Governança Corporativa prof. dr. Alexandre di Miceli da Silveira - SUSTENTARE

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Governança Corporativa prof. dr. Alexandre di Miceli da Silveira - SUSTENTARE

  1. 1. Curso de Pós-graduação Lato Sensu Governança Corporativa Prof. Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Abril de 2011 © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança CorporativaGovernança Corporativa O ProfessorAlexandre Di Miceli da Silveira (1/2) Doutor e Mestre em Administração de Empresas – Finanças (FEA/USP) – Grau de distinção e louvor por sua tese de doutorado e também por sua dissertação de mestrado, ambas relativas ao tema de governança corporativa – Conceito “A” em todas as disciplinas do mestrado e doutorado Pós-Doutor pela Université Catholique de Louvain-la-Neuve Professor Doutor de finanças em cursos de graduação e pós-graduação da Faculdade de Economia, Administração e Contabilidade da Universidade de São Paulo – FEA/USP Vice-Presidente da Sociedade Brasileira de Finanças – SBFIN Coordenador Executivo CEG – Centro de Estudos Governança Corporativa da FIPECAFI Articulista da Revista Capital Aberto com uma coluna mensal sobre Governança Corporativa desde abril de 2005 Coordenador do Ranking Anual Capital Aberto “Melhores Companhias para os Acionistas” desde primeira edição em 2007 e do seu Anuário de Governança Corporativa Pesquisador-Chefe do IBGC (Instituto Brasileiro Governança Corporativa) de 2005-2007 Coordenador técnico do Prêmio IBGC de Empresas durante os primeiros anos (2005-2007) e do Comitê de Governança Corporativa da Câmara Alemã de Comércio Palestrante e professor de cursos de pós-graduação (especialização e MBA) nas principais instituições do país, entre as quais FIA, FIPECAFI, EAESP/FGV, GV Law, Instituto Coppead/UFRJ, PUC-SP, Universidade Mackenzie, Fundação Dom Cabral e IBGC Consultor independente em projetos relacionados à avaliação e reestruturação da governança corporativa para grandes corporações nacionais Consultor do IFC e OCDE na elaboração do livro “Practical Guide to Corporate Governance: Experiences from the Latin American Companies Circle”. © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa
  2. 2. Governança Corporativa O Professor Alexandre Di Miceli da Silveira (2/2) Prêmios selecionados: Prêmio “IBGC – Itaú Unibanco Academia 2009” Prêmio “SBFIN” da Revista Brasileira de Finanças em 2009 Prêmio “Banrisul de Finanças Corporativas e Banking” em 2009 Prêmio “BMF-Bovespa” da Revista Brasileira de Finanças em 2008 Prêmio “Revelação em Finanças” do Instituto Bras. Executivos Financeiros (IBEF) 2006 Prêmio de melhor trabalho da divisão de Finanças e Contabilidade do ENANPAD 2004 Prêmio de melhor artigo do VI SEMEAD da FEA-USP em 2003 Prêmios de excelência didática FEA/USP em 2006, 2007, 2008, 2009 e 2010 Apresentação de mais de 50 trabalhos acadêmicos sobre finanças corporativas e governança corporativa nos principais congressos nacionais e internacionais das áreas Publicação de mais 25 artigos acadêmicos nas principais revistas nacionais e em revistas internacionais Autor dos livros : "Governança Corporativa: Teoria e Prática no Brasil e no Mundo” “Governança Corporativa, Desempenho e Valor da Empresa no Brasil” “Governança Corporativa e Estrutura de Propriedade” Co-autor dos livros : “Codes of Good Governance Around the World” “Captação de Recursos de Longo Prazo” “Governança Corporativa: Evidências Empíricas no Brasil” “Direito Societário: Estratégias Societárias, Planejamento Tributário e Sucessório” alexfea@usp.br / alexandre.dimiceli@uol.com.br © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança CorporativaGovernança Corporativa Bibliografia Bibliografia recomendada (1/2) 1. JENSEN, Michael. A theory of the firm: governance, residual claims, and organizational forms. 1. ed. Harvard University Press, 2001. 320p. 2. JENSEN, M. Value Maximization, Stakeholder Theory, and the Corporate Objective Function. Journal of Applied Corporate Finance, v. 14, n. 3, p. 8-21, Fall, 2001. 3. LA PORTA, Rafael, SHLEIFER, Andrei, LOPEZ-DE-SILANES, Florencio. Corporate ownership around the world. Journal of Finance, v. 54, p. 471-517, 1999. 4. SHLEIFER, Andrei, VISHNY, Robert. A survey of corporate governance. Journal of Finance, v. 52, n. 2, p. 737- 783, 1997. 5. COFFEE, John C. A Theory of Corporate Scandals: Why the U.S. and Europe Differ. Columbia Law and Economics Working Paper No. 274. March, 2005. Disponível em <http://ssrn.com/abstract=694581> 6. BECHT, Marco, BOLTON, Patrick, RÖELL, Ailsa. Corporate governance and control. ECGI Finance Working Paper n. 02/2002, 2002. Disponível em <http://ssrn.com/abstract_id=343461>. 7. STERNBERG, Elaine. Just Business – Business Ethics in Action. 2a ed. Oxford University Press, 2000. 302p. 8. McLEAN, Bethany, ELKIND, Peter. The Smartest Guys in the Room – The Amazing Rise and Scandalous Fall of Enron. 1a ed. Penguin Books, 2004. 440p. 9. MONKS, Robert, MINOW, Nell. Corporate Governance. 3a ed. Blackwell Publishers, 2003. 464p. 10.KRAAKMAN, Reinier, DAVIES, Paul, HANSMAN, Henry, HERTIG, Gerard, HOPT, Klaus, KANDA, Hideki, ROCK, Edward. The Anatomy of Corporate Law. 1. ed. Oxford University Press, 2004. 231p. © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa
  3. 3. Governança Corporativa BibliografiaBibliografia recomendada (2/2) 11.RAJAN, Raghuram, ZINGALES, Luigi. Salvando o Capitalismo dos Capitalistas. 1. ed. Elsevier Editora Ltda, Rio de Janeiro, 2004. 393p. 12.MORCK, Randall K. (editor). A History of Corporate Governance Around the World. 1. ed. National Bureau of economic Research – NBER, Chicago. 2005. 687p. 13.CHEW, Donald H., GILLAN, Stuart L. (org). Corporate Governance at the Crossroads. 1. ed. McGraw-Hill Irwin. 2005. 512p. 14.SILVEIRA, Alexandre Di Miceli da. 2010. Governança Corporativa no Brasil e no Mundo: Teoria e Prática. 1ª ed. Rio de Janeiro: Editora Campus Elsevier. 404 p. 15.SILVEIRA, Alexandre Di Miceli. Governança Corporativa, Desempenho e Valor da Empresa no Brasil. Ed. Saint Paul Institute of Finance, 1ª ed. 2005. 181 p. 16.SILVEIRA, Alexandre Di Miceli. Governança Corporativa e Estrutura de Propriedade. Ed. Saint Paul Institute of Finance, 1ª ed. 2006. 251 p. 17.HAMILTON, Stewart, MICKLETHWAIT, Alicia. Greed and Corporate Failure – The Lessons from Recent Disasters. 1a ed. Palgrave MacMillian, 2006. 207p. 18.DAVIS, Stephen, LUKOMNIK, Jon, PITT-WATSON, David. The New Capitalists. 1a ed. Harvard Business School Press, 2006. 288p. 19.TIROLE, Jean. The Theory of Corporate Finance. 1. ed. Princeton University Press, 2006. 644p. cap. 1. p. 15-74. 20.CARVALHAL-DA-SILVA, André L., LEAL Ricardo P. C. (org.). Governança Corporativa – Evidências Empíricas no Brasil. Atlas. São Paulo, 2007. 262p. © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança CorporativaGovernança Corporativa Agenda Agenda 1 Conceitos fundamentais sobre governança corporativa 2 O Problema do Agente-Principal como cerne das questões de GC 3 A Função-Objetivo das Empresas e a Governança Corporativa © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa
  4. 4. Governança Corporativa DefiniçãoO que é governança corporativa? É um tema de alta gestão – lida com o processo decisório na alta gestão e com os relacionamentos entre os principais personagens das organizações empresariais, notadamente executivos, conselheiros e acionistas Pode ser definido como um conjunto de mecanismos que visam a fazer com que as decisões corporativas sejam sempre tomadas com a finalidade de maximizar a perspectiva de geração de valor de longo prazo para o negócio Mecanismos de governança devem estar presentes em função da existência de três potenciais problemas na cúpula das empresas: conflito de interesses, limitações técnicas individuais e vieses cognitivos © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança CorporativaGovernança Corporativa Definição1. Conflito de Interesses Pessoas com poder decisório podem optar por cursos de ação que maximizam seu bem-estar pessoal ou o bem-estar de quem o elegeu, em detrimento do melhor resultado para a companhia Em empresas com alta dispersão acionária, executivos muitas vezes tomam decisões a fim de maximizar os resultados de suas carreiras em detrimento do valor da companhia Em empresas com alta concentração acionária, um acionista ou grupo de controle pode tomar decisões a fim de maximizar seu resultado individual, em detrimento dos demais acionistas © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa
