Digital Bros financial evaluation

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Digital Bros financial evaluation

  1. 1. Valutazione del gruppo Digital Bros Giorgio Brembilla Nicola RattiUNIVERSITÀ DEGLI STUDI DI BERGAMO Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Facoltà di Ingegneria Anno Accademico 2008-2009
  2. 2. Indice• Analisi del mercato• Digital Bros• Valutazione – Comparables – Valutazione DCF• Conclusioni Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 2
  3. 3. Il mercato videoludico Mercato Videoludico Personal Wireless ConsoleComputer Software Hardware Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 3
  4. 4. Value Chain Software Content Coloro a cui fa capo la proprietà intellettuale del gioco: idea, nomi Provider utilizzati, personaggi, trame o altri contenuti legati al gioco Software Si dedicano allo sviluppo del software House Finanziano lo sviluppo del software, intrattengono le relazioni con i format Publisher owner, concludono ricerche di mercato, negoziano con i rivenditori o con i distributori e si occupano del packaging e del marketing dei giochi Format Si occupano del design, la fabbricazione ed il marketing dell’hardware, lo sviluppo e la pubblicazione dei software per il proprio sistema e la gestione delle relazioni con le Owner software house indipendenti I distributori fungono da collegamento tra gli editori/sviluppatori e i rivenditori. Il loroDistributori ruolo consiste principalmente nello stabilire accordi di vendita e gestire la catena della distribuzione. I rivenditori cercano di ottimizzare gli accordi con i fornitori, siano essi direttamente iRivenditori publisher o i distributori, in modo da riempire gli scaffali con giochi per pc o per console nel modo più profittevole possibileConsumatori Giocatori di videogames Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 4
  5. 5. The Changing Value ChainContent Software FormatProvider House OwnerISP & Game Web Site Publisher Distributori Rivenditori Consumatori ISP & Game Web Site: Funzionano come nuovi distributori di software online e come supporto di servizi come per l’onlinegame Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 5
  6. 6. Segmentazione MercatoSegmentazione supporto hardware:• PC games: videogiochi per personal computer e laptop• Console games: videogiochi per console (Xbox, PSP, Wii,…)• Wireless games: videogiochi WAP, giocabili su dispositivi mobili quali i cellulariModalità di gioco:• Online games: necessitano di un dispositivo hardware e una connessione internet per giocare sul web, i più diffusi sono i MMORPG (Massively Multiplayer Online Role-Playing Game) che permettono a migliaia di giocatori di interagire interpretando personaggi che si evolvono insieme al mondo persistente che li circonda ed in cui vivono• Offline games: giochi convenzionali che non richiedono una connessione internet Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 6
  7. 7. World Market 60000 50000 40000 30000Million USD 20000 10000 0 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 Word Sales Console games PC games Online games Wireless games •Forte incremento a partire dal 2005 •Variazione delle piattaforme utilizzate Fonte: OECD Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 7
  8. 8. European Market 3000 2500 2000Milioni € 1500 1000 500 0 2004 2005 2006 2007 2008 UK Germania Francia Spagna Anno UK Germania Francia Spagna 2004 1623 1051 927 500 2005 1737 1089 982 573 2006 1813 1283 1038 576 2007 2259 1570 1360 719 2008 2772 1788 1647 744 Fonti: aDeSe/aesvi Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 8
  9. 9. Italian Market 800 700 600 500 400Milioni € 300 200 100 0 2004 2005 2006 2007 2008 Vendite [Mil€] Anno 2004 2005 2006 2007 2008 Vendite [Mil€] 381 511 474 557 671 Fonte: aesvi Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 9
  10. 10. Motivi della crescita•Tecnologia in continuo miglioramento che permette di creare videogiochi sempre più raffinati in termini di grafica, giocabilità e profondità dei contenuti•L’aumento del numero dei giocatori, l’età media dei giocatori si sta infatti costantemente innalzando in quanto chi inizia a giocare in età giovanile continua a giocare nel corso della vita e di conseguenza il mercato produce giochi adatti ad un pubblico sempre più adulto•Crescita pubblico femminile che negli ultimi anni sta sempre più aumentando la propensione all’utilizzo del videogioco durante il tempo libero.2008 anno di crisi ma non per i videogiochi, i motivi•Economicità: è infatti vero che se a fronte di un acquisto, anche oneroso, di un videogame, le ore che verranno dedicato nel tempo al suo utilizzo, ripagano pienamente l’esborso iniziale•Fattore psicologico: ovvero che, visto lo stato attuale di difficoltà di molti soggetti, è più facile rifugiarsi e sentirsi gratificati in un mondo virtuale•Effetto Wii che dalla sua uscita nel 2007 è riuscita a guadagnarsi in poco tempo il primato assoluto nel mercato console, grazie al coinvolgimento di nuovi giocatori, sia per fasce di età che per sesso Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 10
