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NIVEAU OPTIMUM DES RESERVES DE CHANGE DE LA BEAC

                                      Séverin Yves KAMGNA1


Résumé

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II.-      APPROCHES DE DETERMINATION DU NIVEAU OPTIMUM DES
          RESERVES DE CHANGE

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     • Enfin, l’approche basée sur les fonctions de demande de réserves
       internationales est fondée sur le princ...
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     • Perspectives d’évolution des réserves brutes de change de la BEAC de 2008
       à 2013

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      corrélation entre l’évolution des réserves de change de la BEAC et celle des
      cours mondiaux du pétrole (cf...
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IV-    PRINCIPAUX ENSEIGNEMENTS TIRES DE L’APPROCHE BASEE
       SUR LES INDICATEURS

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ANNEXES
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PL: Portefeuille de liquidité
PI: Portefe...
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La détermination du niveau optimum des réserves internationales d’une Banque
Centrale est intimement liée à la capacité d'appréhension des pressions qui sont
exercées sur celles-ci pour des motifs de couverture des engagements au titre des
transactions commerciales, financières et spéculatives. L’analyse des approches de
détermination du niveau optimum des réserves internationales montre qu’elles peuvent
prendre la forme d’un suivi des normes d’indicateurs préétablies ou de celle des
modèles dynamiques. L’application de l’approche par les indicateurs sur les données
disponibles à fin février 2008, montre que les niveaux adéquats des réserves
internationales de la BEAC dépassent leurs seuils à partir de 2007. En 2008, les
réserves augmenteraient tant en proportion de la monnaie au sens large, des
importations de biens et services que de la dette à court terme. De plus, cette tendance
se perpétuerait au cours des cinq prochaines années sur la base des simulations
effectuées. Toutefois, en combinant les seuils afin de retenir le risque maximum dans
un contexte très défavorable (écart des prix du baril du pétrole brut de 30 dollars par
rapport à la tendance actuelle), le niveau de réserves adéquat ne serait atteint qu'à fin
décembre 2009.

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  1. 1. MP A R Munich Personal RePEc Archive Optimum reserves of CEMAC countries KAMGNA, Severin Yves 2008 Online at http://mpra.ub.uni-muenchen.de/13257/ MPRA Paper No. 13257, posted 08. February 2009 / 18:43
  2. 2. NIVEAU OPTIMUM DES RESERVES DE CHANGE DE LA BEAC Séverin Yves KAMGNA1 Résumé La détermination du niveau optimum des réserves internationales d’une Banque Centrale est intimement liée à la capacité d'appréhension des pressions qui sont exercées sur celles-ci pour des motifs de couverture des engagements au titre des transactions commerciales, financières et spéculatives. L’analyse des approches de détermination du niveau optimum des réserves internationales montre qu’elles peuvent prendre la forme d’un suivi des normes d’indicateurs préétablies ou de celle des modèles dynamiques. L’application de l’approche par les indicateurs sur les données disponibles à fin février 2008, montre que les niveaux adéquats des réserves internationales de la BEAC dépassent leurs seuils à partir de 2007. En 2008, les réserves augmenteraient tant en proportion de la monnaie au sens large, des importations de biens et services que de la dette à court terme. De plus, cette tendance se perpétuerait au cours des cinq prochaines années sur la base des simulations effectuées. Toutefois, en combinant les seuils afin de retenir le risque maximum dans un contexte très défavorable (écart des prix du baril du pétrole brut de 30 dollars par rapport à la tendance actuelle), le niveau de réserves adéquat ne serait atteint qu'à fin décembre 2009. Introduction La problématique de la détermination du niveau optimum des réserves de change se pose à toutes les Banques Centrales, à partir d’un certain seuil d’accumulation des réserves internationales. Au-delà de la question du seuil à retenir qui est par nature discutable dans ses fondements et pour