Regulating Credit Default Swaps Preview For Press


Published on

Presentation of Mr. Gary Kopff for the PRMIA Conference on Reforming Markets for Credit Default Swaps & Collateralized Debt Obligations held in Washington, DC. June 10th, 2009.

Published in: Economy & Finance, Business
  • Be the first to comment

No Downloads
Total views
On SlideShare
From Embeds
Number of Embeds
Embeds 0
No embeds

No notes for slide

Regulating Credit Default Swaps Preview For Press

  1. 1. Reforming Markets for Credit Default Swaps & C ll t li d D bt Obli ti & Collateralized Debt Obligations Christopher Whalen, PRMIA Chapter Head Christopher Whalen, PRMIA Chapter Head Moderator Gary Kopff y p Panelists • Michael Greenberger  • Joseph Mason J hM • Kevin McPartland • Ann Rutledge • Tim Ryan Tim Ryan Sponsor Host June 10, 2009 Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 1
  2. 2. Presentation by Moderator Presentation by Moderator Growth and Composition of Markets  Credit Default Swaps  Collateralized Debt Obligations Impact on Global Credit Crisis Impact on Global Credit Crisis Gary J. Kopff President & Founder, Heritage Management, Ltd.  President & Founder, Everest Management, Inc. Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 2
  3. 3. B.I.S. reports 28% decline, 2007‐2008, in outstanding credit default swaps Source:  Bank for International Settlements , BIS Quarterly Review, “International Banking and Financial Market Developments,” March 2, 2009, Table 19;  Source:  Bank for International Settlements , BIS Quarterly Review, “International Banking and Financial Market Developments,” March 2, 2009, Table 19;  analysis and chart by Everest Management. Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 3
  4. 4. ISDA survey reports greater decline (38%),  based on higher EOY 2007 and lower EOY 2008   Source:  ISDA Market Survey issued April 22, 2009; analysis and chart by Everest Management. Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 4
  5. 5. “The outstanding notional value of the CDS market has declined dramatically …  largely because of trade compression efforts –not a drying up of the market” – Kevin McPartland “Market participants have  “Compression trades  “Solutions provided by  significantly reduced levels of  organized by TriOptima are  CreditEx/Market and  outstanding CDS trades via  responsible for the  TriOptima helped to  multilateral trade  termination of approximately  untangle the existing  terminations (tear‐ups) to  $30 trillion notional in CDS  web of trades, netting  lower outstanding notional  lower outstanding notional positions in 2008 alone.  positions in 2008 alone open positions and  open positions and amounts, reducing  Largely as a result of  leaving a single  counterparty credit exposures  compression trades, the  trade, where possible.”   and operational risk. To date  aggregate notional size of the  in 2009, tear‐ups have  CDS market has been reduced  Source:  Tabb Group, Credit  Source:  Tabb Group, Credit  p eliminated approximately $7  l d l $ from roughly $60 trillion in  f hl $ ll Default Swaps:  What’s  trillion of CDS trade notional  mid 2008 to about $39 trillion  Going On? Kevin  Going On? Kevin  amounts, in addition to the  at this point.” McPartland, June 2009 $32 trillion eliminated in  2008.” So rce “Polic Iss es Facing the Source:  “Policy Issues Facing the  Market for Credit Derivatives,”  Source:  Statement released by  Chapter 7 in The Road Ahead for the  Chapter 7 in The Road Ahead for the  Federal Reserve Bank of New  Fed , Fed , by Darrell Duffie, Professor  at  York, April 1, 2009, after convening a  Stanford University Graduate School  meeting with industry leaders on  of Business.  (Ciorciari and John B.  of Business.  (Ciorciari over‐the‐counter derivatives. over‐the‐counter derivatives Taylor, eds.),  April 30, 2009,  l d ) l Stanford, CA, Hoover Institution  Press, 2009. Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 5
