Conf Argy Merc 11 Abr07

Miércoles 11 de Abril de 2007 Argentina y los Mercados Globales Análisis y Perspectivas de Inversión

Parte I Análisis del Contexto Económico Internacional & local

Asia es uno de los bloques que más potencia el crecimiento mundial, con China e India a la cabeza. Asia Emergente. PBI China, India y Resto de Asia. Fuente BCRA – Word Economic Outlook del FMI

Como consecuencia del gran crecimiento asiático, la demanda y precios de materias primas fueron en aumento, mejorando nuestros términos de intercambio. Índice Precios de Materias Primas, 1996 – 2006. Fuente BCRA

BRETTON WOODS II: EE.UU. Mantiene un considerable desequilibrio externo, cuyo reflejo son los superávits de Europa, Asia y Japón Balances de Cuenta Corriente como % PBI, por zonas. 1996-2010. Fuente FMI Exportadores de Petróleo Zona Euro Japón Emergentes Asia EE.UU.

Como EE.UU.. Financia el su Déficit energía Compra bonos EE.UU. materiales De EE.UU. ind ust CHINA / ri a ASIA Acumulación materiales de reservas EMERGENTES Exportadores energía materias primas energía OPEP.

El endeudamiento norteamericano se incrementa más que el resto. Posición de activos financieros netos, en % del PBI mundial.. 1996-2010 proyectado. Fuente FMI Exportadores Petróleo Japón Japón ZonaZona Euro Emergentes Euro Emergentes de de Asia Asia EE.UU. EE.UU.

Los Bancos Centrales Y sus Políticas Monetarias

Restricción monetaria general para evitar que energía cara genere inflación. Esto creará un soft landing global con crecimiento entre regiones desacoplado. Además, hay un cambio en el paradigma de liquidez internacional Principales tasas de referencia de bancos centrales. 2001-2007. Fuente BCRA.

El Yen financió las posiciones internacionales en emergentes y en Dólares, y las caídas de mayo 2006 y febrero 2007 fueron acompañadas por la apreciación del Yen. La apreciación del Yen desincentiva el Carry Trade. Dejando de ser rentable y de bajo riesgo el apalancamiento en esa moneda. Cotización Yen – Dólar en el mercado de Nueva York. Marzo 2006 – Abril 2007.

Como resultado, se espera que la economía mundial se desacelere, lo que se traduce en revisiones a la baja del crecimiento esperado por bloques. Variación de estimaciones de crecimiento, 2006 – 2007. Feb.06 – Dic.06. Fuente: BCRA - LFCF

Inflación repuntando en Japón: superada la amenaza de deflación, el BoJ remueve su política de tasa cero pero fuerzas deflacionarias retardan subas. Variación Índice Precios al Consumidor de Japón, en %. 2005-2007. Fuente BCRA - BoJ.

Índice precios contenidos en Europa, a costa de deflación en el índice core. El BCE, preocupado por ajustes fiscales y caída del dólar. Variación de Índice de Precios en Europa, en %. 2004-2007. Fuente BCRA – Eurostat - BCE.

En EE.UU., la inflación fue superior al resto de los bloques, pero la Fed estima que convergerá a la meta en los próximos meses. ISM y mercado inmobiliario impiden nuevas subas de tasas por el peligro de un hard landing. Variación % Índice Precios al Consumidor. 2004-2007. Fuente BCRA – Fed St. Louis.

TO EASE OR NOT TO EASE? La Fed está neutral, pero enfrenta una difícil coyuntura. El mercado estima bajas para la segunda mitad del 2007 Tasa Fed Funds: 2001 – 2008 estimado Fuente: BCRA - Fed y contratos futuros de tasas Chicago.

Mientras el desempleo siga bajo y el uso de capacidad instalado alto, el peligro de aumento de costos impide una baja de tasas de la Fed. Costos laborales y Uso Capacidad Instalada en EE.UU.2001 – 2007. Fuente: BCRA – Fed St. Louis.

