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  • 1. IL COMPITO: CREARE VALORE UN APPROFONDIMENTO
  • 2.
    • PRIMA DI TRATTARE IL TEMA (CHE RIGUARDA LE AZIENDE COMMERCIALI) E’ OPPORTUNO INTRODURRE ALCUNI ELEMENTI DI “MATEMATICA FINANZIARIA E DI TEORIA DEGLI INVESTIMENTI”
    IL VALORE ECONOMICO
  • 3. MATEMATICA FINANZIARIA & TEORIA DEGLI INVESTIMENTI
  • 4. MATEMATICA FINANZIARIA TESTO DI RIFERIMENTO: P. ZIMA - R. L. BROWN MATEMATICA FINANZIARIA Schaum’s / McGraw-Hill
  • 5.
    • INTERESSE = I = PREZZO AL QUALE I RISPARMIATORI SONO DISPOSTI A PRESTARE IL LORO DENARO
    • TASSO (O SAGGIO) DI INTERESSE = t = INTERESSE SU UN’UNITA’ DI CAPITALE PRESTATA PER UN’UNITA’ DI TEMPO
    DEFINIAMO
  • 6.
    • CAPITALE INIZIALE = C o = IL CAPITALE PRESTATO AL TEMPO 0
    • MONTANTE = S = LA SOMMA DEL CAPITALE PRESTATO INIZIALMENTE E DELL’INTERESSE
    DEFINIAMO
  • 7.
    • LEGGE O REGIME DI CAPITALIZZAZIONE LA REGOLA CONVENZIONALE ADOTTATA PER CALCOLARE GLI INTERESSI
    • SE NE ESAMINERANNO DUE:
      • INTERESSE SEMPLICE
      • INTERESSE COMPOSTO
    LEGGE DI CAPITALIZZAZIONE
  • 8. L’INTERESSE SEMPLICE
  • 9.
    • L’INTERESSE MATURATO SU UN CAPITALE UNITARIO PRESTATO PER n UNITA’ DI TEMPO AD UN TASSO t E’ DATO DA:
    • I = t x n
    LEGGE DELL’INTERESSE SEMPLICE
  • 10.
    • UTILIZZANDO L’ANNO COMMERCIALE (360 GG) -INTERESSE SEMPLICE ORDINARIO- SI HA:
    • I = g x i /360
    • DOVE i E’ IL TASSO “NOMINALE” ANNUO (t = i/360) MENTRE g SONO I GIORNI DEL PRESTITO
    LEGGE DELL’INTERESSE SEMPLICE
  • 11.
    • E QUINDI IL MONTANTE DI UN CAPITALE C o PRESTATO PER g GIORNI AD INTERESSE SEMPLICE E’ DATO DA:
    • S = C g = C o x (1 + i x g/360)
    LEGGE DELL’INTERESSE SEMPLICE
  • 12.
    • IN TERMINI FINANZIARI SI DICE CHE UNA SOMMA FUTURA C g E’ EQUIVALENTE AD UNA SOMMA ATTUALE C o
    • SONO PERTANTO IMPORTANTI LE SOMME E LE SCADENZE
    LEGGE DELL’INTERESSE SEMPLICE
  • 13.
    • CALCOLARE L’INTERESSE SEMPLICE ORDINARIO ED IL MONTANTE DI UN PRESTITO DI 100 € PRESTATI PER 86 GIORNI AD UN TASSO ANNUO NOMINALE DEL 9,5%
    • I = 100 x 9,5% x 86/360 = 2,26(94..) = 2,27 €
    • S = 100 + I = 102,27 €
    ESEMPIO - 1
  • 14.
    • ELENA HA UN LIBRETTO DI RISPARMIO SUL QUALE OTTIENE IL 12% ANNUO FINO AL 30 GIUGNO E DEL 10% DAL 1 LUGLIO AL 31 DICEMBRE
    • L’INTERESSE E’ SEMPLICE ORDINARIO E VIENE PAGATO ALLA FINE DELL’ANNO CON UNA RITENUTA FISCALE DEL 30%
    • DETERMINARE L’INTERESSE OTTENUTO PER LA SITUAZIONE RIPORTATA
    ESEMPIO - 2
  • 15. ESEMPIO - 2 LE CIFRE SONO IN EURO
  • 16. ESEMPIO - 2 IL TASSO ORDINARIO “GIORNALIERO” E’: i g = 12% / 360 = 0,033 % fino a Giugno i g = 10% / 360 = 0,028 % da Luglio a Dicembre
  • 17.
    • SI DEFINISCE “SCONTO SEMPLICE” LA RIDUZIONE CHE UNA BANCA APPLICA PER ANTICIPARE UNA SOMMA DIETRO PRESENTAZIONE, AD ESEMPIO, DI UNA “RICEVUTA” OVVERO DI UN’AUTOCERTIFICAZIONE DI CREDITO
    LO SCONTO
  • 18.
    • LO SCONTO SEMPLICE E’ LA DIFFERENZA D = C g - C o = C g x d g x g
    • CON:
      • d g = TASSO GIORNALIERO DI SCONTO SEMPLICE
      • g = GIORNI DELL’ANTICIPO
    LO SCONTO
  • 19.
    • SI PUO’ ALLORA DIRE CHE
    • C o = C g - D = C g (1 - d g x g)
    • E QUINDI
    • C g = C o / (1 - d g x g)
    LO SCONTO
  • 20.
    • E’ MAGGIORE IL TASSO DI INTERESSE O QUELLO DI SCONTO?
    • C g = C o / (1 - d g x g) = C o x (1 + i x g/360)
    • 1 / (1 - d g x g) - 1 = i x g/360
    • [1 - 1 + (d g x g)] / (1 - d g x g) = i x g/360
    • d g / (1 - d g x g) = i / 360 = i gior.
    SCONTO VS INTERESSE
  • 21.
    • UNA BANCA APPLICA SU UN’ANTICIPAZIONE A BREVE DI 125 GIORNI UN TASSO ANNUO DI SCONTO DEL 10,8 CHE CORRISPONDE AD UN TASSO GIORNALIERO DELLO 0,03%
    • CALCOLARE IL TASSO GIORNALIERO D’INTERESSE
    LO SCONTO: UN ESEMPIO
  • 22.
    • i gior. = d g / (1 - d g x g) = 0,03 / (1 - 0,03 x 125) = 0,0312 %
    • IL TASSO D’INTERESSE E’ SUPERIORE AL TASSO DI SCONTO (0,030) PERCHE’ LA BANCA PRENDE GLI INTERESSI IN “ANTICIPO”
    LO SCONTO: UN ESEMPIO
  • 23.
    • UNA CAMBIALE E’ UNA PROMESSA SCRITTA DEL DEBITORE (EMITTENTE O TRATTARIO) DI PAGARE AL CREDITORE (BENEFICIARIO O TRAENTE) UNA DETERMINATA SOMMA (CON O SENZA INTERESSI) AD UNA DETERMINATA SCADENZA
    LE CAMBIALI € #570,00 # PISA 5/10/2002 PROMETTO DI PAGARE A NOVANTA GIORNI DA OGGI AL SIG. ANTONIO ROSSI CINQUECENTOSESSANTA,00 € PIÙ UN INTERESSE DI DIECI,00 € PASQUALE VERDI
  • 24.
    • LE CAMBIALI SONO GRAVATE DI UNA TASSA DEL 1,2% SUL VALORE NOMINALE
    • LA CAMBIALE E’ UN TITOLO NEGOZIABILE E PUO’ ESSERE VENDUTO, CON SCONTO, PRIMA DELLA SCADENZA
    LE CAMBIALI
  • 25. L’NTERESSE COMPOSTO
  • 26.
    • QUANDO GLI INTERESSI PRODOTTI DA UN CAPITALE SONO AGGIUNTI AL CAPITALE STESSO E FRUTTANO PER I PERIODI SUCCESSIVI (GENERALMENTE IL PERIODO E’ L’ANNO) SI DICE CHE SI E’ ADOTTATA LA REGOLA DELL’INTERESSE COMPOSTO
    LEGGE DELL’INTERESSE COMPOSTO
  • 27.
    • SUPPONENDO CHE IL TASSO RIMANGA COSTANTE SI POSSONO CALCOLARE I MONTANTI UNITARI TRAMITE UNA FORMULA RECURSIVA: S 1 = 1 + i S 2 = S 1 (1 + i) = (1 + i) 2 ------ S n = (1 + i) n
    LEGGE DELL’INTERESSE COMPOSTO
  • 28.
    • UN CAPITALE C o DOPO n ANNI VALE PERTANTO:
    • C n = C 0 x (1 + i) n ( CAPITALIZZAZIONE )
    • OVVERO (PROBLEMA INVERSO):
    • C 0 = C n / (1 + i) n ( ATTUALIZZAZIONE )
    LEGGE DELL’INTERESSE COMPOSTO
  • 29.
    • DETERMINARE L’INTERESSE SEMPLICE E COMPOSTO SU € 5.000 PRESTATI PER 2 ANNI AD UN TASSO ANNUO NOMINALE DEL 12%
    • I sem = 5.000 x 2 x 0,12 = 1.200 €
    • I com = 5.000 x (1 + 0,12) 2 - 5.000 = 1.272 €
    • 72 € CORRISPONDONO ALL’INTERESSE SUGLI INTERESSI MATURATI IL PRIMO ANNO
    • [5.000 x 0,12] x 0,12 = 600 x 0,12 = 72 €
    INTERESSE COMPOSTO: ESEMPIO
  • 30.
    • NEL CASO IN CUI LA CAPITALIZZAZIONE AVVENGA k VOLTE L’ANNO LA FORMULA DA USARE E’: C n = C 0 x (1 + i nom /k) kn
    INTERESSE COMPONIBILE k VOLTE L’ANNO
  • 31.
    • DETERMINARE L’INTERESSE COMPOSTO TRIMESTRALMENTE (4 VOLTE L’ANNO) SU € 5.000 PRESTATI PER 2 ANNI AD UN TASSO ANNUO NOMINALE DEL 12%
    • I com = 5.000 x (1 + 0,12/4) 8 - 5.000 = 1.333,85 €
    ESEMPIO
  • 32.
    • DETERMINARE IL VALORE ATTUALE DI 15.200 € DOVUTI ALLA SCADENZA DI 5 ANNI AD UN TASSO ANNUO NOMINALE DEL 12% PER I PRIMI DUE ANNI E DEL 9% PER I SUCCESSIVI TRE
    • C 0 = 15.200 / [(1 + 0,09) 3 x (1 + 0,12) 2 ] = 9.356,82 €
    CAPITALIZZAZIONE COMPOSTA A TASSO VARIABILE: ESEMPIO
  • 33.
    • IN QUESTO CASI SI UTILIZZA LO SCONTO “COMPOSTO” CHE E’ CALCOLATO COME C 0 = C n (1 - d nom /m) nm
    • CON
      • d nom = TASSO NOMINALE ANNUO DI SCONTO
      • m = NUMERO DI CAPITALIZZAZIONI ANNUE
      • n = NUMERO DEGLI ANNI
    LO SCONTO COMPOSTO
  • 34.
    • DETERMINARE IL VALORE ANNUO EFFETTIVO d PER m CAPITALIZZAZIONI ANNUE
    • C 0 = C n (1 - d nom /m) nm = C n (1 - d) d = 1 - (1 - d nom /m) nm
    LO SCONTO COMPOSTO
  • 35.
