175 351-1-sm
Upcoming SlideShare
Loading in...5
×
 

175 351-1-sm

on

  • 627 views

 

Statistics

Views

Total Views
627
Views on SlideShare
627
Embed Views
0

Actions

Likes
0
Downloads
15
Comments
0

0 Embeds 0

No embeds

Accessibility

Categories

Upload Details

Uploaded via as Microsoft Word

Usage Rights

© All Rights Reserved

Report content

Flagged as inappropriate Flag as inappropriate
Flag as inappropriate

Select your reason for flagging this presentation as inappropriate.

Cancel
  • Full Name Full Name Comment goes here.
    Are you sure you want to
    Your message goes here
    Processing…
Post Comment
Edit your comment

175 351-1-sm 175 351-1-sm Document Transcript

  • Dinamika Keuangan dan Perbankan, Agustus 2009, Hal: 82 - 94 Vol. 1 No. 2ISSN :1979-4878 VOLATILITAS HARGA SAHAM ANTARA SAHAM KONVENSIONAL DAN SYARIAH Oleh: Ali Maskur Fakultas Ekonomi Universitas Stikubank Semarang Abstract Disintermediatior phenomena in financial market show that many people tend to invest in capital market more than in banking. That’s happened, because of the return on stock is profitable than banking interest rate. But, there is a big risk in capital market. It’natural, financial market say that high risk high return, low risk low return. So, if we do not want to loss, we must have ability to analyse stock performance, specially volatility of stock. This research use to ARCH/GARCH Model to estimation. The research show that stock growth in 2007 – 2009 tend to decrease for all index (convensional and shariah index). The research show too, that α value ≥ 0,7 and sum of α and β almost one for all index (JSE, LQ45,Kompas 100 and JII). That are means, the volatility shock are persistent or the volatility are high and persistent. Key Words : ARCH, GARCH, volatility and persistent Pendahuluan Setiap investor selalu dihadapkan pada kemungkinan mendapatkan capital gain atau Perkembangan pasar keuangan capital loss. Jadi Investasi saham di sampingmenunjukkan, bahwa semakin maju mengandung resiko besar juga menawarkanperadaban ekonomi suatu masyarakat, keuntungan yang menggiurkan. Mengingatsemakin besar peran pasar modal yang dalam pasar keuangan, dikenal istilah highdiikuti dengan semakin mengecilnya peran risk high return, low risk low return. Olehperbankan komersial di dalam memobilisasi karena itu, agar investor mendapatkandana mereka ke sektor produktif. Fenomena keuntungan maka dia harus bisaini disebut sebagai disintermediasi pasar memperkirakan pergerakan dari indekskeuangan. saham sehingga investor tahu kapan harus Besarnya peran reksa dana bagi beli dan kapan harus jual saham.pertumbuhan pasar modal di Amerika telah Seiring dengan munculnya kesadaranmenjadi salah satu model dalam rangka masyarakat muslim untuk kembalimengantisipasi pertumbuhan pasar modal di keajarannya, maka muncul indeks sahamIndonesia. Pada 1 Juli 1996, lahir reksadana syariah atau disebut dengan Jakarta IslamicKontrak Investasi Kolektif (KIK) dengan Index (JII). Saham yang masuk JIIemisi 500 juta unit penyertaan atau senilai berjumlah 30 saham yang memenuhi kriteriaRp 500 milyar. Setahun kemudian telah ada syariah. JII menjadi jawaban atas keinginan67 reksa dana dengan hampir 8 juta unit investor yang ingin berinvestasi sesuaipenyertaan dan nilainya mencapai Rp 8 syariah. Selain itu, JII menjadi tolok ukurtrilyun. Tahun 2003 jumlahnya mencapai kinerja (benchmark) dalam memilih186 reksa dana dengan nilai Rp 69,475 portofolio saham yang halal.trilyun. Perkembangan tersebut Jenis indeks harga saham yangmenunjukkan semakin diminatinya pasar ditawarkan di Indonesia adalah indeks hargamodal sebagai altenatif investasi. saham individu, indeks harga saham parsial, misal indeks LQ45, JII maupun Kompas
  • Ali Maskur Dinamika Keuangan dan perbankan100, dan yang ketiga adalah indeks harga Pasar yang sangat volatile akansaham gabungan (IHSG), yang merupakan menyulitkan perusahaan untuk menaikkangabungan dari 332 emiten. Indeks harga modalnya di pasar modal. Mestinya dengansaham banyak digunakan untuk munculnya JII, memungkinkan bagi investormenganalisis return saham. Indeks harga untuk mendapatkan alternatif investasisaham berubah bisa karena harga saham di saham dengan resiko ketidakpastian yangbursa berubah atau karena perubahan total relatif kecil karena volatilitasnya yang lebihnilai dasar saham. Perubahan total nilai rendah dibanding saham konvensional.dasar saham terjadi karena perusahaanmengeluarkan modal saham tambahan Tinjauan Pustakamelalui right issue, warrant dan convertiblebond. Pasar Modal Sebagai Alternatif Investasi Perubahan harga saham individu di Pasar modal (capital market)pasar terjadi karena perubahan permintaan merupakan pasar untuk berbagai instrumendan penawaran. Perubahan