Mientras tanto, el consumidor se mantiene confiado y continúa gastando por encima de su capacidad, alimentando la dinámica de desequilibrio general. Ingreso y Gasto personal real en consumo, Confianza del consumidor EE.UU. 2004 – 2007. Fuente Fed

La inversión residencial, impulsora del crecimiento, declina junto con los precios de vivienda. Explica un nivel históricamente alto del PBI. ¿Cómo afectará al crecimiento y al consumo? Inversión residencial en % del PBI e Incrementos de Precios Reales vivienda, EE.UU. 1978-2006. Fuente FMI. Inversión residencial como % PBI EE.UU. Incremento precios reales de vivienda (izq.)

El crecimiento en la demanda norteamericana apuntaló el crecimiento global… ¿Cómo afectará al crecimiento mundial? Cambio % promedio 2001-2005. Fuente FMI AZUL: PBI real CELESTE: demanda Doméstica real

Los Fed Fund nunca aumentan con el ISM por debajo de 50 puntos. La producción industrial declina y cambia a la Fed a neutral, mientras el crecimiento del PBI descansa en los servicios. Fed Fund e ISM EE.UU., en %, 2000-2007

Mientras el desempleo siga bajo, la Fed arriesga su credibilidad al bajar la tasa Tasa referencia y desempleo en %, EE.UU. Fuente: Labor Statistic Department – Fed.

Los datos de la economía indican una desaceleración económica. Lo que hay que definir es el timming de la Fed en bajar las tasas. Datos Economía norteamericana. Fuente: Yahoo Finance. ESPERADO DATO Período ÚLTIMO COMENTARIO PBI IV trimestre IV Tr. 2.2% 2.7% Revisado a la baja (revisión) desde 3.5% Órdenes de Durables Feb. 2.5% 3% Sigue a una de las mayores caídas (7.8%) Desempleo Mar. 4.4% 4.6% Mejor que lo esperado Venta viviendas New Feb. 848K 1000K Mercado inmobiliario en pleno ajuste. IPM Core Feb. 0.4% 0.2% La inflación mayorista sigue alta. ISM Index Mar. 50.9 52.5 Esperaban más producción.

Los precios de las viviendas en los EE.UU. Podrían tener una caída mayor a la esperada en caso de racionamiento del crédito. Cuánto caerán si no aumenta la liquidez para más préstamos? Caída estimada en los precios según escenarios de distintas bajas en las tasas de préstamos hipotecarios. Fuente: PIMCO Caída estimada en los … si las tasas de interés de precios de viviendas si… los préstamos hipotecarios caen en promedio: -20% 0 b.p. -15% -30 b.p. -10% -60 b.p. -5% -90 b.p. 0% -120 b.p.

El ajuste del mercado inmobiliario norteamericano es una amenaza para el crecimiento de EE.UU y puede agravarse con la crisis crediticia. Los precios de las … mientras que las ventas de viviendas se desploman… viviendas caen por el poco crédito… FUENTE: OFHEO - PIMCO FUENTE: NAR - PIMCO El aumento de hipotecas de alto riesgo ... Y los inventarios se acumulan. exacerbó las subas del mercado. FUENTE: Bureau of Consensus - PIMCO FUENTE: Lehman Brothers - PIMCO

Actualidad de los Mercados Emergentes

CHINA: teme una sobre inversión que la deje en deflación y corte el crecimiento. FUENTE: FMI y B.M.

Medidas de política china para desacelerar el crecimiento: * Temor a sobre inversión * Temor a burbuja en el mercado financiero de Shanghai (+180% en dos años) * La dinámica de crecimiento está atado a las exportaciones * Crecimiento objetivo: 7.5% en los próximos 3 años; * Desestimulación de inversión cortando crédito y reservándose el “derecho de admisión”; * Aumentos de tasas para mejorar la eficiencia de la inversión y restringir el crédito; * Restricción de inversión en cemento y metales.

El mundo crece a altas tasas, pero se espera una desaceleración que alcanzará también a emergentes de Asia y América Latina. Tasas de crecimiento de PBI real, en %. Fuente: FMI. PBI real 2005 2006 2007 esperado Cambio % MUNDO 4.9% 5.1% 4.9% EE.UU. 3.2% 3.4% 2.9% CHINA 10.2% 10% 10% Europa 1.3% 2.4% 2% Japón 2.6% 2.7% 2.1% Asia S.E. 9% 8.7% 8.6% Am. Latina 5.4% 5.4% 5.9%

Los precios minoristas en Brasil están convergiendo a la meta del Central, con buenos resultados de una política conservadora y perspectiva de mayores bajas de la tasa Selic . Índice Precios Minoristas Brasil, en variación %. 2002-2007. Fuente BCRA.