    • DETERMINARE IL VALORE ATTUALE DI 1.000 € DOVUTI DOPO 2 ANNI AL TASSO ANNUO DI SCONTO DEL 12% CON INTERESSI TRIMESTRALI
    • C 0 = C n (1 - d nom /m) nm = 1.000 (1 - 3%) 8 = 783,7434 = = 783,74 €
    • E AL TASSO ANNUO DI INTERESSE DEL 12% TRIMESTRALE?
    • C 0 = C n / (1 + i/k) nk = 1.000 / (1 + 3%) 8 = 789,41 €
    ESEMPIO
  • 36. LE ANNUALITA’
  • 37.
    • LE ANNUALITA’ SONO UNA SERIE DI PAGAMENTI, GENERALMENTE, UGUALI FATTI A TEMPI UGUALI: PAGAMENTI RATEALI; ASSICURAZIONI, ECC.
    • ANNUALITA’ ORDINARIA: I PAGAMENTI AVVENGONO ALLA FINE DEGLI INTERVALLI
    • ANNUALITA’ ANTICIPATA: I PAGAMENTI AVVENGONO ALL’INZIO DEGLI INTERVALLI
    LE ANNUALITA’
  • 38.
    • SI DEFINISCE MONTANTE (S) DELLE ANNUALITA’ ORDINARIE IL VALORE DELLA SERIE DEI PAGAMENTI CAPITALIZZATO CON INTERESSE COMPOSTO ALLA FINE DEL PERIODO
    IL MONTANTE DELLE ANNUALITA’ R R R R R R R R 0 1 3 2 n-1 n n-2 n-3 S  S = R (1+i) n-1
  • 39.
    • S = R [1 + (1+i) 2 + (1+i) 3 + ……. + (1+i) n-1 ] = = R [(1+i) n -1]/i = R s n  i
    • IL MONTANTE UNITARIO s n  i E’ UNA “PROGRESSIONE GEOMETRICA” CALCOLABILE COME s n  i = 1 + (1+i) 2 + (1+i) 3 + ……. + (1+i) n-1 = [(1+i) n -1]/i
    • IL MONTANTE UNITARIO E’ TABELLATO (VAL.FUT IN EXCEL)
    IL MONTANTE DELLE ANNUALITA’
  • 40.
    • DIANA DEPOSITA $300 OGNI 3 MESI IN UN LIBRETTO DI RISPARMIO AL 8% ANNUO
    • A QUANTO AMMONTA IL SALDO DOPO IL VERSAMENTO DEL 1 MARZO 1997 SE IL PRIMO DEPOSITO E’ DEL 1 MARZO 1993?
    IL MONTANTE: ESEMPIO (5.4 TESTO)
  • 41.
    • ANALOGAMENTE SI PUO’ CALCOLARE IL VALORE ATTUALE DI ANNUALITA’ (ORDINARIE) FUTURE
    • A = R [1 - (1+i) -n ]/i = R a n  i
    • (VA IN EXCEL)
    IL VALORE ATTUALE DELLE ANNUALITA’
  • 42.
    • GOFFREDO ACQUISTA UN’AUTO PAGANDO $1.500 SUBITO E $182,50 A FINE MESE PER TRE ANNI
    • QUANTO SAREBBE IL PREZZO IN CONTANTI EQUIVALENTE DELL’AUTO SAPENDO CHE IL TASSO DI INTERESSE PATTUITO E’ DEL 18% ANNUO?
    • QUANTO E’ L’INTERESSE TOTALE ?
    IL VALORE ATTUALE: ESEMPIO (5.11 TESTO)
  • 43.
    • SI E’ IN PRESENZA DI UNA RENDITA PERPETUA (INIZIA AD UNA DATA E CONTINUA PER SEMPRE) QUANDO n  
    • IL MONTANTE E’ QUINDI UNA SERIE GEOMETRICA
    LE PERPETUITA’
  • 44.
    • NEL CASO DI RENDITA POSTICIPATA IL MONTANTE E’ DATO DA
    • A = R x[ 0   1/(1 + i) j - 1]= R [ 1 / [1 – 1/(1 + i ) - 1] = = R / i
    LE PERPETUITA’
  • 45.
    • UN TITOLO AZIONARIO PRIVILEGIATO DARA’ UN DIVIDENDO DI $4.00 ALLA FINE DI OGNI TRIMESTRE PER UNA DURATA INDEFINITA
    • UN INVESTITORE CHE INTENDA REALIZZARE UN RENDIMENTO ANNUO EFFETTIVO MINIMO DEL 12% QUANTO SARA’ DISPOSTO A PAGARE QUEL TITOLO?
    • (1+i tr ) 4 = 1,12  i tr = (1,12) 1/4 - 1 = 0,028737345
    • A = R/ i tr = 4/ 0,028737345 = 139,19$
    LE PERPETUITA’: UN ESEMPIO (6.22 TESTO)
  • 46.
    • SI SUPPONGA CHE LE PERPETUITA’ CRESCANO OGNI ANNO DI g % < i %. SI HA
    • A = R x   (1+g) j-1 /(1 + i) j =
    • [R/(1+g)]   1/[(1 + i)/(1+g)] j
    • SI È ANCORA IN PRESENZA DI UNA SERIE GEOMETRICA CHE CONVERGE A
    • A = [R/(1+g)] x   [(1+g)/(1 + i)] j = [R/(1+g)] / [ (1 + i )/(1+g) – 1] = R / (i – g)
    LE PERPETUITA’ POSTICIPATE A VALORE CRESCENTE
  • 47. DI UN DEBITO L’AMMORTAMENTO
  • 48.
    • L’AMMORTAMENTO DI UN DEBITO E’ IL METODO DI RIMBORSO DI UN PRESTITO AD INTERESSE
    • SI DEFINISCE “DEBITO RESIDUO PER LA QUOTA DI CAPITALE” ILVALORE ATTUALE DI TUTTI I PAGAMENTI NON ANCORA EFFETTUATI
    • SI UTILIZZANO I CRITERI GIA’ ESAMINATI
    AMMORTAMENTO
  • 49.
    • IL PAGAMENTO PAGA L’INTERESSE E RIMBORSA UNA PARTE DEL DEBITO RESIDUO
    • SE I PAGAMENTI SONO UNIFORMI QUELLI INIZIALI SONO COMPOSTI DA UNA QUOTA DI INTERESSE MAGGIORE MENTRE IN QUELLI FINALI PREVALE IL RIMBORSO
    AMMORTAMENTO (DI UN DEBITO)
  • 50.
    • UN DEBITO DI $6.000 CON INTERESSE ANNUO NOMINALE DEL 16% COMPOSTO SEMESTRALMENTE VA AMMORTIZZATO IN 3 ANNI CON PAGAMENTI COSTANTI SEMESTRALI POSTICIPATI (IL PRIMO PAGAMENTO DOPO 6 MESI)
    • DETERMINARE R = RATA DI PAGAMENTO PER ECCESSO ALL’UNITA’ (L’ULTIMO PAGAMENTO SARA’ PIÙ BASSO)
    • R = A / a n  i = 6.000 / a 6  0,16
    AMMORTAMENTO: ESEMPIO (7.1 TESTO)
  • 51. IL PIANO DI AMMORTAMENTO E’: AMMORTAMENTO: ESEMPIO (7.1 TESTO)
  • 52. ELEMENTI DI TEORIA DEGLI INVESTIMENTI (FINANZIARI)
  • 53.
    • SI INTENDE CON “INVESTIMENTO” L’INSIEME DELLE USCITE ( CASH OUTFLOW ) E DELLE ENTRATE ( CASH INFLOW ) NELLA CASSA, COSI’ DELLE AZIENDE COME DELLE FAMIGLIE
    GLI INVESTIMENTI
  • 54.
    • IL “RISULTATO” DI UN INVESTIMENTO E’ PERTANTO MISURABILE IN BASE ALLA SOMMATORIA/INTEGRALE DEI FLUSSI DI CASSA “ ATTUALIZZATI ” IN QUANTO DISTRIBUITI NEL TEMPO
    GLI INVESTIMENTI
  • 55.
    • DATA ALLORA UNA SERIE Cf j DI CASH FLOW DALL’ANNO 0 ALL’ANNO n (ORIZZONTE) CONSEGUENTE AD UNA DECISIONE DI INVESTIMENTO SI DEFINISCE
    • “ VAN = VALORE ATTUALE NETTO” ( NPV = NET PRESENT VALUE )
    • VAN = 0  n  DCf j = 0  n  Cf j / (1+r) j
    • CON DCf j = FLUSSO DI CASSA DELL’ANNO j ATTUALIZZATO
    IL VALORE ATTUALE NETTO DI UN INVESTIMENTO
  • 56.
    • POICHE’ UN INVESTIMENTO PREVEDE GENERALMENTE UN ESBORSO INIZIALE Cf 0 (IPOTIZZATO NEGATIVO) E UNA SUCCESSIVA SERIE DI IN/OUT CASH FLOW IL VAN DELL’INVESTIMENTO PUO’ ESSERE SIA POSITIVO CHE NEGATIVO
    IL VAN
  • 57.
    • SE VAN < 0 L’INVESTIMENTO NON E’ APPETIBILE
    • SE VAN > 0 L’INVESTIMENTO E’ APPETIBILE
    • ANCHE SE APPETIBILE, NON E’ DETTO CHE DEBBA ESSERE FATTO IN QUANTO POTREBBERO ESISTERE INVESTIMENTI PIÙ’ CONVENIENTI
    IL VAN
  • 58.
    • L’APPETIBILITA’ DI UN INVESTIMENTO DIPENDE, A PARITA’ DEI Cf, DA r TASSO DI ATTUALIZZAZIONE UTILIZZATO
    • IL TASSO DEVE ESSERE DEFINITO TENENDO CONTO:
      • DELLA POSSIBILITA’ DI INVESTIMENTI ALTERNATIVI (COSTO OPPORTUNITA’)
      • DEL GRADO DI “RISCHIO” DELL’INVESTIMENTO
    L’ATTUALIZZAZIONE
  • 59.
    • TALI ASPETTI SONO SINTETIZZATI IN FORMULE DEL TIPO CAPM ( CAPITAL ASSET PRICING MODEL )
    • r = r f +  x (r m - r f )
    • CON:
      • r f = RENDIMENTO DI ATTIVITA’ FINANZIARIE PRIVE DI RISCHIO
      • r m = RENDIMENTO MEDIO DI UN PORTAFOGLIO EQUIVALENTE ALL’INTERO MERCATO DEI TITOLI QUOTATI
      •  = INDICE DI RISCHIO DELLO SPECIFICO INVESTIMENTO
    IL TASSO DI ATTUALIZZAZIONE
  • 60.
    • SI TENGA PRESENTE INFATTI CHE I CASH FLOW DI UN INVESTIMENTO SONO STIME DI DATI FUTURI ED INCERTI
    • L’INCERTEZZA SI RIFLETTE IN UN “RISCHIO”
    IL RISCHIO
  • 61.
    • UN RISCHIO PUÒ ESSERE:
      • PREVEDIBILE QUANDO SE NE CONOSCONO LE CAUSE E SE NE POSSONO ANNULLARE, ALMENO IN SENSO PROBABILISTICO, GLI EFFETTI (AD ESEMPIO CON UN PORTAFOGLIO DISTRIBUITO FRA MOLTI TITOLI OPPURE CON UNA POLIZZA ASSICURATIVA) - QUESTO NON HA INFLUENZA SU 
      • IMPREVEDIBILE QUANDO NON SE NE CONOSCONO LE CAUSE O NON SE NE POSSONO ANNULLARE GLI EFFETTI - QUESTO HA INFLUENZA SU  (MINORE PER SETTORI MATURI)
    IL RISCHIO
  • 62.
