Option
Upcoming SlideShare
Loading in...5
×
 

Option

on

  • 8,379 views

quyền chọn

quyền chọn

Statistics

Views

Total Views
8,379
Views on SlideShare
8,378
Embed Views
1

Actions

Likes
3
Downloads
351
Comments
0

1 Embed 1

http://www.slideshare.net 1

Accessibility

Categories

Upload Details

Uploaded via as Adobe PDF

Usage Rights

© All Rights Reserved

Report content

Flagged as inappropriate Flag as inappropriate
Flag as inappropriate

Select your reason for flagging this presentation as inappropriate.

Cancel
  • Full Name Full Name Comment goes here.
    Are you sure you want to
    Your message goes here
    Processing…
Post Comment
Edit your comment

    Option Option Document Transcript

    • 1 LỜI MỞ ĐẦUI. Lý do chọn đề tài Cùng với sự phát triển mạnh mẽ của thị trường chứmg khoán (TTCK) ở các nướctrên thế giới, sự phát triển của TTCK là một tất yếu trong quá trình chuyển đổi sangnền kinh tế thị trường của Việt Nam. Và đó cũng là xu thế tất yếu khi Việt Nam chủđộng bước vào hội nhập với nền kinh tế quốc tế. Xu thế “toàn cầu hóa” đòi hỏi các quyết định kinh tế, dù được đưa ra ở bất kỳ nơinào trên thế giới, đều phải tính tới các yếu tố quốc tế vì ngày nay nền kinh tế thế giớiđang nhanh chóng chuyển thành một hệ thống liên kết ngày càng chặt chẽ thông quacác mạng lưới công nghệ thông tin, “sự liên kết” này theo lập luận của một nhà báo lãoluyện của tờ The New York Times- Thomas L.Friedman- là một “thế giới phẳng”. Vàquan điểm “thế giới phẳng” sẽ là một cơ sở lý luận để cho chúng ta nhận thấy rằng sựphát triển mạnh mẽ của một thị trường, công cụ tài chính nào được phổ biến và ưachuộng nhất trên thế giới hiện nay cũng sẽ là sự lựa chọn và định hướng phát triển tấtyếu của TTCK Việt Nam. Thực tế cho thấy kể từ khi Trung tâm Giao dịch Chứng Khoán Thành phố Hồ ChíMinh ra đời vào tháng 07 năm 2000, hoạt động của TTCK Việt Nam trở nên sôi độngvà mang lại nhiều lợi ích cho nền kinh tế. Trong suốt thời gian hai năm trở lại đây,không ai có thể phủ nhận rằng TTCK Việt Nam đã có những bước phát triển rất tíchcực, ngày càng trở thành một kênh huy động vốn hiệu quả cho nền kinh tế. Nhưng từcuối năm 2007 đến nay, TTCK Việt Nam cũng đã mang lại cho các nhà đầu tư một bàihọc đắt giá rằng đầu tư Chứng khoán không phải là một “Con heo vàng” chỉ luôn manglại lợi nhuận mà nó có cả những rủi ro rất cao và không thể dự đóan trước thậm chínằm ngoài cả sự dự đoán của các chuyên gia chứng khoán, sự sụt giảm như một “cơnsóng thần” cuống phăng toàn bộ giá trị đầu tư nếu không xác định được lọai chứngkhoán đầu tư và giá trị thu hồi chấp nhận khi thị trường đi xuống.Áp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 2 Khi viết đề tài này tác giả đã luôn đặt ra câu hỏi “Liệu có biện pháp nào để phòngngừa rủi ro hay bảo vệ lợi nhuận cho các nhà đầu tư trước sự biến động không thể dựđoán trước trên TTCK và các biện pháp hữu hiệu nào đã và đang được sử dụng ở cácnước trên thế giới ?“ Một trong những công cụ “bảo hiểm” giúp nhà đầu tư quản lý và hạn chế rủi rotrong đầu tư chứng khoán hiện nay được ưa chuộng và phổ biến nhất trên thế giới làQuyền chọn (Options). Và nếu theo luận điểm “thế giới phẳng” của ThomasL.Friedman thì đây cũng sẽ là công cụ tài chính hữu hiệu “bảo hiểm” cho nhà đầu tưtrước sự biến động thất thường của TTCK Việt Nam. TTCK Việt Nam với danh mục cổ phiếu đang niêm yết trên thị trường chưa có tiêuchuẩn đánh giá xếp loại, số lượng công ty niêm yết còn hạn chế, tỉ lệ ảnh hưởng và độbiến động của Vn-Index còn phụ thuộc vào một số nhóm cổ phiếu, trình độ của nhàđầu tư chưa đạt đến tầm bao phủ toàn thị trường nên quyền chọn chỉ số chứng khoánsẽ gặp nhiều khó khăn cho việc áp dụng và phát triển trong giai đoạn hiện nay. Trongkhi đó, quyền chọn trên từng cổ phiếu lại rất gần gũi và có nhiều điểm tương đồng vớiviệc mua bán một cổ phiếu riêng lẻ sẽ giúp cho nhà đầu tư từng bước làm quen và sửdụng các loại quyền chọn để bảo vệ cho lợi nhuận và rủi ro của mình. Với quy mô thịtrường như trên cùng với xu hướng phát triển tất yếu của TTCK Việt Nam trong bướcđầu triển khai quyền chọn vào giao dịch chứng khoán thì quyền chọn cổ phiếu thươngmại đơn lẻ - quyền chọn cơ bản và được giao dịch đầu tiên trên thị trường thế giới – sẽlà quyền chọn triển khai khả thi và thích hợp nhất. Và đó là lý do mà tôi đã chọn đề tài “Áp dụng giao dịch quyền chọn cổ phiếu vàoThị trường Chứng khoán Việt Nam” cho luận văn tốt nghiệp của mình.II. Mục đích nghiên cứu Nghiên cứu, làm rõ một số khái niệm, vấn đề cơ bản về quyền chọn chứng khoánnhằm thấy được sự hữu hiệu của công cụ tài chính này trong việc bảo vệ các nhà đầu tưtrước sự biến động thất thường của thị trường chứng khoán.HDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 3 Nghiên cứu những kinh nghiệm thực tiễn về tổ chức sàn giao dịch quyền chọnchứng khoán tại một số nước trên thế giới nhằm học hỏi và xây dựng được một môhình thích hợp cho việc triển khai và phát triển công cụ quyền chọn có hiệu quả vớitình hình thực tế của TTCK Việt Nam Nghiên cứu thực tế của TTCK Việt Nam cho việc áp dụng giao quyền chọn từ đótập hợp và đề xuất một số giải pháp hỗ trợ cho việc triển khai giao dịch quyền chọnchứng khoán tại Việt Nam đạt hiệu quả cao.III. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu Phần cơ sở lý luận về quyền chọn, đề tài sẽ đi vào định nghĩa và các đặc điểm cơbản của quyền chọn chứng khóan hiện có và đang được giao dịch trên thế giới, đồngthời phân tích, giới thiệu các vấn đề liên quan đến quyền chọn chứng khoán mà nhàđầu tư cần quan tâm và nắm vững để thực hiện giao dịch; Phần Kinh nghiệm về tổ chức sàn giao dịch quyền chọn chứng khoán tại một sốnước trên thế giới, đề tài sẽ đi vào phân tích kinh nghiệm của sản giao dịch Chicago,Sàn giao dịch giao sau và Quyền chọn tài chính quốc tế London trực thuộc sàn giaodịch quyền chọn Châu Âu, Sàn giao dịch Tokyo của Nhật Bản; Phần áp dụng các giao dịch quyền chọn chứng khoán vào TTCK Việt Nam, đề tàisẽ giới thiệu sơ lược TTCK Việt Nam sau đó đi vào phân tích sự cần thiết, tiền đề vànhững khó khăn của TTCK Việt Nam và từ đó đề xuất một số giải pháp và khả năngứng dụng giao dịch quyền chọn chứng khoán tại TTCK Việt Nam; Ngoài ra do có sự giới hạn nên trong khuôn khổ của đề tài nghiên cứu, đề tài nàykhông đi sâu vào phân tích những vấn đề như: Các mô hình và kỹ thuật định giá quyềnchọn, các chiến lược mua bán quyền chọn theo phân tích kỹ thuật và các khoản chi phívà thuế liên quan khi thực hiện quyền chọn.IV. Phương pháp nghiên cứuÁp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 4 Đề tài sử dụng kết hợp các phương pháp nghiên cứu như thống kê – mô tả, phântích – tổng hợp, so sánh – đối chiếu, diễn dịch – quy nạp và phương pháp quan sát từthực tiễn để khái quát bản chất của các vấn đề cần nghiên cứu. Đề tài này được tác giảdựa vào cơ sở lý thuyết chuyên ngành tài chính doanh nghiệp, cùng với sự quan sát vàrút tỉa kinh nghiệm tham gia trên TTCK của chính tác giả từ năm 2000 đến nay đồngthời kết hợp với nguồn dữ liệu thông tin do tác giả sưu tầm, tập hợp từ các sách báo,tạp chí và các website có liên quan…V. Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài nghiên cứu Thị trường chứng khoán vốn chẳng bao giờ dễ dự đóan, điều đó càng đúng với mộtthị trường chứng khoán Việt Nam còn non trẻ và chứa đựng nhiều yếu tố bất ổn nhưhiện nay. Trong buổi thuyết trình của giáo sư – tiến sĩ Stanley Pliska đến từ Đại họcIllinois, Chicago, Mỹ về nghiệp vụ hợp đồng tương lai và quyền chọn diễn ra ngày10/03/2008, ông đã đưa ra nhận định “ Hiện nay, không chỉ các thị trường toàn cầunói chung và thị trường Việt Nam nói riêng, mọi người đều lo ngại về vấn đề quản lýrủi ro, và đây cũng là thời điểm tốt để một thị trường non trẻ, với nhiều biến động vềgiá trong thời gian qua như Việt Nam có thể xem xét đến việc áp dụng những hìnhthức giao dịch tương lai và quyền chọn này”. Xét về quy mô thị trường cũng như môi trường đầu tư hiện tại, việc nghiên cứu đưavào áp dụng các công cụ đầu tư là hết sức cần thiết. Quyền chọn - một sản phẩm đặctrưng cho công cụ phái sinh- sẽ nâng cao đáng kể tính thanh khoản cho TTCK nếuđược đưa vào áp dụng và mang đến cho thị trường nhiều nhà đầu tư hơn với nhiều mứcchấp nhận rủi ro khác nhau, bảo vệ được lợi nhuận cho nhà đầu tư và tránh được tìnhtrạng sụt giảm liên tục trong thời gian dài của TTCK. Hơn nữa, theo kế hoạch phát triển thị trường năm 2008, Ủy Ban Chứng Khoán NhàNước (“UBCKNN”) sẽ nghiên cứu và triển khai từng bước việc mở tài khoản ký quỹ,tập trung nghiên cứu các sản phẩm phái sinh. Theo ông Vũ Bằng – Chủ tịch UBCKNN,có khả năng sản phẩm quyền chọn (Option) sẽ áp dụng trước và triển khai dần các côngcụ phái sinh khác khi có sự đồng bộ về các yếu tố thanh toán.HDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 5 Do đó, việc nghiên cứu công cụ quyền chọn chứng khóan là việc làm hết sức cầnthiết và cấp bách trong lúc này. Đây không phải là công việc của riêng Nhà nước mà tấtcả những ý kiến đóng góp từ các nhà khoa học, nhà nghiên cứu và những ai quan tâmđến nghiệp vụ này đều rất hữu ích và đáng được trân trọng. Do hạn chế về thời gian, trình độ và kinh nghiệm, đề tài không thể đi sâu tìm hiểu,khảo sát và phân tích hết các khía cạnh có liên quan đến quyền chọn. Mong rằng đề tàinày sẽ được tiếp tục nghiên cứu, khảo sát, kiểm chứng đầy đủ hơn và trên cơ sở đó cóthể củng cố hoặc bổ sung thêm các giải pháp, đề xuất nhằm cho việc triển khai áp dụngquyền chọn chứng khoán trên TTCK Việt Nam đạt được hiệu quả cao hơn, giúp cácnhà đầu tư có thêm công cụ tài chính cần thiết để bảo hiểm, đa dạng hóa cách thức đầutư, giảm thiểu rủi ro và mở ra các cơ hội mới tìm kiếm lợi nhuận cho chính họ và cũnglà góp phần cho sự tăng trưởng kinh tế quốc gia được ổn định và bền vững.VI. Kết cấu của đề tàiVới phạm vi nghiên cứu như trên, nội dung chính của đề tài bao gồm 03 chương  Chương I: Cơ sở lý luận về quyền chọn cổ phiếu  Chưong II: Những kinh nghiệm về tổ chức sàn giao dịch quyền chọn cổ phiếu tại một số nước trên thế giới  Chương III: Áp dụng các giao dịch quyền chọn cổ phiếu tại TTCK Việt NamNgòai ra đề tài còn có các phần: Lời cam đoan, Lời cảm ơn, Danh mục các từ viết tắt,Danh mục các bảng biểu và hình vẽ, Mục lục, Lời mở đầu, Kết luận và Tài liệu thamkhảo.Áp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 6CHƯƠNG I: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ QUYỀN CHỌN CỔ PHIẾU1.1 SƠ LƯỢC VỀ SỰ PHÁT TRIỂN CỦA THỊ TRƯỜNG QUYỀN CHỌN Những giao dịch đầu tiên của quyền chọn mua và quyền chọn bán trên thế giớiđược cho là đã xuất hiện từ đầu thế kỷ 18 ở Châu Âu. Vào đầu những năm 1900, một nhóm Công ty gọi là “Hiệp hội những nhà môigiới và kinh doanh quyền chọn mua và quyền chọn bán” đã thành lập thị trường cácquyền chọn. Nếu một người nào đó muốn mua quyền chọn, một thành viên của hiệphội sẽ này sẽ tìm một người bán sẵn sàng muốn ký hợp đồng bán quyền chọn. Nếucông ty thành viên không thể tìm ra được người bán, tự công ty sẽ bán quyền chọn vớigiá cả thích hợp. Vì vậy, một công ty thành viên có thể vừa là nhà môi giới vừa là nhàkinh doanh. Thị trường hoạt động theo cách này gọi là thị trường phi tập trung OTC(over-the-counter). Tháng 4 năm 1973, Uỷ ban thương mại Chicago (Chicago Board of Trade- CBO)thành lập sàn giao dịch quyền chọn chứng khoán Chicago (Chicago Board OptionsExchange – CBOE), đặc biệt dành cho trao đổi quyền chọn về cổ phiếu. TTCKPhiladelphia (Philadelphia Exchange – PHLX) bắt đầu thực hiện giao dịch quyền chọnvào năm 1975, TTCK Pacific (Pacific Stock Exchange – PSE) thực hiện vào năm1976 và TTCK New York ( New York Stock Exchage – NYSE) thực hiện vào năm1985. Việc mua bán quyền chọn trở nên phổ biến đầu tiên ở Chicago Board of OptionsExchange. Vào thời kỳ đó chủ yếu trao đổi các cổ phiếu thương mại đơn lẻ. Năm1992, quyền chọn bắt đầu giao dịch trên các hợp đồng tương lai với trái phiếu chínhphủ, và loại giao dịch này phát triển rất nhanh. Giao dịch trên thị trường đấu giá mở,việc mua bán quyền chọn cung cấp rất nhiều công cụ để đầu cơ và phòng hộ giá chocộng đồng thương mại. Khi xã hội ngày càng phát triển, giao dịch quyền chọn ngày càng trở nên phổ biếnhơn, lan rộng sang Anh, Brazil, Đức, Pháp, Nhật Bản, Singapore, Hồng Kông vàHDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 7Australia. Việc toàn cầu hoá thị trường thế giới đã tạo ra nhu cầu liên kết điện tử vàthương mại 24/24 trong ngày. Thị trường Mỹ đã đáp ứng nhu cầu này bằng cách tạo ranhững sản phẩm giao dịch quốc tế, mở rộng giờ giao dịch và triển khai một sàn giaodịch điện tử. Những hệ thống đáng chú ý nhất là GLOBEX (được CME phát triển) và Project A(được CBOT phát triển). Ở Đức, Deustche Terminborse Exchange đã bỏ kiểu giaodịch đấu giá mở, thay vào đó vận hành sàn giao dịch điện tử. Trên hệ thống GLOBEX,các nhà đầu tư cá thể có thể giao dịch dựa trên chỉ số S&P 500, S&P 500 mini vàNASDAQ 100 và các hợp đồng con. Các nhà đầu tư còn có thể mua bán ngoại hối trênGLOBEX. Trên hệ thống Project A ( hiện tại là hệ thống Eurex- tháng 8/2000 CBOTxây dựng Eurex, tất cả giao dịch trên Project A đều được thực hiện tại Eurex). Các nhàđầu tư cá thể có thể mua bán trái phếu T-bonds và tín phiếu, quyền chọn và tất cả cácsản phẩm ngũ cốc trên CBOT.1.2 QUYỀN CHỌN VÀ QUYỀN CHỌN CỔ PHIẾU:1.2.1 Định nghĩa Quyền chọn là một hợp đồng ký kết giữa một bên là “người ký phát”(Writer/Seller) và một bên là người mua hợp đồng (Buyer) trong đó, cho phép ngườimua hợp đồng được quyền mua hoặc bán cho người ký phát hợp đồng một số lượng tàisản với một giá cả nhất định và trong một thời hạn quy định của tương lai. Hợp đồngquyền chọn cung cấp quyền cho người sở hữu nó chứ không phải là nghĩa vụ mua hoặcbán. Vì vậy người chủ quyền chọn có thể thực hiện hoặc không thực hiện quyền trongthời gian hiệu lực của hợp đồng quyền chọn. Các hàng hoá trong giao dịch quyền chọn có thể là cổ phiếu, chỉ số cổ phiếu, tráiphiếu, chỉ số trái phiếu, thương phẩm, tiền tệ hay hợp đồng tương lai… Một quyền chọn phổ biến nhất trên thế giới hiện nay trong lĩnh vực tài chính và cónhiều điểm tương đồng với giao dịch cổ phiếu là quyền chọn cổ phiếu.Áp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 8 Quyền chọn cổ phiếu là một công cụ giao dịch linh hoạt nhất đã được tìm ra tronglĩnh vực kinh doanh – tài chính. Do chi phí cho quyền chọn thấp hơn giao dịch cổphiếu, quyền chọn cung cấp một đòn bẩy tài chính cao với một mức thiệt hại giới hạncụ thể trong việc giao dịch và đồng thời làm tăng thêm thu nhập cho nhà đầu tư. Ngườimua quyền chọn có quyền, nhưng không phải là nghĩa vụ bắt buộc, mua hoặc bán cácchứng khoán cơ sở (underlying stock) tại mức giá thực hiện đã thoả thuận trước (strikeprice/ exercise price) vào trước hoặc tại ngày đã định trước(expiry date). Các quyềnchọn này tồn tại đối với hàng ngàn cổ phiếu riêng lẻ, mặc dù khối lượng giao dịch cóthể thấp đối với quyền chọn của một số loại cổ phiếu nhất định. Tất cả các quyền chọn niêm yết có quyền thực hiện cho tháng hiện tại hoặc cáctháng quy định trong tương lai (ở Mỹ thường là vào ngày thứ sáu của tuần thứ ba trongtháng đáo hạn). Mỗi cổ phiếu sẽ có một chu kỳ thích hợp đối vói quyền chọn. Tại Sàngiao dịch Chứng khoán Chicago của Mỹ, có ba chu kỳ đáo hạn cố định được quy địnhcho quyền chọn, mỗi chu kỳ thường cách nhau đều đặn là bốn tháng: Chu kỳ thứ nhấtbắt đầu từ tháng Giêng, tháng tư, tháng bảy và tháng mười; Chu kỳ thứ hai bắt đầu từtháng hai, tháng năm, tháng tám và tháng mười một; Chu kỳ thứ ba bắt đầu từ tháng ba,tháng sáu, tháng chín và tháng mười hai. Mỗi quyền chọn luôn có vài mức giá thực hiện (strike price) cao hơn hoặc thấp hơngiá giao dịch hiện hành của chứng khoán cơ sở trên thị trường và tăng giảm theo mộtbiên độ nhất định, giá thực hiện được niêm yết giá với biên độ là 21/2, 5 và 10 điểm tuỳthuộc vào giá thị trường của chứng khoán cơ sở và chỉ có vài giá thực hiện ở trên hoặcdưới giá hiện hành mới được giao dịch. Giá quyền chọn được xác định do cung cầutrên cơ sở đấu giá công bằng, công khai và cạnh tranh của sàn giao dịch. Ngoài ra, giáđóng cửa của quyền chọn luôn được đăng báo phổ biến hàng ngày. Người nắm giữ quyền chọn có ba phương pháp để hiện thực hoá lợi nhuận hoặcgiảm thiếu phần thua lỗ bằng cách: hoặc bán lại quyền chọn; hoặc thoát khỏi giao dịchbằng cách giao dịch ngược lại với quyền chọn đang nắm giữ (offseting); hoặc để quyềnchọn tự động đáo hạn không giá trị .HDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 9 Với đặc tính của Quyền chọn cổ phiếu đã nêu trên có nhiều điểm tương đồng vớiviệc giao dịch cổ phiếu như: thứ nhất, việc giá giao dịch mua bán hình thành và thựchiện theo phương thức đấu giá mở; thứ hai, giao dịch quyền chọn cổ phiếu được thựchiện theo qui mô hợp đồng - tuỳ theo quy định cụ thể của từng sàn giao dịch, nhưngthông thường là 100 cổ phần/hợp đồng quyền chọn- tương tự hình thức giao dịch theolô đối với cổ phiếu tại TTCK Việt Nam; thứ ba, nhà đầu tư quyền chọn còn có thể theodõi xu hướng giá, khối lượng giao dịch và thông tin liên quan mỗi ngày, thậm chí mỗiphút của chứng khoán cơ sở giống như các nhà đầu tư cổ phiếu và nhanh chóng biếtđược mức giá nào nên thực hiện hợp đồng Quyền chọn của mình. Vì vậy, trong đề tài này tôi chỉ tập trung đề cập đến việc áp dụng Quyền chọn cổphiếu vào TTCKVN và những khái niệm về Quyền chọn chứng khoán xuất hiện trongđề tài này cũng chỉ hàm ý đến Quyền chọn cổ phiếu1.2.2 Các loại quyền Chọn 1.2.2.1 Quyền chọn Mua ( Call Options ) Quyền chọn mua cho người mua có quyền, nhưng không phải là nghĩa vụ, muachứng khoán cơ sở tại một mức giá thực hiện đến khi đáo hạn. Có rất nhiều giá thựchiện có sẵn tuỳ thuộc vào giá giao dịch hiện thời của chứng khoán cơ sở. Thời gian đáohạn có thể từ một tháng đến hơn một năm (Quyền chọn dài hạn LEAPS – LongtermEquity Anticipation Securities). Tuỳ thuộc vào trạng thái thị trường mà người muaquyền chọn có thể mua (go long a Call option) hoặc bán ( go short a Call option) mộtquyền chọn mua. Người mua quyền chọn mua có kỳ vọng về xu hướng tăng giá của cổphiếu. Một quyền chọn mua mà giá chứng khoán cao hơn giá thực hiện được gọi là caogiá ITM (quyền chọn mua có lãi); Nếu giá chứng khoán thấp hơn giá thực hiện, quyềnchọn mua được gọi là kiệt giá OTM (quyền chọn mua bị lỗ); Nếu giá chứng khoánbằng với giá thực hiện, quyền chọn là ngang giá ATM ( quyền chọn mua hoà vốn). Hình 1.1(a) mô tả thành quả của người mua quyền chọn mua với lợi nhuận tiềmnăng là vô hạn khi giá của chứng khoán cơ sở tăng trong tương lai. Ngược lại, nếu giáÁp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 10chứng khoán giảm so với giá thực hiện, người mua quyền chỉ lỗ với mức lỗ tối đa bằngvới phí mua quyền chọn Hình 1.1: Vị thế của Quyền chọn Mua Lãi Điểm hoà vốn Vùng Lãi 0 Phí Giá tài sản tăng Lỗ Giá thực hiện (a)- Thành quả của người mua quyền chọn mua Hình 1.1(b) mô tả thành quả của người bán quyền chọn mua, người bán quyềnchọn mua chỉ kiếm lời bằng khoản phí nhận được từ người mua quyền chọn và sẽ bịthua lỗ vô hạn khi giá tài sản tăng so với giá thực hiện. Giá thực hiện Lãi Phí Giá tài sản tăng 0 Vùng Lỗ Lỗ Điểm hoà vốn (b)- Thành quả của người bán quyền chọn mua 1.2.2.2 Quyền chọn Bán (Put Options) Quyền chọn bán cho người mua có quyền, nhưng không phải là nghĩa vụ, bánchứng khoán cơ sở tại một mức giá thực hiện đến khi đáo hạn. Có rất nhiều giá thựchiện có sẵn tuỳ thuộc vào giá giao dịch hiện thời của chứng khoán cơ sở. Thời gian đáohạn có thể từ một tháng đến hơn một năm (Quyền chọn dài hạn LEAPS). Tuỳ thuộcvào trạng thái thị trường mà người mua quyền chọn có thể mua (go long a Put option)HDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 11hoặc bán ( go short a Put option) một quyền chọn bán. Người mua quyền chọn bán kỳvọng cổ phiếu có xu hướng giảm giá. Nếu giá cổ phiếu thấp hơn giá thực hiện, quyền chọn bán được xem là cao giá ITM(quyền chọn bán có lãi); Nếu giá cổ phiếu cao hơn giá thực hiện, quyền chọn bán đượcxem là kiệt giá OTM (quyền chọn bán bị lỗ); Nếu giá cổ phiếu bằng với giá thực hiện,quyền chọn bán là ngang giá ATM (quyền chọn bán hoà vốn).Vị thế người mua, người bán và phí quyền chọn bán được mô tả bằng hình sau: Hình 1.2(a) Mô tả thành quả của người mua quyền chọn bán với lợi nhuận tiềmnăng là vô hạn khi giá của tài sản giảm trong tương lai. Ngược lại, nếu giá chứngkhoán tăng so với giá thực hiện thì người mua quyền chỉ lỗ với mức tối đa bằng với phímua quyền chọn. Hình 1.2: Vị thế của Quyền chọn Bán Điểm hoà vốn Lãi Vùng lãi Giá tài sản tăng 0 Phí Lỗ Giá thực hiện (a) – Thành quả của người mua Quyền chọn Bán Hình 1.2(b) mô tả thành quả của người bán quyền chọn bán, người bán quyềnchọn bán chỉ kiếm lời bằng khoản phí nhận được từ người mua quyền chọn và sẽ bịthua lỗ vô hạn khi giá tài sản giảm so với giá thực hiện.