laquelle les modèles théoriques n’apportent pas de solution unique et satisfaisante pour tous les pays, l’intérêt de cette démarche réside davantage dans la possibilité pour les instances de décision de disposer d’un cadre d’analyse permettant d’asseoir de manière cohérente et transparente une stratégie d’allocation des réserves de change, en termes de portefeuille de liquidité et d’investissement. En ce qui concerne la BEAC2, la forte progression des réserves de change observée depuis 2004 et les modifications intervenues au plan institutionnel au niveau de la Banque (révision de la Convention de Compte d’Opérations, modification de l’article 11 des Statuts3, nouvelle politique de rémunération des dépôts des Etats) sont de nature 1 Economiste à la Banque des Etats de l’Afrique Centrale (BEAC), Email : kamgna@beac.nt, kamgna@yahoo.fr 2 Banque centrale commune des pays suivants : Cameroun, Centrafrque, Congo, Gabon, Guinée Equatoriale, Tchad. 3 Notamment, en application de l’article 11 aliéna 2 des statuts de la BEAC, la nouvelle Convention de Compte d’Opérations, signée le 5 janvier 2007, stipule que le solde créditeur du Compte d’Opérations, ouvert dans les livres du Trésor Français est plafonné à une quotité des réserves de la Banque fixée à 60 % de ses avoirs
  3. 3. 2 à affecter ses équilibres financiers à court et moyen terme. Au regard de la problématique définie ci-dessus, les deux principaux défis à relever sont les suivants : - Apprécier les coûts d’opportunité et les contraintes liées à l’accumulation d’avoirs extérieurs au-delà d’un niveau considéré comme suffisant pour faire face aux besoins de la balance des paiements des Etats membres et de la politique monétaire commune ; - Elaborer un cadre d’analyse et de détermination de l’allocation stratégique des avoirs extérieurs pour les besoins du Comité de Stratégies et du Comité de Politique Monétaire, intégrant le principe de centralisation des réserves de change des pays de la CEMAC, la problématique de la rémunération des dépôts des Etats liés aux Fonds des Générations Futures et la contrainte de la viabilité du compte d’exploitation de la Banque. Le présent papier rappelle dans un premier temps les aspects théoriques relatifs à la détention des réserves internationales (I). Elle décrit ensuite les différentes approches de détermination du niveau optimal des réserves (II) et retrace l’évolution récente et les perspectives à moyen terme des réserves de change de la BEAC (III), avant de tirer les premiers enseignements de l’évaluation du niveau optimum des réserves à partir de l’approche basée sur les indicateurs (IV). I.- MOTIFS ET UTILITE DE LA DETENTION DES RESERVES INTERNATIONALES Trois types d’arguments sont généralement avancés pour justifier la détention des réserves internationales : i) financer directement les déséquilibres des paiements extérieurs; ii) corriger indirectement l’ampleur des déséquilibres extérieurs; et, iii) parer à d’autres besoins, tels que préserver la confiance dans la monnaie et l’économie, assurer une base aux remboursements présents et futurs des emprunts extérieurs. Les réserves de change sont ainsi détenues avant tout pour permettre aux Autorités de disposer d’un volume de liquidité confortable et de suffisamment de temps pour lisser les déséquilibres temporaires et imprévisibles des paiements avec l’extérieur. En théorie, l’accumulation des réserves de change sert donc, en tant que stock de sécurité (« buffer stock »), pour se prémunir contre les évolutions futures et imprévisibles de la balance des paiements. Alternativement, la littérature théorique et empirique sur le déclenchement des crises de change et leur manifestation souligne l’importance du niveau des réserves de change à la disposition des Autorités et/ou leur rythme d’épuisement en tant que variable justifiant le comportement des agents économiques. Dans cette optique, l’accumulation des réserves est davantage fondée sur les motifs de précaution et surtout de prévention des crises (« precautionary »). En définitive, les modèles explicatifs du comportement des réserves internationales couvrent un large éventail de besoins sur la base desquels l’accumulation des réserves extérieurs nets, jusqu’au 30 juin 2008. Cette quotité passera successivement à 55% au 01 juillet 2008 et à 50% au 01 juillet 2009.