permintaan dan keuangan jangka panjang yang bisapenawaran bisa terjadi karena faktor yang diperjualbelikan, baik surat utang (obligasi),rasional maupun yang irrasional. Faktor ekuiti (saham), reksa dana, instrumenrasional mencakup kinerja perusahaan, derivatif maupun instrumen lainnya. Pasartingkat bunga, tingkat inflasi, tingkat modal menjadi sarana pendanaan bagipertumbuhan, kurs valuta asing atau indeks perusahaan maupun institusi lain. Dana yangharga saham negara lain. Faktor yang diperoleh dari pasar modal dapat digunakanirrasional mencakup rumor di pasar, untuk pengembangan usaha, ekspansi,mengikuti mimpi, bisikan teman atau penambahan modal kerja dan lain-lain. Pasarpermainan harga. Dalam kenaikan atau modal juga menjadi sarana bagi masyarakatpenurunan harga saham selalu ada kesalahan untuk berinvestasi. Dengan demikian,yang disebut overreaction atau mispriced. masyarakat dapat menempatkan dana yangJika harga terus naik maka akan diikuti dimilikinya sesuai dengan karakteristikdengan penurunan harga pada periode keuntungan dan resiko masing-masingberikutnya. Overreaction terjadi karena instrumen.terlalu optimistis atau pesimistis dalam Setiap investor mempunyai tujuanmenanggapi suatu peristiwa yang yang sama dalam melakukan investasi yaitudiperkirakan berpengaruh terhadap kinerja mendapatkan capital gain dan deviden.perusahaan di masa datang. Kedua sikap Tetapi investor juga bisa mendapatkantersebut mempercepat kenaikan atau kerugian (capital loss). Dilihat daripenurunan harga saham sehingga ada unsur kesediannya menanggung resiko, investormispriced, akibatnya akan terjadi arus balik dikategorikan dalam tiga tipe yaitu, pertamauntuk mengkoreksi mispriced tersebut. Oleh investor yang berani mengambil resiko ataukarena itu, investor harus hati-hati terhadap disebut risk taker/risk lover/risk seeker.pergerakan harga saham yang terlalu cepat Kedua, investor yang takut atau enggannaik atau terlalu cepat turun dengan tajam resiko, biasa disebut risk averter atau riskatau istilahnya terjadi volatilitas harga aversion. Ketiga, investor yang takut tidak,saham. Kemampuan investor untuk berani juga tidak disebut riskmemprediksi ada tidaknya volatilitas harga moderate/moderate investor atausaham akan mempengaruhi return yang akan indifference investor. Seiring dengandidapat investor. perkembangan ekonomi suatu negara, ada kecenderungan masyarakat semakin berani83
  • Vol. 1 No. 2, Agustus 2009 Dinamika Keuangan dan Perbankanmenanggung resiko karena menjanjikan a. Emiten dan efek yang diterbitkannyareturn yang lebih tinggi, high risk high memenuhi kaidah keadilan, kehati-return, low risk low return. Oleh karena itu, hatian dan transparansi.peranan bank dalam memobilisasi dana b. Pelaku pasar (investor) memilikisemakin menurun diikuti dengan semakin pemahaman yang baik tentang resikobesarnya peran pasar modal dalam dan manfaat transaksi di pasar modal.memobilisasi dana masyarakat ke sektor c. Infrastruktur informasi bursa efekproduktif atau istilahnya terjadi transparan dan tepat waktu yangdisintermediasi pasar keuangan. merata di publik yang ditunjang dengan mekanisme pasar yang wajar.Prinsip Syariah Di Pasar Modal d. Pengawasan dan penegakan hukum Pada prinsipnya kegiatan pembiayaan oleh otoritas pasar modal dapatdan investasi keuangan syariah adalah diselenggarakan secara efisien, efektifkegiatan yang dilakukan pemilik harta dan ekonomis.(investor) terhadap pemilik perusahaan(emiten) untuk memberdayakan emiten Konsep Dasar Investasi Syariahdalam melakukan kegiatan usahanya dimana Sejak bunga diharamkankan karenainvestor berharap memperoleh manfaat riba, maka penggunaan diskonto menjaditertentu. Adapun prinsip syariahnya adalah : dipertanyakan. Yang satu menganggap a. Pembiayaan dan investasi hanya dapat dilarang sedang pihak lain membolehkan dilakukan pada asset atau kegiatan karena dipraktekkannya penjualan dengan usaha yang halal, bentuk bai’ as-salam dan bai’ mu’ajjal yang b. Pembiayaan dan investasi harus pada ternyata tidak dilarang dalam Islam. Itu mata uang yang sama dengan artinya harga komoditi boleh berbeda pembukuan kegiatan usaha. dengan harga spotnya dengan adanya c. Aqad yang terjadi antara investor dan pelibatan waktu dalam proses pertukaran. emiten dan tindakan maupun informasi Anas Zarqa (1992) menyebutkan yang diberikan emiten serta diskonto sebagai opportunity cost untuk mekanisme pasar tidak boleh efisiensi, hanya saja dia tidak menggunakan menimbulkan kondisi keraguan interest rate sebagai faktor diskonto, sebagai (gharar) yang dapat menyebabkan alternatif digunakan rate of return dari kerugian. asset beresiko semisal saham dengan d. Investor dan emiten tidak boleh menggunakan Earning per share dengan mengambil resiko yang melebihi harga (E/P). Idenya seperti teori cost of kemampuan (maisyir) yang dapat capital Modigliani dan Miller yang menimbulkan kerugian, yang menyebutkan bahwa setiap asset memiliki sebenarnya bisa dihindari. rate yang berbeda-beda. e. Investor, emiten, bursa efek dan self M. Akhram Khan (1992) menentang regulating organization lainnya tidak penggunaan rate sebagai faktor diskonto, boleh melakukan hal-hal yang karena konsep diskonto mendorong menyebabkan gangguan yang legitimasi bunga. Sedangkan argumen disengaja atas mekanisme pasar, baik efisiensi dijawab dengan memajukan faktor- dari sisi permintaan maupun faktor lain sebagai penentu efisiensi, penawaran. misalnya proses manajerial. Bentuk ideal dari pasar modal syariah Faktor diskonto yang digunakandapat dicapai dengan empat pilar yaitu : sebagai cost of capital tergantung dari asset 84
  • Ali Maskur Dinamika Keuangan dan perbankandan resiko yang dikandungnya. Islam adalah keharusan penguasaan manajemenmembolehkan pinjam meminjam dengan resiko. Karenya, upaya pengelolaan resikokonsep profit and loss sharing. Hal itu dalam manajemen investasi melaluiberarti, Islam mendorong umatnya untuk diversifikasi dan pemanfaatan financialmenjadi investor dan bukannya kreditor. engineering instrument semacamInvestor selalu berhadapan dengan resiko derivatives, dapat diselidiki lebih lanjutyang berarti risk sharing. Dengan demikian, untuk pencegahan gharar ini.penghitungan cost of capital dalam Segala jenis sekuritas yangpendanaan Islam akan lebih menjurus ke menawarkan predetermined fixed-income,cost of equity. dalam Islam tidak diperbolehkan, karena Gharar dalam bahasa Arab termasuk kategori riba. Instrumen-instrumenditerjemahkan resiko, kadang juga yang dibolehkan, baik secara penuh ataumenunjuk pada ketidakpastian. Ibnu dengan catatan-catatan meliputi sahamTaymiyah mendeskripsikan gharar sebagai (stock) dan Islamic bonds, profit-lossthings with unknown fate sehingga selling sharing based government securities,such things is maysir or gambling. penggunaan institusi pasar sekunder dan Menurut Van Deer Heidjen (1996), mekanismenya semisal margin trading.hasil masa depan yang memiliki Untuk investor muslim, investasi padaketidakpastian dapat digolongkan menjadi saham (equity investment) memang sudahtiga : risk, structural uncertainties dan semestinya menjadi preferensi untukunknownables. Risk, memiliki preseden menggantikan investasi pada interesthistoris dan dapat dilakukan estimasi yielding bonds atau sertifikat deposito,probabilitas untuk tiap hasil yang mungkin walaupun jika kemudian dinyatakan olehmuncul. Structural uncertainties adalah fiqh klasik bahwa saham tidak bisakemungkinan terjadinya suatu hasil bersifat dipersamakan dengan instrumen keuanganunik, tidak memiliki preseden di masa lalu, Islami seperti kontrak mudharabah atautetapi tetap terjadi dalam logika kausalitas. musyarakah. Saham dapat dijual kapan sajaSedangkan unknownables menunjuk pada pasar sekunder tanpa memerlukankejadian yang secara ekstrim persetujuan dari perusahaan yangkemunculannya tidak terbayangkan mengeluarkan saham sehingga saham lebihsebelumnya. Dengan demikian kasus gharar likuid dan lebih attractive dibandingakan banyak terjadi pada unknownables. mudharabah atau musyarakah. Menurut Al-Suwailem (1999), resiko Pasar yang efisien adalah pasar yangdibedakan menjadi dua tipe yaitu resiko stabil dimana fluktuasi harga karenapasif, seperti game of chance, yang hanya tindakan irrasional disingkirkan. Sedangkanmengandalkan keberuntungan, Kedua, pasar modal yang waras adalah denganresiko responsive yang memungkinkan membuat perilaku rasional dalam hargaadanya probabilitas hasil keluaran dengan saham sesuai dengan tingkat deviden danhubungan kausalitas yang logis (game of ekspektasi yang wajar. Ketidakwajaranskill). dalam fluktuasi harga yang tidak waras Kesediaan menangung resiko disebabkan beberapa faktor yaitu spekulasimerupakan hal yang tidak terhindarkan, yang didukung dengan margin trading. Paratetapi resiko yang dihadapi adalah resiko spekulan mencari keuntungan dariyang melibatkan pengetahuan, sebagai game perbedaan harga dalam jangka pendek.of skill bukan game of chance. Jika game of Spekulasi dengan margin tradingskill dibolehkan maka konsekuensi logisnya mendorong terjadinya bubble, overreaction,85