Áp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 12 Giá thực hiện Lãi Phí 0 Vùng lỗ Giá tài sản tăng Điểm hoà vốn Lỗ (b) – Thành quả của người bán Quyền chọn bán Tóm lại, nhà đầu tư nắm giữ tài sản cơ sở mua quyền chọn bán khi họ dự đoántrong tương lai tài sản giảm giá để bảo hiểm cho tài sản của mình hoặc cũng có thể đầucơ thu lợi trước dự đoán đó. Và ngược lại, khi nhà đầu tư kỳ vọng tài sản đó sẽ tăng lêntrong tương lai thì họ sẽ phòng ngừa rủi ro bằng cách mua một quyền chọn mua. Nói như vậy, không có nghĩa là người bán quyền chọn mua và quyền chọn bán lànhững kẻ liều lĩnh hay thích đùa, thích đánh đổi một lợi nhuận rất nhỏ (phí quyềnchọn) với những rủi ro vô hạn như 2 mô hình trên. Trên thị trường các nhà đầu tư khácnhau sẽ có những cảm nhận, nhận định và đánh giá khác nhau về xu hướng thay đổicủa thị trường và các loại cổ phiếu nhất định nào đó – đây còn được gọi là thuyết đầutư “phi lý” nhưng lại rất phổ biến theo các nhà nghiên cứu thuyết tài chính hành vi - vìvậy họ sẽ tin và hành động theo nhận định, phân tích và dự báo của mình với “khẩu vị”rủi ro và mục tiêu lợi nhuận của riêng mình. Trong suốt quá trình đầu tư, họ khôngngừng tiến hành bù trừ các vị thế rủi ro hay tự bảo vệ mình khỏi thua lỗ bằng cách kếthợp các chiến lược mua bán khôn khéo và độc đáo, do đó, các khả năng đạt được lợinhuận đa dạng đến nỗi gần như bất kỳ một nhà đầu tư nào cũng có thể tìm được mộtchiến lược đáp ứng mức rủi ro ưa thích của mình mà vẫn phù hợp với dự báo của thịtrường.HDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 131.2.3 Các kiểu thực hiện Quyền Chọn Có ba kiểu thực hiện Quyền chọn: Quyền chọn Kiểu Mỹ ( American Style Option),Quyền chọn Kiểu Châu Âu ( European Style Option) và Quyền chọn Giá Trần (CappedOption) Quyền chọn Kiểu Mỹ ( American Style Option): Cho phép người nắm giữ Quyềnchọn có quyền thực hiện hợp đồng quyền chọn vào bất kỳ ngày nào trước khi đáo hạncủa Quyền chọn. Nếu không thực hiện, Quyền chọn sẽ không còn giá trị khi đến ngàyđáo hạn và tồn tại như là một công cụ tài chính. Hiện nay, tất cả các giao dịch quyềnchọn chứng khoán thường là Quyền chọn Kiểu Mỹ. Quyền chọn Kiểu Châu Âu ( European Style Option): chỉ cho phép người nắm giữQuyền chọn thực hiện hợp đồng quyền chọn vào ngày đáo hạn. Do đặc tính này nênviệc phân tích quyền chọn kiểu Châu Âu dễ hơn quyền chọn kiểu Mỹ. Quyền chọn Giá Trần (Capped Option): là một hợp đồng Quyền chọn với mộtmức lợi nhuận trần hoặc giá trần được xác định trước. Giá trần được tính bằng giá thựchiện cộng với biên độ giá trần (interval cap) đối với hợp đồng Quyền chọn mua vàbằng giá thực hiện trừ đi biên độ giá trần đối với hợp đồng Quyền chọn bán. Hợp đồngQuyền chọn giá trần tự động sẽ được thực hiện khi chứng khoán cơ sở đóng cửa tạimức giá cao hơn ( đối với Quyền chọn Mua) và thấp hơn (đối với Quyền chọn Bán )mức giá trần đã thoả thuận trong hợp đồng. Ngược lại, nếu không đạt được giá trần đãthoả thuận, Hợp đồng Quyền chọn giá trần chỉ cho phép người nắm giữ Quyền chọnthực hiện quyền chọn vào ngày đáo hạn.1.3 QUI TRÌNH CƠ BẢN GIAO DỊCH QUYỀN CHỌN1.3.1 Các chủ thể tham gia thị trường Quyền chọn 1.3.1.1 Chủ thể phát hành ( Writer/ Seller) Chủ thể phát hành là những chủ thể mà họ sẽ cung quyền lựa chọn cho thị trường.Chủ thế phát hành có thể là cá nhân, tổ chức và cũng có thể là các nhà tạo lập thịtrường.Áp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 14 Chủ thể phát hành còn là các nhà tạo lập thị trường, họ chịu trách nhiệm đáp ứngnhu cầu của công chúng đối với Quyền chọn. Khi một công chúng nào đó muốn mua(bán) một quyền chọn và không có thành viên nào trong công chúng muốn bán (mua)quyền chọn đó, nhà tạo lập thị trường sẽ thực hiện giao dịch đó. Hệ thống này đảm bảorằng nếu một nhà đầu tư tư nhân muốn mua một quyền chọn cụ thể, sẽ có người sẵnsàng chào bán, và nếu một người mua quyền chọn và sau đó muốn bán nó đi, sẽ cóngười sẵn sàng mua. Nhà tạo lập thị trường cung cấp cho công chúng tiện ích về thựchiện giao dịch ngay lập tức. 1.3.1.2 Chủ thể trung gian Các môi giới và môi giới trên sàn giao dịch (Broker): Nếu một người nào đó muốnmua hoặc bán một quyền chọn, cá nhân người đó phải thiết lập một tài khoản tại côngty môi giới. Công ty này phải thuê một nhà môi giới trên sàn hoặc có hợp đồng hợp tácvới hoặc là một nhà môi giới độc lập trên sàn giao dịch hoặc là nhà môi giới sàn giaodịch của một công ty đối thủ. Nhà môi giới trên sàn thực hiện các lệnh của nhữngngười không phải là thành viên và hoặc là nhận một mức lương thuần hoặc là nhận hoahồng trên mỗi lệnh thực hiện được. Trung tâm thanh toán bù trừ - Công ty thanh toán bù trừ quyền chọn (OCC): làmột công ty độc lập, đảm bảo cho việc thực hiện của người bán quyền chọn. OCC làmột trung gian thanh toán trong mỗi giao dịch. Người mua Quyền chọn khi thực hiệnquyền không hướng vào người bán quyền chọn mà hướng vào Công ty thanh toán bùtrừ quyền chọn và người bán quyền chọn cũng thực hiện chi trả hoặc giao chứng khoáncho Công ty thanh toán bù trừ quyền chọn. Mỗi thành viên của OCC được gọi là côngty thanh toán, có mở một tài khoản với OCC. Sự tham gia của OCC đảm bảo cho quytrình thực hiện các hợp đồng Quyền chọn diễn ra thông suốt và hạn chế rủi ro phá vỡhợp đồng từ các bên nhờ thế mà quyền lợi của người mua ngày càng được đảm bảo. 1.3.1.3 Chủ thể đầu tư ( Taker/ Buyer)HDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 15 Chủ thể đầu tư là những chủ thể có nhu cầu quyền chọn trên thị trường quyền chọn.Chủ thể này tham gia thị trường quyền chọn nhằm mục đích kiếm lợi. Thế giới tài chính bao gồm một số lượng khổng lồ các định chế ở đủ mọi qui mô,mà rất nhiều trong số này tham gia giao dịch quyền chọn. Một số các định chế này làcông ty môi giới thực hiện lệnh cho công chúng, các công ty này tìm kiếm các quyềnchọn bị định giá không đúng, giao dịch chúng và nhờ vậy tạo thêm lợi nhuận cho côngty. Nhiều nhà đầu tư có tổ chức lớn, như quỹ hưu bổng, quỹ uỷ thác và quỹ hỗ tươngcũng giao dịch quyền chọn. Trong hầu hết các trường hợp, các nhà đầu tư dạng này kýkết quyền chọn đối với cổ phiếu trong danh mục của mình. Số lượng các tổ chức nướcngoài giao dịch quyền chọn cũng tăng lên. Ngoài các nhà đầu tư có tổ chức lớn, dĩnhiên cũng có nhiều cá nhân – giàu có hoặc không giàu có – mua bán quyền chọn.1.3.2 Quy trình cơ bản giao dịch Quyền chọn hiện nay Một cá nhân muốn giao dịch quyền chọn đầu tiên phải mở một tài khoản ở công tymôi giới. Khách hàng xác định quyền chọn, lệnh và quyết định số lượng hợp đồngmuốn giao dịch … và thông báo cho môi giới của mình, công ty môi giới gởi lệnh đếncho người môi giới sàn giao dịch của công ty trên sàn giao dịch quyền chọn và thôngbáo cho công ty thanh toán, công ty đã xử lý giao dịch ban đầu. Công ty thanh toán sauđó đặt lệnh thực hiện cho OCC, OCC chọn ngẫu nhiên một công ty thanh toán màthông qua đó có một khách hàng vừa bán một hợp đồng giống như vậy. Các thành viêncủa Trung tâm thanh toán bù trừ sẽ tự động thực hiện các giao dịch có cung – cầu gặpnhau và thông tin giao dịch thành công cho khách hàng và đưa thông tin lên sàn giaodịch hoặc gởi thông tin cho các thành viên trong hệ thống giao dịch để làm cơ sở chogiao dịch tiếp theo, thực hiện thanh toán chuyển đổi tiền và chứng khoán cho kháchhàng theo thời gian quy định, thông báo cho khách hàng sự thay đổi trong tài khoảngiao dịch.1.4 CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN GIÁ QUYỀN CHỌN CỔ PHIẾUÁp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 16 Hiện nay, các mô hình định giá quyền chọn như mô hình Black-Scholes và mô hìnhnhị phân có thể giúp nhà đầu tư xác định giá tham khảo hợp lý (fair value) của quyềnchọn theo một công thức toán học. Có nhiều yếu tố tạo nên giá trị của quyền chọn vàảnh hưởng đến phí quyền chọn khi giao dịch như: Giá chứng khoán cơ sở (Underlying Stock Price): Giá trị của một quyền chọntuỳ thuộc chủ yếu vào giá của chứng khoán cơ sở. Trong trường hợp quyền chọn caogiá ITM, sự chênh lệch giữa giá thực hiện hợp đồng quyền chọn và giá cổ phiếu trênthị trường được xem là giá trị nội tại của quyền chọn (Intrinsic value). Trong trường hợp quyền chọn ngang giá ATM hoặc kiệt giá OTM thì quyền chọnđó không có giá trị nội tại nhưng các yếu tố khác sẽ tạo ra giá trị cho quyền chọn vàcùng nhau ảnh hưởng đến giá trị giao dịch của phí quyền chọn, được gọi là giá trị thờigian (Time value) – được xác định bằng chênh lệch giữa phí quyền chọn và giá trị nộitại. Các thành phần chính tạo ra giá trị thời gian của quyền chọn là Thời gian đến lúcđáo hạn, độ biến động, cổ tức và lãi suất. Như vậy, phí quyền chọn được xác định bởi giá trị nội tại của quyền chọn và giá trịthời gian, trong trạng thái ngang giá ATM và trạng thái kiệt giá OTM thì giá trị thờigian cũng chính là phí quyền chọn. Thời gian đến lúc đáo hạn (Time Remaining Until Expiration): Thông thường,thời gian đến lúc đáo hạn càng dài thì phí quyền chọn càng cao vì trong thời gian đó cónhiều cơ hội để giá cổ phiếu cơ sở thay đổi và làm cho quyền chọn có lãi. Giá trị thờigian sẽ rớt rất nhanh trong vài tuần cuối trước khi đáo hạn quyền chọn. Độ biến động(Volatility): Độ biến động của giá chứng khoán cơ sở sẽ ảnh hưởngđến phí quyền chọn. Độ biến động giá chứng khoán càng cao thì phí quyền chọn càngcao do sẽ có một khả năng lớn là giá chứng khoán thay đổi và làm cho quyền chọn cólãi. Cổ tức: Thực tế cổ tức được trả cho người nắm giữ cổ phiếu, do đó cổ tức tiềnmặt sẽ ảnh hưởng đến phí quyền chọn thông qua sự tác động của nó đến giá của chứng HDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 17khoán cơ sở. Cổ tức làm cho giá cổ phiếu giảm xuống trong ngày giao dịch khônghưởng quyền, cổ tức có tương quan ngược chiều với giá quyền chọn mua và tươngquan cùng chiều với giá quyền chọn bán. Tỉ lệ lãi suất: Thông thường thì lãi suất càng cao sẽ có khuynh hướng làm giáquyền chọn mua cao hơn và giá quyền chọn bán thấp hơn. Tuy nhiên, giá giao dịch của một quyền chọn không nhất thiết phải bằng với giátham khảo (fair value), bởi vì các trông đợi khác nhau vào độ biến động và cổ tức sẽ cónhiều kết quả giá tham khảo tương ứng. Trong thực tế, cung và cầu sẽ quyết định giáquyền chọn là bao nhiêu. Các nhà đầu tư sẽ tính toán giá tham khảo của một hợp đồngquyền chọn và có sự chỉ dẫn khi nào là giá thị trường đang cao hơn hoặc thấp hơn giátham khảo (fair value), và họ sẽ có quyết định mua hoặc bán quyền chọn và góp phầnhình thành mức giá thị trường của chính quyền chọn đó.1.5 CÁC CHIẾN LƯỢC KINH DOANH CƠ BẢN CỦA QUYỀN CHỌN Hiệu quả của Quyền chọn được quyết định bởi các chiến lược riêng của mỗi nhàđầu tư. Có một số chiến lược cơ bản mà chúng ta sẽ xem xét dưới đây, với giả định bỏqua một số yếu tố khách quan có thể ảnh hưởng đến kết quả của quyền chọn ( 1 )1.5.1 Mua Quyền chọn Mua ( Buying Calls/ Long Call) 1.5.1.1 Mua quyền chọn mua khi giá có khuynh hướng tăng lên Mua quyền chọn mua cổ phiếu XYZ July 50, là quyền mua 100 cổ phiếu XYZ vớigiá $50 cho mỗi cổ phiếu tại bất cứ thời điểm nào trước khi quyền chọn đáo hạn vàotháng bảy. Giả định rằng phí quyền chọn phải trả là 3.5 (hay là $350 cho hợp đồngnày). Nếu giá của cổ phiếu XYZ tăng lên $55 trước khi quyền chọn đáo hạn và phí quyềnchọn lúc này tăng lên 5.5 nhà đầu tư có thể quyết định:1 Các yếu tố như hoa hồng phí, phí giao dịch, thuế sẽ được bỏ qua trong các chiến lược nêu trên để thuận lợi cho việc phân tích. giả định Giảđịnh rằng các quyền chọn thực hiện là quyền chọn kiểu Mỹ và qui mô hợp đồng quyền chọn cổ phiếu là 100 cổ phiếu.Áp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 18  Thực hiện quyền mua với tổng giá trị là $5.350 (bao gồm cả phí quyền chọn) đồng thời bán lại số cổ phiếu này trên thị trường thu về $5.500 ($55x100), lợi nhuận ròng đạt được là $150;  Hoặc bán quyền chọn với giá $550 ($5.5x100), thu chênh lệch của việc mua bán phí quyền chọn là $200 ($550-$350), đạt 57% (200/350) cao hơn tỉ lệ lợi nhuận thu được so với đầu tư trực tiếp 100 cổ phiếu là 10% ($55/$50). Ngược lại, nếu giá cổ phiếu rớt còn $45 và phí quyền chọn giảm là 0,9 thì nhà đầutư có thể bán lại quyền chọn thu $90 (0.9x100) hoặc để cho quyền chọn đáo hạn khônggiá trị và bạn sẽ mất toàn bộ phí mua quyền $350. Như vậy, mức lỗ do đầu tư quyềnchọn tối đa chỉ bằng phí quyền chọn hoặc ít hơn nếu bán lại quyền chọn và đặc biệtphần thiệt hại sẽ thường là ít hơn lỗ do đầu tư cổ phiếu trực tiếp $500 [(50-45)x100]. Chiến lược mua quyền chọn mua cung cấp lợi nhuận tiềm năng vô hạn (bởi việcbán lại quyền chọn để đạt lợi nhuận hoặc bán cổ phiếu và hưởng chênh lệch giá với giáthị trường) và mức rủi ro xác định (phí quyền chọn). Đây là chiến lược tốt nhất được sửdụng trong thị trường giá lên vì mức tăng giá của cổ phiếu cơ sở sẽ nằm trên mức hoàvốn ( như phần minh hoạ ở Hình 1.1). 1.5.1.2 Mua quyền chọn mua là một phần của kế hoạch đầu tư an toàn Một cách sử dụng quyền chọn phổ biến được biết đến là “ chiến lược 90/10” baogồm đầu tư 10% vào việc mua quyền chọn mua và 90% vào đầu tư vào công cụ tiền tệcủa thị trường (vi dụ như Tín phiếu kho bạc/ Trái phiếu ngắn hạn của Chính phủ T-Bills) và nắm giữ cho đến khi đáo hạn quyền chọn. Giả định rằng, cổ phiếu XYZ đang giao dịch tại mức giá $60, để mua 100 cổ phiếuthì tổng giá trị cần đầu tư là $6.000, khi giá cổ phiếu giảm toàn bộ số tiền đầu tư này sẽbị rủi ro. Nếu áp dụng chiến lược đầu tư 90/10, nhà đầu tư sẽ dành ra 10% tổng giá trịvốn hiện có đầu tư mua một quyền chọn mua sáu tháng cổ phiếu XYZ tại mức giá $60(six-month XYZ 60 Call), với phí quyền chọn giả định là $6; 90% tổng giá trị vốn cònlại là $5.400 sẽ đầu tư vào T-bills trong sáu tháng với lãi suất 10% và T-bills sẽ được HDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 19nắm giữ cho đến khi đáo hạn, thu lãi $270 trong sáu tháng và được bù đắp vào chí phímua quyền chọn đã bỏ ra. Giá vốn quyền chọn lúc này chỉ còn $330 ($600-$270). Nếu giá cổ phiếu XYZ tăng hơn $3.3 mỗi cổ phiếu thì quyền chọn mua cao giáITM, ví dụ giá cổ phiếu tăng lên $65 và phí quyền chọn tăng lên $8, người nắm giữquyền chọn sẽ quyết định: thực hiện quyền mua 100 cổ phiếu với mức giá $60 và bánlại trên thị trường với mức giá $65, tổng lợi nhuận thu về là $170 ; Hoặc bán lại quyềnchọn trên thị trường để hưởng chênh lệch $470. Nếu giá cổ phiếu XYZ giảm hơn $3.3, phần thiệt hại sẽ giới hạn bằng với phíquyền chọn đã trả ($600) và còn được bù đắp một phần bằng lãi suất do đầu tư T-Billsmang lại cộng thêm với phần phí thu hồi nếu bạn quyết định bán lại quyền chọn vàothời điểm đó.Chiến lược này vừa cung cấp đòn bẩy tài chính (từ quyền chọn) vừa giới hạn được rủiro (từ T-Bills), cho phép nhà đầu tư tìm kiếm lợi nhuận từ sự tăng giá của cổ phiếu vừahạn chế được rủi ro và bù đắp được một phần phí quyền chọn do lợi suất đầu tư tráiphiếu mang lại. 1.5.1.3 Mua Quyền chọn mua để chốt giá mua chứng khoán cơ sở Một nhà đầu tư nhận thấy giá cổ phiếu đang rẻ nhưng hiện tại không đủ tiền mặt đểmua thì có thể sử dụng Quyền chọn mua để mua được cổ phiếu đó trong thời gian cóthể kéo dài đến 8 tháng. Giả định rằng XYZ đang được giao dịch với giá $55 và nhà đầu tư muốn sở hữu100 cổ phiếu XYZ tại mức giá đó, theo tính toán thì nhà đầu tư sẽ có được số tiền cầnđể mua cổ phiếu trong 6 tháng tới và họ đoán rằng giá cổ phiếu sẽ tăng. Một giải phápdành cho nhà đầu tư này là mua quyền chọn mua 6 tháng cổ phiếu XYZ tại mức giá 55,và đó là mức giá tối đa nhà đầu tư phải trả để mua cổ phiếu XYZ với mức phí 4.25. Nếu trong 6 tháng, giá cổ phiếu tăng lên $70 và nguồn tiền dự kiến đã có đủ, nhàđầu tư thực hiện quyền và sở hữu được 100 cổ phiếu XYZ với giá $55 với tổng chi phíÁp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 20$5.925 (bao gồm cả phí quyền chọn) thay vì mất $7.000 để mua cổ phiếu trên thịtrường. Ngược lại, nếu giá cổ phiếu giảm còn $50, nhà đầu tư sẽ không thực hiệnquyền và để quyền chọn mua tự động đáo hạn không giá trị hoặc bán lại quyền chọn đểbù đắp một phần phí đã bỏ ra. Thiệt hại tối đa trong chiến lược này chỉ bằng đúng phíquyền chọn đã bỏ ra. 1.5.1.4 Mua quyền chọn mua để bảo hộ việc bán khống cổ phiếu Việc bán khống chứng khoán luôn yêu cần một tài khoản margin (tài khoản vaytiền để mua chứng khoán) và ký quỹ đảm bảo vị thế của quyền chọn mua (marginCalls) để nhà đầu tư đảm bảo việc thực hiện mua lại cổ phiếu một cách nhanh chóng.Nhà đầu tư thực hiện bán khống cổ phiếu thực hiện mua quyền chọn mua để giới hạnmức rủi ro của mình. Giả định rằng nhà đầu tư bán khống 100 cổ phiếu XYZ giá $40 cho mỗi cổ phiếu vàđồng thời mua một quyền chọn mua cổ phiếu XYZ giá 40 và phí quyền chọn là 3.5.Nếu giá trên thị trường tăng lên bán khống sẽ bị lỗ và nhờ vào việc thực hiện quyềnmua mà nhà đầu tư có thể bảo hộ được vị thế bán khống cổ phiếu của mình. Ví dụ, giácổ phiếu tăng lên $50, lúc này nhà đầu tư có thể thực hiện quyền chọn và mua cổ phiếutại mức giá $40 để đảm bảo cho vị thế bán khống của mình với chi phí là $350 thay vìphải mất đi $1.000 để mua lại cổ phiếu nhằm bảo hộ cho vị thế bán khống. Phần thiệt hại tối đa trong chiến lược này được giới hạn bằng chi phí mua quyềnchọn mua với cộng thêm phần chênh lệch (nếu có) giữa mức giá thực hiện của quyềnchọn và giá bán khống. Mặc dù quyền chọn mua được sử dụng để khử đi rủi ro giá tăngcho Bán khống, nhưng nó không giúp cho người nắm giữ quyền chọn khỏi việc ký quỹthực hiện bán khống hoặc việc bổ sung phí và duy trì mức ký quỹ theo qui định.1.5.2 Mua Quyền chọn Bán ( Buying Puts/ Long Put) 1.5.2.1 Mua quyền chọn bán khi thị trường có khuynh hướng giảm giáHDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 21 Mua Quyền chọn Bán là một phương pháp hiệu quả hơn cả phương pháp bán khốngđối với việc tìm kiếm lợi nhuận khi giá chứng khoán đi xuống, thông qua việc muaquyền chọn bán nhà đầu tư sẽ xác định được các mức rủi ro. Thông thường mức rủi rotối đa chính là phí mua quyền chọn, trong khi nếu thực hiện bán khống thì mức rủi ro làkhông giới hạn. Mặt khác để thực hiện mua quyền chọn bán nhà đầu tư chỉ cần thanhtoán phí mua quyền chọn bán một lần, trong khi với hoạt động bán khống chứng khoánnhà đầu tư phải luôn đảm bảo vị thế của mình bằng cách bổ sung và duy trì mức ký quỹtheo qui định sau mỗi ngày giao dịch. Quyền bán cổ phiếu tại một mức giá xác định sẽ có giá trị cao hơn khi giá củachứng khoán đó giảm xuống như phần minh hoạ trong Hình 1.2 ở trên Ví dụ, mua quyền chọn bán cổ phiếu XYZ July 50, là quyền bán 100 cổ phiếu XYZvới giá $50 cho mỗi cổ phiếu tại bất cứ thời điểm nào trước khi quyền chọn đáo hạnvào tháng bảy. Giả định rằng phí quyền chọn là 4 (hay là $400 cho hợp đồng này). Nếu giá của XYZ giảm còn $45 trước tháng bảy và phí quyền chọn bán tăng lên $6,nhà đầu tư có 2 lựa chọn: hoặc là mua 100 cổ phiếu XYZ với giá $45 và đồng thời thựchiện quyền bán cổ phiếu XYZ với giá $50, lợi nhuận ròng đạt được là $100 ( $500 lợinhuận từ bán cổ phiếu trừ đi phí mua quyền chọn $400); Hoặc có thể bán quyền chọnđể lấy chênh lệch giá mua bán quyền chọn là $200. Nếu giá cổ phiếu XYZ tăng lên $55 trước khi đáo hạn và phí quyền chọn giảm còn$1.5, nhà đầu tư có thể bán lại quyền chọn với giá $150, thu hồi lại một phần chi phí đãbỏ ra. 1.5.2.2 Mua quyền chọn bán để bảo vệ việc nắm giữ cổ phiếu (long stockposition) Nhà đầu tư có thể giới hạn rủi ro cho cổ phiếu đang sở hữu bằng cách đồng thờimua vào một quyền chọn bán của chứng khoán đó, một chiến lược bảo hộ thường đượcbiết đến dưới cách gọi quyền chọn bán bảo vệ - “married put”. Chiến lược này thiếtlập một mức giá tối thiểu cho việc bán cổ phiếu trong suốt thời gian còn hiệu lực củaÁp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 22quyền chọn bán và giới hạn mức lỗ tối đa chỉ bằng chi phí mua quyền chọn bán cộngthêm các chi phí khác (nếu có) giữa giá giao dịch cổ phiếu và giá thực hiện của quyềnchọn. Trong trường hợp cổ phiếu giảm giá, nhà đầu tư có thể thực hiện quyền bán cổphiếu với giá đã xác định giảm thiểu mức rủi ro phải gánh chịu bằng quyền chọn hoặcbán lại quyền chọn (lúc này quyền chọn bán cao giá) lấy lợi nhuận từ việc bán quyềnchọn bù đắp cho phần lỗ do vị thế nắm giữ cổ phiếu tạo ra. Ngược lại khi giá cổ phiếutăng, việc nắm giữ cổ phiếu đã đạt được vị