproduttiva complessa corrispondono ingenti costi fissi che non diminuiscono al calaredella produzione o delle vendite – ad es. per motivi congiunturali – e ciò impattanegativamente sulla redditività operativa. Il valore aggiunto è quindi particolarmentesignificativo per le aziende industriali, meno per quelle in cui manca un’attivitàproduttiva.Il primo modello è perfetto per la redditività aziendale e le sue fonti.Il secondo è invece adatto alle strategie industriali e alle ristrutturazioni aziendali. 9/93
  10. 10. Appunti diFinanza Aziendale Visto su: ProflandLa riclassificazione dello stato patrimonialeNella riclassificazione nota come criterio della liquidità/esigibilità l’elementodiscriminante è il tempo: l’obiettivo è infatti quello di raggruppare le attività e le passivitàsecondo il loro tempo di trasformazione in moneta, esponendo le prime in funzionedella liquidità decrescente e le altre secondo il grado di esigibilità. Questo tipo diriclassificazione è utilizzato per accertare se c’è corrispondenza tra le scadenze temporalidegli investimenti e dei finanziamenti, cioè se c’è equilibrio finanziario.I. criterio di riclassificazione: lo stato patrimoniale secondo il criterio della liquidità/esigibilità Attività Passività Liquidità immediate: Debiti verso banche cassa, c/c, titoli negoziabili… Fornitori Liquidità differite: Fondi imposte crediti commerciali, cambiali attive… Quote debiti consolidati in Disponibilità: scadenza… scorte, anticipi a fornitori… Mutui (fondi di pertinenza) Debiti consolidati Prestiti obbligazionari Fondo TFR… Attività immobiliari Immobilizzazioni tecniche: impianti, macchinari, immobili (operativi)… Immobilizzazioni finanziarie: Capitale sociale azioni, quote societarie, altri titoli… Riserve Immobilizzazioni immateriali: Utili (Perdite)… marchi, brevetti, ricerche… (fondi di pertinenza)Le attività sono divise in 2 macro aggregati (a sx nella tabella):• attività a breve: tutte le voci che entro l’esercizio potranno trasformarsi in liquidità: o immediate: poste che sono già moneta (ad es. cassa e c/c) o differite: crediti di qualsiasi natura (come i crediti verso clienti) o disponibilità: con grado di liquidità più limitato delle altre (rimanenze finali);• attivo consolidato (o attivo a lungo): comprende tutti gli investimenti di lungo periodo (come le immobilizzazioni).Tutte le poste dell’attivo per le quali sia stato costituito un corrispondente fondo alpassivo saranno esposte al netto del medesimo. La somma delle attività a breve e a lungodà il totale del capitale investito al netto dei fondi rettificativi.Le passività sono invece raggruppate in 3 macro categorie (parte dx tabella): le passività a breve: debiti con scadenza entro l’esercizio; passività consolidate: debiti che non procureranno esborsi entro il breve periodo; capitale netto: comprendente capitale sociale, riserve, eventuali utili.La somma delle passività totali e del netto è ovviamente pari al capitale investito netto.Le analisi svolte con tale modello sono semplici e consentono raffronti con altre realtà,data la loro popolarità tra gli analisti finanziari. Questo schema offre valide indicazionisoprattutto in due casi: 10/93
  11. 11. Appunti diFinanza Aziendale Visto su: Proflanda. per uno studio di tipo statico: cioè indirizzato esclusivamente all’analisi della struttura patrimoniale così come si presenta al momento della redazione del bilancio, importante è valutare come sono state reperite ed utilizzate le risorse finanziarie;b. per analisi di soggetti esterni all’azienda: per determinare la capacità di far fronte agli impegni assunti nel breve periodo e quindi per misurare il grado di equilibrio finanziario al momento della redazione del bilancio.II. criterio di riclassificazione: lo stato patrimoniale secondo il criterio di pertinenza gestionale Attività Passività Scorte Debiti v/fornitori Crediti v/clienti TFR Anticipi ai fornitori Fondo imposte Altre attività correnti … Anticipi da clienti … (fondi di pertinenza) Debiti v/banche Mutui Obbligazioni Prestito da soci Altri debiti finanziari … Macchinari/Impianti Attrezzature Brevetti Spese di R&S Partecipazioni operative … Capitale sociale (fondi di pertinenza) Riserve Utili (Perdite) … Titoli negoziabili e a reddito fisso Immobili non operativi c/c bancari e depositi postali (fondi di pertinenza)Altro criterio è quello della riclassificazione secondo la pertinenza gestionale che mira adisolare in seno ad attivo e passivo tutte le poste afferenti la gestione corrente,permettendo di far risalire le rimanenti alle altre aree gestionali: quella degliinvestimenti/disinvestimenti e quella dei finanziamenti/rimborsi.Partendo dall’analisi delle attività e passività della gestione caratteristica si nota come ilciclo tipico – ricordando che alcune voci come il TFR non insorgono in un momentopreciso ma si accumulano – è formato da:• acquisto: acquistando materie prime si crea una giacenza di magazzino e un debito verso fornitori (se il pagamento è differito), come conseguenza della fornitura si genera anche un credito Iva;• trasformazione: l’azienda produce semilavorati che sono parte delle giacenze di magazzino, anche il fondo TFR ha idealmente origine da questo momento;• vendita: i prodotti confezionati sono immagazzinati come scorte di prodotti finiti destinati alla vendita, quest’ultima genera un credito verso clienti e un debito di Iva.Questo ciclo caratteristico può subire delle modifiche, ad es. quando i fornitoririchiedono un anticipo o quando il pagamento dei clienti è anticipato.Tutte le poste originate durante il ciclo caratteristico vengono raggruppate nell’attivo enel passivo corrente. 11/93
  12. 12. Appunti diFinanza Aziendale Visto su: ProflandLa denominazione “a breve” – debito a breve sarà lo scoperto di conto correntebancario e “corrente” in questo caso è legato alla gestione finanziaria – indica la liquiditàe l’esigibilità delle poste entro un breve lasso di tempo, mentre “corrente” non è quiriferito alla dimensione temporale ma è legato alle tre fasi della gestione caratteristica, ades. l’indebitamento bancario è una scelta di natura finanziaria perché connesso alladimensione del capitale netto.Dallo schema precedentemente esposto, si osserva che le attività totali possono essereripartite in 2 categorie: operative: comprendente oltre alle attività correnti (scorte, crediti v/clienti…) tutti quegli immobilizzi funzionali allo svolgimento dell’attività caratteristica (macchinari, brevetti, partecipazioni…); non operative: quelle non strettamente collegate allo svolgimento delle operazioni correnti (titoli negoziabili, partecipazioni di natura finanziaria…).La cassa e i c/c attivi sono esclusi dalle attività correnti anche se alcuni autori parlano di“volano di liquidità” (risorse liquide indispensabili alla gestione quotidiana) perché hannocomunque una scarsa rilevanza dimensionale e sono quindi trascurabili. Infine dasegnalare che tutte le poste iscritte nell’attivo sono al netto dei relativi fondi.Il passivo patrimoniale può considerarsi costituito da tre componenti:• passività correnti: forme di finanziamento strettamente collegate alla gestione caratteristica (debiti v/fornitori, TFR…);• passività non correnti: debiti contratti per scelte, anche obbligatorie, di natura finanziaria, dette anche passività finanziarie in quanto sono legate alla corresponsione di oneri finanziari (debiti v/banche, mutui…)• capitale netto.Capitale circolanteÈ la differenza tra le attività e le passività di natura corrente, di norma è positivo per leaziende industriali (le scorte ed i crediti commerciali eccedono i debiti di fornitura ed ilTFR); può anche essere definito come l’investimento (o il finanziamento qualora ladifferenza dovesse mettere in evidenza un valore negativo) generato dalla gestionecaratteristica; può infine essere visto come l’insieme delle uscite monetarie conseguentiall’esercizio dell’attività caratteristica che non hanno ancora trovato compensazione inentrate monetarie. Quanto detto si contrappone alla definizione “contabile-amministrativa” che vede il capitale circolante netto come la differenza tra attività epassività a breve.Il capitale circolante è così identificato:- consegue all’attività corrente;- pur essendo un investimento non garantisce alcun rendimento esplicito;- le forme di coperture necessarie al suo finanziamento sono onerose.La gestione deve essere quindi orientata al conseguimento delle dimensioni del capitalecircolante, in modo da disporre di risorse finanziarie a costo (quasi) nullo. Se loparagonassimo ad una spugna: dilatandosi assorbe liquidità, contraendosi libera risorse.Il modello appena visto consente di identificare 3 grandi aree: 12/93