  6. 6. DTCC subsidiary (Deriv/SERV) now provides online transparency for credit default swaps through “Trade Information Warehouse” • On Nov. 4, 2008, DTCC began publishing CDS  contract data each week for credit default swaps  registered in the DTCC Trade Information  Warehouse to enhance transparency in the  market for over‐the‐counter (OTC) credit  derivatives.  • DTCC indicates that its Warehouse is the only central trade registry and industry‐recognized  infrastructure for processing OTC  derivatives  infrastructure for processing OTC derivatives over their life and maintaining a comprehensive  trade database containing the primary record of  each contract. • DTCC’s central technology infrastructure  automates and standardizes CDS trade  processing – ie, record keeping, payment  calculations and settlement, notional  adjustments, and contract term changes over a  contract’s life. • DTCC uses confirmed transaction details as input  for the Warehouse’s central trade database, so  that post‐trade processing flows automatically  from agreed‐upon trade terms. Sources:  Deriv/SERV:  Delivering Automated Solutions and Risk Management to OTC Derivatives, DTCC brochure, March 2008, p. 6. Sources:  Deriv/SERV:  Delivering Automated Solutions and Risk Management to OTC Derivatives, DTCC brochure, March 2008, p. 6. Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 6
  7. 7. Trade Information Warehouse permits view of three major CDS types, but  data not exportable nor available as time series to permit analysis Single‐Name Credit Default Swaps • Corporate:   North America, Europe, Emerging  Europe, Emerging Europe LPN, Australia, New  Zealand, Japan, Singapore, Asia (other), Latin  Zealand, Japan, Singapore, Asia (other), Latin America • Sovereign:  Australia, New Zealand, Japan,  Singapore, Asia (other), Latin America, Emerging  Europe and Middle East, Western Europe (non G‐ 10)  • Loans • RMBS ‐ Residential mortgage‐backed securities  • CMBS ‐ Commercial mortgage‐backed securities  Index Credit Default Swaps • US US corporate (CDX):  high grade, high‐yield,  t (CDX) hi h d hi h i ld emerging market  • European corporate  (iTraxx):    high grade, high‐ yield, emerging market • CMBX:  commercial mortgages • ABX:  asset‐backed • LCDX:  loans 100% = $28.1 Trillion Notional Tranche Credit Default Swaps • CDX:  US corporate • p p iTraxx:  European corporate • LCDX:  loans • ABX:  asset‐backed Source:  DTCC Deriv/SERV Trade Information Warehouse Data, May 29, 2009, Table 1; analysis and chart by Everest Management. Source:  DTCC Deriv/SERV Trade Information Warehouse Data, May 29, 2009, Table 1; analysis and chart by Everest Management. Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 7
  8. 8. 83% of DTCC‐reported credit default swaps are dealer‐to‐dealer 46% of DTCC‐reported swaps are dealer‐to‐dealer, single‐name swaps Dealers & Non‐Dealer Customers; Buyers & Sellers Dealers & Non‐ 83% 83 Dealer‐Dealer All Types Dealer‐Dealer All Types 46% Dealer‐Dealer Single‐ Dealer‐Dealer Single‐Name 24% Dealer‐Dealer Index Dealer‐Dealer Index 13% Dealer‐Dealer Tranche Dealer‐Dealer Tranche 100% = $28.1 Trillion Notional Source:  DTCC Deriv/SERV Trade Information Warehouse Data, May 29, 2009, Table 1; analysis and chart by Everest Management Source:  DTCC Deriv/SERV Trade Information Warehouse Data, May 29, 2009, Table 1; analysis and chart by Everest Management. Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 8
  9. 9. Almost ¼ of single‐name credit default swaps reference financial firms 100% = $15.5 Trillion Gross Notional Source:  DTCC Deriv/SERV Trade Information Warehouse Data, May 29, 2009, Table 2; analysis and chart by Everest Management Source:  DTCC Deriv/SERV Trade Information Warehouse Data, May 29, 2009, Table 2; analysis and chart by Everest Management. Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 9
  10. 10. NET  GROSS  Ratio  NOTIONAL  NOTIONAL  Gross: ($Billions) ($Billions) Net Top 30 single‐name credit default swaps Top 30 as % of Total 14% 13% 30 Largest Single‐Name Credit  $198 $2,068 10 account for 14% of total market Default Swaps FINANCIALS (Ranked by net notional) (Ranked by net notional) 1 GE Capital Corp. $11.4 $77.0 7 2 Deutsche Bank $7.4 $77.7 11 3 Bank of America $7.0 $102.4 15 Rank Change among Top 30 4 Morgan Stanley $6.6 $70.6 11 Past Six Months Share Price 5 JPMorgan Chase $6.0 $119.9 May 22 to May 29   20 6 Merrill Lynch $5.4 $80.1 15 • Among Financials, JPM  7 Goldman Sachs $5.2 $66.7 13 rose from 13th to 5th ($3.9  8 Wells Fargo $5.0 $93.7 19 billion vs $6.0 billion, net  9 Barclays Bank $4.4 $51.0 12 10 Royal Bank of Scotland $4.4 $41.3 9 notional) 11 UBS $4.3 $39.0 9 12 Citigroup $4.2 $ $55.7 $ 13 • Of 5,743 net added  Of 5 743 net added 13 AIG $3.9 $42.4 11 contracts for all reference  OTHER CORPORATE entities with 10+  14 Bershire Hathaway $4.9 $19.0 4 contracts, JPMorgan Chase  15 Deutsche Telekom $4.8 $69.4 14 alone had added 5,894  16 Telefonica, SA $4.0 $60.7 15 contracts  NATIONAL GOVERNMENTS Source:  Bloomberg S Bl b 17 Italy $20.5 $175.9 9 18 Spain $10.9 $73.4 7 19 Germany $9.9 $46.7 5 20 Brazil $9.6 $123.9 13 Gross Notional (USD equivalents using prevailing foreign exchange rates) 21 Greece $8.1 $44.3 5 represents par amount of credit protection bought or sold, equivalent to 22 F France $7.1 $7 1 $36.6 $36 6 5 debt or bond amounts. (Gross Notional used to derive the coupon 23 Russia $6.7 $103.0 15 payment calculations for each payment period and the recovery amounts 24 Austria $6.3 $29.0 5 in the event of a default). Gross notional values do not reflect market 25 Portugual $5.8 $40.9 7 prices of contracts and may not correlate with mark‐to‐market values. 26 Mexico $5.5 $89.8 16 27 Turkey $5.4 $154.3 28 28 Belgium $4.4 $4 4 $20.4 $20 4 5 Net Notional is sum of net protection bought by net buyers and represents 29 Hungary $4.4 $42.3 10 the maximum possible net funds transfers between net sellers of 30 Ireland $4.1 $21.5 5 protection and net buyers of protection that could be required upon the Total $108.9 $1,002.0 9 occurrence of a credit event relating to the particular reference entity. Source:  DTCC Deriv/SERV Trade Information Warehouse Data, May 29, 2009, Tables 6 and 14 and definitions; analysis and chart by Everest Management Source:  DTCC Deriv/SERV Trade Information Warehouse Data, May 29, 2009, Tables 6 and 14 and definitions; analysis and chart by Everest Management Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 10
  11. 11. Are CDS used for “bets” on sovereign bailouts? $109 billion (net notional) bet against debt of 14 countries, up $1 billion from May 22  • Single‐name CDS growing with “bets” for and against sovereign debt that is increasing to fund bailout programs.  Credit‐ protection costs and net notional amounts have risen sharply.   • Some investors think the U.S. and European bank rescue plans will work and some don't. CDS are being used to trade  these views.  It's a way to make money on how the market is viewing that risk.  • Different use of CDS from emerging markets where sovereign CDS have long been used to protect against a far more Different use of CDS from emerging markets, where sovereign CDS have long been used to protect against a far more  likely prospect of default. Source:  DTCC Deriv/SERV Trade Information Warehouse Data, May  Source:  DTCC Deriv/SERV Trade Information Warehouse Data, May  Source:  CreditDerivativesResearch; “Seven Sovereigns” are United States,  Source:  CreditDerivativesResearch; “Seven Sovereigns” are United States,  29, 2009, Table 6; analysis and chart by Everest Management France, Germany, Italy, Spain, United Kingdom, & Japan. Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 11
  12. 12. Industry’s risk exposure highly concentrated among five commercial banks; At each bank the risk exposure is a very large multiple of the bank’s risk‐based capital Bilaterally netted exposure Total credit exposure 382* 278* 179* 1,056* 1 056* 105* *Total Credit Exposure as multiple of Tier I + Tier II Risk‐Based Capital NOTE:  The OCC defines total credit exposure in derivatives as the credit equivalent amount from derivative contracts (RC‐R line 54) or the sum of netted  NOTE:  The OCC defines total credit exposure in derivatives as the credit equivalent amount from derivative contracts (RC‐ current credit exposure and “potential future exposure.” Source:  OCC's Quarterly Report on Bank Derivatives Activities, Table 4, from Call Reports, Sch RC‐ Source:  OCC's Quarterly Report on Bank Derivatives Activities, Table 4, from Call Reports, Sch RC‐R, December 31, 2008; analysis and charts by  Everest Management Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 12