Como consecuencia de la baja de tasas y el contexto favorable, Brasil tendría un despegue que favorecerá a la Argentina. FUENTE: BCRA

La caída de los mercados de Febrero 2007 afectaron al riesgo argentino, que ya estaba en aumento por factores endógenos. FUENTE: JP Morgan Aumento del riesgo Por discurso presidencial: Aumento del 237 pts. 2/3/7 riesgo por el INDEC: 218 pts Mínimo riesgo histórico: 185 puntos el 26 - ene Martes (27) negro: 239 pts.

La Economía Argentina y sus Fundamentals

El consumo sigue impulsando el crecimiento, mientras que la inversión pierde fuerza ante la caída de la construcción y la desaceleración de la inversión en maquinaria y equipo. FUENTE: BCRA

El consumo privado sigue robusto, pero el gasto público presenta altos niveles, esperando mayores incrementos en época de elecciones. FUENTE: INDEC - BCRA

El contexto electoral genera un debilitamiento de los superávits claves: fiscal (por más gasto público) y externo (por el aumento del consumo). FUENTE: BCRA - Indec

El elevado aumento del consumo impulsa las importaciones al alza, erosionando el superávit externo. FUENTE: INDEC - BCRA

Las provincias vuelven a estar complicadas, mientras que el superávit total cae alarmantemente en época electoral. FUENTE: INDEC – MECON - BCRA

La inversión se concentra en construcción, lo que no expande la oferta. Preocupan las evidentes señales de desaceleración de inversión. FUENTE: INDEC - BCRA

Para paliar la baja de la inversión, el gobierno eleva el gasto en inversión pública, afectando el superávit. FUENTE: Ministerio de Economía y Producción - BCRA

La industria sigue firme, como uno de los motores de crecimiento, aunque los márgenes presentan un gradual deterioro. FUENTE: INDEC - BCRA

ADVERTENCIA! Los costos industriales (servicios y salarios) aumentan más que los precios de venta, erosionando los márgenes. IPIB manufacturero y Costos de la industria: IV-01=100. IV-01 / II-06. Fuente BCRA.

Servicios, como el eléctrico, sigue al límite de capacidad. Las inversiones llegarán con incentivos: aumentos de tarifas en puerta? FUENTE: CAMMESA- BCRA

El contexto externo sigue siendo extremadamente favorable, lo que continuará en el tiempo, pero moderándose año a año. FUENTE: INDEC - BCRA

El superávit externo se monetiza y genera una expansión monetaria que el BCRA esteriliza. Resultado: política monetaria aún expansiva. Causas variación de la Base Monetaria en 2006, en millones de $. Fuente BCRA.

EL BCRA esteriliza los pesos emitidos por la intervención en el mercado de divisas para sostener el tipo de cambio alto. 2005 – 2006 FUENTE: BCRA

Las políticas expansivas generan un crecimiento superior al promedio histórico, creando presiones inflacionarias que son contrarrestadas con acuerdos de precios: un paliativo exitoso en el corto plazo… pero otras medidas de inflación sugieren otra evolución de precios. Variación % Índice Precios al Consumidor y expectativas de Inflación. 2005-2006. Fuente INDEC y BCRA.

Pero otras medidas de inflación sugieren otra evolución de precios. Precios implícitos y otros sugieren inflación del 14%, y en aumento. FUENTE: INDEC – BCRA - MECON

En Resumen • La caída del mercado inmobiliario norteamericano genera incertidumbre del tipo de aterrizaje de la economía de EE.UU. y mundial; • Los sólidos fundamentals de la economía Argentina permitirían enfrentar cambios en el contexto internacional; • Los fundamentals argentinos se van debilitando, cuando deberían ser todavía mejores; • Los acuerdo de precios llegan a su límite, aunque los activos en pesos indexados por inflación no reflejan la inflación real por desmanejos, ahora del Indec.

