1. 중소·벤처기업에게 유용한
M&A Mergers & Acquisitions
핸드북
Handbook
※ 이책의 저작권은 중소기업청에 있고 ‘2012년 M&A 에센스’ 개정판에서
발췌하였습니다.
2. Contents
Part Ⅰ M&A란 무엇인가?
01 M&A의 필요성 8
■기업 인수합병(M&A)의 정의 9
■기업이 M&A에 관심을 가지는 이유 12
■M&A의 다양한 방식 15
■실사와 가치평가 17
02 M&A가 최선의 선택인가? 19
■M&A의 대안도 있다 20
■M&A는 실패할 수도 있다 25
■M&A의 명암 27
Part Ⅱ M&A는 누가 하는가?
01 M&A 시장이란? 32
■직접 탐색시장 33
■중개시장 33
■경매시장 34
02 M&A 시장에는 누가 참여하는가? 35
■M&A 시장의 다양한 참여자 36
■중소벤처기업 M&A지원센터 38
■다양한 M&A 정보와 교육 40
3. Mergers & Acquisitions
Part Ⅲ M&A는 어떻게 추진하는가?
01 M&A 어떤 절차로 진행하는가? 44
■일반적인 M&A 절차 46
02 M&A를 위한 인수자의 준비사항 64
■기업 인수자의 유형 64
■자문기관의 활용 66
■인수자의 목표기업 선정과정 67
03 M&A를 위한 매도자의 준비사항 69
■기업 매각을 위한 적정시기 69
■매각을 위해 준비해야 할 사항들 70
■IM의 작성 및 인수대상기업의 선정 71
Part Ⅳ M&A와 법률관계
01 M&A는 법률적용에 따라 성패가 정해진다 76
■M&A의 법적규제와 법률규정 78
■M&A 방식의 법률적인 이해 79
■M&A 계약 실무 84
4. Contents
Part Ⅴ M&A를 위한 자금조달 및 기타 M&A
01 M&A를 위한 자금조달 88
■기업인수 소요자금 및 자금의 조달 88
■인수기업 자체에 의한 자금조달 92
■인수대상 기업을 통한 자금조달 94
02 적대적 M&A와 우회상장 95
■적대적 M&A란 무엇인가? 96
■적대적 M&A의 법적규제 97
■우회상장 99
Part Ⅵ 중소벤처기업과 M&A
01 성공적인 M&A를 위한 준비사항 107
■M&A 준비를 위한 10가지 사항 107
■중소벤처기업 M&A의 10가지 유의사항 112
02 중소벤처! 그 이상의 가치 M&A 120
■준비하고, 두드려야 열린다 120
7. M&A란 무엇인가?
01 M&A의 필요성
기업 인수합병(M&A)의 정의
기업이 M&A에 관심을 가지는 이유
M&A의 다양한 방식
실사와 가치평가
02 M&A가 최선의 선택인가?
M&A의 대안도 있다
M&A는 실패할 수도 있다
M&A의 명암
Part
01
8. Part I
M&A란 무엇인가?
01 M&A의 필요성
사람은 태어나서 부모님의 정성어린 보살핌으로 성장하고 적당한 시기에 결혼해 아
이를 낳고, 점차 늙어간다. 기업이 창업기를 거쳐 성장기를 지나 성숙기에 이르는 주기
는 마치 사람의 일생과도 흡사하다.
이렇게 기업이 성장을 하는 과정에서 필수적으로 고민해야 하는 부분이 기업의 성장
이며, 다양한 성장 전략 중 가장 중요한 것이 기업의 인수와 합병(M&A)이다. 성장기에
접어든 기업은 대부분 자체적인 능력으로 홀로 성장하기가 어렵기 때문에 인수하거나
합병할 대상을 찾게 되는 것이다. 특히, 중소벤처기업의 경우 무난하게 성장을 하기 위
해서는 이러한 적극적인 성장 전략의 검토와 노력이 필요하다. 즉, 기업인수합병(M&A)
이 중소벤처기업에게는 새로운 사업을 찾거나 성장을 위한 기회가 되기도 하지만 반대
로 위기를 맞게 될 수도 있다.
중소벤처기업에 있어 M&A는 원활한 시장 퇴출과 진입을 활발하게 해준다. 고위험과
고수익(High Risk, High Return)의 특징을 갖고 있는 중소벤처기업에게는 성공 확률보
다는 실패 확률이 높기 때문에 M&A시장을 통해 퇴출 경로를 원활하게 함으로써 사회적
인 낭비 요소를 줄일 수 있다.
또한 중소벤처업종 등과 같이 기술 속도가 빠르고 경쟁이 치열한 첨단 산업 분야에 있
어서는 단일 기업이 모든 분야의 기술을 겸비하는 것이 사실상 불가능하므로 M&A를 통
해 성장과 경쟁력 강화를 추구하는 것이 합리적이다.
8 ● M&A 핸드북
9. M&A Handbook
기업인수합병(M&A)의 정의
M&A는 기업의 인수와 합병을 의미한다. 기업의 성장과정에서 다른 기업을 흡
수하거나 병합하는 것을 말한다. 많은 사람들이 흔하게 사용 하고 있는 M&A(기
업인수합병)라는 단어는 법률용어라기보다는 경제용어로 이해해야 한다. 법률
적인 용어로서는 기업결합 또는 인수와 합병으로 표현한다. M&A는 “Mergers &
Acquisitions”의 줄임말로서 1980년대부터 1990년대 M&A가 봇물처럼 일어났던 미
국에서 사용되기 시작하였다. 국내에서는 IMF 이후에 널리 사용되는 용어로 자리
잡았다.
M&A의 의미를 해석하여 다시 정의하면 “기업의 지배권 또는 경영권의 변동을
수반하는 각종 거래의 형태”를 포괄하는 용어이다. 위에서 정의한 의미를 이해하려
면 “기업의 지배권 또는 경영권이란 무엇인가?”에 대한 설명이 필요하며, “경영권
또는 지배권의 변동을 수반하는 거래”라는 표현이 무엇을 의미하는지에 대한 이해
가 선행되어야 한다. 회계 기준에서는 M&A를 “어느 한 회사가 다른 회사(사업부를
포함한다)의 순자산 및 영업활동을 지배하거나 통합함으로서 별도의 독립된 둘 이
상의 회사가 하나의 경제적 실체가 되는 것”이라고 정의하고 있다.
경영권이란 무엇인가? 막연하고도 추상적이다. 경영권은 기업의 주인인 주주가
경영진을 구성하는 것으로부터 시작 된다. 국내 중소벤처기업은 대주주이자 창업
자가 직접 경영하는 경우가 대부분이다. 상법에서 주주는 주주총회에서 이사를 선
임하는 방법으로 경영권을 행사하는 것으로 명기되어 있다. 즉, 주주에 의해 경영
진인 이사를 선임하고 첫 번째 이사회에서 대표이사를 선정함으로써 경영진의 구
성 및 경영권을 확정한다.
기업인수합병(M&A)을 통해 경영권을 확보한다는 뜻은 인수할 기업의 대주주가
되어 주주로서의 권한을 행사하는 지위에 오르는 것이다. 이를 위해 인수자는 인수
할 회사의 주식을 매입하는 방식을 이용한다. 하지만 주식을 매입했다는 것만으로
Ⅰ M&A란 무엇인가 ● 9
10. M&A Handbook
경영권이 자동적으로 넘어오는 것은 아니다. 즉, 경영권은 이사진과 대표이사의 권
한을 확보해야 그 권한을 행사할 수 있다. 다른 말로 표현하면 인수자가 이사회를
통해 대표이사를 선임할 수 있는 권리가 확보해야 한다는 것이다.
한편, 경영권을 넘기는 회사 또는 대주주는 기존 이사(대표이사 포함)의 임기가
남아있더라도 새로운 인수자의 이사 선임과 경영진 구성을 위해 기존 이사진의 사
임 또는 퇴임을 통해 새로운 이사진을 구성할 수 있도록 해주어야 한다. 기존 이사
진의 사임이 전제가 되지 않으면 인수자는 새로운 이사를 선임할 수 없기 때문에
주식을 보유하고 있더라도 회사의 실질적인 주인으로서 궁극적인 경영권 행사를
못하는 상황을 맞이할 수도 있다.
이러한 이유 때문에 기업의 인수과정은 지분의 매입과 함께 경영권 확보를 위한
기존 이사진의 사임을 전제로 추진되어야 한다. 우호적인 M&A라면 기존 이사진의
사임이 당연하지만 만약 적대적 M&A로 기업인수를 추진한다면, 기존 이사진의 반
발과 저항으로 새로운 인수자가 경영권 확보에 어려움을 겪을 수 있다. 만일 적대
적 M&A를 계획하고 있다면 이러한 상황을 정확하게 인식하고 기존 이사진의 교체
까지 염두에 두고 완전히 마무리 할 수 있는 계획을 수립해야 한다.
다시 정리하면 기업의 지배권 또는 경영권의 변동이란 인수한 기업이 이사회
를 장악하여 과반수 이상의 이사진을 확보함으로써 대표이사 권한을 확보하는
것이다.
1) 기업인수
기업 인수는 인수기업 대상의 자산 또는 주식의 취득을 통해 경영권을 취득하는
행위이며, 기업 합병은 두 개 이상의 기업이 결합하여 법률적·실질적인 하나의 기
업으로 재편되는 것을 말한다.
기업 인수(Acquisition)의 경우 실질적인 지배권은 인수기업에 귀속되지만, 인수
기업과 인수 대상기업은 인수 후에도 독립된 두 개의 기업으로 존재할 수도 있다.
이 경우 경영자, 임원진, 근로자 등 인수 대상기업의 구성원이 교체되거나 회사의
10 ● M&A 핸드북
11. 전략이나 계획이 반드시 교체되거나 변화될 필요는 없다.
기업인수는 자산인수(Asset Acquisition), 주식인수(Stock Acquisition)와 영업양수
도 세 가지 방법으로 나누어 볼 수 있다. 자산 인수는 부실사업과 부채 등이 포함
된 기업전체를 인수하는 것이 아니라 공장설비나 부동산, 연구개발부문 등 우량자
산만을 인수하는 것이며, 주식인수는 대상 기업 전체를 대상으로 하는 우호적·
적대적 결합 방법이다. 여기에는 다시 구주를 매매하는 주식양도양수와 신주인수
방식이 있다. 주식양도양수는 지배주식의 양도, 시장매수, 또는 공개매수의 형태
로 이루어지며, 신주인수방식은 제3자 신주배정, 전환사채신주 또는 신주인수권부
사채의 형태로 이루어진다. 영업양수도는 영업의 일부 또는 전부를 매매하는 것을
말한다.
2) 기업합병
기업 합병(Merger)은 결합 이전에 개별적으로 존재하던 두 개 이상의 기업이 결
합을 통해 새로운 하나의 기업으로 재탄생하는 것을 의미하는데, 이 경우 기업 전
체의 비전이나 가치, 구성원 등의 변화는 필수적인 요소가 된다. 합병에는 법률적
으로 신설합병(Consolidation)과 흡수합병(Merger)이 있는데, 흡수합병은 기존 기업
중 하나에 다른 주체들이 흡수되는 것을 말하며, 신설합병은 기존 기업들이 소멸되
고 새로운 기업으로 설립되는 경우를 말한다.
M&A과정에서는 대등한 관계의 합병이 어려운데 그 이유는 경영권을 똑같이 만
족스럽게 나누어 갖기가 어렵기 때문이다. 따라서 M&A에서 나타나는 다음 세 가
지 이슈에 관심을 기울일 필요가 있다.
