Recent Developments in Mergers & Acquisitions


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This presentation gives an overview of the recent developments in Mergers & Acquisitions. The Investment Canada Act, income trusts, 2011 budget measures, national securities regulator, and TSX minimum listing requirements are all discussed.

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Recent Developments in Mergers & Acquisitions

  1. 1. FMC Breakfast Seminar Recent Developments in  Mergers & AcquisitionsToby AllanAnne Calverley, Q.C.Brian Foster, Q.C.Bill GillilandApril 20, 2011 1
  2. 2. Overview• Investment Canada Act – The Net Benefit Test• Income Trusts – Back from the Crypt• 2011 Budget Measures• Supreme Court of Canada – National Securities Regulator• TSX Minimum Listing Requirements – Large Resource Issuers• Poison Pills – Update  2
  3. 3. Investment Canada Act – Net Benefit TestPresented by: Toby Allan 3
  4. 4. Reviewable Transactions• Acquisition of control of a Canadian business by a non‐Canadian• Thresholds: – WTO Investors ‐ $312 million – Others ‐ $5 million 4
  5. 5. Net Benefit Test• Acquisition likely to be of Net Benefit to Canada• Determined by Minister of Industry• Factors: – Effect of investment on level and nature of economic activity in Canada,  including employment, resource processing, utilization of parts, components  and services produced in Canada and exports from Canada – Degree and significance of participation by Canadians – Effect of investment on productivity, industrial efficiency, technological  development, product innovation and product variety in Canada – Effect of investment on competition – Compatibility of investment with national industrial, economic and cultural  policies – Contribution of investment to Canada’s ability to compete in world markets 5
  6. 6. BHP Billiton Takeover of PotashCorp• Proposed acquisition not likely to be of “net benefit to  Canada”• Only second transaction to be rejected under Investment  Canada Act – First was the proposed acquisition by Alliant Techsystems of  Macdonald Dettwiler and Associates rejected in 2008 • National Security Concerns• Political decision?• Impact on future acquisitions – TMX/LSE 6
  7. 7. Income Trusts – Back from the CryptPresented by: C. Anne Calverley, Q.C. 7
  8. 8. Halloween 2006 8
  9. 9. In T r s a r e aa a k com e u st B Income  Trusts 9
  10. 10. Recent Transactions• The SIFT rules only apply to income earned by a publicly listed or traded  partnership or trust from a business that is carried on in Canada.• The SIFT rules do not apply to: (a) entities that are not publicly listed or publicly traded (i.e. most private entities  funded by private placement); or (b) publicly listed or traded trusts or partnerships that do not carry on business in  Canada. 10
  11. 11. U.S. Optimus Real Estate Fund Structure ‐ 2008 Unitholders Investors Distributions from MFT Mutual Fund Trust Units MFT Optimus US Real Estate 75% Debt Fund 25% Equity net rental income capital gain Optimus Canadian GP Optimus Canadian LP 75% Debt 25% Equity rental income  US – Optimus LP (sheltered by interest  (US real estate) expense) and capital  gains (subject to 15%  rate of tax).This transaction was undertaken by way of private placement. 11
  12. 12. Eagle Energy Trust ‐ 2010 Unitholders Distributions Promoter Investment in Units * Eagle Energy publicly listed  Trust Mutual Fund  (Alberta Trust) Trust EEI Holdings Inc. Investment in (Alberta Co.) Interest on CT Notes Commercial Trust  and income and return of  Notes and Units capital on CT Units * CT Trustee Eagle Energy Inc. Eagle Energy (Alberta Co.) Commercial Trust (Alberta Trust) Investment in LP Income and  return of capital Eagle Energy Acquisition LP General Partner Eagle Energy US GP LLC (Delaware LP) (Delaware LLC)* Both trusts elected to be treated as corporations for US tax purposes.  Interest expense and drilling costs provide significant tax shelter. Oil and Gas Assets 12
  13. 13. New Income Trusts• Parallel Energy Trust (Final prospectus filed• Exit Strategy for private owners of assets• Management / Operations• Additional acquisitions• Non‐resident ownership rules• U.S. ownership 13
  14. 14. 2011 Budget Measures  Partnership Deferral 14