  5. 5. Governança Corporativa Definição2. Limitação técnica dos tomadores de decisão Quando as decisões são concentradas em uma única pessoa, é muito provável que esta não possua todos os conhecimentos técnicos necessários para as decisões-chave de uma companhia, tais como as de investimento, financiamento, marketing, posicionamento estratégico, etc. Logo, mecanismos de governança como um conselho de administração qualificado, reunindo pessoas com diferentes formações e experiências, podem levar empreendedores e executivos a tomarem melhores decisões © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança CorporativaGovernança Corporativa Definição3. Vieses cognitivos Mesmo que as situações de conflito de interesses sejam resolvidas e que os decisores sejam absolutamente “éticos” e altamente qualificados, a boa governança possui outro valor: assegura processo decisório com “pesos e contrapesos” independentes, diminuindo a chance de decisões equivocadas em função de vieses cognitivos de pessoas ou grupos específicos Uma extensa linha de pesquisa em psicologia aplicada vem demonstrando os principais vieses aos quais todos estão sujeitos Exemplo 1: um empreendedor atuando como CEO pode ser excessivamente otimista em relação às perspectivas do negócio Exemplo 2: Um conselho excessivamente homogêneo pode reforçar as opiniões mútuas, evitando questionamentos © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa
  6. 6. Governança Corporativa DefiniçãoBenefício geral Em resumo, um bom sistema de governança pode levar a melhores decisões, por meio de um processo decisório mais estruturado, embasado e menos sujeito a conflitos de interesses e aos vieses cognitivos dos indivíduos © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança CorporativaGovernança Corporativa Importância da governança corporativaPor quê a governança corporativa é tão importante atualmente?1. Crescimento e maior ativismo dos investidores institucionais2. Onda de aquisições hostis nos EUA nos anos 803. Onda de privatizações nos países europeus e em desenvolvimento4. Desregulamentação e integração global dos mercados de capitais5. Crises nos mercados emergentes no final do século XX6. Série escândalos corporativos nos EUA e Europa no início do século XXI7. Crise financeira global de 2008Fonte: Becht, Marco, Bolton, Patrick and Röell, Ailsa A., "Corporate Governance and Control" (October 2002). ECGI - Finance WorkingPaper No. 02/2002. http://ssrn.com/abstract=343461 © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa
  7. 7. Governança Corporativa Possíveis benefícios externosO impacto da governança corporativa sobre o valor das companhiasse baseia na hipótese de que as empresas com boa governança sãomais procuradas pelos investidores, acarretando na redução do seucusto de capital e na valorização dos seus papéis Maior demanda dos investidores pelos seus papéis Aumento do t =n FCLEt valor da = Empresa t =1 ( + WACC 1 )t Redução do custo de capital próprio Empresas (ações) e de terceiros com boa (dívida), resultando governança em um menor WACC (custo médio Menor TMA, ponderado de capital) gerando maior Maior competitividade quantidade deSiglas: projetos a seremFCLE – Fluxos de caixa livres para a empresa empreendidosWACC – Custo médio ponderado de capitalTMA – Taxa mínima de atratividade © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança CorporativaGovernança Corporativa Possíveis benefícios internosAlém da redução no custo de capital, um sistema de governançacorporativa eficiente pode gerar um conjunto de benefícios internosque melhoram as perspectivas de fluxo de caixa da companhiaPrincipais benefícios internos da adoção de boas práticas de governança:1. Separação mais clara de papéis entre acionistas, conselheiros e executivos, especialmente em empresas de controle familiar2. Aprimoramento do processo decisório da alta gestão, com definição mais clara dos responsáveis pelas etapas de iniciação, aprovação, implementação e monitoramento3. Aprimoramento dos mecanismos de avaliação de desempenho e recompensa dos executivos4. Diminuição da probabilidade de fraudes, em decorrência do melhor gerenciamento dos riscos e do aprimoramento dos controles internos5. Maior institucionalização (menor dependência de pessoas específicas) e maior transparência perante os stakeholders © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa
  8. 8. Governança Corporativa Importância da governança corporativaGovernança corporativa e desempenho econômico (1/2) É amplamente aceito que as práticas de governança podem causar impactos positivos ou negativos sobre as empresas individualmente Diversos trabalhos têm evidenciado os impactos macroeconômicos da governança corporativa, com implicações para o crescimento e desenvolvimento econômico dos países Maior Desenvolvimento Econômico Boas Práticas Mercado de de Capitais + Governança Maior Peças-chave Mercados + Desenvolvimento Complementares Financeiros mais Desenvolvidos Forte Proteção Legal aos Sistema Investidores Bancário © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança CorporativaGovernança Corporativa AgendaAgenda 1 Conceitos fundamentais sobre governança corporativa 2 O Problema do Agente-Principal como cerne das questões GC 3 A Função-Objetivo das Empresas e a Governança Corporativa © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa
  9. 9. Governança Corporativa Importância da governança corporativaConflito de Interesses e o problema do Agente-Principal As questões fundamentais que ocasionam os problemas de governança são antiqüíssimas, conforme já citado no texto acima por Adam Smith em seu célebre “A Riqueza das Nações”, do final do século XVIII A raiz dos problemas de governança é inclusive mais antiga do que os textos de Smith, sendo relacionada fundamentalmente à natureza humana Precipuamente, assume-se que as pessoas procuram maximizar seu bem- estar pessoal (ou sua utilidade pessoal) ao longo de suas vidas Em organizações empresariais, entretanto, a busca pela maximização da utilidade pessoal pode levar um indivíduo a tomar decisões prejudiciais a terceiros, principalmente a investidores que confiaram a esta pessoa poder para tomada de decisões em seu interesse. Tem-se então um problema de “governo” ou de direcionamento em tais organizações Conceitualmente, a teoria mais aceita para discutir a temática da governança é a do agente-principal © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança CorporativaGovernança Corporativa O problema de agência e a GCTeoria do Agente-Principal: conceitos fundamentais“The directors of such [joint-stock] O Problema de Agência dos Gestorescompanies, however, being the managersrather of other peoples money than of Principais (Acionistas)their own, it cannot well be expected that Remuneraçãothey should watch over with the same Serviçosanxious vigilance with which the partnersin a private copartnery frequently watchover their own… Agentes… Negligence and profusion, therefore, (Executivos)must always prevail, more or less, in themanagement of the affairs of such acompany.” Decisão: 1 2 Tomada de decisão Tomada de decisão Adam Smith, The Wealth of Nations 1776 que maximiza a que maximiza a riqueza dos utilidade pessoal acionistas dos gestores“Sendo os executivos de companhiasabertas gestores do dinheiro de outras Problema de Agência dos Gestores :pessoas, não se pode esperar que eles Ocorre quando os executivos tomamvigiem o negócio com a mesma intensidade decisões com o intuito de maximizar suaque os donos de empresas fechadas” utilidade pessoal (2) e não maximizar a Tradução Livre riqueza dos acionistas (1), motivo pelo qual são contratados © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa
  10. 10. Governança Corporativa O problema de agência e a GC A governança pode ser entendida como o conjunto de mecanismos para minimização do problema de agência nas companhias O Problema de Agência dos Gestores e a Governança Corporativa Remuneração Principais Agentes Decisão: 1 Decisão que maximiza a riqueza dos(Acionistas) (Executivos) acionistas Serviços •Crescimento excessivo Problemas de agência Governança Corporativa - conjunto de •Diversificação excessiva mecanismos de incentivo e controle •Fixação de gastos que visa harmonizar a relação entre pessoais excessivos acionistas e gestores pela redução dos (salários, benefícios problemas de agência, numa situação corporativos) de separação entre propriedade e •Tunneling - transferência controle Mecanismos Mecanismos de recursos (venda ativos, Internos Externos preços de transferência) e 1.Conselho de 1.Mercado de resultados entre empresas Administração aquisições hostis •Empreendimento de 2.Sistemas de 2.Proteção legal aos projetos devido ao seu remuneração investidores gosto pessoal 3.Mercado de trabalho •Designação de membros 3.Sistemas de Controles Internos e de produtos da família desqualificados e Auditoria competitivos para posições gerenciais 4.Relatórios contábeis •Resistência à substituição 4.Estrutura de fiscalizados por •Roubo dos lucros propriedade agentes do mercado •Resistência à liquidação 2 Decisão que maximiza ou fusão vantajosa para a utilidade pessoal dos os acionistas gestores © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa Governança Corporativa Importância da governança corporativa Formas pelas quais os executivos podem depreciar o patrimônio dos investidores – exemplos da literatura Realização de gastos desnecessários ou “pet projects” Criação de barreiras para sua substituição Empreendimento de projetos de investimentos que reduzem o risco dos executivos Estabelecimento de remuneração abusiva para si próprios Dedicação de esforço pessoal insuficiente à gestão da companhia Venda da produção, ativos, ou títulos da companhia abaixo do preço de mercado para outras empresas das quais são acionistas Seleção de pessoas desqualificadas para posições gerenciais © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa
  11. 11. Governança Corporativa Importância da governança corporativaEstrutura de Propriedade e Custos de Agência A maior parte da literatura foi desenvolvida para o contexto anglo-saxão, no qual o principal conflito de agência ocorre entre acionistas e executivos em função da estrutura de propriedade pulverizada Entretanto, a concentração acionária é bem maior no restante do mundo, onde é comum a presença de um forte acionista controlador ou bloco de grandes acionistas, inclusive no Brasil A presença de grandes acionistas controladores possui efeitos positivos e negativos esperados para as companhias O principal efeito positivo é o chamado efeito-incentivo. Por terem muitos recursos investidos na companhia, os grandes acionistas possuem maior incentivo para coletar informações e monitorar os executivos O principal efeito negativo é o chamado efeito-entrincheiramento, quando, a partir de certa propriedade, os grandes acionistas passam a perseguir benefícios privados do controle à custa dos demais investidores © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança CorporativaGovernança Corporativa O problema de agência e a GCEm função dos diferentes níveis de concentração acionária, oprincipal problema de agência no Brasil e em outros paísesemergentes é diferente do problema básico norte-americano País Principal conflito Principal problema a ser enfrentado conflito entre executivos e manipulação dos resultados acionistas em uma como forma de aumentar a EUA situação de estrutura de remuneração pessoal dos propriedade pulverizada executivos extração de benefícios privados conflito entre acionistas do controle pelos acionistas Brasil e controladores e controladores por meio de outros minoritários em uma transações com partesemergentes situação de estrutura de relacionadas e outras formas de propriedade concentrada self-dealingFonte: Coffee, John C., "A Theory of Corporate Scandals: Why the U.S. and Europe Differ" (March 2005). Columbia Law andEconomics Working Paper No. 274. http://ssrn.com/abstract=694581 © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa
  12. 12. Governança Corporativa AgendaAgenda 1 Conceitos fundamentais sobre governança corporativa 2 O Problema do Agente-Principal como cerne das questões de GC 3 A Função-Objetivo das Empresas e a Governança Corporativa © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança CorporativaGovernança Corporativa Função-objetivo das empresas e GCA discussão sobre governança corporativa deve ser precedida peladefinição clara do propósito fundamental das companhias Só é possível avaliar a qualidade das práticas de governança de uma organização quando seu propósito é transparente Logo, uma questão fundamental precede a discussão sobre governança corporativa: a definição da função-objetivo das empresas Para isto, três questões básicas que precisam ser respondidas: 1. Em função de quais interesses as organizações empresariais devem ser geridas? 2. Quais devem ser os critérios para tomada de decisão e avaliação de desempenho? 3. Como devem ser definidos os pontos de troca (trade-offs) entre os diversos interesses conflitantes presentes nas companhias? Maximização Equilíbrio do da riqueza OU interesse de dos todos os acionistas stakeholders* Teoria da maximização do Teoria dos valor da empresa stakeholders * Entende-se como stakeholders todos os indivíduos ou grupos que podem afetar de forma substancial, ou serem afetados, pelo bem estar da empresa © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa
  13. 13. Governança Corporativa Função-objetivo das empresas e GCA discussão sobre governança corporativa deve ser precedida peladefinição clara do propósito fundamental das companhias Qual abordagem é mais adequada? Para responder a esta questão, deve- se considerar três dimensões de interesse principais: i. dimensão “sociedade”: qual função-objetivo deverá gerar um maior bem estar para a sociedade? ii. dimensão “empresa”: qual função-objetivo tornará a empresa mais eficiente e produtiva? iii. dimensão “profissional”: qual função definirá de forma clara como executivos e conselheiros devem tomar decisões e serem avaliados? A função-objetivo que responder de forma mais adequada a essas questões deve então ser escolhida, já que resultará em maior bem estar social, maior eficiência corporativa e melhores critérios de avaliação dos administradores da companhia © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança CorporativaGovernança Corporativa Função-objetivo das empresas e GCResumo da questão:Maximização do Valor da Empresa X Equilíbrio InteressesStakeholders Teoria da Maximização do Valor da Teoria de Equilíbrio dos Interesses Empresa dos Stakeholders Tem suas raízes ligadas à sociologia, Tem suas raízes em 200 anos de ao comportamento organizacional, e, estudos em economia e finanças segundo Jensen (2001, p.8), ao interesse pessoal dos executivos A teoria afirma que, na ausência de A idéia básica da teoria é a de que os externalidades e monopólios, o bem executivos devem tomar decisões estar da sociedade é maximizado levando em conta os interesses de quando cada empresa maximiza seu todos os stakeholders da empresa valor de mercado Possui um critério lógico para definir Não possui um critério lógico para os tradeoffs entre os stakeholders: R$ definir os tradeoffs entre os 1 deve ser investido desde que gere no constituintes da empresa: R$ 1 deve mínimo R$ 1 de valor para a ser investido desde que ...? companhia Possui a vantagem de definir Define múltiplos objetivos a serem claramente uma única dimensão a ser perseguidos: máximo retorno para os maximizada como objetivo da acionistas, máxima satisfação clientes, companhia máximo bem estar funcionários, etc. Define claramente qual mestre os Orienta os executivos a servirem à executivos devem servir: os acionistas "muitos mestres" Fonte: Jensen, M., “Value Maximization, Stakeholder Theory and the Corporate Objective Function”, The Journal of Applied Corporate Finance, Fall. 2001. © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa
  14. 14. Governança Corporativa Função-objetivo das empresas e GCArgumentos adicionais em favor da abordagem da maximização dariqueza dos acionistas (MRA) De acordo a abordagem da MRA, é factível que as decisões sejam tomadas no melhor interesse dos acionistas, pois, em comparação com os outros stakeholders, os mesmos: não possuem um contrato que lhes assegure uma remuneração mínima somente recebem após o recebimento de todos os outros stakeholders possuem seus fundos totalmente alocados na companhia (sunk funds) A teoria de equilíbrio dos interesses dos stakeholders tende a politizar a companhia, pois, sem um critério claro para tomada de decisão e avaliação de desempenho, os gestores ficam com poder para exercerem suas preferências pessoais no dispêndio de recursos da empresa Segundo Jensen (2001, p.9), “as companhias que adotam a teoria de equilíbrio dos stakeholders acabarão passando por confusão gerencial, conflito, ineficiência, e, talvez, fracasso corporativo”Fonte: Jensen, M., “Value Maximization, Stakeholder Theory and the Corporate Objective Function”, The Journal of Applied CorporateFinance, Fall. 2001. © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança CorporativaGovernança Corporativa Função-objetivo da empresaAo aceitar a Teoria da Maximização do Valor da Empresa como aabordagem correta para o objetivo da empresa, é preciso fazerimportantes considerações Apenas aceitar a teoria de maximização do valor da empresa não assegura que a empresa terá sucesso É preciso complementar esse critério para tomada de decisão e avaliação de resultados com uma visão, estratégia e tática que una e motive os participantes da organização "Uma empresa não consegue maximizar seu valor se ignorar os interesses dos seus stakeholders” Os executivos devem não apenas satisfazer, mas garantir o apoio de todos os stakeholders da corporação - clientes, empregados, executivos, fornecedores e comunidade local © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa
  15. 15. Governança Corporativa Função-objetivo das empresas e GCResponsabilidade Social Corporativa, Sustentabilidade e GovernançaCorporativa É comum a associação entre os temas governança corporativa e responsabilidade social empresarial, incluindo sua vertente verde denominada “sustentabilidade empresarial” Como exemplo, muitos investidores institucionais e analistas destacam cada vez mais a sigla ESG (Environmental, Social, Governance) como um parâmetro a ser utilizado na análise das empresas Entretanto, tal abordagem deve ser precedida de uma pergunta fundamental: São estes temas tão próximos e interconectados? Após uma análise estruturada, fica claro que são assuntos diferentes e que, portanto, a temática da governança corporativa não possui relação automática com as de “responsabilidade social” e “sustentabilidade” © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança CorporativaGovernança Corporativa Função-objetivo das empresas e GCResponsabilidade Social Corporativa, Sustentabilidade e GovernançaCorporativa Os proponentes do conceito da RSE geralmente partem da premissa de que não é suficiente para uma empresa “apenas” cumprir suas obrigações contratuais com suas partes interessadas, seguir as leis, fornecer bons produtos e serviços e gerar lucro: elas precisariam adicionalmente investir em ações de “responsabilidade social” Como resultado, a mídia especializada reporta a existência de uma verdadeira indústria de RSE atualmente, formada por consultorias, auditorias, cursos, relatórios específicos, eventos, gurus, websites, newsletters e departamentos específicos dedicados ao tema, entre outros Curiosamente, os altos executivos têm aceitado tal premissa sem grandes questionamentos, e a indústria da RSE tem prosperado cada vez mais Entretanto, muitos administradores deveriam entender a lógica por trás do conceito de RSE, para apenas depois decidir se tais iniciativas são positivas ou não para o negócio. © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa
  16. 16. Governança Corporativa Função-objetivo das empresas e GCO que significa Responsabilidade Social Empresarial (RSE)? A RSE também é conhecida por outros nomes, como responsabilidade corporativa ou cidadania corporativa Basicamente é uma forma de autorregulação na qual as companhias passam a assumir voluntariamente a responsabilidade causada por seus impactos sobre funcionários, meio ambiente, consumidores e comunidade em geral, independentemente das exigências legais As iniciativas podem ser resumidas em três camadas: Filantropia corporativa, com doação direta de recursos corporativos Utilização da RSE como uma forma de gerenciamento dos riscos, visando evitar que problemas com stakeholders, governos, ONGs ou com sua cadeia de suprimentos causem impactos negativos significativos nos fluxos de caixa e na imagem da companhia Oportunidade para criação de valor para os acionistas. © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança CorporativaGovernança Corporativa Função-objetivo das empresas e GCA RSE como um tema antigo – o artigo seminal de Milton Friedman (1/2) Em 1970, Milton Friedman escreveu artigo seminal no NY Times chamado “The Social Responsibility of Business is to Increase its Profits” Segundo Friedman, o executivo é um empregado dos acionistas, devendo agir em seu interesse a fim de fazer o máximo de dinheiro após cumprir com todas as regras sociais sob a forma de Lei e dos costumes éticos Obviamente, executivo também é uma pessoa com seus próprios direitos. Ele poderia se sentir impelido a dedicar parte de sua renda para causas que considerasse relevantes, ou mesmo para simplesmente recusar trabalhar para companhias que considerasse prejudiciais à sociedade. Tais responsabilidades poderiam então ser chamadas de “responsabilidades sociais” Porém, o executivo estaria agindo como principal nestes casos, e não como um agente. Ele gastaria seu próprio dinheiro, tempo ou energia, e não o dos seus acionistas nem o tempo ou energia para qual foi contratado. Em resumo, Friedman (1970) argumenta que, se estas são “responsabilidades sociais”, elas seriam de indivíduos, não de negócios. . © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa
  17. 17. Governança Corporativa Função-objetivo das empresas e GC A RSE como um tema antigo – o artigo seminal de Milton Friedman (2/2) Assim, o que significa dizer que um executivo de companhia aberta possui uma “responsabilidade social” como homem de negócios? Significaria gastar recursos de terceiros por um interesse social mais amplo, sendo que os acionistas poderiam gastar seus próprios recursos com determinadas causas particulares se desejassem fazê-lo Em outras palavras, tais atos constituiriam uma espécie de imposto aplicado às companhias, com a decisão de alocação desses impostos a cargo dos executivos Neste caso, o homem de negócios, eleito direta ou indiretamente pelos acionistas, tornar-se-ia simultaneamente legislador, executivo e jurista Ele decidiria quem taxar, qual o “imposto” a ser aplicado e qual a destinação dos recursos levantados Friedman (1970) argumenta que isto deveria ser uma função governamental, e não de um executivo contratado com outros objetivos. © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança CorporativaGovernança Corporativa Função-objetivo das empresas e GC Os problemas fundamentais da RSE (1/2) Temática da RSE possui um problema fundamental: parte de uma premissa errada sobre o papel das empresas – A busca pelo lucro seria um mal necessário a ser perseguido, sendo os lucros gerados pelas companhias destinados apenas aos seus acionistas As ações de RSE representariam então uma espécie de licença para as empresas operarem, ou para redimirem seus “pecados” Entretanto, se empresas atuarem em mercados competitivos, obedecerem às leis e tiverem padrões éticos, a busca pelo lucro fará com que contribuam para um maior bem-estar social Deve-se também desconfiar da auto-proclamada “benevolência” de alguns homens de negócio, pois: quem está pagando? Em muitos casos, recursos dos acionistas ou mesmo recursos públicos Definição de suas atividades também merece críticas: muitas práticas são iniciativas que negócios bem administrados deveriam ter: não pagar propinas, não enganar consumidores, adotar postura amigável com comunidades relacionadas, ter visão de longo prazo nas decisões, etc. © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa
  18. 18. Governança Corporativa Função-objetivo das empresas e GCOs problemas fundamentais da RSE (2/2) Três objeções principais ao conceito da “responsabilidade social”: 1. Ela invade uma área que deveria ser tratada pelos governos 2. Funciona como uma forma de ocultar outros problemas das companhias (muitas vezes relacionados a questões ambientais ou de reserva de mercado) 3. Representa uma alocação arbitrária e não solicitada de recursos de terceiros. The Economist (2008) define a RSE: “If done badly, it is often just a figleaf and can be positively harmful. Done well, though, it is not some separate activity that companies do on the side: it is just good business.”. © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança CorporativaGovernança Corporativa Função-objetivo das empresas e GCSustentabilidade: o braço verde da RSE (1/2) Existem inúmeras definições para a vertente verde da RSE, denominada “sustentabilidade empresarial” Basicamente, sustentabilidade é a capacidade de atender às demandas do presente sem comprometer a capacidade de atendimento das demandas das gerações futuras Aplicada à realidade empresarial, o tema ganhou espaço em função da discussão sobre o aquecimento global. De acordo com tal visão, as companhias deveriam procurar neutralizar suas emissões de carbono e minimizar todos os impactos ambientais decorrentes de suas operações Existem dois problemas principais associados à questão da sustentabilidade: 1. O tema propiciou uma enorme oportunidade de retórica para executivos e controladores em todo o mundo 2. Muitos praticantes passaram a apregoar a sustentabilidade como nova função-objetivo empresarial, chegando ao ponto de incluir a governança dentro de um pretenso grande tema chamado “sustentabilidade” © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa
  19. 19. Governança Corporativa Função-objetivo das empresas e GCSustentabilidade: o braço verde da SER (2/2) Levando em consideração seus dois problemas principais, pode-se resumir a questão da sustentabilidade sob dois prismas bem conhecidos (e antigos): gestão de riscos e oportunidades Como ferramenta de gestão de riscos, reforça a necessidade das empresas fazerem uma leitura mais correta do ambiente, a fim de evitar constrangimentos públicos e ações judiciais com riscos potenciais para sua reputação (incluindo riscos na cadeia de suprimento, passivos ambientais, problemas de corrupção com agentes públicos, problemas trabalhistas decorrentes de mão de obra escrava ou infantil, etc.). Como oportunidade, parte-se da idéia que uma “estratégia verde” pode criar valor para o negócio, tornando-se parte da vantagem competitiva da empresa (ex. diminuição desperdício e redução custos, aproveitamento de nicho de mercado, aproveitamento de nicho de investidores, etc.) © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança CorporativaGovernança Corporativa Função-objetivo das empresas e GCExternalidades e o papel do governo Externalidades: principal argumento defensores da sustentabilidade Argumenta-se que as companhias são organismos que sistematicamente lançam custos ao meio ambiente sem pagar por eles Logo, seria necessário que as próprias empresas desenvolvessem programas a fim de minimizar suas externalidades negativas Sem dúvida, é fundamental minimizar as externalidades geradas pelas empresas. Entretanto o ponto-chave é definir o responsável por issp Ao invés de ficar a cargo de cada empresa, a minimização das externalidades deveria ser uma tarefa dos governos Deixar questões tão importantes ao critério voluntário e descoordenado das empresas prejudicaria as bem intencionadas, que ficariam em desvantagem com outras menos interessadas nos impactos ambientais As empresas realmente interessadas em melhorar o meio ambiente deveriam procurar apoiar ativamente a definição de regras ambientais mais exigentes em suas indústrias, ao invés de apenas enfatizar a importância do meio ambiente para as gerações futuras. © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa
  20. 20. Governança Corporativa Função-objetivo das empresas e GCOs problemas da linha de resultados tripla (Triple Bottom Line) Recentemente, uma nova visão passou a ser divulgada pelos defensores da RSE: a de que as empresas “conscientes” deveriam não apenas perseguir resultados financeiros, mas também resultados sociais e ambientais com a mesma intensidade Em outras palavras, deveriam não apenas procurar criar valor econômico, mas sim uma linha de resultados tripla, denominada triple bottom line, abrangendo o desempenho financeiro, ambiental e social. Apesar de ser uma visão aparentemente mais correta à primeira vista, a linha de resultados tripla traz diversos questionamentos práticos para sua implementação: 1) como devem ser medidos os progressos nas áreas ambientais e sociais?; 2) quais devem ser os trade-offs entre os resultados financeiros, ambientais e sociais? e, 3) como comparar o desempenho de duas companhias, que naturalmente apresentarão resultados diferentes nas três frentes de ação? Segundo a The Economist (2005), “The triple bottom line is not so much a license to operate as a license to obfuscate” © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa HYPERLINKS alexfea@usp.br alexandre.dimiceli@uol.com.br http://ssrn.com/author=443083 © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa
  21. 21. Governança Corporativa Importância da governança corporativa1. Crescimento e maior ativismo dos investidores institucionais São constituídos por fundos de pensão, fundos mútuos, companhias de seguro e fundos hedge, reunindo a poupança coletiva de milhares de indivíduos Tipicamente visam retornos de prazo mais longo. Geralmente atuam como minoritários de muitas companhias a fim de diversificar o risco da sua carteira Seu forte crescimento no mundo criou um grupo de investidores com escala e poder suficiente para influenciar as práticas de governança das empresas Possuem enorme disponibilidade de recursos (Ex. ICGN US$ 10 trilhões, Calpers US$ 200 bi, TIAA-CREF US$ 265 bi, Previ R$ 110 bi, Petros R$ 35 bi, Funcef R$ 23 bi) São os maiores investidores no mercado acionário norte-americano e possuem participação crescente em relação ao PIB brasileiro Até a década de 80, utilizavam o mecanismo de saída (venda de ações) quando não concordavam com decisões empresariais. A partir de então, passaram a usar cada vez o mecanismo de voz, procurando atuar de forma mais ativa © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança CorporativaGovernança Corporativa Importância da governança corporativa2. Onda de aquisições hostis nos EUA nos anos 80 A onda de aquisições hostis (hostile takeovers) nos EUA nos anos 80 demonstrou a falha nos mecanismos de controles internos das empresas Como resultado, muitos executivos de empresas-alvo passaram a lançar mão de artifícios defensivos com o objetivo de dificultar as tentativas de aquisição de controle Como resultado, a utilização crescente de mecanismos anti-takeover (conhecidas genericamente como pílulas envenenadas ou poison pills) nos EUA contribuiu substancialmente para o maior ativismo dos investidores institucionais e para o aumento das discussões sobre o tema © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa
  22. 22. Governança Corporativa Importância da governança corporativa3. Onda de privatizações nos países europeus e em desenvolvimento A onda de privatizações começou no Reino Unido nos anos 80, espalhando-se para outros países da Europa Ocidental nos anos 90 Na mesma década, o movimento se propagou por América Latina, Europa Oriental, Ásia e antigo bloco soviético Enquanto no Reino Unido adotou-se o modelo de privatização com dispersão acionária, na maioria dos outros países adotou-se um modelo de transferência de controle para grandes acionistas As privatizações levantaram a questão sobre como as novas empresas privatizadas deveriam ser controladas e dirigidas Como a maior parte das privatizações se deu por meio de ofertas públicas de ações, elas aumentaram o papel dos mercados de capitais e a necessidade de proteção aos acionistas minoritários © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança CorporativaGovernança Corporativa Importância da governança corporativa4. Desregulamentação e integração global dos mercados de capitais A integração dos mercados de capitais e o crescimento dos mercados acionário durante os anos 90 propulsionaram as discussões sobre governança corporativa Neste período, as empresas passaram a disponibilizar suas ações para negociação em bolsas de outros países por meio por meio da listagem dupla ou cross-listing A listagem dupla contribuiu para a adoção de novas práticas de governança e para a difusão da cultura do mercado de ações fora dos países anglo-saxões O programa de DRs mais utilizado pelas companhias brasileiras é o ADR (American Depositary Receipts), que possibilita a negociação das ações no mercado norte-americano, geralmente na Bolsa de Nova Iorque © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa
  23. 23. Governança Corporativa Importância da governança corporativa5. Crises nos mercados emergentes no final do século XX A crise asiática em 1997 expôs as deficiências de governança de grupos empresariais de países emergentes e a necessidade de aumento da proteção aos investidores Na ocasião, diversos organismos multilaterais, como OCDE, FMI e Banco Mundial passaram a enfatizar que, além de uma boa gestão macroeconômica, os países emergentes teriam que ter empresas com boa governança a fim de prevenir crises Tais órgãos passaram então a colocar as reformas das práticas de governança como uma questão de alta prioridade nos países emergentes © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança CorporativaGovernança Corporativa Importância da governança corporativa6. Série de escândalos corporativos nos EUA e Europa início século XX! Os recentes problemas de fraudes contábeis e financeiras nos EUA (Enron, WorldCom, Tyco, Adelphia) mostraram que a governança corporativa precisa ser aprimorada mesmo nos Enron mercados mais desenvolvidos A posterior ocorrência de escândalos na Europa Continental (Parmalat, Royal Ahold, etc.) mostrou que o problema é mais amplo e não deriva da alegada pressão do mercado americano por resultados de curto prazo Os escândalos corporativos demonstraram um problema generalizado com todos os agentes do mercado financeiro (auditores, advogados, analistas de mercado, banqueiros de investimento, etc.) Parmalat A resposta legislativa americana aos problemas ocorridos (Sarbanes-Oxley) vem causando impacto em companhias de todo o mundo © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa
  24. 24. Governança Corporativa Importância da governança corporativa7. Crise financeira global de 2007-2008 Desequilíbrios financeiros globais entre países, regulação deficiente, taxas de juros excessivamente baixas e produtos financeiros extremamente complexos têm sido apontados como alguns dos culpados pela recente crise financeira global, precipitada por problemas no mercado de hipotecas e de bancos excessivamente alavancados Entretanto, é consenso de que, além dos problemas acima, práticas deficientes de governança corporativa também tiveram sua parcela de culpa para o surgimento da atual crise financeira Particularmente, dois problemas reforçaram a importância de se repensar a governança das instituições financeiras: os sistemas de remuneração dos executivos vinculados a resultados insustentáveis no longo prazo e as falhas dos conselhos de administração no monitoramento dos riscos aos quais suas companhias estavam sujeitas © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança CorporativaGovernança Corporativa Principais aspectos das fraudes nos EUAA crise de confiança nos EUAPrincipais problemas de governança:• Falsificação de demonstrações contábeis• Empréstimos para administradores• Insider trading• Evasão fiscal © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa
  25. 25. Governança Corporativa Os investidores institucionais e a GCICGN - International Corporate Governance NetworkAssociação dos principais fundos de pensão e outros investidoresinstitucionais dos EUA, Europa e Austrália (Fundação – 1995)Princípios fundamentais: Transparência nas informações divulgadas Tratamento igual para todos os acionistas Proteção aos direitos dos minoritários Conselhos ativos e independentes © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança CorporativaGovernança Corporativa Os investidores institucionais e a GCCALPERS - Fundo de pensão dos funcionários públicos da CalifórniaCarteira de Investimentos em outubro de 2005 Classe de ativo por valor de mercado (US$ bilhões) US$ 21 bi 12% 7% Caixa Renda Fixa (USA e 27% exterior) Propriedades Ações 43% Invest. Alternativos / US$ 76 bi 11% Private Equity Total de ativos do CALPERS em 30 de abril de 2009: US$ 176,8 bilhões Fonte: CALPERS investment facts, outubro 2005 - www.calpers.com http://www.calpers.ca.gov/eip-docs/about/facts/investme.pdf © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa
  26. 26. Governança Corporativa Os investidores institucionais e a GC Evolução da participação dos investidores institucionais no mercado de ações americano Participação dos investidores na bolsa de Nova Iorque (NYSE) 20.000 18.000 16.000 14.000 12.000 10.000US$ Trilhões 13% Estrangeiros e Outros 8.000 6.000 37% Pessoas Físicas e Organizações sem fins 4.000 lucrativos 50% 2.000 Investidores Institucionais 0 1950 1970 1990 1995 1999 2000 2001 2002 Fonte: Federal Reserve Board “Flow of Funds” www.federalreserve.gov New York Stock Exchange (NYSE) http://www.nysedata.com/factbook/viewer_interactive.asp?hidCategory=12 © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa Governança Corporativa Os investidores institucionais e a GC Evolução dos ativos das Entidades Fechadas de Previdência Complementar (EFPC) em relação ao PIB Evolução dos ativos das EFPCs em relação ao PIB (R$ Milhões 3.000 2.829 2.500 2.000 Ativos 1.942 EFPC / PIB 1.500 Ativos EFPC PIB 1.090 1.000 879 15,7% 14,4% 13,2% 445 500 8,3% 281 144 73 - 1996 2000 2004 2008 Fonte: Consolidado estatístico ABRAPP – dezembro/2008 www.abrapp.org.br © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa
  27. 27. Governança Corporativa Os investidores institucionais e a GCCarteira de Investimentos das Entidades Fechadas de PrevidênciaComplementar (EFPC) em julho de 2006 Classe de ativo por valor de mercado (R$ bilhões) Outros 3% Ações (Renda Variável) 30% Títulos Públicos e Renda Fixa 63% Imóveis 4% Total dos investimentos das EFPC em julho de 2006: R$ 342,7 bilhões Fonte: Consolidado estatístico ABRAPP - julho/2006 www.abrapp.org.br Meta atuarial: Inflação + 6% a.a. © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança CorporativaGovernança Corporativa Os investidores institucionais e a GCEvolução de ativos dos investidores institucionais – perspectiva dechegar a 57% do PIB em 2009 Fontes: Guilherme Narciso de Lacerda – Presidente da FUNCEF e Consultoria RiskOffice Seminário Perspectivas 2007 Infra-estrutura e crescimento – O papel dos fundos de pensão São Paulo, 26 de outubro de 2006 © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa
  28. 28. Governança Corporativa O problema de agência e a GCExemplo # 1 de Problema de Agência dos GestoresO Caso GE (2002) “GE cobrirá gastos de Welch até o fim de sua vida” (Manchete dos jornais em setembro/2002) Documentos do processo de divórcio de Jack Welch, ex-presidente da GE, indicam que a companhia cobriu enormes gastos pessoais para ele e a esposa enquanto esteve no cargo e continuará a fazê-lo pelo resto da vida do ex- executivo A GE havia divulgado que a compensação total do executivo, incluindo salário e bônus, foi de US$ 16,7 milhões em 2000, seu último ano completo na empresa antes de se aposentar, em setembro de 2001 e que, após se aposentar, Welch prestará serviços de consultoria para a empresa, no valor mínimo de US$ 86 mil por ano, para os primeiros 30 dias de trabalho, mais US$ 17.307 para cada dia extra As vantagens incluíam: a utilização permanente de um apartamento em Manhattan da GE com todas as despesas pagas (incluindo flores, vinhos, empregados, etc.), TV por satélite em suas quatro casas, acesso aos jatos Boeing 737 e helicópteros da GE, carros com motoristas, camarotes em jogos do time de basquete do New York Knicks e torneio de tênis do US Open, etc. Fonte: Jornal Valor Econômico, “GE cobrirá gastos de Jack Welch até o fim de sua vida”, 09 de setembro de 2002. © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança CorporativaGovernança Corporativa O problema de agência e a GCExemplo # 2 de Problema de Agência dos GestoresO Caso Occidental Petroleum (1990) A empresa petrolífera norte-americana Occidental Petroleum, fundada por Armand Hammer e por ele gerida até 1990, quando do seu falecimento, aos 92 anos de idade Hammer era conhecido como um empreendedor de grande sucesso. Porém, na última década de sua vida, implementou estratégias bastante criticadas que resultaram na redução do valor das ações no mesmo período onde outras petrolíferas triplicaram de valor Inserir caso de mercado Um exemplo do tipo evidenciando o problema de a muitos acionistas externos foi a de decisão que desagradava agência dos gestores na construção de um luxuoso museu para abrigar a coleção de arte de Hammer, a um custo para os acionistas de US$120 milhões brasileiros - prática: (casos Gerdau, Vasp, etc.; casos Quando se soube, em 10/nov/1989, que Hammer dera entrada na UTI de um hospital europeus - tunneling; casos californiano, espalhou-se o boato de que o presidente de 91 anos estava gravemente americanos - Texaco, GE, etc.; enfermo. Com base neste boato, o preço da ação da Occidental subiu de US$28 para US$31, representando casos em outros lugares para os acionistas de US$300 milhões. um acréscimo total de valor do mundo - Rússia, Sudeste Asiático) Considerando a idade de Hammer, seus problemas de saúde não poderiam ser totalmente inesperados. Logo, este aumento de valor de mercado de US$300 milhões provavelmente subestima a extensão dos danos causados ao valor da empresa por seu principal gestor. Na segunda-feira seguinte, reportou-se que Hammer tinha ido ao hospital para um ajuste de rotina do seu marca-passo. O preço da ação da Occidental reagiu a esta informação recuando US$2 e dissipando grande parte do ganho anterior. Fonte: Grinblatt, M. ,Titman, S., Financial Markets and Corporate Strategy. Ed. McGraw-Hill, NY, 1a ed.,1998. 866p. © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa
  29. 29. Governança Corporativa O problema de agência e a GCExemplo # 3 de Problema de Agência dos GestoresO Caso SARL Peronnet da França (1999) A SARL Peronnet, companhia aberta controlada pela família Peronnet, estabeleceu uma nova empresa, a SCI, de propriedade exclusiva da família A SCI tomou um empréstimo para comprar um terreno e construir um armazém A SCI alugou imediatamente o armazém para a SARL Peronnet, utilizando a receita proveniente do aluguel para fazer o pagamento do empréstimo A SAICO, um acionista minoritário da SARL, processou os diretores da empresa (que haviam sido indicados pela família Peronnet), alegando que a família Peronnet havia expropriado uma oportunidade da SARL (de ela mesma comprar o armazém), se beneficiando às custas dos minoritários A corte se pronunciou contra a SAICO, baseada em duas premissas: 1. A decisão da Peronnet de pagar um aluguel à SCI pelo armazém não era contra o interesse social, pois as vendas da SARL se expandiram durante o período 2. A corte alegou que a expansão da SARL havia beneficiado a SAICO também A corte não levou em conta se a criação da SCI era justa para os minoritários Fonte: Johnson, S., La Porta, R., Lopez-de-Silanez, F., Shleifer, A,, “Tunneling”, Working Paper, 2001. © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança CorporativaGovernança Corporativa O problema de agência e a GCExemplo # 4 de Problema de Agência dos GestoresO Caso Timber Company da Indonésia (2003) A Timber Company é uma companhia aberta com minoritários que é controlada por uma família que detém 100% de uma outra companhia fechada As vendas da Timber são feitas exclusivamente para a companhia-irmã de capital fechado Há fortes suspeita de ocorrência de operações de preço de transferência, com venda dos produtos da Timber abaixo do preço de mercado visando a maximizar os lucros da companhia irmã Desta forma, o lucro da família controladora é maximizado em prejuízo dos acionistas minoritários da Timber Minoritários Família Controladora 100% Empresa Empresa listada em de capital Jakarta fechado 100% das vendas abaixo do preço de mercado Fonte: Apresentação de Mark Mobius – IBGC, fevereiro de 2004 © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa
  30. 30. Governança Corporativa Exemplos de conflito de agência no BrasilExemplo # 1 de conflito entre Controladores e Minoritários no BrasilCaso Gerdau (2002) Nos últimos dois dias, as ações da siderúrgica Gerdau prenderam a atenção da Bovespa. Com alta acumulada de 38,22% no ano e de 7,23% no mês, os papéis da empresa subitamente registraram queda de 3,68% na terça-feira e recuaram 1,27% ontem. O motivo foi um fato relevante informando que o grupo realizou um empréstimo de R$ 45,3 milhões para o Haras Joter Ltda, de propriedade de Jorge Gerdau Johannpeter, que é o presidente da companhia. Segundo a nota, esse financiamento foi feito com taxas de mercado e quitado no último mês de agosto. Nada impede que isso (empréstimo da empresa para o dono) aconteça, é uma prática normal. Mas o mercado condena essa operação: o dinheiro da empresa ir para o seu controlador - afirma o sócio diretor da administradora de recursos RCW Asset Management Wagner Roque. Na avaliação de Roque, a atitude do mercado financeiro foi um exagero, já que o empréstimo foi quitado. Se fosse um valor grande... R$ 45 milhões é pouco para o grupo. O analista da Máxima Asset Management André Querne concorda que o valor do empréstimo não vai ter reflexo na companhia. Mas ele também enfatiza que o mercado não aprovou a operação. “O que o mercado não gostou foi o fato de uma empresa com governança corporativa financiar um ativo do controlador e não da siderúrgica”. Segundo ele, não deve haver novos empréstimos como esse na Gerdau, pois a família é bem capitalizada. Procurada pelo JB, a CVM não se pronunciou sobre o assunto até o fechamento desta edição. A Gerdau informou que a sua posição estava no fato relevante. O Haras Joter fica em Porto Alegre (RS). É especializado na criação de cavalos de hipismo da raça alemã Holsteiner. Como cavaleiro, Jorge Gerdau Johannpeter foi campeão brasileiro em 1957. Fonte: Jornal do Brasil, “Ações da Gerdau tropeçam - Mercado condena empréstimo de R$ 45,3 milhões do grupo para haras da família”, 17 de outubro de 2002. © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança CorporativaGovernança Corporativa Exemplos de conflito de agência no BrasilExemplo # 2 de conflito entre Controladores e Minoritários no BrasilCaso Ambev (2004) A Previ entrou ontem com uma representação na CVM questionando pontos da troca de ações entre as empresas AmBev e Interbrew, que resultou na criação da InterBev. Os dois principais argumentos do fundo baseiam-se nos termos da incorporação da canadense Labatt e ainda de um suposto conflito de interesses no voto de alguns administradores no processo de aprovação da operação. A Previ questiona a maneira como a operação foi divulgada ao mercado e avalia que esta teria ocorrido de "modo confuso, com algumas informações incompletas". O ofício, de quase 40 páginas, solicita que a CVM abra um inquérito administrativo e, em caso de improbidades, puna os administradores. No documento, após traçar um histórico do caso, os advogados que representam a Previ consideram que teria ocorrido um abuso do poder de controle por parte dos controladores da Ambev. Estes teriam se beneficiado "ao impor uma reestruturação societária à companhia, envolvendo a incorporação da Labatt em termos e condições incertas“. Os advogados solicitam ainda que a autarquia determine a publicação de fatos relevantes que esclareçam as dúvidas e informe o impacto da operação nos direitos dos acionistas minoritários. A Previ possui cerca de 14% das ações preferenciais da AmBev e chegou a registrar um prejuízo de mais de R$ 600 milhões com a enorme queda das ações PNs da companhia após o anúncio do negócio. A AmBev, por meio de sua assessoria de imprensa, informou que não foi comunicada ou notificada pela CVM. Fonte: Jornal Valor Econômico, “Previ questiona operação da AmBev”, 13 de abril de 2004. © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa
  31. 31. Governança Corporativa Exemplos de conflito de agência no BrasilExemplo # 3 de conflito entre Controladores e Minoritários no BrasilCaso Enersul (2004) A assembléia de acionistas da Empresa Energética de Mato Grosso do Sul (Enersul), prevista para amanhã, dará início a uma briga declarada entre os minoritários e o grupo controlador da empresa, a EDP Brasil, da EDP de Portugal. Além da Enersul, as outras controladas da EDP Brasil são a Bandeirante Energia e a Escelsa. Os minoritários questionam vários pontos da gestão da EDP Brasil na empresa. De acordo com o advogado e representante dos dois fundos de private equity que detêm participação na companhia, a Enersul não paga dividendos. Além disso, os minoritários informam que em 2001 foram aprovados investimentos de alto valor. "Após a compra das máquinas, a Enersul desistiu do projeto". "O balanço anual de 2002 registra prejuízo de R$ 50 milhões, 80% do valor em função da compra das máquinas e de outras ineficiências, como custos de repasse de energia e empréstimos onerosos", conta o advogado. O advogado afirma que os minoritários querem a realização da assembléia para apresentar uma ação de responsabilidade civil contra os administradores e contra o controlador da Enersul. "A ação ainda não está tramitando na Justiça porque precisa passar por uma assembléia para que todos tomem conhecimento do assunto", afirma Ochman. A primeira tentativa dos minoritários para a realização da assembléia ocorreu no último dia 21, quando o controlador da Enersul, a EDP Brasil, não compareceu. Por isso, a assembléia não pôde ser realizada. A Lei das S.As determina a presença de um acionista com, no mínimo, 25% do capital com direito a voto. "É um péssimo exemplo do grupo português no mercado brasileiro", diz Ochman. Fonte: Jornal Valor Econômico, “Minoritários Preparam Ação contra a Enersul”, 28 de