Finanzas 11 - Valoracion de Empresas - Descuento de Flujos de Caja

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Finanzas 11 - Valoracion de Empresas - Descuento de Flujos de Caja

  1. 1. Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos Consultoría en Diagnóstico Financiero, Evaluación de Proyectos, Valoración de Empresas, Estructuraciones Financieras, Elaboración de Planes de Negocios. PPrograma Valoración de Empresasp PARTE 1: Valoración de Empresas por Descuento de Flujos de FondosValoración de Empresas por Descuento de Flujos de Fondos Métodos de valoración estáticos y dinámicos Análisis profundo de los métodos de rentabilidad futura Cálculo de Flujos Finitos y Perpetuidades Cálculo de Valor de Liquidación www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  2. 2. Curriculum Vitae Curriculum Académico Ingeniero en Finanzas - Universidad Tecnológica Empresarial de Guayaquil M.Sc. Economía - Universidad de Guayaquil Diploma en NIIF - Instituto Tecnológico Superior de Monterrey Cursos Realizados Curso de Valoración de Empresas - IDE Business School Curso de Evaluación de Proyectos - ICHE-ESPOL Curso de Formulación de Proyectos - CORPEI-ONU Reconocimientos AcadémicosReconocimientos Académicos UTEG 2005: Mejor graduado de la especialidad Finanzas U. Guayaquil 2009: Mejor tesis de grado, recomendada su publicación Logros Académicos destacados Instructor de la Superintendencia de Compañías del Ecuadorp p Co-autor del Manual de Obligaciones Tributarias (Hansen-Holm & Co.) Profesor de Tributación a nivel de postgrado en varias universidades del país Profesor invitado de Valoración de Empresas en maestría de Universidad ESAN (Perú) Curriculum Profesional 2005 - CONSULTOR FINANCIERO INDEPENDIENTE 2011 - 2012 Hansen-Holm Partners: Gerente de Consultoría 2010 - 2011 CORPEI: Administrador de Inversiones FDE 2009 - Roadmak Solutions: Consultor 2008 2010 CORPEI: Coordinador de Inversiones FDE2008 - 2010 CORPEI: Coordinador de Inversiones FDE 2008 Constructora Conalba: Consultor reestructurador 2005 - Hansen-Holm & Co.: Consultor asociado, coautor MOT 2005 - 2007 CORPEI: Miembro de la red de consultores de inversión 2003 - 2004 Romero & Asociados: Auditor Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap Actividades Actuales Consultor Financiero especializado en Valoración de Empresas Profesor universitario a nivel de postgrado Investigador académico especializado en Costo de Capital Autor de textos y papers académicos
  3. 3. Nota del Autor El tema de Valoración de Empresas es apasionante y complejo a la vez. El profesional que se dedica de lleno a la Valoración de Empresas, como es mi caso particular, está obligado a ser un profesional completo, el cual no le basta con conocer de todo un poco, sino que debe dominar en todos los aspectos significativos las Finanzas Corporativas (tanto Operativas como Estructurales)todos los aspectos significativos, las Finanzas Corporativas (tanto Operativas como Estructurales), la Contabilidad (tanto NIIF Completas como NIIF para Pymes), la Tributación, la Economía, la Estadística y las Matemáticas, puesto que no sabe con exactitud a qué se enfrentará en el momento que ingrese a una empresa para conocer su valor justo. Si usted ha examinado mis diapositivas anteriores, podrá darse cuenta que todas ellas abarcan temas que apuntan, al fin y al cabo, a la Valoración de Empresas como tal. Por ello, en el presente material, no me enfoco en cómo hacer un diagnóstico o hacer una proyección, pues esos son conocimientos que deben dominarse antes de ingresar a este curso En estas dispositivas meconocimientos que deben dominarse antes de ingresar a este curso. En estas dispositivas me enfoco en los métodos de Valoración de Empresas como tal, profundizando con mucho detalle en los métodos de Descuentos de Flujos de Fondos y los métodos de Creación de Valor. En esta primera parte se realiza una breve introducción al tema de la Valoración de Empresas seEn esta primera parte se realiza una breve introducción al tema de la Valoración de Empresas, se examinan con cierta brevedad los métodos estáticos de Valoración para aterrizar en los métodos de descuento de flujos de fondos. En una segunda entrega se examinarán los métodos de Creación de Valor. Espero que esta información le sea de mucha utilidad. Fernando Romero M. Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  4. 4. t d ió l l ió dIntroducción a la Valoración de Empresas Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  5. 5. Definición de Valoración de Empresas • Es el Proceso de estimación de precios posibles de transferencia de una acción o empresa D i i ‘ ibl ’ ti d t d d• Decimos que precios son ‘posibles’ porque se estiman dentro de un rango de valor • Precios son de transacción por cuanto se realiza una transferencia de dominio tipo compraventa • Valor ≠ Precio; este último refleja el valor acordado o pactado entre comprador y vendedorcomprador y vendedor • Valoración desde perspectiva del comprador: Valor máximo dispuesto a pagar • Valoración desde perspectiva del vendedor: Valor mínimo dispuesto a recibir Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  6. 6. Objetivos de la Valoración de Empresas • Determinar un rango estimado de precios de venta de una empresa i bili d d i l l i i ió• Viabilizar procesos de apertura de capital: Valores unitarios por acción • Identificar si empresa crea/destruye valor: Criterios de VAN y su evoluciónde t ca s e p esa c ea/dest uye a o C te os de y su e o uc ó • Apoyar proceso planeación estratégico hacia creación de valor: Planes y Programas dirigidos a hacer crecer el VANProgramas dirigidos a hacer crecer el VAN Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  7. 7. Principales razones para valorar una empresa • Venta privada de Empresas • Comprar parte del otro accionista • Apertura parcial/total al mercado de valores • Fusión / Desinversión parcial del grupo corporativo• Fusión / Desinversión parcial del grupo corporativo • Financiamiento vía Capital de Riesgo • Divorcio / Fallecimiento • Liquidación Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  8. 8. Métodos de Valoración de Empresas Por Contabilidad Valor en Libros Valor en Libros Ajustado Valor de Liquidación V l d R i ió Métodos Estáticos (Contables - Múltiplos) Por Múltiplos Valor de Reposición Múltiplos de Cotización Múltiplos de Transacción Métodos de Valoración de Mixtos o Combinados Fondo de Comercio o Goodwill Valoración de Empresas Cotización Descuento de Free Cash Flow Capital Cash Flow Precio de la Acción en el mercado Métodos Dinámicos (Rentabilidad Futura) Flujos de Fondos Equity Cash Flow Adjusted Present Value (APV) Economic Value Added (EVA) Residual Income Method (RIM) Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap Creación de Valor Opciones Reales Cash Value Added (CVA) Net Value Added (NVA) Investment Recovery and Value Added (IRVA)
  9. 9. Métodos Estáticos Se los denomina estáticos por cuanto parten y analizan una posición financiera actual y no tienen en consideración el potencial detienen en consideración el potencial de rendimiento futuro de la empresa. Entre los principales métodos estáticos están:Entre los principales métodos estáticos están: • Los métodos que toman información del Estado de Situación Financiera, llamados t bié ét d t bltambién métodos contables • Los métodos que toman información del Estado de Resultados o de Flujos de Efectivo, ll d t bié ét d últi lllamados también métodos por múltiplos • Los métodos mixtos Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  10. 10. Métodos Contables Valor en Libros Activos: $100 Pasivos: $60 Patrimonio: $40 Ventajas Desventajas Simplicidad de Cálculo Fá il i t t ió Considera valores contables no li id blFácil interpretación Valor Referencial Básico liquidables No considera potencial de empresa No considera otros intangibles: posición de mercado, marcas, administración, , Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  11. 11. Métodos Contables Valor en Libros Ajustado • Intento de ajustar cifras del Balance a valores de Mercado • Permite valorar más razonablemente factores como: Liquidez, Rentabilidad,q , , Exigibilidad, Productividad, etc. Activos Financiamiento P i i C t Productivos Improductivos Pasivos sin Costo Pasivos con costo Recursos Propios Ventajas Desventajas Valores más realistas Permite identificar causas de creación / destrucción de valor Toma demasiado tiempo actualizar cuentas y realizar ajustes Definir una fecha tope de actualizacióndestrucción de valor Valor Referencial Básico Definir una fecha tope de actualización Requiere de costos adicionales por peritajes técnicos No considera el potencial de la empresa Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  12. 12. Métodos Contables Valor de Reposición • Se basa en calcular cuánto le costaría al comprador crear una infraestructura productiva igual a la que se tiene o reemplazar su infraestructura actual conproductiva igual a la que se tiene o reemplazar su infraestructura actual con otra de iguales características Ventajas Desventajas Valores más cercanos a los precios de mercado No considera el potencial de la empresa para generar valor en el futuromercado Adecuado para calcular valores de aporte de bienes a otra sociedad para generar valor en el futuro Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  13. 13. Métodos Contables Valor de Liquidación • Cálculo del precio de venta de los activos, para efectos de liquidación de una empresaempresa • Este método supone que la empresa no continuará operando Ventajas Desventajas Valores más cercanos a precios de mercado y de realización de activos Las cifras que generalmente se obtienen son inferiores al Valor en Librosmercado y de realización de activos son inferiores al Valor en Libros Solo se debería utilizar para efectos de una liquidación real Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  14. 14. Métodos por Múltiplos Múltiplos de Cotización Se basan en estimar el valor de una empresa mediante la comparación de ésta con el valor de otras empresas de similares características que cotizan en bolsacon el valor de otras empresas de similares características que cotizan en bolsa Para poder aplicar esta metodología, se deben seguir los siguientes pasos: 1. Realizar un estudio pertinente de la empresa objetivo 2. Realizar un análisis y selección de empresas comparables 3 Seleccionar y Calcular los múltiplos apropiados y sus respectivos3. Seleccionar y Calcular los múltiplos apropiados y sus respectivos componentes 4. Aplicación de los resultados a la empresa objetivo 5. Seleccionar un rango de valoración Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  15. 15. Métodos por Múltiplos Estudio de la empresa objetivo: • Actividad que desarrolla (análisis de productos y/o servicios que ofrece) i i d l ñí• Historia de la compañía • Características del sector (proveedores, clientes, competidores, marco legal) y posicionamiento dentro del mismo (cuota de mercado, etc.) • Países y mercados en los que opera • Estructura de propiedad (accionistas e inversionistas) • Análisis de los datos de mercado (en caso de cotizar en bolsa)• Análisis de los datos de mercado (en caso de cotizar en bolsa) • Análisis de estados financieros de los últimos tres años (como mínimo) • Estructura de la organización • Evaluación de la dirección • Políticas de empresa (estratégico, financiero, RRHH, etc.) Pa ticipaciones en ot as emp esas alian as est atégicas etc Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap • Participaciones en otras empresas, alianzas estratégicas, etc.