  15. 15. The End of Partnership Deferral• New rules do not apply to partners with less than a 10% partnership  interest;• All other corporate members of partnerships will have to accrue  partnership income that is presently deferred; Example: A Co. A Co’s share of partnership  Dec 31 YE income for its fiscal year  ending Jan 31, 2012 is $10  million. GP Co A Co’s “Stub period accrual” (i.e. income inclusion as at  Dec 31, 2011) is $10 million  Partnership Jan 31 YE x 11/12. 15
  16. 16. The End of Partnership Deferral• The “Stub Period Accrual” will be included in a corporate partner’s income  over a 5 year period, commencing 2012;• The new rules will come into effect for corporate partners with fiscal  periods ending after March 22, 2011;• Separate new rules will be introduced for multi‐tier partnerships, the  biggest of which will be to force them to elect a common partnership year‐ end.• All Partnerships will have a one time opportunity to elect to change their  fiscal period to any selected date.• If no election filed, partnership fiscal year‐end becomes December 31st. 16
  17. 17. Continuing Benefits of Partnership Structures 1. Tax Consolidation Parent Co. CEE/CDE/COGPE GP Co P1 P2 Startup losses Profitable Business Income and losses are consolidated in Parent Co. Resource deductions are  also deducted by Parent Co. 17
  18. 18. Continuing Benefits of Partnership Structures 2. Tax “Bump” for “after‐acquired Property” Parent GP Co GP Co $100M ACB Partnership A increase in tax basis increase in tax basis Tax free rollover  of disposition  assets Sub Co Partnership B• On the wind‐up of Partnership A the $100M ACB of its partnership units  can be used to increase the tax basis in shares of Subco and/or units of  Partnership B regardless of when either subsidiary entity was formed  and regardless of when either entity acquired assets.• Where a corporation is wound‐up, such an increase is only available in  respect of assets owned at the time that Parent acquired control of the  corporation. 18
  19. 19. Continuing Benefits of Partnership Structures A Co. B Co. contributes  resource  property contributes cash Partnership• A Co may be allocated deductions relating to contributed resource  property (i.e. COGPE (oil and gas property) or CDE (mining property)).• B Co may be allocated resource deductions relating to its cash contribution  (i.e. CDE (development drilling) or CEE (exploration drilling)). 19
  20. 20. OilsandsTax Advantages 20
  21. 21. 2011 Budget Measures affecting OilsandsMines and Oil Shale Mines• Oilsands activities will now be treated in the same way as conventional oil  and gas activities.• The cost of acquiring oilsands properties will qualify as COGPE (10%) rather  than CDE (30%).• Taxpayers disposing of oilsands properties must reduce CDE if the original  cost of the property was CDE. 21
  22. 22. 2011 Budget Measures affecting OilsandsMines and Oil Shale Mines• Subject to transitional rules, costs incurred to bring oilsands and oil shale  mines into commercial production will be CDE (30%) rather than CEE  (100%) Transitional Rules for Oilsands and Oil Shale Mines• Costs incurred to bring oilsands and oil shale mines into commercial  production will continue to qualify as CEE for: (i) Expenses incurred before March 22, 2011; and (ii) Expenses incurred before 2015 in respect of new mines on which major  construction began before March 22, 2011. 22
  23. 23. 2011 Budget Measures affecting OilsandsMines and Oil Shale Mines Transitional Rules for Oilsands and Oil Shale Mines• For all other expenses the transition of the treatment of these expenses from  CEE to CDE will be phased in, during which time the amount of such expenses  will be required to be allocated between CEE and CDE on the following basis: Year 2011 2012 2013 2014 2015 2016CEE proportion 100% 100% 80% 60% 30% ___CDE proportion ___ ___ 20% 40% 70% 100% 5742200 23
  24. 24. Supreme Court of CanadaNational Securities RegulatorPresented by: Brian Foster, Q.C. 24
  25. 25. TSX Minimum Listing Requirements – Large Resource IssuersPresented by: Toby Allan 25
  26. 26. Current TSX Minimum Listing RequirementsOil & Gas Companies: Non‐Exempt Companies – Proved Developed Reserves of $3 Million Exempt Companies – Proved Developed Reserves of $7.5 Million 26