첫째, 규모의 경제를 확보하는 것은 M&A에서 경제적이나 전략적으로 중요한 의
미를 가진다. 규모의 경제는 진입 장벽이 낮으며 성숙기에 접어든 산업에서 많이
나타난다. 예를 들어 인프라 설비 및 장비 제조 부문 등은 시장규모의 지속적 성장
Ⅰ M&A란 무엇인가 ● 11
12. M&A Handbook
에 한계가 있기 때문에 일정시간이 되면 교체수요에만 의존하게 되고, 낮은 진입
장벽으로 인해 결국 가격 경쟁력이 가장 중요한 경쟁우위 요소로 부각되어 규모의
경제 추구에 대한 전략적 선택을 할 수 밖에 없다.
둘째, 현대경영은 비용과 가치의 관계가 중심이 된다. 비용을 줄이고, 고객의 가
치를 높이는 새로운 분야를 창출하는 것이 블루오션 전략의 핵심이다. 기존 고객에
게는 한층 개선된 가치를 제공하고, 잠재 고객에게는 새로운 가치를 창출하는 것을
목적으로 하는 M&A가 나타날 수 있다. 그 예로 정보를 제공하는 온라인 포탈회사
가 게임회사를 인수하는 경우를 들 수 있다
셋째, 첨단기술기업의 핵심전략은 자원과 역량을 잘 살리는 일이다. 이 자원과
역량의 확대를 위해 바로 M&A가 필요하다. 이 경우 기업은 자신의 핵심역량(Core
Competencies)1)을 가지고 있어야 한다. 핵심 역량을 중심에 놓고 가치사슬상의 유
관사업을 확대해 가는 방법으로 자동차 회사가 본업과 다른 기술 서비스 회사로 업
무 영역을 확대해 가는 경우를 예로 들 수 있다.
기업이 M&A에 관심을 가지는 이유
중소벤처기업의 M&A역사는 그리 오래되지 않았다. IMF 이후에 주주가치 중심
의 성장전략에 대한 관심이 높아지는 가운데 M&A가 기업의 성장과 생존 전략의
하나로 인식되었다. 구조조정과 병행하여 기업 가치를 높이기 위한 수단으로서 기
업들의 자발적인 M&A가 실현되기 시작하였고, 그를 통한 시너지 효과에 관심을
가지게 되었다.
1) 기업내부의 조직구성원들이 보유하고 있는 총체적인 기술·지식·문화 등 기업의 핵심 능력
12 ● M&A 핸드북
13. M&A는 1+1=2가 되어도 실패라고 할 수 있다. 단순히 합계를 내는 것처럼 M&A
가 이루어진다면 기업이 합쳐질 이유가 없다. M&A진행 과정에서 발생하는 비용
과 노력에 대한 대가에 못 미치는 M&A라면 이를 무리하게 추진해서는 안된다. 즉,
M&A 결과 1+1→2이상 3,4,5가 되어야 성공한 M&A라고 할 수 있다. 이렇게 두 개
의 회사가 합쳐지면서 단순합계보다 큰 실적으로 나타나는 추가적인 가치 상승 부
분을 시너지라 한다.
M&A의 시너지 효과는 일반적으로 영업시너지와 재무시너지로 나눌 수 있다. 그
러나 여기서는 영업시너지를 사업시너지로 의미적 확대를 통해 설명하고자 한다.
사업시너지는 규모의 경제 구현과 신기술 도입 등 경쟁력 확보를 통해 가능하며 기
업의 결합으로 비용을 절감하고 신성장동력을 확보함으로써 발생한다. 재무시너지
는 이익의 상관관계가 낮고, 사업 위험이 서로 다른 업종의 사업을 영위하여 각각
사업으로부터 벌어들이는 현금 흐름을 평준화함으로써 기업 전체 위험을 낮출 수
있다.
앞에서 진술한 바와 같이 M&A의 시너지는 사업시너지와 재무시너지로 나누어
볼 수 있으며, M&A를 추진하기 위한 목적을 위의 두 가지 관점에서 살펴보자.
첫째, 사업적인 목적에서 M&A를 검토해야 한다.
사업적 시너지효과는 M&A를 통해 두 회사의 결합을 이루어 기존의 사업에 새로
운 경쟁력(자원, 신기술, 네트워크)을 추가시키는 것으로써 이는 시장지배력의 확
대와 ‘경제학’에서 말하는 규모의 경제로 이어지게 된다.
구체적으로 두 회사의 결합에 따른 “규모의 경제”2) 효과로 생산 및 운용비용을
절감할 수 있다. 완제품 제조회사가 관련 부품회사를 인수하거나 유통회사와 합병
함으로써 안정적인 원자재 또는 판매망의 확보로 인해 생산원가 또는 거래비용을
절약하는 경우가 여기에 해당된다.
2) 생산요소 투입량의 증대(생산규모의 확대)에 따른 생산비 절약 또는 수익향상의 이익
Ⅰ M&A란 무엇인가 ● 13
14. M&A Handbook
둘째, 재무적인 목적으로 M&A를 추진한다.
재무적 시너지효과는 기업인수를 통하여 재무위험을 감소시키고, 기업 자체의
외형을 키움으로써 대외적 신뢰도를 높이는 경우를 예로 들 수 있다. M&A를 통해
회사의 자산이 증가하고 자금 상태가 양호해져 대외적 신뢰도가 높아지면, 외부차
입이 용이해진다. 따라서 M&A를 통한 위험분산의 효과를 기대할 수 있다. 또한 이
러한 M&A방법은 사업다각화로 이어져 급격한 경제 환경 변화에 대한 적응력을 높
여 경영 위험을 줄일 수 있다. 또한, 자금 흐름이 좋지 못한 회사가 자금 흐름이 양
호한 회사와 결합함으로써 자금 흐름의 효율성을 높일 수 있다. 기업의 인수합병
자체가 조세상의 효과를 목적으로 이루어지기도 한다. 적자 기업과 흑자 기업이 합
병을 통해 세금을 절감할 수 있으며, 인수합병 시 타인의 자본을 조달함으로써 차
입금의 이자비용을 공제 받을 수 있어 기업의 과세수익을 절약할 수 있다. 하지만
이러한 세금 절감을 위한 방법은 인수한 모기업의 부실화를 초래할 수도 있어 신중
하게 추진해야한다.
위에서 살펴본 바와 같이 합병기업은 합병으로 인한 시너지를 제고하기 위해 중
복된 조직과 업무 프로세스를 조정하고, 비효율적인 경영자원을 처분하는 등 효율
성을 확보하기 위해 집중한다. 기업 합병이 합병 전보다 시너지(초과수익)를 얻기
위해서는 합병자체에서 그치는 것이 아니라 합병 기업 간 규모의 경제와 범위의 경
제를 실현하여 경쟁력을 확보하기 위한 노력이 지속되어야 한다.
위와 같이 M&A의 목적은 두 개의 기업을 합쳐서 자산재배치나 구조조정 등의
노력을 통해 시너지효과를 창출함으로써 기업가치를 높이는 것이라는 사실을 유념
해야한다.
14 ● M&A 핸드북
15. M&A의 다양한 방식
M&A는 좁은 의미로는 기업의 인수와 합병만을 의미하지만, 최근에는 주식 교환
을 통한 전략적 제휴, 합작, 인수와 합병, 영업양수도, 자산 양수도, 포괄적 주식교
환, 우회상장 등 넓은 의미로 사용되고 있다. 따라서 M&A는 다양한 형태로 나타나
고 있으며, 경영권의 거래를 수반한 새로운 형태의 M&A방식이 나타나기도 한다.
1) 주식교환을 통한 전략적 제휴
전략적 제휴란 기업이 각자 가지고 있는 고유의 경쟁 우위를 상호 보완적이고 지
속적인 협력관계의 구축을 통하여 경쟁 기업들에 대한 경쟁력을 확보하는데 그 목
적이 있다. 이때 서로가 주식을 교환하는 방식을 통해 협력관계의 결속을 다지며,
때로는 합병으로 이어지기도 한다.
전략적 제휴는 글로벌 경쟁 환경 하에서 효율적이고 적절한 경쟁 우위의 보완과
확보가 필수적인 생존 요소라는 점에서 중요하다. 특히, IT 기술의 발달은 국경을
초월한 경제권의 형성을 가능케 했고, 이에 따라 국제적인 전략적 제휴를 통해 보
다 높은 전략적 우위를 차지하려는 기업들의 움직임이 활발해지고 있다. 시장은 점
차 다국적 기업 형태의 효율적인 기업구조를 요구하고 있고, 이는 개별 기업의 역
량만으로 충족시키기 어려운 요구이므로 기업은 각자의 경쟁 우위를 바탕으로 적
절한 전략적 제휴관계를 형성하여 까다로워지는 시장과 고객의 요구를 보다 효율
적이고 합리적으로 충족시킬 필요가 있다.
2) 합작(Joint Venture)
합작(Joint Venture)투자는 제휴 파트너들이 공동으로 자본을 투자하여 법률적으
로 독립된 하나의 사업체를 설립하는 대표적인 자본제휴의 형태이다. 제휴 파트너
들은 대개 특정 제품이나 시장으로 협력의 범위를 제한하고, 이외의 분야에서는 지
속적으로 경쟁관계를 유지하는 것이 보통인데, 이런 경우 대개 합작투자의 목적은
Ⅰ M&A란 무엇인가 ● 15
16. M&A Handbook
생산, 마케팅, 물류, 연구개발 등의 특정 업무 분야 혹은 이들 다수를 포함하는 광
범위한 업무 분야의 효율성을 높이는 데 있다.
3) 기업 인수합병(M&A)
기업 인수합병의 방법에는 결합 방식에 따라 수평적 M&A, 수직적 M&A 및 혼합
형 M&A방식으로 나누어 볼 수 있다.
첫째, 수평적(Horizontal) M&A는 동일한 혹은 경쟁 관계에 있는 제품이나 용역
을 생산하거나 공급하는 회사 간의 지배권 취득을 통한 결합 방식이다. 동일 업종
에 속하는 유사한 기업 간의 수평적 M&A는 규모의 경제 효과의 확보를 통한 ‘생
산 설비의 효율적 활용, 제품 생산의 적정화, 중복 노후 시설의 폐쇄, 재고량 감축,
판매처의 중복 회피, 연구 개발비의 절감 효과’를 목적으로 한다. 그러나 수평적
M&A는 공정거래법에 의해 제한을 받을 수 있는데, 수평적 결합을 통한 동종 기업
간의 통합으로 시장 점유율을 확대함으로써 독과점적 지위의 확보가 가능하기 때
문이다.
둘째, 수직적(Vertical) M&A는 다른 업종에 속하는 회사 간의 M&A를 일컫는데,
대개 동일 가치사슬상의 제품이나 용역의 실질적 혹은 잠재적 공급관계에 있는 기
업 간에 발생한다. 수직적 M&A를 통해 기업은 통합을 통한 기술적 경제성과 거래
내부화를 통한 비용 감소, 관련 제품 라인에 대한 통제력 증대 효과를 얻을 수 있다.
셋째, 혼합형(Conglomerate) M&A는 서로 다른 업종에 속하는 두 회사 간의 결합
을 통해 새로운 시너지를 창출하는 것으로써, 해당 업종간의 수평 혹은 수직적 관
계와는 무관하게 사업적 가치사슬 연관관계가 없는 복수의 회사 간에 이루어지는
M&A를 일컫는다. 그러나 실제로 순수한 의미의 복합적 M&A는 그 사례가 드물고,
대개 제품이나 용역 유통 혹은 기술 등 하나 이상의 요소를 공통적으로 포함하는
기업 간에 이루어지는 것이 보통이다.