  4. 4. 3 se trouve justifiée ; il s’agit de : i) garantir le soutien de la monnaie nationale ; ii) servir d’instrument à la politique monétaire et à la politique de change ; iii) servir en tant que source pour honorer les engagements extérieurs y compris les obligations au titre de la dette et le règlement des dépenses de l’Etat à l’étranger ; iv) prévenir les risques éventuels de crises financières ou de change ; et v) effectuer des placements/investissements financiers à l’étranger. S’agissant des déterminants du niveau optimal des réserves de change, ils sont généralement classés en cinq catégories : i) la taille économique du pays ; ii) la volatilité des transactions internationales ; iii) la flexibilité du taux de change ; iv) le coût d’opportunité de la détention des réserves ; et v) la réputation budgétaire des Autorités. La revue de la littérature concernant ces déterminants suggère notamment que la demande de réserves internationales d’un pays dépend positivement de sa taille économique et de la vulnérabilité de son compte courant et de capital4. A contrario, la demande de réserves est négativement corrélée à la flexibilité du taux de change, ainsi qu’au coût d’opportunité de la détention des réserves. La prise en compte de ces différents facteurs justifie qu’il ne peut exister de modèle unique pour déterminer le niveau optimum des réserves qui soit applicable à toutes les économies. L’importance relative de chacun de ces déterminants est davantage fonction des caractéristiques de chaque pays. Dans le cas spécifique de la BEAC, trois types de facteurs susceptibles d’accroître ou d’atténuer le besoin d’accumulation des réserves internationales sont à prendre en considération : le premier, porte sur le régime de change fixe qui implique de détenir un niveau de réserves confortable pour, d’une part faire face aux engagements découlant des transactions avec l’extérieur, et d’autre part permettre, en cas de choc transitoire, d’absorber les déséquilibres, sans qu’il ne soit nécessaire de recourir à des politiques d’ajustement drastique comportant un coût en termes de croissance et de bien-être social ; le second, a trait à l’ensemble des facteurs de vulnérabilité principalement en ce qui concerne le compte courant (forte concentration des exportations et volatilité importante des cours) ; en effet, le compte de capital est relativement moins sensible aux chocs extérieurs en raison du caractère encore naissant des marchés financiers dans la CEMAC ; le troisième, résulte des dispositions inhérentes au cadre institutionnel de la coopération monétaire (mise en commun des réserves de change et garantie de la monnaie accordée par le Trésor Français); à ce deuxième élément, l’on pourrait ajouter la solidité du secteur bancaire grâce notamment au rôle joué par la COBAC. 4 Cette vulnérabilité est appréciable à travers le dégré de diversification des exportations, la structure et le profil de la dette à court terme.
  5. 5. 4 II.- APPROCHES DE DETERMINATION DU NIVEAU OPTIMUM DES RESERVES DE CHANGE Trois approches sont généralement développées pour la détermination du niveau optimum des réserves internationales : i) l’approche par les indicateurs ou ratios statiques, utilisée par certains organismes internationaux, notamment le FMI ; ii) l’approche par l’estimation d’une fonction d’optimisation des bénéfices et des coûts de la détention des réserves ; et, iii) l’approche par l’estimation d’une fonction de demande de réserves internationales. • S’agissant de l’approche par les indicateurs, elle fournit des normes basées sur le critère commercial (réserves sur importations et réserves sur produit intérieur brut), le critère financier (réserves sur dette extérieure à court terme, réserves sur masse monétaire5 et réserves sur solde global de la balance des paiements) ou la combinaison des deux critères. Le niveau des réserves est adéquat si les ratios calculés sont supérieurs aux normes standards ou retenues pour le pays, eu égard aux risques liés aux vulnérabilités auxquels l’économie peut être confrontée. Dans la pratique, les ratios les plus utilisés au plan international sont : i) le ratio des réserves sur les importations de biens et services, la norme admise variant entre 3 mois d’importations (norme 1) et 6 mois (norme 2) ; ii) le ratio des réserves sur la dette extérieure à court terme6 (la norme proposée pour ce ratio par Alan Greenspan et Pablo Guidotti en 19997 est de 100 % pour les pays en développement, considérée comme la norme 1 ; pour les pays de la CEMAC, Déléchat (2005)8 propose 250 %, considérée comme la norme 2) ; iii) le ratio des réserves sur la masse monétaire (la norme suggérée par Redrado et al(2006) est de 12,5 % quel que soit le régime de change)9. • Concernant l’approche par les fonctions d’optimisation, elle est basée sur le principe de la maximisation des bénéfices macroéconomiques et financiers résultant de la détention des réserves de change ou de la minimisation des coûts afférents à la détention des réserves associée à l’occurrence d’une crise sévère. Dans cette optique, la détention des réserves au-delà du niveau jugé optimal, a un coût d’opportunité en termes de : i) réduction des possibilités d’investissements, ii) d’accroissement de l’exposition des comptes de la Banque Centrale au risque de change, iii) de risque de mésalignement du taux de change, iv) d’expansion de la liquidité domestique et v) de coût de la stérilisation ainsi que de son impact sur la profitabilité de la Banque Centrale. 5 Pour ce deuxième ratio, il s’agit de mesurer le degré de risque de fuite des capitaux vers l’extérieur du fait des anticipations et des comportements des résidents. 6 En référence aux dettes à maturité de moins d’un an. 7 Cité par Jeanne Olivier et Rancière Romain, dans «The optimal Level of International Reserves for Emerging Market Countries: Formulas and Applications», IMF Working Paper, 2006. 8 Déléchat (2005), « reserve adequacy in a currency union—the case of the CEMAC », IMF Working paper. 9 Redrado Martin, Carrera Jorge, Bastourre Diego, Ibarlucia Javier, «The economic policy of foreign reserve accumulation: new international evidence», Working paper, Banco Central de la Republica Argentina, 2006.
  6. 6. 5 • Enfin, l’approche basée sur les fonctions de demande de réserves internationales est fondée sur le principe de l’équilibre entre l’offre et la demande de long terme des réserves dans l’économie nationale. Les variables explicatives retenues dans ces modèles sont constituées des agrégats suivants : Importations sur PIB, Dette extérieure à court terme sur PIB, Masse monétaire sur PIB, Rendement des titres publics, Volatilité des réserves de change, Degré d’ouverture de l’économie, Volatilité du taux de change, Niveau des réserves de change de l’année antérieure et Différentiel de taux d’intérêt. Les techniques d’estimation de cette fonction auxquelles l’on recourt généralement sont celles de l’analyse des relations de cointégration selon la méthode de JOHANSEN ou de la cointégration sur données de panel proposée par PEDRONI. Les principes ainsi que les avantages et les limites de chacune de ces approches sont récapitulés dans les annexes 1 et 2. Dans le cadre de cette note, seule la première approche a fait l’objet de simulations à titre illustratif. Les deux autres feront l’objet de développements ultérieurement10. III.- EVOLUTION RECENTE ET PERSPECTIVES DES RESERVES DE CHANGE DE LA BEAC • Evolution des réserves de change de la BEAC entre 1987 et 2004 Entre 1987 et 2004, l’évolution des réserves officielles de la Banque Centrale a connu quatre phases comme le montre le graphique 1 ci-dessous. De 1987 à 1993 (phase 1), le niveau moyen annuel des réserves s’est situé à 106 milliards de FCFA après la chute drastique des cours des matières premières enregistrée en 1985-1986. De 1994 à 1999 (phase 2), l’encours moyen s’est fortement redressé, passant de 290,6 milliards en 1994, à la suite de la dévaluation du FCFA, à 410 milliards en 1997, avant de revenir à 172 milliards en 1998 et 206 milliards en 1999, en relation avec l’impact de la crise financière asiatique. De 2000 à 2003 (phase 3), le retournement de tendance observé au niveau du Cameroun, notamment en termes de rapatriement des capitaux, s’est traduit par un relèvement du niveau des avoirs extérieurs brut de la CEMAC à près de 685 milliards en moyenne sur la période. Entre 2004 et 2007 (phase 4), le rythme soutenu de rapatriement des recettes d’exportation dans la plupart des pays de la Sous- région, particulièrement en Guinée Equatoriale, conjuguée à la flambée des cours du pétrole sur les marchés internationaux, a entraîné une forte accumulation des réserves internationales. Celles-ci sont passées de près de 1 320 milliards en 2004 à environ 4 900 milliards en décembre 2007 (+271 %). 10 Ces travaux seront effectués dans le cadre de la Direction de la Recherche.