  27. 27. Proposed TSX Minimum Listing RequirementsProposed New Subcategory for Oil & Gas Development Stage  Issuers:• Contingent Resources of $500 million• Market Value of Securities to be Listed of ≥ $200 million• Clearly defined development plan which will advance the property• Sufficient funds for an 18 month period to bring property into commercial  production• Appropriate capital structure 27
  28. 28. Contingent Resources Requirement• Contingent resources requirement consistent with exemptions  granted to date• Intended to set high standard• Certain resources may be excluded based on the nature of the  contingency – e.g. where the technology under development is not sufficiently  advanced to extract the resource• Calculated as net present value of future cash flows before  income taxes, prepared on a forecast basis, and discounted at  10% 28
  29. 29. Market Capitalization Requirement• Intended to ensure that market value is sufficient to support  resource valuation and the significant capital expenditures  required for such projects• Not expected to be a barrier to entry, provided the contingent  resource requirement is met 29
  30. 30. Poison PillsPresented by: Bill Gilliland 30
  31. 31. NATIONAL POLICY 62‐202TAKE‐OVER BIDS – DEFENSIVE TACTICS• The take‐over bid provisions should favour neither the offeror  nor the management of the target company, and should leave  the shareholders of the target company free to make a fully  informed decision. 31
  32. 32. NATIONAL POLICY 62‐202TAKE‐OVER BIDS – DEFENSIVE TACTICS• Canadian securities regulatory authorities appreciate that  defensive tactics, including those that may consist of some of  the actions listed in subsection (4), may be taken by a board of directors of a target company in a genuine attempt to obtain a  better bid.• Tactics that are likely to deny or limit severely the ability of the  shareholders to respond to a take‐over bid or a competing bid  may result in action by Canadian securities regulatory  authorities. 32
  33. 33. Canadian Jorex Limited and Mannville Oil & Gas Ltd. (1992), 15 OSCB 257• "There comes a time when the pill has got to go."• "When does the pill go?" 33
  34. 34. MDC Corporation and Regal Greetings & Gifts Inc. (1994 LNONOSC 211)• Bid for all shares.• Plan adopted in advance of bid, and shareholders approval of plan prior to  bid.• Shareholders informed of what plan intended to do.• Allow Board sufficient time to pursue alternatives to maximize value.• No evidence of use of Plan for improper purpose. 34
  35. 35. MDC Corporation and Regal Greetings & Gifts Inc. (1994 LNONOSC 211)In our view, our determination of where the public interest lies required us, in this case, to consider two principal questions. – If the Plan is permitted to remain in effect for a reasonable further  period, is there, on the evidence, a reasonable possibility that a better  offer will come along during the period so that, whether or not this  results in MDC raising its bid, the shareholders of Regal will be  advantaged? – If the Plan is not terminated prior to the end of the current period for  the acceptance of the bid, is it likely that RGG will not extend the  period for acceptance for such "reasonable further period", and thus  deprive the Regal shareholders of the opportunity to decide whether  they wish to accept the RGG bid? 35
  36. 36. MDC Corporation and Regal Greetings & Gifts Inc. (1994 LNONOSC 211)• If the Plan was permitted to remain in effect for a further three weeks from  September 9, 1994, there was a reasonable possibility that a better offer  would come along during the period.• MDC was likely to extend the period for acceptance of the bid for some  reasonable period if the likelihood was that an order would be granted  terminating the operation of the Plan after the end of that period, if the  Regal board had not itself done so before then.• What do shareholders want? 36
  37. 37. MDC Corporation and Regal Greetings & Gifts Inc. (1994 LNONOSC 211)• Given large institutional shareholder base would have been relatively easy  to get shareholder to say time has come – in fact some indicated time had  not come.• In fact the plan was doing what shareholders were informed it would do.• An auction was developing.• Plan allowed to stand for 3 more weeks, subject to developments. 37
  38. 38. Royal Host Real Estate Investment Trust (1999 LNONOSC 594)• Pill adopted after announcement of bid, and no unitholder approval.• Little evidence of unitholder support for plan – 22.6%.• Sense that management had decided not to put plan to unitholders earlier  because they thought it might not approve it.• Hearing concluded that a reasonable possibility that superior alternative  would be found if more time.• An auction was developing. 38