16 ● M&A 핸드북
17. M&A유형 분류 방식을 통합주체에 따라 분류하면 국내 기업 간 M&A, 해외기업
M&A(Cross border M&A), 대기업과 중소기업의 M&A, 벤처기업 간 M&A등으로 나
누어 볼 수 있다.
국내 기업 간 M&A는 국내 기업 간에 이루어지는 인수·합병, 포괄적 주식교
환, 영업권의 양수·양도, 전략적 제휴 등의 포괄적 M&A를 말한다. 국내 기업간의
M&A의 목적은 대개 로컬시장에서의 규모와 시장 지배력의 경제 효과 확보를 통한
경제성의 추구, 시너지 효과 구축 등 다양한 경영전략의 실현에 있다.
대기업에 의한 중소기업의 인수합병은 우수한 자본력과 조직 효율을 갖춘 대기
업이 신기술이나 독자적인 경쟁 우위를 지닌 중소기업을 인수하여 그 역량을 내재
화 하는 데에 목적이 있다. 경영권 이전 이후에도 중소기업 기술 개발진 등은 확충
된 자본을 바탕으로 기존의 연구 활동 등에 지속적으로 종사할 수 있으며, 대기업
또한 잠재력 있는 경쟁역량을 조기에 발굴하고 육성하여 차후에 기업 경쟁력 강화
에 일조할 수 있는 자원으로 개발해 낼 수 있는 이점을 가진다.
자본력에 의한 적대적 M&A 등으로 유망한 벤처기업이 넘어가는 사례들도 많지
만, 중소기업의 우수한 아이디어와 기술력 등을 상용화하고 개발해 내는 일에 대기
업의 자본력 혹은 조직적인 뒷받침을 활용하는 것만으로도 충분히 M&A의 필요성
을 설명할 수 있다. 다만 중소업체의 아이디어와 기술 가치에 대한 대기업의 적절
한 평가와 보상이 제대로 이뤄지고 상호 Win-Win을 위한 배려가 부족한 것이 현실
이다.
실사와 가치평가
중소벤처기업의 M&A과정에서 가장 복잡하고 어려운 과정이 가치평가이다. 더
구나 업력이 있고 꾸준한 매출을 유지하는 일반기업이 아닌 중소벤처기업의 가치
평가는 더욱 객관적인 평가가 어렵다. 중소벤처기업의 가치평가는 일반적인 기업
Ⅰ M&A란 무엇인가 ● 17
18. M&A Handbook
의 가치평가 보다는 기술에 대한 평가, 사업아이디어와 인력에 대한 평가에 따라
기업의 가치가 결정된다. 하지만 객관적인 방법에 의한 기술과 인력의 평가가 쉽지
않으므로 중소벤처기업의 경우에는 가치평가보다는 수요자의 의지에 따라 거래되
는 경우가 많다.
미국의 경우에는 노벨경제학상을 수상한 블랙&숄즈에 의해 실물옵션을 이용한
가치평가방법이 널리 이용되고 있다. 블랙&숄즈는 대표적인 벤처기업인 아마존닷
컴을 모델로 가치평가를 했는데 일반적인 가치평가 방법에 의한 결과보다 벤처기
업의 가치가 높게 나오는 결과를 얻었으며, 실제로 주식시장에서도 일반적인 방법
의 기업가치보다 높게 형성되어 있다.
다만, 국내에서 일반적인 중소벤처기업의 경우에 이 방법을 적용하기에는 다소
무리가 있다. 미국의 아마존닷컴 같은 규모의 기업을 대상으로 산출하는 방식이기
때문이다.
M&A는 주식의 매매를 통해 경영권이 이전되는 거래이다. 그러므로 기업가치평
가의 최종 목적은 주식가치를 산출하는 것이다. 마지막으로 산출된 주식가치를 총
주식발행 수량으로 나누어 나오는 1주당 가치를 구하는 것이 기업가치평가의 최종
목표이다.
하지만 중소벤처기업의 경우에는 업력이 짧고 재무정보의 투명성이 부족하므로
실사를 통해 재무자료를 재작성하여 가치평가를 하게 된다. 이 경우에 실사결과가
인수자 또는 투자자의 입장에서 진행되었다면, 당연히 보수적으로 재무자료가 작
성된다고 보아야 하며 이러한 가정 하에서 가치평가를 한다면 기업의 가치는 상당
히 저평가 될 것이 분명하다. 따라서 실사를 전제로 기업가치평가를 했다면 기업의
적정한 가치를 반영하고 있지 못할 수도 있어 인수자로서 의사결정을 잘못하게 될
수도 있음을 유의해야 한다. (적정한 가치보다 저평가되어 있는 기업을 마치 기업
의 가치가 없어서 가치평가가 낮게 평가된 것으로 착각을 할 수 있다.)
18 ● M&A 핸드북
19. 02 M&A가 최선의 선택인가?
미국의 M&A시장은 1980~1990년대에 전성기를 맞이했다. 국내 M&A시장의 역사는 IMF
이후 2000년대부터 본격적인 시장이 열렸으므로 미국에 10~20여 년 뒤쳐져 있다. 최근까
지 국내 M&A시장은 기하급수적으로 성장을 하고 있지만, 규모 면에서는 전 세계 M&A시
장규모의 약 2%대에 머물러 있다.
M&A시장은 실패 확률이 높은 시장이다. 전 세계적으로 70%이상의 실패 확률(다국적
컨설팅 회사인 베인앤컴퍼니에서 추산)을 가진 시장이 바로 M&A시장이다.
따라서 기업은 M&A를 통해 기업의 성장이라는 당초의 목적을 이루기 위해서는 70% 이
상의 실패 확률을 가진 어려운 게임을 해야한다. 더구나 M&A가 성사되기도 전에 취소하
거나 포기하는 것을 포함하면 실패 확률은 더욱 높아진다.
M&A가 기업의 성장에 있어 필수적인 경영전략이기는 하지만 한편으로는 성공보다
는 실패 가능성이 크다는 것에 주목해야 한다. 즉, 기업의 성장을 추구하기 위해 무조건
M&A를 신봉하거나 마치 M&A가 황금알을 가져다 줄 것이라는 환상을 버려야 한다.
결국, M&A는 전략경영활동의 백미라고 할 수 있지만, 그에 반해 실패 가능성이 높
아 이를 대체할 수 있는 전략을 검토하는 것이 매우 중요하다. M&A와 반대 개념인
GFI(Green Field Investment)전략과 M&A의 대안으로서의 IPO, 합작, 제휴 등의 일반적
인 대안에 대하여 M&A에 앞서 우선 검토할 것을 추천한다. M&A는 최후에 선택할 카드로
가지고 있어야 하며, 낮은 성공률을 극복하기 위해서는 철저한 사전 준비가 필요하다.
Ⅰ M&A란 무엇인가 ● 19
20. M&A Handbook
M&A의 대안도 있다
기업의 성장을 위해 전략적 선택을 할 경우에 M&A가 모든 것을 한 번에 해결해
줄 수 있다는 착각은 금물이다. 따라서 M&A를 추진하기 전에 다른 대안이 있는지
를 충분히 검토하여 M&A추진에 앞서 전략적 선택을 권한다.
M&A를 추진하기에 앞서 경영목적을 달성하기 위하여 기업을 인수하는 것이 최
선의 선택인가를 면밀히 검토해야 한다. 즉, 경영 전략적 동기에서 기업이 사업의
확장을 목적으로 M&A를 추진한다면 사업 확장의 수단으로서 M&A가 필요한지를
철저하게 분석해 봐야한다. 영업적 동기에서는 M&A를 통해 시장지배력을 확대할
수 있는지 또는 유휴설비의 활용과 유통망의 효율화 등 규모의 경제를 달성할 수
있는지에 대한 검토가 우선되어야 한다. 빠른 시간 안에 시장에 참여하기 위한 방
법으로서의 M&A의 필요성에 대한 검토도 필요하다.
재무적 동기에 의한 M&A의 목적은 주로 기업의 대형화를 통한 위험 분산 효과
가 있으며, 대외 신인도가 높아져 자금 조달 능력이 향상되는 장점이 있다. 경우에
따라서는 수익이 큰 회사와 적자 기업이 M&A를 통해 합병이 되면 절세 효과를 얻
을 수도 있다. 다만 적자기업의 영향을 받아 합병기업이 도산 위험에 빠지는 경우
도 있으므로 주의해야 한다. 또한 코스닥 시장에서는 대주주 지분인수, 우회 상장
등 대주주 지위가 1년에 수차례 변경되는 사례도 있었는데 이는 정상적인 전략적
투자자에 의한 M&A라기 보다는 자본시장에서 머니게임에 이용되는 경우이다.
한편, 매도자 입장에서도 과연 기업의 매각이 최선의 선택인지를 분석해 보아야
한다. 기업 매각의 목적이 제품의 라인업을 조정하여 최적의 제품생산체계를 구성
함으로써 더 나은 재무구조를 만들기 위한 것인지를 검토해야 한다. 또한 기업매각
을 자본조달의 수단으로서 활용하거나 한계사업을 정리하는 등 적자상태 경영을
탈피하기 위하여 기업을 매각해야 하는가에 대하여 고민해야 한다.
기업의 성장기에는 매출이 늘어나면서 조직이 커지기 마련이다. 이 때 기업의 성
장세가 멈춘다면 조직에 대한 조정이 필요하게 된다. 즉, 중복 조직과 계열사를 정
리하는 입장에서의 M&A를 검토해야 한다. 또한 성장 잠재력의 한계에 이르러 사
20 ● M&A 핸드북
21. 양 산업을 정리하거나 업종의 전 문화를 위하여 일부 사업을 정리하거나 분할매각
하는 것도 검토해 볼 수 있다.
위와 같이 인수자나 매도자 입장에서 반드시 M&A를 해서 목적을 달성한다는
것은 있을 수 없으므로 M&A를 통해 당초의 경영목표를 달성하기 보다는 오히려
그로 인해 위험에 빠질 수 있다면 M&A에 앞서 다른 대안들을 충분히 검토하여야
한다.
1) Green Field Investment(그린필드 투자)
Green Field Investment(그린필드 투자)는 M&A의 반대개념이다. 기업이 투자대
상 토지부터 직접 매입하여 공장이나 사업장을 새로 짓는 방식의 투자를 말한다.
이는 비용이 많이 발생하고 제품을 생산하기까지 시간이 오래 걸리는 단점이 있지
만 투자를 받는 국가나 투자유치를 희망하는 지자체 입장에서는 기존기업에 대한
M&A를 통해 이루어지는 투자와 브라운필드투자에 비해 고용창출 효과가 크다는
장점이 있다. 반면에 브라운필드투자는 초기 설립 비용을 들이지 않고 인력 및 생
산라인 등의 확장을 꾀할 수 있을 뿐 아니라 투자 후 조기에 정상조업이 가능하다
는 장점이 있다. M&A를 통해 시장 진입 등의 목적을 달성하기 어려운 경우, 또는
전 세계적으로 경쟁자가 전혀 없는 블루오션에 속한 사업을 영위하는 경우에는 특
별히 M&A를 하기 위한 대상기업이 없으므로 그린필드 투자가 적합하다.
2) IPO ( Initial Public Offering : 주식공개상장)
기업공개, IPO(Initial Public Offering)란 주식을 신규로 상장하기 위해 자본시장
법에 의한 모집 또는 매출의 방법으로 주식을 새로 발행하거나 이미 발행된 주식을
매도하는 것을 뜻한다. 즉, 주식회사가 발행한 주식을 일반투자자에게 균일한 조건
으로 공모하거나 이미 발행되어 대주주가 소유하고 있는 주식의 일부를 매각해 주
식을 분산시키고 재무 내용을 공시함으로써 기업의 경쟁력을 강화할 수 있게 된다.