  • Vol. 1 No. 2, Agustus 2009 Dinamika Keuangan dan Perbankanmania, ataupun overshooting. Oleh inefisiensi pasar. Dianggap ada trade-offkarenanya Chapra menyarankan antara nilai Islam dengan efisiensi pasar.perdagangan dengan 100% margin ataumelakukan pembayaran penuh untuk Indeks Harga Sahammencegah fluktuasi yang tidak waras Indeks harga saham adalah suatutersebut. Hal ini sejalan dengan Miller, indikator yang menunjukkan pergerakanScholes dan Hawke (1987) yang meneliti harga saham. Indeks berfungsi sebagaicrash oktober 1987, yang menunjukkan indikator trend pasar, artinya pergerakanbahwa persentase margin berkorelasi negatif indeks menggambarkan kondisi pasar padadengan fluktuasi yang diukur dengan standar suatu saat, apakah pasar sedang aktif ataudeviasi. Makin tinggi persentase margin lesu. Pergerakan indeks juga menjadimakin rendah fluktuasinya. Oleh karenanya indikator penting bagi para investor untukdisarankan menaikkan margin untuk menentukan apakah mereka akan menjual,derivatives trading. menahan atau membeli suatu atau beberapa Fluktuasi bertambah parah bila saham. Karena harga-harga saham bergerakkeputusan yang diambil berdasarkan rumor dalam hitungan detik dan menit, maka nilaidan bahkan tipuan. Tingkat “dosa” indeks juga bergerak turun naik dalammanipulator tentunya jauh lebih besar hitungan waktu yang cepat pula.dibanding spekulan, karena spekulan tidak Indeks Harga Saham Gabunganpunya kekuatan apa-apa untuk (IHSG) disebut juga Jakarta Compositmempengaruhi pasar sedangkan manipulator Index, JCI atau JSX Composite, merupakanmempengaruhi pasar untuk keuntungan salah satu indeks pasar saham yangpribadi, contohnya adalah insider trading. digunakan oleh Bursa Efek Jakarta (BEJ).Pencegahan atas praktek yang tidak waras Diperkenalkan pertama kali tanggal 1 Aprilini adalah dengan pengawasan dan 1983, sebagai indikator pergerakan hargapemberlakuan aturan yang lebih ketat dari saham di BEJ. Indeks ini mencakupbadan pengawas atau istilahnya adalah pergerakan seluruh saham biasa dantransparansi. preferen yang tercatat di BEJ. Spekulasi dapat membantu penentuan Indeks LQ45 memuat indeks hargaharga efisien jika spekulan bergerak dengan saham dari 45 perusahaan terpilih yangarah berbeda dan saling mengkorekai. Tetapi sahamnya paling sering di perdagangkan dibila yang terjadi adalah efek bebek atau BEJ. Jenis saham yang terpilih harusherding behavior, yang terjadi bukannya memenuhi syarat yang ditetapkan oleh bursaekuilibrium harga wajar tetapi fluktuasi dan LQ 45 selalu disesuaikan setiap periodetajam. Ditekankan sekali tentang pentingnya 6 bulan sekali. Walaupun hanya 45 jenismenangkal spekulasi yang mengakibatkan saham dari seluruh jenis saham yangterjadinya fluktuasi harga tajam yang tidak dimiliki oleh sekitar 335 emiten, tetapi nilaiada sangkut pautnya dengan kinerja yang diwakilinya mencapai lebih dari 80%perusahaan. dari total kapitalisasi pasar. Indeks LQ45 di Penetapan harga maksimum sebagai BEJ dimulai tahun 1995 dan indeks inisalah satu wujud intervensi dibolehkan diterbitkan setiap bulan.dalam Islam. Akan tetapi hal ini JII menghitung indeks harga rata-ratamenyebabkan batasan pada bekerjanya saham untuk jenis saham yang memenuhimekanisme pasar. Terdapat kekhawatiran, kriteria syariah. JII dikembangkan sejak 3bahwa penerapan prinsip-prinsip Islam Juli 2000. Pembentukan instrument syariahdalam pasar modal akan menyebabkan ini untuk mendukung pembentukan pasar 86
  • Ali Maskur Dinamika Keuangan dan perbankanmodal syariah yang diluncurkan pada a. Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG)tanggal 14 Maret 2003. Setiap periode, adalah suatu nilai yang digunakan untuksaham yang masuk di JII berjumlah 30 mengukur kinerja gabungan seluruhsaham yang memenuhi kriteria syariah. JII saham yang tercatat di bursa efek yaitumenggunakan hari dasar tanggal 1 Januari 332 saham perusahaan.1995 dengan nilai dasar 100. Tujuan b. Indeks LQ45 adalah indeks yang terdiripembentukan JII adalah untuk meningkatkan dari 45 saham pilihan dengan mengacukepercayaan investor dalam melakukan kepada dua variabel yaitu likuiditasinvestasi saham berbasis syariah dan perdagangan dan kapitalisasi pasar.memberikan manfaat bagi pemodal dalam c. Jakarta Islamic Index (JII) merupakanmenjalankan syariah Islam. indeks yang terdiri dari 30 saham yang Kompas 100 merupakan indeks mengakomodasi syariat investasi dalamsaham dari 100 saham perusahaan publik Islam atau indeks yang berdasarkanyang diperdagangkan di BEJ. Indeks syariat Islam.kompas 100 secara resmi diterbitkan BEJ d. Indeks Kompas 100 merupakan indeksbekerja sama dengan Koran Kompas pada harga saham hasil kerja sama Bursa Efekhari Jumat, 10 Agustus 2007. Saham-saham Indonesia dengan harian Kompas. Indeksyang terpilih untuk dimasukkan dalam ini meliputi 100 saham.indeks kompas 100 ini selain memilikilikuiditas yang tinggi, serta nilai kapitalisasi Perumusan Modelpasar yang besar, juga merupakan saham- Model yang digunakan dalamsaham yang memiliki fundamental dan penelitian ini adalah model ARCH(q) darikinerja yang baik. Hakan Yilmazkuday yaitu: σt2 = α0+ α1Yt-12 + α2Yt-22 + α3Yt-32 +……. + αqYt-q2 Metodologi Penelitian Jika di masukkan lag dari σt2 ke dalam model