  16. 16. Métodos por Múltiplos Análisis y Selección de empresas comparables • Deben ser compañías cotizadas en bolsa • Deben realizar la misma actividad que la empresa objetivo• Deben realizar la misma actividad que la empresa objetivo • Deben tener una misma estrategia de negocio y/o productos • Ser de un mismo país o región y/o operar en igual zona geográfica Tener un tamaño similar (no es aconsejable tomar como comparables a• Tener un tamaño similar (no es aconsejable tomar como comparables a empresas con volumen de ventas o beneficios inferiores en un 50% al de la empresa objetivo) • Tener unas mismas perspectivas de crecimiento de beneficios• Tener unas mismas perspectivas de crecimiento de beneficios • Tener un equipo de dirección de categoría similar • Tener una rentabilidad similar Tener una posición competitiva equivalente• Tener una posición competitiva equivalente • Tener el mismo grado de integración vertical (activos) • Tener una estructura y volumen de gastos de I+D y marketing similares Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  17. 17. Métodos por Múltiplos Selección de Múltiplos a analizar y sus componentes Componente Definiciones BN o EAT Beneficio Neto o Earnings After Taxes BPA o EPS Beneficio por Acción o Earnings Per Share BAIT o EBIT Beneficio Antes de Intereses e Impuestos o Earnings Before Interest and TaxesEBIT Earnings Before Interest and Taxes BADIT o EBITDA Beneficio antes de Amortizaciones, Depreciaciones, Intereses e Impuestos o Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization FCO o OCF Flujo de Caja Operativo u Operative Cash Flow. Igual a: EBIT + amortizaciones y depreciacionesIgual a: EBIT + amortizaciones y depreciaciones VL o BV Valor en Libros o Book Value. Igual a: Capital Social + reservas - acciones preferentes VC o CV Valor del Capital o Capital Value. Igual a: Capitalización Bursátil (con efecto dilución) VE o FV Valor de la empresa o Firm Value. Igual a: Capitalización bursátil (con efecto dilución) +VE o FV Valor de la empresa o Firm Value. Igual a: Capitalización bursátil (con efecto dilución) + acciones preferentes + deuda neta + intereses minoritarios DPA o DPS Dividendos por Acción o Dividends Per Share Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  18. 18. Múltiplos de Cotización Price-Earning Ratio (PER) Es el múltiplo más utilizado por inversores y mercado. PER = Capitalización Bursátil = Precio de la Acción Beneficio Neto Beneficio por Acción (BPA) Para calcular el precio de la empresa objetivo: Obj iblbj i BPAPERecioPr  • El PER debe ser coherente con el sector productivo y con la empresa Objetivocomparableobjetivo BPAPERecioPr  El PER debe ser coherente con el sector productivo y con la empresa • El múltiplo debe aplicarse a bases de beneficios comparables Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  19. 19. Múltiplos de Cotización Factores que pueden producir un PER alto o bajo: • El sector en el que se desenvuelve la empresa puede estar deprimido o puede apreciarse de manera coyuntural o estructuralap ec a se de a e a coyu tu a o est uctu a • La empresa puede tener una estructura financiera saludable o débil (el resultado obtenido por el PER se verá influido por el nivel de apalancamiento) • La empresa puede contar con ventajas competitivas únicas y sosteniblesLa empresa puede contar con ventajas competitivas únicas y sostenibles • La administración de la empresa puede o no ser de primera línea Ventajas Desventajas Facilidad de obtener estimaciones de PER futuros dado que el BPA es una de las proyecciones más comúnmente estudiadas por los analistas financieros. Resultados del PER pueden sufrir distorsiones debido a: 1) diferentes políticas contables entre países; 2) nivel de apalancamiento de empresas comparablesp p p p Ratio muy sensible en empresas cíclicas. Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  20. 20. Múltiplos de Cotización PER Relativo • Relaciona el PER de la empresa comparable con el PER del país donde se encuentra la empresa objetivoencuentra la empresa objetivo PER relativo = PER empresa PER país Ventajas Desventajas Adecuado para comparar empresas de distintos países Puede distorsionarse por los diferentes ciclos económicos en los distintos paísesdistintos países ciclos económicos en los distintos países. Puede estar excesivamente influido por algunos sectores o empresas dominantes Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  21. 21. Múltiplos de Cotización Ratio Valor-Beneficio • Relaciona el Valor Bursátil y los beneficios antes de intereses e impuestos VB = VE o FV BAIT o EBIT Ventajas Desventajas Al contrario que el PER, con este ratio Se han de tener en cuenta los se puede ignorar el grado de apalancamiento, ya que su resultado no se verá distorsionado diferentes principios de contabilidad que las diferentes compañías puedan aplicar para calcular el BAIT Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  22. 22. Múltiplos de Cotización Ratio Valor-Beneficio mejorado • En esta forma de cálculo no se incluyen las depreciaciones y amortizaciones en el denominadoren el denominador VBm = VE o FV BADIT o EBITDA Ventajas Desventajas Ideal para aplicar en empresas cíclicas Se han de tener en cuenta los Ideal para comparar empresas de diferentes países También se puede ignorar el grado de apalancamiento diferentes principios de contabilidad que las diferentes compañías puedan aplicar para calcular el BADIT apalancamiento Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  23. 23. Múltiplos de Cotización Ratio Valor-Flujo • Relaciona el Valor Bursátil con los flujos de fondos operativos VF = VE o FV FCO o OCF Ventajas Desventajas Ideal para evitar las diferencias en Puede no ser adecuado en empresas de políticas contables que pueden afectar a los resultados Ideal para empresas cíclicas. alto crecimiento, ya que puede ser muy pequeño o incluso negativo Al contrario que con el PER, los analistas financieros no suelen estimar flujos definancieros no suelen estimar flujos de fondos futuros Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  24. 24. Múltiplos de Cotización Ratio Precio-Valor • Relaciona el precio de cotización con el valor contable de una acción PV = Capitalización Bursátil = Precio (Cotización) Valor en Libros del Patrimonio Valor Contable por Acción Ventajas Desventajas Ideal para analizar empresas muy Falta de acuerdos para identificarIdeal para analizar empresas muy intensivas en capital Falta de acuerdos para identificar algunos pasivos que ciertas compañías consideran como recursos propios y otras como recursos ajenos Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  25. 25. Múltiplos de Cotización Yield (Dividendo) Relaciona las dos vías por las cuales un accionista puede obtener una remuneración: • Vía dividendos (unitarios por acción - DPA); y• Vía dividendos (unitarios por acción - DPA); y • Vía aumento del precio de las acciones Yield = DPA o DPS A partir de los dividendos, se puede valorar una acción como: Yield = Precio de la Acción g.i) En base a información histórica de la empresa, e información financiera del sector industrial, se podría determinar la rentabilidad mínima esperada de la acción DPA torsec comparable objetivo ntabilidadRe DPA ecioPr  Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  26. 26. Múltiplos de Cotización Yield: Supuesto 1 Si una empresa solamente entrega dividendos a los accionistas y las acciones no sufren variaciones en el precio, se puede suponer que los dividendos serán constantes en el tiempo SUPUESTOS: • La compañía no retiene utilidades (reparte el 100%) por tanto no reinvierte en sí• La compañía no retiene utilidades (reparte el 100%), por tanto no reinvierte en sí misma y por ende no crece. • Si la compañía no crece, no habrá variaciones en NOF y AF. • La cifra de depreciación se mantiene constante, por tanto la utilidad neta también sep , p mantiene constante. • Si la utilidad neta se mantiene constante, entonces los dividendos también se mantienen constantes y esto originará una perpetuidad K D ntabilidadRe DPA ecioPr torsec comparable objetivo  Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  27. 27. Múltiplos de Cotización Yield: Supuesto 2 Si una empresa solamente entrega dividendos a los accionistas y las acciones no sufren variaciones en el precio, se puede suponer que los dividendos serán crecientes en el tiempo SUPUESTOS: • La compañía retiene utilidades (% reparto < 100%) por tanto reinvierte en sí misma• La compañía retiene utilidades (% reparto < 100%), por tanto reinvierte en sí misma y por ende crece. • Si la compañía crece, habrá variaciones en NOF y AF. • La cifra de depreciación varía por la inversión en AF, por tanto la utilidad neta no sep p , p mantiene constante y los dividendos tampoco serán constantes. • Si % reparto es constante, la inversión en AN será constante y por tanto los Div crecerán a g constante. gK )g1(D ecioPr objetivo    Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  28. 28. Múltiplos de Cotización Problema principal del método: Cálculo de la tasa de crecimiento (g) Metodologías para calcular g: a) Crecimiento histórico: Cálculo de la variación porcentual que ha sufridoa) C ec e to stó co Cá cu o de a a ac ó po ce tua que a su do un dividendo entre el periodo actual (n) y el inmediato anterior (n-1) 1nn DD  1n 1nn D g   Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  29. 29. Múltiplos de Cotización b) Rendimiento sobre la Reinversión: supone que las utilidades retenidas se reinvertirán a la misma rentabilidad del patrimonio (ROE) • Siendo que tasa de retención = 1 tasa de reparto; tenciónReTasaxROEg  • Siendo que tasa de retención = 1 - tasa de reparto; • Siendo que tasa de reparto = dividendos / utilidades o beneficios netos; • Siendo que tal proporción se cumple a nivel unitario:        BPA DPA 1ROEg • DPA: Dividendos por acción • BPA: Beneficios o utilidades por acción Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  30. 30. Múltiplos de Cotización c) Crecimiento geométrico promedio: supone que en el futuro se repetirá la tasa de crecimiento observada en la evolución histórica de los dividendos en los últimos n años, y calcula la tasa anual equivalente de crecimiento de los mismos 1 DPA g n 1 n      Ventajas y Desventajas del Yield: 1 DPA g 0     Ventajas y Desventajas del Yield: Ventajas Desventajas Id l l E d i t dIdeal para valorar empresas en sectores maduros Empresas de un mismo sector pueden tener políticas de dividendos muy dispares Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  31. 