기업이 최초로 외부투자자에게 주식을 공개, 매도하는 것으로 보통 주식시장에
처음 상장하는 것을 말한다.
Ⅰ M&A란 무엇인가 ● 21
22. M&A Handbook
최근 벤처기업의 주식 공개가 늘어나면서 IPO가 투자 회수 측면으로만 인식되는
경향이 있다. 반면에 기업의 입장에서는 다르다. 영업에 의한 자금조달은 시간이
오래 걸리는데 비해 주식시장에서는 기업의 사업성과 실적을 평가받아 지속적인
성장을 위한 자금 조달 및 증자가 수월하다.
특히, 벤처기업의 경우에는 창업 후 수년 안에 코스닥시장에 상장이 가능한데,
이는 벤처기업의 속성상 초기에 사업 모델을 설계하고 주식 시장에서 검증받은 뒤
자금조달을 받아 본격적으로 사업을 전개한다는 의미를 갖고 있다
IPO를 통해 공모한 주식은 시장성과 유통성이 확보돼야만 일반 투자자들의 참여
를 이끌어 낼 수 있으며, 매매거래가 활발하게 만들어 환금성을 보장하기 위해 증
권거래소인 한국거래소(한국증권선물거래소, 코스피와 코스닥시장으로 구성) 상장
이라는 수단을 사용하게 된다. 또한, 한국거래소 상장이 아닌 증권거래소나 그 밖
에 제3시장 상장, 인터넷 직접 공모와 같은 경우에도 기업공개라고 한다. 기업공개
를 상장과 같은 개념으로 사용하는 이유는 기업의 공개를 원활히 하기 위해 상장이
라는 수단을 사용하기 때문이며 아래와 같은 장점이 있다.
① 직접 금융을 통한 대규모 자금 조달이 가능하다.
② 장 법인은 그 회사에 대한 모든 조사 자료가 공시라는 이름으로 증권 관계기관의 홍
상
보 매체, 신문, TV 등 매스컴을 통해 국내외에 전달되므로 기업의 PR효과와 공신력이
크게 향상된다.
③ 경영합리화 도모 및 생산성 향상이 가능하다.
④ 공개기업에 대한 세제상의 혜택을 받을 수 있다.
⑤ 개기업에 투자한 벤처캐피털 등 투자자의 입장에서 설립 초기나 비상장 단계에서 보
공
유한 주식의 시장매매를 통해 투자자금의 회수가 가능해진다.
반면에 다음과 같이 기업공개(주권상장)의 단점도 있으니 유의해야한다.
① 상장사의 경우 상당한 금액의 상장유지비용을 감수해야한다. 특히 외국의 주식시장에
상장하는 경우 상장유지비용이 상상을 초월하는 금액의 상장유지비용을 부담할 수도
있음을 유의해야한다.
22 ● MA 핸드북
23. ② 상장과 함께 기업의 모든 사항이 투명하게 공개되므로 기업의 경영전략 및 영업전략이
대외적으로 노출되어 경쟁기업과의 치열한 경쟁과장에서 기업의 성장에 저해될 수도
있다.
3) Recapitalization (자본 재편)
Recapitalization(자본재구축)은 기업의 자본구조를 변경하는 것을 말한다. 즉, 기
업의 부채가 출자전환 등에 따라 주식으로 바뀌는 것이 대표적인 사례이다. 기업이
파산하거나 워크아웃 또는 법정관리를 하는 경우에 채권단과의 협의를 통해 일괄
적으로 채무상환을 유예하는 워크아웃 또는 출자전환 등에 대한 논의를 진행하여
기업의 회생을 도모한다.
한편 적대적 MA의 방어방법으로도 자본재구축이 적절하게 활용된다. 방어기
업이 과도한 부채 차입을 통해 자본재구축을 하면, 기업의 부채 비율을 증가하기
때문에 매수자들로 하여금 매수 대상기업에 대한 매력을 떨어뜨리는 효과가 있다.
4) Joint Venture(합작)
Joint Venture(합작)투자는 둘 이상의 당사자가 공동지배의 대상이 되는 경제활동
을 수행하기 위해 만든 계약구성체를 의미하며, 조인트벤처의 중대한 재무정책과
영업정책에 관한 의사결정에 참여자 전체의 동의가 요구될 때 존재한다. 조인트벤
처는 다양한 형태로 나타나지만, 기업회계 기준에서는 공동 지배대상사업, 공동 지
배대상자산 그리고 공동 지배대상기업이라는 세 가지 유형으로 분류하고 있다.
5) Sell off(분리매각)
Sell off(분리매각)는 기업의 일부분(사업부문 등)을 분리하여 매각하는 방식이다.
기업의 MA는 주식에 대한 평가를 통해 가치평가가 이루어지며 이렇게 정해진 가
치를 기준으로 협상에 거쳐 가격이 정해진다. 즉, 주식거래를 통해 기업의 전체를
매각하는 방식이다. 하지만 기업의 전체를 매각하지 않고 기업의 일부 사업 부문에
Ⅰ MA란 무엇인가 ● 23
24. MA Handbook
대한 매각을 통해 기업의 경쟁력을 확보할 수 있다면 일부 사업 부문만을 떼어내
어 매각하는 것도 가능하다. 법정관리 상태였던 세모가 한강유람선 및 조선사업 부
문을 분리하여 매각하는 방식을 취했는데 이것이 대표적인 분리매각의 예이다.
6) Sale Leaseback(세일 앤 리스백 방식)
Sale Leaseback(세일 앤 리스백 방식)은 기업이 소유하고 있는 부동산이나 선박
및 설비 등 자산을 리스회사나 임대회사에 매각하고 리스계약이나 임대계약을 체
결하여 다시 사용하는 형태의 거래를 말한다. 기업이 기존 자산을 이용하여 발생하
는 수익의 규모가 리스료나 임대료보다 상회하는 경우에 주로 이용한다. 자산의 소
유권이 리스회사나 임대회사에 이전되므로 자산의 매각을 통해 부채를 상환하여
기업의 재무구조 개선을 위해 활용이 되기도 한다.
한편, 기업의 재무유동성이 떨어지는 경우 긴급하게 자산이나 부동산의 매각 후
재임대 하는 방식으로 자금조달을 하기도 한다.
7) Division, Spilt Off(기업분할)
기업분할은 기업 인수합병(MA)의 반대 개념으로서 기존 회사 사업부에 자본
금과 부채를 나누어 새로운 기업을 만드는 것이다. 기업분할에는 물적 분할과 인적
분할이 있다. 물적 분할은 분리, 신설된 법인주식을 모회사가 전부 소유하는 것이
고, 인적 분할은 존속회사 주주들이 자기소유 비율대로 신설법인 주식을 나눠 갖는
것을 말한다. 기업분할은 감자나 주식 매수 부담이 없기 때문에 경영진이나 주주들
에게 매력으로 작용하고 있다.
8) Liquidation(자산의 유동화)
Liquidation(자산의 유동화)는 기업의 미수금(매출채권), 금융기관 대출금, 부동산
등 여러 형태의 자산을 담보로 채권을 발행해 자금을 조달하고 유동성을 확보하는
것을 의미한다.
24 ● MA 핸드북
25. 일반적으로 말하는 자산유동화는 대출채권, 부동산 등 비유동성 자산의 집합 등
그 자산을 기초로 유가증권을 발행하고, 이를 통하여 자본 시장에서 자금을 조달
하는 과정이다.
위에서 살펴본 바와 같이 MA를 추진하기에 앞서 실현 가능한 대안이 있는지를
면밀하게 검토하는 것이 중요하며, 이에 대한 유용성을 최대한 분석해 보아야 한
다. 과감하고 공격적으로 MA를 추진하다가 결국에 실패하는 것 보다는 다양한
대안 중에서 현실적으로 가장 적합한 대안을 선택하는 것이 기업의 안정적인 성장
을 위한 방법이라는 것을 중요하게 생각해야 한다.
MA는 실패할 수도 있다
MA의 성공과 실패는 자본시장에서 사회적으로 큰 영향을 미친다. 성공하는 경
우에는 주주에게 상당한 이익을 안겨주며 경영자에게는 큰 보상이 주어진다. 하지
만 실패하는 경우에는 어떠한가? 엄청난 후폭풍이 일어날 수 있으며 대기업의 경
우 지역경제를 침체시킬 수도 있다.
이렇게 MA가 실패하는 것은 MA를 주주가치 및 기업가치의 상승을 위해 추
진하는 것이 아니라 자본시장에서 자본이득(Capital Gain)만을 추구하기 위해 MA
를 이용하는 것에서 비롯되었다고 할 수 있다. 즉, 자본시장에서의 머니게임으로
전락하는 경우가 많기 때문이다.
하지만 실패 확률이 높은 MA에 대하여 그 요인을 정확히 분석하고 이를 사전
에 대비한다면 성공 확률은 높아질 것이다. 그렇다면 MA가 실패하는 이유는 무
엇일까? 실패 요인을 크게 두 가지로 나누어 볼 수 있다.
첫째, MA 추진 목적에서 실패를 하는 경우이다. 즉, 로직(Logic)의 실패이다.
인수대상 기업의 가치 또는 시장 잠재력이 과대평가되어 실제 인수 후에 예상했던
가치에 미치지 못하는 경우가 대표적이다. 대상 기업의 기술력에 대한 과대평가,
Ⅰ MA란 무엇인가 ● 25
26. MA Handbook
대상 기업의 영업력 또는 거래선에 대한 과대평가, 대상기업이 가지고 있는 자산에
대한 과대평가 등이 이에 해당된다.
또한 인수하는 과정에서 대상기업에 대한 정보가 잘못되어 의사결정을 잘못하는
경우도 심각한 실패 요인이다. 정보력의 부재, 잘못된 정보를 토대로 MA 결정을
하는 것은 실패로 직결된다. 적대적 MA를 추진하면서 잘못된 목표물(대상기업)
을 공격하는 것도 중대한 실패 요인이다.
한편 기술 발달로 인해 대상 기업의 기술이 뒤쳐져 있음에도 기술력에 대한 분석
의 오류, 기술개발 단계에서 인수한 경우 기술결과물의 실패 및 시장 변화가 기술
개발과 무관한 방향으로 진행되어 나타나는 시장의 배반현상 등이 이에 해당된다.
둘째, MA 추진 절차에서 실패하는 경우이다. 즉, 절차상의(Process)의 실패를
말한다. 이는 절차에 따라 MA를 진행하는 과정에서 절차의 누락, 생략 및 추후
보완사항 등이 발생하여 결과적으로 실패하게 되는 것이다. 실제로 실사를 전혀 하
지 않고 인수하는 경우도 있다. 머니게임을 위한 MA에서는 실사 없이 감각만으
로 서로 매매가격만 주장하는 경우도 있다. 동물적 감각으로 MA를 추진하는 것
은 피해야한다. 실사를 했지만 부실한 실사였다면, 이것 역시 중대한 실패 요인이
된다. 기업의 가치 평가를 통해 산정한 가치(Value)와 실제로 거래된 가격(Price)은
대부분 일치하지 않는다. 이는 협상을 통해 가격이 결정되기 때문이다.
기업의 인수합병(MA)이후 통합과정(PMI : Post Merger Integration)에서 실패하
는 경우도 치명적이다. 인수합병(MA)에 합의하여 인수하더라도 이후의 통합과정
에서 상당한 노력과 시간이 필요하며, 합병한 두 개 회사 각각의 문화와 조직 및 인
사 관련 융합이 완벽하게 이루어져 시너지를 내는 경우에 한하여 MA성공을 보장
한다.