  39. 39. Royal Host Real Estate Investment Trust (1999 LNONOSC 594)• Likely that bid would be extended if plan extended for another short period  – advisor indicated he wouldn’t advise withdrawing bid.• 35 day period calculated from the date target released from non‐solicit  provisions of another agreement – unique facts justifying extension (recent  expiry of non‐solicitation clause) ‐ commission focused on 35 day period  under law.• Therefore bid allowed to stay in place for 13 more days. 39
  40. 40. Royal Host Real Estate Investment Trust (1999 LNONOSC 594)In applying these principles [NP 62‐202] to the determination of the public interest in a particular case, the challenge we face is finding the appropriate balance between permitting the directors to fulfill their duty to maximize shareholder value in the manner they see fit and protecting the right of the shareholders to decide whether to tender their shares to the bid.We can make this determination only after considering all of the relevant factors in that particular case.  While it would be impossible to set out a list of all of the factors that might be relevant in cases of this kind, they frequently include: – whether shareholder approval of the rights plan was obtained; – when the plan was adopted; 40
  41. 41. Royal Host Real Estate Investment Trust (1999 LNONOSC 594) – whether there is broad shareholder support for the continued  operation of the plan; – the size and complexity of the target company; – the other defensive tactics. if any, implemented by the target  company; – the number of potential, viable offerors; – the steps taken by the target company to find an alternative bid or  transaction that would be better for the shareholders; 41
  42. 42. Royal Host Real Estate Investment Trust (1999 LNONOSC 594) – the likelihood that, if given further time, the target company will be  able to find a better bid or transaction; – the nature of the bid, including whether it is coercive or unfair to the  shareholders of the target company; – the length of time since the bid was announced and made; – the likelihood that the bid will not be extended if the rights plan is not  terminated. 42
  43. 43. Pulse Data Inc. (2007 ABASC 895)• Bid for all.• Plan put in place in face of offer. • Permitted bid definition included 50% tender by independent shareholders.  • Overwhelming recent informed shareholder approval of plan ‐ in face of the offer – shareholders new the offer would be lost.• No auction.• Pulse shortened time period under the plan that a bid needed to remain open to the day  before the hearing – takes time out of the picture – only issue is compliance with the terms of  the plan.• Plan not in the way of the bid so long as in fact shares taken up so as to comply with the  terms of the bid.• No evidence of coercion or undue pressure on shareholders to approve the plan. 43
  44. 44. Pulse Data Inc. (2007 ABASC 895) • In our view, this very recent and informed Pulse Shareholder approval  (less than one week before hearing), given in the absence of any imminent alternatives to the Offer, demonstrated that the  continuation of the Rights Plan as at 27 September 2007 was in the  bona fide interests of Pulse Shareholders.   • We further clarified that this decision does not preclude any party  from making further applications to the Commission should  circumstances change. 44
  45. 45. Neo Material Technologies Inc. and Pala Investments Holdings Limited• Partial Bid.• Purpose of the plan was to stop "creeping takeovers".• Shareholder approval obtained – overwhelming support –institutional  investors voted for the plan even though their general policy was to vote  against plans that precluded partial bids.• Shareholder Approval needs to be informed – terms of the plan and  implications of vote. 45
  46. 46. Neo Material Technologies Inc. and Pala Investments Holdings Limited• Approval of the plan seen as a rejection of the bid.• Decision to implement the plan was carried out in the best interests of the  corporation.• No evidence of coercion or undue pressure on shareholders to approve the  plan.• So long as the plan continues to allow the target’s board the opportunity to  fulfill their fiduciary duties the plan continues to serve its purpose.  No  requirement to seek alternative bids. 46