  13. 13. Appunti diFinanza Aziendale Visto su: Profland1. area della gestione corrente (sfondo bianco): con le operazioni legate al ciclo acquisto-trasformazione-vendita;2. area degli investimenti (e disinvestimenti) (sfondo scuro): quelle necessarie alla gestione caratteristica (operative non correnti) e quelle relative agli investimenti che portano proventi;3. area dei finanziamenti (sfondo chiaro): attinente a tutte le decisioni di copertura del fabbisogno. Attività Passività correnti correnti Passività non correnti Attività Capitale non netto correnti4. (in più) area delle remunerazioni finanziarie: costituita da dividendi e interessi corrisposti e percepiti, che sono diretta conseguenza delle scelte operate nell’alea degli investimenti e in quella dei finanziamenti.L’equilibrio finanziario (equilibrio fra entrate ed uscite) potrà raggiungersi solo se i flussigenerati ed assorbiti dalle 4 aree saranno tendenzialmente equilibrati nel lungo periodo.L’utilizzo dei quozienti per le analisi finanziarieL’apprezzamento della situazione economico-finanziaria di un’impresa trova unostrumento di supporto nel sistema degli indici e dei flussi.Gli indici di bilancio sono grandezze economiche, patrimoniali e finanziarie combinatein modo da fornire indicazioni ritenute interessanti. Le informazioni che si ottengono daun’analisi di bilancio tramite indici sono certamente significative, ma non definitive, adesse devono cioè essere collegate altre indicazioni come ad es. quelle originate dall’analisidei flussi finanziari. I profili di analisi da indagare tramite i quozienti sono: I. equilibrio finanziario di breve periodo; II. equilibrio finanziario di lungo periodo; III. redditività.I dati necessari per la costruzione dei quozienti sono costituiti dalle aggregazioni dellostato patrimoniale riclassificato secondo il criterio di liquidità/esigibilità e dal contoeconomico a fatturato e costo del venduto.I. Equilibrio di breve periodoQuesti indici mettono a rapporto voci dello stato patrimoniale inerenti l’attivo ed ilpassivo a breve, unitamente ad alcune poste del conto economico. Attivo a breve Rapporto corrente Passivo a brevequesto (detto anche quoziente di disponibilità) verifica la capacità di far fronte nel breveperiodo alle obbligazioni assunte nello stesso arco temporale verso il personale e i terzi. 13/93
  14. 14. Appunti diFinanza Aziendale Visto su: ProflandSe il rapporto è maggiore di 1 (in valore assoluto) l’attivo disponibile è maggiore delpassivo esigibile e l’azienda è potenzialmente in grado di soddisfare gli impegni a breve,con l’utilizzo delle attività a breve. Attivo a breve − Scorte Rapporto di liquidità Passivo a brevedetto anche acid test, costituisce una misura più prudenziale del precedente, in quantovengono sottratte le scorte che spesso includono prodotti finiti obsoleti o comunquedifficilmente smobilizzabili in breve tempo: il numeratore rappresenta quella parte diattività realmente pronta per soddisfare le esigenze di breve.Se è maggiore di 1 le ipotesi precedenti sono ulteriormente avvalorate. Crediti v/clienti Tempo medio di incasso (TMI) Fatturato giornalieroal numeratore abbiamo i crediti complessivi esistenti ad una certa data ed aldenominatore il totale delle vendite a credito dell’esercizio nei 365 giorni annuali.Il risultato ci informa su quanto tempo intercorre in media dalla vendita all’incasso,questo valore è un buon indicatore sia della competitività, sia del fabbisogno finanziario:un elevato valore può indicare un limitato potere contrattuale verso i clienti, ma ancheuna loro scarsa solidità. Per esprimere un giudizio efficace è però necessario confrontareil valore ottenuto sia con quello dei concorrenti, sia con quello degli esercizi passati.Sotto il profilo finanziario un aumento comporta un maggior investimento in capitalecircolante quindi maggior fabbisogno finanziario, quindi maggiori oneri finanziari.Un limite deriva dal fatto che l’indice dipende dalle fluttuazioni delle vendite nei variperiodi dell’anno: i crediti v/clienti si riferiscono ad un preciso istante, se questo varia inbase alla stagionalità delle vendite, l’indice non è molto veritiero (questo limite si puòsuperare frazionando l’anno in dodici, ma rimane comunque in parte inattendibile). Debiti v/fornitori Tempo medio di pagamento (TMP) Acquisti giornalierifornisce indicazioni sulla competitività e sul fabbisogno finanziario: i giorni cheintercorrono tra la fornitura ed il pagamento sono indice del potere contrattualedell’azienda nei confronti dei fornitori: maggiore è il suo valore minore è l’investimentoin capitale circolante e quindi minore è il fabbisogno finanziario. Scorte Tempo medio di giacenza delle scorte (TMGS) Acquisti giornalieriè un dato grezzo perché le scorte comprendono sia prodotti finiti che semilavorati ematerie prime; meglio quindi calcolare i tre diversi aggregati: Scorte materie prime Scorte semilavorati Scorte prodotti finiti Acquisti giornalieri % costo del venduto 365 costo del venduto 365Sono così costruiti per mettere a rapporto grandezze omogenee.I primi due sono indicatori dell’efficienza produttiva dell’impresa: un’elevata rotazione ades. di materie prime è sintomo di buon coordinamento tra gestione degli acquisti ediverse fasi della produzione. Il terzo misura l’efficacia dell’attività commerciale (anche inquesto caso la giacenza media dipende dal tipo di prodotti finiti).La somma dei giorni di giacenza del prodotto delle tre fasi dà il tempo mediocomplessivo di giacenza delle scorte, che indica il periodo intercorso 14/93
  15. 15. Appunti diFinanza Aziendale Visto su: Proflanddall’immagazzinamento della materia prima alla spedizione del prodotto finito.Importanti inoltre gli effetti finanziari della detenzione di un dato volume di scorte: unagiacenza di magazzino prolungata nel tempo è testimonianza di un’elevata somma didanaro immobilizzata in un’attività priva di redditività immediata. Ciclo del circolante = TMI + TMGS – TMPl’indice indica il numero di giorni che intercorrono in media tra il momento in cuivengono pagati i fornitori e quello in cui vengono incassati i crediti da clienti per lavendita dei prodotti finiti. Indicatore poco usato ma che permette di utilizzare dati statici(i quozienti) per avere informazioni dinamiche, permette cioè di determinare ilpotenziale fabbisogno finanziario generato dalla gestione caratteristica.II. Equilibrio di medio-lungo periodoL’obiettivo è quello di comprendere se gli investimenti ed i finanziamenti sianosostenibili nel lungo periodo e se l’azienda sarà in grado di far fronte alle remunerazionifinanziarie dovute ai terzi prestatori di capitale. Passività Totali Rapporto di indebitamento (o rapporto di leva) Passività totali + Capitale nettoquesto indice di bilancio ci informa sul grado di dipendenza dell’azienda da terzifinanziatori: quanto più è elevato tanto più l’impresa ricorre a finanziatori esterni. Reddito operativo Copertura degli oneri finanziari Oneri finanziaridà informazioni sulla capacità