ARCH, di dapat ModelJenis dan Sumber Data GARCH(p,q): Data yang digunakan adalah data σt2 = α0 + α1Yt-12 + β1σt-12sekunder yang diperoleh dari situs internet, Di mana :JSX daily stock price index dan surat kabar σt2 : Varianharian Republika dan Bisnis Indonesia. α0 : konstanta Y : indeks harga sahamPopulasi dan Sampel t : Periode Populasi dalam penelitian ini adalahseluruh dunia karena penelitian ini bisa Tehnik Analisisditerapkan di negara manapun. Tetapi dalam Data time series, terutama datapenelitian ini digunakan sampel saham- finansial seperti data indeks harga saham,saham yang di jual di pasar modal tingkat bunga, nilai tukar, inflasi seringkaliIndonesia. Data yang digunakan adalah data bervolatilitas. Implikasi data yangindeks harga saham harian dari IHSG, LQ bervolatilitas adalah variance dari error45, Kompas 100 dan JII, dengan periode term tidak konstan atau mengalamiwaktu penelitian 2 Januari 2007 – 16 Juli heteroskedastisitas. Implikasi dari2009. heteroskedastisitas terhadap estimasi OLS tetap tidak bias tetapi standard error danDefinisi Operasional interval keyakinan menjadi terlalu sempit sehingga dapat memberikan sense of precision yang salah.87
  • Vol. 1 No. 2, Agustus 2009 Dinamika Keuangan dan Perbankan Untuk memahami volatilitas ht = α0 + Σ αiεt-1 ini disebut modeldigunakan model ARCH/GARCH (Auto ARCH(q). i=1Regressive conditionalHeteroscedasticity/General Auto Regressive Apabila ht berbentuk sebagai berikut :Conditional Heteroscedasticity). Model ini ht = α0 + α1 εt-12menganggap variance yang tidak konstan maka bentuk tersebut dikenal dengan model(heteroscedasticity) bukan sebagai suatu ARCH(1). Dengan model ARCH(1)masalah, tetapi justru dapat digunakan untuk persamaan pertama menjadi :modeling dan peramalan (forecasting). Yt = γXt + Vt√ α0 + α1 εt-12 Melalui model ARCH, Engle Pada unconditional long run variance darimembandingkan hasil estimasi antara model galat εt adalah :standar yakni model penaksiran OLS dengan Var(εt) = E(Vt2)E(ht) = α0 / 1-α1model ARCH melalui penaksiran Agar variance menjadi positif maka perlumaksimum likelihood. Hasilnya dibuat restriksi terhadap nilai α0 dan α1, yaitumemperlihatkan bahwa model ARCH α0>0 dan 0< α1<1.mampu memperbaiki hasil dari model OLSdan memperoleh prediksi varian yang lebih Model GARCHrelistis (Engle, 1982). Kondisi yang seringkali terjadi adalah bahwa varians saat ini tergantungModel ARCH dari volatilitas beberapa periode di masa ARCH pertama kali dipopulerkan lalu. Hal ini menimbulkan banyaknyaoleh Engle (1982) untuk memodelkan parameter dalam conditional variance yangvolatilitas residual yang sering terjadi pada harus diestimasi. Pengestimasian parameter-data-data keuangan. Dengan menggunakan parameter tersebut sulit dilakukan denganmetode ini, kasus heteroskedastis dan presisi yang tepat. Oleh karena itu,korelasi serial dapat ditreatment sekaligus. Bollerslev (1986) memperkenalkan metodeDalam metode OLS, error diasumsikan GARCH dimana variance dari error saat inihomoskedastis, yaitu varians dari error terdiri dari 3 komponen : varians yangkonstan. Bentuk umum persamaan regresi konstan (σ2), volatilitas pada periodeunivariat adalah : sebelumnya, u t-q (suku ARCH), dan varians Yt = γXt + εt pada periode sebelumnya σ2t-p (sukuAwalnya, model conditional heteroscedastic GARCH).yang diusulkan oleh Engle sebagai suatu Model GARCH merupakanpersamaan multiplikatif antara : pengembangan model ARCH. Model εt = Vt√ht GARCH memungkinkan conditionaldimana : variance menjadi ARMA process. Dengan• Rata-rata Vt adalah nol (E(Vt)=0); error process yang sama dengan persamaan: Variance Vt adalah satu (σv2 = 1) dan Vt εt = Vt√ht mengikuti proses white noise. dimana :• ht merupakan faktor skala. Dalam • Rata-rata Vt adalah nol (E(Vt)=0); kesempatan ini, bagaimana set up ht Variance Vt adalah satu (σv2 = 1) dan Vt menjadi penting dan dapat menghasilkan mengikuti proses white noise independen beberapa kemungkinan yang berbeda. dari realisasi masa lalu dari εt-I maka Bentuk umum ht adalah conditional means dan unconditional q means dari εt akan sama dengan nol. 88