    • I RISCHI PREVEDIBILI POSSONO ANCHE ESSERE TRATTATI IN FORMA PROBABILISTICA CONSIDERANDO IL VAN UNA VARIABILE CASUALE
    I RISCHI PREVEDIBILI
  • 63.
    • IN TAL CASO SI DOVREBBE VALUTARE LA PROBABILITA’ CHE IL VAN SIA NEGATIVO PER STABILIRE, IN RELAZIONE AL GRADO DI “PROPENSIONE AL RISCHIO” DEGLI INVESTITORI, SE L’INVESTIMENTO PUO’ ESSERE ACCETTABILE
    I RISCHI PREVEDIBILI
  • 64. 0 I RISCHI PREVEDIBILI 10 20 30 40 50 60 VAN Probabilità di perdita Pr (VAN)
  • 65.
    • UN INVESTITORE DEVE SCEGLIERE FRA DUE PROGETTI A E B CHE PRESENTANO I SEGUENTI FLUSSI DI CASSA IN EURO
    IL VAN: UN ESEMPIO
    • QUALE PROGETTO E’ PIÙ CONVENIENTE CON
    • r = 6%
    • r = 8%
  • 66. I FLUSSI DI CASSA ATTUALIZZATI SONO: IL VAN: UN ESEMPIO r = 6% r = 8%
  • 67. ALTRI CRITERI
    • ESISTONO ALTRI CRITERI PER VALUTARE GLI INVESTIMENTI
    • TALI CRITERI SONO SPESSO PIU’ USATI DEL VAN MA SONO MENO CORRETTI
  • 68. ALTRI CRITERI
    • AD ESEMPIO:
      • TIR (TASSO INTERNO DI RENDIMENTO) - E’ QUEL VALORE DI r CHE RENDE NULLO IL VAN
      • PAY BACK TIME – E’ IL TEMPO NECESSARIO PER RECUPERARE (SENZA INTERESSI) L’INVESTIMENTO FATTO
  • 69. IL COMPITO
    • IL COMPITO DI UN’IMPRESA È QUELLO DI SODDISFARE I CLIENTI E GLI ALTRI STAKEHOLDERS
    • SOLO SE SODDISFA GLI STAKEHOLDER L’IMPRESA È EFFICACE: L’EFFICACIA È CONDIZIONE DELL’ESISTENZA
    • SE RIUSCIRÀ ANCHE AD ESSERE EFFICIENTE AVRÀ SUCCESSO E, QUINDI, SARÀ APPETITA SUL MERCATO DA ALTRI SHAREHOLDERS
  • 70. IL SUCCESSO
    • L’APPETIBILITÀ SUL MERCATO DEGLI INVESTITORI È PERTANTO UNA MISURA DELL’EFFICACIA/EFFICIENZA DI UN’IMPRESA “PROFIT ORIENTED”
  • 71. OBIETTIVO DICHIARATO
    • LA VALIDITÀ DI UNA STRATEGIA E DELLA SUA ATTUAZIONE SI MISURA QUINDI SULLA CAPACITÀ DI:
    • AUMENTARE LO SHAREHOLDERS VALUE OVVERO IL PREZZO A CUI L’ATTUALE PROPRIETÀ POTREBBE VENDERE L’AZIENDA STESSA
  • 72. SHAREHOLDERS VALUE
    • SI RICORDI PERÒ CHE UN’AZIENDA POTREBBE ESSERE APPETIBILE PER I TERZI QUANDO È UN INVESTIMENTO NON SOLO REALMENTE MIGLIORE DI ALTRI MA:
      • PRESUMIBILMENTE MIGLIORE DI ALTRI
      • SINERGICO AD ALTRI
      • PUBBLICIZZATO MEGLIO DI ALTRI
      • -----
  • 73. SHAREHOLDERS VALUE
    • È NOTO AD ESEMPIO CHE L’APPETIBILITÀ DELLE AZIENDE “INTERNET” DIPENDE(VA) PIÙ DAL FATTO DI “ESISTERE” E QUINDI DALLE ASPETTATIVE GENERATE CHE DA “QUALITÀ” OGGETTIVE DI EFFICACIA/EFFICIENZA COME:
      • REDDITIVITÀ
      • COLLETTIVITÀ UTENTI (REALE E NON POTENZIALE)
      • ------
  • 74. SHAREHOLDERS VALUE
    • LE AZIENDE QUOTATE IN BORSA SEMBREREBBERO AVERE UN VALORE ABBASTANZA OGGETTIVO (NUMERO DI AZIONI PER VALORE UNITARIO)
    • IN REALTÀ NON È COSÌ PERCHÉ:
      • LA BORSA NON È UN MERCATO PERFETTO (ASIMMETRIA DELLE INFORMAZIONI)
      • IL NUMERO DI AZIONI CHE PASSANO DI MANO È GENERALMENTE MOLTO INFERIORE A QUELLO DI CONTROLLO (VALORE DELLA MAGGIORANZA)
  • 75. SHAREHOLDERS VALUE
    • PER LE AZIENDE NON QUOTATE IL VALORE VERO PUÒ ESSERE STABILITO SOLO ALL’ATTO DELLA VENDITA
  • 76. SHAREHOLDERS VALUE
    • PER “MISURARE” LA QUALITÀ DELLA GESTIONE IN TERMINI DI CAPACITÀ DI AUMENTARE IL VALORE DELL’AZIENDA È ALLORA NECESSARIO STIMARE IL VALORE STESSO
  • 77.
    • DEFINIAMO “ SHAREHOLDERS VALUE ” O “VALORE ECONOMICO” UNA STIMA DEL PREZZO DI VENDITA DELLA TOTALITÀ DELLE QUOTE DI UN’AZIENDA
    SHAREHOLDERS VALUE
  • 78. IL COMPITO
    • IL COMPITO DI UN’IMPRESA SI TRADUCE QUINDI NELL’AUMENTARE IL PROPRIO SHAREHOLDERS VALUE
  • 79.
    • ESISTONO DIVERSI METODI ELABORATI DALLA DOTTRINA PER STIMARE IL VALORE DI UN’AZIENDA:
      • PURI:
        • PATRIMONIALI
        • REDDITUALI
        • FINANZIARI
      • MISTI:
        • REDDITUALI
        • FINANZIARI
    SHAREHOLDERS VALUE
  • 80. METODI PURI PATRIMONIALE REDDITUALE FINANZIARIO
  • 81. METODO PATRIMONIALE
  • 82. METODO PATRIMONAILE
    • SECONDO IL METODO PATRIMONIALE IL VALORE ECONOMICO DI UN’AZIENDA COINCIDE CON IL VALORE DEL PATRIMONIO NETTO
  • 83. METODO PATRIMONAILE
    • IL PATRIMONIO NETTO, DEDUCIBILE DAI VALORI DI BILANCIO, È PERÒ INFLUENZATO DA MOLTE CONVENZIONI CONTABILI QUALI, AD ESEMPIO:
      • IMMOBILIZZAZIONI AL COSTO DI ACQUISTO RETTIFICATO DALL’AMMORTAMENTO
      • RIMANENZE A VALORE CONVENZIONALE (LIFO, …)
      • .….
  • 84. METODO PATRIMONAILE
    • IL VALORE CONTABILE DEVE PERTANTO ESSERE RETTIFICATO CON LE PLUSVALENZE E LE MINUSVALENZE DELLE POSTE DELL’ATTIVO IN MODO DA CORREGGERNE IL VALORE IN OTTICA DEL PRESUMIBILE LORO VALORE DI MERCATO E DELLE EVENTUALI IMPOSTE DI COMPETENZA
  • 85. METODO PATRIMONAILE
    • VALORE PATRIMONIALE = PN + [  P i –  M j ] x (1 – f)
      • PN = PATRIMONIO NETTO CONTABILE ALLA DATA DELLA VALUTAZIONE
      • P i = PLUSVALENZA I-ESIMA
      • M j = MINUSVALENZA J-ESIMA
      • f = ALIQUOTA FISCALE (SE LE PLUSVALENZE > DELLE MINUSVALENZE)
  • 86. METODO REDDITUALE
  • 87. METODO REDDITUALE
    • SECONDO IL METODO REDDITUALE (O BORSISITICO) IL VALORE ECONOMICO COINCIDE CON IL VALORE ATTUALIZZATO DEL REDDITO OPERATIVO NETTO (RON) CHE L’AZIENDA È IN GRADO DI GENERARE
    • RON = REDDITO OPERATIVO x (1 – f)
      • f = ALIQUOTA FISCALE
  • 88. METODO REDDITUALE
    • PER IL CALCOLO SI IPOTIZZA CHE RON SIA UNA PERPETUITÀ DA ATTUALIZZARE AD UN TASSO r
    • IL CRITERIO DELLA PERPETUITÀ, SPESSO USATO DAI FONDI DI INVESTIMENTO PER LE LORO VALUTAZIONI, È ANCHE DEFINITO “METODO BORSISTICO”
    • VALORE REDDITUALE = RON / r
  • 89. METODO REDDITUALE
    • IL RON, SECONDO LA DOTTRINA PIÙ RECENTE, DOVREBBE PERÒ ESSERE:
      • NORMALIZZATO (REALIZZABILE CIOÈ IN CONDIZIONI NORMALI DI MERCATO SENZA TENER CONTO DI AVVENIMENTI ECCEZIONALI O ESTRANEI ALLA NORMALE GESTIONE) - RONN = RON NORMALIZZATO
      • CALCOLATO COME VALORE MEDIO PESATO SU ALCUNI ANNI PASSATI E PROSPETTICI :
    • RONN = (  i RONN i +   j RONN j ) / (   i +   j )
  • 90. METODO REDDITUALE
    • LA PRIMA SOMMATORIA RIGUARDA I REDDITI NORMALIZZATI DI ALCUNI ANNI PRECEDENTI (GENERALMENTE DA 3 A 5) MENTRE LA SECONDA RIGUARDA I REDDITI PROSPETTICI (ATTUALE A BUDGET E/O FUTURI DEL PIANO STRATEGICO, GENERALMENTE DA 3 A 5 ANNI)
    • I RONN DEVONO ESSERE PESATI (TRAMITE I COEFFICIENTI  j e  j ) IN MODO CHE GLI ANNI PIÙ LONTANI VALGANO MENO
  • 91. METODO REDDITUALE
    • SI PUÒ ANCHE VALUTARE IL VALORE NON COME RENDITA PERPETUA MA COME RENDITA LIMITATA SU UN NUMERO PREDEFINITO DI ANNI (n)
    • VALORE =  1 n RONN/(1 + r) j
  • 92. IL TASSO r
    • IL TASSO DI ATTUALIZZAZIONE r (O COSTO OPPORTUNITÀ) PUÒ ESSERE CALCOLATO CON METODI DIVERSI
    • DEVE NECESSARIAMENTE INCORPORARE UN “PREMIO” PER IL RISCHIO CHE DISCENDE DALL’IMPIEGO PREVISTO:
      • r = r f x (1+  )
      • r f = TASSO DI REDDITIVITÀ DI CAPITALI PRIVI DI RISCHIO (RISK-FREE)
      • (1+  ) = COEFFICIENTE DI AMPLIFICAZIONE COMMISURATO AL GRADO DI RISCHIO
  • 93. IL TASSO r
    • IL TEMA SARÀ APPROFONDITO SUCCESSIVAMENTE
  • 94. METODO FINANZIARIO
  • 95. IL METODO FINANZIARIO
    • SECONDO IL METODO FINANZIARIO IL VALORE ECONOMICO DI UN’AZIENDA COINCIDE CON IL VALORE ATTUALIZZATO DEI CASH FLOW NETTI CHE L’AZIENDA RENDERÀ DISPONIBILI ALLA PROPRIETÀ DATE LE STRATEGIE ATTUALMENTE ADOTTATE
  • 96. IL METODO FINANZIARIO
    • IL CALCOLO VIENE SUDDIVISO IN DUE PARTI:
      • NELLA PRIMA DEFINITA A “PREVISIONE ESPLICITA” SI TIENE CONTO DELLE LIQUIDITÀ GENERABILI DATO “L’ATTUALE PIANO STRATEGICO DELL’AZIENDA”
      • VALORE A PREVISIONE ESPLICITA = =   n NCFi / (1+r) i
      • NCFi = Net Cash Flow anno i-esimo
      • r = costo opportunità
  • 97.