dell’impresa di far fronte al pagamento degli onerifinanziari attraverso le risorse economiche generate dalla gestione caratteristica.Se il rapporto è tendenzialmente inferiore ad 1 testimonia possibili tensioni finanziarie:per fra fronte agli interessi passivi si ricorre ad un ulteriore indebitamento. Totale attivo consolidato Quoziente di copertura delle immobilizzazioni Passivo consolidato + Capitale nettoÈ strettamente legato al rapporto corrente: se l’attivo a breve è maggiore del passivo abreve il rapporto è inferiore a 1, viceversa sarà maggiore di 1 quando l’attivoimmobilizzato è in parte coperto da mezzi di finanziamento con scadenza entro i 12mesi: situazione pericolosa perché se i terzi dovessero richiedere contemporaneamente ilrimborso, l’azienda sarebbe costretta a smobilizzare parte dell’attivo consolidato.III. Redditività Reddito operativo ROI (return on investiment) Capitale investitol’indice di redditività del capitale investito esprime la redditività della gestione operativa,data dal rendimento percentuale annuo del capitale investito.Può essere scomposto in: Reddito operativo  ROS (return on sales) Ricavi di vendita la redditività delle vendite esprime la relazione tra reddito operativo e fatturato e pone in evidenza la redditività unitaria delle vendite espressa in termini monetari: questa è influenzata sia dalle politiche di prezzo che dai volumi di vendita; 15/93
  16. 16. Appunti diFinanza Aziendale Visto su: Profland Ricavi di vendita  Tasso di rotazione del capitale investito Capitale investito riflette il numero di volte che le risorse investite sono state fatte girare durante l’esercizio per effetto dell’attività di vendita: un elevata rotazione dell’attivo segnala la capacità di mettere a frutto le condizioni patrimoniali disponibili. Reddito netto ROE (return on equity) Mezzi proprila redditività del capitale netto è un’informazione sintetica sul risultato della gestione nelsuo complesso, espresso dal rendimento percentuale annuo per gli azionisti dei loroinvestimenti: il rapporto è elevato per chi ha o apporterà mezzi propri.Alcune precisazioni sull’analisi tramite quozientiPer formulare giudizi attendibili bisogna approfondire l’analisi di altri 2 livelli:• confronto temporale: cioè studiare i valori storici degli indici per poter capire in quale direzione si siano mossi e la loro tendenza;• confronto settoriale dei dati: ovvero un’analisi della concorrenza (aziende simili per settore e dimensioni) per avere un’idea del posizionamento dell’azienda nel contesto di uno specifico comparto di riferimento.Infine bisogna porre attenzione sull’omogeneità dei dati confrontati assicurandosi che gliinput rapportati siano frutto di criteri di valutazione omogenei, cioè di realtà non diverse.L’analisi della dinamica finanziaria: le ragioni per uno studio dei flussiI flussi finanziari permettono uno studio dinamico della salute aziendale, permettonoinfatti di identificare la provenienza e la destinazione delle risorse movimentate in uncerto periodo di tempo. Si possono fare analisi, di solito riferite ad un anno: ex-post (di tipo consuntivo): fatte in sede di controllo, si costruiscono rendiconti finanziari con i quali è possibile dar conto di flussi monetari che si sono già verificati; ex-ante (di tipo previsionale): fatte in sede di pianificazione, si muovono dalla necessità di prevedere i flussi che si verificheranno e che verranno esposti in diversi documenti, definiti di preventivazione finanziaria.I prospetti contabili seguono la logica contabile che impone di inserire nei prospetti disintesi i ricavi ed i costi, così come gli investimenti ed i finanziamenti di pertinenza delperiodo di riferimento.I prospetti finanziari, invece, sottostanno alla logica monetaria che considera unicamentei movimenti di moneta (i flussi di cassa) in entrata ed in uscita in un certo periodo, senzaconsiderare il momento in cui ha avuto luogo l’operazione che ha originato tali flussi.Il modello a quattro areePer aree di provenienza e destinazione dei flussi si intendono quei comparti di attivitàche possono generare o assorbire moneta (cioè flussi di cassa) in un dato periodo.Il modello si basa su quattro aree principali, anche se si potrebbero ancora disaggregare.1. Gestione correnteDa sottolineare che per essere qualificati come monetari non è importante il momento incui l’entrata o l’esborso avrà luogo per: 16/93
  17. 17. Appunti diFinanza Aziendale Visto su: Profland• i ricavi monetari: hanno come conseguenza la ricezione e la corresponsione di ammontari liquidi;• i costi monetari: non avranno mai nessuna manifestazione monetaria.Ad es. l’accantonamento al fondo TFR è un costo monetario anche se l’uscita simanifesterà molti anni dopo l’iscrizione della componente di costo.Altra distinzione è tra: entrate ed uscite: hanno unicamente a che fare con i movimenti di liquidità concretamente manifestatisi in un certo periodo; ricavi e costi: potrebbero non aver dato luogo a trasferimenti monetari nel periodo di osservazione.In sintesi la gestione corrente libera risorse monetarie – ovvero genera un flusso positivo– se la differenza tra entrate ed uscite monetarie dà un saldo positivo. In caso contrarioassorbirà liquidità.2. Investimenti/disinvestimentiSi considerano quelli collegati alle attività patrimoniali ma che non appartengono alcapitale circolante. Si assiste ad esborsi monetari netti in conseguenza dell’acquisizione diimmobilizzazioni e ad entrate monetarie nette a fronte di cessioni delle stesse.Nel caso di investimenti, le uscite sono pari al valore che viene iscritto nello statopatrimoniale e sono spesso dilazionate nel tempo.Nel caso di disinvestimenti, spesso si verifica uno scostamento fra le variazioni nellasituazione patrimoniale e le entrate realmente realizzate: la ragione risiede nell’iscrizionea bilancio delle attività a costo storico e nelle politiche di ammortamento adottate.3. Finanziamenti/rimborsiSi ha quasi sempre una coincidenza perfetta fra ammontare dei finanziamenti accesi edentrate conseguite, così come fra rimborsi e uscite.4. Remunerazioni finanziarie ed operazioni accessorieRientrano, insieme ai dividendi pagati e percepiti dalle società partecipate, tutte lecomponenti di reddito aventi natura monetaria, ma estranee all’attività caratteristicadell’impresa, quali gli oneri ed i proventi finanziari.In conclusione possiamo dire che: in fase di consuntivazione (di analisi ex-post) si vedrà sempre una compensazione tra provenienza e destinazione delle risorse finanziarie: il saldo (variazione di liquidità da inizio a fine periodo) che emergerà potrà essere positivo o negativo; in fase di preventivazione i flussi potrebbero combinarsi in modo tale da non garantire una corrispondenza fra entrate ed uscite, in caso queste ultime siano maggiori non sarà possibile conseguire l’equilibrio finanziario.La costruzione di un modello di interpretazione dei flussiPer risalire alla dinamica finanziaria di un esercizio è necessario disporre dello statopatrimoniale dell’esercizio precedente oltre a quello in esame. Di quest’ultimo è richiestoinoltre il conto economico e la nota integrativa, oltre alla relazione sulla gestione.La costruzione del modello si articola in 3 fasi.1) Prospetto fonti/impieghi grezzo 17/93