글로벌 컨설팅 회사에서 이러한 MA실패에 대한 분석을 통해 MA의 10대 실
패 원인을 다음과 같이 제시하고 있다.
26 ● MA 핸드북
27. 1) 통합장애요인을 고려하지 않았다.
2) 합병 후 시너지 효과를 과대평가했다.
3) 경영진 통합 및 유지에 실패했다.
4) 실사과정에서 핵심 이슈를 발견하지 못했다.
5) 인수 대상기업의 실적을 과대평가했다.
6) 전략이 적합하지 못했다.
7) 시장 상황이 불리해졌다.
8) 기회의 희소성 때문에 무리하게 추진했다.
9) 입찰 전략에 실패했다.
10)통합업무 부담으로 실적이 부진했다.
출처 : 베인앤컴퍼니3)
MA의 명암
모든 MA가 긍정적인 성과를 내는 것은 아니다. MA는 장점도 많이 갖고 있지
만 부작용도 적지 않다. 중소벤처기업에 있어 MA를 통한 성장전략과 가치창출
이 바람직하지만, 잘못 이용하여 사회적인 물의를 일으키는 사례가 있으므로 주의
가 필요하다.
벤처기업 인수 후 횡령배임 등으로 관련자들이 구속되는 사례가 빈번하다. 이는
벤처기업은 물론 개인투자자에게도 큰 손실을 입히는 금융 범죄이다. 2010년 말에
는 조직 폭력배와 기업 사냥꾼 및 사채업자 등이 손을 잡고 공기청정기 회사인 C사
를 인수하고서 회사자금의 거액을 빼돌려 횡령한 혐의로 특정경제범죄가중처벌법
에 따라 기소되는 사건이 발생하기도 하였다.
3) 전략컨설팅분야의 다국적기업으로, 1973년 빌 베인(Bill Bain)이 보스턴에 설립하였다. 컨설팅과 투자를 병행하
는 뉴 컨설팅 분야의 선도주자이며 특히 인터넷 분야에서 활발하다.
Ⅰ MA란 무엇인가 ● 27
28. MA Handbook
지난 2009~2010년에 코스닥 시장 상장기업 중 횡령·배임으로 인하여 상장 폐지
를 위한 실질심사를 받은 기업이 46개사에 이른다. 한국 거래소에서는 코스닥 상장
기업이 횡령·배임, 회계처리 기준 위반 등이 발생하면 상장 폐지 실질 심사를 거
쳐 상장 폐지를 결정한다. 같은 해 한국거래소의 실질심사를 거쳐 상장 폐지된 기
업 중 횡령·배임 사유로 실질적으로 상장 폐지된 기업이 무려 21개사에 이르고 있
다. 이 21개사 중 횡령·배임 발생 이전에 MA(최대주주 또는 경영권 변경 등)가
이루어졌고 MA관련자에 의하여 횡령·배임을 한 경우가 17개 사이므로 대부분
이 코스닥 상장사의 MA이후에 이러한 횡령·배임 사건이 발생되고 있는 것으로
파악된다.
위의 17개사 중에서 MA가 성사된 시기로부터 6개월 이내에 횡령·배임이 발생
한 회사는 12개 사이므로 대부분 MA직후에 이러한 문제가 발생하는 것을 알 수
있으며, MA를 추진하는 목적이 횡령·배임을 하기 위하여 추진했다고 해도 과언
이 아니다.
여기서 주목할 것은 같은 기간에 횡령·배임으로 상장 폐지된 기업 21개사 중 19
개사가 벤처기업이었다는 것이다. 코스닥에 상장된 벤처기업이 주로 기업사냥꾼의
먹잇감이 되고 있는 것이다. 이에 따라 한국거래소에서 자본 전액잠식, 매출액 조
건 미달 등에 한하여 형식 상장 폐지를 하였으나 이러한 문제가 빈번하게 발생하자
2009년에 횡령·배임, 분식회계 등 실질적인 요건도 상장폐지 요건으로 추가하고
상장폐지 실질심사를 거쳐 상장폐지를 할 수 있도록 제도를 보완 한 바 있다. 이러
한 코스닥 상장 벤처기업의 횡령·배임은 해당 기업에게는 엄청난 손실을 끼치게
되며, 대부분의 경우 고발이나 검찰 인지수사 전까지는 외부에서 확인하기 어려우
므로 개인 투자자들에게까지 피해가 발생하고 있어 MA시장 참여자들은 이를 각
별히 유의하여야 한다.
한국거래소에서는 횡령·배임, 분식회계 등의 기업가치 저해행위 전략 보유자로
파악되는 약 4,000여 명에 대한 데이터베이스를 구축하여 관리하고 있다.
이와 같이 자본시장에서 일부 몰지각한 개인들에 의해 반복적인 불법 행위가
28 ● MA 핸드북
29. 발생하는 것을 막으려는 제도적인 노력이 있음에도 불구하고 여전히 코스닥 시장
에서는 횡령·배임이 되풀이 되고 있어 원천적인 방지책이 필요해 보인다. MA
의 장점 이면에 이러한 문제점이 도사리고 있는 것도 정확하게 파악하고 준비해
야한다.
Ⅰ MA란 무엇인가 ● 29
31. MA는 누가 하는가?
01 MA 시장이란?
■직접 탐색시장
■중개시장
■경매시장
02 MA 시장에는 누가 참여하는가?
■MA 시장의 다양한 참여자
■중소벤처기업 MA지원센터
■다양한 MA 정보와 교육
Part
02
32. Part II
MA는 누가 하는가?
01 MA시장이란?
흔히 부동산이 거래되고 있는 부동산시장이나 주식이 거래되고 있는 주식시장에 대한
설명은 어렵지 않다. 거래되는 대상이 명확하기 때문이다. 부동산은 공인중개사 등 부동
산의 거래를 전담하고 있는 중개인이 있어 거래가 이루어진다. 주식시장은 증권거래소를
통해 수많은 거래자와 증권사가 참여하는 시장이다. 이들 시장에서는 수요와 공급의 경제
원리에 따라 거래가 이루어지고 있다. 즉, 수요가 있으면 공급이 있고, 공급이 있으면 수
요가 있기 마련이다.
그렇다면 MA시장은 무엇인가? MA시장도 역시 수요와 공급에 따라 생성되었으며
선진금융이 발전함에 따라 금융시장과 연계하여 MA시장이 다양한 형태로 진화하고 있
다. 기업의 입장에서 보면 성장을 위해서 기업인수를 고려하게 되지만 MA시장이 없다면
거래가 이루어지지 않아 결국 기업은 자체적인 엔진만 가지고 성장해야 하는 상황이 된
다. 또한 MA시장이 없다면 경제적인 가치가 큰 기업이 소멸되어 사회적인 손실이 커지
게 된다.
이와 같이 기업이 계속기업으로 발전하기 위해 인수할 기업을 찾는 과정에서 기업을 매
각하려는 측과 인수하려는 측이 만나는 MA시장이 형성되었다.
MA시장은 직접 탐색 시장(Direct Search Market), 중개 시장(Dealer Market) 및 경매
시장(Auction Market)으로 나누어 볼 수 있다.
32 ● MA 핸드북
33. MA Handbook
직접 탐색 시장(Direct Search Market)
직접 탐색 시장은 가장 조직화되지 않은 시장으로서 매도자와 매수자가 서로 상
대방을 직접 찾아야 한다. 시장에서 실제 행해지는 거래 형태를 살펴보면, 기업을
팔고자 하는 경영자가 나서서 상대 기업과 영업상 직접 거래를 하거나 주변을 탐문
하여 직접 거래를 하는 형태이다.
그러나 대개의 경우 매도자, 매수자 양측이 직접 나서서 하는 거래는 성사되기
어렵다. 그 이유는 기업 자체의 특성이 일반적으로 거래되는 일정형태가 갖춰진
(Ready Made) 자산과는 다르기 때문이다. 예를 들어 공작기계를 판매한다고 했을
때 파는 사람은 인터넷이나 인쇄 매체 등을 통한 광고를 활용할 수 있다. 하지만 기
업이라는 형태는 그 품질이 일정하지 않은데다가 전문화되지 않은 미성숙된 거래
이므로 서로에게 이익이 될 수 있는 부분을 찾기 어렵고, 가격협상 시 매수자와 매
도자의 공통된 의견을 도출하기 어렵기 때문이다.
중개 시장(Dealer Market)
MA거래가 증가하면 중개 시장도 활발해진다. 중개 시장은 MA시장 참여자
대부분이 참여하는 시장으로서 컨설팅 및 부티크 등으로 구성된 중개기관 또는 중
개인에 의해 거래가 이루어진다. 중개 시장에서 활약하고 있는 중개 회사로는 국제
적 글로벌 IB사, 증권사, 은행, 신용보증기금 등 금융기관과 회계법인 및 법무법인
등 전문직 전문가가 있으며, 최근에는 창투사도 적극적으로 중개 시장에 참여하고
있다.
2011년부터 중소기업청에서는 MA지원센터(중소기업진흥공단, 벤처기업협
회, 삼일회계법인, 기술보증기금)를 통해 MA 중개시장의 활성화를 위해 인포마
켓(MA Info Market : www.mna.go.kr)을 운영하고 있다. 이는 중개 시장 참여자는
Ⅱ MA는 누가 하는가? ● 33
34. MA Handbook
물론 중소벤처기업에서도 적극 활용할 수 있어 중개 시장에서 큰 역할을 할 것으로
기대하고 있다.
또한 최근에는 창투사도 적극적으로 중개 시장에 참여하고 있다. 창투사는 투자
사에 대하여 IPO를 통해 주로 자본 회수하고 있으나 IPO가 안 되는 투자사에 대한
회수방안으로서 적극적인 MA를 활용하고 있다. 이외에도 다양한 형태의 중개 회
사들이 있다.
경매 시장(Auction Market)
경매시장은 경매를 이용한 MA거래가 이루어지는 시장으로서 국내에서는 법원
의 관리하에 공개적으로 이루어지는 기업공개경쟁입찰 제도가 대표적이다. 대부분
법정관리, 워크아웃 또는 화의기업 등에 대하여 이루어지며, 이는 부정기적으로 이
루어지는 시장으로서 인수의향서를 제출하여 데이터룸 등을 통해 대상기업의 정보
(IM:Infomation Memorandum)를 받아서 검토를 한 후에 입찰을 하는 방식으로 진행
이 되며 우선협상 대상자로 선정되면 추가적인 실사와 협상을 통해 최종계약을 체
결하는 절차를 취한다.
공개경쟁입찰은 입찰에 참가하고자 하는 모든 자격자가 입찰서를 제출할 수 있
고 참가 입찰자 중 가장 유리한 조건을 제시한 자를 선정하는 방식을 말한다. 법원
경매, 국·공유재산의 임대 및 매각이나 임대 계약, 공사의 도급 계약 및 관용품의
구매 계약 등은 원칙적으로 공개경쟁입찰로 하도록 하고 있다. 공개경쟁입찰이 어
렵거나 필요하지 않은 정도는 수의계약으로 하는 경우도 있다.
34 ● MA 핸드북
35. 02 MA시장에는 누가 참여하는가?
한국의 IT산업은 세계 최고 수준의 정보기술(IT) 인프라 구축과 벤처기업의 발전을 토대
로 빠르게 발전하였다. 하지만 전 세계 금융위기 등 국내외 경영 환경의 변화로 인해 중소
벤처기업이 경영난에 빠지고 있어 MA의 필요성이 증대되고 있는 반면에 MA시장에서
는 아직까지 기업 스스로 적극적으로 MA에 나서지는 못하는 상황이다.