  11. 11. Ciclicità del mercatoIl mercato della distribuzione di videogiochi presenta diverse dinamiche stagionalicaratteristiche. La propensione all’acquisto da parte dei consumatori finali è infatticoncentrata nel periodo autunnale, sia per la prossimità delle feste natalizie, sia perl’avvicinarsi della stagione fredda nella quale aumenta il tempo libero da passare in casa.Questa peculiarità è la ragione per la quale gli editori di videogiochi preferiscono lanciare sulmercato i prodotti migliori proprio in concomitanza dei mesi di ottobre e di novembre Fonte: ACNielsen Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 11
  12. 12. Forze di Porter Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 12
  13. 13. Livello di concorrenza Maggiori concorrenti mercato italiano 1 sony computer entertainment italia 11 activision italia 21 airveg 2 digital bros e halifax 12 eb games 22 microids 3 leader spa 13 vivendi universal games italia 23 xtreme 4 electronic arts italia 14 teknos 24 new media 5 microsoft italia 15 pergioco 25 koch media 6 ubisoft italia 16 db-line 26 promovideo 7 atari italia 17 logitech italia 27 buena vista games 8 nintendo italia 18 newave 28 d+interantional 9 CDverte 19 power up publishing 29 games bond 10 take two interactive e dde 20 business unit game di esprinet 30 reed exhibitionDigital Bros è unica in Italia ad avere una diversificazione del proprio business che varia dalladistribuzione alla vendita online e on-TV di videogames e publishing internazionale.Per quanto riguarda la concentrazione sul mercato italiano di aziende distributrici, si può direche sia abbastanza elevata ma la fetta più grande della torta è spartita da una decina diaziende dove Halifax è al secondo posto con circa il 30% della quota di mercatoL’attuale posizione nel mercato da parte di Digital Bros è dovuta principalmente agli accordi inesclusiva con colossi dellentertainment quali Acclaim, Activision, Codemasters, DisneyInteractive, Konami, THQ e Virgin Interactive, i quali permettono di essere uno dei leader delmercato italiano Fonte: tim - trade interactive multimedia Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 13
  14. 14. Potere contrattuale fornitoriI principali fornitori sono software house, format owner e editori di calibrointernazionale;Come già detto precedentemente sono proprio i contratti in esclusiva con imaggiori produttori di software internazionale a creare gran parte degliintroiti e permettere così di essere un leader del mercato. Il forte rapportocon i fornitori fa si che questi abbiano un enorme potere contrattualeperché nel caso decidessero di mutare gli accordi, influenzerebberopesantemente l’intera attività aziendale. Per far fronte a questopericolo, Digital Bros, adotta un forte attività di marketing e dilocalizzazione che riguardano ladattamento linguistico della confezione edel manuale duso oltre al doppiaggio dei dialoghi.Halifax, grazie alla pluri-decennale esperienza maturata nelsettore, supporta il lancio di un videogioco anche con mirate attività dipubbliche relazioni, mirate campagne pubblicitarie epromozioni, garantendo ai propri partner una distribuzione ad alto valoreaggiunto. Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 14
  15. 15. Potere contrattuale clientiPer quanto riguarda la distribuzione, che è la principale fonte di reddito di DB, è possibileidentificare tre principali categorie di clienti: Technical Superstores (specialisti dielettronica di consumo), Entertainment Specialists (Home Entertainment) eHypermarkets (ipermercati).Da qui si nota come il mercato dei clienti sia caratterizzato da:•Bassa concentrazione•Clienti di grandi dimensioni Technical Superstores Entertainment Specialists Hypermarkets 16% 11% 43% 48% 41% 41% Console Games 2008 PC Games 2008 Fonte: Aesvi Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 15
  16. 16. Potenziali nuovi entrantiL’eventualità dell’entrata sul mercato di nuovi soggetti va considerataattentamente infatti, se è vero che la dimensione degli investimenti iniziali èrelativamente limitata e ciò favorirebbe l’entrata sul mercato di nuovicompetitors, è anche vero che l’accesso ai canali di distribuzione e gliaccordi con le grandi software house sono consolidati da tempo.Un discorso a parte va fatto nel caso in cui gruppi internazionali, che giàoperano in altri mercati all’infuori dell’Italia e che vantano già solidi rapporticon le maggiori software house, decidessero di affacciarsi sul mercatoitaliano, in questo caso gli incoming avrebbero barriere molto limitate. Lostesso vale nel caso in cui le maggiori software house (alcune già presentinella distribuzione italiana ma solo parzialmente) o le format owner (SonyComputer Entertainment Italia ne è un esempio lampante) decidessero diespandere la propria distribuzione sul mercato italiano senza farsi affiancareda gruppi distributori come Digital Bros Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 16