  7. 7. 6 • Perspectives d’évolution des réserves brutes de change de la BEAC de 2008 à 2013 Au cours de la période 2008-2013, les perspectives économiques et financières de la CEMAC élaborées par la Banque laissent apparaître la poursuite du processus d’accumulation des réserves internationales. Ces perspectives sont fondées principalement sur l’hypothèse de la consolidation du secteur non pétrolier et des relations avec la Communauté financière internationale, en tenant compte au niveau du secteur pétrolier et international des risques de retournement des cours du pétrole brut, de la persistance de la dépréciation du dollar américain et du plafonnement à partir de 2009 de la production pétrolière. Elles s’appuient sur quatre scénarii (cf. Annexe 3 - Tableau 2), à savoir :. Un scénario de base qui prolonge les tendances actuelles sur les marchés internationaux mais qui reste prudent, avec un cours moyen du baril de 80 dollars. Trois autres scénarios moins favorables qui comportent une prévision de baisse accentuée du cours du baril de 10 $/baril chaque année par rapport au niveau retenu dans le scénario de base (scénario 1), de 20$/baril dans le scénario 2 et de 30 $/baril dans le scénario 311. Les analyses de sensibilité effectuées en fonction du comportement sur le marché pétrolier s’expliquent par la forte 11 Pour justifier ces analyses de sensibilité, Déléchat (2005), démontre qu’en comparaison avec les indicateurs de l’UEMOA et de la Zone Euro, les niveaux de réserves atteints par la CEMAC sont faibles. En outre, sur la période 1995-2004, les réserves de la CEMAC ont été six fois plus volatiles que celles de l’UEMOA.
  8. 8. 7 corrélation entre l’évolution des réserves de change de la BEAC et celle des cours mondiaux du pétrole (cf. Graphique 2 ci-dessous). Ainsi, les réserves officielles de la BEAC seraient multipliées par quatre, passant d’environ 4 900 milliards à fin 2007 à près de 18 000 milliards en 2013 (cf. Graphique 3 ci-dessous et Annexe 3 -Tableau 3). Il ressort également que les perspectives d’accumulation des réserves resteraient largement favorables même au cas où les prix du pétrole s’écarteraient sur la période 2008-2013 de 30$/baril en moyenne par an par rapport au niveau enregistré en 2007. De fait, le retournement sur les marchés internationaux de pétrole réduirait seulement la vitesse d’accumulation des réserves extérieures. Celles-ci atteindraient 15 317 milliards en 2013 dans le scénario 1, 12 355 milliards dans le scénario 2 et 9 392 milliards dans le scénario 3, comparé à 18 283 milliards dans le scénario de base.
  9. 9. 8 IV- PRINCIPAUX ENSEIGNEMENTS TIRES DE L’APPROCHE BASEE SUR LES INDICATEURS 1.- Position de la CEMAC par rapport aux normes internationales Trois indicateurs ont été retenus dans la note: i) ratio des réserves sur importations de biens et services ; ii) ratio des réserves sur service de la dette extérieure publique ; et iii) ratio des réserves sur masse monétaire (M2). Ces trois ratios couvrent les différents risques auxquels peuvent être confrontées les économies de la CEMAC. Quel que soit le scénario analysé, les simulations effectuées font apparaître que les indicateurs traditionnels de niveau adéquat des réserves de change seraient sur toute la période 2008-2013 largement au-dessus, aussi bien des normes standards que de celles calculées par les services du FMI pour le cas spécifique de la CEMAC (cf. Annexe 4 - Graphiques 4, 5 et 6). 2.- Adéquation des réserves de change et Allocation stratégique du portefeuille des réserves internationales En ce qui concerne le niveau adéquat des réserves de change, l’approche retenue est celle qui définit ce niveau, en prenant en considération l’ensemble des risques liés aux pressions exercées sur celles-ci. Partant de cette hypothèse, le niveau adéquat des réserves pour la BEAC serait défini, comme celui qui permet simultanément de : i) couvrir les importations, ii) de régler le service de la dette extérieure publique, iii) et de faire face au risque de défiance de la monnaie nationale par les résidents. A cet égard, le risque médian est défini, comme le besoin de couverture de 3 mois