thế mong đợi, quyền chọn bán bị kiệt giá,lúc này nhà đầu tư có thể để quyền chọn tự động đáo hạn hoặc bán lại quyền chọn bùđắp một phần chi phí đã bỏ ra mua quyền, mức rủi ro tối đa chỉ bằng phí mua quyềnchọn và mức rủi ro này có thể chấp nhận được đối với mức sinh lời mong đợi của cổphiếu đem lại. Chiến lược này chủ yếu nhằm để bảo hộ vị thế nắm giữ cổ phiếu (long stockposition) với mức rủi ro tối đa chấp nhận là phí quyền chọn hơn là quan tâm đến mứclợi nhuận trần của quyền chọn khi giá giảm. 1.5.2.3 Mua quyền chọn bán để bảo vệ lợi nhuận tối thiểu cho cổ phiếu đầu tư Nếu nhà đầu tư đã thiết lập một mức lợi nhuận cho cổ phiếu nắm giữ, họ có thể muaquyền chọn bán để bảo vệ vị thế này chống lại các sự giảm giá ngắn hạn của cổ phiếu.Nếu giá cổ phiếu giảm nhiều hơn chi phí quyền chọn bán, quyền chọn bán có thể đượcbán hoặc thực hiện quyền chọn để bù đắp thiệt hại do sự giảm giá này. Ví dụ nhà đầu tư đã mua cổ phiếu XYZ với giá $60 và giá hiện nay tăng lên $75.Nhà đầu tư vẫn tiếp tục muốn nắm giữ cổ phiếu và muốn có được mức lợi nhuận đảmbảo trên giá bán tối thiểu là $70 cho mỗi cổ phiếu, họ sẽ thực hiện mua quyền chọnbán với giá thực hiện là $70 với phí quyền chọn là 1.5, đảm bảo việc bán cổ phiếu vớigiá $70 trong thời gian hiệu lực của quyền chọn. Dĩ nhiên, lợi nhuận sẽ bị giảm đi $150cho phí quyền chọn và cũng là thiệt hại tối đa trong chiến lược này.HDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 23 Ví dụ, nếu giá cổ phiếu bị giảm xuống còn $65 và phí quyền chọn tăng lên $6, nhàđầu tư có thể thực hiện quyền chọn và bán cổ phiếu XYZ với giá $70, phần lợi nhuận$1.000 do vị thế cổ phiếu đã bị bù đắp một phần cho chi phí quyền chọn và kết quả đạtdược là $850 ($1.000 -$150). Nếu nhà đầu tư mong muốn duy trì vị thế cổ phiếu, bạncó thể bán quyền chọn bán đang có lời (ITM) với giá $600 và hưởng chênh lệch quyềnchọn bán là $450, có thể bù đắp một phần hoặc tất cả các thiệt hại trong giá trị cổphiếu. Nếu giá cổ phiếu tăng lên, sẽ không có sự giới hạn trong lợi nhuận tiềm năng từviệc tăng giá cổ phiếu. Lợi nhuận thu được từ cổ phiếu sẽ trừ đi phần phí quyền chọnđã mua, hay mức chi phí cơ hội cao nhất chính là phí quyền chọn đã mua. ($150)1.5.3 Bán Quyền Chọn Mua 1.5.3.1 Bán quyền chọn mua được phòng ngừa (Covered calls writing) Trong giao dịch bán quyền chọn mua được phòng ngừa, nghĩa là mua chứng khoáncơ sở và bán quyền chọn mua dựa trên chứng khoán đó. Đây là một chiến lược bổ sungtốt nhất trong thị trường giá lên và ổn định với việc tăng giá chậm của chứng khoán cơsở đã được dự đoán trước. Thành công của một quyền chọn mua được phòng ngừa dựatrên việc tìm ra sự ổn định của thị trường và một quyền chọn mua kiệt giá nhẹ (OTM)với thời gian đáo hạn còn lại ít hơn 45 ngày, phí quyền chọn đủ để tạo ra giao dịch cógiá trị khi giá cổ phiếu cơ sở tăng thấp hơn giá thực hiện quyền chọn. Rủi ro cho giaodịch này cao nhưng được đền bù lại một lợi nhuận trần do giá thực hiện của việc bánquyền mua ngắn hạn. Ví dụ mua 100 cổ phiếu Wall-Mart Stores, Inc ( WMT) với giá 43.88 và bán mộtquyền chọn mua WMT với giá 45, thời gian đáo hạn còn lại là 2 tháng, phí quyền chọnlà 0.95. Lợi nhuận tối đa cho giao dịch này là phí quyền chọn nhận được từ việc bánquyền chọn mua cộng với lợi nhuận từ cổ phiếu nắm giữ nếu giá cổ phiếu vào ngày đáohạn bằng với giá thực hiện trong hợp đồng quyền chọn. Phần thu về tối đa từ quyềnchọn là $95 và từ cổ phiếu là $112 [45-43.88) x 100]. Tổng lợi nhuận thu về từ chiếnÁp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 24lược bán quyền chọn mua được phòng ngừa này là $207 ( 95+112). Mức rủi ro tối đathì được giới hạn khi giá cổ phiếu WMT rớt qua khỏi mức hoà vốn là $42.93 (được xácđịnh bằng giá chứng khoán mua lúc đầu trừ đi phí quyền chọn, 43.88 – 0.95) đến 0.Quyền chọn này không cần tài khoản ký quỹ đặt lệnh vì việc bán quyền chọn mua đượcbảo hộ bởi chính cổ phiếu cơ sở nắm giữ. Quyền chọn mua được phòng ngừa là chiến lược phổ biến nhất được sử dụng hiệnnay. Nếu người kinh doanh muốn tìm kiếm thêm lợi nhuận từ cổ phiếu đang nắm giữ,họ có thể bán một quyền chọn mua kiệt giá nhẹ mỗi tháng. Rủi ro trên chiến lược nàylà khả năng hạn chế trong việc bảo vệ chứng khoán cơ sở khỏi xu hướng giảm giá chủđạo và phần thiệt hại có thể của lợi nhuận trong tương lai khi giá chứng khoán lên caohơn mức giá thực hiện. Để tăng cường bảo vệ, quyền chọn mua được phòng ngừa cóthể kết hợp với việc mua dài hạn một quyền chọn bán ( trên 6 tháng). Quyền chọn muacó thể bán mỗi tháng với sự bảo vệ hỗ trợ của việc thực hiện quyền chọn bán. Lợi nhuận tiềm năng và thiệt hại của một người bán quyền chọn mua bị ảnh hưởngbởi giá thực hiện của quyền chọn mua. Trong các trường hợp, lợi nhuận ròng đạt đượctối đa của người bán quyền chọn mua sẽ được xác định nếu giá cổ phiếu cao hơn hoặcngang bằng với giá thực hiện của quyền chọn lúc đáo hạn hoặc lúc thoả thuận. Giả địnhrằng giá mua cổ phiếu thì bằng với giá hiện hành của cổ phiếu, nếu người bán quyềnchọn bán một quyền chọn mua ngang giá ATM thì lợi nhuận ròng chính là phí quyềnchọn mà anh ta bán; nếu là một quyền chọn mua cao giá ITM thì lợi nhuận ròng sẽbằng phí quyền chọn trừ đi các chi phí chênh lệnh giữa giá mua cổ phiếu và giá thựchiện; nếu là một quyền chọn mua kiệt giá OTM, thì lợi nhuận ròng tối đa sẽ là phíquyền chọn cộng với chi phí chênh lệch giữa giá thực hiện và giá mua cổ phiếu. 1.5.3.2 Bán quyền chọn mua không được phòng ngừa (Uncovered call writing) Người bán quyền chọn mua không được phòng ngừa là người không nắm giữchứng khoán cơ sở để thực hiện hợp đồng quyền chọn, hợp đồng này còn gọi là hợpđồng khống (naked). Người bán quyền chọn mua không được phòng ngừa bắt buộcHDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 25phải ký quỹ và duy trì tỉ lệ đủ để mua chứng khoán trong thị trường tự do nếu nhưngười mua quyền chọn thực hiện hợp đồng. Rủi ro của hợp đồng khống là không cógiới hạn. Tuy nhiên người bán quyền chọn mua không được phòng ngừa có thể đạtđược lợi nhuận trong suốt chu kỳ giảm giá hoặc đứng yên của giá chứng khoán. Hai rủiro chính mà nhà đầu tư cần quan tâm trong chiến lược này là: Nếu giá cổ phiếu tăngnhanh, quyền mua sẽ được thực hiện. Người bán phải thực hiện nghĩa vụ chuyển giaochứng khoán, và bắt buộc phải mua chứng khoán từ thị trường bên ngoài với giá caohơn hợp đồng. Hoặc Rủi ro của việc bán quyền chọn mua không được phòng ngừa thìgiống như bán khống chứng khoán, mặc dù người bán quyền chọn nhận được phíquyền chọn bù đắp một phần rủi ro đó. Giả định rằng bán một quyền mua cổ phiếu XYZ giá 65 đáo hạn tháng 7, phí quyềnchọn là 6. Nếu giá chứng khoán thấp hơn hoặc bằng 65 thì quyền chọn đó không có chỉđịnh thực hiện và do không có cổ phiếu nên việc giảm giá cổ phiếu không ảnh hưởngđến phần lợi nhuận do việc bán quyền chọn đem lại ($600). Mặt khác, nếu giá cổ phiếutăng lên $75, quyền chọn sẽ được chỉ định thực hiện và mức lỗ ròng lúc này là $400($1000 - $600), phần thiệt hại của người đầu tư sẽ tiếp tục gia tăng khi giá cổ phiếutăng lên. Để huỷ bỏ nghĩa vụ thực hiện giao dịch quyền chon này trước khi được chỉ địnhthực hiện, người bán quyền chọn mua không được phòng ngừa phải thực hiện muachấm dứt giao dịch (closing purchase).1.5.4 Bán Quyền Chọn Bán 1.5.4.1 Quyền chọn bán được phòng ngừa (Covered put writing) Một người bán quyền chọn bán được xem là có phòng ngừa khi anh ta có cổ phiếutương ứng đảm bảo cho việc thực hiện quyền và bán quyền chọn trên chứng khoán đóhoặc chứng khoán cơ sở còn được hiểu là tiền mặt của người phát hành quyền chọn kýgởi trong tài khoản cho người môi giới đảm bảo đủ để thực hiện quyền chọn.Áp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 26 Chiến lược này là công cụ tốt nhất trong thị trường đi xuống và sự rớt giá củachứng khoán cơ sở diễn ra chậm đã được dự đoán trước. Lợi nhuận tiềm năng của mộtngười phát hành quyền chọn bán được phòng ngừa sẽ tối đa bằng phí quyền chọn nhậnđược cộng thêm chênh lệch giá giữa giá thực hiện quyền chọn bán và giá bán chứngkhoán cơ sở. Mức rủi ro của chiến lược này là vô hạn nếu giá cổ phiếu tăng mạnh, lúcnày, việc bán cổ phiếu sẽ làm tăng thêm lỗ trong khi mức bù đắp từ lợi nhuận bánquyền chọn chỉ giới hạn ở mức phí thu được. 1.5.4.2 Quyền chọn bán không được phòng ngừa (Uncovered put writing) Một người phát hành quyền chọn bán không được phòng ngừa là người không cócổ phiếu tương đương đảm bảo thực hiện quyền chọn hoặc không có đủ tiền ký quỹbằng với giá trị thực hiện quyền chọn bán. Giống như việc phát hành quyền chọn muakhông được phòng ngừa, quyền chọn bán không được phòng ngừa có mức thu giới hạn( phí quyền chọn nhận được) và mức rủi ro tiềm năng rất lớn (nếu giá giảm và bị chỉđịnh thực hiện). Nếu giá cổ phiếu giảm dưới giá thực hiện của hợp đồng quyền chọn bán thì quyềnchọn bán sẽ được thực hiện, người phát hành quyền chọn có nghĩa vụ phải mua lại cổphiếu với giá đã thoả thuận. Phần thiệt hại do cổ phiếu giảm giá sẽ được bù đắp mộtphần hoặc toàn bộ bằng mức phí quyền chọn đã nhận được. Ngược lại, nếu giá cổphiếu tăng , quyền chọn bán sẽ tự động đáo hạn và người phát hành quyền chọn đượchưởng phần phí đã thu cùng với lợi nhuận do bán cổ phiếu.1.6 LỢI ÍCH VÀ RỦI RO CỦA GIAO DỊCH QUYỀN CHỌN CHỨNG KHOÁN: Với những đặc điểm linh hoạt trong sử dụng có tác dụng chính trong việc quản lýrủi ro, cung cấp đòn bẩy tài chính cao trong việc đầu tư, quyền chọn còn cho nhà đầutư thời gian để quyết định đầu tư, đồng thời tạo thêm công cụ đầu cơ khi thị trường lênhoặc xuống, đa dạng hoá danh mục đầu tư để giảm thiểu rủi ro và tăng thêm thu nhậpđầu tư.HDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 27 Bên cạnh những ưu điểm nói trên, nhà đầu tư quyền chọn phải đối mặt với nhữngrủi ro của quyền chọn như rủi ro khách quan của thị trường làm ảnh hưởng đến giáquyền chọn, quyền chọn trở thành vô dụng với đặc điểm chu kỳ sống giới hạn của nóvà làm tăng thêm các khoản phí liên quan trong đầu tư (margin calls) và có thể dẫn đếnnhững rủi ro không giới hạn. Tuy nhiên, nếu mọi nhà đầu tư đều hoạt động theo đúng các nguyên tắc đầu tư củacác chiến lược đầu tư nêu trên và khi thị trường có dấu hiệu tốt cho một chiến lược cụthể, thì ai cũng muốn đạt lợi nhuận tối đa trên danh mục đầu tư của mình hoặc khi cónhững dấu hiệu thị trường xấu cho quyền chọn theo nguyên tắc của các chiến lược banđầu, họ sẽ mua hoặc bán đồng loạt làm cung cầu thị trường mất cân đối nặng nề, lúc đócác chiến lược trên lý thuyết là rất hiệu quả trong việc phòng ngừa rủi ro nhưng thực tếlại không thực hiện được, dẫn đến thị trường sẽ bị khủng hoảng ngày càng trầm trọng.Vậy, liệu có còn nhà đầu tư nào dám tham gia đầu tư khi thị trường khủng hoảng và cónguy cơ sụp đổ? Và tại sao thị trường giao dịch quyền chọn mặc dù có lúc tăng, giảmnhưng nói chung vẫn có xu hướng tăng và ngày càng phát triển mạnh mẽ trên thế giớicả về số lượng hợp đồng và giá trị giao dịch như hiện nay? Phải chăng mối quan hệcung cầu trên thị trường giao dịch quyền chọn luôn được cân bằng và đâu là nơi điềutiết sự lưu thông và tạo ra nguồn cung mới tốt hơn trên thị trường đó?Áp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 28KẾT LUẬN CHƯƠNG IChương I trình bày một công cụ tài chính rất phổ biến trên thế giới ngày nay là quyềnchọn Cổ phiếu. Chương này trình bày phần giới thiệu về sự phát triển của thị trườngquyền chọn, các khái niệm về quyền chọn và các yếu tố liên quan đến quyền chọn mànhà đầu tư cần nắm bắt, quy trình vận hành và thực hiện một quyền chọn cũng nhưtham khảo các các chiến lược cơ bản để sử dụng quyền chọn trong việc hạn chế rủi rocủa các nhà đầu tư.Đồng thời, thông qua tìm hiểu thị trường giao dịch quyền chọn, các chiến lược đầu tưcơ bản quyền chọn hiện nay, có một vấn đề cần lưu tâm là sự lưu thông của thị trườnggiao dịch quyền chọn và vai trò quan trọng của nhà tạo lập thị trường trong việc điềuchỉnh sự cân bằng cung cầu trên thị trường quyền chọn, đây cũng là vấn đề mấu chốtđể chuẩn bị và xây dựng các cơ sở tiền đề nhằm đem đến hiệu quả cao trong việc ápdụng quyền chọn vào TTCK Việt Nam.Mục tiêu của Chương I là cung cấp phần lý luận cơ bản để làm nền tảng cho việcnghiên cứu học hỏi kinh nghiệm tổ chức sàn giao dịch quyền chọn chứng khoán tại mộtsố nước trên thế giới cũng như các tiền đề cần nghiên cứu, chuẩn bị cho áp dụng cácgiao dịch quyền chọn cổ phiếu vào TTCK Việt Nam trong các Chương II và ChươngIII tiếp theo. HDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 29CHƯƠNG II: KINH NGHIỆM VỀ TỔ CHỨC SÀN GIAO DỊCH QUYỀN CHỌN CHỨNG KHOÁN TẠI MỘT SỐ NƯỚC TRÊN THẾ GIỚI2.1 MÔ HÌNH MỸ2.1.1 TTCK Mỹ Nét quan trọng trong cơ cấu thị trường tài chính Mỹ là việc tách rời hoạt động củangành ngân hàng và ngành chứng khoán. Rất ít nước trên thế giới theo mô hình củaMỹ. Trên thực tế, việc tách rời hoạt động của hai ngành chứng khoán và ngân hàng làsự khác biệt nổi bật trong các quy định về hoạt động của ngành chứng khoán tại Mỹ vàcác nước khác. Thị trường chứng khoán Mỹ có lịch sử phát triển lâu dài và đã đạt đến trình độ caovề mọi mặt, từ hệ thống thống luật chứng khoán đến hệ thống giao dịch chứng khoánvà đặc biệt đã xây dựng được cơ quan quản lý nhà nước mạnh. Chính vì vậy, mô hìnhthị trường chứng khoán Mỹ đã được nhiều nước học tập, áp dụng và sửa đổi cho phùhợp với thực trạng, điều kiện kinh tế của từng nước. Thị trường chứng khoán Mỹ xuấthiện từ năm 1792 và đến năm 1800 đánh dấu sự ra đời của Sở Giao dịch chứng khoánđầu tiên và sau đó là hàng loạt các sở giao dịch chứng khoán được hình thành trên khắpnước Mỹ. Sự bùng nổ chưa từng thấy trong thị trường chứng khoán cùng với việc đầu tư thoảimái vào cổ phiếu làm gia tăng rất nhanh sự tham gia của công chúng vào thị trườngchứng khoán trong suốt những năm 1990. Khối lượng mua bán hàng năm trên Sở giaodịch chứng khoán New York, hay “Hội đồng lớn”, tăng vọt từ 11.400 triệu cổ phiếunăm 1980 lên 169.000 triệu cổ phiếu năm 1998 và tiếp tục tăng trên 350.000 triệu cổphiếu năm 2000, tổng giá trị giao dịch trong năm 2000 đạt 11,1 nghìn tỷ USD . Trongkhoảng từ năm 1989 đến năm 1995, tỷ lệ số hộ gia đình Mỹ sở hữu cổ phiếu, trực tiếphoặc thông qua trung gian như các quỹ trợ cấp, tăng từ 31% lên tới 41%. Các tổ chức tham gia hoạt động kinh doanh chứng khoán tại Mỹ bao gồm các ngânhàng đầu tư, các công ty môi giới, các quỹ tín dụng đầu tư:Áp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 30 - Các ngân hàng đầu tư ( Investment bank): khi một công ty muốn phát hành vay vốn, công ty thường thuê các dịch vụ của một ngân hàng đầu tư để giúp việc chào bán chứng khoán. Mặc dù tên gọi là ngân hàng nhưng các ngân hàng đầu tư không phải là một tổ chức tài chính trung gian đứng ra nhận tiền gởi và cho vay mà hoạt động gần giống như một công ty chứng khoán tại Việt Nam. Những ngân hàng đầu tư nổi tiếng tại Mỹ gồm có Morgan Stanley, Merrill Lynch, Saiomon Brothers, First Boston Corporation và Goldman Sachs đã rất thành công trong lĩnh vực bảo lãnh phát hành không những tại Mỹ mà cả các thị trường ngoài Mỹ. - Các công ty môi giới: các công ty môi giới ở Mỹ có thể thành lập dưới bất kỳ hình thức nào: công ty cổ phần, công ty trách nhiệm hữu hạn, công ty hợp danh. Có rất nhiều loại môi giới và tự doanh chứng khoán. Có nhà môi giới và tự doanh nhỏ chỉ chuyên cung cấp một loại dịch vụ, cũng có những công ty môi giới và tự doanh lớn cung cấp nhiều dịch vụ tài chính đa dạng như môi giới, cho khách hàng vay tiền mua chứng khoán, quản lý tiền cho khách hàng… . Công ty môi giới lớn nhất của Mỹ là Merrill Lynch, ngoài ra còn có các công ty khác như Paine-Webber, Dean Witter Reynolds và Smith Barney. - Các Quỹ tín dụng đầu tư chứng khoán: các quỹ này nhận tiền từ các cá nhân và thay mặt họ đầu tư vào những danh mục đầu tư chứng khoán khác nhau. Các quỹ tín dụng này tạo điều kiện cho các nhà đầu tư nhỏ, những người cảm thấy không có khả năng hoặc thời gian để chọn trong số hàng ngàn cổ phiếu riêng, đầu tư tiền của mình thông qua các nhà chuyên nghiệp. Và do các quỹ tín dụng sở hữu các nhóm cổ phiếu rất đa dạng nên họ bảo vệ cho các nhà đầu tư phần nào khi xuất hiện những dao động mạnh đối với giá trị của các cổ phiếu riêng biệt. Bị hấp dẫn bởi thu nhập ổn định và một phạm vi rất rộng các khả năng lựa chọn nên người Mỹ đã đầu tư một khối lượng tiền rất lớn vào các quỹ tín dụng trong suốt những năm 1980 và 1990. Vào cuối những năm 1990, họ đã có 5,4HDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 31 nghìn tỷ USD trong các quỹ tín dụng, và tỷ lệ số gia đình Mỹ giữ cổ phần trong quỹ tín dụng đã lên tới 37% năm 1997 so với 6% năm 1979. Cổ phiếu niêm yết chủ yếu được giao dịch ở 2 sàn giao dịch chứng khoán của Mỹ làSàn giao dịch chứng khoán New York (NYSE) và Sàn giao dịch chứng khoán Hoa Kỳ(AMEX). Các thành phố lớn khác của Mỹ cũng có những sở giao dịch chứng khoán địaphương nhỏ hơn. Tuy nhiên, số lượng mua bán lớn nhất các loại cổ phiếu và trái phiếukhác nhau được giao dịch trên Hệ thống niêm yết giá tự động của Hiệp hội giao dịchchứng khoán quốc gia, viết tắt là NASDAQ. Hoạt động được gọi là giao dịch ngoàiluồng này, tiến hành mua bán khoảng 5.240 loại cổ phiếu, không được đặt cố định tạimột địa điểm nào; đúng hơn, nó là một hệ thống mạng máy tính và điện thoại theo môhình của thị trường toàn cầu của các nhà giao dịch cổ phiếu và trái phiếu. Hiệp hội giaodịch chứng khoán quốc gia, cơ quan giám sát thị trường giao dịch NASDAQ, có quyềntrục xuất các công ty và nhà giao dịch nào bị xác định là gian lận hoặc không trả đượcnợ. Vì nhiều chứng khoán được giao dịch ở thị trường này thường là các công ty nhỏvà ít ổn định nên NASDAQ được xem là thị trường có nhiều rủi ro hơn hai sở giao dịchlớn nói trên. Năm 1973, thị trường quyền chọn ra đời với việc thành lập Sàn giao dịch quyềnchọn chứng khoán Chicago (Chicago Board Options Exchange - CBOE), đặc biệt dànhcho trao đổi quyền chọn về cổ phiếu. Với sự phát triển mạnh mẽ của công cụ tài chínhphái sinh này, hiện nay tại Mỹ các sàn giao dịch quyền chọn có thể kể đến như AMEX,CBOE, Sàn giao dịch chứng khoán quốc tế ( International Securities Exchanges –ISE),sàn giao dịch chứng khoán Thái Bình (the Pacific Exchange, Inc. – PCX) và Sở giaodịch chứng khoán Philadelphia ( The Philadelphia Stock Exchange, Inc. – PHLX).Giống như giao dịch cổ phiếu, giao dịch quyền chọn được giám sát bởi Uỷ Ban Chứngkhoán và Hối phiếu ( Securities and Exchange Commission – SEC)2.1.2 Sàn giao dịch quyền chọn chứng khoán Chicago (CBOE) 2.1.2.1 Lịch sử hình thành và phát triểnÁp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 32Thời gian Sự kiện1973 - CBOE được thành lập - Ngày giao dịch đầu tiên (26/04/1973) có 911 hợp đồng mua bán được ký kết.1975 - Hệ thống báo giá tự động được giới thiệu - Trung tâm thanh toán các giao dịch quyền chọn được thành lập - Mô hình Black-Scholes được áp dụng trong việc định giá quyền chọn1977 - Bắt đầu giao dịch quyền chọn bán (Put Options) - SEC đình chỉ việc mở rộng các giao dịch quyền chọn trong thời gian cơ quan này tiến hành xem xét việc phát triển quá nhanh của TTCK phái sinh này.1981 - CBOE động thổ xây dựng trụ sở mới với tổng diện tích 350.000m2 thay cho quy mô trước đây là 45.000m21983 - CBOE tiến hành thực hiện cuộc cách mạng trong ngành giao dịch quyền chọn bằng loại hình giao dịch chỉ số chứng khoán bằng việc giao dịch quyền chọn chỉ số S&P 100 và quyền chọn chỉ số S&P 5001984 - Khối lượng giao dịch thường niên qua sàn lần đầu tiên đạt đến con số 100 triệu hợp đồng. - CBOE khai trương hệ thống tự động thực hiện việc bán lẻ ( Retail Automatic Execution System – RAES)1985 - CBOE thành lập Viện nghiên cứu về Quyền chọn - Đưa vào giao dịch chỉ số NASDAQ - Quyền chọn được niêm yết trên NYSE1987 - TTCK rơi vào khủng hoảng kéo theo sự sụp đổ của TTCK phái sinhHDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 331989 - CBOE bắt đầu chuyển hướng phát triển loại hình giao dịch quyền chọn lãi suất.1992 - Hội đồng công nghệ quyền chọn ( Options Industry Council) được thành lập với nhiệm vụ mở rộng việc đào tạo cho những nhà đầu tư1993 - CBOE giới thiệu quyền chọn FLEX – tạo ra những điều khoản cơ bản trong hợp đồng quyền chọn - CBOE khai trương chỉ số VIX – một chỉ số đo lường tính không ổn định của thị trường1997 - Đưa vào giao dịch chỉ số công nghiệp Down Jones - CBOE mua lại bộ phận kinh doanh quyền chọn của NYSE1998 - Khối lượng hợp đồng quyền chọn thường niên vượt ngưỡng 200 triệu hợp đồng2000 - SEC chấp nhận kế hoạch liên kết thị trường quyền chọn Mỹ của CBOE - Số