31. Múltiplos de Cotización Ratio Valor-Ventas • Relaciona el Valor Bursátil de una empresa comparable con sus ventas VE o FV • Identificar los ingresos o ventas netas R i d t d l i VV = VE o FV Ventas • Revisar descuentos y devoluciones. • Identificar ventas netas por tipos de productos, por clientes o tipos de mercados • Identificar otros ingresos: Inversiones financieras, Desinversiones de activos, Diferencial cambiarioDiferencial cambiario • Identificar ventas relacionadas Ventajas Desventajas Ideal para empresas con márgenes similares Si la rentabilidad de las empresas comparables es muy variable, el ratio es inadecuado Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  32. 32. Métodos por Múltiplos Aplicación de resultados obtenidos a empresa objetivo El rango de múltiplos obtenido debe aplicarse a: • Datos históricos de la empresa objetivo; estos datos deben corresponder a la información contable del último periodo (generalmente el último año) de la empresa • Datos futuros (estimados) de la empresa objetivo; estos datos sonDatos futuros (estimados) de la empresa objetivo; estos datos son elaborados y pueden encontrarse normalmente en informes financieros publicados por analistas financieros Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  33. 33. Métodos por Múltiplos Seleccionar Rango de Valoración • Realizar un gráfico con todos los valores obtenidos. Contribuye a realizar una selección óptima del rango de valoración finalselección óptima del rango de valoración final • Centrarse en el PER, es el ratio al que el mercado presta mayor atención. Si se utilizan múltiplos de empresas de distintos países, se deberá utilizar el PER l tiPER relativo. • Ver valores generados por otros múltiplos; determinar si existen factores exógenos que puedan distorsionar resultados obtenidos por el PER.g • Valores generados por otros múltiplos pueden servir como criterio para decidir si el valor obtenido por el PER se inclina al alza o a la baja. l l l d d d ú d l• Acotar los valores seleccionados dentro de un único rango de valores. • Ser capaces de justificar el rango de valoración. Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  34. 34. Métodos por Múltiplos Múltiplos de Transacción Busca estimar el valor de la empresa objetivo a partir del precio pagado por otras compañías comparables, que ya experimentaron anteriormente procesos de f sión adq isición etcde fusión, adquisición, etc. Aspectos a tener en cuenta: • Múltiplos se basan en el precio pagado por empresas comparables o similares a la empresa objetivo • Múltiplos deberán calcularse siempre a partir de datos que supongan laMúltiplos deberán calcularse siempre a partir de datos que supongan la compra del 100% de la compañía • El capital incluye todas las acciones en circulación, opciones, warrants, y valores altamente convertibles El i l i l l d l ( á 50% i )• El precio suele ser superior al valor de la empresa (máx 50% superior), debido a sinergias que se deriven de la transacción Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  35. 35. Métodos por Múltiplos Múltiplos de Transacción Aspectos a tener en cuenta:Aspectos a tener en cuenta: • Los cálculos se basan siempre en cifras históricas • Basados en cifras de una división de la compañía o de un negocio concretoBasados en cifras de una división de la compañía o de un negocio concreto • Ratios están determinados por aspectos concretos de una transacción en particular • La selección de las transacciones comparables sigue prácticamente el mismop g p proceso que en los múltiplos de cotización • Tener en cuenta que transacciones son históricas, cuanto más histórica sea la transacción, menos relevante es como guía para ser un múltiplo de hoy Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  36. 36. Métodos por Múltiplos Ratios más empleados: • Precio/ventas • Precio/beneficios • VE/EBITDA • VE/EBIT• Precio/beneficios • Precio/valor en libros • VE/ventas • VE/EBIT • Precio/beneficios futuros Ventajas Desventajas Transacciones que han tenido lugar recientemente en el mismo sector pueden reflejar la oferta y la Transacciones acontecidas en el pasado son raramente directamente comparables. demanda existente de activos en venta Indica un rango de precios probables Permite conocer las tendencias del sector La interpretación de los datos requiere familiaridad con el sector y con las empresas o negocios de que se trate Los datos de transacciones pasadas pueden ser confidenciales o confusosconfidenciales o confusos Los valores obtenidos dan generalmente un rango de precios muy ancho Se basan en datos históricos Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  37. 37. Métodos Mixtos Fondo de Comercio o Goodwill • El Fondo de Comercio representa el valor de los elementos inmateriales de la empresa y es por tanto un valor a añadir al activo neto si se quiere efectuarempresa, y es por tanto un valor a añadir al activo neto si se quiere efectuar una valoración correcta. • El problema surge al tratar de calcular su valor, ya que no existe una unanimidad metodológica para su cálculounanimidad metodológica para su cálculo. • Las distintas formas de valoración del Fondo de Comercio dan lugar a los diversos procedimientos de valoración que se describen en este apartado. Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  38. 38. Métodos Mixtos Fondo de Comercio o Goodwill bajo NIIF • Goodwill: término contable utilizado para reflejar la porción del valor de d di t t t ib ibl l ti imercado que no es directamente atribuible a los activos y pasivos • Normalmente aparece en casos de fusiones y adquisiciones, cuando una compañía es adquirida por un valor mayor a su valor en libros. La diferencia entre el valor de adquisición y el valor justo es el Goodwill • Las diferencias de valores aparecen al combinar los métodos contables de balances y los métodos de múltiplos u otros métodos, por cuanto activo ybalances y los métodos de múltiplos u otros métodos, por cuanto activo y pasivo se llevan a valores ajustados y el patrimonio se valora por otra vía. • Goodwill refleja la habilidad de la empresa de generar una mayor ganancia de la que normalmente sería derivada de vender los activos tangiblesde la que normalmente sería derivada de vender los activos tangibles Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  39. 39. Método del Goodwill Método de Valoración Clásico • Este método parte de la base de que el valor de una empresa es igual al valor de su activo Neto más el valor del Fondo de Comercio A su vez elvalor de su activo Neto más el valor del Fondo de Comercio. A su vez, el Fondo de Comercio se valora como n veces el beneficio neto de la empresa, o como un determinado porcentaje de la facturación. nBAV  Valor del activo + n veces Beneficio Neto L i fó l tili i i l t i d t i l FAV  Valor del activo + % Facturación o Ingresos • La primera fórmula se utiliza principalmente para empresas industriales, mientras que la segunda se utiliza frecuentemente para el comercio minorista. Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  40. 40. Método del Goodwill Método Simplificado de la Renta Abreviada • El valor de una empresa según este método puede expresarse mediante la siguiente fórmula:siguiente fórmula:  iABaAV n  Goodwill • siendo: – A = activo neto revaluado o valor substancial neto. l l ( d b l d d d ) d l d d– an = valor actual, a un tipo t (tasa de rentabilidad exigida), de n anualidades unitarias, con n entre 5 y 8 años. – B = beneficio neto del último año o el previsto para el año próximo. i = tipo de interés de colocación alternativa que puede ser el de las obligaciones– i = tipo de interés de colocación alternativa, que puede ser el de las obligaciones, el rendimiento de las acciones, o el rendimiento de las inversiones inmobiliarias (después de impuestos). Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  41. 41. Método del Goodwill Método Simplificado de la Renta Abreviada • Esta formulación podría interpretarse así: El valor de una empresa es el valor de su activo neto revaluado más el valor del fondo de comercio, que se obtiene capitalizando, por aplicación de un coeficiente an, un “superbeneficio” igual a la diferencia entre el beneficio neto y la colocación del activo neto revaluado en el mercado de capitales a un tipo de interés i. Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  42. 42. Método del Goodwill Método de la Unión de Expertos Contables Europeos (UEC) • El valor de una empresa según este método se obtiene a partir de la siguiente ecuación:siguiente ecuación:  iVBaAV n  • Para la UEC el fondo de comercio se calcula capitalizando a interés compuesto (con el factor an) un superbeneficio, que es el excedente sobre el beneficio, del rendimiento obtenido por la empresa en la colocación a una tasa sin riesgo i de un capital igual al valor global V. • La diferencia entre este método y el método simplificado visto anteriormenteLa diferencia entre este método y el método simplificado visto anteriormente radica en el valor del fondo de comercio, que en este caso se calcula a partir del valor de V que se está buscando Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  43. 43. Método del Goodwill Método indirecto o método “de los prácticos” • La fórmula para hallar el valor de una empresa según este método es la siguiente: B 2 i B A V   • También puede escribirse como suma del activo neto más el fondo de comercio: 2  iAB i2 1 AV  • La tasa i que se utiliza suele ser el tipo de interés de los títulos de renta fija a largo plazo del país. Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  44. 44. Método del Goodwill Método indirecto o método “de los prácticos” • Como puede apreciarse en la primera expresión, es un método que pondera igual el valor del activo neto (valor substancial) y el valor de rentabilidadigual el valor del activo neto (valor substancial) y el valor de rentabilidad. • A través de la segunda expresión se puede ver que el valor de la empresa se b i li d l b fi i d bl l d lobtiene actualizando el superbeneficio a una tasa doble a la de la supuesta colocación del activo neto. • Este método tiene variantes de tipo aritmético, que se obtienen ponderando de manera distinta el valor substancial y el valor de capitalización de los beneficios Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  45. 45. Método del Goodwill Método anglosajón o método directo • La fórmula de este método es la siguiente:  iAB t 1 AV m  • En este caso el valor del goodwill se obtiene actualizando para una duración infinita el valor del superbeneficio obtenido por la empresa. Este superbeneficio es la diferencia entre el beneficio neto y lo que se obtendríasuperbeneficio es la diferencia entre el beneficio neto y lo que se obtendría de la colocación, al tipo de interés i, de capitales iguales al valor del activo de la empresa. • La tasa tm es la tasa de interés de los títulos de renta fija multiplicada por un coeficiente que puede ser entre 1,25 y 1,5 para tener en cuenta el riesgo. Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  46. 46. Método del Goodwill Método de compra de resultados anuales • Para este método se utiliza la siguiente fórmula de valoración: • Aquí el valor del goodwill es igual a un cierto número de años de  iABmAV  qu e a o de good es gua a u c e to ú e o de a os de superbeneficio. El comprador está dispuesto a pagar al vendedor el valor del activo neto más m años de superbeneficios. • El número de años (m) que suele utilizar es entre 3 y 5, y el tipo de interés (i) es el tipo de interés usual en el país. • En general, es poco frecuente la utilización de este método para la valoración de empresas. Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  47. 47. Método del Goodwill Método de la tasa con riesgo y de la tasa sin riesgo • Este método formula el valor de una empresa a través de la siguiente expresión:expresión:  iVB t 1 AV  • La tasa i es la tasa de una colocación alternativa sin riesgo; la tasa t es la tasa con riesgo que sirve para actualizar el superbeneficio, y es igual a la tasa i aumentada con un coeficiente de riesgo. • Según este método, el valor de una empresa es igual al activo neto aumentado con la actualización del superbeneficio Como puede apreciarseaumentado con la actualización del superbeneficio. Como puede apreciarse, la fórmula es una derivación del método de la UEC cuando el número de años tiende a infinito. Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  48. 48. Métodos Dinámicos o de Rentabilidad Futura Estos modelos se basan en las proyecciones, sea de flujos de efectivo y/o de resultados de ejercicios estimados en un horizonte de tiempo, para posteriormente evaluarlos a través de consideraciones de rentabilidades mínimas esperadas compensatorias del mayor o menor riesgo adquirido. Para la correcta aplicación de estos métodos, es necesario dominar varios modelos de análisis financieros y proyecciones que son los quefinancieros y proyecciones, que son los que permitirán evaluar la capacidad de la empresa para generar flujos futuros, determinar los supuestos básicos de proyecciones y armar los estados fi i t dfinancieros proyectados. Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  49. 49. Métodos de Rentabilidad Futura Precio de la Acción en el Mercado: • Este método es aplicable solo a empresas que cotizan sus acciones en Bolsa. Se considera un método de rentabilidad futura pues la evolución diaria de losSe considera un método de rentabilidad futura pues la evolución diaria de los precios depende de muchas expectativas futuras de los inversionistas. • En este método el valor de la empresa es igual al valor de cotización de las acciones enlistadas en Bolsa, multiplicado para el número total de acciones de una empresa ACV  Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  50. 50. Métodos de Rentabilidad Futura Métodos de Descuento de Flujos de Fondos: • Estos métodos son aplicables a cualquier empresa. Se basan en la proyección de resultados para determinar los Flujos de Efectivo futuros generados por lade resultados para determinar los Flujos de Efectivo futuros generados por la empresa, para su posterior descuento a una tasa de costo de capital apropiada. Métodos de Creación de Valor: • Estos métodos son aplicables a cualquier empresa. Se basan también en la proyección de resultados para analizar de forma más detallada si la rentabilidad futura, medida a través de ciertos ratios financieros ampliamente conocidos, puede superar el costo de las fuentes de fi i i t d lfinanciamiento de la empresa. Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  51. 51. Métodos de Rentabilidad Futura Método de Opciones Reales: • Este método es aplicable a cualquier empresa. Generalmente tiene su punto de partida en los métodos de Descuento de Flujos de Fondos pero analizade partida en los métodos de Descuento de Flujos de Fondos, pero analiza los resultados adicionales que se pueden obtener por la toma de decisiones estratégicas. • Tiene su fundamento teórico en la valoración de opciones financieras, sea bajo el método binomial o el método Black-Scholes. Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  52. 52. ét d d t d l j d dMétodos de Descuento de Flujos de Fondos Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  53. 53. Métodos de Descuento de Flujos de Fondos (Discounted Cash Flows) • La metodología de DCF consiste básicamente en la medición de la capacidad de una firma para generar flujos futuros • La rentabilidad de los flujos debe superar el costo de los recursos aportados• La rentabilidad de los flujos debe superar el costo de los recursos aportados como inversión para generar tales flujos • La tasa de descuento (costo de capital) apropiada para cada flujo de fondos puede ser variable o constante dependiendo de la estructura de capital de lapuede ser variable o constante, dependiendo de la estructura de capital de la empresa • Los diferentes flujos futuros provienen de cada elemento de la empresa (Activo Deuda Patrimonio)(Activo, Deuda, Patrimonio) • La relación expuesta en la ecuación contable siempre se cumple, tanto para el valor en libros como para los flujos y el valor de mercado de cada elementoelemento Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  54. 54. Métodos de Descuento de Flujos de Fondos (Discounted Cash Flows) Premisa Fundamental: Todos los métodos de Valoración por DescuentoTodos los métodos de Valoración por Descuento de Flujos de Fondos obtienen el mismo resultado con respecto al Valor de la Empresa Para lograr esta consistencia, se debe: • Calcular adecuadamente los flujos de caja exclusivos para propósitos de Valoración; y • Calcular adecuadamente las tasas de descuento que sean aplicables a cada uno de los flujos de caja calculados. Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  55. 55. Métodos de Descuento de Flujos de Fondos (Discounted Cash Flows) • El mecanismo de descuento de los flujos de fondos es a través del Valor Actual Neto (VAN) por el cual los flujos de efectivo futuros son actualizados a una tasa que representa el costo de capital.una tasa que representa el costo de capital. • Esto supone que, para aplicar los métodos DCF, se requiere de dos elementos: 1 El Fl j d F d i d Elementos para calcular el VAN 1 El Flujo de Fondos apropiado calcular el VAN 2 La Tasa de Descuento apropiada • No obstante, encontrar estos dos elementos para calcular el VAN no es nada sencillo. Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  56. 56. Métodos de Descuento de Flujos de Fondos (Discounted Cash Flows) Pasos para calcular el Flujo de Fondos apropiado: Se debe realizar una proyección del Estado de Flujos de Efectivo en base a: • Proyección de ingresos en base a regresiones estadísticas• Proyección de ingresos en base a regresiones estadísticas • Proyección de costos fijos y variables en base a análisis de riesgo de apalancamiento operativo • Proyección de costos y gastos contables en base a proyección de márgenes deProyección de costos y gastos contables en base a proyección de márgenes de utilidad • Proyección de activos y pasivos corrientes más relevantes en base a rotaciones y ciclo de conversión de efectivo • Proyección de inversiones en activos no corrientes y establecimiento del cronograma de inversiones • Determinación de la estructura óptima de capital en base a análisis de riesgo de l i fi iapalancamiento financiero • Proyección de Estados de Resultados y Estados de Situación Financiera • Cálculo de las NOF Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  57. 57. Métodos de Descuento de Flujos de Fondos (Discounted Cash Flows) • Toda vez que se ha proyectado los estados de situación financiera y resultados integrales, se debe proyectar el Estado de Flujos de Efectivo para así obtener los flujos de fondos a actualizarse, de acuerdo con el método queasí obtener los flujos de fondos a actualizarse, de acuerdo con el método que se vaya a utilizar. • Conociendo que el Estado de Flujos de Efectivo proporciona información• Conociendo que el Estado de Flujos de Efectivo proporciona información sobre los flujos de las actividades de operación, inversión y financiación, se debe tener presente qué inversiones de la empresa producen qué flujos y qué tipo de financiamiento para tales inversiones produce qué flujosqué tipo de financiamiento para tales inversiones, produce qué flujos. • Así, los flujos de actividades de operación e inversión son procedentes del ti l fl j d ti id d d fi i ió d t d lactivo, y los flujos de actividades de financiación son procedentes de las deudas y del patrimonio. Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  58. 58. Inversiones de la empresa y su financiamiento ¿Qué flujos produce las inversiones de la empresa? ¿Qué flujos produce el financiamiento para realizar tales inversiones? Deuda a Corto Plazo Cobros a clientes Otros cobros Pagos a proveedores Pagos de gastos Contratación de deudas Amortización de deudas NOF Corto Plazo Deuda a Largo Plazo Pagos de gastos Pagos de impuestos Otros pagos Ventas de PPE e intangibles Pagos de intereses Contratación de deudas Amortización de deudas Pagos de intereses Activo Fijo Neto Recursos Propios Venta de inversiones LP Compras de PPE e intangibles Compra de inversiones LP g Aportes de capital Retiros de capital Pagos de dividendos Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  59. 59. Inversiones de la empresa y su financiamiento ¿Qué flujos produce las inversiones de la empresa? ¿Qué flujos produce el financiamiento para realizar tales inversiones? Deuda a Corto Plazo Flujos Efectivo Act Operación Flujo de DCP Fl j dNOF Corto Plazo Deuda a Largo Plazo Act. Operación Flujo de DLP Flujo de Deudas Activo Fijo Neto Recursos Propios Flujo de Patrimonio Flujos Efectivo Act. Inversión Flujo del Activo Flujo del Financiamiento Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  60. 60. Inversiones de la empresa y su financiamiento ¿Qué flujos produce las inversiones de la empresa? ¿Qué flujos produce el financiamiento para realizar tales inversiones? Deuda a Corto Plazo Flujos Efectivo Act Operación Flujo de DCP Fl j dNOF Corto Plazo Deuda a Largo Plazo Act. Operación Flujo de DLP Flujo de Deudas Activo Fijo Neto Recursos Propios Flujo de Patrimonio Flujos Efectivo Act. Inversión Activo = Deuda + PatrimonioActivo Deuda + Patrimonio NOF + AFN = DCP + DLP + PT FAO + FAI = FDCP + FDLP + FPT Flujo del Activo = Flujo de la Deuda + Flujo del PatrimonioFlujo del Activo = Flujo de la Deuda + Flujo del Patrimonio Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  61. 