  17. 17. Potenziali sostitutiI potenziali sostituti sono rappresentati da tutto il resto dell’ entertainment equesto fattore è difficile da valutare e da prevedere in quanto fa riferimento alcontesto socio-economico e alle abitudini del paese Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 17
  18. 18. Digital Bros: profilo societarioIl Gruppo Digital Bros, a Game Entertainment Company, è una major companyoperante nel settore dellintrattenimento digitale. Lattività svolta dal Grupposi articola sulle seguenti tre aree di business:» Distribuzione Italia: Halifax, DTI, Game Entertainment, Game Service;» Publishing e Distribuzione Internazionale: 505 Games, Digital Bros France eDigital Bros Iberia;» New Media: Game Media Networks;» Edicola: Game Entertainment.La capogruppo Digital Bros S.p.A. è stata quotata nellOttobre 2000 su BorsaItaliana, rientra attualmente nel mercato MTAX, allinterno del segmentoSTAR, e fa parte dei titoli appartenenti allindice All STARS.Digital Bros, che ha sede a Milano, è stata fondata nel 1989 in Italia, dai fratelliAbramo e Raffaele Galante, rispettivamente Presidente e AmministratoreDelegato, che sono, attualmente, anche gli azionisti di riferimento. Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 18
  19. 19. Digital Bros: struttura del gruppo Digital Bros S.p.A. Distribuzione Holding 100 100 100 100 100 100 50% % % % % % % Game Game Game Digital 505 D3DB Digital Media Bros Entertain Bros Games Networks S.r.l. Service Iberia S.l. S.r.l S.r.l. France S.a.r.l. ment S.r.l. S.r.l. 100 100 100 100 49% % % % % Game 505 505 Game Media Fuep Games Media Networ Network s US Games s France ks Ltd. S.a.r.l. S.p.A Inc. Ltd. New media Edicola Distribuzione Publishing internazionale Fonte: Bilancio consolidato 2008 Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 19
  20. 20. Digital Bros: mission aziendaleL’obiettivo di Digital Bros è quello di porsi come Game EntertainmentCompany, presente ed attiva a 360°nel settore dellintrattenimento digitaleper consolidare e sviluppare la propria presenza in Italia e allestero attraversola continua attività di sviluppo ed innovazione nelle aree di business, chelhanno portata al successo: •la distribuzione in Italia: continuare nello sviluppo di nuovi canali distributivi; •il publishing e la distribuzione internazionale: sviluppare in maniera costante lacquisizione di nuove licenze e di nuovi contenuti; •new media: alimentare lattività di ricerca e sviluppo di nuovi canali per la fruizione del videogame (web, mobile, digitale), considerati ad alto potenziale, attraverso alleanze e partnership. Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 20
  21. 21. Attività del gruppo: distribuzioneHalifax è in Italia il marchio di riferimento per la distribuzione di videogiochi perPc, Le console Sony PlayStation 2 e 3, Microsoft Xbox 360 e Nintendo Wii e per leconsole portatili di vecchia e nuova generazione Nintendo DS e Sony PSP.Lattività di Halifax è dedicata alla distribuzione in esclusiva sul mercato italiano divideogame editi dai più prestigiosi publisher internazionali, che vengono riadattatisulla base del contesto linguistico e culturale del mercato di riferimento.Accanto alla storica divisione Halifax, allinizio del 2005 il Gruppo Digital Bros hadato vita alla nuova struttura DTI, Divisione Trade Italia. DTI è nata per offrire unservizio ad altissimo valore aggiunto agli editori internazionali cheoperano, attraverso una propria filiale, direttamente sul mercato italiano. Ilpacchetto dellofferta DTI prevede una rete di vendita completamentededicata, che le ha permesso di diventare un forte supporto per la distribuzione diimportanti franchigie, quali, ad esempio, World of Warcraft, Spiderman e La Gangdel Bosco, Harry Potter e Medal of Honor.I successi più recenti sono PES 2009, Sonic World Unleashed, Tomb RaiderUnderworld, MotoGP 08, High School Musical 3 Senior Year, Football Manager2009, Final Fantasy Tactics Advance 2 e Bolt. Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 21
  22. 22. Attività del gruppo: distribuzioneGame Service promuove la distribuzione sul canale nonspecializzato, attraverso la gestione diretta dei punti vendita, che necessitanodi supporto e know-how specifico per la scelta e la selezione dei prodotti. Lasocietà svolge un ruolo dintegrazione a valle rispetto allattività di Halifax, inquanto offre un servizio commerciale ad elevato valore aggiunto che consistenella gestione diretta delle aree espositive (Rack Jobbing) dei punti vendita.Game Service garantisce unassistenza a 360° per lottimizzazione dellagestione dello scaffale comprensiva di consulenza negli allestimenti dellezone dedicate e di attività di marketing e promozione allinterno del puntovendita. Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 22