lượng các hợp đồng giao dịch lần đầu tiên vượt ngưỡng 1 triệu hợp đồng/ngày. Khối lượng hợp đồng quyền chọn thường niên CBOE đạt 300 triệu hợp dồng2002 - CBOE tiếp tục mở rộng hệ thống giao dịch điện tử - CBOE bắt đầu phát triển hệ thống giao dịch kép, kết hợp giữa việc mua bán thủ công trên sàn với giao dịch tự động qua hệ thống điện tử.2003 - CBOE và các sàn giao dịch khác thành công trong việc kết nối liên thị trường quyền chọn - CBOE kỷ niệm 20 năm ngày giao dịch quyền chọn đầu tiên được thực hiện.2005 - CBOE đạt khối lượng giao dịch mức kỷ lục là 468.249.301 hợp đồngÁp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 34 với tổng giá trị ước tính lên đến 12.000 tỷ đô la Mỹ2006 - CBOE tiếp tục tăng khối lượng giao dịch lên 674.735.301 hợp đồng (tăng 40% so với năm 2005) - CBOE được tạp chí Structured Product bầu chọn là “sàn giao dịch điển hình của năm” - CBOE giành giải thưởng là sàn cung cấp những sản phẩm phái sinh tốt nhất năm 2006 do tạp chí Global Finance tổ chức2007 - Khối lượng giao dịch lên 944.477.924 hợp đồng (tăng 40% so với năm 2006).Nguồn: http://www.cboe.com 2.1.2.2 Tổ chức của sàn giao dịch Cơ cấu tổ chức và quản lý của Sàn giao dịch chứng khoán Chicago bao gồm: Uỷban giám sát, Uỷ ban phân xử, Uỷ ban kiểm tra, Uỷ ban phụ trách thành viên và Uỷban phát triển sản phẩm. Các Uỷ ban này chịu sự điều hành trực tiếp của Chủ tịch Uỷban phụ trách lĩnh vực mà mình quản lý. Các Uỷ ban có trách nhiệm đảm bảo việc tuânthủ các luật lệ và nguyên tắc của sàn giao dịch. Các chủ thể tham gia trên sàn giao dịch cũng bao gồm: - Các nhà tạo lập thị trường: là một cá nhân hay người được uỷ nhiệm của một tổ chức mua một seat- một chỗ ngồi, vị trí giao dịch trên sàn. Để tồn tại, nhà tạo lập thị trường phải tạo ra lợi nhuận bằng cách mua vào ở một mức giá thấp và bán ra ở mức giá cao hơn. Nếu một cá nhân muốn trở thành một nhà tạo lập thị trường thì phải tiến hành thủ tục đăng ký , đạt yêu cầu qua kỳ thi sát hạch và được Uỷ ban phụ trách thành viên xác nhận là nhà tạo lập thị trường. - Các môi giới trên sàn giao dịch: Để trở thành nhà môi giới trên sản, một cá nhân phải hoàn tất thủ tục đăng ký, đạt yêu cầu qua kỳ thi sát hạch năng lực và được Uỷ ban phụ trách thành viên xác nhận là nhà môi giới. CBOE cũng có một số HDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 35 nhà tạo lập thị trường được chỉ định, đó là những người được phép vừa là người tạo lập thị trường vừa là nhà môi giới. - Nhân viên giữ sổ lệnh: đây là một dạng kinh doanh tại sàn giao dịch CBOE. Nhân viên giữ sổ lệnh là một nhân viên của sàn giao dịch, có chức năng nhận và cập nhật các lệnh giới hạn (là lệnh quy định cụ thể mức giá tối đa có thể trả để mua hoặc mức giá tối thiểu chấp nhận được để bán) của tất cả khách hàng. Nếu các điều kiện thay đổi đến mức có ít các mức giá tốt nhất, lúc này, bằng lệnh giới hạn, nhân viên giữ sổ lệnh sẽ thực hiện giao dịch thay cho các nhà môi giới. Khi tiếp thu các lệnh giới hạn, các nhân viên giữ sổ lệnh sẽ thông báo giá mua thấp nhất và giá bán cao nhất đến các nhà tạo lập thị trường. Lệnh sẽ được thực hiện khi các điều kiện thay đổi đến mức có ít nhất một nhà tạo lập thị trường sẵn sàng chấp nhận những mức giá đó. - Nhân viên giao dịch (Floor Officials): là các thành viên hoạt động trực thuộc các Uỷ ban giám sát, có trách nhiệm giám sát, hướng dẫn các hoạt động giao dịch đảm bảo đúng nguyên tắc và pháp luật. Có quyền xác nhận tư cách thành viên, kiểm tra và thông báo đến Uỷ ban kiểm tra những giao dịch có dấu hiệu bất thường. - Thư ký thành viên ( Member Clerks): Là những thư ký của các nhà tạo lập thị trường hay môi giới trên sàn, họ có nhiệm vụ hỗ trợ và giúp đỡ việc nhận lệnh, kiểm tra và chuyển lệnh giao dịch trên sàn. 2.1.2.3 Giao dịch và thanh toán Mô hình của sàn giao dịch CBOE có thể khái quát như sau:Áp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 36 Hình 2.3 Qui trình thực hiện một giao dịch trên thị trường quyền chọn Người Người mua mua(1a) (6a) (7a) (1b) (6b) (7b) (2a) (2b) Môi giới Môi giới Môi giới Môi giới của trên sàn Sàn giao dịch trên sàn của người của quyền chọn của người mua MGNM (3) MGNB bán (MGNM) (5a) (5b) (MGNB)(8a) (8b) (4) Công ty Công ty thanh toán (9a) (9b) thanh toán của người Trung tâm thanh của người MGNM toán (OCC) MGNB Nguồn: sách Quản trị rủi ro tài chính (1a) (1b) - Người mua /bán chỉ thị cho môi giới của mình tiến hành một giao dịch quyền chọn. (2a)(2b) - Môi giới của Người mua /bán truyền lệnh cho môi giới trên sàn của công ty mình. (3) - Các nhà môi giới trên sàn gặp gỡ trên sàn giao dịch quyền chọn và thống nhất giá (4) - Thông tin về giao dịch được báo cáo cho trung tâm thanh toán bù trừ (OCC) (5a)(5b) - Nhà môi giới trên sàn thông báo giá cho người môi giới của người mua /người bán (6a)(6b) - Môi giới của người bán/người mua thông báo giá về cho người bán và người mua (7a)(7b) - Người mua (Người bán) ký gửi phí quyền chọn cho người môi giới (8a)(8b) - Môi giới của người mua/người bán ký gửi phí quyền chọn và tiền ký quỹ cho Công ty thanh toán của mình (9a)(9b) - Công ty thanh toán của người môi giới của bên mua và bên bán ký gửi phí quyền chọn và tiền ký quỹ cho trung tâm thanh toán bù trừ. HDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 37 Hàng ngày, các phiên giao dịch sẽ được thực hiện thông qua các hệ thống sàn giaodịch điện tử tự động (Exchange’s Rapid Opening System) và sàn giao dịch lai ghép(Exchange’Hybrid Opening System). Thời hạn giao dịch phải được đảm bào song songvới TTCK cơ sở. Trình tự giao dịch được sắp xếp thứ tự theo nguyên tắc ưu tiên theothời gian đáo hạn gần nhất của các hợp đồng quyền chọn. Nguyên tắc khớp lệnh đượcưu tiên cho giá tốt nhất, nếu các lệnh cùng giá thì ưu tiên cho lệnh giới hạn được đăngkí trong sổ của nhân viên giữ sổ lệnh, sau đó là thời gian đặt lệnh. Thời gian khớp lệnhtrễ nhất là 3 giờ chiều đối với hợp đồng quyền chọn chứng khoán và 3:15” chiều đốivới các hợp đồng quyền chọn chỉ số chứng khoán. Việc giao dịch và khớp lệnh luônđược sự giám sát và xác nhận của các nhân viên điều hành sàn giao dịch. Một cá nhân muốn giao dịch quyền chọn đầu tiên phải mở một tài khoản ở công tymôi giới. Sau đó cá nhân này sẽ chỉ thị cho người môi giới mua hoặc bán một quyềnchọn cụ thể. Người môi giới gửi lệnh đến người môi giới sàn giao dịch của công ty trênsàn giao dịch quyền chọn. Một nhà đầu tư có thể đồng thời đặt nhiều dạng lệnh khác nhau nhằm ứng phó vớicác tình huống khác nhau: - Lệnh thị trường là dạng lệnh chỉ thị các nhà môi giới trên sàn giao dịch nhận mức giá tốt nhất. - Lệnh giới hạn là dạng lệnh quy định cụ thể mức giá cao nhất có thể trả để mua hoặc mức giá thấp nhất chấp nhận bán. Các lệnh giới hạn có thể có giá trị cho đến khi bị huỷ hoặc có giá trị trong ngày . - Lệnh có giá trị cho đến khi bị huỷ ( good-till canceled) là dạng lệnh có hiệu lực cho đến khi bị huỷ bỏ. - Lệnh có giá trị trong ngày (day order) là dạng lệnh có hiệu lực cho đến hết thời gian còn lại trong ngày. - Lệnh dừng (stop order) là dạng lệnh cho phép nhà đầu tư nắm giữ một quyền chọn riêng biệt ở mức giá thấp hơn mức giá hiện tại . Nếu giá thị trường giảmÁp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 38 xuống đến mức giá đã quy định , người môi giới được chỉ thị bán quyền chọn ở mức giá tốt nhất hiện có. - Lệnh tất cả hoặc không ( all or none order) là dạng lệnh cho phép người môi giới thực hiện một phần lệnh với giá này và phần còn lại với giá khác . - Lệnh tất cả hoặc không , cùng giá (all or none ,same price order) là dạng lệnh yêu cầu người môi giới hoặc là thực hiện toàn bộ lệnh với cùng một mức giá hoặc là không thực hiện lệnh. Các lệnh mua bán phải xác định nhà tạo lập thị trường, nhà môi giới, mã chứngkhoán cơ sở , loại hợp đồng quyền chọn , thời gian đáo hạn, giá thực hiện, giá chuyểnnhượng, khối lượng giao dịch, tên công ty thanh toán thành viên và được cung cấp đếncác thành viên giao dịch có liên quan trên sàn. Mọi giao dịch thành công trên sàn đều được thông báo đến Công ty thanh toán bù trừtrên quyền chọn (Option Clearing Corporation- OCC). Các thông tin bao gồm: xácnhận thành viên Công ty thanh toán có liên quan, loại hình hợp đồng, loại hình chứngkhoán cơ sở ,giá thực hiện, thời gian đáo hạn, số lượng hợp đồng, phí giao dịch , nhàmôi giới, tài khoản giao dịch, thời gian mua bán và một số thông tin khác. Việc thanh toán và thực hiện hợp đồng quyền chọn cũng phải thông qua Công tythanh toán bù trừ trên các tài khoản giao dịch của khách hàng . Công tác giao nhậnchứng khoán cơ sở và thanh toán hợp đồng được điều chỉnh bởi các nguyên tắc giaodịch của Công ty thanh toán bù trừ . Khi đến ngày đáo hạn hay người sở hữu hợp đồngyêu cầu thực hiện ,Công ty đề nghị khách hàng bên mua nộp số tiền tương ứng giá trịhợp đồng đối với quyền chọn mua cổ phiếu , hoặc chứng khoán cơ sở đối với hợp đồngquyền chọn bán, sau đó yêu cầu khách hàng bán quyền chọn nộp cổ phiếu cơ sở haytiền mặt tương ứng để tiến hành chuyển giao. Nếu một bên vi phạm nghĩa vụ thực hiệnchuyển giao hoặc thanh toán thì sẽ bị Công ty xử lý theo Luật Chứng khoán và các quyđịnh của Cục dự trữ liên bang.2.1.2.4 Cơ chế giám sátHDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 39 Ở Mỹ, ngành kinh doanh quyền chọn giao dịch trên sàn được quản lý theo nhiềucấp độ . Mặc dù các quy định của liên bang và từng bang giữ vai trò lớn nhất, ngànhkinh doanh này cũng tự quản lý thông qua các quy tắc và chuẩn mực được thiết lập bởicác sàn giao dịch và OCC. SEC là cơ quan quản lý chính của thị trường quyền chọn ở Mỹ. SEC là một tổ chứcquản lý liên bang được thiết lập vào năm 1934 để giám sát lĩnh vực kinh doanh chứngkhoán, bao gồm cổ phiếu ,trái phiếu, quyền chọn và quỹ đầu tư. Mục tiêu chung củaSEC là đảm bảo công khai, đầy đủ các thông tin thích đáng về các khoản dầu tư đượcchào bán rộng rãi ra công chúng. SEC có quyền thiết lập một số quy định, quy trình vàđiều tra các vụ vi phạm luật chứng khoán liên bang. Nếu SEC tìm thấy các vi phạm , tổchức này có thể tìm kiếm sự hỗ trợ bắt buộc , đề nghị Bộ Tư pháp thụ lý vụ việc hoặctự áp đặt một số hình phạt. Quyền quản lý của mỗi bang có thể mở rộng đến từng giao dịch chứng khoán hoặcquyền chọn diễn ra trong phạm vi của bang đó. Các bang có giao dịch quyền chọn quantrọng như Illinois và New York đã chủ động thực thi luật riêng của mình về quy tắc củacác giao dịch được tiến hành trong bang. Với mục tiêu là bảo vệ các nhà giao dịch và đảm bảo việc tuân thủ các quy định củaluật pháp, Sàn giao dịch CBOE cũng thiết lập các bộ phận để giám sát hoạt động trênsàn giao dịch bao gồm:  Bộ phận giám sát thị trường : có chức năng đảm bảo tính tuân thủ luật pháp và các nguyên tắc của việc giao dịch.  Bộ phận kiểm tra: có chức năng kiểm tra, thanh tra ,theo dõi các hiện tượng vi phạm về tư cách hoạt động , các giao dịch bất thường của các thành viên theo quy định của Uỷ ban chứng khoán và Cục dự trữ liên bang. Các nhân viên giám sát có thể mở các cuộc thanh tra những thành viên hoặc cá nhân vi phạm căn cứ vào những nguồn thông tin đáng tin cậy. Kết luận của ban thanh tra sẽ được đệ trình đến Uỷ ban quản lý kinh doanh chứng khoán để cơ quan này ra quyết địnhÁp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 40 xử lý theo các hình thức : cảnh cáo, phạt, giới hạn chức năng hoạt động hoặc thậm chí đình chỉ hoạt động của các thành viên trên sàn.2.1.3 Bài học kinh nghiệm của sàn giao dịch Quyền chọn tại CBOE với Việt Nam: Qua việc nghiên cứu thị trường Quyền chọn tại Mỹ, các ưu điểm và nhược điểmcủa CBOE mà Việt Nam cần tìm hiểu và áp dụng chọn lọc để xây dựng mô hình chothị trường Quyền chọn như sau: Thứ nhất, xét về lịch sử hình thành và phát triển của CBOE, thì kinh nghiệm màViệt Nam cần tham khảo là TTCK Mỹ tuy phát triển khá hoàn thiện về mọi mặt, nhưngkhi thành lập sàn giao dịch Quyền chọn thì quyền chọn cổ phiếu thương mại riêng lẻ làđối tượng được áp dụng trong suốt thời gian thành lập ban đầu từ 1973 đến 1983. Đồngthời, trong thời gian đầu để hạn chế các rủi ro trong thanh toán và phù hợp với khảnăng kiểm soát thanh toán bù trừ ban đầu của các tổ chức quản lý thì chỉ cho áp dụngQuyền chọn Mua (Call Options) và sau 4 năm hoạt động chính thức mới áp dụngQuyền chọn Bán (Put Options). Và 10 năm sau mới bắt đầu chính thức triển khai ápdụng giao dịch quyền chọn chỉ số. Thứ hai, trong cơ chế giao dịch, vận hành thị trường thì mọi giao dịch bù trừ, thanhtoán đều được tập trung ở Trung tâm Thanh toán (OCC) nhằm giúp cho việc kiểm soátthanh toán thuận lợi và dễ dàng. Do đó, cơ chế giám sát và mô hình quản lý của CBOErất tự do, linh động, quy chế thành viên được hình thành theo hình thức đăng ký dânchủ. Tuy nhiên, để triển khai mô hình này cần một hạ tầng cơ sở kỹ thuật hiện đại vàmột hệ thống pháp lý hoàn chỉnh, điều này đang là yếu điểm lớn nhất mà Việt Nam cầnxây dựng và tốn rất nhiều thời gian để đạt được. Thứ ba, vai trò của nhà tạo lập thị trường được xem là thành viên chính thức và hợppháp trong sàn giao dịch CBOE. Nhà tạo lập thị trường thường là các tổ chức tài chínhlớn, có thể là các tổ chức môi giới để giúp cho thị trường luôn đạt trạng thái cân bằngvà ổn định và chịu sự giám sát chặt chẽ theo các quy định thành viên của Ủy BanChứng khoán và Cục dự trữ liên bang. Trong khi ở Việt Nam, nhà tạo lập thị trườngHDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 41chưa được công nhận vai trò của mình và thường là các cá nhân, tổ chức hoạt động tựphát nên dễ gây ra các hiện tượng tiêu cực, lũng đoạn thị trường.2. 2 MÔ HÌNH CHÂU ÂU2.2.1 Sàn giao dịch quyền chọn Châu Âu (Euronext N.V.) Sàn giao dịch quyền chọn Châu Âu Euronext N.V. được tổ chức theo mô hình côngty cổ phần nắm giữ công ty con ở các địa phương, được thành lập vào ngày 22 tháng 9năm 2000 - khi các sàn giao dịch Amsterdam, Brussels và Paris được hợp nhất- và hoạtđộng theo luật của Hà Lan. Euronext N.V. được mở rộng từ năm 2002 với sự sáp nhậpcủa sàn giao dịch quyền chọn và hợp đồng tương lai London (London InternationalFinancial Futures and Options Exchange- LIFFE) và sàn giao dịch chứng khoán BồĐào Nha ( Bolsa de Valores de Lisboa e Porto – BVLP). Ngày nay, Euronext là sàn giao dịch tập trung hàng đầu của Châu Âu, hoạt độnggiao dịch và thanh toán hợp nhất trên các thị trường chính thức và không chính thứccủa thị trường tiền tệ và thị trường phái sinh. 2.2.1.1 Lịch sử hình thành và phát triển Lịch sử hình thành và phát triển của Sàn giao dịch quyền chọn Châu Âu được tómlược như sau:Thời gian Sự kiện9/2000 Các sàn giao dịch quyền chọn Amsterdam, Brussels và Paris hợp nhất tạo thành Euronext N.V.2/2002 Euronext N.V. kết nạp thêm thành viên mới đó là Sàn giao dịch giao sau và quyền chọn tài chính quốc tế London ( London International Financial Futures and Options Exchange – LIFFE) Euronext N.V. tiếp tục kết nạp thêm thành viên mới đó là Sàn giao dịch quyền chọn Lisbon và Porto của Bồ Đào Nha– BVLP11/2004 Hoàn tất sự thống nhất của thị trường quyền chọn Châu Âu. Sự kiện này được đánh dấu bằng việc hình thành một cơ sở pháp lý chung cho thị trường quyền chọn tiền tệ và thị trường quyền chọn dành cho các sảnÁp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 42 phẩm chứng khoán phái sinh8/2006 SEC và Euronext tại NYSE bàn bạc về kế hoạch sáp nhập.Nguồn: http://www.euronext.com 2.2.1.2 Hoạt động của Euronext N.V Euronext N.V. là sàn giao dịch xuyên quốc gia đầu tiên trên thế giới, nó cung cấpdịch vụ liên quan đến thị trường các sản phẩm giao sau, thị trường quyền chọn và thịtrường tiền tệ tại Bỉ, Pháp, Anh, Hà Lan và Bồ Đào Nha. Kể từ khi thành lập, Euronext N.V. đã củng cố thị trường tài chính bằng cách thốngnhất những thị trường trong từng nước ỏ Châu Âu. Bằng cách thực hiện việc kết hợpnày, Sàn giao dịch chứng khoán Châu Âu đã phát huy được sức mạnh của từng thànhviên của nó. Điều này đã chứng minh được rằng: cách tốt nhất để hợp nhất Sàn giaodịch chứng khoán Châu Âu là cách áp dụng tầm nhìn mang tính chất toàn cầu cho cấpđộ địa phương, quốc gia. Euronext N.V. có thể đáp ứng cho khách hàng của nó những dịch vụ đa dạng vàrộng lớn. Những khách hàng của sàn giao dịch này bao gồm những tổ chức tàichính,các công ty tài chính, các công ty chứng khoán niêm yết trên thị trường, các nhàđầu tư, các tổ chức khác có sử dụng công nghệ, dịch vụ và thông tin của sàn giao dịch. Các dịch vụ của Euronext N.V. bao gồm từ môi giới chứng khoán và cung cấpnhững tiện ích cho việc mua bán các chứng khoán phái sinh đến việc cung cấp các dữliệu trên thị trường. Sàn giao dịch này được lợi từ việc cung cấp dịch vụ thông qua cácthành viên của nó ở Châu Âu. Thêm vào đó, Sàn giao dịch này còn cung cấp các phầnmềm và các giải pháp về công nghệ thông tin cho khách hàng. 2.2.1.3 Tổ chức và quản lý Cơ cấu tổ chức và quản lý của Euronext N.V về cơ bản bao gồm Uỷ ban Giám sát,Uỷ ban quản lý và Uỷ ban điều hành: Uỷ ban giám sát: đóng vai trò rất quan trọng trong hệ thống tổ chức và quản lý củaSàn giao dịch. HDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 43 Chức năng của Uỷ ban giám sát là việc kiểm tra và giám sát nhằm đảm bảo việcthực hiện những thủ tục theo đúng quy tắc, quản lý rủi ro, giải trình cho những nhà đầutư … Uỷ ban giám sát đảm bảo việc tuân thủ những luật lệ được quy định bởi pháp luậtHà Lan và những Chính Phủ thành viên. Uỷ ban giám sát thông qua những quy tắc và điều lệ Sàn giao dịch. Những quy tắcvà điều lệ này ban hành những quy định có liên quan đến nhiệm vụ, cơ cấu tổ chức,việc bổ nhiệm, các uỷ ban thành viên, tiền công và các cuộc họp. Uỷ ban giám sát bổnhiệm một số thành viên có quyền hạn chế hay đình chỉ các giao dịch, để đình chỉ mộtgiao dịch nhất định thì phải có ít nhất hai thành viên được bổ nhiệm chỉ định nếu chorằng giao dịch đó có ảnh hưởng xấu đến quyền lợi của Sàn giao dịch hoặc để duy trìtính công bằng và minh bạch của thị trường. Uỷ ban quản lý: là một tập thể chịu trách nhiệm quản lý Sàn giao dịch và đượcgiám sát bởi Uỷ ban giám sát. Uỷ ban quản lý đáp ứng những chiến lược được đề racủa Sàn giao dịch, đồng thời đặt ra những tiêu chuẩn và thi hành những quyết định liênquan đến quản lý. Chủ tịch Uỷ ban quản lý báo cáo cho Chủ tịch Uỷ ban giám sát theođịnh kỳ. Uỷ ban điều hành: Uỷ ban điều hành là một tập thể chịu trách nhiệm điều hành sàngiao dịch, chịu sự giám sát và quản lý bởi Uỷ ban giám sát và Uỷ ban quản lý. Uỷ banđiều hành bao gồm Chủ tịch Uỷ ban điều hành, các thành viên của Uỷ ban điều hành,các phòng ban có liên quan đến tài chính, pháp luật, nhân sự và thông tin. Có hai dạng thị trường giao dịch do Euronext tổ chức là:  Thị trường giao dịch chứng khoán ( giao dịch cổ phiếu, trái phiếu, chứng quyền, chứng chỉ quỹ, chứng chỉ khác..) được tổ chức ở Amsterdam, Brussels, Lisbon và Paris.  Thị trường chứng khoán phái sinh ( giao dịch quyền chọn, hợp đồng tương lai, swaps …) được gọi là thị trường LIFFE, được tổ chức ở Amsterdam, Brussels, Lisbon, London và Paris.