  18. 18. Appunti diFinanza Aziendale Visto su: ProflandÈ un prospetto a sezioni contrapposte: in una sono inserite le fonti, nell’altra gliimpieghi. Per la sua costruzione si procede al confronto di due stati patrimonialisuccessivi, si calcolano le variazioni delle singole voci da un esercizio all’altro,iscrivendole fra le fonti qualora le variazioni manifestino un apporto di risorse finanziarieincrementali, o fra gli impieghi se le stesse mettano in luce un assorbimento di risorse.Conseguenzialmente tra gli impieghi compariranno le variazioni positive dell’attivo e lediminuzioni di passività (per la contrazione degli importi disponibili), tra le fonti gliincrementi di passività e le diminuzioni di attività (per l’aumento delle liquidità).2) Rettifiche delle variazioni grezzeSono semplici operazioni che modificano le variazioni grezze trasformandole in flussimonetari, si distingue tra: quelle volte a evidenziare movimenti monetari nascosti alsemplice calcolo, quelle atte ad eliminare le variazioni che hanno un valore puramentecontabile (con nessuna seguente movimentazione) e quelle per far risaltare alcuni flussiiscritti per un valore non corrispondente alla reale movimentazione. Le rettifichepermettono di passare dalla logica del reddito a quella dei flussi finanziari.3) Aggregazione dei flussi nelle quattro areeServe per avere una visione d’insieme della dinamica finanziaria e comprendereprovenienza e destinazione della liquidità nel periodo considerato. Dalla somma algebricadei flussi positivi e di quelli negativi si ottiene la variazione finale delle disponibilitàliquide durante l’esercizio.I. La rappresentazione a scalare del modello a 4 areeLo schema di aggregazione è il seguente: ± Flusso di cassa della gestione caratteristica ± Saldo dei flussi dell’area investimenti/disinvestimenti ± Saldo dei flussi dell’area finanziamenti/rimborsi ± Saldo dei flussi dell’area remunerazioni finanziarie e gestioni accessorie = Saldo monetario periodaleSe i saldi di c/c sono ingenti, sia per importi positivi che negativi, andranno inclusinell’area rispettivamente dei finanziamenti o degli investimenti. In tal caso il saldomonetario di periodo sarà pari a zero o alla variazione delle disponibilità di cassa, questoperché il totale delle fonti è sempre uguale al totale degli impieghi di un stesso periodo.È utile inoltre separare investimenti e disinvestimenti operativi da quelli finanziari, inquanto i primi sono attività fondamentali mentre i secondi possono aver a che fare conbeni che aziende industriali spesso considerano accessori.L’analisi dei flussi finanziari permette di avere un quadro completo della dinamicaaziendale e anche nel caso di flussi riferiti ad un solo esercizio l’informazione sarebbe piùcompleta, in quanto i flussi monetari costituiscono valori certi, non inficiati da alcun tipodi stima o congettura. Nel lungo periodo dovrà essere la gestione corrente a garantire laliquidità necessaria a mantenere l’equilibrio finanziario tendenziale. Il capitale circolanteha un ruolo fondamentale in quanto, se incrementa, il flusso di cassa reale è inferiore diquello potenziale, se decresce libera risorse liquide. Nelle fasi di sviluppo il capitalecircolante aumenterà ed è per questo che fasi di crescita sono sempre soggette aproblemi di tipo finanziario: al crescere delle vendite genererà un fabbisogno finanziario 18/93
  19. 19. Appunti diFinanza Aziendale Visto su: Proflandche andrà coperto dall’interno (autofinanziamento) o dall’esterno. In pratica un’aziendain genere è sana quando la sua gestione corrente produce flussi tendenzialmente positivi,situazioni opposte possono essere sostenute solo per brevi periodi. Di conseguenza i casiin cui ingenti disinvestimenti sono la principale fonte di risorse monetarie costituisconosituazioni precarie; non è infatti possibile continuare con politiche di compressionedell’attivo per rendere disponibile la liquidità necessaria alla gestione caratteristica.II. Misurazione dell’entità di risorse liberate (assorbite) dalla gestione correnteL’apprezzamento delle risorse assorbite o generate dalla gestione corrente può costituireun problema più complesso rispetto alla verifica della liquidità generata o assorbita nellealtre aree, per questo risulta importante definire meglio il: flusso di cassa della gestione corrente: risorse derivanti dalla gestione caratteristica nell’esercizio o in qualsiasi periodo considerato.Questa grandezza si determina dalla somma algebrica di due componenti: la variazionedel capitale circolante e l’autofinanziamento potenziale (o flusso di circolante dellagestione corrente).L’autofinanziamento potenziale rappresenta le risorse monetarie che nel corsodell’esercizio sarebbero state messe a disposizione (o assorbite) dalla gestione corrente,se non vi fossero stati ulteriori assorbimenti (o liberazioni) di risorse attraversodilatazioni (o contrazioni) del capitale circolante. Il “se” giustifica il “potenziale”.Criterio indiretto + Risultato d’esercizio rettificato + Ammortamenti = Autofinanziamento potenziale ± Δ capitale circolante = Autofinanziamento realeL’autofinanziamento potenziale coinciderebbe con quello reale solo se tutti i ricavi ed icosti monetari avessero già dato origine alle entrate ed uscite di moneta corrispondenti,ovvero se il fatturato fosse stato interamente incassato e tutti i costi monetari dellagestione corrente fossero stati anch’essi pagati in contanti. Per passare dal primo alsecondo è quindi necessario sottrarre le variazioni dei crediti di natura correntedell’esercizio e risommare le variazioni dei debiti della stessa natura.Metodo direttoMetodo più corretto ma anche più complesso che consiste nella determinazionedell’autofinanziamento potenziale e dell’autofinanziamento reale direttamente tramite lasomma algebrica delle relative componenti. Ci sono due formulazioni equivalenti:la prima dove i ricavi sono costituiti dal fatturato e dalle rimanenze finali dell’esercizio,mentre tra i costi sono incluse le componenti monetarie del costo del venduto come gliacquisti di materiale, il costo del lavoro, i costi amministrativi e commerciali e le imposte: + Ricavi monetari della gestione corrente - Costi monetari della gestione corrente = Autofinanziamento potenziale ± Δ capitale circolante 19/93
  20. 20. Appunti diFinanza Aziendale Visto su: Profland = Autofinanziamento realela seconda corrispondente alla differenza tra le entrate e le uscite monetarie legate allagestione corrente: + Entrate monetarie della gestione corrente - Uscite monetarie della gestione corrente = Autofinanziamento realeCapitolo 3LA LOGICA E GLI STRUMENTI DELLA PIANIFICAZIONE E DELLAPROGRAMMAZIONE FINANZIARIAPerché è necessario prevedere le dimensioni dei flussiCercando di interpretare la dinamica finanziaria attraverso uno studio ex-post ci si deveporre nella prospettiva di un analista esterno che disponga unicamente dei dati pubblicatiufficialmente dalle imprese.Se ci si pone in un’ottica interna, si impone la necessità di effettuare valutazionirevisionali, di costruire in sostanza previsioni attendibili sui flussi di cassa futuri.I. Strumenti a supporto della pianificazione e della programmazione finanziariaSono tutti quei modelli previsionali che consentono di proiettare i flussi di cassa perperiodi prolungati e che si pongono l’obiettivo di verificare la fattibilità di massima deipiani strategici aziendali: strumenti fondamentali sono il piano finanziario ed il budgetfinanziario. Piano finanziario Budget finanziario Prospetto fonti/impieghi con Stessa struttura del piano: è in identificazione della provenienza e Struttura sostanza il 1° anno del piano della destinazione delle risorse finanziario Verifica della compatibilità dei piani Verifica della compatibilità dei strategici con le possibilità di impiego programmi operativi di esercizio con e copertura le possibilità di impiego e copertura Finalità Analisi preventiva del rispetto di Analisi preventiva del rispetto di vincoli ed obiettivi strutturali (come vincoli ed obiettivi periodali (come indebitamento complessivo) riduzione dei tempi medi di incasso) Copertura variabile dai 3 ai 7 anni Copertura temporale annuale Dettaglio annuale Tempistica Dettaglio annuale o trimestrale Aggiornamento annuale Aggiornam. semestrale o trimestraleII. Gli strumenti a supporto della gestione tesoreriaCon la gestione della tesoreria si intendono tutte le azioni tese ad ottimizzare la gestionedella liquidità nel breve periodo (non più di 12 mesi).Strumento importante è il budget di tesoreria (o budget di cassa) che è un prospettoarticolato in base alla contrapposizione entrate-uscite: si programma l’attività di tesoreriain termini di volume dei flussi da gestire e di un mix delle forme di finanziamento: 20/93