  13. 13. Perceived risk of default by 13 leading swap dealers (Average of five‐year swaps)   “Fourteen Dealers” [13 with Bank of America/Merrill Lynch merged] are Bank of America,  Fourteen Dealers” [13 with Bank of America/Merrill Lynch merged] are Bank of America,  BNP Paribas, Barclays Bank, Citigroup, Credit Suisse, Deutsche Bank, Dresdner Bank,  BNP Paribas, Barclays Bank, Citigroup, Credit Suisse, Deutsche Bank, Dresdner Bank,  Goldman Sachs, HSBC Bank, JP Morgan Chase, Merrill Lynch, Morgan Stanley, Royal Bank of  Scotland, and UBS.  Excluded:  Wells Fargo/Wachovia and Société Générale. Scotland, and UBS.  Excluded:  Wells Fargo/Wachovia and Société Générale. Source:  Credit Derivatives Research, Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 13
  14. 14. Global CDOs by type of asset/risk exposure differ by industry sources  100% = $1.30 Trillion 100% = $1.33 Trillion 2002‐2009 2000‐2008 NOTE:  DeaLogic compiles data by bookrunner parent and includes only  NOTE:  DeaLogic compiles data by bookrunner Sources:  tranches sold (not Super Senior tranches retained). JPMorgan, MCM, IFRMarkets/Thompson, Creditflux, Bloomberg;  JPMorgan, MCM, IFRMarkets/Thompson, Creditflux, Bloomberg;  analysis and chart by Everest Management.  Source:  DeaLogic; analysis and chart by Everest Management. Source:  DeaLogic; analysis and chart by Everest Management. Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 14
  15. 15. Global CDOs by type and yearly quarter Source:  Securities Industry and Financial Markets Association; analysis and chart by Everest Management  Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 15
  16. 16. Global CDOs were primarily backed by MBS or high yield loans  Source:  Securities Industry and Financial Markets Association; analysis and chart by Everest Management  Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 16
  17. 17. 79% of Global CDOs created and sold by 6 U.S. and 5 European global banks  $ Billions $0  $100  $200  $300  100% = $1.3 Trillion Bank of America/Merrill Lynch JPMorgan Chase Citigroup Wells Fargo/Wachovia Securities Deutsche Bank Goldman Sachs Barclays Capital y p Credit Suisse Morgan Stanley Union Bank of Switzerland Royal Bank of Scotland Calyon ABN AMRO SG Corp. & Inv. Banking Natixis UniCredit Group Nomura BNP Paribas Commerzbank Group Fortis Other NOTES:  *DeaLogic compiles data by bookrunner parent and includes only rank‐rated tranches sold by broker/dealers (not Super Senior tranches retained).  Source:  DeaLogic; analysis and charts by Everest Management Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 17
  18. 18. Multi‐trillion losses referencing non‐prime U.S. mortgages were concentrated in  $542 billion Mezzanine & High Grade Structured Finance CDOs  [$436 billion “cash” & $106 billion synthetically created with credit default swaps] Sources:  JPMorgan, MCM, IFRMarkets/Thompson, Creditflux, Bloomberg; analysis and chart by Everest Management  Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 18
  19. 19. $262 billion synthetic CDO assets using credit default swaps  accounted for 20% of $1.3 trillion CDO credit exposure Synthetic CDOs Synthetic CDOs  100% = $1.3 Trillion $Billions 2000‐ 2000‐2008 $‐ $20  $40  $60  $80  $100  $120  Investment Grade Debt G d b Mezzanine Structured Finance  Cash CDOs High Grade Structured Finance High Grade Structured Finance structured to pay off  Synthetic  liabilities with the  CDOs High Yield Loans interest and principal  created with credit  payments of  default swaps bond/loan collateral $262 billion $262 billion CDO Squared CDO Squared 80% 20% Commercial Real Estate High Yield Bonds g Emerging Market Other Sources:  JPMorgan, MCM, IFRMarkets/Thompson, Creditflux, Bloomberg; analysis and charts by Everest Management  Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 19