Áp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 44 Quy định của Euronext không có sự phân biệt luật lệ được áp dụng của EU và củacác quốc gia trong hệ thống ( Bỉ, Pháp, Hà Lan, Bồ Đào Nha và Vương quốc Anh) - cóthích hợp với thị trường Euronext hay không, cũng như phân biệt các công ty niêm yếttrên các thị trường đó, các thành viên hoạt động trong các thị trường giao dịch nói trên.Chủ yếu các các quy định thích hợp và được sử dụng trên tất cả các sàn (Amsterdam,Brussels, Lisbon, London và Paris), tuy nhiên cũng có một số quy định khác biệt đượcsử dụng riêng tại các sàn. 2.2.1.4 Quy trình giao dịch LIFFE là sàn giao dịch quyền chọn tài sản chuyên biệt quốc tế hàng đầu trong hệthống sàn giao dịch tại Euronext, quyền chọn cổ phiếu được niêm yết trên Liffe có hơn250 công ty hàng đầu từ Amsterdam, Bỉ, London và Paris tham gia đặt lệnh mua bán.Sự tăng trưởng của thị trường quyền chọn cổ phiếu trong những năm vừa qua đã thuhút ngày càng nhiều nhà đầu tư sử dụng quyền chọn để mở rộng thêm danh mục đầu tưcủa họ. Có 4 loại quy mô hợp đồng thực hiện: lô 500, lô 1.000, lô 2.000 và lô 5.000. Tuỳvào tính thanh khoản của chứng khoán cơ sở mỗi hợp đồng sẽ được thoả thuận theo cáclô giao dịch trên. Việc tham gia mua bán đặt lệnh trên LIFFE CONNECT® thông qua một phần mềmgiao dịch ( hệ thống đầu – cuối) để đi vào sổ lệnh trung tâm LIFFE CONNECT®. Khi nhận được lệnh, phần mềm hệ thống LIFFE CONNECT® sẽ tìm kiếm lệnhtương ứng trong sổ lệnh trung tâm và tuỳ thuộc vào các tiêu chuẩn quy định về giá,khối lượng … theo quy định mà hợp đồng sẽ được giao dịch. Người giao dịch có thể sửa lệnh và huỷ lệnh bất cứ lúc nào, hoặc huỷ lệnh từngphần hoặc huỷ toàn bộ. Người giao dịch và thị trường sẽ vận hành và được bảo đảm các giao dịch với cácthành viên của Euronext.liffe trong các cách khác nhau như sau: HDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 45 LCH.Clearnet: là một trung tâm thanh toán cho tất cả các giao dịch trênEuronext.liffe, có vai trò chủ yếu như là một trung tâm bù trừ các giao dịch được thựchiện trên thị trường quyền chọn và hợp đồng tương lai. Khi một giao dịch được đăngký, LCH.Cleanet trở thành một trung tâm bù trừ với các thành viên thực hiện việc muavà bán hợp đồng. Với vai trò trung tâm thanh toán bù trừ LCH.Cleanet đảm bảo việcthực hiện chuyển giao của các giao dịch đăng ký. Thanh toán và công bố thông tin giao dịch: Sau khi giao dịch được thực hiện trênLIFFE CONNECT®, thông tin chi tiết của giao dịch sẽ được cung cấp cho hệ thốngđăng ký giao dịch ( Trade Registration System – TRS) ( đối với riêng thị trườngLondon) và hệ thống Clearing 21® (đối với các thị trường khác của Euronext.Liffe)trong suốt thời gian giao dịch trong ngày. TRS là hệ thống phòng quản trị thị trườngcủa các thành viên trong sàn London thực hiện công bố thông tin tình trạng các giaodịch đã thực hiện. Các giao dịch sau đó được chuyển tới hệ thống xử lý thanh toán bùtrừ ( Clearing Processing System – CPS). Dịch vụ thị trường của Euronext.liffe - ELMS: là một dịch vụ của thị trườngchứng khoán để đảm bảo rằng thị trường luôn được công bằng, hiệu quả và các quyđịnh giao dịch, các quy trình được tuân thủ, thực thi đúng đắn. ELMS có một đội ngũcác chuyên gia cho mỗi loại sản phẩm chuyên biệt cho từng khu vực. Các nhân viênnày chịu trách nhiệm cho việc xếp hàng lệnh, giao dịch hoặc kỹ thuật liên quan đếnlĩnh vực của họ. ELMS còn chịu trách nhiệm công bố giá tham chiếu cho quyền chọnvà hợp đồng tương lai được mua bán trên LIFFE CONNECT®2.2.3 Bài học kinh nghiệm của sàn giao dịch Quyền chọn LIFFE với Việt Nam Sàn giao dịch Quyền chọn Châu Âu được tổ chức theo mô hình công ty cổ phần,nắm giữ công ty con ở các quốc gia thành viên với phương châm “toàn cầu hóa cho cấpđộ địa phương, quốc gia” - đây là một mô hình tổ chức hiện đại và tất yếu của sàn giaodịch quyền chọn nói riêng và sàn giao dịch chứng khoán và các sản phẩm khác nóichung của Việt Nam.Áp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 46 Để xây dựng được sàn giao dịch quốc tế liên thông như LIFFE, Việt Nam cần phảihoàn thiện các vấn đề về hệ thống chuẩn mực trong các quy định đối với việc quản lý,giám sát các hoạt động trên sàn ở các địa phương trong nước và phải phù hợp với cácthông lệ, điều lệ giao dịch trên sàn quốc tế. Ngoài ra, phần mềm giao dịch đầu – cuối sẽđóng vai trò quyết định đối với toàn bộ hoạt động giao dịch của thị trường, việc kiểmsoát được thực hiện hoàn toàn minh bạch, công khai và công bằng – do đó đòi hỏi mộttrình độ nhất định của đội ngũ quản lý, giám sát thị trường của tổ chức điều hành. Xuất phát từ cơ sở hạ tầng kỹ thuật, cũng như sự khác biệt trong cơ chế quản lý,vận hành của Việt Nam, mô hình này khó có thể triển khai tại Việt Nam trong giaiđoạn hiện nay.2.3 MÔ HÌNH NHẬT2.3.1 TTCK Nhật TTCK Nhật Bản thu hút khoảng trên dưới 20% tài sản cá nhân của người Nhật,trong đó có một nửa đầu tư vào cổ phiếu, còn một nửa đầu tư vào các chứng khoánkhác (trái phiếu chính phủ, trái phiếu công ty, đầu tư tín thác ...). Do vậy, có thể thấyrằng TTCK Nhật Bản đóng vai trò quan trọng trong việc thu hút vốn dài hạn cho Chínhphủ và các công ty. Trước đây, mô hình công ty chứng khoán tại Nhật Bản cũng tương tự như mô hìnhcủa Mỹ, tức là mô hình công ty chuyên doanh. Ngân hàng không được phép tham giavào hoạt động chứng khoán. Theo luật cải cách các định chế ban hành tháng 04/1993,các tổ chức ngân hàng được phép tham gia vào TTCK thông qua các công ty chứngkhoán con nhằm tăng sự cạnh tranh trên TTCK. Đồng thời các công ty chứng khoán lạiđược phép thành lập công ty con làm dịch vụ ngân hàng. Kinh doanh chứng khoán tại Nhật được chia thành 4 loại hình và mỗi loại hình phảicó một giấy phép kinh doanh riêng biệt. Loại hình thứ nhất là tự doanh hoặc kinhdoanh chứng khoán do các công ty chứng khoán tiến hành cho chính bản thân họ. Loạihình thứ hai là môi giới chứng khoán hay kinh doanh chứng khoán trên cơ sở lệnh củaHDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 47khách hàng. Loại hình thứ ba là bảo lãnh phát hành chứng khoán, bao gồm bảo lãnhchứng khoán mới phát hành hoặc chào bán ra công chúng các chứng khoán đang lưuhành. Loại hình thứ tư là chào bán chứng khoán hay tham gia vào hệ thống bán lẻ cácchứng khoán phát hành ra công chúng. Tuy nhiên, theo quy định hiện tại của Luật Cải cách các định chế nêu trên, các côngty chứng khoán con thuộc các ngân hàng không được tham gia vào môi giới cổ phiếu,bảo lãnh phát hành và giao dịch cổ phiếu, kinh doanh các loại chứng khoán có liênquan tới cổ phiếu (trái phiếu chuyển đổi, chứng khế …), kinh doanh các hợp đồngtương lai, quyền chọn. Biện pháp này đưa ra nhằm hạn chế việc tham gia các công tycon của ngân hàng tham gia vào TTCK, dần dần từng bước thay đổi điều kiện trênTTCK và đảm bảo tính lành mạnh trong hoạt động quản lý của các công ty chứngkhoán. Cũng với mục đích khuyến khích sự phát triển lành mạnh của TTCK thông quaviệc duy trì sự độc lập của các công ty chứng khoán, phòng ngừa sự suy yếu của thịtrường thông qua các giao dịch bất hợp pháp giữa ngân hàng mẹ và các công ty chứngkhoán con. Các luật liên quan và các quy chế đều có các điều khoản buộc phải thi hànhcác biện pháp nhằm ngăn chặn có hiệu quả các giao dịch dễ dàng giữa công ty chứngkhoán và các công ty mẹ cũng như các công ty khác có liên quan. Ngoài các loại hìnhkinh doanh chứng khoán nói trên, theo luật Chứng khoán và giao dịch của Nhật, cáccông ty chứng khoán chuyên doanh cũng được cung cấp các dịch vụ khác liên quanđến chứng khoán như tư vấn đầu tư, đại lý thu tiền mua trái phiếu, thanh toán tráiphiếu, chứng chỉ quỹ đầu tư, lưu ký chứng khoán….Các công ty này được phép thànhlập các công ty con làm dịch vụ ngân hàng. Những năm 1940 Nhật áp dụng chế độ đăng ký hoạt động như tại Mỹ, đến cuốinăm 1949, ở Nhật có 1.127 công ty chứng khoán đăng ký hoạt động. Tới năm 1960Nhật mới chuyển từ chế độ đăng ký sang chế độ cấp phép. Sau khi áp dụng chế độ cấpphép, số công ty chứng khoán giảm còn 277 công ty. Đến năm 1996, số công ty chứngkhoán giảm xuống 230 công ty do các công ty sáp nhập, chuyển loại hình kinhdoanh…Áp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 48 Theo Luật Chứng khoán của Nhật, chỉ có các công ty cổ phần được Bộ Tài chínhNhật cấp phép mới được tham gia vào kinh doanh chứng khoán. Về sự tham gia của bên nước ngoài vào TTCK Nhật: trong một thời gian dài kể từkhi thành lập cho đến năm 1972, Nhật mới cho phép công ty chứng khoán nước ngoàimở chi nhánh tại Nhật. Quy định càng được nới lỏng theo sự phát triển của thị trường.Theo luật hiện hành của Nhật, các công ty chứng khoán nước ngoài khi mở chi nhánhtại Nhật phải được phép của Bộ Tài Chính Nhật.2.3.2 Sàn giao dịch chứng khoán Tokyo “TSE” 2.3.2.1 Lịch sử hình thành và phát triển Hiện nay cũng như nhiều năm qua, sở giao dịch chứng khoán Tokyo ( Tokyo StockExchange – TSE là sở giao dịch lớn thứ hai trên thế giới về doanh số bán, chỉ sauNYSE. TSE được tổ chức theo mô hình một công ty cổ phần, là sàn giao dịch lớn nhấttại Nhật Bản trong việc giao dịch các công cụ tiền tệ và sản phẩm phái sinh của nhàđầu tư trong nước và quốc tế. Năm 2006, số lượng cổ phiếu giao dịch qua TSE đạt 502tỷ cổ phiếu, với khối lượng giao dịch kỷ lục đạt trung bình 2.026 triệu cổ phiếu mỗingày đạt giá trị giao dịch 2.716 tỷ Yên Nhật. Vào tháng 12/2006 số lượng công ty niêmyết là 2.416 doanh nghiệp, có tổng vốn hoá thị trường là 549.7 ngàn tỷ yên Nhật. Sàn giao dịch chứng khoán TSE bao gồm 3 phần riêng biệt, sàn hạng nhất dành chocác cổ phiếu của các công ty lớn, thành công thường được gọi là cổ phiếu hạng nhất(blue-chips); sàn cổ phiếu hạng hai dành cho các công ty nhỏ hơn với khối lượng giaodịch thấp hơn; sàn dành cho cổ phiếu đang tăng trưởng và mới nổi (Mothers section -được thành lập vào tháng 11/1999) của các công ty mới trong nước và ngoài nước. Lịch sử hình thành và phát triển của Sở giao dịch chứng khoán Tokyo được chiathành 2 giai đoạn trước và sau chiến tranh thế giới lần 2:Thời gian Sự kiệnI. Trước chiến tranh HDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 495/1878 Sàn giao dịch chứng khoán Tokyo được thành lập6/1943 Sàn giao dịch chứng khoán Nhật Bản, gần như là một tổ chức của nhà nước, được tạo ra bởi sự sáp nhập của tất cả các sàn giao dịch chứng khoán tại Nhật.4/1947 Sàn giao dịch chứng khoán Nhật Bản bị thất bại sau khi thành phố Nagasaki bị đánh bom trong chiến tranh thế giới lần thứ 2.II. Sau chiến tranh5/1949 Sàn giao dịch chứng khoán Tokyo mở cửa trở lại theo điều luật mới về giao dịch chứng khoán1/1951 Giao dịch ký quỹ được giới thiệu4/1956 Bắt đầu giao dịch Trái phiếu10/1961 Sàn giao dịch cổ phiếu hạng hai được hoạt động10/1966 Trái phiếu chính phủ niêm yết lần đầu sau chiến tranh thế giới lần 21967-1986 Hệ thống cấp phép cho công ty chứng khoán thay thế cho hệ thống đăng ký trước đây ( 4/1968) Giao dịch trái phiếu chuyển đổi bắt đầu TSE gia nhập vào Liên đoàn Sàn giao dịch chứng khoán quốc tế ( International Federation of Stock Exchanges- FIBV) (1969) Hệ thống thanh toán bù trừ ghi sổ được giới thiệu (1971) Mở cửa cho giao dịch cổ phiếu cho người nước ngoài (1973) Hệ thống thông tin thị trường được đưa vào hoạt động ( Market Information System – MIS) (1974) Hệ thống quản lý lệnh và thực hiện lệnh (CORES) được đưa ra (1982) Giao dịch được bắt đầu trong thị trường xây dựng mớiÁp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 50 10 công ty chứng khoán bao gồm 6 công ty nước ngoài làm thành viên của TSE (1986)1988 TSE có thêm 22 công ty chứng khoán thành viên bao gồm 16 công ty nước ngoài; Bắt đầu tiến hành giao dịch các hợp đồng tương lai ( TOPIX futures)1989 Bắt đầu giao dịch các hợp đồng quyền chọn chỉ số ( TOPIX options) và hợp đồng tương lai trái phiếu chính phủ Mỹ ( US T-Bond)1991 Trung tâm ký quỹ và hệ thống thanh toán bù trừ bắt đầu hoạt động1997 Giao dịch quyền chọn tài sản bắt đầu. TSE đưa vào giao dịch các hợp đồng quyền chọn chứng khoán dựa trên 166 cổ phiếu cơ sở của công ty Nhật.1999 TSE chuyển sang hệ thống giao dịch điện tử Sàn giao dịch Mothers cho cổ phiếu của các công ty phá triển cao và mới nổi được thành lập2000 Sàn giao dịch chứng khoán Hiroshima và Niigata được sáp nhập vào TSE Hệ thống giao dịch điện tử mới được đưa vào sử dụng với tên gọi là TSE Arrows.2001 Ngày 9/4/2001, TSE phối hợp với Công ty Standard & Poor chọn ra 150 chứng khoán có độ thanh khoản cao nhất làm danh mục đầu tư chuẩn và tiến hành giao dịch các hợp đồng quyền chọn chỉ số chứng khoán S&P và TOPIX 1502003 Trung tâm thanh toán bù trừ Nhật bản bắt dầu hoạt động2007 Tập đoàn TSE được thành lập Thiết lập các quy định của sàn giao dịch chứng khoán TSE Quy định về giao dịch chứng khoán TSE được áp dụngHDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 51Nguồn: http://www.tse.or.jp 2.3.2.2 Tổ chức sàn giao dịch Cơ cấu tổ chức, điều hành của Sàn giao dịch chứng khoán Tokyo cũng đồng thời làcơ cấu tổ chức, điều hành của sàn giao dịch các hợp đồng quyền chọn và hợp đồngtương lai. Cơ cấu tổ chức của TSE Group được tổ chức dưới hình thức một công ty với hệthống các uỷ ban để tách bạch giữa quyền hạn và trách nhiệm trong việc quản lý, thựchiện các chức năng. Đặc biệt các ban gồm các giám đốc từ bên ngoài được thành lậpvới các chức năng giám sát và chức năng thực hiện kinh doanh được tách biệt, baogồm: Ban Điều hành: Ban Điều hành chịu trách nhiệm quản lý toàn bộ hoạt động giaodịch, gồm tối đa 16 thành viên, trong đó 11 thành viên được chỉ định từ bên ngoài côngty để tăng tính minh bạch và khách quan cho công tác điều hành, mở rộng việc giámsát các giao dịch thực hiện một cách đầy đủ. Trong 11 thành viên bên ngoài đó, có 5người từ các công ty niêm yết trên TSE, 2 người là chuyên gia về luật pháp, 2 người cóchứng chỉ kiểm toán công cộng, 1 người là phóng viên độc lập, và 1 là nhân viên chínhthức của ngân hàng trung tâm. Mỗi thành viên phải có kiến thức chuyên sâu trong lĩnhvực phụ trách, điều này giúp mở rộng các hệ thống hoạt động của TSE trong các quanđiểm khác nhau từ bên ngoài. Ban Điều hành quyết định các chính sách cơ bản và cácvấn đề quan trọng ảnh hưởng đến việc quản lý và quản lý toàn bộ hoạt động quản trịkinh doanh theo các quyết định đó. Ban bổ nhiệm: quyết định các hồ sơ gởi cho Đại hội cổ đông thường niên về việcbầu cử, bổ nhiệm và bãi nhiệm các giám đốc. Ban Kiểm toán: bao gồm 4 giám đốc, 3 trong số họ là từ bên ngoài với một ngườitừ ngân hàng trung ương, một người là luật sư và một người là kiểm toán công chúng.Dựa trên kế hoạch kiểm toán và nhiệm vụ được phân công, ban kiểm toán thực hiệngiám sát và điều chỉnh nội bộ cho các trường hợp hoạt động khác nhau trên cơ sở phốihợp thống nhất và đồng bộ với các nhân viên kiểm toán của phòng kiểm toán nội bộhoặc của các công ty con khác.Áp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 52 Ban bồi thường: bao gồm 3 giám đốc, hai trong số họ là ở ngoài công ty. Ban bồithường xác định trách nhiệm bồi thường của mỗi giám đốc và người điều hành. Kiểm toán nội bộ: kiểm toán nội bộ có nhiệm vụ kiểm tra và ngăn ngừa các hành vigiao dịch vi phạm nguyên tắc và điều lệ của sàn giao dịch. Kiểm toán nội bộ do Chủtịch và Tổng giám đốc điều hành quản lý trực tiếp. Ban tư vấn: chịu trách nhiệm tham mưu và tư vấn cho các quyết định và phươngthức quản lý điều hành của Ban Giám đốc. Uỷ ban tư vấn gồm Uỷ ban cấu trúc thịtrường, Uỷ ban điều lệ và Uỷ ban kỷ luật. 2.3.2.3 Cơ chế giao dịch TSE có hai kỳ giao dịch mỗi ngày, kỳ giao dịch buổi sáng từ 9h đến 11 h và kỳ giaodịch buổi chiều từ 12:30h dến 15h. Các giao dịch đầu tiên của mỗi kỳ được thực hiệntrong suốt thời gian đấu giá mở cửa (opening auction) lúc đầu của mỗi kỳ, và các giaodịch cuối cùng trong suốt thời gian đấu giá đóng cửa (closing auction) lúc cuối mỗi kỳ,vì vậy có 2 kỳ khớp lệnh cho giá mở cửa và đóng cửa mỗi ngày. Tất cả các giao dịchkhác xảy ra trong suốt các kỳ giao dịch là khớp lệnh liên tục. Các lệnh của người tham gia giao dịch được chấp thuận và đăng ký sớm hơn so vớithời gian bắt đầu các kỳ giao dịch, như với kỳ giao dịch buổi sáng, thời gian nhận lệnhtừ 8h đến 11h, và kỳ giao dịch buổi chiều từ 12:05 đến 15h. Tuy nhiên, tuỳ vào giờquy định của công ty chứng khoán nhà đầu tư có thể đặt lệnh thông qua internet và cácphương tiện khác, thậm chí có thể đặt lệnh 24h mỗi ngày. Cơ bản có hai loại lệnh được áp dụng tại TSE là lệnh giới hạn và lệnh thị trường.Quy trình thanh toán để chuyển giao tiền và chứng khoán giữa người mua và người bánở TSE là T+3, TSE đóng vai trò là trung tâm thanh toán bù trừ, vì vậy tiền và cổ phiếusẽ được chuyển giao giữa các công ty chứng khoán thành viên và TSE. Hợp đồng quyền chọn được thực hiện trên sàn giao dịch TSE thông qua các thànhviên giao dịch tổng hợp (General Trading Participant). Tất cả các lệnh và tiến trìnhgiao dịch đều được thực hiện qua hệ thống tự động ( Computerized Order Routing vanExecution System for Future and Options – CORES-FOP), tất cả các lệnh giao dịch sẽHDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 53được nhập vào hệ thống từ các cổng giao dịch của thành viên thông qua hệ thống vitính nối mạng với Sở Giao dịch. Hình 2.4 Quy trình giao dịch quyền chọn trên TSE Thành viên giao dịch Bảng diện tử TSE Sàn TSE (Trading Participants) (TSE monitoring ) Hệ thống cổng giao dịch (CORES-FOB Terminal) Hệ thống CORES-FOB thanh toán TSE (Clearing System) Hệ thống thông tin thị Hệ thống thông tin thị trường trường (Market information System) (Market information System) Thông tin ra công chúng (Information Vendor Media)Nguồn: http://www.tse.org.jp Hợp đồng quyền chọn trên TSE là dạng hợp đồng quyền chọn theo kiểu Châu Âu. Nóchỉ cho phép người nắm giữ thực hiện hợp đồng quyền chọn vào ngày đáo hạn. Kháchhàng muốn giao dịch các hợp đồng quyền chọn trên TSE phải mở một tài khoản tại cáccông ty chứng khoán thành viên để thực hiện thanh toán. Trước khi đặt lệnh, kháchhàng phải ký quỹ vào tài khoản và uỷ quyền cho các thành viên giao dịch thông quacác tài khoản này. Trong trường hợp số tiền ký quỹ không đáp ứng được giá trị giaodịch hoặc nghĩa vụ thanh toán, khách hàng phải ký quỹ bổ sung ngay ngày hôm sau. Sau khi nhân viên môi giới gởi thông báo giao dịch, TSE sẽ chỉ định nhân viên môigiới thực hiện giao dịch quyền chọn. Nếu không có khách hàng nào có lệnh tươngđương thì TSE sẽ phải thực hiện giao dịch đó. Tất cả các quyền chọn cao giá ITM đều được tự động thực hiện vào ngày đáo hạn,trừ những trường hợp chỉ định khác. Đến thời điểm đáo hạn, nếu khách hàng khôngmuốn thực hiện hợp đồng thì phải chỉ thị cho công ty chứng khoán trước 16h của ngàyÁp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 54giao dịch, các công ty chứng khoán chuyển lệnh về TSE trước 16:15. Khi đó, TSE sẽchỉ định các thành viên có liên quan trên sàn giao dịch thực hiện chuyển giao thông quahệ thống thanh toán vào ngay ngày hôm sau với lượng tiền hay chứng khoán tương ứngđược thể hiện trong các hợp đồng. 2.3.2.4 Cơ chế giám sát Tại Nhật Bản, năm 1992 Uỷ ban giám sát chứng khoán và Giao dịch chứng khoán(Exchange Surveillance Commission- ESC) được thành lập và năm 1998 đã đổi tên làFinancial Supervision Agency ( FSA) với chức năng cơ bản là tiến hành điều tra và xửlý các giao dịch gian lận trên thị trường chứng khoán. Các chức năng quản lý thịtrường chứng khoán chung do Bộ Tài chính Nhật Bản đảm nhiệm.2.3.3 Bài học kinh nghiệm của sàn giao dịch Quyền chọn TSE với Việt Nam Mô hình tổ chức của Nhật Bản có rất nhiều nét tương đồng về hình thức quản lý vàchế độ giám sát chặt chẽ từ Chính phủ đối với hoạt động giao dịch chứng khoán (ỦyBan giám sát chứng khoán và giao dịch chứng khoán có chức năng cơ bản là tiến hànhđiều tra và xử lý các giao dịch gian lận trên thị trường chứng khoán, các chức năngquản lý thị trường chứng khoán chung do Bộ Tài Chính Nhật Bản đảm nhiệm, áp dụngchế độ cấp phép hoạt động cho các thành viên và hạn chế sự phát triển của các thànhviên nước ngoài …); về hình thức giao dịch ( giao dịch liên tục vào 2 kỳ mỗi ngày,thực hiện lệnh giới hạn và lệnh thị trường, thời gian thanh toán là T+3) và về hình thứcthanh toán bù trừ ( TSE đóng vai trò là trung tâm thanh toán cả tiền và chứng khoáncho khách hàng). Ngoài ra, Chính Phủ Nhật rất khôn ngoan và thận trọng khi xây dựng và tách bạch 3sàn giao dịch: sàn hạng nhất dành cho cổ phiếu các công ty lớn, thành công thườngđược gọi là cổ phiếu hạng nhất; sàn cổ phiếu hạng hai dành cho các công ty nhỏ hơnvới khối lượng giao dịch thấp hơn; sàn dành cho cổ phiếu tăng trưởng và mới nổi củacác công ty mới trong nước và ngoài nước để có các chính sách bảo hộ hợp lý khi xảyra tình trạng khủng hoảng hoặc chính sách kiểm soát phù hợp với từng đối tượng. Mộtkinh nghiệm quý báu của Nhật Bản trong cách tổ chức sàn giao dịch là một tinh thầnHDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 55công bằng, khách quan và hiện đại thông qua việc tham gia của các thành viên bênngoài như đại diện các công ty niêm yết, các công ty chứng khoán thành viên, cácchuyên gia trong từng lĩnh vực chuyên biệt và các cơ sở hạ tầng kỹ thuật luôn hướngđến các chuẩn mực quốc tế. Do đó, với ưu thế về nhân sự chuyên nghiệp, cơ sở kỹ thuật hiện đại và sự phânhạng cổ phiếu rõ ràng, Nhật Bản đã áp dụng triển khai quyền chọn chỉ số trước khi giaodịch quyền chọn cổ phiếu các công ty niêm yết.