  23. 23. Attività del gruppo: distribuzioneGame Entertainment svolge un ruolo importante nello sviluppo del mercatoitaliano, coprendo la distribuzione attraverso le edicole.Nel 2006, Game Entertainment ha lanciato la collana collezionabile di DVDinediti "Wrestling Megastars", pubblicata in 21 uscite quindicinali, con lalicenza esclusiva ed ufficiale di WWE con un venduto estremamentesignificativo di ca. 1 milione di copie. Sempre nel 2006 Game Entertainmentha distribuito la collana di videogiochi "Wanted" con una serie di giochi perPC legati alle grandi serie TV come Desperate Housewives, ER e Law&Order.A Gennaio 2007 è stata lanciata la collana "Wrestling Megastars - GreatestHits" pianificata su 12 uscite mensili.Per la distribuzione in Italia i principali driver di sviluppo al momento sono:* il mantenimento della quota di mercato in Italia;* laumento dei punti vendita di Game Service attraverso lincremento delleattività di gestione delle aree specializzate;* il supporto delle console di nuova generazione, come Sony PlayStation3, Nintendo Wii e Microsoft Xbox 360. Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 23
  24. 24. Attività del gruppo: distribuzione Distribuzione 120Milioni di Euro 100 80 60 40 20 0 2005 2006 2007 2008 Totale ricavi netti Fonte: Bilancio consolidato 2008 Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 24
  25. 25. Attività del gruppo: Publishing internazionaleForte della profonda conoscenza del mercato dei videogame, il GruppoDigital Bros ha allargato il suo raggio di azione al mondo del publishinginternazionale attraverso 505 Games. La controllata opera come PublisherUfficiale per Sony PlayStation 2 e 3, Microsoft Xbox 360, Nintendo Wii e perle console portatili di nuova generazione, come Sony PSP e Nintendo DS. Direcente 505 Games ha dato avvio al publishing ed alla distribuzione dinuovi videogame per PC.505 Games opera come Publisher Ufficiale per Sony PlayStation 2 e3, Microsoft Xbox 360, Nintendo Wii e per le console portatili di nuovagenerazione, come Sony PSP e Nintendo DS. Di recente 505 Games hadato avvio al publishing ed alla distribuzione di nuovi videogame per PC.La sua missione consiste nella selezione di licenze di videogiochi di qualitàsul mercato internazionale e nella relativa localizzazione e distribuzione neimercati PAL e in Nord America. Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 25
  26. 26. Attività del gruppo: Publishing internazionale Il ricco catalogo di titoli di 505 Games propone quali più recenti successi Cooking Mama e Cooking Mama 2 per Nintendo DS e Wii, che hanno raggiunto il top delle classifiche di vendita a livello europeo, Wild Arms 4 per PlayStation 2, Arma Queens Gambit per PC, Magnacarta e Lupin per PlayStation 2, Bust a Move per PSP e Nintendo DS, Fashion Designer, Mystery Detective e Stelle sul ghiaccio per Nintendo DS e nuovi ed esclusivi titoli per PlayStation 3, come ad esempio, Armored Core 4. Nellampia gamma di videogame lanciati nel 2007, spiccano, inoltre, i cosiddetti giochi "allenamente" per console Nintendo DS, dedicati ad un pubblico junior, dal titolo: The Professors Memory e The Professors Logic, tradotti in 5 lingue. Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 26
  27. 27. Attività del gruppo: Publishing internazionale Publishing internazionale 60Milioni di Euro 50 40 30 20 10 0 2005 2006 2007 2008 Totale ricavi netti Fonte: Bilancio consolidato 2008 Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 27
  28. 28. Attività del gruppo: New MediaGame Media Networks, società interamente controllata da Digital Bros, halobiettivo di focalizzare e sviluppare le attività di produzione ecommercializzazione di contenuti di gioco di intrattenimento digitale per lepiattaforme Televisive, Internet e Mobile, con lo scopo di coprire lampiospettro videoludico attraverso tutti i mezzi resi disponibili dalle modernetecnologie di comunicazione: online gaming, mobile gaming, e-commerce, d-commerce e IP-TV.Game Media Networks sta sviluppando un importante progetto di gamingonline europeo, gametribe.com, con la seguente strategia:* acquisire una crescente quota di mercato a livello europeo per il mercatodei massive multiplayer online games, in forte espansione;*fare leva sulla distribuzione off-line in Francia e Gran Bretagna persupportare le attività dedicate allonline;essere il pioniere con un portale europeo sui giochi MMO;*sviluppare importanti collaborazioni a livello locale con portali ad altotraffico;*strutturarsi a livello internazionale per la nuova sfida europea. Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 28
  29. 29. Attività del gruppo: New Media New Media 1,6Milioni di Euro 1,4 1,2 1,0 0,8 0,6 0,4 0,2 0,0 2005 2006 2007 2008 Totale ricavi netti Fonte: Bilancio consolidato 2008 Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 29