  21. 21. Appunti diFinanza Aziendale Visto su: Profland struttura: prospetto entrate/uscite, dettaglio analitico delle voci, dettaglio delle modalità di copertura/impiego dei fabbisogni/surplus; finalità: programmazione dell’attività di tesoreria (per volume dei flussi e mix delle forme di finanziamento) in base al budget finanziario, valutazione dei saldi periodali; tempistica: copertura temporale annuale o semestrale, dettaglio mensile o quindicinale, aggiornamento mensile o quindicinale.La logica di costruzione e l’interpretazione del piano e del budget finanziarioIl piano finanziario è lo strumento fondamentale di previsione del sistema informativofinanziario (Sif) e consiste nella trasposizione del piano strategico in termini di flussi iningresso ed in uscita: costituisce la traduzione del piano strategico nel linguaggio deiflussi finanziari. La sua struttura è semplice e comunque non esiste una coperturatemporale standard. Si preferisce la ripartizione in base annua per due motivi:1) si possono prevedere le conseguenze finanziarie delle decisioni strategiche in concomitanza con i momenti di chiusura e pubblicazione dei bilanci, che sono il più importante mezzo di comunicazione all’esterno della salute aziendale;2) per il collegamento tra piano e budget finanziario, il primo mette in evidenza l’andamento di macro grandezze per lunghi periodi, il secondo riprende le stesse grandezze e, in base al primo anno analizzato dal piano, procede ad una loro riesposizione più analitica.Questi i momenti fondamentali (raggruppati nella seconda metà dell’anno) per le societàche chiudono i bilanci il 31 dicembre:1. raccolta informazioni e revisione del piano strategico: si realizzano le prime bozze previsionali entro fine agosto;2. revisione del piano finanziario dell’anno prima (x-1): copertura degli anni da x a x+4;3. prima bozza di budget finanziario per l’esercizio x+1;4. verifica del piano e del budget: introducendo eventuali modifiche;5. approvazione dei due prospetti che vengono resi esecutivi;6. revisione del budget finanziario: fatto al termine di ogni trimestre, non di rado le approvazioni sono su base scorrevole (rolling) cioè non coinvolgono i vertici aziendali, la direzione controlla solo le proiezioni dei flussi per i 12 mesi seguenti;7. raccolta di informazioni: è sviluppata senza soluzione di continuità.Il processo di pianificazione e budgeting: l’esempio delle realtà complesseBisogna identificare i ruoli da coinvolgere e le attribuzioni da assegnare a ciascuno. Si fariferimento a strutture a 3 livelli – cioè a gruppi con una holding centrale che detienepartecipazioni di altre holding (dette sub-holding) – ed il criterio seguito è di tiposettoriale: le sub-holding raggruppano i titoli delle società del gruppo operanti in unmedesimo settore. Non sono da escludere soluzioni diverse come: per raggruppamentigeografici o per tipologie di clienti. Nella rappresentazione qui fatta ci riferiamo al 3°livello, presupponendo che quest’ultimo sia rappresentato da società operative.Il primo passo del processo – stesura o revisione del piano strategico – deve esserecompiuto dai vertici aziendali. La pianificazione finanziaria ha inizio nel momento in cuiil documento di sintesi strategica viene redatto e consegnato alla funzione incaricata dellasua traduzione in termini di flussi finanziari: spesso le funzioni incaricate sono il 21/93
  22. 22. Appunti diFinanza Aziendale Visto su: Proflandcontrollo di gestione piuttosto che la pianificazione. Il risultato consiste in un prospettosintetico che mette in luce la dimensione dei flussi complessivi che le operazioni previstemovimenteranno negli esercizi esaminati.In buona parte dei casi il piano prioritario viene preparato dalla funzione incaricata,presso la sub-holding (il 2° livello): questa riceve dal vertice della capogruppo i tratti-guida del piano strategico, li rielabora e li trasmette alle società operative che rispondonocon delle note sintetiche sulle conseguenze sul piano economico e patrimoniale dellapropria attività; è quindi la sub-holding che trasforma tutte le indicazioni raccolte influssi finanziari. I piani vengono poi trasmessi alla capogruppo che provvede al loroconsolidamento.Talvolta accade che ciascuna attività, ad ogni livello, predisponga il proprio documentoprevisionale seguendo le indicazioni di massima del vertice aziendale – tipico nei gruppicon forte decentramento decisionale, quindi con notevole libertà d’azione – ma è facileimmaginare i problemi di coordinamento complessivo che ne derivano.Problemi che scompaiono invece quando a realizzare il documento è solo la capogruppo(caso limite ma non infrequente): verso la capogruppo confluiscono tutti i costi deidiversi settori strutturati essenzialmente in termini economico-patrimoniali, è cioè laholding di vertice che si occupa di trasformare i valori contabili in flussi di cassa ordinati,di frequente poi assegna obiettivi finanziari precisi alle unità sottostanti.Le modalità di realizzazione del piano finanziario non possono essere stabilite senza unapiena conoscenza delle caratteristiche strutturali del gruppo e quindi il processo distesura e di approssimazione del piano finanziario deve dipendere da 4 variabili.A. La struttura operativa del gruppoUn gruppo può anche essere organizzato a 3 livelli, ma se un’attività operativarappresenta di fatto da sola il nucleo essenziale dell’attività complessiva, la scelta deldecentramento della pianificazione finanziaria può senz’altro essere fatta: in casi similiviene spesso delegata alla periferia anche la gestione finanziaria.B. Il grado di diversificazioneLa stesura del piano finanziario è utilmente demandabile alle sub-holding quando leattività del gruppo presentano una pronunciata diversificazione: la gestione finanziaria èdifficilmente governabile in modo totalmente accentrato dato che le specificità deisingoli settori sono spesso tali da imporre particolari accorgimenti.Se la scelta delle sub-holding, come unità organizzative delegate alla stesura del pianofinanziario, trae la sua ragion d’essere principale dalla imperfetta conoscenza, al primolivello, dei singoli settori, lo stesso motivo impedisce il ricorso alla soluzione opposta: lacapogruppo incontrerebbe difficoltà nel formulare giudizi sulla coerenza dei singolipiani, sempre in conseguenza delle proprie carenze conoscitive.C. L’assetto proprietario e i rapporti proprietà-managementUn assetto proprietario fortemente concentrato tenderà a spingere verso il vertice dellastruttura il processo di pianificazione e controllo finanziario, soprattutto se i livelliinferiori del gruppo saranno gestiti esclusivamente da manager e l’attività degli azionistisarà concentrata verso la capogruppo. Se il contatto d’agenzia tra il management cheoccupa le posizioni di maggior spicco ai livelli inferiori e la proprietà non ha basi forti, iltentativo di mantenere saldamente nelle mani dell’azionario il governo dell’intero 22/93