junho de 2004. © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança CorporativaGovernança Corporativa Exemplos de conflito de agência no BrasilExemplo # 4 de conflito entre Controladores e Minoritários no BrasilCaso Ripasa (2004) O recurso impetrado pelas companhias VCP e Suzano para cassar a liminar concedida aos acionistas minoritários foi indeferido pelo desembargador de São Paulo. A liminar impede a realização de assembléias para decidir sobre a segunda etapa da reorganização societária da Ripasa, cujo controle foi adquirido no ano passado pelas duas companhias (77,5% do capital votante e 46,06% do total), por US$ 549,15 milhões. Os minoritários contestam a decisão dos novos controladores da Ripasa de não conceder o tag along de 80% e a forma como decidiram fechar o capital da empresa. Segundo o advogado XYZ, o estatuto da Ripasa prevê o pagamento do tag along aos minoritários. Além disso, eles defendem a realização de uma oferta pública de ações (OPA), para o fechamento do capital da Ripasa. Ambas as medidas, informou, farão parte da ação principal que os minoritários darão entrada na justiça. A forma encontrada pelos controladores para fechar o capital da Ripasa, segundo o advogado, nada mais é do que uma manobra para evitar a realização de uma OPA, como manda a lei das S/A. Ele conta que depois de anunciar que seria criada uma nova empresa, a Ripar, que ficaria com 100% do capital da Ripasa e que suas ações seriam trocadas por papéis da Ripar, os novos controladores informaram que havia mais um passo na operação: a Ripar seria extinta 24 horas após sua criação. Com isso, as ações da Ripasa seriam trocadas por VCP e Suzano, meio a meio, com prejuízo para os minoritários, disse. Também desagradou o valor definido para o direito de recesso. O valor do recesso foi fixado em R$ 2,80 por ação. É um valor baixo, já que os controladores pagaram R$ 9,00 por ação e na avaliação do Unibanco o papel vale mais que R$ 5,00. Fonte: Jornal Gazeta Mercantil, “Justiça impede a assembléia da Ripasa”, 31de agosto de 2005. © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa
  32. 32. Governança Corporativa Exemplos de conflito de agência no BrasilExemplo # 5 de conflito entre Controladores e Minoritários no BrasilCaso Cataguazes (2004) Os acionistas minoritários da Companhia Força e Luz Cataguazes Leopoldina conseguiram uma vitória na Justiça ontem na disputa que travam com os controladores da empresa, a família Botelho. O desembargador rejeitou os recursos da empresa contra duas liminares que suspendiam a assembléia realizada em dezembro pela Cataguazes. Nessa assembléia, o controlador aprovou a redução de capital para pagamento de dividendos, o que impediria os preferencialistas de ter o direito de voto, uma vez que seria o terceiro ano consecutivo em que a empresa não distribuía lucros. Com a decisão, ficam mantidas as liminares que suspendem a assembléia. Com a decisão, os minoritários passariam a ter direito de voto na próxima assembléia, diz a representante da Fondelec, empresa americana que tem 12% das ações preferenciais da Cataguazes. Ela explica que isso não caracteriza mudança de controle da empresa, mas uma forma de gestão compartilhada entre a família Botelho e os minoritários. "O próprio desembargador fala que a gestão compartilhada será salutar", diz a advogada. Fonte: Jornal Valor Econômico, “Juiz garante direito de voto a minoritários ”, 13 de fevereiro de 2004. © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança CorporativaGovernança Corporativa Exemplos de conflito de agência no BrasilExemplo # 6 de conflito entre Controladores e Minoritários no BrasilCaso Oi (2004) (1/2) O Ministério Público Federal e o Ministério Público do Estado do Rio de Janeiro entraram ontem com ação civil pública conjunta pedindo a anulação da compra da empresa de telefonia celular Oi pela ex-estatal Telemar, gigante de telefonia fixa que atua em 16 Estados brasileiros. A Telemar absorveu a Oi em junho de 2003 pelo valor simbólico de R$ 1. Segundo os procuradores, a operação teria causado prejuízo de R$ 1 bilhão aos acionistas minoritários da Telemar. A ação civil pública é assinada por três procuradores da República e pelo promotor de Justiça. Os réus são a Telemar Norte Leste Participações (holding do grupo) e suas controladas Telemar Norte Leste S.A. (operadora de telefonia fixa) e TNL PCS Ltda. (operadora do serviço celular). Além da anulação da venda, os autores da ação pedem que os réus indenizem os acionistas minoritários da Telemar por danos morais e materiais e, ainda, paguem uma indenização, sob a forma de multa, por terem abalado a confiança no mercado financeiro. A Oi tem 5,5 milhões de assinantes e apresentou prejuízo de R$ 840 milhões no ano passado. A empresa de telefonia fixa Telemar tem 15,2 milhões de assinantes e apresentou faturamento líquido de R$ 13,6 bilhões e lucro de R$ 761 milhões no ano passado. Segundo os procuradores, quando aconteceu a venda, a Oi acumulava prejuízo de R$ 354 milhões e R$ 5,232 bilhões de dívidas. Na transação, os acionistas controladores injetaram R$ 526 milhões na companhia, reduzindo o endividamento para R$ 4,76 bilhões. [continua...] Fonte: Jornal Valor Econômico, “Procuradores decidem ir à Justiça para tentar anular a compra da Oi”, 23 de setembro de 2004. © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa
  33. 33. Governança Corporativa Exemplos de conflito de agência no BrasilExemplo # 6 de conflito entre Controladores e Minoritários no BrasilCaso Oi (2004) (2/2) Segundo o promotor Rodrigo Terra, ao vender a Oi para a Telemar, os acionistas controladores repassaram para os minoritários 20% da dívida, equivalentes a R$ 1 bilhão. Terra sustenta que houve abuso de poder por parte dos controladores da holding Telemar Norte Leste Participações, que detinha 100% das ações da Oi e 79,6% das ações da operadora Telemar. De acordo com os procuradores, na avaliação do patrimônio da Oi, foi atribuído o valor de R$ 1,122 bilhão para a licença do serviço celular, quando deveria ter havido uma depreciação de 80%. Eles chegaram ao percentual a partir de informação da Anatel (Agência Nacional de Telecomunicações) sobre a desvalorização das licenças que foram postas à venda pelo governo. A ação também questiona a falta de transparência dos acionistas controladores na venda. Não houve convocação de Assembléia Geral de Acionistas para analisar o negócio. A empresa permitiu que os acionistas interessados vissem a documentação na sede da empresa, mas não permitiu que tirassem cópia do material. Segundo os procuradores, a empresa teria criado uma "blindagem" para não divulgar o laudo de avaliação e chegou a ir à Justiça para não entregar o laudo ao Ministério Público. A investigação da compra da Oi pela Telemar começou a ser investigada por pelo promotor Rodrigo Terra a partir de denúncia feita por fundos de investimento que se sentiram prejudicados com o negócio. A venda também é investigada pela CVM (Comissão de Valores Mobiliários) em inquérito aberto no ano passado. Fonte: Jornal Valor Econômico, “Procuradores decidem ir à Justiça para tentar anular a compra da Oi”, 23 de setembro de 2004. © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança CorporativaGovernança Corporativa Exemplos de conflito de agência no BrasilExemplo # 7 de conflito entre Controladores e Minoritários no BrasilCaso Telefonica (2003) O colegiado da CVM decidiu, em julgamento, por uma multa individual de R$ 75 mil a cada um dos diretores da operadora Telesp, do grupo Telefônica, por deixarem de convocar assembléia geral dos acionistas para aprovar a celebração de contrato de terceirização com a Atento (do mesmo grupo) para prestação de serviços de teleatendimento, violando os artigos 9ºe 10ºdo estatuto social da companhia. A Telefônica, ao decidir a contratação da Atento, menos de um ano após a privatização da Telesp, não obedeceu a uma das regras da privatização, que exigia a aprovação prévia em assembléia de contratos de longo prazo que envolvam interesses comerciais do grupo. A reclamação na CVM partiu do BNDESPar, acionista minoritário na época. A decisão só vale para os diretores. Todos os membros do conselho de administração da empresa na época da contratação da Atento, em 1999, foram absolvidos. Fonte: Jornal Valor Econômico, “CVM multa Telefônica por contrato com Atento”, 03 de outubro de 2003. © Professor Dr. Alexandre Di Miceli da Silveira Governança Corporativa

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