  20. 20. Unregulated CDS + Unregulated CDOs + Astonishing Greed/Risk Taking +  Abusive Non‐Prime U.S. Mortgages = GLOBAL CREDIT CRISIS Abusive Non‐Prime U.S. Mortgages = GLOBAL CREDIT CRISIS • A very few global banks/investment banks in 2004‐2007 harnessed CDS technology to corrupt A very few global banks/investment banks in 2004 2007 harnessed CDS technology to corrupt  2004‐ further ABS SF CDOs.  • SECRET FINANCIAL ENGINEERING:  structure with “Unfunded Super Seniors” to highly  SECRET FINANCIAL ENGINEERING:  structure with “Unfunded Super Seniors” to highly  leverage equity tranches; possible due to access to investors willing to accept very  low, interest‐only payments (eg, L90 + 5 to 15 basis points) for allegedly risk‐free positions low, interest only payments (eg, L + 5 to 15 basis points) for allegedly risk low interest‐only payments (eg L + 5 to 15 basis points) for allegedly risk‐free positions. (eg • CDS enabled CDO size to reach $1 billion+ more quickly with 60‐80% of assets created  CDS enabled CDO size to reach $1 billion+ more quickly with 60‐ synthetically; [CDO = Protection Seller] instead of CDO owning  cash bonds (eg, RMBS/CMBS)  synthetically; [CDO = Protection Seller] instead of CDO owning  cash bonds (eg, RMBS/CMBS)  which were too scarce in 2005‐ which were too scarce in 2005‐2007 to fulfill global sales force ability to sell the product • Allegedly low‐risk “Unfunded Super Senior” made even less risky allegedly when partially  Allegedly low‐ hedged with reverse CDS [Investor = Protection Buyer]; counter‐party risk from AIG and  hedged with reverse CDS [Investor = Protection Buyer]; counter‐ monoline bond insurers’ “transformer” units was gravely underestimated.  • A few global banks whose investment banking & CDS staff created synthetic/hybrid CDOs  “drank their own cool aid” and invested heavily (ie, $10‐$50 billion) on the bank balance  drank their own cool aid” and invested heavily (ie, $10‐ sheet in allegedly risk‐free “Unfunded Super Senior” tranches. sheet in allegedly risk‐free “Unfunded Super Senior ” tranches. • Banks and rating agencies woefully underestimated “correlation risk” as losses often wiped  out 3rd party investors in lower tranches and then breached 15‐100% attachment points for out 3 party investors in lower tranches and then breached 15‐100% attachment points for  15 “Unfunded Super Seniors.”   • Virtually no disclosure to regulators & shareholders of these “secret” high‐risk plays that  Virtually no disclosure to regulators & shareholders of these “secret” high‐ created some of the most toxic of assets; bailouts directly and indirectly by taxpayer funding  committed $406 billion for a few global banks, changed mark to‐market, and lowered the bar  committed $406 billion for a few global banks changed mark‐to‐market and lowered the bar committed $406 billion for a few global banks, changed mark‐ mark‐ with “stress tests” that allow losses from “Unfunded Super Seniors” to remain undisclosed. with “stress tests” that allow losses from “Unfunded Super Seniors” to remain undisclosed. Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 20
  21. 21. Despite inadequate transparency of toxic  CDO assets and Treasury delays  launching “Public‐Private Investment Program” for banks’ “Legacy Assets,” stock markets/single‐name CDS recognize loss exposure of a few global banks  stock markets/single name CDS recognize loss exposure of a few global banks UBS C BAC MER Sources:  Bloomberg; analysis and charts by Everest Management  Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 21
  22. 22. $405.8 billion bailout of big banks; $62 billion losses for 11 banks in 2008 Earnings (Loss)  ($ Billions) 2007: $73 2008: ($62) $7 ($24) ($5) ($19) $5 $ ($6) ($ ) $4 ($28) 100% = $405.8 Billion $ $14 $3 $15 $6 $12 $2 $0.1 $0.3 $9 ($5) $3 $2 $9 $8 NOTE:  Includes Bank of America’s $118 billion loss guarantee for Merrill toxic assets sold with MER financing & “clawbacks” prior to BAC acquisition  NOTE:  Includes Bank of America’s $118 billion loss guarantee for Merrill toxic assets sold with MER financing & “clawbacks” prior to BAC acquisition  plus other MER undisclosed losses; includes UBS’ $54 billion transfer of toxic assets to Swiss National bank; Société Général, Royal Bank of Scotland and   plus other MER undisclosed losses; includes UBS’ $54 billion transfer of toxic assets to Swiss National bank; Société Général, Royal Bank of Scotland and   Barclays , and UBS government funds are from France, United Kingdom, and Switzerland, respectively. Sources: U.S. Treasury Department;  AIG Press Release,3/15/09; SEC 10‐Ks; IMF exchange rates 12/31/08; analysis & chart by Everest Management  Sources: U.S. Treasury Department;  AIG Press Release,3/15/09; SEC 10‐Ks; IMF exchange rates 12/31/08; analysis & chart by Everest Management  Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 22