이러한 중소벤처기업의 적극적인 MA추진을 위한 지원센터가 설립되어 컨설팅 및 교육
등에서 많은 지원을 하고 있지만 자금부족 등으로 전문가의 세밀한 지원을 받지 못하고 있
는 것도 사실이다. 성공적인 MA의 진행을 위해서는 전문가의 도움이 절실하고 시의적절
한 지원을 위해 MA시장에서 활동하고 있는 전문가를 비롯한 MA시장 참여자에 대한 이
해가 필요하다.
MA시장에서 활동하고 있는 시장참여자는 크게 다섯 개의 그룹으로 나누어 볼 수 있다.
MA의 당사자, MA대상 기업의 관계인, 자문기관, 금융기관과 일반인이 모두 MA시장
에 직간접적으로 참여하고 있다. 물론 MA 관련 업무 또는 MA프로세스에 따라 부문별로
관여하는 경우가 대부분이므로, MA절차 전 과정에 참여하는 시장참여자는 극히 일부에
지나며 나머지는 대부분 단계별, 부문별로 참여하게 된다. 따라서 참여자의 역할과 기능은
다르게 진행된다.
Ⅱ MA는 누가 하는가? ● 35
36. MA Handbook
MA 시장의 다양한 참여자
MA시장 참여자는 크게 다섯 가지의 그룹으로 정리할 수 있다.
첫째, MA의 직접적인 당사자로서 매수자와 매도자가 가장 중요한 시장의 참
여자이다. 매도자는 법인인 경우 대주주이고, 매수자는 기업을 인수하는 개인 또는
법인이나 법인의 대주주가 이에 해당한다. 이들은 MA진행과정에서 처음부터 마
지막까지 관련되어 있어 가장 중요한 시장 참여자로 분류할 수 있다.
둘째, MA대상기업의 관계자들도 중요한 MA시장 참여자로 볼 수 있다. 해당
대상 기업의 경영진을 비롯하여 임직원들은 MA의 직접적인 영향을 받게 되므로
자신도 모르게 MA시장에 참여하여 MA시장 한가운데에 놓여지게 되는 것이다.
기업의 MA가 진행되는 사실을 알게 되면 가장 먼저 직원들이 동요하게 되는 것
이 바로 이러한 사실에 기인한다. 기업이 매각되는 경우 근로자들이 가장 먼저 고
용 보장에 대한 불안감을 가지게 되기 때문이며, 실제로 인수자 입장에서 대상기업
의 임직원을 모두 재고용하면서 기업을 인수하는 것은 쉽지 않은 일이다.
또, 직접 당사자가 아닌 주주와 채권자들도 MA 과정에 참여하게 된다. 주주들
은 최대 주주의 의사결정에 따라 지분 매각을 하든지 아니면 계속 보유하면서 투자
를 하되 새로운 인수자(최대주주)와의 마찰을 감수해야 한다. 채권자는 어떠한가?
금융 거래 시 대주주 또는 경영진이 연대보증을 했다면 채무승계를 위한 절차를 밟
아야 하며, 채권 기관 입장에서는 대상기업이 MA가 되었을 때 채권 확보에 대한
불안감을 갖게 되므로 최우선적으로 채권 확보에 나서게 되는 것이다.
셋째, 다양한 자문기관 또는 전문가 그룹이다. MA진행절차에 따라 기업가치
평가, 재무실사, 회계(재무), 법률, 법무실사, 지적재산권, 협상, 금융 등의 자문단
이 활동을 하게 된다. 통상적으로 기업 가치 평가, 재무실사, 회계(재무)는 회계 법
인에서 담당하게 되며, 계약에 관한 법률적인 내용과 법무실사에 관한 사항은 변호
36 ● MA 핸드북
37. 사들로 구성된 법무법인이나 변호사에게 자문을 받게 된다. 지적재산권 관련 자문
은 변리사, 협상에 대한 자문은 협상전문가, 금융에 대한 자문은 금융기관에서 자
문역을 담당하게 된다. 이러한 모든 절차를 일괄적으로 자문하는 기관도 생겨나고
있으며 외국계 IB(Investment Bank)의 경우 대형 MA 또는 국경을 넘는 해외기업
MA(Cross Border MA)를 위해 분야별 전문가를 보유해 자문을 하고 있다. 현재
국내기업의 대형 MA는 이러한 외국계 IB(Investment Bank)가 대부분 자문을 하
고 있지만 국내 기관도 경험과 역량을 키우고 있어 향후에는 빅딜(Big Deal)의 자문
에 참여할 것으로 보인다. 경영컨설팅 회사와 부티크(Boutique)라 불리는 MA중개
회사들도 MA시장에서 적극 활동하고 있다.
넷째, 금융기관이다. 자문기관으로서의 역할이 아닌 MA를 위한 금융(Financ-
ing)부분을 담당하게 된다. 인수자금에 대한 금융서비스를 비롯하여 MA진행과정
에서 발생하는 자금관련 전반적인 서비스를 통해 MA 거래가 성공적으로 완료되
도록 지원을 하게 된다. 대부분의 상업은행(Commercial Bank)을 비롯하여 증권회
사, 보증보험, 보험사, 연기금, 창업투자회사, 기업구조조정전문회사, 기술거래소,
MA사모 펀드, 사모펀드(PEF:Private Equity Fund)를 비롯한 각종 펀드 등이 해당
된다. 2007년도에 자본시장통합법이 시행됨에 따라 론스타나 골드만삭스 같은 대
형 벌쳐펀드(Vulture Fund)4)나 외국계 IB(Investment Bank)와 경쟁할 수 있는 기관이
국내에도 설립되어 MA시장에 적극 참여할 것으로 기대된다.
다섯째, 일반 개인들도 MA시장 참여자로 볼 수 있다. 주식시장에서 MA재료
에 따라 주식을 사고 파는 투자자들이 대표적이며, MA진행 과정에서 주식 가격
의 등락에 따라 큰 이익을 남기기도 하고 손해를 보기도 한다.
4) 저평가된 부동산 또는 주식 등을 싼 가격으로 매입하기 위해 운용되는 투자기금. 벌쳐 펀드는 상대적으로 위험
이 높지만 잠재적으로 큰 이익을 제공한다. 이 기금의 성과는 수익성 있는 투자안으로 바뀔 수 있는 저 평가된
부동산이나 주식을 가려내고 매입하는 기금관리자의 능력에 달려있다.
Ⅱ MA는 누가 하는가? ● 37
38. MA Handbook
또한 개인 투자자들이 경영권 참여목적으로 투자를 하는 사례도 빈번하게 발생
하고 있다. 5%룰(MA 법률편 참조)에 의하여 알려지게 되는데 이른바 슈퍼개미에
의한 적대적 MA시도가 그것이며 자금력의 한계 등으로 인해 성공한 사례는 거의
없지만, 대부분의 경우 주가가 급등한 시점에 보유주식을 모두 팔아치우는 비도덕
적인 행위를 함으로써 결과적으로 MA재료와 늦은 정보에 의존하여 투자를 했던
소액투자자에게 커다란 손해를 끼치는 경우도 많이 있다.
따라서 일반 투자자들도 원하던 원치 않던 MA시장에서 활동을 하고 있는 셈이
다. 주식시장에서 주식을 매집한 후에 해당기업의 대주주에게 경영권 탈취를 포기
하는 조건으로 주식을 고가에 되파는 그린 메일러(Green Mailer)5)도 역시 시장 참여
자이다.
중소벤처기업 MA 지원센터 및 MA인포마켓
다섯 개 그룹의 MA시장 참여자를 살펴보았는데 대부분의 시장참여자는 대기
업 또는 중견기업에 관심이 집중되어 있음을 알 수 있다. 중소벤처기업은 MA절
차 진행을 위해 필요한 정보와 자문을 적기에 받기가 쉽지 않다. 벤처기업은 인수
나 매각을 위한 MA관련 정보력이 부족하여 MA를 시도조차 하지 못하거나 진
행을 하더라도 실패하는 사례가 많다.
이러한 애로사항을 덜어주기 위하여 중소기업청에서는 중소벤처기업 MA지원
센터(중소기업진흥공단, 기술보증기금, 삼일회계법인, 벤처기업협회)를 설립하여
중소벤처기업의 MA를 적극 지원하고 있다. 또한 MA중개시장을 활성화하기 위
해 MA거래를 중개하기 위한 중개기관 및 MA매물 등에 대한 정보를 제공하는
5) ‘그린 메일(Green Mail)’이란 특정세력이 증시에서 경영권을 위협할 만큼의 주식을 매수, 현 경영자를 위협한 뒤
자신이 매입한 주식을 프리미엄을 얹어 비싸게 되팔거나 현 경영진이 요청가격에 주식을 매입하지 않을 경우
경영권을 빼앗는 것을 말하며, 이를 전문적으로 하는 사람을 ’그린 메일러(Green Mailer)‘라 부른다.
38 ● MA 핸드북
39. MA인포마켓(MA Info-Market)을 운영하고 있다. 인포마켓에서는 중소벤처기
업, MA중개기관 간, 유관단체 등에게 MA와 관련한 온·오프라인 교류의 장을
마련해주는 목적으로 운영되고 있으며, 이러한 중개정보 제공 외에도 벤처기업협
회 등을 통해 지방에 있는 벤처기업을 대상으로 MA전문 교육 및 컨설팅, 지원사
업을 적극적으로 추진하고 있다. 중소벤처기업 MA지원 센터에 대한 자세한 내용
은 [부록 4]중소벤처기업 MA지원 센터 소개 편과 [부록4] 중소벤처기업 MA인
포마켓(MA Info-Market)편을 참조하기 바란다.
일반적으로 MA는 당사자가 직접 진행하는 것이 자문기관에 의해 진행하는 것
보다 성공률이 떨어진다. 전문가가 참여하여 자문 및 진행을 한다는 것은 이미 많
은 사례와 경험을 바탕으로 문제점들에 대한 해결책을 가지고 진행하는 것을 의미
한다. 반면에 당사자 간의 직접적인 거래는 수시로 발생하는 변수들에 대한 처리가
늦어지게 되고 의사결정이 지연되거나 심지어는 해결책을 갖지 못하고 중도에 포
기를 하는 등 실패하는 경우도 많다. 이러한 경우 중소벤처기업 MA지원 센터를
적극 활용하여 적기에 MA를 진행할 수 있도록 하면 성과가 있을 것이다.
중소벤처기업의 MA저해요소는 여전히 MA에 대한 인식이 좋지 않다는 것이
다. 경영권을 거래하는 것에 대하여 부정적인 시각을 가지고 있는 경우가 많아서
MA를 적극적으로 추진하는 데에 장애물이 되기도 한다. 하지만 최근의 경영환경
의 변화와 전 세계 금융위기에서 비롯한 전반적인 패러다임의 변화에서 나타나듯
이 기업 간 경쟁에서 살아남기 위해서는 전문화되거나 대형화되어 규모의 경제를
이루고 지속적인 성장을 이뤄야 경쟁우위를 갖게 된다.
중소벤처기업은 중소벤처기업 MA지원센터는 물론 인터넷, 학교, 지자체, 중소
기업청, 중진공 등의 다양한 정보채널을 최대한 활용하여 신속하게 최신 정보에 접
근하는 방법을 찾아야 하며, MA관련 협회 및 단체 등에도 가입하여 관련정보를
수시로 접해야 한다. 또한 중소벤처기업 MA지원센터의 전문가 그룹을 개인적인
자문단으로 라인 업 한다면 수시로 관련 업무에 대한 자문을 받을 수 있으므로 가
장 효율적인 방법이 될 것이다.