Parte II Perspectiva 2007

Mercado Internacional

“Cuando China despierte, temblará el mundo” SSE COMPOSITE (3,048.83, 3,049.77, 2,763.39, 2,771.79, -268.810) 350 340 330 320 310 300 290 280 270 260 250 240 China despertó 230 a los mercados 220 el 27 de 210 200 Febrero de 190 2007 180 x10 25 9 16 23 30 6 13 20 27 4 11 18 25 4 15 22 29 5 12 26 5 12 October November December 2007 February March

Por qué es importante China? *Población: 1.300 millones (Mayor país en población) *Superficie: 9.5 mill. Km2 (Cuarto país en extensión) *Recursos: Carbón, Acero, Petróleo, Gas Natural, Mayor Planta Hidroeléctrica del mundo *PBI (2005): U$S 18 billones *Economía de Mayor Crecimiento del Planeta (Crece en promedio al 8% desde 1.980) *Reservas Internacionales: U$S 795.100 millones *Exportaciones son el 6,4% del comercio mundial (2004 OMC)

Pese al alto crecimiento China enfrenta importantes desafíos Problemas: Soluciones: -Enfriar sectores - Desempleo en regiones rurales recalentados - Problemas Bancarios (malos - Direccionar inversiones créditos) hacia sectores con cuellos - Empresas Estatales de botella Deficitarias - Mantener el crecimiento para generar empleo - Déficit Energético (target 2004 = 7%) - Pobreza Rural - Límites al crédito aumentando - Deficiencias de Seguridad requerimientos bancarios Social - Control de inflación - Menor producción de alimentos revaluando el RMB con por caída de trabajo rural una cartera de monedas

Se incrementó la correlación entre los mercados luego de la caída de China 60 días antes de la Últimos 60 Coef. De Correlación caída días Variación S&P 500 vs MerVal 52,42% 85,32% 32,91% S&P 500 vs Shangai SSE Comp. 7,77% 41,28% 33,51% MerVal vs Shangai SSE Comp. -2,88% 39,80% 42,68%

El mercado Chino muestra características de burbuja… NASDAQ 100 INDEX (4,489.49, 4,560.96, 4,355.61, 4,390.83, -66.3501) Índice Nasdaq 100 Comp. - Compresión diaria 11/04/96 al 07/03/00 4500 200% 4000 3500 132% anual 3000 2500 2000 1500 142% 1000 47% anual 500 1996 J J A S O N D 1997 M A M J J A S O N D 1998 M A M J J A S O N D 1999 M A M J J A S O N D 2000 M SSE COMPOSITE (3,405.23, 3,444.37, 3,351.11, 3,444.29, +45.3401) 350 Índice SSE Composite (Shangai) - Compresión diaria 19/12/90 al 10/04/07 2.142% 216% 300 250 194% anual 108% anual 200 150 -51% 100 50 10.29 % anual x10 1990 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007

El resto de la historia es conocido… NASDAQ 100 INDEX (1,759.54, 1,760.96, 1,734.35, 1,744.74, -1.69006) 5000 4500 4000 -78.82% 3500 -27.85% 3000 anual 2500 2000 1500 93% 1000 20% anual 500 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007

En Diciembre los analistas americanos proyectaban objetivos anuales para el S&P 500 superiores a los máximos históricos Firma Estratega Pronóstico Bank of America Thomas McManus 1465 Bear Stearns Francois Trahan 1550 Citigroup Tobias Levkovich 1600 Deutsche Bank Binky Chadha 1540 Goldman Sachs Abby Cohen 1550 JPMorgan Chase A. Chakrabortti 1440 Merrill Lynch R. Bernstein 1570 Morgan Stanley Henry McVey 1525 Prudential Edward Keon 1630 Strategas Jason Trennert 1600 UBS David Bianco 1500 Wachovia Rod Smyth 1500 Promedio 1.539 Fuente: bloomberg.com

El S&P 500 aceleró su tendencia alcista este año pero está por debajo de los máximos S&P 500 INDEX (1,444.58, 1,448.73, 1,443.99, 1,448.39, +3.78003) 1600 Máximo histórico: 24/03/2000 en 1527 puntos 1550 1500 1450 Soporte: 1.370 puntos 1400 1350 1300 1250 1200 1150 1100 1050 1000 950 900 850 800 750 S&P 500 - Compresión diaria 19/09/97 al 10/04/06 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007