  30. 30. Digital Bros: conto economico 2005 2006 2007 2008RICAVI 89.473 106.211 120.932 156.762Acquisto materie prime 69.250 76.810 91.693 102.627Prestazioni per servizi 5.862 8.512 12.121 19.216Altri costi 1.562 1.647 2.160 2.436Costo del personale 7.127 8.174 9.491 11.546EBITDA 7.106 10.316 10.372 13.320Ammortamenti 593 595 818 656Svalutazioni 74 1.396 96 694EBIT 6.439 8.325 9.458 11.970Oneri finanziari netti 3.048 2.210 2.596 3.613EBT 3.391 6.115 6.862 8.357Tasse 1.513 2.027 2.952 4.280UTILE 1.878 4.088 3.910 4.077 Dati in migliaia di euro Fonte: Bilancio consolidato 2008 Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 30
  31. 31. Digital Bros: stato patrimoniale 2005 2006 2007 2008Attività non correnti 11.553 9.033 7.846 7.863Rimanenze 22.189 26.450 39.040 39.553Crediti commerciali 22.350 22.672 31.157 42.110Crediti tributari 598 437 1.653 1.440Altre attività correnti 1.359 995 8.412 14.682Disponibilità liquide 5.218 3.994 7.080 11.279Totale attività correnti 51.714 54.548 87.342 109.064Totale attivo 63.267 63.581 95.188 116.927Patrimonio netto 26.922 29.202 32.390 34.502Fondi 697 958 869 804Debiti verso banche non correnti 1.000 1.006 2.673 4.679Altre passività non correnti 3.777 3.291 2.423 1.788Passività non correnti 5.474 5.255 5.965 7.271Debiti verso fornitori 5.818 5.413 15.570 14.436Debiti tributari 800 1.158 2.648 5.202Altre passività correnti 2.112 2.115 2.689 2.477debiti verso banche 18.886 19.087 32.676 49.730Altre passività finanziarie a breve termine 3.255 1.351 3.250 3.309Totale Passivo 63.267 63.581 95.188 116.927Dati in migliaia di euro Fonte: Bilancio consolidato 2008 Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 31
  32. 32. Capitale Circolante Netto: CreditiL’elevato valore del CCN negli ultimi anni è imputabile gran parte all’aumento dei crediti verso clientidovuto all’aumento del volume degli affari.Analizzando la composizione dei crediti è evidente che non sono dovuti ad una cattiva abilitàdell’azienda nel riscuoterli ma bensì al fatto che al momento della chiusura del bilancio molti di essinon sono ancora scaduti e quindi non ancora riscossi.La rischiosità di non vederli rientrare in bilancio in tempi ragionevoli è quindi da accollare solamente al12,8 % dei totali i quali risultano già scaduti Migliaia di € Non scaduti 0-30gg 30-60gg 60-90gg Oltre 90gg Tot Crediti verso Clienti 27.872 2.298 120 92 1.597 31.979 87,2% 7,2% 0,4% 0,3% 5,0% Fonte: Bilancio consolidato 2008 Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 32
  33. 33. Valutazione•Comparables•Analisi DCF Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 33
  34. 34. ComparablesUtilizzando il metodo di valutazione indiretta dei comparables, cercheremodi dare una valutazione di Digital Bros confrontandola con altre aziendeaffini, tramite indicatori di performance aziendaliI criteri di selezione dei comparables sono i seguenti:• L’appartenenza al medesimo settore: Come sottolineato in precedenza Digital Bros è un gruppo appartenente al mercato dell’intrattenimento video ludico, ma in questo si possono distinguere diversi settori, ed il fatturato si divide principalmente in distribuzione per il 68% e publishing per il 30%; è quindi chiaro che Digital Bros operi su settori distinti con concorrenti diversi per ogni ramo aziendale, la selezione di società che operino su stessi settori contemporaneamente risulta essere alquanto ardua.• La dimensione: Per quanto riguarda la dimensione Digital Bros ha un fatturato che si aggira attorno ai 179 mln di euro con un numero di dipendi di 127 unità. Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 34
  35. 35. Indicatori performance Digital BrosRevenue EV PFN EBITDA EBIT E BV Employees EV/EBITDA EV/BV 179.000 51.975 48.227 12.900 11.641 3.748 34.502 127 4,0291 1,5064• Gli andamenti storici e le prospettive di crescita: Il mercato mondiale deivideogiochi sta vivendo un buon periodo e le ragioni elencate già precedentementevengono riprese dallo stesso Raffaele Galante: “da un punto di vista strettamentesocio-economico, stiamo assistendo ad una controtendenza del mercato video ludicorispetto all’andamento generale dei mercati: nella situazione attuale il videogamerappresenta una forma d’intrattenimento alternativa e maggiormente accessibile atutti, che richiede costi inferiori rispetto ad altre forme di svago per il tempo libero.Questo fa sì che sempre più persone vengano attratte dal videogame. Per questomotivo l’andamento del nostro settore non sta risentendo di particolari flessioni erallentamenti”• I clienti : Digital Bros possiede diverse tipologie di clienti a seconda del ramoindustriale che si vuole analizzare; Ratailers per quanto riguarda l’attività didistribuzione, distributori internazionali per il publishing internazionale e consumatoridiretti per le attività di new media. Fonte: Bilancio consolidato 2008 Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 35