    • NELLA SECONDA DEFINITA “VALORE RESIDUO” SI VALUTA IL VALORE ATTUALE DEI CASH FLOW SUCCESSIVI A QUELLI PREVISTI NEL PIANO STRATEGICO ESPLICITO
    • SI IPOTIZZANO DUE CASI:
      • CASH FLOW COSTANTE UGUALE A QUELLO DELL’ULTIMO ANNO A PREVISIONE ESPLICITA
      • CASH FLOW IN CRESCITA (CON TASSO INFERIORE AL TASSO r)
    IL METODO FINANZIARIO
  • 98.
    • A CASH FLOW COSTANTI
    • VALORE RESIDUO = (NCF n / r) / (1+r) n
      • NCF n / r = NET CASH FLOW DELL’ANNO n-ESIMO, ULTIMO ANNO A PREVISIONE ESPLICITA, IPOTIZZATA ESSERE UNA PERPETUITÀ POSTICIPATA COSTANTE ATTUALIZZATA DALL’ANNO n AL TASSO r
    IL METODO FINANZIARIO
  • 99.
    • SI SUPPONGA CHE NCF n SIA UNA PERPETUITÀ A VALORE COSTANTE. SI HA
    • VALORE = NCF n x 1   1/(1 + r) j
    • SI È IN PRESENZA DI UNA SERIE GEOMETRICA CHE CONVERGE A
    • VALORE = NCF n / r
    PERPETUITA’ POSTICIPATE A VALORE COSTANTE
  • 100.
    • A CASH FLOW CRESCENTI AD UN TASSO g < r
    • VALORE RESIDUO = [NCFn / (r-g)] / (1+r) n
      • NCFn / (r-g) = Net Cash Flow dell’anno n-esimo, ultimo anno a previsione esplicita, ipotizzata essere una perpetuità posticipata in crescita attualizzata al tasso (r-g)
    IL METODO FINANZIARIO
  • 101. METODI MISTI
  • 102. VANTAGGI E SVANTAGGI
    • I METODI PURI HANNO VANTAGGI E SVANTAGGI CHE HANNO PORTATO A DEFINIRE DEI METODI MISTI PER CERCARE DI OVVIARE AGLI SVANTAGGI
    • I METODI GENERALMENTE USATI PER VALUTARE IL VALORE ECONOMICO SONO QUELLI MISTI
  • 103. VANTAGGI E SVANTAGGI
    • IL METODO PATRIMONIALE HA IL VANTAGGIO DI ESSERE OGGETTIVO IN QUANTO SI BASA SU DATI REALI
    • HA GLI SVANTAGGI DI:
      • TRASCURARE L’AVVIAMENTO OVVERO LA CAPACITÀ CHE L’AZIENDA HA DI CREARE “RICCHEZZA” NEL FUTURO
      • DOVER VALUTARE A PREZZI DI MERCATO GLI ASSETS SU CUI L’AZIENDA HA INVESTITO PER AUMENTARE L’AVVIAMENTO
  • 104. VANTAGGI E SVANTAGGI
    • MENTRE È ABBASTANZA FACILE VALUTARE IL VALORE DI MERCATO DI ASSETS MATERIALI COME I TERRENI E GLI IMMOBILI È IRRAZIONALE RICERCARE IL VALORE DI MERCATO DI ALTRI ASSETS MATERIALI E, SOPRATTUTTO, DEGLI ASSETS IMMATERIALI (SPESSO INVISIBILI)
  • 105. VANTAGGI E SVANTAGGI
    • AD ESEMPIO COME VALUTARE OGGETTIVAMENTE:
      • LA NOTORIETÀ DEL MARCHIO DELL’AZIENDA
      • LE ATTREZZATURE SPECIFICHE
      • UN IMPIANTO COSTRUITO IN ECONOMIA CON FUNZIONALITÀ MIGLIORI DI UN IMPIANTO SIMILE ACQUISIBILE SUL MERCATO A PREZZO MAGGIORE
      • IL KNOW HOW POSSEDUTO (ASSET INVISIBILE)
      • ……
  • 106. METODI MISTI PATRIMONIALE-REDDITUALE PATRIMONIALE-FINANZIARIO
  • 107. PATRIMONIALE-REDDITUALE METODO MISTO CON CAPITALIZZAZIONE DEL PROFITTO MEDIO
  • 108. PATRIMONIALE-REDDITUALE
    • IL METODO PIÙ NOTO È QUELLO DELLA CAPITALIZZAZIONE LIMITATA (A n ANNI) DEL PROFITTO MEDIO
    • VALORE = Pn +  1 n (RONN – r x Pn) / (1 + r f ) j
    • Pn = PATRIMONIO NETTO CONTABILE RETTIFICATO
    • RONN = REDDITO NETTO MEDIO NORMALIZZATO
    • r = COSTO OPPORTUNITÀ ATTIVITÀ FINANZIARIE CON IL RISCHIO TIPICO DELL’AZIENDA
    • r f = COSTO OPPORTUNITÀ ATTIVITÀ FINANZIARIE PRIVE DI RISCHIO
  • 109. PATRIMONIALE-REDDITUALE
    • NEL CASO IN CUI (RONN – r x PN) SIA > 0 L’AVVIAMENTO È POSITIVO E SI PARLA DI GOODWILL
    • NEL CASO IN CUI (RONN – r x PN) SIA < 0 L’AVVIAMENTO È NEGATIVO E SI PARLA DI BADWILL
  • 110. PATRIMONIALE-REDDITUALE
    • OVVIAMENTE SI PUÒ UTILIZZARE UN CRITERIO DI CAPITALIZZAZIONE ILLIMITATA SUPPONENDO CHE IL GOODWILL (O IL BADWIILL) SIA UN PERPETUITÀ
    • VALORE = Pn + (RONN – r x Pn) / r f
  • 111. PATRIMONIALE-FINANZIARIO
  • 112. PATRIMONIALE-FINANZIARIO
    • GENERALMENTE SI DISTINGUE FRA VALORE PATRIMONIALE:
      • NON OPERATIVO
      • OPERATIVO
  • 113.
    • L'AZIENDA PUÒ AVERE UN PATRIMONIO NON OPERATIVO IN QUANTO HA FATTO INVESTIMENTI &quot;IN NOME E PER CONTO&quot; DELLA PROPRIETÀ:
    • INVESTIMENTI SPECULATIVI
    • INVESTIMENTI IN IMMOBILI OPERATIVI
    PATRIMONIO NON OPERATIVO
  • 114.
    • GLI INVESTIMENTI SPECULATIVI POSSONO ESSERE DI VARIA NATURA:
      • FINANZIARI (IN AZIONI, IN OBBLIGAZIONI, …)
      • IMMOBILIARI (TERRENI, IMMOBILI NON PER USO AZIENDALE, …)
      • IN MATERIE PRIME ECCEDENTI LA NORMALE QUANTITÀ NECESSARIA ALLA PRODUZIONE
      • ……
    PATRIMONIO NON OPERATIVO
  • 115.
    • SI CONSIDERANO PERÒ PATRIMONIO NON OPERATIVO ANCHE I TERRENI ED I LOCALI UTILIZZATI DALL’AZIENDA (IMMOBILI OPERATIVI)
    • SEMBREREBBE UNA CONTRADDIZIONE MA NON LO È IN QUANTO SI CONSIDERA CHE L’AZIENDA POTREBBE FUNZIONARE ANCHE SE QUEI LOCALI FOSSERO DELLA PROPRIETÀ E L’AZIENDA LI AVESSE PRESI IN AFFITTO
    PATRIMONIO NON OPERATIVO
  • 116.
    • IN TAL CASO IL CASH FLOW NETTO DEVE ESSERE CORRETTO DAL COSTO MEDIO DI AFFITTO CHE L’AZIENDA DOVREBBE PAGARE AI PROPRIETARI
    PATRIMONIO NON OPERATIVO
  • 117. PATRIMONIO NON OPERATIVO
    • IL VALORE ATTUALE DEL PATRIMONIO NON OPERATIVO È, SEPPURE DI LARGA MASSIMA, DEFINITO DAL MERCATO E VARIA (CRESCE O DIMINUISCE) CON DINAMICHE CHE NULLA HANNO A CHE FARE CON L’OPERATIVITÀ DELL’AZIENDA
  • 118. PATRIMONIO NON OPERATIVO
    • IL PATRIMONIO NON OPERATIVO DEVE PERÒ ESSERE CORRETTO DAL SALDO FRA DEBITI FINANZIARI (CONTRATTI PER FINANZIARE L’ACQUISTO DEL PATRIMONIO NON OPERATIVO) E LIQUIDITÀ NON OPERATIVA DISPONIBILE (ECCESSO DI LIQUIDITÀ NON STRETTAMENTE NECESSARIA ALLA OPERATIVITÀ TENUTA QUINDI PER SCOPI SPECULATIVI)
  • 119. PATRIMONIO OPERATIVO
    • PER IL PATRIMONIO OPERATIVO (IMMOBILIZZAZIONI IMMATERIALI+IMMOBILIZZAZIONI TECNICHE+CAPITALE CIRCOLANTE NETTO) NON HA SENSO RICERCARE UN VALORE DI MERCATO IN QUANTO SARÀ NECESSARIAMENTE “CONSUMATO” PER FORNIRE I NET CASH FLOW FUTURI DELL’AZIENDA
  • 120. PATRIMONIALE-FINANZIARIO
    • IL VALORE MISTO PATRIMONIALE-FINANZIARIO È ALLORA DATO DALLA SOMMA DI TRE TERMINI:
      • VO = ATTUALE VALORE DI MERCATO DEGLI INVESTIMENTI NON OPERATIVI
      • SF = SALDO FINANZIARIO FRA DEBITI FINANZIARI E LIQUIDITÀ NON OPERATIVI
      • VEP = “AVVIAMENTO” DELL'AZIENDA VALUTATO IN BASE AI NET CASH FLOW ATTUALIZZATI
  • 121. PATRIMONIALE-FINANZIARIO
    • IL VALORE MISTO PATRIMONIALE-FINANZIARIO È :
    • VALORE = VO + SF + VEP = VO + SF +   n NCFi / (1+r) i + (NCFn / r) / (1+r) n
    • QUANDO IL VALORE A PREVISIONE IMPLICITA È A CASH FLOW COSTANTE
    • SI UTILIZZANO CONCETTI DEL TUTTO ANALOGHI QUALORA IL NCF FOSSE PREVISTO IN CRESCITA
  • 122. ESEMPI
  • 123.  
  • 124. QUANTO VALE ?