Áp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 56KẾT LUẬN CHƯƠNG II Việc nghiên cứu, học hỏi và ứng dụng kinh nghiệm về tổ chức sàn giao dịch quyềnchọn chứng khoán tại một số nước trên thế giới đóng vai trò vô cùng quan trọng trongviệc xây dựng và phát triển thị trường quyền chọn chứng khoán tại Việt Nam Trongchương này, tác giả giới thiệu 3 sàn giao dịch quyền chọn được xem là lớn nhất và điểnhình nhất trên thế giới bao gồm: Sàn giao dịch quyền chọn chứng khoán đầu tiên và lớnnhất hiện nay là sàn giao dịch quyền chọn chứng khoán Chicago của Mỹ ( CBOE); Sàngiao dịch quyền chọn có mô hình quốc tế giao dịch qua hệ thống đa quốc gia - Sàn giaodịch giao sau và quyền chọn tài chính quốc tế London của Châu Âu (LIFFE); và cuốicùng là sàn giao dịch Tokyo của Nhật Bản (TSE) – một sàn giao dịch chứng khoán lớnthứ nhì thế giới về doanh số giao dịch và là một sàn giao dịch có tính thận trọng rất caotừ sự quản lý, giám sát chặt chẽ từ Chính phủ. từ các mô hình của các nước trên tác giảcũng chọn lọc các lưu ý và các kinh nghiệm đối với Việt Nam trong quá trình nghiêncứu, hướng đến tổ chức, quản lý, xây dựng và vận hành sàn giao dịch Quyền chọn cổphiếu. Trong Chương II, tác giả đi vào trình bày lịch sử hình thành và phát triển của cácthị trường chứng khoán nói chung và thị trường quyền chọn tại các sàn. Đồng thời nêulên cơ cấu tổ chức, quản lý, các nguyên tắc hoạt động, cơ chế giám sát, qui trình giaodịch của các sàn giao dịch điển hình và nêu lên những ưu điểm và nhược điểm của từngmô hình đối với thực tiễn tại Việt Nam nhằm rút ra những bài học kinh nghiệm cầnthiết trong việc xây dựng các giải pháp để việc áp dụng giao dịch quyền chọn chứngkhoán vào TTCK Việt Nam ở Chương III đạt hiệu quả cao hơn.HDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 57CHƯƠNG III: ÁP DỤNG CÁC GIAO DỊCH QUYỀN CHỌN CỔ PHIẾUVÀO TTCK VIỆT NAM3.1 SƠ LƯỢC VÀ CƠ CẤU TỔ CHỨC, QUẢN LÝ TTCK VIỆT NAM Sơ lược về quá trình hình thành và phát triển TTCK Việt Nam:Thời gian Sự kiện1993 Thành lập Ban Nghiên cứu xây dựng và phát triển thị trường vốn thuộc Ngân hàng Nhà nước1994 Chính phủ quyết định thành lập Ban soạn thảo Pháp lệnh về chứng khoán và TTCK1995 Thành lập Ban Chuẩn bị tổ chức TTCK giúp Thủ tướng Chính phủ chỉ đạo chuẩn bị các điều kiện cần thiết cho việc xây dựng TTCK ở Việt Nam với các nhiệm vụ chính: Soạn thảo các văn bản pháp luật về chứng khoán và TTCK; Soạn thảo Nghị định của Chính phủ về thành lập Uỷ ban Chứng khoán Nhà nước; Chuẩn bị cơ sở vật chất, đội ngũ cán bộ quản lý nhà nước, quản lý thị trường, kinh doanh về chứng khoán; Hợp tác với các nước và tổ chức quốc tế trong việc tổ chức TTCK ở Việt Nam1996 Uỷ ban Chứng khoán Nhà nước được thành lập2000 Chính thức khai trương Trung tâm giao dịch chứng khoán Tp.Hồ Chí Minh2001 UBCKNN trở thành thành viên chính thức của “Tổ chức Quốc tế các UBCK”. Đây là sự kiện đánh dấu bước tiến trong quá trình hội nhập kinh tế khu vực và quốc tế của Việt Nam2003 Thành lập Hiệp hội các tổ chức kinh doanh chứng khoán Việt Nam Thủ Tướng phê duyệt Chiến lược phát triển TTCK Việt NamÁp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 58 Chính Phủ ban hành Nghị định số 144/2003/NĐ-CP về chứng khoán và TTCK2004 Chính phủ ban hành Nghị định số 66/2004/NĐ-CP chuyển Uỷ ban Chứng khoán Nhà nước vào Bộ Tài chính. Bộ Tài Chính ban hành Thông tư số 58/2004/TT-BTC hướng dẫn về thành viên giao dịch và giao dịch chứng khoán.2005 Khai trương sàn giao dịch chứng khoán thứ cấp tại Hà Nội2006 Ban hành và áp dụng Luật Chứng Khoán số 70/2006/QH11 được Quốc Hội nước Cộng hoà xã hội chủ nghĩa Việt Nam khoá XI, kỳ họp khoá 9 thông qua. Đây là văn bản pháp luật cao nhất về chứng khoán và TTCK2007 Chính phủ ban hành Nghị định số 14/2007/NĐ-CP quy định chi tiết thi hành một số điều của Luật Chứng Khoán Bộ Tài Chính ban hành Thông tư số 38/2007/TT-BTC hướng dẫn về việc công bố thông tin trên TTCK. Trung tâm giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh chuyển đổi thành Sở Giao dịch Chứng khoán Tp. Hồ Chí Minh với mô hình tổ chức là Công ty TNHH một thành viên. Áp dụng khớp lệnh liên tục trên cả hai sàn giao dịch Chứng khoán. UBCKNN chịu trách nhiệm trước Bộ trưởng Bộ Tài chính, thực hiện chức năngquản lý nhà nước về chứng khoán và TTCK; trực tiếp quản lý, giám sát hoạt độngchứng khoán và TTCK; quản lý các hoạt động dịch vụ công thuộc lĩnh vực chứngkhoán và TTCK theo quy định của pháp luật. Cơ cấu tổ chức của UBCKNN bao gồm:  Bộ máy giúp việc Chủ tịch UBCKNN: o Ban Phát triển thị trường chứng khoán: tham mưu giúp Chủ tịch về chiến lược và chính sách phát triển TTCK;HDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 59 o Ban Quản lý phát hành chứng khoán: tham mưu giúp Chủ tịch về quản lý phát hành và niêm yết chứng khoán; o Ban Quản lý kinh doanh chứng khoán: tham mưu giúp Chủ tịch quản lý về tổ chức và hoạt động của các tổ chức kinh doanh, dịch vụ chứng khoán; o Ban Hợp tác quốc tế: tham mưu giúp Chủ tịch trong việc thực hiện quản lý nhà nước bằng pháp luật về chứng khoán và TTCK; o Ban Tổ chức cán bộ: tham mưu giúp Chủ tịch thực hiện các chủ trương, chính sách về tổ chức bộ máy, biên chế, đào tạo công chức, viên chức của UBCKNN; o Ban Kế hoạch - Tài chính: tham mưu giúp Chủ tịch về công tác tài chính - kế toán, đầu tư và xây dựng đối với các tổ chức thuộc UBCKNN; o Ban Pháp chế: tham mưu giúp Chủ tịch trong việc thực hiện quản lý nhà nước bằng pháp luật về chứng khoán và TTCK; o Thanh tra: tham mưu giúp Chủ tịch và thực hiện công tác thanh tra, giám sát về việc chấp hành pháp luật trong lĩnh vực chứng khoán và TTCK;  Các tổ chức sự nghiệp trực thuộc: o Sở Giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh: Tổ chức theo mô hình công ty TNHH 1 thành viên, thực hiện giao dịch đầu tiên vào ngày 28/07/2000 với 02 loại cổ phiếu niêm yết. Các công ty muốn được niêm yết tại SGDCK Tp. HCM phải có vốn điều lệ trên 80 tỷ đồng, hoạt động kinh doanh của 2 năm liền trước năm đăng ký phải có lãi và không có nợ quá hạn. o Trung tâm Giao dịch chứng khoán Hà Nội: Ngày 8.3.2005 TTGDCK Hà Nội chính thức khai trương hoạt động. Hàng hoá giao dịch trên TTGDCK Hà Nội là các loại chứng khoán của các công ty cổ phần có vốn điều lệ từ 10 tỷ đồng trở lên, chưa thực hiện niêm yết tại SGDCKTP. HCM, hoạt động kinh doanh của năm liền trước năm đăng ký giao dịch phải có lãi.Áp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 60 o Trung tâm Lưu ký chứng khoán: ngày 27/7/2005, Thủ tướng Chính phủ đã ban hành Quyết định 189/2005/QĐ-TTg thành lập Trung tâm lưu ký chứng khoán độc lập, hỗ trợ cho hoạt động của cả thị trường chứng khoán. Việc thành lập Trung tâm lưu ký chứng khoán trong bối cảnh thị trường chứng khoán Việt Nam đã có bước phát triển mạnh mẽ là hoàn toàn phù hợp với các đòi hỏi từ thực tiễn thị trường, đồng thời cũng phù hợp với khuyến nghị của các tổ chức quốc tế như G30, IOSCO, theo đó mỗi thị trường cần có một Trung tâm lưu ký chứng khoán độc lập. Với chức năng chính là hỗ trợ xử lý các hoạt động sau giao dịch, hoạt động của Trung tâm lưu ký chứng khoán đã thực sự giúp giảm thiểu chi phí và nâng cao năng lực xử lý của toàn thị trường nhờ tận dụng được lợi thế theo quy mô. o Trung tâm Nghiên cứu khoa học và Đào tạo chứng khoán: là tổ chức sự nghiệp, có tư cách pháp nhân, có chức năng phục vụ nhiệm vụ quản lý nhà nước và thực hiện một số dịch vụ công trong lĩnh vực nghiên cứu khoa học và đào tạo về chứng khoán và TTCK; o Trung tâm Tin học và Thống kê: là tổ chức sự nghiệp, có tư cách pháp nhân, có chức năng phục vụ nhiệm vụ quản lý nhà nước về tin học ngành chứng khoán và thực hiện một số dịch vụ công hỗ trợ các tổ chức, cá nhân hoạt động trong lĩnh vực chứng khoán và TTCK; o Tạp chí Chứng khoán: là tổ chức sự nghiệp, có tư cách pháp nhân, có chức năng, phục vụ nhiệm vụ quản lý nhà nước về thông tin tuyên truyền trong lĩnh vực chứng khoán và TTCK;3.2 THỰC TRẠNG GIAO DỊCH QUYỀN CHỌN Ở VIỆT NAM HIỆN NAY3.2.1 Giao dịch Quyền chọn Tiền tệ Ngày 12 tháng 2 năm 2003, EXIMBANK là ngân hàng thương mại đầu tiên ở Việtnam, được Ngân hàng Nhà nước cho phép thực hiện nghiệp vụ quyền lựa chọn. Đốitượng được tham gia giao dịch, hợp đồng quyền lựa chọn tại EXIMBANK, là tất cả cácHDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 61doanh nghiệp hoạt động tại Việt Nam. Đồng tiền giao dịch, bao gồm tất cả các loạingoại tệ tự do chuyển đổi, như: USD, EUR, GBP, AUD, CHF,… Cùng với các nghiệp vụ hối đoái khác, đã và đang được giao dịch trên thị trườnghối đoái Việt Nam, như giao dịch hối đoái trao ngay (SPOT), giao dịch hối đoái kỳ hạn(FORWARD), giao dịch hoán đổi ngoại tệ (SWAP); việc đưa vào áp dụng sản phẩmquyền chọn tiền tệ (CURRENCY OPTION) là một biểu hiện của quá trình, đa dạnghoá các sản phẩm, trên thị trường hối đoái. Trên cơ sở đó, góp phần hoàn thiện và pháttriển thị trường hối đoái Việt Nam; từng bước đáp ứng yêu cầu hội nhập, trên lĩnh vựcthị trường tài chính – tiền tệ nói riêng, với các nước trong khu vực và trên thế giới. Tuy nhiên cho đến nay, ở Việt Nam các nghiệp vụ phái sinh vẫn còn sơ khai, kémphát triển thể hiện ở doanh số giao dịch thấp, thậm chí ở một số Ngân hàng Thươngmại mặc dù đã triển khai nghiệp vụ option nhưng không có giao dịch. Mặc dù trên thếgiới các nghiệp vụ phái sinh để bảo hiểm rủi ro tỷ giá như forward, swap, futures,option đã được sử dụng phổ biến từ rất lâu với doanh số hàng ngày lên tới hàng trăm tỷUSD. Chính vì vậy, việc ứng dụng các công cụ phái sinh nhằm bảo hiểm rủi ro tỷ giátại Việt Nam đang gặp nhiều khó khăn. Nguyên nhân chủ yếu là do: Một là, thiếu nhu cầu thực sự từ phía khách hàng: Đây là vấn đề cốt lõi, vì trướcđây tỷ giá USD/VND thường xuyên ổn định tại mức trần so với giá Ngân hàng Nhànước (NHNN) công bố, khách hàng không quan tâm tới vấn đề bảo hiểm rủi ro tỷ giá.Được biết, tỉ trọng thanh toán bằng USD chiếm khoảng 80% kim ngạch xuất nhập khẩucả nước, còn lại 20% là các ngoại tệ khác. Khi tỉ giá ổn định sẽ giúp Doanh nghiệp chủđộng hạch toán kinh doanh xuất nhập khẩu, vì vậy hiếm có đơn vị tìm giải phápoptions ngoại tệ. Tuy nhiên, sang năm 2007 và đầu năm 2008, thị trường chứng kiến sự biến động vàđảo chiều mạnh mẽ của VND so với đồng Đôla Mỹ, tỷ giá USD/VND giảm xuống giaodịch tại mức sàn. Nguyên nhân là do lượng lớn ngoại tệ từ các hoạt động đầu tư trựctiếp, gián tiếp nước ngoài, kiều hối đổ vào các NHTM làm xuất hiện dư thừa ngoại tệdo mất cân đối cung cầu. Nhiều doanh nghiệp xuất khẩu hiện nay đang phải đối mặtÁp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 62với vấn đề rủi ro tỷ giá, đặc biệt là các doanh nghiệp xuất khẩu trong ngành thuỷ sản,dệt may, cà phê... và các ngành sản xuất, xuất khẩu khác. Mặc dù vậy, các doanhnghiệp Việt Nam vẫn chưa có thói quen hay nói chính xác hơn là chưa quan tâm tớiphòng chống rủi ro đối với các hoạt động ngoại tệ của mình. Hai là, thiếu cơ sở pháp lý: Trong vài năm trở lại đây, Ngân hàng Nhà nước(NHNN) đã cho phép các NHTM được thực hiện nhiều nghiệp vụ mới như quyền chọnngoại hối, quyền chọn vàng, hoán đổi lãi suất. Tuy nhiên cơ sở pháp lý cho nghiệp vụphái sinh còn chưa đầy đủ, ngoại trừ chỉ có giao dịch hoán đổi lãi suất đã có quy chếcủa NHNN là Quyết định số 1133/2003/QĐ-NHNN, ngày 30/09/2003. Mặc dù hiệnnay tất cả các NHTM đều được thực hiện nghiệp vụ quyền chọn ngoại tệ, tuy nhiên chỉđược thực hiện quyền chọn giữa ngoại tệ và ngoại tệ, còn quyền chọn giữa ngoại tệ vàVND thì phải được sự cho phép từ phía NHNN. Trên thực tế, các doanh nghiệp xuấtnhập khẩu thường chuyển đổi ngoại tệ ra VND để phục vụ hoạt động đầu tư sản xuấttrong nước mà hầu như không chuyển đổi từ ngoại tệ ra ngoại tệ. Đây cũng là trở ngạilớn đối với các NHTM làm cho doanh số giao dịch quyền chọn rất thấp. Ba là, thiếu kiến thức, hiểu biết về công cụ phái sinh: Sản phẩm phái sinh trongphòng chống rủi ro là một sản phẩm khá mới và phức tạp đối với thị trường Việt Nam.Đòi hỏi các doanh nghiệp cũng như các NHTM phải có hệ thống thông tin dự báo tỷgiá quốc tế nhanh, chính xác, cập nhật liên tục; phải có công cụ đo lường và cảnh báorủi ro tỷ giá, lãi suất; đội ngũ các nhà quản lý, các giao dịch viên chuyên nghiệp, Thựctế có nhiều NHTM được thực hiện nghiệp vụ quyền chọn ngoại hối từ lâu nhưng đếnnay vẫn chưa triển khai được. Đối với các doanh nghiệp thì việc hiểu biết các công cụphái sinh để phòng chống rủi ro còn nhiều hạn chế Bốn là, mức phí giao dịch Quyền chọn rất cao: Theo bảng giá công khai hiện tạicủa Eximbank, với thời gian hợp đồng trong vòng 1 tháng, nếu thực hiện quyền muaeuro (thanh toán bằng USD) thì phí phải trả là 1,4% (ví dụ: mua 1 triệu euro mất phí14.000 USD), còn quyền bán euro phí là 1,42% (ví dụ: bán 1 triệu euro để lấy USD,phí trả là 14.200 USD).HDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 63 Một số giải pháp được các chuyên gia đưa để việc triển khai giao dịch Quyền chọn ngoại tệ ở Việt Nam đạt hiệu quả cao hơn: Thứ nhất, Ngân hàng Nhà nước cần nghiên cứu để sớm quyết định cho phép tất cảcác ngân hàng thương mại có hoạt động kinh doanh quốc tế, được thực hiện giao dịchquyền lựa chọn. Trên cơ sở có nhiều NHTM cùng thực hiện nghiệp vụ này sẽ tạo điềukiện thực hiện hoạt động tái bảo hiểm trên thị trường giữa các NHTM trong nước cũngnhư trên thị trường quốc tế. Đồng thời cũng tạo ra môi trường cạnh tranh bình đẳng,phấn đấu giảm phí hợp đồng. Thứ hai, không nên quy định giới hạn đồng tiền giao dịch trong hợp đồng như hiệnnay. Nghĩa là chỉ bao gồm quan hệ giữa các loại ngoại tệ tự do chuyển đổi với nhau,làm hạn chế tính linh hoạt của các giao dịch. NHNN cần nghiên cứu, để cho phép mởrộng phạm vi đồng tiền giao dịch, kể cả đối với VND. Bởi lẽ, hầu hết các doanhnghiệp, đều luôn hết sức quan tâm đến tỷ giá VND, đối với các loại ngoại tệ tự dochuyển đổi. Trong điều kiện hiện nay, tuy VND chưa phải đồng tiền tự do chuyển đổi,song, việc tái bảo hiểm tỷ giá vẫn có thể được tiến hành, giữa các NHTM, được phépthực hiện giao dịch QLC trên thị trường hối đoái trong nước. Thứ ba, các NHTM nên quy định giá hợp đồng Quyền chọn ở mức “mềm” mộtchút. Điều đó cũng có nghĩa là, Ngân hàng nên sẵn sàng giảm bớt phần nào lợi nhuậntừ hoạt động này, nhằm mục đích, kích thích lợi ích vật chất đối với khách hàng, tronggiai đoạn thử nghiệm hiện nay.3.2.2 Giao dịch Quyền chọn Vàng (QCV) QCV là một công cụ tài chính cấp cao, rất phức tạp về cấu trúc cũng như định giásản phẩm (đối với người bán) nhưng lại rất đơn giản khi sử dụng (đối với người mua).QCV là một hợp đồng giữa hai bên, theo đó người mua Options có quyền (chứ khôngphải nghĩa vụ) mua hoặc bán một số lượng vàng cụ thể với mức giá thực hiện đã đượcấn định trước cho một thời hạn cụ thể trong tương lai, sau khi trả một khoản phí chongười bán Options ngay từ lúc ký hợp đồng.Áp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 64 Trong khi đó, người bán Options có nghĩa vụ phải thực hiện hợp đồng theo các điềukhoản đã thỏa thuận trước đó bất luận giá cả thị trường diễn biến như thế nào, nếu nhưngười mua Options muốn thực hiện quyền của mình. Từ 15/12/2004 người dân có thể bảo hiểm giá vàng hoặc đầu tư tài chính thông quanghiệp vụ QCV do Ngân hàng Á Châu cung cấp lần đầu tiên có ở VN. Sàn giao dịchvàng Sài Gòn do Ngân hàng Á Châu (ACB) tổ chức chính thức đi vào hoạt động từngày 25/5/2007. Có 9 thành viên tham gia sàn giao dịch cùng với ACB, gồm các đơn vịcó giấy phép kinh doanh vàng: Eximbank, Công ty SJC, Ngân hàng Việt Á, Ngânhàng Phát triển nhà TPHCM, Ngân hàng cổ phần Sài Gòn... Lúc đầu, đây là nơi giaodịch dành cho các tổ chức; cuối năm 2007, mới cho phép nhà đầu tư cá nhân tham giaMặc dù giá trị giao dịch mỗi ngày tại sàn giao dịch vàng đạt trên dưới 5.000 tỷ đồng(gấp nhiều lần giá trị giao dịch chứng khoán), nhưng những thông tin về sàn giao dịchvàng này lại qua ít ỏi khiến các nhà đầu tư chưa nắm bắt được cách thức tham gia sàngiao dịch này. Khối lượng giao dịch tối thiểu là 50 lượng và bước nhảy về giá là 1.000đồng/lượng nhưng không có giới hạn biên độ giao động giá. Cách thức đặt lệnh và khớp lệnh trên sàn giao dịch này về cơ bản cũng giống nhưtrên sàn chứng khoán. Tuy nhiên, có một điểm nhà đầu tư cần chú ý là bản thân ACBcũng được phép kinh doanh vàng, vì vậy, nếu lệnh mua hoặc bán của nhà đầu tư trongmức giá ACB công bố, ngân hàng này sẽ tự động giao dịch trực tiếp với bạn mà khôngcần nhập lệnh vào sàn nữa. Mức giá khớp lệnh chính là giá bạn đặt, chứ không phảimức giá thị trường đang khớp trên sàn giao dịch vàng. Thời gian giao dịch diễn ra từ8h00 đến 11h00 sáng và 13h00 đến 16h00 chiều từ thứ Hai đến thứ Sáu, riêng thứ Bảychỉ giao dịch buổi sáng. Những điểm khiến đầu tư vàng hấp dẫn hơn chứng khoán là việc chỉ phải nộp tiềnký quỹ 7% giá trị giao dịch là đã có thể mua bán. Giả sử vàng đang là 2.000.000đồng/chỉ, tối thiểu phải mua hoặc bán là 50 lượng, tức tổng giá trị giao dịch là 1 tỷđồng thì bạn chỉ cần có trong tay khoản tiền gửi là 70 triệu đồng. Tuy nhiên nếu bạnHDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 65chỉ có đúng 7% của 50 lượng thì sẽ rất khó trong giao dịch vì nếu sau lần mua,bán đầutiên bạn bị lỗ thì số tiền của bạn sẽ giảm xuống <7%. Bạn sẽ không thể giao dịch đượclần tiếp theo. Như vậy, nhà đầu tư có thể đầu tư gấp 13 lần số vốn tự có của mình.Thêm vào đó, nhà đầu tư được phép mua bán vàng ngay trong ngày, chỉ cần có đủ sốký quỹ là được phép giao dịch. Đồng thời, cũng còn có thể thực hiện nghiệp vụ muabán khống. Trong thời gian qua vàng đã có những biến động rất lớn và những người đầu tưvàng tài khoản đã có những bất ngờ không nhỏ. Hoạt động đầu tư vào đâu cũng có rủiro nhưng đầu tư vào vàng tài khoản lại có những rủi ro không nhỏ mặc dù lợi nhuậncũng rất lớn. Một số rủi ro và hạn chế trong việc triển khai giao dịch QCV trong thời gian vừa qua: Rủi ro từ tổ chức thực hiện: Giao dịch QCV bao giờ cũng phải thông qua một tổchức tài chính, một ngân hàng nào đó và rủi ro sẽ là ngân hàng đó có những hoạt độngthua lỗ gây phá sản hay thất lạc giấy tờ hoặc là gặp sự cố phải ngừng mọi hoạt độnggiao dịch,... Và điều này sẽ gây khó khăn trực tiếp tới các nhà đầu tư, thậm chí là cũngphá sản theo. Rủi ro tỉ giá: Còn có những mối lo về hối đoái như các ngân hàng thay đổi điều lệgiao dịch, thay đổi tỷ giá khấu trừ phí qua đêm... Một rủi ro khác luôn rình rập giá vàngmà không ai có thể dự báo trước đó là giá vàng thế giới liên tục trồi sụt theo "sức khỏe"của nền kinh tế Mỹ và hoạt động đầu cơ trên thị trường tài chính thế giới. Rủi ro thanh khoản: ACB đã ra thông báo chỉ cho khách hàng rút tối đa số tiền là10 tỷ đồng/ngày và 10 lượng vàng/ngày. Trong khi khối lượng tối thiểu để giao dịch là50 lượng, như vậy nếu muốn ngừng giao dịch, rút vàng ra nhà đầu tư phải đợi tới 5ngày. Thêm vào đó, nhà đầu tư chỉ được rút vàng tại 5 địa điểm của ACB quy định tạiTP. HCM. Do đó, nếu nhà đầu tư muốn thực hiện chuyển đổi chênh lệch giữa vàng trêntài khoản và vàng trên thị trường sẽ rất khó khăn.