  • Ali Maskur Dinamika Keuangan dan perbankan• ht merupakan faktor skala. Bentuk umum ht adalah Pengujian ARCH/GARCH q p Untuk mengetahui mana yang lebih ht = α0 + Σ αiεt-12 + Σβiht-1 baik antara saham konvensional dengan i=1 i=1 saham syariah maka bisa dilihat dari kinerjaIni disebut model GARCH(p,q). Model ini saham masing-masing. Kinerja saham yangmemungkinkan terjadi komponen masuk dalam IHSG menunjukkan trendautoregressive (AR) maupun moving yang menurun, terlihat dari pertumbuhanaverage (MA) di dalam heteroscedastic indeks sebesar – 2,98% yaitu dari 2286,218variance. Keuntungan dari model GARCH pada 16 Juli 2007 menjadi 2218,125 pada 16adalah lebih mudah diestimasi untuk kasus Juli 2008 dan tahun 2009 indeks tersebutARCH model dengan ordo tinggi. turun lagi menjadi sebesar – 4,45%. UntukEstimasi ARCG/GARCH LQ45, pertumbuhan indeks juga mengalami Untuk mengestimasi model penurunan sebesar -3,67% dan turun lagiARCH/GARCH, tehnik yang digunakan menjadi sebesar -9,46% pada 16 Juli 2009.adalah Maximum Likelihood (ML) Kompas 100 pun mengalami nasib yangEstimation. Dengan tehnik ini diharapkan sama yaitu turun sebesar -3,85% dariakan didapatkan estimator yang secara 537,547 pada 16 Juli 2008 menjadi 516,87asimtotik lebih efisien dibandingkan dengan pada 16 Juli 2009.estimator OLS. Model GARCH yang Bagaimana dengan nasib JII yangdigunakan di sini dievaluasi dengan fungsi merupakan saham syariah, ternyata tak jauhlikelihood sebagai : beda dengan saham konvensional, I = - T – q / 2 log 2π – ½ Σ log(h) + pertumbuhannya mengalami penurunan½ Σ (e’e). sebesar -0,29% dimana pada 16 Juli 2007 Model ARCH dan GARCH sebesar 382,508 menjadi 381,404 pada 16diestimasi dengan ML dengan asumsi Juli 2008, kemudian turun dengan tajambahwa kondisi error terdistribusi normal. sebesar -11,48% pada 16 Juli 2009.Penggunaan fungsi likelihood karena Kinerja saham selain bisa dilihat daripersamaan conditional variance adalah trend pertumbuhannya juga bisa dilihat daripersamaan non linier. Fungsi likelihood kondisi volatilitasnya. Benarkah sahammembutuhkan algoritma iterasi, sehingga syariah menunjukkan kinerja yang lebihestimasi ditentukan jika konvergensi nilai baik dibanding saham konvensional ?log terbesar tercapai. Untuk itu bisa dilihat dari hasil estimasi ARCH/GARCH. Hasil dan Pembahasan Tabel 1 Hasil Estimasi ARCH/GARCHVariabel Konstanta ARCH GARCH AIC SIC89
  • Vol. 1 No. 2, Agustus 2009 Dinamika Keuangan dan Perbankan Koef. Prob. Koef. Prob. Koef. Prob.IHSG 458.20 0.0972 0.8343 0.003 0.0179 0.271 14.05625 14.08508 0LQ 45 14.366 0.1849 0.7537 0.008 0.2628 0.137 11.11673 11.1456 9Kompas 100 29.660 0.0025 0.5477 0.006 0.4852 0.000 11.76308 11.7997 2JII 5.9642 0.0922 0.7205 0.003 0.2989 0.045 10.79269 10.82153 7 Untuk saham Kompas 100, ada efek Koefisien dari konstanta ARCH (α) sebesar 0.5477 sekaligus jugamenunjukkan besarnya return saham yang terdapat efek GARCH (β) sebesar 0,4852.bisa diperoleh. Dari hasil estimasi di atas Hal ini berarti indeks harga Kompas 100nampak bahwa return saham terbesar dipengaruhi bukan hanya oleh volatilitasdiperoleh dari IHSG (458,2%), diikuti harga saham saat ini sehingga indeksberturut-turut Kompas 100 (2966%), LQ45 tersebut mempunyai variance error term(14,37%) dan terakhir justru saham syariah yang tidak konstan dari waktu ke waktuyaitu JII hanya sebesar 5,96%. tetapi juga dipengaruhi volatilitas harga Pada tabel 1 menunjukkan bahwa saham periode lalu atau indeks inihanya ada efek ARCH (α) pada IHSG yaitu tergantung error term di masa lalu.sebesar 0.834294. Hal ini berarti IHSG Sedangkan bila dilihat besaran dari α yangdipengaruhi volatilitas harga saham saat ini nilainya lebih kecil dari 0,7 maka tidak adasehingga indeks tersebut mempunyai persistent volatile. Tetapi bila dilihat darivariance error term yang tidak konstan dari jumlah α dan β yang mendekati satu atauwaktu ke waktu. Kemudian kalau dilihat sebesar 1.032851 maka dapat dikatakandari tinginya nilai α yaitu lebih dari 0,7%, bahwa indeks ini memiliki volatilitas yangmenunjukkan bahwa pada IHSG terdapat tinggi dan bersifat menetap.persistent volatile yaitu volatilitas yang Sekarang bagaimana dengan sahamtinggi dan terjadi terus menerus. Hal ini syariah yaitu JII ? Ternyata ada efekdidukung pula dari hasil penjumlah α dan β ARCH/GARCH pada saham JII yaitudimana nilainya mendekati satu yaitu sebesar 0,7205 dan 0.2989. Hal ini berartisebesar 1,0128, yang artinya the volatility indeks tersebut dipengaruhi volatilitas hargashocks are persistent atau volatilitas tinggi saham saat ini sekaligus dipengaruhi jugadan bersifat menetap. oleh volatilitas harga saham periode lalu. Pada LQ45 juga hanya terdapat efek Dengan α sebesar 0.7205 maka, pada sahamARCH (α) sebesar 0,7537 yang berarti ini terdapat volatilitas yang tinggi dan terusindeks LQ45 hanya dipengaruhi volatilitas menerus. Hal ini didukung juga dengan hasilharga saham saat ini. Nilai α > 0,7 yang penjumlahan α dan β yang nilainyaberarti indeks ini memiliki volatilitas yang mendekati satu yaitu sebesar 1.0194. Olehtinggi dan berlangsung terus menerus. Hasil karena itu volatilitas dari indeks hargaini juga didukung oleh hasil dari saham JII bersifat menetap.penjumlahan α dan β yang senilai 1,0164, Berdasar kriteria AIC dan SIC,yang berarti sama dengan di atas yaitu model terbaik adalah model yangmemiliki volatilitas yang tinggi dan bersifat mempunyai AIC dan SIC yang terkecilmenetap. (Gujarati, 2003; Pindick dan Rubinfield, 1998; Hill, Griffiths dan Judge, 1998). Dari 90