El S&P 500 mantiene tendencia alcista de resultados y un P/E mínimo en 4 años EPS de S&P 500 = 80 P/E de S&P 500 = 17.9 x Fuente: http://bigcharts.marketwatch.com/advchart

El petróleo salió de un canal alcista de 5 años y sigue volátil dependiente de factores políticos PET WTI, NYC (63.7700, 63.9600, 61.5300, 61.9400, -2.15000) 80 75 70 65 60 55 50 45 40 35 30 25 20 15 10 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007

La depreciación del dólar y problemas geopolíticos mantienen alto al oro ORO_F.NYC (678.300, 678.600, 674.800, 674.800, -1.70001) 750 700 650 600 550 500 450 400 350 15000 10000 5000 x10 May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec 2005 Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec 2006 Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec 2007 Feb Mar Apr

El Bovespa superó por completo la corrección de Febrero y vuelve a ser récord 50 5000 4900 4800 4700 4600 4500 4400 4300 4200 4100 4000 3900 3800 3700 3600 3500 3400 3300 3200 3100 3000 2900 2800 2700 2600 2500 2400 Índice Bovespa - Compresión diaria 08/06/05 al 10/04/07 2300 x10 August September November 2006 February April May June July August September November 2007 February April Ma

Algunas Carteras para este año… Cartera Cartera Cartera Agresiva Neutra Defensiva Commodities Commodities Commodities (Oro) 20% (Oro) 20% (Oro) 25% Acc. Emergentes 40% Acc. Emergentes 30% Acc. Emergentes 10% Acc. USA 30% Acc. USA 30% Acc. USA 25% ETF Bonos 10% ETF Bonos 20% ETF Bonos 40% 100% 100% 100%

Algunos ETF a seguir para armar las carteras… Commodities TICKER GLD streetTRACKS Gold Shares (GLD) Acc. Emergentes FXI iShares FTSE/Xinhua China 25 Index Fund (FXI) EWZ iShares MSCI Brazil Index Fund (EWZ) MerVal Acciones MACC Acc. USA SPY SPDR 500 (SPY) XLU SPDR Utilities (XLU) XLP SPDR Consumer Staples (XLP) XLE SPDR Energy (XLE) Bonos USA SHY iShares Lehman 1-3Yr Treasury Bond Fund (SHY) TLT iShares Lehman 20+Yr Treasury Bond Fund (TLT)

MONEDAS Monedas

Déficits gemelos y expectativas y reducciones por parte de la Fed podrían impulsar al Euro Indice Dólar vs Euro - Compresión Diaria 15/01/02 al 10/04/07 SPOT USD x EUR (1.34400, 1.34410, 1.34360, 1.34380, +0.00830) 1.3 1.3 1.2 1.2 1.1 1.1 1.0 1.0 0.9 0.9 0.8 2002 2003 2004 2005 2006 2007 Fuente:

Meirelles en Brasil defiende su política de un real fuerte REAL BRASIL, NYC (2.02500, 2.03200, 2.02200, 2.02900, -0.00500) 4.0 4.0 3.5 3.5 3.0 3.0 2.5 2.5 2.0 2.0 1.5 1.5 Real vs dólar – Compresión diaria – Período: 1999 a 2006 1.0 1.0 98 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007

El Banco Central continuó comprando dólares y superó el nivel de reservas previo al pago al FMI USLBR:0.MA, CER.BCRA, RISF:US.BCRA Las Reservas en su máximo 325 histórico U$S 37.000 millones 350 320 315 300 310 305 300 250 295 290 200 285 280 150 275 El Banco Central logró quitarle 270 100 volatilidad al peso x100 2003 J A S O N D 2004 A M J J A S O N D 2005 A M J J A S O N D 2006 A M J J A S O N D 2007 A