  10. 10. 9 d’importations de biens et services, de 100 % du service de la dette publique et de 12,5 % de la masse monétaire. Le risque maximum est celui qui intègre le besoin de couverture de 6 mois d’importations de biens et services, de 250 % du service de la dette publique et de 12,5 % de la masse monétaire. S’agissant de l’allocation stratégique du portefeuille, le tableau 1 ci-dessous fournit au plan méthodologique la clé de répartition du portefeuille de la Salle des Marchés en portefeuille de liquidité (PL) et portefeuille d’investissement (PI), en prenant en considération le niveau projeté ou estimé (Re), le niveau adéquat (Ra) des réserves de change ainsi que celui du Compte d’Opérations (Co). Par rapport au scénario de base (scénario de la programmation monétaire) et au scénario 3 avec couverture du risque maximum, qui s'apparente à celui des pays prônant l'accumulation d'un important volume des réserves dans un environnement de plus en plus incertain, les principaux résultats se présentent ainsi qu’il suit : • Dans le scénario de base, le niveau adéquat des réserves à fin 2007 permettant de couvrir le risque médian (cf. Annexe 3 - Tableau 3) au cours de l’année 2008 se situerait à près de 4 100 milliards (comparé à un niveau observé de 4 965 milliards), tandis qu’il faudrait environ 8 000 milliards pour couvrir le risque maximum (cf. Annexe 3 - Tableau 4). Pour couvrir le risque médian, le portefeuille de liquidité de la Salle des Marchés pourrait être constitué des placements de l’ordre de 1 100 milliards au début de l’année 2008, réduit progressivement à près de 780 milliards à fin décembre 2008, et celui des investissements de 900 milliards environ au début de l’année 2008, porté parallèlement à 2 700 milliards au 31 décembre 2008. Afin de couvrir le risque maximum, le portefeuille de liquidité pourrait être porté à près de 2 000 milliards au premier trimestre 2008 et à 3 500 milliards à la fin de l’année 2008, tandis que celui des placements à moyen et long terme serait nul tout au
  11. 11. 10 long de l’année ; le niveau adéquat des réserves étant largement supérieur aux disponibilités. • Dans le troisième scénario avec couverture du risque maximum, les simulations effectuées montrent que le niveau adéquat des réserves ne serait atteint qu'à fin décembre 2009 (cf. Annexe 3 – Tableau 11). Ainsi, les réserves disponibles hors Compte d'Opérations (environ 2 650 milliards à fin 2008 et 3 500 milliards à fin 2009) devraient être placées sur des instruments à court terme avant cette date. Les placements à moyen et long terme débuteraient au cours de l'année 2010 et pourraient être portés à 460 milliards à la fin de la même année, à environ 1 600 milliards à fin 2012 et 1 700 milliards à fin 2013. Conclusion La détermination du niveau optimum des réserves internationales d’une Banque Centrale est intimement liée à la capacité d'appréhension des pressions qui sont exercées sur celles-ci pour des motifs de couverture des engagements au titre des transactions commerciales, financières et spéculatives. L’analyse des approches de détermination du niveau optimum des réserves internationales montre qu’elles peuvent prendre la forme d’un suivi des normes d’indicateurs préétablies ou de celle des modèles dynamiques. Dans l'approche par les indicateurs, le niveau des réserves est adéquat si l'un des ratios calculés est supérieur aux seuils et s’il permet de couvrir les risques liés aux vulnérabilités auxquels le pays est confronté. Dans l'approche par les modèles d’optimisation ou de demande des réserves internationales, l'originalité réside en la capacité à intégrer un dispositif plus élargi d’indicateurs et à pallier également au caractère arbitraire des seuils et des niveaux des réserves retenus par la méthode précédente. L’application de l’approche par les indicateurs sur les données disponibles à fin février 2008, montre que les niveaux adéquats des réserves dépassent leurs seuils à partir de 2007. En 2008, les réserves augmenteraient tant en proportion de la monnaie au sens large, des importations de biens et services que de la dette à court terme. De plus, cette tendance se perpétuerait au cours des cinq prochaines années sur la base des simulations effectuées. Toutefois, en combinant les seuils afin de retenir le risque maximum dans un contexte très défavorable (écart des prix du baril du pétrole brut de 30 dollars par rapport à la tendance actuelle), le niveau de réserves adéquat ne serait atteint qu'à fin décembre 2009. Dans ce contexte, les réserves disponibles hors Compte d'Opérations devraient être placées sur des instruments à court terme avant cette date. Les placements à moyen et long terme (investissement) débuteraient au cours de l'année 2010. A cet égard, la réforme de la Convention de gestion du Compte d’Opérations en janvier 2007, par jeu de baisse progressive du niveau de la garantie (de 65 % à 50 %