  36. 36. Comparables quotati Country Revenue PFN EBITDA EBIT E BV Employees ValutaElectronic Arts USA 3665 1739 -350 -487 -454 4339 9.000 [10^6$] Konami Japan 2968,38 83,87 337,74 327,71 183,1 1824,12 5.472 [10^6$] Activision USA 2898,13 1266,36 564,98 530,86 344,88 1947,89 [10^6$] TakeTwo USA 1537,53 194,11 458,73 432,98 97,09 615,11 2.100 [10^6$] Ubisoft Francia 928,3 149,5 386,01 131,52 109,84 634,15 4.350 [10^6 €] Infogrames Francia 290,7 48,7 -45,2 -45,5 -51,1 159,9 555 [10^6 €]In campo internazionale DB subisce la concorrenza di colossi dell’industria videoludica e vista la dimensione di queste è praticamente impossibile utilizzarle comecomparables anche perché molte ricoprono quasi interamente la value chain.Nella tabella si nota facilmente come i fatturati e il numero dei dipendenti nonpossono essere confrontati visto il gap esistente. Inoltre, alcuni di questi gruppimultinazionali presentano utili negativi e ciò li esclude direttamente da possibilitàdi confronto. Fonte: Bilanci consolidati 2008 Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 36
  37. 37. Comparables quotati EV EV/EBITDA EV/BV Electronic Arts 3885 n.a. 0,895 Konami 266,97 0,790 0,146 Activision 1611,24 2,852 0,827 TakeTwo 291,2 0,635 0,473 Ubisoft 259,34 0,672 0,409 Infogrames -2,4 n.a. n.a. Medio 1,237 0,464Calcolando gli indicatori EV/EBITDA e EV/BV si può notare che hanno unadispersione dei valori molto elevata, data soprattutto dalla diversa posizione sullavalue chain. Inoltre, il numero di campioni utilizzati è troppo piccolo per avere unastatistica rilevante. Fonte: Bilanci consolidati 2008 Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 37
  38. 38. Comparables quotati Andamento in borsa degli ultimi 3 anni Fonte: Digital Look Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 38
  39. 39. Comparables italiani non quotati Revenue EV PFN EBITDA EBIT E BV EmployeesSony Computer Entertainment Italia 251.752 5.219 3.436 5.343 4.879 1.783 28.981 45ELECTRONIC ARTS ITALIA S.R.L. 79.134 4.906 4.549 1.226 992 357 1.166 40Leader spa 72.188 33.275 32.388 5.400 3.413 887 7.905 97ATARI ITALIA S.P.A. 37.689 1.572 426 2.853 2.562 1.146 4.508 28Ubisoft Italia 34.782 1.362 1.099 1.043 947 263 1.968 38ACTIVISION ITALIA S.R.L. 32.828 2.101 1.559 1.174 934 542 1.233 14Cidiverte 32.038 990 814 570 375 176 1.436 34TAKE TWO INTERACTIVE ITALIA 22.303 4.284 3.977 410 351 307 5.378 18S.R.L. Il mercato italiano è molto eterogeneo e si nota come DB a livello di fatturato è la più importante insieme a Sony; le altre presentano valori minori della metà. Inoltre alcune di esse come per esempio Leader spa, oltre alla distribuzione software si dedica anche alla distribuzione di hardware per piattaforme di gioco. Fonte: AIDA2008 valori in migliaia € Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 39
  40. 40. Comparables italiani non quotati EV/EBITDA EV/BV Sony Computer Entertainment Italia 0,9768 0,1801 ELECTRONIC ARTS ITALIA S.R.L. 4,0016 4,2075 Leader spa 6,1620 4,2094 ATARI ITALIA S.P.A. 0,5510 0,3487 Ubisoft Italia 1,3058 0,6921 ACTIVISION ITALIA S.R.L. 1,7896 1,7040 Cidiverte 1,7368 0,6894 TAKE TWO INTERACTIVE ITALIA S.R.L. 10,4488 0,7966 Media 3,3716 1,6035Anche in questo caso come per le aziende internazionali quotate si ha un’altadispersione degli indicatori dovuta sia alla differente dimensione che alladiversificazione del business. Risulterebbe quindi azzardato fare una valutazione diDB tramite i comparables presenti sul mercato in quanto la nostra impresapresenta una dimensione ed una tipologia di business pressoché unica. Fonte: AIDA2008 valori in migliaia € Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 40
  41. 41. Valutazione DCF: il metodo finanziarioAbbiamo deciso di utilizzare il metodo DCF con attualizzazione degli FCFFsintetizzabile con la seguente formula:Utilizzando però un modello analitico per il calcolo degli FCFF fino al 2013, per poisupporre un tasso di crescita costante.Il calcolo del WACC è stato invece effettuato con la formula seguente: Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 41
  42. 42. Valutazione DCF: Schema di riferimento FCFF Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 42
  43. 43. Attualizzazione dei DCF• Come K risk free è stato approssimato come un’emissione obbligazionariagovernativa italiana a 5 anni: il valore utilizzato risulta essere 4,91%. *Fonte: Bloomberg• Δ market risk premium è rappresentato dalla differenza tra il premio di mercatoe il tasso risk free ed è quanto chiede l’investitore per investire in un portafogliodi mercato.• Come K market è stato utilizzato il rendimento medio degli ultimi cinque anniprima della crisi dell’indice S&P500 pari a 9,41% da cui il valore di Δ market riskpremium è pari a 9,41%-4,91%= 4,50%.• Per quanto riguarda il * β del mercato entertainment abbiamo ravvisato unvalore di β=0.7 in base ad una media dei β raccolti in diversi report dedicati adimprese appartenenti allo stesso settore di quella oggetto del nostro studio.•Il valore di Ke calcolato risulta essere pari a 4,91%+ 4,50% x 0.7 = 8,06% *Fonte: il Sole 24 ORE (Plus 24) Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 43