  47. 47. Neo Material Technologies Inc. and Pala Investments Holdings Limited• "At the time the application came before us, little time had passed since  the shareholders ratification of the Neo Boards decision to maintain the  Second Shareholder Rights Plan."• "To paraphrase the words of this Commission in Jorex, the time for the pill  to go is not yet upon us." 47
  48. 48. TransAlta Corporation and Canadian Hydro Developers, Inc. (2009 ABASC 448)• Issue is the time an offer must be open under plan – 60 days, and bid was  open for only 35 days.• Plan approved well before the bid was announced or even known.• 60 day requirement in the plan still of value – a real and substantial  probability that an alternative proposal could materialize. 48
  49. 49. TransAlta Corporation and Canadian Hydro Developers, Inc. (2009 ABASC 448)• TransAlta – made clear that should not assume that its bid would be  extended if pill allowed to stay – a risk that the target board should be  taken to have understood.• Auction had been undertaken.  Board of target still of the view that the  TransAlta bid not in the best interests of the company.• Informed shareholder approval re the terms of a permitted bid.• No other compelling reason to bring the pill to an end. 49
  50. 50. TransAlta Corporation and Canadian Hydro Developers, Inc. (2009 ABASC 448)• "We would expect that the Plan should come to an end before the expiry of  such a hypothetical extension of the Bid."• "Moreover, we considered that there could be circumstances warranting  an even earlier end to the Plan.  One such circumstance might be a  crystallization, into an actual proposal, of the New York Prospect.  Another  such circumstance might be a concrete indication that no alternative to the  Bid should be expected in the coming few weeks." 50
  51. 51. Nations Energy Company Ltd. Take‐over Bid for Tartan Energy Inc. (2005 ABASC 725)• Bid for all.• Plan put in place at last minute before expiry of bid.• No shareholder approval.  • ASC view that auction process needs to be undertaken promptly, and with  a view to timeline of the takeover bid in place.• Was an insider bid, and so long run up to expiry – i.e. had to get a valuation  – 6 weeks between announcement of bid and launch. 51
  52. 52. Nations Energy Company Ltd. Take‐over Bid for Tartan Energy Inc. (2005 ABASC 725)• No finding of an auction if time for bid submission is after the expiry of the  bid – can only conclude there might be a bid.• Informal support indicated from shareholders, but this was from  management – not disinterested and informed.• No evidence of significant informed shareholder support. 52
  53. 53. Lions Gate Entertainment Corp. (2010 BCSECCOM 432)• Bid for all.• Plan put in place in face of offer.• Shareholder meeting called to approve plan for a few days after expiry of  offer.• No shareholder approval.• No auction.• No evidence that board of Lions Gate failed to discharge fiduciary duties.• No evidence of coercion. 53
  54. 54. Lions Gate Entertainment Corp. (2010 BCSECCOM 432)Commissions reluctant to interfere with a board’s discharge of its fiduciaryduty:• Practice of boards to maximize shareholder value.• Need a reasonable period of time to seek an improved or alternative  transaction.• Shareholders ultimately have the opportunity to decide whether or not to  tender to an offer. 54
  55. 55. Lions Gate Entertainment Corp. (2010 BCSECCOM 432)• Having made the choice to not seek an improved or alternative transaction,  there is no basis for a poison pill to continue.• The only reason a Canadian securities regulator will tolerate a poison pill is  to give a target company board time to discharge its fiduciary duty.• The focus of that duty is to improve the existing bid or to find a better one. 55
  56. 56. Baffinland Iron Mines Corporation (2010 OSC)• Unsolicited bid for all shares by Nunavut Iron Ore.• Outstanding for 57 days.• Baffinland rights plan already approved by shareholders.• Baffinland subsequently entered into support agreement with  ArcelorMittal re:  a higher bid.• Support agreement includes covenant not to solicit competing  offers.• Nunavut says only obstacle to increasing offer price is rights  plan. 56