  12. 12. 11 au 1er juillet 2009), peut être analysée comme un élément qui conforte la démarche visant à la détermination d’un niveau optimum de réserves de change dans le cas de la CEMAC, en allouant davantage de ressources à la Salle des Marchés. La clé de répartition suggérée dans cette note permet de faire des arbitrages entre le Portefeuille de liquidité global qui comprend le Compte d’Opérations et le Portefeuille d’investissement, sur la base du niveau adéquat des réserves de change, du niveau effectif des réserves, et de celui du Compte d’Opérations. Enfin, il convient de souligner que les résultats présentés dans cette note ne constituent que des ordres de grandeur. En effet, les différentes approches de détermination du niveau optimum de réserves doivent être considérées comme un cadre global d’analyse pour fonder de manière transparente et cohérente les décisions en termes d’allocation stratégique des réserves internationales en portefeuille de liquidité et d’investissement.-/
  13. 13. 12 ANNEXES
  14. 14. 13 ANNEXE 1 : Analyse comparative des méthodes de détermination du niveau optimal des réserves de change Principes Avantages Limites Approche par Les réserves doivent être Les ratios couvrent la Le niveau des réserves les indicateurs supérieures aux seuils plupart des risques obtenu est tributaire du retenus par le biais de identifiés et sont en comportement et de la (Niveau ratios par rapport à général utilisés pour les pertinence des variables adéquat des quelques variables comparaisons macroéconomiques réserves) macroéconomiques internationales en retenues pour mesurer (réserves en proportion raison de leur les avoirs de réserve et des importations futures simplicité et leur pour juger de la capacité de biens et services, du transparence. à faire face aux PIB, de la monnaie au pressions exercées sur sens large, de la dette à celles-ci. court terme…). Approche par Le niveau des réserves Il permet d’intégrer et Plusieurs contraintes les fonctions optimal est celui pour d’effectuer une analyse techniques existent dans d’optimisation lequel le coût de la plus fine des bénéfices la mise en œuvre de détention est minimal. et des coûts cette approche (Niveau optimal macroéconomiques et notamment la définition des réserves) financières de la pertinente des coûts détention et de d’opportunité de la l’accumulation des détention des réserves réserves. dans un cadre institutionnel comme celui de la CEMAC. Approche par Estimation d’une Le niveau d’équilibre Sa détermination les fonctions de fonction économétrique obtenu est dynamique nécessite de bien demande de de demande de réserves et il évolue en fonction sélectionner les réserves pour identifier le niveau des fondamentaux déterminants des d’équilibre de long terme macroéconomiques. réserves internationales (Niveau de celles-ci. en tenant compte des d’équilibre des contraintes réserves) institutionnelles, de la structure des économies et des sources de vulnérabilités. Source : Service de la Programmation Monétaire, Direction des Etudes
  15. 15. 14 ANNEXE 2 : Positionnement des méthodes de détermination du niveau optimal des réserves de change par rapport aux critères de choix12 Pertinence Utilisation Coût de Coût Réplicabilité économique par d’autres construction d’actualisation institutions initiale Approche par les * *** *** *** *** indicateurs Approche par les ** * * * * fonctions d’optimisation Approche par les *** ** ** * * fonctions de demande de réserves Source : Service de la Programmation Monétaire, Direction des Etudes 12 NB : Ce tableau indique les positionnements relatifs aux méthodes retenues compte tenu des hypothèses adoptées dans la mobilisation de ces méthodes. Un « * », « ** » ou « *** » indique respectivement un positionnement assez favorable, favorable ou très favorable par rapport aux critères correspondants.
  16. 16. 15 ANNEXE 3 : Tableaux Ra = R1+R2+R3 PL: Portefeuille de liquidité PI: Portefeuille d'investissement
  17. 17. 16
  18. 18. 17
  19. 19. 18
  20. 20. 19 ANNEXE 4 : Graphiques
  21. 21. 20

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