  44. 44. Attualizzazione dei DCFEBIT / Oneri Finanziari = 3,22Il valore di Kd teorico = K risk free + Spread = 4,91% + 2% = 6,91%Il valore di Kd empirico è pari OF/PFN = 7,49%Effettuando una media dei due valori calcolati, otteniamo un costo del debito medio paria Kd= 7,2% Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 44
  45. 45. Attualizzazione dei DCFIl costo pesato del capitale risulta essere: 5,901751% Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 45
  46. 46. Stime di crescita: andamento ricavi •Il fatturato in crescita del 2% per il prossimo esercizio con un successivo aumento pari al CAGR (15,05%) degli ultimi quattro anni per gli anni futuri. Questa stima, sulla base dei riscontri trimestrali e sulle dichiarazioni del gruppo, è frutto del progressivo e parziale disimpegno dell’azienda dal segmento distribuzione. L’intenzione del management è infatti quella di distribuire in futuro solo i marchi che garantiscono un’alta redditività propri della divisione Halifax. •La crescente attenzione del gruppo per il segmento publishing internazionale e la contemporanea marcata crescita del fatturato dello stesso (CAGR 2006-2008 +77%) porterà nei prossimi esercizi il segmento publishing internazionale a diventare l’attività più importante del gruppo trainando il fatturato globale a crescere quantomeno in linea con il fatturato degli anni precedenti. •Dal quinto anno in poi crescita del fatturato in linea con la crescita del PIL area euro: +2%. Andamento ricavi 300 250 200milioni di euro distribuzione 150 publishing internazionale 100 totale 50 0 2006 2007 2008 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 46
  47. 47. Stime di crescita: andamento EBIT EBIT in diminuzione per i primi due anni in virtù del riassetto del modello di business del gruppo, con una previsione di crescita marcata dal terzo anno in poi; in particolare: •Nei prossimi due esercizi si prevede un aumento generale dei costi, dovuto soprattutto all’incremento straordinario dei costi per servizi e locazioni nel segmento publishing; questi sono da imputarsi all’ingente campagna di marketing sui nuovi mercati geografici e dall’acquisto di licenze più onerose rispetto al passato. Stimiamo altresì un graduale rallentamento della crescita dei suddetti costi negli esercizi successivi al secondo fino a rientrare nell’ordinarietà. •Un marcato aumento del costo del personale per i primi due anni in virtù dell’ampliamento del segmento publishing internazionale con una stabilizzazione, dal terzo anno in poi, sui livelli di crescita degli anni passati. •Il costante aumento del peso delle royalties (principale componente dei costi di pubblishing) sulla struttura dei costi e la contemporanea diminuzione del peso delle materie prime (principale componente dei costi di distribuzione) sono un chiaro segnale del cambio di direzione intrapreso dal management. Supponiamo quindi una ripresa marcata dell’EBIT a partire dal terzo anno previsionale per almeno due diverse ragioni: la prima è imputabile ad un aumento delle sinergie all’interno del gruppo dovuta all’integrazione verticale posta in essere dal management. La seconda, dovuta al cambio dei pesi dei segmenti societari, poc’anzi spiegato, in favore del publishing internazionale, attività a più alta marginalità. 14 Variazione EBIT 9% 12 8% 7% 10Milioni di Euro 6% 8 5% ebit margin 6 4% EBIT 3% 4 2% 2 1% 0 0% 2005 2006 2007 2008 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 47
  48. 48. Stime di crescita: Capitale Circolante Netto Abbiamo stimato un graduale rallentamento della crescita del CCN. Questa stima è suffragata dal cambio dei pesi dei segmenti societari all’interno del gruppo. Infatti il CCN è costituito per la maggior parte da componenti riconducibili al segmento distribuzione e solo in parte da voci attribuibili al publishing internazionale. Inoltre abbiamo riscontrato, tramite l’analisi dei bilanci storici, che il CCN riconducibile al solo segmento publishing aumenta molto più lentamente di quanto non aumenti il fatturato riconducibile all’attività di publishing internazionale. Al contrario il CCN attribuibile al segmento distribuzione aumenta più velocemente di quanto non aumenti il fatturato proprio del segmento distribuzione. Alla luce di queste considerazioni e ravvisando un cambiamento dei pesi dei due principali segmenti del gruppo in favore del publishing internazionale, abbiamo stimato un marcato rallentamento della crescita del CCN fino ad attestarsi ad una crescita in linea con il fatturato del solo segmento distribuzione (5,61%). 300 Variazione CCN 250 200Milioni di Euro Capitale Circolante Netto 150 Fatturato Distribuzione Fatturato Publishing Internazionale 100 Fatturato totale 50 0 2006 2007 2008 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 48