Áp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 66 Rủi ro do hoạt động bán khống và khi thị trường giảm liên tục: Do tài khoản giaodịch QCV chủ yếu là nguồn vốn vay Ngân hàng nên khi thị trường giảm liên tục hoặccác hoạt động bán khống không hiệu quả ACB sẽ yêu cầu khách hàng nộp thêm tiền kýquỹ ngay trong ngày khi tỷ lệ tổng giá trị tài sản ròng/tổng dư nợ vay chỉ còn 5% (tỷ lệcảnh báo). Nếu tỷ lệ tiếp tục biến động xuống 4% (tỷ lệ xử lý) thì ACB sẽ có toànquyền xử lý tài sản của bạn để đảm bảo mức an toàn cho Ngân hàng. Thời gian vừa quakhi thị trường vàng biến động mạnh ( giá tăng liên tục đối với hoạt động bán khống vàkhi giá giảm liên tục đối với số vàng đang nắm giữ trên tài khoản), rất nhiều tài khoảnbị xử lý và có thể lỗ nặng hoặc mất trắng số tiền đầu tư ban đầu. Mức phí giao dịch và các phí khác quá cao: Mỗi lần mua hoặc bán, nhà đầu tư sẽphải trả phí cho ACB là 4.000 đồng/lượng. Như vậy, với 1 lần mua và bán khối lượngtối thiểu 50 lượng sẽ mất phí giao dịch là 400.000 đồng, xét ví dụ như đã nêu trên, thìmức phí trên vốn tự có của nhà đầu tư gần 0,6% cao hơn gấp nhiều lần so với các mứcphí giao dịch chứng khoán hiện nay. Bên cạnh đó, nhà đầu tư còn phải trả các khoảnphí khác như lãi vay ngân hàng, phí mở tài khoản… Rủi ro do yếu tố địa lý: Do giá vàng trong nước chịu ảnh hưởng của giá vàng thếgiới nên nhà đầu tư cần phải trang bị đầy đủ những kiến thức kinh tế vĩ mô, có khảnăng phân tích dự báo tình hình kinh tế thế giới mới có khả năng dự báo được xu thếcủa giá vàng. Trong một ngày giá vàng ACB có thể giao động ít, nhiều do biến độngcủa giá vàng thế giới và tỷ giá USD/VND. Tuy nhiên thường trong giờ giao dịch vàngACB biến động từ 30-150 nghìn/1 lượng. Như vậy với 50 lượng bạn có thể được hoặcmất 4-5 triệu nếu lướt sóng trong ngày. Những ngày bình thường, giá có thể lên xuốngtừng đợt sóng chênh nhau khoảng 20 - 30 giá. Do thị trường Việt Nam lệch múi giờ với thị trường Mỹ nên chỉ cần qua một đêm,giá vàng có thể biến động hàng trăm giá. Do đó, tại thời điểm hiện nay, khi giá vàngthế giới biến động khó dự báo nếu để qua đêm sẽ phải chịu lãi suất vay, đồng thời rủiro rất lớn. HDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 673.3 SỰ CẦN THIẾT CỦA VIỆC ỨNG DỤNG GIAO DỊCH QUYỀN CHỌN CỔPHIẾU Ở TTCK VIỆT NAM3.3.1 Tạo ra công cụ quản lý rủi ro và bảo vệ lợi nhuận cho nhà đầu tư Các nhà đầu tư chứng khoán trên TTCK Việt Nam chủ yếu là các nhà đầu tư cánhân, đầu tư ngắn hạn theo phong trào phải gánh chịu nhiều rủi ro do thiếu thông tinchính xác, khả năng tiếp nhận và tổng hợp thông tin còn manh mún, kỹ thuật phân tíchcòn hạn chế, kinh nghiệm đầu tư chưa chuẩn xác … so với các định chế, tổ chức đầu tưchuyên nghiệp nên dễ bị tác động đầu tư theo tâm lý bầy đàn hoặc không nhạy béntrước sự biến đổi của thị trường hoặc do nguồn vốn nhỏ bé không thể thực hiện đượckế hoạch đầu tư của mình … dẫn đến có xu hướng mua cao bán thấp, không đạt đượclợi nhuận đầu tư mong đợi và chịu rất nhiều rủi ro thiệt hại nặng nề không lường trướcđược. Một minh chứng khá rõ nét là sự lên xuống thất thường của Vn-Index luôn nằmngoài dự đoán của các chuyên gia. Vn-Index đạt tới 1.170,67 điểm (12/03/2007), tănghơn 55% so với phiên cuối cùng của năm 2006, cũng là lúc các nhà đầu tư đổ vốn àoào vào sàn giao dịch. Nhưng ngay sau đó, lên cao nhanh bao nhiêu, Vn-Index đi xuốngnhanh bấy nhiêu. Chỉ trong vòng 3 tháng, từ tháng 11/2007 đến tháng 5/2008, Vn-Index sụt giảm hơn 60%. Các mức 900, 800, 750, 500 và 400 điểm mà theo nhiềuchuyên gia phân tích thị trường từng cho là “mức đáy”, liên tục bị phá vỡ. Thực tế, đãcó nhiều nhà đầu tư bị thua lỗ trong thời gian qua, điển hình là các nhà đầu tư cá nhânnhỏ ít vốn, phải cầm cố tài sản, phải đi vay và thiếu kinh nghiệm cũng như kiến thứcđầu tư. Biểu đồ giao dịch trên thị trường cho thấy, khi giá cổ phiếu ở đỉnh cao nhất, làlúc có nhiều người mua vào nhất. Khi thị trường đi xuống mạnh, họ đứng trước nguycơ thua lỗ lớn, và phải bán tháo hàng loạt. Thị trường lại càng xuống dốc hơn nữa. Nhưng với đặc tính của quyền chọn đã đề cập ở Chương I, nhà đầu tư có thể tự bảovệ mình với các mức giá được xác định trước, dự kiến được mức rủi ro có thể gánhchịu, bảo vệ mức lợi nhuận mong đợi và có thời gian phân tích, đánh giá lại các thôngtin, tiềm năng và cơ hội của chứng khoán … trước khi thực hiện đầu tư một khoảngÁp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 68tiền lớn vào chứng khoán. Ngoài ra, thu nhập bình quân của người Việt Nam còn thấpnên một công cụ đầu tư với vốn ban đầu thấp, mức rủi ro giới hạn và đòn bẩy tài chínhcao sẽ rất thích hợp với đại đa số nhà đầu tư nhỏ lẻ tại Việt Nam, khả năng áp dụng sẽthành công rất cao khi thu hút được nhiều nhà đầu tư tham gia.3.3.2 Tác động gián tiếp đến các công ty niêm yết Để quyền chọn cổ phiếu của một công ty được niêm yết thì Công ty đó (cổ phiếucông ty đã được niêm yết) phải đáp ứng các điều kiện về tình hình hoạt động kinhdoanh, cam kết công bố thông tin, số lượng cổ phiếu đang lưu hành, số cổ đông nắmgiữ cổ phần và các điều kiện khác nhằm tạo tính an toàn trong thanh khoản và bảo vệnhà đầu tư khi giao dịch quyền chọn. Giá giao dịch quyền chọn cũng như giá cổ phiếucủa chính công ty đó bị ảnh hưởng bởi tình hình hoạt động kinh doanh hiện tại và cáchoạch định tương lai của công ty niêm yết, đặc biệt, giá quyền chọn qua sự phân tích,đánh giá và giao dịch của các nhà đầu tư sẽ thể hiện giá trị tương lai của công ty, và cóthể sẽ làm ảnh hưởng ngược lại đến xu hướng giá cổ phiếu công ty đang giao dịch. Làmột người chủ công ty hoặc là một người quản lý công ty hoặc là một cổ đông nắm giữphần lớn cổ phần tại công ty sẽ nhận biết được sự đánh giá của các nhà đầu tư dành chocông ty như thế nào và họ sẽ phải tự động điều chỉnh những hoạt động hiện tại, nhữngkế hoạch sẽ triển khai và thậm chí cả việc xác định giá trị thương hiệu của mình nhằmbảo vệ phần vốn đầu tư họ đã bỏ vào công ty. Do đó, có thể nói giá quyền chọn cổphiếu là một tấm gương phản chiếu để các công ty niêm yết tự đánh giá và điều chỉnhtrong việc xây dựng một thương hiệu uy tín và hoạt động một cách hiệu quả hơn.3.3.3 Thu hút dòng vốn đầu tư nước ngoài vào TTCK Việt Nam Kể từ khi Việt Nam gia nhập WTO, giới đầu tư tài chính quốc tế đã nhìn nhậnTTCK Việt Nam là một thị trường mới nổi nhiều tiềm năng trong trung dài hạn và tínhthanh khoản ngày càng được cải thiện. Hiện có khoảng 9.000 nhà đầu tư nước ngoàitham gia mở tài khoản đầu tư trên TTCK Việt Nam, trong đó có một số định chế tàichính lớn như JP Morgan, Citigroup Global Group, HSBC, Deusch Bank … và hiệnđang nắm giữ 25-30% số lượng cổ phiếu của các công ty niêm yết. Và đặc biệt ở các cổ HDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 69phiếu tốt, thì tỉ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài thường là tỉ lệ nắm giữ tối đa 49%theo quy định. Các nhà đầu tư nước ngoài – thường là các tổ chức, định chế tài chính, các quỹ đầutư - nhanh chân vào TTCK Việt Nam đã nắm giữ cổ phần thường không muốn bán racổ phần vì sợ các nhà đầu tư nước ngoài khác sẽ mua mất tỉ lệ giới hạn quy định và sẽkhông mua lại được cổ phiếu tốt, đồng thời họ cũng muốn hiện thực hoá một số khoảnlợi nhuận đầu tư trên báo cáo của mình vì mục đích mua cổ phiếu đầu tư chính là tìmkiếm mức lợi nhuận mong đợi hoặc có một cơ sở để xác định hiệu quả đầu tư và báocáo cho những người đã góp vốn, các cơ quan quản lý, tổ chức có liên quan... Đây làmột bài toán nan giải dành cho các nhà đầu tư nước ngoài, đặc biệt là các tổ chức đầutư nước ngoài đang tham gia đầu tư trên TTCK Việt Nam. Mâu thuẫn này sẽ được giải quyết bằng việc mua bán quyền chọn cổ phần, họ cóthể hiện thực hoá được lợi nhuận mong đợi tối thiểu của cổ phiếu đã đầu tư, đồng thờikhông phải bán đi cổ phiếu đang nắm giữ và có được một phương tiện “bảo hiểm”chống lại được rủi ro sự biến động của giá cổ phiếu trên thị trường. Có thể nói, áp dụngquyền chọn cổ phiếu đã tạo ra thêm một hàng hoá cho nhà đầu tư nước ngoài và sẽgiúp họ tự tin, mạnh dạn đầu tư và kêu gọi thêm nguồn vốn đầu tư vào TTCK ViệtNam.3.3.4 Thúc đẩy sự phát triển của TTCK và nền kinh tế Việt Nam Với tác động của việc áp dụng quyền chọn cổ phần vào TTCK Việt Nam đối vớicác công ty niêm yết, nhà đầu tư nhỏ lẻ, nhà đầu tư nước ngoài cũng như các tổ chứcđầu tư như đã nêu ở trên, TTCK Việt Nam sẽ có thêm một công cụ “bảo hiểm” cho đầutư chứng khoán, vừa là một loại hàng hoá đặc biệt sẽ làm cho TTCK sôi động vì tínhthanh khoản và sự vận hành của nó. Quyền chọn làm tăng thêm lợi nhuận, giảm thiểurủi ro, là một công cụ có đòn bẩy tài chính cao, mức sinh lời hấp dẫn với mức vốn đầunhỏ sẽ là sự lựa chọn của mọi nhà đầu tư từ nhà đầu tư cá nhân nhỏ lẻ, nhà đầu tư có tổchức, quy mô lớn và đặc biệt là các nhà đầu tư mạo hiểm tìm kiếm lợi nhuận từ việckinh doanh quyền chọn sẽ làm TTCK Việt Nam sôi động hơn, thị trường giao dịch vớiÁp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 70quy mô lớn hơn, nguồn vốn thu hút ngày càng nhiều … giá trị đóng góp vào sự pháttriển chung của đất nước cũng được nâng cao và hoàn thiện hơn. Đồng thời, với quymô thị trường lớn, cơ cấu hàng hoá hoàn thiện sẽ giúp TTCK Việt Nam nâng cao tínhcạnh tranh và khẳng định được vị thế của mình nói riêng và nền kinh tế quốc gia nóichung trên thị trường thế giới.3.4 KHÓ KHĂN, THÁCH THỨC TRONG VIÊC ÁP DỤNG QUYỀN CHỌNVÀO TTCK VIỆT NAM3.4.1 Hệ thống cơ sở pháp lý cho quyền chọn chưa được xây dựng TTCK Việt Nam được hình thành từ năm 2000, trong thời gian đầu, TTCK hoạtđộng dưới sự điều chỉnh của các nghị định của Chính Phủ ban hành. Đến ngày1/1/2007, Luật Chứng Khoán mới được ra đời, làm cơ sở cho điều chỉnh và hướng dẫncho mọi hoạt động trên thị trường chứng khoán, đảm bảo sự đồng bộ và thống nhấttrong việc vận hành, tổ chức, quản lý, giám sát và bảo vệ quyền lợi của nhà đầu tư mộtcách hợp pháp nhất. Mặc dù, UBCKNN đã có định hướng phát triển thị trường quyềnchọn tại Việt Nam trong giai đoạn 2005 – 2010 nhưng trong Luật Chứng Khoán chỉduy nhất trong Khoản 7 điều 6 có đề cập đến khái niệm Quyền chọn bán và Quyềnchọn mua, còn lại hầu như Luật Chứng Khoán không đề cập đến bất cứ vấn đề gì thuộcvề quyền chọn. Với ưu điểm linh hoạt, đòn bẩy tài chính cao của quyền chọn sẽ là một sự khao kháttìm kiếm lợi nhuận từ các nhà đầu cơ, các nhà đầu tư mạo hiểm và nếu không có Luậtđiều chỉnh quy định các hoạt động cụ thể cũng như các chính sách giám sát, quản lýphù hợp sẽ làm lũng đoạn thị trường, tăng thêm rủi ro cho nhà đầu tư cá nhân nhỏ lẻ vàảnh hưởng đến toàn nền kinh tế quốc gia.3.4.2 Công nghệ và dịch vụ của các tổ chức trung gian, môi giới còn yếu kém. Công nghệ là yếu tố được đặt lên hàng đầu của các TTCK phát triển trên thế giới,điều này có thể nhận thấy rất rõ ở 3 sàn giao dịch tiêu biểu đã đề cập ở Chương II nói HDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 71trên, tuy nhiên ở TTCK Việt Nam vẫn còn là một vấn đề đáng quan tâm và cần nhiềusự quyết tâm và cải tiến từ các cơ quan quản lý và các tổ chức tham gia thị trường. Ở các cơ quan đầu mối như SGDCK Tp.HCM, TTGDCK Hà Nội và Trung tâmLưu ký chứng khoán, vẫn còn ở mức lạc hậu. Đã có hai lần xảy ra sự cố kỹ thuật buộcphải dừng giao dịch và huỷ bỏ kết quả giao dịch gây thiệt hại cho nhà đầu tư tạiSGDCK Tp.HCM (vào ngày 8/12/2006 và ngày 2/2/2007); ngoài ra, Trung tâm Lưu kýchứng khoán có thể xem là Trung tâm thanh toán bù trừ của TTCK Việt Nam nhưnghầu như chưa có phần mềm hoàn chỉnh cho việc quản lý lưu ký, phân bổ, thanh toánchuyển đổi chứng khoán và tiền. Thử hỏi khi áp dụng giao dịch quyền chọn với sự giaodịch sôi động và mở rộng hơn rất nhiều lần so với chứng khoán thì các cơ sở hạ tầng kỹthuật hiện tại có đáp ứng được không? Ở các công ty chứng khoán thành viên, giai đoạn vừa qua, do sức nóng của TTCKđã thành lập hàng loạt ( tính đến nay đã có 87 công ty chứng khoán, 8 ngân hàng lưuký) mặc dù chưa có kinh nghiệm đối với dịch vụ cung ứng trên TTCK cũng như chưachuẩn bị được hoàn thiện các cơ sở hạ tầng kỹ thuật, phần mềm hoàn thiện phục vụ choviệc giao dịch chứng khoán, thậm chí ở một số công ty chứng khoán nhỏ thực hiện bánthủ công trong việc tiếp nhận, lưu trữ và truyền lệnh mua bán của nhà đầu tư vào sàngiao dịch.3.4.3 Tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài vẫn còn bị hạn chế theo quy định Theo quy định tại Điều 4, Nghị định 69 tỉ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài tạicác công ty niêm yết không được vượt quá 49% và 30% vốn điều lệ của một ngân hàngViệt Nam. Quan điểm duy trì tỉ lệ sở hữu hạn chế sẽ giúp các doanh nghiệp Việt Namkhông bị mất quyền tự chủ mà vẫn tận dụng được nguồn vốn, kỹ thuật và công nghệcủa nhà đầu tư nước ngoài. Tuy nhiên, Việt Nam đã gia nhập WTO, cùng với nhữngcam kết mở cửa cho nhà đầu tư nước ngoài thì việc đánh đồng tất cả doanh nghiệpniêm yết ( trừ ngân hàng) đều bị chi phối bởi tỉ lệ 49% xét về mặt nào đó là không côngbằng, thậm chí còn có thể dẫn đến việc ngăn chặn cơ hội huy động vốn và công nghệ từbên ngoài khối doanh nghiệp tư nhân. Hơn nữa, theo Luật Chứng khoán Việt Nam cóÁp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 72hiệu lực từ ngày 1/1/2007 và thông lệ quốc tế thì các quyết định quan trọng của doanhnghiệp phải được 75% cổ đông biểu quyết thông qua, nếu phía doanh nghiệp trongnước chỉ nắm giữ 51% thì có được toàn quyền quyết định không hay nếu một nhà đầutư nước ngoài sở hữu (hoặc đại diện sở hữu) cho 25,1% cùng đồng thuận thì quyết địnhnày mới có hiệu lực hay nói đúng hơn họ sẽ là người có tiếng nói quyết định cuối cùng.Tỉ lệ sở hữu như thế nào là hợp lý sẽ là một bài toán mà Bộ Tài Chính và Uỷ Banchứng khoán sẽ phải xác định sớm hay muộn. Và việc áp dụng quyền chọn vào TTCKViệt Nam sẽ chịu rất nhiều tác động vào tỉ lệ sở hữu của người nước ngoài, đây sẽ làđộng lực và tiền đề cho việc xây dựng một nguồn nhu cầu mới của cả nhà đầu tư trongnước và ngoài nước trên thị trường quyền chọn.3.4.4 Thông tin cho thị trường chưa thật sự hiệu quả, minh bạch và công khai Hiện nay, các công ty niêm yết được quy định cung cấp các thông tin định kỳ nhưbáo cáo tài chính tháng, báo cáo Quý, báo cáo thường niên và báo cáo kiểm toán và cácthông tin bất thường trong vòng 24h, 72h … cho UBCKNN và SGDCK/TTGDCK.Tuy nhiên, việc công bố thông tin không được đặt đúng tầm quan trọng của nó, cáccông ty niêm yết công bố chiếu lệ, qua loa, không cung cấp đúng và đầy đủ nội dung,các website của một số công ty niêm yết vẫn chưa thực hiện việc công bố thông tintheo định. Cơ quan phụ trách đưa thông tin ra công chúng chỉ có UBCKNN vàSGDCK/TTGDCK thông qua website của mình, còn lại các công ty chứng khoán thànhviên thì cập nhật một cách tự phát. Gần đây có một số phương tiện thông tin đại chúngđã thực hiện truyền tải các thông tin chứng khoán cho nhà đầu tư nhưng chưa được phổbiến và chủ yếu là theo đơn đặt hàng quảng cáo của công ty niêm yết. Vừa qua, nhà đầu tư tại Việt Nam đã bị hoang mang với báo cáo tài chính đượckiểm toán của Công ty Cổ phần Bông Bạch Tuyết, kiểm toán hai lần từ lãi thành lỗ?Vậy tính hiệu quả và trung thực của các báo cáo của các công ty niêm yết tại Việt Namcó đáng được tin cậy không? Tuy nhiên, cơ quan chức năng hầu như không phát hiệnra những sai phạm này mà chỉ đơn thuần tiếp nhận báo cáo và công bố trên website.HDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 73Trong khi các nhà đầu tư đã mua và lựa chọn đầu tư cổ phiếu dựa trên các thông tin màhọ công bố trên thị trường.3.4.5 Khả năng phân tích của nhà đầu tư Việt Nam còn nhiều hạn chế Điểm qua tình hình TTCK Việt Nam từ ngày đầu thành lập đến nay, xu hướng củathị trường luôn vận động gần như một đường thẳng: lần thứ nhất, tăng từ 100 điểm đến571,04 điểm vào phiên giao dịch thứ 137 (ngày 25/06/2001) với tổng khối lượng khớplệnh là 2,68 triệu cổ phiếu, giá trị tương đương 23,57 tỷ đồng và sau đó giảm khôngphanh từ tháng 7/2001 đến tháng 10/2001 và kéo dài đến tháng 10/2005 với phiên giaodịch thứ 652, tổng giá trị giao dịch chỉ đạt 1,78 tỷ đồng; lần thứ hai xảy ra vào nhữngtháng đầu năm 2006, Vn-Index từ hơn 300 điểm đã tăng liên tục đến 623,69 điểm ởphiên giao dịch thứ 1.276 ngày 25/04/2006 với 37,76 triệu cổ phiếu được giao dịchtương đương 314,23 tỷ đồng và rồi lại giảm nhanh chóng xuống còn 399 điểm vàongày 01/08/2006; lần thứ ba với thông tin Việt Nam chính thức là thành viên thứ 150của tổ chức thương mại quốc tế (WTO) vào tháng 11/2006 cùng với sự đầu tư mạnhmẽ từ các nhà đầu tư nước ngoài đã tác động mạnh mẽ lên tâm lý của nhà đầu tư trongnước đã đẩy chỉ số Vn-Index lên mức kỷ lục vào phiên giao dịch thứ 1.495 ngày12/03/2007 đạt 1.170, 67 điểm, khối lượng cổ phiếu giao dịch trong phiên này là 13,34triệu cổ phần tương đương giá trị 1.180,99 tỷ đồng, tuy nhiên khi nhận được thông tinkhông tốt từ nhà đầu tư nước ngoài thì cuộc tháo chạy của thị trường càng nặng nề hơnhai lần trước, Vn-Index tuột dốc không phanh xuống đến mức 364,71 điểm vào ngày20/06/2008 với tổng giá trị giao dịch còn 69,76 tỷ đồng. Mặc dù Chính phủ cũng nhưUBCKNN đã có nhiều biện pháp vực dậy thị trường, đồng thời nền kinh tế vĩ mô cũngdần ổn định nhưng dường như cũng không còn hiệu quả, các đợt chỉ số tăng rồi nhanhchóng sụt giảm do các nhà đầu tư ào ạt bán ra theo tâm lý bày đàn mà không có sựphân tích và chiến lược đầu tư cụ thể nào, khi thị trường lên hầu như mọi cổ phiếu đềutăng trần và không có người bán và khi thị trường xuống thì hầu hết mọi cổ phiếu đềugiảm sàn và không có người mua.3.4.6 Các công ty niêm yết trên TTCK có quy mô nhỏ và chưa hiệu quảÁp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 74 Quyền chọn cổ phiếu là một công cụ chứng khoán phái sinh, sự tồn tại của quyềnchọn phụ thuộc tương đối vào các chứng khoán trên thị trường. Để ứng dụng giao dịchquyền chọn, trước tiên phải có các chứng khoán có chất lượng, thu hút được các nhàđầu tư tham gia thì quyền chọn cổ phiếu mới có cơ hội phát triển và mở rộng. Tính đếnngày 01/09/2008 số lượng doanh nghiệp niêm yết là 309 doanh nghiệp, trong đó có 161doanh nghiệp niêm yết tại SGDCK Tp.HCM và 148 doanh nghiệp niêm yết tạiTTGDCK Hà Nội, tuy nhiên số lượng công ty lớn và đảm bảo tiêu chuẩn để trở thànhcổ phiếu “blue chip” thì hầu như chỉ khoảng vài chục công ty. So sánh với thị trườngquyền chọn của các nước với số lượng công ty niêm yết lên đến hàng ngàn công ty thìsố lượng cổ phiếu cơ sở cho quyền chọn cần phải được tăng cường về số lượng và chấtlượng đáp ứng nguồn cung hàng hoá cơ sở cho việc áp dụng quyền chọn cổ phiếu vàoTTCK Việt Nam.3.5 MỘT SỐ GIẢI PHÁP ĐỂ ỨNG DỤNG GIAO DỊCH QUYỀN CHỌN CHỨNGKHOÁN VÀO TTCK VIỆT NAM Theo quan điểm của tác giả, Việt Nam nên học hỏi kinh nghiệm, áp dụng và cải tiếnmô hình tổ chức sàn giao dịch quyền chọn của Nhật Bản vì có những sự tương thíchtrong cơ cấu tổ chức, quản lý, giám sát và cả sự thận trọng của chính phủ Nhật trongviệc mở cửa cho nhà đầu tư nước ngoài tham gia vào thị trường chứng khoán. Tuynhiên, để đạt được thành công trong việc áp dụng quyền chọn cổ phiếu vào TTCK ViệtNam, chúng ta cần phải thực hiện một số nhóm giải pháp chính như sau:3.5.1 Nhóm giải pháp vĩ mô Luật Chứng Khoán số 70/2006/QH11 đã được Quốc Hội nước Cộng hoà xã hội chủnghĩa Việt Nam khoá XI, kỳ họp thứ 9 thông qua ngày 29/06/2006. Đây là văn bảnpháp luật cao nhất về chứng khoán và TTCK Việt Nam. Do đó, Luật giao dịch quyềnchọn cổ phiếu phải dựa trên nền tảng Luật Chứng khoán, các hoạt động trên thị trườngquyền chọn phải đồng thời tuân thủ các quy định chung của TTCK vừa có những quyđịnh riêng phù hợp với đặc tính của quyền chọn. Luật quyền chọn sẽ điều chỉnh cácvấn đề quản lý thị trường, hoạt động chào bán, niêm yết, quy chế công bố thông tin,HDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 75quy định thành viên tham gia, cá phương thức giao dịch, kinh doanh, giới hạn thực hiệnđối với các thành viên, tổ chức đầu tư có quy mô lớn, các hành vi bị cấm, chế tài chotừng trường hợp vi phạm cụ thể … nhằm đảm bảo sự công bằng và hiệu quả của thịtrường. Và để tránh việc ban hành Luật quá chậm khi triển khai ( như đối với TTCK,sau khi hoạt động 7 năm mới có Luật Chứng khoán làm cơ sở điều chỉnh), thiết nghĩBộ Tài Chính và UBCKNN là bộ phận quản lý trực tiếp nên tiến hành xây dựng các cơsở luật thích hợp đệ trình lên Chính phủ trong thời gian sớm nhất trước khi thực hiệntriển khai áp dụng quyền chọn vào TTCK Việt Nam.3.5.2 Nhóm giải pháp vi mô 3.5.2.1 Nâng cao vai trò và trách nhiệm của một số cơ quan chức năng có liên quan Với vai trò là cơ quan chủ quản, Bộ Tài Chính cần phải xem xét các chính sách sẽảnh hưởng đến việc hoàn thiện các môi trường đầu tư trong TTCK nói chung và thịtrường quyền chọn nói riêng, đảm bảo sự hài hoà, đồng bộ giữa các chính sách thuế ápdụng; tỉ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài trong các ngành kinh tế, loại hình doanhnghiệp,; các chính sách quản lý kiểm soát rủi ro đầu tư của hệ thống ngân hàng; chínhsách tỉ lệ lãi suất cơ bản, tỉ giá trao đổi; đồng thời đẩy nhanh tiến độ cổ phần hoá cáctổng công ty có kết quả hoạt động tốt để cung cấp thêm nguồn hàng hoá cho TTCK;xây dựng các chính sách điều tiết, ổn định môi trường đầu tư có liên quan; xây dựngmột định chế tài chính đóng vai trò như một nhà tạo lập thị trường và trung tâm thanhtoán –bù trừ, đảm bảo sự lưu thông trên thị trường và khả năng thanh toán khi có biếnđộng. Ngoài ra, nên phân định rõ tiêu chuẩn giữa cổ phiếu hạng nhất (blue-chips) vàcác cổ phiếu hạng hai cũng như cổ phiếu rủi ro đồng thời có các chính sách bảo hộtương ứng từ Bộ Tài Chính khi thị trường có sự sụt giảm nghiêm trọng. UBCKNN là cơ quan quản lý trực tiếp việc vận hành của TTCK nói chung và thịtrường quyền chọn nói riêng cần có sự nâng cấp và chuyên sâu trong các hệ thốngphòng ban chuyên sâu trong từng lĩnh vực, để có thể cung cấp các giải pháp nhạy bénvà linh hoạt cho thị trường. Đào tạo và bồi dưỡng nhân lực chuyên sâu là một yêu cầuÁp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 76cấp thiết và cần tiến hành trên diện rộng thông qua các Trung tâm Đào tạo, tạp chíChứng khoán. Ngoài ra, nên tổ chức các ban điều hành, ban bổ nhiệm, ban kiểm toán,ban tư vấn có sự tham gia của các chuyên gia từ các lĩnh vực liên quan, các công tyniêm yết để đạt được sự phát triển khách quan, toàn diện và phù hợp với thịtrường…Đồng thời, nâng cao công tác quản lý, giám sát các hoạt động sai phạm, tổchức lại hệ thống các trung tâm, phòng ban chuyên môn cũng như các tiêu chí cầngiám sát để phát hiện sớm các giao dịch bất thường, giao dịch nội gián, thao túng vàlũng đoạn thị trường đảm bảo một thị trường lành mạnh và hiệu quả. Xây dựng địnhhướng phát triển các sàn giao dịch đối với quyền chọn tương ứng với thị trường chứngkhoán cơ sở và lộ trình thực hiện chi tiết và cụ thể từ 2008 đến 2012. SGDCK/ TTGDCK, Trung tâm Lưu ký là các cơ quan tổ chức và vận hành hoạtđộng của TTCK, trước hết phải thực hiện đầu tư cơ sở hạ tầng công nghệ hiện đại đápứng được quy mô thị trường ngày càng lớn; sớm chuyển sang hình thức công ty cổphần mà các tổ chức thành viên của SGDCK/TTGDCK sẽ là các cổ đông góp vốn, tạosự gắn kết giữa lợi ích của các công ty chứng khoán, các tổ chức tài chính thành viênvới lợi ích của thị trường nhằm hạn chế sự liên kết đầu cơ lũng đoạn thị trường; xâydựng chính sách lương bổng đãi ngộ tương xứng và chính sách đào tạo nguồn nhân lựccó trình độ chuyên môn cao và chuyên sâu trong từng lĩnh vực, đảm bảo nguồn nhân sựtrong việc quản lý, giám sát hoạt động ngày càng phức tạp của thị trường; xây dựng cácquy định, quy trình thống nhất và đồng bộ tránh mỗi nơi mỗi kiểu như hiện nay gâykhó khăn cho nhà đầu tư cũng như các tổ chức tham gia trên thị trường. 