  23. 23. Appunti diFinanza Aziendale Visto su: Proflandprocesso di pianificazione sarà esperito con particolare vigore. Insorgono così i costid’agenzia (d’incentivazione o di controllo sempre sostenuti dal principal).Questa tendenza si scontra spesso con gli interessi delle minoranze delle unitàperiferiche, che rivendicano il diritto di verificare ed approvare anticipatamente leimplicazioni finanziarie delle strategie aziendali: ad es. per prepararsi a far fronte ad uneventuale aumento di capitale.Una soluzione di forte accentramento verso la capogruppo sarà comunque difficilmenteperseguibile in presenza di una proprietà diffusa ai livelli inferiori del gruppo o nel casodi public company caratterizzate da un forte rilievo della componente manageriale: lapanificazione finanziaria ha luogo ai livelli inferiori della struttura, rimanendo guidata dalvertice attraverso una serie di direttive dalle quali non è possibile deviare.D. La congiuntura del gruppoIn genere un cambiamento di un modello previsionale è spesso complicato, ma ci sonocasi in cui uno sforzo in tal senso è giustificato, 4 le situazioni principali:1. conseguenti ad operazioni di finanza straordinaria: operazioni come scissioni e fusioni possono spostare il baricentro operativo di un gruppo;2. di crisi settoriale o di mercato: potrebbe essere necessario un controllo centrale della risorsa scarsa per eccellenza (la liquidità);3. di tensione o di disequilibrio finanziario: motivi analoghi al precedente punto;4. conseguenti a profonde modificazioni della struttura finanziaria (financial o corporate restructuring): si ottengono in vario modo – ad es. variando la scadenza del passivo, passando da un indebitamento a tasso fisso ad uno variabile – ma in questa sede ci si riferisce alle manovre basate sull’uso della leva finanziaria.Queste operazioni talvolta portano ad un peggioramento del rischio finanziario e spessorisulta comunque necessario prevedere la dimensione dei flussi finanziari necessari percoprire l’eventuale debito: se la gestione caratteristica non fosse capace di coprire questicosti, sarebbe necessario dismettere attività non strategiche spesso in modoantieconomico. In conclusione quindi se è possibile mantenere una minima elasticitàfinanziaria, le operazioni di ristrutturazione possono essere svolte più tranquillamente.Le modalità di aggregazione dei flussi nei piani e nei budget finanziariA seconda delle necessità, i prospetti di piano e budget finanziario possono esserecostruiti in diversi modi: ciascuna permette di evidenziare differenti aspetti rilevanti infase previsionale. Le strutture di fondo sono identiche, diverse invece le coperturetemporali, l’attendibilità e la concretezza; queste ultime esprimono una maggioreoperatività del budget finanziario, che dà indicazioni più precise in particolare su:1) provenienza/destinazione di fabbisogni/surplus periodali: - nel piano: si accenna ma senza scendere nello specifico, - nel budget finanziario: non solo si illustrano le caratteristiche tecniche dei diversi strumenti – in modo da controllare il rischio prospettico – ma anche i rapporti con le istituzioni, che hanno un chiaro riflesso sulla rischiosità complessiva (ad es. informazioni sul tipo di intermediario prescelto per la copertura del fabbisogno);2) scadenza di attivo e passivo: da gestirsi in modo combinato per non creare scompensi tra entrate ed uscite che potrebbero limitare l’elasticità finanziaria (possibilità di 23/93
  24. 24. Appunti diFinanza Aziendale Visto su: Profland reperire fonti di finanziamento, nella quantità, con la struttura e le scadenze desiderate, in tempi brevi ed in condizioni di economicità);3) relativo costo/rendimento;4) rischiosità collegata: insieme al precedente permettono di prefigurare il livello di redditività stimato, sul quale la direzione finanziaria deve dare un giudizio di compatibilità con l’alea di rischio derivante.Ecco due modelli di aggregazione dei flussi che danno adeguate informazioniprevisionali orientate al lungo periodo.I. Modello basato sulla determinatezza del flusso di cassa libero (free cash flow)È uno strumento che consente di accentrare l’attenzione sul dimensionamento dei flussiprovenienti da e destinati ad operazioni che non possono essere evitate o posticipate.Questo modello previsionale è basato sul saldo della gestione non discrezionale –relativo appunto agli investimenti necessari per l’economicità delle gestione – che dà lamisura delle risorse che possono essere destinate a nuove vie di sviluppo: l’interesse èrivolto all’apprezzamento della capacità di produzione di risorse liquide da parte delleattività già esistenti in vista di una crescita interna od esterna, il modello è quindi adattoanche alle società in via di diversificazione. Autofinanziamento potenziale ± Δ capitale circolante = Autofinanziamento reale (o Flusso di cassa della gestione corrente) ± Δ Flussi in entrata ed in uscita delle operazioni già impegnate (cioè + rimborso finanziamenti esistenti + pagamenti oneri finanziari ± investimenti/disinvestimenti impegnati - proventi finanziari certi ± flussi da altre operazioni non discrezionali) - Impegni netti non discrezionali = Flusso di cassa libero (o Saldo della gestione non discrezionale) ± investimenti/disinvestimenti discrezionali - Investimenti discrezionali netti + nuovi finanziamenti - dividendi da distribuire - dividendi da ricevere ± flussi da altre operazioni discrezionali + Operazioni finanziarie discrezionali = Saldo monetario periodaleImportante risulta il saldo della gestione non discrezionale che può essere:• negativo: la società è costretta anzitutto al reperimento di adeguate forme di copertura che garantiscano il mantenimento dell’equilibrio finanziario relativamente a ciò che non può essere evitato o posticipato, solo dopo entrare nell’area della discrezionalità;• positivo: l’azienda gode di una libertà assai maggiore nella definizione delle possibili alternative di sviluppo.Ultima precisazione sui dividendi, questi sono stati considerati discrezionali e dunquecome operazioni finanziarie non obbligatorie, spesso questo non è possibile: ad es. nelcaso di una società guidata da un gruppo familiare che desideri riscuotereperiodicamente dei flussi di reddito, i dividendi risultano normali impegni nondiscrezionali di liquidità. 24/93
  25. 25. Appunti diFinanza Aziendale Visto su: ProflandII. Modello basato sulla determinazione del flusso della gestione operativa Autofinanziamento potenziale ± Δ capitale circolante = Autofinanziamento reale (o Flusso di cassa della gestione corrente) ± investimenti/disinvestimenti operativi - Investimenti operativi fissi netti = Flusso della gestione operativa + proventi finanziari – rimborsi + nuovi finanziamenti – pagamenti oneri finanziari + dividendi da ricevere – dividendi da distribuire + disinvestimenti non operativi – investimenti non operativi + Flusso delle gestione finanziaria ed accessorie = Saldo monetario periodaleServe a separare in modo netto la gestione operativa da quelle finanziarie ed accessorie,potrà quindi essere usato se non sono presenti troppe sovrapposizioni. Le grandezzeportanti sono il flusso della gestione operativa e il flusso della gestione finanziaria edaccessoria: questo perché si vuole controllare preventivamente la dimensione del rischio.Queste possono essere ricondotte al rischio operativo (collegato all’attività tipicadell’impresa) ed a quello finanziario (deriva dal mix dei finanziamenti utilizzati), in mododa studiare separatamente la dinamica finanziaria prevista in ciascun comparto. Se lagestione operativa avrà delle incertezze nelle dimensioni del proprio saldo, la gestionefinanziaria dovrà seguire criteri di prudenza in maniera da mantenere una certa riserva diliquidità; viceversa flussi cospicui e prevedibili dell’attività operativa permetterannostrategie più aggressive in campo finanziario.La logica di costruzione e l’interpretazione del budget di tesoreria (o di cassa)Il budget di tesoreria è uno strumento agile oltre che di facile costruzione econsultazione, per questo è molto usato dalle aziende: consiste nella rappresentazione subase annua delle entrate e delle uscite – indipendentemente dal loro legame con lagestione caratteristica o con le altre gestioni – ripartite comunemente mese per mese,saranno esclusi invece i costi non monetari e quelli monetari che non daranno luogo aduscite nel periodo di previsione. Il suo obiettivo è la previsione dei saldi periodali, al finedi provvedere anticipatamente alla relativa copertura; la tempestiva comunicazione agliintermediari finanziari in generale delle necessità finanziarie consente poi di negoziarecon maggior credibilità eventuali linee di affidamento.Il budget di cassa non sostituisce quello finanziario, né viceversa. È possibile che inragione d’anno i flussi complessivi non mettano in luce tensioni di liquidità, tuttavia, perla stagionalità della produzione e delle vendite, ci possono essere dei mesi in cui lacompatibilità di entrate ed uscite venga meno: ecco perché si deve articolareulteriormente il budget finanziario. La copertura degli squilibri di liquidità avvieneattraverso il ricorso all’indebitamento bancario di breve termine, invece gli impieghi diliquidità, che sono anch’essi temporanei, avranno luogo ad un tasso che esprime laredditività dei conti correnti bancari.I. La previsione delle entrate 25/93