61. Inversiones de la empresa y su financiamiento ¿Qué flujos produce las inversiones de la empresa? ¿Qué flujos produce el financiamiento para realizar tales inversiones? Excedentes Flujos Efectivo Act Operación Flujo de DCP Flujo de D d Excedentes Efectivo NOF Deuda a Corto Plazo Act. Operación Flujo de DLP DeudasNOF Deuda a Largo Plazo Flujo de Patrimonio Flujos Efectivo Act. Inversión Activo = Deuda + Patrimonio Activo Fijo Neto Patrimonio Activo Deuda + Patrimonio EXC + NOF + AFN = DCP + DLP + PT FAO + FAI = FDCP + FDLP + FPT + ΔEXC Flujo del ActivoFlujo del Activo –– ∆∆EXC =EXC = FlujoFlujo de la Deuda + Flujo delde la Deuda + Flujo del PatrimonioPatrimonio Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  62. 62. Estado de Flujos de Efectivo Flujo de Efectivo Act. Financiación a) Flujo de Deudas Flujos de Efectivo Act. Operación (+) Cobros por ventas de bienes y servicios Estructura general del Estado de Flujos de Efectivo a) Flujo de Deudas (-) Ingresos contratación deudas CP y LP (+) Pagos por amortizaciones deuda CP y LP (+) Pagos por intereses deuda CP y LP Total Flujo de Deudas (a) (+) Cobros por ventas de bienes y servicios (+) Ingresos por rendimientos financieros (-) Pagos en efectivo a proveedores (-) Pagos en efectivo de gastos ( ) Pagos en efectivo de impuestos Total Flujo de Deudas (a) b) Flujo de Patrimonio (-) Ingresos por aportes de capital (+) Egresos por retiros de capital (-) Pagos en efectivo de impuestos (=) F. E. Act. Operación Primario (±) Variación de Caja Mínima (=) F. E. Act. Operación, Neto (1) (+) Egresos por retiros de capital (+) Pagos de dividendos a accionistas Total Flujo de Patrimonio (b) (=) F.E. Act. Financiación [a+b] (3) Flujos de Efectivo Act. Inversión (+) Cobros por venta de PPE, intangibles (+) Cobros por venta de inversiones LP ( ) Pagos por compra de PPE intangibles Variación neta del Efectivo (1+2-3) Saldo de efectivo al inicio del periodo Saldo de efectivo al final del periodo (-) Pagos por compra de PPE, intangibles (-) Pagos por compra de inversiones LP (=) F.E. Act. Inversión (2) Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  63. 63. Resultado del Estado de Flujos de Efectivo Flujo de Efectivo Act. Financiación a) Flujo de Deudas Estructura general del Estado de Flujos de Efectivo Flujos de Efectivo Act. Operación Utilidad Neta a) Flujo de Deudas (-) Ingresos contratación deudas CP y LP (+) Pagos por amortizaciones deuda CP y LP (+) Pagos por intereses deuda CP y LP Total Flujo de Deudas (a) Utilidad Neta (+) Depreciaciones, Amortizaciones, Provisiones (+) Gastos Financieros (±) Variación de Caja Mínima (±) Variaciones CxC Total Flujo de Deudas (a) b) Flujo de Patrimonio (-) Ingresos por aportes de capital (+) Egresos por retiros de capital ( ) a ac o es C C (±) Variaciones Inventarios (±) Variaciones CxP (±) Variaciones GxP (±) Variaciones Imp.xP (+) Egresos por retiros de capital (+) Pagos de dividendos a accionistas Total Flujo de Patrimonio (b) (=) F.E. Act. Financiación [a+b] (3) (=) Flujo Efectivo Act. Operación (1) Flujos de Efectivo Act. Inversión (+) Cobros por venta de PPE, intangibles (+) Cobros por venta de inversiones LP Variación neta del Efectivo (1+2-3) Saldo de efectivo al inicio del periodo Saldo de efectivo al final del periodo (+) Cobros por venta de inversiones LP (-) Pagos por compra de PPE, intangibles (-) Pagos por compra de inversiones LP (=) F.E. Act. Inversión (2) Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  64. 64. Resultado del Estado de Flujos de Efectivo Estructura general del Estado de Flujos de Efectivo Flujos de Efectivo Act. Operación Utilidad NetaUtilidad Neta (+) Depreciaciones, Amortizaciones, Provisiones (+) Gastos Financieros (±) Variación de Caja Mínima (±) Variaciones CxC ( ) V i ió ( ) a ac o es C C (±) Variaciones Inventarios (±) Variaciones CxP (±) Variaciones GxP (±) Variaciones Imp.xP (±) Variación de NOF (=) Flujo Efectivo Act. Operación (1) Flujos de Efectivo Act. Inversión (+) Cobros por venta de PPE, intangibles (+) Cobros por venta de inversiones LP(+) Cobros por venta de inversiones LP (-) Pagos por compra de PPE, intangibles (-) Pagos por compra de inversiones LP (=) F.E. Act. Inversión (2) Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  65. 65. Resultado del Estado de Flujos de Efectivo Flujo de Efectivo Act. Financiación a) Flujo de Deudas Estructura general del Estado de Flujos de Efectivo Flujos de Efectivo Act. Operación Utilidad Neta a) Flujo de Deudas (-) Ingresos contratación deudas CP y LP (+) Pagos por amortizaciones deuda CP y LP (+) Pagos por intereses deuda CP y LP Total Flujo de Deudas (a) Utilidad Neta (+) Depreciaciones, Amortizaciones, Provisiones (+) Gastos Financieros (±) Variación de NOF (=) Flujo Efectivo Act Operación (1) Total Flujo de Deudas (a) b) Flujo de Patrimonio (-) Ingresos por aportes de capital (+) Egresos por retiros de capital (=) Flujo Efectivo Act. Operación (1) Flujos de Efectivo Act. Inversión (+) Cobros por venta de PPE, intangibles (+) Cobros por venta de inversiones LP (+) Egresos por retiros de capital (+) Pagos de dividendos a accionistas Total Flujo de Patrimonio (b) (=) F.E. Act. Financiación [a+b] (3) (+) Cobros por venta de inversiones LP (-) Pagos por compra de PPE, intangibles (-) Pagos por compra de inversiones LP (=) F.E. Act. Inversión (2) Variación neta del Efectivo (1+2-3) Saldo de efectivo al inicio del periodo Saldo de efectivo al final del periodo Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  66. 66. Flujos de Caja • Conociendo que los excedentes de efectivo causan una distorsión en la igualdad entre los flujos del activo y los flujos del financiamiento, se debe tener presente que:tener presente que: Flujos del Activo - Excedentes Flujos del Financiamiento Flujos del Activo - Excedentes Flujos de la Deuda + Flujos del Patrimonio • Más allá de la clasificación de flujos de operación y de inversión, los flujos del ti l d t fi i t Fl j d l j activo menos los excedentes se conocen financieramente como Flujos del Capital o Flujo de Caja del Capital (Capital Cash Flow) Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  67. 67. Flujos de Caja • Por ende: Flujo de Caja del Capital Flujo de Caja de la Deuda + Flujo de Caja del Patrimonio C it l C h Fl (CCF) Cash Flow to Debt (CFD) + Financieramente el Flujo de Caja del Capital se descompone en dos flujos: Capital Cash Flow (CCF) + Equity Cash Flow (ECF) Financieramente, el Flujo de Caja del Capital se descompone en dos flujos: • El Flujo de Caja Libre, o Free Cash Flow, el cual es un flujo que está libre del efecto positivo de las deudas, es decir el Escudo Fiscal; y l l d d l d l h ld h l l• El Flujo de Caja del Escudo Fiscal, o Tax Shield Cash Flow, que es la reducción en los impuestos corporativos por la deducibilidad del gasto financiero generado por las deudas. Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  68. 68. Flujos de Caja • Por ende: Flujo de Caja del Capital Flujo de Caja de la Deuda + Flujo de Caja del Patrimonio C it l C h Fl (CCF) Cash Flow to Debt (CFD) +Capital Cash Flow (CCF) + Equity Cash Flow (ECF) Flujo de Caja Libre Flujo de Caja de la DeudaFlujo de Caja Libre + Flujo de Caja del Escudo Fiscal Flujo de Caja de la Deuda + Flujo de Caja del Patrimonio Free Cash Flow (FCF) + Tax Shield Cash Flow (TS) Cash Flow to Debt (CFD) + Equity Cash Flow (ECF) Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  69. 69. Flujos de Caja NOF Deuda a Corto Plazo Flujos Efectivo Act. Operación Flujo de DCP Flujo de Activo Fijo Deuda a Largo Plazo Flujo de DLP Flujos Efectivo Deudas j Neto Recursos Propios Flujo de Patrimonio Flujos Efectivo Act. Inversión Activo = Deuda + Patrimonio NOF + AFN DCP + DLP + PTNOF + AFN = DCP + DLP + PT FAO + FAI = FDCP + FDLP + FPT Flujo del Activo = Flujo de Deuda + Flujo del Patrimonio Por el lado del flujo del activo, este flujo se divide en dos: Flujo de Caja Libre + Flujo del Escudo Fiscal Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  70. 70. Flujos de Caja NOF Deuda a Corto Plazo Flujos Efectivo Act. Operación Flujo de DCP Flujo de Activo Fijo Deuda a Largo Plazo Flujo de DLP Flujos Efectivo Deudas j Neto Recursos Propios Flujo de Patrimonio Flujos Efectivo Act. Inversión Activo = Deuda + Patrimonio NOF + AFN DCP + DLP + PTNOF + AFN = DCP + DLP + PT FAO + FAI = FDCP + FDLP + FPT Capital Cash Flow = Cash Flow to Debt + Equity Cash Flow CCF = CFD + ECF El Capital Cash Flow se divide en dos Flujos: Free Cash Flow + Tax Shield Cash Flow FCF + TS Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  71. 71. Estructura General de los Flujos de Caja Por el lado del Activo: (+) Cobros por ventas de bienes y servicios (+) Ingresos por rendimientos financieros ( ) Pagos en efecti o a p o eedo es(-) Pagos en efectivo a proveedores (-) Pagos en efectivo de gastos (-) Pagos en efectivo de impuestos (±) Variación de Caja Mínima ó NOF Deuda a Corto Plazo D d Flujos Efectivo Act. Operación (=) Flujo de Efectivo Act. Operación (1) (+) Cobros por venta de PPE, intangibles (-) Pagos por compra de PPE, intangibles Activo Fijo Neto Deuda a Largo Plazo Recursos Propios Flujos Efectivo Act. Inversión (=) Flujo de Efectivo Act. Inversión (2) (=) Flujo de Efectivo del Activo (1+2) (-) Variación de Excedentes Propios ( ) (=) Flujo de Caja del Capital (Capital Cash Flow - CCF) (-) Flujo del Escudo Fiscal (Tax Shield Cash Flow - TS) (=) Flujo de Caja Libre (Free Cash Flow - FCF) Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  72. 72. Estructura General de los Flujos de Caja Por el lado del Activo: Utilidad Neta (+) Depreciaciones, Amortizaciones, Provisiones (+) Gastos Financieros(+) Gastos Financieros (±) Variación de NOF (=) Flujo Efectivo Act. Operación (1) (+) Cobros por venta de PPE intangibles NOF Deuda a Corto Plazo D d Flujos Efectivo Act. Operación (+) Cobros por venta de PPE, intangibles (-) Pagos por compra de PPE, intangibles (=) Flujo Efectivo Act. Inversión (2) (=) Flujo de Efectivo del Activo (1+2) Activo Fijo Neto Deuda a Largo Plazo Recursos Propios Flujos Efectivo Act. Inversión (=) Flujo de Efectivo del Activo (1+2) (-) Variación de Excedentes (=) Flujo de Caja del Capital (Capital Cash Flow - CCF) (-) Flujo del Escudo Fiscal (Tax Shield Cash Flow - TS) ( ) Fl j d C j Lib (F C h Fl FCF) Propios (=) Flujo de Caja Libre (Free Cash Flow - FCF) Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  73. 