Mercado Local

Pese a la inestabilidad de los mercados y al Indec los bonos muestran tasas requeridas menores que en Diciembre Curva de Rendimientos 12,00% 11,00% 10,00% DICA 9,00% Yield To Maturity RA13 RO15 8,00% PARA AM11 AS13 RG12 7,00% PRO13 6,00% DICP 5,00% RS14 NF18 PRE9 4,00% PRO11 PRO12 3,00% 2,00% PRE8 1,00% RS08 0,00% 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 Modified Duration

Los inversores temen que el spread entre la inflación real y la oficial se agrande Comparación CER e IPC vs Otros indicativos de inflación 140 135 130 125 120 115 110 105 100 4 5 6 04 05 06 07 4 5 6 4 5 6 -0 -0 -0 -0 -0 -0 -0 -0 -0 b- b- b- b- ov ov ov go go go ay ay ay Fe Fe Fe Fe N N N M M M A A A CER IPC IPM Canasta Básica Alim. Canasta Total

El Merval retomó la tendencia alcista luego de la corrección de Mayo Relative Strength Index (61.6933) 80 80 70 70 60 60 50 50 40 40 2350 $$MERVAL_IDX (2,104.27, 2,127.48, 2,104.27, 2,127.48, +24.7000) 230 2250 215 2150 2050 200 1950 185 1850 1750 170 1650 155 1550 1450 140 1350 125 1250 1150 110 1050 95 950 850 80 750 65 650 550 50 x10 450 Volume (141,290,528) 50000 50000 x10000 x10000 2004 2005 2006 2007

-50,00% 0,00% 50,00% 100,00% 150,00% 200,00% 250,00% Ho ld in gs Te Ba le c nc om os un In d ic a us c io Ac t r ia ne s t iv i Au da to m de sI o tr Ed iz nm i to r ia ob i lia le s In d r ia us s eI m tr ia p re Ag n ta s rop e cu a C o r ia A li me me n to r ci o sy En Be bi d e rg ía as E lé c tr Gr ic a up os Ot Co ros nc es Rendimientos por Sector i C o o nari ns tr u o s Eq c ci u ip In d ó n am Indice MerVal 25 Retornos en % - Período: año 2006 .T ie n ex to ti l pa movimiento alcista del MerVal ra Pe In d t r ó e l ... .M Rend. 1er Trim. le o e ta yG lú r as gi c Pa a y S In d pe .Q l y i de. u ím Ce Rend Y/Y ic a l ulo sa yP e tr oq u. Holdings eléctricos, Bancos y Telecomunicaciones lideran el

Conclusiones Mercados Internacionales: Estados Unidos crece a menores tasas. La Fed podría bajar su tasa a mediados del año próximo. Los indicadores siguen siendo mixtos. Seguir la tendencia manteniendo un stop loss, ante el riesgo de un hardlanding. Bonos Locales: La intervención al Indec impactó en el mercado de bonos, lo cual le pone límites a la suba. El dólar estable y las tasas altas de los bonos argentinos a nivel internacional le ponen un piso al recorte. Los cupones atados al PBI sigue beneficiados por aumento del gasto y del producto. Índice Merval: Sigue dentro de una tendencia alcista de largo plazo pese al recorte de China. Busca los máximos históricos con más cautela. El año electoral por el momento no es tomado como un riesgo. Los sectores bancarios, holdings eléctricos, telefónicos y automotrices continúan siendo los más destacados.

Integrantes del Índice MerVal Análisis Técnico de Soporte y Resistencia Empresa / Precio Símbolo Actual Soporte Resistencia MERVAL 2100 1.940 2225 ACIN 4,11 $4.04 $4.70 ALPA 5,7 $5.40 $5.80 ALUA 4,89 $4.60 N/a APBR 77,5 $71.00 $80.00 BHIP 3,34 $3.16 $3.45 BMA 10,8 $10.27 $11.40 COME 0,52 $0.47 $0.58 ERAR 21,1 $19.90 $21.75 FRAN 12,5 $11.44 $13.20 GGAL 3,31 $3.06 $3.35 PAMP 2,45 $2.21 $2.62 PBE 3,14 $3,02 $3.20 TECO2 13,4 $ 12.00 $14.00 TRAN 1,88 $1.76 $2.05 TS 71,35 $62.00 $72.00 YPFD 134 $120 $144.90

Conf Argy Merc 11 Abr07

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