3.5.2.2 Xây dựng mô hình thị trường quyền chọn khoa học, hiệu quả và phù hợp với thực tế của Việt Nam Theo quan điểm của tác giả nên áp dụng mô hình quyền chọn Nhật Bản cho thịtrường quyền chọn Việt Nam. Tuy nhiên, với xu hướng liên thông, liên kết và đi đếnsáp nhập giữa các sàn giao dịch chứng khoán trên thế giới hiện nay, Việt Nam cầnchuẩn bị và có định hướng trong việc xây dựng các mô hình TTCK nói chung và thịtrường quyền chọn nói riêng. Để TTCK Việt Nam đảm bảo vừa có thể học hỏi kinh HDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 77nghiệm tổ chức của Nhật Bản nhưng vẫn tiếp nhận các kỹ thuật mới và cải tiến cácphương thức tổ chức hiện đại, tiên tiến nhằm đảm bảo sự phù hợp với thông lệ quốc tếvà không mất đi bản sắc riêng của TTCK Việt Nam. Cơ chế vận hành và quản lý khoa học tối thiểu phải xây dựng được các tiêu chuẩnvề chứng khoán cơ sở; tiêu chuẩn về hợp đồng quyền chọn; hệ thống giao dịch, giámsát, công bố thông tin, hệ thống lưu ký, thanh toán bù trừ, các nhà tạo lập thị trường; tổchức giám sát hoạt động giao dịch; tổ chức cung cấp thông tin và các mô hình định giákỹ thuật đại chúng cho nhà đầu tư; các hoạt động chế tài cụ thể … giúp thị trường cóđủ năng lực để xử lý nhanh, chính xác các giao dịch trên thị trường, giúp tăng tốc độluân chuyển vốn, tránh các hiện tượng đầu cơ gây lũng đoạn trên thị trường.3.5.3 Nhóm giải pháp về phát triển thị trường 3.5.3.1 Thực hiện chính sách khuyến khích các tổ chức và cá nhân tham giaTTCK Khuyến khích các định chế đầu tư chuyên nghiệp (ngân hàng, chứng khoán, bảohiểm…) tham gia đầu tư trên thị trường theo quy định của pháp luật. Xem xét loại chứng khoán nào cần hạn chế sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài sẽcho niêm yết bảng riêng hoặc không cấp phép cho giao dịch quyền chọn cổ phiếu hạnchế. Thực hiện lộ trình mở cửa đối với các nhà đầu tư chuyên nghiệp nước ngoài vàothị trường Việt Nam theo lộ trình đã cam kết; Đa dạng hoá các loại hình quỹ đầu tư; tạo điều kiện cho phép Bảo hiểm xã hội ViệtNam, Tiết kiệm bưu điện… tham gia đầu tư trên thị trường vốn; từng bước phát triển,đa dạng hoá các quỹ hưu trí để thu hút các vốn dân cư tham gia đầu tư; khuyến khíchviệc thành lập các quỹ đầu tư ở nước ngoài đầu tư dài hạn vào thị trường Việt Nam. 3.5.3.2 Nâng cao hiệu quả cung cấp thông tin Thông tin trên TTCK Việt Nam hiện nay chủ yếu do UBCKNN và cácSGDCK/TTGDCK quản lý và công bố trên website. Hiện nay, UBCKNN đã luôn kịpthời công bố các thông tin phát hành, chia cổ tức, cấp phép, xử phạt các vi phạm củaÁp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 78các công ty niêm yết, so với thời gian trước đây, nhà đầu tư chỉ nghe được tin đồn, khiđược công bố chính thức ra thị trường thì giá cổ phiếu đã tăng rất nhiều phiên. Hiệnnay, với quy định chi tiết hơn về nội dung công bố thông tin, thời gian phải báo cáocho UBCKNN khi có sự thay đổi hợp lý, đã làm thông tin nội gián giảm đi rất nhiều.Điều này cho thấy quyết tâm nâng cao hiệu quả cung cấp thông tin trên TTCK củaUBCKNN. Tuy nhiên, để tránh trường hợp như công ty Bông Bạch Tuyết, ngoài công tác tiếpnhận và công bố thông tin đơn thuần, cần xây dựng các tiêu chuẩn cao cho việc minhbạch, công bằng và đáng tin cậy cho người đầu tư. Muốn vậy, các SGDCK, TTGDCKlà cơ quan tiếp nhận trực tiếp nên có những nhân sự có kinh nghiệm, trình độ chuyênmôn trong lĩnh vực kế toán, kiểm toán để đánh giá khách quan các báo cáo tài chính từcác công ty niêm yết. Tăng cường và phát triển hệ thống công bố thông tin nhằm đảmbảo thông tin công bố kịp thời. Giám sát việc công bố thông tin của các thành viên thịtrường đảm bảo tính minh bạch, đầy đủ. Ngoài ra, cơ chế nộp thông tin để công bố cho cơ quan quản lý vẫn còn nặng tínhhình thức, đối với các thông tin nóng phải công bố trong vòng 24 tiếng đồng hồ, cáccông ty niêm yết không thể có hình thức thông báo khác ngoài văn bản đóng dấu bảnchính, thay vì nhận bằng fax, mail và các phương tiện thông tin hiện đại khác. Hiện nay, các trang web của hầu hết các doanh nghiệp niêm yết đều chưa có đầy đủthông tin theo quy định và phía cơ quan quản lý cũng chưa có biện pháp giám sát, xử lývi phạm đảm bảo cho thông tin được cung cấp đầy đủ và kịp thời. Bên cạnh đó, các thông tin phải được công bố theo phương pháp song ngữ Việt –Anh và phản ánh đầy đủ thông tin, các văn bản pháp luật hướng dẫn có liên quan cũngnên nhanh chóng có bản tiếng Anh để tiện cho việc tham khảo của nhà đầu tư nướcngoài, giúp nhà đầu tư quốc tế hiểu rõ hơn về các quy định và vận hành và từ đó có sựtin tưởng vào sự phát triển ổn định của TTCK Việt Nam. 3.5.3.3 Hoàn thiện quy trình và trang bị hệ thống kỹ thuật giao dịch hiện đạiHDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 79 Nâng cấp đồng bộ hạ tầng kỹ thuật của thị trường, đảm bảo khả năng liên kết vớithị trường các nước trong khu vực; Xây dựng hệ thống Công nghệ thông tin hiện đạiđáp ứng yêu cầu của thị trường và theo tiêu chuẩn quốc tế; Đồng thời tiếp tục triển khaivà hoàn tất thực hiện việc giao dịch từ xa từ các Thành viên đến Sở, tiến tới việc giaodịch không sàn trong tương lai. Tiếp tục ký biên bản hợp tác với các SGDCK trên thế giới; Đồng thời tổ chức vàthực hiện các nội dung trong các Biên bản hợp tác đã ký, đặc biệt phối hợp với cácSGDCK tổ chức thực việc niêm yết chéo giữa các thị trường. Qua đó, hoàn thiện vàban hành quy trình thống nhất giữa các cơ quan quản lý, các sàn giao dịch cho chứngkhoán và quyền chọn tại TTCK Việt Nam. 3.5.3.4 Phát triển các tổ chức tài chính trung gian, các cơ sở thanh toán bù trừ thống nhất phục vụ cho việc giao dịch quyền chọn Tăng số lượng hợp lý, nâng cao chất lượng hoạt động và năng lực tài chính cho cáccông ty chứng khoán, công ty quản lý quỹ, công ty đầu tư chứng khoán,.... Đa dạng hoácác loại hình dịch vụ cung cấp trên thị trường, nâng cao tính chuyên nghiệp và chấtlượng các dịch vụ; đảm bảo tính công khai, minh bạch và bình đẳng trên thị trường; Mở rộng phạm vi hoạt động Trung tâm Lưu ký chứng khoán, tự động hoá hệ thốnglưu ký và thanh toán bù trừ chứng khoán, tăng cường các dịch vụ cung cấp cho cácchứng khoán chưa niêm yết, áp dụng các chuẩn mực lưu ký quốc tế, thực hiện liên kếtgiao dịch thanh toán giữa thị trường vốn và thị trường tiền tệ; Từng bước hình thành Viện nghiên cứu định mức tín nhiệm ở Việt Nam. Cho phépthành lập các tổ chức định mức tín nhiệm đủ điều kiện tại Việt Nam và cho phép mộtsố tổ chức định mức tín nhiệm có uy tín của nước ngoài thực hiện hoạt động định mứctín nhiệm ở Việt Nam.3.5.4 Các nhóm giải pháp khác 3.5.4.1 Khuyến khích nghiên cứu và thành lập các Công ty định giá chuyênnghiệp và độc lập cho thị trườngÁp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 80 Để áp dụng được quyền chọn vào TTCK Việt Nam, UBCKNN nên chuẩn bị tổchức một bộ phận chuyên trách hỗ trợ cho nhà đầu tư trong việc phân tích, nghiên cứuxây dựng các mô hình toán học định giá quyền chọn và cung cấp các kỹ thuật định giáquyền chọn nếu cần. Đồng thời phối hợp với tạp chí Chứng khoán hoặc Bản tin của SGDCK/TTGDCKđể đưa ra các giá quyền chọn tham khảo mỗi ngày cho nhà đầu tư. Tại các nước đã phát triển thị trường quyền chọn, Công ty định giá chiếm vai trò rấtquan trọng đối với các nhà đầu tư, việc tổng hợp thông tin, xây dựng mô hình định giá,cung cấp kỹ thuật định giá, hệ thống công bố mức giá tham khảo tự động mỗi ngày làmột loại dịch vụ tiên tiến góp phần nâng cao hiệu quả hoạt động của thị trường và giúpnhà đầu tư có được các thông tin và quyết định đúng đắn trong đầu tư. 3.5.4.2 Có kế hoạch tuyên truyền và công bố rộng rãi các ưu việt của giao dịchquyền chọn Sự quan tâm và hiểu biết của công chúng là một yếu tố chính quyết định thành côngtrong việc đưa ra một công cụ tài chính mới áp dụng trên TTCK, để thu hút nhiều nhàđầu tư tham gia thì Chính phủ, các Bộ, ban ngành liên quan phải có chính sách tuyêntruyền, đào tạo và phổ biến kiến thức về giao dịch quyền chọn cho công chúng. Thôngqua các cuộc hội thảo, phương tiện truyền thông đại chúng, tổ chức các khoá họcchứng chỉ tại Trung tâm đào tạo của UBCKNN và các trường Đại học nhằm trang bịkiến thức cho tầng lớp tri thức. Thực hiện hỗ trợ tổng hợp, biên dịch, cung cấp các tài liệu liên quan đến quyềnchọn đặt tại một chuyên mục trong các website của các cơ quan quản lý và tiến hànhquảng cáo theo phương pháp phát tờ rơi tại các Công ty chứng khoán, quỹ đầu tư đểphổ cập thông tin cho người hành nghề cũng như các nhà đầu tư đang tham gia đầu tưtrên thị trường chứng khoán. Hướng đến việc xây dựng, thành lập Viện hoặc Trung tâm công nghệ quyền chọnchuyên biệt với nhiệm vụ mở rộng việc đào tạo cho những nhà đầu tư và cung cấp các HDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 81dịch vụ tư vấn chiến lược đầu tư, chiến lược quản lý, giám sát thị trường cho cả cơquan quản lý và các nhà đầu tư trên thị trường. 3.5.4.3 Có chính sách kiểm soát và xử lý tốt hiện tượng đầu cơ làm lũng đoạnthị trường và xây dựng chính sách phí giao dịch hợp lý Sự xuất hiện của nhà đầu cơ trên thị trường chứng khoán là một nhu cầu kháchquan. Nếu không có các nhà đầu cơ, mà chỉ có các nhà phát hành là các công ty cầnbán chứng khoán để huy động vốn và các nhà đầu tư là những người muốn mua chứngkhoán với mục tiêu đầu tư dài hạn, thị trường lúc đó mới dừng ở bước sơ khai, đượcgọi là thị trường sơ cấp, không có thương nhân. Khi ấy, hoạt động mua bán sẽ ít, tẻnhạt, rời rạc. Nhưng quan trọng hơn là tính thanh khoản của chứng khoán sẽ rất thấp,bởi vì không phải lúc nào cũng có những công ty muốn bán chứng khoán và sẵn sàngmua lại chứng khoán của mình. Tuy nhiên, nếu sự đầu cơ lại mang tính tiêu cực và cósự thoả hiệp, bắt tay từ những cá nhân, tổ chức lớn làm lũng đoạn thị trường thì cầnphải có biện pháp kiềm chế và xử lý thích đáng hướng đến sự công bằng, công khai,minh bạch của thị trường. Muốn vậy, các cơ quan quản lý phải tăng cường công tác giám sát thị trường bằngviệc hoàn thiện phần mềm giám sát để theo dõi, phát hiện giao dịch nội gián, thao túng,lũng đoạn thị trường. Tăng cường công tác thu thập thông tin tin đồn. Đồng thời,nghiên cứu các hiện tượng đầu cơ đã được phát hiện trên thị trường quyền chọn ở cácnước trên thế giới để xây dựng các chính sách, quy chế kiểm soát, ngăn chặn kịp thời. Cùng với việc khuyến khích các định chế tài chính trở thành các nhà tạo lập thịtrường – hay là các nhà đầu cơ có tổ chức – các cơ quản lý phải xây dựng các quy chếcam kết, ký quỹ, phát hành quyền chọn và các biện pháp xử lý vi phạm hiệu quả, chếtài thích đáng đảm bảo ngăn chặn được hiện tượng đầu cơ có tổ chức, quy mô lớn gâylũng đoạn thị trường. Tránh các tình trạng “vừa đá bóng, vừa thổi còi” như tổ chức sàn giao dịch QCV.Đồng thời cũng lưu ý các chính sách phí giao dịch hợp lý để khuyến khích phát triển ápdụng Quyền chọn.Áp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 82 3.5.4.4 Luôn luôn cập nhật và rút ra các bài học kinh nghiệm về TTCK của cácnước trên thế giới Đây là giải pháp cực kỳ quan trọng trong việc ứng dụng các giao dịch quyền chọn ởViệt Nam, mặc dù chúng ta có thể đã học hỏi và áp dụng những kinh nghiệm của cácnước tiên tiến về việc tổ chức sàn giao dịch, nguyên tắc, cơ chế vận hành, quản lý quytrình giao dịch, cơ sở hạ tầng kỹ thuật, công nghệ phần mềm … Tuy nhiên, thị trườngthế giới luôn biến đổi hàng ngày, nếu không liên tục cập nhật và học hỏi kinh nghiệmthì chúng ta dễ bị lạc hậu, dẫn đến đầu tư lãng phí nhân lực và vật lực của quốc gia vàtổ chức thị trường không hiệu quả.3.6 NHẬN ĐỊNH VỀ KHẢ NĂNG ÁP DỤNG GIAO DỊCH QUYỀN CHỌN CỔPHIẾU TẠI TTCK VIỆT NAM Từ những phân tích về TTCK Việt Nam trong giai đoạn vừa qua cho thấy sự cầnthiết phải áp dụng giao dịch quyền chọn cổ phiếu vào TTCK Việt Nam để tạo ra côngcụ bảo vệ cho nhà đầu tư nhỏ lẻ, thu hút vốn đầu tư trong nước và ngoài nước, tác độnggián tiếp đến sự phát triển của các công ty niêm yết đồng thời thúc đẩy sự phát triểncủa TTCK và nền kinh tế quốc gia. Tuy nhiên, việc áp dụng quyền chọn cổ phiếu vàoTTCK Việt Nam sẽ gặp rất nhiều khó khăn, trở ngại cần sự nỗ lực khắc phục và giảiquyết theo một lộ trình khoa học và cụ thể. Trong giai đoạn hiện nay, Việt Nam cần phải thực hiện đồng bộ nhóm giải pháp vĩmô, nhóm giải pháp vi mô và các nhóm giải pháp khác để xây dựng một thị trườngquyền chọn hiệu quả và tiên tiến. Đồng thời, Việt Nam cần lập ra một kế hoạch triểnkhai theo từng giai đoạn cụ thể như: giai đoạn cho công tác chuẩn bị, giai đoạn vậnhành thử nghiệm, giai đoạn đánh giá, bổ sung sửa đổi và rút kinh nghiệm thực tiễn đếnkhi đáp ứng tương đối đầy đủ yêu cầu của thị trường. Thời gian cho 3 giai đoạn tốithiểu từ 3 đến 4 năm, giai đoạn vận hành thử nghiệm phải đảm bảo thời gian ít nhấttrên 1 năm để việc đánh giá được chính xác, từ đó, giúp cho giai đoạn bổ sung sửa đổiđược hoàn thiện nhanh chóng hơn và có hiệu quả cao hơn.HDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 83 Tuy nhiên, với qui mô thị trường hiện nay, cùng với nỗ lực của UBCKNN và các tổchức quản lý trong việc phát triển cơ sở hạ tầng, công bố thông tin, xây dựng các quytrình đồng bộ trong năm 2008, cũng như quyết tâm của Chính Phủ trong định hướngphát triển TTCK Việt Nam đến năm 2010, Việt Nam có thể rút ngắn thời gian hoànthiện các cơ sở pháp lý, hạ tầng kỹ thuật, cơ chế giám sát và xây dựng mô hình quyềnchọn trong năm 2010 như việc xây dựng các văn bản Luật hướng dẫn giao dịch quyềnchọn, thành lập Trung tâm thanh toán – bù trừ quyền chọn và trung tâm định giá quyềnchọn, xây dựng hệ thống báo giá tự động, hệ thống mạng giao dịch, công bố thông tin,cơ quan quản lý và giám sát …theo đúng kế hoạch đã xây dựng.Áp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 84KẾT LUẬN CHƯƠNG III Chương III là sự tiếp nối của việc nghiên cứu Chương I- Cơ sở lý luận về quyềnchọn cổ phiếu và Chương II – Kinh nghiệm tổ chức sàn giao dịch quyền chọn chứngkhoán tại một số nước trên thế giới. Trong Chương III, tác giả đã đi vào trình bày sơlược lịch sử hình thành TTCK Việt Nam cũng như giới thiệu về hệ thống cơ quan quảnlý và chức năng cụ thể của từng bộ phận, thực trạng áp dụng Quyền chọn tài chínhkhác như Quyền chọn tiền tệ, Quyền chọn vàng ở Việt Nam trong giai đoạn vừa qua,sự cần thiết phải áp dụng quyền chọn và các khó khăn, trở ngại cần vượt qua để xâydựng một thị trường quyền chọn hiệu quả. Từ đó nêu ra các nhóm giải pháp cần triểnkhai và xây dựng để làm tiền đề cho việc áp dụng quyền chọn vào TTCK Việt Namnăm 2010 và dần hoàn chỉnh vào năm 2011. Tính thanh khoản và cân bằng cung cầu trên thị trường quyền chọn là một yếu tốcần quan tâm hàng đầu khi xây dựng các cơ sở pháp luật, hệ thống giám sát, quy trìnhgiao dịch thanh toán đảm bảo tạo được sức cầu hấp dẫn trên thị trường, tạo tính thanhkhoản và lưu thông cho quyền chọn nhưng vẫn kiểm soát được các mức độ đầu cơ vàcó biện pháp ngăn chặn, xử lý khi có hiện tượng gây lũng đoạn hoặc tiêu cực cho thịtrường. Các nhóm giải pháp được thực hiện đồng bộ và đan xen lẫn nhau với mục tiêu xâydựng một TTCK nói chung và thị trường quyền chọn nói riêng có tính thanh khoản caocho các quyền chọn chứng khoán giao dịch, cung cấp đầy đủ thông tin cho nhà đầu tưvà các đối tượng tham gia thị trường; Xây dựng quy trình giao dịch liên kết giữa cácđối tượng tham gia trên thị trường, hệ thống cơ sở hạ tầng kỹ thuật, phần mềm hệ thốnggiao dịch, tiên tiến, phù hợp với các thông lệ và chuẩn mực thế giới, qua đó hình thànhnên giá chứng khoán và quyền chọn chứng khoán một cách hợp lý nhất, tạo được niềmtin của các nhà đầu tư trong nước và ngoài nước vào thị trường chứng khoán góp phầnthúc đẩy sự phát triển của nền kinh tế quốc gia.HDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên
    • 85KẾT LUẬN ĐỀ TÀISau khi nghiên cứu đề tài về Quyền chọn cổ phiếu và áp dụng Quyền chọn cổ phiếuvào TTCK Việt Nam, có thể rút ra một số kế luận sau đây: - Thứ nhất, việc áp dụng Quyền chọn vào TTCK Việt Nam là một xu thế tất yếu trong việc hội nhập vào nền kinh tế thế giới nói chung và thị trường tài chính quốc tế nói riêng; - Thứ hai, do cơ sở hạ tầng chưa được chú trọng đầu tư, quy mô thị trường nhỏ bé cả về số lượng và giá trị giao dịch, trình độ phân tích của nhà đầu tư hạn chế, chỉ số chứng khoán chủ yếu chịu sự tác động từ một nhóm cổ phiếu riêng biệt, sự kiểm soát chặt chẽ trong thanh toán bù trừ cổ phiếu và tiền mặt … vì vậy, việc áp dụng Quyền chọn cổ phiếu là một lựa chọn khả thi, để làm cơ sở tiến đến áp dụng tất cả các loại quyền chọn đang phổ biến trên thế giới; - Thứ ba, Quyền chọn có thể được kết hợp với cổ phiếu, trái phiếu hoặc một quyền chọn khác để tạo ra nhiều chiến lược đa dạng. Việc kết hợp các chiến lược với nhau như thế nào là tuỳ thuộc vào khẩu vị rủi ro và mục tiêu lợi nhuận của nhà đầu tư. Quyền chọn là một công cụ “bảo hiểm” rủi ro trước sự biến động thất thường của TTCK và là một công cụ quản lý rủi ro, cung cấp đòn bẩy tài chính cao, giúp đa dạng hoá danh mục đầu tư và bảo vệ được lợi nhuận cho nhà đầu tư. Tuy nhiên, Quyền chọn có thể mang lại những rủi ro không giới hạn nếu không có biện pháp quản lý, giám sát và điều chỉnh hợp lý của các cơ quan, tổ chức quản lý thị trường. - Thứ tư, việc lựa chọn một mô hình phù hợp với thực tế của Việt Nam trong giai đoạn hiện nay đóng vai trò quyết định trong việc áp dụng và triển khai giao dịch quyền chọn vào TTCK Việt Nam. Theo quan điểm của tác giả, Việt Nam nên học hỏi mô hình tổ chức, quản lý thận trọng và chặt chẽ của Nhật Bản đồng thời phải luôn học hỏi kinh nghiệm, tiếp nhận và cải tiến các phương pháp quản lý,Áp dụng Quyền chọn Cổ phiếu vào TTCK Việt Nam
    • 86 tổ chức tiên tiến khác trên thế giới nhưng vẫn đảm bảo bản sắc riêng của TTCK Việt Nam. - Thứ năm, các nhóm giải pháp để áp dụng thành công quyền chọn cổ phiếu vào TTCK Việt Nam bao gồm các nhóm: nhóm giải pháp vĩ mô, nhóm giải pháp vi mô, nhóm giải pháp phát triển thị trường và nhóm các giải pháp khác. Các nhóm giải pháp này phải được tiến hành đồng bộ và đan xen lẫn nhau để đảm bảo xây dựng một thị trường quyền chọn công bằng, minh bạch, hiệu quả và hiện đại trong thời gian tối thiểu từ 3- 4 năm. Các việc cấp thiết cần chuẩn bị là hoàn chỉnh khung pháp lý, các tổ chức định mức tín nhiệm chuyên nghiệp, các công ty định giá quyền chọn, hệ thống báo giá tự động, quy trình giao dịch thanh toán bù trừ tự động, nhân sự có chuyên môn cao và hệ thống công bố thông tin hiệu quả… Nếu đẩy nhanh tiến độ các công việc trên trong thời gian 2 năm thì Việt Nam có khả năng triển khai giao dịch quyền chọn vào TTCK trong năm 2010 như kế hoạch đã đề ra. - Thứ sáu, trong các giải pháp đưa ra, tác giả đặc biệt quan tâm đến vai trò của nhà tạo lập thị trường nhằm đảm bảo sự lưu thông và điều tiết cân bằng cung cầu của thị trường giao dịch quyền chọn. Tác giả đề xuất các cơ quan quản lý nên sớm xây dựng một định chế tài chính đóng vai trò là người tạo lập thị trường và đảm bảo khả năng thanh toán cổ phiếu và tiền khi thị trường có biến động mạnh nhằm hướng đến sự phát triển ổn định và bền vững của thị trường quyền chọn nói riêng và TTCK Việt Nam nói chung.Đề tài này được viết theo quan điểm và góc nhìn cá nhân của tác giả, cùng với sự hạnchế về kinh nghiệm, kiến thức và thời gian nghiên cứu nên không thể tránh được sựthiếu sót. Tác giả rất mong nhận được sự chỉ dẫn, đóng góp của Quý Thầy Cô, đồngnghiệp, các nhà nghiên cứu và những người quan tâm … nhằm hoàn thiện đề tài và trởthành một tài liệu hữu ích cho việc nghiên cứu chuyên sâu về Quyền chọn trên TTCKViệt Nam.HDKH: TS. Nguyễn Thị Xuân Liễu Thực hiện: Nguyễn Thị Ngọc Duyên