  57. 57. Baffinland Iron Mines Corporation (2010 OSC)• In our view, it is generally time for a shareholder rights plan  "to go" when the rights plan has served its purpose by  facilitating an auction, encouraging competing bids or  otherwise maximizing shareholder value.• A rights plan will be cease traded where it is unlikely to achieve  any further benefits for shareholders.• Notwithstanding the principles referred to above, at the end of  the day, there is no one test or consideration that constitutes  the "holy grail" when deciding whether a rights plan should  remain in place or be cease traded.• Royal Host Factors. 57
  58. 58. Baffinland Iron Mines Corporation (2010 OSC)• The auction is not yet over although, as a practical matter, it is unlikely that a third  bidder will be prepared to make an offer.• Clearly, Nunavut is considering its response to the ArcelorMittal Offer and may  increase that offer.  • Accordingly, in our view, it is not necessary for the Rights Plan to remain in place in  order to facilitate an auction; there are now two competing bids on the table.• Based on the evidence before us, we have concluded that there is no real and  substantial possibility that Baffinland will be able to increase shareholder choice by  keeping the Rights Plan in place (see Re MDC Corp., 1994 LNONOSC 211).• Accordingly, there is an obvious potential benefit to Baffinland shareholders if the  Commission immediately issues an order cease trading the Rights Plan:  Baffinland shareholders may potentially receive a higher offer from Nunavut.  In our view, the  fact that Nunavut has not disclosed whether and on what terms it would be  prepared to increase its offer does not change that analysis. 58
  59. 59. Baffinland Iron Mines Corporation (2010 OSC)• Baffinland has also submitted that we should consider the  factors discussed in Royal Host (see paragraph 30 of these  reasons) "through the lens of deference to the reasonable  business judgment of the target companys directors" as  contemplated in Re Neo Material Technologies. We do not  agree.• In Neo, the Commission concluded that it would defer to the  wishes of shareholders who had overwhelmingly voted to keep  the relevant rights plan in place in the face of the specific bid  that was before shareholders at the time of the vote.  • The vote was held only two weeks before the hearing.  59
  60. 60. Baffinland Iron Mines Corporation (2010 OSC)• Having concluded that it should do so, the Commission then  asked whether there were any circumstances that would lead  it to a different conclusion.  • One such consideration was whether or not the board of  directors of Neo was acting in accordance with its fiduciary  duties in having decided not to solicit competing bids.  • If the board was not complying with its fiduciary duties that  might have led the Commission to cease trade the Neo rights  plan regardless of the shareholder vote (although whether the  Commission would have done so is an open question). 60
  61. 61. Baffinland Iron Mines Corporation (2010 OSC)• Accordingly, in our view, Neo does not stand for the proposition that the  Commission will defer to the business judgment of a board of directors in  considering whether to cease trade a rights plan, or that a board of  directors in the exercise of its fiduciary duties may "just say no" to a take‐ over bid.  • Such a conclusion would have been inconsistent with the provisions of NP  62‐202 and the relatively long line of regulatory decisions that began with  Canadian Jorex.  To the contrary, the Commission in Neo deferred to the  wishes of shareholders as contemplated by NP 62‐202.• Neo suggests only that whether or not the board of directors of a target  issuer is acting in the best interests of that issuer and its shareholders, and  is complying with its fiduciary duties, is a relevant, although secondary,  consideration for the Commission in deciding whether to cease trade a  rights plan.  • Whether a board of directors is complying with its fiduciary duties does not  determine the outcome of a poison pill hearing.  61
  62. 62. Questions?
  63. 63. The preceding presentation contains examples of the kinds of issues companies looking at mergers and acquisitions could face.If you are faced with one of these issues, please retain professional assistance as each situation is unique.