    • ESSENDO UNA SITUAZIONE “STAZIONARIA” SI SUPPONE CHE ANCHE I DATI DEGLI ANNI PRECEDENTI SIANO STATI GLI STESSI
    • IN PARTICOLARE SI SUPPONE CHE:
      • Il VALORE PATRIMONIALE SIA GIÀ STATO CORRETTO DEI PLUS E MINUS VALORI
      • IL REDDITO SIA NORMALIZZATO
  • 125. METODI PURI
    • METODO PATRIMONIALE = 3.000
    • METODO REDDITUALE (PERPETUITÀ) = 260 / 12% = 2.167
    • METODO FINANZIARIO = 260 / 12% = 2.167
    • OVVIAMENTE IN QUESTO CASO DATO CHE I NCF COINCIDONO CON IL RONN FRA METODO FINANZIARIO E REDDITUALE NON C’È DIFFERENZA
  • 126. PATRIMONIALE-REDDITUALE
    • CON CAPITALIZZAZIONE ILLIMITATA = 3.000 + (260 – 12% x 3.000) / 5% = 3.000 + (260 – 360) / 5% = 3.000 – 2.000 = 1.000
    • IL BADWILL CON CAPITALIZZAZIONE ILLIMITATA, ATTUALIZZATO AD UN COSTO OPPORTUNITÀ A RISCHIO ZERO DEL 5%, HA PENALIZZATO MOLTO IL RISULTATO
  • 127. PATRIMONIALE-FINANZIARIO
    • VALORE = 1.050 – 900 + 260 / 12% = 150 + 2.167 = 2.317
    • COME SI NOTA I VALORI “STIMATI” POSSONO ESSERE ANCHE MOLTO DIFFERENTI FRA LORO
    • IN REALTÀ TUTTI I METODI SIN QUI PRESENTATI SERVONO DI BASE IN UN’EVENTUALE TRATTATIVA DI VENDITA/ACQUISTO MA NON PER VALUTARE LE STRATEGIE
  • 128. QUAL È IL METODO DA SCEGLIERE? PER VALUTARE LE DIVERSE SCELTE STRATEGICHE
  • 129. QUALE METODO?
    • DOVENDO SCEGLIERE FRA DUE (ESISTE SEMPRE L’ALTERNATIVA “ZERO” OVVERO NON CAMBIARE STRATEGIA) O PIÙ STRATEGIE SI POTRANNO, COME SEMPRE, UTILIZZARE DUE CRITERI:
      • ASSOLUTO VALUTANDO IL VALORE DELL’AZIENDA PER OGNI STRATEGIA
      • DIFFERENZIALE RISPETTO AD ESEMPIO ALLA SCELTA ZERO
  • 130.
    • IL METODO FINANZIARIO È CONSIDERATO DAGLI STUDIOSI IL MIGLIOR METODO IN TERMINI DI RAZIONALITÀ ECONOMICA PER VALUTARE LE STRATEGIE
    • VEDIAMO PERCHÉ
    IL METODO FINANZIARIO
  • 131. IN QUALE AZIENDA E’ PIU CONVENIENTE INVESTIRE ?
  • 132. I RON
    • I RON PROSPETTICI SONO PER DEFINIZIONE NORMALIZZATI
    • SUPPONENDO UN r DEL 10% E UNA PERPETUITÀ CRESCENTE CON IL METODO REDDITUALE SI AVREBBE
    • VALORE EARNING COMPANY = 150/(10% - 5%) = 3.000
    • VALORE CASH COMPANY = 100/(10%-5%) = 2.000
  • 133.
    • CON IL METODO REDDITUALE, SUPPONENDO CHE LE PRECEDENTI AZIENDE ABBIANO LO STESSO GRADO DI RISCHIO, EARNING COMPANY AVREBBE MAGGIOR VALORE
    • MA QUESTO È VERO PER UN INVESTITORE?
    IL VALORE
  • 134.
    • OBIETTIVO DI UN INVESTITORE (IN PARTICOLARE ISTITUZIONALE) PUÒ ESSERE SOLAMENTE: INVESTIRE SE IL FLUSSO FINANZIARIO DI RITORNO GARANTISCE UNA BUONA REMUNERAZIONE ALL’INVESTIMENTO EFFETTUATO
    OBIETTIVO DI UN INVESTITORE
  • 135.
    • ED IL CASH FLOW DI RITORNO DEVE ESSERE TANTO PIÙ ELEVATO QUANTO PIÙ ALTO E’ IL RISCHIO CONNESSO CON L’INVESTIMENTO
    • A PARITA’ DI CASH FLOW L’INVESTITORE INVESTIREBBE INFATTI IN ATTIVITA’ MENO RISCHIOSE
    IL RISCHIO
  • 136. INVESTIRE NEL CAPITALE DI RISCHIO DI UN’AZIENDA
    • UN INVESTITORE ISTITUZIONALE ACCETTERÀ PERTANTO DI ENTRARE A FAR PARTE DEGLI SHAREHOLDERS SE I POTENZIALI NET CASH FLOW (CASH FLOW DI RITORNO DALL’AZIENDA) E, QUINDI, POSSIBILI DIVIDENDI (O DIMINUZIONE DEI DEBITI FINANZIARI) AVRANNO UNA REMUNERABILITÀ SUFFICIENTE A COMPENSARE IL RISCHIO
  • 137. IL VALORE ECONOMICO
    • I NET CASH FLOW DOVRANNO PERO’ ESSERE ATTUALIZZATI IN QUANTO I FLUSSI DI CASSA IN USCITA ED IN INGRESSO AVVENGONO IN TEMPI DIVERSI
  • 138. QUALI DATI?
    • SUPPONIAMO ALLORA CHE I DATI SIANO QUELLI OLTRE RIPORTATI
  • 139. QUALE AZIENDA VALE DI PIÙ PER UN INVESTITORE ?
  • 140.
    • EARNING COMPANY PUR AVENDO OTTIMI UTILI PROSPETTICI DEVE REINVESTIRLI IN LARGA MISURA PER GARANTIRSI LA CRESCITA E, QUINDI, NON PUÒ RESTITUIRLI AGLI INVESTITORI
    IL VALORE D’AZIENDA
  • 141.
    • E’ OVVIO PERTANTO, SUPPONENDO UN AUMENTO DEL 5% ANCHE NEI NUOVI INVESTIMENTI, COME CASH COMPANY SIA MAGGIORMENTE APPETIBILE PER UN INVESTITORE (IN PARTICOLARE ISTITUZIONALE) OVVERO ABBIA UN “VALORE ECONOMICO MAGGIORE”
    IL VALORE D’AZIENDA
  • 142.
    • NEL CASO (PARTICOLARE) DI UN TASSO DI CRESCITA COSTANTE SI AVREBBE INFATTI:
    • VALORE = 1   NCF j / (1 + r) j = NCF 0 / (r - g) (PERPETUITA’ POSTICIPATA CRESCENTE)
      • CON:
      • g = TASSO DI CRESCITA DI LUNGO PERIODO DEL CASH FLOW (5% NELL’ESEMPIO)
      • r = TASSO DI ATTUALIZZAZIONE (10% NELL’ESEMPIO)
    IL VALORE D’AZIENDA
  • 143.
    • DATI I NET CASH FLOW DEL PRIMO ANNO NELL’ESEMPIO SI HA:
      • VALORE DI CASH COMPANY = 75 /(0,10 - 0,05) = 1.500
      • VALORE DI EARNING COMPANY = 1.000
    IL VALORE D’AZIENDA
  • 144.
    • SOLO UN CORRETTO SISTEMA DI VALUTAZIONE DEL VALORE PERMETTE ALLORA DI PRENDERE CORRETTE “DECISIONI” STRATEGICHE
    • SUPPONIAMO AD ESEMPIO CHE LA DECISIONE STRATEGICA SIA:
      • AUMENTARE IL TASSO DI CRESCITA (h) DI RON DI CASH COMPANY DAL 5% AL 6%
    • QUESTO A SPESE DI UNA DIMINUZIONE DEL TASSO DI RITORNO DEI NUOVI INVESTIMENTI (t = RON x h /  INV) DAL 20% AL 10%
    IL VALORE D’AZIENDA
  • 145.
    • LA FORMULA DA UTILIZZARE DIVIENE
    • VALORE = 1   (RON j –  INV j )/(1+r) j =
    • 1   (RON j – RON j x h/t)/(1+r) j = RON 1 (1 – h/t)/(r - h)
    • DOVE
    • h = TASSO DI CRESCITA DEL RON
    • t = TASSO DI RITORNO ATTESO DAI NUOVI INVESTIMENTI = RON x h /  INV
    IL VALORE D’AZIENDA
  • 146.
    • CON LA PRECEDENTE STRATEGIA SI AVEVA:
      • VALORE = 100x (1 – 5%/20%)/(5%) = 1.500
    • CON LA NUOVA STRATEGIA:
      • VALORE = 100x (1 – 6%/10%)/(6%) = 1.000
    IL VALORE D’AZIENDA
  • 147. AUMENTO DEGLI INVESTIMENTI
  • 148.
    • IN TAL CASO, MALGRADO L’AUMENTO DEGLI UTILI, LA SOCIETA’ PERDEREBBE VALORE IN QUANTO IL CASH FLOW SI RIDURREBBE ED IL VALORE PASSEREBBE DA 1.500 A 1.000 E, QUINDI, LA DECISIONE STRATEGICA SAREBBE SBAGLIATA
    IL VALORE D’AZIENDA
  • 149.
    • L’OBIETTIVO FONDAMENTALE E’ ALLORA QUELLO DI FARE AUMENTARE I NET CASH FLOW PROSPETTICI E/O DI RIDURRE I RISCHI PER AUMENTARE IL VALORE DELL’AZIENDA
    • IL SISTEMA DI STIMA DEL VALORE DA UTILIZZARE È QUELLO FINANZIARIO
    IL VALORE D’AZIENDA
  • 150. IL VALORE ECONOMICO ALCUNI APPROFONDIMENTI
  • 151. IL TASSO r
  • 152. IL TASSO r
    • COME DETTO DEVE INCORPORARE UN “PREMIO” PER IL RISCHIO CHE DISCENDE DALL’IMPIEGO PREVISTO:
      • r = r f x (1+  )
      • r f = TASSO DI REDDITIVITÀ DI CAPITALI PRIVI DI RISCHIO (RISK-FREE)
      • (1+  ) = COEFFICIENTE DI AMPLIFICAZIONE COMMISURATO AL GRADO DI RISCHIO
  • 153. I RISCHI
  • 154. I RISCHI
    • UN RISCHIO DISCENDE DALLA POSSIBILITÀ CHE RISULTATI DESIDERATI NON SIANO OTTENUTI O CHE AVVENIMENTI IMPREVISTI ABBIANO EFFETTI NEGATIVI
  • 155. I RISCHI
    • POSSONO ESSERE:
      • COMPENSABILI QUANDO SE NE CONOSCONO LE CAUSE E SE NE POSSONO QUANTIZZARE GLI EFFETTI, ALMENO IN SENSO PROBABILISTICO, IN MODO DA POTERLI COMPENSARE – QUESTA TIPOLOGIA DI RISCHI NON HA INFLUENZA SU r
      • NON COMPENSABILI QUANDO NON SE NE CONOSCONO LE CAUSE O NON SE NE POSSONO COMPENSARE GLI EFFETTI – QUESTA TIPOLOGIA HA INFLUENZA SU r
  • 156. I RISCHI
    • POSSONO RIGUARDARE:
      • MERCATI DI SBOCCO
      • MERCATI DI INCETTA
      • ASPETTI FINANZIARI
      • ASPETTI POLITICI
  • 157. RISCHI NEI MERCATI DI SBOCCO
    • HANNO EFFETTO SU:
      • DIMENSIONE DELLA DOMANDA TOTALE
      • QUOTE DI MERCATO DELL’AZIENDA
      • PREZZI DI VENDITA
    • POSSONO ESSERE CAUSATI DA NUMEROSISSIMI FATTORI:
      • RECESSIONI ECONOMICHE
      • PRODOTTI SOSTITUTIVI
      • ……
  • 158. RISCHI NEI MERCATI DI INCETTA
    • HANNO EFFETTO:
      • SUI COSTI E SULLA DISPONIBILITÀ DELLE MATERIE PRIME E DELL’ENERGIA
      • SUI COSTI E SULLA DISPONIBILITÀ DEL MACCHINARIO
      • SUI COSTI E SULLA DISPONIBILITÀ DEL PERSONALE
  • 159. RISCHI FINANZIARI
    • HANNO EFFETTO SU:
      • CAMBI
      • TASSI DI INTERESSE
      • LIQUIDITÀ
  • 160. RISCHI POLITICI
    • POSSONO AVERE DIVERSI EFFETTI:
      • SUI SISTEMI DI TASSAZIONE
      • SULLA DISPONIBILITÀ DI AGEVOLAZIONI FINANZIARIE
      • SULLA RESTRIZIONE DELLE ATTIVITÀ
      • … ..