73. Estructura General de los Flujos de Caja Por el lado del Activo: Utilidad Neta NOF Deuda a Corto Plazo D d Flujos Efectivo Act. Operación (+) Depreciaciones, Amortizaciones, Provisiones (+) Gastos Financieros (±) Variación de Excedentes (±) Variación de NOF Activo Fijo Neto Deuda a Largo Plazo Recursos Propios Flujos Efectivo Act. Inversión( ) (±) Variación de Activos No Corrientes (=) Flujo de Caja del Capital (Capital Cash Flow - CCF) (-) Flujo del Escudo Fiscal (Tax Shield Cash Flow - TS) (=) Flujo de Caja Libre (Free Cash Flow - FCF) Propios ( ) Flujo de Caja Libre (Free Cash Flow FCF) Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  74. 74. Estructura General de los Flujos de Caja Por el lado del Financiamiento: a) Flujo de Deudas (-) Ingresos contratación deudas CP y LP (+) Pagos por amortizaciones deuda CP y LPNOF Deuda a Corto Plazo Flujo de DCP (+) Pagos por amortizaciones deuda CP y LP (+) Pagos por intereses deuda CP y LP (=) Total Flujo de Deudas (a) o Flujo de Caja de la Deuda (Cash Flow to Debt - CFD) Activo Fijo Deuda a Largo Plazo Flujo de DLP b) Flujo de Patrimonio (-) Ingresos por aportes de capital (+) Egresos por retiros de capital (+) Pagos de dividendos a accionistas j Neto Recursos Propios Flujo de Patrimonio (+) Pagos de dividendos a accionistas (=) Total Flujo de Patrimonio (b) o Flujo de Caja del Accionista (Equity Cash Flow - ECF) (=) F E Act Financiación [a+b] o Flujo de Caja(=) F.E. Act. Financiación [a+b] o Flujo de Caja del Capital (Capital Cash Flow - CCF) (-) Flujo del Escudo Fiscal (Tax Shield Cash Flow - TS) (=) Flujo de Caja Libre (Free Cash Flow - FCF) Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  75. 75. Proyección de Flujos de Caja Proyección de Activos AEROQUIL S AAEROQUIL S.A. ESTADOS DE SITUACION FINANCIERA HISTORICOS Y PROYECTADOS 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 ACTIVOS Activo CorrienteActivo Corriente Caja 200,00 200,00 200,00 200,00 200,00 200,00 200,00 200,00 Bancos 159.301,04 197.282,41 98.431,80 125.683,53 129.639,25 134.679,72 145.117,88 152.860,10 Cuentas y Documentos Por Cobrar 160.568,55 164.093,69 224.130,47 240.478,06 255.936,75 265.730,75 274.565,37 279.682,50 Pagos Anticipados 4.446,12 6.739,93 55.168,82 40.812,22 40.812,22 40.812,22 40.812,22 40.812,22 Total Activo Corriente 324.515,71 368.316,03 377.931,09 407.173,81 426.588,21 441.422,68 460.695,47 473.554,82 Activo Fijo Propiedades y Equipos al Costo 63.403,88 64.290,52 72.864,43 73.965,56 75.066,68 76.167,81 77.268,94 78.370,06 Depreciacion al costo -62.046,48 -62.991,72 -64.055,42 -65.156,55 -66.257,67 -67.358,80 -68.459,93 -69.561,05 Total Activo Fijo 1.357,40 1.298,80 8.809,01 8.809,01 8.809,01 8.809,01 8.809,01 8.809,01 TOTAL ACTIVOS 325 873 11 369 614 83 386 740 10 415 982 82 435 397 22 450 231 69 469 504 48 482 363 83TOTAL ACTIVOS 325.873,11 369.614,83 386.740,10 415.982,82 435.397,22 450.231,69 469.504,48 482.363,83 Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  76. 76. Proyección de Flujos de Caja Proyección de Pasivos/Patrimonio 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 PASIVO Y PATRIMONIO Pasivo Corriente Cuentas por Pagar Locales 17.501,00 31.815,22 23.219,10 24.799,30 29.157,35 27.601,71 30.148,35 28.714,07 Cuentas por Pagar Filiales 13.035,97 20.695,83 54,29 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 Impuestos 2.742,03 4.022,97 2.556,32 23.009,45 26.458,98 29.668,60 32.752,71 34.555,23 Prestaciones Sociales 4.607,33 9.106,12 7.028,63 7.677,86 8.181,55 9.257,72 9.852,05 10.572,00 Jubiliación Patronal y Desahucio 17.591,71 25.876,58 19.778,15 19.778,15 19.778,15 19.778,15 19.778,15 19.778,15 Total Pasivo Corriente 55.478,04 91.516,72 52.636,49 75.264,76 83.576,04 86.306,17 92.531,27 93.619,45 Deuda Largo Plazo 112.101,59 103.492,32 94.108,22 83.879,55 72.730,30 60.577,61 47.331,19 32.892,58 Total Pasivos 167.579,63 195.009,04 146.744,71 159.144,31 156.306,33 146.883,79 139.862,46 126.512,03 Patrimonio De Accionistas Capital Social 800,00 800,00 800,00 800,00 800,00 800,00 800,00 800,00 Reserva Revalorizacion del Patrimonio 35.596,23 35.596,23 35.596,23 35.596,23 35.596,23 35.596,23 35.596,23 35.596,23 Reserva Legal 604,13 604,13 604,13 604,13 604,13 604,13 604,13 604,13 Resultados Acumulados 96.170,88 121.293,13 137.605,43 179.373,26 195.559,21 214.171,74 235.042,06 258.081,90 Utilidad Ejercicio Actual 25.122,25 16.312,30 65.389,60 40.464,90 46.531,31 52.175,81 57.599,60 60.769,54 Total Patrimonio 158.293,49 174.605,79 239.995,39 256.838,51 279.090,89 303.347,91 329.642,02 355.851,80 TOTAL PASIVO Y PATRIMONIO 325.873,12 369.614,83 386.740,10 415.982,82 435.397,22 450.231,69 469.504,48 482.363,83 Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  77. 77. Proyección de Flujos de Caja Proyección de Balances Financieros 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 Activos Excedentes de caja 159.301,04 197.282,41 98.431,80 125.683,53 129.639,25 134.679,72 145.117,88 152.860,10 Necesidades Operativas de Fondos 109.736,63 79.516,90 226.862,80 206.225,52 213.372,93 220.436,79 223.046,32 227.075,27 Activos No Corrientes 1.357,40 1.298,80 8.809,01 8.809,01 8.809,01 8.809,01 8.809,01 8.809,01 Total Activos 270.395,07 278.098,11 334.103,61 340.718,06 351.821,19 363.925,52 376.973,21 388.744,39 Financiamiento Deuda de Corto Plazo Deuda de Largo Plazo 112.101,59 103.492,32 94.108,22 83.879,55 72.730,30 60.577,61 47.331,19 32.892,58 Patrimonio 158.293,49 174.605,79 239.995,39 256.838,51 279.090,89 303.347,91 329.642,02 355.851,80 Total Financiamiento 270.395,08 278.098,11 334.103,61 340.718,06 351.821,19 363.925,52 376.973,21 388.744,39 Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  78. 78. Proyección de Flujos de Caja Proyección de Resultados AEROQUIL S.A. ESTADOS DE RESULTADOS HISTORICOS Y PROYECTADOSHISTORICOS Y PROYECTADOS 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 Ingresos Ventas 495.233,74 421.641,41 542.857,48 594.776,83 640.993,59 678.385,66 710.090,04 737.781,76 (-) Descuento del Medio -28.162,91 -52.213,85 -44.836,45 53.701,19 57.846,58 61.204,57 64.053,87 66.543,76 Total Ingresos 467.070,83 369.427,56 498.021,03 541.075,64 583.147,02 617.181,09 646.036,17 671.238,00 Costos del Servicio Costo de Operación 33.794,24 21.806,86 22.815,99 23.807,33 29.157,35 28.390,33 31.009,74 29.534,47 Costo Personal de Cabina 69.796,56 86.592,76 85.375,34 95.229,31 116.629,40 113.561,32 124.038,94 118.137,89 Total Costos del Servicio 103 590 80 108 399 62 108 191 33 119 036 64 145 786 75 141 951 65 155 048 68 147 672 36Total Costos del Servicio 103.590,80 108.399,62 108.191,33 119.036,64 145.786,75 141.951,65 155.048,68 147.672,36 Utilidad Bruta 363.480,03 261.027,94 389.829,70 422.039,00 437.360,26 475.229,44 490.987,49 523.565,64 Gastos de Operación Gastos de Ventas 121.007,65 58.737,37 88.052,46 87.248,45 88.929,92 96.434,55 98.520,52 105.719,98, , , , , , , , Gastos Administrativos 201.885,71 175.177,50 235.323,94 261.745,34 266.789,76 289.303,64 295.561,55 317.159,95 Total Gastos de Operación 322.893,36 233.914,87 323.376,40 348.993,79 355.719,68 385.738,18 394.082,06 422.879,94 Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  79. 79. Proyección de Flujos de Caja Proyección de Resultados 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 Utilidad Operativa (EBITDA) 40.586,67 27.113,07 66.453,30 73.045,21 81.640,58 89.491,26 96.905,42 100.685,70 Depreciaciones 945,24 1.063,70 1.101,13 1.101,13 1.101,13 1.101,13 1.101,13p Utilidad Operativa (EBIT) 40.586,67 26.167,83 65.389,60 71.944,09 80.539,46 88.390,13 95.804,30 99.584,57 Gastos Financieros 10.800,00 10.089,14 9.314,31 8.469,74 7.549,16 6.545,73 5.451,99 4.259,81 Utilidad antes de impuestos 29.786,67 16.078,69 56.075,29 63.474,35 72.990,30 81.844,40 90.352,31 95.324,77 I t 6 925 92 2 961 18 16 705 67 23 009 45 26 458 98 29 668 60 32 752 71 34 555 23Impuestos 6.925,92 2.961,18 16.705,67 23.009,45 26.458,98 29.668,60 32.752,71 34.555,23 Utilidad Neta 22.860,75 13.117,51 39.369,62 40.464,90 46.531,31 52.175,81 57.599,60 60.769,54 Dividendos declarados 23.621,77 24.278,94 27.918,79 31.305,48 34.559,76 36.461,72 Utilidad Retenida 15.747,85 16.185,96 18.612,53 20.870,32 23.039,84 24.307,82 Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  80. 80. Proyección de Flujos de Caja AEROQUIL S.A. ESTADOS DE FLUJOS DE EFECTIVO PROYECTADOS 2012 2013 2014 2015 2016 2017 ACTIVIDADES DE OPERACIÓN Ingresos Ingresos por cobros a clientes 524.728,05 567.688,33 607.387,09 637.201,54 666.120,87 Otros ingresos 14.356,60 - - - - Total Ingresos 539.084,65 567.688,33 607.387,09 637.201,54 666.120,87 Egresos Egresos por pagos a proveedores 117.510,73 141.428,70 143.507,29 152.502,04 149.106,64 Egresos por pagos de gastos 348.344,56 355.215,99 384.662,02 393.487,73 422.159,99 Egresos por pagos de impuestos 2.556,32 23.009,45 26.458,98 29.668,60 32.752,71 Total Egresos 468.411,61 519.654,14 554.628,29 575.658,36 604.019,35 Flujo de Efectivo primario 70.673,04 48.034,19 52.758,80 61.543,18 62.101,52 Variación de caja mínima - - - - - Flujo de Efectivo de Act. Operación 70.673,04 48.034,19 52.758,80 61.543,18 62.101,52 ACTIVIDADES DE INVERSIÓN Ingresos por ventas de PPE Egresos por compras de PPE 1.101,13 1.101,13 1.101,13 1.101,13 1.101,13 Flujo de Efectivo de Act. Inversión 1.101,13- 1.101,13- 1.101,13- 1.101,13- 1.101,13- FLUJO DE EFECTIVO DEL ACTIVO 69.571,92 46.933,06 51.657,67 60.442,06 61.000,39 Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  81. 81. Proyección de Flujos de Caja 2012 2013 2014 2015 2016 2017 ACTIVIDADES DE FINANCIACIONACTIVIDADES DE FINANCIACION Flujos de Deudas Ingresos por contrataciones de deuda Egresos por amortizaciones de deuda 10.228,67 11.149,25 12.152,68 13.246,43 14.438,60 Egresos por pagos de intereses 8.469,74 7.549,16 6.545,73 5.451,99 4.259,81 Total Fl jo de De das 18 698 41 18 698 41 18 698 41 18 698 41 18 698 41Total Flujo de Deudas 18.698,41 18.698,41 18.698,41 18.698,41 18.698,41 Flujos de Patrimonio Ingresos por aportes de capital Egresos por retiros de capital Egresos por pagos de dividendos 23.621,77 24.278,94 27.918,79 31.305,48 34.559,76 Total Flujo de Patrimonio 23.621,77 24.278,94 27.918,79 31.305,48 34.559,76 FLUJO DE EFECTIVO DEL FINANCIAMIENTO 42.320,18 42.977,35 46.617,20 50.003,90 53.258,17 Flujo de Efectivo Neto 27 251 73 3 955 72 5 040 47 10 438 16 7 742 22Flujo de Efectivo Neto 27.251,73 3.955,72 5.040,47 10.438,16 7.742,22 Flujo de Efectivo Acumulado 98.431,80 125.683,53 129.639,25 134.679,72 145.117,88 152.860,10 Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  82. 