Ⅱ MA는 누가 하는가? ● 39
40. MA Handbook
다양한 MA 정보와 교육
최근 중소벤처기업의 MA활성화에 대한 논의가 활발하게 진행되고 있다. 중소
벤처기업의 활성화는 곧 국내 경제를 활성화 한다는 논리로 설명을 하고 있다. 하
지만 중소벤처기업의 MA는 활발하게 추진되지 못하고 있다. 이는 여러 가지 원
인이 있다. 중소벤처기업의 가치평가 및 기술 가치 평가에 대한 객관적인 기준이
부족하다는 것이다. 중소벤처기업의 입장에서는 기술에 대한 가치와 사업에 대한
가치를 과대평가하는 경우가 많고, 수요자 입장에서는 중소벤처기업의 기술력에
대한 인식이 부족하거나 과소평가를 하는 경우가 많다. 결국 가치 평가에 대한 차
이가 너무 커 거래가 잘 이루어지지 않는 것이 주요한 요인이다.
또, 중소벤처기업이 MA를 추진하려고 해도 매수자와 매도자를 연결해 주는 매
칭 시스템이 부족한 것이 현실이다. 대기업이나 글로벌 기업의 경우에는 거액의 비
용을 지불하고 세계적인 IB를 활용하여 거래 상대방을 수월하게 찾아 거래를 성사
시킨다. 그러나 규모면에서 작은 기업의 MA를 자문하거나 중개하는 기관이 많지
않고, 기업의 입장에서 어떻게 접근할지 어디서부터 시작해야 할지 등에 대해 필요
한 정보를 제공하는 시스템이 갖추어져있지 않아 중소벤처기업이 MA를 진행하
기가 쉽지 않다.
그렇기 때문에 MA추진을 위한 진단 및 컨설팅에 대한 비용의 지원도 필요하
며, 현재 중기청 및 산하기관 등을 통해 중소벤처기업의 MA지원 사업이 활발하
게 펼쳐지고 있다. 중소벤처기업에 대한 지원예산을 더욱 확대하여 중소벤처기업
의 MA를 활성화하기 위한 마켓플레이스를 구축하는 것이 필요하다. 또한 MA
시장 참여자 중에서 컨설팅사, 회계법인, 법무법인 및 부티크 등에서 각자 보유
하고 있는 MA관련 정보를 공유하는 시스템이 필요하며, 수많은 시장 참여자들
이 각자 개별적으로 온라인상에서 제공하고 있는 정보를 통합적으로 관리한다면
MA가 한층 더 활성화 될 것이다.
매일 새롭게 만들어지는 정보의 홍수 속에서 개인이나 중소 벤처기업이 가치 있
는 정보를 찾기란 쉽지가 않다. 따라서 국내외 다양한 MA관련 정보 및 뉴스를 취
40 ● MA 핸드북
41. 합하고 정리하여 제공하는 것도 중소벤처기업의 MA활성화를 위해 필요하다. 경
제잡지나 MA전문지 혹은 중소벤처기업 관련 협회, 단체에서 이러한 역할을 해야
하며, 정부에서 지정한 중소벤처기업 MA지원센터(www.mna.go.kr)는 물론 국내
온라인 커뮤니티인 MA파워 포럼, MA타임즈와 같은 전문지, 링크드인, 트위터
나 페이스북 MA그룹과 같은 SNS 서비스를 통해 관련정보에 접근하는 것도 필요
하다.
중소벤처기업 MA지원센터에서 진행하고 있는 MA지역순회 교육과 전문가그
룹이 강사진으로 참여하는 MA전문분야 교육프로그램에 참여하는 것도 MA의
활성화에 도움이 될 것이다. MA교육과 병행하여 실제로 MA를 가상 체험할 수
있는 시뮬레이션 프로그램으로 교육을 하고 있는 기관도 있어 교육과 체험을 통해
MA를 성공적으로 수행할 수 있는 능력과 역량을 키울 수 있는 교육에도 참여해
보기를 권한다. 실제로 기업에서 MA를 추진할 때 내부에 MA전문가 또는 경험
자가 있으면 효율적으로 진행이 가능하다. 하지만 대부분의 기업은 외부전문가의
영입이 쉽지 않으며 경험이 있는 내부구성원을 찾기가 어려운 것이 현실이다. 따라
서 일반 중소벤처기업이 MA를 염두에 두고 있다면 경영진 또는 실무담당자를 대
상 교육을 통해 일부 해결을 하되 중요한 부분은 외부 자문기관을 이용하는 것이
바람직하다.
MA교육에서 가장 먼저 배우고 익혀야 할 기업 가치 평가, MA 관련 세무와
회계 및 법률, 거래 가격의 결정을 위한 MA협상, 자금 조달을 위한 인수금융, 전
반적인 MA구조의 설계를 위한 MA전략, 원활한 진행과 거래의 완성을 위한
MA 커뮤니케이션, MA 이후의 기업가치 극대화를 위한 PMI 등 세부적인 과목
별로 다양한 전문가를 만날 수 있도록 교육프로그램을 구성하여 해당 분야의 실무
전문가가 강사로서 강의를 하는 교육에 참여하는 것도 벤처기업과 중소벤처기업에
게는 가장 효과적일 것이다.
Ⅱ MA는 누가 하는가? ● 41
43. MA는 어떻게
추진하는가?
01 MA 어떤 절차로 진행하는가?
■일반적인 MA 절차
02 MA를 위한 인수자의 준비사항
■기업 인수자의 유형
■자문기관의 활용
■인수자의 목표기업 선정과정
03 MA를 위한 매도자의 준비사항
■기업 매각을 위한 적정시기
Part
■매각을 위해 준비해야 할 사항들
03
■IM의 작성 및 인수대상기업의 선정
44. Part III
MA는 어떻게 추진하는가?
MA를 추진함에 있어 진행절차 및 인수자의 입장에서 준비해야 할 사항, 매도자의 입장에
서 준비해야 할 사항은 MA의 성공과 실패에 직결되어있다. 따라서 MA를 진행하기에 앞
서 세밀한 시뮬레이션을 통해 전체 과정을 미리 짚어보는 것이 가장 중요한 절차이다.
01 MA는 어떤 절차로 진행하는가?
MA를 추진하기에 앞서 대금의 지급시기, 대금 지급형태 및 독점권에 대해 고려하여야
한다. 인수자금의 준비에 만전을 기하는 것도 잊지 말아야 한다. 최근 MA추진 과정에서
실패한 대부분의 사례는 자금 때문인 것으로 나타났다. 심지어는 인수 자금이 아예 없는
경우도 있으며, 인수 자금의 부족으로 인한 실패가 대다수이다. 앞서 언급한 사례처럼 인
수 자금이 부족해도 사채를 활용한다는 생각은 하지 않아야 한다.
44 ● MA 핸드북
45. MA Handbook
첫째, 인수 대금의 지급 시기는 본 계약서에 거래 상대방이 합의한 일정에 따라
지급된다. 가장 간단하고 일반적인 방법은 거래 종결일에 대금을 지급하는 방법이
며, 국내에서 흔히 행해지는 본 계약 체결일에 일정 부분을 지불하고 종결일에 잔
금을 지급하는 방법은 해외에서는 흔치 않다. 입찰보증금(Bid Bond)형식은 사실상
해외에서는 찾아보기 힘드나 국내 MA거래에서는 종종 사용되곤 한다.
상호 MA에 대한 성사의사가 강하기는 하나 거래대금에 대한 의견 차이가 큰
경우, Earn-Out이라는 형태의 대금지급 방법이 사용되기도 한다. 이는 매도인 측이
주장하는 가격이 매수인 측의 제시가격보다 높은 경우, 향후 매도대상기업의 실적
에 따라 거래 대금을 나누어 지급하는 것이다. 예를 들어 전체 매매 대금의 80%는
거래 종결일에 지급하고, 잔여 20%는 거래 이후 해당기업이 영업이익을 달성할 경
우 수년에 걸쳐 지급할 수도 있다.
대금 지급시기 역시 거래 당사자인 매도인과 매수인의 합의에 의해 체결된 본 계
약에 정해진 방법으로 행해지기 때문에 각 MA거래마다 상이하게 나타난다.
둘째, 인수대금의 지급 형태에 대하여 사전에 반드시 고려해야 한다. 일반적인
MA대금지급은 현금이다. 그러나 그 방법도 당사자 간의 합의에 따라 다양하게
나타난다. 매수회사의 주식 또는 주식 연계 증권으로 지급할 수도 있으며, 3자 배정
유상증자와 같은 형태로 MA가 일어나면 매도인은 기존 보유 주식을 시장에서 매
각할 수도 있다.
셋째, 대개 MA과정에서 독점권(Exclusivity)6)은 우선협상 대상자로 선정되어 본
계약 체결을 위한 협상 및 최종 실사 과정에서 부여되며, 독점 기간은 당사자 간의
6) 개인이나 하나의 단체가 다른 경쟁자를 배제하고 시장을 지배하여 이익을 독차지하는 경제적 권한
Ⅲ MA는 어떻게 추진하는가? ● 45
46. MA Handbook
합의에 의해 결정된다. 특정 매수인에게 독점권이 부여된 기간 동안에는 매도인은
다른 매수인과 접촉할 수 없다.
이러한 사전 고려사항에 대하여 검토가 이루어지고 난 후, 실제 MA를 진행하
여 성공적으로 추진하기 위해서는 사전 준비 단계에서 부터 MA계약체결 및 사후
관리 단계에 이르는 전체적인 프로세스에 대한 이해가 절대적으로 필요하다.
일반적인 MA 절차
기업의 인수·합병(MA)은 매도인·매수인의 관계, MA대상, 경제 및 산업 여
건 등 여러 요소들에 따라 그 상황에 맞추어 진행되어야 하기 때문에 정형화시키기
에는 다소 어려움이 있으나, 일반적인 MA 절차의 형태를 살펴보면 ⑴ 매도인·
매수인 간의 MA거래에 대한 이해 부합 ⑵ MA거래 의향 교환 ⑶ 실사 ⑷ 조건
협상 ⑸ 거래 종결이라는 큰 틀로 진행된다.
제1단계 : MA 의사 결정
한계 사업 정리, 구조조정, 핵심사업 집중을 위한 주변사업 정리, 대주주의 사업
중단 결정 등 다양한 이유로 기업은 MA에 대한 의사결정을 하게 되는데, 기업 내
부에서 MA를 추진하고자 하는 의사가 결정되면 해당 기업(매도인)은 효율적인
MA를 위해 전문적인 MA 자문사(“Financial Advisor”, 이하 “FA”)를 고용하게 된
다. FA는 매도인을 대표하여 일련의 MA과정을 진행한다.
제2단계 : MA 절차를 위한 준비 작업
(1) MA Task Force 구성
MA는 단순한 투자와는 달리 회사 사업 전반에 대한 깊이 있는 이해가 필요하
기 때문에 MA를 추진하는 동안 회사 내의 전체 조직이 관련되며, 일반적으로 각
46 ● MA 핸드북
47. 팀/부서의 부서장급이 참여하게 된다.
각 팀/부서에서 실무 및 의사결정 권한이 있는 인력들이 MA를 위한 Task
Force7) 를 구성하고, 금융자문, 법률자문·환경자문 등 외부 전문 자문기관들과 한
팀이 되어 MA를 진행하는 것이 가장 이상적이나, 실제로 실무자들이 부담을 가
지는 등의 이유로 회사가 적극적인 참여를 하지 못하는 경우가 빈번하다.