  • 161. I RISCHI NON COMPENSABILI
    • POSSONO ESSERE CLASSIFICATI IN RISCHI:
      • ESTERNI
      • INTERNI
  • 162. RISCHI ESTERNI ED INTERNI
    • I RISCHI ESTERNI RIGUARDANO:
      • IL MACROAMBIENTE
      • IL SETTORE
    • I RISCHI INTERNI RIGUARDANO SPECIFICHE CARATTERISTICHE DELL’IMPRESA (PORTAFOGLIO CLIENTI, PRODOTTI, RISORSE PRODUTTIVE)
  • 163. LA DIVERSIFICAZIONE DEL PORTAFOGLIO
    • I RISCHI INTERNI + I RISCHI DI SETTORE VENGONO DEFINITI RISCHI SPECIFICI
    • GLI SHAREHOLDERS (IN PARTICOLARE ISTITUZIONALI) POSSONO “TEORICAMENTE” COMPENSARE I RISCHI SPECIFICI DIVERSIFICANDO IL PORTAFOGLIO OVVERO INVESTENDO IN BORSA IN PIÙ AZIENDE DELLO STESSO SETTORE E DI ALTRI SETTORI
  • 164. LA DIVERSIFICAZIONE DEL PORTAFOGLIO
    • IN TAL CASO GLI UNICI RISCHI IMPREVEDIBILI CHE IL MERCATO DOVREBBE “TEORICAMENTE” PREMIARE CON UN EXTRA MARGINE RISPETTO AD UNA SITUAZIONE RISK-FREE RIGUARDANO QUELLI DOVUTI AL MACROAMBIENTE (RISCHI SISTEMATICI) INELIMINABILI ANCHE ATTRAVERSO LA DIVERSIFICAZIONE DEL PORTAFOGLIO
  • 165. r VS RISCHIO
    • NEL TASSO r DOVREBBE PERTANTO ESSERE COMPRESO SOLO IL RISCHIO CHE OGNI SPECIFICA AZIENDA CORRE IN RELAZIONE ALLE SOLE CAUSE MACROCONGIUNTURALI IN QUANTO TALE RISCHIO NON PUÒ ESSERE IN NESSUN MODO COMPENSATO
  • 166. LA DIVERSIFICAZIONE DEL PORTAFOGLIO
    • TEORICAMENTE PERCHÉ IN REALTÀ, COME DETTO:
      • LA BORSA NON È UN MERCATO PERFETTO E QUINDI NON È DETTO CHE UN PORTAFOGLIO MEDIO COMPENSI I RISCHI
      • MOLTE AZIENDE NON SONO QUOTATE NÉ QUOTABILI
      • LA MAGGIOR PARTE DEGLI IMPRENDITORI PUÒ (E DEVE) SOLO INVESTIRE NELLE PROPRIE PMI
  • 167. r VS RISCHIO
    • CI SONO DUE SCUOLE DI PENSIERO PER VALUTARE (1+  ):
      • SCUOLA AMERICANA
      • SCUOLA EUROPEA
  • 168. CAPM - APT
    • LA SCUOLA AMERICANA VALUTA r TRAMITE DUE METODI STATISTICO QUANTITATIVI BASATI SUI VALORI DI BORSA:
      • CAPM ( CAPITAL ASSET PRICING MODEL )
      • APT ( ARBITRAGE PRICING THEORY )
  • 169. IL CAPM
    • r = r f +  x (r m - r f )
      • r f = RENDIMENTO DI ATTIVITA’ FINANZIARIE PRIVE DI RISCHIO
      • r m = RENDIMENTO MEDIO DI UN PORTAFOGLIO EQUIVALENTE ALL’INTERO MERCATO DEI TITOLI QUOTATI
      •  = INDICE DI RISCHIO “SISTEMATICO” NELLO SPECIFICO IMPIEGO DEL CAPITALE OGGETTO DI VALUTAZIONE
  • 170. IL VALORE DI 
    • VIENE GENERALMENTE CALCOLATO COME COEFFICIENTE STATISTICO DI CORRELAZIONE (COVARIANZA) FRA I RON DELL’AZIENDA ED I RENDIMENTI DELL’INTERO MERCATO
    • QUANTO PIÙ ALTA È LA CORRELAZIONE TRA I RENDIMENTI DI MERCATO E QUANTO PIÙ ALTA È LA VARIANZA PIÙ ALTO È 
    • ESISTONO COMUNQUE IN LETTERATURA DEI VALORI DI  GIÀ CALCOLATI
  • 171. IL MODELLO APT
    • È UN’EVOLUZIONE DEL CAPM DI CUI ACCOGLIE TUTTE LE BASI CONCETTUALI
    • DIVERSIFICA PERÒ IL RISCHIO SULLE POSSIBILI DIVERSE VARIABILI MACROECONOMICHE (INDICE PRODUZIONE INDUSTRIALE, TASSO DI INFLAZIONE, TASSO DI INTERESSE, ….)
    • r = r f +   x (r m1 - r f ) +   x (r m2 - r f ) +   x (r m3 - r f ) + …. +  n x (r mn - r f )
  • 172. I LIMITI
    • I LIMITI DEI MODELLI QUANTITATIVI:
      • I VALORI TRAGGONO ORIGINE DAI DATI STORICI E QUINDI STIMANO UNA RISCHIOSITÀ PASSATA (ANCHE SE IN REALTÀ C’È UNA DISCRETA STABILITÀ DEI RISULTATI)
      • SI BASANO SUI DATI DI BORSA CON I LIMITI PRIMA EVIDENZIATI
  • 173. IL MODELLO EUROPEO
    • SI BASA SU STIME QUALITATIVE CHE VENGONO POI TRADOTTE IN STIME QUANTITATIVE RICORRENDO:
      • AD INDICATORI VALUTABILI DAL MERCATO TRAMITE PARAGONE E CONFRONTO
      • A VALUTAZIONI SOGGETTIVE DI CHI FA LA STIMA
  • 174. IL MODELLO EUROPEO
    • IN PRATICA SI DISTINGUE ANCORA FRA RISCHIO SISTEMATICO E SPECIFICO
    • SI CERCA PERÒ DI QUANTIZZARTE ENTRAMBI
    • r = r f x (1+  1 ) x (1+  2 )
  • 175. IL RISCHIO SISTEMATICO
    • SI VALUTA E SI QUANTIZZA ATTRAVERSO:
      • INTENSITÀ O GRADO DI IMPATTO ESTERNO CON CUI SI VALUTA QUANTO LA VARIABILITÀ DELLE CONDIZIONI GENERALI INFLUENZI VOLUMI E PREZZI DI VENDITA, PREZZI DELLE RISORSE, …
      • SENSIBILITÀ O GRADO DI IMPATTO INTERNO OVVERO QUALI CONSEGUENZE POSSONO DERIVARE ALL’IMPRESA DALLE VARIAZIONI ESTERNE
  • 176. L’INTENSITÀ
    • MISURA AD ESEMPIO:
      • QUANTO LA DOMANDA DEI PRODOTTI DELL’AZIENDA RISENTE DEL CICLO CONGIUNTURALE (CRESCITA DEL PIL, CRESCITA DEI VALORI DI BORSA, ..)
      • QUANTO L’OFFERTA DELLE RISORSE CHIAVE È INFLUENZATA DALLA VARIABILITÀ DEL TASSO DI INFLAZIONE, DEI TASSI DI INTERESSE, …
  • 177. LA SENSIBILITÀ
    • MISURA QUANTO I MUTAMENTI ESTERNI IMPATTANO SULLA VITA DELL’AZIENDA ATTRAVERSO ANALISI DI:
      • VULNERABILITÀ OPERATIVA OVVERO VARIABILITÀ DEI RISULTATI DI BREVE MISURABILE TRAMITE LEVA OPERATIVA (Redd. Oper./Costi Fissi), GRADO DI VALORE AGGIUNTO (VA/Fatt.), INDEBITAMENTO A BREVE, ..