  • Ali Maskur Dinamika Keuangan dan perbankantabel di atas kelihatan bahwa nilai AIC dan Untuk mengetahui apakah residualSIC tertinggi adalah IHSG, diikuti Kompas berdistribusi normal atau tidak maka,100, kemudian LQ45 dan yang terkecil digunakan uji normalitas dengannilainya adalah JII. Ini berarti indeks harga menggunakan uji Jarque-Bera. Hasil ujisaham yang terbaik yang bisa digunakan Jarque-Bera disajikan pada tabel di bawahuntuk peramalan adalah JII. ini :Uji Normalitas Tabel 2 Nilai Jarque-Bera Variabel Jarque-Bera Probabilitas IHSG 73.45275 0.000000 LQ45 76.79877 0.000000 Kompas 100 0.724306 0.696176 JII 76.28718 0.000000 Dari tabel tersebut nampak bahwa model yang bisa digunakan untuk peramalanhanya indeks saham dari Kompas 100 yang hanya indeks harga saham Kompas 100.berdistribusi normal, sedangkan indekssaham lainnya yaitu IHSG, LQ45 dan JII Uji Heteroskedastisdistribusinya tidak normal. Distribusi yang Untuk menguji ada tidaknyatidak normal mengakibatkan data tersebut heteroskedastisitas maka digunakan ARCHtidak bisa digunakan untuk peramalan. Jadi test. Hasil uji disajikan pada tabel di bawah ini : Tabel 3 Uji ARCH Variabel F-Statistic Probabilitas IHSG 4.193792 0.015528 LQ45 1.632952 0.201781 Kompas 100 0.109835 0.740488 JII 2.752987 0.097587 Jika seorang investor menginginkan Dari hasil perhitungan di atas untuk melakukan investasi dalam bentuknampak bahwa indeks harga saham dari saham maka, dia harus memperhatikanIHSG dan JII terjadi heteroskedastis bagaimana kinerja dari saham-sahamsedangkan indeks lainnya yaitu LQ45 dan tersebut melalui pergerakan harga saham.Kompas 100 tidak terjadi heteroskedastis, Kinerja saham dikatakan bagus bilaatau mengalami homoskedastis. pergerakan harga saham mempunyai trend yang meningkat. Tetapi karena terjadi krisis global yang melanda seluruh dunia termasuk Indonesia yang terjadi sejak tahun 2007 dan sampai sekarang masih terasa imbasnya,Pembahasan maka sulit untuk menyimpulkan saham91
  • Vol. 1 No. 2, Agustus 2009 Dinamika Keuangan dan Perbankanmana yang lebih baik antara yang diatur oleh para speculator bersama frenzykonvensional dengan yang syariah karena investor.masing-masing indeks harga saham Dengan memahami volatilitas maka,mengalami trend yang menurun dari tahun para investor akan bisa meraih keuntungan.ke tahun dimulai dari tahun 2007 sampai Hal ini tentu saja mengandung resiko yangdengan 2009. Meskipun demikian bila tidak kecil karena hukum ekonomidilihat rata-rata penurunannya pada periode mengatakan high risk high return, low risktersebut, indeks saham konvensional yaitu low return.IHSG paling kecil penurunannya dibanding Dari hasil penelitian menunjukanindeks yang lainnya , baru kemudian bahwa hanya ada dua indeks harga sahamberturut-turut diikuti indeks Kompas 100, JII yang memiliki efek ARCH saja yaitu IHSGdan yang terakhir adalah LQ45. Hal itu dan LQ45. Hal ini berarti indeks hargaberarti kinerja IHSG relatif lebih baik saham IHSG dan LQ45 hanya dipengaruhidibanding indeks saham lainnya. oleh volatilitas harga saham saat ini tanpa Akan tetapi, investor selain melihat dipengaruhi oleh volatilitas harga sahamkinerja saham lewat trend pertumbuhannya, periode sebelumnya. Sedangkan dua indeksdia juga harus mempertimbangkan lainnya yaitu Kompas 100 dan JIIbagaimana kondisi volatilitasnya apakah dipengaruhi oleh volatilitas harga sahamindeks syariah lebih baik kinerjanya saat ini sekaligus juga dipengaruhi olehdibanding indeks konvensional maka, untuk volatilitas periode sebelumnya. Oleh karenamengukurnya digunakan analisis itu bagi investor tentu saja lebih mudahARCH/GARCH. memahami pergerakan harga saham dari Mengukur volatilitas harga saham IHSG dan LQ45 (konvensional) dibandingberguna untuk menunjukkan apakah asset memahami indeks Kompas 100 dan JII yangtersebut adalah excessive movement dari syariah karena untuk memahami atauirrational behavior para pelaku pasar, menganalisis pergerakan harga saham hanyadimana para speculator bersama frenzy perlu melihat pergerakan harga saham saat(emosional) investor mengatur atau ini saja tanpa perlu mempertimbangkanmempengaruhi harga saham sehingga pergerakan harga saham sebelumnya.pergerakan harga saham tersebut terjadi Ketiga indeks harga saham yangbukan karena alasan yang fundamental. diteliti (konvensional dan syariah) yaitu Untuk mengetahui apakah terjadi IHSG, LQ45, dan JII memiliki nilai α yangvolatilitas atau tidak, bisa dilihat dari lebih besar dari 0,7. Hal itu berarti ketigakoefisien ARCH (nilai α) dan melihat indeks tersebut memiliki volatilitas yangkoefisien dari GARCH (nilai β). Bila nilai tinggi dan berlangsung terus menerus. Haldari α ≥ 0,7 maka volatilitas