  49. 49. Stime di crescitaLa variazione del Tax rate, TFR, investimenti e degli ammortamenti•Tassazione in linea con la media della Tax rate degli ultimi anni ovvero il 43%.•Variazione TFR in linea con la crescita del fatturato.•Investimenti in linea con la media degli investimenti passati: +2,5%.•Ammortamenti in linea con la politica degli investimenti. Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 49
  50. 50. Conto economico prospetticoValori in migliaia di 2005 2006 2007 2008 CAGR (05 - 2009E 2010E 2011E 2012E 2013Eeuro 08)FATTURATOFatturato 89.473 106.211 120.932 156.762 15,05% 159.897 183.962 211.649 243.502 248.372Variazione % 18,71% 13,86% 29,63% 2,00% 15,05% 15,05% 15,05% 2,00%COSTICosti totali della produzione 82.367 95.895 110.560 143.442 14,88% 153.963 181.900 204.662 228.617 233.190Variazione % 16,42% 15,29% 29,74% 7,33% 18,14% 12,51% 11,71% 2,00%Costi operativi non monetariAmmortamenti 593 595 818 656 2,56% 820 841 862 885 902Svalutazioni 74 1.396 96 694 75,00% 565 650 780 936 955Investimenti 2.938 -1.175 1.473 1.265 -19,00% 1.581 1.622 1.663 1.706 1.740Oneri finanziari netti 3.048 2.210 2.596 3.613 4,34% 4.661 4.729 5.441 6.260 6.385CCN 37.766 41.868 59.355 75.670 18,97% 88.156 93.101 98.324 103.840 109.466Variazione CCN 5.184 4.102 17.610 16.315 33,19% 12.486 4.946 5.223 5.516 5.626Variazione % -20,87% 329,30% -7,35% -23,47% -60,39% 5,61% 5,61% 2,00%Variazione TFR 88 177 -17 -108 37 39 42 44 47MARGINALITÁEBITDA 7.106 10.316 10.372 13.320 17,01% 5.934 2.062 6.987 14.885 15.182Variazione % 45,17% 0,54% 28,42% -55,45% -65,24% 238,77% 113,03% 2,00%EBIT 6.439 8.325 9.458 11.970 16,77% 4.549 571 5.344 13.064 13.325Variazione % 29,29% 13,61% 26,56% -62,00% -87,44% 835,28% 144,44% 2,00%EBT 3.391 6.115 6.862 8.357 25,29% -112 -4.158 -96 6.804 6.940Tax 1.513 2.027 2.952 4280 29,69% -48 -1.836 -1.877 1.049 2.984E 1.878 4.088 3.910 4.077 21,38% -112 -4.158 -96 5.756 3.956Variazione % 117,68% -4,35% 4,27% -102,74% 3623,24% -97,68% -6066,83% -31,27%Imposta teorica 44,62% 33,15% 43,02% 51,21% 3,51% 43,00% 43,00% 43,00% 43,00% 43,00%Ebit margin 7,20% 7,84% 7,82% 7,64% 1,49% 2,85% 0,31% 2,53% 5,37% 6,37%Ebitda margin 7,94% 9,71% 8,58% 8,50% 1,70% 3,71% 1,12% 3,30% 6,11% 6,11%Gross CF 5.593 8.289 7.420 9.040 12,75% 5.934 2.062 6.987 13.836 12.198FCFF -2.441 5.539 -11.680 -8.648 -8.096 -4.465 143 6.659 4.879Terminal value 125.040FCFF attualizzati -7.644 -3.982 120 5.294 99.424 Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 50
  51. 51. Valutazione DCF: riepilogo e risultatiN azioni 14.110.837Kd 7,20%Ke 8,06%E (migliaia di Euro) 30.502D(PFN) (migliaia di Euro) 48.227WACC iniziale 5,901304%g 2,00%Tax Rate 43,00%Val Terminale non attualizzato 125.054 2009 2010 2011 2012 val term WACC EV E D 5,901304% 30502 48227 -7.644 -3.982 120 5.294 99.424 6,013210% 93.212 44.985 48.227 -7.636 -3.973 120 5.272 99.005 6,003826% 92.787 44.560 48.227 -7.637 -3.974 120 5.274 99.040 6,004615% 92.822 44.595 48.227 -7.637 -3.974 120 5.273 99.037 6,004548% 92.820 44.593 48.227 -7.637 -3.974 120 5.273 99.038 6,004554% 92.820 44.593 48.227 -7.637 -3.974 120 5.273 99.038 6,004553% 92.820 44.593 48.227 -7.637 -3.974 120 5.273 99.038 6,004554% 92.820 44.593 48.227 -7.637 -3.974 120 5.273 99.038 6,004554% 92.820 44.593 48.227 Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 51
  52. 52. Valutazione DCF: considerazioni finaliIl valore finale dell’equity, a seguito del calcolo reiterato, è dunque 44.592.742; dalquale ne scaturisce un valore della singola azione di € 3,16. Rispetto al valoreattuale dell’azione (2,23 euro al 1.9.2009) possiamo quindi affermare che ilmercato sta sottostimando il valore di Digital Bros. Pertanto consigliamo un otticaBUY.Dobbiamo tuttavia precisare che la nostra valutazione non si basa solo su diun’attenta analisi della struttura dei costi del gruppo, ma anche sulle previsioni delmanagement e sulla volontà dello stesso di ampliare la propria posizioneall’interno della filiera del settore. Di conseguenza la valutazione in oggetto potràavere pieno riscontro solo se il percorso imboccato dal management verràeffettivamente portato a termine con successo. In caso contrario, è beneprecisare, che secondo i dati in nostro possesso il gruppo non potrebbe continuarela propria esistenza così come è oggi e si avvierebbe sicuramente ad un’uscita dalmercato. Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 52
  53. 53. Webografiahttp://www.digital-bros.net/it/http://www.aesvi.it/http://www.isfe-eu.org/http://www.oecd.org/http://www.screendigest.com/http://www.adese.es/http://www.theesa.com/http://www.e-duesse.it/News/Videogiochihttp://www.nielsen.com/http://www.digitallook.com/http://www.reuters.com/http://www.borsaitaliana.it/http://www.money24.ilsole24ore.com/Database AIDAReport annuali bilanci società quotate Analisi Sistemi Finanziari II – Valutazione d’Impresa Academic Year 2008-2009 53

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