  26. 26. Appunti diFinanza Aziendale Visto su: ProflandPer conferire piena attendibilità alle previsioni di entrata derivanti dalle vendite, servono:1. le vendite periodali;2. gli incassi previsti per contanti;3. i tempi medi di riscossione dei crediti: ricordando che tanto peggiore sarà la qualità del portafoglio clienti tanto maggiori saranno i tempi di incasso.Per comodità ecco come deve essere il prospetto delle entrate: I. entrate per vendite a contanti; II. entrate per incassi relativi a vendite effettuate nei mesi precedenti.Sarà poi necessario riportare i proventi da operazioni di disinvestimenti: I. entrate da cessione di impianti, macchinari, immobili; II. entrate da vendita di titoli azionari, obbligazionari e di quote di partecipazione; III. entrate di cessione di beni immateriali; IV. entrate di disinvestimenti di depositi in c/c.Andranno poi segnalati i flussi positivi conseguenti a operazioni di finanziamento: I. entrate da aumenti di capitale a pagamento; II. entrate da emissione di prestiti obbligazionari; III. entrate da negoziazione di linee di credito stand-by con istituti di credito; IV. entrate da emissione di cambiali finanziarie; V. entrate da altre forme di finanziamento.Ed infine gli afflussi di risorse conseguenti alla percezione di remunerazioni finanziarie: I. entrate da percezione di interessi attivi; II. entrate da incasso di dividendi; III. entrate di royalty; IV. entrate da redditi immobiliari o da altre gestioni accessorie.II. La previsione delle uscite ed il calcolo dei saldi periodaliIn relazione alle uscite si tratterà anzitutto di prevedere i pagamenti per acquisti, sianoessi di materie prime, semilavorati…o di condizioni patrimoniali a regolamento differito.In sintesi il prospetto delle uscite: I. uscite per pagamenti di acquisti in contanti; II. uscite per pagamenti di acquisti relativi a periodi precedenti.Le altre uscite potranno essere poi raggruppate per grandi categorie, ad es.: I. uscite per pagamenti di salari; II. uscite per contributi e altre componenti del costo del lavoro; III. uscite per spese di produzione; IV. uscite per spese di amministrazione…Ottenuto il saldo periodale delle entrate e delle uscite, bisognerà gestirlo. La destinazioneprioritaria sarà il c/c bancario: un saldo negativo ridurrà le disponibilità, uno positivoridurrà l’esposizione di breve o incrementerà la liquidità. In ogni caso sommando ilvalore dei saldi di più anni successivi si ottiene il saldo progressivo periodale, che andràaggiornato trimestralmente per tenere conto dell’addebito e dell’accredito degli interessi. 26/93
  27. 27. Appunti diFinanza Aziendale Visto su: ProflandL’elaborazione del conto economico e dello stato patrimoniale pro-formaPiani e budget finanziari unitamente ai budget di tesoreria sono spesso insufficienti peruna completa proiezione delle informazioni aziendali, gli analisti finanziari spesso usanoanche conti economici e stati patrimoniali pro-forma, in modo da:1) facilitare l’accensione o il mantenimento di rapporti con il mercato finanziario e soprattutto con gli input di credito;2) conoscere anticipatamente gli effetti del bilancio dei piani strategici e della dinamica dei flussi finanziari, per verificare ex-ante gli impatti delle scelte di lungo periodo sui principali indicatori che il mercato normalmente prende in considerazione.Gli indici sono indifferentemente utili a tutti i soggetti economici (dal top managementai clienti) – interessati al mantenimento del valore della società – allargati della società.In sintesi si deve integrare la pianificazione ed il budgeting finanziario con la redazionedei documenti di bilancio pro-forma, sia per informazione esterna sia per un controllointerno, con gli indici fondamentali del valore aziendale. Dobbiamo fare riferimento a 2fattispecie differenziate dalla disponibilità/assenza del budget di tesoreria.A. È disponibile un budget di tesoreriaDisponendo di una dettagliata ripartizione previsionale di entrate ed uscite, il processonon presenta particolari complicazioni. Iniziando dall’attivo patrimoniale: la disponibilitàdel piano degli investimenti, insieme alle politiche del circolante, possiamo definire illivello delle attività totali (tenendo conto del predefinito livello minimo di liquidità e delsurplus derivante dalla differenza tra entrate ed uscite, se ci sono). Passando al frontereddituale: una volta che il piano strategico ha stabilito il livello di fatturato per i periodiosservati, insieme alle incidenze delle più significative componenti di costo definite lepolitiche di ammortamento, è possibile determinare il reddito operativo. Costruzione dell’attivo patrimoniale pro-forma Fonti delle informazioni Necessità informative Attivo Passivo piano strategico fatturato e incidenza dei costi Capitale circolante piano/budget finanziario dilazioni di incasso e (escluso fondo imposte) (documenti previsionali pagamento economico- rotazione delle scorte patrimoniali) politiche di accantonamento piano strategico livelli, tempi e tipologie degli Investimenti reali, immateriali e piano finanziario investimenti/cessioni finanziari estranei alla (budget di tesoreria) politiche di ammortamento gestione corrente piano/budget finanziario soglia minima di liquidità Liquidità budget di tesoreria (o surplus periodale) Costruzione del passivo patrimoniale pro-formaAttivo Passivo Necessità informative Fonti delle informazioni Debiti finanziari natura e scadenze dei finanziamenti contratti piano/budget finanziario consolidati o da contrarre nel medio-lungo periodo Capitale netto dimensioni capitale sociale, riserve e dividendi piano finanziario risultato esercizio conto economico pro-forma Fondo imposte imposte dell’esercizio conto economico pro-forma dinamica delle imposte anni prima (eventuale) Saldo (eventuali) fabbisogni di breve periodo budget di tesoreria 27/93