(2) 회사 및 관련 산업에 대한 이해 및 분석
추 진 절 차 주 요 내 용
01 의 사 결 정 •의사결정
•Task Force 구성
•전략수립
02 준 비 작 업 •추진방안 및 일정검토
•매각용 안내자료 준비
•가치평가
•접촉대상 리스트 설정
03 접 촉
•태핑
•비밀유지협약 체결
•상세자료 제시
04 입 찰 제 안
•매수희망 제안서
•실사
•최종 제안서
05 협상대상자선정
•우선 협상 대상자 선정
•양해각서 체결
06 협상및계약체결 •상세실사
•본계약 체결
•거래종결
07 사 호 관 리 •의사결정
| 기업 인수·합병(MA)의 기본 절차(매도인 중심) |
7) 프로젝트 팀(project team)이라고도 한다. 태스크 포스는 각 전문가간의 커뮤니케이션과 조정을 쉽게 하고, 밀접
한 협동관계를 형성하여 직위의 권한보다도 능력이나 지식의 권한으로 행동하여 성과에 대한 책임도 명확하고
행동력도 가지고 있다.
Ⅲ MA는 어떻게 추진하는가? ● 47
48. MA Handbook
자문사로 참여한 금융관련 자문사, 법률 자문사 등 외부 전문가들은 회사로부터
권한을 위임받아 실질적으로 MA를 주관하며 잠재 투자자 또는 잠재 인수대상 기
업과의 접촉 및 거래에 대한 거래 구조 수립 등 MA사전 과정을 진행하게 된다.
이때 이러한 외부 구성원들의 해당 회사와 관련 산업에 대한 이해 및 분석은 반드
시 선행되어야 한다.
(3) MA 전략 수립
효율적인 MA를 위해서는 전략적인 접근이 필요하며, 이를 위해서는 MA를
추진하는 기본 목적과 효과에 대한 정확한 이해가 필요하다. 전략의 수립은 추후
진행될 MA의 제반 절차에 영향을 미치게 되며, 어떠한 전략을 설정하였는가에
따라 경쟁구도, 거래구조, 거래대금 등이 상이하게 나타날 수 있다.
(4) 이슈 사항 검토
MA거래를 진행함에 있어 매도인, 매수인은 여러 이슈에 직면하게 되며, 이러
한 이슈들에 대한 해결 정도에 따라 MA의 성패가 좌우된다. 성공적인 거래를 위
해 MA를 위한 준비 단계에서 예상되는 이슈들에 대한 세부적인 검토와 해결방안
(Action Plan) 수립이 이루어져야 한다. 이러한 이슈 진단 및 해결방안 수립은 거래
종결 시점까지 지속적으로 검토되고 실행되어야 한다.
준비단계에서 필수적으로 검토해야 할 이슈의 예로는 MA거래를 저해하는 요
소의 검토 및 해결방안, MA효율의 극대화를 위한 거래 구조 검토, 우발채무에 대
한 방안 등이 있다.
(5) 추진방안 및 일정 검토
세부적인 MA의 추진방안 및 일정을 검토함에 있어 고려해야 할 대표적인 항
목들은 거래 절차, 입찰·계약 방식, 거래 형태 등이 있다.
거래 절차는 복수의 대상기업을 상대로 매각을 하는 경우 입찰의 수, 실사 가능
48 ● MA 핸드북
49. 횟수 등에 따라 달라질 수 있다. 입찰 방식의 종류로는 수의 계약, 제한적 경쟁 입
찰, 완전 경쟁 입찰 등이 있다. MA에서 이루어지는 거래 형태는 앞에서도 설명하
였듯 자산양수도 방식, 주식양수도 방식, 영업양수도 방식으로 구분된다.
(6) 기업매각용 안내자료 준비
MA를 위한 인수자 접촉을 위해서는 매각 대상회사에 대한 소개 자료, 즉
MM(Marketing Material)을 준비해야 한다. 이 기업매각용 안내 자료는 매각 대상
회사에 대한 사업 개요 및 분석, 재무 자료, 거래 배경, 거래 구조에 대한 설명, 그
리고 매각 대상회사에 대한 강점 등을 중심으로 인수자를 유인할 수 있는 항목을
담는다. 이렇게 작성된 기업매각용 안내 자료(Marketing Material)들은 통상적으로
MA진행 단계에 따라 두 단계로 나누어 이루어진다.
투자 안내서(Investment Overview)를 작성하여 인수자와 초기 접촉을 하게 되는
데, MA관련 업계에서는 이러한 자료를 보통 인수자들의 관심을 초기에 유도하기
위한 것이란 의미에서 티저 메모 (Teaser Memo)8) 또는 티저로 부르고 있다. 티저를
수령한 인수자들은 티저의 내용 및 매각 대상회사의 공시자료(Public Information),
시장에서의 정보를 토대로 매각 대상 회사에 대한 기초적인 정보를 분석한 후 인수
또는 투자 의향이 있을 경우에는 비밀유지협약 (Confidential Agreement)에 서명함
으로써 다음 단계의 MA절차에 진입하게 된다.
비밀유지협약(NDA:Non Disclosure Agreement)에 서명한 인수자는 보다 자세한
회사자료를 포함한 상세자료(IM:Information Memorandum)를 바탕으로 투자의향서
(LOI:Letter of Intent)를 제출하거나 예비입찰제안서(Indicative Offer)를 제출함으로
써, 인수자를 위한 정보를 수집하기 위해 예비실사(Data Room Due Diligence)에 참
8) 간단한 회사의 내용을 알 수 있는 메모로서 업종, 자본금, 대상지분 등을 상대방에게 간단하게 알려주는 것을
말함.
Ⅲ MA는 어떻게 추진하는가? ● 49
50. MA Handbook
여하게 된다. 물론, 투자의향서 또는 예비입찰제안서 (Indicative Offer) 제출에 따른
매도측의 평가에 의해 제한된 인수자만이 예비실사(Data Room Due Diligence)에 참
여하여 실사를 실시한다.
주 요 내 용 추 진 절 차 주 요 내 용
•매도자의 매도의뢰 정 보 •매도자의 매도의뢰
- 매수희망가격 제시 - 매수희망가격 제시
- 개괄자료 제공 Matching - 개괄자료 제공
•비밀 유지 약정 •비밀 유지 약정
•제공 자료 검토 •해당사업/
교 섭 개 시
•매수대상기업의 시장분석자료 제공
사업타당성 평가 •매도기업 세부자료 제공
•매수의향 표시 기본 합의서 •매도의향 표시
•기본매수조항작성 •기본매도조항작성
•우선협상권 획득 (LOI, MOU) •우선협상권 인정
•제공자료의 검증
•매수가치평가 및 기 업 실 사 •매도기업의 정밀, 수정
인수여부 판단 실사 자료 제공
•법률/세무문제 등 •법률/세무문제 등
구체적인 매수조건 최 종 협 상 구체적인 매도조건
협의 협의
•최종매수가 협상 •최종매도가 협상
•계약서 작성
계 약 체 결 •계약서 작성
•자금조달 및 Deal 종료를 •계약종결 선행조건
정부인허가 획득 위한 준비 이행
•매수의무 확인
•매수기업 경영
대금지불/사후관리 •매도의무 확인
| 기업 인수·합병(MA)의 기본 절차(매도인 중심) |
50 ● MA 핸드북
51. (7) 가치평가 (Valuation)
MA추진에 있어 핵심적인 요소 중 하나인 기업 혹은 사업부문의 가치평가
(Valuation)는 매도인 측과 매수인 측 양쪽 모두의 입장에서 가장 중요하면서 민감
한 부분 중 하나이다. 매도인 측에서 매각 대상인 회사 전체 또는 사업 부문에 대한
객관적인 가치를 평가하기 위해 가치분석(Pricing Analysis)을 실시하며, 통상적으로
재무자문사(FA)의 역할을 수행하는 회계법인, 투자은행(IB:Investment Bank), MA
부티크(Boutique)9) 등이 본 평가 작업을 수행하게 된다.
(8) 접촉 대상 리스트 설정
매도인 입장에서 매수 가능성이 있는 잠재 인수자 리스트를 준비한다. 반대로 인
수자 측에서는 설정된 전략 및 MA필요성에 의거하여 잠재 인수대상기업 리스트
를 준비한다. 상대기업의 MA에 대한 필요 성 및 자금여력, 거래 후 얻을 수 있는
효과 등 제반적인 요소를 감안하여 접촉 대상 리스트가 준비되어야 하며, 회사의
영업, 전략상 필요성에 바탕을 두고 접촉 대상을 선정하여야 한다.
제3단계 : 대상기업 접촉 단계
(1) 태핑(Tapping)
전술한 인수자와의 초기 접촉을 태핑(Tapping)이라고 칭하며, 초기 접촉을 통
한 잠재 인수자의 매각 대상기업에 대한 관심도 파악 및 투자안내서(Investment
Overview) 전달과 함께 인적 접촉(Face to Face)을 통한 MA거래 참여 유발 및 잠
재 인수자의 선별(Screening) 효과를 동시에 이끌어내는 절차이다.
9) 부티크란 원래 고가의 유행 여성의류나 액세서리 등을 취급하는 업소를 일컬으나 요즘 들어 MA에서의 딜을
중개하고 알선하는 것으로 사용되고 있다. 부티크는 의뢰회사를 위해 경영권을 방어해주는 일도 맡고 있다.
MA 부티크에게는 기업의 가치를 분석할 수 있는 능력이 필수적이고 산업의 분석 및 MA 딜에 대한 전반을
담당하기도 한다.
Ⅲ MA는 어떻게 추진하는가? ● 51
52. MA Handbook
(2) 비밀유지협약(NDA, CA) 체결
태핑 단계 이후 해당 MA에 대한 관심을 진지하게 표명하는 인수자와 기밀
유지계약(NDA ; Non Disclosure Agreement) 또는 비밀유지협약(CA ; Confidential
Agreement)을 체결함으로써, 거래에 대한 진행을 제한된 투자자와 진행하게 된다.
현실적으로는 해당기업에 대한 운영 노하우 및 해당기업에 대한 사업정보 획득을
목표로 NDA를 체결하는 인수자도 있는 것이 사실이나, 거래 진행을 위해 NDA체
결 후 추가 정보를 제공하게 되는 것이 불가피한 현실이다.
(3) 상세자료(IM) 제시
기밀유지계약(NDA)을 체결한 인수자에게는 보다 상세한 정보를 포함한 상세자
료(IM: Information Memorandum)을 제시하게 되며, 때에 따라서는 매각 대상 회사
의 대외비 성격(Confidential)의 정보를 포함하는 경우도 있다. 일반적으로 IM은 회
사 운영 전반에 대한 정보를 포함하며, 티저 메모에 비해 상당히 상세한 내용으로
작성된다. 잠재 인수자 입장에서는 이러한 IM을 토대로 매각 대상회사에 대한 기
본적인 평가가 가능하게 된다.
제4단계 : 입찰·제안 단계
(1) 매수 희망 제안서 제시
전술한 MA절차에 따라 제안서를 제출하는 시기는 상이하게 나타날 수 있다.
또한 이러한 제안서의 성격은 각각의 MA사례마다 다를 수 있다. 예를 들면, 매도
기업 측에서 제공한 상세자료(IM), 외부에 알려진 정보 및 매도인과의 질의응답 등
을 거쳐 획득한 정보를 바탕으로 제시하게 되는 예비입찰제안서(Indicative Offer)의
경우는 통상적으로 법률적 구속이 되지 않는 제안(Non-Binding Offer)으로 받아들
여진다. 매도인은 이러한 매수희망 제안서를 검토하여 다수의 매수 희망자들 가운
데에서 거래종결 가능성이 높고, 높은 인수가격을 제시 한 잠재 인수자를 1차적으
로 선별하여, 예비실사(Data Room Due Diligence)에 참여시킨다.
52 ● MA 핸드북