  • 178. LA SENSIBILITÀ
    • VULNERABILITÀ STRATEGICA IN RELAZIONE AL POSIZIONAMENTO COMPETITIVO (MIGLIORE POSIZIONAMENTO MINOR RISCHIO) ALL’ORIENTAMENTO ALLA CRESCITA (AZIENDE IN CRESCITA SONO MAGGIORMENTE VULNERABILI), …
  • 179. IL RISCHIO SPECIFICO
    • MENTRE, COME DETTO, LA SCUOLA AMERICANA TRASCURA IL RISCHIO SPECIFICO PERCHÉ COMPENSABILE CON LA DIFFERENZIAZIONE DEL PORTAFOGLIO, IN ITALIA TALE IPOTESI È PURAMENTE TEORICA E QUESTO VALE VIEPPIÙ PER LE PMI
  • 180. IL RISCHIO SPECIFICO
    • UNA PRIMA STIMA DEL RISCHIO SPECIFICO PUÒ FARSI TRAMITE L’ANALISI DEL REALE PORTAFOGLIO DEGLI SHAREHOLDERS
    • SE TALE PORTAFOGLIO NON È MOLTO DIVERSIFICATO O DIVERSIFICABILE L’IMPATTO DEL RISCHIO SPECIFICO SARÀ SUPERIORE
  • 181. IL RISCHIO SPECIFICO
    • UNA SECONDA VALUTAZIONE, NEL CASO IN CUI IL PORTAFOGLIO DEGLI SHAREHOLDERS NON SIA SIGNIFICATIVAMENTE DIFFERENZIATO, RIGUARDA LA VARIABILITÀ DEI RISULTATI ATTESI OVVERO DI QUANTO POTREBBERO ESSERE LA VARIANZA DEI FLUSSI DI CASSA AL VARIARE DI ALCUNE GRANDEZZE SIGNIFICATIVE (VOLUMI, PREZZI, COSTO DEI FATTORI, ..) NON IMPUTABILI A CONGIUNTURA MACROECONOMICA MA A SPECIFICI COMPORTAMENTI DEL SETTORE E DELL’AZIENDA
  • 182. L’INFLAZIONE
    • OVVIAMENTE NEL CALCOLO DI r SI POTREBBE TENERE IN CONSIDERAZIONE ANCHE L’INFLAZIONE CHE PERÒ, RIGUARDANDO IL FUTURO, SAREBBE ASSOLUTAMENTE IMPREVEDIBILE
    • IN TAL CASO SI PUÒ RISOLVERE IL PROBLEMA CONSIDERANDO L’NFLAZIONE = 0 SIA NEL CALCOLO DI r CHE DEI FLUSSI MONETARI FUTURI
  • 183. BASILEA 2
    • CON GLI ACCORDI FRA BANCHE CONOSCIUTI COME BASILEA 2 LE BANCHE DEVONO VALUTARE IL RISCHIO DEI PRESTITI FATTI ALLA CLIENTELA IN QUANTO MAGGIORE È IL RISCHIO MAGGIORE È LA QUOTA DI CAPITALE CHE LE BANCHE DEVONO ACCANTONARE COME RISERVA
  • 184. BASILEA 2
    • TALE VALUTAZIOONE DEL RISCHIO VIENE CONDENSATA IN UN “RATING” VALUTATO DALLA BANCA STESSA O DA ENTI SPECIALIZZATI CON INDICI TIPO ALTMANN
    • QUESTO RATING PUÒ ESSERE ASSUNTO COME RISCHIOSITÀ DELL’AZIENDA
  • 185. IN PRATICA
    • PER DARE IN PRATICA UN ORDINE DI GRANDEZZA DI r (SENZA INFLAZIONE) SI PUÒ DIRE CHE:
      • r f = 2% ÷ 4%
      •  1 = 0,1 ÷ 5 PER IL SOLO RISCHIO SISTEMATICO
      •  2 = 1 ÷ 2 x  1 PER RISCHIO SPECIFICO (1 QUANDO IL RISCHIO SPECIFICO È TRASCURABILE)
  • 186. IN PRATICA
    • SI PUÒ PERTANTO DIRE CHE:
      • r = 2,2% ÷ 24% (SENZA RISCHIO SPECIFICO)
      • r = 2,4 ÷ 44% (CON IL MASSIMO DEL RISCHIO SPECIFICO)
    • VALORI MEDI:
      • r = 11% (SENZA RISCHIO SPECIFICO)
      • r = 14% (CON RISCHIO SPECIFICO)
    • LA SCELTA VA FATTA RAGIONANDO SUI DIVERSI ASPETTI DEL PROBLEMA
  • 187. IL COSTO DEL CAPITALE
  • 188. IL CAPITALE DI PRESTITO
    • GENERALMENTE LE AZIENDE UTILIZZANO IN PARTE CAPITALI FINANZIARI PROPRI, DA REMUNERARE AD UN TASSO CHE TENGA CONTO DEI RISCHI, ED IN PARTE CAPITALI FINANZIARI DI TERZI (BANCHE) CHE SARANNO REMUNERATI AI TASSI CORRENTI DI MERCATO PER CAPITALI INVESTITI SENZA RISCHIO (r f )
  • 189.
    • IL NET CASH FLOW DEVE PERTANTO ESSERE IN GRADO DI REMUNERARE TUTTI I CAPITALI FINANZIARI
    • SI POSSONO UTILIZZARE DUE CRITERI DI VALUTAZIONE DEL “COSTO DEL CAPITALE”:
      • REMUNERAZIONE DIFFERENZIATA DEL CAPITALE DI PRESTITO E DEL CAPITALE DI RISCHIO
      • REMUNERAZIONE INDIFFERENZIATA DI TUTTO IL CAPITALE FINANZIARIO INVESTITO
    IL NET CASH FLOW
  • 190. WACC
    • NEL CASO IN CUI SI ADOTTI UNA REMUNERAZIONE DIFFERENZIATA FRA CAPITALE DI RISCHIO E CAPITALE DI PRESTITO SI DOVRÀ CALCOLARE IL “COSTO MEDIO” DELLE DUE FONTI
    • WACC = WEIGHT AVERAGE CAPITAL COST
  • 191. WACC
    • IL WACC SI CALCOLA COME MEDIA PESATA, IN BASE AI DATI DELLO SP, DEL COSTO DEL CAPITALE NETTO E DEL CAPITALE FINANZIARIO DI PRESTITO
    • WACC = CN x r + DF x r f
    • CN + DF
  • 192.
    • NEL SEGUITO SI ADOTTERÀ INVECE IL CRITERIO DEL “CAPITALE FINANZIARIO INVESTITO” OVVERO:
    • IL NET CASH FLOW DEVE ESSERE SUFFICIENTE A REMUNERARE CON LO
    • STESSO TASSO r TUTTI I CAPITALI FINANZIARI UTILIZZATI DALL’AZIENDA
      • (TEOREMA DI MODIGLIANI-MILLER)
    IL NET CASH FLOW
  • 193. UN ESEMPIO
    • SI SUPPONGA PER PRIMA COSA CHE IL CAPITALE FINANZIARIO (100) SIA TUTTO DI RISCHIO E CHE, DATI I RISCHI, SIA NECESSARIO REMUNERARLO CON IL TASSO DEL 12% DATO (METODO CAPM) DALLA SOMMA DI
    • r f = 3%
    • r m = 10,5%
    •  = 1,2
    • DA CUI
    • r = 3% + 1,2 x (10,5% - 3%) = 3% + 9% = 12%
  • 194. UN ESEMPIO
    • IL TASSO IN PIÙ CHE SI DEVE PAGARE AL CAPITALE A CAUSA DEL RISCHIO È DEL 9%
    • IL NCF DELL’AZIENDA DEVE PERTANTO ESSERE DI ALMENO 12% x 100 = 12
  • 195. UN ESEMPIO
    • SI SUPPONGA ORA CHE IL 50% DEL CAPITALE SIA DI PRESTITO AL TASSO CORRENTE DEL 3% (SENZA RISCHIO) ED IL 50% SIA DI PROPRIETÀ E, QUINDI, DI RISCHIO
    • IL CAPITALE DI RISCHIO A CHE TASSO DEVE ESSERE REMUNERATO?
  • 196. UN ESEMPIO
    • POICHÉ TUTTO IL RISCHIO È DEL CAPITALE DI RISCHIO LO STESSO DEVE ESSERE REMUNERATO PIÙ DI PRIMA IN PARTICOLARE AL 3% (QUOTA SENZA RISCHIO) + 9% x 2 (PREMIO DI RISCHIO - ESSENDO IL CAPITALE LA METÀ CORRE RISCHIO DOPPIO) = 21%
  • 197. UN ESEMPIO
    • IL NCF DEVE ALLORA ESSERE SUFFICIENTE A REMUNERARE:
    • 50% AL 3% = 1,5
    • 50% AL 21% = 10,5
    • OVVERO DEVE ESSERE ALMENO DI 12 ESATTAMENTE COME NEL CASO PRECEDENTE (WACC = 0,5 x 3% + 0,5 x 21% = 12%)
    • È PERTANTO PIÙ CONVENIENTE SUPPORRE CHE TUTTO IL CAPITALE SIA DI PROPRIETÀ E CHE DEBBA ESSERE REMUNERATO ALLO STESSO TASSO r
  • 198. IL REDDITO ECONOMICO
  • 199. DETERMINANTI DI BREVE
    • PER SUA NATURA LA CRESCITA DI VALORE RIGUARDA I NCF PROSPETTICI VALUTATI SU UN LUNGO ARCO DI TEMPO
    • DATA LA DINAMICA COMPETITIVA HA SENSO VALUTARLI PER UN PERIODO ILLIMITATO OVVERO MOLTO LUNGO?
  • 200. DETERMINANTI DI BREVE
    • DOBBIAMO CHIEDERCI QUINDI SE ESISTA UN CRITERIO DI VALUTAZIONE DI BREVE PERIODO, CORRELATO AI NCF FUTURI, CHE PERMETTA DI TENERE SOTTO CONTROLLO, NEL BREVE TERMINE, LA CREAZIONE DI VALORE
  • 201. DETERMINANTI DI BREVE
    • OVVERO UN SISTEMA (UNA PROXY) CHE PERMETTA DI CAPIRE QUALI SIANO I DETERMINANTI DI BREVE TERMINE DEL VALORE IN MODO DA CAPIRE ISTANTE PER ISTANTE SE L’AZIENDA SI MUOVE IN OTTICA DEL VALORE
  • 202. DETERMINANTI DI BREVE
    • SI POSSONO FARE ANALISI DIFFERENZIALI E/O ASSOLUTE
    • L’ANALISI DIFFERENZIALE È, OVVIAMENTE, MAGGIORMENTE “SENSIBILE”
  • 203. REDDITO ECONOMICO DIFFERENZIALE
    • SI UTILIZZA PER VALUTAZIONI DIFFERENZIALI
    • L’IPOTESI DI BASE È L’IPOTESI ZERO (AS IS) OVVERO NON SI CAMBIA L’ATTUALE STRATEGIA
    • LE SCELTE STRATEGICHE DEVONO ESSERE MISURATE SULLA CAPACITÀ DI MIGLIORAMENTO RISPETTO ALLA SCELTA “AS IS”
  • 204. REDDITO ECONOMICO DIFFERENZIALE
    • LA SCELTA SI BASA SUL VAN [- I 0 +  RON j /(1 + r) j ] > 0
    • UNA NUOVA STRATEGIA AUMENTA IL VALORE SE PORTA A UN AUMENTO DEL VAN (OVVERO DEL FLUSSO ATTUALIZZTO DEI RON A FRONTE DI UN INVESTIMENTO AGGIUNTIVO  INV)
  • 205. REDDITO ECONOMICO DIFFERENZIALE
    • IN PARTICOLARE, IPOTIZZANDO CHE UNA NUOVA STRATEGIA PORTI A UN AUMENTO PERPETUO  RON A FRONTE DI UN INVESTIMENTO ISTANTANEO  INV (AUMENTO DELLE IMMOBILIZZAZIONI E DEL CCN), IL VAN È =  RON / r -  INV =  INV x  ROICD – r) / r
      • DOVE  INV x  ROICD – r) = VAN = REDDITO ECONOMICO DIFFERENZIALE
      • ROICD =  RON /  INV = REDDITIVITÀ DEI NUOVI INVESTIMENTI
  • 206. REDDITO ECONOMICO DIFFERENZIALE
    • IL REDDITO ECONOMICO DIFFERENZIALE  INV x  ROICD – r), VALUTABILE ANCHE NEL BREVE PERIODO (POCHISSIMI ANNI), È UNA PROXY STRETTAMENTE CORRELATA ALLA CREAZIONE DI VALORE
  • 207. I DETERMINANTI DEL VALORE
    • I DETERMINANTI DEL VALORE SONO PERTANTO:
      • ROICD
        • SE ROICD > r INVESTIRE NELLA NUOVA STRATEGIA PORTA A UN AUMENTO DEL VALORE
      •  INV
        • SE ROICD > r TANTO MAGGIORE È L’INVESTIMENTO DIFFERENZIALE TANTO MAGGIORE È L’AUMENTO DEL VALORE
  • 208. I DETERMINANTI DEL VALORE
    • PER AUMENTARE IL VALORE SI DEVONO QUINDI O AUMENTARE GLI INVESTIMENTI (SE ROICD > r) E/O (MEGLIO) AUMENTARE ROICD
  • 209. I DETERMINANTI DEL VALORE
    • QUANDO ROICD < r A UN AUMENTO DEGLI INVESTIMENTI CORRISPONDE UNA DIMINUZIONE DEL VALORE
    • IN TAL CASO CONVIENE, A PARITÀ DI RON, DIMINUIRE GLI INVESTIMENTI
    • ROICD = (RON/INV J – RON/INV J-1 ) /(RON/INV J ) = 1- INV J /INV J-1
  • 210. ROICD
    • PUÒ DARSI CHE GLI EFFETTI BENEFICI DELL’INVESTIMENTO NON SI ABBIANO SUBITO MA DOPO UN CERTO TRANSITORIO, AD ESEMPIO, DOPO 1 ÷ 2 ANNI
    • IN TAL CASO ROICD DEVE ESSERE CALCOLATO DOPO IL PREVISTO TRANSITORIO
  • 211. IL REDDITO ECONOMICO DIFFERENZIALE
    • IL REDDITO ECONOMICO DIFFERENZIALE ED I SUOI DETERMINANTI SONO MISURE CHE NEL BREVE PERIODO PERMETTONO DI CAPIRE QUALE SIA LA MIGLIOR SCELTA STRATEGICA
    • SU QUESTE GRANDEZZE DI BREVE PUÒ ESSERE MISURATO ED INCENTIVATO IL MANAGEMENT
  • 212. IL REDDITO ECONOMICO
    • PER ANALOGIA DEFINIAMO REDDITO ECONOMICO = INV J-1 x (ROIC J - r)
      • DOVE INV J-1 SONO GLI INVESTIMENTI OPERATIVI DI INIZIO PERIODO
      • ROIC J = RON J / INV J-1 È LA REDDITIVITÀ DELL’INVESTIMENTO OPERATIVO
  • 213. IL REDDITO ECONOMICO
    • ANCHE IL REDDITO ECONOMICO È CORRELATO AL VALORE
    • IN PARTICOLARE NEL CASO IN CUI IL NCF SIA UNA PERPETUITÀ IN CRESCITA A TASSO g IL REDDITO ECONOMICO COINCIDE CON I NCF ATTUALIZZATI A MENO DELL’INVESTIMENTO INIZIALE
  • 214. REDDITO ECONOMICO & VALORE
    • ATTUALIZZANDO IL REDDITO ECONOMICO AL TASSO r E SOMMANDO L’INVESTIMENTO INIZIALE SI HA INFATTI:
    • 1   [(RON j – r x INV j-1 ) x (1 + g) j / (1+r) j ] + INV 0 = RON 1 / (r - g) - r x INV 0 /(r - g) + INV 0 = RON 1 / (r - g) - INV 0 [r /(r - g) –1] = RON 1 / (r - g) - INV 0 g /(r - g) = RON 1 / (r - g) – [INV 1 - INV 0 ] /(r - g) = 1   NCF j x (1 + g) j / (1+r) j = VALORE ECONOMICO
  • 215. I DETERMINANTI DEL VALORE
    • I DETERMINANTI DEL VALORE SONO PERTANTO:
      • ROIC – SE ROIC > r INVESTIRE NELL’AZIENDA È CONVENIENTE
      • INV – SE ROIC > r TANTO MAGGIORE È L’INVESTIMENTO TANTO MAGGIORE È IL VALORE
  • 216. IL REDDITO ECONOMICO
    • SE INV x (ROIC - r) <0 VUOL DIRE CHE GLI INVESTIMENTI OPERATIVI HANNO REDDITIVITÀ INFERIORE AL COSTO OPPORTUNITÀ E, QUINDI, NON È CONVENIENTE INVESTIRE IN QUESTA AZIENDA
    • L’AZIENDA CIOÈ HA VALORE MINORE DEL CAPITALE NETTO
  • 217. IL REDDITO ECONOMICO
    • COME SI CAPISCE PER VALUTARE LA CONVENIENZA FRA STRATEGIE ALTERNATIVE È PIÙ CONVENIENTE UTILIZZARE L’ANALISI DEL REDDITO ECONOMICO DIFFERENZIALE IN QUANTO “MARGINALE”
    • L’ANALISI DEL REDDITO ECONOMICO MEDIA INVECE I RISULTATI DELLE NUOVE STRATEGIE CON I RISULTATI STORICI DELLE PRECEDENTI STRATEGIE
  • 218. EVA
    • UN ALTRO NDICATORE CHE MISURA LA CRESCITA DEL VALORE È L’EVA (ECONOMIC VALUE ADDED)
    • EVA = CF x (k – r)
    • CON
    • CF = CAPITALE NETTO + CAPITALE FINANZIARIO DI PRESTITO
    • k = RON / CF
    • r = COSTO OPPORTUNITÀ
  • 219. EVA
    • EVA MISURA IN PRATICA LA REDDITIVITÀ DEI CAPITALI FINANZIARI INVESTITI IN AZIENDA RISPETTO ALLA REMUNERAZIONE CHE POTREBBERO TROVARE IN ALTRI IMPIEGHI
    • MISURA PERTANTO DIRETTAMENTE E A POSTERIORI LO SHAREHOLDERS VALUE
  • 220. ESEMPI
  • 221. ESEMPIO
    • SI UTILIZZI IL PRECEDENTE ESEMPIO NEL QUALE LA STRATEGIA È QUELLA DEL MANTENIMENTO DELL’ATTUALE SITUAZIONE (STRATEGIA AS IS)
    • S’È VISTO CHE IL VALORE ATTUALE DEL VEP È:
    • VEP = 2.167
  • 222. EVA
    • EVA = 3.000 x (260/3.000 – 12%) = -100
  • 223. I° STRATEGIA ALTERNATIVA
    • I° ALTERNATIVA STRATEGICA: INVESTIRE IN IMMOBILIZZZAZIONI OPERATIVE PER AUMENTARE RON DA 260 A 390 (+50%) AUMENTANDO LE VENDITE DEL 30% IN 3 ANNI
      • AUMENTO DEL 30% ANCHE DEGLI INVESTIMENTI IN CCNO (CAPITALE CIRCOLANTE NETTO OPERATIVO)
      • AUMENTO DEL RISCHIO (IL COSTO OPPORTUNITA’ SALE DAL 12% AL 15%)
  • 224.  
  • 225. I° STRATEGIA ALTERNATIVA
    • IN TAL CASO SI HA:
    • VEP = 1203
    • di cui
      • VEP (Valore esplicito successivi 5 anni) = -90
      • VEP (Valore residuo con NCF costante = 390 a partire dal 6 anno) = 1293
    • VEP = 1.203 << 2.167 (VEP AS IS)
  • 226. REDDITO ECONOMICO DIFFERENZIALE
    • CON LA DECISIONE STRATEGICA PRESA I ROICD DEGLI ANNI SUCCESSIVI SARANNO:
    • -18%; 5%; 7%; 9%; 9%
    • INFERIORI AL 15% ANCHE A REGIME
    • QUESTO RENDE INEVITABILE CHE IL VALORE DIMINUISCA FORTEMENTE
  • 227. I° STRATEGIA ALTERNATIVA
    • NEGLI ANNI IL REDDITO ECONOMICO DIFFERENZIALE SARÀ SEMPRE NEGATIVO OVVERO:
      • -163; -115; -109; -91; -91
    • LA I° ALTERNATIVA STRATEGICA È UNA STRATEGIA PEGGIORE DI QUELLA DI BASE
  • 228. IL REDDITO ECONOMICO
    • CON LA DECISIONE STRATEGICA PRESA I ROIC DEGLI ANNI SUCCESSIVI SARANNO:
    • 6%; 9%; 8%; 9%; 9% E SI MANTERRANNO INFERIORI AL 15%
    • I REDDITI ECONOMICI SARANNO: -285; -215; -285; -261; -289
  • 229. EVA
    • PER IL CALCOLO DI EVA PROSPETTICO SI DEVONO DEFINIRE LE MODALITÀ DI FINANZIAMENTO DELL’AUMENTO DELLE IMMOBILIZZAZIONI
    • SE AD ESEMPIO L’AUMENTO DEGLI IMPIEGHI DI 800 + 675 = 1.475 FOSSE FINANZIATO CON FONTI FINANZIARIE (DI RISCHIO E DI CREDITO) PER 1.000 SI AVREBBE (A REGIME)
    • EVA = 4000 x (390/4000 – 15%) = - 210
  • 230. II° ALTERNATIVA STRATEGICA
    • SPOSTARE LA SEDE E ALCUNE ATTIVITA’ IN UN PAESE A MINOR CARICO FISCALE PER RIDURNE L’INCIDENZA DEL 10%
  • 231.  
  • 232. II° STRATEGIA
    • IN TAL CASO SI HA:
    • VEP (PERPETUITÀ) = 2.600 > 2.167 (VEP AS IS)
  • 233. REDDITO ECONOMICO DIFFERENZIALE
    • L’INVESTIMENTO NON AUMENTA ED IL RON SALE DA 260 A 312
    • QUESTO GENERA UN ROICD INFINITO (>12%) E UN AUMENTO ANNUO DEL REDDITO ECONOMICO DIFFERENZIALE DI 52
  • 234. REDDITO ECONOMICO
    • IL REDDITO ECONOMICO È PERÒ ANCORA NEGATIVO = -54
    • RIMANE NEGATIVO ANCHE SE L’ALTERNATIVA STRATEGICA È MIGLIORE DI QUELLA AS IS IN QUANTO TIENE CONTO DELLA BASSISSIMA REDDITIVITÀ DEGLI INVESTIMENTI STORICI
  • 235. REDDITO ECONOMICO
    • SI PUÒ CALCOLARE IL VEP TRAMITE L’ATTUALIZZAZIONE DEI REDDTI ECONOMICI AUMENTATI DELL’INVESTIMENTO INIZIALE (IMMOBILIZZAZONI OPERATIVE + CCNO)
    • VEP = 1   - 54/(1+r) j + 800 + 2250 = 2600
    • POICHÉ IL REDDITO ECONOMICO È < 0 IL VALORE D’AZIENDA È INFERIORE AL CAPITALE NETTO
    • VALORE = 2600 + 1050 – 900 = 2750 < 3000
  • 236. LA STRATEGIA
    • SE VOLESSIMO UN REDDITO ECONOMICO > 0 SI DOVREBBE IPOTIZZARE UN’ALTRA STRATEGIA (O UNA STRATEGIA COMPLEMENTARE ALLA PRECEDENTE) CHE PORTI ROIC > r
  • 237.
    • SI NOTI COME IL VALORE DELL’AZIENDA CAMBI SOLO IN BASE ALLE DECISIONI “STRATEGICHE” PRESE
    • IL VALORE CALCOLATO IN VIA TEORICA IN BASE AI NET CASH FLOW (IN VIA OPERATIVA AI REDDITI ECONOMICI TOTALI O DIFFERENZIALI O IN BASE ALL’EVA) È NON SOLO IL MISURATORE PER ECCELLENZA DELL’EFFICACIA/EFFICIENZA GESTIONALE MA ANCHE DELLE STRATEGIE IPOTIZZATE
    CONCLUSIONI
  • 238. CONCLUSIONI
    • LE DECISIONI DEL MANAGEMENT DOVREBBERO ESSERE ALLINEATE A TALE OBIETTIVO
    • I MANAGER DOVREBBERO PERTANTO ESSERE “MISURATI ED INCENTIVATI” SUI REDDITI ECONOMICI IN PARTICOLARE SU QUELLI DIFFERENZIALI
  • 239. CONCLUSIONI
    • AD ESEMPIO
    • BONUS =  x m
    • con
      •  = 10%
      • m = 0 se il Reddito Economico Differenziale è negativo
      • m = Reddito Economico Differenziale se è positivo
  • 240.  

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