  28. 28. Appunti diFinanza Aziendale Visto su: Profland scoperto di c/c Costruzione del conto economico pro-forma Fonti delle informazioni Necessità informative Conto economico piano strategico fatturato Fatturato piano/budget incidenza dei costi - Costi di gestione finanziario politiche di accantonamento (documenti previsionali) budget di tesoreria saldi periodali di c/c = Risultato operativo ± Proventi/oneri finanziari = Risultato ante imposte - Imposte = Risultato d’esercizioB. Non è disponibile un budget di tesoreriaSotto quest’ipotesi il completamento dei documenti contabili pro-forma è più complessoe meno preciso, infatti risulta impossibile determinare: fondo imposte, saldo c/c passivoo attivo. Anche il conto economico non può essere completato, mancando alcune vocial risultato operativo: oneri/proventi finanziari, imposte e risultato d’esercizio.Capitolo 4IL PROCESSO DI ALLOCAZIONE DELLE RISORSE E LA VALUTAZIONEDEGLI INVESTIMENTIUno dei compiti più importanti della finanza riguarda la valutazione economica deiprogetti di investimento, perché sono questi che garantiscono la prosecuzione delleattività aziendali, insieme al successo o all’insuccesso dell’impresa.Nell’ambito delle decisioni di investimento vanno distinte due aree: tangibile: attinenti alla costruzione di immobili o all’acquisto di azioni o quote; intangibile: relative alla ricerca, all’immagine e la pubblicità, con la tecnologia.Si analizzano i criteri indispensabili all’orientamento delle scelte e non di assunzioni didecisioni, poiché il profilo economico finanziario deve essere esaminato prima direalizzare qualsiasi progetto di allocazione delle risorse. Tuttavia i modelli analitici nonsono in grado di cogliere elementi di natura qualitativa – come le politiche di prodotto odi gruppo in ambito internazionale, le motivazioni di ordine etico o prospettive disviluppo verso nuovi prodotti o mercati – che possono assumere rilievo determinante.Gli investimenti: alcune definizioni e modalità di classificazioneUn investimento è un esborso di risorse monetarie al quale normalmente conseguonodei flussi monetari o – con altra definizione – un consumo differito nel tempo.• Investimenti espliciti: tipici degli investimenti industriali sono caratterizzati da una prima fase, nella quale prevalgono uscite monetarie (fase di impianto), e da una seguente (detta fase di esercizio) dove prevalgono i flussi di segno positivo (entrate).• Investimenti impliciti: sono operazioni alle quali non sono associabili in modo immediato i flussi in ingresso e in uscita (ad es. una compagnia petrolifera che posticipa lo sfruttamento di un giacimento, per prezzi futuri più convenienti). 28/93
  29. 29. Appunti diFinanza Aziendale Visto su: ProflandI. La classificazione in base al grado di dipendenza• Investimenti dipendenti: per esprimere un giudizio di convenienza economica, oltre ad i risultati di un’unica operazione, va considerato anche l’impatto della stessa sulla gestione complessiva, il grado di dipendenza può variare: o investimenti alternativi (mutually exclusive): quando la realizzazione di uno rende impossibile o inutile la realizzazione dell’altro (se tra A, B e C scelgo C automaticamente escludo A e B); o investimenti vincolati: quando un dato progetto richiede che un secondo investimento sia portato a termine, affinché si possano ottenere dei flussi finanziari differenziali positivi, cioè la valutazione economica dovrà essere fatta considerandoli entrambi, dato che nulli sarebbero gli effetti di uno solo; o investimenti sequenziali: quando alla realizzazione di un progetto fa seguito la necessità di portare a termine altri investimenti, in tempi diversi, per ottenerne dei benefici (un macchinario una cui parte va rinnovata dopo qualche anno); o investimenti concorrenti: lo sono due o più investimenti entrambi convenienti che svolgono funzioni compatibili ma differenti e che non possono essere realizzati in contemporanea (si vuole un nuovo edificio e nuovi macchinari).• Investimenti indipendenti: i flussi positivi e negativi delle diverse iniziative non hanno alcuna correlazione, possono coesistere all’interno di una stessa unità aziendale.II. La classificazione in base agli effetti prodottiUlteriore classificazione può essere fatta in base agli:• effetti unicamente sui costi: come i progetti di rinnovo degli impianti, intesi a mantenere la medesima capacità produttiva, ma a condizioni di maggiore efficienza ed economicità (ad es. un impianto più tecnologicamente avanzato di un altro);• effetti unicamente sui ricavi: ad es. un’azienda che può aumentare i prezzi dei propri prodotti, senza far contrarre la domanda e senza far lievitare i costi, come conseguenza della decisione di investire in una ricerca che attesti una maggior affidabilità e qualità dei propri prodotti, i dati vengono divulgati successivamente con un’adeguata campagna pubblicitaria;• effetti unicamente sulle dimensioni del capitale circolante: ad es. un investimento mirato alla razionalizzazione della gestione del magazzino (just in time), o la decisione di investire in un sistema informatico, per segnalare le insolvenze della clientela, ha effetti riduttivi sui crediti commerciali e dunque sul circolante;• effetti sul mix dei precedenti: fra questi rientrano i progetti di natura espansiva che prevedono un incremento nelle vendite e di riflesso di tutte le precedenti grandezze (ad es. ampliamento della capacità produttiva e lancio di nuovi prodotti).III. La classificazione in base alla natura del progettoClassificare gli investimenti in funzione della natura del progetto significa concentrarel’attenzione essenzialmente sulla tipologia di benefici attesi da ogni iniziativa e sullarischiosità relativa alla quale l’azienda va incontro: ciascuna azienda definirà i progetticoerentemente con la propria attività e con le relative necessità. 29/93
  30. 30. Appunti diFinanza Aziendale Visto su: ProflandCome esempio sono qui riportati i criteri di aggregazione delle classi di investimentoutilizzati dalla filiale italiana di una grande multinazionale operante nel settore alimentare.A. Progetti per la sicurezza e l’utilità generale: - iniziative necessarie per motivi di sicurezza, igiene, utilità sociale (come gli impianti anti-incendio o gli ascensori); - costruzioni destinate ad attività legate alla gestione caratteristica (ad es. per nuovi edifici o laboratori).B. Progetti destinati a incrementare la qualità: - investimenti intesi al miglioramento della qualità percepita.C. Progetti destinati a incrementare la redditività: - investimenti per la riduzione dei costi; - investimenti per l’incremento della capacità produttiva; - progetti per la produzione e la distribuzione di un nuovo prodotto.D. Altri progetti: - tutti i progetti esclusi dalle precedenti classificazioni (ad es. iniziative di ricerca non finalizzate al lancio di nuovi prodotti).Classificazioni di questo tipo possono variare nel tempo.IV. La classificazione in base al rischioLa rischiosità è senza dubbio uno degli elementi che più influenza la decisione finale: unacosa è acquistare BOT, altro è lanciare nuovi prodotti in mercati sconosciuti. Spesso allecategorie di rischio si assegnano rendimenti minimi richiesti in modo da poterneverificare prima la probabilità d’accettazione: maggior rischio, maggior rendimento.I profili di analisi per le decisioni di investimentoDopo aver eseguito una classificazione degli investimenti, le aziende iniziano unprocesso variabile per complessità e durata in funzione ad es. della strutturaorganizzativa dell’investimento, processo che termina con la scelta finale; questoprocesso si articola in 3 fasi:1. pianificazione: tra cui formulazione delle ipotesi per la valutazione, stime preliminari, valutazione economica, approvazione, inserimento nel budget d’esercizio;2. realizzazione: suddiviso in raccolta coperture, uscite di cassa e realizzazione delle attività di gestione corrente (acquisto-trasformazione-vendita);3. controllo: sulla corrispondenza con le previsioni.Anche i profili di analisi che l’analista è chiamato a giudicare sono 3:1) profilo economico: i suoi risultati devono fornire un rapporto fra le risorse assorbite e liberate dal progetto, attraverso l’utilizzo di un indicatore sintetico che indicherà l’eventuale redditività dell’investimento, all’indicatore bisogna associare i flussi di cassa incrementali del progetto e il costo del capitale;2) profilo finanziario: non tutti gli investimenti economicamente convenienti sono sempre fattibili, bisogna cioè esaminare la fattibilità finanziaria (ovvero la compatibilità dei flussi dell’investimento con il profilo dimensionale e temporale di entrate ed uscite), situazioni – ad es. di un progetto altamente conveniente ma accantonato per mancanza delle necessarie risorse finanziarie o per una dinamica di 30/93

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