tinggi dan itu didukung dengan hasil penjumlahan dariberlangsung terus menerus. Bisa juga dilihat nilai α dan β yang nilainya mendekati satu,dari hasil penjumlahan dari α dan β, dimana yang artinya indeks tersebut juga memilikijika jumlah keduanya mendekati satu maka, volatilitas yang tinggi dan bersifat menetapsaham tersebut memiliki volatilitas tinggi (persistent). Hanya indeks Kompas 100dan efek volatilitas berlangsung terus yang mempunyai nilai α kurang dari 0,7,menerus (persistent) karena reaksi untuk artinya Kompas 100 volatilitasnya rendah.kembali normal kecil sehingga cenderung Akan tetapi hasil penjumlahan dari α dan βterus bergerak. Oleh karena itu saham menunjukkan kesimpulan yang berbedadengan indikator seperti itu, cenderung karena nilai α dan β mendekati satu. Itu berarti indeks harga saham dari Kompas 100 92
  • Ali Maskur Dinamika Keuangan dan perbankanjuga memiliki volatilitas yang tinggi dan harga saham baik itu konvensional maupunbersifat menetap. syariah menunjukkan nilai α ≥ 0,7 dan hasil Dengan adanya volatilitas yang penjumlahannya juga mendekati 1. Hal itutinggi dan persistent pada saham artinya ketiga indek tersebut memilikikonvensional maupun syariah maka, para volatilitas yang tinggi dan berlangsunginvestor yang mau membeli saham di terus-menerus, hanya Kompas 100 yangIndonesia harus hati-hati dalam melakukan memiliki volatilitas yang rendah α ≤ 0,7.investasi. Dia harus betul-betul Tetapi Kompas 100 hasilnya meragukanmemperhitungkan setiap aktivitas jual beli karena bila dilihat dari hasil penjumlahan αsahamnya karena mengharapkan harga dengan β hasilnya mendekati satu, itusaham bergerak normal kembali peluangnya artinya indeks tersebut sebenarnya jugakecil. Tetapi kondisi ini justru bagus bagi memiliki volatilitas yang tinggi dan bersifatpara investor yang menyukai resiko, karena menetap (persistent). Oleh karena itu, parakalau dia faham bagaimana kondisi investor di Indonesia harus hati-hati dalamvolatilitasnya dia akan bisa memanfaatkan melakukan investasi baik pada sahamvolatilitasnya itu untuk meraih keuntungan konvensional maupun saham syariah agaryang besar dengan aksi jual belinya itu. tidak mengalami capital loss.Tentu saja kegiatan jual-belinya itu bukanuntuk jangka panjang atau untuk disimpan Daftar Pustakatetapi untuk jangka pendek. Achsien Iggi H, 200,Investasi Syariah Di Kesimpulan Pasar Modal – Menggagas Konsep dan Praktek Manajemen Portfolio Saham-saham yang tergabung dalam Syariah, PT. Gramedia Pustakaindeks pasti menghadapai pasar yang Utama, Jakartadinamis dimana salah satu sebab daridinamisasi pasar saham adalah adanya Bollerslev, 2000, Financial Econometrics :volatilitas. Di dalam pasar para investor Past Development and Futuresangat mudah untuk keluar atau masuk Chalenges, Department of Economicpasar. Jika pemain mudah masuk dan keluar Duke University Durhammaka akan terjadi fluktuasi harga saham Drobetz Wolfgang, 2003, Estimatingatau istilahnya volatilitas. Untuk itu agar Volatilities and Correlations :investor bisa mendapatkan keuntungan baik ARCH, GARCH and Related Model,itu berupa capital gain atau deviden maka University of Basel and Ottodia harus memahami volatilitas yang terjadi Beishem Graduate School ofdi pasar sehingga dia bisa memanfaatkan Management (WHU)efek dari volatilitas tersebut. Dari hasil analisis di atas kelihatan Engel Robert, 2004, Downside Risk :bahwa indeks saham konvensional dengan Implications for Financialindeks saham syariah tidak ada perbedaan Management, NYU Stern School ofyang menonjol. Hal ini nampak dari kinerja Business BSI, GAMMA Fondationmereka yang berupa trend pertumbuhanindeks yang sama-sama mengalami Engel Robert, 2004, Volatility Correlationspenurunan, bahkan JII mengalami Measuring Risk, NYU Stern Schoolpenurunan yang lebih drastis pada tahun of Business BSI, GAMMA2009. Bila dilihat dari volatilitasnya, indeks Fondation93
  • Vol. 1 No. 2, Agustus 2009 Dinamika Keuangan dan Perbankan---------, 2006, Pelatihan Ekonometrika Indeks Harga Saham Gabungan, Wikipedia Dasar dan Lanjutan, Lab. Ilmu Indonesia Ekonomi FEUI dan Dikti Depdiknas RI Indeks Kompas 100, Wikipedia Indonesia---------, 1997, Eviews 3 User’s Guide, Indeks LQ45, Wikipedia Indonesia Quantitative Micro Software Jakarta Islamic Index, Wikipedia IndonesiaGujarati, D., 2003, Basic Econometrics, Todi Kurniawan, 2008, Volatilitas Saham Mc.Graw-Hill Syariah (analisis Atas JII), www.Karimconsulting.com Lee Seng Jong and Heather Mitchell, 2002, The use of closing Price Data for Volatility Estimation : Does it Matter ?, School of Economics and Finance Muhammad Samsul, 2006, Pasar Modal dan Manajemen Portfolio, Erlangga, Jakarta Yilmazkuday Hakan, 2004, Autoregressive Conditional Heteroschedasticiy (ARCH) Model 94