82. Proyección de Flujos de Caja AEROQUIL S.A. CONCILIACION DE LOS FLUJOS ACT. OPERACIÓN 2012 2013 2014 2015 2016 2017 ACTIVIDADES DE OPERACIÓN Utilidad neta 40.464,90 46.531,31 52.175,81 57.599,60 60.769,54 + Depreciación 1.101,13 1.101,13 1.101,13 1.101,13 1.101,13 + Gasto Financiero 8.469,74 7.549,16 6.545,73 5.451,99 4.259,81 ± Variación de NOF 20.637,28 7.147,41- 7.063,86- 2.609,53- 4.028,95- Flujo de Efectivo de Act. Operación 70.673,04 48.034,19 52.758,80 61.543,18 62.101,52 Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  83. 83. Proyección de Flujos de Caja AEROQUIL S.A. FLUJOS FINANCIEROS DE CAJA 2012 2013 2014 2015 2016 2017 FLUJOS DEL ACTIVO Utilidad neta 40.464,90 46.531,31 52.175,81 57.599,60 60.769,54 + Depreciación 1.101,13 1.101,13 1.101,13 1.101,13 1.101,13 + Gasto Financiero 8.469,74 7.549,16 6.545,73 5.451,99 4.259,81 ± Variación de Excedentes 27.251,73- 3.955,72- 5.040,47- 10.438,16- 7.742,22- ± Variación de NOF 20 637 28 7 147 41- 7 063 86- 2 609 53- 4 028 95-± Variación de NOF 20.637,28 7.147,41- 7.063,86- 2.609,53- 4.028,95- ± Variación de Activos No Corrientes 1.101,13- 1.101,13- 1.101,13- 1.101,13- 1.101,13- = Capital Cash Flow - CCF 42.320,18 42.977,35 46.617,20 50.003,90 53.258,17 - Tax Shield Cash Flow 3.070,28 2.736,57 2.372,83 1.976,34 1.544,18 = Free Cash Flow - FCF 39.249,90 40.240,78 44.244,37 48.027,55 51.713,99, , , , , FLUJOS DEL FINANCIAMIENTO Cash Flow to Debt - CFD (Flujo de Deudas) 18.698,41 18.698,41 18.698,41 18.698,41 18.698,41 Equity Cash Flow - ECF (Flujo Patrimonio) 23.621,77 24.278,94 27.918,79 31.305,48 34.559,76 Capital Cash Flow - CCF 42.320,18 42.977,35 46.617,20 50.003,90 53.258,17 - Tax Shield Cash Flow 3.070,28 2.736,57 2.372,83 1.976,34 1.544,18 = Free Cash Flow - FCF 39.249,90 40.240,78 44.244,37 48.027,55 51.713,99 Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  84. 84. Cálculo de la Tasa de Descuento apropiadaCálculo de la Tasa de Descuento apropiada para cada Flujo de Caja Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  85. 85. Cálculo de la Tasa de Descuento o Costo de Capital Diferentes 1 Tasa de Interés de las Deudas Diferentes formas erróneas de 2 Expectativas empíricas d l G t /P i t icalcular la Tasa de Descuento 2 del Gerente/Propietario Promedio Ponderado entreDescuento 3 los dos criterios anteriores al Valor en Libros El costo de capital no es otra cosa que la Rentabilidad exigida o esperada a una empresa o proyecto, en función de los Riesgos asumidos. Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  86. 86. Rentabilidad Vs. Riesgo • Todo lo que ofrece la inversión es la Rentabilidad • Todas las variaciones (+/-) que pueda sufrir la Rentabilidad, se conoce como RiesgoRiesgo 60% 80% 0% 20% 40% 60% Riesgo -80% -60% -40% -20% Riesgo Rentabilidad esperada -80% 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  87. 87. Comprendiendo la Rentabilidad EJEMPLO: • La empresa A ofrece a los inversionistas una rentabilidad del 15%. ¿Invertiría usted en esa empresa sabiendo que:usted en esa empresa sabiendo que: • El Banco B está pagando una tasa del 10%? • El Banco C está pagando una tasa del 15%? • El Banco D está pagando una tasa del 20%? • Cada situación es mutuamente excluyente Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  88. 88. Comprendiendo la Rentabilidad • Caso 1: Empresa A vs. Banco B 30% 15% 20% 25% 5% 10% 15% • La opción de mayor rendimiento (A) ofrece también mayor riesgo; el caso 0% 0 2 4 6 8 10 12 14 16 La opción de mayor rendimiento (A) ofrece también mayor riesgo; el caso contrario se aplica a la opción B. Por tanto, el inversionista deberá escoger tanto en función de la rentabilidad como del riesgo. Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  89. 89. Comprendiendo la Rentabilidad • Caso 2: Empresa A vs. Banco C 30% 15% 20% 25% 5% 10% 15% • En iguales condiciones de rentabilidad, un inversionista escogerá la opción de 0% 0 2 4 6 8 10 12 14 16 En iguales condiciones de rentabilidad, un inversionista escogerá la opción de menor riesgo. Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  90. 90. Comprendiendo la Rentabilidad • Caso 3: Empresa A vs. Banco D 30% 15% 20% 25% 5% 10% 15% • Un inversionista siempre escogerá la opción que, proporcionando mayor 0% 0 2 4 6 8 10 12 14 16 Un inversionista siempre escogerá la opción que, proporcionando mayor rentabilidad, ofrezca también el menor riesgo posible. Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  91. 91. Comprendiendo el Riesgo EJEMPLO: • La empresa P ofrece a los inversionistas una rentabilidad del 20%. d i bilid d i i i i l• P desea incrementar su rentabilidad sin incurrir en mayores riesgos, para lo cual desea invertir en un proyecto. • ¿En qué proyecto debería invertir P, sabiendo que: • El Proyecto E tiene una rentabilidad del 40%? • El Proyecto F tiene una rentabilidad del 40%?• El Proyecto F tiene una rentabilidad del 40%? Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  92. 92. Comprendiendo el Riesgo • Caso 1: Invirtiendo en E 60% 30% 40% 50% 0% 10% 20% 30% • Ante una subida/bajada del sector en que se encuentra la empresa, el 0% 0 2 4 6 8 10 12 14 16 Ante una subida/bajada del sector en que se encuentra la empresa, el proyecto se moverá exactamente igual, incrementando la subida/bajada Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  93. 93. Comprendiendo el Riesgo • Caso 2: Invirtiendo en F 60% 30% 40% 50% 0% 10% 20% 30% • Ante una subida/bajada del sector en que se encuentra la empresa, el 0% 0 2 4 6 8 10 12 14 16 Ante una subida/bajada del sector en que se encuentra la empresa, el proyecto se moverá exactamente a la inversa, neutralizando la subida/bajada Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  94. 94. Comprendiendo el Riesgo • Resultados de la inversión: 60% 30% 40% 50% 0% 10% 20% 30% 0% 0 2 4 6 8 10 12 14 16 P+E P+F • Tanto E como F elevan en 10 puntos el rendimiento de P, pero solo F brinda una menor variabilidad. Por tanto, F ayuda a reducir el riesgo de P. Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  95. 95. Contribución de una inversión al riesgo de la empresa • El proyecto F pertenecía a otro tipo de industria o sector diferente de P. • En cambio, E pertenecía al mismo sector de P • Por tanto, todo lo que afectara a P afectaría también a E pero no necesariamente a F • El colocar inversiones en diferentes sectores o industrias de una economía es una manera de diversificar inversiones y así reducir riesgos. Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  96. 96. Reflexión Financiera “No se deben poner todos los huevos en laNo se deben poner todos los huevos en la misma canasta” “No se deben poner todas las canastas enp la misma mesa” Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  97. 97. Contribución de una inversión al riesgo de la empresa • Hay riesgos que se pueden eliminar con la diversificación y hay riesgos que no. • El riesgo total (σ) está compuesto de dos elementos:• El riesgo total (σ) está compuesto de dos elementos: • El riesgo diversificable, aquel que se puede eliminar vía diversificación; y • El riesgo no diversificable, aquel que no se puede eliminar. • Este riesgo es también llamado riesgo sistemático (β) Riesgo Total:Riesgo Total: Diversificable σ No Diversificable β σ Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  98. 98. Contribución de una inversión al riesgo de la empresa R i e Riesgo Diversificable oe s g o Riesgo Diversificable o No Sistemático Riesgo No Diversificable o Sistemático Diversificación Sistemático Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  99. 99. Rentabilidad Vs. Riesgo • Caso 1: Rendimientos iguales, Riesgos iguales, betas diferentes Proyecto G Proyecto HProyecto G Proyecto H Rg = Rh Di σg σh Div. Div. No Divβ < β R = R No Div. No Div.βg < βh Rg = Rh σg = σh βg < βh Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  100. 100. Rentabilidad Vs. Riesgo • Caso 2: Rendimientos diferentes, riesgos diferentes, betas iguales Proyecto J Proyecto KProyecto J Proyecto K Rj > Rk σk σj Div. N DiN Di Div. β β R > R No Div.No Div. βj = βk Rj > Rk σj > σk βj = βk Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  101. 101. Rentabilidad Vs. Riesgo • Caso 3: Rendimientos iguales, Riesgos diferentes, Betas iguales Proyecto M Proyecto Ny y Rm = Rn σn σm Div. No DivNo Div Div. β β No Div.No Div. βm = βn Rm = RnRm Rn σm > σn βm = βn Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  102. 102. Coeficiente Beta • β>1: Indica que las acciones tienen más riesgo sistemático que el mercado y que, por tanto, subirán o bajarán más que el mercado. Solo si se espera un mercado al alza, invertir en tales acciones será una buena inversión, porque tendrán un rendimiento mayor al mercado. Esta es una posición agresiva. • β=1: O muy próximo a 1, indica que las acciones se mueven de modo similar al mercado, es decir que tienen riesgo similar. • β<1: Explica acciones que tienen menor riesgo que el mercado y por tanto, subirán o bajarán menos que el mercado. Solo si se espera un mercado a la baja, invertir en tales acciones será una buena inversión, porque su rendimiento disminuirá menos que el mercado. Esta posición es defensiva. • β=0: O próximo a cero, indica que las acciones no tienen ninguna relación con el mercado. El riesgo que aportan al portafolio será diversificable. Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  103. 103. Correlación de Inversiones • ¿Por qué razón el beta es más alto en unos casos y más bajo en otros? Porque el riesgo sistemático está en función del tipo de Correlación existente entre dos inversiones.existente entre dos inversiones. • La diversificación implica que una inversión tenga un movimiento contrario al mercado, y una no diversificación implica que la inversión tenga un movimiento igual al mercadomovimiento igual al mercado. • Si tenemos activos que se mueven de manera contraria al mercado, en el momento en que éste comience a ir a la baja, nuestros activos responderán tid t i t i d t t f lien sentido contrario, protegiendo nuestro portafolio. • Por ello, la correlación de inversiones se determina examinando la relación entre el rendimiento de la empresa que se desea invertir y el rendimiento dep q y todo el sector, industria, o mercado (representado por algún índice bursátil o de mercado). Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  104. 104. Análisis de Correlación • ρ=1: Correlación directa perfecta: Los activos se mueven exactamente en la misma dirección que el mercado. 50% 60% 30% 40% 0% 10% 20% 0% 0 2 4 6 8 10 12 14 16 Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  105. 105. Análisis de Correlación • 0<ρ<1: Correlación directa imperfecta: Los activos se mueven en la misma dirección, pero no exactamente, que el mercado. 50% 60% 30% 40% 0% 10% 20% 0% 0 2 4 6 8 10 12 14 16 Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  106. 106. Análisis de Correlación • 0>ρ>-1: Correlación inversa imperfecta: Los activos se mueven de manera inversa, pero no exactamente, al mercado. 50% 60% 30% 40% 0% 10% 20% 0% 0 2 4 6 8 10 12 14 16 Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  107. 107. Análisis de Correlación • ρ=-1: Correlación inversa perfecta: Los activos se mueven exactamente de manera inversa al mercado. 50% 60% 20% 30% 40% 0% 10% 20% 0% 0 2 4 6 8 10 12 14 16 Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  108. 108. Análisis de Correlación • ρ=0: Ausencia de Correlación: Los activos se mueven de manera independiente al mercado y no es posible predecir su evolución. 50% 60% 20% 30% 40% 0% 10% 20% 0 2 4 6 8 10 12 14 16 Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  109. 109. Límite máximo de diversificación • Dentro de un mismo país, el límite máximo de diversificación se alcanzará cuando se logre invertir en todos los sectores de la economía • Por tanto, el rendimiento total alcanzado será igual al rendimiento delPor tanto, el rendimiento total alcanzado será igual al rendimiento del mercado o país y el riesgo será igual al del mercado o país Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  110. 110. Límite máximo de diversificación • Dentro de un mismo país, el límite máximo de diversificación se alcanzará cuando se logre invertir en todos los sectores de la economía • Por tanto, el rendimiento total alcanzado será igual al rendimiento delPor tanto, el rendimiento total alcanzado será igual al rendimiento del mercado o país y el riesgo será igual al del mercado o país • En mercados de valores desarrollados, los índices bursátiles son un buen reflejo de la rentabilidad y riesgo de la economía de un paísreflejo de la rentabilidad y riesgo de la economía de un país Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  111. 111. El Costo de Capital CÓMO HALLAR EL COSTO DE CAPITAL???!!! • Premisa fundamental: Los inversores detestan el riesgo y por tanto les gusta invertir en negocios ‘libres de riesgo’invertir en negocios libres de riesgo • Si invierten en negocios con riesgo, exigirán una mayor rentabilidad que compense el mayor riesgo adquirido • Sharpe (1964) definió el rendimiento esperado como: • Rendimiento libre de riesgo + Prima por riesgo (mayor riesgo sistemático) • No obstante, no se puede agregar toda la prima por cuanto no se adquiereNo obstante, no se puede agregar toda la prima por cuanto no se adquiere todo el riesgo del mercado • Cuál debería ser entonces el rendimiento esperado? R di i t lib d i + ió d l i i t l• Rendimiento libre de riesgo + proporción de la prima por riesgo; tal proporción la definirá el beta Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  112. 112. El Costo de Capital • Demostración: para un beta = 1 )RR(βRK fmf  )RR(RK fmf  emiumPrf RiskRK  mRK  LMV R R mR fm RR  fR 1β  Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  113. 113. El Costo de Capital Cómo hallar la Tasa Libre de Riesgo? • Vector de Precios (www.mundobvg.com/valoracion/vectores-de-precios) 9 0000% 10,0000% 7 0000% 8,0000% 9,0000% 5 0000% 6,0000% 7,0000% 5,0000% 360 860 1.360 1.860 2.360 2.860 3.360 3.860 4.360 4.860 5.360 5.860 6.360 6.860 7.360 7.860 8.360 8.860 9.360 Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  114. 114. El Costo de Capital Cómo hallar el rendimiento del mercado? • Riesgo País (www.bce.fin.ec) Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  115. 115. El Costo de Capital Cómo hallar los betas? Página del Profesor Aswalth Damodaran (USA) h // d / d d / /d fil / h l• http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/datafile/Betas.html Página del Profesor Ignacio Vélez-Pareja (Colombia)ág a de o eso g ac o é e a eja (Co o b a) • http://cashflow88.com/decisiones/otraslecturas.html Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  116. 116. El Costo de Capital Desapalancado • Sharpe (1964) definió este modelo como Capital Assets Pricing Model CAPM (Modelo de Fijación de Precios de Activos de Capital) )RR(βRK fmf  • Se necesita que las firmas a comparar sean similares y sus costos de capital también lo sean. • Para que los costos de capital sean similares, los Ku betas deben reflejar todos los riesgos económicos, lo cual excluye al riesgo financiero • Por tanto, se necesita obtener un beta que no contenga riesgo financiero. Tal beta sería el Beta Desapalancado. Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  117. 117. El Costo de Capital Desapalancado • El costo de capital desapalancado sería igual a: )RR(βRK Este costo de capital es el p nto de pa tida pa a encont a )RR(uβRKu fmnfn  • Este costo de capital es el punto de partida para encontrar: – El Costo de Capital Apalancado o Costo de Capital del Accionista, Ke; y – El Costo de Capital para la Empresa, conocido como Costo Promedio Ponderado de Capital, WACC. Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  118. 118. El Costo de Capital Apalancado o Costo de Capital del Accionista • El costo de capital accionario es una de las teorías más importantes en las Finanzas, ya que demuestra que la estructura de financiamiento sí afecta al valor de la empresa, debido a la existencia de impuestos corporativos cuyo pago es en realidad un gasto que disminuye el rendimiento de las empresas. • A tales conclusiones llegaron los profesores Franco Modigliani y Merton Miller entre las décadas de 1950 í Ke y 1960. Sus teorías siguen siendo estudiadas en las principales Escuelas de Negocios del mundo. Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  119. 119. Proposiciones Modigliani-Miller Proposición I: El Valor de las Acciones de una empresa apalancada (VL), es igual al Valor de las Acciones de una empresa desapalancada (VUL). Por tanto, la estructura de endeudamiento no afecta el valor de la empresa. Principales Supuestos para esta Proposición: ULL VV  Principales Supuestos para esta Proposición: • No hay impuestos • No hay costos de agencia (costo de quiebra, conflicto de intereses) • Deuda libre de riesgo Fi d l i l d i• Firmas de la misma clase de riesgo • No existen asimetrías de información • Flujos de caja perpetuos • No hay oportunidades de crecimientoy p • Acciones de tipo común • Se puede prestar y pedir prestado a la tasa de interés libre de riesgo • Diferencias en la escala de las firmas es igual (proporcionalidad) Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  120. 120. Proposiciones Modigliani-Miller Proposición II: El Costo de Capital accionario de una empresa apalancada, será igual al Costo de Capital accionario de una empresa desapalancada, más una prima por mayor riesgo que es igual a la diferencia entre el costo de capital desapalancado y el costo de la deuda, multiplicado por la estructura de capital de la empresa apalancada. E D )KdKu(KuKe  Principales Supuestos para esta Proposición: E )( • No hay impuestos • No hay costos de agencia (costo de quiebra, conflicto de intereses) • Los individuos y las empresas pedir prestado a las mismas tarifas.y p p p Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  121. 121. Proposiciones Modigliani-Miller Proposición I con Impuestos: El Valor de las Acciones de una empresa apalancada (VL), es igual al Valor de las Acciones de una empresa desapalancada (VUL) más el valor justo dellas Acciones de una empresa desapalancada (VUL), más el valor justo del Escudo Fiscal (VTS) proveniente del uso de las deudas (gastos financieros deducibles provocan una menor utilidad). d d l l d l d ( ) l l l d LTSUL VVV  Considerando que el Valor de una Empresa Apalancada (VL) es igual al Valor de la Deuda (D) más el Valor del Patrimonio Apalancado (EL), entonces: LTSUL EDVV LTSUL EDVV  Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  122. 122. Proposiciones Modigliani-Miller Proposición I con Impuestos: • En esta Proposición, VUL es el Valor de la empresa desapalancada, o que es lo mismo el valor presente del FCF a la tasa desapalancada Kulo mismo, el valor presente del FCF a la tasa desapalancada Ku. Ku FCF VUL  • VTS es el Valor del Escudo Fiscal, o que es lo mismo, el valor presente del TS a la tasa que genera el TS, en este caso el costo de la deuda Kd. Ku g TD Kd TKdD Kd TS VTS    • Por tanto, VTS será igual al valor de la Deuda por la tasa de Impuesto a la Renta KdKd Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  123. 123. Proposiciones Modigliani-Miller Proposición I con Impuestos: • D es el valor de la deuda, o que es lo mismo, el Valor Presente del CFD al costo de la deuda Kd Al traer el CFD a valor presente se obtendrá el saldocosto de la deuda, Kd. Al traer el CFD a valor presente, se obtendrá el saldo de deudas en el Estado de Situación Financiera. Por tal razón, se dice que el valor en libros de las deudas es el único valor que está a valor de mercado. Kd CFD D  • EL es el valor del patrimonio, o que es lo mismo, el Valor Presente del ECF al costo de capital apalancado Ke. ECF Ke ECF EL  Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  124. 124. Proposiciones Modigliani-Miller Proposición I con Impuestos: • En un mundo con impuesto a la renta, el valor de una empresa aumenta gracias a la deducibilidad del gasto financiero que es el Escudo Fiscalgracias a la deducibilidad del gasto financiero, que es el Escudo Fiscal. Empresa Apalancada Empresa ApalancadaEmpresa Desapalancada Activo neto de empresa Equity Activos Deuda Deuda Activos empresa endeudada Equity Equity Más Equity Escudo Fiscal • Este gráfico debe entenderse en el sentido que A, D y E se encuentran a valor de mercado o valor presente (valor razonable) Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap
  125. 125. Proposiciones Modigliani-Miller Beneficios de la Deuda Costos de la Deuda • Subsidio por el pago de intereses • Costo de quiebra (dificultadesSubsidio por el pago de intereses provenientes del ahorro tributario. • Realización de todos los proyectos con VAN positivo, cuando los recursos de Costo de quiebra (dificultades financieras • Costo de monitoreo de los bonistas • Costos de otorgar garantías por el los accionistas es insuficiente. • Apalancamiento de los ingresos por acción. Costos de otorgar garantías por el gerente • Subversión: • Sustitución de activos • Disminuye los costos de agencia del patrimonio externo (patrimonio externo y gerentes) Sustitución de activos • Política de dividendos • Dilución de pagos. Fernando Romero M. Consultor Financiero Profesor de Finanzas Autor de Textos www.fernandoromero.wordpress.com www.slideshare.net/nandsnap

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